1、 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 行业行业动态动态报告报告医药健康医药健康行业行业 2020 年年 07 月月 29 日日 医药持仓维持大幅超配状态，把握大趋势下的医药持仓维持大幅超配状态，把握大趋势下的 结构性机会结构性机会 医药健康医药健康行业行业 推荐推荐 维持评级维持评级 核心观点核心观点 最新观点最新观点 1） 20Q2 医药板块热度依然高涨，医药持仓维持大幅超配状态，主要原 因系全球疫情仍未看到明显拐点或改善。尽管新冠疫情对医药行业造成一 定冲击，医疗服务量与医保基金收支均有所下降，但医药刚性需求明显， 疫情影响呈逐步改善的态势。上半年，医药股整体表

2、现跑赢沪深 300，个 股走势分化明显，按细分板块来看，上半年行情呈现较为明显的疫情主题 轮动节奏，估值溢价率和基金持仓均处于历史高位。展望下半年，我们认 为，在疫情防控的同时，医药行业会逐渐步入常态化发展，对行业影响较 大的部分政策或将重启，包括第三批药品带量采购方案、高值耗材国家集 采试点方案以及新一轮的医保目录谈判工作。投资策略方面，我们看好创 新药械与创新服务产业链，看好生物制品板块维持高景气，看好体外诊断 行业发展空间广阔，看好连锁药店，看好医疗服务逐步回暖。 2）行业行业进入进入研发研发创新新时代，创新新时代，未来未来成长空间广阔。成长空间广阔。一方面，我国人口老 龄化进程加速：1

3、8 年 65 岁以上老龄人口占比达到 11.9%，较 5 年前提升 2.2pp，较 10 年前提升 3.8pp，存在大量未满足的需求。另一方面，药审改 革力度空前，鼓励药品器械创新上升国家层级并逐步与国际接轨，引领行 业进入创新的新时代。同时，前期上市的创新药赚钱效应凸显，起到良好 的示范效应。 3）行业在资本市场发展情况行业在资本市场发展情况：当前医药行业超过 300 家上市公司，占 A 股总市值超 10%。 年初至今板块以结构性行情为主， 整体表现优于沪深300， 估值处于历史高位。2020Q1 基金医药持仓比例 17.44%，相较 19Q4 提升 4.90pp。 投资建议投资建议 建议持

4、续关注创新药械与创新服务产业链、生物制品、IVD、连锁药 店、医疗服务等细分板块。 核心组合核心组合（截至（截至 07.29） 代码代码 公司公司 累计涨幅累计涨幅 代码代码 公司公司 累计涨幅累计涨幅 加入时间加入时间 600276.SH 恒瑞医药 113.5% 603707.SH 健友股份 150.3% 2019.2.15 603456.SH 九洲药业 263.8% 000661.SZ 长春高新 334.2% 2019.2.15 002821.SZ 凯莱英 187.1% 300003.SZ 乐普医疗 36.3% 2019.2.15 300015.SZ 爱尔眼科 152.6% 300347.

5、SZ 泰格医药 150.7% 2019.2.15 603127.SH 昭衍新药 193.0% 603658.SH 安图生物 14.5% 2019.2.15 300142.SZ 沃森生物 243.8% 002007.SZ 华兰生物 198.2% 2019.2.15 603233.SH 大参林 119.6% 2019.2.15 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 风险提示风险提示 控费降价压力超预期；药品、高值耗材带量采购的价格降幅及推进速 度超出预期 分析师分析师 孟令伟 ： ：menglingwei_ 分析师登记编号：S01 研究助理 刘晖 ：

6、liuhui_ 行业数据行业数据 2020.07.29 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 核心组合表现核心组合表现 2020.07.29 ? 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究相关研究 2020-06-28 医药行业 6 月动态报告：从 ASCO2020 国内药企研发全梳理看中国创新发展方向 2020-05-21 医药行业 5 月动态报告：新冠疫情导致 Q1 各板块业绩分化，注射剂一致性评价正式启动 2020-04-28 医药行业 4 月动态报告：20Q1 血制品 批签发快速增长，结构趋于多样 2020-04-13 医药行业 3 月动态报告：新版办法推动 创新发展，

