1、 Table_yemei1 观点聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究报告 Research Report 1 Sep 2022 力劲科技力劲科技 L

2、K Technology(558 HK)首次覆盖：一体压铸方兴未艾，设备龙头乘风起航 Largest die-casting machine supplier to benefit from NEVs growing employment of giga-casting techniques:Initiation Table_Info 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$11.56 目标价 HK$17.98 MSCI ESG 评级 B 来源:MSCI ESG Research LLC.Reprodu

3、ced by permission;no further distribution 市值 HK$15.91bn/US$2.03bn 日交易额(3 个月均值)US$22.77mn 发行股票数目 1,376mn 自由流通股(%)38%1 年股价最高最低值 HK$25.27-HK$7.78 注：现价 HK$11.56 为 2022 年 8 月 31 日收盘价 资料来源：Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值-15.5%3.2%-47.9%绝对值（美元）-15.5%3.2%-48.3%相对 MSCI China-15.1%8.4%-17.9%Table_Profit (HK$mn)Ma

4、r-22A Mar-23E Mar-24E Mar-25E 营业收入 5,397 7,250 9,004 10,539(+/-)33%34%24%17%净利润 626 799 1,036 1,225(+/-)82%28%30%18%全面摊薄 EPS(HK$)0.45 0.58 0.75 0.89 毛利率 29.2%29.6%30.5%30.8%净资产收益率 16.9%17.7%18.6%18.0%市盈率 25 20 15 13 资料来源：公司信息,HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)全球压铸全球压铸设备龙头设备龙头，率先配合特斯拉开发，

5、率先配合特斯拉开发超大吨位压铸超大吨位压铸机。机。力劲科技深耕压铸设备研发制造，具备行业领先的一体化压铸技术，联合特斯拉开发超大吨位压铸机，是全球首家量产 6000吨与 9000 吨超大型智能压铸单元的设备厂商。公司旗下意德拉品牌拥有超过 75 年压铸机生产经验与丰富的技术储备，配备智能控制系统，自动化程度业界领先，其生产的压铸件良品率超过90%。目前公司压铸机产销量稳居全球第一，得益于超大型压铸机投入量产与管理优化，公司整体毛利率自 FY2019 24.7%稳步提升至 FY2022 29.2%。我们认为，随着未来整车厂及零部件公司大规模采用超大型压铸机来优化生产流程，相关板块业务收入将快速提

6、升，从而带动公司业绩进一步快速增长。一体压铸引领汽车制造革命，降本增效助推电动化转型。一体压铸引领汽车制造革命，降本增效助推电动化转型。与传统冲压焊装工艺相比，一体压铸优势在于简化制造流程，提升制造效率、铸件精度与回收率。对于整车厂自主压铸模式而言，由于压铸件需要适配不同车型，前期设备、模具、免热处理合金材料等研发支出与固定资产投入较高，需要大批量生产带来规模效应分摊固定成本。以目前产业链相关情况估算，我们预计年产能 10 万件一体压铸的后车底单件成本是传统压铸的近 2 倍，制造周期可由冲压和焊装的综合生产时间 1-2 小时缩短至 2 分钟以内，效率提升约 50 倍。目前仅特斯拉依托其规模化优

7、势与限量车型实现 100%压铸件自产，大部分车企仍将选择供应商模式，第三方压铸商通过单台大型压铸设备，适配不同模具，可配套多家整车厂不同车型产品，产能利用率较高。头部头部 OEM 自建一体压铸产能，一级供应商竞争激烈将超量自建一体压铸产能，一级供应商竞争激烈将超量采购设备，有望带动公司业绩大幅增长。采购设备，有望带动公司业绩大幅增长。我们认为，整车厂自研压铸与第三方供应模式将长期共存。根据我们测算，从 2022年至 2030 年一体压铸设备市场空间有望超过 900 亿元。初期中下游各方抢占一体压铸赛道，一级供应商加速布局超大型压铸设备，我们预计 2022 至 2025 年市场处于压铸设备快速上

8、量，产能利用率逐步爬坡状态，上游压铸设备生产商将充分受益。盈利预测及盈利预测及估值估值。我 们 预 计 FY23-25 公 司 归 母 净 利 润 为7.99/10.36/12.25 亿港元，分别对应 EPS 0.58/0.75/0.89 港元。我们认为，公司为全球产销量最大的压铸设备供应商，超大型压铸设备市占率超过 90%，将充分受益于下游设备上量；预计未来三年大型压铸设备业务营收年均符合增速将保持在 50%以上；参考同行业可比公司估值，给予一定估值溢价。基于公司2023财年 31倍PE，合理目标价 17.98 港元，首次覆盖给予“优于大市”评级。风险风险：新能源汽车销量不及预期，一体压铸渗

9、透率提升不及预期等。Table_Author Barney Yao Jingya Zhang Oscar Wang 255075100125Price ReturnMSCI ChinaAug-21Dec-21Apr-22Volume 1 Sep 2022 2 Table_header1 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 目录 1.深耕压铸设备制造，率先实现超大型压铸机量深耕压铸设备制造，率先实现超大型压铸机量产产.5 1.1 全球压铸设备行业龙头，重点发展一体成型压铸.5 1.2 股权结构集中，资源垂直整合.6 1.3 三大业务稳健发展，盈利能力持续提升.7 1.4 客

10、户结构多元，压铸机中国市占率近 60%.10 1.5 全球化布局，压铸机产能持续扩张.11 2.一体压铸一体压铸引领汽车制造革命，降本增效助推电动化转型引领汽车制造革命，降本增效助推电动化转型.13 2.1 压铸工艺：广泛用于铝合金材料铸造成型.13 2.2 一体化压铸：特斯拉引领行业新趋势.13 2.3 一体化压铸优劣势分析.16 2.4 一体化压铸降本空间测算.21 2.5 一体化压铸核心设备与市场空间测算.23 2.6 压铸设备核心壁垒.26 3.财务分析：先进压铸方案需求强劲，降本增效财务分析：先进压铸方案需求强劲，降本增效促进盈利水平快速提升促进盈利水平快速提升.28 4.盈利预测与

11、估值盈利预测与估值.30 5.风险提示风险提示.31 1VPYXY1WZZsQsQ6MbP9PnPrRnPpNkPqQuNeRrRpNbRqRoOMYqQyQwMnPvN 1 Sep 2022 3 Table_header1 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表目录 图表 1 公司历史沿革.5 图表 2 力劲科技大型智能压铸单元解决方案.6 图表 3 力劲科技股权结构（截至 2022.3.31）.6 图表 4 力劲三大产品所属发展阶段.7 图表 5 力劲压铸机产品.7 图表 6 意德拉压铸机产品矩阵.8 图表 7 意德拉压铸单元自动化程度行业领先.8 图表 8 力劲科

12、技注塑机产品.8 图表 9 力劲科技 CNC 加工产品.9 图表 10 力劲科技营收，FY2020-FY2022（百万港币）.9 图表 11 FY2022 力劲科技全球市场收入占比.9 图表 12 力劲科技研发费用，FY2020-FY2022（百万港币）.10 图表 13 力劲科技毛利，FY2020-FY2022（百万港币）.10 图表 14 公司第三方压铸厂商客户.10 图表 15 特斯拉超级工厂压铸设备情况预测（截至 2022Q2）.11 图表 16 我国压铸机市场份额（%）.11 图表 17 力劲科技生产基地.12 图表 18 铝合金压铸件广泛应用于汽车轻量化零部件.13 图表 19 传

13、统汽车制造工艺概览.14 图表 20 特斯拉 AA 386 铝合金材料具有极佳的流动性.14 图表 21 特斯拉通过不同元素配比提升合金材料综合性能.14 图表 22 特斯拉多面一体压铸专利.15 图表 23 MODEL Y 后底板一体压铸可减少 40%制造成本.15 图表 24 1Q22 德州与柏林工厂开始应用前舱一体压铸方案.15 图表 25 下车底总成一体压铸进化方向.16 图表 26 MODEL Y 4680 结构性电池组.16 图表 27 一体压铸工艺流程.17 图表 28 一体压铸技术优劣势对比.18 图表 29 一体压铸产业链.18 图表 30 一体压铸增效对比.19 图表 31

14、 整车厂加速布局一体压铸.20 图表 32 电动车轻量化需求强劲.20 图表 33 压铸工艺成本估算方法.22 图表 34 冲压焊接与一体压铸固定成本测算.22 图表 35 压铸岛平面布局.23 图表 36 意德拉冷室压铸机结构图.24 图表 37 热室压铸机压射室浸于金属液中.24 图表 38 冷室压铸机工作原理.24 图表 39 我国压铸机吨位分布.25 图表 40 中大型一体压铸机市场规模测算.26 图表 41 常见压铸件缺陷.27 图表 42 意德拉 5S 压射系统.27 图表 43 意德拉 9000T 压铸机将用于特斯拉 CYBERTRUCK生产.27 图表 44 超大型压铸机未来应

15、用方向为一体化压铸微型车.27 图表 45 力劲科技竞争力分析.28 图表 46 公司营业收入走势.28 图表 47 公司分业务营业收入占比.28 图表 48 公司毛利及毛利率走势.29 图表 49 公司净利及净利率走势.29 1 Sep 2022 4 Table_header1 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表 50 公司销售费用及费用率走势.29 图表 51 公司管理费用及费用率走势.29 图表 52 力劲科技分业务盈利预测.30 图表 53 同行业可比公司估值表.31 1 Sep 2022 5 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于

16、大市首次覆盖优于大市 1.深耕压铸设备制造，率先实现超大型压铸机量产深耕压铸设备制造，率先实现超大型压铸机量产 1.1 全球压铸设备行业龙头全球压铸设备行业龙头，重点发展一体成型压铸，重点发展一体成型压铸 香港力劲机械有限公司由刘相尚先生于 1979 年创立，专业从事冷、热室压铸机、精密注塑机和计算机数控加工中心（CNC 加工中心）的研发、制造与销售。2006 年，力劲科技在港交所完成上市，2008 年，收购意大利老牌压铸设备商意德拉（IDRA），2011 年，收购日本压铸机周边设备商 PREX，完成全球业务布局。目前，公司旗下拥有力劲与意德拉两大压铸机品牌，压铸机产销量居全球首位，并在深圳、

17、中山、上海、宁波、昆山、阜新、安徽、台湾，以及意大利等地区建成 11 个现代化装备研发和生产基地，覆盖华南、华东、华北、台湾，以及东亚、欧洲等市场区域。图表图表 1 公司历史沿革公司历史沿革 资料来源：公司公告，HTI 力劲科技具备行业领先的一体化压铸设备研发技术，成为首家量产力劲科技具备行业领先的一体化压铸设备研发技术，成为首家量产 6000 吨与吨与9000 吨超大型智能压铸单元的企业。吨超大型智能压铸单元的企业。2019 年，公司与特斯拉共同开发的 6000 吨大型压铸单元 Giga Press 成功下线，成为特斯拉超级工厂压铸设备独家供应商。2021年，意德拉率先突破对 9000 吨压

