1、检测服务检测服务|2022年中报总结年中报总结医学医学检测需求高涨，检测需求高涨，下半年板块有望恢复性增长下半年板块有望恢复性增长证券研究报告证券研究报告 行业研究行业研究 检测服务检测服务首席证券分析师：周尔双执业证书编号：S研究助理：罗悦执业证书编号：S2022年9月14日1表：检测板块相关公司（截至表：检测板块相关公司（截至2022年年9月月11日）日）资料来源：Wind，东吴证券研究所整理检测板块相关公司检测板块相关公司我们选取了A股14家主营业务为检测服务的上市公司进行分析，选取公司及其业绩及市场表现如下：证券代码证券代码证券简称证券简称2022/9/112022/6/30PE-TT

2、M市值（亿元）市值（亿元）收入收入（亿元）（亿元）YOY归母净利润归母净利润（亿元）（亿元）YOY毛利率毛利率归母净归母净利润率利润率ROE（加权）加权）603882金域医学30983.152%16.455%45%21%23%11.0300012华测检测36421.720%3.620%49%17%8%45.2300244迪安诊断199107.586%18.8159%43%20%28%8.6601965中国汽研18413.4-26%3.014%44%23%5%25.3300887谱尼测试10816.8128%0.9244%35%5%4%38.0002967广电计量12810.021%0.2199

3、%36%2%1%58.3300416苏试试验1058.018%1.130%45%16%6%48.8603060国检集团788.89%0.2-60%38%2%1%34.1300215电科院473.4-17%0.2-72%40%6%1%33.8300797钢研纳克343.318%0.520%47%14%5%37.4300572安车检测302.4-16%0.2-30%49%12%1%3,440.3301228实朴检测211.2-26%-0.3-396%32%-26%-4%276.6300675建科院221.6-17%-0.2-1630%25%-9%-3%81.1003008开普检测200.79%0.

4、41%70%48%3%31.5均值均值11820.119%3.2-103%43%11%6%297.9 2aVrV8Z9UtVhUqY9Y9PcM9PoMrRmOsQfQqQvMjMoPqNbRqRnNxNrRwPMYsRnQ检测板块估值回落历史低位检测板块估值回落历史低位图：检测板块图：检测板块PE-TTM 44X，位于历史分位点，位于历史分位点15%（2022年年9月月11日）日）图：检测板块图：检测板块PB 4.63X，位于历史分位点，位于历史分位点28%（2022年年9月月11日）日）数据来源：Wind，东吴证券研究所3目录目录123检 测 服 务检 测 服 务|2 0 2 2 年 中

5、报 总 结：年 中 报 总 结：医 学医 学 检 测 需 求 高 涨，检 测 需 求 高 涨，下 半 年 板 块 有 望 恢 复 性 增 长下 半 年 板 块 有 望 恢 复 性 增 长2 0 2 2 上 半 年 板 块 收 入 同 比上 半 年 板 块 收 入 同 比+4 6%，医 学 检 测，医 学 检 测板 块 需 求 高 涨板 块 需 求 高 涨检 测 行 业：第 三 方 检 测 穿 越 牛 熊，优 选 内 资检 测 行 业：第 三 方 检 测 穿 越 牛 熊，优 选 内 资龙 头龙 头投 资 建 议 与 风 险 提 示投 资 建 议 与 风 险 提 示41.1 收入端：收入端：202

6、2上半年板块营收同比上半年板块营收同比+46%，维持高速增长，维持高速增长2022上半年板块收入增速同比上半年板块收入增速同比+46%，维持高速增长。，维持高速增长。2022上半年14家A股检测服务上市公司实现营业总收入282亿元，同比+46%。板块业绩增速上行，主要系疫情影响下新冠检测需求旺盛，布局相关领域的医学检测公司收入端实现高速增长。其中，综合龙头谱尼测试上市进入高速扩张期，医学检测布局臻于完善，上半年公司营收同比+128%，表现显著优于行业。2022上半年板块收入同比上半年板块收入同比+46%2022上半年重点跟踪公司收入增速上半年重点跟踪公司收入增速数据来源：Wind，东吴证券研究

