1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究公司研究/信息设备信息设备/电子元器件电子元器件 证券研究报告 纳芯微纳芯微（688052）公司深度报告公司深度报告 2022 年 09 月 19 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市优于大市 维持维持 股票数据股票数据 Table_StockInfo 09 月 16 日收盘价（元）326.32 52 周股价波动（元）224.00-464.80 总股本/流通 A 股（百万股）101/22 总市值/流通市值（百万元）32979/7042 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 汽车电子

2、营收占比大幅提升，22H1 营收、净利快速增长2022.09.05 立足隔离与接口芯片，汽车电子产品持续放量2022.05.09 市场表现市场表现 Table_QuoteInfo-10.10%6.90%23.90%40.90%57.90%74.90%2021/9 2021/12 2022/32022/6纳芯微海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%）-21.2-22.7-2.4 相对涨幅（%）-15.3-15.2 5.1 资料来源：海通证券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:郑宏达 Tel:(021)23219392 Email: 证书:S0850516050

3、002 分析师:肖隽翀 Tel:(021)23154139 Email: 证书:S0850521080002 分析师:薛逸民 Tel:(021)23219963 Email: 证书:S0850522080003 围绕泛能源与汽车电子，打造国产围绕泛能源与汽车电子，打造国产隔离芯隔离芯片龙头片龙头 Table_Summary 投资要点：投资要点：立足隔离与接口芯片，三大产品线助推营收、净利增长。立足隔离与接口芯片，三大产品线助推营收、净利增长。公司聚焦模拟集成电路开发，产品覆盖模拟及混合信号。公司由传感器信号调理 ASIC 芯片出发，向前后端拓展并推出了集成式传感器芯片、隔离与接口芯片以及驱动与

4、采样芯片，形成了信号感知、系统互联与功率驱动的产品布局。2022 年上半年公司实现营收 7.94 亿元，同比增长 132.96%，实现归母净利润 1.95 亿元，同比增长 116.50%。围绕泛能源和汽车电子，产品覆盖模拟及混合信号芯片。围绕泛能源和汽车电子，产品覆盖模拟及混合信号芯片。公司围绕核心市场、核心应用场景进行产品布局，主力布局传感器、信号链、隔离、接口、功率驱动、电源管理等产品。截止 2022 年中报公司已能提供 1100 余款可供销售的产品型号，广泛应用于汽车电子、工业控制、信息通讯和消费电子等领域。按照产品品类分类，2022 年上半年公司隔离类产品营收占比约 75%，主要包括隔

5、离驱动、数字隔离器、隔离接口、隔离采样、隔离电源等产品；非隔离类产品营收占比约 25%，主要包括信号感知类（传感器和信号调理芯片）、通用接口类产品（485、CAN/LIN、I2C 等）、非隔离驱动等产品，公司仍在持续拓宽非隔离产品品类。我们认为随着产品品类的丰富，公司营收及净利润将持续增长。持续布局汽车电子，营收占比快速提升。持续布局汽车电子，营收占比快速提升。2022 年上半年公司汽车电子营业收入占比达到 18.26%，相较于 2021 年上半年 6.95%的营收占比快速提升。公司凭借过硬的车规级芯片开发能力和丰富的量产、品控经验，积极布局应用于汽车电子领域的芯片产品，已成功进入主流汽车供应

6、链并实现批量装车。每台新能源汽车使用数字隔离类芯片的数量约为 35 颗，价值约为 200-300元，其中每台新能源汽车使用隔离驱动芯片的数量约为 20 颗，价值约为 150元。我们认为国内新能源汽车的持续增量将带动数字隔离类芯片的需求大幅增长。盈利预测及投资评级。盈利预测及投资评级。我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为16.51/25.35/34.98亿元，2022-2024年公司归母净利润分别为4.04/6.66/9.21亿元，对应 2022-2024 年 EPS 分别为 4.00/6.59/9.12 元/股。基于 PE、DCF估值法，我们认为公司的合理价值区间为 327.74

7、-376.19 元/股，给予“优于大市”评级。风险提示：风险提示：新品研发进度不及预期；行业竞争加剧；疫情持续恶化。主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）242 862 1651 2535 3498(+/-)YoY(%)162.7%256.3%91.5%53.6%38.0%净利润（百万元）51 224 404 666 921(+/-)YoY(%)657.9%340.3%80.8%64.8%38.3%全面摊薄 EPS(元)0.50 2.21 4.00 6.59 9.12 毛利率(%)54

8、.3%53.5%51.5%51.5%51.1%净资产收益率(%)16.0%40.7%6.0%9.0%11.0%资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究纳芯微（688052）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1.国产隔离芯片龙头，三大产品线助推业绩快速成长.5 1.1 创始团队名校毕业，来自全球模拟芯片大厂.5 1.2 信号调理芯片起家，布局隔离芯片全产业链.5 1.3 产品放量带动营收、利润高增.6 1.4 供应链合作稳定，积累优质客户资源.8 1.5 研发费用快速增长，股权激励彰显长期增长信心.8 2.信

9、号感知、系统互联、功率驱动三大方向并进.9 2.1 信号感知：进军汽车电子市场.9 2.1.1 市场规模受益于 MEMS 应用扩大.9 2.1.2 深耕压力传感，布局磁传感.9 2.2 系统互联：“隔离+”芯片市场.12 2.2.1 市场概况.12 2.2.2 隔离类芯片广泛应用于新能源汽车领域.14 2.2.3 通信、工控推动隔离与接口芯片需求增长.16 2.2.4 国产替代带来市场机遇，公司在手订单充足.17 2.3 功率驱动：围绕车用照明、马达驱动.18 3.募投项目加码信号链及车规级产品，完善产品布局.18 4.盈利预测及投资评级.19 5.风险提示.21 财务报表分析和预测.22 公

10、司研究纳芯微（688052）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 纳芯微产品覆盖信号感知、系统互联、功率驱动三大领域.5 图 2 纳芯微产品发展时间线.6 图 3 纳芯微 2017-2022H1 营收及增速.7 图 4 纳芯微 2017-2022H1 归母净利润及增速.7 图 5 隔离与接口、驱动与采样芯片业务营收占比快速提升.7 图 6 各项主营业务毛利率接近.7 图 7 可比公司毛利率对比.7 图 8 纳芯微 2021 年 1-6 月供应商采购情况.8 图 9 纳芯微研发费用快速增长.9 图 10 2016-2022 年中国 MEMS 传感器市场规模.9 图 1

11、1 2019 年中国 MEMS 市场产品结构.9 图 12 2020 年纳芯微信号感知芯片营收按下游拆分.10 图 13 纳芯微传感器信号调理专用电路.10 图 14 数字隔离芯片信号处理.12 图 15 2016 年数字隔离芯片下游应用.13 图 16 2026 年数字隔离芯片下游应用预测.13 图 17 数字隔离器件在 EV/HEV 中使用情况.15 图 18 隔离器件在新能源动力总成系统中的使用情况.15 图 19 各地区 xEV 渗透率.16 图 20 2020-2025 年中国 5G 基站数量及市场空间预测.16 图 21 工控市场对于隔离芯片需求.17 公司研究纳芯微（688052

12、）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 纳芯微各类芯片产品参数.8 表 2 纳芯微在燃油汽车领域的应用.11 表 3 纳芯微 MEMS 压力传感器研发过程.11 表 4 集成式传感器芯片主要厂商对比.11 表 5 纳芯微磁传感器芯片系列.12 表 6 纳芯微隔离接口芯片应用场合.13 表 7 三种隔离技术对比.14 表 8 纳芯微与全球龙头公司在隔离芯片技术对比.14 表 9 纳芯微在新能源汽车领域的应用.17 表 10 纳芯微在新能源汽车领域的应用.18 表 11 公司驱动及采样的在研产品.18 表 12 纳芯微募集资金投资项目.19 表 13 纳芯微研发中心建设

13、项目.19 表 14 纳芯微整体分业务预测.20 表 15 可比公司盈利预测与估值表.20 表 16 纳芯微：自由现金流 DCF 估值.21 表 17 每股价值对永续增长率与 WACC 的敏感度分析（元/股）.21 公司研究纳芯微（688052）5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.国产隔离芯片龙头国产隔离芯片龙头，三大产品线助推业绩快速成长三大产品线助推业绩快速成长 1.1 创始团队名校毕业创始团队名校毕业，来自全球模拟芯片大厂来自全球模拟芯片大厂 纳芯微成立于 2013 年，成立初期专注于消费电子领域传感器信号调理 ASIC 芯片的研发，此后公司向前后端拓展并推出了集成式传感器芯

