《制造产业专题：能源安全角度透析制造业变局-221207（29页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《制造产业专题：能源安全角度透析制造业变局-221207（29页）.pdf（29页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 28 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 能源安全角度透析制造业变局能源安全角度透析制造业变局 制造产业专题2022.12.7 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 纪敏纪敏 制造产业首席分析师 S02 刘海博刘海博 机械行业首席分析师 S11 华鹏伟华鹏伟 电力设备与新能源行业首席分析师 S07 唐川林唐川林 钢铁行业首席分析师 S02 李鸿钊李鸿钊 能源化工分析师 S03 能源独立与供应链安全，是

2、国家工业体系的核心竞争力体现和可持续发展的关能源独立与供应链安全，是国家工业体系的核心竞争力体现和可持续发展的关键要素。近年来，能源危机、疫情以及经济周期波动，与地缘政治的紧张局面键要素。近年来，能源危机、疫情以及经济周期波动，与地缘政治的紧张局面相交织；大国间竞争博弈深化，区域经济面临“再平衡”变数。本篇报告简析相交织；大国间竞争博弈深化，区域经济面临“再平衡”变数。本篇报告简析各主要工业国家的制造业变迁，并尝试指出未来中国制造产业投资的主要方向：各主要工业国家的制造业变迁，并尝试指出未来中国制造产业投资的主要方向：1）战略安全。“能源安全”的油气煤化工及“产业链安全”的机械设备；）战略安全

3、。“能源安全”的油气煤化工及“产业链安全”的机械设备；2）供应链变革。新能源技术持续变革，黑色产业链全球再分配；供应链变革。新能源技术持续变革，黑色产业链全球再分配；3）出海景气。）出海景气。电器热泵、乘用车相关产品及纺织企业投资等有望加速出海电器热泵、乘用车相关产品及纺织企业投资等有望加速出海。欧洲短期能源压力显著欧洲短期能源压力显著，长期均持续推进绿色转型长期均持续推进绿色转型。俄乌战争割裂全球能源定价体系，欧洲遭遇“能源危机”，高端制造和能源密集型产业承压。欧洲能源，短期结构性扰动与长期清洁化趋势并存。目前欧洲天然气等库存水平尚能维持今年冬季的能源消耗；在天然气运输受损难以迅速恢复的情况

4、下，中期将面临能源压力，长期结构转型将继续推进。我国能源对外依存度较高，多元化配置，供给安全尚有保障；并积极强化能源结构抗风险能力和持续推进清洁能源转型。全球制造业变局，区域经济发展再平衡。我国制造业具有相对优势，抓住机遇全球制造业变局，区域经济发展再平衡。我国制造业具有相对优势，抓住机遇助推产业升级助推产业升级。全球政经格局经历深刻变化，中国取代日本成为亚洲区域贸易中心，全球价值链区域化；能源安全成为影响制造业发展前景的重要因素。美国美国，尽管因“去工业化”失去了制造业第一大国的“交椅”，而近年来的“再工业化”使得美国能源及科技相关制造业依然保持竞争力；德国德国，受此次能源危机影响或最为显著

5、，汽车、机械、电子和化工等是德国制造业的重要部门，均因高成本而对外加速转移；日本日本，经历过所谓“失去的三十年”，贸易顺差（2011-2015）一度消失，制造业竞争力有所下降，但在前沿科技和老龄化等领域发展较快；越越南南，受惠于发达经济体的所谓“China+1”供应链战略，但由于自身体量等原因，低端化为主，未来发展空间需要观察；中国中国，正经历由“制造大国”转型“制造强国”。在人口红利逐渐转为工程师红利的背景下，完整的产业链体系为产业高端化升级提供了支撑。在区域竞争博弈加剧的国际形势下，我国正完成部分产业的转型升级并在多个高端领域持续奋进。投资策略：投资策略：能源危机、国际形势变化以及新兴产业

6、发展均会影响中国制造的方向和趋势，我们认为大致可以围绕三条主线布局：1）战略安全：关注能源安全下油气煤化工及产业链安全性机械设备的修复战略安全：关注能源安全下油气煤化工及产业链安全性机械设备的修复。包。包括括油气行业中国海油、中海油服、海油工程中国海油、中海油服、海油工程和海油发展海油发展，煤化工行业宝丰能源宝丰能源；锂电设备的先导智能、利元亨、杭可科技先导智能、利元亨、杭可科技；通用自动化领域的汇川技术、怡合汇川技术、怡合达、豪迈科技达、豪迈科技；工程机械相关的安徽合力、杭叉集团、浙江鼎力安徽合力、杭叉集团、浙江鼎力；服务机器人领域的科沃斯、石头科技科沃斯、石头科技和九号公司九号公司-WD。

7、2）供应链变革：新能源技术持续变革，黑色产业链全球再分配供应链变革：新能源技术持续变革，黑色产业链全球再分配。光伏产业链，建议重点关注受益于供需格局持续紧张的硅料龙头通威股份、大全能源、新特通威股份、大全能源、新特能源、特变电工能源、特变电工，硅片核心厂商上机数控、双良节能上机数控、双良节能，持续强化技术、具有成本及规模优势的一体化龙头隆基绿能、晶澳科隆基绿能、晶澳科技技，胶膜环节龙头福斯特福斯特；储能及地面电站建议关注国电南瑞、东方电气、阳光电源国电南瑞、东方电气、阳光电源；钢铁行业具备配置价值，建议重点关注新钢股份、南钢股份、宝钢股份、首钢股份、华菱钢铁、久立特新钢股份、南钢股份、宝钢股份

8、、首钢股份、华菱钢铁、久立特材、望变电气、钒钛股份材、望变电气、钒钛股份等。3）布局因海外下游需求高景气而受益的方向）布局因海外下游需求高景气而受益的方向。电器热泵领域，整机厂关注美的美的集团、海尔智家、格力电器、申菱环境集团、海尔智家、格力电器、申菱环境，零部件企业建议关注屏蔽泵龙头大元大元泵业泵业，关注阀件龙头盾安环境、三花智控盾安环境、三花智控；乘用车及零部件领域，建议关注零部件板块中业绩确定性较强的龙头，如内外饰领域的继峰股份、华域汽车、星继峰股份、华域汽车、星 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 王诗宸王诗宸 汽车及零部件分析师 S10

9、 郑逸坤郑逸坤 纺织服装分析师 S01 宇股份、福耀玻璃、新泉股份、岱美股份宇股份、福耀玻璃、新泉股份、岱美股份，轻量化领域的广东鸿图、文灿股份、广东鸿图、文灿股份、旭升股份、拓普集团、爱柯迪旭升股份、拓普集团、爱柯迪，智驾&座舱领域的上声电上声电子、经纬恒润、德赛西子、经纬恒润、德赛西威、华阳集团、均胜电子、中科创达、科博达威、华阳集团、均胜电子、中科创达、科博达，智能底盘领域的保隆科技、中保隆科技、中鼎股份、伯特利鼎股份、伯特利以及动力系统领域的菱电电控、双环传动菱电电控、双环传动和隆盛科技隆盛科技；纺织服饰领域，建议关注海外产能积极扩张的重点公

10、司，如申洲国际、华利集团、百申洲国际、华利集团、百隆东方、鲁泰隆东方、鲁泰 A、联发股份、健盛集团、开润股份、联发股份、健盛集团、开润股份和伟星股份伟星股份。风险因素：风险因素：俄乌局势加剧影响全球供应链；能源运输稳定性不及预期；全球制造业景气下行风险加剧。3Z8VrUpVeXoWmPaQ8Q8OtRnNsQtRlOmNnPeRqQwObRnNwPwMsPmMMYqNrQ 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录目录 欧洲欧洲“能源困境能源困境”简析简析.6 中国能源形势：高对外依存度中国能源形势：高对外依存度+多元化布局，长期同样需要绿色转型多

11、元化布局，长期同样需要绿色转型.8 全球制造业格局经历深刻变化全球制造业格局经历深刻变化.11 德国：德国：“能源危机能源危机”负面影响初显负面影响初显.12 美国：由美国：由“去工业化去工业化”到到“再工业化再工业化”.14 日本：日本：2011-2015，消失的贸易顺差，消失的贸易顺差.16 越南：小体量开放，受惠于越南：小体量开放，受惠于“China+1”.19 中国：中国：“制造大国制造大国”向向“智造强国智造强国”转变转变.20 风险因素风险因素.25 投资策略：布局战略安全、供应链变革及出海景气投资策略：布局战略安全、供应链变革及出海景气.26 制造产业专题制造产业专题2022.1

12、2.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4 插图目录插图目录 图 1：欧洲各类能源消费占比.6 图 2：2021 年欧洲各类能源消费占比.6 图 3：欧洲发电能源结构.6 图 4：欧洲主要天然气与原油价格指数.6 图 5：欧洲天然气进口情况（亿立方米）.7 图 6：欧盟 27 国对外能源进口依赖度（%）.7 图 7：我国各类能源消费占比（%）.8 图 8：我国原油与原煤产量（亿吨）.8 图 9：我国原油产量与进口量（万吨）.9 图 10：我国天然气产量与进口量（亿立方米）.9 图 11：中国石油进口集中度情况.9 图 12：中国主要石油进口国.9 图 13：我国原油进口数量（万吨）.10

13、图 14：我国原油进口价格（美元/吨）.10 图 15：世界主要经济体石油进口量（千桶/日）.10 图 16：2021 年主要经济体石油进口占比.10 图 17：各国制造业增加值（十亿美元）.12 图 18：德国制造业发展可分为三个阶段.12 图 19：德国汽车零配件国内国外销售额（亿欧元）.13 图 20：德国乘用车销量及同比增长.13 图 21：2021 年德国能源消费结构（%）.13 图 22：2020 年德国各产业能源消费比重.13 图 23：各国制造业增加值占全球比例.14 图 24：2021 年美国制造业工业增加值占比.15 图 25：美国制造业工业增加值占比.15 图 26：20