7、所50%10%20%30%40%50%60%00500营业总收入（左，亿元）营收增速（右）0%20%40%60%80%100%120%140%华测检测谱尼测试广电计量苏试试验2021H12022H12021H1行业均值2022H1行业均值1.2 利润端：利润端：2022上半年板块归母净利润同比上半年板块归母净利润同比+68%2022上半年板块归母净利润同比上半年板块归母净利润同比+68%，利润增速超过营收。，利润增速超过营收。2022上半年14家A股检测服务上市公司实现归母净利润45亿元，同比+68%。利润增速强于营收，主要系龙头实验室产能爬坡、精细化水平持续提升。谱尼测

8、试归母净利润增速显著强于行业。谱尼测试归母净利润增速显著强于行业。2022上半年谱尼测试归母净利润同比提升224%，主要系随实验室产能爬坡规模效应释放，以及核酸检测业务需求旺盛增厚业绩。随着规模效应显现，员工增速及资本开支放缓，远期利润率提升潜力有望持续释放。2022上半年板块归母净利润同比上半年板块归母净利润同比+68%2022上半年重点跟踪公司归母净利润增速上半年重点跟踪公司归母净利润增速数据来源：Wind，东吴证券研究所60%50%100%150%200%250%300%华测检测谱尼测试苏试试验2021H12022H12021H1行业均值2022H1行业均值-20%0%20%40%60%

9、80%0070归母净利润（左，亿元）归母净利增速（右）1.3 盈利能力：毛利率、净利率稳步提升盈利能力：毛利率、净利率稳步提升2022上半年板块销售毛利率上半年板块销售毛利率43.3%，同比提升，同比提升1.9pct；销售净利率销售净利率17.5%，同比提升，同比提升2.4pct。2022上半年重点跟踪公司毛利率均同比持平或下滑，主要系疫情提升实验室运营成本、产品结构调整；销售净利率除华测检测略下滑0.3pct外均提升，精细化管理下盈利韧性强。2022上半年重点跟踪公司销售毛利率上半年重点跟踪公司销售毛利率2022上半年重点跟踪公司销售净利率上半年重点跟踪公司销售净利率2

10、022上半年板块销售毛利率上半年板块销售毛利率43.3%，同比提升，同比提升1.9pct；销售净利率销售净利率17.5%，同比提升，同比提升2.4pct数据来源：Wind，东吴证券研究所7-10-8-6-4-2024685060华测检测谱尼测试广电计量苏试试验2021H1（左，%）2022H1（左，%）2021H1同比变动（右，pct）2022H1同比变动（右，pct）-101华测检测谱尼测试广电计量苏试试验2021H1（左，%）2022H1（左，%）2021H1同比变动（右，pct）2022H1同比变动（右，pct）46.0%42.2%4

11、4.1%41.4%39.7%39.3%39.7%42.4%43.1%43.3%16.7%13.4%12.4%11.1%11.0%10.9%11.6%14.8%15.3%17.5%0%10%20%30%40%50%2000022H1板块毛利率（营收规模加权平均）板块净利率（营收规模加权平均）1.4 费用率：精细化管理水平持续提升，期间费用率稳中有降费用率：精细化管理水平持续提升，期间费用率稳中有降2022上半年板块期间费用率上半年板块期间费用率21.8%，同比下降，同比下降3.1pct。综合性检测龙头华测检测、谱尼测试均正内生外延

12、并行地扩张实验室规模，提高研发投入布局多个高成长赛道，因此期间费用率高于行业平均水平。随新实验室产能爬坡和精细化管理深化，公司费控能力有望持续优化。数据来源：Wind，东吴证券研究所龙头公司期间费用率略高于行业龙头公司期间费用率略高于行业2022上半年板块各期间费用率均稳中有降上半年板块各期间费用率均稳中有降2022上半年板块期间费用率上半年板块期间费用率21.8%，同比下降，同比下降3.1pct80%10%20%30%40%200192021期间费用率期间费用率0%3%6%9%12%15%18%21%200192021销售费用率管理费用率（不含研发

13、）研发费用率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%华测检测谱尼测试广电计量苏试试验20212021H12022H12022H1行业均值1.5 板块研发支出率稳步提升，龙头竞争力引领行业板块研发支出率稳步提升，龙头竞争力引领行业2022上半年板块研发支出13.6亿元，占营收比重5%，同比持平；龙头公司华测检测、苏试试验、广电计量、谱尼测试研发支出占比均高于行业平均。人才团队建设臻于完善，2022上半年板块本科以上学历员工占比达60%。2013-2022上半年板块员工人数持续增长，规模迅速扩张；本科以上员工占比从21%持续提升至60%，业务结构持续优化，向技术难度更高、利润率更大