14、片、隔离与接口芯片以及驱动与采样芯片，形成了信号感知、系统互联与功率驱动的产品布局。2022 年上半年公司实现营收 7.94 亿元，同比增长 132.96%，实现归母净利润 1.95 亿元，同比增长 116.50%。图图1 纳芯微产品覆盖信号感知、系统互联、功率驱动三大领域纳芯微产品覆盖信号感知、系统互联、功率驱动三大领域 资料来源：纳芯微招股说明书，海通证券研究所 纳芯微创始团队拥有多年半导体经验，曾任职半导体大厂。纳芯微创始团队拥有多年半导体经验，曾任职半导体大厂。公司的创始团队及实际控制人王升杨、盛云、王一峰，王升杨、王一峰毕业于北京大学，盛云毕业于复旦大学，王升杨在 2009 年 6

15、月至 2012 年 3 月担任亚德诺半导体技术（上海）有限公司设计工程师，盛云在 2008 年 6 月至 2011 年 9 月担任亚德诺半导体技术（上海）有限公司高级工程师。表表 1 纳芯微纳芯微 2022 年半年报前十名股东持股情况年半年报前十名股东持股情况 股东名称股东名称 期末持股数量期末持股数量 比例比例（%）股东性质股东性质 王升杨 11062800 10.95 境内自然人 盛云 10308600 10.20 境内自然人 国润瑞祺 8627445 8.54 其他 瑞矽咨询 4662000 4.61 其他 王一峰 3868200 3.83 境内自然人 慧悦成长 3818700 3.78

16、 其他 纳芯壹号 2773800 2.74 其他 上云传感 2653200 2.63 其他 物联网二期基金 2250000 2.23 其他 苏州华业 2250000 2.23 其他 资料来源：2022 年半年报，海通证券研究所 1.2 信号调理芯片起家信号调理芯片起家，布局隔离芯片全产业链布局隔离芯片全产业链 公司的传感器信号调理 ASIC 芯片现已能覆盖压力传感器、硅麦克风、加速度传感 公司研究纳芯微（688052）6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 器、电流传感器、红外传感器等多种品类；集成式传感器芯片中的压力传感器芯片可覆盖从微压到中高压的全量程。此外，公司可提供包括标准数字隔离

17、、隔离接口、隔离电源、隔离驱动和隔离采样在内的多品类数字隔离芯片产品。公司围绕应用场景建立了丰富的产品品类，具有从消费级、工业级到车规级的产品覆盖能力。图图2 纳芯微产品发展时间线纳芯微产品发展时间线 资料来源：纳芯微招股说明书，海通证券研究所 初创期（2013 年-2015 年）：公司于 2013 年成立，在成立初期专注于消费电子领域传感器信号调理 ASIC 芯片的开发，于当年推出三轴加速度传感器信号调理 ASIC 芯片，并于 2014 年推出压力传感器信号调理 ASIC 芯片和电流传感器信号调理 ASIC 芯片。2015 年底之前，公司产品主要为应用于消费电子领域的传感器信号调理 ASIC

18、 芯片。拓展期（2016 年-2017 年）：2016 年，公司开始向工业及汽车领域发展，并于同年推出面向工业控制领域以及符合 AEC-Q100 标准且面向汽车前装市场的压力传感器信号调理 ASIC 芯片。同年，公司也推出了硅麦克风和红外传感器信号调理 ASIC 芯片，进一步扩充了产品品类。为了进一步扩展公司产品在汽车中高压压力传感器领域的应用，公司入股陶瓷电容压力传感器敏感元件生产商襄阳臻芯，并于 2017 年合作推出面向中高压压力传感器市场的陶瓷电容压力传感器核心器件级解决方案。快速上升期（2018 年-至今）。2018 年以来，公司积极扩展产品品类，先后开发了隔离与接口芯片、驱动与采样芯

19、片、集成式传感器芯片等多类产品。公司于 2018 年推出了标准数字隔离芯片与隔离接口芯片，并于 2020 年成功推出集成电源的数字隔离芯片、隔离驱动芯片以及隔离采样芯片，实现了对数字隔离领域产品的多品类覆盖。另外，公司于 2018 年进一步拓展了传感器信号调理 ASIC 芯片的品类，推出了红外传感器信号调理 ASIC 芯片，并于同年推出集成式温度传感器芯片、集成式压力传感器芯片。1.3 产品产品放量带动营收放量带动营收、利润高增利润高增 纳芯微营收及归母净利润保持快速增长。纳芯微营收及归母净利润保持快速增长。2018 年以来，公司积极扩展产品品类，先后开发了隔离与接口芯片、驱动与采样芯片、集成

20、式传感器芯片等多类产品。2020年公司在标准数字隔离芯片与隔离接口芯片的基础上推出了集成电源的数字隔离芯片、隔离驱动芯片以及隔离采样芯片，实现了对数字隔离领域的多品类覆盖。受益于国产化替代机遇以及信息通讯领域需求的大幅增长，同时公司陆续向信息通讯行业一线客户实现批量供货，迎来了业务快速上升期。公司研究纳芯微（688052）7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图3 纳芯微纳芯微 2017-2022H1 营收及增速营收及增速 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图4 纳芯微纳芯微 2017-2022H1 归母净利润及增速归母净利润及增速 资料来源：Wind，海通证券研究所 分业务看，隔

21、离与接口芯片、驱动与采样芯片占比快速提升。2018-2021 年，隔离与接口芯片营收占比分别为 2.0%/34.9%/44.1%/43.1%，驱动与采样芯片营收占比分别为0.0%/0.0%/0.4%/30.6%，信号感知芯片营收占比分别为90.5%/64.3%/53.6%/25.9%。2018-2021 年，公司隔离与接口芯片较高的毛利率水平抵消了信号感知芯片毛利率下降对主营业务毛利率的影响。此外，公司驱动与采样芯片在推出并面向市场初期具有竞争优势，毛利率相对较高。图图5 隔离与接口、驱动与采样芯片业务营收占比快速提升隔离与接口、驱动与采样芯片业务营收占比快速提升 资料来源：Wind，海通证券

22、研究所 图图6 各项主营业务毛利率接各项主营业务毛利率接近近 资料来源：Wind，海通证券研究所 纳芯微毛利率较高。纳芯微毛利率较高。主要由于公司所处的信息通讯、工业控制、汽车电子等领域进入门槛较高，具有先入优势的企业议价能力较强，往往能够在一段时间内维持较高的毛利率水平，使得公司的综合毛利率水平相对较高，同时公司的芯片产品具有高集成度的特点。2021 年后随着产品出货量的提升，竞争对手的出现以及进一步开拓市场的需要，产品的单价会逐渐降低，公司毛利率出现一定的下滑，但仍然维持在 50%以上。图图7 可比公司毛利率对比可比公司毛利率对比 资料来源：Wind，海通证券研究所 公司研究纳芯微（688

23、052）8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.4 供应链合作稳定供应链合作稳定，积累优质客户资源，积累优质客户资源 公司采用 Fabless 模式，晶圆主要通过 Dongbu HiTek、中芯国际、台积电等晶圆制造商代工。截止 2021 年 10 月 21 日，纳芯微车规级晶圆的生产主要委托 Dongbu Hitek、中芯国际代工，经过多年的合作，公司与 Dongbu Hitek、中芯国际形成了稳定的合作关系。在芯片封装及测试方面，公司与日月光、长电科技等封装测试厂商深度合作多年，已形成了稳定的封装测试工艺，并购入了专用测试设备交由部分测试厂商进行芯片测试，绑定了专属产能。同时公司凭

24、借过硬的技术研发实力以及优秀的产品口碑，纳芯微取得了包括客户 A、中兴通讯、汇川技术、霍尼韦尔、智芯微、南瑞继保、英威腾、阳光电源、韦尔股份在内的众多行业龙头标杆客户的认可。图图8 纳芯微纳芯微 2021 年年 1-6 月供应商采购情况月供应商采购情况 资料来源：纳芯微招股说明书，海通证券研究所 纳芯微主要采用 8 英寸、0.18 微米制程的晶圆，公司主要采用基于 CMOS 工艺演进而来的 Mixed-Signal 和 BCD 两种晶圆工艺。表表 2 纳芯微各类芯片产品参数纳芯微各类芯片产品参数 一级分类一级分类 二级分类二级分类 晶圆工艺晶圆工艺 晶圆晶圆制程制程 晶圆尺寸晶圆尺寸 光罩层数

25、光罩层数 信号感知芯片 传感器信号调理 ASIC 芯片 Mixed-Signal 0.18m、0.153m 8 英寸 17 至 26 层为主 集成式传感器芯片 Mixed-Signal、MEMS 为主 0.18m 隔离与接口芯片 数字隔离芯片 BCD 0.18m 8 英寸 26 至 30 层为主 接口芯片 驱动与采样芯片 驱动芯片 0.18m 8 英寸 25 至 37 层为主 采样芯片 资料来源：2021 年 8 月 16 日纳芯微发行人及保荐机构回复，海通证券研究所 1.5 研发费用快速增长研发费用快速增长，股权激励彰显长期增长股权激励彰显长期增长信信心心 截至 2022 年 6 月 30