18、铸机的研发，推出全球最大的 9000 吨超大型 Giga Press 并于 2022 年 6 月调试完毕，开始供应特斯拉德州工厂，用于新车型 Cybertruck车身一体化压铸制造。1 Sep 2022 6 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 2 力劲力劲科技大型智能压铸单元解决方案科技大型智能压铸单元解决方案 资料来源：公司官网，HTI 1.2 股权结构集中，资源垂直整合股权结构集中，资源垂直整合 截至 2022H2，公司实控人刘相尚先生和张俏英女士合计持有公司 62.26%股权；香港的 Cantrust（Far East）Limi

19、ted 为公司第二大股东，持有公司 9.61%的股权。力劲通过长期战略规划及愿景进行资源整合以实现垂直制造，集团在辽宁阜新拥有超过 15 万平方米的钢铁铸造基地，专注于集团原材料的生产供应，基础设施建设有力保障了产品质量和生产效率。图表图表 3 力劲力劲科技科技股权结构（截至股权结构（截至 2022.3.31）资料来源：公司官网，HTI 1 Sep 2022 7 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 1.3 三大业务稳健发展，盈利能力持续提升三大业务稳健发展，盈利能力持续提升 公司产品矩阵由压铸机、注塑机与数控加工中心构成。根据行业发展的规律，低

20、吨位压铸机、注塑机和数控加工中心发展成熟，已经进入到第四阶段复苏期，先进的技术带来公司业绩的稳健增长；高吨位压铸机技术仍然在高速发展的第一阶段创新萌芽期，市场空间和发展潜力巨大，是资本投资的第一窗口期。图表图表 4 力劲三大产品所属发展阶段力劲三大产品所属发展阶段 资料来源：HTI 压铸机：压铸机：力劲压铸机产品主要为 IMPRESS&D-Series 冷室压铸机与低吨位热室压铸机，其中冷室压铸机锁模力范围覆盖 130 吨至 9000 吨。公司主导中国压铸机主要国家标准和行业标准的起草，是行业标准的制定者和先进技术的引领者。图表图表 5 力劲压铸机产品力劲压铸机产品 资料来源：公司官网，HTI

21、 1 Sep 2022 8 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 作为中大型压铸机先行者，意德拉品牌产品包括 NEO 系列（340-6200 吨）、OL CS 系列（420-5500 吨）、Giga Press（5500、6100、8000、9000 吨）与 XPRESS 系列（300-900 吨）。意德拉成立于 1946 年，拥有超过 75 年压铸机研发制造经验与丰富的技术储备，大型压铸设备产品可配套伺服节能、智能控制、快速换模与模面加硬系统，实施压铸全流程闭环管控，有效保证加工精度与产品质量，延长压铸机使用寿命。意德拉压铸设备具备极高的稳定性

22、与安全性，铸件良率超过 90%，在行业内首屈一指。根据公司官网，截至 2022Q2 意德拉累计售出 23 台大型压铸机。图表图表 6 意德拉压铸机产品矩阵意德拉压铸机产品矩阵 资料来源：公司官网，HTI 图表图表 7 意德拉压铸单元自动化程度行业领先意德拉压铸单元自动化程度行业领先 资料来源：公司官网，HTI 注塑机：注塑机：力劲是全国五大注塑机制造商之一，其液压、油电混合及全电技术已通过国际认证。目前，力劲可生产装备 5-7000 吨多种系列的注塑机。广泛用于机械配件、塑料容器、家电、电子行业。图表图表 8 力劲科技注塑机产品力劲科技注塑机产品 资料来源：公司官网，HTI CNC 加工中心：

23、加工中心：分为 TC 系列钻孔中心、立式和卧式加工中心及高速龙门加工中心，为 3C、汽车和摩托车等行业提供解决方案。集团在中国台湾成立了数控机床研 1 Sep 2022 9 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 究所，已研发出立式、卧式、钻铣等十多款产品，多项技术获得台湾、大陆及美国专利，并在其全球工厂大批量使用。图表图表 9 力劲科技力劲科技 CNC 加工产品加工产品 资料来源：公司官网，HTI 压铸机收入占比超过压铸机收入占比超过 70%，盈利有望进入高增长通道。，盈利有望进入高增长通道。2022 财年，力劲科技年收入 53.62 亿港元，同

24、比增长约 33.4%；其中在中国市场年收入为 43.91 亿港元，同比增长约 41.4%，在全球市场份额中占比 81.9%。三大主营业务中，压铸机业务年收入 38.16 亿港元，在主营业务营收占比 71.2%；注塑机业务年收入 13.65 亿港元，在主营业务营收占比 25.5%；CNC 加工中心业务年收入 1.81 亿港元，在主营业务营收占比 3.4%。得益于超大型压铸机投入量产与管理优化，公司整体毛利率自 FY2019 24.7%稳步提升至 FY2022 29.2%。我们认为，随着未来超大型压铸机规模效应增强，该业务收入占比将快速提升，带动公司毛利进一步增长。图表图表 10 力劲科技营收，力

25、劲科技营收，FY2020-FY2022（百万港币）（百万港币）资料来源：公司公告，HTI 图表图表 11 FY2022 力劲科技全球市场收入占比力劲科技全球市场收入占比 资料来源：公司公告，HTI 1 Sep 2022 10 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 12 力劲科技研发费用，力劲科技研发费用，FY2020-FY2022（百万港币）（百万港币）资料来源：Wind，HTI 图表图表 13 力劲科技毛利，力劲科技毛利，FY2020-FY2022（百万港币）（百万港币）资料来源：公司公告，HTI 1.4 客户结构多元，压铸机中国市占

26、率近客户结构多元，压铸机中国市占率近 60%下游客户结构多元，对单一客户的依赖程度较小。下游客户结构多元，对单一客户的依赖程度较小。公司压铸设备下游客户分为第三方压铸件厂商与整车厂，其中压铸厂商客户包括文灿股份、拓普集团、广东鸿图、浙江华朔、嵘泰股份、旭升股份等头部企业；整车厂客户包括特斯拉、大众、宝马、奔驰等。在汽车一体压铸趋势化铸件明朗的背景下，我国下游厂商为抢占赛道先后批量采购压铸设备，海外车企以特斯拉为标杆呈现积极布局大型一体化压铸设备趋势，但渗透速度较国内车企偏慢。力劲科技在一体压铸机行业中处于上游龙头企业的位置，目前上游由于技术壁垒高和不可或缺性，力劲的竞争对手少、市场可开发空间大

27、且议价能力高。图表图表 14 公司第三方压铸厂商客户公司第三方压铸厂商客户 客户名称客户名称 下游下游 公司业务公司业务 产品订单情况产品订单情况 文灿股份 蔚来、理想 铝合金精密压铸件的研发、生产和销售 采购 2800T-9000T 吨位的大型压铸机：21 年 9 台，22年 9 台 广东鸿图 小鹏 铝合金零部件板块、内外饰板块、专用车板块和投资板块 22 年采购 8 台大型压铸单元，最高吨位达 12000T 拓普集团 高合 研发与制造汽车动力底盘系统、事件系统、智能驾驶系统等 21 年订购共计 21 台大型压铸单位，其中 6 台 7000T 海威股份 研发制造汽车零件、电池包箱体等 22

28、年计划订购 6 台 6600T与 9000T 压铸机 浙江华朔 精密压铸、精密机械配件、精密模具等的研发、制造和加工 21 年共订购 8 台超大型压铸单元 泉峰汽车 汽车传动系统、动力系统精密零部件生产与销售 21 年订购 1 台 8000T 超大型压铸机 嵘泰股份 铝合金精密压铸件的研发、生产与销售 22 年订购 3 台 9000T 吨位的超大型压铸机 森萍科技 半导体耗材、3C 产品和精密汽车零部件 22 年订购 23 台 320T-12000T 压铸机 浙江天雅江涛 生产铝合金压铸产品，包括汽摩配、电动汽车零部件、LED显示箱体、通讯产品及光伏零部件等 22 年订购 10 台 1250T

29、-6000T 压铸机 资料来源：公司公告，公开信息，HTI 1 Sep 2022 11 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 15 特斯拉超级工厂压铸设备情况预测（截至特斯拉超级工厂压铸设备情况预测（截至 2022Q2）超级工厂超级工厂 位置位置 生产车型生产车型 大型压铸大型压铸 设备设备 压铸厂商压铸厂商 进展进展 上海工厂 中国 Model 3/Y 5-6 台 力劲科技 Model Y 后车底一体压铸量产 Fremont 美国 Model 3/Y/S/X 2-3 台 意德拉 Model Y 后车底一体压铸量产 德州工厂 美国 Mo

30、del Y/Cybertruck 4-6 台 意德拉 Model Y 前舱+后车底一体压铸量产 柏林工厂 德国 Model Y 4-8 台 意德拉 Model Y 前舱+后车底一体压铸量产 资料来源：公司公告，公开信息，HTI 测算 2022 财年，中国大陆、北美、欧洲、中美洲及南美洲与其他区域收入占比分别为 82%、5%、7%、2%与 4%。根据智研咨询统计，2020 年公司在我国压铸机市场份额为 56.8%，超大型压铸机细分市场（6000 吨及以上）市占率超过 90%。我们认为，公司作为上游头部设备厂商，将充分受益于一体压铸渗透率的提升，进一步巩固龙头地位。图表图表 16 我国压铸机市场份

31、额（我国压铸机市场份额（%）资料来源：各公司公告，HTI 测算 1.5 全球化布局，压铸机产能持续扩张全球化布局，压铸机产能持续扩张 力劲在全球范围内现有 11 大生产基地，分布在深圳、中山、上海、宁波、昆山、阜新、重庆、合肥、台湾与意大利布雷西亚，总占地面积超过 100 万平方米。2022 年内，深汕特别合作区智慧工厂即将投产；2023 年，宁波第三工厂（专注3000 吨以上压铸机生产）与合肥新工厂投产，超大型压铸设备产能将提升一倍至50-60 台/年。截至目前，公司在全球拥有 60 多个销售和服务中心、30 多个海外经销商，产品远销 30 多个国家。1 Sep 2022 12 Table_

32、header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 17 力劲科技生产基地力劲科技生产基地 基地基地 生产产品生产产品 职能职能 广东深圳 冷、热室压铸机（锁模力80kN-90000kN）生产基地（集研发、生产、销售、服务于一体）；注塑机、CNC 加工中心的服务中心 浙江宁波 冷、热室压铸机（锁模力80kN-90000kN）、注塑机（锁模力 20kN-60000kN）生产基地（集研发、生产、销售、服务于一体），第三工厂在建，主做3000T 以上中大型压铸机 广东中山 注塑机（锁模力 20kN-60000kN）生产基地（集研发、生产、销售、服务于一体）上海 冷室压

