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1、 1 稳经济背景下水务行业投资有望保持增长,同时需关注地方财力偏弱区域水务企业现金回款情况 2022 年年水务水务行业展望报告行业展望报告 2022.09 稳经济背景下水务行业投资有望保持增长,同时需稳经济背景下水务行业投资有望保持增长,同时需关注地方财力偏弱区域水务企业现金回款情况关注地方财力偏弱区域水务企业现金回款情况 2022 年年水务行业展望水务行业展望 联合资信公用评级二部 迟腾飞 宋金玲 王文才 摘摘要要:近年来,水务行业持续发展,城镇化进程推动水务行业在需求端持近年来,水务行业持续发展,城镇化进程推动水务行业在需求端持续扩容,水务行业产能有所增长。续扩容,水务行业产能有所增长。2
2、022 年以来,年以来,我国经济下行压力进一步加大,我国经济下行压力进一步加大,在继续加大宏观政策调节力度,着力稳住经济大盘的背景下,预计会带动在继续加大宏观政策调节力度,着力稳住经济大盘的背景下,预计会带动水务水务行行业投资的持续增长业投资的持续增长。节水提效和加大城镇污水建设等政策的出台,为供水行业提。节水提效和加大城镇污水建设等政策的出台,为供水行业提标改造和城镇污水处理扩产提供空间,资金和技术实力较强行业龙头成为异地标改造和城镇污水处理扩产提供空间,资金和技术实力较强行业龙头成为异地扩张重要主体,水务行业仍保持区域垄断和行业龙头的竞争格局。扩张重要主体,水务行业仍保持区域垄断和行业龙头
3、的竞争格局。2021 年,水年,水务企业营业总收入持续增长,务企业营业总收入持续增长,受水务工程投资需求增加影响,水务企业债务规模受水务工程投资需求增加影响,水务企业债务规模持续增长持续增长。未来随着在建项目的逐渐完工投产,预期水务行业未来几年产能将进。未来随着在建项目的逐渐完工投产,预期水务行业未来几年产能将进一步释放一步释放。整体看,水务行业信用风险很低,整体看,水务行业信用风险很低,评级评级展望为稳定。展望为稳定。同时,在同时,在疫情反疫情反复和房地产下行等多因素的影响下复和房地产下行等多因素的影响下,地方财力持续紧张地方财力持续紧张,水务企业债券水务企业债券发行利率发行利率差异较大差异
4、较大,需关注需关注地方财力偏弱区域水务企业现金回款情况地方财力偏弱区域水务企业现金回款情况。一、一、行业概况行业概况 水务行业产业链主要涉及从自然水体中取水、水的加工处理、供应和污水处理等环节。产业链的最上游是水源的获取;水资源的丰富程度、水质的优劣直接影响水务行业原水获取的难易程度和水生产的成本。水务行业下游主要是城镇居民生活、生产等方面用水需求,城镇人口的增长,环保节水等政策的要求对水务行业下游需求端产生重要影响。从最上游水源供给方面来看,我国水资源总量丰富,但区域分布不均衡。从最上游水源供给方面来看,我国水资源总量丰富,但区域分布不均衡。根QU8VvZ8VfYjUrRqQtR9P9R7N
5、oMqQsQoMkPpOmMeRnNvN7NpOqQwMnQrRuOoNpM 据 2021 年中国水资源公报,2021 年,我国水资源总量 29638.2 亿立方米(2020年为 31605.2 亿立方米),比多年平均值偏多 7.3%。20192021 年,我国水资源开发总量基本维持在 20%左右,主要来源于地表水,地表水占比在 80%以上,地下水占比 15%左右。水资源区域分布上,我国水资源主要分布在南方区域,北方水资源仅占水资源总量的 20%左右,但我国北方人口约占全国人口的 40%,经济总量约占全国总经济总量的 35%,我国水资源分布与人口和区域经济分布不匹配,广大北方和部分沿海地区水资
6、源严重不足,其中,部分省份人均水资源量不足 1000 立方米,人均水资源量匮乏成为制约区域水务企业发展的重要因素。目前,我国主要通过南水北调和沿海地区海水淡化方式解决水资源缺乏和区域分布不均衡问题。通过南水北调工程三条调水线路,与长江、淮河、黄河、海河相互联接,改善了河南、河北、北京、天津等地区用水问题。海水淡化方面,海水淡化主要分布在沿海且水资源相对缺乏区域,近年来,我国海水淡化设计产能逐年增长,但规模仍较小。从水质来看,我国地表水质有所改善,但北方区域水质较南方仍差从水质来看,我国地表水质有所改善,但北方区域水质较南方仍差。我国水质分为劣,其中类水质通过加工处理可作为饮用水源。根据中国生态
7、环境状况公报,2021 年,我国地表水中类水质占比 84.9%,较 2020 年上升1.5 个百分点,劣 V 类占 1.2%,较 2020 年上升 0.6 个百分点;分区域来看,西北诸河、浙闽片河流、长江流域、西南诸河和珠江流域水质为优,黄河流域、辽河流域和淮河流域水质良好,海河流域和松花江流域为轻度污染。地下水水质总体较差,IV 类水质占 79.4%,V 类占 20.6%,主要超标指标为硫酸盐、氯化物和钠。从需求端来看,水务行业产业链的下游主要涉及居民生活、生产等方面用水,从需求端来看,水务行业产业链的下游主要涉及居民生活、生产等方面用水,2021 年用水总量有所增长。年用水总量有所增长。2
8、021 年,我国用水总量 5920.2 亿立方米,较 2020 年增加 107.3 亿立方米。其中工业和生活用水占比 33%左右,农业用水占比 60%,生态环境用水占比较小。从变化趋势来看,受工业节能减排提质增效影响,工业用水占比稳中略有下降;受城镇化进程带来的城镇人口逐年增长,城镇生活用水 占比持续上升。农业用水方面,在加强农业节水等政策影响下,近年来农业用水占比逐年下降。在环保生态治理等因素影响下,生态环境用水占比逐年上升,但仍维持较低占比。近年来,随着城镇化进程推进,城镇用水人口持续增加,根据2020 年城乡建设统计年鉴,2020 年,中国城市用水人口增至 5.32 亿人,较 2019
9、年增加 0.14亿人;县城、镇和乡用水人口分别为 1.53 亿人、1.64 亿人和 0.19 亿人,较 2019年分别增加 234.70 万人、增加 160.55 万人和减少 8.87 万人。2020 年,我国城市供水总量 629.54 亿立方米,较 2019 年增长 0.20%;县城、镇和乡供水总量合计277.76 亿立方米,较 2019 年增长 1.13%;按用途划分,生活用水占比最高,其次是生产用水和公共服务等方面用水。污水处理行业需求端发展相对较快,城市生活污水污水处理行业需求端发展相对较快,城市生活污水处理处理成为污水处理行业成为污水处理行业需求端的主要来源。需求端的主要来源。污水排
10、放量是衡量污水处理行业需求端的重要指标。根据2020 年城乡建设统计年鉴,2020 年,全国城市和县城污水排放量 675.12 亿立方米,较 2019 年增长 2.77%;其中城市污水排放量 571.36 亿立方米,占比84.63%;按性质分,生活污水占全国污水排放总量的 60%以上。供水和污水处理需求的增加供水和污水处理需求的增加推动我国水务行业整体推动我国水务行业整体产能产能的提升的提升。2020 年,我国城镇供水能力达 4.83 亿立方米/日1,较 2019 年增长 3.28%。全国城镇污水处理能力 2.58 亿立方米/日,较 2019 年增长 7.73%。目前我国水务企业的水费收入主要
11、来源于城镇自来水费和污水处理费。受目前配套设施尚未健全及农村水费征收尚未完全普及等因素影响,我国农村水费征收范围和收入规模有限。因此,目前,水务行业需求端研究主要针对城镇生产和生活方面的供水和污水需求。随着我国经济的持续发展,城镇化进程的持续推进,居民生活用水和生产用水需求仍将持续稳步增长。国家政策对水务相关设施投资的倾斜及相关配套资金的大力支持,将促进我国供水和污水产能的进一步释放。联合资信认为,水务行 1 根据城乡建设统计年鉴,该数据包含城市、县城和建制镇供水能力,同下文城镇污水处理能力口径 业供需两端均将保持稳步增长趋势。二、二、行业环境行业环境 (一)宏观环境及对水务行业影响(一)宏观
