1、网络安全行业投资漫谈概述：界定分类、历史沿革、现状特性：季节性、地域性、周期性政策：主管部门、标准与规范、政策导向及影响市场：市场容量及增速、市场细分、供需结构竞争：竞争格局、盈利水平、主要竞争者壁垒：进入壁垒、行业发展关键因素技术：技术水平、关键技术、技术发展趋势模式：产业链和价值分配、商业模式及变化趋势资本：资本市场、重点上市公司研究与分析趋势：行业驱动因素、行业发展趋势概述：基本情况、企业规模、管理团队业务：业务构成、核心产品及服务市场：品牌、行业地位、市场空间、市场占有率营销：定位、销售模式、营销网络竞争：核心竞争力、竞争壁垒技术：技术与创新、研发投入战略：愿景、价值主张、发展规划资本

2、：股权结构、投融资情况财务：资产负债、收入成本、现金流、盈利能力估值：企业生命周期、估值模型、纵横对比分析行业研究企业分析用“数据+模式”方法论做行业研究和企业分析010302行业现状发展趋势资本影响一二级市场产业链结构商业模式议题网络安全不仅是技术问题，还是经济问题，更是哲学问题人类所面临最大的威胁是网络攻击。沃伦巴菲特众说纷纭的市场规模数据来源：IDC、Gartner、赛迪，中国信息通信研究院，图片摘自上市公司招股说明书2018年全球网络安全支出过千亿美金，狭义中国网络安全市场规模四百多亿人民币，年增长率百分之二十左右从二维商业关系向三维商业生态过渡催生新的市场空间政府金融电信能源医疗教育

3、互联网企业物理安全网络安全应用安全数据安全终端安全安全管理身份与访问管理安全服务安全集成安全运维安全咨询云计算大数据移动物联网工业互联网区块链智慧城市人工智能安全培训物理安全网络安全应用安全数据安全终端安全安全管理身份与访问管理安全服务安全集成安全运维安全咨询安全培训产品 技术 服务政府金融电信能源医疗教育互联网企业制造交通传统商业关系客户nn市场空间理论值市场空间理论值中国网络安全行业分类法端点安全Endpoint Security网络安全产品Cybersecurity Products网络安全Network Security应用安全Application Security数据安全Data

4、Security身份与访问管理Identity&AccessManagement安全管理SecurityManagement新场景 新技术Scenarios&Technique云Cloud移动Mobile物联网Internet of Things大数据Big Data区块链Blockchain网络安全服务Security Service安全咨询Security Consulting技术服务Technical Service集成与运维Integration&Operations教育培训Education&Training人工智能Artificial Intelligence网络安全数据安全防病毒

5、安全操作系统主机监测与审计主机服务器加固防火墙网络隔离与单导入侵检测与防御防病毒网关Web应用防火墙网页防篡改Web安全检测邮件安全数据库审计防护数据泄露防护安全数据库文件管理与加密运维审计堡垒机硬件认证身份与权限管理数字证书安全管理平台漏洞评估与管理日志分析与审计基线与配置管理上网行为管理虚拟专用网网络安全审计抗拒绝服务攻击网络准入控制数据备份与恢复威胁分析与管理终端安全管理应用安全端点安全身份与访问管理安全管理云移动物联网大数据云基础设施安全云安全服务工控安全物联网安全移动终端安全移动应用安全移动设备管理云访问安全代理威胁情报态势感知业务安全与反欺诈中国网络安全市场产品全景图中国网络安全细

6、分市场供给结构数据来源：公开信息，数说安全整理制图1传统产品门槛低，玩家多合规驱动2防护体系3数据安全热度提升数据资产4安全管理技术升级态势感知5工控安全政策引导投入加大6云安全中国特色方兴未艾城墙+护城河仍为主流2018年全球网络安全热词排行榜数据来源：公开信息，数说安全整理制图1Data Security连续三年热词榜首位2Cloud Security需求稳定迭代转型3GDPR合规驱动热点话题4Ransomeware事件驱动市场跟进5BehavioralAnalytics技术驱动产品升级6ThreatManagement情报分析技术对抗010302行业现状发展趋势资本影响一二级市场产业链结

