1、MCN迎风爆发，新流量助国货崛起MCN网红经济专题研究2020年01月证 券 研 究 报 告姓名：訾猛（分析师）姓名：陈彦辛（分析师）姓名：彭瑛（分析师）张睿（研究助理）邮箱：邮箱：邮箱：邮箱电话：电话：电话：电话：证书编号：S0880513120002证书编号：S0880517070001证书编号：S0880517120002S0880118080091诚信 责任 亲和 专业 创新2请参阅附注免责声明投资要点0101网红经济引爆MCN产业，电商入局加速商业变现MCN成为连接品牌、平台、红人之间的纽

2、带。上游短视频、直播APP火爆，下游电商入局加速了网红经济变现，MCN受益上下游红利，迎来爆发增长期。020304MCN产业链拆解：MCN是重要桥梁，优质KOL是稀缺资源2019年MCN市场规模迅速突破100亿，MCN数量超过6500家。MCN的核心价值在于帮助KOL持续输出优质内容和稳定商业变现。MCN核心竞争力体现在三个方面：1、内容运营能力；2、商单拓展及供应链能力；3、全平台、多商业模式的布局能力。上游视频平台、MCN机构、网红KOL生态解析抖音、快手、小红书和B站最炙手可热，淘宝直播成立3年，2018年成交额已过千亿，2021年目标GMV5000亿；MCN行业分散，头部MCN占据70

3、%+市场份额，如涵、遥望网络等代表企业2019高增长；头部网红变现渠道多样，直播带货加速变现。网红经济助力新品牌崛起流量和营销方式变迁有望为新国货再度创造发展机遇，内容营销对美妆品牌的重要性日益加强，具备较强内容营销能力的代运营企业和品牌公司竞争优势将逐步凸显，建议增持：壹网壹创、三只松鼠、珀莱雅、丸美股份等。3 /01 网红经济引爆MCN产业，电商入局加速商业变现4 /网红经济引爆MCN产业，电商入局加速商业变现1.1MCN成为连接品牌、平台、红人之间的纽带。网红经济推动营销变革，MCN也在多方角逐、演进、变革中逐步进化，为营销带来了更多可能。从产业链地位来看，MCN 处于整个产业的中游，上

4、游对接各种 PGC、UGC 、KOL等内容方和品牌方，下游延申至社交、电商等各类平台方，由平台方分发至用户端，盈利点在于内容付费和广告费和流量传导等。2019年Q3以来，随着视频、直播APP火爆，网红带货成为全民热点，电商入局加速了网红经济变现，MCN受益上下游红利，迎来爆发增长期。上游：内容营销变现与品牌变革结合中游：MCN串联上下游，新流量入口崛起下游：传统流量红利消失、重视私域流量MCN平台KOL消费受众品牌方品牌方对不同平台各有侧重，淘直播为兵家必争之地完美日记、半亩花田、三只松鼠等新锐品牌重视抖音快手，成为流量聚集地。香奈儿、雅诗兰黛和兰蔻等国际大牌偏爱小红书，11月重点发力。背靠淘

5、宝天猫，不同类品牌在淘直播争相发力。内容生产网红 内容 资源内容播放签约 包装 推广 变现资金 技术 服务内容 付费 打赏商业投放内容定制广告费 贴片、信息流头部KOL：薇娅viya、李佳琦Austin、张大奕eve、柚子cici酱头部MCN：大禹、蜂群、大鹅、二咖、谦寻、美ONE社交平台：微博、微信资讯平台：网易、头条短视频平台：抖音、快手、火山垂直平台：B站、易车电商平台：淘宝、小红书直播平台：虎牙、YY资料来源：抖大大，淘榜单，卡思数据，西瓜数据，talkingdata，国泰君安证券研究5 /资料来源：克劳锐、艾瑞咨询、国泰君安证券研究MCN作为舶来品，诞生于国外，又于中国发展壮大。MC

6、N（全称Multi-Channel Network）起源于国外，最初是从Youtube上衍生出来的行业模式，相当于内容创作者和Youtube平台之间的中介。其本质为一种多频道网络的产品形态，通过将一些PGC内容联合起来，在规范化运营、资本支持下，保障内容的持续输出，从而最终实现商业的稳定变现。图：国内外MCN发展历程对比2013国内兴起2011正式发布2016爆发，百亿平台资金流入2017平台多元化，并建立自有社区和平台，连接网红、平台、品牌2018独角兽+垂直MCN，YouTube认证数量170+2008国外始于YouTube2012平台由单一到多元2020格局变化，加速融合，发展迅猛，参差

7、不齐，MCN认证数量超过6000+2017-2019内容领域短视频应用快速发展2012服务对象网红、PGC、UGC；核心内容网红经济、内容制作59MCN源起国外，发扬国内1.26 /资料来源：克劳锐、艾瑞咨询、国泰君安证券研究作为远渡重洋的舶来品，MCN在中国飞速发展壮大，并形成了中国特色。MCN不是单纯的签约网红，然后进行内容管理、推广、变现，而是有着自己的成长路径和独特的生存机制。专业的MCN，包括网红的筛选，孵化，内容的开发，自我内容平台技术性支持、持续性的创意，用户的管理，平台资源对接，活动运营，商业化变现和合作，子IP的开发等等系列的链条和繁杂的工作。图：国内MCN具体发展历程59中

8、游：MCN在中国飞速发展，形成中国特色1.2发展阶段时间发展内容萌芽期2012-2013短视频行业起步，微博、 微信等平台生态商业化战略部署。发展期2015-2016在资本风口下，短视频PGC 创业浪潮兴起，出现了从单 一账号到多账号矩阵的孵化模式，开始进行电商、付费等多种商业尝试。爆发期2017-2018各大平台转型并推出“内容 补贴”战略，同时吸引了大批包括直播公会在内的红人机构转型MCN，在短视频行业高速成长、资本、内容创 作者以及流量平台多方面因素影响下，行业迎来井喷式增长。进化期2018-至今一方面，原有MCN强化内部效率与核心竞争力， 去除流量红利之后的竞争与发展，会诞生出大的公司

9、；另外一方面，依托新平台崛起，新MCN还在不断涌现。7 /资料来源：克劳锐、艾瑞咨询、国泰君安证券研究中国MCN随着短视频行业一起爆发式增长。美国MCN模式起步较早，然而近几年MCN的发展呈现出停滞甚至是下降趋势，一些大型MCN机构出现经验不善的情况，一些内容创作者开始转投一些中小型的MCN机构。正所谓“西方不亮东方亮”，在西方已经走下坡路的MCN模式，在中国却随着抖音以及短视频行业的爆发，实现爆发性增长。MCN机构和已经成为中国短视频和社交媒体产业链中非常重要的一环。根据克劳锐公布的2019中国MCN行业研究发展白皮书显示，截止到2018年12月底，国内MCN机构超过5000家。MCN内容已

10、经占据主流社交平台60%以上的流量，并且90%以上的头部红人被MCN公司收入囊中，目前中国的 MCN 整体规模、业态及呈现形式等都早已远超海外，国内整体市场规模超100亿元。图：国内MCN机构数量爆发增长59中游：MCN与短视频行业螺旋加强增长1.2图：国内MCN市场分散，头部机构占据70%+份额，亿级企业数量小5006500004000500060007000200182019头部MCN机构占据市场份额70%以上8 /资料来源：克劳锐、艾瑞咨询、国泰君安证券研究MCN链接品牌、网红、平台，B端和C端双向变现。国内MCN与国外最

11、大的区别是单一与多平台的差异。早期国外的MCN主要依托Youtube，而在国内，尚没有完全独大的短视频平台，反而是微博、腾讯、网易等各大平台纷纷发力短视频，于是MCN向多平台延伸，以获取更多流量。MCN机构会将平台上的优质PGC或UGC联合起来，为他们提供包装运营、营销推广、流量分发等服务，从而完成IP的专业孵化和商业变现，在这个过程中，创作者只需专注于内容。它相当于PGC与平台的中间商，自然而然其变现方式来自B端与C端两个方面。图：国内MCN机构C端变现方式59中游：MCN链接品牌、网红、平台，B端和C端双向变现1.2图：国内MCN机构B端变现方式衍生品销售红人电商直播打赏内容电商知识付费商

12、业合作流量分成平台补贴广告营销IP授权9 /资料来源：克劳锐、艾瑞咨询、国泰君安证券研究头部机构分食多数资源，新兴MCN机构成长值得期待。对于MCN机构而言，大型的、进入市场时间较早的机构通过时间和体量上的优势汇集了大批早期网红，并有针对性地继续巩固自己特有的优势，如垂直领域型MCN机构，旗下相应领域网红数量可达数百人，带来的互动能力更是能达到上亿级别，大量的红人聚集所产生的流量护城河正在逐步形成。 对于新兴MCN机构而言，由于入行时间短，公司资源不足，导致议价能力低，因此多数处于盈亏平衡点以下。但通过加强自主研发、避免恶性竞争、孵化自有现象级IP，仍可带来大量关注度，发展前景依然可期。图：2

13、018年以来MCN签约账号数明显增加59中游：MCN竞争格局，头部机构分食多数资源1.2图：微博合作MCN数量大幅提升520191705001,0001,5002,0002,50020172018合作MCN数量289%10 /资料来源：克劳锐、艾瑞咨询、国泰君安证券研究网红经济产业链条趋于完善，以MCN为代表的服务型机构不断涌现。经过多年的探索和发展，网红经济产业链条逐步趋于完善，各环节角色定位及功能也逐渐清晰，而其中又以MCN机构为核心，在为众多网红提供更多的流量和曝光机会的同时，也为广告主带来了更高效、更灵活的投放方式，带动了全产业链的发展。通过MCN机构，网红经济整体商业模式可以得到有效

14、的优化。MCN机构在确定广告主及自身需求后，对已有资源进行分配，向供应端下达订单需求，或向服务端购买所需要的服务（如一键分发、创意构思等），并将任务发放至签约网红，之后再通过自身流量渠道分发作品，并从与网红、与平台的合作分成、广告主提供的广告费以及粉丝的相关消费中获得收入。而相应的，网红除了能从MCN机构处获得分成，也可以直接从平台及粉丝端获得收入。图：网红经济商业模式59中游：MCN成为网红经济产业链核心，本质上流量去中心化新机遇1.2图：中国网红经济产业链条11 /资料来源：克劳锐、艾瑞咨询、国泰君安证券研究从2013年开始到2018年，MCN已经走过了5年的历程，这其中包含了3年的高速发

