1、2022年9月短期价格回暖，长期博弈不再快递行业系列深度 之 单价篇行业评级：看好证券研究报告分析师匡培钦邮箱证书编号S03联系人冯思齐添加标题95%单价篇 摘要：短期价格回暖，长期博弈不再21、单价框架整体：政策监管为核心驱动，行业价格竞争改善具备能力和持续性。要素：分析驱动、形式、空间、契机、表现。2、竞争复盘：经历三阶段价格竞争，当前恶性竞争已经结束我国：快递价格竞争经历“中小主导-头部主导-新进资本主导”三个阶段，而后监管介入形成有效规制。美国：经验显示，20世纪80-90年代在航空件市场同样发生过价格战，终局仍然形成行业自律稳态。3、政策梳理：两大方向共同维护行

2、业秩序稳定政策定调总体上有两大方向：一方面整顿行业竞争行为，另一方面维护末端快递员合法权益。行业价格修复进行时：7M22义乌快递累计票单价2.98元，同比提升0.21元，此外龙头票单价修复明显，关注华南洼地修复。4、价格展望：短期价格回暖，长期博弈不再短期：受益于“产粮区”价格修复，预计近三年快递平均价格持续提升。长期：考虑监管、龙头及新进者三方面因素，未来价格博弈不再，提升或具备持续性。5、投资建议：投资区分赛道，超跌龙头价值凸显通达系方面，看好A股电商快递龙头韵达股份，关注数字化建设彰显成效的圆通速递。直营制方面，顺丰控股悲观情绪已释放，主业壁垒深厚叠加新兴业态完善带来的中长期价值修复。a

3、VpXeXbWvXjWtXcV8O9R7NmOnNsQpNkPrRyRfQmNmQ6MqQyRMYrNnQxNmNpN风险提示31、监管政策持续性不及预期2、新进入者数量增长超预期3、快递行业份额集中化不及预期添加标题95%盈利分析框架：核心关注单量、单价、单件成本等三个因素4利润单件利润单件成本干线成本中转成本派费成本单价派费收入其他多项单量市占率价格服务行业总量线上消费包裹货值利润=单量（单价-单件成本）目录C O N T E N T S单价框架010203竞争复盘政策梳理504价格展望投资建议05单价框架01Partone6政策监管为核心驱动，行业价格竞争改善具备能力和持续性1.07资料

4、来源：浙商证券研究所价格驱动形式契机空间表现政策监管区域提价末端提价旺季提价区域维度时间维度监管态度龙头意向新进诉求增量成本传导品牌服务溢价反映添加标题95%监管政策对于基层权益及行业秩序的规制，驱动价格竞争改善1.18政策监管是核心驱动政策端监管立法推进，遏制无序低价现象。龙头经营得到保障。定调总体分为基层权益及行业秩序两大方向要求保护末端快递员权益。要求遏制低价恶性竞争。资料来源：浙商证券研究所图：价格竞争改善受益政策监管对于基层权益及行业秩序的规制驱动政策监管基层权益行业秩序添加标题95%价格提升区分区域、末端、旺季三种形式1.29电商快递价格的上涨可梳理区分为三类价格由成本线以下恢复到

5、成本线以上。提升末端派费，并向揽件支付前端传导。传统快递旺季涨价。资料来源：浙商证券研究所图：价格提升区分区域、末端、旺季三种形式形式区域提价末端提价旺季提价总部加盟商总部加盟商总部加盟商添加标题95%价格提升具有区域及时间两个维度空间1.310电商快递价格的上涨还有区域空间浙江（义乌）快递票单价已逐步修复。广深华南区域等地快递票单价有待修复。电商快递价格的上涨还有时间空间浙江（义乌）快递票单价21H2开始修复，2022年有望享受完整年度的同比修复红利。广深华南区域等地快递票单价仍未明显修复，未来年度之间仍有同比上行空间。资料来源：浙商证券研究所图：价格提升具有区域及时间两个维度空间空间区域维

6、度时间维度单个产粮区多个产粮区全国整体21H22022年-添加标题95%考虑监管、龙头及新进者，价格博弈不再，提升或具备持续性1.411监管态度重心由量增变为质增。预期严监管持续。新进诉求2020年恶性价格战发起者具备资金诉求。未来新入局者难有契机。龙头意向响应监管号召。注重盈利质量。资料来源：浙商证券研究所图：价格提升区分区域、末端、旺季三种形式契机监管态度龙头意向新进诉求响应遵循添加标题95%价格提升未来 有望同时传导增量成本及反映质量溢价1.512增量成本传导防疫、油价等临时成本能够往前端传导。旺季临时成本充分往前端传导。品牌服务溢价反映产品分层攫取更多消费者剩余。中远期或有取消包邮赋予

