1、2022 年深度行业分析研究报告 2内容目录内容目录公司概况：全球领先的锡膏印刷设备商公司概况：全球领先的锡膏印刷设备商.1111主营锡膏印刷设备，广泛用于电子装联环节.11营收业绩快速增长.14股权结构集中稳定，核心骨干激励充分.17行业分析：全球行业分析：全球 SMTSMT 装备空间预计装备空间预计 7070 亿美元亿美元.1919电子装联行业概览：SMT 成为近年来主流的电子装联工艺.19电子装联行业驱动力：消费电子+5G+汽车电子化趋势.20电子装联市场空间：2026 年全球 SMT 设备预计达 73 亿美元.23LED 封装行业概览：小间距 LED、Mini LED 渗透率逐步提高.

2、25LED 封装市场空间：中国 LED 封装市场规模达 872 亿元.26竞争格局：国产锡膏印刷设备、点胶设备已占领市场主流.28公司分析：锡膏印刷为基，点胶公司分析：锡膏印刷为基，点胶&封装为机遇封装为机遇.3131研发技术与创新是公司发展的原动力.31以锡膏印刷为基石，以点胶&封装为机遇.32封装整线集成优势.34优质客户资源和品牌优势.37商业模式：直销为主，经销为辅.38募投项目提升产能，加大研发投入.39未来发展战略：成为自动化精密装备的领导企业.41可比公司分析可比公司分析.4343盈利能力比较分析.44经营规模比较分析.44期间费用比较分析.45 3图表目录图表目录图1：公司发展

3、历程.11图2：凯格精机 2019-2021 年营收 CAGR 达 24.41%.14图3：凯格精机 2019-2021 年归母净利润 CAGR 达 51.73%.14图4：公司 2019-2021 年公司各项业务收入.15图5：公司 2021 年营业收入主要来自锡膏印刷设备.15图6：公司低中高端产品收入/万元.16图7：2021 年公司低中高端产品占比.16图8：2019-2021 公司收入（亿元）地区构成.16图9：2021 年公司公司收入的地区构成占比.16图10：凯格精机净利率稳步提升.17图11：凯格精机费用率稳中有降.17图12：2019-2021 经营现金净流量与净利润比值均在

4、 1 以上.17图13：2019-2021 公司收现比保持较高水平.17图14：公司股权结构.18图15：公司产品主要用于电子装联、LED 封装领域.19图16：电子装联设备.20图17：电子装联行业的发展历史.20图18：2020 年全球 SMT 设备销售额下游市场分布.21图19：2020 年中国 SMT 设备销售额下游市场分布.21图20：全球和中国智能手机出货量（单位：亿台）.22图21：2014-2020 年全球可穿戴设备出货量及增速.22图22：2019 年中国家电产品分类增速.22图23：2014-2021 年我国移动通信基站数.23图24：2009-2025 年 4G、5G 投

5、资规模.23图25：2017-2022 年全球及中国汽车电子市场规模（亿元）.23图26：2000-2030E 汽车电子每车占比.23图27：中国电子信息制造业销售收入（万亿元）.24图28：2010-2020 中国电子信息制造业固定资产投资规模.24图29：2026 年全球 SMT 设备消费额预计将达到 7273 百万美元.25图30：LED 封测设备分类.25图31：LED 主要封装工艺流程概述图.26图32：LED 显示技术升级趋势.26图33：2010-2020 年中国 LED 市场应用总市场规模.27图34：2010-2025 年全球 LED 封装市场规模情况及预测.28图35：20

6、10-2025 年中国 LED 封装市场规模.28图36：2018-2020 公司全球锡膏印刷设备销售额市场份额逐年提升.29图37：2018-2020 公司全球锡膏印刷设备销量市场份额逐年提升.29 4图38：公司技术背景.31图39：点胶设备技术优势.32图40：2020 年公司锡膏印刷设备销售额全球第一.33图41：2020 年公司锡膏印刷设备销售量全球第一.33图42：LED 固晶设备主要类别.33图43：COB 封装整线图.35图44：公司采用刺晶工艺的 LED 分选技术示意图及优势.36图45：柔性自动化设备.37图46：公司客户资源.38图47：2019-2021 公司不同销售模

7、式营收（亿元）.39图48：2021 年公司销售模式收入占比.39图49：公司毛利率水平较高.44图50：公司净利率稳健上升，2021 年超过劲拓股份.44图51：公司营业收入（亿元）体量较小但增速高.45图52：公司归母净利润（亿元）体量较小但增速高.45图53：公司期间费用率高于可比公司中间水平.45图54：公司销售费用率维持较高水平.46图55：公司管理费用率高于新益昌.46图56：公司研发费用率高于可比公司平均值.46图57：公司财务费用率处于可比公司中等位置.46图58：2010-2025 年全球 LED 封装市场规模情况及预测.63图59：2010-2025 年中国 LED 封装市

8、场规模.63表1：公司产品情况.12表2：公司产品的档次划分依据.15表3：公司实控人及核心研发人员简历.18表4：锡膏印刷主要企业情况.30表5：点胶设备主要企业情况.30表6：LED 封装设备主要企业情况.30表7：锡膏印刷设备性能参数对比.31表8：固晶设备性能对比.32表9：点胶设备性能对比.32表10：LED 部分投资计划.34表11：LED 封装方式.35表12：2019-2021 年凯格精机前 5 大客户情况.38表13：公司 IPO 募投项目（单位：万元）.40表14：可比公司主营业务、市场地位和技术实力方面的比较.43表15：可比公司主营业务情况（万元）.43表16：公司锡膏

9、印刷设备高端机型核心技术指标与可比公司高端机型比较情况.44表17：公司产品的档次划分依据.49 5表18：公司锡膏印刷设备量价拆分及收入（亿元）预测.49表19：公司点胶设备订单金额（万元）及执行情况.51表20：公司点胶设备库存商品和在产品的订单支持情况（万元）.51表21：公司点胶设备发出商品余额（万元）情况.51表22：公司点胶设备发出商品对应主要客户及期后验收情况（单位：万元、台）.52表23：公司点胶设备量价拆分及收入（亿元）预测.52表24：公司 LED 封装设备订单金额（万元）及执行情况.54表25：公司 LED 封装设备库存商品和在产品的订单支持情况（万元）.54表26：公司

10、 LED 封装设备发出商品余额（万元）情况.54表27：公司 LED 封装设备发出商品对应主要客户及期后验收情况（单位：万元、台）.54表28：公司 LED 封装设备量价拆分及收入（亿元）预测.55表29：盈利预测假设基础.56表30：盈利预测利润表简要结果.57表31：FCFF 估值中公司经营活动主要假设.59表32：绝对估值法假设条件.60表33：FCFF 估值表.60表34：远期整体公允价值对折现率和永续增长率的敏感性分析（横/纵轴：折现率/永续增长率）.60表35：可比公司主营业务情况对比.61表36：可比公司主营业务规模（万元）.61表37：主要固晶技术方案及其基本示意图.62表38

11、：公司部分固晶设备与新益昌固晶设备的技术性能指标对比情况.62表39：可比公司估值.64 6风险提示风险提示1 1、行业及公司发生不可预知变化导致当前盈利预测及估值分析行业及公司发生不可预知变化导致当前盈利预测及估值分析不准确的风险不准确的风险对行业和公司的分析判断是我们盈利预测及估值分析的前提条件与假设基础，如果行业及公司发生不可预知变化，则可能导致我们当前盈利预测的假设条件不成立进而导致当前盈利预测结果及估值分析不准确。我们从定性、定量两方面来分析：定性来看，定性来看，行业发展及公司业务未来可能产生的变化及不确定性要素主要包括：1）公司收入占比超过 80%来自锡膏印刷设备，单一业务占比高，

12、抗风险能力不足；2）公司的锡膏印刷设备细分领域市占率较高，未来提升市场份额的空间有限，对产品收入增速造成制约；3）点胶装备和 LED 固晶装备业务体量较小，正处在早起发展阶段，未来业务拓展进度及业绩贡献的不确定性较高；4）部分类型产品因市场竞争激烈导致价格有所降低，若竞争格局进一步恶化导致价格持续下降，将导致公司盈利能力下降，对业绩造成负面影响；5）若下游行业客户因产品升级换代周期不及预期，导致下游厂商设备更新速度减慢，可能对公司产生不利影响。6）2022 年疫情反复造成经济承压，下游消费电子、5G 通信设备、显示照明等领域景气度不高，对上游设备商造成压力；综上所述，1）悲观情况：若以上因素综

13、合作用导致公司当前新接订单大幅减少，将会导致公司业绩增速出现大幅放缓甚至下滑，我们的公司盈利预测值远高于实值，对应的预测估值远低于实际估值；2）乐观情况：若以上内外部因素综合作用使得公司当前新接订单大幅持续增长，将会导致公司未来业绩增速出现超预期增长，我们的公司盈利预测值远低于实际值，对应的预测估值远高于实际估值。定量来看，定量来看，考虑如下三种情况对公司经营情况的影响分析，分析结果如下：1）中性情况：基于文末“盈利预测”章节我们得出以下盈利预测结果。我们预计公 司 2022-2024 年 收 入 分 别 是 8.01/9.03/10.95 亿 元，同 比 增 长+0.42%/+12.73%/

14、+21.35%，归母净利润分别为 1.02/1.14/1.38 亿元，同比增长-9.07%/+12.03%/+20.86%。2）悲观情况：相比中性情况，营收增速下降 5%，营业成本率提升 5%，即 2022-2024年营收增速分别为 0.40%/12.09%/20.28%，营业成本率 64.64%/65.78%/66.64%。对应 2022-2024 年归母净利润分别 0.80/0.89/1.06 亿元，相比中性情况归母净利润下降 21%23%。3）乐观情况：相比中性情况，营收增速提升 5%，营业成本率下降 5%，即 2022-2024年营收增速分别为 0.44%/13.37%/22.42%，

15、营业成本率 58.49%/59.51%/60.29%。对应 2022-2024 年归母净利润分别为 1.24/1.40/1.71 亿元，相比中性情况归母净利润增长 21%24%。2 2、公司市盈率估值高于行业的风险公司市盈率估值高于行业的风险 7截至2022年7月25日，C35专用设备制造业最近一个月行业平均静态市盈率34.62倍。按照我们的预测不采用超额配售情况下公司的远期整体公允价值区间为30.27-33.63 亿元，对应 2021 年扣非前/后归母净利润的 PE 值为 27-30/30-33 倍，对应 2022 年预计归母净利润的 PE 值为 30-33 倍。当前市盈率估值明显高于行业，

16、如果公司后续发展不及预期，高于可比公司的市盈率估值可能存在不可持续的风险。3 3、财务风险财务风险3.13.1 应收账款余额较大及收回的风险应收账款余额较大及收回的风险2019-2021 年年末，公司应收账款账面余额分别为 17,468.10 万元、16,680.37万元和 16,686.31 万元，占总资产比分别为其中采用账龄组合计提坏账准备的账龄为 1 年以上的应收账款余额分别为 3,374.81 万元、3,555.10 万元和 3,102.06万元，占该类应收账款账面余额的比例分别为 19.45%、21.45%和 18.95%，2020年末，1 年以上应收账款余额规模及占比上升。截至 2

17、022 年 2 月 28 日，各期末逾期应收账款期后回款比例分别为 94.39%、26.26%和 5.42%，逾期应收账款回款较慢。若账龄较长或逾期的应收账款无法回收，将对公司未来经营业绩产生不利影响。3.23.2 存货总体规模较大的风险存货总体规模较大的风险2019-2021 年年末，公司存货账面价值分别为 16,517.86 万元、21,726.41 万元和29,884.24 万元，总体呈上升趋势。公司期末存货余额水平较高一方面系设备从原材料采购到生产加工、出货至最终确认收入需要较长的周期，因此发出商品、库存商品和原材料余额均较高；另一方面系公司除锡膏印刷设备外，还开拓了点胶设备、自动化设

18、备和 LED 封装设备等新业务，公司需要为新业务备货。2019-2021年，受到 LED 市场情况影响，公司已经根据可变现净值对存在跌价迹象的部分 LED封装设备存货足额计提了跌价准备。尽管公司的存货余额较高与行业特性和企业经营战略匹配，但未来若市场经营环境发生重大不利变化，公司存货将产生较大跌价损失，对公司经营成果产生负面影响。3.33.3 原材料价格波动风险原材料价格波动风险2019-2021 年，直接材料占公司产品主营业务成本的比例分别为 94.42%、92.87%和 93.37%。虽然在此期间公司主要原材料的价格相对稳定、主要原材料的上游供应市场属于充分竞争市场，原材料供应充足，且公司

19、目前已与主要供应商建立了稳定的长期合作关系，但若受宏观经济变化、市场供求关系变化等因素影响，未来出现主要原材料价格大幅上涨致使公司无法及时转移或消化成本压力的情形，因公司直接材料占主营业务成本比例较高，会直接影响公司的盈利水平，对公司的生产经营造成不利影响。3.43.4 主要税收优惠政策变化风险主要税收优惠政策变化风险公司属于高新技术企业，2019-2021 年公司均按 15%的高新技术企业所得税优惠税率计缴企业所得税，同时还享有研发费用加计扣除、软件产品增值税即征即退等优惠政策。2019-2021 年公司享受的以上税收优惠占利润总额比分别为 30.27%、28.23%和 27.90%，税收优

20、惠对公司经营成果存在一定影响。如果国家相关法律法规发生变化，或其他原因导致公司不再符合相关的认定或鼓励条件，导致公司无法继续享受高新技术企业所得税税率优惠等政策，则公司的经营业绩将受到不利影响。84 4、经营风险经营风险4.14.1 终端产品需求增长不及预期风险终端产品需求增长不及预期风险随着终端客户对消费电子、5G 通信设备、显示照明及汽车电子等下游市场电子产品的升级换代需求增加，电子工业自动化精密装备的市场需求进一步提高，公司自动化精密设备的市场需求有望持续增长。若未来终端市场产品升级换代周期不及预期，导致下游厂商设备更新速度减慢，电子工业领域自动化精密设备的需求增长也将放缓，将对公司生产

21、经营产生不利影响。2019-2021 年，公司 LED 封装设备销售收入分别为 3,092.91 万元/2,498.89 万元/5,592.34 万元，若未来显示照明等下游行业景气度下降或客户需求萎缩，将对公司 LED 封装设备的业绩产生不利影响。4.24.2 自动化精密装备厂商竞争加剧风险自动化精密装备厂商竞争加剧风险近年来，我国对智能制造装备行业的重视程度持续增加，行业发展水平不断提高，国产设备在产品性价比、售后服务等方面的优势逐渐增强。一方面，高端设备进口替代趋势的不断发展和公司经营规模的逐步扩大可能吸引其他具备一定实力的国产设备商进入自动化精密制造装备领域，使得国内市场竞争加剧；另一方

22、面，我国自动化精密制造装备厂商的逐步崛起，可能引起国外行业巨头的重视，并加大对同领域市场的开拓力度，从而使公司面临更加激烈的市场竞争环境。4.34.3 新设备开发的市场风险新设备开发的市场风险公司主要从事自动化精密装备的研发、生产、销售及技术支持服务，报告期内主要产品为锡膏印刷设备，历年销售占比超过 80%，公司为拓宽业务范围，涉足了点胶设备、柔性自动化设备和 LED 封装设备等行业。虽然公司在锡膏印刷设备领域已积累较多技术，也积累了丰富的设备行业经验，但因为点胶设备、柔性自动化设备和 LED 设备具有其独特的技术特点、行业特性和市场风险，公司可能在新设备开发上遭遇市场风险，从而对公司的经营状

23、况产生不利影响。4.44.4 新冠疫情风险新冠疫情风险2020 年初以来，新型冠状病毒肺炎疫情爆发，对全球及我国经济造成了不利影响，公司及下游客户、上游供应商的生产经营活动均受到了不同程度的影响。目前，国内疫情已得到有效控制，复工复产情况良好，公司国内主要销售覆盖地区基本处于低风险区域。但境外疫情形势不明朗，未来若境外疫情恶化且不能得到有效控制，或国内疫情反复，将对公司的订单需求产生不利影响。5 5、内控风险内控风险5.15.1 公司经营规模扩大带来的管理风险公司经营规模扩大带来的管理风险2019-2021 年，公司营业收入分别为 5.15 亿元、5.95 亿元和 7.97 亿元，年末资产总计

24、分别为 5.63 亿元、7.79 亿元和 9.48 亿元，经营规模实现较快增长。本次发行完成后，随着募投项目的实施，公司的业务和资产规模将会进一步扩大，对公司的经营管理、内部控制、财务规范、市场营销等方面将提出更高的要求。如果公司的经营管理水平不能满足业务规模扩大对公司各项规范治理的要求，公司将面临相应的管理风险。5.25.2 实际控制人不当控制风险实际控制人不当控制风险本次发行前，邱国良直接持有公司 48.25%的股份，通过余江凯格、东莞凯创、东 9莞凯林间接控制公司 11.40%的表决权，邱国良之妻彭小云直接持有 30.70%的股权，邱国良、彭小云夫妇合计控制发行人 90.35%的表决权，