33、铸机 IMPRESS+CIMOS系列（锁模力 2800kN-60000kN）生产基地 江苏昆山 CNC 加工中心 生产基地 辽宁阜新 钢铁铸件 供应集团内各生产基地 台湾台中 CNC 加工中心 生产基地（集中专业设计人才，专注研发）意大利布雷西亚 中大型压铸机（最大90000kN）生产基地（集研发、生产、销售、服务于一体）资料来源：公司官网，HTI 1 Sep 2022 13 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 2.一体压铸一体压铸引领汽车制造革命，降本增效助推电动化转引领汽车制造革命，降本增效助推电动化转型型 2.1 压铸工艺：广泛用于铝合金

34、材料铸造成型压铸工艺：广泛用于铝合金材料铸造成型 高压铸造（压铸）原理为在高压状态下，将熔融状态的金属快速压射至钢制压铸模具中冷却成型，形成固体金属精密铸件。压铸工艺适合熔点比钢低的铝、镁、锌、铜等金属零件的铸造，由于模具尺寸精确并且可以反复利用，压铸工艺具有高精度、高效率的优点，可生产薄壁、高硬度、高强度、一体化集成结构的零件，广泛应用于汽车、消费电子、机械、航空等行业。目前压铸所用基材主要为铝合金、镁合金、锌合金、铜合金等合金材料，其中铝合金制品具备质轻优势，在车用铝合金零部件中占比超过 70%，广泛用于车身、底盘、动力系统、传动系统中的结构件制造。图表图表 18 铝合金压铸件广泛应用于汽

35、车轻量化零部件铝合金压铸件广泛应用于汽车轻量化零部件 资料来源：旭升股份官网，HTI 2.2 一体化压铸：特斯拉引领行业新趋势一体化压铸：特斯拉引领行业新趋势 传统汽车车身制造工艺分为冲压、焊装、涂装、总装四大环节。传统汽车车身制造工艺分为冲压、焊装、涂装、总装四大环节。通过使用压力机与模具将钢板或铝板冲压成不同零部件，采取点焊、铆接、涂胶等方式连接车身结构件组装成为白车身总成，再由涂装车间对白车身进行防腐、防锈及喷漆处理，最后将动力总成、底盘、内外饰件及悬架等零部件装配至车身完成整车制造。由于白车身组件外形结构复杂，传统冲压工艺无法使用单一板材直接冲压成型，目前普遍采取冲压成多个小零件再焊接

36、的模式生产。另外，焊装环节需要大量机器人与工作站，目前一条 50JPH（每小时生产 50 辆汽车）的白车身焊接产线大约需要 400 台工业机器人。1 Sep 2022 14 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 19 传统汽车制造工艺概览传统汽车制造工艺概览 资料来源：公开信息，HTI 一体压铸是传统压铸技术的革新，一体压铸是传统压铸技术的革新，可可实现车身件一体化。实现车身件一体化。一体压铸工艺将多个分散的独立零件经过重新设计高度集成，利用锁模力在 6000 吨以上的大型压铸机进行一次压铸成型，能够替代传统冲压、焊接中大部分流程直接获

37、得大规格零件。传统压铸工艺中，为提升铸件的稳定性与韧性，通常需要对压铸件进行热处理。由于一体压铸件投影面积大，热处理易引起零部件尺寸变形与表面缺陷，因此一体压铸通过使用免热处理合金材料，省去热处理工序。特斯拉率先量产一体压铸后底板，开创行业先河。特斯拉率先量产一体压铸后底板，开创行业先河。2015 年，苹果合金专家Charles Kuehmann 加入特斯拉，同时领导特斯拉和 SpaceX 材料团队。2021 年，公司发布铝合金材料专利，实现免热处理铝合金材料 AA 386 的自研自产。该铝合金材料为特斯拉独有专利配方，加入硅、钛、钒等 11 种元素，具有优异的流动性、稳定性与韧性，充填铸型效

38、果与铸件良率更佳，并且可以免去热处理与涂层环节，为公司实现一体化压铸的规模应用奠定基石。图表图表 20 特斯拉特斯拉 AA 386 铝合金材料具有极佳的流动性铝合金材料具有极佳的流动性 资料来源：The Limiting Factor，HTI 图表图表 21 特斯拉通过不同元素配比提升合金材料综合性能特斯拉通过不同元素配比提升合金材料综合性能 资料来源：2021 Die Cast Aluminum Alloys for Structural Components,Munro&Associates，HTI 1 Sep 2022 15 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优

39、于大市首次覆盖优于大市 2019 年 7 月，特斯拉发布“汽车车架的多面一体成型铸造机和相关铸造方法”专利，提出车架一体铸造技术与相配套的设备设计方案。该专利包括一台多向压铸机、一组中央固定车辆覆盖件模具与四个可相对中央覆盖件模具平移的凸压模具，形成封闭空腔，熔融状态的铝合金分别从可移动凸压模具注入空腔内，形成一体化结构铸件，最终实现完整或部分的一体式白车身铸造。图表图表 22 特斯拉多面一体压铸特斯拉多面一体压铸专利专利 资料来源：InsideEVs，HTI 2020 年，特斯拉开始与力劲科技旗下意德拉合作，率先使用 6000 吨大型压铸机 Giga Press 生产 Model Y 后底板

40、总成。同年 9 月电池日上，特斯拉披露采用一体化压铸生产 Model Y 后底板，可将采用冲压+焊接生产的 Model 3 中的 80 个零部件集成为 1 个大铸件，焊点由 700-800 个减少到 50 个，后车底制造时间由传统工艺的 1-2 小时缩减至 3-5 分钟，能够将制造成本降低 40%。根据公司 2022 年财报公开电话会议，截至 Q2，已于德州与柏林工厂量产前舱+后车底一体压铸成型的 Model Y，单位压铸时间缩短至 2 分钟以内，单位产能的工业机器人数量减少超过 70%。图表图表 23 Model Y 后底板一体压铸可减少后底板一体压铸可减少 40%制造成本制造成本 资料来源

41、：Tesla Battery Day，HTI 图表图表 24 1Q22 德州与柏林工厂开始应用前舱一体压铸方案德州与柏林工厂开始应用前舱一体压铸方案 资料来源：公司公告，HTI 1 Sep 2022 16 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 CTC+大型压铸件为下一代白车身设计方案。大型压铸件为下一代白车身设计方案。特斯拉计划用 2-3 个大型压铸件（前舱、中底板电池托盘、后底板）整体替代传统制造工艺下由 370 个零部件组成的下车底总成，同时搭载结构化电池组，可能进一步降低 10%的车身重量，提升14%续航里程。图表图表 25 下车底总成一体

42、压铸进化方向下车底总成一体压铸进化方向 资料来源：Tesla Battery Day，HTI 图表图表 26 Model Y 4680 结构性电池组结构性电池组 资料来源：Munro&Associates，HTI 2.3 一体化压铸优一体化压铸优劣劣势分析势分析 一体压铸一体压铸的优势为的优势为简化制造流程，降低制造成本，提升简化制造流程，降低制造成本，提升铸件铸件精度与回收率。精度与回收率。与传统制造工艺相比，一体压铸的优势在于 1）简化生产工序，一次成型；2）零件数量大幅减少，因而可以降低车身制造成本与后续维护支出；3）克服传统制造工艺中大量零件连接产生的误差，薄壁结构件精度可控；4）一片

43、式大尺寸压铸件有效提升材料回收利用率。1 Sep 2022 17 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 27 一体压铸工艺流程一体压铸工艺流程 资料来源：铝合金压铸工艺，HTI 一体压铸对于资金、规模要求较高，初期整车厂难以导入。一体压铸对于资金、规模要求较高，初期整车厂难以导入。对于整车厂自主压铸模式而言，由于压铸件需要适配不同车型，前期设备、模具、免热处理合金材料等研发支出与固定资产投入较高，需要大批量生产带来规模效应分摊固定成本。一体压铸的壁垒在于 1）成本：一体压铸模具规格大、结构精细，单件维修时间长、维修成本高；300公里以内

44、运输成本约300元/件，运输成本高；2）超大型压铸机：一体压铸对于压机的锁模力、定制设计、对应资本开支有较高的要求；3）模具：一体压铸模具规格大、结构精细、制造费用高，需要企业具备模具自研设计能力。1 Sep 2022 18 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 28 一体压铸技术优劣势对比一体压铸技术优劣势对比 优势优势 劣势劣势 简化制造流程简化制造流程，降低制造成本降低制造成本：简化生产工序，一次成型；零件数量大幅减少、焊接成本降低，可以降低车身制造成本与后续维护支出 前期投资大：前期投资大：一体压铸不同吨位产品对地基承重等的要求

45、完全不同，从 4000T 升级到 6000T，需要重置整个产线和基建 设计可实现多元化：设计可实现多元化：可制造任意形状的模具 质量控制要求高：质量控制要求高：一体压铸对于压机的锁模力、定制设计、对应资本开支有较高的要求 提升提升铸件铸件精度精度：克服传统制造工艺中大量零件连接产生的误差，薄壁结构件精度可控 单件维修时间长、维修成本高：单件维修时间长、维修成本高：一体压铸模具规格大、结构精细 环保，环保，提升回收率提升回收率：一片式大尺寸压铸件有效提升材料回收利用率，有约 75%的回收重熔率 运输成本高：运输成本高：300 公里以内运输成本约 300 元/件，要考虑工厂位置的就近选址 减重，性

46、能提升：减重，性能提升：重量减轻有助于提升续航能力；一体压铸加强筋结构，可提高整车扭转刚度 工艺局限性：工艺局限性：填充流程长，易出现填充不足、冷格、压铸缺陷、毛胚变形等 资料来源：专家纪要，HTI 对于第三方压铸商，一体压铸的壁垒主要在于压铸工艺。对于第三方压铸商，一体压铸的壁垒主要在于压铸工艺。在压铸产业链各司其职，协同合作的情况下，压铸商的核心竞争力在于生产工艺与技术储备，以保证量产的良品率。图表图表 29 一体压铸产业链一体压铸产业链 资料来源：公开信息，HTI 1 Sep 2022 19 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 一体压铸可

47、大幅提高生产效率。一体压铸可大幅提高生产效率。一体压铸通过简化生产工序，提升制造节拍。根据特斯拉披露，传统生产工艺下，冲压+焊接 70 个零件组装后车底总成需要 1-2个小时，采用一体压铸可以缩短至 100-120 秒，效率提升超过 50 倍。即一台压铸机每小时生产 30-40 个后车底压铸件，日均生产 630-840 件，配套整车年产能超过 26万辆。图表图表 30 一体压铸增效对比一体压铸增效对比 资料来源：Tesla Battery Day，HTI 一体压铸通过降低生产、人工与土地成本从而节省制造成本。一体压铸通过降低生产、人工与土地成本从而节省制造成本。1）降低生产成本：一体压铸工艺下

48、，零部件、模具、设备与焊点数量显著减少，另外降低了传统冲压焊涉及的供应商审查、零件模具采购定点、零部件物流运输等供应链管理压力与成本；2）降低人工成本：大幅减少了焊接生产线所需要的劳动力与机器人数量，每条产线由 300 人减至 30 人左右；3）降低土地成本：根据特斯拉公告，每台Giga Press 占地面积约 100 平方米，配备 2-4 台可节约的工厂面积约 30%。1 Sep 2022 20 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 31 整车厂加速布局一体压铸整车厂加速布局一体压铸 整车厂整车厂 合作企业合作企业 压铸机压铸机 应用