26、日，公司共有员工 488 人，其中研发人员 241 人，研发人员中硕士以上学历人数占比为 59.33%。我们认为持续较高的研发投入是公司保持技术水平的创新、提升公司未来持续盈利能力和市场竞争力的基础，随着研发费用的增长、新产品的推出，公司营收及利润有望同步增长。公司建立了长效的员工股权激励机制，在上市前公司已经实施了三次股权激励计划，报告期内公司制定了 2022 年限制性股票激励计划，通过实施第二类限制性股票激励计划，完成了 277.07 万股限制性股票首次授予，增强了团队的凝聚力。持续的股权激励计划可以有效地将公司利益与员工个人利益结合绑定，充分调动员工积极性，共同关注公司长远发展。公司研究

27、纳芯微（688052）9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图9 纳芯微研发费用快速增长纳芯微研发费用快速增长 资料来源：Wind，海通证券研究所 2.信号信号感知感知、系统互联系统互联、功率驱动三大方向并进功率驱动三大方向并进 2.1 信号感知：进军汽车电子市场信号感知：进军汽车电子市场 2.1.1 市场规模受益于市场规模受益于 MEMS 应用扩大应用扩大 信号调理信号调理 ASIC 芯片市场规模随着芯片市场规模随着 MEMS 传感器的发展而逐年扩张。传感器的发展而逐年扩张。根据公司招股说明书援引赛迪顾问的数据，2016 年中国 MEMS 传感器的市场规模为 363.3 亿元，201

28、9年市场规模增长至 597.8 亿元，赛迪顾问预计 2022 年市场规模将增长至 1008.4 亿元。信号调理 ASIC 芯片作为传感器信号放大、转换、校准等处理的重要元件，其市场规模也随着 MEMS 传感器的发展而逐年扩张。除了消费电子市场外，随着工业自动化进程的推进以及汽车性能的提升，我们认为 MEMS 传感器在工业、汽车市场的应用规模将进一步扩大。图图10 2016-2022 年中国年中国 MEMS 传感器市场规模传感器市场规模 资料来源：纳芯微招股说明书，赛迪顾问 2020 中国 MEMS 制造白皮书，海通证券研究所 图图11 2019 年中国年中国 MEMS 市场产品结构市场产品结构

29、 资料来源：纳芯微招股说明书，赛迪顾问 2020 中国 MEMS 制造白皮书，海通证券研究所 2.1.2 深耕压力传感，布局磁传感深耕压力传感，布局磁传感 在信号感知芯片方向，公司是国内专业从事各式传感器信号调理 ASIC 芯片开发的企业，现已能覆盖压力传感器、硅麦克风、加速度传感器、电流传感器、红外传感器等多品类信号调理 ASIC 芯片产品。围绕压力传感器领域，公司满足 AEC-Q100 标准的车规级信号调理 ASIC 芯片已在汽车前装市场批量出货，同时公司能够提供从微压到中高压的全量程压力传感器芯片产品。按下游拆分，2020 年纳芯微信号感知芯片营收有54.32%来自消费电子，工业控制、汽

30、车电子、信息通讯分别占比 23.07%/22.58%/0.03%。公司研究纳芯微（688052）10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图12 2020 年纳芯微信号感知年纳芯微信号感知芯片营收按下游拆分芯片营收按下游拆分 资料来源：2021 年 8 月 16 日纳芯微发行人及保荐机构回复，海通证券研究所 公司的传感器信号调理 ASIC 芯片将自主设计的各个电路模块集成至一颗芯片中，能够实现传感器信号的采样、放大、模数转换、传感器校准、温度补偿及输出信号调整等多项功能，性能和成本都得到了大幅优化，是传感器系统的核心部件。公司在汽车电子领域的压力传感器信号调理 ASIC 芯片已在汽车前装

31、市场批量出货，成功导入了东风汽车、上汽大通、上汽大众、云内动力、森萨塔等头部厂商的合格供应商体系。图图13 纳芯微传感器信号调理专用电路纳芯微传感器信号调理专用电路 资料来源：纳芯微招股说明书，海通证券研究所 在燃油汽车领域，纳芯微信号感知芯片产品主要应用于发动机进气压力、空调压力系统。其中压力传感器信号调理 ASIC 芯片已在汽车前装市场批量出货。此外，由陶瓷电容压力传感器敏感元件和压力传感器信号调理 ASIC 芯片构成的中高量程压力传感器核心器件已在东风汽车、上汽大通、云内动力批量装车。公司研究纳芯微（688052）11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 3 纳芯微在燃油汽车领

32、域的应用纳芯微在燃油汽车领域的应用 类别类别 代表代表型号型号 产品功能产品功能 压力传感器信号调理压力传感器信号调理 ASIC 芯片芯片 NSA926X 系列 NSC926X 系列 应用于燃油车进气压力系统，在传感器敏感元件感测信号后，对其进行调理并向汽车电子控制器输出准确的信号，以精确测量进入发动机空气量的大小 集成式压力传感器芯片集成式压力传感器芯片 NSPAS1 陶瓷电容压力传感器敏感元件陶瓷电容压力传感器敏感元件 D20150TN D20100TN 与压力传感器信号调理 ASIC 芯片搭配，在汽车空调压力系统中进行压力信号的测量与调理，以监测压缩机工作情况，实现控制散热器风扇、压缩机

33、以及检测制冷剂泄漏的功能 资料来源：2021 年 10 月 25 日纳芯微发行人及保荐机构关于审核中心意见落实函的回复，海通证券研究所 对于汽车电子领域，纳芯微的传感器信号调理 ASIC 芯片客户主要为传感器模组厂商，下游厂商一般不具备 MEMS 芯片的设计能力。因此，在向纳芯微采购传感器信号调理 ASIC 芯片后，该领域客户还需要外购 MEMS 芯片以生产具有完整功能的传感器。因此，为满足国产化替代的潜在需求以及进入具有较大市场空间的汽车级传感器芯片市场，纳芯微基于多年的信号调理 ASIC 芯片应用经验向下游进行扩展，在原来信号调理 ASIC 芯片基础上，研发 MEMS 芯片，为客户提供集成

34、式 MEMS 压力传感器方案，形成更加丰富的产品组合。表表 4 纳芯微纳芯微 MEMS 压力传感器研发过程压力传感器研发过程 研发阶段研发阶段 主主要研发内容要研发内容 2018 年度（1）研市场需求及工艺平台，最终选定 X-FAB 作为工艺开发平台（2）基于 X-FAB 平台，开发绝压 MEMS 芯片并完成首次流片（3）完成集成式 MEMS 压力传感器的封装设计 2019 年度（1）完成不同量程绝压 MEMS 芯片的流片（2）完成差压 MEMS 芯片的设计与流片（3）搭建评估验证平台及自动化标定系统 2020 年度（1）完成微差压 MEMS 芯片的设计与流片（2）基于 AEC-Q103 标准

35、要求，搭建可靠性试验平台，完成 MEMS 芯片的可靠性试验验证（3）完成车规级集成式 MEMS 压力传感器封装工艺的开发导入 资料来源：2021 年 10 月 21 日纳芯微发行人及保荐机构关于第二轮审核问询函的回复(2021 年半年度财务数据更新版)，海通证券研究所 纳芯微集成式温度传感器已应用于九阳股份、传音控股、鱼跃医疗的产品中。此外，公司能够提供从微压到中高压的全量程压力传感器芯片，已应用于工业控制、汽车电子领域的不同场景中。表表 5 集成式传感器芯片主要厂商对比集成式传感器芯片主要厂商对比 集成式压力传感器芯片集成式压力传感器芯片 公司名称公司名称 产品结构产品结构 产品认证产品认证

36、 技术路径技术路径 应用领域应用领域 NXP 表压/差压传感器芯片、绝压传感器芯片 部分产品符合AECQ100可靠性测试标准 MEMS 压阻技术、MEMS电容传感技术 医疗、消费电子、工业、汽车等 Infineon 绝压传感器芯片 部分产品符合AECQ100可靠性测试标准 MEMS 电容传感技术 消费、工业、汽车等 Melexis 表压/差压传感器芯片、绝压传感器芯片 部分产品符合AECQ100可靠性测试标准 MEMS 压阻技术 工业、汽车等 纳芯微纳芯微 表压/差压传感器芯片、绝压传感器芯片 部分产品符合AECQ100/103 可靠性测试标准 MEMS 压阻技术 工业、汽车、消费电子等 集成

