1、本公司持有本报告所述杭萧钢构本公司持有本报告所述杭萧钢构(600477)(600477)达到其已发行股份的达到其已发行股份的 1%1%以上以上 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)BIPV 异质结钙钛矿电池异质结钙钛矿电池发展潜力被低估发展潜力被低估 韩其成韩其成(分析师分析师)郭浩然郭浩然(研究助理研究助理)满静雅满静雅(研究助理研究助理) 证书编号 S0880516030004 S0880122

2、020030 S0880121060007 本报告导读：本报告导读：异质结钙钛矿叠层电池中试线计划异质结钙钛矿叠层电池中试线计划22年底建成，年底建成，23年年5月投产，目标转化效率月投产，目标转化效率28%以上以上。构建构建 BIPV上游电池中游建材下游安装一体化竞争优势上游电池中游建材下游安装一体化竞争优势。投资要点：投资要点：维持增持。维持增持。维持预测 22-24 年 EPS0.21/0.26/0.3 元增速 24/21/17%，BIPV异质结钙钛矿业务被低估，上调目标价至 8.54 元，对应 2022 年 40 倍 PE。政策推动公司政策推动公司 BIPV加速落地加速落地，光伏发展前

3、景被低估，光伏发展前景被低估。(1)城乡建设领域碳达峰实施方案2025 年新建公共建筑/厂房屋顶光伏覆盖率力争达50%。十四五全国城市基础设施建设规划推进分布式可再生能源和建筑一体化利用。(2)2021 年底控股 65%合特光电百万平 BIPV 智能生产线投产打造一体化竞争优势。7 月矩形光伏发电地砖/银灰色幕墙光伏项目成功。(3)BIPV 永福股份 2022 年 PE60、森特股份 PE51，公司 PE29 倍。异质结钙钛矿电池异质结钙钛矿电池行业行业将进入将进入高速发展高速发展期期，公司竞争优势被低估，公司竞争优势被低估。(1)通过降低低温银浆消耗量、设备国产化、硅片薄片化降低成本，将达经

4、济平衡点。(2)隆基 HJT 实验室转换效率达 26.5%，金刚玻璃 210 尺寸微晶 HJT量产平均效率 24.95%。(3)异质结钙钛矿电池标的公司 2022 年平均 PE102倍(金刚玻璃 PE374 倍，迈为股份 PE96 倍)，公司 PE29 倍。异质结钙钛矿叠层电池中试线计划异质结钙钛矿叠层电池中试线计划22年底建成，年底建成，23年年 5月投产，目标转月投产，目标转化效率化效率 28%以上以上。(1)技术路线是将异质结电池与钙钛矿制成叠层太阳能电池，拓宽吸收光谱，进而可实现突破单结电池的极限转换率。(2)中试线产品按照行业标准 25 年使用寿命设计生产，即保证电池在 25 年后能

5、够以高于其额定效率的 80%工作。(3)目前已完成了各供应商的技术交底，陆续推进各类设备的下单采购及进场计划安排，目标 23 年 5 月投产。风险提示：风险提示：原材料价格波动、项目推进不及预期、疫情反复 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 8,139 9,578 11,561 13,857 15,588(+/-)%23%18%21%20%12%经营利润（经营利润（EBIT）552 395 615 812 890(+/-)%39%-28%55%32%10%净利润（归母）净利润（归母）724 412 508 615 7

6、17(+/-)%54%-43%24%21%17%每股净收益（元）每股净收益（元）0.31 0.17 0.21 0.26 0.30 每股股利（元）每股股利（元）0.19 0.21 0.21 0.21 0.21 利润率和估值指标利润率和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营利润率经营利润率(%)6.8%4.1%5.3%5.9%5.7%净资产收益率净资产收益率(%)17.9%9.6%10.6%11.3%11.7%投入资本回报率投入资本回报率(%)8.4%5.0%6.7%7.7%7.6%EV/EBITDA 13.11 20.71 20.72 16.99 15.77

7、市盈率市盈率 20.55 36.15 29.27 24.19 20.76 股息率股息率(%)3.0%3.3%3.3%3.3%3.3%评级：评级：增持增持 上次评级：增持 目标价格：目标价格：8.54 上次预测：6.86 当前价格：6.28 2022.08.01 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）3.24-6.28 总市值（百万元）总市值（百万元）14,878 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股）2,369/2,154 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股）0/0 流通股比例流通股比例 91%日均成交量（百万股）日均成交量（百万股）77.85 日均成交值（

8、百万元）日均成交值（百万元）383.57 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元）5,173 每股净资产每股净资产 2.18 市净率市净率 2.9 净负债率净负债率 31.34%EPS（元）2021A 2022E Q1 0.04 0.05 Q2 0.04 0.05 Q3 0.08 0.09 Q4 0.02 0.03 全年全年 0.17 0.21 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 36%86%62%相对指数 40%80%66%相关报告 异质结电池中试线目标效率 28%以上,布局BIPV/互联网 2022.07.05 钢价等导致业绩承压，发力 BIPV/工业互联网等新业务2022

9、.04.22 定增完成助力数字化基建，专注绿色建筑布局BIPV2022.02.23 净利同降 44%不及预期，专注绿色建筑布局BIPV2021.11.09 互联网与绿建深度融合，转型智能制造业绩有望进一步提升 2021.03.29 公司更新报告公司更新报告 -15%0%15%31%46%61%2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-0752周内股价走势图周内股价走势图杭萧钢构上证指数建筑工程业建筑工程业/工业工业 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(60047

10、7)模型更新时间：2022.08.01 股票研究股票研究 工业 建筑工程业 杭萧钢构(600477)评级：评级：增持增持 上次评级：增持 目标价格：目标价格：8.54 上次预测：6.86 当前价格：6.28 公司网址 公司简介 公司主营业务包括多高层钢结构、轻钢结构、空间钢结构、建材产品，专业设计、制造、施工(安装)厂房钢结构、多(超)高层钢结构、大跨度空间钢结构、钢结构住宅、绿色建材(包括 TD、钢筋桁架、钢筋桁架模板及连接件、CCA 墙体部件、防火包梁柱体系等产品)。公司是建筑钢结构定点企业、国家火炬计划重点高新技术企业、国家住宅产业化基地和装配式建筑产业基地。绝对价格回报（%）52 周内

11、价格范围 3.24-6.28 市值（百万元）14,878 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元）损益表损益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 8,139 9,578 11,561 13,857 15,588 营业成本 6,692 8,247 9,772 11,719 13,186 税金及附加 89 34 74 86 91 销售费用 162 149 206 242 269 管理费用 293 312 398 472 529 EBIT 552 395 615 812 890 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 108 5 50

12、63 59 财务费用 56 92 114 140 159 营业利润营业利润 906 537 640 782 912 所得税 153 49 78 94 106 少数股东损益 28 77 53 73 89 净利润净利润 724 412 508 615 717 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 595 553 80 98 40 其他流动资产 100 155 155 155 155 长期投资 54 49 52 48 46 固定资产合计 1,074 1,339 1,727 1,975 2,247 无形及其他资产 528 671 798 922 1,048 资产合计资产合计 8,965 11

13、,754 13,313 15,544 17,313 流动负债 4,596 6,668 7,666 9,209 10,172 非流动负债 126 451 451 451 451 股东权益 4,242 4,635 5,197 5,885 6,691 投入资本投入资本(IC)5,473 7,214 8,018 9,288 10,333 现金流量表现金流量表 NOPLAT 458 359 540 715 786 折旧与摊销 113 132 170 179 197 流动资金增量 -527-1,166-698-812-634 资本支出 68-304-598-494-466 自由现金流自由现金流 112-9