14、的板块倾斜。板块研发支出及研发费用率稳步提升板块研发支出及研发费用率稳步提升 检测板块员工人数及本科以上占比提升检测板块员工人数及本科以上占比提升 20222022上半年龙头公司研发支出率整体高于行业平均上半年龙头公司研发支出率整体高于行业平均 20222022上半年重点公司员工人数及本科以上员工占比上半年重点公司员工人数及本科以上员工占比90%2%4%6%8%10%12%14%0123华测检测谱尼测试广电计量苏试试验2022上半年研发支出（亿元）研发支出占营收比重0%10%20%30%40%50%60%70%0070员工总人数(千人）本科以上员工占比0%10%20%30

15、%40%50%60%70%02,0004,0006,0008,00010,00012,000华测检测谱尼测试广电计量苏试试验2022H1员工人数本科以上员工占比0%2%4%6%8%051015202530板块研发支出（亿元）研发支出占营业收入比数据来源：Wind，东吴证券研究所1.6 营运能力：人均创收再创新高，子板块之间差异较大营运能力：人均创收再创新高，子板块之间差异较大20222022上半年板块应收账款周转率上半年板块应收账款周转率1.41.4次，同比次，同比-0.40.4次次20222022上半年板块人均创收上半年板块人均创收4545万元，同比万元，同比+27%+27%20222022

16、上半年华测检测、谱尼测试应收账款周上半年华测检测、谱尼测试应收账款周转率高于行业平均转率高于行业平均1.41.420212021年苏试试验人均创收显著高于行业年苏试试验人均创收显著高于行业受疫情影响，受疫情影响，2022上半年板块应收账款周转率上半年板块应收账款周转率1.4次，同比下降次，同比下降0.4次。次。其中，华测检测、谱尼测试应收款周转率分别为1.9、1.7，整体高于行业。2022上半年板块人均创收达上半年板块人均创收达45万元，同比提升万元，同比提升27%，延续提升趋势。，延续提升趋势。检测公司的人均创收与业务结构有关，华测检测、谱尼测试的收入结构中食品、环境检测占比较高，人均创收低

17、于行业。数据来源：Wind，东吴证券研究所00202021 2022H1板块应收账款周转率(次）板块应收账款周转率(次）0%5%10%15%20%25%30%007080板块人均创收（万元）YOY00.511.522.5华测检测谱尼测试广电计量苏试试验应收账款周转率(次）板块均值01020304050华测检测谱尼测试广电计量苏试试验人均创收(万元）板块均值目录目录123检 测 服 务检 测 服 务|2 0 2 2 年 中 报 总 结：年 中 报 总 结：医 学医 学 检 测 需 求 高 涨，检 测 需 求 高 涨，下 半 年 板

18、 块 有 望 恢 复 性 增 长下 半 年 板 块 有 望 恢 复 性 增 长2 0 2 2 上 半 年 板 块 收 入 同 比上 半 年 板 块 收 入 同 比+4 6%，医 学 检 测，医 学 检 测板 块 需 求 高 涨板 块 需 求 高 涨检 测 行 业：第 三 方 检 测 穿 越 牛 熊，优 选 内 资检 测 行 业：第 三 方 检 测 穿 越 牛 熊，优 选 内 资龙 头龙 头投 资 建 议 与 风 险 提 示投 资 建 议 与 风 险 提 示11 第三方检测产业类似“全产业链信评机构”，商业模式优异，深度受益产业分工、消费升第三方检测产业类似“全产业链信评机构”，商业模式优异，深

19、度受益产业分工、消费升级大趋势。级大趋势。第三方检测行业（TIC）包括测试（Test）、检验（Inspection）、认证（Certification）三大类，简单理解，是第三方向委托方出具检验检测报告，评定委托产品及服务是否符合相关标准。第三方检测商业价值在于“消除信息不对称”，商业模式类似于信评公司，但范围更广，第三方检测商业价值在于“消除信息不对称”，商业模式类似于信评公司，但范围更广，具备全行业、全产业链服务属性。具备全行业、全产业链服务属性。全行业包括消费品、工业品、医学、国际贸易等广泛下游；全产业链指从研发、运输、生产、消费等环节均需要第三方检测服务。图：第三方检测行业研究框架图：