15、展期和一年的理性发展期。未来发展趋势将更注重优质资源获取、智能化、国际化和新平台。59中游：MCN网红经济产业趋势展望1.2表：克劳锐调研MCN行业发展趋势趋势展望1对优质资源的争夺，升级为多维态势未来不仅MCN，包括平台及明星经纪公司、甚至传统品牌企业在内的内容产业链条的多方角色都将加入到对优质资源的争夺战之中，具备优质内容持续生产能力的红人或明星，将成为多方共同追逐的重点营销资源。2MCN机构与平台逐步走向专业化与程序化随着政策面的逐渐趋严，MCN行业的规范性也必将大大加强，合法合规合标将成为内容生产机构的运营底线之一。同时，随着IP争夺战的逐渐接近尾声，多家机构共同服务于一个IP将成为可

16、能，而数据的力量也将进一步被重视，各机构基于数据分析而来的工业化生产能力和专业性将成为其制胜的关键。3热门垂类竞争白热化，账号面临去同质化竞争随着越来越多的MCN机构及自媒体向垂类深耕，未来各内容垂类的账号竞争将进一步升级，一些内容属性雷同、粉丝量/互动量类似的账号或将面临生死搏杀。打造自身鲜明的不可替代的IP特质将成为未来各个机构、达人面对同类竞争压力时的有效壁垒。4MCN国际化发展，内容流量出海，加速海外布局随着越来越多内容平台相继在海外布局，以及国内品牌出海需求的不断升级，针对红人及优质内容的“走出去”和“引进来”成为国内不少MCN机构的心动选项。目前不仅是MCN，包括克劳锐在内的行业第

17、三方机构及一些内容营销机构也都在纷纷加急布局自己的全球化业务及发展战略。55G来临，MCN或将转移到新的平台战场5G时代即将来临，各运营商节点的价值已经开始凸显。伴随着5G所带来的上网速率的成百倍提升，未来的内容形式、分发渠道、触达方式都有可能发生剧变，随之而来的平台策略、资源分配、重点方向也都有面临重新组合的可能，MCN也有可能遭受因新技术冲击所带来的“卡喉式”制约。12 /01下游：电商发展历经三个阶段，由需求驱动转向供给驱动1.3流量红利阶段C2C模式诞生（1999-2007）1999年，王俊涛的8848成立三个月后，邵亦波的易趣成立需求驱动阶段B2C模式诞生（2008-2012）199

18、9年，阿里巴巴成立2003年，淘宝网成立2010年。苏宁易购上线2010年，美团网成立，在2014年，市场占比超过50%，美团网将内容从产品变为服务。2011年，小米商城成立。小米商城致力于产品革新，并不断优化供应链，打造极致性价比。2011年，蘑菇街网站上线，2008年，刘强东将自己的网站更名为京东商城2008年，淘宝推出自己的B2C商城，即今天的天猫2009年，美丽说创立，以“内容-社区-导购”为核心。红利殆尽，供给驱动阶段内容，模式，场景等发生变革；回归理性，简约消费（2013至今）资料来源：公司官网，国泰君安证券研究2013年，小红书成立。2014年8月，蘑菇街注册用户超过意义人。20

19、15年4月，云集APP诞生2015年，美团网与大众点评网合并，成立美团点评。2015年9月，拼多多在微信朋友圈通过熟人社交的方式传播，正式成立依托微信流量，以低价拼团模式崛起，迅猛发展。2016年9月，拼多多用户总规模超过1亿元。2016年10月13日马云正式提出新零售概念。2016年11月19日阿里入股三江购物开启A股超市入股先河。2017年8月，贝店上线。2017.11.20，阿里与高鑫零售达成战略协议，将持有高鑫零售36.16%的股份。2017.12.16，腾讯获永辉超市5%股份。2018年5月，有赞借壳上市2018年7月，拼多多在纳斯达克上市2019年4月：云集在纳斯达克挂牌上市5月：

20、如涵在纳斯达克挂牌上市7月：值得买挂牌上市13 /下游：KOL推荐网红电商利用红人推荐实现流量获取1.3图：优质推广内容带动用户消费，自营模式赚钱差价盈利KOL推广型电商通过社区内容选择红人，或通过MCN机构系统培养机制创造KOL，通过KOL宣传推广效应推广平台自营产品或为其他品牌商提供平台服务。通过KOL进行宣传扩大流量入口，降低获客成本，同时能够通过平台反馈机制及时发现爆款产品争取市场先发优势。资料来源：国泰君安证券研究公司网络红人KOL品牌商用户采购返佣/提成/给予撰稿奖励提供优质PGC/UGC内容受到吸引，各品类订单数量变化反映消费者购买趋势，提供下阶段爆品选品策略现金流物流信息流提供

21、数据，帮助选品确定购买信息反馈机制帮助判断未来产品趋势14 /资料来源：QuestMobile、中国移动互联网数据库、国泰君安证券研究淘宝直播于2016年3月面市，是一款定位于“消费类直播”的应用，主打将直播、娱乐、互动、网购相结合的内容+平台型产品。通过为用户提供边看边买的购物环境，达到促成商品交易的最终目的。淘宝直播成立至今已有3年历史，成交额持续高速增长，2018年成交额已过千亿，同比增长近400%，2021年目标GMV5000亿。图：淘宝直播发展历程2016.0450万人通过直播 围 观 KOL 拍卖活动2016.11专题节目“九牛二虎”播出，可以边看边买，开播3小时获赞1亿4千万20

22、16.12双十二期间，日活峰值达到千万级2017.03.2130首届淘宝直播盛典，期间播出5.8万场直播，单日互动破亿。同期主播人数破1万，单日直播超8000场。拥有120家签约机构，推出了超过70档的PGC栏目2018.11双十一李佳琦淘宝直播创下15分钟卖出15000支口红的记录。薇娅直播间销售额两小时达2.67亿元2016.03淘宝直播产品上线，试运营2017.02与天猫直播合并2019.01 淘宝直播独立App发布上线2018Q2Q4进入增长爆发期，直播平台带货增速接近400%2017.12 淘宝主播端app上线59下游：新模式淘宝直播，基于阿里生态后来居上，成交额爆发式增长1.315

23、 /02 MCN产业链拆解：MCN是重要桥梁，优质KOL是稀缺资源诚信 责任 亲和 专业 创新16请参阅附注免责声明MCN产业链拆解：MCN是重要桥梁，优质KOL是稀缺资源02资料来源：抖大大，淘榜单，卡思数据，西瓜数据，talkingdata，国泰君安证券研究2019年MCN市场规模迅速突破100亿，MCN数量超过6500家。MCN身居产业链中游，是连接KOL、品牌和平台的中心枢纽。国内MCN经历了2017年的爆发式增长，截至2018年12月，机构数量已经超过了5000家，并且90%以上的头部红人被MCN公司收入囊中，或成立了自己的MCN。MCN平台KOL消费受众品牌方品牌方对不同平台各有侧

24、重，淘直播为兵家必争之地完美日记、半亩花田、三只松鼠等新锐品牌重视抖音快手，成为流量聚集地。香奈儿、雅诗兰黛和兰蔻等国际大牌偏爱小红书，11月重点发力。背靠淘宝天猫，不同类品牌在淘直播争相发力。内容生产网红 内容 资源内容播放签约 包装 推广 变现资金 技术 服务内容 付费 打赏商业投放内容定制广告费 贴片、信息流头部KOL：薇娅viya、李佳琦Austin、张大奕eve、柚子cici酱头部MCN：大禹、蜂群、大鹅、二咖、谦寻、美ONE社交平台：微博、微信资讯平台：网易、头条短视频平台：抖音、快手、火山垂直平台：B站、易车电商平台：淘宝、小红书直播平台：虎牙、YY诚信 责任 亲和 专业 创新1

25、7请参阅附注免责声明MCN：核心价值在于持续的内容输出和稳定的商业变现02资料来源：克劳锐，国泰君安证券研究MCN的核心价值在于帮助KOL持续输出优质内容和稳定商业变现。MCN是一种多频道网络的产品形态，基本组织架构包含运营、商业变现，将PGC/UGC/PUGC内容联合起来，在制作、交互推广、合作管理、资本等方面的支持下，保障优质内容的持续输出，可以最终实现稳定商业变现。国内MCN机构大体上可以分为自研型和签约型两大类，自研型是自己孵化红人和IP的MCN机构，签约型是直接和已经有一定影响力的红人签约的MCN机构，目前以签约型MCN为主。MCN的核心竞争力体现在三个方面：1、内容运营能力；2、商

26、单拓展及供应链能力；3、全平台、多商业模式的布局能力。以淘宝直播的头部谦寻为例，2019年公司计划筹备超级供应链，打造覆盖各选货直播品类的场景化商场；与无忧传媒达成战略合作，将无忧KOL宣传和粉丝运营的优势，与谦寻对商家和供应链管理的优势相结合。图：MCN机构的基础作业链条批量账号管理以流量分成为主选题/审核与社群运营以知识付费为主平台资源对接广告、电商流量分成专业创作技术支持持续性的创意支持多元商业变现红人签约、孵化广告、电商为主内容生产运营内容渠道分发诚信 责任 亲和 专业 创新18请参阅附注免责声明资料来源：抖音A、快手、如涵、淘宝、国泰君安证券研究表：不同平台MCN商业化路径各不相同M

27、CN商业模式：广告和直播为主，电商潜力巨大02平台名称主要商业模式KOL收费模式MCN分成模式平台佣金抖音短视频广告固定费用+CPS提成，根据粉丝量多少，每条短视频报价在1-80万元不等，对应单粉价格0.01-0.025元，如果下方有购物链接，则按照CPS提成，佣金为15%-20%MCN对KOL的分成区间在10%-80%，公司自制KOL最多可能只有10%的分成，自带粉丝的KOL分成从50%-80%不等广告费的5%快手直播打赏直播带货直播带货收取佣金，根据品类和品牌强势程度不同，佣金10%-50%不等-直播带货：站外收取实际佣金的50%，站内收取成交额的5%直播打赏：扣税20%以后平台与达人55

28、分成淘宝直播直播带货1、佣金2、固定费用+佣金根据品类和品牌强势程度不同，坑位费和佣金都不同，坑位费1-5万元，佣金10%-50%不等MCN和KOL分成比例平均约为6:4成交额的6%MCN的收入来源大体包括：广告、直播、电商三类。大多数MCN以广告为主要收入来源，现在抖音和快手上的头部MCN机构月广告流水大概在2000-3000万元。对于有些MCN直播收入也是重要收入来源，目前靠电商盈利的MCN比较少。MCN与KOL的分成比例取决于甲乙双方在优势地位、资源投入上的博弈结果。诚信 责任 亲和 专业 创新19请参阅附注免责声明头部MCN特征：强运营、多平台布局，绑定头部KOL拓展腰部KOL02资料