37、式温度传感器芯片集成式温度传感器芯片 TI 温度传感器、温度开关、热敏电阻-CMOS 数字工艺 汽车、医疗、工业、消费电子等 MAXIM 温度传感器、温度开关 临床级温度传感器：ASTM E1112 CMOS 数字工艺 医疗、工业、数据中心等 纳芯微纳芯微 温度传感器-CMOS 数字工艺 工业、消费电子等 资料来源：2021 年 8 月 16 日纳芯微发行人及保荐机构回复，海通证券研究所 根据公司 2022 年 8 月 27 日投资者关系活动记录表，公司新规划的传感器主要是集 公司研究纳芯微（688052）12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 中在磁的方向上，磁电流传感器已经实现量产，

38、未来在磁的方向上还在规划比如角度、转速、线性、开关类传感器，也是围绕车和能源类场景。2022 年上半年公司磁角度传感器 NSM301X 系列量产出货，同时公司新增了磁传感器相关的核心技术。表表 6 纳芯微磁传感器芯片系列纳芯微磁传感器芯片系列 类别类别 代表代表型号型号 产品功能产品功能 磁传感器芯片磁传感器芯片 NSM201X 系列 NSM302X 系列 该系列产品主要基于霍尔效应原理的磁传感器。NSM201X 系列集成路径霍尔效应电流传感器芯片采用集成的高隔离电流传感器解决方案。用于汽车、工业、商业和通信系统中的交流或直流电流检测NSM301X 系列是一种霍尔效应旋转角度传感器。基于自有专

39、利的平面四盘霍尔原理，在轴测量 360旋转角度。适用于油门踏板角度传感器、阀门旋转角度测量等应用 资料来源：纳芯微 2022 年半年报，海通证券研究所 2.2 系统互联：“隔离系统互联：“隔离+”芯片市场”芯片市场 2.2.1 市场概况市场概况 根据美信半导体公众号，隔离的意义是在两个切断电气连接的系统间传输信号。在一个电气系统中，采用隔离技术的目的有两方面：1，防止高压系统，或者浪涌电流导致人或设备受伤害。2，避免系统间通过地回路注入的干扰，以确保系统的精确测量，特别是对模拟信号的调理。对隔离进行分类可以按功能性隔离与基本隔离。功能性隔离指使设备正常运行所需要的绝缘；基本隔离则是提供基本电机

40、保护的绝缘。图图14 数字隔离芯片信号处理数字隔离芯片信号处理 资料来源：纳芯微招股说明书，海通证券研究所 从下游应用来看，数字隔离芯片主要应用于信息通讯、电力自动化、工厂自动化、工业测量、汽车车体通讯、仪器仪表和航天航空等产品及领域。此外，带隔离驱动的电机在工业领域使用增加、工业物联网对隔离接口的需求和汽车电气化对安规需求提升等因素，进一步促进了数字隔离类芯片市场的发展。根据公司招股说明书援引 Markets and Markets 的数据，2020 年数字隔离类芯片在工业领域上使用最多，占比达 28.58%，其次是汽车电子行业，占比达 16.84%，通信领域位居第三，占比达 14.11%。

41、未来随着工业自动化和汽车电气化进程的推进，根据公司招股说明书援引 Markets and Markets 的统计，与 2020 年相比，2026 年工业领域、汽车电子领域和通信领域在数字隔离类芯片的市场占比将分别稳定在 28.80%、16.79%和 14.31%。公司研究纳芯微（688052）13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图15 2016 年数字隔离年数字隔离芯片下游应用芯片下游应用 资料来源：纳芯微招股说明书，Markets and Markets，海通证券研究所 图图16 2026 年数字隔离芯片年数字隔离芯片下游应用预测下游应用预测 资料来源：纳芯微招股说明书，Mark

42、ets and Markets，海通证券研究所 根据公司招股说明书，数字隔离芯片可分为标准数字隔离芯片、隔离电源芯片、隔离接口芯片、隔离驱动芯片、隔离采样芯片。隔离电源芯片：隔离电源芯片：根据骊微电子，隔离电源是指输入和输出通过电源隔离芯片实现电气连接，由于没有和大地连接，所以不会发生触电危险。因此在有安全要求的场合，如需接市电的 ACDC、医疗用电源等，为保证人身安全，必须通过电源隔离芯片来隔离电源。隔离接口芯片：隔离接口芯片：根据纳芯微官网，隔离接口主要包括隔离 485、CAN、I2C。表表 7 纳芯微隔离接口芯片应用场合纳芯微隔离接口芯片应用场合 隔离接口芯片分类隔离接口芯片分类 应用场

43、合应用场合 隔离 RS-485 收发器 工业自动化、智能电表水表、安防监控、光伏逆变、隔离 485 通讯 CAN 收发器 工业自动化控制、通信、隔离式 CAN 总线 I2C 隔离器 I2C 电平转换、隔离 I2C、PMBus、SMBus 接口应用、以太网供应（PoE）、电机控制、电源系统 资料来源：纳芯微隔离接口驱动采样芯片选型手册，海通证券研究所 隔离驱动芯片：隔离驱动芯片：隔离驱动芯片可以分为半桥驱动和单管驱动。在 5G 通信、数据中心、工业电源、充电桩和车载电源等应用中，小型化、轻量化要求功率器件具备更高的开关频率、更小的死区时间，而系统复杂化与高压应用则对隔离器件的可靠性提出了更高要求

44、。根据纳芯微官网，工业电机驱动一般分为两大部分，一是接口部分，二是控制和功率部分。纳芯微工业电机解决方案是围绕整个系统的接口以及控制而成的综合性解决方案。比如功率类，对于 IPM 亦或是 IGBT，纳芯微都有对应的解决方案。纳芯微的隔离驱动产品可以帮助客户实现光耦与数字隔离芯片的无缝切换，且可与市场上同类主流产品 pin to pin 兼容。隔离采样芯片：隔离采样芯片：隔离采样芯片包括隔离 ADC、隔离电流放大器、隔离电压放大器、隔离误差放大器等。在工业和汽车应用的高压电流电压检测中，通常采用隔离运放或调制器来进行电气隔离采样。隔离采样芯片广泛适用于工业控制、光伏逆变、UPS 电源、车载充电器

45、、充电桩等应用中。光耦逐渐被数字隔离芯片替代。光耦逐渐被数字隔离芯片替代。从技术路线上来说，隔离器件可以分为光耦和数字隔离芯片两种。同时数字隔离芯片又可以分为磁耦合和电容耦合。数字隔离芯片相比传统光耦具有小尺寸、高速度、低功耗、温度范围更广的优点。近年来随着 CMOS 工艺的发展，容耦隔离、磁耦隔离和巨磁阻隔离开始逐渐替代光耦隔离市场。公司研究纳芯微（688052）14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 8 三种隔离技术对比三种隔离技术对比 指标指标 光耦光耦 数字隔离数字隔离 磁耦磁耦 容耦容耦 传输信号传输信号 光信号 磁场信号 电场信号 材料材料 Polyimide Poly

46、imide SiO2 耐压能力耐压能力 耐压高 耐压高 耐压高 数据传输能力数据传输能力 传输速度慢 传输速度快 传输速度快 集成度集成度 集成度差 集成度高 集成度高 温度范围温度范围 温度范围受限 温度范围宽 温度范围宽 资料来源：纳芯微招股说明书，海通证券研究所 公司隔离与接口芯片采用电容耦合隔离技术，产品多应用于通信、工业、汽车等行公司隔离与接口芯片采用电容耦合隔离技术，产品多应用于通信、工业、汽车等行业。业。截止 2021 年 10 月，除接口芯片所支持的协议数量少于竞争对手外，纳芯微拥有较 为齐全的产品结构。在产品认证方面，由于 ADI 产品目标市场遍布全球各地区，因此其获取的安规

47、认证最为齐全。表表 9 纳芯微与全球龙头公司在隔离芯片技术对比纳芯微与全球龙头公司在隔离芯片技术对比 公司名称公司名称 产品结构产品结构 技术路径技术路径 应用领域应用领域 ADI 标准数字隔离、隔离电源、隔离接口（支持 8 种协议）、非隔离接口（支持20 余种协议）芯片等 电磁耦合、隔离技术 通信、工业、汽车、医疗 TI 标准数字隔离、隔离电源、隔离接口（支持 4 种协议）、非隔离接口（支持20 余种协议）芯片等 电容耦合、隔离技术 通信、工业 Silicon Labs 标准数字隔离、隔离电源、隔离接口、非隔离接口（支持 10 余种协议）芯片等 电容耦合、隔离技术 通信、工业、汽车 纳芯微纳