20、第三方检测行业研究框架数据来源：Intertek，Merger&Alliance，东吴证券研究所整理2.1 第三方检测产业受益产业分工、消费升级大趋势第三方检测产业受益产业分工、消费升级大趋势TIC1 全球贸易：全球贸易增长 质量与安全：不合规和产品召回的成本上升 产品多样化：产品生命周期缩短 监管趋严：法规增加，标准复杂化检测行业增长动力2 外包比例：减少运营成本，降低内部管理复杂性第三方检测增长动力3检测企业增长动力 内生扩张：新建实验室；细分领域高速增长；市场份额提升 外延并购：新业务、新地域实验室并购；补强型并购；并购赋能122.1 穿越牛熊的朝阳行业，增速约为穿越牛熊的朝阳行业，增速

21、约为GDP两倍以上两倍以上13 国内朝阳行业，第三方检测行业增速约为国内朝阳行业，第三方检测行业增速约为GDPGDP增速增速2 2倍以上。倍以上。2020年国内检测市场营收规模达到4090亿，2013-2021年复合收入增速为14.4%。2021年国内第三方检测收入占比为40.5%，同比提高2pct；第三方检测机构数量占比由2015年40%提升至2021年59%，第三方检测代替企业自检成趋势。国内第三方检测2015-2021年CAGR为15%，2021年市场规模为1657亿元，同比增长19%，多年保持两位数以上增长。图图：2013-2021年年国内检测市场规模国内检测市场规模CAGR为为14%

22、数据来源：Wind，东吴证券研究所图图：2015-2021年年国内第三方检测市场规模国内第三方检测市场规模CAGR为为15%数据来源：Wind，东吴证券研究所17%10%15%15%18%15%11%14%8%7%7%7%7%7%6%2%8%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021国内检测市场规模（亿元，左）国内检测市场增长率（右）国内GDP（不变价）增长率（右）165719.0%40.5%0%10%20%30%40%50%60%70

23、%02004006008001,0001,2001,4001,6001,800200021国内第三方检测市场规模（亿元，左）市场规模增速（右）第三方检测收入占比（右）第三方检测机构数量占比（右）我国检测强度保持提升趋势，检测行业仍有望保持我国检测强度保持提升趋势，检测行业仍有望保持2 2位数增长。位数增长。分地区看，我国检测市场主要集中珠三角、长三角等经济发达地区，2021年我国检测前六省市分别为广东省、浙江省、北京市、上海市、浙江省和山东省，合计营收规模2192亿元，占全国行业规模54%。相较于欧美成熟检测市场，我国检测行业仍处于快速成长阶段，受益

24、于经济发展、社会安全意识提升大趋势。2.1 国内检测强度提升潜力大，持续受益社会安全意识提升国内检测强度提升潜力大，持续受益社会安全意识提升图图：2021年年国内前六省市检测营收占比国内前六省市检测营收占比为为53.6%数据来源：认监委，东吴证券研究所图图：2021年年国内前六省市检测报告数量占国内前六省市检测报告数量占比为比为60.7%数据来源：认监委，东吴证券研究所14626.06388.28333.04331.04300.08213.2815.3%9.5%8.1%8.1%7.3%5.2%0%5%10%15%20%25%30%00500600700广东省江苏省北京市上

25、海市浙江省山东省国内部分区域检测营收（亿元，左）市场规模占比（右）974133395522.8%12.1%8.9%6.0%5.8%0%5%10%15%20%25%30%0200040006000800040001600018000广东省浙江省北京市山东省上海市国内部分区域检测报告数量（万份，左）检测报告数量占比（右）2.1 国内第三方检测龙头业绩长期增速稳定于国内第三方检测龙头业绩长期增速稳定于20%以上以上图：图：2017-2021年谱尼测试归母净利润年谱尼测试归母净利润GAGR=21%数据来源：Wind，东吴证券研究所图：图：2010-2021年