49、车型应用车型 进展进展 特斯拉 力劲科技（意德拉）6000T 9000T 12000T Model Y Cybertruck Model Y 已实现前舱与后底板一体压铸量产，Cybertruck 将于 2023 年量产；2021年 10 月，特斯拉宣布与意德拉共同研发12000T 压铸机用于下车体总成铸造；蔚来 文灿股份 6000T ET5 ES7 2021 年 10 月，蔚来宣布成功开发可用于制造大型压铸件的免热处理材料，将用于蔚来第二代平台车型；新车型 ET5 使用超高强度钢铝混合车身，其后底板结构件将采用一体压铸技术，ES7 使用一体化铸造全铝后副车架；小鹏 广东鸿图 7300T 202

50、3 新车型 2021H2 转型一体压铸，武汉工厂计划引入一条超大型压铸岛及自动化生产线，已向广东鸿图发出新车型底盘一体化结构件定点；理想 文灿股份 9000T 计划 1-2 年内推出后地板一体压铸结构件；高合 拓普集团 7200T HiPhi Z 2021 年，高合与上海交通大学轻合金国家工程中心联合首发 TechCast 超大铸件用低碳铝合金材料。2022 年 2 月，公司与拓普集团合作的 7200 吨一体化超大压铸车身后舱正式量产下线；赛力斯 已进入全面研发阶段，公司预计 2023 年实现一体化压铸车身；一汽 伊之密 9000T SUV 新车型 2022 年 5 月，一汽铸造与伊之密签约联

51、合开发一体化压铸车身后地板暨 9000 吨 压铸机；沃尔沃 布勒 8000T 计划于 2025 年在全电动平台上引入一体压铸工艺，并推出Mega casting的一体压铸方案，首先生产后底板；大众 4400T Trinity BEV 2022 年 5 月，大众汽车一体式铝压铸后车身样件在卡塞尔工厂下线，该样件为SSP平台开发，计划于2026年量产Trinity纯电车型；奔驰 2022 年 1 月，发布概念车 VISION EQXX，后车身采用一体化压铸铝合金部件，续航超过 1,000km。资料来源：各公司公告，HTI 轻量化趋势推动一体压铸加速渗透。轻量化趋势推动一体压铸加速渗透。动力电池优化

52、与车身轻量化是新能源汽车续航里程提升的两大主流技术路线。根据电动汽车车身结构轻量化研究测算，纯电动汽车整车重量降低 10%，平均续航里程将增加 5%-8%。材料端，一体压铸通过使用铝合金提升单车用铝量；制造端，一体压铸未来在车门骨架、底盘结构件与电池包铸造的应用延伸有望进一步实现汽车减重。图表图表 32 电动车轻量化需求强劲电动车轻量化需求强劲 2025 2030 2035 燃油乘用车 整体轻量化系数降低10%整体轻量化系数降低18%整体轻量化系数降低25%纯电动乘用车 整体轻量化系数降低15%整体轻量化系数降低25%整体轻量化系数降低35%单车用铝量 250kg 350kg 资料来源：节能与

53、新能源汽车技术路线图 2.0，工信部，HTI 1 Sep 2022 21 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 2.4 一体化压铸一体化压铸降本空间测算降本空间测算 目前整车厂引入一体压铸制造工艺存在自研自产与供应商两种模式。目前整车厂引入一体压铸制造工艺存在自研自产与供应商两种模式。一体压铸前期需一次性投入高价大型压铸设备与配套设施等固定成本，以特斯拉为代表的整车厂选择自产压铸结构件，其经济性在于终端订单饱满，车型有限因而规模效应易于扩大，实现快速降本。对于整车厂自主压铸模式而言，前期研发与设备投入较大，规模效应要求较高，而第三方压铸商通过单台

54、大型压铸设备，适配不同模具，可配套多家整车厂不同车型产品，产能利用率较高，可以实现单位固定成本快速下降。因此大部分车企在现阶段选择采用第三方供应商模式应用一体压铸。根据北美压铸协会出版的压铸生产设计（Die Casting Production Design），压铸工艺成本由材料成本、加工成本、模具成本与后处理成本构成压铸工艺成本由材料成本、加工成本、模具成本与后处理成本构成。1.材料成本=单位体积材料净成本 x 组件体积：影响单位材料成本的主要因素有材料采购/生产成本、加工处理费用（主要为熔化合金的能源费用）、废料回收率、残料价值等。压铸工艺通常能够对废弃铸件和模具中残留的合金材料进行 10

55、0%回收，再熔化产生的能源成本将增加 5%-10%的材料成本。2.加工成本=劳动力成本+设备成本：由于压铸设备自动化程度不断进步，对于工业机器人替代效果显著，劳动力成本大约能够降低 60%左右。特斯拉在 2020 年电池日曾披露，未采用压铸工艺的 Model 3 全产线所需工业机器人大约 1,000 个，后车底与前舱采用一体压铸分别减少作业机器人各 300 个；压铸机与配套设备成本与压机锁模力及自动化程度成正比，因此劳动力成本与设备成本存在一定的置换效应。根据意德拉官网，大型压铸机理论产能为 1,000 件/天，将模具开合时间与机器正常维护检修等因素考虑在内，压机年产能可达到 25 万件/年，

56、目前实践中压机产能约为 10 万件/年，产能利用率尚有提升空间。3.模具成本=初始采购成本+修边成本+维护成本：高精度压铸件模具成本高昂，单套大尺寸压铸模具成本近亿元，寿命约 5 万模，修边成本约占模具总成本的 15%-20%。熔融金属注入后快速冷却会引起热冲击和循环热应力，从而导致钢质模具劣化与变形，因此模具需要定期修复和更换。劣化速率取决于模具重量、熔融金属传递到模具的总热量以及铸造温度变化，通常铝合金的铸造模具劣化速度及维护成本高于镁合金与锌合金。4.后处理成本=冷却加工费用+压铸件修边费用+浸渗处理费用+表面修整费用等：压铸件后处理工艺包括冷却、矫形修正、修边、浸渗补救与表面精加工等工

57、艺。与传统冲压焊接工艺相比，压铸后处理工序已显著简化，仅需少量精加工增加硬度和耐磨性，再进行防腐处理以达到设计规格。1 Sep 2022 22 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 33 压铸工艺成本估算方法压铸工艺成本估算方法 资料来源：Die Casting Production Design，HTI 测算 一体压铸与冲压焊接固定成本之差取决于产能利用率与规模化效应。一体压铸与冲压焊接固定成本之差取决于产能利用率与规模化效应。传统冲压焊接工艺在结构简单的钢制零件加工中经济性较为明显，但由于材料回收率偏低，在需要多次冲压制造高度复杂的

58、结构件的情况下，材料成本与焊接成本将显著提升。压铸工艺涉及的固定成本主要为设备成本和模具成本。假设单条产线产能为 10 万辆电动车，根据产业调研数据测算，冲压线设备总投资约为 3 亿元，焊装线约 1.6 亿元，采用一体压铸前、中、后下车体总成的设备与模具投资约 7.3 亿元，在产能利用率仅 25%时，单车固定成本较冲压焊接传统工艺高 2.2 万元，而产能利率用率提升至 80%情况下，单车固定成本高 2,700 元。按照下车底总成减重 10%，电池能耗减少 6%计算，一台搭载 80KWh 的三元锂电池的纯电动车可节省的电池成本即超过4,800元，远超一体压铸带来的固定成本增长。另外，在规模化效应

59、下，一体压铸通过减少劳动力成本与降低材料成本（提升材料回收利用率），有望带动单位可变成本加速下行。图表图表 34 冲压焊接与一体压铸固定成本测算冲压焊接与一体压铸固定成本测算 资料来源：公开信息，HTI 测算 1 Sep 2022 23 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 2.5 一体化压铸一体化压铸核心设备与市场空间测算核心设备与市场空间测算 一体压铸核心设备为压铸岛，由压铸单元和模具构成。一体压铸核心设备为压铸岛，由压铸单元和模具构成。压铸单元包含大型压铸机、合金熔炼（保温）炉、喷涂设备（机器人）、拾取设备（机器人）、模温机、修边机、空气冷

60、却架/水冷箱、输送带等设备单元。一般情况下，大型压铸机的使用寿命在 15-20 年。图表图表 35 压铸岛平面布局压铸岛平面布局 资料来源：高压铸造工艺及压铸机新技术应用，HTI 大型压铸机主要为卧式冷室压铸机。大型压铸机主要为卧式冷室压铸机。压铸机广泛应用于汽车、摩托车、消费电子、家电、航天机械、建材等下游领域，2020 年汽车与摩托车领域应用占比近65%。压铸机按照机器结构可分为冷室压铸机与热室压铸机，根据特种铸造 2021 年统计，我国压铸机存量超过 4.5 万台，其中冷室压铸机占比 79%。据 Die Casting Production Design，冷室压铸机工作原理为首先将模具润

61、滑剂或脱模化合物均匀喷在模腔中，再将定量的熔融金属浇注至压射室，利用活塞杆和锤头将熔融金属快速压射至模具中，适用于生产大尺寸、结构复杂的铝合金、镁合金、铜合金零件。热室压铸机的压射室和压射冲头浸于熔融金属内，压射室经鹅颈管与压铸型的浇口连通，适用于压铸锌、铅等低熔点有色合金零件。1 Sep 2022 24 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 36 意德拉冷室压铸机结构图意德拉冷室压铸机结构图 资料来源：意德拉官网，HTI 图表图表 37 热室压铸机压射室浸于金属液中热室压铸机压射室浸于金属液中 资料来源：压铸机工作原理和结构，HTI

62、图表图表 38 冷室压铸机工作原理冷室压铸机工作原理 资料来源：Die Casting Production Design，HTI 进口压铸机综合性能优异，国产压铸机有性价比优势。进口压铸机综合性能优异，国产压铸机有性价比优势。全球压铸机制造业主要分布在中国、日本、瑞士、意大利、德国和美国，压铸机产量占全球产量的 90%以上，其中日、德、意、瑞产值占 50%。海外压铸机生产起步较早，欧洲厂家在 20 世纪 50 年代即开始低吨位压铸机的生产，1970 年实现了大吨位、高精密度压铸机的生产。我国卧式压铸机起步较晚，以中小型设备为主，5000 吨以上压铸设备占比仅18%。进口压铸机具备稳定性与自动

63、化程度高的优点，而近年来我国头部压铸企业纷纷建立压铸技术研发中心，力争在新产品开发与综合性能提升方面向海外品牌看齐。价格方面，目前国产 7000 吨压铸岛价格约 7,000 万元，压铸机单体约 3,000 万元，海外产品售价通常为国产压铸设备的 1.5-3倍。而在交付周期上，国产压铸机可以做到领先海外品牌 4-6 个月完成设备调试。1 Sep 2022 25 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 39 我国压铸机吨位分布我国压铸机吨位分布 资料来源：中国压铸行业发展历程及现状，HTI 海内外一体压铸布局进度加快，海内外一体压铸布局进度加

64、快，2021-2030 年超大型压铸机市场规模年均复合年超大型压铸机市场规模年均复合增速有望达到增速有望达到 59%。以特斯拉为行业标杆，一体压铸对于冲压焊接环节的替代顺序大致为后底板-前舱-中底板-其他覆盖件。从难易程度来看，后底板属于下车体总成中的基础支撑结构，相较中底板与前舱尺寸更小，因此对压铸机吨位要求更低。由于前舱涉及驾驶员与乘客安全保护考量，对部件要求较高，压铸整体难度较后底板更大。而中底板（电池包）的一体压铸需结合 CTC 与 CTB 技术的应用进度进行渗透，并且对压铸机的吨位要求在 9000 吨-12000 吨甚至更高，我们预计量产在 2025年左右实现。至于车身其他覆盖件与骨

65、架，采用一体压铸制造对于压射速度与精度的要求极高，其应用取决于一体压铸技术的突破。渗透率假设渗透率假设：前期应用后底板与前舱一体压铸的车企以特斯拉为代表，根据公司披露的产能爬坡进度，假设柏林与德州工厂生产的前后一体压铸 Model Y 合计 9万辆。特斯拉与力劲旗下意德拉共同开发的 9000吨压铸机将用于 2023年 Cybertruck的车身生产，12000 吨超大型压铸机计划于 2022 年底或 2023 年发布，初期渗透率仍以特斯拉所产车型为主。产能利用率假设产能利用率假设：根据特斯拉与国内新势力车企及压铸商一体化压铸设备存量与订单合计情况，2022 年中大型一体压铸机数量约 40 台，

66、假设单件压铸件生产速度为 2 分钟，一台超大型压铸设备压铸件年产量 10 万件，对应产能利用率约 25%。目前处于导入期，中下游加速配置大型压铸机，导致初期产能利用率偏低。随着整车厂量产提速，产能利用率将快速提升。我们预计，2030 年市场规模有望达到 911 亿元，相比 2021 年，市场规模将增长约 900 亿元，2021-2030 CAGR 为 59%。模型预测的理想情况下，2025 年全球电动车下车体底板总成配套的超大型压铸机市场规模约 138 亿元，2021-2025 CAGR 为77%。实际情况中，2021-2025 年为大量集中投入的快速放量期，市场规模预计在2025 年达到 4

67、00-500 亿元。1 Sep 2022 26 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 40 中大型一体压铸机市场规模测算中大型一体压铸机市场规模测算 资料来源：公开信息，HTI 测算 2.6 压铸设备核心壁垒压铸设备核心壁垒 压铸设备性能的核心指标为压射速度。压铸设备性能的核心指标为压射速度。实践中，压铸件的良率取决于合金材料的流动性、模具温度与厚度、以及压铸机的压射速度。压铸件越大、结构越复杂，对压铸机锁模力要求越高。大规格压铸件需要借助超高压力将熔融金属快速注入模具，在其冷却前，实现充分充模，以提升压铸件的精度同时降低废品率。简而言

68、之，锁模力决定了压射速度，进而决定了良率、压射周期与产能，是压铸设备综合性能的核心指标。根据意德拉官网，Model Y后车底一体压铸对于压铸机最低输出压力要求为 25,000PSI（约 172MPA），公司研发的 5S 压射系统采用辅助伺服泵补能，压射速度可达 10 米/秒，处于行业领先水平；自动化快速换模系统大幅提高安全性与产能利用率，可将压射周期缩短至 100 秒水平，领先行业平均水准 30%-40%。目前，主流压铸设备会配置专门的真空系统以最大限度减少气体孔隙的发生。1 Sep 2022 27 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表

69、 41 常见压铸件缺陷常见压铸件缺陷 资料来源：Dolin Casting，HTI 图表图表 42 意德拉意德拉 5S 压射系统压射系统 资料来源：公司官网，HTI 超大型压铸设备的壁垒在于研发设计与制造交付。超大型压铸设备的壁垒在于研发设计与制造交付。1）研发方面，电动车铝合金压铸件向轻量化、薄壁化、精密化、强韧化方向发展，这对于压铸机的锁模力、压射力、容模空间与稳定性提出更高的要求，在压铸机吨位不断向上突破的趋势下，设备企业的研发进度、设计水平、技术参数与性能指标尤为关键；2）交付方面，在下游不断扩产的背景下，一体化压铸设备快速完成交付与调试是企业的核心竞争力之一。总体来说，大型压铸机技术

70、壁垒高，具备更好的盈利能力。图表图表 43 意德拉意德拉 9000T 压铸机将用于特斯拉压铸机将用于特斯拉 Cybertruck 生生产产 资料来源：Teslarati，HTI 图表图表 44 超大型压铸机未来超大型压铸机未来应用方向为一体化压铸微型车应用方向为一体化压铸微型车 资料来源：InsideEVs，HTI 大型压铸设备供应商通过下游检验后，其合作关系具备稳定性和持久性。大型压铸设备供应商通过下游检验后，其合作关系具备稳定性和持久性。汽车产业供应链条长，资本密集度较高，建设周期长，设备工艺复杂，对零部件产品的质量与安全性有严苛的标准。因而汽车生产件批准程序（PPAP）有耗时长、成本高的

71、特点，可批量供货交付的设备供应商通过检验后可替代性极低。对于压铸设备而言，产品可靠性与稳定性建立在多年运营经验与 know-how 积累沉淀的基础之上。力劲科技通过海内外长期产业链协同，在客户反馈下改进技术，将规模效应与技术优势转化为成本优势，实现设备性能领先，并早于同行 1-2 年研发出超大型压铸设备，巩固市场份额，形成良性循环。1 Sep 2022 28 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 45 力劲科技竞争力分析力劲科技竞争力分析 资料来源：公司官网，HTI 3.财务分析：先进压铸方案需求强劲，降本增效促进财务分析：先进压铸方案

72、需求强劲，降本增效促进盈利水平快速提升盈利水平快速提升 先进压铸方案需求强劲，经营效率提升助毛利率持续改善。先进压铸方案需求强劲，经营效率提升助毛利率持续改善。2018 年起，公司受整体汽车市场景气度下行、中美贸易摩擦、新能源补贴退坡、新冠疫情等不利因素影响，营收及毛利表现持续走低。2Q20 起，中国疫情防控形势向好，复工复产助力经济强劲复苏。伴随各地促进汽车消费政策的推出，中国汽车行业实现 V 字反弹。公司受益于新能源汽车高速发展带来的压铸机需求，2022 财年实现营业收入 53.62 亿港元，同比增长 33.4%；其中，中国新能源车企对先进压铸方案需求强劲，带动压铸机收入同比增长 43.6

73、1%，压铸机收入占比逐年提升至 71.2%。毛利方面，公司于 2018 年起经营效率持续提升，助力毛利率稳定攀升，2022 财 年公司毛利率同比上升 1.5pcts 至 29.2%。净利方面，2022 财年公司实现归母净利润 6.26 亿港元，同比大增 82%，对应净利率 11.6%，同比上升 3.1pcts。图表图表 46 公司营业收入走势公司营业收入走势 资料来源：WIND，HTI 图表图表 47 公司分业务营业收入占比公司分业务营业收入占比 资料来源：WIND，HTI -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%00FY18FY19FY20FY21FY

74、22营业收入（亿港元，左轴）营业收入增速（右轴）67.3%70.8%68.8%66.1%71.2%28.9%26.3%27.5%31.0%25.5%3.8%2.9%3.6%2.9%3.4%0%20%40%60%80%100%FY18FY19FY20FY21FY22压铸机注塑机CNC加工中心 1 Sep 2022 29 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 48 公司毛利及毛利率走势公司毛利及毛利率走势 资料来源：WIND，HTI 图表图表 49 公司净利及净利率走势公司净利及净利率走势 资料来源：WIND，HTI 期间费用方面，公司销售

75、费用自 2020 财年起逐年提升，主要原因是员工薪酬及运输费用增加，对应销售费用率趋于平稳，近两年持平于 9%。管理费用方面，公司2022 财年管理费用约 4.3 亿港元，因员工薪酬而有所增加，对应管理费用率约 8%，2020 财年起呈逐年下降趋势。我们认为公司有望在收入规模不断扩大的同时降本增效，促进盈利水平不断提升。图表图表 50 公司销售费用及费用率走势公司销售费用及费用率走势 资料来源：WIND，HTI 图表图表 51 公司管理费用及费用率走势公司管理费用及费用率走势 资料来源：WIND，HTI 0%5%10%15%20%25%30%35%40%05101520FY18FY19FY20

76、FY21FY22毛利（亿港元，左轴）毛利率（右轴）0%5%10%15%20%012345678FY18FY19FY20FY21FY22净利润（亿港元，左轴）净利率（右轴）0%5%10%15%20%012345FY18FY19FY20FY21FY22销售费用（亿港元，左轴）销售费用率（右轴）0%5%10%15%20%012345FY18FY19FY20FY21FY22管理费用（亿港元，左轴）管理费用率（右轴）1 Sep 2022 30 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 4.盈利预测与估值盈利预测与估值 主营收入及增长率假设：主营收入及增长率假设

77、：未来几年随着新能源车企陆续采用先进压铸方案，压铸机业务有望带动公司主营收入持续向好。我们预计 2023-25 财年公司主营收入为72.2/89.7/105.1 亿港元，同比增长 35%/24%/17%。其中，我们预计 2023-25 财年压铸机收入 55.3/71.9/86.3 亿港元，同比增长 45%/30%/20%，主营收入占比为77%/80%/82%。毛利率假设：毛利率假设：毛利率方面，压铸机业务规模攀升将逐步带来规模经济效益，叠加经营效率持续提升，我们认为公司毛利率有望延续增长同比增长态势，预计2023-25 财年毛利率为 29.6%/30.5%/30.8%。其中压铸机毛利率有望保持

78、在 30%以上。图表图表 52 力劲科技力劲科技分分业务盈利预测业务盈利预测 项目项目 FY22 FY23E FY24E FY25E 总收入(百万港元)5,362.47 7,216.14 8,970.73 10,505.17 总成本（百万港元）3,796.07 5,081.75 6,231.54 7,270.07 总毛利（百万港元）1,566.40 2,134.39 2,739.19 3,235.09 总毛利率 29.21%29.58%30.53%30.80%压铸机压铸机 收入(百万港元)3,816.18 5,533.46 7,193.50 8,632.19 成本(百万港元)-3,873.42

79、 4,963.51 5,938.95 毛利(百万港元)-1,660.04 2,229.98 2,693.24 毛利率(%)-30.00%31.00%31.20%注塑机注塑机 收入(百万港元)1,365.11 1,474.32 1,548.04 1,625.44 成本(百万港元)-1,054.14 1,099.11 1,149.18 毛利(百万港元)-420.18 448.93 476.25 毛利率(%)-28.50%29.00%29.30%CNC 加工中心加工中心 收入(百万港元)181.19 208.36 229.20 247.53 成本(百万港元)-154.19 168.92 181.94

80、 毛利(百万港元)-54.17 60.28 65.60 毛利率(%)-26.00%26.30%26.50%资料来源：WIND，HTI 盈利预测及投资评级：盈利预测及投资评级：我们预计 FY23-25 公司归母净利润为 7.99/10.36/12.25 亿港元，分别对应EPS 0.58/0.75/0.89港元/股。我们认为，公司为全球产销量最大的压铸设备供应商，超大型压铸设备市占率超过 90%，将充分受益于下游设备上量；公司运营历史悠久，产品综合性能已获海内外众多客户认可，规模效应与成本优势在行业内领先，预计未来三年大型压铸设备业务营收年均符合增速将保持在 50%以上；参考同行业可比公司估值，给

81、予一定估值溢价。基于公司 2023 财年 31 倍 PE，合理目标价 17.98 港元，首次覆盖给予“优于大市”评级。1 Sep 2022 31 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 图表图表 53 同行业可比公司估值表同行业可比公司估值表 公司名称 股票代码 市值（亿人民币）EPS（元/股）PE（倍）2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 海天国际 1882.HK 252.46-1.78 2.01 9.26 8.89 7.85 中集安瑞科 3899.HK 139.62 0.43 0.52 0.62 21.27 13.

82、30 11.10 森松国际 2155.HK 105.60 0.38 0.55 0.74 19.95 18.05 13.42 伊之密 300415.SZ 122.92 1.10 1.18 1.42 19.33 22.20 18.48 立中集团 300428.SZ 250.48 0.73 1.07 1.81 36.05 37.87 22.47 旭升股份 603305.SH 287.83 0.92 0.95 1.29 53.96 48.22 35.57 平均值平均值 26.64 24.76 18.15 资料来源：Wind，HTI，每股收益均为 Wind 一致预期 5.风险提示风险提示 新能源汽车销量

83、不及预期，一体压铸渗透率不及预期等。1 Sep 2022 32 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 财务报表分析及预测财务报表分析及预测 Table_ForecastInfo 主要财务指标主要财务指标 FY22 FY23E FY24E FY25E 利润表（百万港元）利润表（百万港元）FY22 FY23E FY24E FY25E 营业收入 5,397.00 7,250.29 9,003.73 10,539.06 销售收入 5,362.47 7,216.14 8,970.73 10,505.17 增长率(%)33.21 34.34 24.18 17

84、.05 销售成本 3,796.07 5,081.75 6,231.54 7,270.07 总股本(百万股）1,376.39 1,376.39 1,376.39 1,376.39 毛利 1,566.40 2,134.39 2,739.19 3,235.09 净利润 625.51 798.51 1,035.59 1,225.03 其他收入-净额 34.53 34.15 33.00 33.89 增长率(%)82.01 27.66 29.69 18.29 营业开支 945.08 1,260.45 1,574.72 1,846.83 归属母公司净利润 625.51 798.51 1,035.59 1,2

85、25.03 其中：销售费用 480.61 642.24 807.37 940.65 增长率(%)82.01 27.66 29.69 18.29 管理费用 430.47 577.29 717.66 848.82 EPS(港元/股)0.45 0.58 0.75 0.89 研发费用 29.16 36.08 44.85 52.53 市盈率（P/E）26.19 22.72 17.52 14.81 其他费用 4.84 4.84 4.84 4.84 市净率（P/B）4.42 4.02 3.26 2.67 经营利润 655.85 908.10 1,197.48 1,422.16 市销率（P/S）3.03 2.

86、50 2.01 1.72 加：财务收入 6.72 14.42 25.22 35.47 每股净资产(港元）2.69 3.28 4.04 4.94 减：财务费用 33.57 56.26 59.57 66.29 加：权益性投资损益 0.04 0.04 0.02 0.02 其他非经营性损益 107.50 107.50 107.50 107.50 除所得税前利润 736.55 973.79 1,270.66 1,498.87 减：所得税 140.20 175.28 235.07 273.84 合并报表净利润 625.51 798.51 1,035.59 1,225.03 归属母公司净利润 625.51

87、798.51 1,035.59 1,225.03 资产负债表（百万资产负债表（百万港港元）元）FY22 FY23E FY24E FY25E 货币资金 576.79 1,008.69 1,418.91 2,161.79 应收账款及应收票据 2,300.33 2,496.75 2,964.83 3,064.84 存货 1,713.35 1,791.31 1,985.38 1,840.97 其它流动资产 158.76 183.69 220.40 286.18 流动资产合计 4,749.22 5,480.43 6,589.52 7,353.78 长期股权投资 17.15 14.20 9.95 7.67

88、 固定资产 1476.98 1533.69 1630.52 1713.61 无形资产 35.44 33.67 31.99 30.39 现金流量表（百万现金流量表（百万港港元）元）FY22 FY23E FY24E FY25E 其他非流动资产 1320.73 1746.87 2209.45 2715.80 净利润 625.51 798.51 1,035.59 1,225.03 非流动资产合计 2,850.31 3,328.43 3,881.92 4,467.46 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 资产总计资产总计 7,599.52 8,808.86 10,471.44 11,8

89、21.24 非现金支出 145.87 78.97 82.82 87.35 短期借款 878.21 931.44 1,045.37 1,158.71 非经营收益-18.66-51.28-47.96-41.23 应付票据及应付账款 1,507.46 1,619.25 1,941.62 1,884.73 营运资金变动-570.02 108.59-223.27-29.70 应交税金 81.51 85.07 113.73 138.90 经营活动现金流经营活动现金流 182.70 934.79 847.17 1,241.43 其它流动负债 938.47 1,226.74 1,345.61 1,365.67

90、 资产-669.87-133.90-177.97-168.83 流动负债合计 3,405.65 3,862.51 4,446.33 4,548.01 投资 12.81-427.47-464.04-507.39 长期借款 210.43 156.98 181.19 191.71 其他 55.13 107.54 107.53 107.52 其它非流动负债 280.45 280.45 280.45 280.45 投资活动现金流投资活动现金流-601.92-453.83-534.49-568.70 非流动负债合计 490.88 437.43 461.64 472.16 债权募资-109.78-53.45

91、 24.21 10.52 负债总计负债总计 3,896.53 4,299.93 4,907.97 5,020.16 股权募资 626.14 0.00 0.00 0.00 普通股股本 137.64 137.64 137.64 137.64 其他-120.12 -3.03 54.37 47.05 归属于母公司权益总额 3,703.00 4,508.92 5,563.47 6,801.08 融资活动现金流融资活动现金流 396.24-56.48 78.58 57.56 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 现金净流量现金净流量-11.60 431.90 410.22 742.88 负

92、债和所有者权益合计负债和所有者权益合计 7,599.52 8,808.86 10,471.44 11,821.24 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 2022 年 8 月 22 日 资料来源：公司年报（FY2022），HTI 1 Sep 2022 33 Table_header2 力劲科技(558 HK)首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 APPENDIX 1 Summary Largest die-casting machine supplier in terms of production and sales volume in the world.Established in 1985

93、,LK Technology provides intelligent solutions for die casting regardless of the material selection in aluminum,magnesium,zinc or copper alloy.The company focuses on all conventional die casting as well as the latest high vacuum casting,squeeze casting,automation technology for engine block,automotiv

94、e structural part and etc.LK Technology acquired world-class die-casting machine manufacturer Idra Casting Machines(IDRA)in 2008.IDRA was established in 1946,and has always been the technological reference point for the die casting of non-ferrous alloys in Italy,in Europe and worldwide.IDRA and LK T

95、echnology was approached by Tesla among 5 other manufacturers in 2018,and they were the only ones willing to explore the idea of creating a Giga Press for vehicles like Model Y.Collaboration with Tesla has enabled the company to become the first manufacturer of 6,000-ton and 9,000-ton casting machin

96、es.Currently,the company has a market share of over 90%in giga casting machine and is expanding to achieve an annual capacity of 50-60 giga casting machines by 2022.High quality of casting machines and diverse client portfolio lead to growth in orders.LK technology and IDRA have over 10,000 customer

97、s worldwide and delivered 15,600 self-produced die-casting machines ever since(over 30 giga casting machines).Their customers include major OEMs and third-party precision die casting suppliers.According to LK technology,revenue generated from orders of any customer remains less than 3%of total reven

98、ue.Scrap rate of die-casting machines manufactured by LK Technology and IDRA remains less than 5%for low-pressure machines and less than 10%for giga casters,superior to the industry average.The companys competitive advantage lies on solid know-how built from decades of research and operation,close p

99、artnership and synergy with top-notch downstream companies which lead to technology breakthrough,and superior casting quality as a result.The company is the largest beneficiary of increasing employment of the giga casting technique by OEMs.Giga casting could potentially help OEMs enlarge scaling eff

100、ect thus reduce manufacturing costs by 40%.We believe the integrated approach employed by Tesla and the more common Tier-1 die casting supply approach will coexist in the near future.From 2022 to 2025,both OEMs and third-party suppliers will grow capex in the purchase of giga-casting equipment to se

101、ize market share,therefore company with the largest machine production volume should benefit the most.We estimate that the market size of giant die-casing equipment will grow to over 90 bn yuan in 2030 at a 2021-2030 CAGR of 59%(2021-2025 CAGR of 77%).Earnings Forecast and Valuation.We expect the ne

102、t profit attributable to the company for FY23-25 to be HKD 799/1,036/1,225mn,corresponding to EPS of HKD 0.58/0.75/0.89 per share,respectively.Referring to the valuation of comparable companies,we assigned 31x PER of 2023 to the company to reach our target price of HKD17.98.We initiate the coverage

103、with an OUTPERFORM rating.Risks.The sales of new energy vehicles and employment of giga-casting fall under expectation.34 Table_APPENDIX Table_disclaimer 附录附录APPENDIX 重要信息披露重要信息披露 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited(HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HT

104、IJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANT DISCLOSURES This research report is distributed by Haitong International,a global brand name for the equity research teams of Haitong International Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities India Private Limit

105、ed(“HSIPL”),Haitong International Japan K.K.(“HTIJKK”),Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),and any other members within the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”),each authorized to engage in securities activities in its respective jurisdiction.HTIRL分析师认证

106、分析师认证Analyst Certification:我，Barney Yao，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。I,Barney Yao,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all

107、 of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in t

108、he security or securities of the subject companies discussed.我，Jingya Zhang，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。I,Jingya Zhang,certify that(i)the views expressed in this research report accurately refl

109、ect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my hou

110、sehold)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.我，Oscar Wang，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。I,Oscar Wang,certify that(i)the views expressed in th

111、is research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and

112、that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.利益冲突披露利益冲突披露Conflict of Interest Disclosures 海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-D）HTI and some

113、of its affiliates may engage in investment banking and/or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of certain stocks or companies in this research report.As far as this research report is concerned,the following are the disclosure matters related to such relationship(As the foll

114、owing disclosure does not ensure timeliness and completeness,please send an email to ERD-D if timely and comprehensive information is needed).海通证券股份有限公司和/或其子公司（统称“海通”）在过去12个月内参与了603305.CH的投资银行项目。投资银行项目包括：1、海通担任上市前辅导机构、保荐人或主承销商的首次公开发行项目；2、海通作为保荐人、主承销商或财务顾问的股权或债务再融资项目；3、海通作为主经纪商的新三板上市、目标配售和并购项目。Haiton

115、g Securities Co.,Ltd.and/or its subsidiaries(collectively,the Haitong)have a role in investment banking projects of 603305.CH within the past 12 months.The investment banking projects include 1.IPO projects in which Haitong acted as pre-listing tutor,sponsor,or lead-underwriter;2.equity or debt refi

116、nancing projects of 603305.CH for which Haitong acted as sponsor,lead-underwriter or financial advisor;3.listing by introduction in the new three board,target placement,M&A projects in which Haitong acted as lead-brokerage firm.603305.CH目前或过去12个月内是海通的投资银行业务客户。603305.CH is/was an investment bank clie

117、nts of Haitong currently or within the past 12 months.海通在过去12个月中获得对603305.CH提供投资银行服务的报酬。Haitong received in the past 12 months compensation for investment banking services provided to 603305.CH.海通预计将（或者有意向）在未来三个月内从9868.HK获得投资银行服务报酬。Haitong expects to receive,or intends to seek,compensation for inves

118、tment banking services in the next three months from 9868.HK.35 评级定义评级定义（从（从2020年年7月月1日开始执行）日开始执行）：海通国际（以下简称“HTI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现有持仓）以及其他因素。分析师股票评级分析师股票评级 优于大市优于大市，未来12-18个月内预

119、期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下 中性中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。弱于大市弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下 各地股票基准指数：日本 TOPIX,韩国 KOSPI,台湾 TAIEX,印度 Nifty100,美国 SP500;其他所有中国概念股 MSCI China.Ratings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating sy

120、stem using Outperform,Neutral,or Underperform for recommending the stocks we cover to investors.Investors should carefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Research.In addition,since Haitong International Research contains more complete information concerning the ana

121、lysts views,investors should carefully read Haitong International Research,in its entirety,and not infer the contents from the rating alone.In any case,ratings(or research)should not be used or relied upon as investment advice.An investors decision to buy or sell a stock should depend on individual

122、circumstances(such as the investors existing holdings)and other considerations.Analyst Stock Ratings Outperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Neutral:The stocks total return over the next

123、12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected

124、 to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all other China-concept stocks MSCI China.评级分布评级分布Rating Distribution 截至截至2022年年6月月30日海通国际股票研究评级分

125、布日海通国际股票研究评级分布 优于大市优于大市 中性中性 弱于大市弱于大市 (持有)海通国际股票研究覆盖率 89.5%9.2%1.3%投资银行客户*5.9%5.6%5.0%*在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的股票。此前的评级系统定义（直至此前的评级系统定义（直至2020年年6月月30日）：日）：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下 中性，未来12-18个月内预期相对基准指数

126、变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下 各地股票基准指数：日本 TOPIX,韩国 KOSPI,台湾 TAIEX,印度 Nifty100;其他所有中国概念股 MSCI China.36 Haitong International Equity Research Ratings Distribution,as of Jun 30,2022 Outperform Neutral Underperform (hold)HTI Equity Research Coverag

127、e 89.5%9.2%1.3%IB clients*5.9%5.6%5.0%*Percentage of investment banking clients in each rating category.BUY,Neutral,and SELL in the above distribution correspond to our current ratings of Outperform,Neutral,and Underperform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral ratin

128、g falls into a hold rating category.Please note that stocks with an NR designation are not included in the table above.Previous rating system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,

129、as indicated below.NEUTRAL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The s

130、tocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-concept stocks MSCI China.海通国际非评级

131、研究：海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。Haitong International Non-Rated Research:Haitong International publishes quantitative,screening or short reports which may rank stocks according to valuation and other metrics or may sugg

132、est prices based on possible valuation multiples.Such rankings or suggested prices do not purport to be stock ratings or target prices or fundamental values and are for information only.海通国际海通国际A股覆盖股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH），海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海

133、通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。Haitong International Coverage of A-Shares:Haitong International may cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme with Shanghai and Shenzhen.Haitong Securities(HS;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and publ

134、ishes research on these same A-Shares for distribution in mainland China.However,the rating system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a difference in the HTI and HS ratings for the same A-share stocks.海通国际海通国际优质优质100 A股股（Q100）指数指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中

135、国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券 A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。Haitong International Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 of the highest-quality A-shares under coverage at HS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-based

136、 screening process in combination with a review of the HS A-share teams bottom-up research.The Q100 constituent companies are reviewed quarterly.MSCI ESG评级免责声明条款：评级免责声明条款：尽管海通国际的信息供货商（包括但不限于MSCI ESG Research LLC及其联属公司（ESG方）从其认为可靠的来源获取信息（信息）,ESG方均不担保或保证此处任何数据的原创性，准确性和/或完整性，并明确表示不作出任何明示或默示的担保，包括可商售性和针

137、对特定目的的适用性。该信息只能供阁下内部使用，不得以任何形式复制或重新传播，并不得用作任何金融工具、产品或指数的基础或组成部分。此外，信息本质上不能用于判断购买或出售何种证券,或何时购买或出售该证券。即使已被告知可能造成的损害,ESG方均不承担与此处任何资料有关的任何错误或遗漏所引起的任何责任，也不对任何直接、间接、特殊、惩罚性、附带性或任何其他损害赔偿（包括利润损失）承担任何责任。MSCI ESG Disclaimer:Although Haitong Internationals information providers,including without limitation,MSCI

138、 ESG Research LLC and its affiliates(the“ESG Parties”),obtain information(the“Information”)from sources they consider reliable,none of the ESG Parties warrants or guarantees the originality,accuracy and/or completeness,of any data herein and expressly disclaim all express or implied warranties,inclu

139、ding those of merchantability and fitness for a particular purpose.The Information may only be used for your internal use,may not be reproduced or redisseminated in any form and may not be used as a basis for,or a component of,any financial instruments or products or indices.Further,none of the Info

140、rmation can in and of itself be used to determine which securities to buy or sell or when to buy or sell them.None of the ESG Parties shall have any liability for any errors or omissions in connection with any data herein,or any liability for any direct,indirect,special,punitive,consequential or any

141、 other damages(including lost profits)even if notified of the possibility of such damages.盟浪义利（盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条 义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相

142、关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条 盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条 本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本

143、数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条 如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如盟浪网站用户注册协议盟浪网用户服务（含认证）协议盟浪网隐私政策等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。37 SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and

144、 conditions below carefully and confirm your agreement and acceptance with these terms before using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.FIN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technology Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWave shall no

145、t be responsible for any accuracy and completeness of the information.The assessment result is for reference only.It is not for any investment advice for any individual or institution and not for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any dir

146、ect or indirect loss of any individual or institution as a result of using SusallWave FIN-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipients as customers for receiving these data.When using the data,recipients shall make your own independent judgment according to your practical individual status.The c

147、ontents of the data reflect the judgment of us only on the release day.We have right to update and amend the data and release other data that contains inconsistent contents or different conclusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past

148、performance only and the past performance cannot be viewed as the prediction of future return.3.The copyright of this data belongs to SusallWave,and we reserve all rights in accordance with the law.Without the prior written permission of our company,none of individual or institution can use these da

149、ta for any profitable purpose.Besides,none of individual or institution can take actions such as amendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information network transmission,shooting,adding

150、 icons and instructions.If any loss of SusallWave or any third-party is caused by those actions,users shall bear the corresponding compensation liability.SusallWave shall not be responsible for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(

151、e.g.User Registration Protocol of SusallWave Website,User Service(including authentication)Agreement of SusallWave Website,Privacy Policy of Susallwave Website),it should be executed according to other agreements.If there is any difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer s

152、hall be applied.重要免责声明：重要免责声明：非印度证券的研究报告非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司Haitong International(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受Securities and

153、 Exchange Board of India（“SEBI”）监管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（统称为印度交易所）的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件

154、所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大

155、风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG

156、的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。请访问海通国际网站 ，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：非美国分析师披露信息：本项研究上海品茶上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。IMPORTANT DISCLAIMER For research repor

157、ts on non-Indian securities:The research report is issued by Haitong International Research Limited(“HTIRL”),a wholly owned subsidiary of Haitong International Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advising on securities)for the purpose of

158、 the Securities and Futures Ordinance(Cap.571)of Hong Kong,with the assistance of Haitong International(Japan)K.K.(“HTIJKK”),a wholly owned subsidiary of HTISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.For research reports on Indian securities:The research

159、 report is issued by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limi

160、ted(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).HSIPL was acquired and became part of the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are globally branded under the name Hait

161、ong International and approved for distribution by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”)and/or any other members within HTISG in their respective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sources believed t

162、o be reliable and in good faith but no representation or warranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKK or any other members within HTISG from which this research report may be received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions expressed herein are as of the dat

163、e of this research report and are subject to change without notice.This research report is for information purpose only.Descriptions of any companies or their securities mentioned herein are not intended to be complete and this research report is not,and should not be construed expressly or impliedl

164、y as,an offer to buy or sell securities.The securities 38 referred to in this research report may not be eligible for purchase or sale in some jurisdictions.If an investment product is denominated in a currency other than an investors home currency,a change in exchange rates may adversely affect the

165、 investment.Past performance is not necessarily indicative of future results.Certain transactions,including those involving derivatives,give rise to substantial risk and are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in this research report are not tailor-made f

166、or you.The analyst has not taken into account your unique financial circumstances,such as your financial situation and risk appetite.You must,therefore,analyze and should,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers to evaluate whether the recommen

167、dations suits you before investment.Neither HTISG nor any of its directors,employees or agents accepts any liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from any use of the materials contained in this research report.HTISG and our affiliates,officers,directors,and employees,exclu

168、ding the analysts responsible for the content of this document,will from time to time have long or short positions in,act as principal in,and buy or sell,the securities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals of HTISG may provide oral or writte

169、n market commentary or trading strategies to the relevant clients and the companies within HTISG that reflect opinions that are contrary to the opinions expressed in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or views expressed in this res

170、earch report.HTI is under no obligation to ensure that such other trading decisions,ideas or recommendations are brought to the attention of any recipient of this research report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements set up for th

171、e prevention and avoidance of conflicts of interest with respect to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI analyst(s)listed on the cover of this Research is(are)not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S.FINRA Rule 2241 restrictions on communications

172、 with companies that are the subject of the Research;public appearances;and trading securities by a research analyst.分发和地区通知：分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成证

173、券及期货条例（香港法例第571章）（以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事项：美国投资者的通知事项：本研究报告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK编写。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美国联营公司，均未在美国注册，因此不受美国关于研究报告编制和研究分析人员独立性规定的约束。本研究报告提供给依照1934年“美国

