1、 1 Ta公司公司研究研究 公司深度研究公司深度研究 证证 券券 研研 究究 报报 告告 中科创达（中科创达（300496.SZ300496.SZ）智能操作系统领导者智能操作系统领导者 投资要点：投资要点：中科创达具有全球领先的智能操作系统技术。中科创达具有全球领先的智能操作系统技术。公司成立于2008年，成立初始公司聚焦智能终端产业，并致力于研发Android/Linux核心技术；2013年起，公司正式开展智能网联汽车业务，并将业务领域从手机扩大到智能车载、无人机、VR、机器人和IP Camera等行业；2020年起，公司深耕智能软件、智能网联汽车、智能物联网业务三大产业链，并持续扩大其市占

2、率。智智能手机终端和智能网联汽车是公司发展的两大核心产业能手机终端和智能网联汽车是公司发展的两大核心产业。中科创达从研发智能手机中间件作为创立的开端。随后与多家芯片公司达成合作，并共同研发出QRD（Qualcomm Reference Design）运用于智能手机OS操作系统。随后公司进军智能网联汽车行业，研发出多种智能网联汽车产品和提供技术解决方案。其中，智能座舱市场潜力巨大，根据ICV Tank预计2022年全球智能化座舱行业规模有望达到461亿美元。智能物联网为公司战略业务，未来发展之重智能物联网为公司战略业务，未来发展之重。中科创达开创先河提出“一横两纵”的战略方针，通过物联网、人工智

3、能以及云计算等先进技术的融合创新，为客户提供从芯片层、驱动层、操作系统层、算法层到应用层的一站式解决方案。随着全球物联网市场规模的不断扩大，公司智能物联网业务的营业收入飞速增长，业绩未来可期。盈利预测盈利预测：我们预计公司2022-2024年营业收入复合增速为38.6%，归母净利润复合增速为37.8%。使用相对估值法，2022年可比公司平均PE为73倍。考虑到公司在智能操作系统上的龙头地位，综合给予公司80倍PE，目标价172.8元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示：可能存在下游市场不确定性较高的风险：应收账款发生坏账的风险。Table_First|Table_Summary|Tab

4、le_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入（百万元）2,628 4,127 5,899 8,177 10,992 增长率（%）44%57%43%39%34%净利润（百万元）443 647 919 1,270 1,693 增长率（%）87%46%42%38%33%EPS（元/股）1.04 1.52 2.16 2.98 3.98 市盈率（P/E）120 82 58 42 31 市净率（P/B）12 10 10 8 7 数据来源：公司公告、华福证券研究所 计算机 2022 年

5、 08 月 29 日 买入买入(首次评级首次评级)当前价格：125.13 元 目标价格：172.8 元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股）426/333 总市值/流通市值（百万元）53,278/41,693 每股净资产（元）12.71 资产负债率（%）26.51 一年内最高/最低（元）161.32/78.1 一年内股价相对走势一年内股价相对走势 团队成员团队成员 分析师 钱劲宇 执业证书编号：S02 邮箱：QJY 相关报告相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 丨公司名称 诚信专业 发

6、现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 投资要件投资要件 关键关键变量变量 变量变量：智能终端、智能汽车、智能物联网的各个设备、场景走向“融合智能”的大趋势，公司通过 OS 技术和组织能力在三大领域中融会贯通，渗透率逐步提高，收入迎来高速增长。预计 2022 年智能软件业务营收增速可达 14%；智能网联汽车营收增速可达 48%；智能物联网业务营收增速可达 75%。毛利率保持长期稳定。我们区别于市场的观点我们区别于市场的观点 市场认为物联网毛利率低，长尾市场较难做；我们认为，公司通过芯片能较高感知物联网细分领域景气度，通过叠加软件 sku，毛利率会上升。股价上涨的催化因

7、素股价上涨的催化因素 智能物联网业务拓展超预期、智能软件和智能网联汽车业务渗透超预期。估值和目标价格估值和目标价格 我们预计公司 2022-2024 年营业收入复合增速为 38.6%，归母净利润复合增速为37.8%。选取德赛西威、四维图新、虹软科技、华阳集团为可比公司，2022 年可比公司平均 PE 为 73 倍。考虑到公司在智能软件、智能座舱软件行业已是龙头，物联网是创新布局的第三增长曲线。三大场景走向逐步融合，逐渐打通。我们预计智能物联网作为第三增长曲线，2022 年该部分营收将达 22 亿元。因此综合给予公司 80 倍 PE，目标价 172.8 元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险

