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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告|公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)2022 年 10 月 28 日 增持增持(首次首次)所属行业:机械设备 当前价格(元):41.80 证券分析师证券分析师 何思源何思源 资格编号:S04 邮箱: 研究助理研究助理 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)-16.50-29.87-39.24 相对涨幅(%)-7.48-16.08-23.05 资料来源:德邦研究所,聚源数据 相关研究相关研究 巨一科技巨一科技(688162.SH):设备设备+电电驱双轮驱动,紧跟
2、新能源驱双轮驱动,紧跟新能源车发展车发展大势大势 投资要点投资要点 智能装备为基,切入下游发掘新增长点智能装备为基,切入下游发掘新增长点。公司成立于 2005 年,创立之初主要面向商用车市场,从事车桥和主减速器装测生产线业务。2008 年公司切入乘用车领域,承接手动变速箱和发动机装测生产线业务,借此积累了江淮汽车、奇瑞汽车、北汽集团等优质客户资源。顺应新能源汽车的时代浪潮,公司在 2009 年着手研发汽车电驱动系统,并于 2015 年开展新能源汽车动力总成装测生产线业务,主要包括混动变速箱装测生产线和电驱动系统装测生产线,公司随后又在 2020 年承接首个国际顶级整线电池项目。2021 年 1
3、1 月,公司正式登陆上交所科创板,现已成为业务涵盖智能装备与新能源汽车电机电控零部件,以智能化为目标的高端制造企业,应用场景以新能源汽车为主,兼顾传统燃油车;智能装备:传统产线业务稳健,新能源车产线崛起智能装备:传统产线业务稳健,新能源车产线崛起。公司智能生产线业务以白车身智能连接产线与动力总成智能装测产线为主。传统车主要客户为吉利、上汽、捷豹路虎等,白车身及动力总成生产线的柔性化及高生产节拍满足老牌车企的多车型生产需求,同时定制化产品维持高用户黏性;新能源车客户主要包括上汽、吉利、特斯拉、比亚迪、蔚来、理想等。由于此前传统车型合作良好,新能源车型的导入也十分顺畅,2019 年公司为蔚来 ES
4、8 全铝车身(轻量化材料占比 96%以上)配套产线,成为标杆项目,助力其此后导入特斯拉、理想等客户,新能源汽车相关业务成为主导;电驱动系统:拓客电驱动系统:拓客+扩产实现收入快速增长扩产实现收入快速增长。巨一科技拥有包含电机、电机控制器、集成式电驱动系统在内的完整的新能源电驱动系统产品研发、设计、生产、销售和服务体系,可以提供电机、控制器、减速器及其集成正向开发和产品服务。从产品参数上来看,巨一科技电机、电机控制器、电驱动系统功率密度、最高转速、峰值效率、峰值功率均保持行业领先水平,有效减少整车质量,提升空间利用率与整车续航里程。截至 2021 年 11 月公司的电机、电控产品产能均为 12
5、万台/年,“三合一“集成式电驱动系统产能 3 万套/年,目前正在积极进行电驱动系统的产能扩建,预计将于 2023 年底新增 50 万套电驱动系统产能。随先进产品(扁线、油冷电机,碳化硅电机控制器)产能扩建,公司的产品性能指标将进一步提升,同时随着东风日产、一汽大众、天津大众、安徽大众、蔚来汽车、理想汽车等优质客户的拓展,公司的电驱动系统业务收入有望快速提升;投资建议投资建议:我们预计 2022-2024 年巨一科技实现营业收入 31.60/49.52/72.09 亿元,实现归母净利润 1.52/3.29/5.29 亿元,对应 EPS 分别为 1.11/2.40/3.85 元/股,2022 年
6、10 月 28 日收盘价对应 PE 为 37.82/17.44/10.86 倍。巨一科技智能装备业务与电驱动业务双侧驱动,对产线丰富的建设及调试经验使其能快速实现电驱动产品的扩产,满足高速增长的电驱动系统需求,未来收入和业绩的高成长确定性较强。首次覆盖给予“增持”评级。风险提示:风险提示:原材料价格波动、客户导入不及预期、产能扩建不及预期 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%-022022-06巨一科技沪深300 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)2/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Base 股票数据股票数据 总股本(
7、百万股):137.35 流通 A 股(百万股):27.40 52 周内股价区间(元):36.37-126.50 总市值(百万元):5,741.13 总资产(百万元):6,638.44 每股净资产(元):18.48 资料来源:公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1,494 2,123 3,160 4,952 7,209(+/-)YOY(%)4.4%42.1%48.9%56.7%45.6%净利润(百万元)128 131 152 329 529(+/-)YOY(%)-14.9%1.9%1