29、来源：克劳锐，优大人，淘榜单，卡思数据，蜂群文化，国泰君安证券研究头部MCN依靠强运营能力多平台布局，最大限度扩大红人矩阵的影响力：国内MCN机构以微博起家，逐步扩散到抖音、快手、微信、淘宝直播等。虽然各平台用户群体风格迥异，但是最大限度的扩大覆盖人群，提高机构与红人的影响力，是商业变现的核心要求。电商业态头部MCN谦寻拥有3848.9万粉丝，美one拥有1566.4万；营销业态头部MCN蜂群文化全网覆盖粉丝超过5亿，仅抖音覆盖粉丝就超过1亿人，账号日均浏览量超过10亿。头部KOL营收能力强劲，提前布局腰部KOL：头部红人坐拥多个平台的顶级流量，销售转化驱动能力强劲。薇娅2018年双11引导成

30、交销售额3.3亿、全年成交销售额27亿。2018年李子柒天猫店铺开业6天，仅有的5款产品销售量破15万、销售额破千万。90%的头部红人已经签约，机构注重开发、孵化性价比更高的腰部红人。谦寻签约了张沫凡、小侨、雪欧尼等一批百万级别粉丝的腰部KOL，利用团队输出打法在2019年双十一大盘中UV占比高达9.71%，是第二名的近3倍。MCN布局平台经营业态签约红人大禹微博、抖音、快手、微信运营业态，滚雪球式的内容和IP孵化，以微博为基础强运营全平台布局认真少女_颜九、道上都叫我赤木刚宪、爱做饭的芋头、拜托啦学妹、一禅小和尚蜂群微博、火山、抖音、秒拍营销业态，为客户提供KOL矩阵式推广的整合营销方案杨家

31、成、仙女鹿娇娇、是我子洋君、陶喜儿er、阿竖KONE、飞飞是大王谦寻淘宝直播、抖音、快手、微博电商业态红人电商，强调“红人”的驱动力直接完成销售转化薇娅viya、安安anan、张沫凡MOMO、小侨Jofay、雪欧尼Tiffany微念抖音、微博、美拍、B站、西瓜、秒拍电商业态内容电商，通过“内容”积累流量驱动销售李子柒、香喷喷的小烤鸡、nG家的猫、方媛Moka、小小莎老师表：头部MCN布局平台、经营业态与签约红人概览20 /资料来源：克劳锐、艾瑞咨询、国泰君安证券研究网红签约MCN机构比例加重，专职网红成为一大职业选择。伴随着网红经济的逐步专业化以及MCN机构产业的完善化，网红与MCN机构签约成

32、为专职网红成为了一种新趋势。头部网红对MCN机构的青睐，彰显了MCN机构所带来的全方位的帮助在网红竞争中的重要性，相比2018年，2019年头部网红与MCN机构签约占比仍有所提升，达到93%。签约MCN机构的网红人数逐渐增加，意味着越来越多的用户会把网红当成自己的正式职业和工作，职业网红的人数将不断增加。而MCN机构也在为网红带来诸多裨益的同时，通过更精准的流量引导以及更多元的分发渠道，将更有效、更丰富的商业变现方式赋予网红。59MCN网红经济产业趋势，网红职业化趋势加大02图：签约MCN网红数量逐步增加91%93%20172018头部网红签约MCN机构占比图：签约网红看中MCN流量和曝光优势

33、26.26%25.07%19.12%16.47%12.17%曝光机会流量引导分发渠道内容开发专业技巧21 /资料来源：克劳锐、艾瑞咨询、国泰君安证券研究内容形式引领平台选择增多，同时运营多平台势在必行。随着互联网的不断发展，不同的内容领域衍生出了众多的平台，也因此导致了曾经扎根于单一平台的走红方式无法跟上市场的节奏，在适合自身优势及内容的多个平台同时上传作品，以吸引不同使用习惯的粉丝成为了如今网红们提升自身知名度及吸引流量的新方式。 如知名的游戏主播Miss，其作品多为直播以及游戏相关视频，因此在斗鱼、优酷、BILIBILI等直播及在线视频网站和平台上均能搜索到她的作品。其子频道总播放量更是达

34、到了6.5亿。同时为了获得更多的关注，在以微博为典型的社交平台上上传自己的作品也是网红们的不二选择，以Miss为例，其微博粉丝数已达940万人，超过了其直播平台上757万关注数。59MCN网红经济产业趋势，多平台化成为主流02图：2018年中国网红拥有平台账号个数占比图：知名网红MISS不同类型平台粉丝数（单位：万人）16.20 90.20 757.80 941.90 哔哩哔哩优酷虎牙微博9.38%28.13%29.43%33.07%0000000012个35个610个10个以上各类别占比诚信 责任 亲和 专业 创新22请参阅附注免责声明资料来源：艾瑞咨询、小红书、抖音、快手app、B站抖音以

35、泛娱乐KOL为主，内容偏趣味和潮酷，带有高度新鲜感的高质量内容是吸睛关键。小红书以购物、美妆达人为主，内容与高品质生活相关的商品推荐和种草为主。快手的素材更贴近大众生活，KOL注重与粉丝建立情感认同和粘性关系。B站内容以动漫、游戏、生活、娱乐为主，才艺植入和素材二次创作占比也较高，UP主种草带货是主要广告投放方法。图：快手内容偏生活化，日常分享较多图：抖音内容泛娱乐化，创意视频居多，注重趣味图：小红书内容以购物、美妆达人种草等为主图：B站囊括多元细分领域，以PUG为核心KOL：不同平台定位差异明显，头部红人和内容风格迥异02诚信 责任 亲和 专业 创新23请参阅附注免责声明KOL：头部KOL影

36、响力优势凸显，美妆和搞笑类KOL商业价值最高02资料来源：微播易、亿邦动力网、国泰君安证券研究从粉丝体量和互动情况来看，抖音和快手上头部KOL的粉丝数量显著高于小红书和B站，淘宝直播头部KOL粉丝数量居中。从参考报价上来看，各平台美妆、搞笑类KOL报价相对较高。图： 各平台头部KOL信息对比平台红人粉丝量近30条内容平均互动参考报价抖音多余和毛毛姐3350万点赞/评论：82万/2万629500抖音叶公子1791万点赞/评论：101万/7802310700抖音柚子cici酱1773万点赞/评论：72万/7396232000快手一只傻高迪3471万点赞/评论：92万/9万761400快手黑暗萝莉大

37、美2268万点赞/评论：34万/5万364500快手FZ方丈2614万点赞/评论：18万/2万363800B站机智的党妹433万点赞/评论/弹幕：6万/8608/4万513500B站宝剑嫂194万点赞/评论/弹幕：9084/2875/2万301000小红书美七是我214万点赞（视频/文章）1909/1205评论（视频/文章）541/275263200小红书Irene林恩如249万点赞（视频/文章）969/561评论（视频/文章）94/49225600淘宝直播粉丝数（万）观看次数直播时长双11参考报价李佳琦1522.71885266时-薇娅viya1215.531996137时-陈洁kiki26

38、7.46233117时专场500000元/时；美妆个护78000元/场（11.10-11.11）烈儿宝贝341.69207145时美妆个护60000元/场（11.1-11.9）祖艾妈182.84139120时专场500000元/时；美妆个护80000元/场（11.10-11.11）图： 各平台头部KOL信息对比24 /03 各视频/直播平台商业模式解析25 /资料来源：公司官网，网易科技后厂村7号，talkingdata，虎嗅，微友圈，36氪，艾媒咨询，国泰君安证券研究社交媒体用户快速增长，不同品牌用户画像特色鲜明。抖音、快手、小红书和B站是当下最炙手可热的新媒体应用，从用户规模来看，抖音和快

39、手用户群体庞大，2018年日活用户分别达3.2亿人和2.5亿人，小红书定位相对高端（一二线用户占比超70%），日活用户为1000万+，B站是针对“Z世代”的文化社区，日活用户3760万。各平台用户年轻化特征明显，30岁以下用户占比均超过65%。图：社交媒体用户画像特点鲜明应用名称定位日活用户(2019)月活用户(2018)营收规模（2019E）用户性别比例主要用户群体年龄段主要城市估值抖音短视频3.2亿5亿500亿女性：约60%男性：约40%25岁及以下占比25%25-30岁用户占比超40%30岁及以上占比35%一二线城市用户占比约52%母公司字节跳动pre-IPO融资，投前估值750亿美金快

40、手短视频2.5亿3亿400亿男性：51%女性：49%25岁以下用户占比约30%26-35岁用户占比约40%30岁以上用户占比30%三线及以下城市用户占比约64%2018年E+轮，投后估值180亿美金；据36氪报道公司正寻求pre-IPO融资，投前估值250亿美金小红书生活方式平台1000万+1亿+-女性：近80%男性：约20%25岁以下用户占比50%25-30岁用户占比20%30岁以上用户占比30%一二线城市用户占比约70%2018年6月D轮融资，估值30亿美金B站Z世代文化社区3760万1.28亿41.29亿（2018年）女性：39%男性：61%24岁及以下用户占比67%25-30岁用户占比

41、17%30岁以上用户占比16%沿海和一线城市为主55.84亿美金（2019年12月15日市值）59内容方短视频强势崛起，四大平台用户画像特点鲜明0326 /资料来源：微播易， QuestMobile，艾瑞咨询，火星营销研究院，亿欧网，搜狐网，国泰君安证券研究四大新媒体平台底层逻辑和商业模式各不不同，但美妆个护均为广告投放前五的行业。从内容看，抖音和快手以短视频+直播为主，小红书以图文+短视频为主，B站以视频+直播为主。从流量分发看，抖音以平台主导为主，快手、小红书、B站以社交+兴趣为主，盈利模式包含广告、直播抽成、游戏、电商等。图：平台底层逻辑和商业模式各不相同应用名称流量分发逻辑内容属性营销

42、特点商业模式和营收规模KOL或广告投放前五的行业抖音平台主导流量分发，强调中心化和爆款打造有趣、潮酷，用户价格敏感度介于小红书和快手之间重内容，机构化、专业化信息流广告，硬广配套收费，DOU+视频加热工具等；2018年200亿，2019年目标500亿。个护化妆，服饰鞋包，游戏，食品饮料，日用百货快手基于粉丝关系+兴趣推送，强调“老铁经济”和社交关系猎奇、搞怪、趣味，用户偏好性价比较高的大众品牌重人设、直播带货为主直播抽成为主，信息流广告为辅；2018年总收入200亿，2019年目标350亿；其中信息流广告收入：2018年20亿， 2019年预计150亿。个护化妆，食品饮料，互联网IT，游戏，汽