8、提示 下游市场不确定性较高的风险：智能物联网仍在导入期，存在热点分散的情况，不确定性较大。可能存在客户拓展进度和订单数量不及预期的风险 应收账款发生坏账的风险：应收账款绝对金额及占总资产的相对比重仍然较高，有出现应收账款无法收回的风险。aVpXdUdYoYlYsW9Y7NaO6MtRoOpNoMiNoOxOiNmMnM7NmMvMNZtQvNxNqQwO 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 正文目录正文目录 一、一、中科创达：全球领先的智能操作系统产品和技术提供中科创达：全球领先的智能操作系统产品和技术提供.5 5 1.11.1 具备核心技

9、术的软件公司具备核心技术的软件公司 .5 5 1.21.2 智能操作系统为核心，智能操作系统为核心，创新技术发展创新技术发展 .6 6 1.31.3 公司财务表现向好，未来可期公司财务表现向好，未来可期 .8 8 二、二、行业分析行业分析 .9 9 2.12.1 公司手机业务增速稳健公司手机业务增速稳健 .9 9 2.22.2 车是第二增长曲线车是第二增长曲线 .1111 2.32.3 物联网是未来，千亿市场空间物联网是未来，千亿市场空间 .1313 三、三、盈利预测与估值盈利预测与估值 .1414 3.13.1 盈利预测盈利预测 .1414 3.23.2 相对估值相对估值 .1515 四、四

10、、风险提示风险提示 .1515 丨公司名称 诚信专业 发现价值 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 图表目录图表目录 图表图表 1：公司业务版图：公司业务版图.5 图表图表 2：公司发展历程：公司发展历程.5 图表图表 3：公司股权结构：公司股权结构.6 图表图表 4：核心人员从业经历：核心人员从业经历.6 图表图表 5：公司产品体系：公司产品体系.7 图表图表 6：公司分产品营收（单位：亿元）：公司分产品营收（单位：亿元）.7 图表图表 7：公司分产品营收增速（单位：公司分产品营收增速（单位：%）.7 图表图表 8：2019-2022Q1 公司营业收入及增速公司营业收入

11、及增速.8 图表图表 9：2019-2022Q1 公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速.8 图表图表 10：2019-2021 按产品分类营收结构按产品分类营收结构.8 图表图表 11：2019-2021 按按产品分类毛利率（单位：产品分类毛利率（单位：%）.8 图表图表 12：2019-2021 公司毛利率和净利率公司毛利率和净利率.9 图表图表 13：2019-2022Q1 公司期间费用率（单位：公司期间费用率（单位：%）.9 图表图表 14：2019-2021 公司员工教育水平结构公司员工教育水平结构.9 图表图表 15：2019-2021 公司研发人员数量及占比公司研发人员数量及占

12、比.9 图表图表 16：手机行业产业链：手机行业产业链.10 图表图表 17：2020-24 年中国年中国 5G 手机销量情况及预测手机销量情况及预测.11 图表图表 18：2020-24 年全球年全球 5G 手机销量情况及预测手机销量情况及预测.11 图表图表 19：2016-2022 年中国智能网联汽车产业规模预测趋势图年中国智能网联汽车产业规模预测趋势图.11 图表图表 20：智能网联汽车产品和解决方案：智能网联汽车产品和解决方案.12 图表图表 21：公司合作伙伴：公司合作伙伴.12 图表图表 22：2015-2025 年全球物联网设备连接数量及预测情况（单位：亿个）年全球物联网设备连

13、接数量及预测情况（单位：亿个）.13 图表图表 23：2015-2025 年中国物联网市场规模及增长趋势（单位：十亿元）年中国物联网市场规模及增长趋势（单位：十亿元）.14 图表图表 24：分业务收入预测：分业务收入预测.15 图表图表 25：可比公司估值表：可比公司估值表.15 图表图表 26：财务预测摘要：财务预测摘要.16 丨公司名称 诚信专业 发现价值 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 一、一、中科创达：全球领先的智能操作系统产品和技术提供中科创达：全球领先的智能操作系统产品和技术提供 1.1 具备核心技术的软件公司具备核心技术的软件公司 致力于研究开发操作系统