48、芯微 标准数字隔离、隔离电源、隔离接口（支持 3 种协议）、非隔离接口（支持I2C 等协议）电容耦合、隔离技术 通信、工业、汽车 资料来源：2021 年 10 月 25 日纳芯微发行人及保荐机构关于审核中心意见落实函的回复，海通证券研究所 2.2.2 隔离类芯片广泛应用于新能源汽车领域隔离类芯片广泛应用于新能源汽车领域 数字隔离芯片重点应用于数字隔离芯片重点应用于 OBC/DCDC 汽车电源、汽车电源、Traction Inverter/MCU 主电机主电机驱动、驱动、BMS 电池管理。电池管理。由于新能源汽车需要进行高低压电流转换，出于安全需求，数字隔离类芯片广泛地应用于新能源汽车各类高瓦数

49、功率电子设备中。以电机驱动为例，电控单元（ECU）和电机控制器之间的 CAN 通讯需要隔离接口芯片，功率管和控制器之间需要隔离栅极驱动器，电机驱动的电流采样需要隔离 ADC/隔离运放。因此，新能源汽车催生了多种数字隔离类芯片产品的需求。公司研究纳芯微（688052）15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图17 数字隔离器件在数字隔离器件在 EV/HEV 中使用情况中使用情况 资料来源：纳芯微官网-新能源汽车解决方案，海通证券研究所 在系统级别，当被视为黑盒时，动力总成系统有三个半导体器件：数字控制器（微控制器）、隔离式栅极驱动器和功率半导体。动力总成系统架构需要有隔离式栅极驱动器才能

50、高效地驱动电源开关。隔离式栅极驱动器从控制器将脉宽调制信号转换为选通脉冲，从而实现电源开关打开或关闭。由于存在与电池相关的高电压，因此必须在控制器（初级侧）和电源开关（次级侧）之间进行电隔离。隔离式栅极驱动器无需使用脉冲变压器或外部分立式隔离器，因而可减小 PCB 空间、降低车辆成本和重量。图图18 隔离器件在新能源动力总成系统中的使用情况隔离器件在新能源动力总成系统中的使用情况 资料来源：纳芯微官网-汽车电子解决方案，海通证券研究所 新能源汽车渗透率持续提升。根据英飞凌 FY22Q3 投资者演示，全球 xEV（PHEV+BEV）渗透率在 2022Q2 达到了 12.4%，中国、欧盟 xEV

51、渗透率均高于全球平均渗透率，分别达到了 26.5%和 15.8%。根据纳芯微发行人及保荐机构关于第二轮审核问询函的回复(2021 年半年度财务数据更新版)援引 Infineon 的数据，2018 年平均一辆传统燃油车动力传动系统功率半导体器件价值量 17 美元，插电式混合动力汽车为 317 美元，是传统燃油车的 18 倍。基本每个功率器件在与控制器进行通信时，都需要驱动芯片作为接口；另外新能源汽车电气系统涉及到 400V 及以上的电压，还需要隔离器件来保护人体及低压域电子系统的安全。因此，新能源汽车功率半导体耗用量的提升带动了隔离驱动芯片的应用。公司研究纳芯微（688052）16 请务必阅读正

52、文之后的信息披露和法律声明 图图19 各地区各地区 xEV 渗透率渗透率 资料来源：英飞凌 FY2022Q3 Investor presentation，海通证券研究所 根据纳芯微在发行人及保荐机构关于第二轮审核问询函的回复(2021 年半年度财务数据更新版)的测算，每台新能源汽车使用数字隔离类芯片的数量约为 35 颗，价值约为 200-300 元，其中每台新能源汽车使用隔离驱动芯片的数量约为 20 颗，价值约为 150 元。国内新能源汽车的持续增量将带动数字隔离类芯片的需求大幅增长。2.2.3 通信、工控推动隔离与接口芯片需求增长通信、工控推动隔离与接口芯片需求增长 随着 5G 时代的来临，

53、原有基站改造和新基站建设为信息通讯行业带来了巨大市场需求，同时激发出通信终端设备的市场需求。根据公司发行人及保荐机构关于第二轮审核问询函的回复援引国家工信部发布的2020 年通信业统计公报，2020 年，全国移动通信基站总数达 931 万个，全年净增 90 万个。其中 4G 基站总数达到 575 万个，城镇地区实现深度覆盖。5G 网络建设稳步推进，按照适度超前原则，新建 5G 基站超60 万个，全部已开通 5G 基站超过 71.8 万个，其中中国电信和中国联通共建共享 5G 基站超 33 万个，5G 网络已覆盖全国地级以上城市及重点县市。纳芯微的隔离与接口芯片可广泛应用于通讯基站及其配套设施的

54、电源模块中，在原有基站改造和新基站建设的双重影响下，信息通讯行业内厂商对公司的隔离与接口芯片的需求大幅增长。图图20 2020-2025 年中国年中国 5G 基站数量及市场空间预测基站数量及市场空间预测 资料来源：纳芯微招股说明书，前瞻产业研究院，海通证券研究所 在工业控制领域，隔离与接口芯片产品通常用于工业 BMS、智能电网等领域中，来消除噪声并保护器件（或人）免受高电压的危害，并实现数字信号和开关量信号的传输。完善的系统隔离解决方案能够保证 BMS 高效、可靠、安全地运行，根据 Market Watch的市场报告数据，2019 年全球 BMS 市场收入为 90.26 亿美元，预计该市场 2

55、020-2025年复合年增长率为 6.0%，于 2025 年达到 128.05 亿美元。BMS 市场规模的增长带动了下游客户对公司隔离与接口芯片需求的增长。在智能电网市场，根据国家电网社会责任书的数据，2018 年至 2020 年国家电网公司智能电网投资额分别为 4,889 亿元、4,473 公司研究纳芯微（688052）17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 亿元和 4605 亿元，保持了较高的增长水平。随着电网智能化进程的推进，应用隔离与接口芯片的终端设备数量的需求量不断增长，从而带动了公司隔离与接口芯片的销售增长。图图21 工控市场对于隔离芯片需求工控市场对于隔离芯片需求 资料来源

56、：纳芯微招股说明书，海通证券研究所 2.2.4 国产替代带来市场机遇，公司在手订单充足国产替代带来市场机遇，公司在手订单充足 在公司推出相关产品前，隔离与接口芯片领域主要由 ADI、TI、Silicon Labs 等欧美厂商主导，国内没有供应商能够提供同等性能且满足客户 A、中兴通讯等国内一线厂商需求的产品并实现批量供货。在对公司隔离与接口芯片验证通过后，客户 A、中兴通讯等国内一线厂商在其现有通信电源、服务器电源等产品领域使用纳芯微相关芯片，对欧美厂商同类产品进行替代，批量采购带动了纳芯微隔离与接口芯片销售收入的快速增长。2018 年公司推出隔离与接口芯片等产品，陆续向信息通讯行业一线客户实

57、现批量供货，迎来了业务快速上升期。根据 Markets and Markets 的数据，公司数字隔离类芯片2020 年全球市场占有率为 5.12%。在新能源汽车领域，纳芯微的驱动与采样芯片主要应用于三电系统、热管理系统，纳芯微的驱动与采样芯片已在比亚迪、五菱汽车、长城汽车、一汽集团、宁德时代实现批量装车，并成功进入联合汽车电子等厂商的新能源汽车供应体系。表表 10 纳芯微在新能源汽车领域的应用纳芯微在新能源汽车领域的应用 类别类别 代表代表型号型号 产品功能产品功能 标准数字隔离芯片标准数字隔离芯片 NSi81XX 系列 NSi82XX 系列 该产品具有原副边电气隔离功能，用于新能源汽车三电系

58、统中 MCU与 MCU 之间、MCU 与系统内其他单元之间及 MCU 与外部系统之间通信的电气隔离 隔离接口芯片隔离接口芯片 NSi1050 集成电气隔离与通信功能，用于BMS 系统及热管理系统对外的隔离通信。例如，可实现 BMS 系统与 ECU 之间的通信，以实现对电池充放电的管理及对电池状态的检测 资料来源：2021 年 10 月 25 日纳芯微发行人及保荐机构关于审核中心意见落实函的回复，海通证券研究所 纳芯微作为 Fabless 经营模式下的公司，芯片设计公司需要提前与供应商进行产能排期，相应也需要与下游客户提前数月沟通预计需求，以便于协调产能和备货。因此，公司在手订单和客户预计需求情

59、况合计反映了公司预期销售情况。根据 2022 年 3 月 9日纳芯微的 发行人及保荐机构关于发行注册环节反馈意见落实函的回复，纳芯微客户下达的隔离与接口芯片在手订单合计约为 2.5 亿元（含税），主要客户提供的除在手订单外的未来几个月内的预计需求合计 0.7 亿元（含税），在手订单和客户预计需求充足，纳芯微隔离与接口芯片业绩增长具有可持续性。公司研究纳芯微（688052）18 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.3 功率驱动：围绕车用照明、马达驱动功率驱动：围绕车用照明、马达驱动 驱动芯片是用来驱动 MOSFET、IGBT、SiC、GaN 等功率器件的芯片，能够放大控制芯片（MCU）的

