1、 电力设备电力设备|证券研究报告证券研究报告 首次评级首次评级 2022 年年 8 月月 30 日日 603606.SH 增持增持 原评级原评级:未有评级未有评级 市场价格市场价格:人民币人民币 78.21 板块评级板块评级:强于大市强于大市 Table_PicQuote 股价表现股价表现(18%)34%87%139%192%244%Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22东方电缆上证综指 (%)今年今年 至今至今 1 个月个月 3 个月个月 12 个月个月 绝对 53.2(2.2)37.9

2、 210.1 相对上证指数 63.9(1.8)34.4 218.1 发行股数(百万)688 流通股(%)100 总市值(人民币 百万)53,786 3个月日均交易额(人民币 百万)854 净负债比率(%)(2022E)净现金 主要股东(%)宁波东方集团有限公司 32 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以2022年8月29日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 电力设备电力设备:电网设备电网设备 证券分析师：陶波证券分析师：陶波(8621)20328512 证券投资咨询业务证书编号：S02 东方电

3、缆东方电缆 深耕海缆领域壁垒高筑，乘海上东风扬帆起航 公司深耕电缆技术二十余年，是国内电缆行业的领先企业，通过深厚的技术积累在公司深耕电缆技术二十余年，是国内电缆行业的领先企业，通过深厚的技术积累在海缆行业的市占率处于市场领先地位。公司作为国内海缆行业的龙头企业之一，凭海缆行业的市占率处于市场领先地位。公司作为国内海缆行业的龙头企业之一，凭借着领先的技术优势、合理的产能布局优势和优秀的过往业绩优势，将充分受益于借着领先的技术优势、合理的产能布局优势和优秀的过往业绩优势，将充分受益于未来海上风电装机量的上未来海上风电装机量的上升，首次覆盖，给予升，首次覆盖，给予增持增持评级。评级。支撑评级的要点

4、支撑评级的要点 国内电缆行业领先企业，海缆业务带动公司收入快速增长。国内电缆行业领先企业，海缆业务带动公司收入快速增长。公司成立于 1998年，以陆缆起家，2005 年切入海缆产品，目前公司拥有陆缆系统、海缆系统、海洋工程三大产业板块的产品与服务，全面覆盖了从陆地到海洋、从产品到服务的相关业务。受益于我国海上风电的快速发展，公司海缆业务快速成长，驱动公司收入和利润快速增长。公司营业收入从 2017 年的 20.62 亿元增长至 2021 年的79.32亿元，CAGR达 40%，归母净利润从 2017年的 0.5亿元增长至 2021年的 11.89亿元，CAGR达 121%。海缆行业进入壁垒深厚

5、，公司市占率领先。海缆行业进入壁垒深厚，公司市占率领先。海缆具有技术要求高、施工和维护难度大等特点，行业进入壁垒较高，主要的门槛体现在技术、地理位臵、资质和资金等方面。随着海风离岸距离不断增加、容量不断提高，海缆电压等级升高、长度增加都对海缆企业提出了更高要求，技术门槛不断提高。由于深厚的进入壁垒，我国海缆行业呈现寡头竞争格局，第一梯队的中天科技、东方电缆和亨通光电占据市场接近 90%的份额，其中东方电缆占比 33%，处于领先地位。公司技术领先积极扩充产能，在手订单充沛支撑未来成长。公司技术领先积极扩充产能，在手订单充沛支撑未来成长。东方电缆深耕电缆技术二十余年，填补国内技术的空白，打破国外垄

6、断，并多次参与制定行业标准的编写，技术实力行业领先。未来应对未来海缆的需求，公司积极扩充产能，北仑基地已实现全面投产，阳江基地一期预计将于 23H1逐步释放。自 2022年年初以来，公司公告的新中标订单价值量为 73.02 亿元，其中包含全国首个 500kV三芯交流海缆（含软接头）总包项目以及公司首个海外海上风电用海缆项目，表明公司在高电压等级海缆技术的领先。据公司公告，截止 2022 年 7 月 31 日公司在手订单 105.22 亿元，其中海缆系统 63.11 亿元，陆缆系统 26.47亿元，海洋工程 15.64亿元，在手订单的快速增长对公司未来业绩形成有力的支撑。估值估值 公司作为国内海

7、缆行业的龙头企业之一，将高度受益于海上风电装机量的上升。我们预计公司 2022-2024 年营收分别为 89.58/118.75/143.17 亿元，净利润12.16/18.32/24.25亿元，对应 EPS为 1.77/2.66/3.53元。首次覆盖，给予增持增持评级。评级面临的主要风险评级面临的主要风险 风电装机不及预期；风电装机不及预期；风电行业政策调整的风险；原材料价格波动的风险；价格竞争超预期；新冠疫情影响超预期。投资摘要投资摘要 年结日：年结日：12月月 31日日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售收入(人民币 百万)5,052 7,932 8,958 1

8、1,875 14,317 变动(%)37 57 13 33 21 净利润(人民币 百万)887 1,189 1,216 1,832 2,425 全面摊薄每股收益(人民币)1.290 1.729 1.768 2.664 3.526 变动(%)86.7 34.0 2.3 50.7 32.4 全面摊薄市盈率(倍)60.6 45.2 44.2 29.4 22.2 价格/每股现金流量(倍)286.0 1,163.8 215.1 70.8 45.9 每股现金流量(人民币)0.27 0.07 0.36 1.10 1.70 企业价值/息税折旧前利润(倍)12.01 20.13 25.85 17.61 13.4

9、3 每股股息(人民币)0.219 0.219 0.354 0.533 0.705 股息率(%)0.3 0.3 0.5 0.7 0.9 资料来源：公司公告，中银证券预测 2022年 8月 30日 东方电缆 2 目录目录 国内电缆行业领先企业，海缆业务带动公司快速成长国内电缆行业领先企业，海缆业务带动公司快速成长.5 国内电缆行业领先企业，产品线丰富填补国内多项技术空白.5 股权结构稳定清晰，管理层深耕行业多年经验丰富.6 公司业绩成长迅速，海缆拉动公司盈利提升.7 海上风电进入新周期海上风电进入新周期，大容量深远海显著提升海缆价值量，大容量深远海显著提升海缆价值量.9 我国海上风电发展潜力大，“

10、十四五”规划支撑我国海风快速发展.9 无惧补贴退坡平价在即，我国海风 2023年有望开启快速上行期.11 海风大容量、深远海趋势明显，将显著提升海缆价值量.14 高壁垒铸就稳定竞争格局，东方电缆竞争优势明显高壁垒铸就稳定竞争格局，东方电缆竞争优势明显.18 海缆行业进入壁垒深厚，行业呈寡头竞争格局.18 注重研发技术领先，码头资源、工程总包能力提升公司竞争力.20 积极扩充产能应对未来需求，在手订单充沛支撑未来增长.22 盈利预测盈利预测.24 风险提示风险提示.25 8XrVfWdYoYlYuUcVbRbP9PoMoOmOtReRnNzRkPnOoP9PoPrRvPqRoMNZpMxP 20

11、22年 8月 30日 东方电缆 3 图表图表目录目录 股价表现股价表现.1 投资摘要投资摘要.1 图表图表 1.东方电缆历史沿革东方电缆历史沿革.5 图表图表 2.东方电缆产品业务板块东方电缆产品业务板块.6 图表图表 3.东方电缆部分海缆产品东方电缆部分海缆产品.6 图表图表 4.东方电缆股权结构东方电缆股权结构.6 图表图表 5.公司董事会成员及履历公司董事会成员及履历.7 图表图表 6.东方电缆营业收入及增速情况东方电缆营业收入及增速情况.7 图表图表 7.东方东方电缆归母净利润及增速情况电缆归母净利润及增速情况.7 图表图表 8.东方电缆各产品收入占比情况东方电缆各产品收入占比情况.8

12、 图表图表 9.东方电缆各个产品的毛利率情况东方电缆各个产品的毛利率情况.8 图表图表 10.东方电缆利润率情况东方电缆利润率情况.8 图表图表 11.东方电缆期间费用率情况东方电缆期间费用率情况.8 图表图表 12.全球海上风电新增装机量情况全球海上风电新增装机量情况.9 图表图表 13.全球海上风全球海上风电累计装机情况电累计装机情况.9 图表图表 14.中国海上风电新增装机量情况中国海上风电新增装机量情况.9 图表图表 15.2021年全球海上风电累计装机占比年全球海上风电累计装机占比.9 图表图表 16.2020年我国年我国 100米高度层平均风速米高度层平均风速.10 图表图表 17

13、.2020年我国年我国 70米高度层平均风功率密度图米高度层平均风功率密度图.10 图表图表 18.沿海各省海上风电沿海各省海上风电“十四五十四五”规划情况规划情况.11 图表图表 19.我国海上风电国家补贴逐步退出我国海上风电国家补贴逐步退出.11 图表图表 20.国内新增风电机组平均单机容量（国内新增风电机组平均单机容量（MW）.12 图表图表 21.主机公开投标均价快速下降（元主机公开投标均价快速下降（元/kW）.12 图表图表 22.全球可再生能源发电平准化度电成本全球可再生能源发电平准化度电成本.13 图表图表 23.2021年欧洲各国新安装海上风电机组的平均单机容量年欧洲各国新安装

14、海上风电机组的平均单机容量.13 图表图表 24.福建省海上风电项目内部收益率敏感性测试福建省海上风电项目内部收益率敏感性测试.14 图表图表 25.中国海上风电吊装容量及预测（单位：中国海上风电吊装容量及预测（单位：GW）.14 图表图表 26.海上风电场的典型交流输电系统海上风电场的典型交流输电系统.15 图表图表 27.不同省份的海上风电项目成不同省份的海上风电项目成本结构本结构.15 图表图表 28.33 kV 和和 66 kV 电缆容量比较电缆容量比较.15 图表图表 29.35kv与与 66kv集电海缆价格（含敷设）比较集电海缆价格（含敷设）比较.16 图表图表 30.已并网和在建