26、华测检测归母净利润年华测检测归母净利润CAGR=24%数据来源：Wind，东吴证券研究所图：图：2012-2021年广电计量归母净利润年广电计量归母净利润CAGR=37%数据来源：Wind，东吴证券研究所图：图：2012-2021年苏试试验归母净利润年苏试试验归母净利润GAGR=20%数据来源：Wind，东吴证券研究所15-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%012345678华测检测归母净利润（左，亿元）同比增长（右）-50%0%50%100%150%200%250%300%00.511.522.52002020212022H1谱尼测试归母

27、净利润（左，亿元）同比增长（右）-50%0%50%100%150%200%250%00.511.522.5广电计量归母净利润（左，亿元）同比增长（右）-10%0%10%20%30%40%50%60%00.20.40.60.811.21.41.61.822001820202022H1苏试试验归母净利润（左，亿元）同比增长（右）2.2“碎片化”竞争格局，增长空间足够大“碎片化”竞争格局，增长空间足够大图图：2021年年国内检测市场市占率情况国内检测市场市占率情况数据来源：Wind，东吴证券研究所图图：2021年年全球检测行业全球检测行业CR4仅仅为为7.2%数据来源：Bloo

28、mberg，东吴证券研究所图图：2021年年全国规模以上检测机构仅全国规模以上检测机构仅占占13.5%数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所16外资,6.27%华测检测,1.06%广电计量,0.55%谱尼测试,0.49%苏试试验,0.37%安车检测,0.12%电科院,0.21%其他,90.94%外资华测检测广电计量谱尼测试苏试试验安车检测电科院其他Eurofins,3.3%SGS,3.2%BV,2.4%Intertek,1.6%其他,92.8%规模以上检测机构,13.52%中小型检测机构,86.48%“重资产”发展逻辑：受限于实验室服务半径限制，业务扩张需新建实验室。“重资产”发展逻辑：

29、受限于实验室服务半径限制，业务扩张需新建实验室。检测行业具有区域性，客户通常就近选择服务机构，形成以实验室为中心，区域性明显的检测市场。国内检测行业服务范围“本地化”，小型机构占比高国内检测行业服务范围“本地化”，小型机构占比高。2021年，我国检测机构共有51949家，其中服务范围为本省内的占比为73.2%，而能够提供本省以外服务的占比为26.8%。绝大多数检测机构规模偏小，100人以下的检测机构数量占比为96.31%，缺乏在全国开展服务的能力。2.2 受限于实验室服务半径限制，业务扩张需新建实验室受限于实验室服务半径限制，业务扩张需新建实验室图图：2021年年国内仅能本省内服务的检测机构占

30、国内仅能本省内服务的检测机构占比比73.2%数据来源：认监委，东吴证券研究所图图：2021年年国内国内100人以下的检验机构占比人以下的检验机构占比96%数据来源：认监委，东吴证券研究所17本省内,73.16%其他,26.84%100人以下检验机构,96.31%“重资产”行业逻辑：新建实验室“重资产”行业逻辑：新建实验室+外延并购，龙头企业有天然优势。外延并购，龙头企业有天然优势。由国内检测行业正处于高速发展阶段，小检测机构难以负担高额的固定资产支出、在建工程投入、对外投资等资本支出；而龙头公司尤其是上市公司，可以借助资本市场以较低的费用进行融资，在综合化扩张和推动行业整合方面具有显著资本优势

31、。国内检测行业法规监管趋严，使得行业违法成本提升，进一步加大行业头部集约化趋势。国内检测行业法规监管趋严，使得行业违法成本提升，进一步加大行业头部集约化趋势。2.2 “重资产”行业属性，龙头企业有天然优势重资产”行业属性，龙头企业有天然优势图：并购是检测行业常态图：并购是检测行业常态，2010-2021年年海外龙头海外龙头SGS累计累计收购收购147笔笔数据来源：SGS公司年报，东吴证券研究所2822608000502000172018201

32、920202021SGS当年并购数量（左）累计收购数量（右）以华测检测为例：华测在国内第三方检测中收入排名前列，同时也是以华测检测为例：华测在国内第三方检测中收入排名前列，同时也是A股上市最早的第三方股上市最早的第三方检测公司之一。检测公司之一。2009年上市以来，华测检测通过资本市场累计融资达32.9亿元，实验室数目从2009年上市初的30个增长到2021年的150个，完成全国化布局，上市后龙头效应明显。2.2“重资产”行业属性，龙头企业有天然优势“重资产”行业属性，龙头企业有天然优势图：华测检测上市以来累计融资达图：华测检测上市以来累计融资达33亿元（单位：亿元（单位：亿元）亿元）数据来源