14、79-586-412-116 经营现金流 -14-904-33 9 273 投资现金流 90-288-559-432-409 融资现金流 -236 1,175 120 440 78 现金流净增加额现金流净增加额 -161-17-473 18-58 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 22.7%17.7%20.7%19.9%12.5%EBIT 增长率 38.6%-28.3%55.5%32.1%9.6%净利润增长率 54.4%-43.1%23.5%21.0%16.5%利润率 毛利率 17.8%13.9%15.5%15.4%15.4%EBIT 率 6.8%4.1%5.3%5.9%5.7%净利

15、润率 8.9%4.3%4.4%4.4%4.6%收益率收益率 净资产收益率(ROE)17.9%9.6%10.6%11.3%11.7%总资产收益率(ROA)8.4%4.2%4.2%4.4%4.7%投入资本回报率(ROIC)8.4%5.0%6.7%7.7%7.6%运营能力运营能力 存货周转天数 36.1 38.3 38.3 38.3 38.3 应收账款周转天数 47.4 55.3 55.3 55.3 55.3 总资产周转周转天数 402.0 447.9 420.3 409.4 405.4 净利润现金含量 0.0-2.2-0.1 0.0 0.4 资本支出/收入 -0.8%3.2%5.2%3.6%3.0

16、%偿债能力偿债能力 资产负债率 52.7%60.6%61.0%62.1%61.4%净负债率 111.3%153.6%156.2%164.2%158.8%估值比率估值比率 PE 20.55 36.15 29.27 24.19 20.76 PB 1.99 2.07 2.81 2.49 2.20 EV/EBITDA 13.11 20.71 20.72 16.99 15.77 P/S 1.66 1.41 1.17 0.98 0.87 股息率 3.0%3.3%3.3%3.3%3.3%26%36%46%56%66%76%86%96%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-15%1%18%34%

17、50%66%--07股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅杭萧钢构价格涨幅杭萧钢构相对指数涨幅4%8%12%15%19%23%20A21A22E23E24E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)5%8%10%13%15%18%20A21A22E23E24E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)111%122%132%143%154%164%4726494451062520A21A22E23E24E净资产净资产(现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%

18、)3X4WTUEZ4YPU4WEWbRaO6MtRqQnPnPkPqQxPlOpPsQbRpPyRNZpOqRMYsOwO 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)目目 录录 1.国家政策推动分布式光伏，异质结钙钛矿叠层电池迎来高速发展.4 1.1.国家要求积极扩大投资需求，政策推动 BIPV 分布式光伏发展 4 1.2.异质结钙钛矿行业发展趋势：设备国产化/工艺优化降低银浆消耗量等，成本下降产业化可期.4 1.3.异质结钙钛矿产业链竞争变化：异质结电池转换效率不断提升，钙钛矿电池生

19、产线建设进度加速.7 1.3.1.异质结电池：隆基 HJT 转换效率达 26.5%刷新世界纪录，金刚玻璃 210 尺寸微晶 HJT 量产平均效率 24.95%.7 1.3.2.钙钛矿电池：主要设备进入量产阶段，众能光电/协鑫光电在建钙钛矿组件生产线预计产能 200/100MW/年.9 2.BIPV：年产百万平方 BIPV 的智能生产线已投产，订单加速落地 10 2.1.BIPV 战略布局：构建上游电池中游建材下游安装一体化竞争优势 10 2.2.光伏彩色幕墙、发电地砖等 BIPV 项目加速落地.13 3.异质结钙钛矿叠层电池目标转化效率 28%以上：中试线计划 22 年底建成，23 年 5 月

20、投产.15 3.1.战略布局：叠层电池突破单结电池的极限转换率，晶硅薄膜技术拥有自主知识产权.15 3.2.异质结钙钛矿叠层电池中试线计划 22 年底建成，23 年 5 月投产，目标转化效率 28%以上.17 4.投资建议：BIPV 异质结钙钛矿业务被低估，上调杭萧钢构目标价至8.54 元，对应 22 年 40 倍 PE.17 5.风险提示.19 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)1.国家政策推动分布式光伏，异质结钙钛矿叠层电池国家政策推动分布式光伏，异质结钙钛矿叠层电池迎来高

21、速发展迎来高速发展 1.1.国家要求积极扩大投资需求国家要求积极扩大投资需求，政策推动政策推动BIPV分布式光伏分布式光伏发展发展 政治局会要求宏观政策要在扩大需求上积极作为，财政货币要有效弥补政治局会要求宏观政策要在扩大需求上积极作为，财政货币要有效弥补社会需求不足。社会需求不足。(1)巩固经济回升向好趋势，保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果。有条件省份要力争完成经济社会发展预期目标。(2)要高效统筹疫情防控和经济社会发展工作。坚持动态清零，出现了疫情必须立即严格防控。(3)用好地方政府专项债券资金(约 3.65 万亿)，支持地方政府用足用好专项债务限额(约 1.5 万亿)。货币政策要

22、保持流动性合理充裕，加大对企业的信贷支持，用好政策性银行新增信贷(约 0.8 万亿)和基础设施建设投资基金(约 0.3 万亿)。支持中西部地区改善基础设施和营商环境。国常会议部署进一步扩需求举措，发挥有效投资对经济恢复发展的关键国常会议部署进一步扩需求举措，发挥有效投资对经济恢复发展的关键性作用。性作用。(1)投资要注重有效性，加快中央预算内投资项目实施，督促地方加快专项债使用。以市场化方式用好政策性开发性金融工具，支持的项目要符合“十四五”等规划，既利当前又惠长远，主要投向交通、能源、物流、农业农村等基础设施和新型基础设施，不得用于土地储备和弥补地方财政收支缺口等。(2)有效投资重要项目协调

23、机制要继续高效运转，开辟绿色通道、实行并联审批，依法依规加快办理用地用能环评等手续，在确保工程质量前提下在三季度尽快形成更多实物工作量。预期基建继续加速。住建部住建部/发改委印发 发改委印发“十四五十四五”全国城市基础设施建设规划。全国城市基础设施建设规划。开展城市韧性电网和智慧电网建设。结合城市更新、新能源汽车充电设施建设，开展城市配电网扩容和升级改造，建设以城市为单元的应急备用和调峰电源。推进分布式可再生能源和建筑一体化利用，有序推进主动配电网、微电网、交直流混合电网应用，提高分布式电源与配电网协调能力。因地制宜推动城市分布式光伏发展。住建部住建部/发改委印发 城乡建设领域碳达峰实施方案。

24、发改委印发 城乡建设领域碳达峰实施方案。推进建筑太阳能光伏一体化建设，到 2025 年新建公共机构建筑、新建厂房屋顶光伏覆盖率力争达到 50%。推动既有公共建筑屋顶加装太阳能光伏系统。大力推动农房屋顶、院落空地、农业设施加装太阳能光伏系统。1.2.异质结钙钛矿异质结钙钛矿行业行业发展趋势：设备国产化发展趋势：设备国产化/工艺优化降低银工艺优化降低银浆消耗量等，成本下降产业化可期浆消耗量等，成本下降产业化可期 新投新投产电池线产电池线设备成本下降。设备成本下降。2021年，新投电池线生产设备基本实现国产化，且仍以 PERC 产线为主，其设备投资成本降至 2 亿元/GW，同比下降 13.8%，降幅

25、远超 2020 年预期。TOPCon 电池线设备投资成本约 2.5亿元/GW，略高于 PERC电池；异质结电池设备投资成本 4.5亿元/GW。未来随着设备生产能力的提高及技术进步，单位产能设备投资额将进一 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)步下降。异质结成本高因银浆用量大，异质结成本高因银浆用量大，目前正通过工艺优化降低低温银浆消耗量。目前正通过工艺优化降低低温银浆消耗量。电池银浆分为高温银浆和低温银浆两种。p 型电池和 TOPCon 电池使用高温银浆，异质结电池使用低温银浆。