15、海风项目离岸距离对比（已并网和在建海风项目离岸距离对比（km）.16 2022年 8月 30日 东方电缆 4 图表图表 31.海上风电场平均容量提升明显海上风电场平均容量提升明显.16 图表图表 32.220kv 与与 500kv送出海缆价格比较送出海缆价格比较.17 图表图表 33.“十四五十四五”期间海缆市场规模测算期间海缆市场规模测算.17 图表图表 34.海底电缆行业进入壁垒深厚海底电缆行业进入壁垒深厚.18 图表图表 35.海缆较陆缆内部结构更加复杂海缆较陆缆内部结构更加复杂.18 图表图表 36.海缆软接头技术技术壁垒较高海缆软接头技术技术壁垒较高.18 图表图表 37.东方电缆立

16、塔车间东方电缆立塔车间.19 图表图表 38.东方电缆位于浙江省宁波市北仑区的专用码头东方电缆位于浙江省宁波市北仑区的专用码头.19 图表图表 39.华能汕头勒门（二）海缆招标业绩要求华能汕头勒门（二）海缆招标业绩要求.19 图表图表 40.华能浙江瑞安华能浙江瑞安 1号海缆招标业绩要求号海缆招标业绩要求.19 图表图表 41.海缆行业市占率情况海缆行业市占率情况.20 图表图表 42.公司承担或参与的主要国家项目公司承担或参与的主要国家项目.20 图表图表 43.东方电缆研发投入占比位居行业较高水平东方电缆研发投入占比位居行业较高水平.21 图表图表 44.公司研发人员占比公司研发人员占比

17、19%（截止（截止 21年底）年底）.21 图表图表 45.脐带缆应用场景脐带缆应用场景.21 图表图表 46.东方电缆近几年的脐带缆项目东方电缆近几年的脐带缆项目.21 图表图表 47.东东方海工方海工 01号和号和 02号安装船号安装船.22 图表图表 48.东东方海工方海工 01号和号和 02号安装船号安装船.22 图表图表 49.各家公司海缆敷设船情况各家公司海缆敷设船情况.22 图表图表 50.各企业海缆相关产能各企业海缆相关产能.23 图表图表 51.2022年公司新增海缆及海盐工程订单情况年公司新增海缆及海盐工程订单情况.23 图表图表 52.东方电缆盈利预测东方电缆盈利预测.2

18、4 图表图表 53.公司估值表公司估值表.24 损益表损益表(人民币人民币 百万百万).26 资产负债表资产负债表(人民币人民币 百万百万).26 现金流量表现金流量表(人民币人民币 百万百万).26 主要比率主要比率(%).26 2022年 8月 30日 东方电缆 5 国内电缆行业领先企业，海缆业务带动公司快速成长国内电缆行业领先企业，海缆业务带动公司快速成长 国内电缆行业领先企业，产品线丰富填补国内多项技术空白国内电缆行业领先企业，产品线丰富填补国内多项技术空白 宁波东方电缆股份有限公司的前身于 1998年成立，于 2014年 10月在上海证券交易所挂牌交易上市。公司早期从事陆缆相关业务，

19、2005年开始开拓海缆业务并成功开发 35KV光电复合海底电缆和海底交联电缆。公司持续进行研发，填补国内多项相关技术的空白并打破海外垄断，2015年首次交付 220kV高等级交联聚乙烯绝缘光电复合海底电缆，2016 年通过 320kV 及以下柔性输电用直流海缆关键技术研究，2019 年顺利通过 500kV 交联聚乙烯绝缘交流海底电缆的验收，2020 年公司实现国内首台漂浮式风机动态缆与施工项目。目前公司的 535kV直流陆缆系统是世界已投运的最高电压柔性直流电缆。图表图表 1.东方电缆历史沿革东方电缆历史沿革 资料来源：招股说明书，公司官网，中银证券 公司产品矩阵丰富，应用场景广阔。公司产品矩

20、阵丰富，应用场景广阔。公司现拥有陆缆系统、海缆系统、海洋工程三大产业板块的产品与服务，全面覆盖了从陆地到海洋、从产品到服务的相关业务。公司陆缆产品可应用于智能输配电网、智慧建筑&家居、轨道交通、装备用电、绿色石油化工等领域。主要产品包括超高压电力电缆（500kv）、中（低）压交流陆缆、柔性直流陆缆、阻燃电线、中（低）压配电电缆、直流牵引电缆、特种电缆等。公司海缆产品广泛应用于岛屿联网、海上风电、海洋油气等领域，提供的产品包括超高压交流海缆、柔性直流海缆、阵列电缆、送出主缆、风电动态缆、脐带缆等。公司海洋工程业务可提供敷设施工、运行维护、抢修服务和产品验收及测试服务。2022年 8月 30日 东

21、方电缆 6 图表图表 2.东方电缆产品业务板块东方电缆产品业务板块 图表图表 3.东方电缆部分海缆产品东方电缆部分海缆产品 资料来源：公司公告，中银证券 资料来源：公司官网，中银证券 股权结构稳定清晰，管理层深耕行业多年经验丰富股权结构稳定清晰，管理层深耕行业多年经验丰富 公司股权较为集中，子公司架构清晰公司股权较为集中，子公司架构清晰。公司控股股东为宁波东方集团，持股比例达 31.63%。夏崇耀、袁黎雨夫妇为公司实际控制人，两人直接或通过宁波东方集团和宁波华夏投资间接控股东方电缆，宁波华夏投资为员工持股平台。截至 2022年 6月 30日，夏崇耀持有公司 15.77%股权，袁黎雨持有公司 7

22、.76%股权，合计持有 23.53%股权。公司下设有东方海缆有限公司、广东东方海缆有限公司、宁波海缆研究院工程有限公司、东方海洋工程(舟山)有限公司等公司，其中多家作为公司主要生产基地。图表图表 4.东方电缆股权结构东方电缆股权结构 资料来源：万得，中银证券 公司高管团队基本都来自于电力电缆行业，对公司和行业的未来发展趋势认识深刻。公司高管团队基本都来自于电力电缆行业，对公司和行业的未来发展趋势认识深刻。董事长夏崇耀先生曾经历任宁波东方通信电缆厂厂长，东方集团董事长、总裁，深耕电缆行业 30余年，对公司、行业都有着详细的了解。同时夏崇耀也在电线电缆商会担任会长，对政策调控和行业发展趋势有着深刻

23、的理解和精准的判断。总经理夏峰先生长期致力于电力电缆的研究和技术创新，身为高级工程师拥有 21项有效专利，制定国家行业标准 2项。其余董事及独立董事也都出身电线电缆行业或财务领域，专业能力较强，从业经验丰富，为公司继续保持竞争优势和龙头地位奠定基础。2022年 8月 30日 东方电缆 7 图表图表 5.公司董事会成员及履历公司董事会成员及履历 姓名姓名 职务职务 履历履历 夏崇耀 董事长 1959 年 11月出生，EMBA，中共党员，高级经济师，宁波市第十六届人大代表。历任宁波东方通信电缆厂厂长，东方集团董事长、总裁，江西东方董事长，东方大金董事长。曾任宁波市政协委员、宁波市人大代表、宁波市北

24、仑区人大常委，宁波市高促会副会长、浙江省青科协副会长、浙江省总工会委员等社会职务。夏峰 副董事长、总经理 1985 年 1月出生，硕士学位，中共党员，高级工程师。曾荣获国家高技术研究发展计划（863 计划）课题负责人；入选首批浙江省“万人计划”青年拔尖人才等。拥有有效专利 21 项，其中发明专利 7项，目前正在申请的发明专利 6项；制定国家（行业）标准 2 项；获得省、部级和宁波市科技进步奖 10余项。乐君杰 董事、副总经理、董事会秘书 1977年 12月出生，本科学历。历任宁波东方集团办公室主任、总裁助理，宁波东方大金通信科技有限公司董事、副总经理；曾任宁波市北仑区青联委员、宁波市青科协理事

25、等社会职务。曾荣获投资者关系优秀管理人、“金治理”上市优秀董秘等荣誉。柯军 董事、副总经理、财务总监 1978 年 11 月出生，本科学历，中共党员。历任东方集团资产财务部主任、东方有限总经理、东方集团董事、财务总监；曾任宁波市青联委员等社会职务。宁波市电线电缆商会执行会长。潘矗直 董事、副总裁 1982年 9月出生，本科学历，中共党员，工程师。历任宁波东方电缆股份有限公司营销管理中心主任助理，海工国际事业部总经理，总裁办主任，总裁助理。2018年以来带领团队成功突破国内首根百米级静态脐带缆，首根强电复合脐带缆，首根千米级脐带缆,首根集束动态脐带缆等市场，海洋脐带缆产品荣获国家级单项冠军，海洋

26、动态缆荣获宁波市科技进步一等奖,多项国家和地方首台套等荣誉。现任公司副总裁。阎孟昆 独立董事 1965 年 1 月出生，硕士研究生，教授级高级工程师，全国电线电缆标准化技术委员会委员，电力行业电力电缆标准化技术委员会委员，历任国网电力科学研究院高级工程师，现任中国电力科学研究院武汉分院教授级高级工程师，长期从事 500 kV 及以下交联聚乙烯绝缘电力电缆的研究和技术服务等工作。刘艳森 独立董事 1958 年 5 月出生，大专，高级经济师，中国注册会计师协会理事、浙江省注册会计师协会常务理事、宁波市注册会计师协会副会长，浙江德威会计师事务所有限公司董事长，熟悉国家财经方针政策、中国注册会计师执业

27、准则，负责所有项目的最终审核签发。周静尧 独立董事 1963 年 5 月出生，硕士研究生学历，律师。先后就职于北仑区律师事务所，宁波市天一律师事务所保税区分所。现任浙江凡心律师事务所负责人，宁波仲裁委员会仲裁员等职务。资料来源：公司公告，中银证券 公司业绩成长迅速，海缆拉动公司盈利提升公司业绩成长迅速，海缆拉动公司盈利提升 公司营业收入和归母净利润持续高增长。公司营业收入和归母净利润持续高增长。受益于海缆系统、陆缆系统和海洋工程三大业务的稳健扩张，公司营业收入从 2017年的 20.62亿元增长至 2021年的 79.32亿元，CAGR达 40%，归母净利润从2017年的 0.5亿元增长至 2