7、C端选择权。资料来源：浙商证券研究所图：价格提升未来有望同时充足反映增量成本及质量溢价表现增量成本传导品牌服务溢价反映防疫、油价等成本传导通畅度旺季成本传导充分度产品分层取消包邮竞争复盘02Partone13添加标题95%价格竞争复盘：中小主导-头部主导-新进资本主导-政策规制2.114我国快递价格竞争经历“中小主导-头部主导-新进资本主导”三个阶段，而后监管介入形成有效规制2017年之前：中小快递主导阶段。价格竞争主要由中小快递发起，行业集中度下降。2018-20Q1：头部快递主导阶段。价格竞争主要由头部快递主导，行业集中度提升，不影响龙头盈利及现金流。20Q2-21Q2：新进资本主导阶段。

8、极兔进入中国市场，行业集中度下降，龙头盈利及现金流受损。21Q3及之后：恶性竞争结束，进入价值修复期。资料来源：Wind，浙商证券研究所7577798183858789快递服务品牌集中度指数CR82017年之前：中小快递主导阶段2018-20Q1：头部快递主导阶段20Q2-21Q2：新进资本主导阶段21Q3及之后：价值修复期图：我国快递价格竞争经历“中小主导-头部主导-新进资本主导”三个阶段添加标题95%价格竞争复盘：中小主导-头部主导-新进资本主导-政策规制2.115阶段一：2017年之前：中小快递主导阶段2009年，修订后的邮政法首次明确了包括民营快递在内的非邮政快递企业的法律地位。201

9、1年，国家发改委产业结构调整指导目录（2011年本）首次将快递服务纳入国家鼓励发展产业目录。民营及国际快递公司活力释放，市场新进入者众多、竞争趋于激烈。邮政局快递服务品牌CR8由2013年5月79.6%下滑至2017年1月75.7%。时间事件2009修订后的邮政法首次明确了包括民营快递在内的非邮政快递企业的法律地位，使快递企业依法经营和政府依法监管有了明确的法律依据和保障；“双11”购物节诞生2010中国邮政速递物流公司完成股份制改造，成立“中国邮政速递物流股份有限公司”，国家邮政局批准中国邮政速递物流的快递业务经营许可2011国家发改委新修订的产业结构调整指导目录（2011年本）中，快递服务

10、首次被纳入国家鼓励发展的产业目录2012FedEx、UPS等国际快递企业获许经营国内快递业务2013“四通一达”基本完成通达全国的网络布局并开启价格战；京东开始搭建干线运输网络；阿里巴巴成立菜鸟网络2014全国邮政管理工作会议提出启动“快递下乡”工程，推进“快递西进”工程；第十二届人大会议，快递业首次被写入政府工作报告20152015版中华人民共和国职业分类大典颁布，快递员作为新职业被纳入其中201610月20日圆通速递上交所上市，10月27日中通快递纽交所上市，12月23日韵达股份深交所上市，12月30日申通快递深交所上市资料来源：公司公告，无处不在：快递改变中国，浙商证券研究所表：2009

11、-2016年我国快递重点事件梳理00.10.20.30.40.50.620016圆通申通韵达中通图：2013-2016年通达系单票综合归母净利润受影响不大添加标题95%价格竞争复盘：中小主导-头部主导-新进资本主导-政策规制2.116阶段二：2018-20Q1：头部快递主导阶段自2017年顺丰及通达系快递企业相继完成上市后，资本赋能、融资造血逐步扩大头部公司与同行差距。头部企业份额增长，17-19年中通、韵达、圆通、申通市占率分别累计提升3.6pts、4.0pts、1.7pts、1.9pts。行业集中度提升，邮政局快递服务品牌CR8由2018年1月80.0%提升至2020

12、年3月85.9%。12.6%9.7%11.8%15.5%13.1%10.1%13.8%16.8%14.3%11.6%15.8%19.1%0%5%10%15%20%25%圆通速递申通快递韵达股份中通快递201720182019资料来源：公司公告，国家邮政局，浙商证券研究所图：2017年完成上市后“通达系”份额提升添加标题95%价格竞争复盘：中小主导-头部主导-新进资本主导-政策规制2.117阶段三：20Q2-21Q2：新进资本主导阶段资本介入之下，行业中部分企业甚至将票单价降至大幅低于成本线水平。行业龙头经营现金流受损、“造血能力”下降。中通单票归母净利润20Q2-21Q2分别同比-28.0%、

