1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 长盛轴承长盛轴承（300718）证券证券研究报告研究报告 2022 年年 09 月月 03 日日 投资投资评级评级 行业行业 机械设备/工程机械 6 个月评级个月评级 买入（首次评级）当前当前价格价格 17.59 元 目标目标价格价格 23.49 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)298.02 流通A 股股本(百万股)185.21 A 股总市值(百万元)5,242.12 流通A 股市值(百万元)3,257.81 每股净资产(元)4.48 资产负债率(%)14.55 一年内最高/最低(元)24.6

2、3/11.10 作者作者 李鲁靖李鲁靖 分析师 SAC 执业证书编号：S03 朱晔朱晔 分析师 SAC 执业证书编号：S01 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 1 长盛轴承-首次覆盖报告:下游行业持续回暖，国产轴承龙头有望腾飞 2018-03-13 股价股价走势走势 自润滑轴承国产龙头，打开风电行业第二增长极自润滑轴承国产龙头，打开风电行业第二增长极 公司介绍：深耕自润滑轴承行业，经营业绩实现稳健增长公司介绍：深耕自润滑轴承行业，经营业绩实现稳健增长 长盛轴承始创于 1995 年，2017 年在深交所创业板成功上市，公司是全球最专业的滑动轴承制造

3、商之一，专门从事自润滑轴承的研发、生产和销售，主要产品双金属自润滑轴承、金属塑料自润滑轴承、金属基自润滑轴承、塑料自润滑轴承等 50%左右出口欧美、日本等 30 多个国家和地区，主要用于汽车、工程机械、农业机械、轻工机械等下游领域。近年来公司经营业绩实现稳健增长，2017-2021 年公司营业收入由 5.67 亿元增长至 9.85 亿元，CAGR 为 14.83%；归母净利润由 1.21 亿元增长至 1.55 亿元，CAGR 为 6.29%；2022 年一季度公司实现营业收入 2.60 亿元，归母净利润 0.30 亿元。滑动轴承行业：自润滑轴承处高速成长期，国内龙头前景广阔滑动轴承行业：自润滑

4、轴承处高速成长期，国内龙头前景广阔 自润滑轴承是指用自润滑材料制作或在材料中预先加入润滑剂，在工作时可以不加或长时期不必加润滑剂的滑动轴承；其特别适合在低速、重载以及恶劣工况下使用，此外自润滑轴承无需供油维护、耐磨、耐热等特性大幅拓展了产品的应用范围，目前已在部分细分领域逐步替代滚动轴承。自润滑轴承的制造技术起源于英国，欧美日等国家自润滑轴承行业起步早，在技术和规模上较之国内企业有一定优势；经过多年发展，目前国内企业在产品价格和某些技术指标上的竞争优势逐渐凸显，形成了国内外企业共同竞争的格局。目前滑动轴承占轴承总市场规模的比例较小，根据前瞻产业研究院预计，2026 年全球滑动轴承市场规模有望达

5、到 238 亿美元，中国滑动轴承市场规模或将达到 240 亿元；随着下游行业对滑动轴承的需求不断上升，滑动轴承行业有望保持快速增长；根据我们的测算，2025 年滑动轴承在国内/全球风电行业的市场空间将分别达到 41.11 亿元/99.50 亿元，未来滑动轴承在风电行业的市场空间较为广阔。此外自润滑轴承行业需求旺盛，整体市场容量有望超过 300 亿元，随着机械工业和汽车行业等轴承行业下游应用领域的增长，预计未来几年我国自润滑轴承行业仍将有较高的自然增长率。公司优势：众多优势彰显公司实力，自润滑国产龙头未来可期公司优势：众多优势彰显公司实力，自润滑国产龙头未来可期 1）公司自成立以来就十分重视自润

6、滑材料及轴承的研发和新领域的推广与应用，目前核心技术领先行业，已初步形成完备的自主知识产权体系和产业化能力，成为我国自润滑轴承行业引领材料研发的知名企业。2）公司根据产品应用领域拓展情况，不断丰富产品序列、优化产品结构；在巩固主要应用下游汽车和工程机械等行业的同时，积极拓展风电行业产品应用，目前公司风电行业全系列产品正在与国内主要的风电主机厂进行合作开发测试。3）公司产品定位于中高端市场，得益于下游行业特点，公司与客户的合作关系较为稳固，且公司同步开发及主机匹配能力优势突出能够更好绑定核心客户。4）公司管理层从业经验丰富，对行业具有敏锐的洞察力和市场把握能力，精细化管理促进公司长远发展。盈利预

7、测：盈利预测：我们选取国机精工、恒立液压以及艾迪精密作为公司的估值参考，根据测算得到可比公司 2021/2022/2023 年的 PE 算术平均值分别为36.34/30.18/24.85X，而长盛轴承2022-2024 年预测期归母净利分别为2.00/2.55/3.14 亿元，2022 年可比公司平均估值为 30.18X。我们看好公司在行业内的核心竞争力，因此给予公司 2022 年 35X 估值，目标市值为 70.00 亿元，对应目标价为 23.49 元，首次覆盖并给予“买入”评级。风险风险提示提示：宏观经济周期性波动的风险；主要原材料价格波动的风险；汇率波动风险；国际贸易摩擦风险；人才引进风

8、险；下游行业需求不及预期的风险；新冠疫情反复的风险等；文中测算具有一定主观性，仅供参考。-42%-33%-24%-15%-6%3%12%21%-012022-05长盛轴承创业板指 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)655.25 984.97 1,272.20 1,592.57 1,927.51 增长率(%)9.06 50.32 29.16 25.18 21.03 EBITDA(百万元)212.69 276.31 29

9、3.73 358.21 425.79 净利润(百万元)145.32 155.05 199.64 254.84 314.21 增长率(%)13.61 6.69 28.76 27.65 23.30 EPS(元/股)0.49 0.52 0.67 0.86 1.05 市盈率(P/E)44.32 41.54 32.26 25.27 20.50 市净率(P/B)5.00 4.75 4.46 4.19 3.89 市销率(P/S)9.83 6.54 5.06 4.04 3.34 EV/EBITDA 13.97 16.13 19.76 16.12 13.31 资料来源：wind，天风证券研究所 WYOZ0V3U

10、YYtRpN6MdN9PpNrRtRpNeRrRzQjMqQnQ8OpOqQvPtOmQwMoMsR 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 内容目录内容目录 1.公司介绍：深耕自润滑轴承行业，经营业绩实现稳健增长公司介绍：深耕自润滑轴承行业，经营业绩实现稳健增长.5 1.1.自润滑轴承行业地位突出，产品远销海内外.5 1.2.定位于中高端市场，提供自润滑轴承解决方案.6 1.3.盈利能力和成长性良好，各项财务指标整体优秀.8 2.滑动轴承行业：自润滑轴承处高速成长期，国内龙头前景广阔滑动轴承行业：自润滑轴承处高速成长期，国内龙头前景广阔.11

11、2.1.自润滑轴承介绍：优点众多，有望逐步替代滚动轴承.11 2.2.竞争格局：中高端市场集中度较高，高端产品进口依赖.15 2.3.风电行业景气度持续，滑动轴承应用前景广阔.16 3.公司优势：众多优势彰显公司实力，自润滑国产龙头未来可期公司优势：众多优势彰显公司实力，自润滑国产龙头未来可期.20 3.1.注重研发投入，把握技术发展趋势.20 3.2.巩固原有应用下游优势，积极开拓风电领域产品.22 3.3.客户资源较为优质，合作关系长期稳定.24 3.4.管理层从业经验丰富，精细化管理促进公司长远发展.25 4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.26 5.风险提示风险提示.28 图表目

12、录图表目录 图 1：公司股权结构图（截至 2022 年 9 月 2 日）.5 图 2：公司部分产品示意图.6 图 3：金属塑料聚合物自润滑卷制轴承在户外物流机械上的应用.7 图 4：金属塑料聚合物自润滑卷制轴承在汽车上的应用.7 图 5：双金属边界润滑卷制轴承（摩擦焊带挡边产品）在工程机械上的应用.7 图 6：双金属边界润滑卷制轴承（直套产品）在车辆底盘上的应用.7 图 7：金属基自润滑轴承在工程机械关节部位的应用.8 图 8：金属基自润滑轴承在港口吊机上的应用.8 图 9：2017-2022H1 公司营业收入情况（百万元）.8 图 10：2017-2022H1 公司归母净利润情况（百万元）.

13、8 图 11：2017-2022H1 公司毛利率和净利率变化.9 图 12：2017-2021 年分产品毛利率水平.9 图 13：2017-2021 年分产品营业收入构成.9 图 14：2017-2022H1 公司三费占比情况（百万元）.10 图 15：2017-2022H1 公司盈利能力情况.10 图 16：2017-2022H1 公司应收账款情况（百万元）.10 图 17：2017-2022H1 公司偿债能力情况.10 图 18：2017-2022H1 公司经营性现金流（百万元）.10 图 19：2017-2022H1 公司期末现金及现金等价物余额（百万元）.10 公司报告公司报告|首次覆

14、盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 20：轴承产品分类.11 图 21：自润滑轴承分类.13 图 22：自润滑轴承的优点.14 图 23：自润滑轴承行业产业链.14 图 24：2016-2026 年全球滑动轴承行业市场规模（单位：亿美元，%）.16 图 25：2016-2026 年中国滑动轴承行业市场规模（单位：亿元，%）.16 图 26：主轴承用滑动轴承安装位置示意图.16 图 27：西门子公司滑动主轴承专利原理图.16 图 28：风机偏航系统中滑动轴承采用外齿圈结构形式，内圈设计为阶梯孔形式.17 图 29：滑动式偏航机构组成图.17 图 30：径向滑动轴承

15、+推力滑动轴承设计.18 图 31：部分国内外滑动轴承风电齿轮箱样机的功率等级.18 图 32：2018-2022H1 公司研发投入情况（单位：亿元）.20 图 33：截至 2021 年底公司专利获得情况（单位：项）.20 图 34：2021 年 7 月至 2022 年 7 月挖机销量情况（台，%）.23 图 35：2021 年 7 月至 2022 年 7 月汽车销量情况（万辆，%）.23 图 36：公司产品在风电行业中可应用于联轴器.23 图 37：公司产品在风电行业中可应用于齿轮箱系统.23 图 38：公司主要客户的分布情况.24 表 1：公司发展历程.5 表 2：股票激励计划业绩考核目标

16、.6 表 3：不同轴承性能比较.12 表 4：国内外自润滑轴承行业主要厂商.15 表 5：齿轮箱轴承的市场空间测算过程.19 表 6：风电轴承总体市场空间测算过程（单位：亿元）.19 表 7：风电行业滑动轴承市场空间测算.20 表 8：公司主要研发项目情况介绍.21 表 9：公司核心技术及产品应用情况.21 表 10：公司部分应用领域的主要产品.22 表 11：客户向公司及子公司授予的部分认证或荣誉.24 表 12：公司管理层从业情况.25 表 13：公司未来三年业务拆分（单位：百万元）.26 表 14：可比公司估值（单位：亿元）.28 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正

17、文之后的信息披露和免责申明 5 1.公司介绍：公司介绍：深耕深耕自润滑轴承自润滑轴承行业，经营业绩行业，经营业绩实现实现稳健增长稳健增长 1.1.自润滑轴承行业地位突出，产品远销海内外自润滑轴承行业地位突出，产品远销海内外 浙江长盛滑动轴承股份有限公司始创于1995年6月，2011年整体改制成为股份有限公司，2017 年在深交所创业板成功上市。公司专门从事自润滑轴承的研发、生产和销售，主要产品双金属自润滑轴承、金属塑料自润滑轴承、金属基自润滑轴承、塑料自润滑轴承等 50%左右出口欧美、日本等 30 多个国家和地区，主要用于汽车、工程机械、农业机械、轻工机械、大型施工机械、航空航天、军工、高速列

