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1、 1 Ta公司公司研究研究 公司深度研究公司深度研究 证证 券券 研研 究究 报报 告告 正业科技(正业科技(3 30040041010.S.SZ Z)工业检测工业检测+新能源双轮驱动,进军光伏业务再起航新能源双轮驱动,进军光伏业务再起航 投资要点:投资要点:工业检测工业检测+新能源双轮驱动,新能源双轮驱动,布局光伏业务开启发展新篇章布局光伏业务开启发展新篇章。公司是工业检测龙头企业之一,传统业务受下游行业周期影响较大,预期后续锂电、平板显示及PCB检测业务占比下降,半导体检测占比提升,同时新增无感通关等新业务。21年国资入股后公司成为江西景德镇市国有控股企业,并启动工业检测+新能源双轮驱动战
2、略,22年10月宣布进军光伏业务,拟投资50亿元建设年产5GW组件及8GW异质结电池项目,另有1.25万吨焊带项目正在建设中,预期24年后光伏业务有望带来第二增长曲线。光伏行业需求光伏行业需求持续旺盛持续旺盛,HJT降本提效空间大前景广阔降本提效空间大前景广阔。世界各地吹响“碳中和”号角,光伏得益于多年以来LCOE的大幅下降,性价比凸显,预期22年-24年全球光伏新增装机量240GW/340GW/420GW,需求持续旺盛。目前光伏行业正处于新技术迭代窗口期,PERC电池市场份额已超过90%且转化效率已接近理论极限值24.5%,HJT后续降本增效的空间大,有望随着降银耗及微晶工艺等方面取得突破,
3、性价比不断提升。光伏光伏项目项目核心团队核心团队量产量产经验丰富,经验丰富,项目产能投产规划清晰项目产能投产规划清晰。项目核心成员曾在多家知名异质结量产线任职或担任技术顾问,量产经验丰富,预期将带来多项降本增效核心技术,有望在市场竞争中脱颖而出。光伏项目产能投产规划清晰,一期2GW组件预计23年二季度投产、主要做国内市场,1GW异质结电池预计23年底投产、目标海外市场,二期三期择时启动;同时光伏焊带项目预计22年底/23年底产能达0.3万吨/1.25万吨。盈利预测盈利预测与投资建议:与投资建议:我们预计正业科技22-24年归母净利润将达0.7/1.5/4.4亿元,三年同比增长-46%/111%
4、/195%,当前股价(截止12月23日收盘价)对应估值为55/26/9倍,结合星云股份、精测电子、杰普特、隆基绿能、天合光能、晶澳科技、晶科能源等可比公司估值为38X/22X/16X,同时考虑到公司24年业绩增速显著高于行业平均值,给予公司24年整体20倍PE,对应目标价24元/股,给予公司“买入”评级。风险提示:风险提示:光伏业务进展不及预期;竞争加剧;传统业务业绩下滑。Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收
5、入(百万元)1,197 1,460 1,385 3,551 9,074 增长率 14%22%-5%156%156%净利润(百万元)-313 130 71 149 439 增长率 66%141%-46%111%195%EPS(元/股)-0.85 0.35 0.19 0.40 1.19 市盈率(P/E)-12.4 30.0 55.0 26.1 8.9 市净率(P/B)6.3 5.2 4.8 4.0 2.8 数据来源:公司公告、华福证券研究所 电力设备及新能源 2022 年 12 月 23 日 买入买入(首次评级首次评级)当前价格:10.58 元 目标价格:24 元 Table_First|Tabl
6、e_MarketInfo 基本数据基本数据 总股本/流通股本(百万股)368/367 总市值/流通市值(百万元)3890/3887 每股净资产(元)2.22 资产负债率(%)57.85 一年内最高/最低(元)13.58/6.45 一年内股价相对走势一年内股价相对走势 团队成员团队成员 分析师 邓伟 执业证书编号:S02 邮箱: 研究助理 钟俊杰 邮箱: 相关报告相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -60%-40%-20%0%20%----072022
7、--102022-11正业科技沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 投资要件投资要件 关键假设关键假设 假设假设1 1:需求假设。:需求假设。“碳中和”已成为全球经济发展主旋律,推动光伏产业快速发展。2022年以来先后受印度抢装、俄乌冲突等因素影响,海外需求爆发,后续随着硅料新增产能大量投放,硅料价格预期将从2022年底开始见顶回落,国内大基地等地面电站需求有望快速爆发。我们预计2022年/2023年/2024年全球光伏装机量将达到240GW/340GW/420GW,假设容配比为1.2,对应组件需求为28
8、8GW/408GW/504GW。假设假设2:出货量假设。:出货量假设。根据公司产能扩产计划,预计公司光伏组件2023/2024年底产能为2/5GW,对应出货量1/3.5GW;光伏电池片2023/2024年底产能为1/5GW,对应出货量0/2GW;光伏焊带2022/2023/2024年产能为0.3/1.25/1.25万吨,对应出货量0/0.6/1.25万吨。假设假设3 3:价格及利润:价格及利润率率假设。假设。我们预期22年底开始硅料价格将逐步从顶部回落至低位,同时带动下游组件价格回落至合理区间。根据组件中的硅成本占比,按照23/24年硅料均价为14/10万元/吨,预期当年的组件均价(含税)为1
9、.68/1.58元/W;预期24年公司异质结电池片销售均价(含税)为0.82元/W;预期23年/24年的光伏焊带价格均约为7.3万元/吨。我们假设生产成本按照硅料降价后的行业平均水平计算,则得出组件、电池及焊带的毛利率约13%、23%、15%。我们区别于市场的观点我们区别于市场的观点 市场担心硅料降价后,产业链整体供给过剩,可能会产生激烈的价格战,担心类似公司这样的新进入者很难有机会。我们认为,(1)竞争激烈是光伏行业的常态,同时目前正处于技术迭代的新时点,如果公司的异质结技术能够取得一定的突破,将在未来的市场竞争中占据有利地位;(2)电池片环节盈利持续修复,大尺寸新型电池片爬坡时间较长,23
10、年供需状况相对偏紧,24年看新技术市占率进一步提升,大尺寸新技术电池的需求预期将保持旺盛,整体盈利情况预期较好;(3)公司整体盈利模式较好,组件前期主要是做国内市场,包括考虑销售给和国央企合作开发的电站项目等,电池主要目标是向海外客户销售,海外价格敏感度低,且对新电池技术更为青睐,预期会有更好的利润空间。综上,我们认为光伏业务有望为公司带来第二增长曲线。股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 (1)异质结降本增效取得突破性进展;(2)光伏业务产能扩产进度超预期;(3)公司出货量、单位盈利情况优于预期。估值与目标估值与目标 我们预计正业科技我们预计正业科技20年归母净
11、利润将达年归母净利润将达0.7/1.0.7/1.5 5/4./4.4 4亿元,三年同比增长亿元,三年同比增长-46%/46%/11111 1%/%/195195%,当,当前股价(截止前股价(截止1 12 2月月2 23 3日收盘价)对应估值为日收盘价)对应估值为55/26/955/26/9倍倍。传统业务工业检测领域考虑星云股份、精测电子、杰普特作为可比公司,光伏业务考虑光伏龙头企业隆基绿能、晶澳科技、晶科能源、天合光能作为可比公司,2022/2023/2024年可比公司平均PE估值为38X/22X/16X(主要依据为wind公示的一致预期),同时,考虑到公司同时,考虑到公司2424年业绩增速显
12、著高于可比公司,给予公司年业绩增速显著高于可比公司,给予公司2 24 4年年整体整体2020倍倍PEPE,对应目标价,对应目标价2424元元/股,给予公司“买入”评级。股,给予公司“买入”评级。风险提示风险提示 光伏业务进展不及预期;竞争加剧;传统业务业绩下滑。3WpXfZiXaZnMwOmO8ObP6MmOmMnPtRfQqRnPkPnPoQ6MoPnNxNrRrQxNoMvN 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 正文目录正文目录 1 1 工业检测工业检测+新能源双轮驱动,布局光伏异质结电池组件业务新能源双轮驱动,布局光伏异质结电池组件业
13、务.5 5 1.11.1 工业检测龙头,国资控股后启动工业检测工业检测龙头,国资控股后启动工业检测+新能源双轮驱动新战略新能源双轮驱动新战略 .5 5 1.21.2 国资入股成为控股股东,管理层调整后公司治理水平迈上新台阶国资入股成为控股股东,管理层调整后公司治理水平迈上新台阶 .6 6 1.31.3 现有三大业务稳步发展,进军光伏异质结电池、现有三大业务稳步发展,进军光伏异质结电池、组件及光伏焊带业务组件及光伏焊带业务 .7 7 1.41.4 传统业务营业收入受下游行业周期影响较大,盈利能力逐渐修复传统业务营业收入受下游行业周期影响较大,盈利能力逐渐修复 .1010 2 2 光伏行业需求持续
14、旺盛,光伏行业需求持续旺盛,HJTHJT 降本提效空间大前景广阔降本提效空间大前景广阔 .1111 2.12.1 世界各地吹响碳中和号角,光伏平价后有望成为主力发电能源世界各地吹响碳中和号角,光伏平价后有望成为主力发电能源 .1111 2.22.2 平价上网后光伏需求持续高景气,平价上网后光伏需求持续高景气,20252025 年市场空间有望超万亿年市场空间有望超万亿 .1212 2.32.3 P P 型电池转换效率提升已现瓶颈,型电池转换效率提升已现瓶颈,N N 型电池市场份额稳步增长型电池市场份额稳步增长 .1414 2.42.4 HJTHJT 降本提效空间大,未来有望逐步放量降本提效空间大