25、系发行人的控股股东、实际控制人。本次发行后，邱国良、彭小云夫妻仍将持有发行人较高比例的股份。虽然公司通过一系列措施不断完善公司法人治理结构，但如果未来邱国良、彭小云存在滥用控股股东地位或其他不当控制的情形，则可能对公司及公司其他股东的利益造成不利影响。5.35.3 不当行为的风险不当行为的风险公司在业务开展过程中涉及实际控制人、销售人员、经销商、客户采购人员、客户验收人员和客户技术人员等，以上人员在业务运营中可能会试图通过违反商业贿赂及其他相关法律的手段以提高业绩和谋取利益。若公司以上人员等进行不当行为致使违反中国或其他司法辖区的适用反商业贿赂的法律，如果又无法对其进行有效的控制，公司的声誉可

26、能会受损。此外，公司可能需要为以上人员等的不当行为承担责任，可能会使公司利益受到损害、从而对公司业务、财务状况产生不利影响。6 6、技术及创新风险技术及创新风险6.16.1 技术及产品开发与创新风险技术及产品开发与创新风险公司将技术积累和产品创新放在企业发展首位，报告期各期，公司研发费用为3,550.55 万元、3,944.26 万元和 5,427.26 万元，研发投入占营业收入的比例为6.89%、6.63%和 6.81%，研发投入逐年递增以开拓和丰富现有锡膏印刷设备、点胶设备及柔性自动化设备的产品型号类型，从而满足国内外电子制造服务厂商设备升级换代的需求。在行业技术升级迭代的过程中，如果公司

27、研发方向、研发成果未能匹配市场需求变化，或者技术创新未能形成产品及产业化，将可能面临市场竞争力下降的风险。6.26.2 核心技术人员缺乏或流失风险核心技术人员缺乏或流失风险公司研发生产的自动化精密装备对高端复合型人才需求较高，不仅需要技术人员具备机械设计、工艺加工、自动化控制等领域的专业知识，为更好地把握技术升级和更迭机会，也需要技术人员对市场产品的发展趋势有深入的理解与判断。未来如果公司不能提供在同行业中具备竞争力的薪酬待遇，一方面可能面临现有技术人才流失的风险，另一方面可能无法及时吸引新的高层次人才加入，从而影响公司的技术水平发展。6.36.3 核心技术外泄风险核心技术外泄风险经过多年的研

28、发投入，公司已经形成具有自主知识产权的核心技术及产品体系，对于形成的自主研发成果，公司及时申请专利、软件著作权等，并与相关技术人员签署了保密协议，但不能排除未来核心技术外泄或被盗用的可能。公司的核心技术研发成果是形成公司竞争优势的关键所在，一旦技术外泄，将给公司经营带来不利影响。7 7、法律风险法律风险公司及子公司租赁房屋用作办公地点或员工宿舍，截至 2022 年 6 月，上述租赁房产中，尚未取得权属证书的租赁房产面积合计 330.68 平方米，占公司总运营房屋建筑面积的 0.64%；尚未办理租赁备案的租赁房产面积合计 2,771.30 平方米，占公司总运营房屋建筑面积的 5.33%。公司部分

29、承租房屋未获取权属证书，租赁合 10同存在被认定为无效从而影响正常使用的风险；部分承租房屋未办理房屋租赁备案，不影响其租赁合同的有效性，但公司仍可能面临被当地建设（房地产）主管部门处罚的风险。8 8、募集资金投资项目风险募集资金投资项目风险8.18.1 募集资金投资项目的实施风险募集资金投资项目的实施风险尽管公司针对募集资金投资项目进行了审慎的可行性研究论证，但如果未来市场环境、客户需求等发生较大变化，公司将有可能无法按原计划顺利实施募集资金投资项目，从而导致募集资金投资项目的实际收益低于预期，带来一定的项目投资风险。8.28.2 净资产收益率被摊薄的风险净资产收益率被摊薄的风险2021 年公

30、司扣除非经常性损益后归属于母公司普通股股东的加权平均净资产收益率为 25.21%。公司本次公开发行完成后，净资产将出现较大幅度的增加。本次募集资金投资项目尚需要一定的建设期，项目达产需要一定的周期。在募集资金投资项目的效益尚未完全体现之前，存在短期内净资产收益率被摊薄的风险。9 9、发行失败风险发行失败风险公司本次申请首次公开发行股票并在创业板上市，发行结果将受到宏观经济形势、证券市场整体行情、投资者对本次发行方案的认可程度及对公司股价未来趋势判断等多种因素的影响，可能存在因发行认购不足等情况导致的发行失败风险。11公司概况：全球领先的锡膏印刷设备商公司概况：全球领先的锡膏印刷设备商主营锡膏印

31、刷设备，广泛用于电子装联环节主营锡膏印刷设备，广泛用于电子装联环节公司主要从事自动化精密装备的研发公司主要从事自动化精密装备的研发、生产生产、销售及技术支持服务销售及技术支持服务。公司生产的自动化精密装备主要应用于电子工业制造领域的电子装联环节及 LED 封装环节，公司主要产品为锡膏印刷设备，同时经营有 LED 封装设备、点胶设备和柔性自动化设备。其中，锡膏印刷设备、点胶设备及柔性自动化设备应用于电子工业制造领域的电子装联环节，下游应用广泛，其中消费电子生产为最主要的应用场景，同时可用于 5G 通讯和汽车电子等行业；LED 封装设备主要应用于电子工业制造领域的 LED 封装环节，最终应用于 L

32、ED 照明及显示产品。根据中国证监会上市公司行业分类指引（2012 年修订），公司所属行业为“专用设备制造业”（分类代码：C35）。根据国民经济行业分类标准（GB/T4754-2017），公司属于电子元器件与机电组件设备制造（分类代码 C3565）和半导体器件专用设备制造（分类代码 C3562）。专注技术研发，市场认可度高。专注技术研发，市场认可度高。公司专注于技术研发创新，已形成了由多项专利及非专利技术组成的核心技术体系。公司现已获得专利 96 项，其中包括 21 项发明专利、70 项实用新型专利和 5 项外观专利，此外，公司还取得了软件著作权 21项，并参与了 1 项行业标准的编制工作。目

33、前，公司已成为富士康、华为、鹏鼎控股、比亚迪、台表集团（Taiwan Surface Mounting）、仁宝集团（Compal）、传音控股、光弘科技、华勤、德赛电池、捷普集团（Jabil Group）、东京重机（JUKI）、伟创力（Flex）等知名企业的设备供应商。图1：公司发展历程资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理公司主营四大类产品，锡膏印刷设备收入占比最高。公司主营四大类产品，锡膏印刷设备收入占比最高。公司产品分为四大类：锡膏印刷设备、点胶设备、LED 封装设备、柔性自动化设备，2021 年占主营收入比例分别为 82.73%/8.12%/7.14%/2.00%，主要产品具体

34、情况如下：1 1）锡膏印刷设备：）锡膏印刷设备：公司锡膏印刷设备主要应用于电子装联表面贴装工艺（SMT）中的印刷工序。在表面贴装工艺（SMT）中将锡膏印刷至 PCB 裸板，以实现电子元器件与 PCB 裸板的固定粘合及电气连接，为表面贴装工艺（SMT）中前道工序的核 12心环节之一，设备的稳定性和加工精度对成品 PCB 板的质量、寿命等具有重要影响。随着消费类电子产品朝着小型化、轻薄化方向发展以及 LED 显示器件的小型化发展，电子元器件及 PCB 板设计集成度越来越高，英制 0201、英制 01005 和公制 M03015 等超小规格元器件应用越来越普及，表面贴装工艺（SMT）亦随之快速发展，

35、对印刷设备能力和功能配备要求也越来越高。作为电子产品的基础工程和核心构成，表面贴装工艺（SMT）与电子信息技术保持同步发展的态势，并且在电子信息产业中所发挥的作用越来越突出，地位越来越重要。2 2）LEDLED 封装设备封装设备：公司的 LED 封装设备主要应用于 LED 封装环节的固晶工序和焊线工序，其中，LED 固晶设备是一种将 LED 芯片从芯片盘转移至载具支架/基板上并实现 LED 芯片的固定或粘合的自动化设备；LED 焊线设备是一种通过控制微米级的金属引线，将芯片上的电极连接至外部支架管脚上，实现 LED 芯片的引线键合的自动化设备。3 3）点胶设备点胶设备：公司点胶设备主要应用电子

36、装联环节的点胶工序，通过将胶水喷射在 PCB 板或者元器件上，实现电子元器件与 PCB 板的固定、粘合、包封及填充，具有防水、防尘、保护、防震等作用，为电子装联的基础生产工序之一，对产品的品质、寿命等具有重要影响。4 4）柔性自动化设备：）柔性自动化设备：公司的柔性制造系统（以下简称“FMS）”指的是以标准设备平台为基础，通过匹配不同的执行模块，能让设备实现不同的自动化功能，为客户减少了因不同生产需求而购买不同功能设备的成本和繁琐的更改产线工作量，使设备的使用效率最大化，使电子制造业工厂商实现“设备共享模式”成为可能。表1：公司产品情况产品类型产品类型产品型号产品型号产品特征产品特征产品图示产

37、品图示锡膏印刷设备锡膏印刷设备GLED-mini可分别实现10m 和15m（6，CPK2.0）的重复定位精度和重复印刷精度；可印刷最大产品尺寸为 510*510mm；可满足 COB 等技术路线 Mini LED 最小 2*4 mil(约 50.8*101.6 微米)芯片尺寸的锡膏印刷需求R1采用创新的多拼/单拼模式，可同时印刷多片 PCB（也可单片）；其在多拼和单拼模式下，可分别实现25m 和18m（6，CPK2.0）的重复印刷精度，并在两种模式下具备12.5m（6，CPK2.0）的重复定位精度；可较好的适用于小型 5G 和智能可穿戴设备的 PCB 板印刷GT+可印刷最大产品尺寸为 510*5

38、10mm；可达公制 M03015（0.30mm*0.15mm）元件对印刷精度的要求；满足手机、电脑等智能移动终端线路板密间距印刷要求。Pmax-pro可印刷最大产品的长度为 850mm-1,500mm；可达英制 01005（0.40mm*0.20mm）元件对印刷精度的要求；满足数据中心、5G 类等服务器、基站大尺寸、高难度线路板印刷要求。GTmini单机可印刷最大产品尺寸为 250*300mm；可达公制 M03015（0.30mm*0.15mm）元件对印刷精度的要求；满足手机类产品线路板大批量生产；小型化，单机占地面积仅为 1.05，拼机占地面积为 2.1。13G5可印刷最大产品尺寸为 400

39、*340mm；可达英制 01005（0.4mm*0.2mm）元件对印刷精度的要求；满足家电、路由器等产品线路板印刷要求。GSE可印刷最大产品尺寸为 400*340mm；可达英制 01005（0.4mm*0.2mm）元件对印刷精度的要求；满足家电、路由器等产品线路板印刷要求。LEDLED 封装设备封装设备GMC 180 A 型Mini/Micro LED分选设备全面支持倒装工艺的 LED 芯片分选，整机排晶 UPH 可达到 180K/h，其定位精度可达15um3；该设备可将最小 2*4 mil（约 50.8*101.6m）的 LED 芯片按照不同的光电特性进行分类，并将同类型 LED 芯片固定在

40、玻璃板上，为接下来 LED 芯片的巨量转移提供完成均一排布的 LED 芯片。GD91M 系列固晶设备采用六头 180旋转固晶方式，可实现最高 150,000UPH（六头同时）的固晶效率，实现15m 3的固晶精度，适用于直显 RGB 小间距及 MiniLED 显示屏等 LED 显示器件的工序中。GD80 系列固晶设备采用双头 90旋转固晶方式，可实现 80,000UPH 的固晶速度、25.4m3 的固晶位置精度，适用于 LED 照明、部分 LED 显示屏等器件的芯片固晶工序。DB1200 型固晶设备采用单头 90旋转固晶方式，可实现 8 寸晶元环、最大尺寸 520*210mm 基板的芯片固晶，最

41、高速度 UPH20,000 颗，稳定精度为25m；适用于大尺寸产品的芯片固晶工序。I70T 型焊线设备采用热超声波焊接方式，实现最高焊线速度 50ms（即 72,000UPH），焊接精度3 m3的高速焊线，可适用于 LED、部分半导体芯片等电子元器件的焊线封装。点胶设备点胶设备D510单轨道（单阀/双阀）点胶，最大点胶范围为 510mm*510mm，适用于计算机、手机、家电等行业的红胶、UV 胶、UF 胶、硅胶、锡膏、银浆等点胶工艺应用，作业精度可达到15m。单机占地面积仅为 1.176。DH350双轨道（单阀/双阀）点胶，最大点胶范围为 400mm*350mm，具备双轨混料生产、双阀同步生产

42、功能，作业效率大大提升，作业精度可达到15m。设备有小型化特点，单机占地面积仅为 1.305。D5单轨道（单阀/双阀）点胶，最大点胶范围为 350mm*550mm，配备高精密喷射点胶阀、自动调节的双阀同步/异步系统、擦拭系统、激光测高等部件及功能，作业精度可达到15m。设备有小型化特点，单机占地面积仅为 1.078。14柔性自动化设备柔性自动化设备闭环锁螺丝设备适用于电子行业的产品装配工序的锁螺丝环节，实现自动供螺丝、视觉检测对位、自动锁螺丝激光打标设备适用于电子厂内在 PCB 板或电子产品表面二维码打标。摆盘设备适用于电子厂物料的自动分拣和排列。资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整

43、理营收业绩快速增长营收业绩快速增长公司营收业绩高增长，近公司营收业绩高增长，近 3 3 年年 CAGRCAGR 达达 24%/52%24%/52%。2019-2021 公司营收分别为5.15/5.925/7.97 亿元，归母净利润为 0.49/0.84/1.12 亿元，2019-2021 年收入/归母净利润 CAGR 分别为 24.41%/51.73%。公司营收利润快速增长主要得益于：一方面，工业自动化装备是现代化工厂实现规模、高效、精准、智能、安全生产的重要前提和保证，应用十分广泛，发展前景良好；由于物联网、5G 技术、人工智能技术的逐渐成熟与商业化应用，全球工业自动化装备市场将持续稳定增长

44、。另一方面，在高精度市场，公司以客户需求为中心，凭借过硬的核心技术、丰富的应用经验、快速灵活的技术支持，在国内外市场都取得了一定的竞争优势和领先的市场份额；在对普通精度的客户群体中，公司因为在设备成本、品质、技术支持和售后服务上均有较高的水准，也获得了一定的竞争优势和领先的市场份额。图2：凯格精机 2019-2021 年营收 CAGR 达 24.41%图3：凯格精机 2019-2021 年归母净利润 CAGR 达 51.73%资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理按产品分按产品分，公司锡膏印刷设备收入占比公司锡膏印刷设备收入占比 80%80%以上以

45、上。2021 年公司实现营业收入 7.83亿元，其中锡膏印刷设备/点胶设备/柔性自动化设备/LED 封装设备收入分别为6.48/0.63/0.16/0.56 亿元，收入占比为 82.73%/8.12%/2.00%/7.14%。其中，2019-2021 年锡膏印刷设备收入占比在 80%-83%之间，是公司主要营收来源，柔性自动化设备的收入占比有所降低，点胶设备与 LED 封装设备收入占比有所波动，15但收入保持增长态势。图4：公司 2019-2021 年公司各项业务收入图5：公司 2021 年营业收入主要来自锡膏印刷设备资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研

46、究所整理按产品档次分按产品档次分，公司锡膏印刷设备低公司锡膏印刷设备低/中端产品占比超中端产品占比超 35%/60%35%/60%。锡膏印刷设备产品档次划分的依据分别是印刷精度、可印刷最大产品尺寸、终端应用领域。档次越高、性能越好的产品，其销售价格越高。2019-2021 年低端产品收入占比从39.98%降低至 36.04%，中端产品收入占比自 52.47%提升至 60.05%，高端产品收入占比自 7.54%降低至 3.92%，近三年中低端产品收入占比合计保持 90%以上，中低端产品占比较高，中端产品占比稳定提高，高端产品占比有所降低。公司具备良好的产品创新能力，产品结构逐步向中高档次发展，未

47、来具备较大的增长潜力。表2：公司产品的档次划分依据类别类别印刷精度可印刷最大产品尺寸终端应用领域代表性产品类类英制 0201（0.6*0.3mm）400*340mm家电、路由器等产品G5 及其衍生系列型号类类公制 M03015（0.3*0.15mm）510*510mm/430*430mm/250*300mm手机、电脑等智能移动终端GT+、GTmini 及其衍生系列型号类类英制 0201（0.6*0.3mm）；英制 01005（0.4*0.2mm）最大长度为850mm-1,500mm数据中心、5G 类等服务器、基站等通信类产品，及 LED 行业产品P 型号、GLED-mini型号及其衍生系列型号

48、资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理 16图6：公司低中高端产品收入/万元图7：2021 年公司低中高端产品占比资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理按地区分，公司境内收入占比按地区分，公司境内收入占比 80%80%以上，以华南、华东为主。以上，以华南、华东为主。2019-2021 公司境内/境外收入占比为 77.19%/22.81%、79.94%/20.06%、86.39%/13.61%，境内收入占比保持在 75%及以上，其中 2019-2021 华南、华东地区收入占比 52.59%/14.99%、53.39%/16.66

49、%、50.02%/20.96%，合计 67.58%/70.05%/70.98%，且金额整体保持稳定上升趋势，是公司收入的主要来源。公司作为电子装联专用设备制造企业，下游行业主要为大量电子制造服务厂商，终端主要对应于消费电子产业，同时也涵盖了 5G 通信及汽车电子等终端应用市场。图8：2019-2021 公司收入（亿元）地区构成图9：2021 年公司公司收入的地区构成占比资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理公 司 盈 利 能 力 较 强，净 利 率 稳 步 提 升。公 司 盈 利 能 力 较 强，净 利 率 稳 步 提 升。2019-2

50、021 公 司 毛 利 率 分 别 为41.36%/41.55%/39.40%，2019 年至 2020 年度综合毛利率保持稳定以及 2021 年度毛利率的小幅下降，主要原因系公司新产品推出及销售结构的变化。2019-2021公司净利率分别为 9.92%/14.34%/14.19%，净利率稳定提升。期间费用率随着规模效应显现呈下降趋势，2019-2021 公司的管理费用率分别为 7.14%/7.16%/5.81%，销售费用率为 13.38%/11.45%/12.87%，财务费用率为 0.76%/1.11%/0.18%，研发费用率为 6.89%/6.63%/6.81%，期间费用率整体下降。17图

51、10：凯格精机净利率稳步提升图11：凯格精机费用率稳中有降资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理公司现金流状况良好。公司现金流状况良好。2019-2021 公司经营性现金流净额分别为 1.05/1.34/1.18亿元，经营性现金流净额与净利润的比值为 2.14/1.59/1.05，2019、2020、2021年经营性现金流净额与净利润的比值均在 1 以上，公司经营活动产生的现金流情况良好。2019-2021 公司销售商品和提供劳务收到的现金分别为 4.77/5.81/7.66亿元，收现比分别为 0.93/0.98/0.96，保持在 0.