18、车、高速高精数控机床、核电等领域，自润滑轴承已成为轴承行业发展较快的子行业之一。表表 1：公司发展历程公司发展历程 时间时间 事件事件 1995 公司成立于嘉善汾湖路 6 号 1997 开发固体镶嵌自润滑轴承，海外市场开启 2000 扩建厂房并为国内外重大水利工程提供产品 2003 长盛路厂区扩建，通过莱茵 TS/1 6949 认证并进入汽车 OEM 市场 2006 摩擦焊进入卡特全球供应链 2008 成立省级自润滑材料研发中心、首届自润滑轴承分技术委员会秘书处单位 2010 成立长盛技术，推出高性能树脂斜盘用于空调压缩机 2012 获得省级创新团队和高新技术企业称号，研发无铅双金属材料 20

19、13 为上海中心大厦新加坡国家体育馆等重大工程提供建筑用自润滑轴承 2015 获批企业研究院，成功研发核电专用自润滑轴承 2016 核用级自润滑轴承通过鉴定达到国际先进水平 2017 深交所创业板成功上市，行业内第一家 2018 二层复合材料进入 OEM 市场，成立美国销售公司 2019 进入液压用低摩擦副零部件市场，合资成立长盛新材，延伸产业链 2020 再次启航，致力于成为滑动轴承技术全球战略伙伴 资料来源：公司官网、天风证券研究所 股权股权结构集中，管理层结构集中，管理层深耕行业多年深耕行业多年：公司第一大股东、最终受益人孙志华持有公司股权比例为 33.96%，根据公司年报披露，股东孙志

20、华的一致行动人为孙薇卿、褚晨剑、嘉善百盛投资管理合伙企业（有限合伙），合计持股比例为 55.91%，公司股权结构较为集中；陆晓林、曹寅超等其他公司高管及重要人员合计持股 11.29%，公司利益与核心管理层利益深度绑定。此外公司董事长孙志华自 20 世纪 80 年代初开始从事自润滑轴承的研发和生产经营，对行业具有敏锐的洞察力和市场把握能力，企业战略规划和管理经验丰富；公司的管理团队成员均是技术、研发、营销、生产、管理等方面的资深专业人士，经过多年的探索和磨合，已凝聚成为知识结构和专业结构配置合理、市场运作经验丰富、精诚合作的实战型管理团队。图图 1：公司股权结构图（截至公司股权结构图（截至 20

21、22 年年 9 月月 2 日）日）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 资料来源：企查查、天风证券研究所 2021、2022 年实施股权激励计划，调动核心员工积极性：年实施股权激励计划，调动核心员工积极性：公司于 2021、2022 连续两年实施股权激励计划，其中 2022 年股票激励对象为公司中层管理人员、核心技术骨干和业务骨干，业绩考核目标为 2022-2024 年公司营业收入分别不低于 10 亿元、12.5 亿元、15.6亿元；2021 年股票激励对象为公司高管、中层管理人员、核心技术骨干和业务骨干，业绩考核目标为 2021-2023 年

22、公司营业收入分别不低于 8 亿元、10 亿元、12.5 亿元。通过激励计划进一步建立、健全公司长效激励机制，促进核心人才队伍的建设和稳定，充分调动公司核心团队的积极性，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，从而有助于公司的长远发展。表表 2：股票激励计划业绩考核目标股票激励计划业绩考核目标 归属期归属期 2021 年股票激励计划业绩考核目标年股票激励计划业绩考核目标 2022 年股票激励计划业绩考核目标年股票激励计划业绩考核目标 第一个归属期 2021 年营业收入不低于 8 亿元 2022 年营业收入不低于 10 亿元 第二个归属期 2022 年营业收入不低于 10 亿元 2

23、023 年营业收入不低于 12.5 亿元 第三个归属期 2023 年营业收入不低于 12.5 亿元 2024 年营业收入不低于 15.6 亿元 资料来源：公司公告、天风证券研究所 1.2.定位于中高端市场，提供自润滑轴承解决方案定位于中高端市场，提供自润滑轴承解决方案 公司是全球最专业的滑动轴承制造商之一，致力于新产品的研发以及新材料与新应用领域的推广与运用，为顾客提供优质、专业的自润滑轴承解决方案。公司经营的自润滑轴承根据材料和生产工艺的不同，分为金属塑料聚合物自润滑卷制轴承、双金属边界润滑卷制轴承、金属基自润滑轴承（包括平面滑动轴承）、铜基边界润滑卷制轴承、非金属自润滑轴承（如纤维缠绕轴承

24、、工程塑料轴承、粉末冶金轴承）及其他轴承（如关节轴承等），涉及的产品规格上万种。图图 2：公司部分产品示意图公司部分产品示意图 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 资料来源：公司官网、天风证券研究所 自润滑轴承用途广泛，下游应用领域众多：自润滑轴承用途广泛，下游应用领域众多：自润滑轴承特别适合在重载、低速及恶劣工况（如极端温度、真空、高空、腐蚀性等无法加油或难加油情况）下使用，目前被广泛运用于汽车、工程机械、港口机械、塑料机械、农业机械等行业。公司三大主营产品金属塑料聚合物自润滑卷制轴承、双金属边界润滑卷制轴承和金属基自公司三大主营产品金属塑

25、料聚合物自润滑卷制轴承、双金属边界润滑卷制轴承和金属基自润滑轴承均有广泛应用，润滑轴承均有广泛应用，其中金属塑料聚合物自润滑卷制轴承相较于传统滚动轴承，具备免维护、低成本、耐腐蚀等特性，被广泛应用于如搬运车、堆高机、举升平台车、森林机械等户外物流机械；公司开发的 CSB-50、CSB-40 系列产品普遍具有无铅的优点，被广泛应用于汽车行业，据估计一辆乘用车可使用 30 个以上的金属塑料聚合物自润滑卷制轴承；此外，公司开发的金属塑料聚合物自润滑卷制轴承也特别适用于食品机械、制药机械、包装机械等行业。图图 3：金属塑料聚合物自润滑卷制轴承在户外物流机械上的应用金属塑料聚合物自润滑卷制轴承在户外物流

26、机械上的应用 图图 4：金属塑料聚合物自润滑卷制轴承在汽车上的应用金属塑料聚合物自润滑卷制轴承在汽车上的应用 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 双金属边界润滑卷制轴承包括摩擦焊带挡边产品和直套产品两大类，其中摩擦焊带挡边产品主要用于工程机械行业，直套产品主要用于汽车行业。图图 5：双金属边界润滑卷制轴承（摩擦焊带挡边产品）在工程机械：双金属边界润滑卷制轴承（摩擦焊带挡边产品）在工程机械上的应用上的应用 图图 6：双金属边界润滑卷制轴承（直套产品）在车辆底盘上的应用：双金属边界润滑卷制轴承（直套产品）在车辆底盘上的应用 公司报告公司报告|

27、首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 公司开发的金属基自润滑轴承由于具有耐冲击、高负载、耐磨损以及免维护等特性，被广泛用于工程机械、港口机械、塑料机械、水库设施、检修门以及油缸等行业。图图 7：金属基自润滑轴承在工程机械关节部位的应用：金属基自润滑轴承在工程机械关节部位的应用 图图 8：金属基自润滑轴承在港口吊机上的应用：金属基自润滑轴承在港口吊机上的应用 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 公司产品定位于中高端市场

28、，客户资源丰富：公司产品定位于中高端市场，客户资源丰富：经过多年发展，在客户资源方面，公司已经进入卡特彼勒、利勃海尔、普茨迈斯特、沃尔沃、杰西博、日立建机、小松、神钢、现代、塔塔汽车等知名主机厂的全球供应体系，并与美驰、博世、克诺尔、佛吉亚、伯尔克、韩国 HK、韩国万都、卡拉罗、三菱技术等国内外知名汽车及工程机械零部件生产商及三一集团、振华重工、海天塑机、一汽东机工、恒立油缸、豪迈科技等国内上市公司或业内优势企业建立了长期、稳定的合作关系。1.3.盈利能力和成长性良好，各项财务指标整体优秀盈利能力和成长性良好，各项财务指标整体优秀 整体来看，公司近年来营业收入和归母净利润整体来看，公司近年来营

29、业收入和归母净利润实现稳健增长：实现稳健增长：2017-2021 年期间公司营业收入由 5.67 亿元增长至 9.85 亿元，CAGR 为 14.83%；归母净利润由 1.21 亿元增长至 1.55亿元，CAGR 为 6.29%。2022H1 公司实现营业收入 5.30 亿元，同比增长 6.01%；实现归母净利润 0.78 亿元，同比下滑 15.16%，盈利能力环比改善。根据公司经营计划的指引，2022年公司将利用核心技术优势、新品研发优势、应用开发优势，抓住芯片供应改善形成汽车行业拐点、新能源、消费升级等良好的发展机遇，继续扩大市场增加公司营收和利润。同时，继续根据业务计划有序的投入设备、管

30、理资源以提升产能。图图 9：2017-2022H1 公司营业收入情况（百万元）公司营业收入情况（百万元）图图 10：2017-2022H1 公司归母净利润情况（百万元）公司归母净利润情况（百万元）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 公司盈利能力整体较好，公司盈利能力整体较好，2021 年以来年以来毛利率、净利率毛利率、净利率有所下滑：有所下滑：2017 至 2020 年公司毛利率基本维持在 35%左右，净利率略微有所上升，由 2017 年的 21.82%增长至 2020

31、年的22.31%；但受原材料价格、下游相关行业需求波动、疫情持续反复等多种因素作用，2021年公司毛利率、净利率水平下滑幅度较大，分别下降 8.16pct、6.51pct，今年上半年仍继续下滑但趋于平稳；分产品来看，2021 年公司营收占比前三大产品金属塑料聚合物自润滑卷制轴承、双金属边界润滑卷制轴承和金属基自润滑轴承毛利率分别为 43.42%、15.48%、18.68%，金属塑料聚合物自润滑卷制轴承的毛利率持续维持在较高水平，而双金属边界润滑卷制轴承和金属基自润滑轴承的毛利率则同比分别下降 12.75pct、11.91pct，此外公司非金属自润滑轴承的毛利率也常年居于高位。图图 11：201

32、7-2022H1 公司毛利率和净利率变化公司毛利率和净利率变化 图图 12：2017-2021 年分年分产品产品毛利率水平毛利率水平 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 图图 13：2017-2021 年年分分产品产品营业收入构成营业收入构成 资料来源：wind、天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 费用管控能力有所提升，三费占比趋于稳定：费用管控能力有所提升，三费占比趋于稳定：2017 年管理费用中包含研发费用，故 2017年三费占比处于较高水平；2018-2021 年三费水平整体趋于稳定

33、，今年上半年三费占比仍然有所下降，体现出优秀的公司管理能力。从公司整体的资产回报能力角度分析，2017至 2021 年公司 ROA 有所下滑，从 2017 年的 14.57%下降至 2021 年的 9.87%，ROE（摊薄）有所波动但整体保持稳定态势，从 11.96%小幅下滑至 11.44%；今年上半年因为受到股权激励的影响，导致 ROE 暂时有所下降，但我们认为扰动会短期消除，资产回报能力逐步增强。图图 14：2017-2022H1 公司三费占比情况（百万元）公司三费占比情况（百万元）图图 15：2017-2022H1 公司盈利能力情况公司盈利能力情况 资料来源：wind、天风证券研究所（注

34、：17 年管理费用包含研发费用）资料来源：wind、天风证券研究所 应收账款逐年增多，现金情况整体健康：应收账款逐年增多，现金情况整体健康：随着公司业务量的扩大，应收账款在逐步增多，2017-2021 年应收账款由 1.10 亿元增加至 2.45 亿元。公司流动比率从 2017 年的 9.60 x 下降至 2022H1 的 5.65x，速动比率从 2017 年的 8.84x 下降至 2022H1 的 4.42x，现金比率从 2017 年的 1.47x 上升至 2022H1 的 2.79x。经营性现金流净额从 2017 年的 1.02 亿元下降至 2021 年的 0.81 亿元；2022H1 公