13、-39.2%、-62.2%、-24.4%、-29.0%，单票经营性净现金流20Q2-21Q2分别同比-28.5%、-39.7%、-46.5%、-35.1%、-29.0%。相应市值表现下杀。根据快递指数（884818.WI），板块收盘价自2020.7.1-2021.6.30累计下跌15.9%。21Q3及之后：恶性竞争结束，进入价值修复期资料来源：公司公告，Wind，浙商证券研究所图：20Q2-21Q2期间中通单票盈利及现金流明显下滑-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2

14、单票归母净利润YOY单票经营性现金流YOY00220024--------------07快递指数收盘价图：20Q2-21Q2期间快递板块市值表现明显下滑添加标题95%美国经验参考：终局形成行

15、业自律稳态2.218美国快递发展历史上同样经历过价格竞争第一次价格战：1982-1989年。上世纪70年代末，美国民用航空局放开对航空物流企业定价限制及全货机购买限制，因此UPS得以通过布局自有全货机切入原由FedEx主导的隔夜件市场，并大幅压降产品定价，FedEx相应被动跟进，其余隔夜件主要玩家如Purolator、Emery、Gelco Courier等也同样跟进，导致行业普遍出现大幅亏损，带动尾部玩家出清。直至1989年1月，UPS在隔夜空运业务提价5%获得其他玩家跟随，宣告美国快递业第一次价格战结束。第二次价格战：1992-1995年。1990-1991年美国经济衰退导致航空快递业务需

16、求萎缩，触发第二次价格战，本轮价格战聚焦于B端大客户，UPS和FedEx通过递次降价策略互相挖角各自存量客户。与第一次价格战类似，激进降价策略导致盈利能力被大幅削弱，随着1995年宏观经济复苏反弹、消费需求提振，UPS宣布提价，FedEx与Airborne跟随，第二次价格战结束。资料来源：The Evolution of the Small Package Express Delivery Industry:1973-2010，公司公告，浙商证券研究所备注：图中年份表示财政年度表：美国快递行业两次价格战期间重点事件梳理图：美国快递价格战期间，FedEx航空件票单价及利润率明显下滑0%2%4%6

17、%8%10%12%14%16%18%20%0598036925819992000FedEx航空件单票收入(美元)FedEx航空件业务经营利润率(%，右)价格战轮次事件第一次价格战1982年UPS购置24架波音727-100和4架DC-8，并于9月推出次日达产品，以时效吸引客户，而FedEx斥资1800万美元推出的时效性更强的产品反响一般，导致行业竞争方向由时效全面转至价格1983年3月，大部分主流快递物流公司效仿UPS给予大客户折扣，而Pur

18、olator、Emery、Gelco Courier三家公司进一步压低价格19831984年，FedEx的单个包裹收入下跌14%，而Emery的小型货物利润下跌15%。同时，客户开始形成组织寻求更低的团购价，几十家公司的需求叠加可能与快递公司商得四折优惠1985年，FedEx的市占率由两年前的45%下滑至37%，但UPS的市占率迅速提升至15%，Emery市占率为14%、Purolator市占率为10%、Airborne以及USPS市占率为8%。1986年，Emery、Purolator和USPS的航空货运产品均为亏损，而Airborne的利润早在1986年第一季度就下滑66%1988年10月

19、，UPS进一步向大客户提供折扣时，同行自1983年以来首次没有跟随降价，而1989年1月，UPS的次日达服务六年来首次涨价5%，FedEx、Airborne和Consolidated Freightways跟随涨价第二次价格战1990至1991年的经济衰退对行业需求形成冲击，导致了新一轮降价和利润锐减，且即使在需求恢复之后，1992至1994年间业内多次涨价无法持续，本轮降价主要聚集于占全行业需求约75%的多家大型公司1994年，UPS通过大降价从FedEx抢来了家庭购物公司QVC和电脑邮购公司Gateway 2000，而FedEx同时以折扣从UPS抢来零售商Williams-Sonoma19