8、6.2%116.8%60.6%全面摊薄 EPS(元)0.93 0.95 1.11 2.40 3.85 毛利率(%)25.9%23.5%18.4%20.9%21.6%净资产收益率(%)14.1%5.2%5.8%11.1%15.2%资料来源:公司年报(2020-2021),德邦研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润 TVcZkWkZdUhZrR1VkXuXbRbP7NtRqQtRtRlOnMqQlOoNqRaQnMmNuOqRtMNZpMtM 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)2/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1.智能装备为基,切入下游发掘新增长
9、点.5 1.1.智能制造老牌企业,双线业务打开局面.5 1.2.营收规模步步登高,费用调控井然有序.7 2.智能装备:传统产线业务稳健,新能源车产线崛起.10 2.1.产品矩阵全面,顺应汽车发展趋势.10 2.2.技术实力领先,为客户拓展打下基础.12 3.电驱动系统:拓客+扩产实现收入快速增长.15 3.1.新能源汽车核心零部件,集成化为大趋势.15 3.2.下游景气度高,带动市场空间快速增长.16 3.3.中游格局分散,公司产能客户双侧扩张.17 4.盈利预测及估值.21 5.风险提示.22 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)3/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表
10、目录图表目录 图 1:巨一科技历史进程.5 图 2:巨一科技主要客户.6 图 3:巨一科技股权结构(截至 2022 年 10 月 28 日).7 图 4:巨一科技营业收入.7 图 5:巨一科技毛利润.7 图 6:巨一科技分业务营业收入(单位:亿元).8 图 7:巨一科技分业务毛利率.8 图 8:巨一科技各类费用支出.9 图 9:巨一科技归母净利润.9 图 10:奥迪轻量化车身进程.10 图 11:白车身智能连接产线构成.11 图 12:动力总成智能装测产线构成.11 图 13:动力电池智能装测产线构成.12 图 14:电驱动系统构成.15 图 15:国内新能源乘用车月销量(万辆).16 图 1
11、6:国内新能源商用车月销量(万辆).16 图 17:电驱动系统销量排行(套).17 图 18:2022 年上半年电驱动系统销量排行(套).17 图 19:电驱动系统工艺流程.18 图 20:巨一科技客户开拓情况.20 表 1:巨一科技产品分布.5 表 2:白车身连接产线技术对比.12 表 3:动力总成智能装测产线技术对比.12 表 4:动力电池智能装测产线技术对比.13 表 5:传统汽车智能生产线收入前五名客户(亿元).13 表 6:新能源汽车智能生产线收入前五名客户(亿元).13 表 7:三合一动力总成系统优势.15 表 8:电机控制器&电驱动系统市场空间测算.16 表 9:各企业电驱动系统
12、配套情况.17 表 10:电驱动系统价格对比(元/套).18 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)4/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 11:电机性能对比.19 表 12:电机控制器性能对比.19 表 13:电驱动系统性能对比.19 表 14:巨一科技 IPO 募投项目.20 表 15:盈利预测.21 表 16:可比公司估值对比.21 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)5/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.智能装备为基,切入下游发掘新增长点智能装备为基,切入下游发掘新增长点 1.1.智能制造老牌企业,双线业务打开局面智能制造老牌企业,双线业务打
13、开局面 顺应时代潮流,由传统车顺应时代潮流,由传统车智能制造智能制造拓展至新能源领域。拓展至新能源领域。巨一科技股份有限公司成立于 2005 年,创立之初主要面向商用车市场,从事车桥和主减速器装测生产线业务。2008 年公司切入乘用车领域,承接手动变速箱和发动机装测生产线业务,借此积累了江淮汽车、奇瑞汽车、北汽集团等优质客户资源。顺应新能源汽车的时代浪潮,公司在 2009 年着手研发汽车电驱动系统,并于 2015 年开展新能源汽车动力总成装测生产线业务,主要包括混动变速箱装测生产线和电驱动系统装测生产线,公司随后又在 2020 年承接首个国际顶级整线电池项目。2021 年 11 月,公司正式登
14、陆上交所科创板,现已成为业务涵盖智能装备与新能源汽车电机电控零部件,以智能化为目标的高端制造企业,应用场景以新能源汽车为主,兼顾传统燃油车。图图 1:巨一科技历史进程:巨一科技历史进程 资料来源:公司招股说明书,公司官网,德邦研究所 智能装备智能装备与与电驱动部件双线布局,产品矩阵丰富。电驱动部件双线布局,产品矩阵丰富。历经十余年的技术开拓与产线积淀,公司已发展出兼备智能装备与新能源汽车电机电控零部件的双线业务体系。智能装备业务:提供汽车动力总成、动力电池总成、汽车车身三类产品的装测生产线,致力于为整车厂、零部件及动力电池厂商提供相关产品装配与测试作业的一站式解决方案;在产线设备的基础上,该业