15、,未来有望逐步放量 .1616 3 3 核心团队量产经验丰富,项目产能投产规划清晰核心团队量产经验丰富,项目产能投产规划清晰 .2020 3.13.1 景德镇积极布局新能源产业,国企赋能提升综合竞争力景德镇积极布局新能源产业,国企赋能提升综合竞争力 .2020 3.23.2“技术立企技术立企”精神继续发扬,项目团队量产经验丰富精神继续发扬,项目团队量产经验丰富 .2020 3.33.3 项目团队拥有多项降本增效技术储备,有望在市场竞争中脱颖而出项目团队拥有多项降本增效技术储备,有望在市场竞争中脱颖而出 .2121 3.43.4 产能投产规划清晰,光伏业务有望带来第二增长曲线产能投产规划清晰,光
16、伏业务有望带来第二增长曲线.2121 4 4 盈利预测盈利预测 .2222 4.14.1 盈利预测盈利预测 .2222 4.24.2 可比公司估值可比公司估值 .2323 4.34.3 投资建议投资建议 .2424 5 5 风险提示风险提示 .2424 5.15.1 光伏业务进展不及预期光伏业务进展不及预期 .2424 5.25.2 竞争加剧竞争加剧 .2424 5.35.3 传统业务业绩下滑传统业务业绩下滑 .2424 图表目录图表目录 图表图表 1:公司发展历史回顾:公司发展历史回顾.5 图表图表 2:公司股权结构图(:公司股权结构图(2022 年三季报)年三季报).6 图表图表 3:核心
17、高管简历:核心高管简历.6 图表图表 4:工业检测业务简介:工业检测业务简介.8 图表图表 5:公司光伏业务布局图:公司光伏业务布局图.9 图表图表 6:2019 年年-2021 年公司主营业务占比年公司主营业务占比.10 图表图表 7:2019 年年-2021 年公司营收和净利润情况年公司营收和净利润情况.11 图表图表 8:公司盈利能力逐渐修复:公司盈利能力逐渐修复.11 图表图表 9:全球宣布碳中和的国家:全球宣布碳中和的国家.12 图表图表 10:光伏:光伏 LCOE 成本变化趋势成本变化趋势.12 图表图表 11:全球年新增光伏装机需求(单位:全球年新增光伏装机需求(单位:GW).1
18、3 图表图表 12:国内年新增光伏装机需求(单位:国内年新增光伏装机需求(单位:GW).13 图表图表 13:光伏组件市场空间测算,单位:光伏组件市场空间测算,单位:GW.14 图表图表 14:几种主要的电池技术对比:几种主要的电池技术对比.14 图表图表 15:几种主要的电池技术对比:几种主要的电池技术对比.15 图表图表 16:2020-2030 年各种主流电池技术转换效率预测年各种主流电池技术转换效率预测.16 图表图表 17:2021-2030 年各种电池技术市场占比变化趋势年各种电池技术市场占比变化趋势.16 图表图表 18:PERC、TOPCon 及及 HJT 终端成本对比(以终端
19、成本对比(以 182 尺寸为例)尺寸为例).17 图表图表 19:HJT 电池已建、待建及规划产能电池已建、待建及规划产能.17 图表图表 20:HJT 电池成本构成电池成本构成.18 丨公司名称 诚信专业 发现价值 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 图表图表 21:HJT 电池近期公布的各家最高转换效率电池近期公布的各家最高转换效率.19 图表图表 22:公司:公司 HJT 电池核心团队情况电池核心团队情况.21 图表图表 23:正业科技正业科技 20 年分业务营收拆分年分业务营收拆分.22 图表图表 24:可比公司估值可比公司估值.23
20、 图表图表 25:财务预测摘要:财务预测摘要.25 丨公司名称 诚信专业 发现价值 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 1 工业检测工业检测+新能源双轮驱动,布局光伏异质结电池组件业务新能源双轮驱动,布局光伏异质结电池组件业务 1.11.1 工业检测龙头,工业检测龙头,国资控股后国资控股后启动工业检测启动工业检测+新能源双轮驱动新战略新能源双轮驱动新战略 正业科技是工业检测领域的龙头企业之一,主营业务为工业检测设备的研发、生产和销售,面向锂电、半导体、PCB、平板显示等行业制造厂商提供工业检测智能设备等相关产品和服务。公司前身是东莞市正业电子有限公司,1997 年成立,以
21、销钉等电子耗材业务为主。2001 年成为国内线路板(PCB)行业电子耗材领导者;2003年创立研发中心,开始探索国产化精密仪器的研发,之后不断扩展市场新领域;2012年进军锂电行业,并于当年站稳脚跟,自主研发的高端检测设备满足 ATL、比亚迪等锂电电池领头羊的需求;2014 年在深交所 A 股创业板上市;2016 年公司把握工业4.0,瞄准自动化;2019 年 FPC 智能制造示范工厂基本建成,荣获 2019 年中国智能工厂自动化集成商百强;2020 年将光学检测技术扩展到半导体行业,取得新突破。2021 年是公司战略重要转折的一年,国资入股后公司成为江西省景德镇市国有控股企业,并启动“工业检
22、测+新能源”双轮驱动战略,2022 年 10 月 23 日公司公告称拟在景德镇投资建设异质结电池片和光伏组件项目,正式进军光伏异质结领域。此外,根据公司披露在新能源领域拟投资“三大三小”业务,正在投资建设的业务包括光伏异质结电池、组件及光伏焊带业务,拟投资的业务包括储能、固态电池等。目前,公司已成为工业检测龙头企业之一,工业检测业务位列全球前三,特别是在锂电池的无损检测方面在全球处于较高的市场地位,并通过布局新能源业务开启发展的新篇章。图表图表 1:公司发展历史回顾:公司发展历史回顾 数据来源:公司官网,公司公告,华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 6 请务必阅读报告末页的重要声明
23、 公司深度研究|正业科技 1.21.2 国资入股成为控股股东,国资入股成为控股股东,管理层调整管理层调整后后公司治理水平迈上新台阶公司治理水平迈上新台阶 国资入股成为控股股东。国资入股成为控股股东。党的十八大以来,江西景德镇持续开展国资国企改革,推动国有资本证券化进程,紧紧围绕企业上市“映山红行动”目标,支持国有企业在资本市场开展资本并购重组。以此同时,景德镇高新区努力实现工业“三年倍增”、打造“千亿产业园”的目标任务,奋力打造全市特色产业发展新高地,聚焦“一航两新”主攻方向前往深圳、珠海和重庆等地开展招商引资及项目考察。正业科技近年来在锂电检测领域成绩亮眼,并且技术积累深厚,提倡“技术立企”
24、,是优质标的之一。在高新区政府的大力支持下,2021 年 11 月 25 日,江西省景德镇市国资委通过旗下景德镇合盛产业投资发展有限公司(以下简称“合盛投资”)完成对正业科技的收购,正业科技正式成为国有控股企业,公司实际控制人变更为景德镇国有资产监督管理委员会。截止到 2022 年三季报,合盛投资持有公司 22.09%的股权。图表图表 2:公司股权结构图:公司股权结构图(2022 年三季报)年三季报)数据来源:公司公告,Wind,华福证券研究所 2021 年国资入股后,公司管理层进行调整年国资入股后,公司管理层进行调整,公司治理水平迈上新台阶,公司治理水平迈上新台阶。景德镇市国资委入主后对公司
25、的治理水平有较大的提振作用,董事会换届后,9 名董事会成员中,合盛投资指派了 4 名(包括董事长),新的管理层为公司的发展注入新活力。图表图表 3:核心高管简历:核心高管简历 姓名姓名 职务职务 履历履历 邓景扬邓景扬 董事长 1977 年生,中共党员,中国国籍,无境外永久居留权,在职研究生学历,工程师。1997 年 8 月参加工作,历任景德镇市无线电元件五厂技术科副科长、团总支副书记、开发部主任、厂长助理、副厂长,景德镇市经贸委技术改造投资科科员,景德镇市工信委投资规划科科员、副科长、融资担保科科长等职务;现任景德镇市国资运营投资控股集团有限责任公司党委委员、副总经理,景德镇合盛产业投资发展
26、有限公司党总支书记、董事长、总经理、法人代表。兼任景德镇合盛置业有限责任公司执行董事、总经 丨公司名称 诚信专业 发现价值 7 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 理、法人代表,景德镇市国信致远房地产开发有限公司总经理,景德镇市景翔科技创新发展有限公司董事长。2021 年 12 月至今,任本公司董事长。徐田华徐田华 董事、总经理 1984 年生,中国国籍,无境外居留权,专科学历。2005 年 4 月加入公司从事财务会计工作,现任公司总经理、资金经理,子公司江西正业科技有限公司法人、执行董事,子公司深圳市正业玖坤信息技术有限公司法人、执行董事。徐地明徐地明 董事、副总经理 19
27、67 年生,中国国籍,无境外居留权,高中学历。曾从事个体经营工作,1997 年加入本公司,负责管理工作。现任本公司董事、副总经理。涂宗德涂宗德 董事 1983 年生,中共党员,中国国籍,无境外永久居留权,经济学本科学历,注册企业风险管理师、理财规划师。2006 年 7 月参加工作,历任安徽金鑫典当行业务经理,巢湖市万邦小额贷款公司风险控制主管,景德镇市国资运营投资控股集团有限公司投资部部长、资金计划部部长等职务;现任景德镇合盛产业投资发展有限公司党总支副书记、董事、副总经理,景德镇国新建设工程有限公司董事长、法人代表、总经理,景德镇合盛金属表面处理有限公司执行董事、法人代表,景德镇市国信致远房