52、9 以上的较高水平，公司销售回款情况良好，销售商品、提供劳务收到的现金和营业收入基本匹配。图12：2019-2021 经营现金净流量与净利润比值均在 1 以上图13：2019-2021 公司收现比保持较高水平资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理股权结构集中稳定，核心骨干激励充分股权结构集中稳定，核心骨干激励充分股权结构稳定，股权激励充分。股权结构稳定，股权激励充分。公司实际控制人为邱国良、彭小云夫妇，邱国良直接持有股权和表决权 48.95%，通过余江凯格、东莞凯创、东莞凯林控制公司11.40%的表决权，邱国良之妻彭小云直接持有和控制公

53、司 30.70%的股权和表决权。邱国良、彭小云夫妇合计控制公司 90.35%的表决权。公司 2017 年和 2020 年分别设立了余江凯格、东莞凯创、东莞凯林三个员工持股平台，三个平台合计持股11.40%，用于员工股权激励，涵盖公司核心管理层、核心技术研发人员、销售工程师等，股权激励充分。18图14：公司股权结构资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理表3：公司实控人及核心研发人员简历人员人员职位职位简历简历邱国良邱国良董事长、总经理杭州电子工业学院专业本科，曾就职于东莞市格林电子设备有限责任公司等企业。彭晓芸彭晓芸董事、监事高中学历，曾就职于承德电讯制品有限公司、格林电子设备有限公司

54、等企业。刘小宁刘小宁董事、总经理香港理工大学工商管理硕士，中级会计师，曾就职于 TCL 国际电工（惠州）有限公司等企业。饶平贵饶平贵独立董事北京大学会计学博士，曾就职广东白云国际机场股份有限公司等企业，现任暨南大学教授。王钢王钢独立董事日本名古屋大学电子工程博士，教授职称，曾就职于日本富士通量子器件株式会社，现任中山大学教授。于洋于洋研发总监华中科技大学机械制造及自动化专业硕士，曾就职于深圳市韶音科技有限责任公司。陈韬陈韬印刷研发机械结构经理贵阳学院机械设计制造及自动化专业本科，机械工程师职称。LEEGIALEEGIA YNGYNG高级软件工程师诺丁汉大学机械电子工程专业本科，高级软件工程师职

55、称，曾就职于 Renorex Sdn.Bhd、Tateyama Auto Machine、Innogrity Pte.Ltd 等国外企业。资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理 19行业分析：全球行业分析：全球 SMTSMT 装备空间预计装备空间预计 7070 亿美元亿美元公司主要从事电子装联和公司主要从事电子装联和 LEDLED 封装领域。封装领域。电子装联领域，公司锡膏印刷设备、点胶设备及柔性自动化设备应用于电子工业制造领域的电子装联环节，下游应用广泛，其中消费电子生产为最主要的应用场景，同时可用于 5G 通讯和汽车电子等行业；LED 封装领域，公司设备主要应用于电子工业制造领域

56、的 LED 封装环节，最终应用于 LED 照明及显示产品。图15：公司产品主要用于电子装联、LED 封装领域资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理电子装联行业概览：电子装联行业概览：SMTSMT 成为近年来主流的电子装联工艺成为近年来主流的电子装联工艺电子装联技术水平影响产品的电气连通性电子装联技术水平影响产品的电气连通性、稳定性稳定性、安全性安全性。电子装联是指电子元器件、光电子元器件、基板、导线、连接器等零部件根据设定的电气工程模型，实现装配和电气连通的制造过程，依据工艺路线不同，可分为表面贴装工艺（SMT）及通孔插装工艺（THT）等。在此过程中所采用的各种设备称为电子装联设备。

57、电电子装联设备的技术水平及运作性能不仅直接影响产品的电气连通性子装联设备的技术水平及运作性能不仅直接影响产品的电气连通性，还影响到产还影响到产品性能的稳定性及使用的安全性品性能的稳定性及使用的安全性，电子装联设备包括 SMT 设备、THT 设备、组装设备及其他周边设备等。20图16：电子装联设备资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理；注：灰色为公司已覆盖产品电子装联电子装联 SMTSMT 工艺逐渐取代工艺逐渐取代 THTTHT 工艺工艺，成为近年来主流的电子装联工艺成为近年来主流的电子装联工艺。电子装联依据技术发展历程主要可分为 THT 工艺和 SMT 工艺。随着电子整机产品向小、薄

58、、轻及数字化方向发展，元器件封装形式发生了由 THC/THD 到 SMC/SMD 的变化，从而驱动电子装联 SMT 工艺逐渐取代 THT 工艺，成为近年来主流的电子装联工艺。装联工艺变化带动了新型工艺装备的发展。因此，贴装方式驱动了工艺技术的变革，而工艺技术的变革，又决定了电子装联设备的发展。电子装联朝着高性能、高精度、微型化的方向发展。电子装联朝着高性能、高精度、微型化的方向发展。传统安装方式是采用基板与电子元器件分别制作并采用 SMT 技术进行组装，已经不符合现代电子装联工艺技术发展的要求，电子装联技术发展的方向由 SMT 转向后 SMT 发展。未来，电子装联技术可以考虑高密度与新型元器件

59、的组装技术、多芯片系统设备/组装技术、立体组装技术、整机线三维立体布线技术、特种基板互连技术、微波与毫米波子系统电气互联技术等新技术的发展与研究，电子装联技术工程的知识结构将会越来越复杂，并逐步走向复合化的道路。图17：电子装联行业的发展历史资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理电子装联行业驱动力：消费电子电子装联行业驱动力：消费电子+5G+5G+汽车电子化趋势汽车电子化趋势电电子装联行业的发展主要受下游终端市场增长驱动。子装联行业的发展主要受下游终端市场增长驱动。目前，电子装联行业下游主 21要是消费电子产业，同时也涵盖了 5G 通信及汽车电子等终端应用市场。终端应用市场蓬勃发展为

60、电子装联专用设备行业提供巨大的增量市场。图18：2020 年全球 SMT 设备销售额下游市场分布图19：2020 年中国 SMT 设备销售额下游市场分布资料来源：QYResearch、招股说明书，国信证券经济研究所整理资料来源：QYResearch、招股说明书，国信证券经济研究所整理消费电子：消费电子：5G5G 手机、可穿戴设备渗透率手机、可穿戴设备渗透率+小家电加速发展驱动电子装联产业增长小家电加速发展驱动电子装联产业增长5G5G 智能手机更新换代驱动电子装联产业发展智能手机更新换代驱动电子装联产业发展。根据 IDC 的统计，2019 年全球和中国智能手机出货量分别为 13.71 亿台和 3

61、.69 亿台，2020 年全球和中国智能手机出货量分别为 12.81 亿台和 3.26 亿台，2021 年全球和中国智能手机出货量分别为 13.55 亿台和 3.29 亿台。根据赛迪顾问2018 年中国 5G 产业与应用发展白皮书预测 2020 年 5G 手机渗透率将达到 30%，2024 年将达到 75%，届时，5G 手机保有量将达到 10 亿台。国内手机厂商华为、小米、OPPO、vivo 等纷纷布局 5G 手机领域，智能手机迎来换机潮，从而驱动智能手机品牌厂商不断升级其产品，进而带动电子装联生产线的更新。可穿戴设备渗透率增长驱动电子装联产业发展可穿戴设备渗透率增长驱动电子装联产业发展。根据

62、 IDC 发布的全球可穿戴设备季度跟踪报告统计，2018 年-2020 年全球可穿戴设备出货总量分别为 1.78亿台、3.37 亿台和 4.5 亿台，同比增长 54.78%、89.33%和 33.53%。IDC 预计，得益于平均售价下降，以及所谓的可听设备销量上升，全球可穿戴设备出货量未来几年将继续增长，到 2025 年将达到 8 亿台。22图20：全球和中国智能手机出货量（单位：亿台）图21：2014-2020 年全球可穿戴设备出货量及增速资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理小家电加速发展为电子装联带来稳定增长空间小家电加速发展为电

63、子装联带来稳定增长空间。近年来，受宏观经济增速换挡及地产调控紧缩影响，中国家 电行业增速略有放缓，大家电已进入存量市场的争夺阶段。但是小家电在渗透率及品类拓展等方面相对拥有更大的发展空间，行业发展潜力逐渐显现。在消费升级趋势引领下，国内小家电市场正加速进入上升通道，小家电的品牌化、品质化相较数年前提升明显。小家电的持续发展为电子装联装备带来稳定的增长空间。图22：2019 年中国家电产品分类增速资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理5G5G 通讯：通讯：5G5G 通讯设备建设高峰到来驱动电子装联行业增长通讯设备建设高峰到来驱动电子装联行业增长-2023 年是

64、年是 5G5G 建设的主要阶段。建设的主要阶段。在 5G 建设期的带动下，2021 年底我国移动通信基站总数达到 996 万个，同比增长 6.98%。2020 年将是 5G 高峰投资的开始，2020-2023 年将是 5G 建设的主要阶段。截止 2021 年末，我国建成并开通 5G 基站142.5 万个，占全球 60%以上，2021 年全年新建 5G 基站超过 65 万个，目前我国已建成全球最大 5G 网络。23预期预期 5G5G 通信设备制造固定资产投资完成额在通信设备制造固定资产投资完成额在 -3000 亿元之间。亿元之间。2013 年作为我国 4G 元年，当年通

65、信设备制造固定资产投资完成额为 897 亿元，较 2012 年同比增长 36.26%。在其随后的 3 年建设期内，我国移动通信基站数快速增长，而后随着 4G 覆盖的逐渐完善，其增速也逐渐放缓。根据 4G 时期通信设备制造的固定资产投资完成额以及 5G 中滤波器和天线的倍数增加，预测 5G 建设期间带来的总固定资产投资完成额是 4G 建设的 1.9 倍，因此推测 5G 建设高峰期间通信设备制造固定资产投资完成额在 2000-3000 亿元之间，进而驱动电子装联行业发展。图23：2014-2021 年我国移动通信基站数图24：2009-2025 年 4G、5G 投资规模资料来源：公司招股说明书，国

66、信证券经济研究所整理资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理汽车电子：智能化、电子化趋势增加电子装联设备需求汽车电子：智能化、电子化趋势增加电子装联设备需求汽车电子作为汽车产业中最为重要的基础支撑汽车电子作为汽车产业中最为重要的基础支撑，在政策驱动在政策驱动、技术引领技术引领、环保助环保助推以及消费牵引的共同作用下，将进入发展的黄金时期推以及消费牵引的共同作用下，将进入发展的黄金时期。随着新能源电动汽车的普及和汽车电子设备占比成本提升，汽车电子市场规模不断扩大。汽车电子成本占整车成本比例呈上升趋势。2007 年到 2017 年期间，汽车电子成本占整车成本比例从约 20%上升至 40%左

67、右，2030 年预计达到 45%。根据赛迪智库发布的2020年中国汽车电子产业发展形势展望，2020 年全球汽车电子市场和中国汽车电子市场分别将达到 18999 亿元和 8085 亿元。市场增长的同时也提升了机体、电子部件、基板模块化的机电一体化零部件产品，从而增加了电子装联专用设备的需求。图25：2017-2022 年全球及中国汽车电子市场规模（亿元）图26：2000-2030E 汽车电子每车占比资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理电子装联市场空间：电子装联市场空间：20262026 年全球年全球 SMTSMT 设备预计达设备预计达

68、 7373 亿美元亿美元 24电子装联环节属于电子制造产业链的基础环节，为下游应用型行业提供 PCB 原材料，因此市场空间、市场容量与电子信息产业规模紧密相关。-2018 电子信息制造业市场规模年复合增长率达电子信息制造业市场规模年复合增长率达 19.74%19.74%。电子装联专用设备主要应用在电子信息制造业，从产业自身看，“十三五”期间电子信息产业处于转型发展的关键时期，新的技术和应用有望实现突破，电子信息产业与各行业领域的融合渗透将进一步紧密。根据 Wind 金融终端统计数据，我国电子信息制造产业规模稳步扩大，2008 至 2018 年销售收入由 5.13 万亿

69、元增长至 12.63 万亿元，年复合增长率达 19.74%。-2020 年电子信息制造业固定资产投资年复合增长率达到年电子信息制造业固定资产投资年复合增长率达到 17.64%17.64%。根据国家统计局数据，2010 至 2020 年，我国电子信息制造业固定资产投资规模由 0.39 万亿元增长至 1.98 万亿，年复合增长率达到 17.64%。电子信息产业固定资产投资持续增长，给电子装联专用设备带来稳定的需求。根据中国电子信息产业统计年鉴数据，我国电子整机装联设备制造业出货量从 2008 年的 2.4 万台增长到 2016年的 34.8 万台，年复合增长率为 39.6

70、9%。图27：中国电子信息制造业销售收入（万亿元）图28：2010-2020 中国电子信息制造业固定资产投资规模资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理全球全球 SMTSMT 设备市场空间预计达设备市场空间预计达 6666 亿美元亿美元（442442 亿元亿元），中国点胶设备市场空间突中国点胶设备市场空间突破破 300300 亿元亿元。根据 QYResearch 发布的2021 全球表面贴装设备（SMT）市场调研与发展前景预测报告，2020 年全球 SMT 设备消费额达 54.62 亿美元，2024 年全球 SMT 设备消费额预计 66.

