1、直播电商三国杀，从“猫拼狗”到“猫快抖”直播电商三国杀，从“猫拼狗”到“猫快抖” 新零售研究之直播电商系列新零售研究之直播电商系列1 1 证券研究报告|行业专题报告 可选消费|零售 周洁（研究助理）周洁（研究助理） 宁浮洁宁浮洁 S02 丁浙川丁浙川 S02 2020年年1月月5日日 - 2 - 摘要摘要 后电商时代，电商研究从互联网思维向零售思维转变，平台电商变现方式从流量变现向效率提 升转变。直播作为提升电商人货场效率匹配的方式之一，若能在保证同样GMV增长下带来效率 上的改善，即渠道费用低于原有渠道，则商业模型能跑通，否则直播电商为伪命题。根据

2、对产 业链上下游及互联网巨头分析，我们认为直播电商作为电商代运营的一种方式，平台最先受益 ，其次由于产业链上下游分散且充分竞争，具有供应链优势、规模人设打造的MCN或将胜出。 进击的直播电商，剑指万亿体量。直播电商本质是品牌方对私域流量渴望的体现，直播电商重 塑人货场：1）人：从主动消费变为被动消费；2）货：实现去中间商，拉近产品原产地；3） 场：“千里眼+顺风耳”的功能变成现实。根据调研测算，2019年直播电商总GMV约超3000 亿元，未来有望冲击万亿体量，同时MCN机构快速发展，目前市场规模超100亿元，未来有望 加速放量成长。三大直播电商平台陷入三国杀，业务型互联网巨头+流量型互联网巨

3、头根据自 身资源禀赋演绎不同竞合战略，电商形式不断变化，表面比拼流量，实际比拼供应链能力。 直播电商三国杀，谁动了谁的奶酪？1）淘宝：初衷在于为平台创造流量，同时创造销售非闭环 逻辑，叠加三高特性驱动GMV增长。淘宝直播旨在不依赖手淘入口流量基础上，仍然能培养以 淘宝直播为入口的购买心智；同时淘宝直播不创造货币化率，只是内部广告结构改变，目前淘 系内部MCN头部效应显著，生态亚健康；2）抖音：初衷是流量变现，但抖音流量以内容为主 做算法分发，不利私域流量运营，电商MCN切入效果不佳。从抖音小店到淘宝客，抖音与淘宝 相爱相杀，未来预计以广告变现为最佳路径；3）快手：初衷亦是流量变现，但更注重维护

4、私域 流量，相对来说粉丝黏性较高，带货潜力更强。根据调研显示目前快手GMV引流约60%引流至 淘宝，约10%引流至有赞；带货主要品类较为集中，食品占40%以上，生活用品约占30%，化 妆品约占30%。预计快手通过自建电商与代理淘客两条路并走，协同中不断创造市场增量。 直播电商投资机会：四方利益体角逐，预判供应链流量效率集成方卖场物理空间；平台 品牌方。直播电商风口利好平台与KOL（MCN）：1）阿里巴巴：站内直播提升交易效率，站 外淘宝客新规下，阿里对外部内容平台中产生的淘宝客交易收取交易总金额 * 6%的内容场景专 向软件服务费，长期将成为阿里利润丰厚的一块业务。2）MCN机构：具有供应链能

5、力及孵化 网红的头部机构例如如涵、谦寻等，但目前体量均较小，商业模型及盈利能力还有待验证。 - 3 - 一、进击的直播电商，剑指万亿体量 直播电商本质是私域流量 天时+地利+人和促成直播电商火爆 直播电商产业链全览 万亿市场规模下的三国杀 表面比拼流量，实际比拼供应链 - 4 - 标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX 直播电商 =+ 直播电商 手段基础 直播+电商模式为一种新的推销手段，直播为工具，电商为基 础。通过直播为电商带来流量，从而达到为电商销售的目的； 直播电商开始于2016年，2016年6月20日晚8点，张大奕开通 了自己的淘宝直播间，这次直播的观看人数超过41

6、万、点赞数 超过100万。截止晚上10点，店铺成交额近 2000 万，刷新了 由淘宝直播间向店铺进行销售引导的销售额记录。 图：淘宝电商直播手机App页面 数据来源：淘宝App，招商证券 什么是直播电商？什么是直播电商？ 图：KOL消费影响路径 资料来源：招商证券 知道感兴趣积极了解购买 消费服务口碑 舆论导向型意见领袖销售导向型意见领袖 - 5 - 从爆发到突破，直播电商仅用四年从爆发到突破，直播电商仅用四年 消费升级 最早的线下实体店购 物，发展到电商平台 的兴起出现的网购， 再到现在的主播在直 播平台带货。 网络消费口碑积累 从最初的口碑积累， 到争取平台的差异化 ；对于电子商务的直 播