28、地产开发有限公司监事,景德镇市保安服务有限公司董事会外部董事,景德镇市国信康养产业有限公司董事,景德镇瓷都医药股份有限公司监事会主席。2021 年 12 月至今,任本公司董事。顾智成顾智成 董事 1976 年生,中共党员,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历,高级会计师,美国注册管理会计师(CMA)。1998 年 7 月参加工作,历任江西昌河飞机工业公司会计员、江西昌河汽车有限责任公司财务部室主任、副处长、处长、科长;江西昌河汽车有限责任公司微车事业部财务负责人等职务;现任景德镇合盛产业投资发展有限公司审计部部长,景德镇陶瓷集团有限责任公司监事。2021 年 12 月至今,任本公司董事。朱和海
29、朱和海 董事 1985 年生,中国国籍,无境外永久居留权,经济学本科学历,证券分析师。2009 年 9月参加工作,历任世纪证券有限责任公司风险管理部副主任;现任景德镇合盛产业投资发展有限公司投资部经理。2021 年 12 月至今,任本公司董事。赵红赵红云云 副总经理,董事会秘书 1974 年生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。1997 年 6 月至 2002 年 6 月,任职于中外运吉林省分公司财务部、审计部;2002 年 6 月至 2007 年 6 月担任长春长影世纪城有限公司保障部经理;2007 年 6 月至 2011 年 6 月担任长影集团有限责任公司物流部经理;2011 年 6
30、月至 2013 年 6 月担任长影集团有限责任公司总经理助理、党委成员、董事会成员、长影老区工程现场总指挥;2013 年 6 月至 2015 年 6 月担任长影旧址博物馆有限公司总经理;2015 年 6 月至 2015 年 12 月担任长影集团有限责任公司总经理助理、办公室主任;2017 年 4 月至 2022 年 6 月任吉林省金冠电气股份有限公司董事、副总经理及董事会秘书;2022 年 7 月 15 日起任公司副总经理、董事会秘书。路童歌路童歌 财务总监 1983 年 12 月出生,中国国籍,无境外永久居留权,毕业于陕西科技大学会计学专业,本科学历,具有中级会计师、审计师、税务师、会计学讲
31、师、金融经济师资格。2006年 7 月至 2009 年 1 月任中国兵器北奔重型汽车集团有限公司成本科会计、财务信息化系统管理员,2009 年 2 月至 2017 年 6 月任广州松田职业学院会计学教研室教师、教研室主任、专业建设负责人、会计学讲师,2017 年 7 月至 2018 年 1 月任上海恒企教育培训有限公司广州分公司管理会计培训师,2018 年 1 月至 2020 年 7 月任深圳市天地(集团)股份有限公司集团财务部部长,2020 年 8 月至 2021 年 6 月任深华建设(深圳)股份有限公司会计核算部经理、工程事业部财务负责人、财务管理部负责人。2021 年 6月加入公司,现任
32、公司财务总监。数据来源:公司公告,公司年报,华福证券研究所 1.31.3 现有三大业务稳步发展,进军光伏异质结电池现有三大业务稳步发展,进军光伏异质结电池、组件及光伏焊带业务组件及光伏焊带业务 公司传统业务包括工业检测、高端新材料以及智能制造集成三大业务。丨公司名称 诚信专业 发现价值 8 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 工业检测业务:工业检测业务:公司聚焦“工业检测智能装备”主要方向,以“光学检测和自动化控制技术”为核心,深耕“锂电、平板显示、PCB”三大主业,2022 年起推出半导体检测业务,2023 年后还计划新增无感通关检测业务,并凭借较强的市场拓展能力,通过向横
33、向和纵向发展,不断掌握新的技术、拓展新的应用领域以及进军新的市场。公司自主研发、生产的设备产品包括 X-RAY 无损检测设备、PCB 仪器设备等,全部具有自主知识产权。图表图表 4:工业检测业务简介:工业检测业务简介 业务名称业务名称 主要特点主要特点 产品图例产品图例 锂电检测 向锂电池制造厂商提供锂电智能检测设备,用于对锂电池内部缺陷进行无损检测分析;公司锂电检测业务位居行业前列,获得锂电行业龙头企业的高度认可,与宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、国轩高科、蜂巢能源、中航创新、孚能科技、正力新能源、欣旺达、维科电池、松下能源、瑞浦能源、赣锋锂业等锂电池制造厂商保持稳定合作关系。申请专利近 100
34、 项,2021 年 X 光检测产品入选国家重点新产品,携手头部客户全球布局,业务发展迅猛,X-RAY 检测设备占据国内 70%以上的市场份额。PCB 检测 深耕 PCB 行业二十多年,申请专利近 250 件,产品覆盖 PCB/FPC 生产全工艺流程,满足多种检测需求,在 PCB 专用检测设备领域具有较大的行业影响力;公司在 PCB 行业拥有 23 年多技术沉淀,积累了丰富的项目经验和客户资源,拥有鹏鼎控股、健鼎科技、美维、深南电路、沪电股份、胜宏科技、景旺电子、生益科技、兴森科技、明阳电路、博敏电子、崇达技术、奥士康、超声电子、杰赛科技等行业知名客户。平板显示检测 公司的平板显示模组自动化业务
35、处于产业链中游,主要向平板显示制造厂商提供用于平板显示器中显示模组组装生产的邦定、贴合、背光等中后段模组全自动化生产线;公司与京东方、华星光电、信利光电、夏普、业成、天马、维信诺、联创电子、同兴达、德普特等平板显示行业主要厂商建立了长期合作关系。半导体检测 公司于 2021 年成立了半导体事业部,在锂电池检测自动化业务的基础上通过横向发展,将“X 光检测技术”应用于半导体封装测试阶段,针对芯片缺陷的自动检测技术取得重大突破,自主研发的半导体分立元件在线全自动 X-RAY 检测设备为半导体行业客户解决了检测效率的难题;公司在半导体板块布局初见成效,与知名半导体大厂、了汽车电子、SMT 行业大客户
36、的设备订单。数据来源:公司年报,公司官网,华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 9 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 高端新材料业务:高端新材料业务:即 PCB/FPC 高端电子材料产品,包括滤芯,覆盖膜,菲林保护膜,离型膜,不锈钢片,隔板胶片,胶筐,冷埋树脂,抛光粉,砂纸,黄铜片,定位钉/无尘系列等产品。公司研发生产的 FPC 高端材料广泛应用于 5G 通讯、智能安防、智能车载、电动汽车和 OLED 等多个领域。材料供应款式较多,能满足大客户需求,拥有景旺电子、上达电子、合力泰、安捷利、奈电科技等行业知名客户。智能制造集成:智能制造集成:主要包括智能制造整体方案
37、规划设计、集成应用和工业互联网平台开发等,即工业自动化解决方案业务。国资控股后,公司启动工业检测+新能源双轮驱动新战略,积极在新能源领域布局,寻求新的利润增长点,推动高质量发展。进军光伏异质结电池进军光伏异质结电池及及组件业务。组件业务。2022 年 10 月 23 日,公司公告称拟合资成立控股子公司景德镇正业新能源科技有限公司(以下简称“正业新能源”,初始设立注册资金 1 亿元,公司持股 40%,是控股股东且享有 51%表决权),拟以正业新能源为主体在景德镇高新区投资50亿元建设年产5GW光伏组件及8GW异质结电池项目。光伏焊带业务也将逐步投产,规划未来小部分光伏焊带业务也将逐步投产,规划未
38、来小部分产能自供产能自供,大部分,大部分产能用以生产产能用以生产对对外销售外销售的产品的产品。公司 1.25 万吨的光伏焊带产能正在建设中,计划逐步投产,预期 22年底、23 年底的产能为 0.3 万吨、1.25 万吨。完全达产后,预期 24 年 0.21 万吨产能生产的焊带供自己的组件使用,1.04 万吨产能可用于生产对外销售的产品。图表图表 5:公司光伏业务布局图:公司光伏业务布局图 数据来源:公司公告,华福证券研究所 产能建设产能建设规划明确。规划明确。电池及组件项目分三期建设:一期投资 10 亿元建设年产2GW 组件及 1GW 异质结电池片项目,计划 2GW 组件产能在明年二季度开始投
39、产、丨公司名称 诚信专业 发现价值 10 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 1GW 电池产能在明年年底投产;后两期项目将根据一期项目的进展情况择时启动。1.41.4 传统业务传统业务营业收入营业收入受受下游行业周期下游行业周期影响较大影响较大,盈利能力逐渐修复,盈利能力逐渐修复 工业检测业务占比大,其中锂电检测业务占比快速增长。工业检测业务占比大,其中锂电检测业务占比快速增长。公司主要的营业收入来自于工业检测业务,占比从 2019 年的 64%左右提升至 2021 年的 70%左右。其中,受益于锂电下游的需求爆发,扩产高增长,公司锂电检测业务的占比快速提升,从2019 年的
40、 15%左右提升到 2021 年的 43%左右,主要是由于在“双碳”目标下,中国新能源汽车行业快速增长,直接拉动了锂电池检测设备需求高增长,而正业科技依托在“X 射线无损检测技术”的技术积累早在 2012 年就提前布局锂电池检测自动化领域,其 X-RAY 检测设备占据国内 70%以上的市场,使得公司的锂电检测业务得益于行业的快速发展迎来高速增长,2021 年锂电检测业务实现 6.2 亿元营收,同比增长 151.08%。平板显示检测及 PCB 检测业务的占比则均有一定的下滑。图表图表 6:2019 年年-2021 年公司主营业务占比年公司主营业务占比 数据来源:公司年报,华福证券研究所 营业收入