7、构商业模式议题中国网络安全产业链分析安全产品厂商客户直销，交付自研产品及服务交付硬件平台或软件能力代理商渠道，自研产品交付产品及服务直销或渠道综合型安全厂商交付安全软件产品软硬件供应商OEM供应商安全产品厂商交付产品客户集成及服务提供商直销，交付自研、OEM和第三方产品并提供服务代理商渠道，产品交付产品及服务直销或渠道安全产品厂商交付产品客户直销，交付第三方产品及服务软硬件供应商交付硬件平台或软件能力转型转型并购或OEM营销网络营销为王：到客户的渠道通路是市场竞争的关键毛利率与成本结构强相关营业成本收入来源商业模式分析案例-深信服价 值 主 张Value Propositions客 户 细 分

8、Customer Segmentations重 要 伙 伴Key Partnerships客 户 关 系Customer Relationships渠 道 通 路Channels关 键 活 动Key Activities核 心 资 源Key Resources成 本 结 构Cost Structure收 入 来 源Revenue Stream深信服科技专注于软件和信息技术服务行业，主营业务为向企业级用户提供信息安全、云计算、企业级无线相关产品和解决方案，致力于让IT更简单，更安全，更有价值通过渠道代理销售模式覆盖更广泛的客户群；采用直销模式服务政府、金融和电信等技术要求较高的的行业客户国内市场

9、：主要客户为渠道代理商，由于产品适用性广，主要用户群体包括企业、政府、金融和电信等行业国际市场：以东南亚市场为基础，完善国际市场的渠道建设，逐步渗透到其他区域市场从向客户交付安全产品及服务转型为向目标客户提供云IT整体解决方案，云IT为安全业务建立较高竞争壁垒知识资产：具备较强品牌影响力、渠道管理体系完善、合作伙伴分布广，忠诚度高以产品销售为主，服务占比较低。在产品销售中安全业务占比高，云计算业务快速增长，企业无线占比较低市场营销：促进产品销售，提升品牌影响力和市场占有率供应商：提供原材料如工控机、服务器、交换机、硬盘等硬件设备以及少量第三方软件产品和配件等渠道代理商：由于目标用户群多、用户地

10、域及行业分布广，需要借助合作伙伴营销网络实现不同区域不同行业的用户覆盖，提升产品市场占有率硬件及制造成本：向供应商采购硬件及生产成本服务成本：客户服务部门产生的成本费用人力成本：企业给员工支付的薪酬福利人力资源：注重人才培养，高人均毛利具备吸引人才能力产品研发：持续向市场输出有竞争力的产品服务：提升客户满意度运营费用：保障企业正常运营所需要支出的费用用利润表数据做行业画像2017年样本企业集合营业收入223.2亿元，营业总成本203.8亿元，总体实现净利润32亿元过去五年毛利率52%-55%之间，三费比率40%左右，资产减值损失率小幅上升，营业利润率无实质性变化行业总体营收规模较小，但盈利能力

11、尚可各项比率波动较小，行业财务特征明显数据来源：财经数据库，数说安全整理制表用利润表数据做企业画像启明星辰累计营收102.2亿元，实现净利润15.98亿元避免跨期调节，还原企业真实盈利能力通过利润率、费用率实现企业画像深信服累计营收过64.9亿元，实现净利润14.3亿元启明星辰毛利率65.6%，费用率53.6%，净利润率15.6%深信服毛利率78.7%，费用率62.6%，净利润率21.99%数据来源：财经数据库，数说安全整理制表资产负债表比利润表更值得关注行业总体资产负债结构良好。资产端货币资金充裕，存货正常，应收账款占比偏高；总体资产负债率32%，流动比率2.56，速动比率2.19，行业总体

12、安全性较高，无偿债风险，但也说明流动资产未能有效利用。提醒注意：资产负债结构个体差异比较大，需要具体标的具体分析。建议重点关注资产端，上市公司调节利润90%与资产有关。雁过留声，必有痕迹。数据来源：财经数据库，数说安全整理制图现金流是生命线！现金流是生命线！现金流是生命线！数据来源：财经数据库，数说安全整理制图把经营活动赚的钱和借贷和出让股权筹到的钱都用在于投资外部投资安全行业热情持续高涨，16年达到高点后17年略有回落五年行业现金流量画像现金流量特征表示业内企业主动或被迫加大投资力度自有现金流折现法DCF是常用的企业估值方法自由现金流为负，主要受资产端应收账款和存货影响五年行业自由现金流画像