7、，不仅直播内容需 要口碑的积累，而且 产品需要长期的口碑 积累，这样才能最终 形成良性的直播生态 系统。 直播+电商模式 传统电商平台竞争加 剧，流量获取遭遇瓶 颈，而直播所自带的 超高流量正好能为电 商平台注入新能量， 这也造就了直播+电 商模式，电商平台寻 求流量，直播平台寻 求流量变现的渠道， 两者优势互补。 YouTube推出了 YouTube partners，针 对内容产生的广告收益 ，很多人开始在 YouTube建立自己的频 道，凭借曝光建立知名 度并因此获得其他的变 现机会。 起源细分 成长 2007 20162018 2016年直播继续 细分进入许多行 业，国内美妆直 播开始

8、进入大众 视野。同年，淘 宝直播上线。 抖音在短视频和直 播中进行大规模电 商带货，淘宝直播 登上手机淘宝第一 屏，DAU迅速突 破千万。 突破 2019 5G元年，直播将 迎来新的增长周 期。微信公众号 首次尝试直播带 货。 爆发 2015 2015年，直播在 国内突然兴起， 并呈现爆发式发 展。 资料来源：公开资料整理，招商证券 社交平台与MCN的发展 以短视频内容的打造获取超高流 量的社交平台，如抖音快手也开 始通过自营小店，或者与传统电 商平台合作来寻求红人经济的变 现渠道；而MCN机构也在着重网 红的孵化，配合各平台推广获取 收益。 阿里入股微博，为初代 网红带货提供了土壤。 微博已

9、有超过5亿用户 ，积累大批流量。 20132014 张大奕与冯敏合 开了一家女装淘 宝店，同年，冯 敏的如涵控股签 下张大奕。 张大奕与如涵母公司合 作成立的杭州涵奕电子 商务有限公司实现营收 2.28亿元，净利润达到 4478.32万元。 - 6 - 直播带货玩法多样，主流是秒杀模式直播带货玩法多样，主流是秒杀模式 电商直播模式多样化，已经衍生出了多种模式，其中主流模式包含有秒杀模式、达人模式、 店铺直播等。目前淘系内部更注重特卖直播，价格是王道，更依赖供应链驱动；而其他平台 则注重多元化直播，商品是王道，同时更依赖人设驱动。 表：电商直播的多种模式 资料来源：Quest Mobile，招商

10、证券整理 - 7 - WHYWHY火？火？红人效应带动成为热议话题红人效应带动成为热议话题 传统图文广告模式对用户吸引力不再，易产生审美疲劳，顾客比货意识降低，网红内容打造模 式成为新趋势。与传统图文广告相比，红人直播带货不仅保障强互动性和实时反馈性，而且缩 短了用户的决策时间，提升效率，凭借网红极强的形象化能力，直播带货基于视频能更全面的 了解产品与服务、丰富了维度，解决了直观体验的信息差，所看即所得；同时，随着生活节奏 的加快，用户对文字图片不再耐心，比货意识逐渐减弱，此时红人模式优势凸显，其高用户粘 性是与达人主播的主要区别。 李佳琦：李佳琦： 截止到2019年11月，李佳琦 微博粉丝8

11、56万、抖音粉丝 3646.4万、淘宝直播间粉丝 1704.9万，总计6207.3万。 2018年“双十一”，李佳琦 直播5分钟卖出1.5万支口红 ，2019年“双十一”当天， 李佳琦直播间观看人数有 3583.5万。 淘宝第一主播淘宝第一主播薇娅薇娅viya： 截止到2019年11月，薇娅微 博粉丝536万、抖音粉丝260.6 万、淘宝直播间粉丝1247万 ，总计2043.6万。 2018年收获27亿销售额； 2019年“双十一当天”，薇 娅直播间观看人数有4315.36 万。 王祖蓝：王祖蓝： 曾于快手举办一场直播大秀 活动，其中一款进口品牌面 膜，12分钟就卖出了10万 份，成交额高达6

12、60万元； 曾在618期间的一场直播中 卖出一万件珠宝，成交额超 过300万；目前为止，带货 的商品已达百余种。 资料来源：Quest Mobile，招商证券整理 - 8 - WHYWHY火？品牌方与平台积极拥抱直播电商火？品牌方与平台积极拥抱直播电商 图：各行业双十一参与直播指数图：休闲零食双十一直播指数VSGMV增速 2016 2017 2018 图：淘宝为了内容化平台直播发展增速 资料来源：2019年淘宝直播生态发展趋势报告，招商证券 图：快手基于流量变现搭建直播内容生态 资料来源：2019快手直播生态报告，招商证券 满足用户 的个性化 需求 广告投放 更加精准 资料来源：燃数科技，招商