28、021年的 11.89亿元，CAGR达 121%。进入 2022年以来，由于受到疫情的影响，国内海上风电相关工程建设有所延缓，导致部分海缆项目交付延后，公司营收和利润增速有所下滑，2022上半年实现营业收入 38.89亿元，同比上涨 13.96%，归母净利润 5.22亿元，同比下降 18.02%。图表图表 6.东方电缆营业收入及增速情况东方电缆营业收入及增速情况 图表图表 7.东方电缆归母净利润及增速情况东方电缆归母净利润及增速情况 资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 2022年 8月 30日 东方电缆 8 海缆业务为公司收入主要海缆业务为公司收入主要增长来源，较于陆缆业务具有

29、更高毛利率。增长来源，较于陆缆业务具有更高毛利率。公司主营业务中，陆缆系统占营业收入的比重较高，2021 年陆缆系统占营业收入的比重为 48.43%，仍在公司营业收入中占主导位臵，但占比较 2018 年减少 13.80pct，已呈现下降趋势。随着海上风电市场的发展，公司海缆营收高速发展，相应海洋工程服务营收逐年增长，2018-2021 年海缆系统和海洋工程服务营收年复合增长率分别达到 32.19%和 85.72%，而陆缆系统则为 19.52%。海缆产品由于较高技术壁垒和优秀的竞争格局，附加值高，2019-2021年毛利率分别达到 45%、54%和 44%，2021年受部分原材料价格上涨和成熟产

30、品售价有所回调影响毛利率有所下滑，但仍明显高于陆缆系统。图表图表 8.东方电缆各产品收入占比情况东方电缆各产品收入占比情况 图表图表 9.东方电缆各个产品的毛利率情况东方电缆各个产品的毛利率情况 62.23%56.33%52.07%48.43%35.45%39.86%43.12%41.26%2.24%3.62%4.53%10.20%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%20021陆缆系统海缆系统海洋工程业务其他业务 0%10%20%30%40%50%60%20021陆缆系统海缆系

31、统海洋工程业务 资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 费用控制得当，利润率近年来受原材料价格上涨和海缆价格下降的影响有所下滑，但仍保持高位。费用控制得当，利润率近年来受原材料价格上涨和海缆价格下降的影响有所下滑，但仍保持高位。近年来公司各类费用率总体保持平稳，2021年期间费用率为 7.37%，较 2020年的 9.57%下降约 2.21pct，下降的原因主要是当年的交通运输费已计入成本。由于高毛利率的海缆业务增长较快，在公司整体业务中的占比不断提升，公司毛利率和净利率提升较快，2021 年公司毛利率为 25.34%，净利率为14.99%，较 2020年均有小幅下滑，主要系 20

32、21年部分原材料价格上涨及海缆价格有所下降导致。图表图表 10.东方电缆利润率情况东方电缆利润率情况 图表图表 11.东方电缆期间费用率情况东方电缆期间费用率情况 资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 2022年 8月 30日 东方电缆 9 海上风电进入新周期海上风电进入新周期，大容量深远海显著提升海缆价值量，大容量深远海显著提升海缆价值量 我国海上风电发展潜力大，我国海上风电发展潜力大，“十四五十四五”规划支撑我国海风快速发展规划支撑我国海风快速发展 海上风电海上风电先天优势明显，全球开发速度显著加快。先天优势明显，全球开发速度显著加快。相比陆上风电，海上风电具有资源丰富、发电

33、效率高、距负荷中心近、土地资源占用小、大规模开发难度低等优势，海上风电成为重要的发展方向，目前被各国重点推进。根据 GWEC，2021年全球海上风电新增装机 21.1GW，同比增长 205.8%，累计装机量达到 57.2GW，2011-2021年累计装机量平均复合增长率为 29.2%。图表图表 12.全球海上风电新增装机量情况全球海上风电新增装机量情况 图表图表 13.全球海上风电累计装机情况全球海上风电累计装机情况 资料来源：GWEC，中银证券 资料来源：GWEC，中银证券 欧洲海风发展较早，欧洲海风发展较早，中国中国后来居上增速领跑全球后来居上增速领跑全球。作为最早开发海上风电资源的欧洲，

34、从 1991年全球第一个海上风电项目在丹麦建成开始，直到 2018年都是海上风电的主战场。2018年中国海风装机超越欧洲成为海上风电的第一大市场，2021年海上风电新增装机 16.9GW，同比增长 339.5%，累计装机 27.7GW，占全球海上风电的 48.4%。图表图表 14.中国海上风电新增装机量情况中国海上风电新增装机量情况 图表图表 15.2021年全球海上风电累计装机占比年全球海上风电累计装机占比 资料来源：GWEC，中银证券 资料来源：GWEC，中银证券 2022年 8月 30日 东方电缆 10 国国内内东东南沿海省份海风资源优越，潜在可开发资源丰富。南沿海省份海风资源优越，潜在

35、可开发资源丰富。我国海上风资源丰富，地质条件较好，且毗邻广东、江苏、浙江等国内最重要的用电负荷地区，资源禀赋与发展诉求相契合，适宜建造风电场，长期增长空间较大。根据中国气象局风能太阳能资源中心发布的2020 年中国风能太阳能资源年景公报，2020年我国近海主要海区 100米高度层年平均风速约为 8.3m/s，年平均风功率密度约为832.2W/m2，显著高于陆地 100米高度层的 5.7m/s和 221.2W/m2。另外根据国家发改委能源研究所发布的中国风电发展路线图 2050报告，我国水深 5-50米海域的海上风能资源可开发量为 5亿千瓦，50-100米的近海固定式风电储量 2.5亿千瓦，50

36、-100米的近海浮动式风电储量 12.8亿千瓦，远海风能储量 9.2亿千瓦，潜在可开发资源量较大。图表图表 16.2020年我国年我国 100米高度层平均风速米高度层平均风速 图表图表 17.2020年我国年我国 70米高度层平均风功率密度图米高度层平均风功率密度图 资料来源：2020年中国风能太阳能资源年景公报，中银证券 资料来源：2020年中国风能太阳能资源年景公报，中银证券 “十四五十四五”期间沿海各省总规划超过期间沿海各省总规划超过 50GW，支持我国海上风电，支持我国海上风电需求。需求。从目前沿海各省公布了“十四五”的海上风电建设规划来看，总的规划综述已经超过50GW，其中体量较大的

37、为广东17GW，江苏9.09GW，山东 8GW。同时，个别沿海地级市也发布了自己的规划，显著高于省一级的规划规模，例如江苏盐城宣布“十四五”期间规划 9.02GW近海和 24GW深远海风电容量，南通市制定了“十四五”期间海上风电累计装机容量要达 7.65GW的目标等等。2022年 8月 30日 东方电缆 11 图表图表 18.沿海各省海上风电沿海各省海上风电“十四五十四五”规划情况规划情况 省份省份 文件名称文件名称“十四五十四五”海风新增规划（海风新增规划（GW）内容内容 辽宁 辽宁省“十四五”海洋经济发展规划 3.75 到 2025年，力争海上风电累计并网装机容量达到 4050兆瓦。山东

38、能源保障网建设行动计划 8 到 2025年，开工 1200万千瓦，建成 800万千瓦；到 2030年，建成 3500万千瓦。江苏 江苏省“十四五”海上风电规划环境影响评价第二次公示 9.09 规划海上风电项目场址共 28 个，规模 9.09GW，规划总面积为 1444 平方千米。上海 上海市资源节约和循环经济发展“十四五”规划 1.8 加快推进奉贤、南汇、金山等地区海上风电基地建设，积极推进百万千瓦级深远海域风电示范试点，力争新增风电装机规模 180万千瓦。浙江 浙江省可再生能源发展“十四五”规划 4.55“十四五”期间，海上风电力争新增装机容量 4.55GW，累计装机容量达到 5GW 以上。

39、福建 福建省“十四五”能源发展专项规划 4.1“十四五”期间增加并网装机 410 万千瓦，新增开发省管海域海上风电规模约 1030万千瓦，力争推动深远海风电开工 480万千瓦。广东 广东省能源发展“十四五”规划 17 到 2021年底，全省海上风电累计建成投产装机容量达到 400万千瓦。到 2025 年底，力争达到 18GW，在全国率先实现平价并网。广西 广西海上风电场工程规划 3 到 2025年底，力争建成海上风电装机容量 300万千瓦，在建海上风电装机容量 500万千瓦。海南 海南省“十四五”能源发展规划 1.2 在东方西部、文昌东北部、乐东西部、儋州西北部、临高西北部 50米以浅海域优选

40、 5处海上风电开发示范项目场址，总装机容量 300万千瓦，2025年实现投产规模约 120万千瓦。合计合计 51.29 资料来源：各省发改委官网，中银证券 无惧补贴退坡平价在即，我国海风无惧补贴退坡平价在即，我国海风 2023年有望开启快速上行期年有望开启快速上行期 海上风电海上风电 2022年起不再享受国家补贴，地方补贴接力主推平价前期发展。年起不再享受国家补贴，地方补贴接力主推平价前期发展。2020年初关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见明确提出，2022年起中央不再对新建海上风电项目进行补贴，但鼓励地方继续补贴建设海上风电。目前广东、山东两省已经明确出台了海上风电补贴政策，其中广

41、东省补贴标准为 2022 年、2023 年、2024年全容量并网项目每千瓦分别补贴 1500 元、1000 元、500 元，补贴资金由省财政设立海上风电补贴专项资金解决；山东省对 2022-2024 年建成并网的“十四五”海上风电项目，省财政分别按照每千瓦 800元、500元、300元的标准给予补贴，补贴规模分别不超过 200万千瓦、340万千瓦、160万千瓦。图表图表 19.我国海上风电国家补贴逐步退出我国海上风电国家补贴逐步退出 核准核准时间时间 并网时间并网时间 执行政策执行政策 潮间带电价（元潮间带电价（元/kWh）近海电价（元近海电价（元/kWh）2018年之前 2021年底前 标杆