35、司经营性现金流净额同比降幅明显，主要系公司投资设立吉盛新材料公司业务起步阶段经营活动现金流出较大所致。期末现金及现金等价物余额常年为正，2022H1 为 0.61 亿元，现金情况整体健康。图图 16：2017-2022H1 公司应收账款情况（百万元）公司应收账款情况（百万元）图图 17：2017-2022H1 公司偿债能力情况公司偿债能力情况 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 图图 18：2017-2022H1 公司经营性现金流（百万元）公司经营性现金流（百万元）图图 19：2017-2022H1 公司期末现金及现金等价物余额（百万元）公司期末现金及现金等

36、价物余额（百万元）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 2.滑动滑动轴承行业：轴承行业：自润滑轴承处高速成长期，国内龙头前景广阔自润滑轴承处高速成长期，国内龙头前景广阔 2.1.自润滑轴承介绍：自润滑轴承介绍：优点众多，有望逐步替代滚动轴承优点众多，有望逐步替代滚动轴承 轴承可分为滑动轴承和滚动轴承两大类：轴承可分为滑动轴承和滚动轴承两大类：轴承是用于确定运动体与其他零件相对运动位置，起支承或导向作用的零部件。按轴承工作的摩擦性质不同可分为滑动轴承（滑动摩擦轴承）和滚动轴

37、承（滚动摩擦轴承）两大类。滑动轴承根据工作时轴套和轴颈表面间呈现的摩擦状态不同，可分为流体润滑（摩擦）轴承（如动压轴承、静压轴承）、非完全流体润滑（摩擦）轴承和无润滑（干摩擦）轴承，一般后两者属于自润滑轴承，如传统含油轴承、固体润滑轴承等。自润滑轴承是指用自润滑材料制作或在材料中预先加入润滑剂，在工作时可以不加或长时期不必加润滑剂的滑动轴承。图图 20：轴承产品分类轴承产品分类 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 根据 WOW 机电公众号，滚动轴承和滑动轴承在结构上各有特点，性能上各有利弊，我们滚动轴承和滑动轴承在结构上各有特点，性能上各有利弊，我们主要从以下方面进行比较分析：主要从

38、以下方面进行比较分析：结构与运动方式：结构与运动方式：滚动轴承和滑动轴承最明显的区别在于是否有滚动体。滚动轴承：有滚动体，靠其转动来支撑转动轴，因而接触部位是一个点，滚动体越多，接触点就越多。滑动轴承：没有滚动体，靠平滑的面来支撑转动轴，因而接触部位是一个面。两者结构的不同决定了滚动轴承的运动方式是滚动，滑动轴承的运动方式是滑动，因而摩擦形势上也就完全不相同。承载能力比较：承载能力比较：总体来看，由于滑动轴承的承压面积大，其承载能力一般高于滚动轴 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 承，而且滚动轴承承受冲击载荷的能力不高，但完全液体润滑轴承

39、由于润滑油膜起到缓冲、吸振的作用，可承受较大的冲击载荷。当转速较高时，滚动轴承中滚动体的离心力增大，要降低其承载能力（高速时易出现噪音）。对于动压滑动轴承，其承载能力随转速增高而增大。摩擦系数和启动摩擦阻力比较：摩擦系数和启动摩擦阻力比较：一般工作条件下，滚动轴承的摩擦系数要低于滑动轴承，且数值较稳定。而滑动轴承的润滑易受转速、振动等外界因素的影响，摩擦系数变化范围较大。启动时，由于滑动轴承尚未形成稳定油膜，阻力要大于滚动轴承，但静压滑动轴承起动摩擦阻力和工作摩擦系数都很小。适用工作转速比较：适用工作转速比较：滚动轴承由于受到滚动体离心力和轴承温升的限制，转速不能过高，一般适用于中、低速的工作

40、状态。不完全液体润滑轴承由于轴承的发热和磨损，工作转速也不能太高。完全液体润滑轴承的高速性能非常好，特别是当静压滑动轴承采用空气作润滑剂时，其转速可达 100000 r/min。功率损失比较功率损失比较：由于滚动轴承摩擦系数小，其功率损失一般不大，要小于不完全液体润滑轴承，但当润滑及安装不当时会剧增。完全液体润滑轴承摩擦功率损失较低，但对于静压滑动轴承来说，由于有油泵功率损失，总的功率损失可能高于动压滑动轴承。使用寿命比较使用寿命比较：滚动轴承由于受到材料点蚀和疲劳的影响，一般设计年限为 510 年，或者大修期间进行更换。不完全液体润滑轴承的轴瓦磨损严重，需要定期更换。完全液体润滑轴承的寿命理

41、论上是无限的，实际上由于应力循环，特别是动压滑动轴承，轴瓦材料可能出现疲劳破坏。旋转精度比较：旋转精度比较：滚动轴承由于径向间隙小，旋转精度一般较高。不完全液体润滑轴承处于边界润滑或混合润滑状态，运转不稳定，且磨损较严重，精度较低。完全液体润滑轴承由于油膜存在，缓冲吸振，精度较高。静压滑动轴承旋转精度更高。其他比较：其他比较：滚动轴承使用油、脂或固体润滑剂，用量很小，高速时用量较大，油质的清洁度要求高，因此要求密封，但轴承更换方便，一般不需要修理轴颈。对于滑动轴承，除不完全液体润滑轴承外，润滑剂一般为液体或气体，用量很大，油质清洁度要求也很高，轴承轴瓦需要经常更换，有时还修复轴颈。总体来看，总

42、体来看，滚动轴承具有摩擦系数小、传动效率高、机械性能好的优点，滚动轴承具有摩擦系数小、传动效率高、机械性能好的优点，作为作为目前轴承行目前轴承行业中的主导种类业中的主导种类，滚动轴承已经实现了标准化、系列化和通用化，适合大批量生产和供应，其推动了轴承行业的全面发展。滑动轴承则具有体积小、承载能力高、振动小、噪音小、结构变化多等优点滑动轴承则具有体积小、承载能力高、振动小、噪音小、结构变化多等优点，因此在承载负荷大、结构要求紧凑的场合、有冲击载荷的场合，滑动轴承相较滚动轴承具有明显优势；而滑动轴承结构变化多的优点也使其可以应用到各种不同形状的机械部位中。表表 3：不同轴承性能比较不同轴承性能比较

43、 轴承性能轴承性能 滑动轴承滑动轴承 滚动轴承滚动轴承 自润滑轴承自润滑轴承 流体润滑轴承 摩擦特性 固体或固体、边界、流体润滑（摩擦）的混合状态 流体润滑（摩擦）滚动摩擦 承载能力与转速关系 随转速增高而降低 一定转速下，随转速增高而增大 一般无关，但极高转速时承载能力降低 运转性能 阻尼 中 大 小 功耗 大 中 小 旋转精度 一般 高 高 运转噪声 小 有噪音 一般 寿命 决定于材料耐磨性 决定于启动次数 决定于疲劳磨损 环境适应性能 高温 决定于润滑剂的抗氧化能力或轴承材料 决定于轴承材料 低温 决定于轴承材料 决定于启动转矩 决定于启动转矩 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告

44、 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 真空 最好 可以 可以 潮湿 可以 好 可以 尘埃 好 可以 可以 辐射 好 受润滑剂限制 受润滑剂限制 运动适应性能 频繁启动 好 差 好 频繁改向 好 差 好 摆动 可以 动压轴承不可以 可以 制造维护性能 对制造安装误差的敏感性 不敏感 敏感 敏感 标准化程度 好 一般 最好 润滑 无需或少润滑 剂用量多 需润滑 维护 少维护 经常维护 定期维护 经济性 成本最低 成本较高 成本较低 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 自润滑轴承又可分为复层类、单层类、其他三大类：自润滑轴承又可分为复层类、单层类、其他三大类：随着自润滑轴承行业的

45、发展，自润滑轴承的生产工艺和材料不断创新，产品的种类也逐渐丰富。根据产品结构和制造材料的不同，自润滑轴承划分为复层类、单层类、其他三个大类，其下分为多个子类。其中“复层型”自润滑轴承产品是由两种或两种以上不同类型的轴承材料层叠复合而成，其中衬层材料起自润滑作用，基材起支撑作用，其它材料起连接过渡作用。“复层型”产品的润滑效果优良，其承载能力由表面材料的抗压强度所决定。根据基材和衬层材料的类别，可分为金属基材与金属衬层复层、金属基材与非金属衬层复层以及非金属基材与非金属衬层复层。“单层型”自润滑轴承产品是由一种类型的轴承材料制成，产品依靠轴承材料中所含有的自润滑材料如石墨、二硫化钼、聚四氟乙烯、

46、铅等来进行润滑，根据轴承材料的类别，可分为金属类和非金属类。非金属类单层型自润滑轴承主要包括整体非金属轴承、非金属卷制轴承等。金属类单层型轴承主要包括固体镶嵌型产品与含油型产品。图图 21：自润滑轴承分类自润滑轴承分类 资料来源：双飞股份招股说明书、天风证券研究所 自润滑轴承优点自润滑轴承优点众多众多：一般的自润滑轴承（部分含油轴承除外）特别适合于在低速、重载以及恶劣工况（如极端温度、真空、高空、腐蚀性等无法加油或难加油情况）下使用。此外自润滑轴承无需供油维护、耐磨、耐热等特性大幅拓展了产品的应用范围，很多普通轴承无法胜任的领域都可以使用自润滑轴承，因此自润滑轴承比普通轴承有着更广阔的发展空间

47、。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 在部分细分领域逐步替代滚动轴承：在部分细分领域逐步替代滚动轴承：国外已开始在船用发动机、航天等部分细分领域使用自润滑轴承替代滚动轴承；在国内汽车领域，每台乘用车上自润滑轴承的运用数量由 30件增长到目前的超过 100 件，且正在不断地替代滚针、粉末类轴承。同时，新能源汽车带来了电动化、轻量化、舒适度提升以及低噪音的一些要求，也会带动自润滑轴承及同类产品渗透率提升。图图 22：自润滑轴承的优点自润滑轴承的优点 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 自润滑轴承上游行业发展成熟：自润滑轴承上游行业发展

48、成熟：自润滑轴承的上游行业主要为铜材（铜卷（板）、铜粉、铜坯料）、钢材（钢板、钢卷）及高分子材料（PTFE、POM、PA、PI、酚醛树脂、PEEK 等）行业，上游行业发展成熟，目前基本处于完全竞争的状态，价格体系较透明，产品供应量充足。钢材加工业、铜加工业、高分子材料业作为上游行业，直接关系到自润滑轴承行业产品质量和原材料采购成本。下游应用下游应用领域领域广泛：广泛：自润滑轴承作为机械的基础零部件，应用领域十分广泛，几乎所有机械设备都需要使用相关的轴承产品，主要有汽车、工程机械、港口机械、塑料机械、农业机械、液压元件、锻压机械、纺织机械、办公设备等，其市场需求主要包括主机配套需求和机械维修需求

49、。图图 23：自润滑轴承行业产业链自润滑轴承行业产业链 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 2.2.竞争格局：竞争格局：中高端中高端市场集中度较高，高端产品进口依赖市场集中度较高，高端产品进口依赖 自润滑轴承的制造技术起源于英国自润滑轴承的制造技术起源于英国：20 世纪 50 年代 PTFE（聚四氟乙烯）在英国开始被作为一种轴承材料进行试验，同时铜粉烧结工艺也获得了突破。1956 年，世界上第一个以 PTFE 作为内衬，以钢板为支撑的自润滑 DU 轴承投放市场。60 年代末，自润滑轴承开始进入航