12、环境及对水务行业影响 2022 年以来,年以来,我国经济下行压力进一步加大我国经济下行压力进一步加大。2022 年上半年,我国年上半年,我国财政收财政收入入按自然口径计算同比下降按自然口径计算同比下降 10.20%,主要系留抵退税冲减影响,主要系留抵退税冲减影响;财政支出同比;财政支出同比增长增长 5.90%,民生等重点领域支出得到有力保障。,民生等重点领域支出得到有力保障。2022 年上半年,地方政府债年上半年,地方政府债券发行显著前置,其中水务相关专项债发行金额较券发行显著前置,其中水务相关专项债发行金额较 2021 年同期增幅明显,预计年同期增幅明显,预计2022 年年下半年专项债使用进
13、度有望加快,提振基建投资下半年专项债使用进度有望加快,提振基建投资。2022 年以来,国际环境更趋复杂严峻,国内疫情多发散发,我国经济下行压力进一步加大。党中央、国务院出台了稳经济一揽子政策措施,高效统筹疫情防控和经济社会发展,落实“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”的总体要求,继续加大宏观政策调节力度,着力稳住经济大盘,确保经济运行在合理区间。财政方面,2022 年上半年,全国一般公共预算收入 10.52 万亿元,按自然口径计算同比下降 10.20%,主要是由于留抵退税冲减了 1.84 万亿元的收入,扣除留抵退税因素后,上半年一般公共预算收入增长 3.30%。支出方面,2022 年上半年全
14、国一般公共预算支出 12.89 万亿元,同比增长 5.90%,民生等重点领域支出得到有力保障。全国政府性基金预算收入 27968 亿元,比上年同期下降 28.4%。分中央和地方看,中央政府性基金预算收入 1898 亿元,比上年同期下降 4.2%;地方政府性基金预算本级收入 26070 亿元,比上年同期下降 29.7%,其中,国有土地使用权出让收入 23622 亿元,比上年同期下降 31.4%。货币金融政策方面,中共中央政治局 2022 年 7 月召开会议,会议强调,货币政策要保持流动性合理充裕,加大对企业的信贷支持,用好政策性银行新增信贷和基础设施建设投资基金。要提高产业链、供应链稳定性和国际
15、竞争力,畅通交通物流,优化国内产业链布局,支持中西部地区改善基础设施和营商环境。受下达额度较晚以及监管加强对专项债审核影响,2021 年地方政府债发行进程有所放缓,水务建设、生态保护等水务项目发行专项债金额合计 971.82 亿元,较 2020 年下降 69.85%(2020 年为水务项目专项债发行高峰)。2022 年上半年,地方政府债券发行显著前置,其中水务相关专项债发行金额 842.30 亿元,为2021 年上半年水务相关专项债的 2.43 倍。在 2022 年上半年新增专项债发行已基本完毕,监管对专项债支出进度通过通报、预警、超期收回机制等措施进行管理以及引导商业银行对符合条件的专项债券
16、项目建设主体提供配套融资支持的背景下,下半年专项债使用进度有望加快,提振基建投资。(二)行业政策及对水务行业影响(二)行业政策及对水务行业影响 近年来,水务行业政策重点体现在近年来,水务行业政策重点体现在:用水提质增效,实施严格节水制度;加快用水提质增效,实施严格节水制度;加快城镇污水设施建设和污水排放检测,进一步释放污水处理产能;推进水费改革提城镇污水设施建设和污水排放检测,进一步释放污水处理产能;推进水费改革提升水务行业盈利空间;通过中央,地方和外部融资等方式保证项目建设资金。预升水务行业盈利空间;通过中央,地方和外部融资等方式保证项目建设资金。预期我国水务行业在提质增效,扩展污水产能方面
17、将得到突破。期我国水务行业在提质增效,扩展污水产能方面将得到突破。国家发改委、水利部等多部委新出台水务行业相关文件,主要通过以下三个方面促进水务行业健康、可持续发展:一是一是实施严格的节约用水制度,控制用水总量实施严格的节约用水制度,控制用水总量。在国家节水行动方案要求下,我国将进一步实施最严格的节水制度,通过降低漏损率,提高用水效率,降低单位产能水资源使用量,并在用水总量上进行严格控制。二是二是加快城镇污水设施建设,加强污水排放监测,进行污水处理收费标准加快城镇污水设施建设,加强污水排放监测,进行污水处理收费标准改革。改革。相关政策要求要加快推进生活污水收集处理设施改造和建设,规范工业污水集
18、中处理设施,监测重点排污企业污水排放;并要求地方各级政府尽快将污水处理费收费标准调整到位,原则上应当补偿污水处理和污泥处理处置设施正常运营成本并合理盈利,并综合考虑企业和居民承受能力,完善差别化定 价,统筹使用污水处理费与财政补贴资金,通过政府购买服务方式向水务企业支付服务费。三是三是中央预算、地方财政、金融机构和社会资本方等多方参与,解决污水中央预算、地方财政、金融机构和社会资本方等多方参与,解决污水处理、水利设施和生态治理等项目资金需求。处理、水利设施和生态治理等项目资金需求。有关有关政策要求,对于生态保护等重点项目,可纳入中央项目储备库管理,加快中央预算执行,进一步理顺中央与地方收入划分
19、和完善转移支付制度改革中统筹考虑地方环境治理的财政需求,建立健全常态化、稳定的中央和地方环境治理财政资金投入机制。加大财政投入力度,研究探索规范项目收益权、特许经营权等质押融资担保,鼓励金融机构为污水处理提质增效项目提供融资支持。营造良好市场环境,吸引社会资本参与设施投资、建设和运营。通过政府和社会资本合作方式,吸引社会资本参与农村生活污水治理。对补短板的社会民生等方面基础设施项目,在投资回报机制明确、收益可靠、风险可控前提下,可适当降低资本金最低比例。以上政策将对水务行业在提质增效、扩大产能、提升盈利空间提质增效、扩大产能、提升盈利空间等方面产生重要影响。提质增效方面,提质增效方面,根据政策
20、要求,我国将持续实施严格节水政策,提高用水效率、降低漏损率、控制用水总量。2020 年,我国公共供水管网漏损率仍较高(其中城市供水管网漏损率 13.39%,县城供水管网漏损率 12.56%),高于国家节水行动方案中 2020 年要达到 10%以内的要求;2022 年 1 月,住房城乡建设部办公厅下发通知,要求到 2025 年,全国城市公共供水管网漏损率力争控制在 9%以内,未来加快城市老旧供水管网改造成为节水提效的重要工作之一。2021 年,我国用水总量 5920.2 亿立方米,考虑到未来我国经济持续发展,城镇用水持续增加,我国用水总量控制将面临一定挑战,未来节水及相关配套项目将成为水务行业发
21、展的方向。扩大产能方面,扩大产能方面,在加快城镇污水建设和加强污水排放监测等指导下,我国污水处理覆盖范围和处理对象将扩大,需求端的增长将推动城镇生活和工业污水处理量的进一步释放,且在中央预算、地方财政等资金支持下,水务行业投资将加快进行,从而进一步促进水务行业产能的提升。提升盈利空间方面,提升盈利空间方面,在节水政策下,预期政府可能将通过 水价的调节作用促进节水目标的实现,水价有望持续增长。此外,在污水处理收费标准改革政策指导下,要求污水处理费定价机制需要考量补偿污水处理和污泥处理处置设施正常运营成本并合理盈利,该政策预期将有效推进我国水费征收的市场化改革,提升我国水务行业盈利水平。但考虑到水
22、务行业涉及国计民生,公益性较强,短期内水价涨幅空间仍有限。表 1 近年来水务行业重要政策、法规汇总 发布时间发布时间 文件名称文件名称 核心内容及主旨核心内容及主旨 2019 年 4 月 国家节水行动方案 到 2020 年,全国公共供水管网漏损率控制在 10%以内。到 2022 年,万元国内生产总值和工业增加值用水量较 2015 年分别降低 30%和 28%,农田灌溉水有效利用系数提高到 0.56 以上,全国用水总量控制在 6700 亿立方米以内,并在 2035 年,全国用水总量控制在 7000 亿立方米以内。2019 年 4 月 关于印发城镇污水处理提质增效三年行动方案(20192021 年
23、)的通知 加快推进生活污水收集处理设施改造和建设,要求地级及以上城市建成区基本无生活污水直排口。推进污泥处理处置及污水再生利用设施建设。规范工业企业排水管理,经济技术开发区等工业集聚区应当按规定建设污水集中处理设施。加大财政投入力度。地方各级人民政府要尽快将污水处理费收费标准调整到位,原则上应当补偿污水处理和污泥处理处置设施正常运营成本并合理。2019 年 7 月 关于推进农村生活污水治理的指导意见(中农发 2019 14 号)到 2020 年,东部地区、中西部城市近郊区等有基础、有条件的地区,农村生活污水治理率明显提高,村庄内污水横流等情况基本消除。农村生活污水治理设施建设由政府主导,地方财
