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1、请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明1公司深度报告公司深度报告2022年12月27日固本拓新、扬帆起航固本拓新、扬帆起航祥源新材(祥源新材(300980.SZ)首次覆盖报告)首次覆盖报告核心观点核心观点专注聚烯烃发泡材料专注聚烯烃发泡材料,业绩稳步增长业绩稳步增长。公司深耕环保交联聚烯烃泡棉十余年,是国内聚烯烃发泡材料生产企业领跑者。公司上游主要为大型石化企业或石化产品贸易商,下游为多家国内外知名品牌企业,例如OPPO、VIVO、福特、长城、美的、格力等。公司主营产品 IXPE、IXPP具有性能优异、绿色环保的特性,2021 年 IXPE 和 IXPP 产品设计产能为 12
2、887 万平方米。同时,公司可生产 0.06mm 超薄的 IXPE,打破了低于 0.2mm 厚度 IXPE 由国外企业垄断的格局;可批量化生产 IXPP,打破了 IXPP 全部由国外企业供应的格局,进口替代空间广阔。公司业绩稳步增长,2017-2021 年归母净利润年均复合增长率为 36.8%。聚烯烃发泡材料下游需求旺盛聚烯烃发泡材料下游需求旺盛,市场空间广阔市场空间广阔。我国泡沫塑料制造行业基数较大,2021 年我国泡沫塑料产量为 231.50 万吨。聚烯烃发泡材料下游主要应用于建筑装饰材料、消费电子产品、汽车内饰材料、家用电器和医疗器械等领域。建筑装饰方面,建筑装饰方面,塑料地板需求持续向
3、好,2010-2021 年,我国塑料地板出口额年均复合增长率达 20.24%;其中 PVC地板的出口额年均复合增长率达 20.86%。消费电子消费电子方面,方面,2021 年我国5G 手机出货量同比增长 63.2%;2015-2021 年,全球可穿戴设备出货量年均复合增长率为 37.58%;全球可穿戴设备市场规模年均复合增长率为12.73%。汽车内饰方面汽车内饰方面,2021 年全球乘用车产量同比增长 2.05%;中国乘用车产量同比增长 7.07%。此外,2021 年我国新能源汽车销量同比增长 157.48%;2022 年 1-8 月同比增长 114.54%。塑料地板、5G 手机、可穿戴设备、
4、新能源的汽车发展有望带动聚烯烃发泡材料需求持续增长。稳步推进在建项目,切入动力电池领域。稳步推进在建项目,切入动力电池领域。截至 2022 年 6 月 30 日,公司年产 1.1 亿平方米聚烯烃发泡材料产业化建设项目的进展为26.31%。为有效提升募集资金使用效果与募投项目实施质量,公司新增越南祥源和泰国祥源为该项目的实施主体,同时新增越南北宁省、泰国春武里府是拉差县为项目的实施地点。此外,公司拟投资 37424.42 万元建设新能源车用材料生产基地,建设产品包括聚氨酯发泡材料和有机硅橡胶。聚氨酯发泡材料、有机硅发泡材料主要应用于新能源电池领域。公司深耕电子消费领域多年,为其切入新能源电池领域
5、奠定基础。随着公司在建项目的稳步推进,业绩有望迎来第二增长极。投资建议投资建议公司在建项目稳步推进,结合公司切入新能源车电池领域,未来有望受益于新能源汽车行业高景气,我们预期 2022/2023/2024 年公司的营业收入分别为 4.27/6.52/11.27 亿元,归母净利润分别为 0.67/1.29/2.56 亿元。归母净利润对应 EPS 分别为 0.62/1.19/2.37 元。以 2022 年 12 月 26日收盘价 17.99 元为基准,对应 PE 分别为 28.95/15.11/7.61 倍。结合公司业务布局,看好公司未来发展。首次覆盖,给予“推荐”评级。风险提示风险提示新产品开发
6、失败风险、原材料价格异常波动、安全生产风险。盈利预测盈利预测项目项目(单位单位:百万元百万元)2021A2022E2023E2024E营业收入457.45426.78651.741127.46增长率(%)44.44-6.7052.7172.99归母净利润87.7467.32128.96256.21增长率(%)17.09-23.2791.5898.67EPS(元/股)1.330.621.192.37市盈率(P/E)31.7828.9515.117.61市净率(P/B)3.311.961.731.41资料来源:Wind,东亚前海证券研究所预测,股价为 2022 年 12 月 26 日收盘价 17.