60、逻辑信号，包括放大电压幅度、增强电流输出能力，以实现快速开启和关断功率器件。隔离驱动芯片能够在驱动功率器件的同时，提供原副边电气隔离功能。采样芯片是一类实现高精度信号采集及传输的芯片，主要用于系统中电流、电压等模拟信号的监控。隔离采样芯片可在采样的基础上提供原副边电气隔离功能。表表 11 纳芯微在新能源汽车领域的应用纳芯微在新能源汽车领域的应用 类别类别 代表代表型号型号 产品功能产品功能 驱动芯片驱动芯片 NSi66XX 系列 集成电气隔离与功率驱动功能，用于新能源汽车三电系统及热管理系统中功率管和控制器间的信号隔离，并同时驱动功率管运作 采样芯片采样芯片 NSi13XX 系列 NSi12X

61、X 系列 NSi319X 系列 集成电气隔离与高精度信号采集和传输功能，用于新能源汽车三电系统电流和电压的检测，实现系统的闭环监测与控制功能 资料来源：纳芯微 2022 年半年报，海通证券研究所 非隔离驱动芯片方面，公司一方面围绕车照明相关的驱动产品，根据 2022 年 8 月27 日公司投资者交流活动记录表，公司已经发布了车尾灯的一通道、三通道产品，未来也将发布车前灯和车内照明的相关产品。另一方面公司围绕车身马达电机驱动类的产品，公司有着比较完整的产品布局。往后随着汽车的电子电气架构不断发生变化，马达驱动产品品类在不断增多。表表 12 公司驱动及采样的在研产品公司驱动及采样的在研产品 项目名

62、称项目名称 预计总投资规模预计总投资规模（万元）（万元）进展或阶段性进展或阶段性成果成果 拟达到目标拟达到目标 技术水平技术水平 具体应用前景具体应用前景 应用领域应用领域 高可靠性隔离栅极驱动器 2840.62 持续开发 开发符合工业和汽车标准的隔离栅极驱动芯片，主要包括光耦替代型隔离区，单通道隔离驱动，半桥/双通道隔离驱动芯片；光耦替代型驱动芯片目标是实现市场上主流光耦驱动的高性能，低成本替代；单通道隔离驱动和半桥/双通道驱动的目标是为电源，新能源车持续提供高可靠性，高性价比驱动芯片解决方案，随着应用需求持续升级迭代 国内领先；CMTI指标国际领先 主要应用于工业控制，电源，光伏，新能源汽

63、车 马达驱动芯片 研发 20818.83 持续开发 开发符合工业级和汽车级的马达驱动芯片，主要分为八路半桥预驱动器、单通道 H 桥马达驱动器、四路半桥马达驱动器。其中单通道 H 桥马达驱动器需要支持到 40V 的工作电压，驱动峰值电流达到 3.6A，开关导通阻抗在 0.565 欧姆。四路半桥马达驱动器需要支持 60V 的工作电压，每个通道电流能力达到 2.5A 的峰值电流，导通阻抗达到 0.4 欧姆。八路半桥预驱动器支持16bitSPI 控制，最大驱动电流在 60mA，有两路宽共模输入的电流放大器 国内领先 主要应用于工业控制，新能源汽车、车身电子等领域 LED 驱动芯片研发 7822.26

64、持续开发 研发符合 AECQ-100 标准的车规级线性 LED 驱动，支持 5V40V 宽输入范围，实现 LED 负载的全错误诊断和保护功能，完整覆盖汽车尾灯、日间行车灯、车内照明灯和车内氛围灯的应用 国际领先 主要应用于汽车电子领域 资料来源：纳芯微 2022 年半年报，海通证券研究所 3.募投项目加码信号链及车规级产品，完善产品布局募投项目加码信号链及车规级产品，完善产品布局 根据公司公告，公司 IPO 发行 2526.60 万股，募集资金主要用于信号链芯片开发及系统应用项目、研发中心建设项目以及补充流动资金项目，公司将分别投资4.39/0.89/2.22 亿元用于上述项目。其中在信号链芯

65、片开发及系统应用项目，纳芯微将围绕现有信号感知芯片、隔离与接口芯片、驱动与采样芯片三大产品方向，凭借公司已有的技术积累和客户资源，研发推出更多高性能、高品质的产品以满足市场需求，并实 公司研究纳芯微（688052）19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 现产业化，进一步提升公司在模拟芯片领域的核心竞争力。表表 13 纳芯微募集资金投资项目纳芯微募集资金投资项目 项目名称项目名称 项目总投资（万元）项目总投资（万元）建设期建设期 信号链芯片开发及系统应用项目信号链芯片开发及系统应用项目 43900 36 个月 研发中心建设项目研发中心建设项目 8900 36 个月 补充流动资金项目补充流动

66、资金项目 22200-资料来源：纳芯微招股说明书，海通证券研究所 在研发中心建设项目中，公司将重点针对车规级嵌入式电机控制芯片、车规级环境传感器芯片和带功能安全的隔离驱动芯片等产品进行研发。表表 14 纳芯微研发中心建设项目纳芯微研发中心建设项目 研发方向研发方向 研发内容研发内容 预期目标预期目标 车规级嵌入式电机控制芯片 拟研发集成 LIN 总线、高压供电、微控制单元（MCU）、电机驱动功率管于一体，针对于汽车BLDC/BCD、步进等多种电机控制的单芯片解决方案，主要应用于汽车的车身电动控制系统 产品符合 ISO26262 功能安全标准，达到 ASIL-B 等级，具有 1A 的电流驱动能力

67、，通过 AEC-Q100 Grade1 级测试认证，并实现商用 车规级环境传感器芯片 拟研发满足车规级要求的应用于含尾气成分的恶劣介质环境的进气压力传感器芯片、尾气压力传感器芯片，应用于驾驶舱系统的单芯片温湿度集成式传感器芯片、MEMS 热电堆传感器芯片等 压力传感器芯片满足 AEC-Q103标准，全温区精度1%；温湿度传感器芯片满足 AEC-Q100 标准，湿度精度3%RH，温度精度0.3；热电堆传感器芯片实现MEMS+ASIC 单芯片集成封装 带功能安全的隔离驱动芯片 拟研发带功能安全的隔离驱动，隔离耐压超过 5kVRMS，具备功率管保护功能，主要应用于新能源汽车的电驱系统 产品符合 IS

68、O26262 的功能安全标准，达到 ASIL-C 等级，具有 15A的电流驱动能力，通过 AEC-Q100 Grade1 级测试认证，并实现商用 资料来源：纳芯微招股说明书，海通证券研究所 4.盈利预测及投资评级盈利预测及投资评级 我们认为纳芯微作为国内领先的数字隔离芯片厂商，产品已覆盖模拟及混合信号芯片，截止招 2022 年半年报，公司已能提供 1100 余款可供销售的产品型号。广泛应用于汽车电子、工业控制、信息通讯和消费电子等领域。公司凭借过硬的车规级芯片开发能力和丰富的量产、品控经验，积极布局应用于汽车电子领域的芯片产品，已成功进入主流汽车供应链并实现批量装车。我们对公司主营业务进行如下

69、假设：假设假设 1：我们预计隔离与接口芯片 2022E-2024E 的营收同比增速为 90.00%、50.00%、40.00%，驱动与采样芯片2022E-2024E的营收同比增速为130.00%、60.00%、40.00%，信号感知芯片 2022E-2024E 的营收同比增速分别为 50.00%、50.00%、30.00%，定制服务 2022E-2024E 的营收同比增速分别为 5.00%、5.00%、5.00%，其他业务 2022E-2024E 的营收同比增速分别为 5.00%、5.00%、5.00%。假设假设 2：我们预计隔离与接口芯片 2022E-2024E 的毛利率速为 51.50%、

70、51.50%、51.00%，驱动与采样芯片 2022E-2024E 的毛利率为 51.50%、51.50%、51.00%，信号感知芯片 2022E-2024E 的毛利率分别为 51.50%、51.50%、51.50%，定制服务2022E-2024E 的毛利率分别为 60.00%、60.00%、60.00%，其他业务 2022E-2024E的毛利率分别为 60.00%、60.00%、60.00%。公司研究纳芯微（688052）20 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 15 纳芯微整体分业务预测纳芯微整体分业务预测 2021 2022E 2023E 2024E 合计 收入（百万元）862

71、.09 1651.02 2535.36 3497.88 Yoy 256.26%91.51%53.56%37.96%毛利率 53.50%51.52%51.51%51.10%隔离与接口芯片 收入（百万元）371.69 706.22 1059.33 1483.06 Yoy 247.96%90.00%50.00%40.00%毛利率 54.40%51.50%51.50%51.00%驱动与采样芯片 收入（百万元）263.66 606.42 970.27 1358.37 Yoy 28072.39%130.00%60.00%40.00%毛利率 53.54%51.50%51.50%51.00%信号感知芯片 收入