14、技术，其研发技术全球领先。致力于研究开发操作系统技术，其研发技术全球领先。公司深耕智能终端、智能物联网、智能网联汽车三大板块。根据公司 2021 年年报披露，在公司的业务版图中，智能软件、智能物联网和智能汽车分别占别 39.5%、30.8%和 29.7%。图表图表 1：公司业务版图：公司业务版图 数据来源：公司官网，21 年报，华福证券研究所 智能终端为第一发展阶段。智能终端为第一发展阶段。自 2008 年创立以来，公司致力于研发 Android/Linux核心技术并乘借智能手机的良好发展趋势以及对操作系统核心技术的深钻及积累，在2012 年以后进入快速发展阶段。智能网联汽车为第二发展阶段。智

15、能网联汽车为第二发展阶段。公司自 2013 年正式进入智能汽车业务领域，并于 2015 年成功登陆创业板同时为实施 2.0 转型升级奠定基础。公司主营业务领域从智能手机扩大到智能车载，无人机，VR，机器人和 IP Camera 为主的智能硬件。智能物联网为第三发展阶段。智能物联网为第三发展阶段。2021 年公司继续以物联网操作系统为核心，以 SoM 产品、智能视觉、智能语言、FOTA 等技术为切入点，融合 AI、5G、云等技术，强化公司产品及智能平台技术，其核心技术在市场中竞争优势显著。图表图表 2：公司发展历程：公司发展历程 数据来源：公司官网，华福证券研究所 股权结构稳定，激励计划调动员工

16、积极性。股权结构稳定，激励计划调动员工积极性。公司控股股东及实际控制人为赵鸿飞，持 丨公司名称 诚信专业 发现价值 6 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 有公司 28.78%的股份。公司于 2021 年实施限制性股票激励计划，此次股权激励拟授予限制性股票不超过 203.38 万股（占总股本 0.48%），激励对象共计 240 人，涵盖高管、中层、核心技术人员。图表图表 3：公司股权结构：公司股权结构 数据来源：wind，华福证券研究所 核心团队稳定，从业经验丰富核心团队稳定，从业经验丰富。公司核心团队均为行业老将，从业经验丰富，能更好的把握行业动向与产品迭代更新。图表图表

17、4：核心人员从业经历：核心人员从业经历 姓名姓名 学历学历 职位职位 从业经历从业经历 赵鸿飞赵鸿飞 北京理工大学硕士 董事长 2006 年 9 月-2008 年 2 月，担任北京北大青鸟商用信息系统有限公司海外事业部副总经理；2008 年 3 月至今，担任中科创达董事长、总经理。邹鹏程邹鹏程 清华大学本科 副董事长，董事 2012 年 9 月-2022 年 3 月任公司副总经理，2008 年 12 月-2011 年 9 月历任本公司产品市场部总监，战略产品部总监，2011 年 9 月-2012 年 9 月任公司高级副总裁 康一康一 美国伊利诺伊大学香槟分校理学博士 董事 自 2020 年 1

18、 月至今于公司任职 王焕欣王焕欣 吉林财经大学本科 董事 自 2018 年 11 月至今于公司任职 数据来源：公司年报，华福证券研究所 1.2 智能操作系统为核心，创新技术发展智能操作系统为核心，创新技术发展 公司深耕智能软件业务、智能网联汽车业务、智能物联网业务三大产业链。公司深耕智能软件业务、智能网联汽车业务、智能物联网业务三大产业链。公司坚持“技术为本，生态为王，坚定全球化”的战略核心，以智能操作系统技术为核心，不断在智能软件业务、智能网联汽车业务和智能物联网三大领域进行技术革新。公司为产业界提供“IP+服务+解决方案”的一体式的软件产品及解决方案。其中，智能软件业务系统支持范围广泛，如

19、 Android、Linux、鸿蒙、Windows 等。同时伴随着 5G技术的发展，对公司智能软件业务的革新开辟新的局面。在智能网联汽车业务中，公司基于 SOA 架构的融合座舱平台，研制出智能泊车的 AVM（全景环视系统）、APA 丨公司名称 诚信专业 发现价值 7 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达（自动泊车系统）界面以及 3D 图形渲染技术，为客户打造出沉浸式泊车画面。自动驾驶创新技术支持从 AVM、APA、RPA、HPA 到 AVP 的全链产品、技术及解决方案。公司还自研了 SOA 智能软件平台，促进汽车行业的发展。公司在智能物联网领域中，构建以 loTOS 为核心的端

20、（终端），边（边缘计算），云（云服务）分布式 OS 的一体化及解决方案。图表图表 5：公司产品体系：公司产品体系 数据来源：公司官网，华福证券研究所 公司各项收入显著增加。分行业看，公司各项收入显著增加。分行业看，2021 年公司智能软件收入 16.3 亿元，增速40%。智能网联汽车收入 12.2 亿元，增速 59%。智能物联网收入 12.7 亿元，增速83%。分产品看，分产品看，2021 年公司软件开发提供了 15.1 亿元的收入，增速为 57.7%；技术服务提供了 13.5 亿元的收入，增速为 41.5%；软件许可提供了 1.3 亿元的收入，增速为 11.3%；商品销售及其他提供了 11.