50、空航天等尖端科技应用领域。从 70 年代开始，英国自润滑轴承制造商将技术许可给法国、德国、日本和美国公司，这一举措推动了世界自润滑轴承行业的快速发展，自润滑轴承逐步进入到所有的机械制造领域。欧美日等厂商起步较早，国内企业优势逐渐凸显：欧美日等厂商起步较早，国内企业优势逐渐凸显：欧美日等国家自润滑轴承行业起步早，在自润滑材料机理和应用领域研究方面较深入，在技术和规模上较国内企业有一定优势；国际上自润滑轴承生产企业主要有美国的 GGB 公司、日本的 Oiles 公司、德国的Kolbenschmidt 公司等。但经过多年发展，目前国内自润滑轴承行业已具有一定规模，我国的自润滑轴承企业主要集中在浙江、

51、吉林、辽宁、北京等地，其中浙江嘉善是我国最主要的生产基地，该区域的自润滑轴承产值占全国生产总值的 70%以上；目前我国生产规模最大的长盛轴承、双飞轴承、中达轴承等企业通过加强质量管理、加大研发投入、提高生产效率等方式，在产品价格和某些技术指标上的竞争优势逐渐凸显，产品销往英国、德国、法国、意大利、美国、日本、韩国等国家，形成了国内外企业共同竞争的格局。表表 4：国内外自润滑轴承行业主要厂商国内外自润滑轴承行业主要厂商 公司名称公司名称 公司概况公司概况 GGB 世界领先的自润滑和预润滑轴承生产厂家，在全球范围拥有多家生产基地，包括美国、德国、法国、巴西、斯洛伐克和中国。GGB 在全球 20 多

52、个国家成立了办事处。GGB 是金属塑料复合滑动轴承的全球领导者，其生产的汽车液压轴承占领着全球 50%的市场份额。Oiles Corporation 日本著名的自润滑轴承生产商，主要生产模具用轴承、滑板、直线轴承导轨组件、塑料轴承等。Oiles 在海外设立了 10 家分公司和多个办事机构。Kolbenschmidt Pierburg AG 隶属于德国著名企业莱茵金属公司，是汽车零配件行业的先进企业，1970 年从 Glacier 公司购买了自润滑轴承生产技术。目前公司在欧洲、南美、北美以及中国多个国家设立了生产基地。DaidoMetal CO.LTD.日本著名的精密轴承生产厂商，主要产品及技术

53、有表面处理、精密加工、复合金属技术、半圆滑动轴承、汽车发动机用滑动轴承等。公司拥有 19 家海外分公司，业务遍及世界多个国家和地区。浙江长盛滑动轴承股份有限公司 国内从事自润滑轴承生产最大规模企业之一，产品远销韩国、德国、英国、意大利、法国、瑞典、土耳其、印度等多个国家和地区。公司生产的产品广泛应用于工程机械、汽车、农业机械、塑料机械及港口机械等行业。浙江双飞无油轴承股份有限公司 国内从事自润滑轴承生产最大规模企业之一。生产的产品广泛应用于汽车、工程机械、模具、液压等行业。产品远销美国、德国、日本、意大利、韩国、法国、印度、及中东等地区。浙江中达精密部件股份有限公司 我国自润滑轴承行业的专业生

54、产企业，浙江省高新技术企业。公司产品销往德国、法国、意大利、英国、瑞典、荷兰、美国、韩国等多个国家和地区。资料来源：双飞股份招股说明书、天风证券研究所 中高端市场集中度较高，高端产品仍依赖进口：中高端市场集中度较高，高端产品仍依赖进口：在我国自润滑轴承细分市场中，中低端市场中小企业较多，大多数中小企业生产水平不高。中高端市场中，长盛轴承、双飞轴承、中达轴承等行业内市场份额较大的少数企业占领了大部分市场，集中度较高。尽管中高端自润滑轴承生产企业的产品质量已达到国内领先水平并出口国外，具有了和国际同行业者竞争的能力，但自润滑轴承高端市场对于进口产品仍有较大的依赖。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次

55、覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 滑动轴承目前占轴承总市场规模的比例还比较小，滑动轴承目前占轴承总市场规模的比例还比较小，随着能源、交通运输、冶金、化工等下游行业的发展，以及大量机械装备朝着大型、重载、高速的方向发展，对滑动轴承的需求有望不断上升，从而推动着滑动轴承行业的飞速发展。2020 年全球滑动轴承行业市场规模达到 141 亿美元，同比增长 10.7%；前瞻产业研究院预计 2020-2026 年全球滑动轴承行业市场规模的年均复合增速为 9.2%，到 2026 年全球滑动轴承行业市场规模或将达到 238 亿美元。2020 年中国滑动轴承行业市场规模为 137.2 亿元

56、，同比增长 12.4%；前瞻产业研究院预计 2020-2026 年中国滑动轴承市场规模年均复合增速为 9.8%左右，到 2026 年中国滑动轴承市场规模或将达到 240 亿元左右。图图 24：2016-2026 年全球滑动轴承行业市场规模（单位：亿美元，年全球滑动轴承行业市场规模（单位：亿美元，%）图图 25：2016-2026 年年中国中国滑动轴承行业市场规模（单位：亿元，滑动轴承行业市场规模（单位：亿元，%）资料来源：Verified Market Research、前瞻产业研究院、天风证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院、天风证券研究所 自润滑轴承行业需求旺盛，市场空间自润滑轴承行业需求

57、旺盛，市场空间有望有望超过超过 300 亿元：亿元：自润滑轴承是轴承领域的新兴产品，我国自润滑轴承行业目前仍处于成长期，自润滑轴承的生产技术和产品质量仍在继续提升之中，产品的应用领域还有很大的拓展空间，未来行业有望保持快速增长态势。参考同行业企业的营收规模，2020 年 GGB 2.75 亿美元（约 17.8 亿元人民币）；Oiles 500 亿日元（30 亿元人民币以上）；Daido Metal 800 余亿日元（接近 50 亿元人民币）；圣戈班的高功能塑料板块，在国内的汽车行业收入估计达到 5 亿人民币以上；IGUS 8 亿美元（50亿人民币以上）；国内的双飞股份也达到了 6 亿多人民币。

58、公司以此前述企业的营收估算整体的市场容量应该有望达到 300 亿人民币以上。随着机械工业和汽车行业等轴承行业下游应用领域的增长，预计未来几年我国自润滑轴承行业仍将有较高的自然增长率。2.3.风电行业景气度持续风电行业景气度持续，滑动轴承应用前景广阔，滑动轴承应用前景广阔 未来风电行业以滑动轴承替代滚动轴承可能会成为趋势。未来风电行业以滑动轴承替代滚动轴承可能会成为趋势。2022 年风电项目补贴退坡，大型化导致轴承单价大幅上升，海上风电维护难度加大等因素影响，风电主机厂的成本压力会逐渐提升。自润滑的滑动轴承在降低购置成本、减少维护投入、提高经济效益方面都会有一些帮助，可逐渐替代滚动轴承应用于风电

59、行业。1）滑动轴承在滑动轴承在主轴承主轴承的应用：的应用：主轴承由于尺寸、重量大，载荷高，可靠性要求更高等原因，目前滑动轴承的应用尚处于起步阶段。主轴承采用滑动轴承与滚动轴承相比可以大幅降低大兆瓦风机配套轴承的制造和加工难度，提高轴承运转可靠性，同时，滑动轴承体积和重量更小，且滑动轴承可以制造成分块结构，可以实现主轴承的快速、高效更新或替换。图图 26：主轴承用滑动轴承安装位置示意图主轴承用滑动轴承安装位置示意图 图图 27：西门子西门子公司公司滑动主轴承专利原理图滑动主轴承专利原理图 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 资料来源：DAID

60、O METAL 官网、天风证券研究所 资料来源：中华人民共和国国家知识产权局、天风证券研究所 2）滑动轴承在风机偏航系统中的应用：滑动轴承在风机偏航系统中的应用：轴承属于风电设备的核心零部件，由于风电设备的恶劣工况和长时间持续运转需要，因此对轴承提出了长寿命、高可靠性和易维护的要求，因此风电轴承具有较高的技术复杂度。目前这些设备的滑动轴承的直径范围为80-300mm，转速约为每分钟 0-1.5 万转。虽然目前，风力发电机组中仍大多采用滚动轴承，但在偏航系统中，随着风电机组的大型化，机舱的重量和传递到塔架的力矩增大，对滚动偏航轴承滚子的设计和制造要求越来越高，导致轴承的制造成本上升。因此，滑动偏

61、航轴承应运而生，目前一些国际大型风力发电机制造厂商已经开始使用复合材料，并在设计中以滑动替代滚动，利用自润滑达到机舱转动的流畅性，并保证其牢固性和耐磨性。目前，丹麦 Vestas公司在滑动偏航轴承领域的技术最为成熟，在多个机型的偏航系统中都采用了嵌入式摩擦滑动轴承，采用 PEPT 作为摩擦接触面，具有较强的承载和吸震能力；国内华锐风电、成都天马也设计研制了滑动式的偏航轴承装置。图图 28：风机偏航系统中滑动轴承采用外齿圈结构形式，内圈设计为风机偏航系统中滑动轴承采用外齿圈结构形式，内圈设计为阶梯孔形式阶梯孔形式 图图 29：滑动式偏航机构组成图滑动式偏航机构组成图 资料来源：浅析滑动轴承式偏航

62、制动系统在大型风力发电机组中的应用苏凤宇等、天风证券研究所 资料来源：风力发电机滑动轴承偏航系统动态特性仿真研究张家旗、天风证券研究所 3）滑动轴承在风滑动轴承在风电电齿轮箱齿轮箱中的应用：中的应用：风电齿轮箱是双馈型和半直驱型风电机组中传递兆瓦级功率的关键部件，其成本在整机中的占比超过 16%，是降低整机成本的重要环节。滚动轴承被广泛应用于风电齿轮箱，占齿轮箱总成本的 20%以上，是降低风电齿轮箱成本的重要环节，但目前国内风电齿轮箱轴承几乎全部进口自 SKF、FAG、TIMKEN 等国外企业。同时，据美国国家可再生能源实验室（NREL）统计，风电齿轮箱故障失效造成了整机近60%的停机时间，其

63、中超过 67%的故障是由滚动轴承失效引起的。随着风电齿轮箱朝着10MW+超大功率发展（风轮重量将超过 500t），以及市场对高性价比、高可靠大功率风电齿轮箱的需求越来越大，若仍全部采用进口滚动轴承，不仅会使滚动轴承径向尺寸过大，增大风电齿轮箱故障失效率，还将增加风电齿轮箱成本，严重制约其性价比。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 根据滑动轴承在风电齿轮箱中的应用现状与发展趋势中数据，相较于采用滚动轴承的风电齿轮箱，采用滑动轴承的风电齿轮箱扭矩密度可提升 25%，传动链长度能减少 5%，齿轮箱重量可降低 5%，成本相应降低 15%。此外滑动轴

64、承更容易实现国产化，国内风电企业及科研院所拥有较为完善的滑动轴承风电齿轮箱研发需要的软硬件条件，完全可以满足风电滑动轴承国产化开发需求。整体上来看，目前国内滑动轴承风电齿轮箱研发与国外并跑，均处于样机开发与测试阶段，应用滑动轴承已成为全球风电齿轮箱行业的共识，并具有朝10MW+超大功率应用的发展态势。因此“以滑代滚”开发国产滑动轴承的风电齿轮箱，不仅可以打破国外大功率风电齿轮箱高端轴承“卡脖子”，还会大幅降低超大功率风电齿轮箱成本，有助于在超大功率风电机组发展潮流中占领全球风电齿轮箱市场。图图 30：径向滑动轴承径向滑动轴承+推力滑动轴承设计推力滑动轴承设计 图图 31：部分国内外滑动轴承风电

65、齿轮箱样机的功率等级部分国内外滑动轴承风电齿轮箱样机的功率等级 资料来源：滑动轴承在风电齿轮箱中的应用现状与发展趋势朱才朝等、天风证券研究所 资料来源：滑动轴承在风电齿轮箱中的应用现状与发展趋势朱才朝等、天风证券研究所 风电行业中滑动轴承的成本为滚动轴承的风电行业中滑动轴承的成本为滚动轴承的 70%。滑动轴承的优势在于风机后续的维护保养较方便，可以在塔上完成，免去吊装等步骤，降低维护成本，并且可以缩短风机停机时间，提高风机利用率。同时，由于体积和重量的缩减，可能会对风机进行重新设计，减少载重等，进一步降本。此外滑动轴承还具有径向尺寸小、承载能力强等优点，有望逐步替代滚动轴承应用于风电主轴承以及