33、：Wind，东吴证券研究所图：图：2009-2021年，上市以来华测检测实验室数目由年，上市以来华测检测实验室数目由30个快速增至个快速增至150个（单位：个）个（单位：个）数据来源：公司年报，东吴证券研究所30840608002009200021195.411.021.90510152025IPO定向增发间接融资 检测行业规模效应显著，机构规模越大，其生产能力和竞争能力越强，因此年收入增幅也检测行业规模效应显著，机构规模越大，其生产能力和竞争能力越强，因此年收入增幅也会越高。会越高。

34、根据认证委数据，2018-2021年规模以上检验检测机构收入增速快于行业总收入增速。图图：2017-2021年年不同规模检测机构的营收规模与增速不同规模检测机构的营收规模与增速数据来源：认证委，东吴证券研究所2.2 检测机构规模与增速正相关，龙头市占率持续上升检测机构规模与增速正相关，龙头市占率持续上升2010%15%20%25%200202021规模以上检验检测机构收入增速全国检验检测机构收入增速 国内检测龙头营收增长率显著高于行业。国内检测龙头营收增长率显著高于行业。国内第三方检测行业2016-2021年营收的平均增长率约为14.1%，而同期3家国内头部上市检测公司营

35、收的平均增长率约为31.32%，国内龙头企业的增长率显著高于行业平均，规模效应显著。2021年，国内营收1000万元以上的检测机构数量为7021家，仅占全行业的13.52%，但营业收入合计3228.30亿元，营收占比达到78.93%。检测行业规模效应显著，营收占比高的大检测机构营收增长却更快，龙头市占率正逐年上升。2.2 国内龙头企业的增长率显著高于行业平均，规模效应显著国内龙头企业的增长率显著高于行业平均，规模效应显著图：国内检测龙头营收增长率明显高于行业图：国内检测龙头营收增长率明显高于行业数据来源：Wind，东吴证券研究所图图：2021年年国内规模以上检测机构数量少，但营收国内规模以上检

36、测机构数量少，但营收占比高占比高数据来源：Wind，东吴证券研究所2113.52%78.93%86.48%21.07%0%20%40%60%80%100%数量占比营收占比中小检测机构规模以上检测机构0%20%40%60%2000202021国内检测市场营收yoy广电计量营收yoy华测检测营收yoy国检集团营收yoy2.3 海外检测赛道牛股频出，龙头海外检测赛道牛股频出，龙头SGS等长期跑赢大盘等长期跑赢大盘图：图：SGS自自1989年上市以来累计涨幅年上市以来累计涨幅2129%数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所图：图：Eurofins自自1

37、997年上市以来累计涨幅年上市以来累计涨幅54573%数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所图：图：Intertek自自2002年上市以来累计涨幅年上市以来累计涨幅1666%数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所图：图：BV自自2007年上市以来累计涨幅年上市以来累计涨幅286%数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所2129%-50510152025超额收益率SGS股价涨幅SPI.GI指数涨幅54573%-00400500600700超额收益率Eurofins股价涨幅SBF250指数涨幅1666%-505101520超额收益率Intertek股价涨幅FT

38、AS.FI指数涨幅286%-1-0.500.511.522.533.5超额收益率BVI股价涨幅SBF250指数涨幅22图：龙头现金流充裕，有助于开启扩张正循环图：龙头现金流充裕，有助于开启扩张正循环数据来源：Bloomberg，Wind，东吴证券研究所图：国际检测巨头保持较高资本支出，国内龙头仍具备较大扩张空间图：国际检测巨头保持较高资本支出，国内龙头仍具备较大扩张空间数据来源：Bloomberg，Wind，东吴证券研究所图：图：2021年内资龙头资产负债率较低，财务稳健年内资龙头资产负债率较低，财务稳健数据来源：Bloomberg，Wind，东吴证券研究所2.4 内资内资vs外资：内资外资：