42、电价 0.75 0.85 2018年 5月前 2021年底前 已经确定投资主体的海上风电项目 2018年可继续推进原方案；未确定投资主体的海上风电项目应全部通过竞配方式确定上网电价 0.75/竞价 0.85/竞价 2019年 2021年底前 竞价，且电价不得高于陆上指导价 0.52 0.8 2020年 2021年底前 竞价，且电价不得高于陆上指导价 0.47 0.75 资料来源：发改委，中银证券 2022年 8月 30日 东方电缆 12 我国风机大型化趋势明显，带来风机价格的迅速下降。我国风机大型化趋势明显，带来风机价格的迅速下降。风机大型化是降低风电的度电成本的主要方式，其实现降本的路径主要

43、是摊薄各项成本和提升发电效率，根据金风科技徐燕鹏在风能杂志上发表的平价时代风电项目投资特点与趋势测算，在同样是 100MW的项目，风机单体从 2.0MW到 4.5MW，静态投资额下降 14.5%，LCOE下降 13.6%。据 CWEA统计，2020年国内新增陆上风机平均单机容量达到 2.6MW，较 2010年提升 76%；海上风机平均单机容量达到 4.9MW，较 2010年提升 85%，大型化趋势明显。从 2022年新招标的风电项目来看，陆上风电项目的风机功率大部分保持在 4MW以上，海上风电项目大部分保持在 8MW以上，我国风电正式进入大型化时代。风机价格方面，根据金风科技 2021年度业绩

44、演示材料的数据，风机投标价格自 2020年起就开始呈现下降趋势，其中 4S系列风机投标价格已从 20 年 6 月的 3497 元/kW 下降到 21 年底的 2359 元/kW，一年半的时间降幅达到32.54%。而进入 2022 年之后，不管是陆风还是海风，风机招标价格屡创新低，其中多个陆风项目的风机招标价格在 2000元/kW以下，海风项目则在 4000元/kW以下。图表图表 20.国内新增风电机组平均单机容量（国内新增风电机组平均单机容量（MW）图表图表 21.主机公开投标均价快速下降（元主机公开投标均价快速下降（元/kW）2.62.72.81.93.93.63.83.73.84.24.9

45、5.61.51.51.61.71.81.81.92.12.12.42.63.0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021海上（MW）陆上（MW）350732503098304330072860276752569733052294026262639247324952570232623592,0002,2002,4002,6002,8003,0003,2003,4003,6003S4S 资料来源：CWEA，中银证券 资料来源：金风科技官网，中银

46、证券 风力发电度电成本下降明显，风力发电度电成本下降明显，风电经济性凸显风电经济性凸显。随着风电相关技术的不断进步，风电装机量迅速增长后带来的规模经济效应日益显现、风电运营经验逐步积累和风电项目建设投资环境改善，风电成本较行业发展初期明显下降。根据 IRENA 发布的2020 年可再生能源发电成本报告显示，全球范围内陆上风电平准化度电成本从 2010年的 0.089美元/kWh下降到 2020年的 0.039美元/kWh，下降了 59.18%，已经低于光伏发电成本 0.057美元/kWh；海上风电从 2010年的 0.162美元/kWh下降到 2020年的 0.084美元/kWh，下降了 48

47、.15%。2022年 8月 30日 东方电缆 13 图表图表 22.全球可再生能源发电平准化度电成本全球可再生能源发电平准化度电成本 资料来源：IRENA，中银证券 对比欧洲海上风电，我国海上风机大型对比欧洲海上风电，我国海上风机大型化仍有空间。化仍有空间。根据欧洲风能协会（WindEurope）发布的数据，2021年欧洲新安装海上风电机组的平均单机容量为 8.5MW，比 2020年的 8.3MW有所提升。其中，英国新安装海上风电机组的平均单机容量最高，为 9.3MW。根据欧洲风能协会的最新数据，2021 年欧洲海上风电采购订单的平均单机容量达到 11.2MW。图表图表 23.2021年欧洲各

48、国新安装海上风电机组的平均单机容量年欧洲各国新安装海上风电机组的平均单机容量 8.59.38.44.440.02.04.06.08.010.0欧洲英国丹麦荷兰挪威平均新增单机容量（MW）资料来源：欧洲风能协会，中银证券 随着海风投资成本的降低，随着海风投资成本的降低，海上风电平价时代或加速来临。海上风电平价时代或加速来临。随着海风投资成本的降低，海上风电平价时代或加速来临。以风资源较好福建省为例，根据国家能源局发布的我国海上风电区域开发方案浅析的披露，福建省海风的平均风速在 7.1-10.2m/s之间，年平均利用小时数 2400-3800小时，尽管由于受到海床结构和台风因素影响，单位造价较高，

49、然而由于海风资源禀赋优异，根据我们测算目前福建海上风电度电成本为0.41元/kwh左右，处于较低水平。如果以福建省脱硫煤电价0.3932元/kwh进行敏感性测试，在 3200小时的年均利用小时数的情况下，建造成本达到 1.2万元/kw的时候，内部收益率将超过 6%。未来随着海上风电投资成本的进步下降，海上风电的经济性将逐步提高，迈向真正的平价。2022年 8月 30日 东方电缆 14 图表图表 24.福建省海上风电项目内部收益率敏感性测试福建省海上风电项目内部收益率敏感性测试 年平均等效利用小时数（小时）年平均等效利用小时数（小时）2400 2600 2800 3000 3200 3400 3

50、600 3800 单位 综合 成本(元/W)10 3.8%6.4%9.1%12.1%15.3%18.7%22.3%26.1%11 0.9%3.3%5.7%8.1%10.7%13.5%16.5%19.7%12-1.5%0.7%2.9%5.1%7.3%9.6%12.1%14.7%13-3.7%-1.5%0.6%2.6%4.6%6.6%8.7%10.9%14-5.6%-3.5%-1.5%0.4%2.3%4.1%6.0%7.9%15-7.4%-5.3%-3.4%-1.5%0.3%2.0%3.8%5.5%16-9.0%-7.0%-5.1%-3.2%-1.5%0.2%1.8%3.4%17-10.5%-8.

51、5%-6.6%-4.9%-3.1%-1.5%0.1%1.6%18-12.0%-10.0%-8.1%-6.3%-4.7%-3.0%-1.5%0.0%19-13.4%-11.3%-9.5%-7.7%-6.1%-4.5%-2.9%-1.5%资料来源：国家发改委，我国海上风电区域开发方案浅析，中银证券 2022 年将是我国海上风电的过渡时期。年将是我国海上风电的过渡时期。根据彭博新能源的统计，2021 年由于海上风电的抢装，中国海上风电新增吊装容量达到 14.2GW，同比增长 351%。相对应的是，2021年海风招标的惨淡，仅有三个项目共980MW完成招标。通常海上风电项目从开工到完全并网需要一年到一

52、年半的时间，因此2022年完成的装机规模将大概率出现下滑。海上风电有望于海上风电有望于 2023 年开启快速上行期。年开启快速上行期。根据海上风电项目的建设周期，如果要在 2024 年前全容量并网，那么其开工时间节点应早于 2022年底，而如果是 2025年前全容量并网，那么开工时间节点应早于 2023 年底。因此，对应各省的“十四五”规划目标，海上风电的新一轮招标即将启动，预计未来两年的市场招标容量不会低于 15GW，并于 2023年开启海风吊装的上行周期。图表图表 25.中国海上风电吊装容量及预测（单位：中国海上风电吊装容量及预测（单位：GW）0.6 1.2 1.7 2.5 3.8 14.

53、2 71112150.02.04.06.08.010.012.014.016.0200022E2023E2024E2025E 资料来源：CWEA，彭博新能源，中银证券预测 海风大容量、深远海趋势明显，将显著提升海缆价值量海风大容量、深远海趋势明显，将显著提升海缆价值量 海缆是海上风电项目建设的重要组成部分，约占海上风电建设成本的海缆是海上风电项目建设的重要组成部分，约占海上风电建设成本的 10%左右。左右。海缆主要应用于海上风电、海洋油气开采、陆地与岛屿间电力、通信传输等领域，而海上风电是主要 应用场景。根据GRAND VIEW RESEARCH发布

54、的报告，2020年全球海底电缆市场规模为 234亿美元，其中用于海上风电场的海底电缆市场规模最大，占比达到 45%。根据北极星风力发电网的数据，在一个典型的海上风电项目中，输电系统通常由用于连接各风力发电机组与海上升压站的集电海缆（阵列海缆）和用于连接海上升压站与陆上变电站的送出海缆两部分组成，两者合计约占海上风电项目建设成本的10%左右，其中集电海缆约占 3%，送出海缆约占 5-10%。2022年 8月 30日 东方电缆 15 图表图表 26.海上风电海上风电场的典型交流输电系统场的典型交流输电系统 集电海缆海上升压站送出海缆陆上集控中心电网 资料来源：33/66 kV Inter-arra

55、y Cables for Dutch Offshore Wind Farms A review-TenneT，中银证券 图表图表 27.不同省份的海上风电项目成本结构不同省份的海上风电项目成本结构(%)江苏江苏 广东广东 福建福建 风电机组（含安装）48 43 45 塔筒 4 4 5 风机基础及施工 19 24 25 施工辅助费 1 1 1 35kv阵列海缆 3 3 3 220kv送出海缆 5 10 5 海上升压站 6 3 3 陆上集控中心 1 2 2 用海费用 4 3 3 其他费用（前期费用、管理费、勘察设计费、税费等等）9 7 8 资料来源：北极星风力发电网，中银证券 随着海上风电项目单机

56、容量和规模的扩大，随着海上风电项目单机容量和规模的扩大，66kV 集电海缆根据优势。集电海缆根据优势。近年来，随着海上风电项目规模的扩大和风机单机容量的增大，以 35kV作为场内集电海缆的电压等级逐渐成为制约风电场建设的瓶颈。而 66kV集电海缆的应用能够减少风机回路数，降低海上升压站的接线复杂度，减少征海使用面积、减少海缆施工工作量，从而降低项目整体的投资成本。因此，在单机容量越大以及项目总规模越大的情况下，66 kV集电海缆更具优势。从目前国内的海风项目规划来看，粤电阳江青洲一、二海上风电场，三峡青洲五、六、七海上风电场，中广核帆石一、二海上风电场的集电海缆都将采用66KV电压等级的集电海