15、务还包括数字化运营管理系统,产品以制造执行系统(MES)为基础,帮助企业高效运用人员、设备、物料和能源等资源。两类产品通常融合配套给客户,助力对方打造自动化、柔性化和智能化的高端工厂。新能源汽车电机电控零部件业务:包括电机、电机控制器、集成式电驱动系统、混合动力汽车电驱动系统。为深度切入电机电控领域,公司建立了得到 CNAS 认证的电驱动系统试验中心,并开发了电机、控制器、减速器设计,CAE 分析,软硬件开发与测试等技术平台,公司电机电控产品的应用场景广阔,前驱、后驱、四驱车辆皆可装配,相关部件还具备有高安全性、高功率密度、高效率、NVH 表现优异等性能优势。表表 1:巨一科技产品分布巨一科技
16、产品分布 主要业务主要业务 产品领域产品领域 产品名称产品名称 智能装备 白车身智能连接生产线 轻量化车身智能连接生产线 地板智能焊装生产线 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)6/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 侧围智能焊装生产线 门盖智能焊装生产线 车身智能总拼生产线 动力总成智能装测生产线 变速器智能装测生产线 新能源汽车动力总成智能装测生产线 发动机智能装测生产线 动力电池智能装测生产线 锂动力电池智能装测生产线 燃料电池智能装测生产线 数字化运营管理系统 MES、SCADA、LES、MDA、PMC&AVI 等 新能源汽车核心部件 新能源汽车电驱动部件 电机、电机
17、控制器、集成式电驱动系统、混合动力汽车电驱动系统 资料来源:公司招股说明书,德邦研究所 客户群体优质,涵盖各领域标杆企业。客户群体优质,涵盖各领域标杆企业。凭借优良的产品口碑,公司与各应用领域的知名企业都展开了深度合作。动力总成装测生产线,已供应给大众汽车、长安汽车、北汽集团等整车厂,以及格特拉克、青山工业、万里扬等一级供应商;动力电池装测生产线,主要配套于宁德时代、国轩高科、亿纬锂能等动力电池企业,以及北京奔驰、上汽通用等整车企业;车身智能连接生产线,应用于捷豹路虎、吉利汽车、广汽集团等传统车企,以及特斯拉、蔚来汽车等新能源汽车厂商;数字化运营管理系统,帮助了上汽集团、长城蜂巢、三一重工等客
18、户完成工厂智能化;电机电控零部件产品,已得到东风本田、广汽本田、VINFAST、江铃新能源等海内外企业的批量应用。图图 2:巨一科技主要客户巨一科技主要客户 资料来源:公司公告,德邦研究所 股权结构稳定,子公司布局明确。股权结构稳定,子公司布局明确。公司实际控制人为林巨广和刘蕾夫妇,二人直接持股48.30%,并通过道同投资间接持有公司2.45%的股份,总计持股50.75%。为进一步锁定公司股权,激发核心团队积极性,2022 年 4 月公司制定了授予权益不超过 200 万股的股权激励计划(占当时总股本的 1.46%),拟定激励对象为公司董事、高级管理人员、核心技术人员等共计 112 人,由此深度
19、绑定员工关系,保障公司行稳致远。在布局下属公司时,巨一科技同样做出清晰规划,其中苏州巨一、苏州宏软、巨一智能负责智能装备业务,上海一巨、巨一动力、道一动力承担新能源汽车电驱动系统业务,英国巨一、德国巨一、美国巨一、日本巨一则发挥 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)7/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 开拓相应海外市场,提供客户服务等作用。三大子公司板块不仅在业务上产生协同效应,还在地域上覆盖合肥、苏州、上海、以及欧美日等海外地区,助力公司在各地打造本土化供应体系,融入当地汽车及动力电池产业链。图图 3:巨一科技股权巨一科技股权结构结构(截至(截至 2022 年年 10 月
20、月 28 日日)资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所 1.2.营收规模营收规模步步登高步步登高,费用调控井然有序,费用调控井然有序 营收营收增速稳定增速稳定,盈利,盈利水平水平有望有望借势反弹借势反弹。迎着新能源汽车行业高速发展的春风,公司业务规模持续扩大。2021 年公司实现营收 21.2 亿元,相较于 2020 年的 14.9亿元,同比增长 42.1%,主要系智能装备交付数量增加,以及电驱动系统适配车型实现放量,2022 年上半年实现营收 14.2 亿元,同比增长 44.2%,继续保持可观增速。公司盈利规模呈现波动上升趋势,毛利润由 2018 年的 3.6 亿元攀升至2021 年的 5
21、.0 亿元,年复合增长率为 11.7%。盈利规模未能随营收同步增长,主要源于产品毛利率的下滑,2018 年公司整体毛利率为 28.4%,后续几年毛利率呈现持续走低趋势,2021 年降低至 23.5%。在整体营收规模扩大后,凭借着产能水平提高带来的规模效应,以及客户合作加深对产能利用率的刺激作用,公司有望提振产品销售速率,加快回收前期投入成本,助力盈利水平登上高点。图图 4:巨一科技营业收入巨一科技营业收入 图图 5:巨一科技毛利润巨一科技毛利润 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)8/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所 资料来源:公司