41、受下游行业周期影响较大营业收入受下游行业周期影响较大,盈利能力逐渐修复。,盈利能力逐渐修复。2017 至 2021 年公司实现营业收入 12.65 亿元/14.30 亿元/10.46 亿元/11.97 亿元/14.60 亿元,整体呈现上下波动的走势,主要是业绩受下游产业的新增产线投资和智能制造需求的影响,与下游产业发展周期具有较强的联动性。公司的毛利率水平相对稳定,但是 2017 至2021 年归母净利润 1.97 亿元/0.17 亿元/-9.24 亿元/-3.13 亿元/1.30 亿元,波动较大。其中。2019 年出现大幅亏损,是因计提了商誉减值,同时公司所处设备制造业市场需求低迷、订单延期
42、交付等导致营业收入不及预期,仅 10.46 亿元,同比下降26.80%,同时财务费用、人工成本、股权激励摊销等费用增加,导致公司整体利润34%15%15%21%15%0%27%21%21%19%12%0%19%9%43%18%4%7%平板显示检测PCB检测锂电检测高端新材料智能制造集成其他内:2019年中:2020年外:2021年 丨公司名称 诚信专业 发现价值 11 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 率下滑,归母净利润亏损 9.24 亿元。2020 年,商誉、应收款项、存货、固定资产、在建工程、无形资产等资产计提资产减值准备合计 3.04 亿元,导致归母净利润亏损3.13
43、 亿元;2021 年锂电检测业务营收快速增长,带动公司业绩增长、盈利修复。2 光伏行业需求持续旺盛,光伏行业需求持续旺盛,HJT 降本提效空间大前景广阔降本提效空间大前景广阔 2.12.1 世界各地世界各地吹响吹响碳中和碳中和号角号角,光伏平价,光伏平价后后有望成为主力有望成为主力发电发电能源能源 碳减排碳减排逐渐逐渐成为全球各大国家和地区的成为全球各大国家和地区的共同目标共同目标。碳排放量是指在生产、运输、使用及回收等过程所产生的平均温室气体(CO2)排放量。碳排放过多将造成温室效应,导致全球气候变暖,从而引发海平面上升、频繁的极端高温热浪天气等气候环境问题。据伯克利地球实验室的数据,90
44、年代初至今全球地面温度已上升超 1C。近年来,全球各大国家和地区已经充分认识到了碳减排的急迫性以及重要性,1992 年联合国气候变化框架公约提出工业化发达国家应负降低碳排放的主要责任;1997 年京都议定书提出工业化国家应努力降低自己的碳排放量直至 1990 年的水平;2009 年哥本哈根协议提出“2C 阈值”作为政治共识列入并作为全球减 排努力的参考目标;2016 年巴黎协定提出目标是把全球平均气温升幅控制在工业革命前水平以上低于 2之内,并努力控制在 1.5内。欧盟、美国以及中国已逐步确立了碳中和目标。欧盟、美国以及中国已逐步确立了碳中和目标。2020 年欧盟委员会公布欧洲气候法草案,目标
45、到 2030 年较 1990 年碳减排 55%、到 2050 年实现碳中和目标(即相较 1990 年碳减排 80-95%)。美国经历过特朗普政府时期的拨乱反正后,2020年拜登政府宣布 2 万亿美元的投资计划支持新能源发展,2021 年美国重返巴黎协定,同时宣布 2050 年前实现碳中和。2020 年 12 月 12 日,中国国家主席习近平在气候雄心峰会上通过视频发表题为继往开来,开启全球应对气候变化新征程的重要讲话,宣布中国将提高国家自主贡献力度,采取更加有力的政策和措施,力争 2030年前二氧化碳排放达到峰值,努力争取 2060 年前实现碳中和。中国是全球主要排放国里首个设定碳中和限期的发
46、展中国家,已将碳中和提升至国家战略高度,并作为十四五规划重点之一,同时还提出了碳中和“1+N”政策体系等,努力践行双碳目标。世界各地共同吹响碳中和号角。世界各地共同吹响碳中和号角。继中国、美国、欧盟、日本等世界主要经济体先图表图表 7:2019 年年-2021 年公司营收和净利润情况年公司营收和净利润情况 图表图表 8:公司盈利能力逐渐修复:公司盈利能力逐渐修复 数据来源:公司年报,华福证券研究所 数据来源:公司年报,华福证券研究所-6000%-5500%-5000%-4500%-4000%-3500%-3000%-2500%-2000%-1500%-1000%-500%0%500%-1,00
47、0-750-7501,0001,2501,500200202021营业收入(百万)归母净利润(百万)营业收入YoY(%)归母净利润YoY(%)-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%200202021毛利率(%)净利率(%)丨公司名称 诚信专业 发现价值 12 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 后宣布碳中和目标后,全球掀起国际碳中和行动高潮。2021 年联合国气候变化框架公约第 26 次缔约方大会(COP26)召开前后,印度、俄罗斯等又接连提出碳中和目标,参加国际碳中和行动的队伍
48、进一步壮大。目前,全球已有 140 多个国家提出了碳中和目标,大多承诺在 2050 年实现碳中和。图表图表 9:全球宣布碳中和的国家:全球宣布碳中和的国家 进展情况进展情况 国家和地区国家和地区(承诺年承诺年)已实现 苏里南共和国、不丹 已立法 瑞典(2045)、英国(2050)、法国(2050)、丹麦(2050)、新西兰(2050)、匈利亚(2050)、日本(2050)、韩国(2050);立法中 中国(2060)、欧盟(2050)、加拿大(2050)、西班牙(2050)、智利(2050)、斐济(2050);政策宣示 芬兰(2035)、奥地利(2040)、冰岛(2040)、德国(2050)、瑞
49、士(2050)、挪威(2050)、爱尔兰(2050)、葡萄牙(2050)、哥斯达黎加(2050)、斯洛文尼亚(2050)、马绍尔群鸟(2050)、南非(2050)、印度(2070)、澳大利亚(2050)、印度尼西亚(2060)数据来源:Energy&Climate Intelligence Unit 的净零排放跟踪表,公开信息整理,华福证券研究所 可再生能源发电有望在未来成为主要发电能源,光伏得益于多年以来可再生能源发电有望在未来成为主要发电能源,光伏得益于多年以来 LCOE 的的大幅下降性价比凸显。大幅下降性价比凸显。实现“双碳目标”的主要途径包括发展新能源、减污降碳以及国土绿化,首先必须进
50、行能源结构消费调整,建立新的能源体系,以非化石能源代替化石能源,提高可再生能源发电占比并逐步取代化石能源发电的主体地位。太阳能、风能、水能、地热能等新能源受到前所未有的国际关注,各国碳中和政策层出不穷,新能源赛道保持高景气度。其中,得益于多年来光伏发电技术进步和光伏产业链各环节成本的下降,光伏发电成为全球发展最快的清洁能源类型,并有望成为主力能源。图表图表 10:光伏:光伏 LCOE 成本变化趋势成本变化趋势 数据来源:Bloomberg,华福证券研究所 2.22.2 平价上网后光伏需求持续高景气,平价上网后光伏需求持续高景气,2025 年市场空间有望超万亿年市场空间有望超万亿 平价上网后,国
51、内光伏需求持续爆发。平价上网后,国内光伏需求持续爆发。2021 年起,国内新增集中式光伏及工商00.511.522.533.54Jun-14Sep-14Dec-14Mar-15Jun-15Sep-15Dec-15Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-19Jun-19Sep-19Dec-19Mar-20Jun-20Sep-20Dec-20Mar-21Jun-21全球中国美国日本印度德国法国 丨公司名称 诚信专业 发现价值 13 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 业
52、分布式光伏装机不再享受补贴、开始“平价上网”,国内光伏装机需求持续爆发。国内需求爆发,一方面是由于光伏发电具备较强的经济性,光伏度电成本已经低于燃煤发电上网基准电价,光伏装机从过去的依赖补贴推动转变为平价上网后的经济性推动;另一方面是由于国内政策的不断推动,从 2020 年 12 月习近平主席提出的“2030年实现碳达峰、2060 年实现碳中和”的发展目标,到十四五规划提出的新能源装机目标,再到“1+N”政策体系的建立,加上陆续提出的风光大基地政策、整县推进政策、能耗双控政策等,不断推动国内光伏新增装机的快速增长。我们预计 2022 年国内光伏新增装机量约 85GW。全球光伏需求持续爆发,主要
53、依赖于经济性的不断提升。全球光伏需求持续爆发,主要依赖于经济性的不断提升。一方面,由于技术进步推动的产业链持续降本,光伏度电成本与传统能源度电成本相比具有明显优势。另一方面,由于传统能源价格近年来不断攀升,尤其是 2022 年俄乌冲突的爆发,传统能源价格大幅攀升,海外的电价持续走高,欧美等多个国家和地区纷纷出台新能源刺激政策,推动新能源装机加速,预计 2022 年全球光伏新增装机量约 240GW。2023 年起硅料供给将过剩,价格有望见顶回落,刺激需求爆发。年起硅料供给将过剩,价格有望见顶回落,刺激需求爆发。2021 年开始,硅料价格开始了长时间、大幅度的上涨,价格从 2021 年初的均价约