57、缆。图表图表 28.33 kV 和和 66 kV 电缆容量比较电缆容量比较 资料来源：66 kV Systems for Offshore Wind Farms-TenneT，中银证券 2022年 8月 30日 东方电缆 16 66kV 集电海缆单位集电海缆单位千米千米价值量更高价值量更高，单位功率价值量并无显著变化，单位功率价值量并无显著变化。通过近年招标的海缆采购项目来看，集电海缆（含敷设）的价格受到各地施工难度的大小影响会有所差异，但整体来看 35kV海缆平均单 GW均价在 4-5亿/GW，单公里均价在 200万元/km左右。由于采用 66kV集电海缆的项目较少，并且由于华电玉环 1 号

58、和中广核象山涂茨项目采用集输一体化的模式，集电海缆的单 GW 价值量提升较为明显，超过了 8亿元/GW，因此具有可比性的仅有粤电阳江青洲一、二海上风电项目，从该项目公布的集电海缆价格来看，单公里价格 340.69万元/km，较 35kV集电海缆有明显的提升，但是由于采用 66kV集电海缆带来的海缆整体用量的减少，单 GW价值量和在整个海风项目中的成本占比方面基本持平，并无显著变化。图表图表 29.35kv与与 66kv集电海缆价格（含敷设）比较集电海缆价格（含敷设）比较 项目名称项目名称 所在省份所在省份 项目容量项目容量（MW）集电海缆电压集电海缆电压（kV）中标价格（亿中标价格（亿元）元）

59、单单GW价格（亿价格（亿元元/GW）单公里价格单公里价格（万元（万元/km）集电海缆成本集电海缆成本占比占比 浙能嵊泗 2#浙江省 400 35 1.81 4.52 135.18 2.50%浙江嵊泗 5#、6#浙江省 281.3 35 1.41 5.01 205.18 2.92%华润电力苍南 1#浙江省 400 35 2.39 5.98/3.35%三峡阳西沙扒三、四、五期 广东省 1000 35 8.25 8.25 289.85 4.32%华能山东半岛南 4号 山东省 400 35 1.42 3.54 157.44 2.60%华电玉环 1号*浙江省 300 66 2.60 8.65/3.71%

60、中广核浙江象山涂茨项目*浙江省 280 66 2.38 8.50/5.76%粤电阳江青洲一、二 广东省 1000 66 5.68 5.68 340.69 2.63%资料来源：各项目中标公告，中银证券 注*：华电玉环1号和中广核象山涂茨项目采用集输一体化，故集电海缆的单GW价值量较高 我国海上风电项目离岸距离显著提升。我国海上风电项目离岸距离显著提升。随着海上风电高速发展，近海资源开发将面临饱和，而深远海风能资源更丰富，风速更稳定，又能避免占据海岸线和航道资源，降低对沿海生产、生活的影响。此外，根据欧洲海上风电发展经验，离岸化是趋势。根据我们统计的海上风电项目信息来看，已并网的 83个项目平均离

61、岸距离（容量加权）约为 30.27km，在建或未建的 76个项目的平均离岸距离（容量加权）约为 39.9km，增幅为 31.8%。在建项目中，除山东外，其他五省平均离岸距离均提升，其中江苏和广东的新建项目平均离岸距离已经超过 50km。单个海上风电场平均容量提升明显。单个海上风电场平均容量提升明显。近年来并网的单个风电场规模在 300MW左右，而根据目前已有的海上风电规划来看，未来几年计划并网的风电场平均规模在 400MW左右，并且广东省的几个预计在 2025年并网的项目容量都在 1GW左右，海上风电大容量趋势明显。图表图表 30.已并网和在建海风项目离岸距离对比（已并网和在建海风项目离岸距离

62、对比（km）图表图表 31.海上风电场平均容量提升明显海上风电场平均容量提升明显 0.010.020.030.040.050.060.0辽宁河北山东江苏上海浙江福建广东海南已并网项目在建或未建项目 0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0900.02016年之前200202021 2022E 2023E 2024E 2025E并网风场平均容量（MW）资料来源：各项目海洋环境报告书，中银证券 资料来源：各项目海洋环境报告书，中银证券 2022年 8月 30日 东方电缆 17 随着风场整体容量增大，送出海缆向高电压等级转随着风场整

63、体容量增大，送出海缆向高电压等级转变。变。国内目前主流的交流送出海缆电压等级为 220 kV，一般采用单回三芯结构，截面积规格有 3 400mm2、3 500mm2、3 1000mm2等。当项目容量增大时，需要扩大海缆截面积、增加回路或增加电压等级来提升输电能力。但是考虑到回路数增加会提升施工运维的难度，项目整体经济性不高，因此未来基本采用提高电压等级和截面积、降低回路数的方案，500kV三芯交流海缆将逐渐成为深远海项目的送出标配。高电压、大长度，海缆价值量将显著提升。高电压、大长度，海缆价值量将显著提升。目前三芯 220kv交流海缆的价格基本上在 400-500万元/km。以目前仅有的采用三

64、芯 500kv 交流送出海缆的粤电青洲一、二项目来看，单位公里价格达到 1417 万元，价值量提升明显。图表图表 32.220kv与与 500kv送出海缆价格比较送出海缆价格比较 项目名称项目名称 省份省份 项目容量项目容量（MW）离岸距离离岸距离（km）送出海缆送出海缆（kV）中标价格中标价格（亿元）（亿元）海缆长度海缆长度（km）单单 GW价格（亿价格（亿元元/GW）单公里价格单公里价格（万元（万元/km）集电海缆集电海缆成本占比成本占比(%)三峡大连市庄河 辽宁 300 22.2 220 1.92 52.00 6.40 369.23 3.74 华润电力苍南 1#*浙江 400 25 22

65、0 2.71 51.80 6.78 523.25 3.80 三峡阳西沙扒三、四、五期*广东 1000 26 220 8.92 121.99 8.92 731.19 4.84 中广核阳江南鹏岛 广东 400 27.25 220 3.31 68.34 8.28 484.34 4.10 华能山东半岛南 4号 山东 300 30 220 3.18 76.60 10.61 415.68 5.74 华能瑞安 1号 浙江 150 30 220 1.65 32.20 10.99 512.12 5.92 江苏启东 H1#、H2#江苏 504 34.33 220 5.10 84.09 10.12 606.26 5

66、.66 华能苍南 4号 浙江 400 36 220 3.38 74.00 8.45 456.88 3.88 三峡长乐外海 A区项目 福建 297.8 36 220 3.91 82.00 13.12 476.40 5.54 射阳海上南区 H2#江苏 300 40 220 3.69 140.80 12.29 261.95 6.81 三峡如东 800MW(H6、H10)*江苏 800 50 400 15.11 108.00 18.89 1399.07 10.57 粤电阳江青洲一、二*广东 1000 52.5 500 17.00 120.00 17.00 1416.67 7.86 资料来源：各项目海缆

67、中标公告，中银证券 注*：中标包含敷设费用 海缆行业具备海缆行业具备“抗通缩抗通缩”属性，属性，25 年市场空间有望达到年市场空间有望达到 300 亿元。亿元。根据我们对未来几年我国海上风电吊装规模的预测来对海缆市场空间进行测算，预计到 2025年海缆总市场规模将超过 300亿元，未来几年海缆的需求量基本维持在 20亿元/GW，具有较强的“抗通缩”属性。图表图表 33.“十四五十四五”期间海缆市场规模测算期间海缆市场规模测算 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 国内海上风电吊装规模（GW）14.2 7.0 12.0 13.0 15.0 风电场平均规模（MW）300.0

68、330.0 360.0 450.0 550.0 平均离岸距离（km）30.3 33.0 36.0 40.0 45.0 送出海缆平均长度（km）69.6 75.9 82.8 92.0 103.5 送出海缆需求（km）3295.4 1610.0 2760.0 2657.8 2822.7 220kv海缆单价（万元/km）483.0 458.9 435.9 414.1 393.4 220kv海缆占比(%)100.0 100.0 90.0 70.0 60.0 500kv海缆单价（万元/km）1250.0 1212.5 1176.1 1140.8 1106.6 500kv海缆占比(%)0.0 0.0 10

69、.0 30.0 40.0 送出海缆（亿元）159.2 73.9 140.7 168.0 191.6 敷设费用（万元/km）167.0 167.0 167.0 167.0 167.0 送出海缆规模含敷设（亿元）送出海缆规模含敷设（亿元）214.2 100.8 186.8 212.4 238.7 35kv集电海缆含敷设（亿元/GW）5.5 5.2 4.9 4.7 4.4 35kv集电海缆占比(%)100.0 100.0 90.0 70.0 40.0 66kv集电海缆含敷设（亿元/GW）5.7 5.4 5.1 4.9 4.6 66kv集电海缆占比(%)0.0 0.0 10.0 30.0 60.0 集

70、电海缆规模含敷设（亿元）集电海缆规模含敷设（亿元）77.5 36.3 59.4 61.6 68.3 海缆总市场规模含敷设（亿元）海缆总市场规模含敷设（亿元）291.7 137.1 246.2 274.0 307.0 资料来源：CWEA，中银证券 2022年 8月 30日 东方电缆 18 高壁垒铸就稳定竞争格局，东方电缆竞争优势明显高壁垒铸就稳定竞争格局，东方电缆竞争优势明显 海缆行业进入壁垒深厚，行业呈寡头竞争格局海缆行业进入壁垒深厚，行业呈寡头竞争格局 海缆进入壁垒海缆进入壁垒深厚深厚。海缆具有技术要求高、施工和维护难度大等特点，行业进入壁垒较高，主要的门槛体现在技术、资质、设备、业绩和资金