174、证券交易法”第15a-6条规定的豁免注册的美国主要机构投资者（“Major U.S.Institutional Investor”）和机构投资者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美国机构投资者分发研究报告时，Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）将对报告的内容负责。任何收到本研究报告的美国投资者，希望根据本研究报告提供的信息进行任何证券或相关金融工具买卖的交易，只能通过HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173

175、，电话（212）351-6050。HTI USA是在美国于U.S.Securities and Exchange Commission（“SEC”）注册的经纪商，也是Financial Industry Regulatory Authority,Inc.（“FINRA”）的成员。HTIUSA不负责编写本研究报告，也不负责其中包含的分析。在任何情况下，收到本研究报告的任何美国投资者，不得直接与分析师直接联系，也不得通过HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接进行买卖证券或相关金融工具的交易。本研究报告中出现的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析师没有注册或具备FINRA的研究分析师资格，因此

176、可能不受FINRA第2241条规定的与目标公司的交流，公开露面和分析师账户持有的交易证券等限制。投资本研究报告中讨论的任何非美国证券或相关金融工具（包括ADR）可能存在一定风险。非美国发行的证券可能没有注册，或不受美国法规的约束。有关非美国证券或相关金融工具的信息可能有限制。外国公司可能不受审计和汇报的标准以及与美国境内生效相符的监管要求。本研究报告中以美元以外的其他货币计价的任何证券或相关金融工具的投资或收益的价值受汇率波动的影响，可能对该等证券或相关金融工具的价值或收入产生正面或负面影响。美国收件人的所有问询请联系：Haitong International Securities(USA)

177、Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 联系人电话：(212)351 6050 DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICES Except as otherwise indicated below,any Recipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research should contact the Haitong Internat

178、ional salesperson in their own country or region.Notice to Hong Kong investors:The research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation to carry on Type 1 regulated activity(dealing in securities)in Hong Kong.This research repor

179、t does not constitute a solicitation or an offer of securities or an invitation to the public within the meaning of the SFO.This research report is only to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report has not been reviewed by the Securities and Futures Commissio

180、n.You should not make investment decisions solely on the basis of the information contained in this research report.Recipients of this research report are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report.Notice to U.S.investors:As descri

181、bed above,this research report was prepared by HTIRL,HSIPL or HTIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of the non U.S.HTISG affiliates is registered in the United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and the independence of research analysts

182、.This research report is provided for distribution to“major U.S.institutional investors”and“U.S.institutional investors”in reliance on the exemption from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing research reports to“U.S.institutional

183、investors,”HTI USA will accept the responsibilities for the content of the reports.Any U.S.recipient of this research report wishing to effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do so only throug

184、h Haitong International Securities(USA)Inc.(“HTI USA”),located at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173,USA;telephone(212)351 6050.HTI USA is a broker-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of the Financial Industry Regulatory Aut

185、hority,Inc.(“FINRA”).HTI USA is not responsible for the preparation of this research report nor for the analysis contained therein.Under no circumstances should any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities or related finan

186、cial instruments directly through HSIPL,HTIRL or HTIJKK.The HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appears in this research report is not registered or qualified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications with a subject com

187、pany,public appearances and trading securities held by a research analyst account.Investing in any non-U.S.securities or related financial instruments(including ADRs)discussed in this research report may present certain risks.The securities of non-U.S.issuers may not be registered with,39 or be subj

188、ect to U.S.regulations.Information on such non-U.S.securities or related financial instruments may be limited.Foreign companies may not be subject to audit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effect within the U.S.The value of any investment or income from any

189、securities or related financial instruments discussed in this research report denominated in a currency other than U.S.dollars is subject to exchange rate fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities or related financial instruments.All inqui

190、ries by U.S.recipients should be directed to:Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 Attn:Sales Desk at(212)351 6050 中华人民共和国的通知事项：中华人民共和国的通知事项：在中华人民共和国（下称“中国”，就本报告目的而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾）只有根据适用的中国法律法规而收到该材料的人员方可使用该材料。并且根据相关法律法规，该材料中的信息并不构成“在中国从事生产、

191、经营活动”。本文件在中国并不构成相关证券的公共发售或认购。无论根据法律规定或其他任何规定，在取得中国政府所有的批准或许可之前，任何法人或自然人均不得直接或间接地购买本材料中的任何证券或任何实益权益。接收本文件的人员须遵守上述限制性规定。加拿大投资者的通知事项：加拿大投资者的通知事项：在任何情况下该等材料均不得被解释为在任何加拿大的司法管辖区内出售证券的要约或认购证券的要约邀请。本材料中所述证券在加拿大的任何要约或出售行为均只能在豁免向有关加拿大证券监管机构提交招股说明书的前提下由Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）予以实施，该

192、公司是一家根据National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的规定得到国际交易商豁免（“International Dealer Exemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列颠哥伦比亚省、安大略省和魁北克省。在加拿大，该等材料在任何情况下均不得被解释为任何证券的招股说明书、发行备忘录、广告或公开发行。加拿大的任何证券委员会或类似的监管机构均未审查或以任何方式批准该等材料、其中所载的信息或所述证券的优点，任何与此相反

193、的声明即属违法。在收到该等材料时，每个加拿大的收件人均将被视为属于National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1节或者Securities Act(Ontario)第73.3(1)节所规定的认可投资者（“Accredited Investor”），或者在适用情况下National Instrument 31-103第1.1节所规定的许可投资者（“Permitted Investor”）。新加坡投资者的通知事项：新加坡投资者的通知事项：本研究报告由Haitong International Securities(Singapore)Pte

194、 Ltd（“HTISSPL”）公司注册编号201311400G 于新加坡提供。HTISSPL是符合财务顾问法（第110章）（“FAA”）定义的豁免财务顾问，可（a）提供关于证券，集体投资计划的部分，交易所衍生品合约和场外衍生品合约的建议（b）发行或公布有关证券、交易所衍生品合约和场外衍生品合约的研究分析或研究报告。本研究报告仅提供给符合证券及期货法（第289章）第4A条项下规定的机构投资者。对于因本研究报告而产生的或与之相关的任何问题，本研究报告的收件人应通过以下信息与HTISSPL联系：Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd 50

195、 Raffles Place,#33-03 Singapore Land Tower,Singapore 048623 电话:(65)6536 1920 日本日本投资者的通知事项：投资者的通知事项：本研究报告由海通国际证券有限公司所发布，旨在分发给从事投资管理的金融服务提供商或注册金融机构（根据日本金融机构和交易法（“FIEL”）第61（1）条，第17-11（1）条的执行及相关条款）。英国及欧盟投资者的通知事项：英国及欧盟投资者的通知事项：本报告由从事投资顾问的Haitong International Securities Company Limited所发布，本报告只面向有投资相关经验的专

196、业客户发布。任何投资或与本报告相关的投资行为只面对此类专业客户。没有投资经验或相关投资经验的客户不得依赖本报告。Haitong International Securities Company Limited的分支机构的净长期或短期金融权益可能超过本研究报告中提及的实体已发行股本总额的0.5。特别提醒有些英文报告有可能此前已经通过中文或其它语言完成发布。澳大利亚投资者的通知事项：澳大利亚投资者的通知事项：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limi

197、ted和Haitong International Securities(UK)Limited分别根据澳大利亚证券和投资委员会（以下简称“ASIC”）公司（废除及过度性）文书第2016/396号规章在澳大利亚分发本项研究，该等规章免除了根据2001年公司法在澳大利亚为批发客户提供金融服务时海通国际需持有澳大利亚金融服务许可的要求。ASIC的规章副本可在以下网站获取：www.legislation.gov.au。海通国际提供的金融服务受外国法律法规规定的管制，该等法律与在澳大利亚所适用的法律存在差异。印度投资者的通知事项：印度投资者的通知事项：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受Secu

198、rities and Exchange Board of India（“SEBI”）监管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所发布，包括制作及发布涵盖BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）（统称为印度交易所）研究报告。本项研究仅供收件人使用，未经海通国际的书面同意不得予以复制和再次分发。版权所有：海通国际证券集团有限公司2019年。保留所有权利。Peoples Republic of China(PRC):In the PRC,the

199、research report is directed for the sole use of those who receive the research report in accordance with the applicable PRC laws and regulations.Further,the information on the research report does not constitute production and business activities in the PRC under relevant PRC laws.This research repo

200、rt does not constitute a public offer of the security,whether by sale or subscription,in the PRC.Further,no legal or natural persons of the PRC may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtaining all prior PRC government approvals or licenses

201、that are required,whether statutorily or otherwise.Persons who come into possession of this research are required to observe these restrictions.Notice to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer to sell securities or as a solicitation of an offer

202、to buy securities in any jurisdiction of Canada.Any offer or sale of the securities described herein in Canada will be made only under an exemption from the requirements to file a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only by Haitong International Securities(USA)Inc.,a deal

203、er relying on the“international dealer exemption”under National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and under no circumstances should be construed as,a prospec

204、tus,an offering memorandum,an advertisement or a public offering of any securities in Canada.No securities commission or similar regulatory authority in Canada has reviewed or in any way passed upon this research report,the information contained herein or the merits of the securities described herei

205、n and any representation to the contrary is an offence.Upon receipt of this research report,each Canadian recipient will be deemed to have represented that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 of National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions or,in Ontario,

206、in section 73.3(1)of the Securities Act(Ontario),as applicable,and a“permitted client”as such term is defined in section 1.1 of NI 31-103,respectively.40 Notice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd(“HTIS

207、SPL”)Co Reg No 201311400G.HTISSPL is an Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act(Cap.110)(“FAA”)to(a)advise on securities,units in a collective investment scheme,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)issue or promulgate research analy

208、ses or research reports on securities,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts.This research report is only provided to institutional investors,within the meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act(Cap.289).Recipients of this research report are t

209、o contact HTISSPL via the details below in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report:Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315 Telephone:(65)6536 1920 Notice to Japanese investors:This

210、research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited and intended to be distributed to Financial Services Providers or Registered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and Exchange Act(FIEL)Art.61(1),Order

211、for Enforcement of FIEL Art.17-11(1),and related articles).Notice to UK and European Union investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited.This research is directed at persons having professional experience in matters relating to investments.Any inve

212、stment or investment activity to which this research relates is available only to such persons or will be engaged in only with such persons.Persons who do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on this research.Haitong International Securities Company Lim

213、iteds affiliates may have a net long or short financial interest in excess of 0.5%of the total issued share capital of the entities mentioned in this research report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or another language.Notice to Australian inve

214、stors:The research report is distributed in Australia by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Corporations(Repeal and Transitional)Instrument 2016/396,which exempts thos

215、e HTISG entities from the requirement to hold an Australian financial services license under the Corporations Act 2001 in respect of the financial services it provides to wholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following website,www.legislation.gov.au.Fi

216、nancial services provided by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited are regulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the laws applying in Australia.Notice

217、 to Indian investors:The research report is distributed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports co

218、vering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.http:/