7、99 元评级评级推荐(首次覆盖)推荐(首次覆盖)报告作者报告作者作者姓名郑倩怡资格证书S02电子邮箱股价走势股价走势基础数据基础数据总股本(百万股)108.33流通A股/B股(百万股)108.33/0.00资产负债率(%)15.41每股净资产(元)8.71市净率(倍)2.07净资产收益率(加权)5.5412 个月内最高/最低价42.50/17.60相关研究相关研究公公司司研研究究祥祥源源新新材材证证券券研研究究报报告告请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明2祥源新材(300980.SZ)正文目录正文目录1.1.公司:领跑发泡材料,业绩稳步增长公司:领跑发
8、泡材料,业绩稳步增长.41.1.1.1.专注聚烯烃发泡材料,具备规模化生产能力专注聚烯烃发泡材料,具备规模化生产能力.41.2.1.2.位于产业链中游、客户位于产业链中游、客户资源资源优质优质.51.3.1.3.股权结构清晰,激励彰显信心股权结构清晰,激励彰显信心.71.4.1.4.公司业绩稳步提升,公司业绩稳步提升,IXPE 贡献主要利润贡献主要利润.72.2.行业:性能优势显著,市场空间广阔行业:性能优势显著,市场空间广阔.102.1.2.1.聚烯烃发泡材料:应用广泛、性能优异聚烯烃发泡材料:应用广泛、性能优异.102.2.2.2.供给:行业基数较大,产量逐年下降供给:行业基数较大,产量逐
9、年下降.122.3.2.3.需求:下游多点开花、维持强劲发展需求:下游多点开花、维持强劲发展.132.3.1.2.3.1.建筑装饰材料:行业规模庞大、需求持续向好建筑装饰材料:行业规模庞大、需求持续向好.132.3.2.2.3.2.消费电子:消费电子:5G+新兴并驱、需求大幅提振新兴并驱、需求大幅提振.162.3.3.2.3.3.汽车内饰:新能源车高景气、未来成长空间广阔汽车内饰:新能源车高景气、未来成长空间广阔.173.3.优势:稳步推进在建项目,切入新能源电池优势:稳步推进在建项目,切入新能源电池.193.1.3.1.积极推进募投项目,打开公司增长空间积极推进募投项目,打开公司增长空间.1
10、93.2.3.2.具备高技术壁垒,研发能力业内领先具备高技术壁垒,研发能力业内领先.193.3.3.3.研发项目储备丰富,切入动力电池领域研发项目储备丰富,切入动力电池领域.214.4.盈利预测盈利预测.235.5.风险提示风险提示.24图表目录图表目录图表图表 1.公司发展历程公司发展历程.4图表图表 2.公司主营产品情况公司主营产品情况.4图表图表 3.聚烯烃发泡材料按产品特性分类聚烯烃发泡材料按产品特性分类.5图表图表 4.公司位于产业链中游公司位于产业链中游.6图表图表 5.公司主营产品广泛应用于内外知名品牌企业公司主营产品广泛应用于内外知名品牌企业.6图表图表 6.截至截至 2022
11、 年年 11 月月 24 日公司股权结构日公司股权结构.7图表图表 7.2017-2022Q1-3 公司营业收入及增速公司营业收入及增速.8图表图表 8.2017-2022Q1-3 公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速.8图表图表 9.2017-2022H1 年分产品营收结构年分产品营收结构.8图表图表 10.2017-2021 年分产品毛利润结构年分产品毛利润结构.8图表图表 11.2017-2022H1 年公司年公司 IXPP 营业收入营业收入.9图表图表 12.2017-2021 年公司年公司 IXPP 毛利润毛利润.9图表图表 13.2017-2021 年公司年公司 IXPE、IX