22、公告,Wind,德邦研究所 智能装备稳定发力,电驱动系统迎新增量点。智能装备稳定发力,电驱动系统迎新增量点。公司智能装备业务在 2018-2021 年保持稳定扩张节奏,期间年复合增长率为 21.0%。该项业务始终占据公司主导地位,于 2021 年贡献营收 16.4 亿元,占当年公司总营收的 77.2%。电驱动系统业务营收在 2019 年及 2020 年有所下滑,主要系新冠疫情及主要配套车型销量不佳所致,随着 2021 年下游客户销量增长,公司电驱动系统实现放量,当年贡献营收4.1 亿元,同比增长 146.4%。此外,公司配套于江淮汽车的电驱动系统自 2018年起由合资公司道一动力承接,2021
23、 年其产品交付数量相当于公司交付数量的43.2%。盈利水平方面,两项主营业务走势呈现略微下滑,主要系市场竞争加剧且智能装备生产周期较长,执行期间容易遭受原材料及人工成本不利变动的影响。随着智能装备业务的产线技术趋于成熟,客户认可程度提高,公司有望增快产品周转速度,从而修复其盈利能力;电驱动系统方面公司在现有客户保持深度合作的同时积极开拓新客户,业务规模预计将进一步提升。图图 6:巨一科技巨一科技分分业务营业收入(单位:亿元)业务营业收入(单位:亿元)图图 7:巨一科技巨一科技分分业务毛利率业务毛利率 资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所 资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所 费用控制成
24、效显著,归母净利润企稳。费用控制成效显著,归母净利润企稳。销售经营方面,公司重点实施国际化经营战略,海外子公司不断落地,最终国际业务布局实现了欧系、美系和日系车企的全覆盖,2021 年销售费用率为 3.3%,2022 年上半年继续降低至 2.7%;人员管理方面,公司在 2021 年梳理和优化了人力资源职级体系和薪酬体系,积极引进核心岗位人才,当期管理费用率为 5.5%,2022 年上半年降低至 4.9%,继续保持健康水平;技术研发方面,公司在持续增力投入电池智能装备、车身制造新技术、新一代电机电控产品等前沿领域的同时,保证资金的高效运用,研发费用率持续优化,2022 年上半年降低至 7.4%。
25、随着营收规模持续增长,期间费用得到有效管控,期间费用率不断降低,使毛利率下降带来的净利率下降幅度缩小。待公司进一步拓展业务版图,对外增强市场渗透和议价能力,对内高效优化费用结构,归12.6 14.3 14.9 21.2 14.2 0%10%20%30%40%50%05820022H1营业收入(左轴,亿元)营业收入同比(右轴,%)3.583.953.874.992.51-20%-10%0%10%20%30%40%0246200212022H1毛利润(左轴,亿元)毛利润同比(右轴,%)毛利率(右轴,%)9.2 11.6 13.1 1
26、6.4 3.1 2.6 1.7 4.1 058201920202021智能装备电驱动系统其他业务0%10%20%30%40%50%60%70%80%20021智能装备电驱动系统其他业务 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)9/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 母净利润有望进一步增加。图图 8:巨一科技各类费用支出巨一科技各类费用支出 图图 9:巨一科技归母净利润巨一科技归母净利润 资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所 资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所 -5%0%5%10%15%20%-192020
27、20212022H1销售费用(左轴,亿元)管理费用(左轴,亿元)研发费用(左轴,亿元)财务费用(左轴,亿元)销售费用率(右轴,%)管理费用率(右轴,%)研发费用率(右轴,%)财务费用率(右轴,%)0.1 1.5 1.3 1.3 0.6-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%0.00.20.40.60.81.01.21.41.6200212022H1归母公司净利润(左轴,亿元)归母公司净利润同比(右轴,%)公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)10/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.智能装备:传统产线智能装备:传统产
28、线业务业务稳健,新能源车产线崛起稳健,新能源车产线崛起 2.1.产品矩阵全面产品矩阵全面,顺应汽车发展趋势顺应汽车发展趋势 车身的车身的轻量化轻量化为汽车制造为汽车制造的恒久课题的恒久课题。轻量化是在保证汽车的强度和安全性能的前提下,尽可能地降低汽车的整备质量,从而提高汽车的动力性,减少燃料消耗,降低排气污染,是车企改善旗下车型性能的关键方向之一。以奥迪为例,其白车身发展可分为四个阶段:第一阶段为铝合金覆盖件开发阶段,该阶段通过逐步应用热成形钢及少量铝合金覆盖件以增加材料强度级别,典型的车型代表为奥迪 A3 车型;第二阶段为铝合金外覆盖件成熟应用阶段,铝合金覆盖件比重大幅提升,典型的车型代表为