43、车小红书基于粉丝关系+兴趣推送，强调意见领袖和社交关系精致生活、种草带货，用户偏好有调性和中高端的品牌UGC分享、KOL深度种草、口碑传播信息流广告、电商变现：2017年销售额65亿。护肤美容，服饰鞋包，教育培训，家居家装，结婚服务B站依托粉丝关系+兴趣推送，UP主和用户粘性高年轻、多元细分社区，适合个性化产品，二次元产品和IP衍生品UP主深度种草、内容二次创作、才艺植入游戏、广告、直播与增值业务、电商业务等；2019Q1-Q3营收47.7亿元。美妆日化、3C数码、IT互联网、医药保健、游戏动漫59新流量催生新营销，平台底层逻辑和商业模式各不相同0327 /资料来源：QuestMobile（截

44、至2019年2月20日），36氪，国泰君安证券研究传统平台流量增长放缓，新媒体活跃用户强势反超。根据Quest Mobile统计，2018年1月-2019年2月，以抖音和快手为代表的短视频APP日活和月活用户强势增长，抖音已经超越微博、京东等传统流量平台，日活和月活用户仅次于淘宝。据火星文化李浩分享，在大部分行业缩减预算的背景下，以抖音、快手为代表的短视频营销预算同比增长却高达200%，2019年快手商业化营收（广告收入）目标已上调50%至150亿元。图：APP月活跃用户规模MAU（百万）0100200300抖音快手小红书淘宝京东微博图：APP日活跃用户规模DAU（百万）0200400600抖

45、音快手小红书淘宝京东微博59新媒体活跃用户反超传统平台，品牌营销预算逆势激增03诚信 责任 亲和 专业 创新28请参阅附注免责声明抖音：依托算法进行中心化内容分发，强算法弱社交03资料来源：互联网数据资讯网、卡思数据、国泰君安证券研究抖音主要依托核心算法进行中心化内容分发，强调爆款打造。初始推荐对内容创作者一视同仁，之后基于用户互动反馈进行二度流量调配，综合考察完播度、互动率、关注率等数据。内容优质、反馈数据良好的视频才能够获得持续推荐，但高曝光时间一般不会超过一周，之后会迅速冷却。因此，成就爆款视频易，但爆款账号的打造却需要拥有持续输出优质内容的能力。算法推荐造就弱社交关系。中心式分发逻辑让

46、用户依赖平台推送和内容运营，较少跳出“全屏模式”的沉浸式体验去主动搜寻感兴趣的网红和视频，因此用户与内容创造者之间不易深度链接，社交关系较弱。图：内容质量成为能否持续获得流量的关键初级推荐机器+人工双重审核：若无违规或重复内容，则通过分配初始流量池：200-300在线用户二次推荐根据初始曝光的数据，为视频质量打分挑选排名靠前的视频，进入下一级推荐池：增加1万次曝光点赞率、评论率、转发率、完播率、关注比例等若用户反馈好点赞率、评论率、转发率、完播率、关注比例等叠加推荐若用户反馈好数据好的视频进入更高流量池，同时强化人群标签分发，推送更精准若优质视频反映持续火爆，经由人工审核进入精品推荐池，弱化人

47、群标签，大规模曝光冷却零散推荐推荐周期一般持续1天-1周，爆款视频乃至整个账号会迅速冷却下来诚信 责任 亲和 专业 创新29请参阅附注免责声明快手：基于社交+兴趣进行内容推荐，强调私域流量和老铁经济03资料来源：卡思数据、快手app快手去中心化内容分发，主要基于社交关系和用户兴趣。快手拥有“关注、发现、同城”三个页面，页面均采取“瀑布流式”双栏信息布局，用户需要在多项推送中自主选择浏览内容，沉浸式体验较弱，用户也因此对 “关注”和“同城”板块的使用频率较高，内容创作者的视频更容易被其关注者看到。基于社交链的流量分发逻辑造就了快手的强社区属性。图：内容陈列于平台上，用户自主进行选择内容A内容B内

48、容C快手平台用户基于粉丝关注和用户兴趣进行分发图：瀑布流式布局，关注提供私域流量诚信 责任 亲和 专业 创新30请参阅附注免责声明短视频变现方式多元，抖音重广告、快手重直播03资料来源：QuestMobile、国泰君安证券研究短视频行业主要变现途径包括：电商带货、广告、直播打赏、游戏和知识付费。采用集权式分发模式的抖音对信息流分发拥有绝对掌控权，用户对广告的接受程度更高，因此抖音的信息流广告收入占据主要位置，2019年预计收入500亿元。快手则在直播变现上发展较为成熟，2019年快手直播日活用户数超1亿，已经成为第一大直播平台，2019年直播打赏和小游戏的目标营收为350亿元。图：抖音短视频&

49、快手营收目标图：短视频行业主要变现途径商业路径电商带货广告直播打赏知识付费游戏诚信 责任 亲和 专业 创新31请参阅附注免责声明B站：多元媒体+细分内容，PUG成平台核心内容03资料来源：B站招股说明书、B站官网多元媒体和细分内容，PUG成平台核心内容。B站从创立初期的以ACG为主，发展至今内容已经覆盖了动画、游戏、音乐、生活、时尚、科技等多个细分领域，其中热度最高的三大区为：生活、游戏、音乐。媒体形式包括图片、动态分享、短视频、专业个人用户制作视频、版权视频等多元化形式，其中PUG视频2018年占观看量的89%，是平台核心内容。图：从ACG逐步覆盖到多元细分领域ACG：动画、漫画、游戏游戏娱

50、乐科技音乐动画生活动画国创音乐舞蹈科技数码鬼畜时尚娱乐影视广告美食vlog纪录片游戏生活图：多元媒体覆盖所有时长，PUG成核心内容60mins图片，动态，短视频PUG视频版权视频：电视剧、综艺、番剧等直播、游戏、版权视频：电影PUG：Professional User Generated 专业个人用户2018年专业个人用户（PUG）创作视频占用户观看量的89%诚信 责任 亲和 专业 创新32请参阅附注免责声明B站：以游戏收入为主，直播、广告和电商收入占比提升03资料来源：B站招股说明书、B站定期报、艾媒咨询、国泰君安证券研究以游戏收入为主，结构逐渐优化。游戏业务仍旧为B站的第一大收入来源，近年

51、来占比有所下降，2019年前三季度公司游戏收入占比降至57%，直播与增值业务和电商业务占比提高至22%和9%，结构优化。图：游戏收入占比下降，收入结构逐渐优化0%20%40%60%80%100%200182019Q1-Q3游戏业务直播与增值业务广告业务电商及其他业务业务内容盈利模式/备注游戏2018年底，运营1款自主开发游戏，11款独家代理游戏，300+联合运营游戏自主开发和独家发行的游戏通过销售游戏内虚拟商品取得收入，对于代理游戏还要按合约支付给开发商费用对于联合运营游戏，从第三方开发商处收取发布和服务费直播与增值业务直播包括手游、娱乐、电台、绘画、哔考等7个板块；增值

52、业务指B站大会员服务直播盈利模式：用户购买虚拟礼物赠送给直播主播，平台获得分成增值业务：大会员服务费用收取广告业务品牌广告；效果广告品牌广告展示后按约定价格收费；效果广告根据用户点进广告链接、下载广告应用等约定效果收费电商APP底栏的会员购；UP主主业商品截止10月底，电商业务GMV超10亿元2019年一季度，B站部分头部UP主已经入驻淘宝进行内容创作；UP主主页Ta的推广橱窗可跳转淘宝店表：业务盈利模式比较33 /资料来源：QuestMobile、中国移动互联网数据库、国泰君安证券研究淘宝直播于2016年3月面市，是一款定位于“消费类直播”的应用，主打将直播、娱乐、互动、网购相结合的内容+平

53、台型产品。通过为用户提供边看边买的购物环境，达到促成商品交易的最终目的。淘宝直播成立至今已有3年历史，成交额持续高速增长，2018年成交额已过千亿，同比增长近400%，2021年目标GMV5000亿。图：淘宝直播发展历程2016.0450万人通过直播 围 观 KOL 拍卖活动2016.11专题节目“九牛二虎”播出，可以边看边买，开播3小时获赞1亿4千万2016.12双十二期间，日活峰值达到千万级2017.03.2130首届淘宝直播盛典，期间播出5.8万场直播，单日互动破亿。同期主播人数破1万，单日直播超8000场。拥有120家签约机构，推出了超过70档的PGC栏目2018.11双十一李佳琦淘宝

54、直播创下15分钟卖出15000支口红的记录。薇娅直播间销售额两小时达2.67亿元2016.03淘宝直播产品上线，试运营2017.02与天猫直播合并2019.01 淘宝直播独立App发布上线2018Q2Q4进入增长爆发期，直播平台带货增速接近400%2017.12 淘宝主播端app上线59淘宝直播：基于阿里生态后来居上，成交额爆发式增长0334 /04 MCN主要机构与网红KOL生态诚信 责任 亲和 专业 创新35请参阅附注免责声明目前，中国网红人数已突破100万。2018年，粉丝规模10万以上的网红人数同比增长51%，粉丝规模100万以上的网红人数增长率为23%。网红人数增长的主要原因为粉丝规

55、模增长，截至2018年4月，中国网红粉丝人数持续增长至5.88亿人，同比增长25%。网红人数、粉丝规模的双增长推动了网红经济市场规模及其变现能力的增强。两大网红流量平台快手和抖音，目前分别拥有头部网红100余位，肩部网红300余位，腰部红人超过5000余位。图：各等级网红数呈金字塔结构资料来源：抖音星图、国泰君安证券研究资料来源：艾瑞，国泰君安证券研究图：中国网红粉丝规模增长稳定网红人数、粉丝规模双增长，奠基相关产业链发展4.13.94.75.8821%25%0%5%10%15%20%25%30%020172018网红粉丝规模（亿人）YOY36 /网红人数及粉丝规模均大幅

56、增长。2018年，粉丝规模在10万人以上的网络红人数量持续增长，较2017年增长51%。其中粉丝规模超过100万人的头部网红增长达到了23%。而网红数量增长的一大原因是粉丝数量的增长，截止2018年，中国网红粉丝总人数保持了之前不断增长的势头，达到5.88亿人，同比增长25%。国内网红经济基础继续扩大。在网红人数与粉丝规模持续双增长的加持下，网红经济市场规模以及变现能力也随之增强；网红人数和粉丝规模的双增长亦为其产业链的发展及完善提供了强大的动力。图： 各平台KOL数量持续增长图： KOL规模情况对比资料来源：艾瑞咨询、国泰君安证券研究59网红KOL人数持续大幅增长，网红产业市场规模不断扩大4

57、.151%23%25%0%10%20%30%40%50%60%2018年网红数量增长率2018年头部网红数量增长率2018年网红粉丝数量增长率1.21%4.12%23.24%71.43%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%头部KOL肩部KOL腰部KOL尾部KOL诚信 责任 亲和 专业 创新37请参阅附注免责声明随着网红数量的大幅度增加，涉及行业也逐渐从早期的娱乐、美妆扩张成以传统网红领域为主导，新生代领域美食、财经、情感等百花齐放的局面。其中，以搞笑幽默、美女帅哥、影视明星、电影、音乐为代表的泛娱乐领域总占比达29.7%。在