12、PP 产品毛利率产品毛利率.9图表图表 14.2017-2022Q1-3 年公司三费总费用率持续下降年公司三费总费用率持续下降.10图表图表 15.2017-2022Q1-3 年公司三费费率细分情况年公司三费费率细分情况.10图表图表 16.2017-2022Q1-3 年公司年公司研发投入情况研发投入情况.10图表图表 17.泡沫塑料行业产品分类泡沫塑料行业产品分类.11图表图表 18.聚乙烯发泡材料分类聚乙烯发泡材料分类.11图表图表 19.IXPE 与其他泡沫塑料的性能对比与其他泡沫塑料的性能对比.12图表图表 20.2009-2021 年我国泡沫塑料产量年我国泡沫塑料产量.12图表图表
13、21.2020 年中国泡沫塑料产量年中国泡沫塑料产量 TOP10 地区地区.13图表图表 22.聚烯烃发泡材料应用领域聚烯烃发泡材料应用领域.14图表图表 23.2021 年建筑业装饰装修产值同比增长年建筑业装饰装修产值同比增长 12.77%.15图表图表 24.2009-2021 年我国塑料地板出口情况年我国塑料地板出口情况.15图表图表 25.2006-2021 年我国建筑业房屋竣工面积年我国建筑业房屋竣工面积.16图表图表 26.IXPE 与其他泡沫塑料的性能对比与其他泡沫塑料的性能对比.16QZjYpNoMVVkXrVWVuW8ObP9PsQpPtRpNiNnMtRiNmOzQaQnN
14、vMNZmMzRMYoMvN请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明3祥源新材(300980.SZ)图表图表 27.2016-2021 年全球、中国智能手机出货量年全球、中国智能手机出货量.17图表图表 28.2021 年中国年中国 5G 手机出货量同比增长手机出货量同比增长 63.2%.17图表图表 29.2015-2021 年全球智能可穿戴设备出货量年全球智能可穿戴设备出货量.17图表图表 30.2015-2021 年全球可穿戴设备市场规模年全球可穿戴设备市场规模.17图表图表 31.2010-2021 年全球、我国乘用车产量年全球、我国乘用车产量.18图表图表 32.20
15、16-2022.1-10 我国新能源汽车销量我国新能源汽车销量.18图表图表 33.我国我国新能源汽车渗透率预测新能源汽车渗透率预测.18图表图表 34.截至截至 2022 年上半年公司在建项目进展情况年上半年公司在建项目进展情况.19图表图表 35.公司研发产品流程公司研发产品流程.20图表图表 36.公司主营产品生产工艺流程公司主营产品生产工艺流程.20图表图表 37.公司主营产品生产技术情况公司主营产品生产技术情况.21图表图表 38.公司目前主要研发项目公司目前主要研发项目.22图表图表 39.公司新能源车用材料生产积极建设项目情况公司新能源车用材料生产积极建设项目情况.23图表图表
16、40.公司拟建新能源车用材料具体情况公司拟建新能源车用材料具体情况.23图表图表 41.公司软质聚烯烃泡沫塑料业务收入预测(公司软质聚烯烃泡沫塑料业务收入预测(亿亿元)元).23请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明4祥源新材(300980.SZ)1.1.公司:领跑发泡材料,业绩稳步增长公司:领跑发泡材料,业绩稳步增长1.1.1.1.专注聚烯烃发泡材料,具备规模化生产能力专注聚烯烃发泡材料,具备规模化生产能力公司为国内知名聚烯烃发泡材料供应商。公司为国内知名聚烯烃发泡材料供应商。湖北祥源新材科技股份有限公司主要从事环保交联聚烯烃泡棉的研发、生产和销售。公司于 2003 年正式