7、利好创新及创新服务产业链 行业行业动态动态报告报告/医药健康医药健康行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 目目 录录 一、一、 二季度主动公募医药持仓维持大幅超配状态，二季度主动公募医药持仓维持大幅超配状态，把握大趋势下的结构性机会把握大趋势下的结构性机会 . 3 （一）20Q2 主动公募医药持仓维持大幅超配状态，重仓集中度有所下降. 3 （二）行业政策将于下半年密集重启，把握大趋势下的结构性机会 . 3 1. 国家化药带量集采常态化，地方招采存不确定性，生物制品和中成药带量集采落地尚需时日 . 4 2. 高值医用耗材降价势在必行 . 6 3. 重磅抗肿瘤与免疫类新

8、药有望纳入 20 版医保目录 . 6 二、行业运行数据短期受疫情影响，长期前景二、行业运行数据短期受疫情影响，长期前景看好看好 . 8 （一）我国医药制造业增速常年高于 GDP，但医疗费用占 GDP 比例远低于美国. 8 1. 受疫情冲击，一季度医药制造业增速低于 GDP 增速 . 8 2. 公立医院次均门诊费用和人均住院费用稳步提升 . 8 3. 医疗卫生费用占 GDP 比重稳步提升，但远低于美国 . 9 （二）行业经营数据分析 . 9 1. 今年初医疗机构和医院业务量受新冠疫情影响大幅下滑 . 9 3. 医保收支增速均下滑，商业健康险筹资额规模较快增长 . 11 三、研发创新将成为医药行业

9、长期高成长的主三、研发创新将成为医药行业长期高成长的主要驱动力要驱动力 . 13 （一）人口老龄化加速，存在大量未满足的医疗健康需求 . 13 （二）药审改革力度空前，意义深远 . 13 1. 中办国办联合发文鼓励药械创新，具有里程碑意义 . 13 2. 优先审评稳健高效，释放研发积极性 . 14 3. 药品监督管理总局加入 ICH，行业发展与国际接轨 . 15 4. 化药注册分类改革提升创新药标准 . 15 5. 建立 MAH 制度，激发创新热情 . 16 （三）创新药赚钱效应凸显，并加速走向世界 . 17 1. 医保目录动态调整，加快创新药放量节奏，国内创新药赚钱效应凸显 . 17 2.

10、国内创新药通过申报国际临床或 license out 加速走向世界 . 18 3. 我国研发创新正步入进入收获期 . 18 （四）科创板引爆研发创新浪潮 . 19 1. 科创板上市规则整体利好研发创新型药械公司及创新服务产业链 . 19 2. 生物制品、高端化药和医疗器械类公司有望率先登陆 . 19 3. 主板创新服务产业链相关标的有望重塑估值 . 20 4. 科创板申报最新情况跟踪：83 家生物医药企业申报 . 21 （五）药械创新水平与国际巨头仍有较大差距，未来发展空间广阔 . 24 1. 我国创新药研发靶点、数量和进展整体未及世界领先水平 . 24 2. 我国医疗器械公司市场份额远低于国

11、际巨头，同类产品技术参数亦存在差距 . 25 四、行业面临的问题及建议四、行业面临的问题及建议 . 28 （一）现存问题分析 . 28 pOrOrRsNpQmOyQsNqMqPoN9PcM7NpNnNnPpPiNnNpQlOpMoPaQoOvNuOtQxPMYrRnP 行业行业动态动态报告报告/医药健康医药健康行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 1. 医药企业多而不强，同质化竞争严重 . 28 2. 研发创新能力与国外相比仍存在较大差距 . 28 3. 辅助用药存在滥用，挤占医保基金对创新药的支付空间 . 28 （二）建议及对策 . 29 1. 加大深化改革力度，

12、提升行业集中度 . 29 2. 加大创新扶持力度，严格专利保护制度 . 29 3. 加快建立辅助用药目录，重点监控使用情况 . 29 五、医药行业在资本市场中的发展情况五、医药行业在资本市场中的发展情况 . 30 （一）当前共超过 300 家医药上市公司，占 A 股总市值超 10% . 30 （二）年初至今板块表现跑赢沪深 300，估值处于历史高位 . 30 （三）20Q2 主动公募医药持仓维持大幅超配状态，重仓集中度有所下降. 31 1. 20Q2 主动非债基金医药股持仓维持大幅超配状态 . 31 2. 重仓集中度相较 20Q1 有所下降 . 33 六、投资策略及组合表现六、投资策略及组合表