58、网红内容形式方面，相比传统传播方式，短视频有内容大众化、生产成本低等优势，因此获得网红的青睐及粉丝的关注度。目前，短视频行业在可观规模的基础下增长率依旧亮眼。图： 2018年微博网红分布领域以传统文娱类领域为主导资料来源：艾瑞、国泰君安证券研究资料来源：QuestMobile、国泰君安证券研究图：短视频行业用户规模大、增长最快传统网红领域仍占主导，新兴内容形式受网红青睐4.18.8%6.9%6.5%6.4%5.3%5.1%4.4%4.3%3.6%3.5%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%诚信 责任 亲和 专业 创新38请参阅附注免责声明广告变现：广告主从传统的美妆、服饰等行业拓展至

59、汽车、餐饮等领域。 广告变现需要网红有较高的粉丝数和影响力，因此，广告收入是头部和中部网红的重要 收入方式，而普通网红的广告收入的比重微乎其微。电商带货：内容电商、社交电商的渗透率提升拉动新收入增长。电商带货是头部网红的重要收入来源之一。中部和头部网红一般售卖品牌商品；尾部网红一般售卖小品牌商品，通过私域流量和粘性粉丝来获取利润。直播模式下品牌一般至少要向红人支付20%的佣金。直播打赏：变现链条最短，尾部网红主要变现渠道。打赏是尾部网红的主要收入来源，随着影响力的提升，打赏变现的比重将逐渐降低。粉丝通过平台给网红送虚拟礼物、现金打赏，网红通过平台分成实现变现。其中，抖音网红根据公会等级数可得到

60、抽成40-50%不等，快手网红可得到50%的分成。资料来源：艾瑞、国泰君安证券研究图：广告、电商、直播占网红收入比例最大网红变现数据亮眼，直播及衍生方式收入可观4.2广告, 19.60%电商, 19.30%直播分成, 17.20%签约费, 14.20%内容付费, 11.30%打赏, 7.00%其他, 6.10%问答, 5.30%诚信 责任 亲和 专业 创新39请参阅附注免责声明顶尖带货网红必须具有非常强的专业品控能力。李佳琦成名前是一名欧莱雅BA（化妆品专柜美容顾问），薇娅的首次淘宝直播也是护肤心得和穿搭技巧。此外，选品过程也非常严格，要经过团队初选、核心团队试用、主播再次试用三关，最后的通过

61、率不及5%。过硬的推销能力是粉丝变现的关键。网红通过各种促销活动、煽动性文字刺激消费者购物，例如，“OMG”和浮夸的语调已经成为李佳琦的标签。快速活跃气氛的能力和与粉丝平等交流的方式能增加粉丝粘性，例如，薇娅称自己的粉丝为“薇娅的女人”，李佳琦也会利用明星效应做推广，如“欧阳娜娜的口红”、“全智贤的颜色”等。专业MCN机构保障内容质量和运营效率。李佳琦和薇娅都有专业的MCN机构支持，公司通过大数据技术、高质内容生产、精细化运营吸粉，为消费者打造优质的线上购物体验，也为品牌商提供了高效的营销渠道。资料来源：艾瑞咨询、国泰君安证券研究图：2019年双十一李佳琦和薇娅直播带货拉动预售额超10亿李佳琦

62、X薇娅：直播一哥一姐的带货神话4.3李佳琦 30秒涂口红数最多的世界纪录保持者 2019年6月，全网粉丝已近5000万 2019年618，3分钟内卖出600万销售额 2019年双11在线观看用户3683.5万，预售额超10亿薇娅 单件商品最高销量65万件 2018年全年销售额27亿 2019年618，总销量超5亿 2019年双11在线观看用户4310万，预售额超10亿诚信 责任 亲和 专业 创新40请参阅附注免责声明李佳琦X薇娅：差异化运营思路打造相反人设4.3团队配置成熟稳重的助理与语气浮夸的主播互补打消消费者“夸大宣传”的顾虑声线尖锐的助理与语气稳重的主播互补高调唤醒粉丝的购物激情选品策略

63、纵向发展，聚焦美妆领域追求品质产品，而非低价产品优点：人群画像精准缺点：覆盖面小横线选品，销售全品类产品主打低价优点：覆盖面广缺点：选聘杂乱，低价标签导致很难拿到品牌代言销售理念质量取胜物美价廉图：薇娅做线上线下价格对比图：李佳琦推荐Lamer身体乳资料来源：匡扶会、抖音诚信 责任 亲和 专业 创新41请参阅附注免责声明以推广自家产品起家，成行业翘楚仍不忘初心。被誉为“东方生活美食家”的李子柒和“快手第一网红”辛有志（又称辛巴）虽出生贫寒，但极具商业头脑。2016年起，李子柒为给自己的网店提高销量而拍视频，经过三年的磨练，成为微博粉丝2193万、YouTube粉丝810万、单条视频播放超400

64、0万次的世界级美食博主。其返璞归真、正能量的视频风格也让李子柒获“年度文化传播人物”称号。同样，辛有志2017年创立广州和祥贸易有限公司，也是绵密码和辛有志严选的品牌创始人，早期通过直播和粉丝分享卖货经验、创业故事、生活趣事等。短短2年时间从一个青年企业家发展成快手平台一骑绝尘的带货王。据辛有志严选发布的战报显示，2019年双十一全品类销售额达20亿。才艺特长增加人格魅力，多元化吸引黏性粉丝。2020年元旦李子柒模仿歌手毛不易消愁的弹唱视频吸粉无数，并登b站榜首。辛有志在2017、2018年分别发布专辑陪在我身旁和我欲乘风，也经常在直播中唱歌吸粉。资料来源：淘宝图：李子柒和辛巴的淘宝店均拥有百

65、万粉丝李子柒X辛巴：草根创业者到头部网红，致敬追梦年轻人4.342 /图：如涵稳步发展011如涵：中国TOP1电商网红MCN机构资料来源：公司公告，国泰君安证券研究4.42014-2015企业初创，积累经验 2014年获得软银赛富A轮融资 2015年获得联想君联资本数千万B轮融资 2016年，获得阿里巴巴3亿C轮融资 2016年8月，挂牌新三板，主营业务为红人经济、营销推广和电商业务。 2016年GMV超过10亿，估值31亿 2018年新三板摘牌 2018年如涵控股已经计划开始非交易路演。本次赴美IPO拟募资1.5亿美元至2亿美元2016-2018新三板上市2018-成功上市 2019年成功登

66、陆美国纳斯达克成为国内首家赴美上市的网红孵化营销MCN43 /如涵：KOL培育到社交引流，电商自营+推广一体化4.4资料来源：公司公告、国泰君安证券研究红人经济营销推广电商业务挖掘、培养、孵化各领域潜力素人146名独家签约KOL3名年GMV达1亿的顶级KOL8名年GMV达0.3-1亿的成熟KOL从广告代言到品牌营销全案咨询利用红人形象全方位打造优质店铺品牌服务收入销售收入中国第一互联网 KOL孵化摇篮Frost&Sullivan1.88亿全网粉丝，同比增长48.3%根据粉丝与 KOL互动情况预测产品是否热销，得出消费者偏好截至2019年9月30日，共23家自有在线商店。FY2020Q2 营收同

67、比增长36%。截至2019年9月30日，服务于自营模式的KOL共7名，主要由顶级和成熟KOL组成。截至2019年9月30日，累计合作845个品牌。截至2019年9月30日，服务于营销推广模式的KOL共129名，主要为肩部及腰部KOL。逐步转型44 /网红孵化阶段，粉丝增长成本低，粉丝变现时长短。如涵寻找网红有自己独特的体系，会寻找推荐能力强、草根出身的素人。如涵：专业网红储备培育体系，寻找潜力素人4.4如涵网红培训AI营销支持成功案例网红选拔网红签约全方位的社交媒体和电商知识培训为网红量身定制人设，增加曝光度Smart Content2018年6月某网红签约后粉丝数从60万增长到300万人数据

68、分析与评估粉丝数量粉丝互动情况个人魅力专业性市场策略独特人设以合作协议为主资料来源：公司公告45 /如涵：自营模式与平台模式相结合，变相渠道成熟4.4如涵参与的环节如涵不参与的环节收入确认支付给网红的服务费产品销售收入服装：网店到账金额的约15%；化妆品：网店到账金额的约8-30%自营模式覆盖网红电商价值链的所有环节自营店铺粉丝 (消费者)KOLs供应链产品收入确认支付给网红的服务费网红销售服务费约3050%网红广告服务费事先约定的固定费用平台模式 利用网红为品牌或其他零售商提供宣传服务 轻资产、轻运营模式 多种变现渠道：广告、形象代言和娱乐化形式第三方线上零售商(消费者)粉丝 (消费者)网红

69、品牌(消费者)产品销售服务广告经验分享资料来源：公司公告46 /如涵：自营模式网红张大奕，年GMV破10亿4.4自营模式KOL 张大奕 如涵最成功的网红，同时是如涵股东 中国前十大时尚网红 建立了6个原创且广受欢迎的网店品牌 与多个知名品牌推出联名款 2018年张大奕的女装品牌GMV超10亿，双十一网店销量破亿仅用28分钟。美妆天猫店铺自2018年6月上线的半年时间，GMV就超过五千万，内衣店铺年GMV也达五千万。粉丝数量1,000万1,000万1,100万70万时代周刊：2019年网络最具影响力25人2017年最具商业价值红人2016不按包微博最佳时尚红人2016年最受消费者欢迎网店奖项与荣

70、誉2016年双十一2017年双十一2018年双十一2019年双十一女装类第13名非品牌女装类第2名女装类第10名非品牌女装类第2名女装类第10名非品牌女装类第2名女装类第4名非品牌女装类第2名图：张大奕女装店铺双十一排名稳步上升资料来源：公司公告47 /如涵：平台模式网红温婉，单日引导金额破千万4.4平台模式KOL 温婉 时尚网红，抖音大热视频“车库摇”中的女主角，凭借该视频一周内涨粉500万+。 加入如涵后，通过在微博上发布优质内容来推广商品和品牌，带货能力极强。 微博360万粉丝，快手200多万粉丝。 2019年快手直播首秀，超10万人观看，成交商品件数超5万件。 2019年双十一和双十二

71、，单天引导GMV均超1千万。双十一推广混搭秀舞蹈视频资料来源：公司公告48 /图：如涵营收三年间稳定增长资料来源：公司公告，国泰君安证券研究 注：如涵控股FY2019对应2018.04-2019.03 营收稳健增长，服务收入占比不断提升。如涵近三年营业收入分别为5.8、9.5、10.9亿元，服务收入占比三年分别为0.9%，3.7%，13.8%，业务收入占比发生改变。随着公司服务收入占比的不断提升，公司2020年有望逐步实现完整年度盈利。如涵财务：营收稳健增长，业务占比有所改变4.45.8 9.5 10.9 64%15%0%10%20%30%40%50%60%70%024681012FY2017