29、奥迪 A6 车型;第三阶段为全铝车身开发应用阶段,该阶段轻量化效果显著,典型的车型代表为奥迪 TT 车型;第四阶段为多材料混合应用阶段,铝合金用量占比进一步提升,白车身重量进一步下降,典型的车型代表为奥迪 Q7 车型。图图 10:奥迪轻量化车身进程奥迪轻量化车身进程 资料来源:AI 汽车制造业微信公众号,德邦研究所 轻量化需求下,白车身智能连接产线对焊接技术提出新要求。轻量化需求下,白车身智能连接产线对焊接技术提出新要求。传统车身材料以钢为主,通过电阻点焊工艺实现各零件间的连接制造(即焊装);轻量化车身所使用的铝合金、碳纤维等材料由于材料性能的变化对连接技术提出更高的要求,传统的点焊等板材连接
30、方式无法完全满足轻量化车身对板材连接的要求,需要通过自冲铆接(SPR)、流钻拧紧(FDS)、铝点焊、激光焊、铝螺柱焊、压铆拉铆等连接工艺和技术实现轻量化车身的智能连接。据 AI 汽车制造业微信公众号的分析,锁铆连接(SPR)具有很高的动态疲劳强度,约为焊点的 2 倍,碰撞吸收的能量较焊点高,铆接材料组合广泛,不过铆钉增加了车身自重;自攻螺丝(FDS)机械强度高,动态连接强度高,单面连接,可与折边胶结合使用,拆卸更换螺丝方便。轻量化白车身连接产线构成部分多,对轻量化白车身连接产线构成部分多,对整线把控整线把控能力要求高。能力要求高。汽车白车身智能连 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)1
31、1/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 接生产线主要由智能铆接系统、自动焊接系统、视觉智能检测系统、自动涂胶系统、高速输送设备、柔性工装夹具/抓具、工业机器人系统、集成控制系统及制造执行系统等组成,涉及到板件自动装配、焊接、铆接、涂胶及质量检测等多个领域。图图 11:白车身智能连接产线构成白车身智能连接产线构成 资料来源:公司招股说明书,德邦研究所 动力总成结构复杂,加工精度高,对智能装测生产线技术要求高。动力总成结构复杂,加工精度高,对智能装测生产线技术要求高。动力总成智能装测生产线通常由分装线、总装线与测试线组成,主要包括智能测量设备、伺服压装设备、伺服拧紧设备、综合性能测试设备
32、、柔性涂胶设备、视觉检测设备、智能搬运/合装设备、自动化输送系统、整线控制系统及车间制造执行系统等。汽车动力总成具有结构复杂、零部件众多、加工精度高等特点,且由于对功率/体积密度的追求,导致动力总成向紧凑化、小型化发展,对智能装测生产线的装配工艺、装配精度、检测精度提出越来越高的要求。图图 12:动力总成智能装测产线动力总成智能装测产线构成构成 资料来源:公司招股说明书,德邦研究所 动力动力电池电池加工精度高,加工精度高,高精度检测设备提升产品一致性高精度检测设备提升产品一致性。动力电池智能装测生产 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)12/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
33、 线定位于动力电池模组及电池包(PACK)装配的两个工艺模块,能够将方形、圆柱、软包电芯堆叠成模组,并对模组进行激光清洗、包胶、激光焊接等重要工序,涵盖模组装配、检测、清洗、拧紧、焊接、自动检测等关键工艺;同时智能生产管理系统能够自主完成 OCV 检测、EOL 检测等功能,对产品全生命周期进行全面跟踪,产品数据实时更新,生产数据自动记录,具有故障报错、报警指示等功能,从而在抗拉强度、密封性能、电性能等方面满足工艺参数要求,保证动力电池的安全性,能够有效提升生产管理水平。图图 13:动力电池智能装测产线动力电池智能装测产线构成构成 资料来源:公司招股说明书,德邦研究所 2.2.技术实力领先技术实
34、力领先,为客户拓展打下基础为客户拓展打下基础 公司智能公司智能装备装备产线技术水准位于行业前列。产线技术水准位于行业前列。三大智能产线为实现规模效应,均对生产节拍、柔性化水平以及换型时间有较高要求。生产节拍(效能)主要用于衡量汽车自动化生产中的生产速度,生产节拍越高对生产线的工艺和技术要求越高;智能柔性水平指生产线的多产品共线生产、随机产品混合生产的能力,柔性化水平越高、生产线占地面积越小,且能缩短产品投产周期及降低产品成本;换型时间指智能柔性生产线从一个产品的生产转为另一个产品的生产所需时间,换型时间会影响诸如库存金额、使用场地面积、生产率、营运效率等多项营运指标。公司智能装备产品均为根据客
35、户需求定制,能实现产品高品质、高可靠性、高柔性生产三大特点,产品技术水准位于行业前列。表表 2:白车身连接产线技术对比:白车身连接产线技术对比 性能指标性能指标 巨一科技巨一科技 大连奧托大连奧托 哈工智能哈工智能(天津福臻天津福臻)生产节拍(效能)43S 49S 43S 智能柔性水平 4-8 车型 4 车型 4 车型 换型时间 51S 未披露 未披露 资料来源:公司招股说明书,德邦研究所 表表 3:动力总成智能装测动力总成智能装测产线技术对比产线技术对比 性能指标性能指标 巨一科技巨一科技 机器人机器人 生产节拍(效能)19S 27S 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)13/24
36、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 智能柔性水平 6-8 个产品共线 4 个产品共线 换型时间 15min 未披露 资料来源:公司招股说明书,德邦研究所 表表 4:动力电池智能装测动力电池智能装测产线技术对比产线技术对比 性能指标性能指标 巨一科技巨一科技 先导智能先导智能 赢合科技赢合科技 生产节拍(效能)2.7S 3S 2S 智能柔性水平 8-10 种模组;兼容范围 L(340-800)*W(130-320)*H(85-160)mm 未披露 兼容范围 L(300-580)*W(90-550)*T(06-16)mm 换型时间 93.5 88 巨一科技正在开发产品巨一科技正在开发产品 2.