72、（百万元）222.91 334.37 501.55 652.01 Yoy 72.01%50.00%50.00%30.00%毛利率 51.68%51.50%51.50%51.50%定制服务 收入（百万元）2.74 2.88 3.02 3.17 Yoy-23.87%5.00%5.00%5.00%毛利率 74.92%60.00%60.00%60.00%其他业务 收入（百万元）1.09 1.15 1.20 1.26 Yoy 5.03%5.00%5.00%5.00%毛利率 55.43%60.00%60.00%60.00%资料来源：wind，海通证券研究所 1）PE 估值法。估值法。结合表 16，我们给予

73、公司 PE（2022E）6570 x，预计对应合理市值区间为 262.89 亿元-283.11 亿元，对应合理价值区间为 260.12 元/股-280.13元/股。表表 16 可比公司盈利预测与估值表可比公司盈利预测与估值表 代码 简称 EPS（元）PE（倍）2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 300661 圣邦股份 1.96 3.03 4.11 74.0 47.9 35.4 688536 思瑞浦 5.53 6.51 11.21 77.8 66.1 38.4 300782 卓胜微 4.00 3.69 4.62 25.6 27.7 22.1 均值 3.83 4.4

74、1 6.64 59.1 47.3 32.0 688052 纳芯微 2.21 4.00 6.59 146.3 80.9 49.1 资料来源：Wind，海通证券研究所，除纳芯微外，其余公司为 wind 一致预期，PE 对应股价为 2022 年 9 月 17 日。2）DCF 估值法。估值法。我们以绝对估值法 DCF 估值法作为补充方法来反映公司的长期价值。公司研究纳芯微（688052）21 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 17 纳芯微：自由现金流纳芯微：自由现金流 DCF 估值估值（单位：百万元）2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 202

75、9E 2030E 2031E 营业收入 1651.02 2535.36 3497.88 4197.45 5036.95 6044.33 7253.20 8341.18 9592.36 11031.21 yoy(%)91.51%53.56%37.96%20.00%20.00%20.00%20.00%15.00%15.00%15.00%EBIT 472.45 776.88 1073.76 1200.69 1466.19 1759.04 2098.98 2256.28 2592.84 2979.12 yoy(%)87.90%64.44%38.21%11.82%22.11%19.97%19.33%7.

76、49%14.92%14.90%息前税后利润 401.58 660.35 912.70 1020.59 1246.26 1495.18 1784.14 1917.84 2203.92 2532.25 +折旧与摊销 53.19 93.52 144.99 186.57 176.42 207.77 239.29 270.90 208.76 229.97 -运营资金的增加 271.83 297.16 329.08 254.62 287.10 344.52 413.43 438.42 437.85 503.53 -资本性投资 120.71 327.61 232.49 226.94 229.01 229.4

77、8 228.48 228.99 228.98 228.82 自由现金流量 FCFF 62.23 129.10 496.12 725.61 906.57 1128.94 1381.53 1521.33 1745.85 2029.88 yoy(%)-107.43%284.31%46.26%24.94%24.53%22.37%10.12%14.76%16.27%FCFF 62.23 129.10 496.12 725.61 906.57 1128.94 1381.53 1521.33 1745.85 2029.88 PV 59.02 116.10 423.13 586.88 695.36 821.1

78、9 952.99 995.21 1083.08 1194.23 预测期自由现金流现预测期自由现金流现值值（亿元）（亿元）69.27 永续自由现金流现值永续自由现金流现值（亿元）（亿元）307.02 企业价值（亿元）企业价值（亿元）434.84 股票价值（亿元）股票价值（亿元）434.50 每股价值（元）每股价值（元）429.92 2022 隐含隐含 PE（倍）（倍）33.24 资料来源：纳芯微 2022 半年报，海通证券研究所测算 表表 18 每股价值对永续增长率与每股价值对永续增长率与 WACC 的敏感度分析（元的敏感度分析（元/股）股）WACC 4.8%5.0%5.2%5.4%5.6%5.

79、8%6.0%永续增长率永续增长率 0.9%448.67 426.56 406.52 388.29 371.62 356.34 342.29 1.1%466.40 442.30 420.58 400.89 382.97 366.60 351.58 1.3%486.13 459.73 436.06 414.71 395.36 377.75 361.66 1.5%508.21 479.12 453.19 429.92 408.94 389.93 372.63 1.7%533.10 500.83 472.25 446.76 423.90 403.29 384.60 1.9%561.37 525.30

80、493.59 465.50 440.46 417.99 397.73 2.1%593.75 553.09 517.64 486.48 458.88 434.27 412.19 资料来源：海通证券研究所测算 根据 DCF 估值法，中性情景下，我们取 WACC 为 5.2%-5.6%，永续增长率为1.3%-1.7%，我们测算企业合理市值区间在 399.57 亿元-477.27 亿元，对应每股合理价值区间在 395.36 元/股-472.25 元/股；综上两种估值方法的均值，我们认为公司合理市值区间为 331.23 亿元-380.19 亿元，对应合理价值区间为 327.74 元/股-376.19 元

81、/股。5.风险风险提示提示 风险提示：新品研发进度不及预期；行业竞争加剧；疫情持续恶化。公司研究纳芯微（688052）22 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 Table_ForecastInfo 主要财务指标主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元）利润表（百万元）2021 2022E 2023E 2024E 每股指标（元）每股指标（元）营业总收入营业总收入 862 1651 2535 3498 每股收益 2.21 4.00 6.59 9.12 营业成本 401 800 1229 1710 每股净资产 91.62 6

82、6.94 73.54 82.65 毛利率%53.5%51.5%51.5%51.1%每股经营现金流 16.77 1.85 4.58 7.30 营业税金及附加 4 7 9 14 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率%0.4%0.4%0.4%0.4%价值评估（倍）价值评估（倍）营业费用 36 50 63 70 P/E 147.40 81.54 49.49 35.80 营业费用率%4.2%3.0%2.5%2.0%P/B 3.56 4.87 4.44 3.95 管理费用 60 107 152 210 P/S 28.69 19.98 13.01 9.43 管理费用率%7.0%6.5

83、%6.0%6.0%EV/EBITDA 0.16 51.66 31.05 21.77 EBIT 251 472 777 1074 股息率%0.0%0.0%0.0%0.0%财务费用 3 1 0 0 盈利能力指标（盈利能力指标（%）财务费用率%0.4%0.1%0.0%0.0%毛利率 53.5%51.5%51.5%51.1%资产减值损失-3 0 0 0 净利润率 26.0%24.5%26.3%26.3%投资收益 0 0 0 0 净资产收益率 40.7%6.0%9.0%11.0%营业利润营业利润 248 476 785 1085 资产回报率 26.6%5.7%8.4%10.2%营业外收支 0 0 0 0

84、 投资回报率 33.4%5.9%8.8%10.9%利润总额利润总额 248 476 785 1085 盈利增长（盈利增长（%）EBITDA 282 526 870 1219 营业收入增长率 256.3%91.5%53.6%38.0%所得税 25 71 118 163 EBIT 增长率 420.6%87.9%64.4%38.2%有效所得税率%9.9%15.0%15.0%15.0%净利润增长率 340.3%80.8%64.8%38.3%少数股东损益 0 0 1 1 偿债能力指标偿债能力指标 归属母公司所有者净利润归属母公司所有者净利润 224 404 666 921 资产负债率 33.9%4.8%

85、6.3%7.6%流动比率 1.95 20.77 15.04 12.45 速动比率 0.81 18.90 13.13 10.51 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021 2022E 2023E 2024E 现金比率 0.29 18.10 12.32 9.70 货币资金 78 5854 5981 6475 经营效率指标经营效率指标 应收账款及应收票据 111 213 327 451 应收账款周转天数 45.07 45.07 45.07 45.07 存货 224 446 686 954 存货周转天数 203.57 203.57 203.57 203.57 其它流动资产 107 205 31

86、2 430 总资产周转率 1.03 0.23 0.32 0.39 流动资产合计 520 6719 7305 8310 固定资产周转率 4.82 7.14 5.70 6.89 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 179 231 445 508 在建工程 35 41 51 63 无形资产 22 30 41 53 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021 2022E 2023E 2024E 非流动资产合计 321 395 638 737 净利润 224 404 666 921 资产总计资产总计 841 7114 7943 9046 少数股东损益 0 0 1 1 短期借款 94 0 0 0

87、 非现金支出 37 53 94 145 应付票据及应付账款 74 148 227 316 非经营收益 1 1 0 0 预收账款 0 0 0 0 营运资金变动-161-272-297-329 其它流动负债 98 175 258 351 经营活动现金流经营活动现金流 101 187 463 737 流动负债合计 266 323 486 667 资产-187-127-336-244 长期借款 0 0 0 0 投资 0 0 0 0 其它长期负债 19 19 19 19 其他 1 0 0 0 非流动负债合计 19 19 19 19 投资活动现金流投资活动现金流-186-127-336-244 负债总计负

88、债总计 285 342 504 686 债权募资 53-94 0 0 实收资本 76 101 101 101 股权募资 0 5811 0 0 归属于母公司所有者权益 550 6765 7432 8353 其他-14-1 0 0 少数股东权益 6 6 7 7 融资活动现金流融资活动现金流 39 5716 0 0 负债和所有者权益合计负债和所有者权益合计 841 7114 7943 9046 现金净流量现金净流量-46 5776 127 494 备注：（1）表中计算估值指标的收盘价日期为 09 月 16 日；（2）以上各表均为简表 资料来源：公司年报（2021），海通证券研究所 公司研究纳芯微（6

89、88052）23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分析师声明分析师声明 Table_Analysts 郑宏达 电子、计算机行业 肖隽翀 电子行业 薛逸民 电子行业 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。分析师负责的股票研究范围分析师负责的股票研究范围 Table_Stocks 重点研究上市公司：利亚德,易华录,歌尔股份,顺络电子,中颖电

90、子,四维图新,木林森,佳都科技,闻泰科技,浪潮国际,创业慧康,视源股份,芯海科技,航天宏图,立昂微,敏芯股份,传音控股,京北方,骏成科技,晶赛科技,云从科技-UW,广联达,用友网络,鼎龙股份,蓝思科技,商汤-W,长川科技,晶晨股份,芯朋微,芯原股份-U 投资评级说明投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准：A 股市场以海通综指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500

91、或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上；中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间；弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下；无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客

92、户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的

93、情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

94、公司研究纳芯微（688052）24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_PeopleInfo 海通证券股份有限公司研究所海通证券股份有限公司研究所 路 颖 所长(021)23219403 高道德 副所长(021)63411586 邓 勇 副所长(021)23219404 荀玉根 副所长(021)23219658 涂力磊 所长助理(021)23219747 余文心 所长助理(0755)82780398 宏观经济研究团队 梁中华(021)23219820 应镓娴(021)23219394 李 俊(021)23154149 侯 欢(021)23154658 联系人 李林芷(021)2

95、3219674 王宇晴 金融工程研究团队 高道德(021)63411586 冯佳睿(021)23219732 郑雅斌(021)23219395 罗 蕾(021)23219984 余浩淼(021)23219883 袁林青(021)23212230 黄雨薇(021)23154387 孙丁茜(021)23212067 张耿宇(021)23212231 联系人 郑玲玲(021)23154170 曹君豪 金融产品研究团队 高道德(021)63411586 倪韵婷(021)23219419 唐洋运(021)23219004 徐燕红(021)23219326 谈 鑫(021)232

96、19686 庄梓恺(021)23219370 谭实宏(021)23219445 江 涛(021)23219879 联系人 吴其右(021)23154167 张 弛(021)23219773 滕颖杰(021)23219433 章画意(021)23154168 陈林文(021)23219068 魏 玮(021)23219645 舒子宸 固定收益研究团队 姜珮珊(021)23154121 王巧喆(021)23154142 孙丽萍(021)23154124 联系人 张紫睿 王冠军(021)23154116 方欣来 藏 多(021)23212041 策

97、略研究团队 荀玉根(021)23219658 高 上(021)23154132 李 影(021)23154117 郑子勋(021)23219733 吴信坤 联系人 余培仪(021)23219400 杨 锦(021)23154504 王正鹤(021)23219812 刘 颖 中小市值团队 钮宇鸣(021)23219420 潘莹练(021)23154122 王园沁 02123154123 政策研究团队 李明亮(021)23219434 吴一萍(021)23219387 朱 蕾(021)23219946 周洪荣(021)23219953 李姝醒 02163411361 联系

98、人 纪 尧 石油化工行业 邓 勇(021)23219404 朱军军(021)23154143 胡 歆(021)23154505 联系人 张海榕(021)23219635 医药行业 余文心(0755)82780398 郑 琴(021)23219808 贺文斌(010)68067998 朱赵明(021)23154120 梁广楷(010)56760096 孟 陆 86 10 56760096 联系人 周 航(021)23219671 彭 娉(010)68067998 肖治键(021)23219164 汽车行业 王 猛(021)23154017 房乔华 公用事业 戴元灿(02

99、1)23154146 傅逸帆(021)23154398 吴 杰(021)23154113 联系人 余玫翰(021)23154141 批发和零售贸易行业 李宏科(021)23154125 高 瑜(021)23219415 康 璐(021)23212214 汪立亭(021)23219399 联系人 曹蕾娜 张冰清 互联网及传媒 毛云聪(010)58067907 陈星光(021)23219104 孙小雯(021)23154120 联系人 崔冰睿(021)23219774 康百川(021)23212208 有色金属行业 施 毅(021)23219480 陈晓航(021)231

100、54392 甘嘉尧(021)23154394 联系人 郑景毅 佘金花 张恒浩(021)23219383 房地产行业 涂力磊(021)23219747 谢 盐(021)23219436 公司研究纳芯微（688052）25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 电子行业 李 轩(021)23154652 肖隽翀(021)23154139 华晋书 02123219748 薛逸民(021)23219963 联系人 文 灿(021)23154401 李 潇(010)58067830 煤炭行业 李 淼(010)58067998 王 涛(021)23219760 吴 杰(021)23154113 联系人

101、朱 彤(021)23212208 电力设备及新能源行业 张一弛(021)23219402 房 青(021)23219692 徐柏乔(021)23219171 张 磊(021)23212001 联系人 姚望洲(021)23154184 柳文韬(021)23219389 吴锐鹏 马菁菁 基础化工行业 刘 威(0755)82764281 张翠翠(021)23214397 孙维容(021)23219431 李 智(021)23219392 李 博 计算机行业 郑宏达(021)23219392 杨 林(021)23154174 于成龙(021)23154174 洪 琳(021)23154137 联系人

102、杨 蒙(0755)23617756 通信行业 余伟民(010)50949926 杨彤昕 联系人 夏 凡(021)23154128 徐 卓 非银行金融行业 何 婷(021)23219634 任广博(010)56760090 孙 婷(010)50949926 联系人 曹 锟 肖 尧(021)23154171 交通运输行业 虞 楠(021)23219382 罗月江（010）56760091 陈 宇(021)23219442 纺织服装行业 梁 希(021)23219407 盛 开(021)23154510 联系人 王天璐(021)23219405 建

103、筑建材行业 冯晨阳(021)23212081 潘莹练(021)23154122 申 浩(021)23154114 颜慧菁 机械行业 赵玥炜(021)23219814 赵靖博(021)23154119 联系人 刘绮雯(021)23154659 钢铁行业 刘彦奇(021)23219391 建筑工程行业 张欣劼 联系人 曹有成 郭好格 食品饮料行业 颜慧菁 张宇轩(021)23154172 程碧升(021)23154171 联系人 张嘉颖(021)23154019 军工行业 张恒晅 联系人 刘砚菲 021-2321-4129 胡

104、舜杰(021)23154483 银行行业 林加力(021)23154395 联系人 董栋梁(021)23219356 徐凝碧(021)23154134 社会服务行业 汪立亭(021)23219399 许樱之(755)82900465 联系人 毛弘毅(021)23219583 王祎婕(021)23219768 家电行业 陈子仪(021)23219244 李 阳(021)23154382 朱默辰(021)23154383 刘 璐(021)23214390 造纸轻工行业 郭庆龙 高翩然 吕科佳 联系人 王文杰 研究所销售团队研究所销售团队 深广地区销售团队 伏财勇(0755)23607963 蔡铁清

105、(0755)82775962 辜丽娟(0755)83253022 刘晶晶(0755)83255933 饶 伟(0755)82775282 欧阳梦楚(0755)23617160 巩柏含 滕雪竹 0755 23963569 张馨尹 上海地区销售团队 胡雪梅(021)23219385 黄 诚(021)23219397 季唯佳(021)23219384 黄 毓(021)23219410 李 寅 胡宇欣(021)23154192 马晓男 邵亚杰 23214650 杨祎昕(021)23212268 毛文英(021)23219373 谭德康 王祎宁(021)23219281 张歆钰 周之斌 北京地区销售团队 朱 健(021)23219592 殷怡琦(010)58067988 郭 楠 010-5806 7936 杨羽莎(010)58067977 张丽萱(010)58067931 郭金垚(010)58067851 张钧博 高 瑞 上官灵芝 董晓梅 姚 坦 公司研究纳芯微（688052）26 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 海通证券股份有限公司研究所 地址：上海市黄浦区广东路 689 号海通证券大厦 9 楼 电话：（021）23219000 传真：（021）23219392 网址：