图37高速扩张期结束后,门店及净利润增速均放缓 原图定位 麦当劳于 1967 年首次将餐厅开在美国以外的市场,门店数量从 1968 年的 1000 家上升到 2002 年的 31108 家,CAGR 为 10.6%,2003 年以前 PE 均值在 22 倍左右,且1996 年以前 PE 中枢随业绩增速提升而逐渐抬高。这一阶段全球范围过热的门店扩张速度等因素共同导致产品与服务质量下滑、同店销售额和利润水平持续下降。4Q02,公司经历上市后首次季度净亏损。自 2003 年起,麦当劳进入调整期:2003 年麦当劳推出“胜利计划”,旨在从五大驱动因素——人员、产品、地点、价格和促销方面出发,将顾客体验放在首位,通过增强店面服务水平、控制费用支出、革新餐品细类三大维度改善公司的财务状况。2015 年麦当劳推出“重整计划”,重新划分业务板块,并在多国开放特许经营以此提高加盟店占比。2003-22 年门店数量 CAGR 下滑至 1.4%。对比 1986-96 年净利润 CAGR 约 12%,2003-15 年、2015-22 年净利润 CAGR 分别为 10%、6%,业绩增速较扩张期放缓,PE 均值则先回落至 17.5 倍后再回升至 25.5 倍。随经营现金流用于资本支出的比例下降,用于分红的比例逐渐提升,股息率水平在 2003 年前后由不到1%上升至约 2.6%。我们认为,麦当劳的估值体系由成长区间逐渐进入价值区间,股息支付率提升至相对稳定水平,适用现金流估值方式。