26、银浆在电池片成本中占比较高，目前主要通过多主栅技术以及减小栅线宽度来减少正银消耗量。2021 年，p 型电池正银消耗量约 72mg/片，同比下降 8.3%，背银消耗量约 25mg/片;TOPCon 电池片正面使用的银浆平均消耗量约 75mg/片;异质结电池双面低温银浆消耗量约 190mg/片。图图 1：P 型电池背面银浆消耗量型电池背面银浆消耗量(mg/片片)图图 2：异质结电池双面低温银浆消耗量：异质结电池双面低温银浆消耗量(mg/片片)数据来源：CPIA、国泰君安证券研究 数据来源：CPIA、国泰君安证券研究 组件功率提升且产线自动化，生产线投资成本下降。组件功率提升且产线自动化，生产线投

27、资成本下降。国内组件生产线设备主要包括焊接机、划片机、层压机、EL 测试仪、IV 测试仪、装框机、打胶机、上下载机械手等，已经全部实现国产化。2021 年新投产线设备投资额为 6.2 万元/MW。随着产线自动化、数字化和智能化水平的提高，以及组件设备的性能和组件功率的提升，人均产出率将不断增长，组件生产线投资成本仍会下降。表表 1 1:光伏电池技术生产成本测算光伏电池技术生产成本测算 N 型电池工艺 P-PERC（基准）TOPCon HJT IBC 经典 IBC TBC 经典 HBC 生产成本 约 0.6-0.8 元/瓦 约 0.7-0.9 元/瓦 约 1.0-2.0 元/瓦 约 1.0-2.

28、0 元/瓦 约 1.0-2.0 元/瓦 约 1.2-2.2 元/瓦 银浆耗量 80mg/片 100-120mg/片 200-220mg/片 低于双面 PERC 低于双面 TOPCon 低于 HJT 薄片化 170-190um 150-160um 90-140um 130-150um 130-150um 90-140um 设备投资 2 亿元/GW 2.5 亿元/GW 4.5 亿元/GW 3 亿元/GW 3 亿元/GW 5 亿元/GW 数据来源：普乐科技，国泰君安证券研究 随着国产设备的降本与提效，设备投资额仍有较大的降本空间。随着国产设备的降本与提效，设备投资额仍有较大的降本空间。一方面，通过优

29、化设备硬件结构设计及参数指标，HJT 单晶硅太阳电池的光电转换效率和量产的稳定性。另一方面，通过增加单台设备的产能和提高设备的国产化，可降低初始投资成本和 HJT 单晶硅太阳电池的综合成本，进而提升 HJT 单晶硅太阳电池量产的经济性。薄片化有利于降低硅耗和硅片成本。薄片化有利于降低硅耗和硅片成本。目前切片工艺完全能满足薄片化的需要，但硅片厚度还要满足下游电池片、组件制造端的需求。硅片厚度对电池片的自动化、良率、转换效率等均有影响，薄片化降低硅成本，050212022E2023E2025E2027E2030E银浆消耗量(mg/片)0500202120

30、22E2023E2025E2027E2030E银浆消耗量(mg/片)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)但会影响碎片率。2021 年，多晶硅片平均厚度为 178m，由于需求较小，无继续减薄的动力。p 型单晶硅片平均厚度在 170m，较 20 年下降5m，用于异质结电池的硅片厚度约 150m，HJT 电池片的对称结构降低硅片碎片率，低温技术保证良率且减薄硅片厚度。图图 3：2021-2030 硅片厚度变化趋势硅片厚度变化趋势 数据来源：CPIA，国泰君安证券研究 减少银浆的消耗量和

31、提高低温银浆的国产化率减少银浆的消耗量和提高低温银浆的国产化率。一方面通过无主栅、多主栅技术在 HJT 单晶硅太阳电池及光伏组件上的应用，使银浆的消耗量快速减少。同时“银包铜技术”的商业化量产，将使银浆消耗量降低 30%。另一方面提升串焊设备的精度，减小银浆主栅上焊接点的大小，可节省主栅上的银浆消耗量。通过提升靶材利用率、实现靶材规模化回收。通过提升靶材利用率、实现靶材规模化回收。实现太阳电池背面以铝掺杂的 ZnO 透明导电玻璃(AZO)替代和提升靶材国产化率等降本方式来降低 HJT 单晶硅太阳电池的成本。异质结电池具有低热损耗、高效率和高光照稳定性的技术优势。钙钛矿异质结电池具有低热损耗、高

32、效率和高光照稳定性的技术优势。钙钛矿电池则具有更好地广电吸收能力、简单的溶液加工工艺、高效率和出色电池则具有更好地广电吸收能力、简单的溶液加工工艺、高效率和出色的极端天气表现。的极端天气表现。表表 2 2：异质结电池与钙钛矿电池优势异质结电池与钙钛矿电池优势 电池类型电池类型 优势优势 优势来源优势来源 异质结电池 高效率 异质结电池的开路电压比常规晶硅电池高许多，可以获得更高的光电转换效率。单面组件的转换效率为 26.07%，双面组件的转换效率超过 30%。低热损耗 异质结电池中，TCO 导电膜层的加入，实现了杂质浓度和导电性的分离，在低掺杂的前提下可以降低载流子横向输运过程中的损耗；TCO

33、 导电膜层的存在，可以使电极金属化的技术路线拓展空间增大。高光照稳定性 异质结电池一般采用 n 型硅片作为衬底，在光照一段时间后不会有 B-O 复合对引起的光致衰减问题。异质结电池可封装为双玻组件而不需金属边框，在电站运行中可极大地降低因电位诱导衰减引起的发电量降低问题。钙钛矿电池 高效率 钙钛矿太阳能电池效率为 29.15%，分别超过了非晶态硅(a-Si)、碲化镉(CdTe)和铜铟硒化镓(CIGS)薄膜技术的 14.0%、22.1%和 23.4%。050020212022E2023E2025E2027E2030E多晶硅片厚度(um)单晶硅片厚度-p型(um)单晶硅片厚度

34、-HJT(um)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)光电吸收系数高 例如 MAPbI3 钙钛矿覆盖了广泛的太阳光范围，可达 800 nm，具有很高的光吸收系数。载流子扩散长度长 FA+阳离子的使用将吸收边缘延伸到 840 nm，导致显著的光电流，可媲美硅太阳能电池。溶液可加工性好 钙钛矿电池的制造可以通过使用低成本地球丰富元素(如 C,H,Pb,i)的简单溶液工艺进行。极端天气下表现出色 温度系数为-0.13%/C，优于大多数具有温度系数范围的薄膜光伏电池（CdTe、CIGS 和

35、 a-Si）从-0.172%/C 到-0.36%/C。相较大多数薄膜光伏电池更薄 刚性或柔性钙钛矿太阳能电池的吸收层为 0.2-0.4 m，比传统的薄膜太阳能电池的 0.5-1 m 层更薄。数据来源：北极星太阳能光伏网，Solar Magazine，高效晶硅异质结电池及其与钙钛矿叠层电池研究，A Perspective on Perovskite Solar Cells:Emergence,Progress,and Commercialization，国泰君安证券研究 n型高效单晶硅型高效单晶硅和薄膜两类太阳能电池和薄膜两类太阳能电池优优势逐渐显现势逐渐显现,效率效率高于当前主高于当前主流的流

36、的 PERC 电池。电池。异质结电池和钙钛矿电池在同类型太阳能电池中均取得最高的实验室效率。在新兴的结合技术中，异质结+钙钛矿电池更是达到了高达 31.25%的实验室效率。图图 4 4：光伏电池理论、实验室和量产效率对比光伏电池理论、实验室和量产效率对比 数据来源：中国光伏产业发展路线图（2021 年版），普乐科技，ISFH，CAIP，Energy Trend，隆基绿能，全球光伏，IBC 太阳电池技术的研究进展，国泰君安证券研究 1.3.异质结钙钛矿异质结钙钛矿产业链产业链竞争变化竞争变化：异质结电池转换效率不断：异质结电池转换效率不断提升，钙钛矿电池生产线建设进度加速提升，钙钛矿电池生产线建

37、设进度加速 1.3.1.异质结电池：异质结电池：隆基隆基 HJT转换效率达转换效率达 26.5%刷新世界纪录，金刚刷新世界纪录，金刚玻璃玻璃 210 尺寸微晶尺寸微晶 HJT量产平均效率量产平均效率 24.95%异质结电池异质结电池设备自主与合作研发成果不断落地，设备设备自主与合作研发成果不断落地，设备投资投资与生产建设与生产建设持持续发展。续发展。根据 21 年年报，迈为股份公司 HJT 设备在手订单约 18 亿元，并已经部分客户验收通过。根据 22 年 5 月投资者问答，京山轻机 2021年完成了首台 HJT 异质结清洗制绒设备的交付，产品各项指标和性能得21.0%23.1%24.0%24

38、.2%24.1%25.8%22.0%24.1%25.7%26.5%25.2%24.8%26.6%31.3%24.5%24.5%28.7%28.5%28.5%31.0%27.2%44.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%量产平均转换效率实验室最高效率理论效率极限 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)到客户认可。表表 3 3：各公司各公司异质结电池设备相关业务发展异质结电池设备相关业务发展 代码 公司 异质结电池设备相关动态 000821.SZ 京山轻机

39、 根据 6月 20日投资者问答，公司在电池片环节布局了 HJT、TOPCon、钙钛矿等多种技术路线，随着产品和技术的逐步落地。在工艺设备方面，公司 HJT 清洗制绒设备和金石能源有战略合作。子公司苏州晟成光伏自 2021年初投资 10亿新建智能装备制造中心，用于新增高端光伏组件设备生产线以及建立制备异质结和钙钛矿叠层电池核心设备研发机构；同年 5月又与钙钛矿电池领先企业协鑫光电开展钙钛矿叠层电池技术开发合作，研发的钙钛矿电池团簇型多腔式蒸镀设备用于钙钛矿电池制备过程中钙钛矿材料及金属电极材料的蒸镀，近日已经实现量产，并应用于多个客户端。根据 2022年 5月 11日投资者问答，公司 2021年

40、完成了首台 HJT异质结清洗制绒设备的交付，产品各项指标和性能得到了客户的认可。300751.SZ 迈为股份 根据 2021年年报，公司 HJT 设备在手订单约 18亿元，并已经部分客户验收通过。2022年 4月，公司官网发布，迈为股份采用低铟含量的 TCO 工艺结合银包铜栅线，在全尺寸(M6，274.5cm)单晶硅异质结电池上获得了 25.62%的光电转换效率。数据来源：新闻公告，国泰君安证券研究 异质结电池研发和量产技术优化提升，转化效率与组件产能保持进步。异质结电池研发和量产技术优化提升，转化效率与组件产能保持进步。隆基绿能 M6 全尺寸电池光电转换效率达 26.50%，创造大尺寸单结晶

41、硅光伏电池效率纪录。自 22 年 3 月 210 异质结电池全线贯通，金刚玻璃电池和组件项目电池平均转换效率达到 24.95%。根据 21 年年报，爱康科技 2025 年累计完成 40GW 以上高效太阳能电池及组件的产能建设。表表 4：各公司异质结电池业务发展：各公司异质结电池业务发展 代码 公司 异质结电池相关动态 000821.SZ 京山轻机 根据 6月 20日投资者问答，公司在电池片环节布局了 HJT、TOPCon、钙钛矿等多种技术路线，随着产品和技术的逐步落地。在工艺设备方面，公司 HJT 清洗制绒设备和金石能源有战略合作。子公司苏州晟成光伏自 2021年初投资 10亿新建智能装备制造

42、中心，用于新增高端光伏组件设备生产线以及建立制备异质结和钙钛矿叠层电池核心设备研发机构；同年 5月又与钙钛矿电池领先企业协鑫光电开展钙钛矿叠层电池技术开发合作，研发的钙钛矿电池团簇型多腔式蒸镀设备用于钙钛矿电池制备过程中钙钛矿材料及金属电极材料的蒸镀，近日已经实现量产，并应用于多个客户端。2021年完成了首台 HJT 异质结清洗制绒设备的交付，产品各项指标和性能得到了客户的认可。002610.SZ 爱康科技 根据 2021年年报，公司全新发布 AKiCell异质结电池，已实现量产平均转换效率 24.5%以上，双面率可实现 95%，可实现 100m硅片量产厚度，主推 AKiPower 高效异质结

43、组件和 AKiChaser 高效 PERC组件。发展以新一代高效异质结电池技术为核心，2022年努力实现 8.27GW 电池、9.4GW 高效组件产能释放，2025年累计完成 40GW 以上高效太阳能电池及组件的产能建设，力争成为高效 HJT 电池组件领军企业。300093.SZ 金刚玻璃 根据金刚玻璃 5月 22日官方公众号，自 2022年 3月金刚玻璃 210异质结电池全线贯通起的两个多月时间里，金刚玻璃电池和组件项目经过不断优化，实现了电池平均转换效率达到 24.95%，最高转换效率超过 25.2%，组件通过优化焊接、层压工艺使异质结组件量产功率稳定达到 700+的水平。300118.S

44、Z 东方日升 根据 2021年年报，公司已掌握转换效率高达 25.2%的高效 HJT 电池量产技术，通过开发HJT 电池制造的等离子预清洗技术，减低硅片清洗等待时间的限制，并在中试线验证兼容超大和超薄的 HJT 电池“前切半”技术。基于 210mm超薄大硅片推出了 Hyper-ion 伏曦系列 700W+异质结光伏组件，在降低 LCOE方面表现优异。2022将推进浙江宁海年产15GWN 型超低碳高效异质结电池片与 15GW 高效太阳能组件项目一期。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(60047

45、7)300724.SZ 捷佳伟创 根据证券时报 e 公司，2021年 7月，捷佳伟创常州研究院 HJT 中试线高效电池首片下线。根据 2021年年报，公司 HJT 中试线效率 25%工艺研发处于中试阶段。300751.SZ 迈为股份 根据 2021年年报，公司 HJT 设备在手订单约 18亿元，并已经部分客户验收通过。2022年 4月，公司官网发布，迈为股份采用低铟含量的 TCO 工艺结合银包铜栅线，在全尺寸(M6，274.5cm)单晶硅异质结电池上获得了 25.62%的光电转换效率。600477.SH 杭萧钢构 杭萧钢构增资入股合特光电持股 51%，合特光电申请了异质结/钙钛矿叠层电池技术的

46、相关专利，已经基本完成了从实验室走向市场端的过程，具备产品投产的技术条件。根据 6月 15日投资者电话会议公告，合特光电计划 2022年底投建首条异质结+钙钛矿叠层电池中试线，目标转化效率为 28%以上，一旦该生产线顺利投产，将会大幅增加合特光电产品的市场竞争力。601012.SH 隆基绿能 根据隆基绿能 6月 23日官方公众号，M6全尺寸电池(274.4c)光电转换效率达26.50%，创造了大尺寸单结晶硅光伏电池效率新的世界纪录。根据 2021年 12月发行可转换公司债券募集说明书，公司高效电池技术包括隧穿氧化层钝化接触（TOPCon）电池技术、交指式背接触（IBC）电池技术、异质结（HJT

47、）电池技术等 N 型高效电池技术，具有更大的效率提升潜力，量产转换效率有望达到 26%，代表了下一代技术方向，经过近年来的持续技术验证，从 2021年开始将逐步进入大规模量产的导入期。601615.SH 明阳智能 根据 2月 18日投资者交流平台公司回复，公司异质结光伏电池项目设备采购已经完成，目前已经在江苏省盐城市开始建设，异质结组件项目目前已经在河南省信阳市开始建设；目前一切进展顺利，预计 22年内投产。根据 2021半年报，公司已启动建设 5GW 光伏高效电池片和 5GW 光伏高效组件项目，将采用异质结技术路线，目前已启动项目建设的前期准备工作。数据来源：新闻公告，国泰君安证券研究 1.

48、3.2.钙钛矿电池：主要设备进入量产阶段，钙钛矿电池：主要设备进入量产阶段，众能光电众能光电/协鑫光电在建协鑫光电在建钙钛矿组件生产线预计产能钙钛矿组件生产线预计产能 200/100MW/年年 钙钛矿电池钙钛矿电池设备进入量产阶段设备进入量产阶段。上市公司积极探索钙钛矿电池技术，开发钙钛矿与叠层电池的工艺及相关设备，建设钙钛矿产业基地等。迈为股份已交付单结钙钛矿电池设备，京山轻机子公司晟成光伏钙钛矿电池团簇型多腔式蒸镀设备已量产，捷佳伟创RPD设备取得了钙钛矿中试线的订单，天合光能完成钙钛矿调研报告、完成稳定性测试系统搭建。表表 5 5:钙钛矿钙钛矿电池电池设备业务进展设备业务进展 股票代码

49、公司名称 钙钛矿电池相关业务进展 000821.SZ 京山轻机 根据 6月 17日投资者问答，公司布局了钙钛矿的清洗、PVD、干燥、研发等设备，主要着重在钙钛矿前段的镀膜设备。根据 21年年报，公司与下游钙钛矿电池领先企业联合开发钙钛矿与叠层电池的工艺及相关设备，新产品研发正在稳步推进。子公司晟成光伏 2021投资 10亿新建智能装备制造中心，用于新增高端光伏组件设备生产线以及建立制备异质结和钙钛矿叠层电池异质结和钙钛矿叠层电池核心设备研发机构。同年 5月协鑫光电开展钙钛矿叠层电池技术开发战略合作，钙钛矿电池团簇型多腔式蒸镀设备已量产。300724.SZ 捷佳伟创 根据 21年年报，公司在钙钛

50、矿电池技术路线上，公司 RPD 设备取得了钙钛矿中试线的订单，同时钙钛矿的整线设备也进入了研发阶段。冻死投入研发钙钛矿叠层电池等高效电池的基础工艺平台，有望成为下一代高效电池的主流技术。300751.SZ 迈为股份 根据 21年 4月 12日投资者问答，公司交付单结钙钛矿电池设备，未来对单结钙钛矿会加大装备布局，同时布局异质结、钙钛矿异质结叠层，看好钙钛矿异质结叠层电池。根据 20年年报，公司投入研发钙钛矿激光技术研究项目，处于样机阶段。数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢

51、构(600477)(600477)钙钛矿电池中试线建设加速。钙钛矿电池中试线建设加速。纤纳光电投建全球首条100MW钙钛矿规模化产线，极电光电建设 150MW 试验线，众能光电、协鑫光电在建钙钛矿组件生产线预计产能 200、100MW/年。表表 6:钙钛矿电池业务进展钙钛矿电池业务进展 股票代码 公司名称 钙钛矿电池相关业务进展 300118.SZ 东方日升 根据 21年年报，公司投入研发高效钙钛矿叠层电池，已取得阶段性成果，已应用于产线。根据 1月 29日公告，公司的全球高效光伏研发中心项目，拟建设 HJT 高效太阳能电池试验线、Topcon 高效太阳能电池试验线、钙钛矿及叠层电池试验线以及

52、SMBB高效组件试验线等 4个区域。601012.SH 隆基绿能 根据 21年 12月 31日公告，公司在新一代 N 型高效电池以及钙钛矿、叠层等新型电池等技术方面储备了大量研发成果。002534.SZ 西子洁能 根据 21年年报，全资子公司浙江国新投资并持有众能光电科技有限公司 10%股权。众能光电拥有业内领先的钙钛矿太阳能电池生产线的供货业绩，国内首个准 MW 级整体生产线供货业绩，国内近百个钙钛矿中试和量产工艺设备供货业绩，64cm2和3000cm2的组件效率分别达到 20%和 17%，处在国际先进水平，在建钙钛矿太阳能光伏组件生产线产能达到 200MW/年。协鑫光电 根据公司官网，公司

53、 2020年开始建设首条 100MW 钙钛矿组件量产线，21年中旬完成量产生产线并进行试生产，2022年中实现产能释放。母公司苏州协鑫纳米科技有限公司于 2017年建成一条 10MW 级 45cm65cm钙钛矿光伏组件中试产线，通过采用自主研发的大面积钙钛矿 Slot-die 涂布方法，辅以大面积钙钛矿溶液结晶成膜技术和先进的内联集成技术，可批量生产具有商用化价值的 45cm65cm产品，目前该产品的效率已超过 15%。数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2.BIPV：年产百年产百万平方万平方 BIPV的智能生产线已投产的智能生产线已投产，订单加速落地订单加速落地 2.1.BIPV战略布局：

54、战略布局：构建构建上游电池中游建材下游安装一体化上游电池中游建材下游安装一体化竞争优势竞争优势 杭萧钢构成立于杭萧钢构成立于 1985年，经过年，经过 37年的发展已经成为绿色钢结构建筑行年的发展已经成为绿色钢结构建筑行业的集成服务商。业的集成服务商。杭萧钢构集“研发、设计、制造、安装、建材、总承包施工、供应链、产业大数据平台、BIPV 光伏建筑一体化”等全产业链于一体的多元化企业集团。杭萧钢构始终以“成为世界一流的绿色建筑集成服务商”为战略愿景，将继续围绕钢结构绿色建筑，构建产业生态与资本融合发展的创业平台。杭萧钢构认缴出资 6500 万元，持有子公司合特光电 65%股份。请务必阅读正文之后

55、的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)图图 5：杭萧钢构上海张江实验室研发大楼项目效果图：杭萧钢构上海张江实验室研发大楼项目效果图 图图 6：杭萧钢构一体化系统解决方案杭萧钢构一体化系统解决方案 数据来源：杭萧钢构官方公众号 数据来源：杭萧钢构公司官网 2021 年是“双碳”战略实施的开局之年，杭萧钢构始终坚持走绿色、低碳发展之路，在建材领域构建了“BIPV 光伏发电”新型建材、“绿色环保”传统配套建材的“双赛道”发展格局，以实现与主营业务的融合互补、双向促进。在 BIPV 光伏建筑一体化的战略新

56、领域，杭萧钢构于 2021 年 7 月增资入股合特光电。合特光电是一家专注于光伏发电技术研究及 BIPV“建材化”产品应用的科技型企业，旗下 BIPV 产品涵盖了“光伏发电屋面瓦、光伏彩色幕墙、光伏地砖、轻质化可弯曲的柔性组件”等多种类型。2021 年11 月 5 日合特光电第一条年产 100 万平方 BIPV 的智能生产线，在杭萧钢构的萧山产业园内正式投产。合特光电为合特光电为 BIPV建材产品的生产供应商、光伏建筑一体化的解决方案建材产品的生产供应商、光伏建筑一体化的解决方案服务商。服务商。浙江合特光电有限公司成立于 2014 年 1 月，以太阳能应用技术研发为核心竞争力，专注于太阳能新材

57、料、BIPV 光伏建筑材料、TIPV光伏绿色交通，智能零能耗建筑等领域，提供一体化的场景解决方案，其产品已在近零能耗建筑与绿色光伏交通领域，取得较好应用成果。合特光电 BIPV 产品有光伏屋面瓦、光伏彩色幕墙、光伏发电地砖、轻质化可弯曲的柔性组件等多种类型。图图 7：综合智慧能源项目光伏发电地砖：综合智慧能源项目光伏发电地砖 图图 8：合特光电产品展示合特光电产品展示 数据来源：杭萧钢构官方公众号 数据来源：合特光电公司官网 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)加快落地加快落地

58、 BIPV，携手合特光电形成，携手合特光电形成 BIPV 系统解决方案服务商。系统解决方案服务商。2022年是 BIPV 行业政策和项目加快落地的一年，在双碳“1+N”政策体系中，BIPV 是实现建筑节能的有效方案之一。公司将积极利用子公司合特光电的既有产品优势和技术优势，以自有的 BIPV 特色产品为主，形成光伏建筑一体化的系统解决方案服务商。异质结异质结/钙钛矿电池具备投产技术条件，产业链延伸布局增大降本空间。钙钛矿电池具备投产技术条件，产业链延伸布局增大降本空间。子公司合特光电延伸到上游的太阳能电池端，以自有的研发技术生产高效异质结/钙钛矿叠层电池。异质结/钙钛矿叠层电池是目前转化效率较

59、高的一类电池，业界也有多家企业涉足和布局这个技术领域，但多数企业仍处于研发阶段，未到产业化成果应用期。合特团队自 01 年做异质结电池的技术研发，并在电池工艺和生产设备方面取得较大的突破，具有完全自主知识产权，申请了异质结/钙钛矿叠层电池技术的相关专利。比照同行刚开始实验室阶段，合特已经基本完成了从实验室走向市场端的过程，具备产品投产的技术条件，产线投产后可直接进入产品生产和推广。同时产业链的延伸布局也能让产品有更大的降本空间。加大研发力度，开发多样化加大研发力度，开发多样化 BIPV 绿色建材新产品。绿色建材新产品。在研发战略上，与中国科学院、南开大学、暨南大学、同济大学等高校成立联合实验室

60、，将知识产权形成初步布局；在建筑场景应用商店，与杭萧联合开发应用于公共建筑、商业建筑、住宅建筑的 BIPV 绿色建材新产品，实现产品应用场景的多样化适配。拉开拉开 BIPV 等产品差异化竞争，树立品牌影响力。等产品差异化竞争，树立品牌影响力。品牌战略上，重点与央企、地方政府合作，推动规模化项目的落地；利用 BIPV、轻质组件特色产品，拉开差异化竞争，努力打造大型地标项目，树立品牌影响力。利用客户资源抢占优势，提高市占率。利用客户资源抢占优势，提高市占率。存量市场，公司同步合作能源投资企业，加快利用杭萧钢构的工厂空间投产第一条新产线，以杭萧钢构旗下子公司和合作企业的厂房屋顶作为应用场景，保证一期

61、产线的满产收益；增量市场，协同杭萧钢构的市场客户资源，共谋市场发展，开拓工业建筑、住宅商用建筑、大型公共建筑等各类建筑体的光伏产品的应用场景，推动超低能耗建筑、近零能耗建筑发展，在未来绿色建筑的一体化集成服务上抢占先发优势，获得更大的市场认可度。公司以绿色建筑的集成服务商出发，走光伏绿色建材的技术路线。公司以绿色建筑的集成服务商出发，走光伏绿色建材的技术路线。公司的产品首先是建筑材料，无论是幕墙、瓦片还是地砖，首先符合建材的性能要求（如抗风压、防火等），并且有着优异的光电转化效能，既有投资意义，也更有建筑应用价值，在建筑结构与施工工艺的具体解决上，杭萧在这个领域积累的经验更是可以贡献“软实力”

62、价值，是光伏和建筑比较完美的融合。未来无论是哪个角度的入局者，胜出的一定是能够为客户提供最优的解决方案的企业，既要考虑发电效能与成本因素，也要考虑建筑使用的舒适性和耐用性，更能有效解决绿电“储并”结合的复杂场景问题等，最终一定是用户价值最大化的企业在终局更能胜出。BIPV 产品的技术优势突出：产品的光电转化效率较高。合特光电拥有生产高效晶硅薄膜叠层太 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)阳能电池工艺核心技术及其应用产品的科研制造能力，相较于目前主流的单晶硅 Perc 太阳能电池

63、，基于晶硅薄膜叠层太阳能电池的应用产品在发电性能上可实现 30%的增益；在彩色幕墙上，合特光电拥有自主产权的新型高透光彩色镀膜太阳能应用材料技术。目前，产业界采用彩色陶瓷釉，丝网印刷等技术手段来变成彩色外观，但发电效率大打折扣，最高只能实现 68%的全光谱透过率，功率损失比较大。公司自主研发的高透光、全色系结构彩色镀膜工艺技术，其透光率可达到 92%以上，使得产品单位面积发电效率更高。并且合特的彩色镀膜材料耐候性更好，产品应用更安全更可靠；合特光电产品在建材性能上进行集成性的技术改良，比如：对建材防火 A 级高标准提升、对幕墙屋顶抗风防水的技术改良、对地砖防滑性和承重性能的改造等，使得产品在具

64、体建筑场景下具备更高的舒适宜居感。2.2.光伏光伏彩色幕墙彩色幕墙、发电地砖发电地砖等等 BIPV 项目加速落地项目加速落地 2021 年 12 月左右合特光电快速实现了某国际贸易公司销往韩国的彩色BIPV 组件合同”、“某县综合智慧能源项目光伏地砖合同”、“分布式能源规范体系及能量优化管控技术研究与应用项目 BIPV 组件合同”等订单的履约供货。公司官网 7 月 22 日发布，河北省黄骅市吕桥镇渔光互补光伏幕墙项目的所有光伏组件产品全部安装完成并顺利并网发电。该项目采用浙江合特光电有限公司自主研发的太阳能彩色幕墙系列产品中的银灰色幕墙组件。该项目安装于河北省黄骅市吕桥镇国家电力投资集团公司综

65、合办公楼的外墙面，银灰色幕墙组件与普通铝板幕墙相互呼应，色彩自然、美观大方，增添了建筑美感，实现了光伏与建筑的和谐统一。合特光电太阳能彩色幕墙组件产品，标准尺寸为 1760*1040mm，有五种标准颜色（银灰色、蓝色、金色、咖色、灰白色）可供选择，该组件产品具有以下特点：幕墙面可通过不同的表面处理，达到多种视觉效果；颜色鲜丽，视觉效果与传统幕墙一致；符合建筑体系标准，安装方便；尺寸、颜色均可根据客户需求定制，也可通过独特的生产工艺定制格栅式透光效果。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600

66、477)图图 9：太阳能彩色幕墙太阳能彩色幕墙 图图 10：太阳能彩色幕墙太阳能彩色幕墙 数据来源：杭萧钢构公司官网 数据来源：杭萧钢构公司官网 公司官网 7 月 12 日发布，由浙江合特光电有限公司制作的朝阳县综合智慧能源一期项目光伏发电地砖已全部安装调试完成，成为朝阳县人民广场上一道亮丽的风景线。该项目采用合特光电自主研发的“矩形光伏发电地砖”产品，铺设面积为 440 多。地砖白天可以发电；到了夜晚华灯初上，绚丽多彩的地砖灯光秀，更加引人注目。该项目位于辽宁省朝阳市朝阳县人民政府大楼前。近年来，朝阳县积极贯彻新发展理念，以碳达峰、碳中和为目标，深入实施重点行业领域减污降碳行动，大力发展新能

67、源产业。此次在政府大楼前安装光伏发电地砖，正是推进清洁能源替代，减少二氧化碳排放的有力举措和示范样本。光伏发电地砖是一种全新的路面亮化建材，白天发电，夜晚发光，具有高耐磨防滑表面，雨天防滑效果更好；超强承重，单点承重最高可达 2吨；颜色鲜丽，视觉效果独特；有矩形、六边形尺寸可根据客户需求定制，符合建筑体系标准，安装方便；可单独开发灯光效果，可增加压力感应，控制灯光，实现安全监控等诸多优势特点。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)图图 11：综合智慧能源项目光伏发电地砖：综合智慧

68、能源项目光伏发电地砖 图图 12：综合智慧能源项目光伏发电地砖：综合智慧能源项目光伏发电地砖 数据来源：杭萧钢构公司官网 数据来源：杭萧钢构公司官网 3.异质结钙钛矿异质结钙钛矿叠层叠层电池电池目标目标转化效率转化效率 28%以上以上：中试线计划中试线计划 22 年底年底建成，建成，23年年 5 月投产月投产 3.1.战略布局战略布局：叠层电池突破单结电池的极限转换率叠层电池突破单结电池的极限转换率，晶硅薄，晶硅薄膜技术拥有自主知识产权膜技术拥有自主知识产权 合特光电以太阳能应用技术研发为核心竞争力，专注于太阳能新材料、合特光电以太阳能应用技术研发为核心竞争力，专注于太阳能新材料、BIPV光伏

69、建筑材料等领域，提供一体化场景解决方案。光伏建筑材料等领域，提供一体化场景解决方案。BIPV建筑光伏一体化将成为企业成长新赛道。在 BIPV 新增量业务的发展上，杭萧钢构及合特光电将充分发挥技术产品优势，拓宽市场；按照计划有序推进产品专利申请工作；在产品技术壁垒上，将高效异质结、钙钛矿叠层电池技术产业化，通过市场将储备的技术尽快转化为产品价值和竞争优势。合特光电集“光伏屋面瓦、光伏彩色幕墙、光伏发电地砖、轻质化柔性组件”等多类型产品生产制造于一身，BIPV 和建筑技术具有整合性优势。合特光电产品的 BIPV 产品在建材性能、设计美观性表现、以及单位面积发电效率上，具备较高市场推广价值。公司产品

70、已有多个示范项目应用，印证产品性能可靠性。合特光电拥有生产高效晶硅薄膜叠层太阳能电池工艺核心技术及其应用产品的科研制造能力，较目前主流的单晶硅 Perc 太阳能电池，基于晶硅薄膜叠层太阳能电池的应用产品在发电性能上可实现 30%增益；在彩色幕墙上，公司自主研发的高透光、全色系结构彩色镀膜工艺技术，透光率可达 92%以上，产品单位面积发电效率更高，且彩色镀膜材料耐候性更好，产品应用更安全可靠；产品在建材性能上进行集成性技术改良，使产品在具体建筑场景下具备更高的舒适宜居感。杭萧钢构对合特光电在人、财、物力的实体支持与内部资源进行了协同整合。存量市场方面，公司最快时间利用杭萧钢构的工厂空间投产第一条

71、新产线，同步合作电力能源企业，以杭萧钢构旗下子公司和合作企业的厂房屋顶作为应用场景，最大程度保证一期产线的满产收益。增量市场方面，杭萧钢构将以自身品牌、资源、营销等优势帮助合特光电进一 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)步开拓各类建筑体的光伏产品的应用场景，互相增益赋能，打响品牌知名度，在未来绿色建筑的一体化集成服务上获得更大市场认可度。图图 13：杭萧屋面铺设光伏产品厂房项目效果图：杭萧屋面铺设光伏产品厂房项目效果图 数据来源：杭萧钢构官方公众号、国泰君安证券研究 合特光电

72、的晶硅薄膜技术是自主知识产权技术，该技术可以外延生长超薄硅片（厚度50um）。公司的晶硅薄膜/异质结钙钛矿叠层电池技术，通过新材料新工艺调节半导体材料带隙和界面钝化，优化叠层电池带隙匹配，提升电池性能，可以实现 30%以上转化效率.随着工艺产业化，公司将对设备及原材料逐步进行国产替代，降低生产制造成本。异质结钙钛矿电池具备更高的单位面积功率、稳定的发电性能、柔性化、轻质化等优点，可以跟建筑材料完美结合，实现真正意义上的一体化。合特光电产品最大优势是多类型、差异化并提供整体化解决方案，是真正的绿色建筑材料。发电瓦、发电幕墙、发电地砖等产品可以替代现有建材，提供光伏建筑一体化完美解决方案，从性能、

73、外观和成本上都有一定的优势。异质结钙钛矿电池产线布局及投产，公司产品的市场竞争力会更强，成本优势也会更加明显。合特光电的电池技术是“高效异质结+钙钛矿叠层电池”，这个技术路线与单节钙钛矿电池，两者是有根本性差异的。目前纯钙钛矿电池在大尺寸组件产品的市场化进程上，尚未克服“寿命短、稳定性差”的问题，因此，效率衰减过快成为钙钛矿技术产业化落地的最大掣肘。合特光电采用的技术路线，是将异质结电池与钙钛矿制成叠层太阳能电池，拓宽吸收光谱，通过组合方式取得高于顶部和底部单个子电池的转换效率，进而可实现突破单结电池的极限转换率。异质结/钙钛矿叠层电池中，钙钛矿电池比硅电池更有效利用高能量紫外和蓝绿可见光，硅

74、电池可以有效利用钙钛矿材料无法吸收的红外光。在转化率贡献上，异质结可以贡献 25%-26%的转化率，而钙钛矿叠层则是增加其 3%-5%增量效益。在叠层电池上，钙钛矿材料用量及效率贡献，与纯钙钛矿电池相比，材料性能诉求是有巨大差异的，这使得公司这样的技术方向，能在当前工艺下最大化回避了效率衰减产生的重大影响。在电池使用寿命上，中试线产品也是按照行业标准 25 年使用寿命来进行设计生产的，即保 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)证电池在 25 年后能够以高于其额定效率的 80%工

75、作。根据公司公告，公司于业内最早走到产业化应用。科研成果走向产业化，首先是方向的选择要正确，否则可能研究了很久都出不来成果；其二是经验的积累和时间的花费，在对的方向上不断找到一些具体问题，优化工艺和方法，简化程序及降低成本等，这期间既需要从业者的长期经验积累，更多的是时间的成本。公司在这个方向上提前完成了实验室阶段的研究，较同行进展在时间上是有领先优势的。下半年的中试线，正是希望将这样的技术先发优势转化为市场竞争力，从而让合特的产品在BIPV 新蓝海市场有更强大的竞争优势。3.2.异质结钙钛矿叠层电池异质结钙钛矿叠层电池中试线计划中试线计划22年年底建成，底建成，23年年5月投产月投产，目标，

76、目标转化效率转化效率 28%以上以上 根据 2022 年 7 月 22 日投资者关系活动记录公告，在 22 年 4 月份公司专门就合特光电的中高层管理者及核心骨干员工进行了股权激励的设计，在 4 月 28 日发布了杭萧钢构股份有限公司 2022 年员工持股计划（草案）。根据持股计划中约定的“业绩考核”要求，合特光电要在不晚于 2023 年 5 月 10 日实现高转化效率钙钛矿/晶硅薄膜叠层电池 100 兆瓦中试线投产，且电池转化效率达到 28%以上。在合特 22 年重点工作的推进中，公司对此尽量作了时间的前置性倒排。关于中试线的筹备进展情况，目前已完成了各供应商的技术交底，陆续推进各类设备的下

77、单采购及进场计划安排，目标在 2022 年底完成生产线的建设。上述情况，还需要考虑上游进口零部件及相关设备供应商的进展，因此也会根据现实情况动态调整进程。公司用自有资金回购公司股份用于合特光电员工持股计划，派发现金红利0.6元。公司以集中竞价交易方式回购股份价格上限不超过人民币5.97元/股（含），预计本次回购股份的资金总额不超过人民币 5970 万元。2022年 6 月 30 日，公司通过集中竞价交易方式累计已回购股份 846 万股，占公司总股本的比例为 0.36%，成交的最高价为 3.66 元/股、最低价为3.48 元/股，已支付的资金总额为人民币 3000 万元（不含交易费用）。7月 8

78、 日公司向全体股东每 10 股派发现金红利 0.6 元（含税）。4.投资建议：投资建议：BIPV异质结钙钛矿业务被低估异质结钙钛矿业务被低估，上调上调杭萧钢构杭萧钢构目标价至目标价至 8.54 元，对应元，对应 22 年年 40倍倍 PE “十四五”期间装配式建筑占新建建筑的比例达到 30%以上，同时将大力发展装配式建筑，积极推进高品质钢结构住宅建设，鼓励学校、医院等公共建筑优先采用钢结构，培育一批装配式建筑生产基地。美国钢结构建筑用钢量占比逾50%，日韩等国家的钢结构建筑用钢量占比约40%，而我国钢结构建筑占比 7%市场渗透率还有较大提升空间。中国钢结构行业集中度偏低。龙头企业在市场上总体份

79、额占比低，据统计，我国钢结构行业 TOP5 企业产量集中度为 5.73%左右，营收集中度为 5.77%左右。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)公司深耕钢结构主业传统优势，“购建并举”稳步扩大产能。2021 年公司新设河南信阳、安徽芜湖 2 家控股子公司，增资收购控股丽水杭萧、于都杭萧 2 家公司；海南杭萧、兰考杭萧、于都杭萧等子公司均进行了二期工厂的产能扩张建设，六安杭萧顺利投产，按着既定的战略部署扩大产能，提高市场占有率。签订了兰考兰仪高级中学、北京大学第三医院秦皇岛医院、

80、海南东部区域疾病预防控制中心、安徽六安裕安区陡步河安置小区、中新广州知识城 330 米知识塔、“西北第一高”中国国际丝路中心大厦、苏州中南中心超高层商业楼宇、包头奥运冰雪中心、河南伊滨区会展中心、黄河国家博物馆、江西宜宾时代、广东东唯新材料公司陶瓷板材仓库、广东冷链仓库等项目。钢结构行业市场集中度低，头部企业订单量大、产能饱和，中小企业订单不足、产能利用率低。杭萧钢构顺应数字化经济的发展趋势，基于行业特点和企业自身优势，整合十余家全资子公司和百余家参股公司，搭建以数据为引擎的产能协同调度平台（也称“钢结构产业大脑”或钢结构“产业聚能平台”），探索和尝试多工厂协同生产模式，以解决钢结构行业产能订

81、单错位的痛点。钢结构“产业聚能平台”，通过 BIM、大数据、云计算等相关技术，将设计、采购、制造、运输等全流程数据纳入其中，将杭萧钢构钢结构工厂转变为数字化生产节点。在多工厂协同生产模式下，项目将根据“工程所在区域、构件类型、产品规格、工厂产能、运输距离”等关键要素分析后，进行任务包的拆分重组，派单给最合适的工厂和供应商群体，实现区域内钢结构分布式共享化制造，为客户提供精准的履约、稳定的质量、有竞争力的产品价格及一体化服务，进而形成企业独特的竞争优势。稳增长加码钢结构扩容稳增长加码钢结构扩容业绩反转业绩反转，公司打造工业互联网平台。，公司打造工业互联网平台。(1)政治局会要求宏观政策要在扩大需

82、求上积极作为，财政货币要有效弥补社会需求不足。发挥有效投资对经济恢复发展的关键性作用。(2)美国钢结构建筑用钢量占比逾 50%，日韩等国家的钢结构建筑用钢量占比约 40%，而我国钢结构建筑占比 7%市场渗透率还有较大提升空间。(3)公司布局15 家控股生产基地+100 家战略合作参股公司，推进钢结构智能化生产线建设和拓展总承包业务。通过云计算/数字孪生/互联网等技术着力打造钢结构产业聚能平台，除自有产能扩张外率先打造数字化的“产能调度”服务能力。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(60047

83、7)图图 14：21 年归母净利润增速低基数年归母净利润增速低基数(%)数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图图 15：22Q1及及 21单季度归母净利润增速低基数单季度归母净利润增速低基数(%)数据来源：Wind，国泰君安证券研究 维持增持。维持增持。维持预测 22-24 年 EPS0.21/0.26/0.3 元增速 24/21/17%，考虑到：一是稳增长加码基建投资加速，公司钢结构主业业绩加速反转。二是异质结钙钛矿电池布局增强 BIPV 竞争优势，公司 BIPV 订单加速落地。三是新能源板块估值上行，公司新能源业务价值未被充分认知(异质结钙钛矿电池公司 Wind 一致预测 22 年平均

84、PE 为 102 倍，杭萧钢构 22年 PE 为 29 倍)。因为上调目标价至 8.54 元(36%空间)，对应 2022 年 40倍 PE。表表 7:异质结钙钛矿公司异质结钙钛矿公司 2022 平均平均 PE102 倍倍 EPS(元元/股股)利润增速利润增速(%)PE 主要业务情况主要业务情况 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 主营业务主营业务 营收 占营收 占比比(%)300093.SZ 金刚玻璃 0.14 0.49 115 253 376.0 104.1 特种玻璃 76.0 600438.SH 京山轻机 0.48 0.68 103 44 48.5 3

85、3.8 自动生产线 33.4 002610.SZ 爱康科技 0.02 0.27 126 1022 165.5 14.8 太阳能电池板 53.4 300118.SZ 东方日升 1.25 1.71 2766 37 28.0 20.4 太阳能电池组件 70.2 601012.SH 隆基绿能 1.86 2.37 56 27 32.8 25.8 太阳能组件 72.2 300751.SZ 迈为股份 5.1 7.7 37 51 93.9 62.2 成套设备 85.9 300724.SZ 捷佳伟创 2.72 3.48 33 28 49.3 38.6 刻蚀设备 83.2 601615.SH 明阳智能 1.65

86、1.94 22 17 18.1 15.5 风力发电机组 93.0 均值 101.5 39.4 600477.SH 杭萧钢构 0.21 0.26 24 21 29.3 24.2 多高层钢结构 67.0 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。注：杭萧钢构盈利预测为国君建筑组预期；其余采用 Wind 一致预期。5.风险提示风险提示 原材料价格波动。原材料价格波动。2020-2021 年钢材价格持续上涨，使得钢结构企业成本端承压。未来原材料价格波动风险可能会传递至公司的主营业务。项目推进不及预期。项目推进不及预期。项目推进受政策和市场行情影响，存在不及预期的可能性，进而影响基建产业链公司业绩表现。-3

87、00-3002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021-0 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 21 Table_Page 杭萧钢构杭萧钢构(600477)(600477)疫情反复。疫情反复。新型冠状病毒肺炎疫情不稳定不平衡，奥密克戎变异株新的进化分支具有强传染性，海内外疫情反复，外部环境的变化给行业和公司的运行和业务发展带来风险。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 of 21 Table_Page 杭萧钢

88、构杭萧钢构(600477)(600477)本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成

89、任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情

90、况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应

91、将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本

92、公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6009 号新世界商务中心 34 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：