71、等方面。图表图表 34.海底电缆行业进入壁垒深厚海底电缆行业进入壁垒深厚 资料来源：中天海缆招股说明书，中银证券 1）生产技术壁垒）生产技术壁垒 海缆运行的水下环境复杂，强腐蚀、大水压的应用环境使得海缆对耐腐蚀、抗拉耐压、阻水防水等性能要求更高，其材料选择、结构设计、生产工艺、质量管理、敷设安装、运行维护等方面的技术难度较高，目前国内仅有少数企业具备海缆生产能力，具备 220kV 以上海缆批量生产能力的企业更少。此外，随着海洋资源开发逐步向深远海发展，大长度、大水深、柔性直流海缆以及海缆软接头技术将成为未来海缆企业重要的核心竞争力。上述产品或技术需要强大的技术研发支持，并配合丰富的产品生产和工

72、程应用经验，只有在专业人才、研发生产经验、设备设施和知识产权等方面拥有深厚积淀的企业才能实现技术突破并形成较强的竞争力，新进入企业及技术落后企业短期内难以突破生产技术壁垒。随着海风离岸距离不断增加、容量不断提高，海缆电压等级升高、长度增加都对海缆企业提出了更高要求，技术门槛不断提高。图表图表 35.海缆较陆缆内部结构更加复杂海缆较陆缆内部结构更加复杂 图表图表 36.海缆软接头技术技术壁垒较高海缆软接头技术技术壁垒较高 资料来源：中天海缆招股说明书，中银证券 资料来源：中天海缆招股说明书，中银证券 2022年 8月 30日 东方电缆 19 2）生产设备和地理位臵壁垒）生产设备和地理位臵壁垒 海

73、缆产品结构较为复杂，对生产设备要求较高，通常涉及 VCV立塔交联生产线、CCV 悬链交联生产线、盘框绞机等设备，且部分核心生产设备依赖于国外进口，因此需要企业具备较强的设备引进和生产转化能力。此外，海缆需要通 过专门的海缆敷设船进行运输，通常要求海缆企业靠近江河湖海等水域，但由于 近年来环保力度不断加强，码头岸线资源日益稀缺，从而对新进入企业或行业内原有企业扩产形成一定的壁垒。图表图表 37.东方电缆立塔车间东方电缆立塔车间 图表图表 38.东方电缆位于浙江省宁波市北仑区的专用码头东方电缆位于浙江省宁波市北仑区的专用码头 资料来源：东方电缆官网，中银证券 资料来源：东方电缆官网，中银证券 3）

74、品牌及）品牌及过往过往业绩壁垒业绩壁垒 海缆大部分用于重大工程，产品质量及稳定性是客户首要考虑因素，客户在 评估潜在供应商时会将品牌及历史业绩作为重要参考指标，良好的品牌形象及丰富的项目经验有助于获取更多的市场机会。因此，海缆行业呈现较为明显的“马太效应”，头部企业更容易获得优质客户的青睐和认可，并通过丰富的生产和项 目经验不断强化市场地位。品牌及业绩优势需要企业通过产品质量、技术研发、销售规模、项目业绩等多方面长期积累而形成，新进入企业难以在短期内树立自身品牌并积累一定规模的项目业绩，从而对其形成较高的进入壁垒。图表图表 39.华能汕头勒门（二）海缆招标业绩要求华能汕头勒门（二）海缆招标业绩

75、要求 图表图表 40.华能浙江瑞安华能浙江瑞安 1号海缆招标业绩要求号海缆招标业绩要求 资料来源：华能电子商务平台，中银证券 资料来源：华能电子商务平台，中银证券 2022年 8月 30日 东方电缆 20 国内海缆行业呈现寡头竞争格局，未来头部企业地位有望保持稳固。国内海缆行业呈现寡头竞争格局，未来头部企业地位有望保持稳固。由于深厚的进入壁垒，我国海缆行业呈现寡头竞争格局，根据中商情报网显示，第一梯队的中天科技、东方电缆和亨通光电占据市场接近 90%的份额；第二梯队的汉缆股份和宝胜股份目前市占率占比较小，通过近几年的扩产及接单，逐步扩大目前市占率，但市占率仍较小；第三梯队的万达海缆、太阳电缆、

76、起帆电缆目前尚未获得较大市场份额。考虑到海风招标项目优先会考虑已有成熟项目经验和技术先进的企业，并且随着电压等级提高、截面积增大海缆的技术门槛进一步提升，预计未来新入者重塑格局的可能较小，未来海缆行业格局将维持稳定。图表图表 41.海缆行业市占率情况海缆行业市占率情况 东方电缆33.0%中天科技37.0%亨通光电17.0%其他13.0%资料来源：中商情报网，中银证券 注重研发技术领先，码头资源、工程总包能力提升公司竞争力注重研发技术领先，码头资源、工程总包能力提升公司竞争力 公司研发实力雄厚，承担或参与多项国家项目公司研发实力雄厚，承担或参与多项国家项目。东方电缆深耕电缆相关技术二十余年，经过

77、多年不断地技术创新和积累，已经成为集研发设计、生产制造、施工敷设于一体地中国海陆缆核心供应商，由于公司在核心技术等方面处于行业领先地位，因此被认定为国家高新技术企业、国家创新型企业、国家技术创新示范企业。公司目前承担或参与多个电缆相关的国家项目，在技术上已得到国家相关部门的深度认可，并且与国内外知名科研院所、高等院校、领先企业等建立了常态化科研合作机制，结合持续高强度的科技投入，突破了多项关键技术瓶颈制约，形成了强大的持续创新能力。图表图表 42.公司承担或参与的主要国家项目公司承担或参与的主要国家项目 资料来源：公司报告，中银证券 2022年 8月 30日 东方电缆 21 研发投入占比居行业

78、较高水平。研发投入占比居行业较高水平。研发投入方面，近年来公司研发投入占营业收入的比例稳定在 3%以上，位居行业相对较高水平。2021年公司共有研发人员 223 人，占总员工数的 19%。图表图表 43.东方电缆研发投入占比位居行业较高水平东方电缆研发投入占比位居行业较高水平 图表图表 44.公司研发人员占比公司研发人员占比 19%（截止（截止 21年底）年底）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%2001920202021东方电缆中天科技亨通光电宝胜股份 研发人员19.0%非研发人员81.0%资料来源：万得，中银证券 资

79、料来源：公司公告，中银证券 突破多项核心技术，打破国外企业海洋脐带缆垄断。突破多项核心技术，打破国外企业海洋脐带缆垄断。公司依靠强大的自主研发能力，解决了超高压500kV海缆成功突破了大介面阻水导体制作、超厚绝缘三层挤压、大口径铅护套挤出、超高压芯线脱气、超高压海缆抢修接头设计等问题，并在舟山 500kV 联网输变电工程中成功应用，开启海上输电超高压时代，公司也成为行业内唯一具有 500kV海底电缆本体和 500kV软接头工程应用的企业。另外，公司在 2018年 3月成功交付国内首根深水大长度脐带缆，国内首家实现大长度海洋脐带缆产业化的企业。图表图表 45.脐带缆应用场景脐带缆应用场景 图表图

80、表 46.东方电缆近几年的脐带缆项目东方电缆近几年的脐带缆项目 公告日期公告日期 中标项目中标项目 省份省份/区区域域 中标金额（亿中标金额（亿元）元）2017/2/16 海工文昌 9-2/9-3/10-3气田群开发项目 海南 0.69 2020/1/17 流花 29-2项目 广东 0.78 2021 巴西 Bacalhau油田项目 巴西 0.20 2022/1/21 国家电网、中海油、华润电力等相关单位的海底电缆、海洋脐带缆、海洋动态缆及安装敷设项目 5.74 2022/3/10 陵水 25-1气田开发项目 海南 5.19 资料来源：公司年报，中银证券 资料来源：公司公告，中银证券 从港口码

81、头的数量和质量来看，公司目前处于行业领先水平。从港口码头的数量和质量来看，公司目前处于行业领先水平。目前东方电缆拥有 3个 2000吨级的专用码头，此外新建的广东阳江基地拥有 2个 3000吨级泊位的码头正在建设。与竞争对手相比，公司在码头数量与码头质量方面均处于领先水平。基于港口码头的区位资源优势方面，公司在浙江、广东布局的生产基地基本实现国内领海区域的全覆盖且距风场距离相对较近，为海缆生产+敷设施工奠定有利的基础。2022年 8月 30日 东方电缆 22 图表图表 47.东东方海工方海工 01号和号和 02号安装船号安装船 图表图表 48.东东方海工方海工 01号和号和 02号安装船号安装

82、船 332110.00.51.01.52.02.53.03.5东方电缆中天科技亨通光电宝胜股份汉缆股份码头数量 资料来源：公司官网，中银证券 资料来源：公司官网，中银证券 海底电缆工程难度大门槛高，海缆制造和施海底电缆工程难度大门槛高，海缆制造和施工总包逐渐成为趋势。工总包逐渐成为趋势。海缆产品单位长度质量和体积较大，且海底环境复杂，需要由专门的海缆敷设船进行敷设。除此之外，海缆敷设还需要完成后期运维，当海底电缆损坏时，需要由专业人员乘坐海缆施工船到故障点进行抢修。海底电缆的敷设工程被世界各国公认为复杂困难的大型工程，并且随着海上风电建设向更加专业化发展，开发商倾向于将海缆制造、敷设打包招标，

83、以明确海缆系统的质量责任，因此海缆的制造与安装敷设总包已逐渐成为趋势。东方电缆在敷设船数量和项目经验具备优势。东方电缆在敷设船数量和项目经验具备优势。目前公司拥有东方海工 01 号、东方海工 02 号和爱缆一号共 3 艘专业敷设安装船，成功完成三峡、中广核、华能、粤电等大型海缆项目敷设施工及运维工程、承接承担首个国外海上风电 EPC 总包项目。图表图表 49.各家公司海缆敷设船情况各家公司海缆敷设船情况 公司公司 海缆敷设船海缆敷设船 载缆量（载缆量（t）总长（总长（m）设计吃水（设计吃水（m）型深（型深（m）型宽（型宽（m）东方电缆 东方海工 01号 3500 84.8 3.6 5.5 28