13、证券资料来源：燃数科技，招商证券 - 9 - WHYWHY NOWNOW？天时（直播？天时（直播+ +）+ +地利（电商）地利（电商） 图：电子商务市场交易规模（亿元） 资料来源：电子商务研究中心、招商证券 图：中国在线直播用户数及增长率 数据来源：艾媒咨询，招商证券 电子商务市场交易规模持续扩大，环比增速持续放缓，电商市场竞争日益激烈。从2006年至 2018年，中国的电子商务市场交易规模从14400亿元增长至325500亿元；电子商务规模迅速 扩大。电商市场交易规模的环比增速在2011年至2015年间，维持在33%左右；从2016年至 2018年，其交易规模的环比增速从36.57%持续下降

14、至13.57%。行业竞争日益激烈。 2019年作为电商直播的元年，直播与其他行业进行了恰到好处的结合，出现了“直播+”经 济；直播+电商、直播+造星、直播+旅游、直播+体育、直播+社交、直播+综艺、直播+电 竞等成为众多直播平台尝试的方向，其中直播+电商的渗透率正在迅速提升，直播已成为商家 越来越重要的销售渠道。 - 10 - WHYWHY NOWNOW？人和？人和MCNMCN机构爆炸性增长机构爆炸性增长 图：2019年6月用户月总使用时长同比增量TOP10细 分行业 资料来源：Quest Mobile，招商证券 图：MCN机构数量以及短视频为主的MCN机 构占比 资料来源：Quest Mob

15、ile，招商证券 图：2018MCN不同营收规模下的数量图：2016-2020MCN市场规模及预测 资料来源：克劳锐，招商证券资料来源：克劳锐，招商证券 - 11 - 直播电商直播电商人货场再次转变人货场再次转变 人货场 主动消费主动消费 被动消费被动消费 缩短决策时间 加强交互 个性化消费 人找货人找货 货找人货找人 缩短决策时间 去中间商 拉近产品原产地 千里眼千里眼 顺风耳顺风耳 信息技术和电子设备 升级革新 去场地、时间限制 人人+货货+场的转变场的转变 资料来源：招商证券 人：消费者从主动消费变为被动消费。主动消费中搜索选品需要一个长时间品牌导入的过程 ，但被动消费、口碑的传播会大大

16、缩减用户的购物决策，消费者在直播间里可以以评论的方 式加强两者的交互，从而得到个性化的消费，提升用户体验。 货：直播电商实现了去中间商，拉近产品原产地的目标。过去商家需要采购，把货存进仓库 然后再上架，而现在这一过程被略去，同时视频代替了原来的图片展示，以一个更真实和直 观的方式展示产品，所以不管从货品的展示还是货源上，直播电商都更加拉近了距离，缩短 了决策时间。 场：“千里眼+顺风耳”的功能变成现实。依靠技术和设备的升级革新，商家通过手机直播可 以在任何时间任何场景展示产品，具有很强的时效性。 - 12 - 直播电商解决传统电商存在的部分痛点直播电商解决传统电商存在的部分痛点 某种程度上解决

17、传统电商存在的一些问题，如信息不对称 、用户体验感差、缺少社交体验等。 传统电商直播电商 信息 缺乏社交行为，人们足不出户可以 买到许多东西，但却少了跟亲朋好 友聚会逛街的机会 社交属性：即时互动，可以问主 播问题，并跟看直播的人一起通 过弹幕等方式交流，一起购物 信息不全面，需要更全面地了解产 品才能做出消费决策，亲临现场再 加上有人讲解，体验则会好很多 仅仅依靠图片和文字，有些文字信 息是虚假的，而图片往往经过修图 处理，比实物更美观。 主播们讲解示范、回答问题，直 播解决了“讲解”这个导购问题 ，提供与线下商场导购员相同服 务 基于视频能更全面地了解产品或 服务，维度丰富，所看即所得 体

18、验 社交 图：传统电商VS直播电商 资料来源：招商证券 - 13 - 直播电商上下游产业链直播电商上下游产业链 品牌商家 网红、明星KOL 直播平台 用户 MCN机构 孵 化 支 持 报 酬 分 成 电商平台内嵌 独立平台流量变现 上游中游 下游 上游为品牌商家 ：包括品牌主、 批发商、工厂等 中游为直播机构+服务 商（提供供应链资源、 品类、数据服务、代运 营、场地等服务） 下游为电商平台和消费者： 电商平台内嵌：淘宝直播、京东直播 、拼多多直播等（抓流量） 流量平台变现：快手直播、抖音直播 等 资料来源：招商证券整理 2 4 1 3 9 7 0 0 / 4 4 4 9 2 / 2 0 2

19、0 0 1 0 6 1 7 : 1 5 - 14 - 初衷 与 潜在机会 私域流量变现 带货潜力强 自建小店：现阶段更电商多以 红人经济，运营维护私域流量 为主，缺乏传统电商平台的消 费场景 为平台创造流量，进一步提升 用户留存、转化、客单及时长 成独立流量来源，为淘系引流 创造销售非闭环逻辑，产生连 带购买 三高特性：高停留、高复购、 高转化，驱动GMV增长 平台流量变现 帮助品牌商家进行品牌曝光 成为大的淘宝客 自建小店：现阶段更电商多以 红人经济，运营维护私域流量 为主，缺乏传统电商平台的消 费场景 淘宝直播快手 抖音 关系链 KOL商品粉丝购买 KOL内容粉丝品牌 流量 DAU：120