54、86 元/kg 上涨到了 2022 年 9 月的均价约 306 元/kg,主要是由于硅料供需错配导致的。2023 年光伏全球新增装机需求预期超 340GW,而 2023 年全球硅料有效产能预期超 140 万吨,可支撑全球光伏装机需求超 500GW,硅料供给预期将大幅过剩,价格有望见顶回落,带动光伏产业链各环节价格下降,刺激下游需求爆发。组件价格预期:组件价格预期:2023 年/2024 年/2025 年由于硅料价格逐步下跌,预期光伏组件价格将回落到 1.68 元/W、1.58 元/W、1.55 元/W 左右。市场空间预期:市场空间预期:我们预计 2022 年国内新增光伏装机量 85GW 左右,
55、全球新增光伏装机量 240GW 左右。2023 年硅料新增产能逐步释放、硅料价格大幅下降,刺激市场需求高增,预期 2023 年/2024 年/2025 年全球需求 340GW/420GW/550GW左右,同比增长约 42%/24%/31%,预计 2025 年市场空间有望超万亿。图表图表 11:全球年新增光伏装机需求(单位:全球年新增光伏装机需求(单位:GW)图表图表 12:国内年新增光伏装机需求(单位:国内年新增光伏装机需求(单位:GW)数据来源:IEA,华福证券研究所 数据来源:国家能源局,华福证券研究所 77 99 110 115 133 175 240 0%5%10%15%20%25%3
56、0%35%40%45%50%05003002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E年新增装机量增速35 53 44 30 47 55 85-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%007080902001920202021 2022E年新增装机量增速 丨公司名称 诚信专业 发现价值 14 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 图表图表 13:光伏组件市场空间测算,单位:光伏组件市场空间测算,单位:GW 市场区域市场区域 20212021 2022E2022E
57、 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 中国 55 85 125 160 210 YoY 45%56%28%31%美国 27 26 35 42 55 YoY -4%35%20%31%欧洲 29 50 70 84 110 YoY 72%40%20%31%印度 13 14 23 28 37 日本 7 8 11 12 15 韩国及东南亚 8 10 14 18 24 拉美 10 14 19 24 32 澳洲 5 6 8 10 13 中东及非洲 6 9 13 18 24 其他 16 18 22 24 30 新增装机合计新增装机合计 175175 240240 340340 4
58、20420 550550 YoY 37%42%24%31%容配比 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 新增组件需求 210 288 408 504 660 组件均价(元/W)1.84 1.93 1.68 1.58 1.55 市场空间(亿元)市场空间(亿元)38643864 55585558 68546854 7 7963963 1023010230 数据来源:IEA,Bloomberg,华福证券研究所 2.32.3 P 型电池转换效率提升已现瓶颈,型电池转换效率提升已现瓶颈,N 型电池市场份额稳步增长型电池市场份额稳步增长 光伏电池片是光伏发电的核心部件,是将硅片通过特定的工序加工制作成能
59、够将太阳光照的能量转化为电能的半导体薄片,属于光伏产业链的中游环节,下游是光伏组件。电池片的类型可包括单晶硅、多晶硅、非晶硅太阳能电池等,目前主流的是单晶硅电池片。根据衬底硅片的不同,又分为 P 型电池片和 N 型电池片,P 型电池片使用的是 P 型硅片(掺杂硼或者镓),N 型电池片使用的是 N 型硅片(掺杂磷)。根据电池工艺的不同,目前电池片的种类包括:PERC 电池、TOPCon 电池、HJT 电池、IBC 电池等,目前占主流的是 P 型电池中的单晶 PERC 电池。图表图表 14:几种主要的电池技术对比:几种主要的电池技术对比 技术技术 特点特点 图示图示 P PERCERC 钝化发射极
60、和背面电池(Passivated Emitter and Rear Cell,简称 PERC),是通过在硅片的背面增加一层钝化层(氧化铝或氧化硅),对硅片起到钝化的作用,提升光电转化效率,同时可有效提升少子寿命;主要工序:清洗制绒、扩散、激光 SE、PSG 去除和背面刻蚀、双面氧化、背面钝化(AlOx+SiNx)、正面镀膜(SiNx)、丝网印刷与烧结、光注入与测试分选;在 PERC 基础上,如果背面不用铝浆,改成局部铝栅线可以简单升级成双面 PERC 结构,双面率可以达到 75-85%。丨公司名称 诚信专业 发现价值 15 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 TOPCon 隧
61、穿氧化层钝化接触电池(Tunnel Oxide Passivating Contacts CelI,简称 TOPCon),是一种钝化接触结构,是在PERC 的基础上增加了遂穿层,包括在衬底 N 型硅片背面沉积一层很薄氧化硅以及再沉积一层重掺杂的多晶硅薄膜;主要工序:共 12 道工序,在 PERC 的 9 道工序基础上再增加 3道,目前技术路线存在分歧包括 PE-poly 及 LPCVD 差异等;转化效率比 PERC 提升,产线能够与 PERC 产线兼容。HJT 异质结电池(Heterojunction Technology Cell,简称 HJT),是在 N 型硅片基底上采用非晶硅沉积的方式形
62、成异质结并作为钝化层,通过在衬底 N 型硅片正面依次沉积本征非晶硅薄膜 i-a-Si 层和 P 型非晶硅薄膜 p-a-Si 形成 PN 结、背面依次沉积本征非晶硅薄膜 i-a-Si 和 N 型非晶硅薄膜 n-a-Si 形成背表面场、再在两面沉积 TCO 导电层而制成;主要工序:清洗制绒、双面 PECVD 镀非晶硅膜、双面 PVD 镀TCO 膜、丝网印刷与烧结、光注入与测试分选;需要使用低温银浆,因此银浆耗量是 PERC 电池的两倍左右。IBC 差指状背接触电池(Interdigitated Back Contact Cell,简称 IBC),通过在衬底 N 型硅片正面采用 SiO2 或 SiO
63、x/SiNx 叠层钝化减反膜与 n+层结合形成前表面场,在背面形成 p+和 n+扩散区、制作钝化层并开孔连接电极而制成;主要工序:清洗制绒、扩散、刻蚀光阻、形成 p+和 n+扩散区、钝化减反膜、热氧化、丝网印刷、光注入与测试分选;PN 结都在背面做差指状接触,所以正面没有栅线遮挡,正面受光面积增加提升正面效率,天然适合应用在分布式光伏。数据来源:高效晶体硅太阳能电池技术 丁建宁,华福证券研究所 将 PERC 电池、TOPCon 电池、HJT 电池、IBC 电池等技术工艺路线进行对比,各有优劣势,除主流 PERC 电池外,新型电池技术呈现百家争鸣之势。图表图表 15:几种主要的电池技术对比:几种
64、主要的电池技术对比 N 型电池工艺 PERC TOPCON HJT IBC 实验室效率实验室效率 24.06%(隆基)25.4%(中来)26.81%(隆基)25.2%(SunPower)量产效率量产效率 22.8%-23.2%23.5%-24.5%23.5%-24.5%23.5%-24.5%工序工序 中等 多 少 多 量产难度量产难度 工艺成熟 有一定难度 难度较高 难度极高 生产成本生产成本 约 0.6-0.8 元/W 约 0.7-0.9 元/W 约 1.0-2.0 元/W 约 1.0-2.0 元/W 薄片化薄片化 160-17Om 150-160m 90-140m 130-150m 产线兼
65、容度产线兼容度 目前主流产线 可升级 perc 产线 完全不兼容 perc 莪容部分 perc 设备投资设备投资 1.5-2 亿/GW 2-2.5 亿/GW 3.5-4 亿/GW 3 亿/GW 数据来源:晶体硅太阳能电池物理,华福证券研究所 PERC 电池转化效率已接近极限,新型电池技术转化效率有望持续提升。电池转化效率已接近极限,新型电池技术转化效率有望持续提升。PERC电池目前所占市场份额已超过 90%。根据权威测试机构德国哈梅林太阳能研究所(ISFH)测算,PERC 电池理论极限效率为 24.5%;同时根据 CPIA 统计与预测,2021年,PERC 单晶电池效率达到 23.1%,已经接
66、近 PERC 电池转化效率极限值。P 型 丨公司名称 诚信专业 发现价值 16 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 电池效率上升空间有限,而相较于 P 型电池,N 型电池硅片中掺杂粒子不同,光衰减更弱,且具有转换效率高、温度系数低、弱光效应好等优点,成为了光伏电池技术转向的焦点。其中,TOPCon 电池、HJT 电池、IBC 电池处在产业化进程中。图表图表 16:2020-2030 年各种主流电池技术转换效率预测年各种主流电池技术转换效率预测 分类 2021 年 2022 年 2023 年 2025 年 2027 年 2030 年 PERC 23.1%23.3%23.5%23