13、行业应收帐款和存货合计近140亿，周转慢严重影响自由现金流2017年网络安全公司人均绩效列入统计的企业人均产值中位数53万元，平均值57万元列入统计的企业人均毛利中位数38万元，平均值30万元行业内企业人均产值聚集区间为40-80万行业内企业人均毛利聚集区间为25-40万不同商业模式的企业人均产值有显著差异人均毛利剔除了刚性成本影响，更具参考价值数据来源：财经数据库，数说安全整理制图2017年网络安全公司人力成本数据来源：财经数据库，数说安全整理制图样本企业人均薪酬福利支出中位数近15万元样本企业人均薪酬福利支出占人均毛利比率中值为46.4%传统企业薪酬空间有限，高端人才向互联网公司流动社保由

14、税务部门征收提高企业用工成本，尤其中小企业人均薪酬福利是网安企业主要成本之一人均薪酬福利占人均毛利的比率，过高过低都不好010302行业现状发展趋势资本影响一二级市场产业链结构商业模式议题安全十年，资本十年安全十年，网安行业市值从十亿到千亿十年之前，A股仅有1家网络安全公司，市值不足20亿元网络安全14年后受资本关注，融资事件数激增数据来源：财经数据库，数说安全整理制图今天，A股已有15家网络安全公司，市值已超过1500亿元十年之前，一级市场网安公司年度融资事件数仅有4起今天，一级市场网安公司年度融资事件数七八十起数据来源：公开信息，数说安全整理制图二级市场网络安全公司估值情况数据来源：财经数

15、据库，数说安全整理制图公司时间市值（亿）PS-TTM PE-TTM(扣非)北信源2018/8/1459.210.9798.08飞天诚信2018/8/1444.64.1741.33格尔软件2018/8/1420.87.4135.34蓝盾股份2018/8/1490.53.7622.92立思辰2018/8/1478.13.6944.96绿盟科技2018/8/1474.15.7565.42美亚柏科2018/8/14147.010.6858.43南洋股份2018/8/14143.52.6439.59启明星辰2018/8/14160.66.8958.10任子行2018/8/1444.54.16-93.28

16、深信服2018/8/14397.215.1471.89数字认证2018/8/1431.25.7743.68拓尔思2018/8/1448.85.6836.74卫士通2018/8/14175.28.10121.73中孚信息2018/8/1426.29.1491.91中位数5.7744.96自2015年牛市以后，经过了三年时间的调整，增长已逐渐消化估值泡沫。多家公司估值水平已回归到牛市之前，逐渐进机会区间今年二级市场网络安全企业估值指标继续下行，列入统计的15家网络安全公司PS-TTM中位数5.77，扣非PE-TTM中位数44.96分位点表示当前估值水平在所有历史数据集中的位置，分位点越低代表价格越

17、合理。普遍上市时间短，数据积累有限，分位点仅供参考一级市场投资活跃，初创企业融资规模创新高并购改变行业格局，提升行业集中度2012年启明星辰成功并购网御星云，2014-2015年间360先后并购了网神和网康，后整合为360企业安全集团，这两起并购成为了改变行业竞争格局的标志性事件。20122014一级市场投资热度不减，外延到泛安全领域一级市场明星项目进入中期，融资规模过亿元，向市场要营收将成为关键问题。国内创投数据库不完善，公开披露的网络安全早期项目数量及信息有限。2018.2 B轮 2亿元自适应安全、CWPP2018.3 B+轮 未披露大数据安全分析2018.2 天使轮 未披露数据安全2018.1 A轮 1亿元漏洞扫描、Web安全2018.1 天使轮 未披露工控安全2018.6 B轮 亿级Web安全、欺骗技术2018.2 B轮 1.3亿元大数据分析+泛安全派盾科技PeckShield2018.5 天使轮 数千万区块链安全2018.1 B+轮 1.2亿元身份认证数据来源：公开信息，数说安全整理制图010302行业进入变革期，技术驱动产品革新，新场景创造新机遇核心发现传统商业模式依然主流，新商业生态初现端倪资本推动产业快速发展，并购或将促进行业集中度提升寄语“人们总是高估了未来一到两年的变化，而低估了未来十年的变革。”比尔盖茨谢 谢！