20、0w MAU：7500w 电商GMV日均2.2亿，全年1800亿 DAU：1.7亿 MAU：3.6亿 日均1亿，全年预计400-500亿 DAU：2.6亿 MAU：4.8亿 日均2000w，全年预计100亿 头部KOL得到大量私域流量的 沉淀，规模效应，替代消费 直播特卖化 流量特点 前10名KOL流量占30%，粉丝 粘性强，增量消费，商品王道 直播多元化 流量集中算法分发，以内容为主 要流量分发逻辑，头部网红流量 分散，私域流量未建立 头部：12-22人 腰部：1000-2000人 尾部：1.5w 网红结构 头部：50-60人 腰部：3000-4000人 尾部：5w 头部：200人 腰部：2

21、000-3000人 尾部：5-10w人 三大内容直播电商平台流量特点及商业变现三大内容直播电商平台流量特点及商业变现PKPK KOL粉丝打赏购买 资料来源：草根调研，招商证券 - 15 - 直播电商直播电商迅速发展的细分赛道迅速发展的细分赛道 图：2019H1中国直播电商用户观看直播带货频次图：2019H1中国直播电商用户观看直播带货引 起消费欲望 资料来源：艾媒咨询，招商证券资料来源：艾媒咨询，招商证券 直播已经成为了一种新的带货方式，渗透消费 者的日常生活。根据艾媒咨询报告显示，约有 25%的直播电商用户每天会观看直播带货，约 46%的用户则每周都会观看电商直播； 直播带货能够带动观看用户

22、的消费欲望：超过 60%的用户表示直播带货能够非常大或者比较 大地引起消费欲望。 根据调研数据预测，2019年直播电商总GMV 约超3000亿，未来有望达到万亿体量。 图：2019年9月份看直播网购人群的线上消费能 力与TGI 资料来源：Quest Mobile，招商证券 - 16 - 资料来源：招商证券 搜索电商社交电商内容电商 特点搜索为主，图文形式社交裂变，分享形式人群细分，视频呈现 关系链搜索关键词找到商品 浏览线上购买 熟人推荐社交平台产品 广告吸引消费者咨询 讲解线上购买 观看产品直播线上向主播咨询 讲解线上购买 社交属性无社交属性有社交属性 产品展示方式货架货架导购 转换原因线下

23、转线上 线上红利 微商社交电商 微信等生态红利 网红电商直播电商 场景和硬件升级红利 体验逛街体验社交体验沉浸式体验 消费主动性主动较主动被动 受众人群特点大众熟人细分群体 信息对称情况较低较低较高 演进方向千人千面+达人店铺店铺直播+团购直播云逛街模式+AR+VR购物等 核心竞争力效率及供应链能力 图：从搜索电商到社交电商到内容电商 从搜索到社交到内容实际比拼供应链而非流量从搜索到社交到内容实际比拼供应链而非流量 1）传统电商，即搜索电商。人们的消费从线下转移到线上，用户通过搜索的方式来浏览商品；此 阶段中，阿里巴巴做出了千人千面的调整，根据不同的人群推送不同的搜索结果； 2）社交电商，起源

24、于微信的崛起。典型代表为微商，通过朋友圈转发产品来吸引潜在顾客； 3）内容电商，其中包括直播电商。在内容电商出现之前，出现过网红电商；直播本身是网红电商 的一种在内容上的丰富；直播电商属于内容电商的一种。 - 17 - 二、直播电商三国杀，谁动了谁的奶酪 淘宝直播：打造内容电商，生态亚健康 抖音：内容平台电商化的曲线救国路 快手：自建or引流，不断调整中 其他玩家：京东、拼多多 - 18 - 淘宝直播淘宝直播VS.VS.抖音抖音VS.VS.快手快手 淘宝直播抖音快手 抖音日均活跃用户数量超过3.2亿，日均 活跃时长76min，活跃用户占比高达 64%，成为短视频营销的主流阵地 快手日均活跃用户

25、数量超过2亿；推出 “我的小店”功能，已与淘宝打通，方 便商家、红人直接添加对应商品链接， 实现短视频变现之路 用户区域分布 一线城市占比11% 二线城市占比20% 三线城市占比23% 四线及以下占比26% 用户区域分布 一线城市占比16% 二线城市占比27.5% 四线及以下占比33.5% 三线城市占比23% 用户性别分布 女性占比57% 男性占比43% 用户性别分布 女性占比49% 男性占比51% 用户年龄结构 18岁以下占36% 18-24岁占39% 25-30岁占16% 用户年龄结构 18-24岁占27.2% 25-29岁占25.5% 30-34岁占15.7% 35-39岁占13.2%