66、齿轮箱的行星级和平行级轴承等环节，我们认为在风电轴承市场空间广阔以及滑动轴承降本优势明显的背景下，未来滑动轴承在风电行业的发展应用前景较为广阔。我们以公司目前在风电领域进展较快的齿轮箱轴承为例，测算其市场空间。主要基于以下假设：招标量：我们合理假设 2022-2025 年国内陆风招标量每年增长 10%，分别为 56.5、62.2、68.4、75.2GW，海风招标量则按每年 5GW 的增长量计算，2022-2025 年分别为 10、15、20、25GW。假设其他国家风电的招标量每年以 17.53%的速度增长，叠加上述国内招标量数据的预测，得到全球陆风和海风的招标量数据，2025 年，陆风海风招标

67、量将达到 176.7GW、52.5GW，2021-2025 年 CAGR 分别为 12.50%、46.34%。新增机型功率分布占比：我们假设，陆上机型：2022 年 3MW 及以下的机型招标量占 10%，到 2023 年该机型停产，2022 年 7MW 以上机型招标量占比 5%，到 2025 年占比预计会提升到 50%。海上机型：2022 年 10MW 与 10-12MW 机型各占 50%，到 2025 年 14MW 以上机型占比达到 30%，12-14MW 机型占比达到 60%。单 MW 价值量：半直驱式齿轮箱只有两级传动，而双馈式齿轮箱有三级传动，因此假设半直驱齿轮箱轴承数量为 15 个，

68、双馈式齿轮箱轴承数量为 23 个。而直驱式风电机没有齿轮箱。据新强联公告，2021 年 3-6MW 和 6-10MW 齿轮箱轴承单价分别为 2.05 万元、3.87万元，推算出双馈式和半直驱式的齿轮箱轴承单MW价值量分别为10.80、7.04 万元/MW；且假设 2022-2025 年轴承的单 MW 价值量以每年 5%的速度下降。新增机型占比：2020 年陆上风电机组新增装机占比来看，双馈式约 60.9%、直驱式约 30.5%、半直驱式约 8.4%。而目前业界普遍认为半直驱风机是未来发展趋势，2021 北京国际风能大 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免

69、责申明 19 会文件指出半直驱是下一阶段的主流，因此我们假设 2021 年陆风半直驱机型占比 14%，2025 年达到 50%。海风半直驱为主流机型，假设未来新增海风机型均为半直驱。基于以上假设测算得出，基于以上假设测算得出，2021 年齿轮箱轴承国内和全球的市场空间分别为年齿轮箱轴承国内和全球的市场空间分别为 35.33、79.70亿元，到亿元，到 2025 年将分别达到年将分别达到 62.39、142.98 亿元，亿元，CAGR 分别为分别为 15.28%、15.73%。表表 5：齿轮箱轴承的市场空间测算过程齿轮箱轴承的市场空间测算过程 2018 2019 2020 2021 2022E

70、2023E 2024E 2025E 国内市场 陆上风电 招标量（GW）28.70 49.60 24.90 51.37 56.51 62.16 68.37 75.21 齿轮箱单 MW 价值量（万元）7.37 7.17 6.79 6.50 6.57 6.61 6.52 6.39 市场空间（亿元）21.16 35.56 16.90 33.37 37.11 41.10 44.57 48.05 海上风电 招标量（GW）4.80 15.60 6.30 2.79 10.00 15.00 20.00 25.00 齿轮箱单 MW 价值量（万元）7.04 7.04 7.04 7.04 6.69 6.36 6.04

71、 5.74 市场空间（亿元）3.38 10.99 4.44 1.97 6.69 9.54 12.08 14.35 国内齿轮箱轴承总市场空间（亿元）24.54 46.55 21.34 35.33 43.80 50.64 56.65 62.39 全球市场 陆上风电 招标量（GW）60.48 90.81 78.63 110.30 128.39 142.00 162.08 176.69 齿轮箱单 MW 价值量（万元）7.37 7.17 6.79 6.50 6.57 6.61 6.52 6.39 市场空间（亿元）44.59 65.11 53.36 71.64 84.32 93.89 105.66 112

72、.88 海上风电 招标量（GW）7.03 18.49 10.07 11.44 17.54 28.51 36.01 52.47 齿轮箱单 MW 价值量（万元）7.04 7.04 7.04 7.04 6.69 6.36 6.04 5.74 市场空间（亿元）4.95 13.03 7.10 8.06 11.74 18.13 21.75 30.11 全球齿轮箱轴承总市场空间（亿元）49.55 78.14 60.46 79.70 96.06 112.02 127.41 142.98 资料来源：金风科技官网、北极星风力发电网、GWEC、IEA、新强联公告、明阳智能官网等、天风证券研究所 同时我们可以测算得出

73、主轴轴承、偏航变桨轴承和发电机轴承的市场空间，将其相加近似计算出风电轴承领域的总市场空间。2021 年风电轴承国内的市场空间为 116.64 亿元，2025 年为 277.46 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 24.19%；2021 年全球市场空间为 269.30 亿元，2025 年为 627.46 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 23.55%。表表 6：风电轴承总体市场空间测算过程（单位：亿元）风电轴承总体市场空间测算过程（单位：亿元）2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 国内市场 陆上风电 主轴轴承 9.34 16.

74、67 8.58 31.80 35.83 42.25 51.20 58.21 偏航变桨轴承 25.99 46.45 24.32 41.83 48.59 55.09 65.22 74.00 齿轮箱轴承 21.16 35.56 16.90 33.37 37.11 41.10 44.57 48.05 海上风电 主轴轴承 6.67 20.64 8.14 3.52 12.83 19.49 29.43 38.24 偏航变桨轴承 7.94 24.57 9.66 4.17 15.10 22.86 34.33 44.61 齿轮箱轴承 3.38 10.99 4.44 1.97 6.69 9.54 12.08 14.

75、35 国内风电轴承总市场空间 74.48 154.88 72.03 116.64 156.16 190.32 236.83 277.46 全球市场 陆上风电 主轴轴承 19.68 30.52 27.08 68.28 81.42 96.51 121.36 136.75 偏航变桨轴承 54.78 85.04 76.81 89.82 110.41 125.84 154.61 173.84 齿轮箱轴承 44.59 65.11 53.36 71.64 84.32 93.89 105.66 112.88 海上风电 主轴轴承 9.77 24.47 13.01 14.41 22.50 37.05 52.98

76、80.26 偏航变桨轴承 11.63 29.13 15.45 17.08 26.48 43.45 61.81 93.63 齿轮箱轴承 4.95 13.03 7.10 8.06 11.74 18.13 21.75 30.11 全球风电轴承总市场空间 145.40 247.29 192.80 269.30 336.88 414.88 518.17 627.46 资料来源：金风科技官网、北极星风力发电网、GWEC、IEA、新强联公告、明阳智能官网等、天风证券研究所 结合风电整机企业目前的研发与测试进展，我们认为滑动轴承在风电行业的应用或将在2023 年开始逐步推广，预计 2023-2025 年国内主

77、轴轴承采用滑动轴承的占比分别为 2%、5%和 8%，偏航变桨轴承采用滑动轴承的占比分别为 5%、10%和 15%，齿轮箱轴承采用滑动轴承的占比分别为 5%、15%、25%，而全球市场的滑动渗透率则假设略高于国内 1%；基于 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 20 上述测算的风电轴承市场空间，我们可以得到 2023-2025 年滑动轴承在国内风电行业的市场空间分别为7.66/22.48/41.11亿元，全球市场空间则将分别达到20.89/54.65/99.50亿元，由此可以看出未来滑动轴承在风电行业的市场空间较为广阔，在风电行业用滑动轴承替代滚动

78、轴承在“量”上前景可观。表表 7：风电行业滑动轴承市场空间测算风电行业滑动轴承市场空间测算 2022E 2023E 2024E 2025E 国内市场 主轴轴承市场空间（亿元）48.66 61.74 80.62 96.45 主轴轴承滑动渗透率 2%5%8%滑动主轴轴承市场空间（亿元）1.23 4.03 7.72 偏航变桨轴承市场空间（亿元）63.69 77.95 99.55 118.61 偏航变桨轴承滑动渗透率 5%10%15%滑动偏航变桨轴承市场空间（亿元）3.90 9.96 17.79 齿轮箱轴承市场空间（亿元）43.80 50.64 56.65 62.39 齿轮箱轴承滑动渗透率 5%15%

79、25%滑动齿轮箱轴承市场空间（亿元）2.53 8.50 15.60 国内国内滑动轴承市场规模（亿元）滑动轴承市场规模（亿元）7.66 22.48 41.11 YOY 193.38%82.82%全球市场 主轴轴承市场空间（亿元）103.92 133.56 174.34 217.01 主轴轴承滑动渗透率 3%6%9%滑动主轴轴承市场空间（亿元）4.01 10.46 19.53 偏航变桨轴承市场空间（亿元）136.90 169.30 216.41 267.47 偏航变桨轴承滑动渗透率 6%11%16%滑动偏航变桨轴承市场空间（亿元）10.16 23.81 42.80 齿轮箱轴承市场空间（亿元）96.

80、06 112.02 127.41 142.98 齿轮箱轴承滑动渗透率 6%16%26%滑动齿轮箱轴承市场空间（亿元）6.72 20.39 37.18 全球滑动轴承市场规模（亿元）全球滑动轴承市场规模（亿元）20.89 54.65 99.50 YOY 161.67%82.06%资料来源：金风科技官网、北极星风力发电网、GWEC、IEA、新强联公告、明阳智能官网等、天风证券研究所 3.公司优势：公司优势：众多优势彰显公司实力，自润滑国产龙头未来可期众多优势彰显公司实力，自润滑国产龙头未来可期 3.1.注重研发投入，把握技术发展趋势注重研发投入，把握技术发展趋势 公司自成立以来就十分重视自润滑材料及

81、轴承的研发和新领域的推广与应用。公司自成立以来就十分重视自润滑材料及轴承的研发和新领域的推广与应用。通过多年的研发积累，公司形成材料配方制备工艺、金属基材料表面复合技术、自动化卷带材料生产线及后道自动成型加工装备及工艺技术、自润滑轴承材料试验检测技术等十多项行业领先的核心技术。公司的 CSB-850S 钢基镍合金自润滑轴承、MJF-800 双金属摩擦焊带挡边轴套被认定为国家重点新产品，CSB-650HN 蒸汽发生器支撑用自润滑球铰、CSB-50YD 汽车座椅电机专用轴承、CSB-250HN 反应堆压力容器支座用自润滑板、CSB-J20 汽车空压机专用轴承、CSB-200Q 高性能边界润滑钢套、

82、CSB-650HD 稳压器支撑拉杆用自润滑向心关节轴承等 75 项被认定为省级工业新产品、高新技术产品或通过省级验收。图图 32：2018-2022H1 公司研发投入情况（单位：亿元）公司研发投入情况（单位：亿元）图图 33：截至截至 2021 年底公司专利获得情况年底公司专利获得情况（单位：项）（单位：项）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 21 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：公司年报、天风证券研究所 表表 8：公司主要研发项目情况介绍公司主要研发项目情况介绍 主要研发项目名称主要研发项目名称 项目进展项目进展 拟达到的目标拟达