20、95年晚期，随着经济形势逐渐变强，FedEx和Airborne跟随UPS涨价，使行业价格基本稳定添加标题95%美国经验参考：终局形成行业自律稳态2.219启示一：行业定价权本质在于龙头手中。美国两轮快递价格战起始由UPS压价、其他玩家跟进开启，末尾由UPS提价、其他玩家跟进结束，因此在没有资本扰动的情况下，快递作为规模及成本为核心壁垒的行业，理应是市占率龙头掌控定价权。如若龙头对盈利有一定诉求，那么行业头部玩家的盈利都有望因此受益。启示二：企业间整合若不具备协同性，则会导致份额外溢。1987年，Purolator因经营不善率先被Emery收购，项目并购后管理协同仍不尽人意，因此Emery于19

21、89年又被Consolidated Freightways收购。然而，管理协同性并未得到改善，同时Consolidated Freightways于1989年初向市场提出4%-7%加价无效，反而被竞争者侵蚀了业务份额。启示三：行业格局份额稳态后，盈利能力稳健。1998年第二次价格战后，美国国内快递市场主体格局逐步形成，USPS、UPS、FedEx占据主要市场份额，后列企业份额逐步萎缩。2020年，USPS占据美国快递总包裹38%的份额，UPS及FedEx合计占据美国快递总包裹40%的份额，其余玩家合计仅占据22%的份额。稳态格局形成后，龙头盈利能力亦趋于稳定，2013-2020年UPS经营利润

22、率稳定在8%-13%区间，FedEx经营利润率稳定在3%-8%区间。图：2020年美国快递行业包裹CR3达78%USPS,38%UPS,24%FedEX,16%others,22%25.0716.5615.2860.5440.138.706070050002500U.S.overnight boxU.S.deferredU.S.overnightenvelopeInternationalpriorityInternationaleconomyInternationaldomestic日均单量(千件)单价(美元，右轴)图：FEDEX快递分部产品已实现有

23、效分层（FY2022）资料来源：公司公告，Pitney Bowes，浙商证券研究所政策梳理03Partone20添加标题政策驱动行业恶性竞争结束3.121价格战看两个属性：1、良性博弈龙头基于低成本优势压低价格出清尾部企业的价格博弈属于良性竞争，带来龙头份额集中的同时并不影响现金流增长。2018-2019年期间快递行业正是处于良性博弈阶段。2、恶性竞争资本介入之下，行业中部分企业甚至将票单价降至大幅低于成本线水平，导致龙头经营现金流受损、“造血能力”下降。2020年至2021年上半年快递行业正是处于恶性竞争阶段，此阶段伤及企业现金流、市场情绪承压。恶性竞争初步结束，进入价值修复期。资料来源：W

24、ind，公司公告，浙商证券研究所图：韵达为例的头部快递市值表现-0.4-0.200.20.40.60.8800100018.0118.0418.0718.1019.0119.0419.0719.1020.0120.0420.0720.1021.0121.0421.0721.1022.01总市值（亿元）单票经营性现金流（元，右轴）添加标题政策驱动行业恶性竞争结束3.122政策定调总体上有两大方向，根源在于保障行业高质量发展一方面，要求遏制低价恶性竞争。例如国家邮政局快递市场管理办法（征求意见稿）规定快递经营者不得以低于成本的价格提供快递服务，以及经营快递业务的企业及其从业人

25、员不得与他人相互串通操纵市场价格、损害其他经营快递业务的企业或者用户的合法权益。另一方面，要求保护末端快递员权益。例如2021年7月，七部委联合印发关于做好快递员群体合法权益保障工作的意见，提出要制定快递末端派费核算指引和快递员劳动定额标准，建立行业工资集体协商机制。2021年12月29日，中国快递协会印发快递企业末端派费核算指引，已在安徽、四川等地试点，并自2022年3月1日起在全行业各省市推广。时间事件2021.3义乌邮政管理局发布关于维护行业平稳有序 推进行业高质量发展的实施意见，要求维护市场秩序、科学制定增速标准,以及保护合法权益、不得随意降低派费标准2021.4习近平总书记广西考察提

26、出要完善多渠道灵活就业的社会保障制度，维护好卡车司机、快递小哥、外卖配送员等的合法权益2021.4马军胜局长在上海强调切实保障快递小哥合法权益，稳定末端网点有序运行2021.4浙江义乌邮政管理局开始整治百世快递及极兔速递的“低价倾销行为”，主要措施为停运部分分拨中心2021.4浙江省政府审议通过浙江省快递业促进条例（草案），规定快递经营者不得以低于成本的价格提供快递服务；电子商务平台经营者不得利用技术等手段阻断快递经营者正常服务；平台型快递经营者不得禁止或者附加不合理条件限制其他快递经营者进入2021.6湖南省邮政管理局就进一步规范快递市场秩序、整顿无序低价竞争等问题进行了部署2021.6马军