67、.7%23.9%24.1%TOPCon 24.0%24.3%24.6%24.9%25.2%25.6%HJT 24.2%24.6%25.0%25.3%25.6%26.0%IBC 24.1%24.5%24.8%25.3%25.7%26.2%数据来源:CPIA,华福证券研究所 新型电池技术的占比将不断提升,逐步取代新型电池技术的占比将不断提升,逐步取代 PERC 电池的市场地位。电池的市场地位。根据 CPIA预测数据,具体来看,BSF 电池产线从 2015 年后开始陆续退出了电池厂商的新增产线,预计未来市场占有率会进一步降低,最后被淘汰。光伏电池技术市场会进一步被高效电池产能所替代,N 型包括 TO
68、PCon 电池、HJT 电池和 IBC 电池等,会在未来十年内陆续释放产能,随着技术进步和成本降低,最终取代目前 PERC 电池的地位。图表图表 17:2021-2030 年各种电池技术市场占比变化趋势年各种电池技术市场占比变化趋势 数据来源:CPIA,华福证券研究所 2.42.4 HJT 降本提效空间大,未来有望逐步放量降本提效空间大,未来有望逐步放量 HJT 技术降本增效空间大,前景广阔。技术降本增效空间大,前景广阔。2020-2021 年 HJT 的市场热度较高,传统光伏龙头以及许多企图弯道超车的新进入者都有中试量产线扩产安排,然而后续来看,虽然规划产能较多,但落地的待建的产能较少,核心
69、原因还是在于 HJT 目前生产成本相对 PERC 来说较高,性价比较低。当前 TOPCon 量产成本接近 PERC,量产难度相对其他 N 型电池技术更低,与现有 PERC 产线具有一定的兼容性,且有一定的增效空间,因此 TOPCon 成为众多龙头企业及新进入的玩家首选,扩产速度较0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20022E2023E2025E2027E2030EBSF电池PERC电池TOPCon电池异质结HJT电池IBC电池其它技术电池 丨公司名称 诚信专业 发现价值 17 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 快。但是,
70、HJT 后续技术进步空间大,例如东方日升、华晟等运用微晶、半片等技术,HJT电池效率不断创新高,隆基也刷新了26.81%的转化效率极限,降本方面电镀铜、银包铜等技术也有望取得突破。HJT 电池降本增效空间大,前景广阔。图表图表 18:PERC、TOPCon 及及 HJT 终端成本对比(以终端成本对比(以 182 尺寸为例)尺寸为例)PERCPERC TOPConTOPCon HJTHJT 电池片效率电池片效率 23.30%23.30%24.60%24.60%24.60%24.60%单片电池片功率 7.59 8.12 8.12 硅片环节成本 硅料价格(元/kg,含税)260 270 270 硅片
71、厚度(m)160 150 130 单瓦硅耗(g/W)2.52 2.36 2.08 硅成本(元/W)0.58 0.56 0.50 非硅成本(元/W)0.1 0.12 0.12 硅片环节总成本硅片环节总成本(元元/W)/W)0.68 0.68 0.68 0.68 0.62 0.62 电池环节成本 设备投资(亿元/GW)1.3 1.8 3.5 设备折旧期(年)6 6 6 设备折旧(元/W)0.02 0.03 0.06 银浆耗量(毫克/W)13 19 27 银浆价格(元/kg)6500 7000 8500 银浆成本(元/W)0.07 0.12 0.20 其他生产成本(元/W)0.12 0.12 0.1
72、4 良率 98.50%97.50%98.00%硅片硅片+电池总成本电池总成本(元元/W)/W)0.91 0.91 0.98 0.98 1.04 1.04 组件环节成本 辅材成本(元/W)0.53 0.51 0.51 其他生产成本(元/W)0.1 0.1 0.1 硅片硅片+电池电池+组件总成本组件总成本(元元/W)/W)1.54 1.54 1.59 1.59 1.65 1.65 数据来源:pvinfolink,Solarzoom,CPIA,中科院电工所,华福证券研究所 目前异质结产能方面,传统的光伏龙头企业都是中试线布局为主,新进入者较多。目前异质结产能方面,传统的光伏龙头企业都是中试线布局为主
73、,新进入者较多。目前到年底已投产的异质结电池产能约 9GW,其中投产最多的是华晟新能源的2.7GW 以及金刚玻璃的 1.2GW 产线;除此之外还有已宣布扩产计划的产能约126GW,后续有望逐步落地。图表图表 19:HJT 电池已建、待建及规划产能电池已建、待建及规划产能 企业名称 产地 已建(MW)规划(MW)隆基绿能 陕西西咸 400 1200 晶澳科技 江苏通州 300 未知 2000 天合光能 江苏常州 200 通威股份 四川金堂 1000 阿特斯 浙江嘉兴 250 900 东方日升 浙江海宁 500 15000 爱康科技 浙江义乌 820 1200 浙江舟山 1800 金刚玻璃 甘肃酒
74、泉 1200 4800 丨公司名称 诚信专业 发现价值 18 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 华晟新能源 安徽宣城 2700 4800 云南大理 2400 金阳新能源 四川乐山 10000 钧石能源 福建晋江 1000 海源复材/赛维 江西新余 600 2700 淮宁能源科技 江苏盐城 2000 正业科技 江西景德镇 8000 明阳智能 江苏盐城 5000 海泰新能 江苏盐城 5000 宝馨科技 安徽怀远 2000 乾景园林 安徽凤台 1000 国晟能源 10000 江苏润阳 江苏盐城 5000 华润电力 浙江舟山 12000 太一光伏 徐州空港 5000 中建材浚鑫 江
75、苏江阴 5000 华耀光电 江苏常州 10000 潞能能源 江苏张家港 1000 国润能源 河北张家口 3000 欧昊集团 甘肃酒泉 4800 合计 8970 125600 数据来源:各公司公告,公开信息整理,华福证券研究所 HJT 降本途径较多,包括原材料降本及设备降本。降本途径较多,包括原材料降本及设备降本。从 HJT 电池成本构成来看,硅片成本占比将近 50%;非硅材料成本构成中,银浆与靶材合计占比超过 70%。图表图表 20:HJT 电池成本构成电池成本构成 数据来源:Solarzoom,华福证券研究所 硅片降本:硅片降本:主要来自于硅片薄片化方向的进展。HJT 电池为双面对称结构,电
76、池表面钝化好,减薄潜力大。目 前 N 型硅片一般厚度 150m,部分企业例如金刚玻璃采用 130m 的 N 型硅片用来做 HJT 电池,预计行业 2023 年有望进一步减薄至 130m 以下。根据测 算,在 265 元/kg 的硅料含税价格、150m 厚度硅片、硅耗 2.4g/w 计算,硅片中的硅料成本为 0.56 元/W,硅片每减薄 20m,可使硅料成53%25%6%5%11%硅片成本浆料靶材折旧其他成本 丨公司名称 诚信专业 发现价值 19 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 本下降至 0.49 元/W,硅片总成本下降 12%左右。银浆降本:银浆降本:由于制作 HJT 电
77、池所需的低温银浆价格比高温银浆更高,且主要依赖于进口,目前通过减少银浆用量、低温银浆国产替代、用铜等其他金属替代银等方法,来实现减少银耗甚至是不需要银浆。(1)减少银耗:目前主要通过 MBB 多主栅技术、激光转印等实现。主栅线数量增加会使得栅线变细,从而降低银耗,同时减少表面遮挡还可以提升转化效率,增效降本效果显著;激光转印技术则可实现超细线宽的金属栅线的无接触式印刷,可以减少银耗、让栅线变细、降低电池破损率等;(2)低温银浆国产化:未来银浆国产化后,低温银浆价格有望大幅下降,目前还未实现突破;(3)去银化:用其他金属来替代银,主流路线包括电镀铜和银包铜,银包铜工艺能够在不影响导电性能的前提下
78、实现含银量的下降,电镀铜工艺可以实现铜对于银的完全替代,目前国内在这两方面均取得一定的进展,但是工艺尚未完全成熟以及设备投资额较高,预计还需要 23 年的产业化培育时间。靶材降本:靶材降本:TCO 靶材价格较高,铟锗贵金属影响靶材价格,且随着异质结产能逐步提高,靶材价格预期也会随着攀升,低铟化、无铟化是靶材降本的重要方向。此前迈为股份采用的低铟(背面用 AZO 替代 ITO)含量的 TCO 工艺结合银包铜栅线,获得 25.6%的光电转换效率。设备降本:设备降本:HJT 电池生产工艺中的 4 道工序对应着 4 套设备。随着异质结量产提速,国内设备厂商积极推进 HJT 整线设备迭代以及核心设备价格
79、持续下降。预计2023 年单 GW 的设备投资成本有望降至 3.5 亿元/GW 以内。HJT 转化效率提升也有很多途径。转化效率提升也有很多途径。目前主要提效的方向包括微晶化工艺以及钙钛矿叠层技术等。效率提升同时也带来单位成本下降。图表图表 21:HJT 电池近期公布的各家最高转换效率电池近期公布的各家最高转换效率 公司 技术 最高电池效率 时间 隆基股份 超过了日本 Kaneka 在 17 年采用 HBC 技术实现的记录 26.81%2022 年 11 月 迈为股份 M6 全尺寸 N 型、自主研发的微晶设备 26.41%2022 年 9 月 东方日升 大硅片电池、MBB 半片组件技术、高透玻
80、璃、分段焊带、贴膜技术、高效汇流条及高反射率背板,无损切割等技术 25.5%2022 年 5 月 金刚玻璃 微晶、210、半片、薄片化 24.95 2022 年 7 月 华晟新能源 单面微晶,210 半片+SMBB 多主栅 24.73%2022 年 6 月 数据来源:公司公告,公司官网,华福证券研究所 微晶化工艺:微晶化工艺:传统的异质结光伏电池技术是在单晶硅片的正反表面沉积本征型非晶硅,然后在入光面镀 p 型掺杂非晶硅膜层、背面镀 n 型掺杂非晶硅膜层,微晶化工艺即在 HJT 电池正表面做掺杂微晶氧化硅层,将有助于提升电导率、降低 TCO 层的压力,其透光性也将得到提升,最终使得光电转化效率