37、0-2.1 93.5 88 德国德国 Bosch 200kW 2.0 93 86.5 德国德国 Bosch 150kW 1.6 93 86.5 日本电产日本电产 150kW 1.8 93 86.5 精进电动精进电动 2.1 94 87 资料来源:巨一科技招股说明书,德邦研究所 注:产品性能的统计时间截至 2021 年 11 月 5 日 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)20/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 积极扩产,大力拓客,营收有望迎来快速增长积极扩产,大力拓客,营收有望迎来快速增长。截至 2021 年 11 月,公司的电机、电控产品产能均为 12 万台/年,“三合一
38、“集成式电驱动系统产能 3 万套/年,目前正在积极进行电驱动系统的产能扩建,预计将于 2023 年底新增 50 万套电驱动系统产能。随扁线、油冷电机,碳化硅电机控制器等行业前沿产品的产能得以扩建,公司的产品性能指标将进一步提升,同时随着东风日产、一汽大众、天津大众、安徽大众、蔚来汽车、理想汽车等优质客户的拓展,公司的电驱动系统业务收入有望快速提升。表表 14:巨一科技巨一科技 IPO 募投项目募投项目 项目名称项目名称 项目概述项目概述 项目产能项目产能 计划投资额计划投资额(万元万元)新能源汽车新一代电新能源汽车新一代电驱动系统产业化项目驱动系统产业化项目 集成化、智能化电驱动系统以及扁线电
39、机、油冷电机、碳化硅功率模块等电驱动系统相关产品 电驱动系统50 万台(套)67,360 汽车智能装备产业化汽车智能装备产业化升级建设项目升级建设项目 新建联合装配调试厂房,集成应用车间智能管理系统 年产值 5 亿元 26,025 通用工业智能装备产通用工业智能装备产业化建设项目业化建设项目 新建联合装配调试厂房,加大通用工业智能装备领域技术研发 15,430 技术中心建设项目技术中心建设项目 研发方向包括智能机器视觉技术、VR/AR 新一代信息技术、5G 工业互联技术、基于碳化硅技术的新一代电机控制器技术等 28,100 信息化系统建设与升信息化系统建设与升级项目级项目 IT 基础设施新建及
40、升级改造、数据核心机房建设、IT 网络安全和工业互联网安全建设及升级改造等 13,370 补充营运资金补充营运资金 50,000 资料来源:巨一科技招股说明书,德邦研究所 图图 20:巨一科技客户开拓情况巨一科技客户开拓情况 资料来源:公司公告,德邦研究所 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)21/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.盈利预测及估值盈利预测及估值 核心假设核心假设:1)2022 年上半年公司智能装备业务新增订单 22.22 亿元,截至 6 月底累计智能装备业务订单 55.68 亿元。由于智能装备业务交付周期长,公司 6月底产品为主的存货账面余额为28.25
41、亿元,为未来形成收入奠定基础。在造车新势力方面,特斯拉等客户与公司的合作内容和规模不断扩大,形成公司业务重要增长点;在自主品牌造车新势力方面,比亚迪汽车等客户合作持续深化,客户粘性持续增强。2)2022 年上半年公司电机电控零部件业务实现交付 7.34 万套(含道一动力为 10.07 万套),同比增长 148.01%(含道一动力为 161.57%);实现收入 5.06 亿元(含道一动力为 6.49 亿元),同比增长 186.23%(含道一动力为 186.20%)。在造车新势力客户、快速电动化转型的传统主机厂客户、合资品牌客户持续实现新项目的定点。3)毛利率方面,公司 2022 年上半年由于疫情
42、增加了项目实施成本、原材料价格上涨等因素导致 2022 年上半年毛利率为 17.67%,同比减少 8.21 个百分点。表表 15:盈利预测盈利预测 2021 2022E 2023E 2024E 智能装备业务智能装备业务 收入收入(百万元百万元)1638.12 2045.26 3067.90 4693.88 同比增速同比增速 24.74%24.85%50.00%53.00%毛利率毛利率 25.84%22.17%25.98%26.55%电驱动业务电驱动业务 收入收入(百万元百万元)413.47 1035.00 1794.00 2415.00 同比增速同比增速 146.42%150.32%73.33
43、%34.62%毛利率毛利率 10.52%9.28%11.08%11.07%其他业务其他业务 收入收入(百万元百万元)71.21 80.00 90.00 100.00 同比增速同比增速 438.65%12.34%12.50%11.11%毛利率毛利率 44.59%40.00%45.00%45.00%合计合计 收入收入(百万元百万元)2122.80 3160.26 4951.90 7208.88 同比增速同比增速 42.06%48.87%56.69%45.58%毛利率毛利率 23.49%18.40%20.93%21.62%资料来源:WIND,德邦研究所测算 我们预计 2022-2024 年巨一科技实