27、胜局长就规范快递市场秩序、保障小哥合法权益问题与义乌一线从业者深入座谈，再次强调切实保障快递小哥合法权益2021.6宁波市邮管局约谈快递企业，要求被约谈企业下达的指标数不得高于30%增速，各品牌要统一派费标准，义乌、广东件的派费不得低于1元并不得低于2年前的派费标准2021.7七部门联合印发关于做好快递员群体合法权益保障工作的意见，提出要制定快递末端派费核算指引和快递员劳动定额标准，建立行业工资集体协商机制，引导电商平台和快递企业加强协同，进一步明确企业总部管理责任2021.7江苏省邮政管理局召开快递市场秩序整治暨快递服务质量提升联席会，提出要稳定思想，规范市场秩序、抵制低价竞争2021.7市

28、场监管总局发布价格违法行为行政处罚规定（修订征求意见稿），界定低价倾销行为及相应的处罚标准2021.7八部门联合印发关于维护新就业形态劳动者劳动保障权益的指导意见，以出行、外卖、即时配送、同城货运等行业平台企业为重点，指出各地要放开灵活就业人员在就业地参加基本养老、医保的户籍限制2021.9浙江省快递业促进条例经浙江省第13届人民代表大会常务委员会第31次会议通过，自2022年3月1日起施行2021.12马军胜局长主持召开快递企业电话座谈会，强调要坚持稳中求进总基调，更加注重发展质效、更加注重结构优化、更加注重补短板强弱项，推动邮政快递业高质量发展2022.1国家邮政局就快递市场管理办法（修订

29、草案）开始公开征求意见，以促进快递业高质量发展为主线，坚持问题导向，从而适应快递市场监督管理工作实际，更加有效规范市场主体经营行为，促进快递业持续健康发展2022.2浙江局党组书记、局长魏遵红带队赴义乌，提出要进一步加强重点区域的快递市场监督管理，持续抓好突出问题治理，维护好公平竞争市场秩序2022.3国家邮政局在浙江义乌召开寄递企业座谈会，听取了义乌邮政管理局关于市场秩序整治工作情况汇报以及有关寄递企业的意见建议，局党组成员、副局长陈凯指出，维护好义乌快递市场的公平竞争环境，对于进一步促进行业高质量发展、维护从业人员合法权益、提升治理效能具有重要意义2022.4中共中央国务院印发关于加快建设

30、全国统一大市场的意见，依法查处不正当竞争行为。对市场主体、消费者反映强烈的重点行业和领域，加强全链条竞争监管执法，以公正监管保障公平竞争2022.7江苏省邮政管理局印发2022年全省快递市场秩序整顿专项行动工作方案，着力整治快递“黄牛”、利用快递服务“刷单”、低价无序竞争、快递末端服务不规范等突出问题。2022.9国家邮政局发布关于支持浙江邮政快递业高质量发展 助力建设共同富裕示范区的实施意见，提出在浙江创建邮政快递高质量发展先行区、协调发展引领区、改革创新试验区和美好用邮服务展示区4个方面16项重点任务资料来源：中国政府网，国家邮政局，义乌邮政管理局，江苏省邮政管理局，浙商证券研究所表：20

31、21年以来快递行业相关监管政策梳理添加标题21H2至今数据已验证，价格同比正增3.223价格修复在政策引导下已逐步验证行业方面，2022年前7月，义乌（金华）规模以上快递业务累计票单价2.98元，同比7M21提升0.21元。浙江省快递业促进条例自2021年4月草案发布以来，义乌地区快递价格21Q3开始持续修复，2022年有望享受完整年度的同比修复红利。电商快递龙头方面：中通22H1快递票单价1.33元（不含派费），环比21H2提升0.07元，同比21H1提升0.12元。韵达22年7月份快递票单价2.51元（含派费），同比提升0.47元；前7月累计票单价2.53元，同比提升0.44元。圆通22年