71、29 亿美元，2026 年全球 SMT 设备消费额预计将达到72.73 亿美元。根据智研咨询发布的2018-2024 年中国点胶机行业市场调查分析及发展前景预测报告，2017 年我国点胶设备行业市场需求量约为 28.2 万台，市场规模达到约141.6亿元，预计2024年点胶设备行业市场规模可突破300亿元。25图29：2026 年全球 SMT 设备消费额预计将达到 7273 百万美元资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理LEDLED 封装封装行业概览：小间距行业概览：小间距 LEDLED、MiniMini LEDLED 渗透率逐步提高渗透率逐步提高LED 封装是将 LED 发光管芯固

72、定于 PCB 或支架完成电气连接，并采用环氧或硅胶包封固化的过程，以保护管芯正常工作。公司的 LED 封装设备主要应用于 LED 器件制造的后段工艺中的固晶和焊线环节。图30：LED 封测设备分类资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理；注：灰色为公司已覆盖产品LEDED 封装主要包括封装主要包括 SMDSMD（SurfaceSurface MountedMounted DevicesDevices）、）、COBCOB（ChipChip onon BoardBoard）与与IMDIMD（IntegratedIntegrated MatrixMatrix DevicesDevices）三

73、类）三类。SMD 和 IMD 合称为分立式封装，COB常被称为集成式封装。SMD 是先将单个芯片封装成灯珠，再将其组装至基板上的封装方案，单个封装结构中只包含 1 个像素；COB 方案则是将多颗 LED 裸芯片直接与基板相连，省去 LED 芯片单颗封装后贴片的工艺流程，单位面积内的芯片密度较高，具备单个封装结构中包含大量像素的特点；IMD 方案通常被视为上述两种方案的折中，其将多颗芯片（通常为 4-9 颗）封装在单个结构中，然后再组装到基板上。26图31：LED 主要封装工艺流程概述图资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理目前全球目前全球 LEDLED 封装产业主要集中于中国封装产业

74、主要集中于中国、日韩日韩、欧美等国家或地区欧美等国家或地区。相对于外延和芯片产业，中国的 LED 封装业已颇具规模，技术水平接近国际先进水平，已成为世界重要的 LED 封装生产基地。在区域分布上，珠三角地区是中国 LED 封装企业最集中，产业规模最大的地区，汇聚了众多的封装物料与封装设备生产商与代理商，配套完善。小间距小间距 LEDLED、MiniMini LEDLED 显示器件凭借较好的显示性能和制造技术规模化逐步成熟显示器件凭借较好的显示性能和制造技术规模化逐步成熟，其渗透率逐步提高其渗透率逐步提高。不断缩小的芯片尺寸使得单位面积面板上的 LED 芯片用量急剧增加，同时兼顾生产速度和良率成

75、为 LED 封装设备的重要挑战。随着 LED 芯片的逐步减小以及显示器件分辨率的不断提高，显示器件单位面积内的 LED 芯片数量大幅提高，以直显 4K（分辨率：3840*2160）LED 显示屏为例，其需要转移的LED 芯片数量高达 2488.32 万颗（3840*2160*3），即使单次转移 1 万颗 LED 芯片，仍需要重复 2400 余次才能完成，因此对芯片固晶过程的精度以及芯片转移的速度提出了极高的要求。图32：LED 显示技术升级趋势资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理LEDLED 封装市场封装市场空间：中国空间：中国 LEDLED 封装市场规模达封装市场规模达 8728

76、72 亿元亿元20252025 年中国年中国 LEDLED 应用市场规模预期达到应用市场规模预期达到 72607260 亿元亿元。LED 照明为最大下游应用领域，近年来，伴随宏观经济增速放缓、中美贸易摩擦、金融环境趋严等外部因素影响，LED 照明终端市场需求增长有所放缓。同时，受 LED 照明技术的不断成熟、上游 LED 芯片成本不断走低趋势影响，LED 照明厂商数量出现大幅增长，导致产能过剩，价格下降。受此影响，我国 LED 应用行业市场规模整体增速有所放缓。根据高工 LED 统计，2020 年，中国 LED 应用总市场规模为 5512 亿元，同比下降8.0%。2021 年中国 LED 应用

77、总市场规模将逐渐恢复增长，预期在 2025 年达到 7260 27亿元。图33：2010-2020 年中国 LED 市场应用总市场规模资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理20242024 年全球年全球 MiniLEDMiniLED 市场规模达到市场规模达到 23.223.2 亿美元。亿美元。相较传统 LED 照明市场增速下滑，近年来以小间距 LED 技术为代表的新兴市场得以快速发展。据 Arizton 数据统计，2018 年全球 MiniLED 市场规模仅约 1,000 万美元，随着上下游持续推进MiniLED 产业化应用，MiniLED 下游需求迎来高速增长，预计 2024 年全

78、球市场规模将扩张至 23.2 亿美元，年复合增长率 147.88%；高工 LED 研究院（GGII）指出，国内 MiniLED 市场到 2020 年将增长至 22 亿美元，年复合增长率为 175%，增速快于全球平均水平。预期预期 20252025 年全球年全球 LEDLED 封装市场规模封装市场规模 240240 亿美元（亿美元（16071607 亿元），中国亿元），中国 LEDLED 封装市封装市场规模达到场规模达到 872872 亿元亿元。根据高工 LED 统计，2015-2018 年中国 LED 封装市场产值均实现较快增长，2018 年中国 LED 封装市场产值达到 742.5 亿元，2

79、019 年起，在LED 应用需求趋缓的情况下，封装行业市场需求增速也减缓。再加上行业竞争导致的产品价格下调，封装市场规模首次出现下滑。2020 年中国 LED 封装市场规模为 665.5 亿元，同比下降 6.3%。2021 年起，中国 LED 封装市场规模将逐渐恢复增长，并在 2025 年达到 872 亿元。28图34：2010-2025 年全球 LED 封装市场规模情况及预测图35：2010-2025 年中国 LED 封装市场规模资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理竞争格局：国产锡膏印刷设备、点胶设备已占领市场主流竞争格局：国产锡膏

80、印刷设备、点胶设备已占领市场主流锡膏印刷设备、点胶设备设备已锡膏印刷设备、点胶设备设备已成为国内成为国内市场主流。市场主流。发展之初，我国电子装联设备几乎全部依赖高价国外进口设备，在很长一段时间内，锡膏印刷设备主要由美国品牌 MPM、英国品牌 DEK、德国品牌 EKRA、日本松下、日本 YAMAHA 等品牌占据市场主要份额。近年来，国家加大对自动化技术及精密装备制造产业的政策扶持，我国电子装联设备国产化率逐渐提高，国产锡膏印刷设备、点胶设备设备已占领市场主流。公司锡膏印刷已获得较高市场份额，公司锡膏印刷已获得较高市场份额，20202020 全球市场份额全球市场份额 24%24%，点胶设备、，点

81、胶设备、LEDLED 封封装设备仍有较大成长空间装设备仍有较大成长空间。锡膏印刷方面，锡膏印刷方面，公司在高精度市场中主要与国外竞争对手竞争，包括 Speedline Technologies 生产的 MPM 品牌同类型设备以及 ASMPacific Technology Ltd 生产的 DEK 品牌，在普通精度市场中主要与国内企业竞争。从销售额角度看，公司 2018-2020 市场份额持续提升，2020 年市场份额为23.98%，从销售量角度来看，2020 年公司全球市场份额 34.98%，目前公司已占据主要市场份额。在点胶设备、柔性自动化设备和在点胶设备、柔性自动化设备和 LEDLED 封

82、装设备领域，封装设备领域，目前公司所占市场份额与行业领先的公司相比仍有一定差距，但行业发展前景较好，公司持续进行研发投入，且有锡膏印刷设备业务的客户群体效应带动，相关业务具有较好的成长空间。29图36：2018-2020 公司全球锡膏印刷设备销售额市场份额逐年提升资料来源：QYResearch、公司招股说明书，国信证券经济研究所整理图37：2018-2020 公司全球锡膏印刷设备销量市场份额逐年提升资料来源：QYResearch、公司招股说明书，国信证券经济研究所整理 30表4：锡膏印刷主要企业情况名称名称国家国家市场地位市场地位简介简介技术实力技术实力Illinois ToolWorks I

83、nc.美国锡膏印刷设备全球领先成立于 1912 年，2019 年度收入为 141 亿美元。旗下 SpeedlineTechnologies 从事电子装联设备生产，经营有 MPM 品牌锡膏印刷设备。掌握独特的印刷振动脱膜技术，锡膏印刷成型始终优于同行。ASM PacificTechnology（ASMPT）相机、视觉处理分析软件锡膏印刷设备全球领先康耐视，美国纳斯达克上市公司（NASDAQ：CGNX），成立于1981 年，是机器视觉产品的全球领先供应商，为制造自动化领域提供视觉系统、视觉软件、视觉传感器和工业读码器。掌握锡膏厚度检测系统、刮刀压力控制系统、清洗擦拭系统及三段式传输系统等技术。资料

84、来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理表5：点胶设备主要企业情况名称名称国家国家市场地位市场地位简介简介技术实力技术实力NordsonCorporation美国点胶设备全球领先成立于 1954 年，2019 年度收入为 22 亿美元，旗下 NordsonASYMTEK 致力于为客户提供精密自动点胶、喷射技术及表面涂覆的解决方案。掌握高速精密点胶、狭窄禁区或精准细线点胶的应用封装技术，微小胶点喷射点胶技术、喷射点胶技术等。深圳市轴心自控技术有限公司点胶设备国内领先锡膏印刷设备全球领先流体控制领域国内领先，产品线齐全，能适应各类行业和点胶应用，掌握部分应用领域的先进点胶设备，有较强的研发实力

85、。流体控制领域国内领先，产品线齐全，能适应各类行业和点胶应用，掌握部分应用领域的先进点胶设备，有较强的研发实力。资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理表6：LED 封装设备主要企业情况名称名称国家国家市场地位市场地位简介简介技术实力技术实力深圳新益昌科技股份有限公司中国LED 封装固晶国内领先成立于 2006 年，主要销售 LED 封装设备中的固晶设备，2019年度销售额为 6.5 亿元。掌握直驱矢量控制技术、嵌入式浮点实时多路径运动控制技术、自动追踪纠偏控制技术、机器视觉高速定位技术等关键零部件核心技术以及全自动精准吸取装置、全自动无缝连接运作装置、静态测试系统、高速整型进料系统、

86、对贴胶技术、极耳切刀技术等整机核心技术等。资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理 31公司分析：锡膏印刷为基，点胶公司分析：锡膏印刷为基，点胶&封装为机遇封装为机遇研发技术与创新是公司发展的原动力研发技术与创新是公司发展的原动力公司始终将创新研发发展作为核心原动力公司始终将创新研发发展作为核心原动力，构建技术体系构建技术体系，驱动产品发展驱动产品发展。公司设计制造的锡膏印刷设备具有自主知识产权的高精度定位、对位、压力反馈等控制技术及相关系统和软件算法；其性能已持平或部分超越国外顶尖厂商水平，在国内国外屡获荣誉的同时成功实现了细分领域的进口替代。图38：公司技术背景资料来源：公司官网、

87、招股说明书、国信证券经济研究所整理锡膏印刷设备是锡膏印刷设备是公司的核心产品公司的核心产品，在全球市场中有领先地位在全球市场中有领先地位。公司设计制造的锡膏印刷设备具有自主知识产权的高精度定位、对位、压力反馈等控制技术及相关系统和软件算法；其性能已持平或部分超越国外顶尖厂商水平，在国内国外屡获荣誉的同时成功实现了细分领域的进口替代。表7：锡膏印刷设备性能参数对比竞争对手竞争对手品牌品牌国家国家机型机型核心技术指标核心技术指标认证验证情况认证验证情况对准精度印刷精度ITWITWMPM美国Edison3008.0m15.0mCeTaq（NYSE:ITWNYSE:ITW）MomentumIIElit

88、e11.0m17.0mASMPTASMPT00522.HK00522.HKDEK英国DEKTQNeoHorizon01iX12.5m17.5mAVS20.0m公司公司GKG中国GLED-mini10.0m15.0mCeTaqG-SEMI12.5m12.5m资料来源：公司官网、招股说明书、国信证券经济研究所整理在固晶技术方面在固晶技术方面，公司公司掌握掌握 PickPick&PlacePlace、刺晶两种、刺晶两种 LEDLED 固晶技术方案，其中刺固晶技术方案，其中刺晶技术主要应用于晶技术主要应用于 LEDLED 芯片分选设备，芯片分选设备，PickPick&PlacePlace 技术主要应用

89、于摆臂固晶设技术主要应用于摆臂固晶设备。备。刺晶方案全面支持倒装工艺的 LED 芯片分选，整机分选 UPH 可达到 180K/h，其定位精度可达15um；该设备可将最小 2*4mil（约 50.8*101.6m）的 LED 芯片按照不同的光电特性进行分类，为接下来 LED 芯片的巨量转移提供完成均一排布的 LED 芯片，适用于 Mini LED 的生产工序中；Pick&Place 采用双头/六头，3290/180旋转固晶方式，可实现最高 80KUPH/150KUPH（双/六头同时）的固晶效率，实现最高15m3的固晶精度，适用于 LED 显示器件和 MiniLED 显示器件的生产工序中。表8：固

90、晶设备性能对比制造商名称制造商名称机型机型固晶周期固晶周期固晶精度固晶精度 芯片旋转精度芯片旋转精度 适用芯片尺寸（适用芯片尺寸（m m）新益昌新益昌（688383.SH688383.SH）GT100BH-N50ms（周期取决于晶片尺寸及支架）25m376*76-2000*2000GT100BH-PA50ms（周期取决于晶片尺寸及支架）25m176*76-2000*2000公司公司GD80P45ms（周期取决于晶片尺寸及支架）25.4m376*76-1524*1524资料来源：公司官网、招股说明书、国信证券经济研究所整理公司在点胶设备的生产过程中也在不断创新公司在点胶设备的生产过程中也在不断创

91、新，有较好的市场竞争力有较好的市场竞争力。点胶设备是通过向特定部件喷射流体（通常为各类胶水）实现部件粘合、微量点胶、填充应用、三防涂覆、围坝应用等工艺应用的专用精密设备，广泛应用于 SMT 产品加工、产品绑定封胶，LED 光电及显示器件、商标标牌、五金精密模具、电机马达、光学仪器、手机、开关及连接器、电子玩具、喇叭、蜂鸣器、电子元器件等产品的生产的生产过程，是电子装联的重要生产设备之一。公司主营的点胶产品有 SMT精密微量点胶、元器件封装微量点胶、LED 封装微量点胶、组装点胶及涂覆。表9：点胶设备性能对比公司名称公司名称机型机型定位精度定位精度重复精度重复精度NordsonASYMTEKNo

92、rdsonASYMTEKVantage 系列未披露未披露SpectrumIIS2-900P15.0m15.0m轴心自控轴心自控Au99M25.0m10.0mAu77S30.0m15.0m安达智能安达智能AD16-BDW15.0m10.0miJet-7H25.0m10.0m公司公司D530.0m15.0mD5-Pro20.0m12.0m资料来源：公司官网、招股说明书、国信证券经济研究所整理图39：点胶设备技术优势资料来源：公司官网、招股说明书、国信证券经济研究所整理以锡膏印刷为基石，以点胶以锡膏印刷为基石，以点胶&封装为机遇封装为机遇公司产品属于国家战略性新兴产业重点产品和服务目录公司产品属于国

93、家战略性新兴产业重点产品和服务目录。锡膏印刷机属于其中的1.3.6 电子专用设备仪器，公司的 LED 封装设备将直接应用于上述战略产品名录1.3.2 新型显示器件的生产，并属于 7.1.6 高效照明产品及系统的“封装关键设 33备”。产品下游需求稳定产品下游需求稳定。首先是主营的锡膏印刷产品首先是主营的锡膏印刷产品，SMT 工业应用广泛，公司技术优势突出，一方面 SMT 的应用几乎渗透到了所有电子产品，其生产均需要使用锡膏印刷设备，需求稳定；另一方面后 SMT 时代发展逐步向小型化、多基板化发展，公司的技术优势有望进一步体现。其次其次，在电子产品封装市场在电子产品封装市场，点胶需求日益增强，随

94、着电子产品三防需求的不断提升，点胶工艺已成为电子装联不可或缺的一个环节，而公司的点胶设备可同时应用于电子装联、LED/IC 封装工序中，需求空间广阔。在在 LEDLED 封装设备方面封装设备方面，在照明显示领域小间距及 MiniLED 的渗透率大幅增加，提升了 LED 封装设备需求，而公司同时掌握两种先进固晶工艺，更灵活的适应显示领域的技术需求。公司在锡膏印刷设备公司在锡膏印刷设备细分细分领域领域是全球是全球龙头龙头。锡膏印刷机作为 SMT、先进封装必需的设备，且在一定年度内需要更换，公司是锡膏印刷设备领域的龙头企业，客户采购概率大，因此对于投资者来说有业绩保障；同时，点胶机也近乎是必要工艺，

95、也同样有较大需求，且可以随着公司锡膏印刷设备进行销售，有望称为增量；而封装设备因为 Mini LED 行业变革，需求量会大幅增加，同时还会带动公司锡膏印刷设备的销售。图40：2020 年公司锡膏印刷设备销售额全球第一图41：2020 年公司锡膏印刷设备销售量全球第一资料来源：QYResearch、国信证券经济研究所整理资料来源：QYResearch 国信证券经济研究所整理在在 LEDLED 封装行业方面封装行业方面，大尺寸电视、车载，大尺寸电视、车载 LCDLCD、笔记本电脑等领域的广泛应用，、笔记本电脑等领域的广泛应用，为为 Mini/MicroMini/Micro LEDLED 显示带来新

96、的发展机遇显示带来新的发展机遇。根据 Arizton 预计，2022 年全球 Mini&Micro LED 市场规模超过 10 亿美元，年均将保持 145%以上高速增长，未来市场将迎来爆发性增长。LED 行业变革使得固晶设备需求增加，同时新的 COB 等工艺需要印刷机和点胶机，还能反过来进一步提升点胶、印刷机的销售。图42：LED 固晶设备主要类别 34资料来源：公司官网、招股说明书、国信证券经济研究所整理表10：LED 部分投资计划所在领域所在领域企业简称企业简称投资项目投资项目投资金额投资金额时间时间上游芯片上游芯片广东光大第三代半导体科研制造中心1 区和 2 区科研制造中心将围绕蓝绿 M

97、iniMicroLED 外延芯片生产线和配套特气厂务服务，MiniLED/COB 显示模组生产线厂房，研究院等政府计划增补 100 亿元左右2021.01.06上游芯片上游芯片三安光电用于湖北三安MiniMicro显示产业化项目及补充流动资金拟募资不超过 79 亿元2021.09.29中游中游-LED-LED 封装模封装模组背光源等组背光源等晶台重点生产 MiniMicro LED 产品，规划生产线 3500条总投资 51 亿元2021.01.06中游中游-LED-LED 封装模封装模组背光源等组背光源等欧司朗持续投资居林工厂，MiniLED 产品也即将启动生产斥资 28.8 亿元2022.0