72、FY2018FY2019营业总收入（亿元）YOY2.1 3.0 3.4 37%32%31%28%29%30%31%32%33%34%35%36%37%38%0.00.51.01.52.02.53.03.54.0FY2017FY2018FY2019毛利润毛利率图：毛利稳步提升（单位：亿元）诚信 责任 亲和 专业 创新49请参阅附注免责声明2018年8月，星期六公司以发行股份及支付现金方式购买遥望网络89.39%的股权，交易价格为17.88 亿元，其中星期六拟以现金方式支付交易对价4.74 亿元，拟以发行股份的方式支付交易对价13.14 亿元。同时，根据关于遥望网络股份有限公司之业绩承诺补偿协议，

73、承诺遥望网络的业绩如下：2018年、2019年和2020年经审计扣除非经常性损益后归属于母公司的税后净利润分别不低于1.6亿元、2.1亿元、2.6亿元。遥望网络100%股权的预估值为20亿元，对应遥望网络2018年承诺净利润的市盈率为12.50倍。拓展基于腾讯生态圈的营销业务。2017年起，遥望网络的公司业绩和盈利能力一直稳步上升，这主要得益于公司以微信公众号为主的生态矩阵建设。公司采用分散化运营的方式，通过广告、小说、知识付费等方式进行变现。大力布局社交电商新业务。2018年，公司进一步扩大微信生态矩阵规模，并加码快手、抖音、淘宝直播等社交电商平台的营销业务布局。目前，该业务正处于快速发展阶

74、段，公司将持续加大社交电商服务业务的投入力度。资料来源：国泰君安证券研究图：公司三足鼎立的业务格局已基本形成星期六/遥望网络：优化营销服务格局，拓展流量变现渠道4.5诚信 责任 亲和 专业 创新50请参阅附注免责声明2019年5月，星期六发布关于杭州遥望网络科技有限公司2018年度业绩承诺实现情况的专项说明，遥望网络公司扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为1.68亿元，超过业绩承诺数836.95万元，完成率为105.23%。图：2017-2018年遥望网络营收增速回升明显资料来源：Wind，国泰君安证券研究资料来源：Wind，国泰君安证券研究图：公司2018年净利润增速高达184%星期

75、六/遥望网络：2018年超额完成业绩，社交电商望成为新动力4.5诚信 责任 亲和 专业 创新51请参阅附注免责声明2017年起，公司开始建设以微信公众号为主的生态矩阵，主要聚焦于美妆、汽车、情感和读书四大类。在社交营销方面，公司在朋友圈、公众号、小程序等入口为客户提供个性化推广服务，提高客户的曝光度并持续为客户引流；其中，遥望网络自身搭建的“微小盟”SAAS服务平台，成为连接公众号运营者与广告主的桥梁，平台通过选号直投、CPC广告、短视频投放等形式多样的投放方式，为客户按需定制、量体裁衣。目前，微小盟平台累计授权公众账号数量超过1.2万个，整体平台授权粉丝超过3亿。2018年1-10月，遥望网

76、络基于腾讯生态圈业务的收入较2017年增长145.31%，毛利润增长169.23%。资料来源：微小盟官网图：微小盟通过智能投放营销策略，满足客户多样化需求星期六/遥望网络：尽享腾讯流量红利，加码布局微信生态业务4.5诚信 责任 亲和 专业 创新52请参阅附注免责声明“人-货-场”商业逻辑助力社交电商新业务。从2018年第四季度开始，遥望网络通过专业运营团队，连接明星、达人与品牌电商，以“人-货-场”模式为基础，开展短视频与直播形式的社交电商服务业务，实现新业态的商品营销推广。公司“红人好货”平台丰富流量变现渠道。遥望网络推出的“红人好货”平台，以S2B模式连接品牌商家和主播，通过整合国内外品牌

77、的优质货品，构建海量商品供应服务体系，为抖音、快手、淘宝直播等平台的海量主播提供一站式选品服务。公司通过拓展社交电商服务业务，意在进一步丰富流量变现方式。网红经济催生流量变现机遇，直播带货、短视频行业潜力大。目前，遥望网络累计签约/孵化网红达人近50位，签约明星艺人8位，短视频平台全网粉丝量约1.5亿，累计播放量100亿+。公司快手直播2019年9月开始商业化，截至目前日销售峰值达800多万元，日均销售额达300多万元。公司已取得部分一线优质品牌在指定平台上的独家经营权，并看好新流量形态下的短视频及直播带货的行业前景。资料来源：公司官网，国泰君安证券研究图：2018年，公司开启以“人-货-场”

78、为基础的社交电商新业务模式星期六/遥望网络：社交电商蓬勃发展，公司正式进军网红经济4.5诚信 责任 亲和 专业 创新53请参阅附注免责声明2019年，遥望网络签约王祖蓝夫妇，在王祖蓝退出快手8个月后，于4月与快手平台联合推出王祖蓝的回归直播，分为“宠妻狂魔、王者归来、巅峰对决”三个博眼球的环节，直播开场三分钟人气便突破100万，当天仅直播打赏收入就高达400万，整场销售额突破千万。截至2019年12月，王祖蓝的快手粉丝收飙升至2670万。此次回归的成功得益于王祖蓝在跑男上积累的人气和其与生俱来的戏剧感，遥望网络和快手平台背后营销逻辑和创意策划的支持也不容小觑。图：王祖蓝携妻子李亚男、陈小春做回

79、归直播吸粉百万资料来源：简书截图资料来源：天猫直播截图图：明星自带人气和个性直播风格狂揽流量星期六/遥望网络：王祖蓝王者归来，快手直播首秀人气破百万4.5诚信 责任 亲和 专业 创新54请参阅附注免责声明酒类电商前景好但线上渗透率低，“快手酒仙”给行业启发。由于酒类产品特殊性和消费人群适配度问题，酒类电商线上线下的融合能力有待提高。但在过去三个月，快手迎来了一位新起之秀遥望的签约主播李宣卓，销售出60+万瓶酒，总成交额超过5000万。李宣卓的粉丝分布在酒文化浓厚的北方城市，18-30岁的女性占比过半，这部分用户最容易被传统酒类消费市场忽视，而在李宣卓的直播间，她们找到了适合自己的买酒渠道。独到

80、的品鉴能力和商业嗅觉是营销秘诀。在双十二前夜，李宣卓邀请著名演员、名仕罗纳德红酒代言人于荣光共同直播，在于荣光主演的庆余年大火的热度下，凭借自己含蓄真诚的风格，两人创造出观看人数突破68万、累计点赞过100万、单场直播销售额475万的傲人成绩。图：2020年酒类电商市场规模预计突破1000亿元资料来源：Mob研究院、国泰君安证券研究资料来源：快手宣传图图：李宣卓利用明星效应推广酒类产品星期六/遥望网络：李宣卓三个月卖酒超5000万，4.53055469.4%77.5%41.7%27.0%19.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%020040060

81、0800020019E2020E酒类电商市场规模（亿元）YOY55 /引力传媒数据为基础、内容为导向、逐步切入MCN领域4.62005年8月，公司于北京成立，当年完成产值3亿元。2006年，先后成立上海、浙江两个分支机构，产值突破5亿元。2009年12月，第四个营销基地广州办公室正式投入运营。当年规模逾10亿元。2010年5月，为布局全国市场，成立引力媒体上海公司，作为其继山东、杭州、广州后成立的又一家地方公司。同时公司员工达到近300人。2015年5月，公司于上交所主板上市，成为北京市首家A股主板上市的广告公司。2017年，公司并购珠海视通和上海致

82、趣，成为“技术+内容+数据”生态型的数字化整合营销传播集团。 引力传媒是一家以市场洞察与策略咨询为先导，以多屏媒介代理业务为主体，以内容营销及数字营销为战略发展两翼的一站式整合营销传播服务平台。为其客户提供市场研究、传播策略、多屏媒介代理、内容定制与发行、内容植入创意与执行、内容360度整合营销传播、数字整合营销传播、社会化媒体传播以及线下行销等一站式营销传播服务。自从上市以来，不断强化传媒产业链上下游布局，目前为“技术+内容+数据”生态型的中国数字化整合营销传播集团。资料来源：公司官网、国泰君安证券研究2018年，公司与头条、抖音建立良好合作关系并荣获“头条系”2018年度优秀合作伙伴。20

83、19年11月，公司与快手短视频签署战略合作协议。双方将就短视频内容的研发、生产、运营等方面开展全面合作。56 /据引力传媒2019年非公开发行股票预案修订稿，公司拟使用募资额约5.6亿元投资于基于AI的内容生产及视频场景商业平台建设项目和大数据管理平台建设项目，从而形成“AI+内容+营销”的核心能力。公司将逐步实现智能化创意、影像生产和智能植入，提升其原有内容业务的效率和产能；并提升其对媒体和客户的服务能力，升级现有业务模式，实现业务转型。资料来源：公司2019年非公开发行股票预案、公司年报、国泰君安证券研究59数据为基础、内容为导向、逐步切入MCN领域4.6图：基于AI 的内容生产及视频场景

84、商业平台整体架构图：大数据管理平台整体架构57 /引力传媒2018年营业总收入为31.47亿元元，同期增长21.87%。 数字化营销业务规模达到22.58亿元，占总体营业收入的70%以上，整合营销业务全面实现数字化，为公司向数据化、智能化、内容化发展奠定了数字化基础。2019年前三季度，公司实现营业收入20.33亿元，较上年同期降低19.17%；实现归属于上市公司股东的净利润6118.31万元，较上年同期增长20.22%。资料来源：公司年报、国泰君安证券研究图：公司营业收入高速增长（万元）59-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%0.00100,000.00200,000

85、.00300,000.00400,000.00营业总收入增速引力传媒近年营收快速增长，利润增长放缓后呈回升趋势4.6-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%0.002,000.004,000.006,000.008,000.002001720182019Q1 -Q3净利润增速图：公司利润增长放缓后预期回升（万元）58 /引力传媒以多屏媒介代理业务为主，媒体资源规模优势凸显4.6 引力传媒的主营业务为广告代理服务，具体分为传统媒介代理、数字营销和专项广告服务等。公司于2017年并购了于互