83、到的目标 预计对公司未来发展的影响预计对公司未来发展的影响 G2101改性 PTFE 复合材料摩擦磨损性能研究 开发中 适合具有特殊工况要求的航空领域，并实现产业化生产。提升产品性能，扩大公司产品线，扩大应用场景，提升公司营业收入。G2102PTFE 复合材料与基体材料复合烧结工艺研究及产业化 开发中 拟研究不同厚度的 PTFE 复合材料对轴承摩擦磨损性能的研究，确定最佳厚度范围。通过总结出最佳烧结厚度和烧结工艺，提升轴承的使用性能。G2103PTFE 复合材料自润滑轴承成型加工研究及产业化 开发中 减少永久变形、提升加工精度。提升公司在航空领域产品的性能，提高公司航空领域市场份额。G2104

84、 CSB-FM 系列金属冲压网基聚四氟乙烯软带 开发中 减少摩擦、提高使用寿命，减缓扭矩衰减及门铰下沉量。主要应用于汽车门铰链，直接影响开关门的灵敏度和可靠性。顺应汽车行业舒适性的要求，市场空间广阔。G2105CSB-22CM 汽车转向轴瓦用自润滑轴承 开发试验中 增强产品快速散热特性，增强产品整体的延展性，防止面料凸点处开裂，且表面形成的微孔结构有利于润滑。主要应用于汽车转向器中的支撑轴瓦，满足汽车长时间使用的要求。进一步扩展公司的市场占有率，提升市场份额。G2106CSB-20B 含油 POM 自润滑轴承 开发试验中 满足在往复运动、摇摆运动、频繁启停等难以形成油膜的部位发挥耐磨性。适用于

85、汽车零部件、工程机械、家电产品等。进一步提升市场占有率，进行进口替代，增加营业收入。资料来源：公司年报、天风证券研究所 公司拥有成熟的自润滑轴承生产工艺技术。公司拥有成熟的自润滑轴承生产工艺技术。公司产品的优势主要体现在：1）建立了行业内较全面的产品体系，产品涉及上万种规格，能基本满足客户的一站式采购需求；2）产品质量优越，批量产品的稳定性、可靠性、寿命等综合性能获得市场广泛认可；3）公司着力于为客户创造价值，能针对客户的个性化需求提供整套的材料研发和产品设计方案。目前，公司无铅自润滑轴承、钢基铜合金镶嵌固体润滑轴承、双金属摩擦焊带挡边轴套、集装箱港口吊机专用自润滑轴承等核心技术和其产品已形成

86、了初步完备的自主知识产权体系和产业化能力，成为我国自润滑轴承行业引领材料研发的知名企业。此外公司目前是行业标准的主要制定者之一，主持或参与制定的滑动轴承国家标准有 35项已发布，浙江制造团体标准 5 项。公司在标准制定方面的优势进一步提升了公司在行业内的影响力，使公司在技术标准、产品标准上更有话语权和先发优势。表表 9：公司核心技术及产品应用情况公司核心技术及产品应用情况 核心技术核心技术 技术水平技术水平 技术来源技术来源 成熟程度成熟程度 应用产品应用产品 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 22 自润滑无铅轴承及其制法 国内领先 自主研发

87、批量生产 CSB-50、CSB-40 钢基铜合金镶嵌固体润滑轴承及其制法 国内领先 自主研发 批量生产 CSB-650、CSB-650GT、CSB-650W5 缠绕式自润滑轴承及其制法 国内领先 自主研发 批量生产 CSB-CR 高性能铜基粉末冶金含油自润滑轴承及其生产工艺 国内领先 自主研发 批量生产 CSB-85HFH、CSB-85HBS、CSB-85HNS 双金属摩擦焊带挡边轴套 国内领先 自主研发 批量生产 JF-800 系列、MJF-800 摩擦焊 集装箱港口吊机专用自润滑轴承 国内领先 自主研发 批量生产 CSB-FB08G 压缩机自润滑涂层斜盘 国内领先、国际先进 自主研发 批量

88、生产 CSB-XP、CSB-XP2、CSB-XPt、CSB-XP3 PI 自动化卷带材料生产线及后道自动成型加工装备及工艺技术 国内领先 自主研发 批量生产 卷制类滑动轴承瑕疵剔除系统 核电专用自润滑关节轴承及耐磨板技术 国内领先、国际先进 自主研发 中国核能行业协会鉴定通过 CSB-650HN、CSB-250HN 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 3.2.巩固原有应用下游优势，积极开拓风电领域产品巩固原有应用下游优势，积极开拓风电领域产品 近年来，公司根据产品应用领域拓展情况，积极研发和创新自润滑材料技术和相关工艺，近年来，公司根据产品应用领域拓展情况，积极研发和创新自润滑材料技

89、术和相关工艺，丰富产品序列、优化产品结构。丰富产品序列、优化产品结构。目前公司营收占比居前的金属塑料聚合物自润滑卷制轴承、双金属边界润滑卷制轴承以及金属基自润滑轴承广泛应用于汽车及工程机械等行业，如公司开发的 CSB-50、CSB-40 系列产品普遍具有无铅的优点，被广泛应用于汽车行业中铰链、雨刮器、避震器、转向系统、踏板总成、座椅调角器、变速箱、涨紧轮、压缩机、油泵、空气阀等部位；双金属边界润滑卷制轴承包括摩擦焊带挡边产品和直套产品两大类，其中摩擦焊带挡边产品主要用于工程机械行业，直套产品主要用于汽车行业。表表 10：公司公司部分部分应用领域的主要产品应用领域的主要产品 领域领域 部件部件

90、使用产品系列使用产品系列 工程机械 机身（斗杆、大臂支撑套等）CSB-650、CSB-600 底盘（支重轮、拖带轮、引导轮）MJF-800、CSB-800 油缸耳轴套、导向套 CSB-50、CSB-40、CSB-650、CSB-85HF 工程车桥 CSB-650、CSB-090、CSB-800 汽车行业 避震悬挂系统 CSB-50、CSB-40 座椅调节系统 CSB-50 转向系统 CSB-50 转向助力泵、燃油泵 CSB-50 门铰链、前后盖铰链 CSB-50 踏板、手刹系统 CSB-50 变速箱 CSB-50、CSB-800 制动器 CSB-50、CSB-800 起动电机单向器 CSB-8

91、00、CSB-090、CSB-09G 空调压缩机 CSB-50、CSB-XP 锻压机械 侧向导板、曲轴轴套 CSB-850S、CSB-650、CSB-650GT 塑料机械 格林柱、曲肘、射出座等轴套 CSB-50、CSB-650、CSB-650GT 空调制冷 商用空调压缩机主轴支撑套 CSB-50、CSB-800 液压元件 齿轮泵、柱塞泵等 CSB-40、CSB-50 模具行业 轮胎模具 CSB-650、CSB-850S、CSB-850BM 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 23 伴随着 2021

92、年中国汽车市场结束三年持续下滑态势，实现正增长；今年 6 月以来汽车产销量同比增速明显提升，汽车行业快速复苏，汽车行业作为公司的主要应用下游领域，行业复苏有望带动公司业绩增长；此外公司一方面不断巩固自身在汽车产业的发展优势，并积极寻求新能源车的应用开发及市场机会，不断提升公司的市场占有率。除了应用于汽车行业的市场需求有望提升外，今年来稳增长政策有望持续发力、基建投资的逆周期调节作用持续凸显、房地产调控政策迎来边际放松，我们认为工程机械行业需求亦有望迎来边际改善，根据中国工程机械工业协会数据，7 月挖机销量同比增速开始转正，工程机械行业作为公司主要的下游应用领域，行业的边际改善有望带动公司工程机

93、械领域业务向好发展。2020 年初公司设立子公司生产包括对偶轴、密封件、高性能边界润滑轴套、端盖以及相关组合件等产品，应用于工作装置、底盘行走机构和液压部件，进一步增强客户粘性和提升客户贡献度，不断拓展产品应用的广度与深度，促进盈利能力的稳步提升。图图 34：2021 年年 7 月至月至 2022 年年 7 月挖机销量情况（台，月挖机销量情况（台，%）图图 35：2021 年年 7 月至月至 2022 年年 7 月汽车销量情况（万辆，月汽车销量情况（万辆，%）资料来源：中国工程机械工业协会、天风证券研究所 资料来源：wind、中国汽车工业协会、天风证券研究所 积极拓展风电行业产品应用，有望迎来

94、新成长空间：积极拓展风电行业产品应用，有望迎来新成长空间：由于风电项目补贴退坡、大型化导致轴承单价大幅上升、海上风电维护难度加大等因素影响，降本需求推动风电行业以滑动轴承替代滚动轴承的趋势；且风力发电机组大都安装在野外风沙或者湿度比较大的地区，风电轴承的工况条件非常恶劣，需要承受的温度、湿度和载荷变化的范围很大。对此，公司加大研发力度对产品进行全面改造升级，可应用于主轴系统、齿轮箱系统、偏航系统、变桨系统、联轴器等，以滑动轴承解决方案满足风力行业对轴承的更多需求。公司主要产品自润滑轴承特别适合在重载、低速及恶劣工况（如极端温度、真空、高空、腐蚀性强等无法加油或难加油情况）下使用，应用于风电机组

95、的优势体现在以下几点：应用于风电机组的优势体现在以下几点：1）可靠：可靠：产品的耐腐蚀特性及相比传统轴承具有更高的承载力，适合风电多变、恶劣的工作环境；自润滑材料的抗疲劳能力，将提升使用寿命并减少故障发生。2）低成本：）低成本：重新设计的结构，将明显降低风电机组中轴承的价值量；更易维护的特质，因其结构简单，便于拆卸，当轴承发生故障时，维修无须大型起吊设备进场，将大幅减少维护保养的开支；更小的体积、更轻的重量将带动其他部件的轻量、小型化。3）降噪环保：）降噪环保：自润滑材料提升抗冲击能力并减少噪音；少油的工况减少废油处理，有利于环境保护。目前公司的风电领域产品根据不同的客户和不同的应用部位，分别

96、处在测试验证及方案沟通阶段，未来有望成为公司新的增长极。图图 36：公司产品在风电行业中可应用于联轴器公司产品在风电行业中可应用于联轴器 图图 37：公司产品在风电行业中可应用于齿轮箱系统公司产品在风电行业中可应用于齿轮箱系统 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 24 资料来源：长盛轴承公众号、天风证券研究所 资料来源：长盛轴承公众号、天风证券研究所 3.3.客户资源较为优质，合作关系长期稳定客户资源较为优质，合作关系长期稳定 产品定位于中高端市场，客户资源较为优质：产品定位于中高端市场，客户资源较为优质：汽车及工程机械零部件供应链关系的特点是准

97、入门槛高、认证时间长、稳定性强，一旦成为整车或整机制造商的合格供应商，实现批量供货，双方就会形成较为稳固的长期合作关系，客户资源不易流失。公司产品定位于中高端市场，经过多年发展，在客户资源方面，公司已经进入卡特彼勒、利勃海尔、普茨迈斯特、沃尔沃、杰西博、日立建机、小松、神钢、现代、塔塔汽车等知名主机厂的全球供应体系，并与美驰、博世、克诺尔、佛吉亚、伯尔克、韩国 HK、韩国万都、卡拉罗、三菱技术等国内外知名汽车及工程机械零部件生产商及振华重工、海天塑机、一汽东机工、恒立油缸、豪迈科技等国内上市公司或业内优势企业建立了长期、稳定的合作关系。表表 11：客户向公司及子公司授予的部分认证或荣誉客户向公

98、司及子公司授予的部分认证或荣誉 荣誉荣誉 授予单位授予单位 优秀供应商 金丰（中国）机械工业有限公司 一汽东机工优秀供应商 一汽东机工减振器有限公司 山推合格供应商 山推工程机械股份有限公司 卡特彼勒战略合作伙伴 MEC-TRACK S.R.L 一汽东机工 2012 年最佳合作奖 一汽东机工减振器有限公司 Partnership Project（卡拉罗合作伙伴计划）CARRARO DRIVE TECH SPA Electric Insection Molding Machine MEIII Series Best Qualified Supplier（三菱 MEIII 系列机械最佳合格供应商）