32、7月份快递票单价2.56元（含派费），同比提升0.54元；前7月累计票单价2.57元，同比提升0.39元。申通22年7月份快递票单价2.42元（含派费），同比提升0.45元；前7月累计票单价2.53元，同比提升0.32元。资料来源：Wind，浙商证券研究所图：义乌地区票单价已实现持续同比正增长(1.5)(1.0)(0.5)0.00.51.00.00.51.01.52.02.53.03.54.0当月规模以上快递业务单票价-义乌（元/件）同比（元）环比（元）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%---0

33、------------062022-07韵达圆通申通图：A股通达系票单价已实现持续同比正增长价格展望04Partone24快递提价可梳理为区域、末端、旺季三种形式4.125区域：价格由成本线以下恢复到成本线以上。在部分竞争较为激烈的快递重点产粮区，此前存在严重的价格“内卷”现象，即定价低

34、于实际成本，例如2020年4月份义乌地区出现“8毛钱发全国现象”（根据腾讯网资讯），后续伴随价格战缓和而修复。此类提价属于区域性提价，能够带来总部及加盟商的利润修复。末端：提升派费，并向揽件支付前端传导。典型例子为2021年9月1日起“四通一达”与极兔全网上调0.1元/票派费。此类提价属于全国性提价，由于提价范畴限于末端快递员派送费并向揽件支付前端传导，因此带来加盟商利润修复，对总部影响中性。旺季：传统快递旺季涨价。快递行业传统旺季一般在于每年电商平台购物节高度集中的四季度，由于单量骤增，资源投入加大相应阶段性推升快递价格。此类提价属于全国性提价，提价范畴为总部中转费和派费等，因此带来总部及加

35、盟商利润修复。资料来源：浙商证券研究所图：价格提升区分区域、末端、旺季三种形式形式区域提价末端提价旺季提价总部加盟商总部加盟商总部加盟商短期：“产粮区”时间及空间双维度修复，带动价格提升4.226浙江经验开始向全国推广，政策监管力度有望进一步扩张渗透华东“产粮区”层面：2021年4月22日，浙江省政府审议通过浙江省快递业促进条例（草案），2021年9月29日，条例正式立法，其中第三十六条要求快递经营企业无正当理由不得低于成本价格提供快递服务，对浙江省内（特别是重点产粮区义乌）快递竞争秩序形成法律规范。2022年7月，江苏省邮政管理局印发2022年全省快递市场秩序整顿专项行动工作方案，着力整治快

36、递“黄牛”、利用快递服务“刷单”、低价无序竞争、快递末端服务不规范等突出问题。全国层面：2022年1月7日，国家邮政局就快递市场管理办法（修订草案）开始公开征求意见，征求意见稿第二十七条规定，经营快递业务的企业及其从业人员不得无正当理由以低于成本价格提供快递服务。这一表述口径与浙江省快递业促进条例相同，系浙江经验的全国性推广，有望推动全国范围内、特别是快递重点产粮区竞争秩序进一步回归健康理性。表：国家邮政局快递市场管理办法（征求意见稿）要点梳理资料来源：国家邮政局，浙商证券研究所概括方向内容一核心推动快递业全国性高质量发展以促进快递业高质量发展为主线，坚持问题导向，从而适应快递市场监督管理工作

37、实际，更加有效规范市场主体经营行为，不断提升快递服务质量和安全水平，促进快递业持续健康发展两维度竞争秩序维度专门设立市场秩序章节，对快递企业业务及地域范围、业务许可资质、经营禁止范围等进行明确规范服务质量维度对快递经营企业服务质量要求进一步具象化（事前制度及事中揽运派全覆盖），此外首次赋予邮政管理部门就快递服务品牌直接关联企业服务行为发生异常、在特定地域范围内不具备提供正常服务的能力和条件情况下公开发布快递服务异常信息的权利三重点禁止低于成本线的价格竞争经营快递业务的企业及其从业人员不得无正当理由以低于成本价格提供快递服务整治串通操纵价格及虚构快递信息现象经营快递业务的企业及其从业人员不得与他

38、人相互串通操纵市场价格，损害其他经营快递业务的企业或者用户的合法权益；不得虚构快递服务信息或者配合他人非法活动提供快递服务保障快递从业人员合法权益专门设立从业人员权益保障章节，要求经营快递业务的企业应当依法保障快递从业人员劳动报酬、劳动条件、劳动保护、职业培训、职业发展、社会保险等方面的合法权益短期：“产粮区”时间及区域双维度修复，带动价格提升4.227“产粮区”快递价格修复，仍有 时间 及 区域 双维空间时间维度，浙江省快递业促进条例自2021年4月草案发布以来，21年义乌地区快递价格从三季度开始持续修复，2022年有望享受完整年度的同比修复红利。区域维度，从数据端情况看浙江省外其他主要快递