98、2中游中游-LED-LED 封装模封装模组背光源等组背光源等日亚化扩大产能规模投资 600 亿日元（约合人民币 35 亿元）2021.05.05中游中游-LED-LED 封装模封装模组背光源等组背光源等兆驰光元在南昌陆续投资建设了 2500 条 LED 封装生产线，同时建设 MiniCOB 产线发力 MiniLED 背光量产累计投资达 50 亿元2021.07.14中游中游-LED-LED 封装模封装模组背光源等组背光源等瑞丰光电瑞丰光电 MiniMicro LED 湖北生产基地项目开工投资 15 亿元2021.07.24中游中游-LED-LED 封装模封装模组背光源等组背光源等隆利科技用于中

99、大尺寸 Mini LED 显示模组智能制造基地项目，并补充流动资金拟定增募资不超 10.02 亿元2021.08.25中游中游-LED-LED 封装模封装模组背光源等组背光源等芯瑞达与天津北辰经济技术开发区管理委员会签订了投资框架协议，拟在天津北辰经济技术开发区投资建设 Mini LED 显示项目投资总额 8 亿元2021.03.31下游下游-LED-LED 显示屏和显示屏和其他终端其他终端创维该项目是集 Mini LED 芯片、背光模组、超高清显示终端的研发、生产、销售于一体的综合性科技园区总投资 65 亿元2021.05.24下游下游-LED-LED 显示屏和显示屏和其他终端其他终端创维落

100、户临空港的创维 MiniLED 项目正式落地。将新建MiniLED 背光模组、MiniLED 显示终端及其配套产品的研发、生产基地设施先行投资 35 亿元（总投资不低于 100 亿元）2021.09.29下游下游-LED-LED 显示屏和显示屏和其他终端其他终端芯映光电芯映光电项目投产，建成后将形成 MiniMicroLED 新型显示器件 50000KK月产能的制造基地总投资 80 亿元2021.09.10下游下游-LED-LED 显示屏和显示屏和其他终端其他终端TCL 华星与小米的联合实验室于揭牌，一起针对行业前沿半导体显示技术开展预研合作超 100 亿投资2021.09.29资料来源：公司

101、官网、招股说明书、国信证券经济研究所整理封装整线集成优势封装整线集成优势 35公司设备公司设备具备整线集成的能力具备整线集成的能力，进一步彰显公司技术实力的同时进一步彰显公司技术实力的同时，有助于产品销有助于产品销售。售。目前行业中的 LED 封装形式可归类为分立式封装和集成式封装。随着 LED 显示屏的分辨率得到了大幅提升，室内高密度 LED 显示屏的像素间距不断取得突破，2017 年己迈入点间距 P0.X 时代。然而像素间距越小，所需贴片的显示单元成几何数量级增加，SMD 封装在像素间距高密化的过程中暴露出局限性，要想进一步减小 LED 表面贴装器件的尺寸已经变得非常困难，因此，从性能、成

102、本和应用的角度来比较，COB 等集成式封装或将成为未来 LED 显示屏封装的主流方向。表11：LED 封装方式路线路线代表形式代表形式概述概述优势优势劣势劣势分立式封装分立式封装SMD/IMD单颗芯片封装后集成/多颗芯片阵列化封装后集成工艺成熟、大尺寸应用成本优势明细、产业配套较好等焊点多、气密性差、效率可靠性难以向更小间距显示器件发展集成式封装集成式封装COB/COG芯片直接集成在基板上/采用玻璃基板作为芯片载板集成减少工序步骤和成本、降低热阻提升稳定性、防护性能更优、器件尺寸更轻薄、平整度更高等光色一致性上存在瓶颈、超小间距良率有待攻克资料来源：公司官网、招股说明书、国信证券经济研究所整理

103、COBCOB 封装有望成为主流封装方式。封装有望成为主流封装方式。ChiponBoard（COB）封装，作为集成式封装的代表，是将 LED 芯片直接固晶在带显示电路的基板板上，再用封装胶对 LED 芯片进行包封，在使用正装芯片/倒装芯片时分别需要用到焊线设备/回流焊设备。COB封装省去对单颗灯珠封装后再贴片的工艺，很好地解决了上述 SMD 封装在像素间距高密化过程中遇到的问题，具有适应小像素间距的高可靠、高防护、低成本的生产及产品特性，有望成为主流的封装方式。公司的整线集成能力公司的整线集成能力较好较好，几乎做到了，几乎做到了 COBCOB 封装的全覆盖。封装的全覆盖。LED 封装流程所需设备

104、包括固晶机、焊线机/回流焊机、点胶机、检测与返修设备等。其中，固晶机用于芯片贴装环节；焊线机用于正装芯片与基板之间的引线键合；回流焊机用于倒装工艺下的芯片焊接；点胶机用于封胶环节。公司产品在集成式封装产线上具有整线集成优势公司产品在集成式封装产线上具有整线集成优势。来自同一供应商的设备可以有效减少客户选用不同供应商设备所造成的的通讯、集成风险，同时，同一供应商的技术服务团队可以更高效、及时得为客户提供技术支持和保障，减少客户停产风险。公司设备几乎覆盖了所有 COB 封装所需的核心设备，同时具备一支技术水平领先，服务及时的技术支持团队，因此在竞争中具备优势。图43：COB 封装整线图资料来源：公

105、司官网、招股说明书、国信证券经济研究所整理公司除了布局整线的封装设备公司除了布局整线的封装设备，还将产品线拓展到了还将产品线拓展到了 LEDLED 分选分选（偏前道偏前道），进一进一 36步丰富了产品线和整线服务能力。步丰富了产品线和整线服务能力。测试分选是测试分选是 MiniMini LEDLED 芯片出厂前的重要环节芯片出厂前的重要环节。LED 测试通常分为芯片端测试和封装端测试。在芯片测试端，由于 Mini LED 生产工艺尚不成熟且良率不足，行业普遍采用全测全分模式，芯片出厂前需进行至少一次光电测试，以剔除不良芯片，满足下游对良率的需求。测试完成、确定芯片光电等级后，由分选装置将芯片分

106、拣排列，以供下游封装和使用。Mini LED 对芯片的一致性与可靠性要求更严格，需要测试分选设备层面的提升。芯片检测环节效率低、耗时长，成为 Mini LED成本控制的瓶颈之一，要求测试分选设备厂商不断提升设备速度与精度。公司应公司应用刺晶技术用刺晶技术的的 LELED D 分选技术是将排布完成芯片面朝下分选技术是将排布完成芯片面朝下的的 LELED D 芯片的蓝膜至于顶针芯片的蓝膜至于顶针和基板和基板/玻璃板之间玻璃板之间，顶针向上推动蓝膜发生形变顶针向上推动蓝膜发生形变，使得使得 LEDLED 芯片与基板芯片与基板/玻璃板玻璃板发生接触并固定。该技术方案相较于传统应用发生接触并固定。该技术

107、方案相较于传统应用 PickPick&PlacePlace 技术的技术的 LEDLED 分选，分选，因无需逐个识别芯片位置，因此速度较快，可以较好的适应因无需逐个识别芯片位置，因此速度较快，可以较好的适应 MiniMini LEDLED 显示器件显示器件的生产。的生产。图44：公司采用刺晶工艺的 LED 分选技术示意图及优势资料来源：公司官网、招股说明书、国信证券经济研究所整理在封装的后续工序中在封装的后续工序中，柔性自动化可以帮助完成最终包括显示器件在内的最终生柔性自动化可以帮助完成最终包括显示器件在内的最终生产组装，在整个产业流程上完成了近乎全覆盖。产组装，在整个产业流程上完成了近乎全覆盖

108、。柔性自动化设备可以起到串联各个集成封装核心设备的作用，更为核心的是可实现封装测试完成后显示器件的最后组装、包装等工序，以帮助客户完成最终成品，完成了整个生产目的的结尾。37图45：柔性自动化设备资料来源：公司官网、招股说明书、国信证券经济研究所整理优质客户资源和品牌优势优质客户资源和品牌优势公司产品实现国产替代。公司产品实现国产替代。长期以来，电子工业自动化精密装备高度依赖进口，以锡膏印刷设备为例，因 SMT 生产线大部分不良是由于锡膏印刷环节缺陷导致，在很长一段时间内，美国品牌 MPM、英国品牌 DEK、德国品牌 EKRA、日本松下、日本 YAMAHA 等品牌设备曾是下游电子工业客户采购的

109、首选对象。公司自 2006 年推出首款锡膏印刷设备起，不断优化设备性能及工艺方案，形成了具有自主知识产权的高精度定位、对位技术及系统、压力反馈及控制系统及相关软件算法等多项核心技术及其整合形成的系统，其性能已持平或部分超越国外顶尖厂商水平，实现了国产化替代的同时，有效提升了客户的生产效率、生产良率。公司客户资源攘括众多电子行业知名企业，公司客户资源攘括众多电子行业知名企业，GKGGKG 品牌已成为电子装联行业知名品品牌已成为电子装联行业知名品牌牌。消费电子领域中包括华为、荣耀、富士康、TCL 等，网络通讯领域有中兴、华为、海康威视、浪潮等，汽车电子领域客户有比亚迪、德赛西威、创维、华勤等，LE

110、D 显示领域有国星光电、华星光电、欧普照明等，军工航天领域有中国航天、中国兵器、神州飞航等。公司一直遵循着“卓越品质，是价值与尊严的起点，满足客户，是创新与发展的源泉”的企业价值观，为客户提供了优质的产品与服务，获得客户的高度认可。2019 年以来，公司服务的客户数量超过 3,000 家，除在国内销售外，还将产品销往海外 50 余个国家或地区。38图46：公司客户资源资料来源：公司官网、招股说明书、国信证券经济研究所整理前五大客户收入占比前五大客户收入占比 20%20%以上，仁宝、富士康和华为为前三大客户。以上，仁宝、富士康和华为为前三大客户。公司与主要客户建立了稳定的业务合作关系，2019-

111、2021 年公司前五大客户销售金额16025.30/13024.32/13004.48 万元，分别占营收比例 20.46%/22.31%/25.62%，近三年前五大客户收入占比均在 20%以上。表12：2019-2021 年凯格精机前 5 大客户情况期间期间序号序号销售客户名称销售客户名称销售内容销售内容金额（万元）金额（万元）占营收比例占营收比例20212021 年年1富士康主要为锡膏印刷设备、LED 封装设备7317.339.34%2赣商租赁、埃西尔主要为锡膏印刷设备2737.43.49%3山西高科主要为锡膏印刷设备2733.453.49%4JTU主要为锡膏印刷设备、点胶设备、柔性自动化设

112、备1620.842.07%5顺为主要为锡膏印刷设备、点胶设备1616.282.06%-前五大客户合计16025.320.46%20202020 年年1鹏鼎主要为锡膏印刷设备4420.637.57%2富士康主要为锡膏印刷设备、LED 封装设备3281.865.62%3仁宝主要为锡膏印刷设备、点胶设备2533.124.34%4华为主要为锡膏印刷设备、点胶设备1594.22.73%5华勤主要为锡膏印刷设备1194.512.05%前五大客户合计13024.3222.31%20192019 年年1捷普主要为锡膏印刷设备3301.896.50%2华为主要为锡膏印刷设备、点胶设备2496.684.92%3J

113、UKI主要为锡膏印刷设备2467.74.86%4富士康主要为锡膏印刷设备、LED 封装设备2401.54.73%5德赛主要为锡膏印刷设备2336.684.60%前五大客户合计13004.4825.62%资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理商业模式：直销为主，经销为辅商业模式：直销为主，经销为辅直销为主，经销为辅直销为主，经销为辅。公司的销售模式分为直销模式和经销模式两种，其中经销又分为内销和外销，直销模式为主要的销售模式。2021 年公司直销/经销（内销）/经销（外销）分别实现销售收入 5.65/1.72/0.36 亿元。1 1）直销模式直销模式：由于公司生产的设备主要应用于专业性

114、较强的电子装联及 LED 封装行业，受下游行业电子产品规格不一、技术迭代更新较快、生产工艺路线多样等因素影响，不同客户对生产设备具有较强的定制化需求，因而行业内主要采取 39直销的模式，以便于与客户进行沟通，了解客户对设备在工艺、功能、效率及精度等方面的技术开发要求，并方便为客户提供检测维修、零件更换及软件升级等持续稳定的售后服务。直销模式下主要为公司市场部业务人员直接与客户洽谈并销售合同或由客户向公司下达订单，经与客户沟通确认各项技术参数标准后，公司依据备货情况安排物料采购及设备生产，将产品直接运送至客户处，根据合同条款进行安装调试并与客户进行结算。2 2）经销模式经销模式：在直销模式为主的

115、基础上公司开发经销商模式主要有以下两方面的考虑：一方面，部分经销商掌握特定的渠道资源，能够广泛的搜集市场信息，充分挖掘市场需求，公司与之合作能够更好的推广公司产品。同时，经销商从地理区域和信息沟通方面，更为贴近终端客户，能够根据客户需求针对性提供适合的产品、提供售后和技术支持。另一方面，受到物理距离、语言和文化差异等因素的影响，公司与外销终端客户之间的需求沟通、安装调试、售后服务等成本较高，因此公司与境外知名设备经销商合作可以减少沟通和服务成本，更高效的服务客户，扩大销量。经销又分为内销和外销。经销又分为内销和外销。对于内销，公司制定了严格的终端客户报备制度。一般情况下公司只有在经销商报备了终

116、端客户后才会发货，且直接发货至终端客户处，并完成安装调试。因此公司掌握内销经销商的最终销售实现情况。对于外销，海外经销商一般不设仓库，会告知公司终端客户的情况和收货地址，由公司直接发货至终端客户处，再由经销商提供安装调试服务。只有全球知名的设备行业制造商和服务商 JUKI 不向公司报备终端情况，并以自己的仓库收货，再对外转售，因此公司未掌握其终端销售情况。图47：2019-2021 公司不同销售模式营收（亿元）图48：2021 年公司销售模式收入占比资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理募投项目提升产能，加大研发投入募投项目提升产能，加

117、大研发投入公司拟公开发行不超过 1900 万股，募集资金 5.13 亿元。IPO 募集资金 51,287.52万元将用于 4 个募投项目（精密智能制造装备生产基地建设项目、研发及测试中心项目、工艺及产品展示中心项目、补充流动资金），主要有：1 1）精密智能制造装备生产基地建设项目。）精密智能制造装备生产基地建设项目。公司拟投资 23,835.48 万元新建精密智能制造装备生产基地建设项目，建设期为 2 年。项目用于提升公司锡膏印刷设备、点胶设备、LED 封装设备及柔性自动化设备的生产能力，满足并巩固公司在电子装联及 LED 封装制造领域的客户需求。本项目主要建设内容包括租赁并装修新厂房、购置生

118、产配套设施等。402 2）研发及测试中心项目研发及测试中心项目。公司拟投资 11,975.19 万元新建研发及测试中心项目，建设期 2 年，用于完善软硬件实验基础设施，将实验室建设成国内先进的智能装备研发、测试应用中心，提高前沿技术研发实力，开展支撑公司中长期发展需要的技术创新工作。本项目主要建设内容包括装修改造现有研发场所、购置新研发场所、购置研发配套设施等。3 3）工艺及产品展示中心项目工艺及产品展示中心项目。公司拟投资 5,476.85 万元新建工艺及产品展示中心项目，建设期 1 年，用于向客户展示产品、工艺及技术，提升公司品牌价值。本项目主要建设内容包括租赁及装修场地、购置安装设备及软

119、件等。4 4）补充流动资金补充流动资金。为缓解公司在业务规模快速拓展中面临的资金压力，公司拟将募集资金的 10,000.00 万元用于补充流动资金，以满足公司日常经营需求，促进公司主营业务健康快速发展。表13：公司 IPO 募投项目（单位：万元）项目名称项目名称投资总额拟投入募集资金 项目建设期是否涉及与他人合作精密智能制造装备生产基地建设项目精密智能制造装备生产基地建设项目23,835.4823,835.482 年否研发及测试中心项目研发及测试中心项目11,975.1911,975.192 年否工艺及产品展示中心项目工艺及产品展示中心项目5,476.855,476.851 年否补充流动资金补

120、充流动资金10,000.0010,000.00-合计合计51,287.5251,287.52-资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理具体来看：1 1）精密智能制造装备生产基地建设项目。）精密智能制造装备生产基地建设项目。投资金额 23,835.48 万元新建精密智能制造装备生产基地建设项目，建设期为 2 年。项目主要建设内容包括租赁并装修新厂房、购置生产配套设施等。建设投资 17,135.84 万元，预备费 856.79 万元，场地租赁投入 1619.23 万元，铺底流动资金 4223.61 万元。通过本项目建设，会增加公司极具市场竞争力的电子装联设备、封装设备等自动化精密制造装备的

121、产能，从而抓住智能制造装备行业的发展机遇，实现公司的快速发展。并且公司需要通过募投项目建设，购置更为先进的软硬件设备，引进专业技术人才，提升装备及技术工艺水平，满足公司业务不断发展的需求。2 2）研发及测试中心项目研发及测试中心项目。公司拟投资 11,975.19 万元新建研发及测试中心项目，建设期 2 年，本项目主要建设内容包括装修改造现有研发场所、购置新研发场所、购置研发配套设施等。建设投资 9047.55 万元，预备费 452.38 万元，其他投入686.50 万元，人员工资 1788.76 万元。本项目的建设在加强基础技术研发的同时对行业前沿技术进行研发，从而持续提升公司整体研发能力，