14、18 年世界各国能源消费占比.15 图 27：美国油气净出口（EIA 预测基准情形，亿美元）.15 图 28：美国制造业占 GDP 的比重（%）.16 图 29：美国制造业就业人数及就业总人数（千万人）.16 图 30：历届美国政府“再工业化“的努力.16 图 31：日本制造业拥有众多世界知名企业.17 图 32：日本制造业增加值（现价，百亿美元）及占 GDP 比重.17 图 33：日本私企设备投资同比增速及人口自然增长率.17 图 34：日本进出口金额及贸易差额（万亿日元）.17 图 35：截至 2019 年 12 月各芯片制程分国家/地区产能占比.18 图 36：日本制造业发展历程.18

15、图 37：2000-2018 年东盟六国劳动力比重.19 图 38：1960-2020 年东盟六国制造业增加值比重.19 图 39：2018 年越南制造业的增加值、出口比重.19 图 40：越南进出口企业规模（亿美元）.20 图 41：越南 FDI 制造业投资额（亿美元）.20 图 42：中国制造业增加值.21 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 5 图 43：中国制造业增加值占全球比重.21 图 44：中国各产业 GDP 占比变化.21 图 45：制造业增加值占 GDP 比重及制造业就业占比见顶回落.21 图 46：各国劳动人口占比.22 图 47

16、：制造业人均月工资（美元）.22 图 48：中国珠三角家电集群.23 图 49：中国-世界经济依存度指数（贸易、技术和资本）.23 图 50：中国铁路及高铁里程数逐年提高.23 图 51：各国（依赖制造业出口国家）物流绩效指数.23 图 52：各国 5G 基站数量（万个）.24 图 53：2020 年各国人均发电量（万瓦时）.24 图 54：中国高校毕业生数量.24 图 55：各国理工科年毕业生数量（万人）.24 图 56：自然指数年度科研产出（篇）TOP10 国家/地区.25 图 57：中国专利申请量（个）已位居世界第一.25 图 58：贸易专业化系数（出口-进口）/（出口+进口）.25 表

17、格目录表格目录 表 1：多个行业遭受影响.7 表 2：能源危机背景下，“双碳”目标显得更加重要，欧洲能源转型势在必行.8 表 3：中国化石能源进口战略布局.9 表 4：我国能源主要问题、应对措施和未来展望.11 表 5：中美成德国高端制造迁移主要目的地.14 表 6：典型制造业企业在印度/越南及国内成本项目对比.22 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 6 前言：前言：能源独立与供应链安全是国家工业体系的核心竞争力体现和可持续发展的关键要素，近年来能源危机、疫情以及经济周期波动与地缘政治的紧张局面相交织，大国间竞争博弈深化，区域经济面临再平衡。各国能

18、源变革和制造业发展可为我国提供经验，我国具备完整的产业链、能源安全性较为可靠，相对优势也在不断演进。欧洲“能源困境”简析欧洲“能源困境”简析 图 1：欧洲各类能源消费占比 图 2：2021 年欧洲各类能源消费占比 资料来源：英国石油公司 BPStatistical Review of World Energy 2022，中信证券研究部 资料来源：英国石油公司 BPStatistical Review of World Energy 2022，中信证券研究部 欧洲激进的“去煤化”使得其能源体系在面临冲击时较为脆弱。2022 年开年俄乌冲突成为全世界关注的焦点，此次地缘冲突持续挑战全球能源供给体系

19、。最为直观的体现为原油、煤炭和天然气等一次能源价格中枢的提升，欧盟部分国家甚至出现了供气中断的情况。欧盟国家在长期能源自给率较低的情况下，激进的采取“弃煤停核”政策，过度依赖欧盟国家在长期能源自给率较低的情况下，激进的采取“弃煤停核”政策，过度依赖进口天然气则会进一步放大国际政治经济突发事件的扰动性，进而导致能源问题成为大国进口天然气则会进一步放大国际政治经济突发事件的扰动性，进而导致能源问题成为大国间政治博弈的砝码间政治博弈的砝码。另一方面看，欧洲长期受环保及气候变化思潮影响，使得其在经济发欧洲长期受环保及气候变化思潮影响，使得其在经济发展用能与能源安全保障间存在明显的时空错配展用能与能源安

20、全保障间存在明显的时空错配。图 3：欧洲发电能源结构 图 4：欧洲主要天然气与原油价格指数 资料来源：英国石油公司 BPStatistical Review of World Energy 2022，中信证券研究部 资料来源：英国石油公司 BPStatistical Review of World Energy 2022，中信证券研究部 欧洲对俄罗斯化石能源较高的依赖度。欧洲对俄罗斯化石能源较高的依赖度。欧洲能源结构中石油和天然气的比重接近 60%，0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%天然气石油煤炭核能水电可再生能源33%25%12%10%7%12%石油天然气煤炭

21、核能水电可再生能源0%5%10%15%20%25%200212 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021德国进口天然气价格英国Heren NBP天然气价格指数OECD国家原油到岸价 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 7 据 BP 数据，2021 年欧洲进口天然气中有 49%来自俄罗斯的管道运输，俄乌冲突导致俄罗斯中断北溪天然气管道加剧欧洲能源危机。据 Eurostat 数据披露，2022 年 1-8 月欧盟天然气累计进口量为 4187.84 亿立方米，同比下

22、降 3.1%；2022 年 1-8 月欧盟天然气累计消费量为 2410.36 亿立方米，同比下降 10.3%。欧洲推进天然气储备水平以度过冬季，据路透社报道，截至 10 月 24 日，欧洲的天然气库容率达 93.8%，高于近 5 年平均水平。图 5：欧洲天然气进口情况（亿立方米）图 6：欧盟 27 国对外能源进口依赖度（%）资料来源：英国石油公司 BPStatistical Review of World Energy 2022，中信证券研究部 资料来源：Eurostat，中信证券研究部 欧洲多个行业受高价天然气影响，煤电被迫重启。欧洲多个行业受高价天然气影响，煤电被迫重启。造纸、化工与木材加

23、工等行业单位能耗增加值较低，受天然气价格波动影响较大。非金属矿物、造纸、化工&石化是欧盟单位耗气量增加值最低的三个行业，每立方米耗气量增加值分别为 9.05/4.63/3.22 欧元。欧盟单位能耗增加值最低的三个行业依次为造纸、化工&石化、及木材加工行业。欧洲多国欧洲多国迫于用电压力，已计划重启煤电迫于用电压力，已计划重启煤电。根据俄罗斯卫星通信社报道，德国已于 2022 年 10 月重启 8.2GW 燃煤电站，将增加每月 200 万吨的煤炭需求。法国 2022 年 11 月 28 日重启于2022 年 3 月刚下线的位于圣阿沃尔德的燃煤电厂，并计划重启 Emile Huchet 的 6 号燃

24、煤机组（595MW）。表 1：多个行业遭受影响 行业行业 影响影响 造纸 欧洲造纸工业联合会（CEPI）总干事表示欧洲造纸企业确实正面临全面停产的危机，在天然气供应可能短缺的情况下，应保证造纸行业对天然气无限制供应以维持其生产水平，因由纸浆和纸张制成的产品用于食品和药品的运输和交付，包括向在当前多重危机中最需要的人群提供食品和药品等。化工 巴斯夫表示，确切的减产将取决于天然气以及石油作为替代品的供应情况。如果（天然气）供应量在持续一段时间内大幅下降至50%以下，它将不得不停产，优先关闭哪些工厂将在与客户和政界人士讨论之后确定，因为部分产品对食品生产、制药行业和汽车制造商至关重要。化肥 由于价格

25、高企，美国 CF、欧洲雅苒、荷兰 OCI、奥地利北欧化工等正在部分关闭氨生产装置，据 IHS Markit 预计，目前欧洲关闭合成氨产能总计为 460 万吨/年。有色 欧洲有色金属行业协会Eurometaux表示，在过去一年中，欧洲锌和铝冶炼产能下降了近一半；8月17日铝业巨头挪威海德鲁(Norsk Hydro)宣布，将于 9 月底关闭其位于斯洛伐克的铝冶炼厂；Nyrstar 表示，将从 9 月 1 日起关闭其在荷兰的 Budel 锌冶炼厂。陶瓷 意大利工业陶瓷协会表示，如果气价保持当前水平，今年意大利产量可能下降 30%。西班牙卡斯特利翁省陶瓷行业正面临空前成本压力，鉴于能源和原材料短缺，当

26、地瓷砖产量已经下降了 25%。资料来源：CEPI，巴斯夫，IHS Markit，Eurometaux，意大利工业陶瓷协会，中信证券研究部 放眼未来，放眼未来，欧洲能源转型升级之路欧洲能源转型升级之路将持续推进。将持续推进。（1）低供给弹性下价格回落空间有限，传统化石能源低成本时代不再；（2）俄乌冲突进一步刺激欧洲加速能源升级步伐；（3）若2030 年完成可再生能源目标，欧洲有望摆脱对天然气的进口依赖。0%10%20%30%40%50%60%70%0500025003000350040002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202

27、0 2021欧洲天然气进口量/左轴通过管道从俄罗斯进口量/左轴占比/右轴 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 8 表 2：能源危机背景下，“双碳”目标显得更加重要，欧洲能源转型势在必行 核心核心 内容阐释内容阐释 背景背景 低供给弹性下价格回落空间有限，传统化石能源低成本时代不再 1.俄乌冲突推动的油气资源供应紧张导致了供给端成本上涨，并通过电价及其他初级产品价格传导至其他领域。2.高外部依赖型的传统油气能源供给的不稳定性，极大加速了欧洲可再生能源与电力系统的革新发展。3.化石能源的高价位以及需求转移可能会导致化石能源价格小幅回落，但受制于有限的供给