13、现 . 35 （一）坚持自下而上，精选优质赛道龙头 . 35 1. 看好创新药械及创新服务产业链 . 35 2. 看好社会办医在医疗服务领域的发展 . 35 3. 看好医药流通受益于“两票制”影响消退 . 35 （二）推荐标的组合表现 . 35 七、七、风险提示风险提示 . 37 行业行业动态动态报告报告/医药健康医药健康行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 一、一、 二季度主动公募医药持仓维持大幅超配状态， 把握大趋势下的结构性二季度主动公募医药持仓维持大幅超配状态， 把握大趋势下的结构性 机会机会 （一）（一）20Q2 主动公募医药持仓维持大幅超配状态，重仓集中

14、度有所下降主动公募医药持仓维持大幅超配状态，重仓集中度有所下降 截至 7 月 23 日，公募基金 20Q2 报告已披露完毕。我们针对基金的医药板块持仓情况及 变化趋势进行了分析。 总体来看， 20Q2 医药板块热度依然高涨， 医药持仓维持大幅超配状态， 主要原因系全球疫情仍未看到明显拐点或改善。 短期来看， 医药行业部分细分领域直接受益于 疫情期间医疗资源需求迅速增长，如体外诊断、重症医疗设备、血制品、疫苗等相关企业。与 此同时，受新冠疫情影响，企业开工延迟，部分刚性需求的原料药因阶段性供应紧张价格持续 走高。然而，医药板块中因疫情影响复工延迟且需求下降的细分领域则受到一定冲击，短期业 绩承受

15、较大压力，例如专科医院以及疫情相关性较弱的药企。中长期来看，医药作为内需中的 刚性需求，有望在疫情中较快复苏，部分受益的细分领域有望借势继续维持高景气增长，短期 承压的细分领域长期持续发展的产业逻辑并未改变。 （二）（二）行业政策行业政策将于下半年密集重启，把握大趋势下的结构性机会将于下半年密集重启，把握大趋势下的结构性机会 从行业中观层面的长期趋势来看，近从行业中观层面的长期趋势来看，近 10 年行业发展大致经历了两个阶段，当前处于医保年行业发展大致经历了两个阶段，当前处于医保 基金收入高增速结束后所进入的改革深水区。基金收入高增速结束后所进入的改革深水区。2011 年之前为行业发展的黄金期

16、，行业随着中 国医保体系的扩容而快速发展。2011 年之后，随着新农合和城镇居民医保体系基本达到全覆 盖，筹资水平上了规模，中国的医保体系总筹资增速下降。医药行业面临的控费、降价等压力 凸显出来，行业增速从 2012 年之后开始明显下台阶。2016 年至今为改革政策密集落地期，公 立医院改革、药监体系改革及药品耗材招标制度改革陆续推进，行业内部分化进一步加剧。 行业行业动态动态报告报告/医药健康医药健康行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 图图 1.1.1：医药制造业收入累计增速与各时期政策叠加图医药制造业收入累计增速与各时期政策叠加图 资料来源：国家统计局，中国银

17、河证券研究院 下半年，在疫情防控的同时，我们认为行业会逐渐步入常态化发展，对行业影响较大的部 分政策或将重启， 包括第三批药品带量采购方案、 高值耗材国家集采试点方案以及新一轮医保 目录谈判工作。 1. 国家化药国家化药带量集采常态化，地方招采存不确定性带量集采常态化，地方招采存不确定性，生物制品和中成药带量集采落地尚需时日，生物制品和中成药带量集采落地尚需时日 前两批带量集采成效显著，国家层面规则已经常态化。前两批带量集采成效显著，国家层面规则已经常态化。前两批国家组织药品集采的 57 个 中选药品费用从 427 亿元下降到 83 亿元，节约费用 344 亿元。其中降价效应 180 亿元，替

18、代 效应 164 亿元。“4+7”试点地区使用原研药和通过一致性评价仿制药的比例，从原来的 50% 左右提高到了 90%以上。国家层面带量采购规则不断改进，从最低价中标到淘汰赛，政策漏 洞被不断修补，带量采购模式基本固化，同时采购周期有可能缩短，如果不考虑特殊情况，整 体采购频率取决于 CDE 过评企业数量。此外，国家药监局在今年 5 月发布注射剂一致性评 价技术要求，注射剂一致性评价已经启动，预计将是明年的集采重点。今年药品集采重点预 计依然是口服制剂。 地方层面化药集采存不确定性。地方层面化药集采存不确定性。目前政策鼓励地方进行集采创新，构建全国药品公共采 购市场和多方联动的采购格局， 未

19、纳入国家采购范围的药品， 依托省级采购平台开展集中采购。 2019 年 11 月以来已有湖南、河北、河南濮阳、湖北武汉、山西等地陆续开展地方集采。我们 认为，在地方集采的示范效应下，各地集采进展很可能会不断突破之前市场预期，对企业的考 验也在不断加大。积极创新转型是企业发展的重要方向。 行业行业动态动态报告报告/医药健康医药健康行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 表表 1.1.1：地方层面开展药品集采部分信息汇总地方层面开展药品集采部分信息汇总 地区地区 发文日期发文日期 集采药品集采药品 带量带量 中标原则中标原则 湖南 2019/11/11 累计采购金额占前

20、80%的抗 菌药，共 52 种 根据用药需求和平台统计情 况，编制年度预计采购量 同一组内企业数量3 时， 最低价直接中 选；当3 时，需要判断降价幅度，拥有 第二次报价机会 河北 2019/11/20 15种高血压糖尿病门诊药品 中选企业合计拥有全部约定 采购量 最低价直接中标 河南濮 阳 2019/11/29 采购金额高、数量大的 200 个品种以及基础输液类药品 70%，剩余用量优先选择中 选产品 同种药品在多个质量层次有产品中选的， 低质量层次药品价格不得比其高 武汉 2019/12/9 抗生素、胰岛素、PPI 等， 共 45 种药品 70% 如果只有竞价报价， 但梯度降价无效， 则

21、A 组中选企业可以获得基准的 30%，B 组中选企业获得基准的 10% 山西 2020/4/20 21 款注射剂 70% 最低价中选 资料来源：各地方药品集采采购平台，中国银河证券研究院整理 市场预期逐步深入，带量集采冲击越来越小。市场预期逐步深入，带量集采冲击越来越小。我们总结了从 2018 年 9 月 4+7 带量采购网 传方案出现以来到现在，所有与带量集采有关的较大的负面政策（包括网传方案、正式方案/ 文件和正式结果发布） 对SW医药指数和SW化学制剂造成影响的持续时间和烈度， 可以看出， 随着市场预期逐步深入， 每次负面政策对医药指数及化学制剂指数造成的冲击的烈度和持续时 间都越来越小

22、了。 图图 1.1.2：带量集采相关政策对带量集采相关政策对 SW 医药指数和医药指数和 SW 化学制剂指数造成的影响化学制剂指数造成的影响 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 行业行业动态动态报告报告/医药健康医药健康行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 6 生物制品和中成药带量采购落地尚需时日。生物制品和中成药带量采购落地尚需时日。7 月 15 日，国家医保局召开座谈会，就生物 制品（含胰岛素）和中成药带量集采工作听取专家意见和建议，研究完善相关领域采购政策， 推进采购方式改革。我们认为，此次医保局座谈会仅为组织相关专家进行的初步研讨，对于生 物制品和中成药的分

23、类问题、 质量标准一致性问题、 具体执行细节等还需要后续持续进行讨论， 形成相关细则落地尚需时日。 2. 高值医用耗材降价势在必行高值医用耗材降价势在必行 7 月 3 日，国家组织冠脉支架集中带量采购方案（征求意见稿）网传版流出。征求意 见稿明确了采购范围、带量原则、确保用量、回款、医保支付标准等。采购范围方面，明确为 冠脉支架，材质为材质为钴铬合金或铂铬合金，载药种类为雷帕霉素及其衍生物，药物载体涂 层性质为非聚四氟乙烯。带量原则方面，按 2019 年总采购基数的 80%确定约定采购量，且每 个中选产品的采购量不低于各医疗机构申报的该产品采购基数的 80%。确保用量方面，要求 医疗机构优先采

24、购采购中选产品， 确保完成约定采购量， 在医院信息系统中将中选产品标识为 优先使用，在院内诊疗方案中纳入优先选用范围。回款和医保支付标准方面，规定医保基金按 不低于年度约定采购金额 30%的比例专项预付， 医疗机构应在采购后次月底前及时结清货款， 推动医保基金与企业直接结算。 关于高值医用耗材集采， 我们在上周发布的中期投资策略报告 已有分析。我们认为，高值医用耗材降价势在必行，但与药品带量采购类似，高值医用耗材我们认为，高值医用耗材降价势在必行，但与药品带量采购类似，高值医用耗材 集采的主要目的亦是挤压价格水分，回归价值医疗。集采的主要目的亦是挤压价格水分，回归价值医疗。 3. 重磅抗肿瘤与