39、内资龙头成长空间广，并购潜力大龙头成长空间广，并购潜力大79.0 54.7 102.4 49.0 10.7 0.5 5.0 3.9 2.5-0.9-38.0-13.1-79.0-52.2-1.2-3.9-4.7-6.8-3.4-1.1-120-80-40040801202021年经营活动净现金流（亿元）2021年投资活动净现金流（亿元）83%75%50%66%32%27%60%19%40%38%0%20%40%60%80%100%2021年资产负债率（%）38.8 13.7 88.8 8.6 5.6 4.9 4.6 3.8 3.8 0.3 007080901002021年

40、资本支出（亿元）23图：图：2021年海内外龙头销售净利率差异较大年海内外龙头销售净利率差异较大数据来源：Bloomberg，Wind，东吴证券研究所图：图：2021年国内外检测龙头人均创收差异较大（万元年国内外检测龙头人均创收差异较大（万元人民币）人民币）数据来源：Bloomberg，Wind，东吴证券研究所图：图：2021年国内检测年国内检测ROE整体低于海外水平整体低于海外水平数据来源：Bloomberg，Wind，东吴证券研究所2.4 内资内资vs外资：内资外资：内资龙头盈利能力具备提升空间龙头盈利能力具备提升空间图：图：2021年国内外检测龙头人均创利差异较大（万元年国内外检测龙头人

41、均创利差异较大（万元人民币）人民币）数据来源：Bloomberg，Wind，东吴证券研究所58%31%26%28%18%18%7%17%18%1%0%20%40%60%80%48 48 88 56 39 28 42 43 79 34 0204060801004.8 4.3 10.8 5.7 6.7 3.0 3.4 4.9 9.9 0.7 02468101210%8%12%10%18%11%9%16%15%4%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%销售净利率（%）242.5 长坡厚雪穿越牛熊赛道，海外龙头估值中枢长坡厚雪穿越牛熊赛道，海外龙头估值中枢30倍倍图：图：2011-2

42、021年海外检测巨头年海外检测巨头PE估值稳定在估值稳定在30倍左右倍左右数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所注：PE计算方式=年底总市值/当年净利润图：图：2011-2021年海外检测巨头年海外检测巨头PE估值中枢为估值中枢为30倍倍数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所注：PE计算方式=年底总市值/当年净利润-20020406080100SGSEUROFINSBV天祥集团2011-2021年均值海外龙头海外龙头PEPE中枢：中枢：30X30X29 37 33 24 05540SGSEUROFINSBV天祥集团2011-2021年 PE中枢均值：30X25

43、图：图：2011-2021年内资检测公司年内资检测公司PE估值波动较大估值波动较大数据来源：Wind，东吴证券研究所注：PE计算方式=年底总市值/当年归母净利润图：图：2011-2021年内资检测公司年内资检测公司PE中枢约中枢约40-70倍倍数据来源：Wind，东吴证券研究所注：PE计算方式=年底总市值/当年归母净利润204060801001202011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021谱尼测试华测检测广电计量苏试试验52 72 39 58 007080华测检测广电计量谱尼测试苏试试验2011-2021年

44、 PE中枢图：图：2020年国内外检测企业营收规模及增速年国内外检测企业营收规模及增速数据来源：Bloomberg，Wind，东吴证券研究所图：图：2017-2019年国内外检测企业归母净利润年国内外检测企业归母净利润CAGR对比对比数据来源：Bloomberg，Wind，东吴证券研究所注：2020年外资检测企业多为负增长，故采用2017-2019年计算CAGR390.2355.424935.718.414.714.311.85-8.8%6.0%-6.7%12.1%15.9%30.1%10.8%50.3%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050030

45、0350400450营业收入（亿元，左）营收YOY（右）89%26%19%11%3%4%9%-5%-20%0%20%40%60%80%100%2017-2019 净利润CAGR26表：表：检测行业可比检测行业可比公司估值表公司估值表（2022/09/11）数据来源：Wind，Bloomberg，东吴证券研究所注：谱尼测试、华测检测、广电计量、苏试试验为东吴预测，其余公司为Bloomberg一致预测。2.5 内资龙头成长性突出，合理估值中枢内资龙头成长性突出，合理估值中枢40-60倍倍证券代码证券代码可比公司可比公司货币货币总市值总市值归母净利润（亿）归母净利润（亿）PE2021-2024（亿）