26、新品上市 线上线下 粉丝营销 热点营销 活动大促 品牌活动 抖音新玩法，实 现立体式营销 用户对各类品 广告关注率 食品27% 饮料类19% 3c产品18% 汽车17% 护肤及彩妆27% 资料来源：草根调研，招商证券 - 19 - 耕耘四年成果拉动耕耘四年成果拉动GMVGMV增长重要引擎增长重要引擎 上线于2016年3月，定位于有趣、有料、有用的生活消费类直播。到今天为止，淘宝直播覆盖 了所有的生活消费领域，并且在整个电商用户的毛细血管里面扎根深入； 4年的发展历程里，淘宝直播整个的商家规模、参与直播的商家规模增长很快。2019年开播商 家增长3倍，直播机构超过600+家，创造了400万个就业

27、岗位；业务呈现出极强的爆发性，带 货同比增速接近400%；2019年初提出了三年5000亿的市场创造目标，2019年双11当天，淘 宝直播用电商直播的力量，当天斩获了200亿。 7万多场淘宝直播引导的 成交额比2017年同期增长 了160% 淘宝直播独立App在春节 前上线 淘宝正式推出“淘宝直播 平台”，以红人、明星为 主 素人主播开始在淘宝直播 中崛起 淘宝直播首次成为“双十一 ”的主流消费方式。淘宝直 播成交近200亿 淘宝开始探索直播，试运 营 图：淘宝直播发展历程 资料来源：阿里巴巴，招商证券 - 20 - 图：淘宝直播用户画像 资料来源：淘宝直播，招商证券 提高站内流量效率打破流量

28、和销售天花板提高站内流量效率打破流量和销售天花板 图：淘宝直播三高特性提高转化 图：淘宝直播的三个特征 资料来源：淘宝直播，招商证券 - 21 - 人货场到管培造，重新定义供销买新链路人货场到管培造，重新定义供销买新链路 代播、服务、营销全案代播、服务、营销全案 人人 货货 场场 管管 培培 造造 从职场到专业 从校园到职场 从线上到线下 全品类占领 小品类突围 单品打爆 工厂农场市场 国内外室内外 卖场秀场现场 直播规则 客服产品 共商共建 直播商学院 直播会诊厅 品类培训会 造节运动 公关外宣 红人孵化 淘宝推动多元化直播生态的演进，从线上到线下，又从线下到线上，重新定义供销买、人货场 新

29、链路：电商商家、直播机构、直播基地、产业集中带、专业市场、新零售门店； 除了阿里平台以及大数据的支持，阿里完善的商业化机制保障了多元多样化的生态体系，阿里 为所有的生态伙伴提供了非常有效的赋能工具，同生态伙伴一起“管、培、造”。 图：淘宝直播生态链构成图：从人货场到管培造 资料来源：淘宝直播，招商证券资料来源：招商证券 - 22 - 淘内主播头部效应明显，生态亚健康淘内主播头部效应明显，生态亚健康 图：双11当天淘宝主播热度TOP15 （万元） 资料来源：公开数据，招商证券 职业主播带货能力二八分化严重：头部主播带货能力一骑绝尘，腰部主播稀缺明显。2019年11 月期间，薇娅粉丝数共计 121

30、6.79万、月累计观看人数达到3.2 亿人次，李佳琦粉丝数共计 1522.60 万、月累计观看人数达到 1.89亿人次。 目前淘内MCN机构数量众多：淘宝直播目前预计共有600+个机构，共集合了4800个KOL；其 中20%的机构（约140家）拥有10+名KOL，占据了机构大盘的75%的流量和80%的GMV；头 部效应在前十名的机构中更为明显，占据机构大盘的30%的流量和45%的GMV。 网红机构（如 有） 12月底 排名 12月底 粉丝数量 9-12月 粉丝增长 过去一年 GMV 薇娅viya谦寻 1 410W62w28亿 烈儿宝贝无 2 213w28w10亿 陈洁kiki无 3 198w1

31、0w13亿 小侨Jofay谦寻 4 148w7w2亿 祖艾妈无 5 144w7w4亿 fashion美美搭蚊子会 6 111w5w2亿 大英子LOVE千雨 7 101w9w2亿 李佳琦Austin美腕 8 92w16w2亿 水冰月 SailorMoon 领诺 9 51w4w2亿 柯柯_baby一柯 10 40w2w2亿 图：2018年淘宝主播TOP10 资料来源：阿里巴巴，招商证券 - 23 - 抖音成为卖货新入口，涉及产品类目广抖音成为卖货新入口，涉及产品类目广 图:淘系平台“抖音”系商品月度销售额 图:2019年Q1季度“抖音”系商品包含的一级类目销售额前十 名(亿) 图:2019年Q1季