39、产粮区仍未充分享受到价格修复红利（如华南区广州7M22票单价同比下降2.9%、深圳7M22票单价同比下降7.0%、东莞7M22票单价同比下降5.3%），后续遏制快递恶性竞争的立法规制上升至全国层面，有望同时带动除浙江省外其他主要产粮区（如华南地区）价格持续修复。图：广州、深圳、东莞22年前7月累计票单价仍为同比负增长资料来源：Wind，浙商证券研究所2.778.2411.1210.752.988.0010.3510.义乌广州深圳东莞7M217M22+7.6%-2.9%-7.0%-5.3%中长期：监管、新进入者、龙头 等三因素不支持价格博弈4.3281）监管态度重点由规模增

40、长逐步转变为质量提升。2021年，我国快递行业单量首次迈过千亿件大关，当年单量1082.96亿件，同比增长29.9%，2018-2021年复合增速达28.8%。国家邮政局在说明指出，随着快递业在服务经济社会发展中的作用日益凸显，党中央、国务院对快递业高质量发展提出了新的要求；同时，人民群众日益增长的多元化寄递服务需求，对更优质快递服务提出了新的期待，为此需要进一步完善快递业管理法规制度。预期严监管具备持续性。习近平总书记就保障快递小哥、外卖配送员权益多次作出重要指示，要求完善多渠道灵活就业的社会保障制度，维护好快递小哥、外卖配送员等的合法权益；经国务院同意，交通运输部、国家邮政局、国家发展改革

41、委、人力资源社会保障部、商务部、市场监管总局、全国总工会联合印发关于做好快递员群体合法权益保障工作的意见。自上而下驱动下，我们预期行业严监管具备持续性。资料来源：Wind，浙商证券研究所-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%------------072018-

42、----04规上快递收入累计YOY规上快递单量累计YOY055551401451------------072020-

43、--012022-07CPI(2008年1月为基期=100)快递票单价(元，右)图：2008年底至今快递行业收入YOY大部分时间低于件量YOY图：2008年至今快递行业单价走势与CPI相背离中长期：监管、新进入者、龙头 等三因素不支持价格博弈4.3292）新进诉求2020年恶性价格战发起者战略重心转变。2019年，极兔通过收购中国龙邦快递，获得国内快递运营资质牌照；2020年3月，极兔在国内正式起网运营，5月日均单量突破100万单，当年双十一期间日均单量突破1600万单。但由于利用远低于成本价格进行倾销，2021年4月极兔义乌分拨中心被责令停

44、业整顿。而后极兔战略有所转变，根据新浪财经，2022年6月，极兔武汉大客户交流会上，高管披露极兔的未来，是希望在各国运营最后一公里，成为集合快递、快运、冷链、高端商务件和各国相互跨境的综合物流服务商；根据界面新闻，2022年8月极兔速递与海航货运签订战略合作框架协议，双方将在全球范围内开展航空物流领域的合作。未来其他新进入者难有契机。在政策趋严大环境下，竞争秩序整顿为行业监管重点，新进入者通过过去的“低价-份额扩张-融资-低价”传统路径实现规模增长的逻辑链路已经不被允许。资料来源：Wind，浙商证券研究所40%42%44%46%48%50%52%54%56%58%60%A股快递公司当月CR4图

45、：A股快递单月CR4自2021下半年以来趋于提升中长期：监管、新进入者、龙头 等三因素不支持价格博弈4.3303）龙头意向积极响应监管的号召的同时注重盈利质量的提升。中通快递22H1单票综合归母净利润0.24元，同比提升0.06元；22Q2单票综合归母净利润0.28元，同比提升0.06元。韵达股份22H1单票综合归母净利润0.064元，同比提升0.01元；22Q2单票综合归母净利润0.047元，同比持平略增。圆通速递22H1单票综合归母净利润0.22元，同比提升0.13元；22Q2单票综合归母净利润0.21元，同比提升0.15元。申通快递22H1单票综合归母净利润0.033元，同比提升0.06