99、MITSUBISHI HEAVY INDUSTRIES PLASTIC TECHNOLOGY CO.,LTD.克诺尔优秀供应商 KNORR-BREMSE SYSTEME FUR NUTZFAHRZEUGE GMBH 2015 年度优秀供应商 上海爱德夏机械有限公司 MMXBest Qualified Supplier（三菱 MMX 最佳合格供应商）MITSUBISHI HEAVY INDUSTRIES PLASTIC TECHNOLOGY CO.,LTD.资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 客户分散化客户分散化分布分布降低降低局部市场波动带来的经营风险：局部市场波动带来的经营风险：公

100、司客户分布覆盖英国、德国、法国、意大利、瑞典、韩国、日本、印度、北美等国家和地区，分散化的区域分布降低了某一地区汽车及工程机械市场波动导致的经营风险，使公司在未来竞争中处于更加有利地位。图图 38：公司主要客户的分布情况公司主要客户的分布情况 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 25 资料来源：长盛轴承招股说明书、天风证券研究所 同步开发及主机匹配能力优势突出更好绑定核心客户：同步开发及主机匹配能力优势突出更好绑定核心客户：凭借多年的技术积累和产品开发实践，公司的自润滑轴承产品已达到全球主流汽车及工程机械制造商及其配套厂家的技术指标，具备了为国内

101、外主机厂进行同步开发的能力。公司通过与国内外知名主机厂或配套厂商进行互访，捕捉各大主机厂产品与技术发展潮流，对行业关键、共性难题进行有针对性的先期研发，把握技术发展趋势，以便在客户的新项目、新平台推出之时可以迅速匹配客户需求。3.4.管理层从业经验丰富，精细化管理促进公司长远发展管理层从业经验丰富，精细化管理促进公司长远发展 管理层从业经验丰富：管理层从业经验丰富：公司董事长孙志华自 20 世纪 80 年代初开始从事自润滑轴承的研发和生产经营，对行业具有敏锐的洞察力和市场把握能力，企业战略规划和管理经验丰富。公司的管理团队成员均是技术、研发、营销、生产、管理等方面的资深专业人士，经过多年的探索

102、和磨合，该团队已凝聚成为知识结构和专业结构配置合理、市场运作经验丰富、精诚合作的实战型管理团队。公司十分注重精细化管理，公司十分注重精细化管理，在项目建设、原料采购、生产、销售、产品研发和成本管理等各业务环节制定了完善的制度措施，并严格按照制度要求执行。公司目前已通过 ISO9001、IATF16949 质量管理体系认证、ISO14001 环境管理体系认证、ISO45001 职业健康安全管理体系、GB/T23001 信息化和工业化融合管理体系、GB/T29490-2013 知识产权管理体系、ISO50001 能源管理体系认证书。通过管理团队的协作和管理制度的建设，保证了公司各经营环节的顺畅运作

103、，使公司在应对市场变化上具有极强的分析能力、应对能力和决策执行能力，逐步形成了适合自身持续发展的上海品茶和管理文化。公司曾先后获得浙江省纳税信用 AAA 级企业、浙江省工商企业信用 AAA 级“守合同重信用”单位、嘉善县工业企业纳税大户以及全国厂务公开民主管理先进单位等多项荣誉称号。表表 12：公司管理层从业情况公司管理层从业情况 管理层人员管理层人员 从业经验从业经验 孙志华 1989 年 9 月至 1995 年 5 月任嘉善无油轴承厂长、1995 年 5 月至 2000 年 8 月任嘉善无油轴承董事长、2000 年 8 月至 2003 年 10 月任双飞轴承董事长，2001 年 5 月至

104、2004 年 11 月任嘉善长盛副董事长、2004年 11 月至 2005 年 11 月任嘉善长盛副董事长兼总经理、2005 年 11 月至 2013 年 4 月任长盛有限、长盛轴承董事长兼总经理，2013 年至今任公司董事长，兼任全国滑动轴承标准化技术委员会自润滑轴承分技术委员会副主任委员、长盛技术董事长、长盛塑料执行董事等。陆晓林 1996 年 8 月至 2000 年 12 月任嘉善长盛贸易部副部长、2002 年 3 月至 2004 年 10 月任嘉善长盛销售副总、2004 年 11 月至 2013 年 4 月任长盛轴承董事兼副总经理。2013 年 4 月至今任公司董事兼总经理，公司报告公

105、司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 26 兼任全国滑动轴承标准化技术委员会自润滑轴承分技术委员会副主任委员、长盛技术董事、滁州华纳董事、长盛精密董事。曹寅超 1995 年 11 月至 1997 年 2 月任嘉善长盛车间副主任、1997 年 2 月至 2004 年 10 月任嘉善长盛制造部副部长、部长、2004 年 11 月至 2008 年 4 月任嘉善长盛、长盛有限副总经理、2008 年 5 月至今任公司董事兼副总经理，兼任长盛技术监事、吉林长盛董事。褚晨剑 2008 年 6 月-2009 年 12 月大众汽车（中国）投资有限公司技术部助理，2009 年

106、12 月-2010 年 8 月克莱斯勒（中国）汽车销售有限公司经销发展与管理主管，2010 年 8 月-2018 年 12 月北京梅赛德斯-奔驰汽车销售服务有限公司区域经理，2019 年 1 月至 8 月今浙江长盛滑动轴承股份有限公司市场部总监，2019年 8 月 9 日至今任公司副总经理，2020 年 9 月起任公司及安徽长盛精密机械有限公司董事，2021 年 6月起任滁州市华纳传动科技有限公司董事，2022 年 1 月起任浙江吉盛新材料有限公司董事长。陆忠泉 2002 年 6 月至 2005 年 11 月任嘉善长盛设备管理员、2005 年 11 月至 2011 年 9 月历任长盛有限设备管

107、理员、开发部副部长、部长、副总工程师，2011 年 9 月至今任公司总工程师、开发部部长。何寅 2013 年 6 月至 2015 年 10 月任浙商证券投资银行部项目经理、高级经理，2015 年 10 月至 2016 年 10月任西南证券投资银行部高级经理，2016 年 11 月至 2017 年 6 月任申万宏源证券投资银行部高级经理，2017 年 6 月至 2018 年 11 月任中天国富证券投资银行部高级经理。2018 年 12 月至 2020 年 9 月任公司总经理助理，2019 年 8 月至今任浙江长盛新材料科技有限公司监事，2020 年 4 月起任公司证券投资部总监。2020 年 9

108、 月起担任董事会秘书、财务总监，2022 年 1 月起任浙江吉盛新材料有限公司董事。资料来源：公司年报、天风证券研究所 4.盈利预测与投资盈利预测与投资建议建议 我们对公司业务进行拆分，分别为金属塑料聚合物自润滑卷制轴承、双金属边界润滑卷制轴承、金属基自润滑轴承、铜基边界润滑卷制轴承、非金属自润滑轴承、铜基边界润滑卷制轴承、其他主营业务以及其他业务，2021 年公司合计收入为 9.85 亿元，收入 YOY 为 50.32%，成本为 7.13 亿元，毛利为 2.72 亿元，毛利率为 27.66%。我们对公司未来三年业务的预测主要基于以下假设：1）根据公司招股说明书显示，公司主营占比最大的三块业务

109、主要应用下游为工程机械行业以及汽车行业；伴随着稳增长政策有望持续发力、基建投资的逆周期调节作用持续凸显、房地产调控政策迎来边际放松，我们认为工程机械行业需求亦有望迎来边际改善，根据中国工程机械工业协会数据，7 月挖机销量同比增速开始转正，工程机械行业作为公司主要的下游应用领域，行业的边际改善有望带动公司工程机械领域业务向好发展。2）2021 年中国汽车市场结束三年持续下滑态势，实现正增长；今年 6 月以来汽车行业快速复苏，6 月汽车产量/销量分别同比+26.80%/23.77%，7 月汽车产量/销量分别同比+31.50%/29.70%，汽车行业作为公司的另一主要应用下游领域，行业复苏有望带动公

110、司业绩增长。3）风电行业正朝着更大功率、更低成本的方向发展，使用滑动轴承代替滚动轴承是风电行业未来重要的技术发展方向；我们认为未来风电行业以滑动轴承替代滚动轴承可能会成为趋势，公司作为自润滑轴承国产龙头，未来有望受益于滑动轴承在风电行业的应用。4）根据公司在投资者问答中披露的信息，公司生产自润滑轴承使用的主要原材料包括铜材、钢材、高分子材料。以价值量为参考，铜材占比较高，钢材次之。今年 5 月底以来铜价持续走低，钢价今年以来呈现先升后降趋势，4 月以来不断回落，我们认为公司主要原材料价格走低，或将拉动公司盈利能力提升。表表 13：公司未来三年业务拆分（单位：百万元）公司未来三年业务拆分（单位：

111、百万元）报告期报告期 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 金属塑料聚合物自润滑卷制轴承 33.11%31.18%35.69%33.26%30.49%30.69%30.64%30.38%收入 187.55 206.56 214.47 217.93 300.33 390.43 488.04 585.65 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 27 收入 YOY 20.05%10.14%3.83%1.61%37.81%30.00%25.00%20.00%成本 101.09 113.79 117.69 11

112、6.83 169.93 218.64 268.42 316.25 毛利 86.46 92.78 96.78 101.10 130.40 171.79 219.62 269.40 毛利率(%)46.10%44.91%45.13%46.39%43.42%44.00%45.00%46.00%双金属边界润滑卷制轴承 27.99%28.61%27.69%27.09%25.24%25.40%25.37%25.15%收入 158.56 189.56 166.34 177.50 248.61 323.20 404.00 484.80 收入 YOY 62.76%19.55%-12.25%6.71%40.06%3

113、0.00%25.00%20.00%成本 109.74 129.49 113.82 127.40 210.14 258.56 323.20 387.84 毛利 48.81 60.07 52.52 50.10 38.48 64.64 80.80 96.96 毛利率(%)30.79%31.69%31.57%28.23%15.48%20.00%20.00%20.00%金属基自润滑轴承 23.97%25.50%20.48%19.20%19.75%19.88%19.85%19.68%收入 135.77 168.95 123.04 125.79 194.58 252.95 316.19 379.43 收入

114、YOY 59.35%24.44%-27.17%2.24%54.69%30.00%25.00%20.00%成本 90.14 118.75 90.13 87.32 158.23 202.36 252.95 303.54 毛利 45.63 50.20 32.92 38.48 36.34 50.59 63.24 75.89 毛利率(%)33.61%29.71%26.75%30.59%18.68%20.00%20.00%20.00%工程机械部件 7.38%7.43%7.72%8.29%收入 72.73 94.55 122.92 159.79 收入 YOY 30.00%30.00%30.00%成本 71.

115、05 89.83 116.77 151.81 毛利 1.68 4.73 6.15 7.99 毛利率(%)2.31%5.00%5.00%5.00%非金属自润滑轴承 6.72%5.79%7.69%8.44%7.01%6.51%6.24%6.19%收入 38.09 38.39 46.21 55.29 69.06 82.87 99.45 119.33 收入 YOY 43.09%0.79%20.37%19.65%24.91%20.00%20.00%20.00%成本 18.96 20.01 23.57 28.27 32.02 37.29 44.75 53.70 毛利 19.13 18.38 22.64 2

116、7.02 37.04 45.58 54.70 65.63 毛利率(%)50.23%47.88%49.00%48.87%53.64%55.00%55.00%55.00%铜基边界润滑卷制轴承 4.16%4.57%4.11%3.58%3.94%4.58%5.12%5.50%收入 23.56 30.30 24.71 23.45 38.81 58.22 81.51 105.96 收入 YOY 15.43%28.61%-18.45%-5.10%65.50%50.00%40.00%30.00%成本 18.49 23.92 18.67 18.12 34.36 51.23 71.73 93.24 毛利 5.07

117、 6.38 6.04 5.33 4.45 6.99 9.78 12.72 毛利率(%)21.53%21.05%24.44%22.73%11.47%12.00%12.00%12.00%其他主营业务 2.59%2.65%2.58%6.60%4.13%3.68%3.38%3.21%收入 14.65 17.54 15.52 43.27 40.66 46.76 53.77 61.83 收入 YOY 2.95%19.73%-11.52%178.80%-6.03%15.00%15.00%15.00%成本 12.41 14.85 13.06 40.61 34.35 39.74 45.70 52.56 毛利 2

118、.24 2.68 2.46 2.66 6.31 7.01 8.07 9.28 毛利率(%)15.28%15.30%15.82%6.15%15.52%15.00%15.00%15.00%其他业务 1.47%1.70%1.76%1.83%2.05%1.82%1.68%1.59%收入 8.34 11.26 10.56 12.02 20.19 23.21 26.70 30.70 收入 YOY 216.06%35.01%-6.22%13.83%67.97%15.00%15.00%15.00%成本 2.02 2.18 1.77 2.01 2.45 3.48 4.00 4.61 毛利 6.32 9.08 8

119、.78 10.00 17.73 19.73 22.69 26.10 毛利率(%)75.75%80.61%83.20%83.24%87.85%85.00%85.00%85.00%收入总计 566.51 662.57 600.84 655.25 984.97 1272.20 1592.57 1927.51 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 28 毛利总计 213.66 239.57 222.14 234.70 272.44 371.06 465.04 563.95 毛利率 37.72%36.16%36.97%35.82%27.66%29.17%29

120、.20%29.26%营业收入增长率 40.23%16.96%-9.32%9.06%50.32%29.16%25.18%21.03%资料来源：wind、天风证券研究所（注：各业务第一行的比率对应各业务营收占比）我们选取国机精工、恒立液压以及艾迪精密作为公司的估值参考，根据测算得到可比公司 2021/2022/2023年的PE算术平均值分别为36.34/30.18/24.85X，而长盛轴承2022-2024 年预测期归母净利分别为 2.00/2.55/3.14 亿元，2022 年可比公司平均估值为 30.18X。我们看好公司在行业内的核心竞争力，因此给予公司 2022 年 35X 估值，目标市值为

121、 70.00 亿元，对应目标价为 23.49 元，首次覆盖并给予“买入”评级。表表 14：可比公司估值（单位：亿元）可比公司估值（单位：亿元）代码代码 股票股票 净利润净利润 总市值总市值 PE 20211231 20221231 20231231 20220901 20211231 20221231 20231231 002046.SZ 国机精工 1.27 2.46 3.35 69.32 54.58 28.21 20.72 601100.SH 恒立液压 26.94 25.94 29.66 640.28 23.77 24.68 21.59 603638.SH 艾迪精密 4.70 3.83 4.

122、47 144.17 30.68 37.64 32.23 平均值 10.97 10.74 12.49 284.59 36.34 30.18 24.85 300718.SZ 长盛轴承 1.55 2.00 2.55 52.00 41.54 32.26 25.27 资料来源：wind（可比公司盈利预测为 wind 一致预期）、天风证券研究所 5.风险提示风险提示 1、宏观经济周期性波动的风险：、宏观经济周期性波动的风险：公司产品下游行业具有较强的周期性特征，使得公司所处的自润滑轴承行业也呈现出一定的周期性波动。一般来说，当宏观经济快速增长时，市场对汽车、工程机械、港口机械、塑料机械、农业机械的需求量也

123、快速提升，从而促进自润滑轴承细分行业健康、快速发展；反之，当宏观经济增速放缓时，自润滑轴承细分行业的增速也将随之放缓，甚至出现下滑的情形。2、主要原材料价格波动的风险：、主要原材料价格波动的风险：公司生产自润滑轴承使用的主要原材料包括铜材、钢材、高分子材料，其中铜材价格所占比重较高。铜作为国民经济的基础原料，其价格走势受宏观经济、铜期货市场、供求关系等多重因素的影响而呈现出较大幅度的波动。铜价的波动会直接影响公司的生产成本，进而影响产品的毛利率以及经营业绩的稳定性。3、汇率波动风险：、汇率波动风险：公司出口业务主要以欧元、美元进行计价、结算，而原材料采购在境内均以人民币结算。若人民币对欧元或美

124、元汇率大幅度波动，而公司未能采取及时调整产品售价与汇率波动的联动机制、缩短结售汇周期、降低外汇结算收入的比重等有效应对措施，将使公司继续面临汇率波动风险。4、国际贸易摩擦风险：、国际贸易摩擦风险：公司外销境外客户主要集中在德国、英国、意大利、法国、瑞典、韩国、土耳其、印度、美国等地。2021 年虽然国外并无针对我国自润滑轴承产品的贸易限制措施，但公司产品属于中美贸易战加税清单产品，而且随着我国自润滑轴承行业总体实力增强，出口额不断攀升，国外企业可能会针对我国自润滑轴承行业提出反倾销等贸易保护措施，进而给公司经营业绩带来不利影响。5、人才引进风险：、人才引进风险：公司所处行业具有创新、高科技等特

125、点，对技术人才的需求较大。技术人才储备是行业具备活力、公司具有生命力的一个重要因素。此外，公司规模的不断扩大需要也刺激了公司对人才的需求，包括对优秀技术人才及优秀管理人员的需求。因此，公司能否引进核心技术人才及优秀管理人员对公司的发展至关重要。6、下游行业需求不及预期的风险下游行业需求不及预期的风险：公司下游主要的应用领域是工程机械和汽车行业，若下游工程机械或汽车行业出现周期性下滑，将对公司产品需求造成较大影响，从而影响公司经营业绩。7、新冠疫情反复的风险新冠疫情反复的风险：2022 年以来新冠疫情防控形势不断反复，物流运输受阻，产品 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文

126、之后的信息披露和免责申明 29 验收延迟，可能导致公司订单交付及收入确认相应延迟，因此不排除未来经营业务继续受到疫情和宏观经济波动的影响。8、文中测算具有一定主观性，仅供参考。文中测算具有一定主观性，仅供参考。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 30 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润利润表表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 62.08 127.54 203.19 235.71 343.28 营业收入营业收入 6

127、55.25 984.97 1,272.20 1,592.57 1,927.51 应收票据及应收账款 186.63 245.80 342.96 395.43 481.88 营业成本 420.55 712.53 901.14 1,127.54 1,363.55 预付账款 3.63 3.98 5.61 7.22 7.65 营业税金及附加 5.84 6.45 10.02 12.39 14.27 存货 96.53 181.68 197.63 268.30 288.30 营业费用 15.50 18.87 22.90 25.48 26.99 其他 610.42 497.31 502.28 512.93 50

128、5.69 管理费用 42.86 58.68 73.79 87.59 100.23 流动资产合计流动资产合计 959.29 1,056.31 1,251.67 1,419.59 1,626.79 研发费用 33.40 41.21 53.43 66.89 80.96 长期股权投资 0.15 8.17 8.17 8.17 8.17 财务费用 0.26 11.71 1.79 1.71 1.63 固定资产 450.38 463.24 412.60 361.96 311.33 资产减值损失(5.19)(3.43)(3.35)(3.99)(3.59)在建工程 12.86 27.93 27.93 27.93

129、27.93 公允价值变动收益(0.28)4.07 0.00 0.00 0.00 无形资产 40.04 39.34 37.88 36.42 34.96 投资净收益 33.23 28.35 27.72 29.76 28.61 其他 46.07 53.06 51.03 49.42 51.17 其他(62.23)(71.90)0.00 0.00 0.00 非流动资产合计非流动资产合计 549.50 591.73 537.61 483.90 433.56 营业利润营业利润 171.30 178.45 233.50 296.75 364.91 资产总计资产总计 1,508.79 1,648.04 1,78

130、9.28 1,903.50 2,060.35 营业外收入 0.03 0.06 0.54 0.21 0.27 短期借款 0.00 18.02 20.00 20.00 20.00 营业外支出 1.92 0.08 0.69 0.90 0.56 应付票据及应付账款 87.96 109.98 166.49 184.87 222.48 利润总额利润总额 169.41 178.43 233.35 296.06 364.62 其他 49.37 63.15 60.16 63.76 64.84 所得税 23.20 22.71 31.59 39.43 48.11 流动负债合计流动负债合计 137.34 191.15

131、 246.65 268.63 307.32 净利润净利润 146.22 155.72 201.76 256.63 316.51 长期借款 0.00 22.43 20.00 20.00 20.00 少数股东损益 0.90 0.67 2.11 1.79 2.30 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 145.32 155.05 199.64 254.84 314.21 其他 23.16 20.50 22.17 21.94 21.54 每股收益（元）0.49 0.52 0.67 0.86 1.05 非流动负债合计非流动负债合计 23.16

132、42.93 42.17 41.94 41.54 负债合计负债合计 163.24 237.17 288.82 310.57 348.86 少数股东权益 56.35 55.06 55.98 56.63 57.49 主要财务比率主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 198.00 297.22 298.02 298.02 298.02 成长能力成长能力 资本公积 411.23 323.96 323.96 323.96 323.96 营业收入 9.06%50.32%29.16%25.18%21.03%留存收益 679.95 735.92 822.88 914.87

133、1,032.76 营业利润 13.58%4.17%30.85%27.09%22.97%其他 0.02(1.29)(0.39)(0.55)(0.74)归属于母公司净利润 13.61%6.69%28.76%27.65%23.30%股东权益合计股东权益合计 1,345.56 1,410.87 1,500.46 1,592.93 1,711.49 获利能力获利能力 负债和股东权益总负债和股东权益总1,508.79 1,648.04 1,789.28 1,903.50 2,060.35 毛利率 35.82%27.66%29.17%29.20%29.26%净利率 22.18%15.74%15.69%16.

134、00%16.30%ROE 11.27%11.44%13.82%16.59%19.00%ROIC 28.33%25.07%25.59%31.98%36.54%现金流量表现金流量表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 净利润 146.22 155.72 199.64 254.84 314.21 资产负债率 10.82%14.39%16.14%16.32%16.93%折旧摊销 5.31 51.41 52.10 52.10 52.10 净负债率-4.61%-6.01%-10.82%-12.22%-17.64%财务费用(0.64)6.06 1.79 1

135、.71 1.63 流动比率 6.85 5.44 5.07 5.28 5.29 投资损失(33.23)(28.35)(27.72)(29.76)(28.61)速动比率 6.16 4.50 4.27 4.29 4.36 营运资金变动(55.46)(84.89)(64.05)(112.29)(63.44)营运能力营运能力 其它 41.19(18.72)2.11 1.79 2.30 应收账款周转率 4.09 4.56 4.32 4.31 4.39 经营活动现金流经营活动现金流 103.40 81.23 163.88 168.39 278.19 存货周转率 7.28 7.08 6.71 6.84 6.9

136、3 资本支出 93.37 89.30(1.67)0.23 0.41 总资产周转率 0.46 0.62 0.74 0.86 0.97 长期投资(0.08)8.01 0.00 0.00 0.00 每股指标（元）每股指标（元）其他(141.46)(50.16)29.38 29.54 28.20 每股收益 0.49 0.52 0.67 0.86 1.05 投资活动现金流投资活动现金流(48.17)47.15 27.71 29.76 28.61 每股经营现金流 0.35 0.27 0.55 0.57 0.93 债权融资(0.26)31.04(3.77)(1.46)(1.29)每股净资产 4.33 4.5

137、5 4.85 5.15 5.55 股权融资(98.54)(93.40)(112.17)(164.16)(197.95)估值比率估值比率 其他 70.15 2.54 0.00 0.00 0.00 市盈率 44.32 41.54 32.26 25.27 20.50 筹资活动现金流筹资活动现金流(28.66)(59.82)(115.94)(165.62)(199.24)市净率 5.00 4.75 4.46 4.19 3.89 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 13.97 16.13 19.76 16.12 13.31 现金净增加额现金净增加额 26.

138、57 68.57 75.65 32.53 107.56 EV/EBIT 14.32 19.81 24.02 18.86 15.16 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 31 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风

139、证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求

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142、日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编：100031 邮箱： 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515 传真：(8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：