24、政补助、村集体负担、村民适当缴费等方式建立长效管控机制,通过政府和社会资本合作方式,吸引社会资本参与农村生活污水治理。2019 年 11月 国务院关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知 对基础设施领域和国家鼓励发展的行业,鼓励项目法人和项目投资方通过发行权益型、股权类金融工具,多渠道规范筹措投资项目资本金。降低部分基础设施项目最低资本金比例,将港口、沿海及内河航运项目资本金最低比例由 25%降至 20%;对补短板的公路、铁路、城建、物流、生态环保、社会民生等方面基础设施项目,在投资回报机制明确、收益可靠、风险可控前提下,可适当降低资本金最低比例,下调幅度不超过 5 个百分点。2019 年 1
25、1月 南水北调后续工程工作会议 当前扩大有效投资要把水利工程及配套设施建设作为突出重点、推进南水北调后续工程等重大水利项目建设,并进一步强调要注重发挥财政资金、专项债券资金对基建投资的带动作用。2020 年 2 月 关于抓好“三农”领域重点工作确保如期实现全面小康的意见 加强现代农业基础设施建设,抓紧启动和开工一批重大水利工程和配套设施建设,加快开展南水北调后续工程前期工作,适时推进工程建设。2020 年 3 月 关于构建现代环境治理体系的指导意见 进一步理顺中央与地方收入划分和完善转移支付制度改革中统筹考虑地方环境治理的财政需求,建立健全常态化、稳定的中央和地方环境治理财政资金投入机制。提高
26、治污能力和水平,对重点排污企业安装监测设备。建立健全“污染者付费+第三方治理”等机制,按照补偿处理成本并合理盈利原则,综合考虑企业和居民承受能力,完善差别化定价。2020 年 3 月 关于加强生态环保资金管理推动建立项目储备制度的通知财资环20207 号 大气、水、土壤污染防治,农村环境整治,海洋生态保护修复等重点生态保护修复项目可纳入中央项目储备库管理,加快中央预算执行,尽快形成有效投资。2020 年 7 月 城镇生活污水处理设施补短板强弱项实施 方 案(发 改 环20201234 号)明确指出强化污水处理能力建设,对重点区域污水处理能力和设施排放标准提出更高要求。2021 年 1 月 关于
27、推进污水资源化利用的指导意见(发改环资202113号)加快推动城镇生活污水、工业废水、农业农村污水资源化利用。2021 年 8 月 城镇供水价格管理办法 对调整城镇供水价格行为进行了细化和规定,包括水价的制定和调整、水价分类及计价方式、相关收费、定调价程序和信息公开、水价执行和监督等方面的内容。2021 年 8 月 城镇供水定价成本监审办法 对实施城镇供水价格指定或者调整过程中的成本监审行为进行了细化,包括定价成本构成、定价成本和有效资产核定、经营者义务等内容。2021 年 12月 工业废水循环利用实施方案 到 2025 年力争规模以上工业用水重复利用率达到 94%左右,钢铁、石化化工、有色等
28、行业规模以上工业用水重复利用率进一步提升,基本形成主要用水行业废水高效循环利用新格局。2022 年 1 月 关于加强公共供水管网漏损控制的通知 要求城市和县城供水管网设施进一步完善,供水管网漏损控制水平进一步提升,到 2025 年全国城市公共供水管网漏损率力争控制在 9%以内。2022 年 3 月 十四五生态环境监测规划 加强对生态保护监管工作的支持力度,鼓励生态功能重要地区结合财力实际情况加大生态保护监管工作投入。资料来源:联合资信整理 三、三、行业周期性及目前所处阶段行业周期性及目前所处阶段 从行业周期来看,虽受部分年度政策影响,行业发展略有波动,但水务行业从行业周期来看,虽受部分年度政策
29、影响,行业发展略有波动,但水务行业仍属于弱周期行业。从目前所处阶段来看,我国供水普及率较高,供水行业处于仍属于弱周期行业。从目前所处阶段来看,我国供水普及率较高,供水行业处于成熟期;近年来污水行业快速发展,地级市和县城污水处理接近成熟期,但乡镇成熟期;近年来污水行业快速发展,地级市和县城污水处理接近成熟期,但乡镇污水空间巨大,污水行业整体仍有较大成长空间;再生水规模较小,整体发展仍污水空间巨大,污水行业整体仍有较大成长空间;再生水规模较小,整体发展仍处于初期阶段。处于初期阶段。(一)水务行业周期性(一)水务行业周期性 水务行业属于弱周期行业。生活用水除水务行业属于弱周期行业。生活用水除个别年份
30、外,整体发展稳定;个别年份外,整体发展稳定;生产用生产用水易受经济和政策影响出现波动,但近十年增速保持水易受经济和政策影响出现波动,但近十年增速保持窄幅震荡窄幅震荡,2020 年受新冠年受新冠肺炎疫情影响,增速为负。肺炎疫情影响,增速为负。供水和污水处理量是衡量水务行业发展的重要指标,它不仅是水务行业投资规模的结果反映,也直接决定了水务行业收入,并间接影响水务行业利润。联合资信通过水务行业处理量指标简析水务行业周期性特点。通过分析 1978 年以来水务行业处理量规模和增速发现,水务行业处理量整体呈现增长趋势;增速方面,整体稳定在一定区间,但部分年份有所波动。整体看,水务行业整体周期性不明显,属
31、于弱周期行业。图 1 1978 年以来我国城乡供水和污水处理总量及变动情况 注:污水处理总量中不包含乡和建制镇数据;受城乡建设局部分年度统计口径有所变动,剔除因口径变动导致增速大幅波动年份 资料来源:城乡建设统计年鉴 从具体子行业来看,除 2006 年居民生活用水有所波动外2,其他年份居民生活用水总量增速保持稳定,生产用水在 2012 年之前波动较大,之后年度增速变动与生活用水趋同。从具体波动来看,生产用水波动与我国水务政策密切相关,2006 年,我国在十一五规划纲要中首次提出“节能减排”政策,次年我国生产用水量同比下降,加之经济危机因素影响,生产用水量在 20072009 年同比增速为负,之
32、后随着经济发展用水量同比增速又有所回升。2011 年,“十二五”规划出台“十二五”节能减排综合性工作方案,使得用水总量同比增速有所下降,但政策之后保持相对稳定。2020 年,受新冠肺炎疫情影响,我国城市生产用水总量增速为负。根据“十四五”节水型社会建设规划(发改环资20211516 号),到 2025 年,我国用水总量控制在 6400 亿立方米以内,万元国内生产总值用水量比 2020 年下降 16.0%左右,万元工业增加值用水量比 2020 年下降 2 2006 年城市居民用水总量同比有所波动可能与自 2006 年起按城区人口和城区暂住人合计口径统计原因所致 0.00200.00400.006
33、00.00800.001000.001200.001400.001600.001800.00-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%07470620072008200920000192020供水和污水处理总量(亿立方米)同比变动 16.0%,预期我国生产用水效率将有所增长,进而对冲因经济总量的持续增长对生产用水总量需求的增加,工业生产
34、整体用水总量预期保持稳定。图 2 近年来我国城市生活和生产用水总量同比变动情况 资料来源:城乡建设统计年鉴 (二)水务行业目前所处阶段(二)水务行业目前所处阶段 供水行业处于成熟期供水行业处于成熟期;污水行业城乡发展存在差异,乡镇污水空间较大,整污水行业城乡发展存在差异,乡镇污水空间较大,整体污水行业仍有较大成长空间体污水行业仍有较大成长空间;再生水规模较小,整体发展仍处于初期阶段。再生水规模较小,整体发展仍处于初期阶段。供水方面,从用水普及率来看,近年来,我国城市、县城、建制镇和乡用水普及率小幅增长,基本保持稳定,2016 年以来地级市和县城用水普及率均在 90%以上,乡镇用水普及率相对较低