46、元；22Q2单票综合归母净利润0.028元，同比提升0.07元。资料来源：公司公告，浙商证券研究所公司公告表述中通快递2022年二季报我们将专注自身，继续扩大市场份额、提升盈利能力，同时支援和赋能网络合作伙伴以改善其盈利质量，这将从根本上保障我们全网未来多年的可持续发展韵达股份2022年半年报通过遏制快递行业恶意竞争、规范市场公平竞争秩序、遏制部分地区快递服务收入非理性下行，单一“价格战”竞争模式基本结束，旗帜鲜明反对“内卷”、产品分类、服务分层、高质量发展已逐渐成为头部企业发展新共识圆通速递2022年半年报国家邮政局提出要旗帜鲜明反对“内卷”，防范不正当竞争，不断净化健康有序的发展环境，并在

47、关于做好快递员群体合法权益保障工的意见浙江省快递业促进条例（草案）等一系列监管政策和指导意见的规范、引导下，快递行业发展环境得到较大改善，高质量发展逐步成为行业共识申通快递2022年半年报随着主管部门的介入及行业监管政策的落地实施，单一的“价格战”竞争模式告一段落，头部快递企业纷纷开始调整竞争策略，发力打造差异化竞争优势表：各家通达系对监管号召及盈利改善形成共识添加标题95%价格提升未来有望同时传导增量成本及反映质量溢价4.431增量成本传导防疫、油价等临时成本能够往前端传导。以中通为例，22Q2全国0号柴油市场价同比提升35.1%，但中通单票干线成本同比仅提升2.0%，远低于油价增幅，因而单

48、票综合归母净利润同比仍大幅增长26.6%。旺季临时成本充分往前端传导。快递具备典型季节性特征，旺季件量相较淡季上浮，对于场地及人力需求提升，因而催生部分临时成本，基于竞争改善大环境，我们认为临时成本能够持续充分往前端传导。品牌服务溢价反映产品分层攫取更多消费者剩余。龙头基于明显更加健全的网络资产及管理机制，能够以明显更低的边际成本推动产品分层，当前韵达已推出特快、直客、电商增值服务等快递分层产品；圆通逐步打造“普遍服务-圆准达-高端时效产品”的差异化产品与服务体系。中远期或有取消包邮赋予C端选择权。浙江省快递业促进条例要求电子商务经营者应当在销售商品的页面标明提供快递服务的企业，且鼓励为收件人

49、提供个性化、差异化的快递服务选择。资料来源：浙商证券研究所图：服务分层攫取更多消费者剩余价格需求价格需求曲线被三级价格歧视攫取的消费者剩余前提C端消费者价格敏感度明显低于B端商家C端消费者具备更高服务敏感度事件若包邮政策取消全权由消费者选择快递服务商及其服务品质类型由消费者支付快递费趋势消费者将倾向于选择行业内服务品质居前的快递服务商及其旗下时效性及稳定性领先的高端产品图：若未来取消包邮有望增强快递服务溢价投资建议05Partone32投资区分赛道，超跌龙头价值凸显5.133弹性看电商快递，对应PE估值具备性价比通达系方面，看好A股电商快递龙头韵达股份，关注圆通速递。考虑到随着疫情影响逐步消减

50、，如果2023年经营回归正常增长，我们预计韵达股份2023年归母净利润36亿元，对应PE仅约14-15倍，处于绝对低位，此外短期向上边际催化机会充足。顺丰控股利空出尽，中长期价值恢复，对应分部估值空间广阔直营制方面，顺丰控股悲观情绪释放，主业壁垒深厚叠加新兴业态完善带来的价值修复；利润增长及价值拆分关注：1）时效件利润、2）经济件利润、3）快运利润、4）国际利润、5）同城等其他证券代码证券简称评级市值归母净利润(亿元)PEPB2022/9/922E23ETTM22E23ELF002120.SZ韵达股份买入53019.6036.0333.6127.0414.713.26600233.SH圆通速递

51、买入72035.3841.8722.2720.3417.183.01002352.SZ顺丰控股增持2466 72.9296.9140.9633.8225.453.02表：重点快递公司盈利预测及估值资料来源：Wind，浙商证券研究所备注：市值金额单位为亿元人民币；盈利预测为浙商交运团队预测风险提示341、监管政策持续性不及预期2、新进入者数量增长超预期3、快递行业份额集中化不及预期点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题95%行业评级与免责声明35行业的投资评级

52、以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深300指数表现10%以上；2、中性：行业指数相对于沪深300指数表现10%10%以上；3、看淡：行业指数相对于沪深300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论行业评级与免责声明36法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，

53、经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或

54、者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。联系方式37浙商证券研究所上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010 浙商证券研究所：http:/