46、（亿）20212022E2023E2024E20212022E2023E2024ECAGR300012华测检测CNY364 7.469.4311.3614.3%300887谱尼测试CNY1082.203.124.045.334935272036%002967广电计量CNY128 1.823.054.185.737142312252%300416苏试试验CNY105 1.902.693.614.735539292238%SGSN.SIXSGSUSD174 6.927.447.988.4625 23 22 21 7%ERF.PA欧陆USD133 9.677.918.199.1

47、714 17 16 14-8%BVI.PA必维USD114 5.305.425.836.6821 21 20 17 5%ITRK.L天祥USD75 3.914.224.614.9019 18 16 15 9%目录目录123检 测 服 务检 测 服 务|2 0 2 2 年 中 报 总 结：年 中 报 总 结：医 学医 学 检 测 需 求 高 涨，检 测 需 求 高 涨，下 半 年 板 块 有 望 恢 复 性 增 长下 半 年 板 块 有 望 恢 复 性 增 长2 0 2 2 上 半 年 板 块 收 入 同 比上 半 年 板 块 收 入 同 比+4 6%，医 学 检 测，医 学 检 测板 块 需

48、求 高 涨板 块 需 求 高 涨检 测 行 业：第 三 方 检 测 穿 越 牛 熊，优 选 内 资检 测 行 业：第 三 方 检 测 穿 越 牛 熊，优 选 内 资龙 头龙 头投 资 建 议 与 风 险 提 示投 资 建 议 与 风 险 提 示273.投资建议与风险提示投资建议与风险提示【华测检测华测检测】具备国际化基因的第三方检测全品类龙头。短期盈利能力持续提升，精细化管理贡献业绩弹性，中长期“内生+外延”稳步推进，有望成长为国际巨头。我们预计 2022-2024 年净利润预测 9.43/11.36/14.15 亿元，维持“增持”评级。【谱尼测试谱尼测试】国内少有的综合性第三方检测龙头，业务

49、涵盖检测、环境、医学及消费品检测等全品类布局。我们看好未来公司归母净利润复合增速约30%，约为过去五年复合增速两倍，成长性位于行业前列。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为3.12/4.04/5.33亿元，成长迎戴维斯机会，维持“增持”评级。【苏试试验苏试试验】环境与可靠性试验龙头，特殊行业+芯片检测双高景气下游，盈利能力上行，我们预计公司2022-2024年归母净利润2.48/3.30/4.20亿元，维持“增持”评级。【广电计量广电计量】国内顶尖计量检测服务机构，第三方检测优质标的；实验室产能爬坡，精细化管理能力提升，盈利水平持续上行。我们预计2022-2024年公司净利润分别为

50、3.05/4.18/5.73亿元，维持“增持”评级。283.投资建议与风险提示投资建议与风险提示（1）疫情反复影响正常经营疫情反复影响正常经营。检测通常采取实地检测、邮寄至实验室检测方式，疫情爆发可能导致公司正常业务开展受到影响，导致公司业务增长不及预期。（2）宏观经济及政策变动宏观经济及政策变动。第三方检测行业与宏观经济环境相关，国内市场增速约为2倍GDP增长，若宏观经济下行可能导致行业增速低于预期。检测行业与政策密切相关，并且环境检测、食品检测等业务，政府、事业单位客户占比较高，若检测政策发生变动，可能导致整体下游需求萎缩。（3）行业竞争加剧导致利润率下滑行业竞争加剧导致利润率下滑。我国检

51、测行业为朝阳行业，常年保持2位数以上增速。若行业规范程度提升低于预期，可能导致行业过度竞争，利润下降，龙头企业优势难以凸显。（4）实验室投产进程不及预期实验室投产进程不及预期。公司上市后购买设备提升实验室产能，2022年起公司上海松江、武汉实验室开始投产贡献收入，若经营管理不善，可能导致产能利用率提升缓慢，压缩利润。（5）并购后协同效应不及预期并购后协同效应不及预期。并购是检测行业常态，但若公司对并购标的经营、管理不善，可能无法发挥协同效应，降低整体盈利水平。（6）品牌和公信力受到不利影响品牌和公信力受到不利影响。公信力是第三方检测机构核心竞争力，若公司业务质量控制不当而使得公司品牌和公信力受

52、损，不仅会造成业务量的下降，还存在业务资质被暂停的风险。此外，行业内其他机构出现的恶性事件也有可能使得第三方检验检测行业整体公信力受损。29免责声明免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务

53、或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http:/30东吴证券 财富家园