86、联网视频领域领先的内容营销公司珠海视通和专注移动端的整合传播公司上海致趣，在互联网视频、IP孵化、APP运营等多媒体资源的整合与采购的规模优势更加凸显。并与今日头条、抖音等超过两百家的优质移动媒体建立了长期渠道合作关系。资料来源：公司年报、公司公告、国泰君安证券研究日期并购/投资标的交易方式2015.07.24华传文化出资867万元收购华传文化51%股权，华传文化承诺2015年、2016年和2017年完成扣除净利润分别不低于800万、2000万元和3000万元。2015.10.13星驰传媒以人民币2880万元收购星驰传媒总计20%的股权，星驰传媒承诺其未来拥有的电视节目资源引力传媒有优先选择权

87、，同时星驰传媒将为引力传媒在电视节目制作方面提供专业支持。2017.08.01珠海视通支付现金3.85亿购买胡金慰、李超合计持有的珠海视通100%股权。2017.09.13上海致趣以现金2.88亿购买合伙企业、刘晓磊、张霞合计持有的上海致趣60%的股权。表 ：引力传媒并购投资一览表传统媒介代理27%数字营销72%专项广告服务1%图：公司主营收入主要构成59 /引力传媒以多屏媒介代理业务为主，媒体资源规模优势凸显4.6 移动端营销方面，公司围绕“音乐、出行、社交”三大核心场景，开展以网易云音乐、滴滴出行、高德地图、知乎、抖音、快手等为代表的垂直类头部APP的流量商业变现业务，合作APP超过220

88、家。2019年上半年来源于移动端APP商业变现的收入为4.02亿元，较上年同期增长47%，保持了高速增长。 短视频营销方面，2019年来公司积极布局短视频效果营销板块，形成品牌、效果双引擎驱动的整合传播平台。公司已经与同程艺龙、中粮、美的、溜溜梅、完美日记等品牌建立了短视频领域的良好合作，为高途课堂、你拍一、汇正财经、尤伦斯展览等品牌提供了短视频信息流效果的投放服务，在效果广告方面已经迅速组建了以巨量引擎为核心平台的短视频信息流效果团队。经过2019年上半年的大力投入与精心搭建，目前效果团队已经形成营销、优化运营、短视频内容创意制作的精品协作团队。资料来源：公司半年报、公司官网图：引力传媒旗下

89、九合互动获今日头条 2018 年度优秀合作伙伴”图：引力传媒移动端代表合作企业60 /引力传媒与短视频平台签署战略合作，致力打造超级MCN机构4.6 引力传媒近期公告称，公司于2019年四季度已开始布局短视频商业化和MCN营销业务（网红孵化运营和营销业务），公司目前的MCN业务处于发展初期，尚未形成成熟的商业模式。 2019年11月，引力传媒宣布与快手短视频签署战略合作协议，双方将就短视频内容的研发、生产、运营等方面开展全面合作，尤其就广电电视媒体平台及资源的短视频化领域进行深度合作。公司将发挥在媒体渠道、内容研发、营销传播等多年积累优势，与快手一起促进快UP计划实施，为广电媒体、节目、主播、

90、主创等短视频化创新传播与运营服务，致力于打造一家超级MCN机构。资料来源：公司官网图：引力传媒与快手短视频签约仪式61 /05 网红经济助力新品牌崛起诚信 责任 亲和 专业 创新62请参阅附注免责声明资料来源：聚美丽、品观网、国泰君安证券研究品牌格局伴随流量和营销方式变迁而不断更替05图：流量变迁历程及品牌趋势变迁2015-2017外资主导，国货护肤创立 代表品牌：宝洁欧莱雅 联合利华自然堂 珀莱雅 卡姿兰超市百货高增长阶段 中国的百货和超市渠道高速成长、流量充沛，诸多国货日化随着商超渠道的发展而借势崛起，抗衡国际日化品牌国货日化品萌芽 代表品牌：舒蕾联合利华宝洁-2

91、0-2020国货加速追赶，淘品牌崛起 代表品牌：韩束一叶子御家汇膜法世家微信聚流，微商品牌兴起 代表品牌：麦吉丽三草两木新锐品牌崛起，高端品牌下沉 代表品牌：完美日记HFP半亩花田(小红书) (微信公众号)(抖音)花西子(淘宝直播)央视聚流，CS渠道兴起 央视聚焦核心流量，外资品牌实力强劲，宝洁连续三年中标央视标王。伴随CS渠道的快速扩张，诸多国内品牌成立地方卫视崛起，淘宝京东聚流 韩束10亿元拿下2016年湖南卫视金鹰独播剧场和天天向上独家冠名权；2011年后流量入口开始转向互联网，随着B2C电商的高速发展，抓住淘宝平台流量红利的淘品牌迅速崛起微信成为现象级流量

92、入口 微信成为新的流量入，微商品牌借势崛起：2015年前后微信的出现和普及催生了微商群体，微信体系孵化出一批微商品牌以抖音快手为代表的社媒崛起 主流电商平台流量红利衰减，社交电商平台伴随低线市场红利崛起，新锐品牌强势发力，国际高端品牌借助社媒营销加速市场下沉诚信 责任 亲和 专业 创新63请参阅附注免责声明资料来源：CCsight，增长黑盒，小红书，国泰君安证券研究完美日记：依托小红书平台崛起，3年销售额破30亿元05图：小红书上的粉丝数和获赞数图：小红书上完美日记情况0040005000600000.511.522.533.54每月声量（百万）相关笔记数图：小红书内容分

93、布行业时尚-护肤-彩妆-美食-旅行-影视读书-健身等各个生活方式领域内容图片+文字+短视频占比彩妆相关41%护肤相关11%发力新媒体营销，依托小红书成功爆红。完美日记2017年8月在天猫开设旗舰店，仅用了不到两年的时间就成为淘宝双十一美妆品类销售冠军，其迅速走红离不开品牌在内容营销方面的极致表现。完美日记以小红书为主战场，品牌持续高曝光。完美日记小红书官方账号粉丝数高达一百七十多万，获赞超过两百万，远超欧莱雅、雅诗兰黛等国际大牌。完美日记在小红书上的每月声量基本维持在一百万以上，月相关笔记数稳步增长，品牌持续高曝光，2019年预计完美日记销售额破30亿元。诚信 责任 亲和 专业 创新64请参阅

94、附注免责声明资料来源：红瓜子传媒、同花顺财经三只松鼠：创意视频裂变式传播，抖音资深玩家开启零食新时代05深谙抖音互动之道，稳居食品饮料品类粉丝榜单第一名。三只松鼠抖音官方账号共有214.2w粉丝，稳居食品饮料类品牌粉丝榜第一。三只松鼠在内容营销中培育了独特且成熟的IP形象：小贱爱卖萌，小酷是技术宅，小美是现代女性的代表。抖音发布内容主要关于三只小松鼠的日常生活，模仿改造热门视频，在评论区以松鼠口吻与用户亲切互动，成功塑造独特且深入人心的IP形象。洞察消费者需求，开启零食新时代。抖音、快手等平台迅速崛起,为年轻人提供展示的平台，线上分享美食成为新的社交活动。在精准洞察这一趋势后, 三只松鼠在20

95、18年七夕率先推出巨型零食大礼包，开启了休闲零食行业“大包装时代”。年轻消费者在抖音、小红书、双微等社交平台上纷纷打卡，在2019年双11活动中，作为明星单品零食大礼包卖出破两千万份。图：三只松鼠稳居食品饮料类品牌粉丝榜第一诚信 责任 亲和 专业 创新65请参阅附注免责声明三只松鼠：新流量入口布局较早，IP化品牌形象深入人心05三只松鼠对于新的流量入口布局较早，2017年2月便开始在快手上发布内容，2018年3月在抖音上开始发布内容，目前抖音214万粉丝，快手46万。与其他品牌网红带货较多不同，三只松鼠自身就拥有IP化的品牌形象，所以短视频平台的内容也主要是以IP动画为主，配上比较火的内容剧情

96、。在淘宝直播上，公司在推新品的时候会请网红，次数较少，比如李佳琪、薇娅，其他大部分时候在是用自己的账号素人带货，每次观看数几万人左右。数据来源：抖音、淘宝资料来源：淘宝、公司官方商城等诚信 责任 亲和 专业 创新66请参阅附注免责声明三只松鼠：管理层锐意进取，品类扩充驱动公司持续高增长05公司管理层及核心团队行业经验丰富，且活力十足富有狼性，为三只松鼠树立了三大核心竞争优势：1）前端运营能力出色：公司线上运营经验丰富，团队执行力强，产品研发能力突出，能够准确洞察消费者需求频频推出爆品；2）后端供应链高效：公司通过云质量信息化平台以及“联盟工厂”等方式加强对于产品和代工厂的管控，供应链体系持续升

97、级保证高效、新鲜，提升用户体验。3）IP化品牌形象突出：公司IP品牌形象深入人心，与消费者建立情感互动，提升满意度和忠诚度。我们认为公司竞争优势显著、战略清晰，未来将通过持续的品类扩张驱动公司业绩增长。数据来源：公司公告资料来源：公司官方网站诚信 责任 亲和 专业 创新67请参阅附注免责声明资料来源： ： QuestMobile 、抖音、小红书、天猫、国泰君安证券研究趋势1：高性价比产品借助社媒弯道超车，加速攻占下沉市场05品牌明星产品主要成分主要功效产品价格天猫旗舰店月销量半亩花田半亩花田咖啡磨砂膏乳木果油、胡桃壳颗粒咖啡因加快皮肤新陈代谢，天然胡桃壳颗粒助力鸡皮肤改善。59/250g350

98、00多芬冰淇淋身体磨砂膏石榴籽+乳木果温和去角质敏感肌使用109/298g5500欧舒丹甜扁桃紧致磨砂膏甜扁桃油、甜扁桃壳粉、甜扁桃蛋白温和去角质、滋养肌肤、恢复紧致390/200ml/SABON死海盐身体磨砂膏死海盐颗粒、精油嫩滑肌肤、清除角质679/60ml/HOUSE OFROSEOh! Baby身体去角质磨砂膏蚕丝精华柔滑、润泽、去除角质149/570g4557新社交平台持续攻占下沉市场，新国货迎来机遇。根据QuestMobile的数据显示，下沉市场正成为短视频增长的主要引擎，短视频行业新安装用户60%来自低线城市，下沉市场潜力尚未充分挖掘。下沉市场消费者价格敏感度较高，因此具备极致性

99、价比优势的新国货品牌有望受益于短视频营销红利。近年抖音最火的品牌之一半亩花田，从2018年开始高频次的投放抖音广告，且绑定了抖音头部KOL陈采尼，其爆款产品：磨砂膏，除螨皂，身体乳都获得了陈采尼的推荐，从定价来看也极具性价比。图：抖音爆火的半亩花田在热销磨砂类产品中具有高性价比诚信 责任 亲和 专业 创新68请参阅附注免责声明资料来源：公司招股书、经济参考报、亿邦动力趋势2：数字化运营+供应链快速响应，保障爆品持续推出05强数据驱动的公司，更易于从新崛起的社交媒体中受益。数据挖掘能够帮助品牌洞察消费者需求，以三只松鼠为例，公司通过深耕数据发现用户负面评价集中在夏威夷果难开口问题，所以开创性地研