84、 东方海工 02号 2500 61.84 2.9 4.6 26 爱缆一号 6000 100.65 6.41 27.45 爱缆七号 7000 100.58 6.1 30.48 建基 3001 1500 60.3 4.5 22 中天科技 中天 5号 6000 100.58 3.6 6.1 30.48 源威 1 58 4.2 18 源威 5 72.9 4.5 20 源威 8 90.28 5.5 30 亨通光电 亨通缆 1 4000 65 4 25 亨通缆 5 5000 86 5.5 27.5 20000DWT-DP2铺缆船 15000 173.8 10.5 40 资料来源：各公司公告，各公司官网，中

85、银证券 积极扩充产能应对未来需求，在手订单充沛支撑未来增长积极扩充产能应对未来需求，在手订单充沛支撑未来增长 积极积极建设新产线，产能快速提升。建设新产线，产能快速提升。为进一步提升高端海洋缆的制造水平，顺应海上风电向深远海、大机组、大规模的发展趋势，进一步提升海缆产品竞争优势，公司在 2018年底布局投资建设东部（北仑）基地，该项目已于 2021 年 7 月建成投产，并于 2022 年初达产；阳江南方基地一期预计于 2023上半年投产，届时公司将拥有 75 亿元左右的海缆产能，50 亿陆缆产能，以及 10 亿海洋工程产能。产能的快速提升，有利于公司承接下游提升的需求，并在未来的市场竞争中占据

86、更多的份额。2022年 8月 30日 东方电缆 23 图表图表 50.各企业海缆相关产能各企业海缆相关产能 公司公司 基地基地 2022年产能（亿元）年产能（亿元）2023年产能（亿元）年产能（亿元）备注备注 东方电缆 戚家山海缆生产工厂 30 30 既有产能 东部（北仑）基地未来工厂 30 30 2022年初达产 阳江南方产业基地（一期）15 2023年初建成投产 中天科技 南通海缆制造基地 40 40 既有产能 汕尾海缆制造基地 30 30 2021年 9月投产 大丰海缆制造基地/15 预计 2022年底投产 亨通光电 常熟海缆生产基地 40 41 既有产能 射阳海缆生产基地（一期）/15

87、 预计 2023年下半年建成 宝胜股份 扬州基地 24 32 既有产能 资料来源：公司报告，中银证券 在手订单充沛，支撑公司未来发展。在手订单充沛，支撑公司未来发展。自 2022年年初以来，公司公告的新中标的海缆及海洋工程订单价值量为 73.02亿元，其中包含全国首个 500kV三芯交流海缆（含软接头）总包项目以及公司首个海外海上风电用海缆项目，表明公司在高电压等级海缆技术的领先。据公司公告，截止 2022 年 7 月 31 日公司在手订单 105.22 亿元，其中海缆系统 63.11亿元（220kV及以上海缆约占 64%，脐带缆约占 10%），陆缆系统 26.47亿元，海洋工程 15.64亿

88、元，在手订单的快速增长对公司未来业绩形成有力的支撑。图表图表 51.2022年公司新增海缆及海盐工程订单情况年公司新增海缆及海盐工程订单情况 公告时间公告时间 中标内容中标内容 合同价值（亿元）合同价值（亿元）2022/1/21 国家电网、中海油、华润电力等相关单位的海底电缆、海洋脐带缆、海洋动态缆及安装敷设项目 5.74 2022/2/16 明阳阳江青洲四海上风电场项目 220kV、35kV海缆采购及敷设工程，共两个标段 13.90 2022/3/11 渤中-垦利油田群岸电应用工程项目 220kV陆用电缆采购，陵水 25-1气田开发项目静态脐带缆 7.01 2022/3/16 中广核浙江象山

89、涂茨项目 66kV海底电缆采购 2.39 2022/3/23 粤电阳江青洲一、二海上风电场项目 500kV海缆及敷设工程 17.00 2022/3/25 欧洲 HKWB海上风电项目 220kV海底电缆、220kV高压电缆、66Kv海底电缆 5.30 2022/4/8 粤电阳江青洲一、二海上风电场项目 EPC总承包工程 66kV海缆及敷设工程（A标段）2.99 2022/7/22 三峡能源阳江青州五、六、七海上风电场工程项目 EPC总承包 青州六海上风电项目 330kV海缆采购及敷设施工（标段 2）13.81 2022/7/22 国电象山 1#海上风电场（二期）项目海缆采购生产及敷设施 工 4.

90、88 资料来源：公司年报，中银证券 公司不断加大国外的市场开拓力度。公司不断加大国外的市场开拓力度。公司在 2016年首次承接了海外海缆敷设工程项目，海外收入达到了 1.05亿元的水平。在 2019年，公司国际市场战略调整为重大项目开拓，当时正处于开拓初期，海外收入仅有 0.19亿元；2021年海外市场取得一定成效，外销收入达到 0.81亿元；2022年 3月，公司与欧洲领先的海洋工程承包商 Boskalis 作为联合体获得欧洲输电网运营商 TenneT 的 Hollandse Kust West Beta（HKWB）项目，公司为该项目提供 220kV、66kV海底电缆的设计、供货、测试及技术

91、服务；公司中标额达 7500万欧元，折合人民币 5.3亿元。成立成立欧洲子公司欧洲子公司助力海外业务发展。助力海外业务发展。根据公司战略发展的需要，2022 年 6 月，公司拟以不超过 100万欧元自有资金在荷兰鹿特丹投资设立境外全资子公司，即 ORIENTCABLE(NBO)EUROPEB.V。根据公司 2022年中报显示，位于荷兰鹿特丹的欧洲子公司已设立完成。通过欧洲子公司的设立，公司将在欧洲逐步实现营销、技术研发、全球供应链开发和售后服务平台的提升，更好地满足客户需求和提高客户满意度。有利于进一步拓展相关产业的海外市场，促进公司业绩增长，提升公司核心竞争力和整体盈利能力。2022年 8月

92、 30日 东方电缆 24 盈利预测盈利预测 根据未来几年海风装机情况及公司在手订单情况，我们预计 2022-2024年营收为 89.58/118.75/143.17亿元，净利润 12.16/18.32/24.25亿元。核心假设如下：核心假设一：核心假设一：陆缆业务在未来几年维持较稳定的增长，预计 2022-2024年营收分别为 44.18/53.01/58.31亿元。考虑到规模效应，预计毛利率分别为 10.00%/11.00%/12.00%；核心假设二核心假设二：海缆业务因 2022 年由于海风“抢装”后需求短暂性下降而增速放缓，未来几年随着我国海上风电装机需求增长将快速提升，预计 2022-

93、2024年实现营收 36.00/54.00/70.20亿元，考虑到海风平价的压力，毛利率有所降低，分别为 41.00%/41.50%/42.00%。图表图表 52.东方电缆盈利预测东方电缆盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 陆缆系统 收入（百万元）3,841.40 4,417.61 5,301.13 5,831.25 收入增速(%)46.02 15.00 20.00 10.00 毛利率(%)9.49 10.00 11.00 12.00 海缆系统 收入（百万元）3,272.81 3,600.09 5,400.14 7,020.18 收入增速(%)50.21 10.00 50

94、.00 30.00 毛利率(%)43.90 41.00 41.50 42.00 海洋工程业务 收入（百万元）809.18 930.56 1,163.20 1,454.00 收入增速(%)253.52 15.00 25.00 25.00 毛利率(%)25.14 26.00 27.00 27.00 其他业务 收入（百万元）8.81 9.69 10.66 11.73 收入增速(%)(36.80)10.00 10.00 10.00 毛利率(%)58.13 50.00 50.00 50.00 合计合计 收入（百万元）收入（百万元）7,932.20 8,957.95 11,875.12 14,317.14

95、 收入增速收入增速(%)57.00 12.93 32.57 20.56 毛利率毛利率(%)25.34 24.16 26.47 28.26 资料来源：万得，中银证券预测 我们选取国内海缆企业中天科技、亨通光电和宝胜股份来进行估值比较。与东方电缆相比，可比公司除了海缆业务外，还包括比例较大的陆缆及其他业务，由于陆缆的行业成长性与弹性显著低于海上风电，因此东方电缆作为国内海缆行业的龙头企业之一，凭借着领先的技术优势、合理的产能布局优势和优秀的过往业绩优势，有望保持行业龙头地位，并享受一定的估值溢价。首次覆盖，给予“增增持持”评级。图表图表 53.公司估值表公司估值表 公司代码公司代码 公司简称公司简

96、称 评级评级 股价股价(元元)市值市值(亿元亿元)每股收益每股收益(元元/股股)市盈率市盈率(x)最新每股最新每股净资产净资产(元元/股股)2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 600522.SH 中天科技 未有评级 23.62 806.14 23.92 816.38 1.11 1.37 1.62 21.54 8.07 600487.SH 亨通光电 未有评级 16.32 385.51 16.55 390.95 0.94 1.20 1.44 17.62 8.75 600973.SH 宝胜股份 未有评级 5.47 75.01 5.48 75.15 0.30 0.4

97、8 0.63 18.19 2.71 平均值平均值 19.12 14.27 11.66 603606.SH 东方电缆 买入 78.21 537.86 1.77 2.66 3.53 44.24 29.36 22.18 7.36 资料来源：万得，中银证券 注：股价截止日2022/8/29，未有评级公司盈利预测来自万得一致预期 2022年 8月 30日 东方电缆 25 风险提示风险提示 海上风电装机量不及预期：海上风电装机量不及预期：公司海缆业务的目前主要的应用下游是海上风电领域，因此海上风电项目的投资建设进度将直接影响到海缆产品的需求，目前海上风电的平价进程仍存在一定的不确定性，如果未来海上风电装机

98、量不及预期，将会对公司的业绩产生不利影响；海上风电政策变化的风险：海上风电政策变化的风险：海上风电相较于传统能源在现阶段还不具备成本优势，国家补贴政策的支持和引导贯穿我国海上风电发展之路，推动了我国海上风电行业的快速发展。目前，我国已明确将逐步降低并退出海上风电补贴，在当前海上风电尚未实现“平价上网”的背景下，部分海上风电项目投资商的投资意愿将在短期内由于补贴政策变化及成本压力而降低，导致市场对海缆需求产生一定波动，进而对海缆行业发展产生不利影响；行业竞争加剧的风险：行业竞争加剧的风险：海上风电市场的快速发展带动了海缆需求的增长，驱动更多企业进入海缆行业或进一步扩充产能，行业竞争程度可能进一步