44、现营业收入 31.60/49.52/72.09 亿元,实现归母净利润 1.52/3.29/5.29 亿元,对应 EPS 分别为 1.11/2.40/3.85 元/股,2022 年10 月 28 日收盘价对应 PE 为 37.82/17.44/10.86 倍。巨一科技智能装备业务与电驱动业务双侧驱动,对产线丰富的建设及调试经验使其能快速实现电驱动产品的扩产,满足高速增长的电驱动系统需求,未来收入和业绩的高成长确定性较强。首次覆盖给予“增持”评级。表表 16:可比公司估值对比可比公司估值对比 PE EPS 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)22/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声
45、明 证券代码证券代码 证券简称证券简称 总市值总市值(亿元亿元)TTM 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 300681.SZ 英搏尔 64.11 102.77 50.22 30.01 12.00 0.77 1.29 3.23 002196.SZ 方正电机 35.82 96.33 71.02 15.01 8.34 0.10 0.48 0.86 688529.SH 豪森股份 29.67 27.36 17.44 12.73 9.30 1.33 1.82 2.49 300450.SZ 先导智能 753.37 33.54 27.90 19.12 14.83 1.72
46、 2.52 3.24 行业平均行业平均 220.74 65.00 41.64 19.22 11.12 0.98 1.53 2.46 688162.SH 巨一科技巨一科技 57.41 56.83 37.82 17.44 10.86 1.11 2.40 3.85 资料来源:WIND,德邦研究所 注:数据截至 2022 年 10 月 28 日;英搏尔数据来自德邦研究所团队预测、方正电机、豪森股份、先导智能数据来自 WIND 一致预期 5.风险提示风险提示 原材料价格波动、客户导入不及预期、产能扩建不及预期 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)23/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
47、 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 主要财务指标主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表利润表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 每股指标(元)营业总收入 2,123 3,160 4,952 7,209 每股收益 1.24 1.11 2.40 3.85 营业成本 1,624 2,579 3,916 5,650 每股净资产 18.35 19.11 21.51 25.36 毛利率%23.5%18.4%20.9%21.6%每股经营现金流-0.73 0.74 3.47 7.66 营业税金及附加 8 12 13 13 每股股利 0.30 0.00
48、0.00 0.00 营业税金率%0.4%0.4%0.3%0.2%价值评估(倍)营业费用 70 88 139 202 P/E 79.84 37.82 17.44 10.86 营业费用率%3.3%2.8%2.8%2.8%P/B 5.39 2.19 1.94 1.65 管理费用 117 152 223 303 P/S 2.70 1.81 1.16 0.79 管理费用率%5.5%4.8%4.5%4.2%EV/EBITDA 71.31 20.97 9.18 4.38 研发费用 166 228 352 505 股息率%0.3%0.0%0.0%0.0%研发费用率%7.8%7.2%7.1%7.0%盈利能力指标
49、(%)EBIT 141 171 380 616 毛利率 23.5%18.4%20.9%21.6%财务费用 2 3 3 4 净利润率 6.2%4.8%6.6%7.3%财务费用率%0.1%0.1%0.1%0.1%净资产收益率 5.2%5.8%11.1%15.2%资产减值损失-28 0 0 0 资产回报率 2.3%2.3%3.4%4.3%投资收益-1 0 0 0 投资回报率 5.1%5.5%10.9%15.0%营业利润 136 169 377 612 盈利增长(%)营业外收支 8 10 10 10 营业收入增长率 42.1%48.9%56.7%45.6%利润总额 144 179 387 622 EB
50、IT 增长率-9.1%21.9%122.0%61.9%EBITDA 168 199 417 658 净利润增长率 1.9%16.2%116.8%60.6%所得税 13 27 58 93 偿债能力指标 有效所得税率%9.3%15.0%15.0%15.0%资产负债率 55.0%60.6%69.3%71.8%少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 1.8 1.6 1.4 1.3 归属母公司所有者净利润 131 152 329 529 速动比率 0.8 0.8 0.6 0.7 现金比率 0.5 0.4 0.3 0.3 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 经
51、营效率指标 货币资金 1,617 1,564 1,923 2,867 应收帐款周转天数 61.9 57.0 59.7 59.2 应收账款及应收票据 625 903 1,600 2,002 存货周转天数 421.0 375.8 335.7 300.1 存货 2,460 2,924 4,378 5,044 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.6 其它流动资产 612 904 1,274 1,913 固定资产周转率 12.8 13.0 15.7 19.2 流动资产合计 5,315 6,296 9,175 11,827 长期股权投资 9 10 10 9 固定资产 166 242 316 375
52、在建工程 16 22 28 33 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 26 34 43 50 净利润 131 152 329 529 非流动资产合计 273 367 459 535 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 5,588 6,663 9,634 12,361 非现金支出 62 28 36 42 短期借款 0 0 0 0 非经营收益-0-10-10-10 应付票据及应付账款 1,475 1,630 2,993 3,639 营运资金变动-292-69 121 491 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流-99 101 476
53、1,052 其它流动负债 1,541 2,351 3,628 5,182 资产-64-112-118-108 流动负债合计 3,015 3,980 6,622 8,821 投资 58-1 0 0 长期借款 0 0 0 0 其他 5 0 0 0 其它长期负债 58 58 58 58 投资活动现金流 0-113-118-107 非流动负债合计 58 58 58 58 债权募资 0 0 0 0 负债总计 3,073 4,038 6,680 8,878 股权募资 1,499 0 0 0 实收资本 137 137 137 137 其他-24-41 0 0 普通股股东权益 2,514 2,625 2,95
54、4 3,483 融资活动现金流 1,474-41 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 现金净流量 1,371-53 359 945 负债和所有者权益合计 5,588 6,663 9,634 12,361 备注:表中计算估值指标的收盘价日期为 2022 年 10 月 28 日 资料来源:公司年报(2020-2021),德邦研究所 公司首次覆盖 巨一科技(688162.SH)24/24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理与研究助理简介简介 何思源,经济硕士,十年买方&卖方投研究经验,新财富机械入围,2022 年加入德邦证券任科创板&中小盘首席研究员。
55、分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观 点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投资评级的比较和评级标准:投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:市场基准
56、指数的比较标准:A 股市场以上证综指或深证成指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入 相对强于市场表现 20%以上;增持 相对强于市场表现 5%20%;中性 相对市场表现在-5%+5%之间波动;减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上;中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间;弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律声明法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司(以
57、下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险,投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是
58、否符合其特定状况。在法律许可的情况下,德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经德邦证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容,务必联络德邦证券研究所并获得许可,并需注明出处为德邦证券研究 所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可,德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。