122、增强技术和产品的持续创新能力，进一步优化现有产品的功能和性能，开发出新产品的种类，确保公司整体技术的先进性，确立未来的竞争优势。通过研发及测试中心建设，公司将进一步完善产品和技术的创新体系，并利用现有技术和管理优势，对相关技术进行预研和攻关，扩充公司产品种类，提升自身市场竞争力。本项目的建设也将加大公司研发、测试投入，改善技术研发人员的工作环境和辅助手段，建立一个软硬件更加完善、更具人性化设计的研发中心，有利于吸引和容纳更多行业内的优秀研发人员，增强公司的人才储备，从而满足公司业务不断发展的需要。3 3）工艺及产品展示中心项目工艺及产品展示中心项目。公司拟投资 5,476.85 万元新建工艺及

123、产品展示中心项目，建设期 1 年。本项目主要建设内容包括租赁及装修场地、购置安装设备及软件等。建设投资 4966.90 万元，预备费 248.35 万元，房屋租赁费 168.00 万元，人员工资 93.60 万元。41该项目通过借助多媒体设备，以展览、研讨等方式传达企业软实力信息，有助于推动公司品牌象建设，进一步强化品牌优势，巩固和提升公司的行业地位，提升公司的综合竞争力。该项目在东莞、深圳、苏州、杭州等地设立工艺及产品展示中心，是公司完成装备和工艺方案的研发与生产后，在营销环节执行“高端精密装备+工艺解 决方案”战略的重要体现。该项目将通过提升公司品牌知名度、增强工艺及产品展示能力、增强重点

124、产业地区营销等，促进公司产品的销售，使公司主营业务不断壮大发展，提升公司竞争力和盈利能力，4 4）补充流动资金补充流动资金。为缓解公司在业务规模快速拓展中面临的资金压力，公司拟将募集资金的 10,000.00 万元用于补充流动资金，以满足公司日常经营需求，促进公司主营业务健康快速发展。通过补充营运资金，公司维持经营的资金来源渠道会得到优化，资产负债率将进一步改善，公司的偿债能力会增强，资产流动性会提高，财务状况得到改善。未来发展战略：成为自动化精密装备的领导企业未来发展战略：成为自动化精密装备的领导企业1 1）发展目标）发展目标公司致力于成为自动化精密装备的领导企业。未来，公司将继续深化在电子

125、装联设备、Mini/MicroLED 封测设备以及半导体设备等专业领域内的基础技术研究及应用产品开发，努力提升研发技术竞争力与工艺方案应用水平，通过持续不断地技术创新和工艺沉淀，逐步成为在工业精密智能装备领域以及集成电路封测装备领域具有国际影响力的设备制造与服务提供商。2 2）发展战略）发展战略公司将以本次发行上市为契机，以现代企业规范化的法人治理体系确保公司健康、长期、稳定地发展，以完善的财务管理系统及健全的内部控制制度实现公司经济效益的最大化。公司专注于高端精密自动化装备行业，依托全球不断增长的自动化装备市场需求，以强大的技术研发作为公司发展基石，通过“高端精密装备+工艺解决方案”来满足全

126、球客户自动化、智能化的生产与制造需求。公司始终以客户需求为导向，在持续巩固与现有客户业务合作关系的基础上，进一步加快国内外新客户、新市场的开拓，以不断保持公司在电子工业自动化精密装备领域的技术领先地位和产品市场地位。3 3）发展规划）发展规划公司将通过本次募集资金投资项目的建设，从研发、生产及销售三个方面进一步提升公司的整体市场竞争能力。研发方面，研发方面，公司将在现有研发体系及研发机构的基础上，进一步巩固核心技术及产品的基础研发实力，同时加强对行业前沿技术领域的研发，从而持续提升公司整体研发能力，增强技术和产品的持续创新能力，进一步优化现有自动化精密装备产品的功能和性能，并开发出新产品的种类

127、，确保公司整体技术的先进性，确立未来的竞争优势。生产方面，生产方面，公司计划新增标准化的生产厂房、引进先进的生产设备及配套设施、招聘高素质且经验丰富的生产及管理人员，打造一个自动化水平高、空间结构布局合理、清洁环保的智能化精密装备生产加工基地，提升公司的装备及技术工艺水平，满足公司未来几年业务发展的需要。销售方面，销售方面，在客户集中的区域市场，公司将通过建设展示中心的方式，近距离向客户展示公司的产品设备与工艺方案，提升客户认知度，从而进一步提高公司市 42场渗透率、扩大市场占有率、树立全国范围内统一的品牌形象，以增强自身竞争优势，保障公司的可持续发展。43可比公司分析可比公司分析公司专注于电

128、子工业自动化精密装备研发、生产、销售及工艺技术支持，主要产品为锡膏印刷设备，同时经营有 LED 封装设备、点胶设备及柔性自动化设备。结合公司的主营业务及主要产品，我们选取了与其存在相同或相近产品或服务的、业务模式相同或相近的 ASMPT、新益昌、劲拓股份作为可比公司。表14：可比公司主营业务、市场地位和技术实力方面的比较公司简称公司简称股票代码股票代码公司简介及主营业务公司简介及主营业务市场地位市场地位技术实力技术实力ASMPT00522.HKASM Pacific Technology Limited，于 1975 年在香港成立，是一家为半导体封装及电子产品生产的所有工艺步骤提供技术和解决方

129、案的全球知名设备制造商，包括从半导体封装材料和后段（芯片集成、焊接、封装）到 SMT 工艺。2021 年度营业收入为 219.48 亿港币。锡膏印刷设备全球领先掌握锡膏厚度检测系统、刮刀压力控制系统、清洗擦拭系统及三段式传输系统等技术。新益昌688383.SH深圳新益昌科技股份有限公司主要从事 LED、电容器、半导体、锂电池等行业智能制造装备的研发、生产和销售，为客户实现智能制造提供先进、稳定的装备及解决方案。2021 年度营业收入为 11.97亿元人民币。LED 封装固晶国内领先掌握直驱矢量控制技术、嵌入式浮点实时多路径运动控制技术、自动追踪纠偏控制技术、机器视觉高速定位技术等关键零部件核心

130、技术以及全自动精准吸取装置、全自动无缝连接运作装置、静态测试系统、高速整型进料系统、对贴胶技术、极耳切刀技术等整机核心技术等。劲拓股份300400.SZ深圳市劲拓自动化设备股份有限公司主要从事专用设备的研发、生产、销售和服务，主要产品按大类可以划分为电子整机装联设备、光电模组生产专用设备等。2021 年度营业收入为 9.89 亿元人民币。-凯格精机-公司专注于电子工业自动化精密装备研发、生产、销售及工艺技术支持，主要产品为锡膏印刷设备，同时经营有 LED 封装设备、点胶设备及柔性自动化设备。结合公司的主营业务及主要产品锡膏印刷设备国内领先掌握高精度刮刀压力反馈控制技术、高精度多平台多基板和单平

131、台多基板对位技术、低损耗无纸清洗技术、基于设备小型化的高速工业以太网总线分布式控制技术等。掌握 LED 芯片高速固晶技术。资料来源：公司招股说明书、Bloomberg、Wind，国信证券经济研究所整理从业务结构来看从业务结构来看，ASMPTASMPT 主营业务主要分为半导体解决方案业务（后工序设备业务）、表面贴装技术解决方案业务和物料业务等，其中表面贴装技术解决方案、半导体解决方案/后工序设备与公司的锡膏印刷设备、点胶设备、LED 封装设备具有较高可比性。新益昌新益昌主要从事 LED、电容器、半导体、锂电池等行业智能制造装备的研发、生产和销售，其中 LED 固晶机与公司产品具有相似性和可比性。

132、劲劲拓股份拓股份主要从事专用设备的研发、生产、销售和服务，主要产品按大类可以划分为电子整机装联设备、光电模组生产专用设备等。其中，劲拓股份生产的电子焊接类设备、智能机器视觉检测设备与公司生产的锡膏印刷设备、点胶设备属于电子装联环节中的不同工序，产品和服务上具有相似性和可比性。表15：可比公司主营业务情况（万元）公司简称公司简称产品或服务产品或服务20212021 年度年度20202020 年度年度20192019 年度年度销售收入销售收入增长率增长率销售收入销售收入增长率增长率销售收入销售收入增长率增长率ASMPT表面贴装技术解决方案716,866.1225.26%572,296.93-4.1

133、8%597,270.78-12.55%半导体解决方案/后工序设备1,148,683.0369.62%677,224.3313.76%595,293.59-24.37%新益昌LED 固晶机49,349.07-3.14%50,947.913.59%49,182.93-6.01%劲拓股份电子焊接类设备、智能机器视觉检测设备81,485.3232.65%61,429.0355.98%39,381.86-18.51%凯格精机锡膏印刷设备、点胶设备71,162.7429.73%54,853.9923.56%44,394.4021.52%LED 封装设备5,592.34123.79%2,498.89-19.

134、21%3,092.91-38.90%资料来源：公司招股说明书、Bloomberg、Wind，国信证券经济研究所整理注：截止 2022 年 7 月 1 日，人民币兑港币汇率取 0.85核心技术指标看核心技术指标看，公司的锡膏印刷设备在对准精度、印刷精度以及印刷区域面积等关键技术指标上处于行业领先水平，可以适应小型化的电子元件装配需求，且 44通过权威机构 CeTaq 认证。公司高端机型已经在华为、富士康、比亚迪等大客户群体中形成良好口碑。表16：公司锡膏印刷设备高端机型核心技术指标与可比公司高端机型比较情况竞争对手竞争对手品牌品牌机型机型核心技术指标核心技术指标认证验证情况认证验证情况对准精度对

135、准精度印刷精度印刷精度核心周期核心周期印刷区域印刷区域ASM PacificTechnology LtdDEKDEK TQ12.5m17.5m5.0s400mm*400mmAVSNeoHorizon 01iX20.0m6.5s510mm*508.5mm凯格精机GKGG9+12.5m18.0m7.5s450mm*340mmCeTaqGT+510mm*510mmGLED-mini10.0m15.0m7.5sPLED-mini10.0m10.0m23.0s737*737mm-1500*1250mmG-SEMI12.5m12.5m7.5s510mm*510mm资料来源：公司招股说明书、Wind，国信证

136、券经济研究所整理盈利能力比较分析盈利能力比较分析公司毛利率水平较高。公司毛利率水平较高。公司毛利率近五年维持在 40%-46%，劲拓股份近五年毛利率在 30%-42%，新益昌在 25%-42%，ASMPT 在 35%-40%，公司毛利率整体水平较高，近五年均高于劲拓股份；2017-2020 年四年高于新益昌和 ASMPT。公司 2017-2021年净利率分别为 12.91%/8.58%/9.92%/14.34%/14.19%，整体呈稳健上升趋势，2021 年公司净利率为 14.19%，高于劲拓股份的 7.11%。图49：公司毛利率水平较高图50：公司净利率稳健上升，2021 年超过劲拓股份资料

137、来源：Bloomberg，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Bloomberg，Wind，国信证券经济研究所整理经营规模比较分析经营规模比较分析公司营收业绩体量较小，仍处于高速发展时期。公司营收业绩体量较小，仍处于高速发展时期。2021 年公司营收 7.97 亿元，净利润 1.12 亿元，劲拓股份 2021 年营收/净利润分别 9.89/0.80 亿元，新益昌 2021年营收/净利润分别 11.97/2.32 亿元，ASMPT2021 年营收/净利润为 186.55/26.94亿 元，公 司 营 收 和 利 润 规 模 是 劲 拓 股 份 的 80.59%/140%，是 新 益 昌 的

138、66.58%/48.28%，是 ASMPT 的 4.27%/4.16%，公司整体收入利润规模较小，但处于业务高增长时期，公司营业收入/净利润 2017-2021 年 CAGR 为 23.25%/25.89%，近四年增长速度位于劲拓股份和新益昌 ASMPT 近四年营业收入/净利润复合增速19.95%/-0.11%和 24.08%/45.69%,高于 ASMPT 近四年营业收入/净利润复合增速5.79%/3%。45图51：公司营业收入（亿元）体量较小但增速高图52：公司归母净利润（亿元）体量较小但增速高资料来源：Bloomberg，Wind，国信证券经济研究所整理注：截止 2022 年 7 月 1

139、 日，人民币兑港币汇率取 0.85资料来源：Bloomberg，Wind，国信证券经济研究所整理注：截止 2022 年 7 月 1 日，人民币兑港币汇率取 0.85期间费用比较分析期间费用比较分析公司期间费用率呈稳定降低态势。公司期间费用率呈稳定降低态势。公司 2017-2021 年期间费用率分别为21.35%/24.42%/21.18%/19.72%/18.86%。公司期间费用率始终高于新益昌和ASMPT。ASMPT 为香港上市公司，双方虽然经营业务相似，但是业务体量差距悬殊，且 ASMPT 适用的财务报表编报规则与公司不同，双方财务数据可比性较低。图53：公司期间费用率高于可比公司中间水平

140、资料来源：Bloomberg，Wind，ASMPT 公司年报，国信证券经济研究所整理1）销售费用率销售费用率：2017-2021 年分别为 12.76%/13.43%/13.38%/11.45%/12.87%，高于行业平均水平，近五年均高于新益昌和 ASMPT，2020 年、2021 年为可比公司中最高，主要系公司客户数量较多，分布范围较广，且小客户数量较多所致。2020年公司销售费用率轻微下降，主要系根据新收入准则，运输费用和部分市场推广费调整至营业成本核算，此外受“新冠”疫情影响，2020 年产品维修费、差旅费、业务招待费等项目小幅下降，亦导致了销售费用总额的下降。2021 年，国内“新冠

141、”疫情控制情况良好，公司销售费用率有所回升。462）管理费用率管理费用率：2017-2021 年分别为 6.66%/10.37%/7.15%/7.17%/5.81%，呈下降趋势。公司的管理费用率高于新益昌，主要系公司产品类别较多行业跨度大，所以内部管理人员较多所致。3 3）财务费用率财务费用率：公司近五年财务费用率整体呈下降趋势，处于可比公司中间位置。2021 公司的财务费用率为 0.18%，低于新益昌的 0.33%和 ASMPT 的 0.54%，高于劲拓股份的 0.02%，处于合理水平。4 4）研发费用率）研发费用率：公司近三年研发费用率稳定在 6%左右，2021 公司的研发费用率为 6.8

142、1%，高于劲拓股份的 4.53%和新益昌的 6.39%，低于 ASMPT 的 8.90%。公司的研发费用率高于同行业可比公司平均值，处于合理水平。公司将研发积累和技术创新作为企业发展的重要战略，在研发方面保持着持续高投入，近五年研发投入金额逐年递增。图54：公司销售费用率维持较高水平图55：公司管理费用率高于新益昌资料来源：Wind，ASMPT 公司年报，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，ASMPT 公司年报，国信证券经济研究所整理图56：公司研发费用率高于可比公司平均值图57：公司财务费用率处于可比公司中等位置资料来源：Wind，ASMPT 公司年报，国信证券经济研究所整理资料来源：

143、Wind，ASMPT 公司年报，国信证券经济研究所整理 47盈利预测盈利预测盈利预测假设盈利预测假设我们预计公司 2022-2024 年收入分别是 8.01/9.03/10.95 亿元，同比增长+0.42%/+12.73%/+21.35%，归母净利润分别为 1.02/1.14/1.38 亿元，同比增长-9.07%/+12.03%/+20.86%。主要预测假设和逻辑如下：1 1、公司收入预测核心假设：、公司收入预测核心假设：凯格精机主要经营锡膏印刷设备（2021 年收入占比 81.27%），同时经营点胶设备（占比 7.98%）、LED 封装设备（占比 7.01%）和柔性自动化设备（占比 1.97

144、%）。锡膏印刷设备收入占比高，是公司最主要的业务。由于各产品所属细分行业不同，我们分别对各项产品做行业及公司未来收入的预测，具体分析逻辑如下：1.11.1、锡膏印刷设备锡膏印刷设备：2019-2021 年锡膏印刷设备收入占比 79.54%/79.70%/81.27%，收入 CAGR 为 25.75%，收入占比较高，且保持稳健增长。公司的锡膏印刷设备分为三类，我们分别对其进行分析预测：1 1）锡膏印刷锡膏印刷类设备：类设备：锡膏印刷类设备主要用于印刷普通印刷电路板。印刷精度为英制 0201（0.6*0.3mm），即目前印刷电路板上电子元器件通用标准下的常规精度，设备单价较低，通用性强，可应用于大

145、多数印刷场景，终端应用领域广泛，可应用于家电、路由器等产品。下游客户主要为大量分散的中小规模电子制造厂商，细分行业竞争激烈程度不断上升，公司通过不断降价来抢占市场份额，2017-2021 年锡膏印刷类设备均价为 11.81/10.98/10.23/10.21/10.09 万元/台，价格年均降幅-3.86%。2017-2021 年锡膏印刷类设备销量为 975/1369/1602/1685/2315 台，2018-2021 年同比增长 40.41%/17.02%/5.18%/37.39%，消费电子领域的良好发展引导公司下游大量 EMS 电子制造装备企业的持续扩产，带动公司类设备销量增长，2017-

146、2020 年由于市场竞争激烈销量增速逐年放缓，2021 年由于增速提升主要系“新冠”疫情影响，下游大量分散的中小规模电子制造厂商的大量订单回流国内，且公司大力推销性价比较高的低端型号 GSE 系列。展望未来，展望未来，价格端，我们预计细分行业竞争激烈程度提升、导致均价降低的趋势延续，保守预计公司 2022-2024 年锡膏印刷类设备均价为 9.79/9.59/9.50 万元/台，同比降低-3%/-2%/-1%。销量端，我们预计疫情导致订单回流的短期利好因素将不可长期持续，且考虑到下游消费电子行业包括家电、路由器等具体应用领域的目前景气度较低，受疫情影响消费电子行业压力较大，但长期发展趋势依然向

147、 好，因 此 保 守 谨 慎 预 计 公 司 2022-2024 年 锡 膏 印 刷 类 设 备 销 量 为2084/2084/2188 台，同比增长-10%/+0%/+5%。综上所述综上所述，基于保守谨慎考虑基于保守谨慎考虑，预预计公司计公司 -2024 年锡膏印刷年锡膏印刷类设备收入为类设备收入为 2.04/2.00/2.082.04/2.00/2.08 亿元，同比亿元，同比-12.70%/-2.00%/+3.95%-12.70%/-2.00%/+3.95%。考虑到市场竞争激烈程度的趋势延续，产品毛利率降低压力客观存在，预计 2022-2024 年毛利率 30.5

148、0%/30.20%/30.00%，同比变动-1.23/-0.30/-0.20 个 pct，呈降低趋势。2 2）锡膏印刷）锡膏印刷类设备：类设备：锡膏印刷类设备主要用于印刷高精度印刷电路板。印刷精度最高可达公制M03015（0.3*0.15mm），即目前印刷电路板上电子元器件通用标准下的最高精度，设备单价较高，设备精度和稳定性较高，主要应用于中高端消费电子领域，如手机、电脑、智能穿戴设备等。大客户对于锡膏印刷类设备的采购具有周期性。482017-2021 年锡膏印刷类设备均价为 24.68/20.91/22.54/23.18/22.31 万元/台，价格年均降幅-2.49%，2017 年均价较高主

149、要系部分大客户的周期性集中采购，且部分大客户如富士康集团、鹏鼎采购的类设备主要用于高精度智能手机等电路板和 FPC 的印刷，根据需求配置了闭环压力回馈系统、移动式自动加锡、可追溯系统、MES 系统、锡膏余量检查等较多功能选项，该部分设备平均销售单价较高，带动类设备的整体销售单价较高。2017-2021 年锡膏印刷类设备销量为823/868/954/1173/1744 台，2018-2021 年同比增长 5.47%/9.91%/22.96%/48.68%，2020 年和 2021 年销量增速提升主要系 2018 年公司将定位大客户群体的 GT+系列升级为 GT+系列，2020 年苹果公司推出 i

150、Phone 12 系列手机，为确保印刷产品的良率控制、印刷精度、印刷效率等符合苹果公司的交付标准，苹果供应链公司鹏鼎、富士康向公司周期性且大批量采购了 130 台、72 台 GT+设备，导致 GT+销量从 2019 年度的 172 台上升至 2020 年度的 416 台，带动了类设备销量的大幅增加。2021 年，大客户对类设备的需求持续增加，其中，富士康批量采购了 228台 GT+设备，VIVO 随着其智能手机出货量的增加，周期性地向公司采购了 44 台GT+设备等，大客户的批量采购带动 2021 年 GT+销量增长至 600 台，进而带动类设备销量的上升。展望未来，展望未来，锡膏印刷类设备的

151、大客户采购具有较强周期性，2017 和 2020 年的量价高水平不可长期持续，且考虑到受新冠疫情和采购周期性的双重负面影响，下游中高端消费电子行业如手机、电脑、智能穿戴设备等领域的景气度较低，但长期来看消费电子行业仍然具备较好的发展前景。因此基于保守谨慎原则，预计2022-2024 年锡膏印刷类设备均价为 21.64/21.21/21.00 万元/台，同比降低-3%/-2%/-1%，设备销量 1657/1740/2001 台，同比增长-5%/+5%/+15%。综上所述综上所述，保守谨慎预计公司保守谨慎预计公司 -2024 锡膏印刷锡膏印刷类设备收入为类设备收入为 3.

152、59/3.69/4.203.59/3.69/4.20 亿元，亿元，同比同比-7.85%/+2.90%/+13.85%-7.85%/+2.90%/+13.85%。考虑到市场下游需求景气度较低，产品毛利率降低压力客观存在，预计 2022-2024 年毛利率 46.50%/46.00%/45.70%，同比变动-1.00/-0.50/-0.30 个 pct，呈降低趋势。3 3）锡膏印刷）锡膏印刷类设备：类设备：锡膏印刷类设备主要用于印刷大尺寸印刷电路板。印刷最大产品尺寸为850mm-1500mm，设备单价较高，适用特定用途，主要用于数据中心、5G 类等服务器、基站等大尺寸线路板及 LED 行业产品印刷

153、。锡膏印刷类设备销量较低，以大 客 户 为 主。2017-2021年 锡 膏 印 刷 类 设 备 均 价 为34.57/26.22/28.36/31.39/40.94万 元/台，2018-2021年 同 比 增 长-24.15%/+8.16%/+10.68%/+30.42%。2017 年均价较高，主要系类设备的整体市场需求不高，国外竞争者对标的竞品较少，因此整体市场价格较高，2018-2020年设备均价相比 2017 年价格有所降低。2021 年类设备均价显著提高，主要系公司 2020 年研发出可应用于 MiniLED 行业的类设备新型号 GLED-mini，其对准精度、印刷精度更高，该型号在

154、 2021 年收入占比为 22.80%，平均单价较高，且公司向大客户销售的应用于 5G 基站、服务器、路由器、交换机终端产品大尺寸主板的 P-max 20 系列设备收入占比为 11.38%，该部分设备在运动控制、平台校准、图像处理等方面有较高的要求，配置了 MES 系统及物联网功能（工业 4.0）、刮刀压力实时闭环控制系统、SPI 闭环控制等选项，单价较高，上述产品带动了 2021年 类 设 备 平 均 单 价 的 上 升。2017-2021 年 锡 膏 印 刷 类 设 备 销 量 为30/69/109/97/62 台，2018-2021 年同比增长+130.00%/+57.97%/-11.0

155、1%/-36.08%。锡膏印刷类设备为大尺寸设备，主要用于数据中心、5G 类等服务器、基站大尺寸线路板印刷，2021 年销量下降主要系下游大客户生产应用于通信行业的小型服务器等产品为主，其印刷产品尺寸较小，不需要采购大尺寸设备，因此批量采购了 240 台类设备（主要为 GT+）用于生产。49展望未来展望未来，锡膏印刷类设备以数据中心、5G 类等服务器、基站等特定用途的大客户采购为主，行业发展前景较好，市场上竞品相对较少，且行业竞争强度较低。但短期仍然存在市场竞争激烈程度提升、终端市场产品升级换代周期较长导致下游厂商设备更新速度减慢的风险，并且需要审慎考虑疫情影响，但不改行业发展前景长期向好的大

156、趋势。因此基于保守谨慎原则，预计 2022-2024 年锡膏印刷类设备均价为 39.71/38.92/38.53 万元/台，同比降低-3%/-2%/-1%，设备销量56/73/91 台，同比增长-10%/+30%/+25%。综上所述综上所述，保守谨慎预计公司保守谨慎预计公司 -2024 4锡 膏 印 刷锡 膏 印 刷 类 设 备 收 入 为类 设 备 收 入 为 0.22/0.28/0.350.22/0.28/0.35 亿 元，同 比 增 长亿 元，同 比 增 长-12.70%/+27.40%/+23.75%-12.70%/+27.40%/+23.75%。考虑到市场竞争

157、强度提升的潜在风险，产品维持高毛利率承受较大压力，保守预计 2022-2024 年毛利率 63.50%/63.00%/62.70%，同比变动-1.00/-0.50/-0.30 个 pct，呈降低趋势。综上所述，我们预计 2022-2024 年公司锡膏印刷设备收入 5.85/5.97/6.63 亿元，同比增长-9.79%/+2.12%/+11.00%。表17：公司产品的档次划分依据类别类别印刷精度印刷精度可印刷最大产品尺寸可印刷最大产品尺寸 终端应用领域终端应用领域代表性产品代表性产品类类英制 0201（0.6*0.3mm）400*340mm家电、路由器等产品G5 及其衍生系列型号类类公制 M0

158、3015（0.3*0.15mm）510*510mm/430*430mm/250*300mm手机、电脑等智能移动终端GT+、GTmini 及其衍生系列型号类类英制 0201（0.6*0.3mm）；英制 01005（0.4*0.2mm）最大长度为850mm-1,500mm数据中心、5G 类等服务器、基站等通信类产品，及 LED 行业产品P 型号、GLED-mini型号及其衍生系列型号资料来源：公司招股说明书、国信证券经济研究所整理表18：公司锡膏印刷设备量价拆分及收入（亿元）预测2000202020202120212022E2022E2023E2023E

159、2024E2024E类类均价（万元/台）11.8110.9810.2310.2110.099.799.599.50增速-7.03%-6.83%-0.20%-1.18%-3.0%-2.0%-1.0%销量（台）9751,3691,6021,68523188增速40.41%17.02%5.18%37.39%-10%0%5%收入(亿元）1.151.501.641.722.342.042.002.08增速30.54%9.03%4.98%35.77%-12.70%-2.00%3.95%类类均价（万元/台）24.6820.9122.5423.1822.3121.6421.2121.00

160、增速-15.28%7.80%2.84%-3.75%-3.0%-2.0%-1.0%销量（台）8238689541,17402001增速5.47%9.91%22.96%48.68%-5%5%15%收入(亿元）2.031.812.152.723.893.593.694.20增速-10.64%18.48%26.45%43.10%-7.85%2.90%13.85%类类均价（万元/台）34.5726.2228.3631.3940.9439.7138.9238.53增速-24.15%8.16%10.68%30.42%-3.0%-2.0%-1.0%销量（台）3069

161、91增速130.00%57.97%-11.01%-36.08%-10%30%25%收入(亿元）0.100.180.310.300.250.220.280.35增速74.45%70.86%-1.50%-16.64%-12.70%27.40%23.75%锡膏印刷设备总收入（亿元锡膏印刷设备总收入（亿元）3.293.293.503.504.104.104.744.746.486.485.855.855.975.976.636.63增速增速6.47%6.47%17.13%17.13%15.76%15.76%36.60%36.60%-9.79%-9.79%2.12%2.12%11.00%11.00%成本

162、成本（亿元）（亿元）1.741.742.052.052.392.392.722.723.783.783.423.423.493.493.873.87毛利毛利（亿元）（亿元）1.551.551.451.451.711.712.022.022.702.702.432.432.482.482.762.76毛利率毛利率47.0247.02%41.5641.56%41.6141.61%42.6942.69%41.7141.71%41.56%41.56%41.52%41.52%41.68%41.68%资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理及预测1.21.2、点胶设备：点胶设备：502019-20

163、21 年 点 胶 设 备 收 入 为 0.34/0.74/0.64 亿 元，同 比 增 长+122.42%/+117.05%/-14.23%，收入占比6.63%/12.46%/7.98%，收入CAGR为36.45%，收入占比整体提升，且保持较快增长，2021 年收入下滑主要系主要系受大客户采购周期性影响等市场因素所致。价格方面，2019-2021 年点胶设备均价为18.37/20.83/18.71 万元/台，点胶设备单价较为稳定,2020 年价格较高主要系大客户周期性批量采购了较多的 DH350 设备，其整体市场价格较高，且主要用于笔记本电脑、智能穿戴设备等产品的点胶，根据需求配置了进口的压电

164、阀、MES 系统、2D 检测、微量天平等较多功能选项，因此带动单价显著高于 2019 和 2021 年。销量方面，2019-2021 年点胶设备销量为 186/356/340 台，2020/2021 年增长+91.40%/-4.49%，呈现先大幅上升后小幅下降的趋势，主要系 2019-2020 年公司点胶设备产品技术水平持续提升，市场认可度显著上升，带动其销售数量的上升，2021 年由于外销大客户采购集中度下降以及国内点胶设备市场竞争激烈程度的不断上升，导致销量下滑。展望未来，展望未来，公司点胶机的定位精度和重复精度等核心技术指标已经达到市场主流机型水平，但基于保守谨慎角度考虑，预计国内点胶设

165、备市场竞争激烈程度降进一步提升，价格降低的压力客观存在。预计 2022-2024 年点胶设备均价为18.52/18.52/18.52 万元/台，同比降低-1%/0%/0%。销量方面，从以下几个维度分析：1)从电子装联行业来看，电子装联 SMT 工艺逐渐取代 THT 工艺，成为近年来主流的电子装联工艺。受益于消费电子、5G 通信及汽车电子等终端市场的蓬勃发展，SMT 设备迎来快速发展时期。根据中国电子信息产业统计年鉴数据，我国电子整机装联设备制造业出货量从 2008 年的 2.4 万台增长到 2016 年的 34.8 万台，年复合增长率为 39.69%。根据 QYResearch 发布的2021

166、 全球表面贴装设备（SMT）市场调研与发展前景预测报告，2020 年全球 SMT 设备消费额达 54.62 亿美元，2024年全球 SMT 设备消费额预计 66.29 亿美元，2026 年全球 SMT 设备消费额预计将达到 72.73 亿美元。根据智研咨询发布的2018-2024 年中国点胶机行业市场调查分析及发展前景预测报告，2017 年我国点胶设备行业市场需求量约为 28.2 万台，市场规模达到约 141.6 亿元，预计 2024 年点胶设备行业市场规模可突破 300亿元,2017-2024 年均复合增速达到 11.32%，呈现较快增长态势。2）从订单和发出商品来看，在手订单和发出商品可以

167、体现目前已取得的可以为未来收入提供保障的销售情况。公司对点胶设备型号进行重新划分和改良，增强对于不同细分市场的针对性，产品竞争力增强，已获得富士康、德赛电池、仁宝集团等国内外知名客户的订单。a）从获取订单角度来看，2019-2021 年公司点胶设备获取订单金额为 5432.60/7278.90/8211.34 万元，主营业务收入订单执行率分别为 62.89%/101.89%/77.47%，2021 年订单执行率较低，主要系订单规模快速增长且暂时转化为存货所致，2021 年末点胶设备存货余额为 4352.61 万元。b）从在手订单角度来看，公司 2021 年末点胶设备在手订单金额 953.59

168、万元，相比2019/2020 年末的 76.86/97.87 万元，均有明显大幅上涨。c）从发出商品来看，公司点胶设备发出商品主要为发往客户的处于安装验收过程中的设备，尚未满足收 入 确 认 条 件。2019-2021 年 末 公 司 点 胶 设 备 发 出 商 品 余 额 分 别 为1029.03/1285.96/1618.41 万元，2021 年点胶设备销售收入 6361.25 万元，发出商品余额占营业收入比例为 25.44%，期后结转销售金额 731.63 万元（期后结转销售统计截止 2022 年 2 月 28 日），期后结转销售比例为 45.21%，仍有较多设备处于安装验收过程中，后续

169、满足确认收入条件后将结转为收入，对公司业绩做出贡献。3）从产能利用率角度来看，因为公司各类产品需依据客户需求进行整机或部分功 51能方面的设计、修改及调试，不同产品所需工时、物料差异较大，故以设备台数为统计指标无法准确衡量生产能力，因此公司产品不适用于传统意义上的“产能”概念，以公司产品的出库量与入库量的比率来衡量，2021 年公司点胶设备出库量365 台，同比降低 0.54%，入库量 520 台，同比增长 38.30%，出库量/入库量比率为 70.19%，同比降低 27.42 个 pct，公司产品出库量较为稳定，入库产品数量显著大幅提升，经过一定时间转化为出库量将对公司收入有所贡献。综上所述

170、，预计公司点胶设备销量有望实现较好增长，同时适当考虑疫情的负面影响，因此保守谨慎预计 2022-2024 年点胶机设备销量 561/813/1180 台，同比增长+65%/+45%/+45%。综上所述综上所述，预计公预计公司司-2024 4点胶机收入点胶机收入为为1.04/1.51/2.11.04/1.51/2.18 8亿元，同比增长亿元，同比增长+63.35%/+45.00%/+45.00%+63.35%/+45.00%/+45.00%。预计市场竞争激烈导致毛利率进一步下降，因此预计 2022-2024 年毛利率 34.50%/34.30%/34.10%，同比变动-0

171、.35/-0.20/-0.20 个 pct，呈降低趋势。表19：公司点胶设备订单金额（万元）及执行情况2002020212021点胶设备主营业务收入（万元）3,416.827,416.346,361.25获取订单金额（万元）5,432.607,278.908,211.34主营业务收入/订单金额62.89%101.89%77.47%资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理表20：公司点胶设备库存商品和在产品的订单支持情况（万元）20192019 年年 1212 月月 3131 日日20202020 年年 1212 月月 3131 日日20212021 年年 1212

172、 月月 3131 日日点胶设备库存/在产品 在手订单订单比例库存/在产品 在手订单 订单比例库存/在产品 在手订单订单比例605.4476.8612.69%895.8997.8710.92%1,877.37953.5950.79%资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理表21：公司点胶设备发出商品余额（万元）情况2002020212021点胶设备发出商品（万元）1,029.031,285.961,618.41营业收入（万元）3,416.827,416.346,361.25发出商品占营业收入比例30.12%17.34%25.44%期后结转销售金额（万元）1,029.