21、4 亿元的收入，增速为 89.5%。软件开发是公司 21 年的主要收入来源。各项产品业务营收逐年高速增长，公司产品业务逐年扩大规模。图表图表 6：公司分产品营收（单位：亿元）：公司分产品营收（单位：亿元）图表图表 7：公司分产品营收增速（单位：公司分产品营收增速（单位：%）数据来源：公司年报，华福证券研究所 数据来源：公司年报，华福证券研究所 024688年2019年2020年2021年软件开发技术服务软件许可商品销售及其他-50%0%50%100%150%2019年2020年2021年软件开发技术服务软件许可商品销售及其他 丨公司名称 诚信专业 发现价值 8 请务必阅读

22、报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 1.3 公司财务表现向好，未来可期公司财务表现向好，未来可期 公司营业收入高速增长，归母净利润稳步提升公司营业收入高速增长，归母净利润稳步提升。近年来，公司营业收入稳步增长，2020/2021 年的营业收入分别为 26.3/41.3 亿元，同比增长 43.9%/57.0%。2022 年第一季度较上年同期增长 45.81%。利润端看，2020/2021 年，公司实现归母净利润 4.4/6.5亿元，同比增长 86.6%/46.0%。2021 年，公司加大研发投入以及建设新型组织体系，加大投入管理费用，造成公司净利润增速下降。但随着公司研发和管理过程的推进

23、，研发和管理成果将逐步兑现，公司未来业绩可期。软件开发和技术服务为公司的两大核心业务。软件开发和技术服务为公司的两大核心业务。2019-2021 年，软件开发和商品销售的占比逐渐增加，反映了公司在新行业新赛道中逐步拓展。公司 2021 年软件开发、技术服务、软件许可和商品销售的毛利率分别为 50.9%/43.9%/78.6%/14.5%。其中软件许可的毛利率较高，因其复用率高。2019-2021 年公司产品毛利率总体来看走势相对稳定。随着公司在新行业中的深耕，毛利率有望稳中求提升。图表图表 8：2019-2022Q1 公司营业收入及增速公司营业收入及增速 图表图表 9：2019-2022Q1

24、公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速 数据来源：Wind，华福证券研究所 数据来源：Wind，华福证券研究所 图表图表 10：2019-2021 按产品分类营收结构按产品分类营收结构 图表图表 11：2019-2021 按产品分类毛利率（单位：按产品分类毛利率（单位：%）数据来源：公司年报，华福证券研究所 数据来源：公司年报，华福证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%00022Q1营业收入（亿元，左轴）YoY（%，右轴）0%20%40%60%80%100%0202020212022Q1营业收入（亿元，左轴）Yo

25、Y（%，右轴）0%20%40%60%80%100%201920202021软件开发技术服务软件许可商品销售及其他0%20%40%60%80%100%201920202021软件开发技术服务软件许可商品销售及其他 丨公司名称 诚信专业 发现价值 9 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 毛利率走势较为平缓，公司研发费用率飞速增长。毛利率走势较为平缓，公司研发费用率飞速增长。2019-2021 年，公司毛利率分别为 42.6%/44.2%/39.4%；公司净利率分别为 13.0%/17.2%/15.3%。短期内，公司研发费用上涨是净利润下降的部分原因，但随着公司在研发中加大投入，未

26、来业绩可期。公司近年来销售费用稳定，研发费用快速增长，公司注重产品的研发迭代，未来业绩可期。注重人才培养，公司研发人员比重大。注重人才培养，公司研发人员比重大。2019 年至今，公司员工总数增长飞快，公司规模不断扩大。高学历人才占公司员工总数比重较大，其中本科以上稳定在 80%以上。同时，公司推出限制性股票激励计划，推动人才与企业共同成长。从员工结构来看，公司近年来研发人员数量不断增长，2020/2021 年研发人员数量分别为 6800/10350人，占员工比例分别为 92.2%/90.3%。研发人员比重大，公司注重产品更新迭代与人才培养，为产品更新迭代打下坚实人才基础。二、二、行业分析行业分

27、析 2.1 公司手机业务增速稳健公司手机业务增速稳健 图表图表 12：2019-2021 公司毛利率和净利率公司毛利率和净利率 图表图表 13：2019-2022Q1 公司期间费用率（单位：公司期间费用率（单位：%）数据来源：公司年报，华福证券研究所 数据来源：公司年报，华福证券研究所 图表图表 14：2019-2021 公司员工教育水平结构公司员工教育水平结构 图表图表 15：2019-2021 公司研发人员数量及占比公司研发人员数量及占比 数据来源：公司年报，华福证券研究所 数据来源：公司年报，华福证券研究所 0%10%20%30%40%50%201920202021净利率毛利率0%5%1

28、0%15%20%20022Q1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率0%20%40%60%80%100%201920202021本科以下大学本科87%88%89%90%91%92%93%020004000600080000021研发人员数量（人，左轴）研发人员占比（%，右轴）丨公司名称 诚信专业 发现价值 10 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 领先的智能手机终端企业技术供应商，链接产业链上下游。领先的智能手机终端企业技术供应商，链接产业链上下游。公司从研发智能手机操作系统中间件作为公司创立的开端，始终贯通

29、以操作系统及中间技术为核心。凭借着 2008 年到 2013 年智能手机飞速发展的时代，公司不断革新系统技术，为终端厂商提供技术升级服务及解决方案，不断提高公司在手机业务领域内的龙头地位。自公司创建以来，与多家芯片公司达成合作。例如，与高达联合开发 QRD（Qualcomm Reference Design）运用于手机 OS 智能操作系统。如今，公司已发展成为 QRD 产品的全球供应商。同时，公司全球化进展顺利，率先打入以日本为代表的海外市场。公司凭借出色的专业研发技术，获得索尼、夏普、三星、华为、TCL 等多家知名企业的信赖与支持。手机行业产业链分为上、中、下游，其中上游包括显示屏、芯片等硬

30、件设施；中游包括 ODM、OEM/EMS 等手机生产制造商；下游包括运营商、渠道商、客户等。图表图表 16：手机行业产业链：手机行业产业链 数据来源：前瞻产业研究院，华福证券研究所“芯片芯片+全栈全栈”，公司智能化版图不断拓展。，公司智能化版图不断拓展。从智能手机延展的商业场景也在快速发展。比如手机和物联网、和智能汽车的互联互通等。由于公司在物联网、智能汽车领域都有布局，从而形成了很好的业务协同。智能手机从单纯的手机通讯功能，扩展到连通用户多样需求，多样场景和交互的功能，进而再延伸到智能场景的多样化体验中。随着手机行业的快速发展，前瞻产业研究院与国际电子商情预测中国智能手机市场销量在 2024

31、 年达到 8.6 亿台，全球智能手机销量可达 12.6 亿台。丨公司名称 诚信专业 发现价值 11 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 2.2 车是第二增长曲线车是第二增长曲线 智能座舱市场潜力巨大，预计未来破千亿。智能座舱市场潜力巨大，预计未来破千亿。随着智能化技术的提升，人们对汽车的定义不仅仅是交通工具，更是日常生活的第三空间。ICV Tank 预计到 2022 年，全球智能化座舱行业规模有望达到461亿美元，中国智能化座舱行业规模有望达到1030亿元，发展潜力巨大。图表图表 19：2016-2022 年中国智能网联汽车产业规模预测趋势图年中国智能网联汽车产业规模预测趋势

32、图 数据来源：中商产业研究院，华福证券研究所 智能座舱作为汽车的大脑，公司已全面布局。智能座舱作为汽车的大脑，公司已全面布局。公司在智能座舱方面，打造了基于SOA 架构的融合座舱平台，实现全新四屏方案。基于一站式智能座舱 HMI 工具链Kanzi One 打造的融合智能泊车的 AVM（全景环视系统）、APA（自动泊车系统）界面,领跑全球的 3D 图形渲染技术。公司智能网联汽车产品丰富，例如 E-Cockpit 智能互联驾驶舱、KANZI智能网联汽车 HMI 专业设计工具、DMS 安全驾驶方案等。同时，公司对于智能网联汽车设计出四种方案，包括车用芯片应用客户支持方案、车辆总线解决方案、信息娱乐系

33、统安全解决方案和智能网联汽车 FOTA 解决方案。0%10%20%30%40%50%60%050002500300035004000200022E中国智能网联汽车产业规模（亿元，左轴）YOY（%，右轴）图表图表 17：2020-24 年中国年中国 5G 手机销量情况及预测手机销量情况及预测 图表图表 18：2020-24 年全球年全球 5G 手机销量情况及预测手机销量情况及预测 数据来源：国际电子商情，华福证券研究所 数据来源：前瞻产业研究院，华福证券研究所-20%0%20%40%60%80%100%120%0246810202

34、020212022E2023E2024E5G手机销量及预测（亿台，左轴）YOY（百分比，右轴）-6%-4%-2%0%2%4%6%11.51212.51313.51414.5202020212022E2023E2024E全球手机市场销量（亿台，左轴）YOY（百分比，右轴）丨公司名称 诚信专业 发现价值 12 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 图表图表 20：智能网联汽车产品和解决方案：智能网联汽车产品和解决方案 数据来源：公司官网，华福证券研究所 公司智能网联汽车板块合作伙伴众多，目前全球采用中科创达智能驾驶舱产品公司智能网联汽车板块合作伙伴众多，目前全球采用中科创达智能驾驶

35、舱产品和解决方案的公司超过和解决方案的公司超过 100 家。家。下游市场方面，公司的大客户体量都在增加，头部客户的市场份额不断增长。整个智能汽车发展趋势，随着时间的推演，汽车客户的集中度会越来越高，市场也在不断向头部厂商集中。大客户在中科创达营收中的快速增长，也意味着公司在汽车产业网中占据更为有利的位置。图表图表 21：公司合作伙伴：公司合作伙伴 数据来源：公司官网，华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 13 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 2.3 物联网是未来，千亿市场空间物联网是未来，千亿市场空间 物联网领域发展空间巨大，未来市场规模持续增长。物联网领域发展

36、空间巨大，未来市场规模持续增长。公司在智能物联网领域，通过物联网、人工智能以及云计算等先进技术的融合创新，为客户提供从芯片层、驱动层、操作系统层、算法层到应用层的一站式解决方案。公司物联网核心产品有 SoM 核心计算板块中的无人机、智能相机、VR 虚拟现实以及机器人；同时，公司还推出面向智能硬件产品的开放平台：TurboX 智能大脑平台。在物联网业务中，公司开创先河提出一横两纵战略：一横代表物联网 OS，等同于物联网整体的基础设施；两个纵轴为：智能硬件/智能模组，其中包含公司的软件和相关计算模块；智能行业，包括边缘计算和垂直行业方案。横轴和纵轴的垂直搭配，构建出多维度和多样化的产品矩阵和产品布

37、局。随着物联网市场规模的扩大，全球物联网设备连接数量也在稳步增长。图表图表 22：2015-2025 年全球物联网设备连接数量及预测情况（单位：亿个）年全球物联网设备连接数量及预测情况（单位：亿个）数据来源：前瞻产业研究院，华福证券研究所 从终端走向端从终端走向端-边边-云一体，为全球客户提供从模组到整机的智能产品和解决方案。云一体，为全球客户提供从模组到整机的智能产品和解决方案。公司为提升智能终端设备的本地实时环境感知、人机交互和决策控制方面的能力，加速智能产品从原型到量产的过程，构建以 IoT OS 为核心的端（终端），边（边缘计算），云（云服务）分布式 OS 的一体化和全场景解决方案。近

38、年来，国家多项政策支持大力发展物联网行业，积极推动信息技术产品的研发与创新。诸如“十四五”软件和信息技术服务业发展规划、中国通信院物联网白皮书（2020 年）等为物联网产业的发展提供政策支持及路径指导。大力推进物联网的广泛应用，物联网在未来的发展不可小觑。华经产业研究院预计未来2025年中国物联网市场规模将达到27582亿元。0%5%10%15%20%25%05003002000212022E 2023E 2024E 2025E全球物联网设备连接数量（亿个，左轴）YOY（百分比，右轴）丨公司名称 诚信专业 发现价值 14 请务必

39、阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 图表图表 23：2015-2025 年中国物联网市场规模及增长趋势（单位：十亿元）年中国物联网市场规模及增长趋势（单位：十亿元）数据来源：华经产业研究院，华福证券研究所 三、三、盈利预测与估值盈利预测与估值 3.1 盈利预测盈利预测 公司以智能软件、智能网联汽车、智能物联网做业务发展的三驾马车，在三个赛道深耕细作。以平台技术为壁垒，整合行业生态，未来有望在“万物互联+人工智能+5G”以及“软件定义汽车”的趋势下，形成 3 大增长曲线，迎来高速增长。智能软件业务：智能手机行业呈现集中度增高的趋势。智能终端的迭代仍在产生对智能软件业务的需求。随着 5

40、G 智能手机渗透率的提升，我们预计公司 2022-2024智能软件业务收入增速将保持平稳上升，分别为 14%/12%/9%。智能网联汽车业务：随着“软件定义汽车”的趋势，智能汽车的架构走向集中，软件迭代升级需求大大增加。公司作为智能座舱操作系统的头部公司，形成了完整的智能驾驶舱生态平台。所以预计公司的智能网联产品将保持快速增长。我们预计公司2022-2024 智能网联汽车业务收入增速分别为 48.2%/37.2%/30.1%。智能物联网业务：通过提供端-边-云一体的全场景解决方案，公司在智能物联网方向已打下云端业务爆发增长的基础。随着各个细分赛道行业高速增长的趋势，和与头部客户深度连结的合作关

41、系，公司有望迎来智能物联网业务的高速增长期。我们预计公司 2022-2024 智能物联网业务收入增速分别为 75%/62%/52.1%。费用端由于公司还需要对产品的迭代创新进行研发人员和销售人员的储备，业务需要进行进一步的扩张。因此，我们预计公司研发费用增速在 2022-2024 年，分别为 39%/39%/32%；销售费用增速分别为 47%/34%/21%，增速逐渐放缓。0%5%10%15%20%25%30%05000250030002000212022E 2023E 2024E 2025E中国物联网市场规模（亿元，左轴）YO

42、Y（百分比，右轴）丨公司名称 诚信专业 发现价值 15 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 图表图表 24：分业务收入预测：分业务收入预测 单位百万元单位百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 智能软件智能软件 收入 1630.9 1859.2 2082.3 2269.7 YoY 40%14%12%9%智能网联汽车智能网联汽车 收入 1224.0 1814.0 2488.8 3237.9 YoY 59%48%37%30%智能物联网智能物联网 收入 1271.8 2225.7 3605.6 5484.0 YoY 83%75%62%52%合计合计 收入 4127

43、5899 8177 10992 YoY 57 43%39%34%数据来源：公司年报，华福证券研究所整理 3.2 相对估值相对估值 我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 59.0/81.8/109.9 亿元。归母净利润分别为 9.2/12.7/16.9 亿元，同比增长 42%/38.1%/33.3%。我们选取德赛西威、四维图新、虹软科技、华阳集团为可比公司，2022 年平均 PE 为 73 倍。考虑到公司在智能软件、智能座舱软件行业已是龙头，物联网是创新布局的第三增长曲线。三大场景走向逐步融合，逐渐打通。综合给予公司 80 倍 PE，目标价 172.8 元，首次覆盖给予“买入”评级

44、。图表图表 25：可比公司估值表：可比公司估值表 证券代码证券代码 证券简称证券简称 股价股价 市值市值 净利润净利润 （亿元）（亿元）PE（倍）（倍）(亿元亿元)2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 002920 德赛西威 162.5 902.0 8.3 12.1 17.0 22.7 108.3 74.7 53.1 39.8 002405 四维图新 13.5 321.4 1.2 3.3 5.7 8.6 262.5 96.4 56.7 37.4 688088 虹软科技 28.5 115.7 1.4 1.7 2.4 3.4 82.2 68

45、.5 47.9 33.7 2906 华阳集团 48.4 230.4 3.0 4.3 5.9 8.0 77.0 53.9 38.8 28.8 平均值 132.5 73.4 49.1 34.9 数据来源：wind，华福证券研究所 注：股价为 2022/8/29 收盘价，可比公司使用 Wind 一致预期 四、四、风险提示风险提示 下游市场不确定性较高的风险：智能物联网仍在导入期，存在热点分散的情况，不确定性较大。可能存在客户拓展进度和订单数量不及预期的风险 应收账款发生坏账的风险：应收账款绝对金额及占总资产的相对比重仍然较高，有出现应收账款无法收回的风险。丨公司名称 诚信专业 发现价值 16 请务必

46、阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 图表图表 26：财务预测摘要：财务预测摘要 Table_Excel2 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位单位:百万元百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 单位单位:百万元百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 2,117 1,764 1,635 2,268 营业收入营业收入 4,127 5,899 8,177 10,992 应收票据及账款 1,293 1,794 2,422 3,222 营业成本 2,501 3,595 4,973 6,734 预付账款 93 54 75 101 税金及附加 13

47、17 23 32 存货 715 493 1,540 1,599 销售费用 129 189 253 308 合同资产 1 2 3 6 管理费用 406 572 785 1,033 其他流动资产 115 67 92 124 研发费用 513 714 989 1,308 流动资产合计 4,332 4,172 5,763 7,314 财务费用 11-26-30-24 长期股权投资 38 38 38 38 信用减值损失-16-15-15-15 固定资产 479 844 1,236 1,651 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 45 145 145 45 公允价值变动收益 0 0 0 0 无形资产

48、400 470 549 640 投资收益 30 15 18 21 商誉 405 405 405 405 其他收益 86 86 86 86 其他非流动资产 1,541 1,561 1,583 1,607 营业利润营业利润 654 924 1,272 1,692 非流动资产合计 2,907 3,463 3,955 4,385 营业外收入 2 2 2 2 资产合计资产合计 7,239 7,635 9,718 11,699 营业外支出 14 14 14 14 短期借款 696 10 394 0 利润总额利润总额 642 912 1,260 1,680 应付票据及账款 295 1,078 1,507 2

49、,061 所得税 12 17 23 31 预收款项 0 54 60 45 净利润净利润 630 895 1,237 1,649 合同负债 253 106 147 198 少数股东损益-17-24-34-45 其他应付款 64 64 64 64 归属母公司净利润归属母公司净利润 647 919 1,271 1,694 其他流动负债 431 557 718 908 EPS（摊薄）1.52 2.16 2.98 3.98 流动负债合计 1,740 1,870 2,890 3,277 长期借款 1 51-19 61 主要财务比率主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 2021A 2022E 2023E

50、2024E 其他非流动负债 236 236 236 236 成长能力成长能力 非流动负债合计 237 287 217 297 营业收入增长率 57.0%42.9%38.6%34.4%负债合计负债合计 1,977 2,157 3,107 3,574 EBIT 增长率 39.6%35.6%38.8%34.7%归属母公司所有者权益 5,189 5,429 6,596 8,155 归母净利润增长率 46.0%42.0%38.1%33.3%少数股东权益 73 49 15-30 获利能力获利能力 所有者权益合计所有者权益合计 5,262 5,478 6,611 8,125 毛利率 39.4%39.1%39

51、.2%38.7%负债和股东权益负债和股东权益 7,239 7,635 9,718 11,699 净利率 15.3%15.2%15.1%15.0%ROE 12.3%16.8%19.2%20.8%现金流量表现金流量表 ROIC 15.3%22.8%23.1%25.3%单位单位:百万元百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 经营活动现金流经营活动现金流 139 1,019 235 1,642 资产负债率 27.3%28.3%32.0%30.5%现金收益 750 967 1,347 1,813 流动比率 2.5 2.2 2.0 2.2 存货影响-314 221-1,0

52、46-60 速动比率 2.1 2.0 1.5 1.7 经营性应收影响-519-462-648-827 营运能力营运能力 经营性应付影响 149 838 434 540 总资产周转率 0.6 0.8 0.8 0.9 其他影响 74-544 149 176 应收账款周转天数 91 94 93 92 投资活动现金流投资活动现金流 -443-632-605-585 存货周转天数 80 60 74 84 资本支出-343-633-612-594 每股指标（元）每股指标（元）股权投资 30 0 0 0 每股收益 1.52 2.16 2.98 3.98 其他长期资产变化-130 1 7 9 每股经营现金流

53、0.33 2.40 0.55 3.86 融资活动现金流融资活动现金流 345-740 241-425 每股净资产 12.21 12.77 15.52 19.19 借款增加 448-636 314-314 估值比率估值比率 股利及利息支付-105-116-140-170 P/E 82 58 42 31 股东融资 83 0 0 0 P/B 10 10 8 7 其他影响-81 12 67 59 EV/EBITDA 146 113 81 60 数据来源：公司报告、华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 17 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|中科创达 分析师声明分析师声明 本人具有中

54、国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。一般声明一般声明 华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不

55、作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投

56、资者应自行决策，自担投资风险。本报告版权归“华福证券有限责任公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的

57、唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 评级评级 评级说明评级说明 公司评级 买入 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅在 20%以上 持有 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于 10%与 20%之间 中性 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市 未来 6 个月内，行业整体回报高于市场基准指数 5%以上 跟随大市 未来 6 个月内，行业整体回报介于市场基准指数-5%与 5%之间 弱于大市 未来 6 个月内，行业整体回报低于市场基准指数-5%以下 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。联系方式联系方式 华福证券研究所华福证券研究所 上海上海 公司地址：上海市浦东新区滨江大道 5129 号陆家嘴滨江中心 N1 幢 邮编：200120 邮箱：