17、成立;2008 年更名为湖北祥源新材有限公司,逐步扩大产能建设;2016年交联聚烯烃泡棉年产量突破 2700 吨;2017 年安徽工厂成立,交联聚烯烃泡棉年产量突破 7000 吨;2021 年公司成功上市深圳证券交易所创业板。公司拥有先进的生产设备和生产技术工艺,是国内少数可生产超薄 IXPE 材料及批量化生产 IXPP 材料的企业之一,经过十余年的发展,现已成为国内知名的聚烯烃发泡材料供应商。图表图表 1.公司发展历程公司发展历程资料来源:公司官网,东亚前海证券研究公司聚焦聚烯烃发泡材料的研发、生产及制造。公司聚焦聚烯烃发泡材料的研发、生产及制造。公司专业生产环保交联聚烯烃泡棉(XPE/IX
18、PE/IXPP)及聚氨酯泡棉(PU)、有机硅发泡材料等产品,产品被广泛应用于国内外知名品牌产品中,是目前国内聚烯烃发泡材料生产企业领跑者。2021 年公司 IXPE 和 IXPP 设计产能为 12887 万平方米,产能利用率达 89.90%,在建产能为 11000 万平方米。图表图表 2.公司主营产品情况公司主营产品情况产品产品设计产能设计产能(万平方米(万平方米)产能利用产能利用率(率(%)在建产能在建产能(万平方米(万平方米)性能性能生产难度生产难度IXPE1288789.9011000柔软性高、表面平滑度高高,国内产品质量稳定的企业较少,能够生产超薄型材料的厂家极少IXPP耐热性高、强度
19、高、高温成型性好、隔音性能好非常高,国内能够进行批量化生产的厂家极少资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明5祥源新材(300980.SZ)按照产品特性,公司聚烯烃发泡材料可划分为普通应用型、性能增强按照产品特性,公司聚烯烃发泡材料可划分为普通应用型、性能增强型和功能增加型。型和功能增加型。其中性能增强型产品是在普通应用型产品的原料中加入性能更高的原材料;功能增加型产品是在普通应用型产品的原料中加入特殊功能材料。上述三种类型产品具有不同的性能,分别应用于不同的领域。普通应用型产品下游主要应用于隔音地板底材、心电监护仪电极片、电器面板固定胶带
20、等领域;性能增强型产品下游主要应用于智能手机的屏下超薄缓冲垫片、手机曲面屏边框垫片、汽车门板仪表板表皮内衬、汽车空调风管等领域;功能增加型产品下游主要应用于抗菌地垫、防静电地垫、防滑地垫、防静电耗材等领域。图表图表 3.聚烯烃发泡材料按产品特性分类聚烯烃发泡材料按产品特性分类系列系列特性与性能特性与性能主要应用领域主要应用领域普通应用型表面光滑、柔软,外表美观,安全环保弹性丰富,缓冲性能出色,独立气泡的结构具备优异的防水性、隔热性,并且隔热性能不会随时间而发生劣化;具备不变质、不变色的优异耐候性。建筑装饰材料:如隔音地板底材医疗器械材料:如心电监护仪电极片家用电器材料:如电器面板固定胶带性能增
21、强型在普通应用型产品的基础上,在原料中加入性能更高的原材料,使产品在保有普通应用型产品材料特性的同时具备更强的物理或化学性能,如更薄的厚度更高的强度和伸长率;更强的高温成型性;更好的柔软度和服帖性。消费电子产品:如智能手机的屏下超薄缓冲垫片、手机曲面屏边框垫片汽车内饰材料如汽车门板仪表板表皮内衬、汽车空调风管、汽车顶棚功能增加型在普通应用型产品的基础上,在原料中加入特殊功能材料,使产品在普通应用型产品的基础上具备抗菌、防静电、防滑、阻燃等额外功能特性。建筑装饰材料:抗菌地垫、防静电地垫、防滑地垫消费电子产品:防静电耗材;汽车内饰材料如车门阻燃防水膜资料来源:祥源新材招股说明书,东亚前海证券研究