100、发了弧形锯，极大的提升了用户体验。快速响应柔性供应链提高行业效率，适应社媒节奏。三只松鼠自建云中央品控平台实现全批次、全项检、全链路、全数据、全平台质量检测，缩短从产品生产企业到消费者的链路，将时间周期压缩到20天。通过数据检测倒逼上游生产改善，提高行业效率，适应新一代社媒爆品打造速度。图：数字化产业链有效追踪信息流及产品流图：日常大数据监控诚信 责任 亲和 专业 创新69请参阅附注免责声明资料来源：卡思数据2019美妆短视频KOL营销报告艾瑞咨询、抖音趋势3：电商环境环境日趋复杂化，代运营企业价值凸显05新营销方式崛起，代运营企业价值凸显。KOL营销逐渐向精细化发展，不同平台和KOL的特征和

101、受众各不相同，如何选择与品牌契合的KOL、定制个性化营销内容，成为新形势下品牌内容营销的关键问题。深度洞察消费者需求，拥有强大的内容创造和大数据分析能力将成为重要竞争力。甄别与品牌调性相符的头部网红，代运营公司打造现象级营销。代运营公司提供的内容服务包括为产品或活动提供营销策划方案，寻找适合品牌的带货达人，实现品牌影响力的扩大与销售达成。图：网创助力百雀羚打造现象级抖音挑战赛选号难各平台粉丝量10万+的KOL超过20万，特征各异创意难用户对广告要求越来越高，喜欢优质且有创意的监测难缺乏有效监测推广投放结果的工具效果评估难对播放量、互动数据、转化率等结果分析难度大图：社媒营销日趋复杂化诚信 责任

102、 亲和 专业 创新70请参阅附注免责声明资料来源：公司公告、品观会议、国泰君安证券研究珀莱雅：电商渠道高速增长，品牌矩阵全面发力06公司电商运营能力出众，收入持续高增长。公司电商收入从2013年的1.31亿元增长到2018年的10.28亿元，5年复合增速高达51%。 2019H1线上收入增长48%（占比达46%），CS和KA渠道收入增长12%和13%，预计2019年全年线上收入有望增长50%-60%，线下收入有望增长10%。全面搭建事业合伙人平台，加速孵化新品牌、新品类。公司参股或控股了新锐美妆彩棠、TZZ缇芝，韩国平价美妆YNM，日本高端洗护IKAMI，内容电商服务公司杭州万言传媒等，不断培

103、育新的增长点。图：电商运营能力出众图：珀莱雅品牌矩阵全面发力41%27%32%60%0%20%40%60%80%0200004000060000800000200172018线上总营收（万元）yoy诚信 责任 亲和 专业 创新71请参阅附注免责声明珀莱雅：内增外延同步发力，多元模式助力发展06数据来源：天猫旗舰店、证券之星2019年，公司拟与西班牙化妆品公司PRIMA-DERM共同投资设立合资公司，其中公司出资106万元占比53%，PRIMA-DERM出资94万元占比47%，主要在中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰及东南亚地区从事推广和销售PRIMA

104、-DERM旗下抗衰老护肤品牌Singuladerm的产品。Singuladerm是西班牙小众护肤品牌，产品以抗衰老为特色，富含明星抗衰老成分胜肽，其母公司在抗衰老成分和配方研发方面具备较强的研发实力，曾经为国际大牌提供抗衰老原料配方。Singuladerm产品定价介于200-500元/件的中高端价格带，明星产品包含SOS急救精华、逆龄面霜和小蓝胶眼霜等，与珀莱雅原有品牌和产品形成了充分互补。图：珀莱雅与PRIMA-DERM成立合资公司图：明星产品SOS急救精华诚信 责任 亲和 专业 创新72请参阅附注免责声明壹网壹创：品牌、品类不断拓展，绑定优质客户实现可持续发展05数据来源：公司招股书、国泰

105、君安证券研究依靠百雀羚起家，近年服务种类、品牌数不断丰富。近年来公司不断拓展新品牌、新品类，除百雀羚外获取了众多国内外优质美妆、快消知名品牌客户。截止2019年9月公司总计为百雀羚、三生花、露得清、OTOHA 4个品牌提供线上营销服务，为百雀羚、伊丽莎白雅顿、玉兰油、佰草集等16个品牌提供线上管理服务，还为伊丽莎白雅顿、雪花秀、吕、露得清等8个品牌提供线上分销服务。图：公司持续拓展合作品牌诚信 责任 亲和 专业 创新73请参阅附注免责声明壹网壹创：销售达成能力突出，帮助多个品牌取得类目领先成绩05资料来源：公司招股书、品观网、国泰君安证券研究表：公司帮助多个品牌取得优秀的销售成绩电商行业以销售

106、额为核心指标，销售达成能力是公司最具优势的核心竞争力之一。公司在百雀羚业绩持续增长的基础上，不断开拓新的合作品牌，且新合作品牌在接店后均呈现高速销售增长；2016年，公司进一步开拓日化品类，与国际快消品巨头P&G等的合作，也取得了优秀的销售成绩。2019年双十一网创GMV达35亿，同比增长约91%，不同品牌不同类目的销售成绩，体现了公司优秀的销售达成能力。百雀羚OLAYP&G伊丽莎白雅顿2015天猫双十一美妆冠军天猫双十一美妆类目第3名-2015-2016年GMV增长2倍2016蝉联天猫双十一美妆冠军；全年天猫美妆店铺冠军；年度金妆奖实现年度GMV增长1.6倍天猫双十一洗护类目冠军天猫美妆精华

107、类单品销售第3名2017百雀羚长图营销引爆社交媒体，点击破5000万次；天猫双十一全网美妆冠军618天猫美妆精华类单品销售第1名；双十一GMV同比+157%618海飞丝、护舒宝、舒肤佳、febreze同时获得分品类销售冠军双十一GMV同比+58%；年度GMV为同期的1.68倍2018双十一国货美妆类目冠军双十一天猫全网美妆类目第2名双十一洗护类目冠军-2019双十一全网8.56亿销售额，位居天猫双十一美妆品牌榜第七天猫销售额突破十亿，位居天猫美妆品牌榜第四宝洁官方旗舰店销量天猫全店铺第七，达971.14万件双十一开场一个半小时，天猫官方旗舰店支付金额破2亿诚信 责任 亲和 专业 创新74请参阅

108、附注免责声明壹网壹创：持续拓展品牌品类，加速发力腰部品牌05资料来源：公司招股书、公司官网、小红书表：网创品牌品类仍有拓展空间美妆个护腰部品牌加速发力，大快消领域有望拓展。2019H1丽人丽妆服务品牌数达76个；2018年若羽臣服务品牌数为77个；而壹网壹创截止2019年9月服务品牌数为26个，仍有极大拓展空间。公司初期以服务美妆品牌为主，后成功切入个护领域，考虑到快消品电商营销方法和消费人群相似度较高，预计公司未来有望逐步拓展母婴、休闲零食、保健品等其他快消品类。头部品牌存量竞争，加速把握腰部品牌市场机遇。公司全渠道整合营销能力突出，在腰部品牌的市场竞争中优势凸显。2019年公司新增合作品牌

109、毛戈平，通过在小红书投放品牌创始人毛戈平老师的改妆短视频等内容营销为品牌赢得极大声量，以毛老师个人IP为营销发力点为品牌吸粉无数。最新合作品牌数涉及品类壹网壹创26（2019年9月）美妆个护丽人丽妆76（2019年6月）美妆个护，母婴，食品，保健品若羽臣77（2018年）美妆个护，母婴，保健品图：毛戈平老师为小红书KOL改妆视频大受好评诚信 责任 亲和 专业 创新75请参阅附注免责声明壹网壹创：核心团队成员稳定，人效仍有提升空间05激励机制完善，核心团队稳定。代运营行业具有一定的劳动密集属性，高效的人才培养和有效的人才留存，是电商服务行业的核心竞争力之一。公司拥有完善的电商运营和营销策划人才培

110、训机制，能够持续输出优秀人才。同时公司激励机制完善，核心管理层直接或间接持有公司股权，关键人才采取“安居计划”，根据业绩实行房屋激励，核心团队成员稳定。公司人效仍有提升空间。我们将已披露招股书的代运营企业人效进行了全面对比，2018年丽人丽妆人均创利为24万元/年是行业内较高水平，网创2018年人均创利为18万元/年，未来仍有1/3的提升空间。资料来源：公司招股书、丽人丽妆招股书、广州若羽臣招股书、国泰君安证券研究员工人数人均创收（万元）人均净利（万元）职工薪酬（销售）（万元）职工薪酬（管理）（万元）职工薪酬（研发）（万元）总职工薪酬（万元）人均薪酬（万元）若羽臣723128.7710.712

111、,527.541,953.58-4,481.12 6.20丽人丽妆1065339.4223.6314,469.803,899.672,238.9720,608.44 19.35网创科技896113.0418.152,726.492,022.30-4,748.79 5.30表：壹网壹创人效仍有较大提升空间76 /投资建议诚信 责任 亲和 专业 创新77请参阅附注免责声明01投资建议及盈利预测网红经济崛起，直播短视频等改变传统营销方式，MCN受益上下游红利，短期业绩爆发高弹性。流量和营销方式变迁有望为新国货再度创造发展机遇，内容营销对美妆品牌的重要性日益加强，具备较强内容营销能力的代运营企业和品牌

112、公司竞争优势将逐步凸显，建议增持：壹网壹创、三只松鼠、珀莱雅、丸美股份等。公司代码公司名称每股收益(元)市盈率(X)目标价投资评级2019E2020E2021E2019E2020E2021E300792.SZ壹网壹创2.653.494.6663.8948.5136.33192.0增持603605.SH珀莱雅1.892.493.1247.6936.2028.93104.6增持603983.SH丸美股份1.361.722.1647.1337.2729.6878.8增持300783.SZ三只松鼠0.991.331.8057.7943.0231.7880.0增持数据来源：WIND，国泰君安证券研究（截

113、止2020年1月6日）78 / 1、经济增速放缓的风险 电商、MCN和国货品牌销售与消费者信心密切相关，若经济增长持续放缓，居民消费增长缓慢，对相关行业会有较大影响。 2、行业竞争加剧的风险 MCN、电商行业竞争激烈，若竞争加剧、打价格战，会对公司盈利能力产生影响。 3、政策风险 电商、MCN行业对于政策敏感度较高，如果政策方面有比较大的变动，会对相关企业带来较大影响。风险提示79 /本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了

114、作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不

115、保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律

116、许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。免责声明国泰君安零售訾猛团队Thank you for listening