81、提升。预计单面微晶工艺可以实现 HJT 电池量产线平均效率 25%左右;如果在背表面也做微晶,即做双面微晶,则可以带来效率的进一步提升,预计 HJT 量产线平均效率可以提升至 25.5%左右。丨公司名称 诚信专业 发现价值 20 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 钙钛矿叠层:钙钛矿叠层:钙钛矿型太阳能电池(perovskite solar cells),是利用钙钛矿型的有机金属卤化物半导体作为吸光材料的太阳能电池,钙钛矿型属于第三代太阳能电池,具有效率高、易制备、成本低等优势。钙钛矿电池属于柔性光伏,能够和现有光伏太阳能进行叠层应用,从而进一步提高转化效率。例如可以制作成钙
82、钛矿/晶硅双结叠层电池,HJT 电池对短波段的光吸收较差,与钙钛矿叠层效率会有更大提升,且有天然的复合层,结构上更适合叠层电池,HJT+钙钛矿叠层工艺理论上可将电池转换效率提升至 30%+,是 HJT 复合的一个重要方向。3 核核心团队量产心团队量产经验丰富经验丰富,项目,项目产能投产规划清晰产能投产规划清晰 3.13.1 景德镇积极布局新能源产业,国企赋能提升综合竞争力景德镇积极布局新能源产业,国企赋能提升综合竞争力 景德镇积极布局新能源产业,大力开展招商引资。景德镇积极布局新能源产业,大力开展招商引资。景德镇高新区努力实现工业“三年倍增”、打造“千亿产业园”的目标任务,为把握 5G,新能源
83、,智能制造发展机遇,坚持“一航两新”的发展战略,大力开展相关产业的招商引资,推动产业创新升级,实现补链强链延链。其中新能源方面,已签约云杉新能源产业园项目、年产 10亿/平米的高端湿法锂电池隔膜项目等,同时,还给与了正业科技年产 5GW 光伏组件、8GW 异质结电池片项目大力支持。国企控股后启动双轮驱动新战略,国企控股后启动双轮驱动新战略,国企赋能提升综合竞争力国企赋能提升综合竞争力。为把握当前光伏、储能产业市场机遇,公司控股股东景德镇合盛产业投资发展有限公司果断地调整公司战略,启动“工业检测+新能源”双轮驱动战略。同时景德镇市政府要求大力发展新能源产业,在国家级高新技术产业开发区内正在兴建新
84、能源产业园,已经建设完成 33万余平方米的厂房,在双方的洽谈下,公司与景德镇高新技术产业开发区管理委员会签署年产 5GW 光伏组件及 8GW 异质结光伏电池片生产基地投资项目,合约中规定景德镇高新区提供“一站式”办证和“一条龙”服务,协调解决项目在建设、生产过程中遇到的困难并且根据景德镇市招商引资政策在人才、产业、金融等多方面给予项目方相关优惠政策扶持。在政府政策的大力支持下,光伏项目建成后可以给公司带来新的利润增长点。3.23.2“技术立企”精神继续发扬,项目“技术立企”精神继续发扬,项目团队团队量产经验丰富量产经验丰富 公公司始终坚持“技术立企”的发展理念。司始终坚持“技术立企”的发展理念
85、。正业科技以“光学检测和自动化控制技术”为主要技术方向,致力于技术的持续创新,先后已与清华大学、西安交大、哈工大等多所高校及科研院所开展产学研合作,建立了博士后工作站、省级企业技术中心和工程技术中心等国家、省级科研平台。经过多年的技术积累与经营,公司已形成一支实力雄厚的技术研发团队。光伏业务核心团队具有丰富的光伏业务核心团队具有丰富的量产量产经验。经验。本次光伏项目继续发扬了“技术立企”的精神,坚持以技术创新为导向,引进的项目团队核心成员是来自澳籍、美籍的技术专家,包含了从电池技术到组件技术以及设备技术的工程师,行业经验丰富,技术功底深厚。其中项目总负责人有近二十年企业管理经验,对光伏行业有十
86、几年的管理经验;首席技术顾问与太阳能之父马丁格林教授共同合作的研究成果获得多项国际技术奖项;组件及异质结生产工艺工程师和组件及异质结设备工程师也均有丰富的量产经 丨公司名称 诚信专业 发现价值 21 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 验,为公司进入光伏领域提供了长期稳定的发展条件。图表图表 22:公司公司 HJT 电池核心团队情况电池核心团队情况 职位职位 简介简介 运营管理人员,2 名 项目总负责人毕业于澳大利亚悉尼大学-经济学双硕士,有近二十年企业管理经验,对光伏行业有十几 年的管理经验。首席技术顾问,1 名 澳大利亚籍华人,吉林大学物理系博士后导师,多年来在太阳能电池
87、技术的研究中累积丰富的经验,与太阳能之父马丁格 林教授共同合作的研究成果获得多项国际技术奖项。组件及异质结生产工艺工程师,3 名 一位为电气工程与自动化专业,从事光伏行业 12 年,对新厂设计、设备选型、车间升级改造、团队管理有丰富的经验,曾在国际及国内共四家同类公司工作;一位为光学硕士,服务过两家大型异质结企业,有八年的异质结项目落地经验,技术全面;一位为里昂国立应用科学学院硕士,对 HJT 叠瓦产品的优化 和导入、开发 NPI 流程、多晶工艺有非富的经验。组件及异质结设备工程师,2 名 组件生产负责人为无机非金属材料学士,从事光伏行业二十几年,自 2000 年开始在五家与光伏有关的行业公司
88、任职,分别任职总工程师、技术总监、高级副总裁、生产总监、副总裁;其他成员有来自美籍 MSU 物理半导体表面博士1 人,美国雪城大学物理学专业、曾任美国国家能源部可再生能源实验室 1 人。数据来源:公司公告,华福证券研究所 3.33.3 项目团队项目团队拥有拥有多项多项降本增效降本增效技术储备技术储备,有望在市场竞争中脱颖而出有望在市场竞争中脱颖而出 项目团队储备了光伏异质结降本项目团队储备了光伏异质结降本增效增效的多的多项项核心技术。核心技术。根据公司公告,首先每瓦用银量会有一定的降幅,项目选用核心团队自主研发的降银耗技术以及SMBB技术,预期将使得银浆成本大幅下降;其次是硅片变薄,现在市场上
89、流行的是 150m,项目开始是用 130m 的硅片,二期以后会考虑将硅片减薄至 130m 以下;第三,项目整体耗能方面,由于从前端的清洗制绒开始都选用低温工艺,总体能耗将控制的较好;第四,团队对转化效率有一定的信心,目标是要做到市场上一流水平;第五,公司除了在检测领域有一定的市场地位外,在智能制造领域也深耕多年,工厂自动化制造部分已初具规模,未来电池线乃至组件的传输、银浆的技术、检测等这些部分将配合产线完善工厂智能制造。若上述目标实现,公司的光伏电池片成本及光电转换率预期将会处在行业较高的水平,有望在市场竞争中脱颖而出。3.43.4 产能投产规划清晰,光伏业务有望带来产能投产规划清晰,光伏业务
90、有望带来第二增长曲线第二增长曲线 组组件件业务预期将先行投产业务预期将先行投产,前期以国内为主要市场前期以国内为主要市场。公司光伏电池组件的一期和政府有约定投产进度,根据投产计划一期 2GW 的组件项目将在 23 年二季度先行投产,除了焊带自行生产以外,组件生产所用到的电池片及其他相关的辅材都是通过外采获得。公司组件业务前期以国内为主要市场,同时公司还计划与国央企合作开发光伏电站项目,而电站项目本身也是公司组件业务潜在的客户。二期 3GW 的组件项目根据公司的产能投产规划,预期将在 24 年年中投产。异质结电池片计划将在异质结电池片计划将在 23 年底投产,目标主要是海外市场。年底投产,目标主
91、要是海外市场。一期 1GW 异质结电池片预期将于 23 年年底达产、24 年起对外销售,目标瞄准海外市场。海外市场对 丨公司名称 诚信专业 发现价值 22 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 价格的接受度较高,且对新型电池技术的溢价更高,预期会有更好的利润空间。二期的 4GW 以及三期的 3GW 异质结电池片项目将依据一期项目的投产情况择时启动,根据公司的产能投产进度规划,二期的4GW异质结电池计划将于24年下半年投产、三期的 3GW 将于 25 年后投产。焊带除了部分自用外,大多数将对外销售。焊带除了部分自用外,大多数将对外销售。公司焊带业务的建设正在进行中,预期 22 年
92、底产能 0.3 万吨,23 年底产能 1.25 万吨;出货量方面,预期 23 年出货量0.6 万吨,24 年除了自用的 0.21 万吨以外,其余 1.04 万吨产能将全部用以生产对外销售的焊带产品。光伏业务有望光伏业务有望为公司带来第二增长曲线为公司带来第二增长曲线。如果 5GW 组件、8GW 异质结电池以及 1.25 万吨光伏焊带项目满产后,将大大提升公司的营业收入;24 年如果公司的一期 2GW 组件、1GW 异质结电池以及 1.25 万吨的光伏焊带项目如期投产,预计光伏业务将为公司带来第二增长曲线。4 盈利预测盈利预测 4.14.1 盈利预测盈利预测 出货假设:出货假设:根据公司产能扩产
93、计划,预计公司光伏组件 2023/2024 年底产能为2/5GW,对应出货量 1/3.5GW;光伏电池片 2023/2024 年底产能为 1/5GW,对应出货量 0/2GW;光伏焊带 2022/2023/2024 年产能为 0.3/1.25/1.25 万吨,对应出货量 0/0.6/1.25 万吨。价格假设:价格假设:我们预期 23 年初开始硅料价格将逐步从顶部回落至低位,同时带动下游组件价格回落至合理区间。根据组件中的硅成本占比,按照 23/24 年硅料均价为 14/10 万元/吨,预期当年的组件均价(含税)为 1.68/1.58 元/W;预期 24 年公司异质结电池片销售均价(含税)为 0.