32、度“抖音”系商品包含的二级类目销售额前 十名(亿) 图:2019年Q1季度“抖音”系商品千元内三级类目销售额前 十名(亿) 图:2019年Q1季度“抖音”系商品5000元三级类目销售 额前十名（万） 资料来源：抖音，招商证券 2 4 1 3 9 7 0 0 / 4 4 4 9 2 / 2 0 2 0 0 1 0 6 1 7 : 1 5 - 24 - 前十前十MCNMCN机构概况机构概况 排名机构法定代表人位置成立时间签约主播代表股权结构 NO.1谦寻董海锋（薇娅丈 夫） 杭州2016/11/30薇 娅、 楚 菲 楚然 twins、小侨、安 安anan、考拉二 小姐、曹米娅 原2016年11月建

33、立公司名称为：杭州谦寻电子商务有限公司，董海 峰、谢晓卫、彭辉认缴金额分别占比51%、39%、10%。2019年 10月又建立新公司：谦寻（杭州）控股有限责任公司，董海峰、谢 晓卫、彭辉认缴金额分别占比70%、25%、5%，且注册资金由100 万上升到了2000万 NO.2美腕戚振波上海/贵 州 2014/12/22李佳琦贵州美腕网络科技有限公司，戚振波认缴金额占比42.05%、其余5 个个人和8个公司认缴其余金额，都占比不超过10%，注册资本 142.276万。贵州美腕网络科技有限公司认缴100万元，占美腕（上 海）管理咨询有限公司的认缴金额的100%。 NO.3宇 佑 文 化 吴艳/胡向晨

34、杭州2016/3/7陈洁kiki公司嵌套较多，仅展示了上一层公司情况：汉鼎宇佑传媒科技有限公 司的注册资本10150万，董事长吴艳，吴艳、汉鼎宇佑集团有限公司 分别认缴金额占比74.02%、20%，其余10人股东认缴金额都不足 2%。而汉鼎宇佑传媒科技有限公司下控股了11家公司，多为文化传 播公司，其中在杭州宇佑文化艺术有限公司（法定代表人：胡向晨） 认缴1000万元，控股100%。 NO.4构美郑俊超嘉兴2016/4/5成成是小骨、大美 唤 嘉兴构美信息技术有限公司注册资本1000万元，郑俊超认缴金额占 比64.88%，有四家公司认缴剩余金额。嘉兴构美信息技术有限公司 下控股5个公司。 NO

35、.5纳斯夏恒杭州2017/11/30商 商 sunny 、 koko昊哥哥 纳斯机构隶属于杭州芬虹文化创意有限公司，杭州芬虹文化创意有限 公司是由深圳市纳斯新零售科技有限公司认缴100%控股。深圳市纳 斯新零售科技有限公司中夏恒认缴金额占比79.05%，有三家公司认 缴剩余金额。 NO.6本 新 文 化 王安宁深圳2013/9/29SHIRLY_李欣瑜、 演员刘玉婷、上仙 曾虹畅 深圳本新文化传播有限公司是由广州梵之容化妆品有限公司认缴 100%控股。深圳市纳斯新零售科技有限公司中王安宁认缴金额占比 77%，有一家公司和一个个人认缴剩余金额。 NO.7梵维赵明献杭州2011/9/5茉莉杭州梵维

36、电子商务有限公司注册资本100万元，赵明献认缴金额占比 70%，赵明理认缴金额占比30%。 NO.8阿卡丽王余江广州2016/6/14恩佳N广州阿卡丽文化传媒有限公司注册资本100万元，刘亭亭、王余江分 别认缴金额占比50%。 NO.9蚊子会泮秋香杭州2013/10/31淘 女 郎 demi 、 fashion美美搭 蚊子会众创空间是杭州市未来科技城招商引资项目，是政府批复的专 注于电商领域的众创空间。所属公司为杭州蚊米电子商务有限公司， 泮秋香认缴10万元占比100% NO.10如懿肖春亮杭州2016/5/13杭州如懿文化创意有限公司注册资本100万元，肖春亮、俞丽丽分别 认缴金额占比60%

37、、40%。 资料来源：招商证券 2 4 1 3 9 7 0 0 / 4 4 4 9 2 / 2 0 2 0 0 1 0 6 1 7 : 1 5 - 25 - 抖音小店到淘宝客，抖音与淘宝相爱相杀抖音小店到淘宝客，抖音与淘宝相爱相杀 抖音于2018年5月正式启动电商商业化，Q4开 始规模化产生收入。2018年双11期间，抖音开始 电商初尝试，开通购物车分享功能，相关账号一天 售出商品达10万件，直接转化销售额突破2亿，订 单增长1000%，验证抖音变现实力。 抖音经过和淘宝的相爱相杀，最后成为平台电商 的大淘客，对接第三方电商平台，包括淘宝/天猫/ 京东等目前最主流的电商供货平台。一方面通过框

38、架协议获得广告费，另外还有收取交易佣金的可能 ，同时作为自建的抖音小站也在孵化培育中。 2019年上半年，阿里为了阻止抖音 的电商发展，淘宝向抖音收取至少 30%的淘客抽佣比例 2019年3、4月份，抖音放出大量 声音要做抖音小店（效果不明显） 2019年5、6月，阿里妥协拿出 20 亿元人民币的资金来补贴淘客（原 先淘客的抽成比例在 20%到 30% ，阿里再反向补贴，把淘客抽佣比 例压到了只有 1%，后提出淘客新 规：对内容平台中产生的淘宝客交 易收取交易总金额 * 6%的内容场 景专向软件服务费） 图：2019年上半年阿里巴巴和抖音的斗争 2017.09 2018.03 2018.04

39、2018.12 2019.01 2019.04 2019.05 今日头条上线“放心购商 城” 抖音上线购物车功能，支 持跳转淘宝 电商广告投放系统“鲁班 ”与抖音打通 抖音购物车功能全面开放 抖音推出精选好物联盟， 并接入放心购商城 抖音公布与京东、考拉、 唯品会等电商平台打通， 支持红人带货，同期推出 小程序电商 抖音上线商品搜索功能 VS. 签订70亿年度框 架协议 资料来源：抖音，草根调研，招商证券整理 - 26 - 以内容为流量分发逻辑，电商以内容为流量分发逻辑，电商MCNMCN切入效果不佳切入效果不佳 抖音以内容为主要流量分发逻辑，流量集中算法分发，平台控制力强，容易制造爆款，粉丝获

40、 取效率高，粉丝增长速度快； 电商MCN切入效果不佳，由于抖音流量是基于内容和算法分发，头部网红流量分散，私域流 量未建立，不利于私域流量运营，电商MCN难以电商运营惯用手法运营私域流量。但抖音的 广告效果明显。因为流量集中分发，电商及品牌广告导流效果好，抖音目前收入以广告为主。 基于内容质量创作者粉丝量用户兴趣初期流量分配 基于用户互动反馈二度流量调配 综合考核：完播率、互动率、关注率等 抖音平台 内容A 内容B 内容C 内容D 内容E 内容F 用户 图：抖音流量分发逻辑图示 资料来源：卡思数据，招商证券 - 27 - 抖音红人转向淘宝直播抖音红人转向淘宝直播 丽江石榴哥： 抖音粉丝664万

41、。曾在抖音直播20分钟售出石 榴120余吨，货值将近600万元；于2019年9 月15日在“淘宝石榴节”中开启了他的淘宝直 播首秀，直播总观看人数15万人次，互动人数 超10万人次，辐射人群将近1000万人。 呗呗兔： 抖音粉丝943万。2019年618期间，带货成交额 超1200万，商品总销售件数超过116万，抖音直 播间观看数达到536万次；2019年12月，呗呗兔 合作机构网红猫与淘宝直播一姐薇娅母公司谦寻 宣布强强联手，谦寻将负责呗呗兔在淘宝直播的 招商。 抖音红人未来可能前往淘宝直播寻求更快更好的变现。丽江石榴哥、呗呗兔等抖音红人都做 出了在淘宝直播的尝试。 资料来源：招商证券 -

42、28 - 抖音发布云图、星图推广平台加速商业化抖音发布云图、星图推广平台加速商业化 2018年6月，抖音发布云图和星图两款商业产品，全面加速商业化。星图平台支持于原生推 广，通过KOL管理、优质内容管理和内容自动化管理等，搭建原生广告投放平台；云图平台 支持于商业推广。 抖音将整个短视频营销的环节全部规整到自己的平台之下，提升控制力。抖音通过广告主品 牌资产管理，实现不同人群的品牌定制化传播，将整个短视频营销的环节全部规整到自己的 平台之下；一方面打通了广告主、内容方、MCN、营销服务商等各方的合作流程，另一方 面也建立了抖音在整个短视频营销生态中的枢纽位置。 星图平台 （原生推广） KOL管

43、理 、内容管 理、交易 管理 云图平台 （商业推广） 数据资产 、投后优 化、评估 体系 抖音广告投 放平台 图：星图平台、云图平台的作用 资料来源：巨量引擎，招商证券 - 29 - 品效协同，全链路打通品效协同，全链路打通 表：抖音2018年商业化布局的举措 围绕产品 举措目的 蓝V 上线POI、快闪店、购物车、小程 序、 “商家”功能等 服务好大客户的同时，吸引到中小型、 本地商户的合作 星图 减少平台抽佣、降低红人入驻门槛、 放开购物车权限等 希望所有的红人能够基于电商实现自身营收， 同时满足广告主商品转化的要求 信息流推出DTV、TopView等产品兼顾用户与品牌双重体验 资料来源：卡