25、免疫类新药有望纳入重磅抗肿瘤与免疫类新药有望纳入 20 版医保目录版医保目录 20 年新版医保目录谈判在即，重磅抗肿瘤与免疫类新药有望纳入。年新版医保目录谈判在即，重磅抗肿瘤与免疫类新药有望纳入。2019 年 10 月，医保 局启动新一轮医保谈判，新增 70 个药品，平均降价幅度 60.7%，续约 27 个药品，平均降价幅 度 26.4%。其中，三种丙肝治疗用药降幅在 85%以上。我们预计今年创新药医保谈判主要品种 可以参考 2019 年的规则， 为 2019 年 12 月 31 日之前获批上市的品种， 而适应症可截至提交材 料。因此，有望参加本轮医保谈判的品种和适应症主要有抗肿瘤肿瘤、麻醉、

26、银屑病、抗感染 等。 根据以往经验来看，医保目录调整对市场的短期情绪刺激可能会较快消逝，但是调入医根据以往经验来看，医保目录调整对市场的短期情绪刺激可能会较快消逝，但是调入医 保目录对于公司的业绩影响是深远的，即使谈判降价也是长期利好。保目录对于公司的业绩影响是深远的，即使谈判降价也是长期利好。比如，恒瑞医药的阿帕 替尼，2014 年底获批上市，2017 年经谈判进入医保目录。虽然降价幅度接近 40%，但带动销 量大幅提升，整体收入保持快速增长。2018 年医疗机构采购金额达到 17.41 亿元，总销量增速 接近 70%。 相比其他行业，医药行业抗疫情风险能力更强。尽管新冠疫情对医药行业造成一

27、定冲击， 医疗服务量与医保基金收支均有所下降，但医药刚性需求明显，疫情影响呈逐步改善的态势。 上半年，医药股整体表现跑赢沪深 300，个股走势分化明显，按细分板块来看，上半年行情呈 现较为明显的疫情主题轮动节奏，估值溢价率和基金持仓均处于历史高位。展望下半年，我们 行业行业动态动态报告报告/医药健康医药健康行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 7 认为，在疫情防控的同时，医药行业会逐渐步入常态化发展，对行业影响较大的部分政策或将 重启， 包括第三批药品带量采购方案、 高值耗材国家集采试点方案以及新一轮的医保目录谈判 工作。投资策略方面，我们看好创新药械与创新服务产业链，

28、看好生物制品板块维持高景气， 看好体外诊断行业发展空间广阔，看好连锁药店，看好医疗服务逐步回暖。 行业行业动态动态报告报告/医药健康医药健康行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 8 二、二、行业运行数据行业运行数据短期受疫情影响短期受疫情影响，长期前景看好，长期前景看好 （一一）我国医药制造业增速我国医药制造业增速常年常年高于高于 GDP，但医疗费用占，但医疗费用占 GDP 比例远低于美国比例远低于美国 1. 受疫情冲击，一季度医药制造业增速低于受疫情冲击，一季度医药制造业增速低于 GDP 增速增速 近 10 年来，我国人民物质生活的改善，带动了持续不断的医疗升级需求，

29、医药行业常年 保持快于 GDP 增速的增长。医疗需求一方面来自于人口增加带来的基本医疗需求，另一方面 来自于医疗升级需求带来的人均消费的提高。 随着基数增大， 我国医药制造业主营增速逐渐放 缓，但仍然保持快于 GDP 的增速。同时，17、18 年收入增速提高与两票制下“低开转高开” 有较大关系。 但是今年一季度以来， 受疫情冲击影响， 医疗机构作为高风险地区纷纷限制营业， 医药需求大幅下滑，医药制造业增速大幅回落并低于 GDP 增速。 图图 2.1.1：中国医药制造业营业收入和中国医药制造业营业收入和 GDP 累计增速对比（现价计算）累计增速对比（现价计算） 资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院 2. 公立医院公立医院次均次均门诊费门诊费用用和人均住院费用稳步提升和人均住院费用稳步提升 我国人均医疗费用稳步上升。我国人