173、031,238.84731.63期后结转销售比例100.00%96.34%45.21%资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理 注：期后结转销售统计截止 2022 年 2 月 28 日 52表22：公司点胶设备发出商品对应主要客户及期后验收情况（单位：万元、台）客户名称台数金额发出时间期后是否验收年月台数金额东莞市同徳电子有限公司8134.72021 年 7 月113.23未验收2021 年 12 月7121.48已验收东莞华贝电子科技有限公司10110.22021 年 4 月17.81未验收2021 年 5 月17.47未验收2021 年 7 月113.36未验收2021 年 8 月

174、556.79试用机，已退回2021 年 11 月224.72未验收惠州光弘科技股份有限公司881.182021 年 3 月18.44未验收2021 年 6 月113.38未验收2021 年 11 月659.36已验收龙旗电子(惠州)有限公司577.742021 年 10 月18.32试用机，已退回2021 年 12 月469.42未验收惠州市德赛电池有限公司674.992021 年 12 月674.99已验收创维液晶器件（深圳）有限公司仲恺分公司459.612021 年 10 月352.062 台已验收；1 台试用机，已退回2021 年 12 月17.54试用机，已退回浙江大华智联有限公司44

175、6.472021 年 12 月446.47未验收嘉兴市福日源磊科技有限公司642.472021 年 9 月642.47已验收闻泰通讯股份有限公司338.922021 年 10 月226.68未验收2021 年 11 月112.24未验收深圳市沃菲特电子科技有限公司334.762021 年 7 月334.76未验收资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理 注：以上期后验收情况统计截止日为 2022 年 2 月 28 日表23：公司点胶设备量价拆分及收入（亿元）预测20020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E均价（万元/台）1

176、8.3720.8318.7118.5218.5218.52增速13.39%-10.18%-1%0%0%销量（台）18131180增速91.40%-4.49%65%45%45%点胶设备收入点胶设备收入(亿元）亿元）0.340.340.740.740.640.641.041.041.511.512.182.18增速增速117.03%117.03%-14.21%-14.21%63.35%63.35%45.00%45.00%45.00%45.00%成本成本（亿元）（亿元）0.190.190.410.410.410.410.680.680.990.991.441.44毛利毛利（亿元

177、）（亿元）0.150.150.330.330.220.220.360.360.520.520.740.74毛利率毛利率43.1343.1344.8644.8634.85%34.85%34.50%34.50%34.30%34.30%34.34.1 10%0%资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理及预测1.31.3、LEDLED 封装设备：封装设备：2019-2021 年 LED 封 装 设 备 收 入 为 0.31/0.25/0.56 亿 元，同 比 增 长-38.90%/-19.21%/+123.79%，收入占比 6.00%/4.20%/7.01%。公司 LED 封装设备主要为固晶设

178、备、焊线设备和其他设备，其中 LED 固晶设备和 LED 焊线设备合计收入占比 90%以上。2019-2020 年受传统 LED 行业产能过剩影响，公司 LED 封装设备的销量、收入同比下滑，2020 年 LED 焊线设备停产。2021 年随着全球消费需求回暖，照明、背光、显示和新型应用进一步扩散与提速，LED 行业逐步跨过低点，迎来新一轮景气上行，以及公司在 LED 封装设备领域的研发水平和产品质量不断提升，2021 年公司 LED 封装设备销量、收入大幅上升。展望未来，展望未来，LED 封装行业市场依然存在需求减缓、行业竞争加剧导致产品价格下行的压力，基于保守谨慎角度考虑，预计 2022-

179、2024 年 LED 封装固晶设备均价为13.55/13.55/13.55 万元/台，同比降低-1%/0%/0%。销量方面，从以下几个维度 53分析：1）从 LED 封装行业来看，中国 LED 封装业技术水平接近国际先进水平，已成为世界重要的 LED 封装生产基地。从市场需求来看，传统 LED 照明行业需求回暖，MiniLED 发展带动市场需求提升。传统 LED 产业近年来供需关系有较大变动，自 2017年下半年以来，由于上游 LED 芯片厂商产能持续释放，下游 LED 需求受国际贸易摩擦和宏观经济放缓等因素的影响出现下滑，LED 终端出现供需失衡，导致价格下行，该种格局一直维持至 2020

180、年下半年。根据高工 LED 统计，2020 年中国 LED应用总市场规模为 5512 亿元，同比下降 8.0%。根据高工 LED 统计，2015-2018年中国 LED 封装市场产值均实现较快增长，2018 年中国 LED 封装市场产值达到742.5 亿元，2019 年起，在 LED 应用需求趋缓的情况下，封装行业市场需求增速也减缓。再加上行业竞争导致的产品价格下调，封装市场规模首次出现下滑。2020年中国 LED 封装市场规模为 665.5 亿元，同比下降 6.3%。2021 年，随着全球消费需求回暖，照明、背光、显示和新型应用进一步扩散与提速，行业逐步跨过低点，迎来新一轮景气上行。目前，传

181、统 LED 照明行业产品单价相比前两年已趋于稳定。长期来看，受益于直显和背光两大场景的双重驱动，Mini LED 市场规模有望迎来快速成长。下游终端客户出货需求拉动，叠加对 Mini LED 应用前景的看好，MiniLED 芯片技术路线逐渐成熟，上游 LED 芯片厂商布局和扩产的意愿较强，近年来，各大厂商纷纷在 Mini/Micro LED 方面布局。未来 Mini LED 作为新一代背光/显示方案有望快速渗透，市场规模迅速提升，带动封装市场需求的提升。根据高工 LED统计，2021 年起中国 LED 封装市场规模将逐渐恢复增长，并在 2025 年达到 872亿元，2020-2025 年均复合

182、增速达 5.55%。2）从订单和发出商品来看，LED 封装设备的在手订单和发出商品可以体现目前已取得的可以为未来收入提供保障的销售情况。a）从获取订单角度来看，2019-2021年公司 LED 封装设备获取订单金额为 5781.91/3740.21/8480.88 万元，主营业务收入订单执行率分别为 53.49%/66.81%/65.94%，2021 年订单执行率较低，主要系LED 行业复苏，且公司调整产品结构的战略收到成效，公司 LED 封装设备订单金额大幅上升（同比增长 126.75%），阶段性产能不足导致订单金额暂时转化为存货所致，2021 年末公司 LED 封装设备存货余额为 9614

183、.23 万元。b）从在手订单角度来看，公司2021年末LED封装设备在手订单金额778.02万元，相比2019/2020年末的 146.02/554.13 万元，均有大幅上涨。c）从发出商品来看，公司 LED 封装设备发出商品主要为发往客户的处于安装验收过程中的设备，尚未满足收入确认条 件。2019-2021 年 末 公 司 LED 封 装 设 备 发 出 商 品 余 额 分 别 为3736.74/3208.67/4330.44 万元，2021 年 LED 封装设备销售收入 5592.34 万元，发出商品余额占营业收入比例为 77.44%，期后结转销售金额 203.81 万元（期后结转销售统计

184、截止 2022 年 2 月 28 日），期后结转销售比例为 4.71%，仍有较多设备处于安装验收过程中，后续满足确认收入条件后将结转为收入，为公司业绩做出贡献。3）从产能利用率角度来看，因为公司各类产品需依据客户需求进行整机或部分功能方面的设计、修改及调试，不同产品所需工时、物料差异较大，故以设备台数为统计指标无法准确衡量生产能力，因此公司产品不适用于传统意义上的“产能”概念，以公司产品的出库量与入库量的比率来衡量，2021 年公司 LED 封装设备出库量 468 台、入库量 750 台，同比均大幅翻倍增长，出库量/入库量比率为 62.40%，同比降低 78.65 个 pct，主要系 2021

185、 年入库量显著大于出库量，入库量经过一定时间转化为出库量将对公司收入有所贡献。综 上 所 述，保 守 谨 慎 预 计 公 司 2022-2024 年 LED 封 装 固 晶 设 备 销 量 为549/797/1155 台，同比增长 35%/45%/45%。预计 LED 焊线设备继续保持停产状态。54综上所述，预计公司综上所述，预计公司 -2024 年年 LEDLED 封装设备收入为封装设备收入为 0.75/1.08/1.570.75/1.08/1.57 亿元，亿元，同比增长同比增长 33.55%/44.90%/44.93%33.55%/44.90%/44.93%。预计

186、市场竞争激烈导致毛利率进一步下降，因此预计 2022-2024 年毛利率 17.00%/16.50%/16.30%，同比变动-0.71/-0.50/-0.20个 pct，呈降低趋势。表24：公司 LED 封装设备订单金额（万元）及执行情况2002020212021LED 封装设备主营业务收入（万元）3,092.912,498.895,592.34获取订单金额（万元）5,781.913,740.218,480.88主营业务收入/订单金额53.49%66.81%65.94%资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理表25：公司 LED 封装设备库存商品和在产品的订单支持

187、情况（万元）20192019 年年 1212 月月 3131 日日20202020 年年 1212 月月 3131 日日20212021 年年 1212 月月 3131 日日LED 封装设备库存/在产品 在手订单订单比例库存/在产品 在手订单 订单比例库存/在产品 在手订单订单比例1,945.10146.027.51%1,684.49554.1332.90%4,475.37778.0217.38%资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理表26：公司 LED 封装设备发出商品余额（万元）情况2002020212021LED 封装设备发出商品（万元）3,736.743

188、,208.674,330.44营业收入（万元）3,092.912,498.895,592.34发出商品占营业收入比例120.82%128.40%77.44%期后结转销售金额（万元）2,927.922,048.05203.81期后结转销售比例78.35%63.83%4.71%资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理 注：期后结转销售统计截止 2022 年 2 月 28 日表27：公司 LED 封装设备发出商品对应主要客户及期后验收情况（单位：万元、台）客户名称客户名称台数台数金额金额发出时间发出时间期后是否验收期后是否验收年月台数金额东莞市中麒光电技术有限公司38946.72021 年

189、3 月110.73未验收2021 年 5 月12135.03未验收2021 年 10 月24770.82未验收2021 年 12 月130.14未验收辽宁艾德光电科技有限公司45469.72018 年 10 月30310.26未验收2020 年 7 月15159.41未验收深圳新纪邦电子有限公司36411.22021 年 8 月445.48未验收2021 年 9 月28318.01未验收2021 年 10 月447.7未验收深圳市大合半导体科技有限公司36407.82021 年 5 月667.75未验收2021 年 7 月445.91未验收2021 年 8 月10113.7未验收2021 年

190、9 月670.43未验收2021 年 10 月447.7未验收2021 年 12 月662.3未验收中山市信汇照明有限公司23303.032013 年 3 月23303.03未验收江西蓝科半导体有限公司26291.62021 年 8 月17191.22未验收2021 年 10 月9100.4未验收深圳市新光台电子科技有限公司19233.52020 年 5 月339.4未验收2020 年 9 月9118.67未验收2020 年 12 月110.77未验收2021 年 6 月664.65未验收 55表28：公司 LED 封装设备量价拆分及收入（亿元）预测20020202120

191、212022E2022E2023E2023E2024E2024E固晶设备均价（万元/台）12.8415.6813.6913.5513.5513.55增速22.12%-12.69%-1.0%0.0%0.0%销量（台）97971155增速-19.80%157.59%35%45%45%收入(亿元）0.250.250.560.741.081.57增速-2.06%124.90%33.65%45.00%45.00%焊线设备均价（万元/台）22.81增速销量（台）16增速收入(亿元）0.04增速其他均价（万元/台）1.931.975.015.015.015.01增速2.07%154.3

192、1%0%0%0%销量（台）103114455增速-89.32%-63.64%5%10%10%收入(亿元）0.0200.0020.0020.0020.0020.003增速-89.10%-7.52%5.00%10.00%10.00%LEDLED 封装设备总收入封装设备总收入（亿元亿元）0.310.310.250.250.560.560.750.751.081.081.571.57增速增速-19.21%-19.21%123.75%123.75%33.55%33.55%44.90%44.90%44.93%44.93%成本成本（亿元）（亿元）0.260.260.200.200.460.460.620.6

193、20.900.901.311.31毛利毛利（亿元）（亿元）0.050.050.050.050.100.100.130.130.180.180.260.26毛利率毛利率15.5115.51%20.1220.12%17.7117.71%17.00%17.00%16.50%16.50%16.30%16.30%资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理及预测 注：公司 2020 年 LED 焊线设备停产1.41.4、柔性自动化设备：柔性自动化设备：公司 2018 年开始生产并销售激光打标设备、闭环锁螺丝设备、贴标一体设备、摆盘设备、补强设备及共享工作平台等柔性自动化设备。2019-2021 年柔

194、性自动化设备收入为 0.33/0.10/0.16 亿元，同比增长+252.62%/-68.81%/+52.41%，新冠疫情导致 2020 年收入大幅下滑。2019-2021 年公司柔性自动化设备销售单价分别为23.75/19.43/7.85 万元，单价波动较大，主要系设备高度定制化，依据不同工艺对应进行不同的模块化搭配，旨在为客户提供定制化、模块化及灵活组线的生产功能。2021 年单价显著低于 2019 和 2020 年，主要系公司销售了大量单价较低的推车所致。展望未来，展望未来，公司的柔性自动化设备尚处于早期成长阶段，依托在锡膏印刷设备领域多年来的深耕实践和技术优势积累的客户资源，且产品具备

195、高度定制化特征，市场竞争强度相对较低，具有较大发展前景。综上所述，预计公司综上所述，预计公司 -2024 年年柔性自动化设备收入为柔性自动化设备收入为 0.22/0.30/0.390.22/0.30/0.39 亿元亿元，同比增长同比增长 40.00%/35.00%/30.00%40.00%/35.00%/30.00%。基于保守谨慎考虑，存在市场竞争激烈的潜在风险，因此预计 2022-2024 年毛利率 38.50%/38.00%/37.70%，同比变动-1.10/-0.50/-0.30 个 pct，呈降低趋势。期间费用方面，考虑公司处于成长阶段仍需积极拓展新的市场和业

196、务，由此带来福建晶旭半导体科技有限公司13139.492021 年 5 月13139.49未验收新疆纽斯达科技有限公司10113.22021 年 7 月10113.2未验收中山市天鸿光电科技有限公司10104.032013 年 3 月10104.03未验收资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理 注：以上期后验收情况统计截止日为 2022 年 2 月 28 日 56销售、管理、研发费用继续保持较高投入，因此预计公司 2022-2024 年销售费用率分别为 14.00%/13.50%/12.60%，管理费用率分别为 6.30%/6.10%/5.60%，研发费用率分别为 8.00%/7.8

197、0%/7.50%，整体保持稳定。表29：盈利预测假设基础20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E锡膏印刷设备锡膏印刷设备营业收入（亿元）4.746.485.855.976.63同比增速15.76%36.60%-9.79%2.12%11.00%成本（亿元）2.723.783.423.493.87毛利（亿元）2.022.702.432.482.76毛利率42.69%41.71%41.56%41.52%41.68%点胶设备点胶设备营业收入（亿元）0.740.641.041.512.18同比增速117.05%-14.23%63.35%45.00%45

198、.00%成本（亿元）0.410.410.680.991.44毛利（亿元）0.330.220.360.520.74毛利率44.86%34.85%34.50%34.30%34.10%LEDLED 封装设备封装设备营业收入（亿元）0.250.560.751.081.57增速-19.21%123.79%33.55%44.90%44.93%成本（亿元）0.200.460.620.901.31毛利（亿元）0.050.100.130.180.26毛利率20.12%17.71%17.00%16.50%16.30%柔性自动化设备柔性自动化设备营业收入（亿元）0.100.160.220.300.39增速-68.8

199、1%52.41%40.00%35.00%30.00%成本（亿元）0.060.090.140.180.24毛利（亿元）0.040.060.080.110.15毛利率38.63%39.60%38.50%38.00%37.70%其他业务其他业务营业收入（亿元）0.110.140.160.170.19增速55.96%23.84%10.00%10.00%10.00%成本（亿元）0.090.040.080.090.09毛利（亿元）0.030.100.080.090.09毛利率22.32%68.70%50.00%50.00%50.00%营业总收入营业总收入营业收入（亿元）5.957.978.019.0310.95增速15.53%33.96%0.42%12.73%21.35%营业成本（亿元）3.484.794.935.656.95营业成本/营业收入58.45%60.08%61.56%62.64%63.47%毛利率41.55%39.92%38.44%37.36%36.53%毛利（亿元）2.473.183.083.374.00资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理及预测