44、思数据，招商证券 资料来源：招商证券 - 30 - 快手深耕下沉市场，带货潜力巨大快手深耕下沉市场，带货潜力巨大 快手电商成交额巨大。快手电商在2018年最后两个月的成交卖家达到数十万，成交商品数量达 到百万级，双十一、双十二订单数均超过千万，高峰期电商成交额以亿级计。 快手深耕下沉市场。低线城市及农村快手用户占比高于全网网民用户占比，在低线市场具有优 势；快手直播带货下沉至五线城市、乡镇乃至农村，其中“小镇中青年”对快手电商GMV的贡 献占比最大；快手电商的主要参与者：工厂老板娘，档口老板娘，乡村带头人，海鲜批发市场 商户，民间手艺人，明星艺人，茶艺专家，国际花艺师，美妆种草达人等。 图：快

45、手用户城市级别分布 资料来源：快手官方，招商证券 图：快手平台数据 2亿+ 日均活跃用户 80亿 原创短视频库存 1500w+ 每日产出UGC内容 80%以上 90后占比 60min+ 日使用时长 150亿 日均播放视频次数 1400亿 + 全年点赞数 1600w+ 在快手获取收入用户 资料来源：快手官方，招商证券 - 31 - 快手变现模式多样，电商成重要变现手段快手变现模式多样，电商成重要变现手段 电商作者规模 100W+ 10W+粉丝电 商作者月收入 5万/月 每月电商作者 增速 10%+ 电商内容覆盖 的消费者规模 1亿+/日 快手通过短视频和直播的方式来导入流量，并接入电商平台来实现

46、流量变现，目前快手已接 入第三平台如淘宝、拼多多、有赞、魔筷星选、京东。 快手的商业模式能够维护高价值的私域流量 ，黏性高和互动性强的一些粉丝；快手电商通 过优质的内容达到社交沉淀，其实就是粉丝的积累，最后实现电商的变现。 图：快手商业模式 资料来源：快手官方，招商证券资料来源：快手官方，招商证券 图：快手电商发展速度极快 图：两种模式优势对比 资料来源：快手官方，招商证券 - 32 - 快手电商平台的发展及管控快手电商平台的发展及管控: :“靠谱好货节”“靠谱好货节” 2019年8月28至8月30日，快手举办了首场“靠谱好货节”。三天活动总销售额突破1亿元 ，靠谱好货短视频总播放量超过2亿，

47、“靠谱货”对比普通商品下单转化率提升100%以上。 参与活动的“靠谱货”商品均为快手小店精选优质商品和第三方平台品牌好货。要求店铺动 态评分（DSR）在4.8及以上的用户才有资格参与“靠谱货”内测选品库，只有质量好，服务 好，同时性价比高的商品才能被官方认证，打上“靠谱”标签。 推出缘由 为消费者提供完美的购物体验：让用户能在快手上买到“老铁推荐的靠谱好 货” ，为广大消费者提供丰富的靠谱货选择，打造安全、优质、靠谱、放心 的购物体验。 营造良好口碑：搭建起快手电商的健康生态，让快手成为安全可靠的电商平 台，吸引更多的商家和品牌开展合作，为每一位用户提供更加优质可信的服 务，将“老铁经济”和“

48、靠谱电商”的旗号打响。 快手电商需要规范：有些直播卖货只顾自身业绩，不注重产品品质与售后服 务，严重损害消费者权益与平台声誉。 2018年初 2018.06 2018.12 2019.04 2019.06 主播通过短视频展示商品 ，并附上微信以方便销售 快手推出“快手小店 ” 发布“麦田计划”，以内 容+社交为驱动，打通快 手电商和快手其他生态形 式。同时推出了改版后的 “快手小店”以及全新的 “电商服务市场” 已接入淘宝、天猫、有赞 和无敌掌柜等第三方电商 平台 启动“福苗计划”，通过 图片、视频、直播等方式 ，销售来自贫困地区的地 域性农品 快手与拼多多、京东打通 2019.08 推出首场

49、“靠谱好货节” 2019.11 打造属于快手自己的双十 一“1106购物节”实现在 产业带的运营模式创新 资料来源：招商证券 - 33 - 快手电商业务模式快手电商业务模式不断调整试错不断调整试错 快手电商业务模式 第三方平台导流形式自建业务 淘宝有赞魔筷 快手电商业务模式 拼多多、京 东和苏宁不 和快手电商 合作，而是 和快手的商 业化部门合 作。 快手小 店 淘宝给的佣金 快手平台 50% 直播50% 快手平台抽订单额的 5% 直播拿多少与平台无关 调研结果显示快手第三方平台导流业务中淘宝所占的比例最近在下降，并且下降比较快。 调研结果显示，淘宝在快手平台上的流量入口分为两部分：淘宝客和淘链接，最开始快手对淘 链接不收费，对于淘宝客快手收取佣金的1%，后来则变成了50%。快手对有赞一开始也不收 佣金费，现在调整为收取佣金的5%。在自建电商平台方面，快手原来收取佣金的1%，现在调 整为收取佣金的5%。 资料来源：草根调研，招商证券 2 4 1 3 9 7 0 0 / 4 4 4 9 2 / 2 0 2