99、加剧，并且随着海上风电“平价上网”进程的不断加快，海缆作为海上风电产业链的重要环节，降本增效压力将逐步增大，从而对公司的盈利能力产生不利影响；原材料价格波动的风险：原材料价格波动的风险：铜、铅、铝等金属材料是电线电缆行业最重要的原材料，其价格的大幅波动将直接影响线缆企业的利润情况，虽然公司有相应的套保策略，但是如果未来原材料价格发生大幅波动，且公司未能合理预计或根据原材料价格变化并及时调整销售价格和套保策略，则可能对公司产品销售或盈利能力产生不利影响。2022年 8月 30日 东方电缆 26 损益表损益表(人民币 百万)年结日：年结日：12月月 31日日 2020 2021 2022E 202

100、3E 2024E 销售收入销售收入 5,052 7,932 8,958 11,875 14,317 销售成本(3,533)(5,956)(6,829)(8,779)(10,328)经营费用(329)(566)(412)(533)(632)息税折旧前利润息税折旧前利润 1,190 1,410 1,717 2,563 3,358 折旧及摊销(71)(76)(221)(284)(328)经营利润经营利润(息税前利润息税前利润)1,119 1,334 1,496 2,280 3,029 净利息收入/(费用)7 1 6 29 43 其他收益/(损失)73 47 48 48 48 税前利润税前利润 1,0

101、29 1,370 1,536 2,339 3,097 所得税(141)(181)(200)(304)(403)少数股东权益 0 0 120 204 269 净利润净利润 887 1,189 1,216 1,832 2,425 核心净利润核心净利润 887 1,189 1,216 1,831 2,425 每股收益(人民币)1.290 1.729 1.768 2.664 3.526 核心每股收益(人民币)1.290 1.728 1.768 2.663 3.526 每股股息(人民币)0.219 0.219 0.354 0.533 0.705 收入增长(%)37 57 13 33 21 息税前利润增长

102、(%)94 19 12 52 33 息税折旧前利润增长(%)85 18 22 49 31 每股收益增长(%)87 34 2 51 32 核心每股收益增长(%)87 34 2 51 32 资料来源：公司公告，中银证券预测 资产负债表资产负债表(人民币 百万)年结日：年结日：12月月 31日日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 1,267 1,676 1,792 2,375 3,341 应收帐款 1,810 2,455 2,273 3,005 3,835 库存 950 1,518 3,464 3,327 4,946 其他流动资产 34 32 103 1,35

103、3 359 流动资产总计流动资产总计 4,693 6,330 8,332 10,746 13,325 固定资产 1,035 1,630 1,614 1,591 1,549 无形资产 286 280 295 278 258 其他长期资产 65 134 103 119 111 长期资产总计长期资产总计 1,386 2,045 2,012 1,988 1,918 总资产总资产 6,092 8,384 10,352 12,739 15,247 应付帐款 976 1,835 1,939 3,155 2,837 短期债务 0 246 18 40 0 其他流动负债 1,196 1,331 2,143 1,5

104、48 2,332 流动负债总计流动负债总计 2,172 3,413 4,100 4,742 5,168 长期借款 702 0 231 308 179 其他长期负债 88 85 86 86 86 股本 654 688 688 688 688 储备 2,328 4,150 5,123 6,588 8,528 股东权益股东权益 3,015 4,838 5,811 7,276 9,216 少数股东权益 4 4 124 328 597 总负债及权益总负债及权益 6,092 8,384 10,352 12,739 15,247 每股帐面价值(人民币)4.38 7.03 8.45 10.58 13.40 每

105、股有形资产(人民币)3.97 6.63 8.02 10.18 13.03 每股净负债/(现金)(人民币)(1.83)(2.08)(2.58)(3.40)(4.86)资料来源：公司公告，中银证券预测 现金流量表现金流量表(人民币 百万)年结日：年结日：12月月 31日日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 税前利润 1,029 1,370 1,536 2,339 3,097 折旧与摊销 71 76 221 284 328 净利息费用 4 11 8(12)(20)运营资本变动(61)(160)1,290(1,511)477 税金(141)(181)(200)(304)(403)

106、其他经营现金流(207)(530)(2,004)236(1,678)经营活经营活动产生的现金流动产生的现金流 694 586 851 1,032 1,801 购买固定资产净值 404 590 218 242 265 投资减少/增加(4)(7)10 10 10 其他投资现金流(1,231)(1,047)(435)(485)(529)投资活动产生的现金流投资活动产生的现金流(831)(464)(208)(232)(255)净增权益(150)(150)(243)(366)(485)净增债务(446)589(464)61 13 支付股息 150 150 243 366 485 其他融资现金流 692(

107、177)(64)(277)(593)融资活动产生的现金流融资活动产生的现金流 246 412(528)(216)(581)现金变动 109 534 116 583 966 期初现金 991 1,267 1,676 1,792 2,375 公司自由现金流(137)122 644 800 1,547 权益自由现金流(579)722 187 849 1,540 资料来源：公司公告，中银证券预测 主要比率主要比率(%)年结日：年结日：12月月 31日日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 盈利能力盈利能力 息税折旧前利润率(%)23.6 17.8 19.2 21.6 23.5 息税

108、前利润率(%)22.2 16.8 16.7 19.2 21.2 税前利润率(%)20.4 17.3 17.1 19.7 21.6 净利率(%)17.6 15.0 13.6 15.4 16.9 流动性流动性 流动比率(倍)2.2 1.9 2.0 2.3 2.6 利息覆盖率(倍)91.2 63.7 69.3 486.5 934.8 净权益负债率(%)净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 速动比率(倍)1.7 1.4 1.2 1.6 1.6 估值估值 市盈率(倍)60.6 45.2 44.2 29.4 22.2 核心业务市盈率(倍)60.6 45.3 44.2 29.4 22.2 市净率(倍)17

109、.2 11.0 9.3 7.4 5.8 价格/现金流(倍)286.0 1,163.8 215.1 70.8 45.9 企业价值/息税折旧前利润(倍)12.0 20.1 25.8 17.6 13.4 周转率周转率 存货周转天数 81.3 75.6 133.1 141.2 146.2 应收帐款周转天数 107.7 98.1 96.3 81.1 87.2 应付帐款周转天数 68.8 64.7 76.9 78.3 76.4 回报率回报率 股息支付率(%)17.0 12.7 20.0 20.0 20.0 净资产收益率(%)34.5 30.3 22.8 28.0 29.4 资产收益率(%)19.2 16.

110、0 13.9 17.2 18.8 已运用资本收益率(%)7.0 6.7 5.4 6.5 6.8 资料来源：公司公告，中银证券预测 2022年 8月 30日 东方电缆 27 披露声明披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。中银国际证券股份有限公司同时声明，将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告

111、有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导，中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。评级体系说明评级体系说明 以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：公司投资评级：公司投资评级：买 入：预计该公司股价在未来 6-12个月内超越基准指数 20%以上；增 持：预计该公司股价在未来 6-12个月内超越基准指数 10%-20%；中 性：预计该公司股价在未来 6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减 持：预计该公司股价在未来 6-12个月内相对基准指数跌幅

112、在 10%以上；未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。行业投资评级：行业投资评级：强于大市：预计该行业指数在未来 6-12个月内表现强于基准指数；中 性：预计该行业指数在未来 6-12个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12个月内表现弱于基准指数；未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。沪深市场基准指数为沪深 300指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500指数。风险提示及免责声明风险提示及免责声明 本报告

113、由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。本报告发布的特定客户包括：1)基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户；2)中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投

114、资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等。本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的，中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用，并未考虑到任

115、何特别的投资目的、财务状况或特殊需要，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请，亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内容不构成对任何人的投资建议，阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前，就该投资产品的适合性，包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见。尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到，但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其

116、董事、高管、员工或其他任何个人（包括其关联方）都不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证。阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告，亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问，本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉

117、及到中银国际集团本身网站以外的资料，中银国际集团未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接（包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接）的目的，纯粹为了阁下的方便及参考，连结网站的内容不构成本报告的任何部份。阁下须承担浏览这些网站的风险。本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状，不构成任何保证，可随时更改，毋须提前通知。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人投资的建议。过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证，也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载

118、日期的判断，可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入可能出现上升或下跌。部分投资可能不会轻易变现，可能在出售或变现投资时存在难度。同样，阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下。如上所述，阁下须在做出任何投资决策之前，包括买卖本报告涉及的任何证券，寻求阁下相关投资顾问的意见。中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有。保留一切权利。中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 中国上海浦东 银城中路 200号 中银大厦 39楼 邮编 200121 电话:(8621)6860 4866 传真:(8621)5888

119、 3554 相关关联机构：相关关联机构：中银国际研究有限公司中银国际研究有限公司 香港花园道一号 中银大厦二十楼 电话:(852)3988 6333 致电香港免费电话:中国网通 10省市客户请拨打：10800 8521065 中国电信 21省市客户请拨打：10800 1521065 新加坡客户请拨打：800 852 3392 传真:(852)2147 9513 中银国际证券有限公司中银国际证券有限公司 香港花园道一号 中银大厦二十楼 电话:(852)3988 6333 传真:(852)2147 9513 中银国际控股有限公司北京代表处中银国际控股有限公司北京代表处 中国北京市西城区 西单北大街

120、 110号 8层 邮编:100032 电话:(8610)8326 2000 传真:(8610)8326 2291 中银国际中银国际(英国英国)有限公司有限公司 2/F,1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 电话:(4420)3651 8888 传真:(4420)3651 8877 中银国际中银国际(美国美国)有限公司有限公司 美国纽约市美国大道 1045号 7 Bryant Park 15楼 NY 10018 电话:(1)212 259 0888 传真:(1)212 259 0889 中银国际中银国际(新加坡新加坡)有限公司有限公司 注册编号 199303046Z 新加坡百得利路四号 中国银行大厦四楼(049908)电话:(65)6692 6829/6534 5587 传真:(65)6534 3996/6532 3371