35、,未来尚有一定空间;从固定资产投资来看,我国供水固定资产投资相对稳定,我国供水行业整体处于成熟期。污水处理方面,从污水处理率来看,近年来,我国地级市和县城污水处理率快速发展,2017 年以来污水处理率在 90%以上,基本处于成熟期。但是,我国乡镇污水处理尚不完善,联合资信通过污水处理总量与用水总量的比率估算我国整体污水处理率,2020 年整体污水处理率估算值仅为 72%左右,与城市和县城-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 200
36、9 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020城市生活用水总量同比变动城市生产用水总量同比变动 污水处理率尚有差异,乡镇污水处理空间较大。图 3 城乡用水普及率变化情况 图 4 城县污水处理率变化情况 注:1.用水普及率=非农业用水人口数/非农业人口数100%;2.2006 年用水普及率出现波动系自 2006 年起,用水普及率指标按城区人口和城区暂住人口合计为分母计算口径变动原因所致;3.由于乡镇污水处理量尚未获取,联合资信通过污水处理总量与供水总量的比率估算目前我国整体污水处理率 资料来源:城乡建设统计年鉴 从固定资产投资规模
37、来看,近年来,我国排水固定资产投资规模持续增长,自 2001 年的 244.92 亿元增长至 2020 年的 2675.69 亿元,其中 2020 年增速有所提升,达到 38.71%;供水固定资产投资规模增速小于排水固定资产投资规模增速,自 2001 年的 192.98 亿元增长至 2020 年的 981.67 亿元;排水固定资产投资规模与供水固定资产投资规模差距进一步拉大。随着排水固定资产的持续投入,我国污水处理能力将进一步释放,我国污水处理行业进入快速发展时期。图 5 近年来城市及县城供排水固定资产投资情况(单位:亿元)0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.007
38、0.0080.0090.00100.002005200620072008200920000192020城市(%)县城(%)镇(%)乡(%)0.0020.0040.0060.0080.00100.002005200620072008200920000192020城市污水处理率(%)县城污水处理率(%)污水处理总量/城乡用水总量(%)资料来源:城乡建设统计年鉴 再生水方面,近年来,我国市政再生水利用规模较小,市政再生利用率不足20%。2021 年,国家发改委、水利部等
39、在 关于推进污水资源化利用的指导意见等多部文件中提到要强化污水再生利用,到 2025 年,全国地级及以上缺水城市再生水利用率达到 25%以上,京津冀地区达到 35%以上,黄河流域中下游力争达到 30%;到 2035 年,城市发展基本适配水资源承载能力。总体看,我国再生水利用还不完善,尚处于初期阶段。四、行业竞争态势分析四、行业竞争态势分析 水务行业涉及国计民生,且易受区域管网等物理因素限制,行业进入壁垒较水务行业涉及国计民生,且易受区域管网等物理因素限制,行业进入壁垒较高。高。因此,考虑到因此,考虑到行业的特殊性,联合资信认为水务行业整体竞争格局仍呈现区行业的特殊性,联合资信认为水务行业整体竞
40、争格局仍呈现区域垄断域垄断和和行业龙头行业龙头并存态势:一方面并存态势:一方面以地方水务企业为主,区域垄断性突出;以地方水务企业为主,区域垄断性突出;同同时时头部水务企业利用资金和技术优势进行跨区域扩张,竞争有所加剧。头部水务企业利用资金和技术优势进行跨区域扩张,竞争有所加剧。水务行业准入水务行业准入。水务行业涉及国计民生,行业准入须满足相应资质,后期运营模式、收费标准及环保标准等方面均须接受政府相关部门的批准和监督,市场0.00500.001000.001500.002000.002500.003000.00供水固定资产投资排水固定资产投资 化程度较低。此外,在水务行业供产销的链条中,重要的
41、环节是通过供水管网将水源输入至下游需求端,同时将污水通过排水管网输送至污水处理厂进行加工处理。水务行业特殊的运营方式决定了其具有较高的管网建设以及设备采购成本,易受区域管网等物理因素限制,且大部分城市供水业务已经进入成熟发展期,区域内供水设施及管网建设已趋近饱和。同时,较高的污水处理技术水平和管理经验要求对新参与者设置较高门槛。整体看,水务行业进入壁垒较高。水务企业类型和竞争格局水务企业类型和竞争格局。目前,我国行业内分布的水务企业按照业务区域范围大致可分为跨区域运营水务企业和区域专营水务企业。其中,区域专营的国有地方水务企业最为普遍,多为所在地方原事业单位改制形成,其业务结构相对单一,以服务
42、所在区域供水和污水处理为主业,区域垄断性突出,是水务行业的主力军。部分实力较强的区域(北京、深圳、成都、重庆等地)地方国有水务企业和央属水务企业基于雄厚的股东背景、资金实力和技术水平,通过并购、合资、参控股、BOT 和 PPP 等手段在全国范围内或国外异地扩张,获取供水和污水处理业务特许经营权,并通过拓展水务衍生业务成为跨区域投资型综合水务企业,企业竞争力突出。表 2 我国主要的水务企业及运营情况(单位:万吨/日)企业性质企业性质 代表企业代表企业 供水和污水产能供水和污水产能 企业类型企业类型 覆盖区域覆盖区域 地方国企 北控水务集团有限公司 2976 跨区域 覆盖广东、湖南、云南等地,并涉
43、及葡萄牙等地 地方国企 北控水务(中国)投资有限公司 2796 跨区域 广东、福建、山东、江苏、四川等地 地方国企 北京首创生态环保集团股份有限公司 2500 跨区域 覆盖安徽、山东、湖南、江苏、四川等地 地方国企 广州市水务投资集团有限公司 1069 区域专营 广州市范围内 地方国企 深圳市水务(集团)有限公司 913 跨区域 以深圳市范围内为主,同时涉及浙江、安徽等地 央企 中国水务投资有限公司 844 跨区域 山东、浙江、江苏和黑龙江等地 地方国企 上海水务资产经营发展有限公司 752*区域专营 上海市范围内 地方国企 重庆水务环境控股集团有限公司 745 跨区域 以重庆市范围内为主,同
44、时涉及成都市、安陆市等地 地方国企 成都市兴蓉环境股份有限公司 702 跨区域 以成都市范围内为主,并涉及甘肃、宁夏、陕西等地 地方国企 北京城市排水集团有限责任公司 590 跨区域 以北京市范围内为主,并涉及江苏、河北、广东等地 注:企业性质根据企业实际控制人类型划分 资料来源:联合资信整理 未来竞争方向未来竞争方向。近几年,随着我国生态治理和环保力度加大,出现黑臭水体治理、水环境综合治理,污泥处置等水务衍生行业。水务衍生行业对资金实力和技术水平要求较高,水务衍生业务仍将继续成为实力较强的央企或经济发达区域地方国企积极参与对象;一般的地方国有水务企业受限于资金和技术水平,参与度不高。此外,伴
45、随经济发达的城市水务行业进入成熟期,需求增长放缓,相关配套设施还不健全的区县及乡镇地区成为实力较强的水务企业异地扩张的机会。一方面,区县乡镇之前尚未完全建立完备的供排水管道,准入的物理限制较低,且受制于区域财力不足等因素影响,该类区域更愿意接纳外部水务企业进入;另一方面,随着近年来我国污水排放标准提升,对水务企业的污水处理技术要求越加严格,对于技术实力不强且财政实力有限的区域则会考虑技术先进的污水处理企业进入。综上,区域专营水务企业区域垄断性突出,实力较强的地方国有企业和央企等跨区域运营行业龙头利用资金和技术优势积极参与水务衍生行业投资及财政实力偏弱的区县城镇供排水项目。但水务行业涉及国计民生
46、,竞争格局基本稳定,预期水务行业整体仍呈现区域垄断和跨区域运营行业龙头并存的态势。五、行业增长与盈利能力五、行业增长与盈利能力(一)行业增长趋势(一)行业增长趋势 供水方面,我国城市用水普及率较高,供水能力供水方面,我国城市用水普及率较高,供水能力增长逐渐放缓;增长逐渐放缓;乡镇供水尚乡镇供水尚有一定开发空间有一定开发空间。十三五期间,行业漏损率控制进度低于政策预期,在节水提效十三五期间,行业漏损率控制进度低于政策预期,在节水提效政策指导下,老旧供水管网改造为水务企业投资增长释放一定空间。政策指导下,老旧供水管网改造为水务企业投资增长释放一定空间。城市供水方面,随着城市化进程推进,城市用水人口
47、持续增加,2020 年城市用水人口增至 5.32 亿人,较 2019 年增加 0.14 亿人。同期,我国城市供水能力达 3.21 亿立方米/日,较 2019 年增长 3.80%。2020 年,我国城市供水总量 629.54 亿立方米,较 2019 年增长 0.20%。2020 年,我国城市供水管道长度 100.69万公里,较 2019 年增长 9.43%;城市用水普及率进一步上升至 98.99%。2020年,城市供水行业固定资产投资 749.42 亿元,较 2019 年大幅上升 33.81%。我国城市供水行业处于平稳发展状态。图 6 我国城市供水能力和固定资产投资情况 资料来源:城市建设统计年
48、鉴 此外,根据我国节水政策要求,到 2025 年全国公共供水管网漏损率力争控制在 9%以内,水资源节约和循环利用达到世界先进水平;2020 年我国公共供水管网漏损率水平(其中城市供水管网漏损率 13.39%,县城供水管网漏损率 12.56%)与政策要求(国家节水行动方案中 2020 年要达到 10%以内)相比较为滞后,未来城市老旧供水管网改造仍将是水务行业投资的重要内容。随着随着“十三五”期间“十三五”期间污水处理基础设施污水处理基础设施的持续投入,的持续投入,2020 年年我国我国城市污水城市污水处理率已达到处理率已达到 97.53%。根据规划,“十四五”期间,我国污水基础设施建设主要。根据
49、规划,“十四五”期间,我国污水基础设施建设主要是补短板,投资强度较“十三五”期间有所下降,预计未来污水处理能力仍将保是补短板,投资强度较“十三五”期间有所下降,预计未来污水处理能力仍将保持增长,但增速将有所放缓。在地方财力持续紧张的背景下,对于财力偏弱区域持增长,但增速将有所放缓。在地方财力持续紧张的背景下,对于财力偏弱区域-20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00-100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 600.00 700.00 800.002015年2016年2017年2018年2019年2020年我国城市供水行业固定资产投
50、资(亿元;左轴)我国城市供水总量(亿立方米;左轴)我国城市供水管道长度(万公里;右轴)污水处理费回款情况和污水处理费回款情况和 PPP 项目项目投资压力仍应保持关注。投资压力仍应保持关注。2020 年,全国城市污水排放量 571.36 亿立方米,较 2019 年增长 3.01%。同期,全国城市污水处理能力 1.93 万立方米/日,较 2019 年增长 7.86%,显著高于同期城市供水能力增速。2020 年,全国城市污水处理率增至 97.53%,同比增长 0.73 个百分点,城市污水处理率进一步上升。2020 年,全国城市污水处理及其再生利用固定资产投资规模为 1043.40 亿元,同比增长 2
51、9.83%。20162020年,我国城市污水处理及其再生利用固定资产投资合计 3590.4 亿元,同期县城污水处理及其再生固定资产投资 869.4 亿元3。我国城市污水处理率很高,乡镇污水处理率整体处于较低水平,以建制镇为例,2020 年全国建制镇污水处理率为60.98%,其中污水处理厂集中处理率为 52.14%,明显低于全国城市污水处理率,也低于同期建制镇供水普及率 89.08%的水平。图 7 近年来我国城市污水处理变动情况 资料来源:城市建设统计年鉴 3 污水处理及其再生利用固定资产投资口径来源于统计局披露的城乡建设统计年鉴,城市污水处理及其再生利用固定资产投资中不包含县城污水处理及其再生
52、固定资产投资,县城投资规模单独统计。乡镇污水处理及其再生固定资产投资数据尚未披露,尚未统计在内 0.005000.0010000.0015000.0020000.0025000.000.00200.00400.00600.00800.001000.001200.002016年2017年2018年2019年2020年我国城市污水处理能力(万立方米/日;右轴)我国城市污水排放量(亿立方米;左轴)我国城市污水处理及其再生利用固定资产投资(亿元;左轴)根据“十四五”城镇污水处理及资源化利用发展规划,“十四五”期间,主要在补齐城镇污水管网短板,预计相关固定资产投资金额会有所下降,而随着污水处理及再生利用
53、设施的投资并投入运营,城镇污水处理能力预期将进一步提升,行业仍处于发展期。对于一些财政实力偏弱区域,应关注污水处理费回收情况,此外,部分投资型综合类水务企业利用资金优势通过 PPP 模式积极参与水环境综合治理等水务衍生行业投资,该类项目前期投入规模大,回款期长,对地方政府财政实力依赖程度较高,需对企业资本支出和现金回流保持关注。(二)水价变动趋势(二)水价变动趋势 近年来,我国重点城市居民生活用水价格整体呈现小幅上涨趋势,近年来,我国重点城市居民生活用水价格整体呈现小幅上涨趋势,2021 年,年,上海、昆明等部分城市居民上海、昆明等部分城市居民生活用水生活用水价格进一步调升;水资源匮乏城市水价
54、格较价格进一步调升;水资源匮乏城市水价格较高;伴随着水价改革高;伴随着水价改革的推进及节水政策指导下水价调控作用的发挥的推进及节水政策指导下水价调控作用的发挥,预期预期城市供城市供水价格未来温和上涨。水价格未来温和上涨。我国水价主要由自来水费、水资源费和污水处理费构成。从定价模式来看,目前我国水价仍然由各地物价部门通过举行价格听证会的方式确定。水费征收范围包含居民生活用水、生产经营用水(工业用水、行政事业用水、经营服务用水)和特种行业用水三类。其中,居民生活用水水价整体最低,生产经营用水水价次之,特种行业用水水价最高;受居民生活用水量在城市用水量中占比最高影响,水务企业供水收入主要来源于居民生
55、活用水。图 8 重点城市居民生活用水平均自来水价格变动情况 (单位:元/吨)注:1.选取样本为 36 个大中城市居民生活用水第一阶梯水价;2.当居民生活用水上涨时,生产用水、特种用水等均会出现不同程度上涨,因此,联合资信通过选取居民生活用水变动情况反映整体水价变动趋势 资料来源:Wind,联合资信整理 截至 2022 年 1 月底,我国重点城市居民生活用水平均自来水价格为 2.33 元/立方米,居民生活用水水价整体呈现小幅上涨趋势,36个重点城市中昆明市2021年水价由 2.45 元/立方米上调至 3.2 元/立方米,上海市 2021 年水价由 1.92/立方米上调至 2.25 元/立方米。从
56、自来水价格排名来看,京津冀、河南、山东等水资源匮乏区域城市自来水价格明显高于其他城市。近年来,国务院等有关单位发布多项文件,要求提高节水意识,充分发挥市场机制进行水价改革;加快建立健全以“准许成本加合理收益”为基础的供水定价机制,未来水价调整节奏有望加快。近年来,我国各地污水处理价格呈上升趋势近年来,我国各地污水处理价格呈上升趋势,但大部分城市收费标准仅,但大部分城市收费标准仅基本基本满足国家规定收费标准下限,未来满足国家规定收费标准下限,未来仍有仍有一定一定上调空间上调空间。从污水处理价格来看,近年来,我国重点城市居民生活污水处理平均价格虽呈上升趋势,但该价格仅基本满足国家规定收费标准下限(
57、0.95 元/吨),未来仍有一定上调空间。2021 年以来,36 个重点城市中,上海市污水处理费由1.7/立方米上调至 2 元/立方米,西宁市污水处理费由 0.95/立方米上调至 1.1 元/立方米。图 9 重点城市居民生活污水处理均价变动情况(单位:元/吨)注:选取样本为 36 个大中城市居民生活污水处理平均价格 资料来源:Wind,联合资信整理 (三)水务企业增长与盈利能力(三)水务企业增长与盈利能力 受益于水务工程施工、水环境受益于水务工程施工、水环境综合综合治理市场领域的发展、污水处理业务的增治理市场领域的发展、污水处理业务的增加,水务企业加,水务企业营业总收入营业总收入持续增长,但利
58、润持续增长,但利润实现实现对政府补助的依赖程度较高对政府补助的依赖程度较高;受受股权投资收益变动、相关成本以及融资财务费用增加等影响,水务企业整体盈利股权投资收益变动、相关成本以及融资财务费用增加等影响,水务企业整体盈利能力有所能力有所下降下降。水务企业营业总收入主要来自供水和污水处理的运营,部分企业产业延伸至水环境治理、管道安装等工程建造服务和设备制造销售等业务,总体盈利模式相对稳定。20192021 年,根据联合资信的水务企业样本口径4,水务样本企业实现营业总收入合计分别 2579.32 亿元、3002.39 亿元和 3739.88 亿元,年均复合增长 20.41%。同期,水务企业利润总额
59、合计分别为 293.35 亿元、288.68 亿元和303.12 亿元,年均复合增长 1.65%。水务企业营业总收入整体上呈增长趋势,利润总额略有波动,主要系水务工程施工、水环境综合治理市场领域的发展、污水处理业务增加5等因素综合影响所致。2022 年一季度,水务企业实现营业总收入合计 813.16 亿元6,同比增长 24.02%,主要系水务企业水利施工业务增长所致;4 联合资信口径水务企业样本分析系以 2021 年底供水和污水收入占营业总收入的 45%及以上样本口径为基础对比近三年指标变化情况,样本企业共计 60 家 5 受城市化进程加快和国家环保政策大力推动的影响叠加,城镇污水处理设施建设
60、力度加大,城市生活污水处理需求大幅增加 6 未获取部分企业 2022 年或 2021 年一季度财务数据,样本企业共计 52 家 0.700.750.800.850.900.951.001.----01 水务企业实现利润总额合计 80.84 亿元,同比下降 13.71%,主要系部分水务企业期间费用增长所致。2021 年水务企业其他收益对利润总额的贡献由 2020 年的30.25%下降至 27.52%,主要系政府补助有所下降,但仍保持在较高水平,水务企业利润实现对政府补助的依赖程度较高。近年来,
61、受股权投资收益变动、相关成本以及融资财务费用增加等影响,水务企业整体盈利能力有所下降。20192021 年,水务企业平均总资本收益率持续下降,分别为 3.82%、3.53%和 3.27%。未来随着在建水务项目逐渐完工运营,产能得以释放,水价逐步调整,预计行业整体盈利能力有望提升。图 10 水务企业营业总收入和盈利指标变动情况(单位:亿元)资料来源:联合资信整理 六、行业杠杆与偿债能力六、行业杠杆与偿债能力(一)水务企业现金流情况(一)水务企业现金流情况 水务企业经营活动现金流状况较好,收现能力较强,但水务企业经营活动现金流状况较好,收现能力较强,但 2021 年同比有所下年同比有所下降降;20
62、21 年年,受会计政策变更影响受会计政策变更影响,水务企业经营活动净现金流和投资水务企业经营活动净现金流和投资活动活动净净现金流变化较大,但投资活动仍保持大额净流出现金流变化较大,但投资活动仍保持大额净流出,未来随着污水处理及水环境治未来随着污水处理及水环境治理领域理领域投资投资需求增长,预计大需求增长,预计大规模规模投资需求仍将持续。投资需求仍将持续。2.903.003.103.203.303.403.503.603.703.803.900.00500.001000.001500.002000.002500.003000.003500.004000.002019年2020年2021年营业总收
63、入利润总额其他收益总资本收益率(%)20192021年,水务企业经营活动现金流入量合计不断增长,分别为3441.91亿元、3777.90 亿元和 4249.29 亿元;水务企业经营活动净现金流量合计波动下降,分别为 565.61 亿元、617.90 亿元和 453.74 亿元,2021 年水务企业经营活动净现金流量较 2020 年下降 26.57%,主要系会计政策变更,依据企业会计准则解释第 14 号以及 2021 年 8 月财政部会计司网站发布的PPP 项目合同社会资本方会计处理实施问答和应用案例对形成金融资产的在建 PPP 项目的现金流量从投资活动转为经营活动列报,以及部分水务企业其他业务
64、经营性支出流出增加,水务企业经营性净现金流显著回落。受益于供水、污水处理业务较稳定的结算周期,样本企业的整体资金回笼较及时,同期,水务企业平均现金收入比分别为 100.34%、101.21%和 94.24%,2021 年收现质量有所下降。2022 年一季度,水务企业经营活动平均现金流入量 19.69 亿元,同比增长 23.04%;水务企业平均经营活动净现金流量 0.94 亿元,同比大幅增长 250.20%。图 11 水务企业经营及投资活动现金流变动情况(单位:亿元)资料来源:联合资信整理 随着水利基础设施建设的投入以及 PPP 模式项目的推进,水务企业投资活动整体表现为大额的现金流出。2019
65、2021 年,水务企业投资活动现金净流出分别为 1624.25 亿元、1565.45 亿元和 1257.71 亿元,绝大部分来自购建固定资3441.91 3777.90 4249.29 565.61617.90 453.74 0.001000.002000.003000.004000.005000.002019年2020年2021年经营活动现金流入量经营活动净现金流量-1624.25-1565.45-1257.71-2000.00-1600.00-1200.00-800.00-400.000.002019年2020年2021年投资活动净现金流量 产、无形资产的现金流出,符合水务行业总体发展趋势
66、,2021 年大幅下降主要系前述会计政策变更,对形成金融资产的在建 PPP 项目的现金流量从投资活动转为经营活动列报。2022 年一季度,水务企业投资活动现金净流出为 317.82 亿元。在水务市场较大的增量潜力之下,固定资产投资和并购仍是行业发展的重点,未来随着污水处理及水环境治理领域的需求增长,预计大额投资需求仍将持续。(二)水务企业有息债务(二)水务企业有息债务情况情况 受水务工程投资需求增加影响,水务企业债务规模持续增长,以长期债务为受水务工程投资需求增加影响,水务企业债务规模持续增长,以长期债务为主,债务负担小幅上升但整体可控,其中跨区域投资的水务企业债务负担上升明主,债务负担小幅上
67、升但整体可控,其中跨区域投资的水务企业债务负担上升明显。显。20192021 年,水务企业有息债务7逐年增长,年均复合增长 14.34%。2021年底,水务企业有息债务规模合计 7636.19 亿元,较 2020 年底增长 8.26%,主要系水厂、管网等非流动资产的购建及相关基建工程业务规模扩大所致。其中,长期债务占比较高,20192021 年,分别为 72.20%、69.27%和 71.00%。2021 年底与 2022 年 3 月底,水务企业应付债券占全部有息债务的比重分别为 21.71%和23.12%,保持相对稳定,水务企业融资仍以银行借款为主。20192021 年,水务企业整体资产负债
68、率和全部债务资本化比率均小幅逐年上升,2021 年底分别为 59.07%和 45.10%,但跨区域投资和从事水利水电建设工程的水务企业债务负担上升明显,样本中有约 40%的企业资产负债率超过 65%。图 12 水务企业债务负担情况(单位:亿元)7 未进行债务调整,短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据,长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债 资料来源:联合资信整理 (三)水务企业偿债能力(三)水务企业偿债能力 水务企业的整体偿债能力较好,预计未来行业偿债能力将继续保持稳定,因水务企业的整体偿债能力较好,预计未来行业偿债能力将继续保持稳定,因存量债务规模过大或盈利能
69、力下滑导致的偿债指标明显弱化的企业应重点关注。存量债务规模过大或盈利能力下滑导致的偿债指标明显弱化的企业应重点关注。此外此外还应还应持续关注水务企业对外资金拆借回收情况。持续关注水务企业对外资金拆借回收情况。短期偿债能力方面,20192021 年,水务企业经营性现金流入/短期债务平均值分别为 15.31 倍、4.62 倍和 4.32 倍,其中 2019 年指标较高,主要系三家8水务企业短期债务数额较小;剔除以上三家水务企业,经营性现金流入/短期债务平均值分别为 4.22 倍、2.43 倍和 3.17 倍。同期,水务企业现金短期债务比分别为 16.32 倍、2.59 倍和 2.64 倍,剔除上述
70、三家水务企业后,水务企业现金短期债务比平均值分别为 2.50 倍、1.36 倍和 1.64 倍。水务企业整体短期偿债能力良好。图 13 水务企业偿债能力变动情况(单位:倍)8 三家分别为江苏江南水务股份有限公司,北京水务投资中心和重庆水务集团股份有限公司 1487.90 2042.33 2168.69 4353.09 5011.27 5467.50 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.000.001000.002000.003000.004000.005000.006000.007000.008000.009000.002019年2020年202
71、1年短期债务长期债务长期债务占比(%)资产负债率(%)全部债务资本化比率(%)注:图中数据为剔除部分水务企业后的相关指标数据 数据来源:联合资信整理 长期偿债能力方面,20192021 年,受水务投资需求增加、盈利水平下滑影响,水务企业9全部债务/EBITDA 分别为 9.18 倍、11.19 倍和 10.50 倍,整体长期偿债能力较为稳定且整体偿债能力尚可,预计未来行业偿债能力将继续保持稳定。因存量债务规模过大或盈利能力下滑导致的偿债指标明显弱化的企业应重点关注。同时,考虑到水务企业和区域内国有企业可能通过往来款形式10进行资金拆借,20192021年,水务企业其他应收款/总资产平均值分别为
72、5.63%、5.35%和5.22%,对水务企业资金形成一定占用,应持续关注水务企业对外资金拆借情况。七、发债企业信用表现七、发债企业信用表现(一)水务企业信用级别分布和调整情况(一)水务企业信用级别分布和调整情况 水务企业数量众多,主要分布在各地级市或区县,企业单体规模较小,由于债券发行门槛较高,水务行业发债企业数量较少。截至 2022 年 8 月 11 日,样本 9 剔除 7 家部分年份 EBITDA 为负的企业 10 主要体现在其他应收款中 4.222.433.172.50 1.361.649.18 11.19 10.50 0.002.004.006.008.0010.0012.00201
73、9年2020年2021年经营性现金流入量/短期债务现金短期债务比全部债务/EBITDA 企业的主体信用级别主要分布在 AA、AA+和 AAA,占比分别为 33.33%、38.33%和 23.33%,其中 AA+和 AAA 级别的水务企业存续债券余额分别为 539.04 亿元和 933.79 亿元,分别占样本企业全部存续债券余额的 29.20%和 50.59%,发行债券主体信用等级向高信用质量趋拢。2021 年以来,60 家存续发债水务样本企业中有 3 家主体信用级别发生了变化,其中 2 家为级别下调,1 家为级别上调。表 3 2021 年至今水务企业主体级别变动情况 企业名称企业名称 调整前级
74、别调整前级别/展望展望 调整后级别调整后级别/展望展望 调整理由调整理由 云南水务投资股份有限公司 AA+/稳定 A+/负面 公司财务报告被出具无法表示意见的审计结论;多笔债务逾期且规模较大,所持上市公司股份被司法冻结;账面资金紧张,项目投资进度被迫放缓;公司出现大幅亏损;整体债务负担重,面临的短期偿债压力大;资产流动性弱,整体资产质量一般 启迪环境科技发展股份有限公司 AA+/列入信用评级观察名单 BBB/负面 2021 年公司利润总额持续亏损;应收账款规模较大,占用较大流动资金;短期偿债及流动性压力大,部分已到期债务亟待解决且未决诉讼规模较大;公司收到监管机构的立案调查;公司无实际控制人且
75、与城发环境股份有限公司的吸收合并事项存在不确定性 潍坊水务投资有限公司 AA/稳定 AA+/稳定-注:潍坊水务投资有限公司调整前级别为中诚信国际评定,调整后级别为大公评定 资料来源:联合资信整理 (二)水务企业债券发行情况(二)水务企业债券发行情况 2021 年,市场资金面整体较 2020 年疫情期间有所收紧,中长期国债收益率水平前高后低,仍然处于近年来较低位置,为企业提供了较好的融资环境。2021年,共有 38 家水务企业发债,较上年减少 1 家,共计发行债券 134 只,发行数量同比增长 32.67%;发行规模合计 861.50 亿元,同比增长 28.45%,发行时间相对集中在 2021
76、年下半年。2022 年 16 月,共有 28 家水务企业发债,共计发行债券 58 期,发行规模 372.10 亿元,相当于 2021 年全年发行规模的 43.19%,发行规模较去年同期增长 13.55%。从发行品种看,2021 年,水务企业发行债券品种以中期票据、公司债券和短期融资券为主,合计发行数量和发行规模分别占当年发行总量的96.27%和96.05%,发行方式以公募债券为主,募集资金用途主要为偿还到期债务及补充营运资金;2022年上半年,水务企业发行品种及发行规模中短期融资券占比最大,分别占当期发行总量的 60.34%和63.85%。表 4 20202021 年和 2022 年 6 月水
77、务企业发行债券情况(单位:期、亿元)债券类型债券类型 发行期数发行期数 发行规模发行规模 2020 年年 2021 年年 增幅增幅 2022 年年16 月月 2020 年年 2021 年年 增幅增幅 2022 年年 16 月月 PPN 3 4 33.33%0 7.00 24.00 242.86%0.00 短期融资券短期融资券 51 71 39.22%35 291.20 410.80 41.07%237.60 公司债券公司债券 19 26 36.84%7 193.30 219.10 13.35%35.00 企业债券企业债券 3 1-66.67%1 17.00 10.00-41.18%5.00 中
78、期票据中期票据 25 32 28.00%15 162.20 197.60 21.82%94.50 合计合计 101 134 32.67%58 670.70 861.50 28.45%372.10 注:上述发行情况统计截至 2022 年 6 月底,下同;标示“*”表示数据无意义;短期融资券含超短期融资券,公司债券包括一般公司债券和私募公司债券 资料来源:联合资信整理 2021 年,水务企业短期债券发行期数及规模大幅上升,各级别发行主体中,年,水务企业短期债券发行期数及规模大幅上升,各级别发行主体中,发债期数最多的发行主体信用级别由发债期数最多的发行主体信用级别由 AA 调整为调整为 AA+,发行
79、规模继续延续了向,发行规模继续延续了向高级别集中的趋势。高级别集中的趋势。2021 年以来,发行短期债券的水务企业主体级别均在 AA 及以上级别,短期融资券(含超短期融资券,下同)为主要短期债券品种。从短期融资券发行期数来看,2021 年 AAA、AA+和 AA 级主体所发期数占比分别为 29.58%、42.25%和 28.17%,AA 级主体所发期数占比持续下降;AA-级主体仍然未发行短期债券。短期融资券发行期数呈现向 AA+和 AAA 级别集中趋势。从短期融资券发行规模来看,2021 年,AAA、AA+和 AA 级水务企业所发短期融资券规模占比分别为 52.09%、34.18%和 13.7
80、3%,AA 级水务企业所发短期融资券规模占比亦持续下降,短期融资券发行规模呈现向 AA+和 AAA 级集中的 趋势。2022 年 16 月,各主体级别水务企业所发行短期融资券期数及发行规模占比较 2021 年有所变动,按期数统计,AA 级、AA+级及 AAA 级发行主体发行短期融资券期数占比分别为 25.71%、42.86%和 31.43%;按发行规模统计,AA 级、AA+级及 AAA 级所发短期融资券的规模占比分别为 9.47%、29.08%和 61.45%。短期融资券发行规模呈现向 AAA 级集中的趋势。整体来看,水务企业选用短期债券进行融资的频率及规模有所增加,发行规模的增长主要来自 A
81、AA 主体所发的短期融资券及短期公司债。2021 年全年累计使用短期债券融资较大的企业为水发集团有限公司(75 亿元)和广东粤海控股集团有限公司(100 亿元)。图 14 20202021 年水务企业发行的短期债券信用级别分布情况(亿元、期)资料来源:联合资信整理 2021 年以来,水务企业所发中长期债券的信用级别继续延续向高级别集中年以来,水务企业所发中长期债券的信用级别继续延续向高级别集中的趋势。的趋势。2021 年水务企业所发中长期债券(指发行期限在 1 年以上的债券,下同)的信用级别全部集中在 AA 及以上级别。从发行期数来看,AAA、AA+和 AA 级05540
82、0.0050.00100.00150.00200.00250.00AAAA+AAAAAAA+AAA2020年2021年发行规模发行期数 中长期债券的发行期数占比分别为 48.28%、31.03%和 20.69%,AA 级水务企业中长期债券的发行期数持续下降;水务企业所发中长期债券发行期数呈现向 AA+和 AAA 级集中的趋势。从发行规模来看,AAA、AA+和 AA 级中长期债券的发行规模占比分别为61.72%、20.35%和 17.93%,AA 级水务企业中长期债券的发行规模占比(持续下降;水务企业所发中长期债券发行规模亦呈现向 AA+和 AAA 级集中的趋势。2022 年 16 月,水务企业
83、所发中长期债券的期数全部集中 AA 以上级别,共发行22期,AA+和AAA级均占比40.91%,为主要发行主体,AA级占比18.18%;发行规模合计 131.65 亿元,AAA 级所发中长期债券的规模占比为 62.29%,AA+级和 AA 级水务企业所发中长期债券规模占比分别为 29.36%和 8.36%,AA 级所发中长期债券的规模进一步下滑。图 15 20202021 年水务企业发行的中长期债券信用级别分布情况 资料来源:联合资信整理 (三)水务企业发债利率、利差水平(三)水务企业发债利率、利差水平 2021 年年,水务企业短期债券发行利率总体有所上升,中长期债券发行利率水务企业短期债券发
84、行利率总体有所上升,中长期债券发行利率则有所下降则有所下降;2022 年上半年年上半年,受受“资产荒”的影响,水务企业短期债券和中长期“资产荒”的影响,水务企业短期债券和中长期05.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00AAAA+AAAAAAA+AAA2020年2021年发行规模发行期数 债券发行利率均有所下降;水务企业不同级别、不同期限发行利差呈波动态势。债券发行利率均有所下降;水务企业不同级别、不同期限发行利差呈波动态势。2021 年,水务企业短期债券的平均发行利率为 3.35%,较上年的 3.24%上升11BP。2022 年 16
85、 月,水务企业短期债券平均发行利率(2.84%)较 2021 年有所下降,且较上年同期平均发行利率(3.29%)也有所下降,主要系 2022 年上半年“资产荒”的影响,各主体发行债券时票面利率有所下降。中长期债券方面,本文选取期间内水务企业三年期和五年期中期票据的平均发行利率分析。2021 年,水务企业三年期和五年期中期票据的平均发行利率分别为 3.79%和 3.51%,较上年同期限利率(4.06%和 3.64%)有所下降,三年期中期票据的平均发行利率高于五年期中期票据的发行利率,主要系 2021 年主体评级 AA 级、AA+级及以上水务企业所发三年期中期票据的期数分别占 27.78%和72.
86、22%,2021 年主体评级 AA 级、AA+级及以上水务企业所发五年期中期票据的期数分别占 4.35%和 95.65%,发行五年期中期票据高信用级别企业较多。2022年 16 月,水务企业三年期和五年期中期票据的平均发行利率分别为 3.63%和3.34%,较 2021 年利率均值继续下降。图 16 20202021 年和 2022 年 16 月水务企业平均发行利率(单位:%)资料来源:联合资信整理 图 17 20202021 年和 2022 年 16 月水务企业平均发行利差(单位:BP)资料来源:联合资信整理 从发行利差看,水务企业债券不同级别、不同期限发行利差呈波动态势。其中,AAA 主体
87、发行利差波动较小,其他企业发行利率区间及利差波动较大,主要系水务企业样本企业偏少,市场认可度差异较为明显,不同时间段发行企业的0.001.002.003.004.005.006.007.002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2AA短期AA+短期AAA短期AA中长期AA+中长期AAA中长期0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.002020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1
88、2022Q2AA短期AA+短期AAA短期AA中长期AA+中长期AAA中长期 差异对发行利率及利差影响很大。2021 年及 2022 年 16 月,水务企业债券不同级别、不同期限发行利差详见下表。表 5 2021 年和 2022 年 16 月各级别水务企业所发短期债券的利率和利差分析统计情况 主体主体 级别级别 2021 年年 2022 年年 16 月月 样本样本(个)(个)利率利率 发行利差发行利差 样本样本(个)(个)利率利率 发行利差发行利差 区间区间(%)均值均值(%)均值均值(BP)级差级差(BP)区间区间(%)均值均值(%)均值均值(BP)级差级差(BP)AA 20 2.856.50
89、 3.43 124.74-3.73 9 2.293.00 2.67 71.56-28.46 AA+34 2.357.10 3.46 128.46 40.38 16 2.006.57 2.94 100.01 16.70 AAA 22 2.184.58 3.09 88.08-11 2.004.35 2.81 83.32-注:级差为本信用级别的利差均值减去比该信用级别高 1 个子级的利差均值 资料来源:联合资信整理 表 6 2021 年和 2022 年 16 月各级别水务企业所发长期债券的利率和利差分析统计情况 主体主体 级别级别 2021 年年 2022 年年 16 月月 样本样本(个)(个)利率
90、利率 发行利差发行利差 样本样本(个(个)利率利率 发行利差发行利差 区间区间(%)均值均值(%)均值均值(BP)级差级差(BP)区间区间(%)均值均值(%)均值均值(BP)级差级差(BP)AA 12 3.757.50 4.70 201.68 69.92 4 3.404.10 3.64 125.62-32.56 AA+18 3.056.80 3.99 131.76 33.82 9 2.706.80 3.97 158.18 7.95 AAA 28 2.905.14 3.66 97.93-9 2.965.60 3.86 150.23-资料来源:联合资信整理 八、行业展望观点八、行业展望观点 水务行
91、业属于弱周期行业,整体发展稳定,我国水务行业呈现区域垄断和行业龙头集中度提升并存的竞争格局。随着城镇化进程的持续推进,我国城镇居民用水人口和用水总量预计将进一步上升;但是在节能减排等政策的约束下,生产用水量预期将保持稳定。增长方面,我国水务行业城乡发展仍存在不平衡。供水方面,城市供水进入平稳发展状态,乡镇供水尚有一定开发空间;在节水提效政策指导下,老旧供水管网改造为水务企业投资增长的方向之一。污水处理方面,乡镇污水处理率较 低,在加快城镇污水处理基础设施投资等政策指导下,乡镇污水处理基础设施建设成为资金和技术实力较强的行业龙头异地扩张的重要区域。乡镇区域人口密度较城市低,同时面临常住人口减少的压力,对水务企业的投资及运营能力将提出更高要求。随着我国城镇化进程的持续推进,生活生产用水需求端的增长将推动水务行业产能持续释放,预期水务行业整体收入将持续增长。盈利方面,水价改革或可使水务行业整体盈利预期有所提升,但水务行业涉及民生,公益性较强,短期内盈利增幅仍有限,对政府补贴依赖较强;投资方面,专项债投资领域的确定预计会带动水务领域投资的持续增长。稳经济背景下水务行业投资有望保持增长,同时需关注地方财力偏弱区域水务企业现金回款情况 整体看,水务行业信用风险很低,整体信用展望为稳定。