94、8 元/W;预期 23 年/24 年的光伏焊带价格均约为 7.3 万元/吨。毛利假设:毛利假设:我们假设生产成本按照硅料降价后的行业平均水平计算,则得出组件、电池及焊带的毛利率约 13%、23%、15%。盈利预测:盈利预测:我们预计公司 2022-2024 年归母净利润将达 0.7/1.5/4.4 亿元,三年同比增长-46%/111%/195%。图表图表 23:正业科技正业科技 2 2 年分业务营收拆分年分业务营收拆分 业务分类业务分类 项目项目 20192019 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E
95、 合计合计 营业收入(亿元)10.5 12.0 14.6 13.8 35.5 90.7 YoY 14%22%-5%156%156%毛利润(亿元)2.9 3.5 4.7 4.2 7.6 16.6 毛利率 28%29%32%30%21%18%期间费用率 28%32%26%27%19%12%其他费用率 80%23%-4%-2%-1%-0%所得税率 3%4%11%3%12%6%销售净利率-88%-26%9%5%5%7%归母净利润(亿元)-9.2-3.1 1.3 0.7 1.5 4.4 yoy -66%-141%-46%111%195%工业检测工业检测 营业收入(亿元)6.7 8.2 10.3 10.4
96、 13.3 15.8 丨公司名称 诚信专业 发现价值 23 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 yoy 23%25%1%28%19%毛利(亿元)2.0 2.5 3.3 3.4 4.2 5.0 毛利率 30%30%32%33%32%32%高端新材高端新材料料 营业收入(亿元)2.2 2.2 2.7 2.7 2.7 2.7 yoy 4%19%0%0%0%毛利(亿元)0.6 0.7 0.6 0.6 0.6 0.6 毛利率 30%30%24%22%22%22%智能制造智能制造集成集成 营业收入(亿元)1.6 1.4 0.6 0.6 0.5 0.5 yoy -9%-58%-5%-5%-
97、5%毛利(亿元)0.3 0.3 0.1 0.1 0.1 0.1 毛利率 18%23%20%20%20%20%组件业务组件业务(5 51%1%权权益)益)营业收入(亿元)14.9 48.9 yoy 229%毛利(亿元)2.0 6.2 毛利率 13%13%电池业务电池业务(5 51%1%权权益)益)营业收入(亿元)14.5 yoy 毛利(亿元)3.3 毛利率 23%焊带业务焊带业务 营业收入(亿元)3.9 8.1 yoy 108%毛利(亿元)0.6 1.2 毛利率 15%15%其他业务其他业务 营业收入(亿元)0 0.1 1.1 0.3 0.3 0.3 yoy 83%1979%0%0%0%毛利(亿
98、元)0 0 0.7 0.1 0.1 0.1 毛利率 27%-22%62%45%45%45%少数股东少数股东权益权益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.2 2.0 数据来源:公司年报,公司公告,华福证券研究所 4.24.2 可比公司估值可比公司估值 可比公司估值:可比公司估值:传统业务工业检测领域考虑星云股份、精测电子、杰普特作为可比公司,光伏业务考虑光伏龙头企业隆基绿能、晶澳科技、晶科能源、天合光能作为可比公司,2022/2023/2024 年可比公司平均 PE 估值为 38X/22X/16X(主要依据为wind 公示的一致预期)。图图表表 24:可比公司估值可比公司估值 数据来源:
99、Wind,公司年报,华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 24 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 4.34.3 投资建议投资建议 我们预计正业科技 2022-2024 年归母净利润将达 0.7/1.5/4.4 亿元,三年同比增长-46%/111%/195%,当前股价(截止 12 月 23 日收盘价)对应估值为 55/26/9倍。结合可比公司估值,同时考虑到公司 24 年业绩增速显著高于可比公司,给予公司 24 年整体 20 倍 PE,对应目标价 24 元/股,给予公司“买入”评级。5 风险提示风险提示 5.15.1 光伏业务进展不及预期光伏业务进展不及预期 公司未
100、来业绩高增长主要来自光伏业务,但光伏业务的扩产也有不达预期的可能。为此我们特别做了敏感性分析,得出的结论是:1)24 年组件出货每减少 0.5GW,对应总体归母净利润将减少约 0.15 亿元;2)24 年电池出货每减少 0.5GW,对应总体归母净利润将减少约 0.26 亿元。5.25.2 竞争加剧竞争加剧 光伏电池、组件行业竞争者较多,产能扩产旺盛,若竞争进一步加剧,将对公司的盈利能力可能产生影响。5.35.3 传统业务业绩下滑传统业务业绩下滑 锂电检测、PCB 检测以及半导体检测等传统业务周期下行,业绩不及预期。丨公司名称 诚信专业 发现价值 25 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究
101、|正业科技 图表图表 25:财务预测摘要:财务预测摘要 Table_Excel2 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位单位:百万元百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 单位单位:百万元百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 118 181 414 993 营业收入营业收入 1,460 1,385 3,551 9,074 应收票据及账款 839 785 1,984 5,043 营业成本 989 966 2,791 7,417 预付账款 16 16 46 122 税金及附加 22 7 12 21 存货 312 467 1,367 3,290 销售费用
102、 122 130 233 389 合同资产 77 32 104 332 管理费用 117 109 194 325 其他流动资产 116 60 174 513 研发费用 111 110 196 327 流动资产合计 1,401 1,508 3,984 9,961 财务费用 14 13 22 37 长期股权投资 0 0 0 0 信用减值损失 14-1-2-2 固定资产 277 647 1,041 1,455 资产减值损失-21-1-1-2 在建工程 202 302 302 202 公允价值变动收益 0 0 0 0 无形资产 59 50 42 35 投资收益-27-1-2-3 商誉 97 97 97
103、 97 其他收益 21 22 34 40 其他非流动资产 57 60 63 64 营业利润营业利润 134 69 132 593 非流动资产合计 691 1,157 1,545 1,853 营业外收入 15 7 64 96 资产合计资产合计 2,092 2,665 5,530 11,813 营业外支出 6 3 5 6 短期借款 181 552 1,365 2,142 利润总额利润总额 143 73 191 683 应付票据及账款 754 756 2,163 5,636 所得税 16 2 23 40 预收款项 1 88 264 644 净利润净利润 127 71 168 643 合同负债 126
104、 120 307 785 少数股东损益-2 0 19 204 其他应付款 55 55 55 55 归属母公司净利润归属母公司净利润 129 71 149 439 其他流动负债 170 166 352 804 EPS(摊薄)0.35 0.19 0.40 1.19 流动负债合计 1,287 1,737 4,504 10,065 长期借款 24 74 4 84 主要财务比率主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 2021A 2022E 2023E 2024E 其他非流动负债 36 36 36 36 成长能力成长能力 非流动负债合计 60 110 40 120 营业收入增长率 21.9%-5.2%15
105、6.4%155.6%负债合计负债合计 1,347 1,847 4,545 10,186 EBIT 增长率-153.5%-45.2%147.7%238.2%归属母公司所有者权益 742 814 963 1,402 归母净利润增长率-141.4%-45.5%110.6%195.0%少数股东权益 3 4 23 226 获利能力获利能力 所有者权益合计所有者权益合计 745 817 985 1,628 毛利率 32.2%30.3%21.4%18.3%负债和股东权益负债和股东权益 2,092 2,665 5,530 11,813 净利率 8.7%5.1%3.2%6.2%ROE 17.4%8.6%9.8%
106、21.9%现金流量表现金流量表 ROIC 17.0%6.0%6.8%16.9%单位单位:百万元百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 经营活动现金流经营活动现金流 107 168-10 199 资产负债率 64.4%69.3%82.2%86.2%现金收益 182 119 262 790 流动比率 1.1 0.9 0.9 1.0 存货影响-3-155-900-1,923 速动比率 0.8 0.6 0.6 0.7 经营性应收影响 11 56-1,228-3,134 营运能力营运能力 经营性应付影响-92 90 1,582 3,853 总资产周转率 0.7 0.5
107、0.6 0.8 其他影响 9 59 274 612 应收账款周转天数 174 183 121 120 投资活动现金流投资活动现金流 45-513-477-439 存货周转天数 113 145 118 113 资本支出-36-497-457-416 每股指标(元)每股指标(元)股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.35 0.19 0.40 1.19 其他长期资产变化 81-16-20-23 每股经营现金流 0.29 0.46 -0.03 0.54 融资活动现金流融资活动现金流 -224 408 720 819 每股净资产 2.02 2.21 2.62 3.81 借款增加-103 421 742
108、 857 估值比率估值比率 股利及利息支付-9-18-41-73 P/E 30 56 26 9 股东融资 0 0 0 0 P/B 5 5 4 3 其他影响-112 5 19 35 EV/EBITDA 101 164 86 27 数据来源:公司报告、华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 26 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|正业科技 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任
109、何形式的补偿。一般声明一般声明 华福证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料,该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责,本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,对本报告所含信息可在不
110、发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。在任何情况下,本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价,也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下,本公司仅承诺以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告以供投资者参考,但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策,自担投资风险。本报告版权归“华福证券有限责任公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示,否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件
111、或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载,本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 评级评级 评级说明评级说明 公司评级 买入 未来 6 个月内,个股相对市场基准指数涨幅在 20%以上 持有 未来 6 个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于 10%与 20%之间 中性 未来
112、6 个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避 未来 6 个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出 未来 6 个月内,个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市 未来 6 个月内,行业整体回报高于市场基准指数 5%以上 跟随大市 未来 6 个月内,行业整体回报介于市场基准指数-5%与 5%之间 弱于大市 未来 6 个月内,行业整体回报低于市场基准指数-5%以下 备注:评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中,A 股市场以沪深 300 指数为基准;香港市场以恒生指数为基准;美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。联系方式联系方式 华福证券研究所华福证券研究所 上海上海 公司地址:上海市浦东新区浦明路 1436 号陆家嘴滨江中心 MT 座 20 层 邮编:200120 邮箱: