1、 1 Ta公司公司研究研究 公司深度研究公司深度研究 证证 券券 研研 究究 报报 告告 杭州柯林杭州柯林（688611.SH）变电智能监控龙头，省外拓展进入兑现期变电智能监控龙头，省外拓展进入兑现期 投资要点：投资要点：双碳双碳催化电网智能化转型，新基建拉动电网投资催化电网智能化转型，新基建拉动电网投资。新能源天然不稳定性决定大规模并网需要更灵活、可靠的电力系统支持，双碳背景下新能源装机并网量大幅提升，对电网可靠性提出更高要求，对具备故障提前预警、实时监测功能的输变配智能监控系统需求有望提升。国家电网“十四五”期间，计划投入电网投资2.4万亿元，大力推进新能源供给消纳体系建设。南方电网“十四

2、五”电网规划（不含竞争性新兴业务投资）总投资约6700 亿元，较“十三五”实际完成总投资高22.3%。稳增长背景下，1-7月我国电网基础建设累计同比增长10.4%，下半年电网新基建投资有望加速。省外拓展省外拓展稳步推进稳步推进，全国全国布局布局初初显成效显成效。公司在进入北京/上海/江苏/安徽/湖北/河南/河北/山东/四川/内蒙/新疆等市场后，陆续开拓了广东/湖南/云南/贵州/陕西/西藏等省外市场，截至2021年末，浙江省外销售占比提升至24.13%。四川省电力公司、南方电网科学研究院2021年已成为公司第三、第五大客户（新增）。股权激励落地，董监高自愿延长锁定期，充分体现长期发展信心。股权激

3、励落地，董监高自愿延长锁定期，充分体现长期发展信心。2022年3月底公司股权激励落地，覆盖30%员工共66人，尤其是为拓展省外业务扩建的销售服务团队。17名包含董监高、技术团队的核心成员自愿延长锁定IPO限售股锁定期2年，充分体现对公司长期发展的信心。盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议：预计公司2021-2024年营收、归母净利CAGR分别为35%/44%当前股价对应PE 23.9/16.9/12.9倍。我们给予公司2022年20倍PE，对应目标价81.50元/股，给予“买入”评级。风险提示风险提示：原材料供应及价格波动、电网投资规划、省外拓展不及预期。Table_First|Table_S

4、ummary|Table_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）237 243 341 461 603 增长率（%）18%3%40%35%31%归母净利润（百万元）106 101 162 228 299 增长率（%）18%-5%61%41%31%EPS（元/股）1.89 1.80 2.89 4.08 5.36 市盈率（P/E）36.5 38.4 23.9 16.9 12.9 市净率（P/B）11.2 4.6 4.2 3.4 2.7 数据来源：公司公告、华福证券研究所 电力设备及新能源 2022 年 8 月 31

5、 日 买入买入(首次首次评级评级)当前价格：69.06 元 目标价格：81.50 元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股）56/13 总市值/流通市值（百万元）3860/917 每股净资产（元）14.06 资产负债率（%）5.21 一年内最高/最低（元）98.38/44.35 一年内股价相对走势一年内股价相对走势 团队成员团队成员 分析师 邓伟 执业证书编号：S02 邮箱： 研究助理 游宝来 邮箱： 相关报告相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-20%0%20%40%60%8

6、0%---------08杭州柯林沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 投资要件投资要件 关键假设关键假设 假设假设 1：新能源并网比例提升催化新型电力系统加快建设。新能源并网比例提升催化新型电力系统加快建设。新能源天然不稳定性决定大规模并网需要更灵活、可靠的电力系统支持，对具备故障提前预警、实时监测功能的输

7、变配智能监控系统需求提升。国家电网“十四五”期间，计划投入电网投资 2.4 万亿元，大力推进新能源供给消纳体系建设。南方电网“十四五”电网规划（不含竞争性新兴业务投资）总投资约 6700 亿元，较“十三五”实际完成总投资高 22.3%。假设假设 2：公司省外业务快速拓展。公司省外业务快速拓展。浙江是电网智能化先行示范省份，公司凭借在浙江省内积累的先进技术、产品解决方案，有望在全国新型电力系统建设中具备先发优势，加快省外推广进度。我们区别于市场的观点我们区别于市场的观点 市场担忧市场担忧公司产品市场需求不足。公司产品市场需求不足。实际上电网对可靠性有较高要求，电力事故对经济、民生负面影响较大，四

8、川限电再度引发行业内外重视。公司产品具备毫秒级在线监测、提前预警功能，助力电网柔性、可靠性提升。市场担忧市场担忧公司省外拓展公司省外拓展只能只能以价换量以价换量，缺乏核心竞争力，缺乏核心竞争力。实际上 2021 年华南/西南地区毛利率高达 76%/75%，超过浙江和公司平均毛利率 72%（同+3pct），即便为省外渠道铺设适当付出销售费用，也将换取更大市场空间。公司竞争力来源于领先的技术优势带来的定制化能力、深度积累带来的先发优势，省外拓展并非纯粹代工，仍具备较强的可持续盈利能力。股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 公司省外订单增长，电力物联网招标超预期等。估值与目标估值与目标 预计公司 2

9、022-2024 年归母净利将达到 1.6/2.3/3.0 亿元，同比增长 61%/41%/31%对应 EPS 为 2.9/4.1/5.4 元/股，2021-2024 年 CAGR 为 44%当前股价对应市盈率 23.9/16.9/12.9 倍。选取电力物联网相关公司国电南瑞、思源电气、许继电气、四方股份、威胜信息、智洋创新作为可比公司，公司 2022-2024年 PE 低于行业平均水平 24.4/19.2/15.6，2021-2024年归母净利润 CAGR 高于行业平均水平 27%。基于公司领先技术水平和省外拓展逐步落地，未来高速成长的确定性较高，给予公司 2023 年 20 倍 PE，对应

10、目标价 81.50 元。给予买入评级。风险提示风险提示 原材料供应及价格波动、电网投资规划、省外拓展不及预期。fYqUdU8VvXjWuUfWbRcMaQnPoOtRoMlOqQzQeRoOtRaQrQnNNZtRnPxNnRrO 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 正文目录正文目录 一、一、公司画像：智能变电监控龙头企业公司画像：智能变电监控龙头企业 .4 4 1.11.1 产品覆盖全面，深耕智能电网产品覆盖全面，深耕智能电网 .4 4 1.21.2 股权激励驱动，研发稳步增长股权激励驱动，研发稳步增长 .5 5 1.31.3 经营数据：经营

11、数据：2022Q22022Q2 业绩同比高增业绩同比高增 .5 5 二、二、行业空间：新能源催化电网转型，智能电网投资加速行业空间：新能源催化电网转型，智能电网投资加速.7 7 2.12.1 新能源并网催化电力系统转型新能源并网催化电力系统转型 .7 7 2.22.2 稳增长推动新基建项目建设，电网投资同比增长稳增长推动新基建项目建设，电网投资同比增长 .8 8 三、三、竞争优势：创新技术高壁深垒，全国布局倍道兼行竞争优势：创新技术高壁深垒，全国布局倍道兼行 .9 9 3.13.1 技术优势：专业人员引领，自主研发创新技术优势：专业人员引领，自主研发创新 .9 9 3.23.2 区域扩张：省外

12、拓展超预期，区域营收结构改善区域扩张：省外拓展超预期，区域营收结构改善 .1212 四、四、盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析 .1414 4.14.1 盈利预测盈利预测 .1414 4.24.2 估值分析与投资建议估值分析与投资建议 .1515 五、五、风险提示风险提示 .1616 5.15.1 原材料供应、价格波动原材料供应、价格波动 .1616 5.25.2 智能电网投资不及预期，省外拓展不及预期智能电网投资不及预期，省外拓展不及预期 .1616 图表目录图表目录 图表图表 1：杭州柯林发展历程：杭州柯林发展历程.4 图表图表 2：产品渗透三大环节：信息采集、网络通信、信息处理和诊断：

13、产品渗透三大环节：信息采集、网络通信、信息处理和诊断.4 图表图表 3：公司股权架构：公司股权架构.5 图表图表 4：杭州柯林：杭州柯林 2022 年股权激励细则年股权激励细则.5 图表图表 5：2022Q2 公司营业收入同比增长公司营业收入同比增长.6 图表图表 6：2022Q2 公司归母净利润同比增长公司归母净利润同比增长.6 图表图表 7：2022Q2 公司扣非归母净利润同比增长公司扣非归母净利润同比增长.6 图表图表 8：2017-2021 年收入年收入 CAGR 为为 21%.6 图表图表 9：2022Q2 公司净利率同环比提升公司净利率同环比提升.6 图表图表 10：2022Q2

14、公司期间费用率公司期间费用率.6 图表图表 11：新能源发电天然不稳定性对电网频率、电压、功角、谐振等均有影响：新能源发电天然不稳定性对电网频率、电压、功角、谐振等均有影响.7 图表图表 12：电网投资三阶段：电网投资进入构建以新能源为主体的新型电力系统阶段：电网投资三阶段：电网投资进入构建以新能源为主体的新型电力系统阶段.7 图表图表 13：南网电网安全性、可靠性仍有提升空间：南网电网安全性、可靠性仍有提升空间.8 图表图表 14：电网基本建设投资完成额同比增长：电网基本建设投资完成额同比增长.8 图表图表 15：电网基本建设投资完成额同比增长：电网基本建设投资完成额同比增长.9 图表图表

15、16：公司研：公司研发人员比例提升发人员比例提升.9 图表图表 17：公司研发人员薪酬提升：公司研发人员薪酬提升.9 图表图表 18：公司技术水平国内、国际领先：公司技术水平国内、国际领先.10 图表图表 19：产品覆盖：产品覆盖“输电、变电、配电输电、变电、配电”全链路全链路.11 图表图表 20：前：前瞻布局新技术方向，实现品类延伸瞻布局新技术方向，实现品类延伸.12 图表图表 21：省外拓展全国布局加速：省外拓展全国布局加速.12 图表图表 22：开拓四川国网、南网新客户：开拓四川国网、南网新客户.13 图表图表 23：省内外营收快速增长：省内外营收快速增长.13 图表图表 24：杭州柯

16、林业绩拆分：杭州柯林业绩拆分.14 图表图表 25：可比公司估值比较：可比公司估值比较.15 图表图表 26：财务预测摘要：财务预测摘要.17 丨公司名称 诚信专业 发现价值 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 一、一、公司画像：公司画像：智能变电监控龙头企业智能变电监控龙头企业 1.1 产品覆盖全面，产品覆盖全面，深耕智能电网深耕智能电网 深耕智能电网深耕智能电网 20 年，输变配全链路覆盖。年，输变配全链路覆盖。公司成立于 2002 年，立足智能电网领域，聚焦电力物联网建设，专营电气设备健康状态智能感知与诊断预警装置，并提供电力相关技术服务。经多年积累沉淀，产品覆盖“输-

17、变-配”全链路，“高-超高-特高压”全电压等级。图表图表 1：杭州柯林杭州柯林发展历程发展历程 数据来源：公司公告，公司官网，公开资料整理，华福证券研究所 图表图表 2：产品渗透三大环节：信息采集、网络通信、信息处理和诊断产品渗透三大环节：信息采集、网络通信、信息处理和诊断 数据来源：公司公告，华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 持股结构集中，初创团队主动延长锁定期持股结构集中，初创团队主动延长锁定期。公司公司实际控制人兼董事长谢东先生，直接持有公司 44.79%股权，加上间接持股合计持股 53.52%。2022 年 3 月 3

18、1 日，公司董事、监事、高管及自然人股东毛雪明等共计17名股东，合计持有限售股18.26%，主动延长锁定期至 2024 年 4 月 11 日。充分体现核心团队对公司长足发展信心。公司下设杭州高拓和杭州高测两大全资子公司，分别与主业相关的软件开发和检测业务。图表图表 3：公司公司股权架构股权架构 数据来源：天眼查，华福证券研究所 1.2 股权激励驱动，研发稳步增长股权激励驱动，研发稳步增长 股权激励覆盖股权激励覆盖广广，充分调动积极创造性。，充分调动积极创造性。为加强省内外业务拓展，2018-2021 年公司员工数从 152 人扩张到 222 人，为充分调动员工积极性，2022 年初（上市次年）

19、启动股权激励计划：辐射公司高管、及核心技术人员及其他技术业务骨干，共覆盖 66人（30%员工）。图表图表 4：杭州柯林杭州柯林 2022 年股权激励细则年股权激励细则 数据来源：公司公告，华福证券研究所 1.3 经营数据经营数据：2022Q2 业绩同比高增业绩同比高增 2022Q2 收入业绩同环比高速增长。收入业绩同环比高速增长。2022H1 公司实现收入 0.81 亿元，同比增长31%。实现归母净利润 0.3 亿元，同比增长 72%。2022Q2 公司实现收入 0.50 亿元，同比增长 29%，环比增长 65%。实现归母净利润 0.19 亿元，同比增长 89%，环比增长 73%。（电网招标-

20、安装-验收周期决定公司收入呈现季度性波动）。丨公司名称 诚信专业 发现价值 6 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 公司轻资产运营，凭借技术优势，不断升级的定制化产品，维持净利率在较高水平。2022H1 公司毛利率达到 59.6%，同比-11pct。净利率达到 36.6%，同比+8.76pct。2022Q2 毛利率达到 58.4%，同比-10.9pct，净利率达到 37.3%，同比+11.8pct。毛利率变化主要是产品结构变化所致，同时公司加大研发投入和省外拓展力度，蓄力中长期发展。图表图表 5：2022Q2 公司营业收入同比增长公司营业收入同比增长 图表图表 6：2022Q2

21、公司归母净利润同比增长公司归母净利润同比增长 数据来源：Wind，华福证券研究所 数据来源：Wind，华福证券研究所 图表图表 7：2022Q2 公司扣非归母净利润同比增长公司扣非归母净利润同比增长 图表图表 8：2017-2021 年收入年收入 CAGR 为为 21%数据来源：Wind，华福证券研究所 数据来源：Wind，华福证券研究所 图表图表 9：2022Q2 公司净利率同环比提升公司净利率同环比提升 图表图表 10：2022Q2 公司期间费用率公司期间费用率 数据来源：Wind，华福证券研究所 数据来源：Wind，华福证券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%0.00.51

22、.01.52.0营业收入（亿元）YoY（右轴）-50%0%50%100%0.00.20.40.60.81.0归母净利润（亿元）YoY（右轴）-20%0%20%40%60%80%100%0.00.20.40.60.8扣非归母净利润（亿元）YoY（右轴）-20%0%20%40%60%80%(0.5)0.51.52.53.5200202021归母净利润（亿元）营业收入（亿元）归母YoY（右轴）营收YoY（右轴）33%31%35%51%32%25%52%45%36%37.3%0%20%40%60%80%100%毛利率净利率期间费用率-20%-10%0%10%20%30%销售费用率

23、管理费用率财务费用率研发费用率 丨公司名称 诚信专业 发现价值 7 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 二、二、行业空间：行业空间：新能源催化新能源催化电网转型电网转型，智能电网投资加速智能电网投资加速 2.1 新能源并网催化电力系统转型新能源并网催化电力系统转型 新能源并网新能源并网/消纳对电网稳定性产生冲击。消纳对电网稳定性产生冲击。双碳背景下，新能源并网量、发电量大幅提升，并逐步替代部分退役火电机组。由于新能源利用小时数少、受天气等不可控因素影响大，发电侧大规模新能源并网后、用户侧日趋复杂的负荷将对电网稳定性产生冲击。新疆哈密地区、河北沽源地区多次出现由风电机群及串补电网相

24、互作用而引发的次同步谐振，造成变压器异常振动和大量风机脱网。近期四川地区受极端高温和上游干旱影响，装机、发电量占比较高的水电供应不足，引发阶段性限电。新能源发电占比提升增加事故隐患，对电网可靠性提出更高挑战。图表图表 11：新能源发电天然不稳定性对电网频率、电压、功角、谐振等均有影响新能源发电天然不稳定性对电网频率、电压、功角、谐振等均有影响 数据来源：公司公告，华福证券研究所 以泛在电力物联网为核心，进入电网智能信息化建设时代。以泛在电力物联网为核心，进入电网智能信息化建设时代。我国电网建设经历2001-2008 年的“大上快干”高速增长阶段、2009-2018 年的坚强智能电网建设阶段，目

25、前已经进入电力物联网信息化建设阶段。预计电力信息通信将继续保持 5 年以上高景气度，智能电网产业链共涉及发电、输电、变电、配电以及用电五大环节系统，公司深耕能电网及电力物联网领域，聚焦变电、输电、配电环节，专业从事电网数字化、网络化、智能化相关技术产品的研究与开发，可为电网多环节基础电力设施提供智能传感与在线监测的成熟产品和服务，有望持续受益。图表图表 12：电网投资三阶段：电网投资三阶段：电网投资进入构建以新能源为主体的新型电力系统阶段电网投资进入构建以新能源为主体的新型电力系统阶段 数据来源：国家电网，中电联，华福证券研究所；单位：亿元 丨公司名称 诚信专业 发现价值 8 请务必阅读报告末

26、页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 南网“十四五”投资规划支持电网数字化、智能化。南网“十四五”投资规划支持电网数字化、智能化。“十四五”期间，南方电网公司电网规划（不含竞争性新兴业务投资）总投资约 6700 亿元，较“十三五”实际完成总投资高 22.3%，电网基建规划项目投资约 5200 亿元，其中配电网投资约3200 亿，推动构建以新能源为主体的新型电力系统，大力发展建设智能输电、配电、用电，推动电网的数字化、智能化建设。预期到 2025 年，全面建成电网数字化平台，智能变电站试点并逐步推广，35 千伏及以上线路实现无人机智能巡检全覆盖；智能配电方面，加强配电自动化、智能配电房、智能台区的建

27、设，因地制宜推广应用微电网、主动配电网、中压线路在线监测。公司核心产品主要应用于智能变电站的改造与新建项目中，公司研发能力强，产品多样化，逐步向输配电场景渗透。图表图表 13：南网南网电网安全性、可靠性仍有提升空间电网安全性、可靠性仍有提升空间 数据来源：南方电网 2021 年会责任报告，华福证券研究所；2.2 稳增长推动新基建项目建设，稳增长推动新基建项目建设，电网投资电网投资同比增长同比增长 电网投资同比环比增速双增长。电网投资同比环比增速双增长。2022 年 1-7 月全国电网基本建设投资累计完成2239 亿元，同比增长 10.4%。Q2 受疫情影响，仍完成 1284 亿元投资，同比增长

28、8%，预计下半年建设进度有望加快。图表图表 14：电网基本建设投资完成额同比增长电网基本建设投资完成额同比增长 数据来源：Wind，华福证券研究所(60)(40)(20)02040608001,0002,0003,0004,0005,0006,0------------072018-12

29、----04电网基本建设投资完成额:累计值（亿元）电网基本建设投资完成额:累计同比（%，右轴）丨公司名称 诚信专业 发现价值 9 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 三、三、竞争优势：创新技术高壁深垒，全国布局倍道兼行竞争优势：创新技术高壁深垒，全国布局倍道兼行 3.1 技术优势：专业人员引领，自主研发创新技术优势：专业人员引领，自主研发创新 电网系统电网系统专业背景的核心团队叠加完善的培养体系彰显人才优势。专业背景的核心团队叠加完善的培养体系彰显人才优势。董事长谢东先生拥有 20

30、 余年电力行业的工作经验，具备丰富行业经验和领先意识，为中国电力企业联合会电力测试设备标准化技术委员会委员。公司核心管理、技术团队深耕电力物联网智能化监测行业多年，具备丰富履历和过硬专业技术背景，深入了解行业动态，对一线真实需求变化具有前瞻性敏锐洞察力。图表图表 15：电网基本建设投资完成额同比增长电网基本建设投资完成额同比增长 数据来源：Wind，华福证券研究所 研发人员占比提升，薪资具备竞争力。研发人员占比提升，薪资具备竞争力。截至 2021 年 12 月 31 日，公司研发人员达 103 人，同比增长 13%，占比达到 46.40%（同比提升 1.57pct）。研发人员平均薪酬增长至 1

31、9.14 万元。公司核心技术公司核心技术国际领先国际领先，产品创新紧跟行业发展趋势。，产品创新紧跟行业发展趋势。变压器综合监测诊断技术国际领先，局部放电监测诊断技术、宽频域监测诊断技术、声纹振动监测诊断技术、电力物联网 IoT 平台技术、智能环境调控技术等核心技术应用成熟。1 项核心技术达到了国际领图表图表 16：公司研发人员比例提升公司研发人员比例提升 图表图表 17：公司研发人员薪酬提升公司研发人员薪酬提升 数据来源：Wind，华福证券研究所 数据来源：Wind，华福证券研究所 38%6%45%11%36%5%46%13%生产人员销售人员研发人员管理人员内：2020外：2021 丨公司名称

32、 诚信专业 发现价值 10 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 先水平，8 项核心技术经达到国内先进的水平，有效解决了电气设备健康状态感知与诊断领域的痛点。图表图表 18：公司技术水平公司技术水平国内、国内、国际领先国际领先 数据来源：公司公告，华福证券研究所 产品技术壁垒构成公司核心竞争优势，全面覆盖输配变全链路。产品技术壁垒构成公司核心竞争优势，全面覆盖输配变全链路。公司产品功能主要涉及信息采集、网络通信、信息处理和诊断三个环节：公司智能传感器并非简单集成，其具备高采集数据的精度、优秀的抗电磁干扰和稳定长时间工作的能力；不仅仅是简单的监控功能，公司产品最大的门槛在于能提供自动

33、诊断和预警功能的数字化平台技术，其核心能力是样本知识库、算法模型库、IoT 人工智能应用开发平台等技术的融汇贯通。自主研发核心产品，赋予公司高壁垒技术竞争优势。丨公司名称 诚信专业 发现价值 11 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 图表图表 19：产品覆盖“输电、变电、配电”全链路产品覆盖“输电、变电、配电”全链路 数据来源：公司公告，华福证券研究所 公司在前述基础上，持续进行技术公司在前述基础上，持续进行技术拓展。拓展。将电力电子、数字孪生、诊断预警技术延伸到电力物联网更多应用场景。根据公司 2022 年半年报披露，目前公司正在推进多物理量融合、输电线路、特高压换流站数字孪生

34、平台、用户侧分布式智慧储能系统、分布式储能管理运维平台、输变配智能边缘计算平台等研发项目。创新能力和定制化能力是公司维持盈利能力和竞争力的基础。丨公司名称 诚信专业 发现价值 12 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 图表图表 20：前瞻布局新技术方向，实现品类延伸前瞻布局新技术方向，实现品类延伸 数据来源：公司公告，华福证券研究所 3.2 区域扩张：省外拓展超预期，区域扩张：省外拓展超预期，区域营收结构改善区域营收结构改善 公司在浙江省内成功的基础下，加速省外市场布局，投放力度加大。公司在浙江省内成功的基础下，加速省外市场布局，投放力度加大。在进入北京/上海/江苏/安徽/湖北/

35、河南/河北/山东/四川/内蒙/新疆等市场后，陆续开拓了广东/湖南/云南/贵州/陕西/西藏等省外市场。图表图表 21：省外拓展全国布局加速省外拓展全国布局加速 数据来源：公司公告，华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 13 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 全国布局初显成效全国布局初显成效，区域营收结构改善，区域营收结构改善。2021 年国网四川省电力公司，南方电网科学研究院有限责任公司成为公司的新客户，并成为五大客户之一。公司的变压器振动监测与故障诊断系统已完成南网技术鉴证，进入其新技术推广应用目录，为公司产品在南网推广应用开启新篇章。此外，公司的输变电物联网传感器等

36、类型代表性产品，已纳入国家电网新一代电子商务平台的参考品牌。省外市场放量在即。图表图表 22：开拓四川开拓四川国网国网、南网新客户、南网新客户 图表图表 23：省内外营收快速增长省内外营收快速增长 数据来源：公司公告，华福证券研究所 数据来源：公司公告，华福证券研究所 29%21%6%5%4%35%客户一客户二客户三（国家电网四川省电力公司）客户四客户五（南方电网科学研究院）其他-500%0%500%1000%1500%2000%05,00010,00015,00020,00025,0002001920202021浙江省内营收（万元）浙江省外营收（万元）省外营收yoy（右

37、轴）丨公司名称 诚信专业 发现价值 14 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 四、四、盈利预测盈利预测与估值分析与估值分析 4.1 盈利预测盈利预测 假设假设 1：新能源并网比例提升催化新型电力系统加快建设。新能源并网比例提升催化新型电力系统加快建设。新能源天然不稳定性决定大规模并网需要更灵活、可靠的电力系统支持，对具备故障提前预警、实时监测功能的输变配智能监控系统需求提升。国家电网“十四五”期间，计划投入电网投资 2.4 万亿元，大力推进新能源供给消纳体系建设。南方电网“十四五”电网规划（不含竞争性新兴业务投资）总投资约 6700 亿元，较“十三五”实际完成总投资高 22.3%

38、。假设假设 2：公司省外业务快速拓展。公司省外业务快速拓展。浙江是电网智能化先行示范省份，公司凭借在浙江省内积累的先进技术、产品解决方案，有望在全国新型电力系统建设中具备先发优势，加快省外推广进度。预计 2022-2023 年，公司电气设备智能感知与诊断预警装置收入同比增长36.0%/36.1%/31.2%，随产品代际不断迭代升级，毛利率维持 76.8%/77.3%/76.2%（2022-2023 年原材料成本下降后，毛利率略有上升）。电力相关技术服务收入同比增长 139%/30%/30%（2021 年为十四五电网投资规划起点，具体项目投资在 2022年开始启动，相对增长幅度较大），毛利率维持

39、 57%/56%/55%。管理、销售等期间费用率随规模提升逐步下降。图表图表 24：杭州柯林业绩拆分杭州柯林业绩拆分 数据来源：公司公告，华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 15 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 4.2 估值分析与投资建议估值分析与投资建议 预计公司2022-2024年归母净利将达到1.6/2.3/3.0亿元，同比增长61%/41%/31%对应 EPS 为 2.9/4.1/5.4 元/股，2021-2024 年 CAGR 为 44%当前股价对应市盈率23.9/16.9/12.9 倍。选取电力物联网相关公司国电南瑞、思源电气、许继电气、四方股份、威胜

40、信息、智洋创新作为可比公司，公司 2022-2024 年 PE 低于行业平均水平 24.4/19.2/15.6，2021-2024 年归母净利润 CAGR 高于行业平均水平 27%。基于公司领先技术水平和省外拓展逐步落地，未来高速成长的确定性较高，给予公司 2023 年 20 倍 PE，对应目标价 81.50 元。给予买入评级。图表图表 25：可比公司估值比较可比公司估值比较 数据来源：Wind 一致预期，华福证券研究所；注：市值选取 2022 年 8 月 30 日收盘价 丨公司名称 诚信专业 发现价值 16 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 五、五、风险提示风险提示 5.1

41、原材料原材料供应、价格波动供应、价格波动 公司产品生产所需的原材料主要为传感器类、整机组件、集成电路、箱体柜体类、电线电缆类等材料。受国际形势动荡影响，芯片供应不稳，公司的成本控制和盈利能力可能受到不利影响。5.2 智能电网投资不及预期，智能电网投资不及预期，省外拓展不及预期省外拓展不及预期 可能受未来国家宏观经济政策、电力产业政策、市场供求、行业竞争状况等变化导致全国范围内智能电网投资、尤其是浙江省外地区智能化改造投资不及预期风险。丨公司名称 诚信专业 发现价值 17 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 图表图表 26：财务预测摘要：财务预测摘要 Table_Excel2 资产

42、负债表资产负债表 利润表利润表 单位单位:百万元百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 单位单位:百万元百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 243 242 314 445 营业收入营业收入 243 341 461 603 应收票据及账款 146 204 276 362 营业成本 69 86 115 156 预付账款 3 3 5 6 税金及附加 2 3 3 5 存货 52 65 86 118 销售费用 21 26 30 34 合同资产 0 0 0 0 管理费用 21 22 27 33 其他流动资产 205 156 109 61 研发费用 25 32

43、41 51 流动资产合计 647 671 790 992 财务费用-6-6-7-8 长期股权投资 0 0 0 0 信用减值损失-7-2-2-2 固定资产 38 74 126 223 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 28 48 98 98 公允价值变动收益 0 0 0 0 无形资产 18 23 29 31 投资收益 4 4 6 6 商誉 0 0 0 0 其他收益 7 7 9 10 其他非流动资产 184 186 188 188 营业利润营业利润 116 187 263 346 非流动资产合计 267 330 441 540 营业外收入 0 0 0 0 资产合计资产合计 915 1,001

44、 1,231 1,533 营业外支出 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 利润总额利润总额 116 187 263 346 应付票据及账款 25 32 42 57 所得税 15 25 35 47 预收款项 0 0 0 0 净利润净利润 101 162 228 299 合同负债 4 6 8 11 少数股东损益 0 0 0 0 其他应付款 8 8 8 8 归属母公司净利润归属母公司净利润 101 162 228 299 其他流动负债 35 36 39 41 EPS（摊薄）1.80 2.89 4.08 5.36 流动负债合计 73 82 97 117 长期借款 0 0 0 0 主要财务比率主要

45、财务比率 应付债券 0 0 0 0 2021A 2022E 2023E 2024E 其他非流动负债 4 4 4 4 成长能力成长能力 非流动负债合计 4 4 4 4 营业收入增长率 2.5%40.1%35.3%31.0%负债合计负债合计 77 86 101 122 EBIT 增长率-10.6%64.4%41.8%32.0%归属母公司所有者权益 837 915 1,129 1,411 归母净利润增长率-4.9%60.6%40.9%31.4%少数股东权益 0 0 0 0 获利能力获利能力 所有者权益合计所有者权益合计 837 915 1,129 1,411 毛利率 71.8%74.6%75.1%7

46、4.1%负债和股东权益负债和股东权益 915 1,001 1,231 1,533 净利率 41.4%47.5%49.4%49.6%ROE 12.0%17.7%20.2%21.2%现金流量表现金流量表 ROIC 23.9%30.7%30.1%28.6%单位单位:百万元百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 经营活动现金流经营活动现金流 -2 92 144 201 资产负债率 8.4%8.6%8.2%7.9%现金收益 102 162 232 309 流动比率 8.9 8.2 8.1 8.5 存货影响-5-13-21-31 速动比率 8.2 7.4 7.3 7.5

47、经营性应收影响-92-59-73-87 营运能力营运能力 经营性应付影响 6 7 10 15 总资产周转率 0.3 0.3 0.4 0.4 其他影响-13-4-4-5 应收账款周转天数 141 179 182 184 投资活动现金流投资活动现金流 -403-15-65-60 存货周转天数 257 243 237 235 资本支出-38-67-119-116 每股指标（元）每股指标（元）股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.80 2.89 4.08 5.36 其他长期资产变化-365 52 54 56 每股经营现金流-0.04 1.65 2.58 3.60 融资活动现金流融资活动现金流 391

48、-78-7-10 每股净资产 14.98 16.37 20.21 25.24 借款增加 1 0 0 0 估值比率估值比率 股利及利息支付 0-14-18-22 P/E 38 24 17 13 股东融资 419 0 0 0 P/B 5 4 3 3 其他影响-29-64 11 12 EV/EBITDA 25 16 11 8 数据来源：公司报告、华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 18 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度丨杭州柯林 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了

49、本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。一般声明一般声明 华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司

50、可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。本报告版权归“华福证券有限责任公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则

51、本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 评级评级 评级说明评级说明 公司评级 买入 未来 6 个月内，个股相对市

52、场基准指数涨幅在 20%以上 持有 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于 10%与 20%之间 中性 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市 未来 6 个月内，行业整体回报高于市场基准指数 5%以上 跟随大市 未来 6 个月内，行业整体回报介于市场基准指数-5%与 5%之间 弱于大市 未来 6 个月内，行业整体回报低于市场基准指数-5%以下 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。联系方式联系方式 华福证券研究所华福证券研究所 上海上海 公司地址：上海市浦东新区滨江大道 5129 号陆家嘴滨江中心 N1 幢 邮编：200120 邮箱：