28、能力而导致的低供给弹性，预计价格回落空间有限，未来传统化石能源可能会持续处于高位震荡，从而进一步促进欧洲向其他可再生能源转型过渡。直接直接原因原因 俄乌冲突进一步刺激欧洲加速能源升级步伐 针对俄罗斯对欧洲的能源制裁，欧盟在今年颁布的 RePower EU 计划中，将 2030 年欧洲可再生能源在一次能源中的占比目标从 40%提高至 45%，将大力发展风电、光电和氢电项目：1.预计至 2025 年将建造 17.5GW 的电解槽，为欧盟工业提供 1000 万吨可再生氢；2.预计至 2030 年可再生能源设备装机量将由目前的 511GW 升至 2030 年 1236GW；3.至 2030 年将新增

29、480GW 和 420GW 风、光电系统；4.同时计划中也将欧盟内部节能目标从 2030 年能效目标由 9%提高至 13%。未来未来展望展望 若2030年完成可再生能源目标，可摆脱对天然气的进口依赖 1.以欧洲 2021 年能源消费为例，据 BP 数据，21 年欧洲能源消费总量为 82.38EJ，其中可再生能源占比 12.3%，若据欧盟计划将可再生能源占比提升至 45%，新增可再生能源消费为 26.93EJ。2.参考 21 年欧洲天然气 20.56EJ 的消费量，在假定能源消费增长基本趋于平稳的情况下，新增可再生能源能够有效地覆盖天然气的消费需求，助力欧洲摆脱对俄罗斯的天然气进口依赖，实现能源

30、转型升级。资料来源：RePower EU，BP 数据，中信证券研究部 中国中国能源形势：高对外依存度能源形势：高对外依存度+多元化多元化布局布局，长期同，长期同样需要绿色转型样需要绿色转型 我国目前的能源消费以煤炭为主，整体呈现多煤、贫油、少气我国目前的能源消费以煤炭为主，整体呈现多煤、贫油、少气的格局的格局，对外依存度较，对外依存度较高。高。据国家统计局数据，我国煤炭消费在能源消费中的比重常年维持在我国煤炭消费在能源消费中的比重常年维持在 50%以上以上，其次为石油，2021 年消费占比为 18.5%。据自然资源部数据，截止 2021 年中国主要能源矿产煤炭、石油、天然气的探明储量分别为 2

31、078.85 亿吨、36.89 亿吨和 6.34 万亿立方米。2021年我国原油与原煤产量分别为 1.99 和 41.26 亿吨，2016-2021 年 CAGR 分别为 0.7%和-0.1%，开采步伐已趋于缓和，未来增量有限。近年来，我国原油的对外依存度已超过近年来，我国原油的对外依存度已超过 70%，天然气的对外依存度也接近天然气的对外依存度也接近 50%。2021 年我国原油进口量为 5.13 亿吨，同比下降 5.3%，原油对外依存度为 72.1%，同比下降 1.5pcts，主要原因是油价上涨带来的进口需求下降，2021 年布伦特均价为 70.72 美元/桶，同比上涨 69.4%。图 7

32、：我国各类能源消费占比（%）图 8：我国原油与原煤产量（亿吨）资料来源：国家统计局，中信证券研究部 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 0070802012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021煤炭比重石油比重天然气比重一次电力及其他能源0554045011223原油原煤（右轴）制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 9 图 9：我国原油产量与进口量（万吨）资料来源：国家统计局，中信证券研究部 图 10：我国天然气产量与进口量（亿立方米）资料来源：国家统计局

33、，石化联合会，中信证券研究部 能源进口保持多元稳定能源进口保持多元稳定。目前，我国在中亚俄罗斯、中东、非洲、美洲和亚太的五大油气合作区开发建设持续推进，已初步建设形成位于我国西北、东北、西南和海上四大油气进口战略通道，能源进口多元化持续增强，有助于能源供应的安全稳定。分渠道看，分渠道看，我国石油进口以海上渠道为主，其中近我国石油进口以海上渠道为主，其中近 70%的石油进口经马六甲海峡到达南中国海，对南的石油进口经马六甲海峡到达南中国海，对南亚海上通道的依赖度亚海上通道的依赖度较高较高；分地区看主要来自于伊拉克、科威特、马来西亚、阿曼及沙特阿拉伯等地区，按海关统计进口金额计算，2021 年 CR

34、1/CR3/CR5 占比分别为 17%/43%/59%，主要合作伙伴份额逐步上升。表 3：中国化石能源进口战略布局 管线布局管线布局 中国境外中国境外 中国境内中国境内 规划运输量规划运输量 石油管线 中俄泰纳线 泰舍特斯科沃罗季诺 漠河大庆 3000 万吨/年 中哈石油管线 阿特劳阿拉山口 阿拉山口独山子 2000 万吨/年 中缅石油管线 马德瑞丽 瑞丽重庆 2200 万吨/年 天然气管线 中亚天然气管道 奇姆肯特霍尔果斯 西气东输二线（霍尔果斯上海）300 亿方/年 中缅天然气管线 皎漂瑞丽 瑞丽贵港 120 亿方/年 中俄天然气管线 东线：伊尔库茨克黑河 380 亿方/年 西线（规划中）

35、：克拉斯诺亚尔斯克新疆 300 亿方/年 海上通道 经马六甲海峡至南中国海（目前中国近 70%的石油进口经过该海峡）；经巴拿马运河通过太平洋至中国 资料来源：国网新能源云中国能源安全战略的路径与前景，林伯强促进中国油气进口多元化非常必要，中信证券研究部 图 11：中国石油进口集中度情况 资料来源：海关总署，中信证券研究部 注：按进口金额计算 图 12：中国主要石油进口国 资料来源：海关总署，中信证券研究部 注：按进口金额计算 0%10%20%30%40%50%60%70%80%00000400005000060000原油生产量原油进口量原油对外依存度(右）0%10%20%

36、30%40%50%60%050002500天然气进口量天然气生产量天然气对外依存度（右）0%10%20%30%40%50%60%70%200202021CR1CR3CR50%5%10%15%20%200202021伊拉克科威特马来西亚阿曼沙特阿拉伯阿联酋安哥拉俄罗斯巴西 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 10 我国油气应急储备体系较为薄弱，国际油气价格上涨导致进口成本陡增。我国油气应急储备体系较为薄弱，国际油气价格上涨导致进口成本陡增。自 2021 年起原油进口价格持续攀升，截止 2

37、022 年 9 月，原油进口价格已达 716.75 美元/吨，同比上涨 36.9%。进口数量方面，我国 2022 年 1-9 月原油进口数量累计为 3.70 亿吨，同比下降 4.4%。油价持续上升将导致炼油利润持续收缩，若出现倒挂情况，可能将导致进口数量进一步下降，能源供应持续收紧。图 13：我国原油进口数量（万吨）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 14：我国原油进口价格（美元/吨）资料来源：Wind，中信证券研究部 我国石油进口我国石油进口总量位居世界第一总量位居世界第一，应对国际油气市场波动的调节能力有待加强应对国际油气市场波动的调节能力有待加强。中国目前已成为世界最大石油进口国，据

38、 BP 统计数据，2021 年中国石油平均进口量为 1272万桶/日，2016-21 年 CAGR 为 6.7%，在所有石油进口国中位列第一，基本与全欧洲石油进口量持平，并保持稳步增长态势。以欧洲为镜，中国作为世界上最大的能源进口国，在石油天然气等领域对外依存度同样较高，短期我国通过在能源运输路径以及能源合作伙伴上的多元化布局，可以有效抵御短期全球能源供应端的风险波动。长期看，依托技术进步提升能效并开发新型能源，加快构建并完善国家能源应急储备体系，基于“双碳”背景逐步完成向清洁可再生能源的转型升级，将是我国能源体系实现自主安全可控的根本路径。图 15：世界主要经济体石油进口量（千桶/日）资料来

39、源：英国石油公司 BPStatistical Review of World Energy 2022，中信证券研究部 图 16：2021 年主要经济体石油进口占比 资料来源：英国石油公司 BP Statistical Review of World Energy 2022，中信证券研究部 004000500060002016-12016-72017-12017-72018-12018-72019-12019-72020-12020-72021-12021-72022-04005006007008009002016-12016-62016-1

40、12017-42017-92018-22018---32020-82021-12021--600080004000160002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中国欧洲美国印度日本19%20%13%8%5%35%中国欧洲美国印度日本其他 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 11 我国能源面临诸多问题，在多重举措下可以逐渐实现减排、安全以及“双碳”等目标。我国能源面临

41、诸多问题，在多重举措下可以逐渐实现减排、安全以及“双碳”等目标。我国能源面临效率较低、分部不均、储备体系弱以及技术水平不高等问题。目前我国已多措并举，包括多元布局、加强研发、推动清洁化等手段，已促进既有能耗降低与可再生能源共同发展。展望未来，有望分阶段逐步实现能源减排、能源高度自给和“双碳”的目标。表 4：我国能源主要问题、应对措施和未来展望 内容阐释内容阐释 主要问题 1.能源的利用效率尚待提升；2.化石能源的空间分布不均、能源的对外依存度较高；3.应急储备体系的建设尚不完善；4.能源开采应用技术尚待突破。应对举措 拓展多元化能源进口路径，依托技术进步推动既有能耗降低与可再生能源共同发展：1

42、.在建设完善我国东北、西北、西南及海上四大战略油气输送路线的同时，尽快建立中巴铁路和克拉运河等新的运输通道，拓展多种能源进口路径，并寻求新的贸易伙伴，以缓解对马六甲海峡和原有贸易伙伴的过度依赖；2.通过技术及人才引进或对外合作的方式，早日实现在页岩气开采、高端储能发电设备、煤炭提质加工等领域核心技术突破；3.加强非电可再生能源利用：至 2025 年，地热能供暖、生物质供热、生物质燃料、太阳能热利用等非电利用规模达 6000万吨标准煤以上。未来展望 1.至 2025 年，将全国可再生能源年利用量折合 10 亿吨标准煤，届时可再生能源年利用量相当于减少二氧化碳排放量约 26亿吨，减少二氧化硫排放量

43、约 50 万吨，减少氮氧化物排放约 60 万吨，减少烟尘排放约 10 万吨，年节约用水约 40 亿立方米，效益显著；2.预计至 2035 年，初步建成清洁低碳、安全高效的能源体系，能源多元化供应体系基本形成，抗风险能力明显增强，一次能源自给率保持在 80%以上；3.至 2050 年，全面提升清洁低碳、安全高效的能源体系质量，多元供应体系具有较强的稳定性，能够较好满足消费需求；风能、太阳能等可再生能源在我国一次能源结构中占比大幅提升，生态环境实现根本好转，一次能源自给率达到 95%，考虑到能源国际合作，基本实现能源自主保障。资料来源：国家能源局，“十四五”规划和 2035 年远景目标纲要，中信证

44、券研究部 全球制造业格局经历深刻变化全球制造业格局经历深刻变化 新世纪以来，全球制造业最显著的变化是以中国为代表的新兴市场国家的崛起新世纪以来，全球制造业最显著的变化是以中国为代表的新兴市场国家的崛起。自中国 2001 年加入世界贸易组织后，制造业经历了飞速发展，于 2010 年超越美国后制造业规模位居全球首位，制造业增加值自 2004 年的 5638 亿美元迅速增长至 2020 年的 38607亿美元，对应 CAGR 达 12.8%。美国制造业虽然仍保持增长势头，但其制造业增加值全球占比已明显小于中国。日本制造业因空洞化逐渐丧失全球竞争力，制造业近年来下行趋势显著。欧洲制造中心德国制造业近年

45、显颓势。中国取代日本成为亚洲区域贸易中心，全中国取代日本成为亚洲区域贸易中心，全球价值链更加区域化球价值链更加区域化。2000 年传统贸易网络中的三大区域中心分别是美国（北美）、德国（欧洲）和日本（亚洲）。当时间来到 2017 年，欧洲和北美的拓扑网络基本不变，但亚洲价值链网络却发生显著变化：中国取代日本成为通过最终产品贸易实现增值出口的全球供应中心。制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 12 图 17：各国制造业增加值（十亿美元）资料来源：World Bank，中信证券研究部 中国不仅与其他枢纽（美国、德国）有重要联系，而且与亚洲（日本、韩国和几乎所

46、有亚洲国家）、其他新兴国家（俄罗斯、巴西、印度）也都建立起了紧密的联系。与此同时，全球供应链更加区域化，区域贸易伙伴之间交流更加集中，区域与区域直接的贸易关系有所弱化。德国：“能源危机”负面影响初显德国：“能源危机”负面影响初显 二战后德国制造业发展分为三个阶段：（1）战后繁荣发展期（战后繁荣发展期（1950-1970 年）年）：二战之前德国的煤炭、钢铁产量就已位居世界前列，工业化基础深厚，二战结束后在“马歇尔计划”的帮助下重工业率先恢复，大力鼓励汽车、电气、机械、化工等产业发展，奠定了优势产业雏形；（2）石油危机阵痛期（石油危机阵痛期（1970-1990 年）年）；石油化工进一步退出重点工业

47、部门，国家政策鼓励电子、航空航天等新兴产业发展，机械、汽车、电子等传统优势部门持续拓张；（3）两德合并后相对稳定期（两德合并后相对稳定期（1991 年至今）年至今）：汽车、机械、化工成为支柱产业，出口拉动下汽车产业高增，汽车在制造业中的占比从1991年16%增长至2020年的26%。图 18：德国制造业发展可分为三个阶段 资料来源：欧盟统计局，中信证券研究部 注：1951-1960年为前联邦德国(不包括萨尔州和西柏林)数据，1961-1991年为前联邦德国数据 0500025003000350040004500美国中国德国日本印度 制造产业专题制造产业专题2022.12.

48、7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 13 汽车、机械、电子汽车、机械、电子、化工、化工是德国制造业重要生产部门。是德国制造业重要生产部门。德国制造业技术水平先进，汽车和汽车配件、电子电气仪器、机械设备、化工等部门为德国优势制造领域。汽车制造领域，德国拥有戴勒姆、宝马、大众、保时捷等全球顶尖企业，制造工艺精湛，“德系车”品牌享誉全世界。但是近年来德国乘用车销量增长放缓，而汽车零配件国外销量有望超过国内销量，优势行业初显颓势。能源危机加剧德国制造业成本能源危机加剧德国制造业成本压力压力。德国能源消耗结构中超过 1/2 的天然气和 1/3 的原油来自于俄罗斯，在地缘政治危机导致能源价格高企下，首

49、当其冲的是德国能源密集型行业。2020 年德国能源消耗中约 30%用于化工领域，约 22%用于钢铁生产，其余排名靠前的行业为焦化及矿物油生产，玻璃及陶瓷等。可以预料的是在天然气高企的背景下，德国化工、钢铁等原材料产量将面临大幅下调，价格敏感企业如汽车零部件及机械设备企业或面临较为严重的压力。图 19：德国汽车零配件国内国外销售额（亿欧元）资料来源：德国汽车工业联合会，中信证券研究部 图 20：德国乘用车销量及同比增长 资料来源：德国汽车工业联合会，中信证券研究部 图 21：2021 年德国能源消费结构（%）资料来源：AGEB，BMWK，VDKi 图 22：2020 年德国各产业能源消费比重 资

50、料来源：Destatis 2022 多因素影响下，德国制造业开始加速转移多因素影响下，德国制造业开始加速转移，中美成为德国企业迁移主要目的地。中美成为德国企业迁移主要目的地。早在能源危机之前，为克服新冠疫情造成的供应链冲击，许多德国企业便开始布局海外投资，增加海外供应链的多样性。当前时点，为找寻廉价的能源以供生产，中美成为德国企业迁00500600德国汽车零配件国内销售额(不含增值税)德国汽车零配件国外销售额-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.0450.01956196119

51、669620016德国乘用车销量（万辆）同比增长 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 14 移主要目的地，其中美国是全球最大的石油和天然气生产国，而中国电力价格长期保持在全球低位水平，且中美市场空间辽阔，更有利于德国企业打开业务增长空间。和过去的产业转移不同的是此次德国产业外迁的是技术密集型高端制造业，附加值高，经济带动效果强。根据商务部数据，2022 年 1-9 月中国实际使用外资同比增长 15.6%，其中高技术制造业增长 48.6%，高技术服务业增长 27.9%，同期德国实际对华投

52、资同比增长 114.3%。表 5：中美成德国高端制造迁移主要目的地 领域领域 企业企业 国家国家 项目详情项目详情 化工 巴斯夫 中国 2022 年 9 月 6 日，巴斯夫湛江一体化基地首批装置正式投产，该基地是巴斯夫迄今最大的海外投资项目 默克 中国 2022 年 9 月 21 日投资 2900 万欧元的中国生物安全检测中心一期项目实验室开幕，二期扩建包括细胞株检定和批次放行测试服务的建设 拜耳 美国 今年战略性投资 1.4 亿美元，在美国剑桥肯德尔广场扩大先进生物技术创新中心的影响力 电子 蔡司 中国 2022 年 10 月 18 日，蔡司集团在苏州工业园区奠基启动工程建设，这是蔡司集团在

53、中国首次购地自建项目，蔡司苏州工厂将主要投入工业 X 光设备的研发和生产，主要面向新能源汽车电池客户 西门子 美国 西门子公司领投大众汽车旗下充电桩子公司 Electrify America，估值 164 亿元 汽车 奔驰 美国 美国阿拉巴马州的新能源汽车动力电池工厂正式破土动工，去年奔驰集团宣布投资 10 亿美元推动其在美国的纯电动汽车量产并建设动力电池工厂 宝马 中国 2022 年 10 月 19 日，宝马拟再投资百亿人民币扩建其在沈阳的高压电池生产中心，扩大在中国的电池项目投入 宝马 美国 今年宝马汽车宣布在美国投资 17 亿美元，到 2030 年在美国南卡罗来纳州格里尔的工厂生产至少六

54、款电动车型 资料来源：各公司官网，Bloomberg，中信证券研究部 美国：由“去工业化”到“再工业化”美国：由“去工业化”到“再工业化”美国依然是美国依然是全球全球制造业制造业强强国国，制造业依然是经济较为重要的组成部分，制造业依然是经济较为重要的组成部分。据世界银行数据，美国制造业增加值一直维持增长趋势，绝对值从 2001 年的 1.47 万亿美元增长至 2.33万亿美元，20 年内增长 59%。尽管美国制造业附加值占全球的比例从 2004 年的 22%降至 2020 年的 17%，自 2010 年后位居第二，但大幅领先传统印象中的制造业强国日本（7%）与德国（5%）。图 23：各国制造业

55、增加值占全球比例 资料来源：World Bank，中信证券研究部 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020美国中国德国日本印度韩国意大利法国英国其他 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 15 制造业细分行业中，化工、电子制造业细分行业中，化工、电子、食品饮料产品占比高、食品饮料产品占比高。从美国制造业增加值细分来看，电子产品（13%）和机械产品（7%）为耐用消

56、费品的前两位，非耐用消费品中化工产品（18%）和食品饮料（13%）占据绝对优势。并且高附加的电子产品和精细化工产品占比逐年提升，技术底蕴及生产制造能力依然稳居世界前列。图 24：2021 年美国制造业工业增加值占比 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 25：美国制造业工业增加值占比 资料来源：Wind，中信证券研究部 能源基本实现自主可控，能源安全护航先进制造发展能源基本实现自主可控，能源安全护航先进制造发展。能源作为制造业主要成本之一，美国低廉的能源成本是美国制造业的一大优势。美国一次能源消费仅次于中国，2018 年消费量为 23亿吨油当量，但美国能源基本能实现自给自足，价格低廉。且美国

57、在 2019-2021年已成为能源净出口国，而中国 70%的原油依赖进口。图 26：2018 年世界各国能源消费占比 资料来源：BP 数据，中信证券研究部 图 27：美国油气净出口（EIA 预测基准情形，亿美元）资料来源：EIA（含预测），中信证券研究部 美国美国“去工业化去工业化”的背后是效率的提升以及全球资源的调动。的背后是效率的提升以及全球资源的调动。美国制造业占 GDP 比重自 20 世纪 50 年代起不断下降，从 1947 年的 21%降至 2021 的 11%；制造业就业人数从 1948 的 1444 万人降至 2022 年的 1288 万人。但与此同时，美国制造业人均产出指数从

58、1987 的 43 提升至 2022 的 97。我们认为美国“去工业化”的实质是美国制造业在全美国“去工业化”的实质是美国制造业在全球分工和技术进步背景下，效率提升带来的人均产出不断提高球分工和技术进步背景下，效率提升带来的人均产出不断提高，从历史上的大规模的制造转移进行复盘也可以看到，美国“去工业化”的背后是对效率和成本的追逐。加工金属制品7%机械7%计算机和电子产品13%汽车及零部件6%其他运输设备6%食品、饮料及烟草制品13%石油和煤炭产品5%化学产品18%其他25%0%20%40%60%80%321

59、0201320162019加工金属制品机械计算机和电子产品汽车及零部件其他运输设备食品、饮料及烟草制品石油和煤炭产品化学产品24%17%12%5%3%2%0%5%10%15%20%25%中国美国欧盟俄罗斯日本巴西-5000-4000-3000-000美国油气净出口金额 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 16 图 28：美国制造业占 GDP 的比重（%）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 29：美国制造业就业人数及就业总人数（千万人）资料来源：Wind，中信证券研究部 金融危机后，历届政府都在推动“再工业化”金融危机

60、后，历届政府都在推动“再工业化”。尽管“去工业化”带来了效率的提升，但与此同时引发的供应链安全、产业空心化、失业率居高不下等问题对美国产生深远的影响，2008 年金融危机后，美国再度重视制造业开启“再工业化”进程。“再工业化”成果再工业化”成果与困难并存与困难并存。成果：制造业就业止跌回升，占非农就业比重也逐步企稳，与此同时，制造业研发自 2010 年后占比回升。困境：美国制造业劳动生产率增长停滞，2015 年后开始回落，主要与大量中低端制造业回流、效率下降、投入产出比下滑有关。未来随着全球供应链的重塑，各国对供应链安全重视程度将不断提高。图 30：历届美国政府“再工业化“的努力 资料来源：李

61、宗光美国“再工业化”前景分析，中信证券研究部 日日本：本：2011-2015，消失的贸易顺差，消失的贸易顺差 日本日本拥有众多世界知名拥有众多世界知名制造制造企业企业，制造业仍是支柱产业，制造业仍是支柱产业。日本在半导体、医药、医疗0.05.010.015.020.025.030.07272200720122017美国:行业增加值占GDP比重:制造业02468.00.51.01.52.02.---101976-

62、----072019-04制造业就业人数就业总人数（16岁及以上）右轴，16 岁+）制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 17 设备、精密仪器、机器人、新能源、液晶面板、汽车等多个产业具备集群优势，拥有众多世界知名的制造业龙头企业，例如汽车产业的丰田、日产，半导体产业的索尼、东芝、日立，装备制造业的三菱重工、富士重工等，技术密集型领域全球竞争力靠前。近年来制造业增加值比重虽有下降，但占 GDP 比重仍为 20%左右，仍然是日本重要的支柱产业。图 31

63、：日本制造业拥有众多世界知名企业 资料来源：中信证券研究部 注：logo 来自各公司官网 图 32：日本制造业增加值（现价，百亿美元）及占 GDP 比重 资料来源：Wind，World Bank，中信证券研究部 出口疲弱出口疲弱+能源进口需求能源进口需求导致贸易逆差长期存在。导致贸易逆差长期存在。受少子老龄化、乘数效应降低、设备投资放缓等因素影响，日本制造业要素投入效果明显减弱，且同时在前后遭遇了泡沫经济破灭、次贷危机等诸多外部冲击后，日本制造业陷入停滞阶段，在全球价值链中地位开始逐渐模糊，出口表现疲软。东日本大地震后，占日本电力供给约 1/3 的核电站几乎全部关闭，日本能源自给率走低。在能源

64、进口需求提升和出口规模停滞不前综合作用下，日本日本在在 2011-2015 年期间贸易逆差持续时间高达年期间贸易逆差持续时间高达 56 个月。今年以来大宗商品价格高位震荡、个月。今年以来大宗商品价格高位震荡、全球终端需求走弱，日本作为传统生产国，截至今年全球终端需求走弱，日本作为传统生产国，截至今年 9 月连续月连续 14 个月出现贸易逆差个月出现贸易逆差。图 33：日本私企设备投资同比增速及人口自然增长率 资料来源：日本统计局，日本内阁府，中信证券研究部 图 34：日本进出口金额及贸易差额（万亿日元）资料来源：日本财务省，中信证券研究部 贸易摩擦下半导体衰落，战略转型迫在眉睫。贸易摩擦下半导

65、体衰落，战略转型迫在眉睫。上世纪 80 年代是日本半导体制造的黄金时代，日本半导体行业在 1988 年占据了世界市场 50.8%的份额，但也正是上世纪 80年代后期，美日贸易摩擦开始不断升温，日本政府与美国相继签署各类条约，同时日本错21%20%20%15%16%17%18%19%20%21%22%23%24%25%020406080100120140制造业增加值（百亿美元）占GDP比重-6%-4%-2%0%2%4%6%8%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%765200820020私人企业设备

66、投资(不变价)同比人口自然增长率(右)-15-10-5055060708090100贸易差额出口金额进口金额（右轴）制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 18 失芯片产业分工模式浪潮，此后半导体产业便开始走下坡路，市场份额迅速减少，2019年市场份额仅剩 10%。为促进半导体产业复兴，2021 年 11 月日本经济产业省提出“三步走”实施方案，吸引先进半导体代工厂来日建厂，抑制日本半导体制造基地的外流和空心化为第一步，第二步与美国合作研发下一代半导体技术，最终开发可以改变“游戏规则”的领先于世界其他地区的新技术。图 35：截至 2

67、019 年 12 月各芯片制程分国家/地区产能占比 资料来源：Omdia，中信证券研究部 注：中国选取中国大陆地区（不含中国台湾、中国香港和中国澳门）和中国台湾地区分开列示 创新驱动转型，零部件制造成为关注点。创新驱动转型，零部件制造成为关注点。目前日本制造业发展主要依靠技术创新驱动，近年来全国研发投资占 GDP 比例约为 3.3%-3.4%，位居全球前列。在激烈的国际制造业激烈的国际制造业竞争中，即便在成品市场份额大幅下降的产品类别中，日本构成成品的零部件仍维持着较竞争中，即便在成品市场份额大幅下降的产品类别中，日本构成成品的零部件仍维持着较高的市场份额高的市场份额。未来日本政府希望在保持其

68、传统优势产业（汽车、半导体、精密机床等机械装备）领先地位的同时，大力发展未来前沿产业如生命科学、AI、区块链数字经济、新能源等，转换发展动能，紧跟或引领世界制造业的下一波潮流。图 36：日本制造业发展历程 资料来源：日本经济产业省，中信证券研究部 中国台湾92%中国台湾28%中国台湾47%中国台湾31%韩国8%韩国5%韩国6%韩国10%美国4%美国6%美国9%欧洲12%欧洲4%欧洲6%中国大陆3%中国大陆19%中国大陆23%日本5%日本13%其他9%其他13%其他7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%10nm10-22nm28-45nm45nm+中国台湾韩国美国

69、欧洲中国大陆日本其他 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 19 越南：越南：小小体量体量开放，受惠开放，受惠于“于“China+1”越南在 1975 年实现南北统一后开始国家工业化进程，前期主要依靠从前苏联引进设备和制造技术。1986 年革新开放政策实行后，制造业结构经历深刻调整，同时国家大力引进外资，重视民营企业的培育发展，工业化进程加速。2007 年越南加入世贸组织，制造业发展进入快车道。图 37：2000-2018 年东盟六国劳动力比重 图 38：1960-2020 年东盟六国制造业增加值比重 资料来源：UNIDO Statistics dat

70、a portal，中信证券研究部 资料来源：World development indicators，中信证券研究部 得益于国家经济的高速发展，越南 2020 年人均 GDP 升至 2750 美元，国家层面制定了 2025 年人均 GDP 超 4500 美元、2035 年超 1 万美元、2045 年跻身高收入国家的战略目标。东盟六国中越南劳动力人口优势显著，制造业规模仍处低位。东盟六国中越南劳动力人口优势显著，制造业规模仍处低位。2018 年越南劳动力在东盟六国中比重为 18%，位居首位，人口红利优势十分显著，而制造业增加值其比重仅为 17%，位列倒数第一，主要系越南制造业目前仍主要集中在劳动

71、密集型产业，但值得注意的是越南与东盟其他国家制造业规模的差距正在逐步减小。图 39：2018 年越南制造业的增加值、出口比重 资料来源：UNIDO Statistics Data Portal，中信证券研究部 0%5%10%15%20%25%20002005201020152018印尼马来西亚菲律宾新加坡泰国越南0%5%10%15%20%25%30%35%020102020印尼马来西亚菲律宾新加坡泰国越南0%10%20%30%40%50%增加值出口额 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 20 越南制造业目前以电器通信、纺织等劳动

72、密集型行业为主。越南制造业目前以电器通信、纺织等劳动密集型行业为主。电器通信、食品饮料、服装皮革及鞋类行业位居越南 2018 年制造业增加值前三，占比分别为 24.1%/13.7%/12.0%，其中电器通信 2018 年出口额占比高达 43.6%，服装皮革及鞋类占比达 20.2%。2000-2019年越南办公设备与通讯器、纺织品、成衣行业工业制成品分别位居全球第八、第七、第四位。图 40：越南进出口企业规模（亿美元）图 41：越南 FDI 制造业投资额（亿美元）资料来源：General Statistics Office Of Viet Nam，中信证券研究部 资料来源：General Sta

73、tistics Office Of Viet Nam，中信证券研究部 越南近年来积极发展进出口贸易企业并引进外资。越南近年来积极发展进出口贸易企业并引进外资。2017-2021 年越南出口贸易企业规模自 2151 亿美元增长至 3362 亿美元，进口贸易企业规模自 2130 亿美元增长至 3328 亿美元，制造业外商直接投资额规模自 159 亿美元增长至 181 亿美元。相较东盟其余国家，越南在价值链中的参与度表现更高，但其更多集中于产业链的后端环节，制造业低端化特点显著。全球变局下，越南制造业机遇与挑战并存全球变局下，越南制造业机遇与挑战并存。在全球制造业东移及价值链重塑背景下，东盟成为发达

74、国家制造业新一轮的转移地，越南凭借低廉的综合制造成本以及优越的地理区位优势显著受益；同时欧洲能源危机导致部分企业加速外迁，考虑到越南与欧洲签有自贸协定，后续有望成为众多欧洲企业的首选地。不过，机遇与挑战并存，对于越南而言，科技开发能力尚且不足，高端技术与人才储备欠缺，原材料及中间产品严重依赖进口，短期承接制造业预计仍以低端劳动密集型产业为主。中国：“制造大国”向“智造强国”转变中国：“制造大国”向“智造强国”转变 面对“百年未有之大变局”，中国一方面面临部分低附加值劳动密集型制造业的转移压力；另一方面，凭借相对可靠的能源安全性、完备的产业链体系、庞大的内需市场以及日渐积累的技术能力，有望借助工

75、程师红利实现制造业的全面升级，从“制造大国”迈向“制造强国”。中国是“世界工厂”，制造业增加值占比居全球之首。中国是“世界工厂”，制造业增加值占比居全球之首。158.8165.9245.6136.0181.205003002017年2018年2019年2020年2021年FDI制造业投资额 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 21 图 42：中国制造业增加值 资料来源：World Bank，中信证券研究部 图 43：中国制造业增加值占全球比重 资料来源：World Bank，中信证券研究部 产业结构悄然改变，制造业占比开始回落产

76、业结构悄然改变，制造业占比开始回落。2010 年开始，中国制造业占 GDP 比重见顶回落，制造业就业占比也于 2015 年左右开始下降。与此同时，由于中国人均收入水平的提升叠加人口结构的变化，第三产业占 GDP 比重不断增加，产业结构逐步发生改变。图 44：中国各产业 GDP 占比变化 资料来源：Wind，国家统计局，中信证券研究部 图 45：制造业增加值占 GDP 比重及制造业就业占比见顶回落 资料来源：Wind，国家统计局，中信证券研究部 我国我国人口红利渐退，与南亚、东南亚地区相比人口红利渐退，与南亚、东南亚地区相比劳动力成本较高劳动力成本较高。低廉的劳动力价格和充裕的劳动力供给一直是中

77、国制造业成本优势的主要来源，而这一优势正逐渐退去。处于人口红利高峰的马来西亚、菲律宾、柬埔寨、印度尼西亚等国，正在享受其带来的巨大经济优势。目前东南亚人口规模为 6.5 亿，其中青年人口占比 60%以上，年龄中位数仅为 30岁，而我国在老龄化加速的背景下，可用新增廉价劳动力不足，出生人数及出生率持续下降，青年人口占比降至 28%，年龄中位数达 39 岁。另一方面，随着经济发展和老龄化引起的劳动力缺口扩大，我国劳动力价格不断上涨，尽管相对发达国家仍有优势，但显著高于印度及东南亚各国，劳动力成本劣势在中低端劳动密集型产业的全球竞争中已然显露。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0.0

78、1000.02000.03000.04000.05000.06000.0中国制造业增加值（十亿美元）yoy0%5%10%15%20%25%30%20042005200620072008200920000192020中国制造业增加值占全球比重0%10%20%30%40%50%60%0246200020042008201220162020第一产业GDP占比第二产业GDP占比第三产业GDP占比26%27%28%29%30%31%32%33%10%1

79、2%14%16%18%20%22%24%2000200042005200620072008200920001620172018制造业就业占比制造业增加值占比-2015不变价（右轴）制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 22 图 46：各国劳动人口占比 资料来源：联合国人口署（含预测），中信证券研究部 注：2022年及之后为预测数据 图 47：制造业人均月工资（美元）资料来源：ILO Stat，Trading Economics，中信证券研究部 综合综合生产成本生产成本提升，低端制造业存在

80、转移倾向提升，低端制造业存在转移倾向。在我国东部沿海地区，随着制造业发展与城市化进程的加快，土地供需矛盾日趋紧张，企业工业用地价格不断上涨，对于用地规模较大、盈利能力较弱的劳动密集型制造业来说是巨大的成本。而东南亚、南亚国家的工业用地价格较低，土地成本优势明显。此外，我国环境污染治理力度加大，淘汰落后产能持续推进，去产能导致部分原材料供应偏紧，制造业环保成本呈刚性上升趋势，生产成本随之提升。在此背景下，我国部分中低端制造业呈现流出倾向，综合成本较低的南亚、东南亚地区开始承接这些低附加值的制造业转移。表 6：典型制造业企业在印度/越南及国内成本项目对比 资料来源：中国商务部，中信证券研究部产业调

81、研 我国我国制造业产业集群，上下游完备，规模优势明显。制造业产业集群，上下游完备，规模优势明显。目前，中国内地已经形成世界上最庞大、最完备的供应链体系，是世界上唯一一个拥有联合国产业分类当中全部工业门类的国家。作为世界第二大经济体，中国 2021 年 GDP 总额为 17.7 万亿美元，对比潜在的制造转移承接地规模优势凸显（印度、越南、印尼三国 GDP 总额分别为 2.94、0.36、1.18万亿美元，总和相当于中国的 16.8%），内需的有力支撑有利于中国制造产业的持续健康发展，增大供应链整体转移的难度。根据麦肯锡全球研究院，综合考虑贸易、资本和技术三方面因素，世界对中国经济依存指数从 20

82、00 年的 0.4 上升至 2017 年的 1.2，中国对世60%62%64%66%68%70%72%74%2000200320062009200230203320362039204220452048中国越南马来西亚印度尼西亚020040060080010001200越南印度尼西亚印度中国 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 23 界经济的依存度从 2000 年的 0.8 先升后降至 2017 年的 0.6，世界对中国的依存度逐步提升，产业转移影响有限。图 48：中国珠三角家电集群 资料来源：中信证券研究部

83、绘制 注：根据家电上市公司所处区域绘制 图 49：中国-世界经济依存度指数（贸易、技术和资本）资料来源：麦肯锡全球研究院，中信证券研究部 中国物流、中国物流、供应链便利；配套半径较短，一定程度上可以显著降低隐性成本供应链便利；配套半径较短，一定程度上可以显著降低隐性成本。根据世界银行，近十年中国物流绩效指数均高于其他依赖制造业出口的国家。同时，从中国快递业的指标来看，疫情前 2019 年重点地区快递全程服务小时为 58 小时，全年快递业务平均单价为 11.8 元/单，并逐年下降，美国则需要折合 50 元人民币以上。时效快、价格低两大优势有利于制造业供应链的排产控制和成本控制，一定程度上降低隐形

84、的成本。图 50：中国铁路及高铁里程数逐年提高 资料来源：Wind，国家统计局，中信证券研究部 图 51：各国（依赖制造业出口国家）物流绩效指数 资料来源：世界银行，中信证券研究部 软硬件基础设施完善，生产效率领先软硬件基础设施完善，生产效率领先。随着工业化的不断推进，制造业的“智造”进程不断推进，根据国际机器人联合会，中国机器人密度从 2015 年 49 台/万人增长至 2020年的 246 台/万人。同时，中国的基础建设也为产业升级提供了必要的条件，不论是人均发电量还是 5G 基站数量，中国都有较为明显的比较优势，为中高端制造业发展提供坚实的基础。0.40.71.11.20.80.90.7

85、0.600.20.40.60.811.21.42000200720122017世界对中国经济的依存度中国对世界经济的依存度七大经济体的加权平均依存度=1.00246897357200132017铁路营业里程（万公里）高铁营业里程（万公里）1.52.02.53.03.54.0阿根廷巴西智利中国柬埔寨老挝菲律宾越南 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 24 图 52：各国 5G 基站数量（万个）资料来源：Wind，国家统计局

86、，中信证券研究部 图 53：2020 年各国人均发电量（万瓦时）资料来源：Wind，国家统计局，中信证券研究部“人口红利”转向“工程师红利”。“人口红利”转向“工程师红利”。中国过去 10 年培养了超 7000 万大学毕业生，理工科毕业生数量达 470 万人，为美国的 8 倍；与此同时，中国研发人员薪资远低于美国，“工程师红利”已然显现。图 54：中国高校毕业生数量 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 55：各国理工科年毕业生数量（万人）资料来源：Statista，中信证券研究部 中国中国研发活动研发活动投入不断提升，投入不断提升，中国“工程师红利”进入释放阶段中国“工程师红利”进入释放阶

87、段。中国研发人员数量连续多年位居全球首位且渗透率快速提升，研发投入全球第二并维持高速增长，占 GDP比重远高于其他国家，为“工程师红利”的释放充分奠定了基础，有望助力制造业升级，加速制造业转型。根据 Nature 杂志排名，中国科研论文数量加权评分已经位居全球第二，仅次于美国。中国 PCT 专利申请量已连续三年位居全球首位。科研实力的崛起与专利数量的快速提升标志着我国“工程师红利”已进入释放阶段。0.010.020.030.040.050.060.070.080.0中国韩国美国日本德国0050060000708090005006

88、00700800900950720092001720192021高等教育:普通高校预计毕业生数（万人）高等教育:研究生毕业生数（万人）47026056.856.133.520.619.50500300350400450500 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 25 图 56：自然指数年度科研产出（篇）TOP10 国家/地区 资料来源：Nature Index，中信证券研究部 图 57：中国专利申请量（个）已位居世界第一

89、 资料来源：Wind，中信证券研究部 中国制造业正逐步向高端制造转型。中国制造业正逐步向高端制造转型。与中国部分劳动密集型产业向外转移同步发生的是中国已出现比较优势动态升级的状况，外贸也越来越多地依赖知识密集型产业，中国正从全球组装工厂向制造业上游攀升。从贸易专业化系数来看，中国的贸易竞争优势已逐渐从服装、食品饮料、矿产开采等技术含量低的劳动密集型行业转向电子产品、机电产业等高端制造产业。图 58：贸易专业化系数（出口-进口）/（出口+进口）资料来源：Wind，中信证券研究部 风险因素风险因素 1)俄乌局势加剧影响全球供应链俄乌局势加剧影响全球供应链：能源危机的直接导火索之一就是本轮俄乌冲突，

90、俄罗斯和乌克兰作为全球主要的能源化工产品的供应国，战争冲击减少了供给总0500000002500030000论文数量000004000050000600007000080000PCT专利申请量:中国PCT专利申请量:美国PCT专利申请量:德国PCT专利申请量:日本PCT专利申请量:英国家具及家具及其零件其零件鞋靴鞋靴旅行用旅行用品、手品、手提包等提包等电信及电信及声音的声音的录制或录制或重放装重放装置及设置及设备备办公用办公用机械及机械及自动数自动数据处理据处理设备设备特种工特种工业专用业专用机械机械金工机金工机械械动力机动力机械及设械及设备备摄影器

91、摄影器材、光材、光学物品学物品及钟表及钟表专业、专业、科学及科学及控制用控制用仪器仪器饮料及饮料及烟类烟类陆路车陆路车辆辆(包包括气垫括气垫式式)食品及食品及活动物活动物皮革、皮革、皮革制皮革制品品矿物燃矿物燃料、润料、润滑油及滑油及有关原有关原料料动植物动植物油、脂油、脂及蜡及蜡塑料、塑料、橡胶及橡胶及其制品其制品软木及软木及软木制软木制品品纸及纸纸及纸板板或纸或纸板制品板制品纺织原纺织原料及纺料及纺织制品织制品钢铁钢铁钢铁制钢铁制品品化学工化学工业及相业及相关产品关产品服装及服装及衣着附衣着附件件19950.900.900.970.050.25-0.84-0.78-0.370.26-0.4

92、20.550.010.24-0.570.02-0.70-0.36-0.31-0.430.39-0.100.13-0.100.9219960.930.910.980.210.33-0.84-0.80-0.350.27-0.380.460.080.29-0.66-0.07-0.64-0.40-0.44-0.570.35-0.370.31-0.110.9219970.940.920.990.270.35-0.77-0.70-0.330.32-0.220.530.210.44-0.63-0.18-0.44-0.33-0.55-0.550.43-0.220.33-0.050.9319980.930.93

93、0.990.170.33-0.74-0.71-0.350.31-0.210.690.290.47-0.57-0.13-0.66-0.31-0.70-0.570.47-0.420.39-0.070.9319990.940.930.990.170.27-0.72-0.71-0.340.27-0.220.570.260.49-0.57-0.32-0.82-0.35-0.62-0.620.50-0.560.46-0.170.9320000.930.940.980.220.26-0.69-0.61-0.270.23-0.260.340.290.44-0.50-0.45-0.79-0.35-0.39-0.

94、480.50-0.450.53-0.220.9420010.910.940.980.280.30-0.68-0.69-0.260.13-0.410.360.190.44-0.32-0.35-0.75-0.35-0.33-0.420.51-0.660.49-0.190.9320020.920.950.980.390.36-0.69-0.75-0.250.12-0.490.440.080.47-0.30-0.40-0.89-0.33-0.34-0.420.55-0.700.45-0.250.9420030.890.940.980.400.44-0.68-0.74-0.290.07-0.530.35

95、-0.020.49-0.27-0.45-0.93-0.33-0.27-0.310.58-0.730.47-0.260.9520040.900.940.960.470.49-0.65-0.74-0.27-0.02-0.500.380.120.35-0.22-0.54-0.93-0.32-0.28-0.240.59-0.350.49-0.270.9520050.930.940.960.530.51-0.47-0.67-0.20-0.05-0.420.200.280.41-0.20-0.57-0.85-0.25-0.23-0.050.64-0.270.54-0.230.9620060.930.950

96、.950.550.54-0.36-0.60-0.10-0.11-0.400.070.240.44-0.21-0.67-0.83-0.22-0.080.120.690.110.59-0.200.9620070.930.940.940.630.54-0.28-0.47-0.02-0.07-0.330.000.280.46-0.34-0.68-0.92-0.20-0.250.250.730.270.64-0.150.9720080.930.930.930.650.56-0.14-0.330.06-0.09-0.30-0.110.270.40-0.50-0.69-0.90-0.19-0.320.280

97、.760.370.64-0.060.9620090.920.940.920.640.55-0.19-0.360.01-0.12-0.27-0.080.010.37-0.52-0.72-0.92-0.24-0.350.320.76-0.350.58-0.120.9720100.920.940.900.640.56-0.30-0.480.02-0.09-0.28-0.12-0.050.31-0.52-0.75-0.92-0.24-0.460.350.740.070.62-0.110.9620110.910.930.890.620.57-0.27-0.500.07-0.08-0.26-0.24-0.

98、040.27-0.47-0.79-0.91-0.17-0.460.440.730.170.67-0.100.9520120.920.930.890.580.55-0.03-0.450.14-0.04-0.20-0.26-0.060.19-0.42-0.82-0.92-0.08-0.490.500.720.230.70-0.110.9420130.920.930.890.550.590.02-0.330.18-0.01-0.19-0.27-0.070.14-0.39-0.81-0.89-0.04-0.370.570.740.290.69-0.120.9420140.920.920.880.610

99、.590.02-0.330.200.00-0.18-0.29-0.110.11-0.40-0.81-0.86-0.01-0.350.610.780.450.67-0.070.9420150.920.900.880.610.580.04-0.270.260.03-0.16-0.27-0.010.07-0.39-0.75-0.840.04-0.290.650.790.460.71-0.030.9320160.910.880.870.610.580.02-0.230.270.04-0.16-0.27-0.060.11-0.38-0.73-0.840.06-0.310.650.800.440.70-0

100、.040.9220170.900.860.850.620.61-0.06-0.250.22-0.02-0.16-0.34-0.030.07-0.42-0.75-0.810.02-0.380.580.790.340.70-0.070.9120180.900.820.810.640.58-0.12-0.210.24-0.04-0.18-0.350.010.01-0.34-0.76-0.760.06-0.370.520.770.360.72-0.060.9020190.920.790.770.650.56-0.02-0.070.23-0.04-0.15-0.370.03-0.11-0.24-0.76

101、-0.780.10-0.220.610.780.260.75-0.090.8920200.940.730.650.640.57-0.050.000.24-0.09-0.09-0.430.05-0.21-0.04-0.78-0.770.15-0.110.480.81-0.050.76-0.050.8720210.940.780.630.630.56-0.010.020.34-0.07-0.04-0.470.24-0.27-0.02-0.81-0.720.23-0.090.470.790.210.800.060.87 制造产业专题制造产业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明

102、26 量，进一步加剧全球能源和制造业演变，全球供应链将因此重塑。2)能源运输稳定性不及预期能源运输稳定性不及预期：欧洲天然气管道“北溪”系统遭遇破坏，管道运输的绝对安全性保障被打破。油运船舶近期火热，全球新船产能及老旧船拆解量均存在一定的周期制约，能源运输供给弹性较弱。3)全球制造业景气下行风险加剧：全球制造业景气下行风险加剧：全球疫后刺激政策退坡，通胀水平逐步花落，欧美或将开启新一轮衰退周期，从而导致全球制造业景气下行，制造业重启、转型和出海或将不及预期。投资策略：布局战略安全、供应链变革及出海景气投资策略：布局战略安全、供应链变革及出海景气 能源危机、国际形势变化以及新兴产业发展均会影响中

103、国制造的方向和趋势，具体到投资策略，我们认为可以大致围绕三条主线布局：我们认为可以大致围绕三条主线布局：（1）战略安全：关注战略安全：关注能源安全下油气煤化工及产业链安全性机械设备能源安全下油气煤化工及产业链安全性机械设备的修复的修复 全球传统能源供应不确定性增强，建议关注国家能源安全保障受益的油气和煤化工全球传统能源供应不确定性增强，建议关注国家能源安全保障受益的油气和煤化工。油气领域方面，预计国内油气龙头将维持高资本开支，实现增储上产的动作，重点推荐中中国海油国海油，及受益于中海油高资本开支的中海油服、海油工程中海油服、海油工程和海油发展海油发展。煤化工领域方面，在最新的双碳战略下，绿氢绿

104、电耦合是未来现代煤化工重要的解决方案。当前煤炭价格之下，煤制氢成本已逐步向绿氢成本靠拢，未来绿氢在生产环节中也具备降成本的预期。目前来看，现代煤化工项目审批方面会有前提条件，未来具备低能耗、具有碳排放解决方案的龙头型企业会具备较强的竞争力，推荐关注宝丰能源。宝丰能源。产业链安全、自主和可控背景下，关注后疫情时代机械设备的复苏与成长。产业链安全、自主和可控背景下，关注后疫情时代机械设备的复苏与成长。能源安全问题备受关注，新能源设备方兴未艾，经历了一轮扩产高增，目前可能处于后周期阶段，但我国厂商在全球范围内都有较强的竞争力，业绩端会展现出优质的成长属性，建议关注先导智能、利元亨、杭可科技先导智能、

105、利元亨、杭可科技等锂电设备龙头。数控机床及其核心零部件等产业安全也强调自主可控，通用机械在经历以后复工复产放量后进入下行阶段，目前已呈现弱复苏，建议关注汇川技术、怡合达、豪迈科技汇川技术、怡合达、豪迈科技等具有核心技术优势的自动化设备公司。工程机械主要受益于海外出口，我国工程机械龙头公司全球竞争力的提升和海外渠道的打开，通过电动产品迭代优化结构，原材料成本有所下行，公司利润率也处在更好的水平，建议关注叉车龙头安徽合力、杭叉集团安徽合力、杭叉集团，高空作业龙头浙江鼎力浙江鼎力。服务机器人今年受可选消费低迷影响，但服务机器人属于中长期渗透率非常可观的品类，现在行业还处于导入期，明后年随着价格下探，

106、可能会实现较为强劲的增长，建议关注稳态渗透率可观，格局优化的服务机器人厂商科沃斯、石头科技科沃斯、石头科技和九号公司九号公司-WD。（2）供应链变革供应链变革：新能源技术持续变革渗透加剧，黑色产业链有望全球再分配：新能源技术持续变革渗透加剧，黑色产业链有望全球再分配 关注市场拓展和技术进步下的新能源变革机会，关注市场拓展和技术进步下的新能源变革机会，新能源技术和产品将进一步渗透。新能源技术和产品将进一步渗透。光伏领域中建议关注供应紧张且加速变革的关键环节，如硅片环节中石英砂的供需紧张，除石英砂之外，全球范围内 poe 粒子供应短缺，地面电站双玻组件和 N 型产品的封装的快速 制造产业专题制造产

107、业专题2022.12.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 27 增长，都会带动 poe 需求量的提升；建议重点关注受益于供需格局持续紧张的硅料龙头通通威股份、大全能源、新特能源、特变电工威股份、大全能源、新特能源、特变电工，硅片核心厂商上机数控、双良节能上机数控、双良节能，持续强化技术、具有成本及规模优势的一体化龙头隆基绿能、晶澳科技隆基绿能、晶澳科技，胶膜环节龙头福斯特福斯特。电力设备及储能领域，由于近年来硅料、组件价格持续高位，地面电站经济性不足，因此较多项目有所延后，未来成本端硅料、组件价格有望下探，带动光伏电站甚至风电站建设成本下行，提升储能项目的收益率，建议关注国电南瑞国电南瑞、

108、东方电气、阳光电源。、东方电气、阳光电源。全球黑色产业链再分配变革，产量全面压降仍未结束，高质量发展已全球黑色产业链再分配变革，产量全面压降仍未结束，高质量发展已获得获得政策支持，政策支持，钢铁企业利钢铁企业利润逐步优化。润逐步优化。2021 年我国钢铁产量占全球 60%，但利润占比只在 10-20%，海外四大矿山利润是我国的几倍。因此国家推出产量限制、原材料自给率在内的基石计划，保障中国钢铁议价权，将钢铁价格回归到合理水平，在产业链占到更高的利润水平，减弱周期波动。进入四季度后需求端开始有所好转，叠加 11 月份季节性冬储对于需求的提振，需求具有持续性恢复的能力。而供应端弹性较小，预计后续维

109、持库存去化态势，钢材总库存将维持低位水平，企业盈利能力恢复。钢铁行业当前具备配置价值，建议重点关注新钢新钢股份、南钢股份、宝钢股份、首钢股份、华菱钢铁、久立特材、望变电气、钒钛股份股份、南钢股份、宝钢股份、首钢股份、华菱钢铁、久立特材、望变电气、钒钛股份等。（3）出海景气：电器热泵）出海景气：电器热泵、乘用车相关产品及纺织企业投资、乘用车相关产品及纺织企业投资等有望加速出海等有望加速出海 关注短期受益能源价格上涨和政府补贴，中长期符合“碳中和”战略且出海空间广阔关注短期受益能源价格上涨和政府补贴，中长期符合“碳中和”战略且出海空间广阔的热泵产业链。的热泵产业链。俄乌冲突加剧欧洲能源紧张局面，天

110、然气价格暴涨，居民用电成本大幅提升。空气能热泵经济性高，或为采暖最优解。根据中国节能协会热泵专业委员会，采用空气能热泵相较于电锅炉、燃气同等条件下可节省 30-70%能耗。叠加政府推出安装补贴，短期热泵销量有所催化。中长期看，在能源消费转型升级与减碳需求共同作用下，热泵持续增长动能较强。整机厂关注美的集团、海尔智家、格力电器、申菱环境整机厂关注美的集团、海尔智家、格力电器、申菱环境；零部件企业建零部件企业建议关注议关注屏蔽泵龙头屏蔽泵龙头大元泵业大元泵业；关注阀件龙头盾安环境、三花智控关注阀件龙头盾安环境、三花智控。关注国产替代和产品出海的乘用车产业链。关注国产替代和产品出海的乘用车产业链。随

111、着汽车的电动化和智能化时代来临，国内自主品牌电动车的产品力相较于海外品牌得到了快速提升，推动整车、零部件的国产替代和产品出海。此外受益于海外供应链迟滞和欧洲能源问题，国内供应链的稳定性和成本优势显现，出海进度有所提速。随着未来渗透率提升，产品持续迭代和规模效应显现，预计行业整体还会进一步发展。建议关注零部件板块中业绩确定性较强的龙头，如内外饰领域的继峰股份、华域汽车、星宇股份、福耀玻璃、新泉股份、岱美股份继峰股份、华域汽车、星宇股份、福耀玻璃、新泉股份、岱美股份；轻量化领域的广广东鸿图、文灿股份、旭升股份、拓普集团、爱柯迪东鸿图、文灿股份、旭升股份、拓普集团、爱柯迪；智驾&座舱领域的上声电子、

112、经纬恒上声电子、经纬恒润、德赛西威、华阳集团、均胜电子、中科创达、科博达润、德赛西威、华阳集团、均胜电子、中科创达、科博达；智能底盘领域的保隆科技、中保隆科技、中鼎股份、伯特利鼎股份、伯特利以及动力系统领域的菱电电控、双环传动菱电电控、双环传动和隆盛科技隆盛科技。关注全球化布局纺织龙头出海投资机会。关注全球化布局纺织龙头出海投资机会。欧洲纺织出口占比仍然很高，但主要定位在高端领域，技术密集为主，能源问题的成本敏感性不高，被挤压转移的可能性不高。我国纺织业体量较大，在美国所谓的“涉疆法案”以及内需偏弱的影响下，国内纺织企业经营承压。在多重不利的背景下，多元化布局的纺织企业相对受益，并积极推进海外

113、扩张，先发企业具备竞争优势。建议关注海外产能积极扩张的重点公司，如申洲国际、华利集团、申洲国际、华利集团、百隆东方、鲁泰百隆东方、鲁泰 A、联发股份、健盛集团、开润股份、联发股份、健盛集团、开润股份和伟星股份伟星股份。28 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公

114、司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收

115、件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似

116、的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资

117、建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根

118、士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 29 特别声明特别声明 在法

119、律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的 公 司 的 金 融 交 易，及/或 持 有 其 证 券 或 其 衍 生 品 或 进 行 证 券 或 其 衍 生 品 交 易。本 研 究 报 告 涉 及 具 体 公 司 的 披 露 信 息，请 访 问https:/ 1%：保隆科技（603197）。法律主体声明法律主体声明 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分

120、发：在中国香港由 CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由 CLSA Europe BV 分发；在英国由 CLSA（UK）分发；在印度由 CLSA India Private

121、Limited 分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分发；在菲律宾由 CLSA Philippi

122、nes Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明 中国大陆：中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：中国香港：本研究报告由 CLSA Limited 分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第 571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA 客户应联系 CLSA Lim

123、ited 的罗鼎，电话：+852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）仅向符合美国1934 年证券交易法下 15a-6 规则界定且 CLSA Americas,LLC 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas,LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA

124、 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapor

125、e Pte Ltd 豁免遵守财务顾问法（第 110 章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA 业务条款的新加坡附件中证券交易服务 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由 CLSA（UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人

126、士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的 CLSA Europe BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不

127、得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于公司法（2001）第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA 及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解 CLSA India“关联方”的更多详情，请联系 Compliance-I。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券中信证券 2022 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。