22、1.2.1.2.位于产业链中游、客户位于产业链中游、客户资源资源优质优质公司上游为石油、天然气等基础化工原料,下游应用广泛。公司上游为石油、天然气等基础化工原料,下游应用广泛。公司上游主要为生产化工原材料的大型石化企业或石化产品贸易商,主要原材料包括合成树脂、发泡剂、色母等。公司处于泡沫塑料制造行业中的软质泡沫塑料制造领域,即产业链中游位置。下游广泛应用于建筑装饰材料、消费电子产品、汽车内饰材料、家用电器产品及医疗器械产品等领域。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明6祥源新材(300980.SZ)图表图表 4.公司位于产业链中游公司位于产业链中游资料来源:公司公告,东亚前海
23、证券研究公司主营产品被多家国内外知名品牌企业应用。在建筑建材领域,公司主营产品被多家国内外知名品牌企业应用。在建筑建材领域,公司产品进入了财富 500 强企业 Home Depot、Lowes 的供应体系;在电子消在电子消费产品领域费产品领域,公司产品被 OPPO、VIVO 等知名品牌产品应用;在汽车内饰在汽车内饰材料领域,材料领域,公司产品被福特、长城、长安等品牌产品应用;在家用电器领在家用电器领域,域,公司产品被美的、格力、海尔等品牌产品应用。图表图表 5.公司主营产品广泛应用于内外知名品牌企业公司主营产品广泛应用于内外知名品牌企业资料来源:公司公告,各公司官网,东亚前海证券研究请仔细阅读
24、报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明7祥源新材(300980.SZ)1.3.1.3.股权结构清晰,激励彰显信心股权结构清晰,激励彰显信心公司实际控制人为魏志祥和魏琼兄妹,下设多家子公司。公司实际控制人为魏志祥和魏琼兄妹,下设多家子公司。魏志祥和魏琼兄妹为公司实际控制人,拥有丰富的行业和管理经验,两者持股比例合计为 49.02%。其余股东持股比例均不超过 5%。此外,公司下设多家全资子公司,包括东莞艾泰新材料科技有限公司、广德祥源新材科技有限公司、广西祥源新材科技有限公司、湖北祥源高新科技有限公司和湖北祥源新材电力有限公司。图表图表 6.截至截至 2022 年年 11 月月 24 日公
25、司股权结构日公司股权结构资料来源:Wind,东亚前海证券研究所积极实施股权激励积极实施股权激励,巩固经营稳定性巩固经营稳定性。2022 年 7 月 7 日,公司公告 2022年限制性股票激励计划,拟授予激励对象的限制性股票数量约为 218 万股,约占激励计划草案公布日公司股本总额的 2.02%,其中,第一、二类限制性股票分别约为 49 万股、169 万股,占激励计划草案公布日公司股本的 0.45%、1.57%。公司在 2022 年-2024 年会计年度中,分年度对公司的业绩指标进行考核,以达到业绩考核目标作为激励对象当年度的解除限售条件之一,充分彰显公司长期发展信心。1.4.1.4.公司业绩稳
26、步提升,公司业绩稳步提升,IXPE 贡献主要利润贡献主要利润原材料价格上涨致原材料价格上涨致使使2022年前三季度年前三季度归母净利润回落归母净利润回落。营业收入方面营业收入方面,2017-2021 年,公司营业收入从 1.52 亿元增长到 4.57 亿元,年均复合增长率为 31.68%;2022 年前三季度公司营业收入为 2.85 亿元,同比下降 12.79%。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明8祥源新材(300980.SZ)归母净利润方面,归母净利润方面,2017-2021 年,公司归母净利润从 0.25 亿元增长到 0.88亿元,年均复合增长率为 36.97%;20
27、22 年前三季度公司归母净利润有所回落,为 0.52 亿元,同比下降 25.42%,主要系原材料成本增长所致。未来随着原材料价格回落,公司盈利能力有望回升。图表图表 7.2017-2022Q1-3 公司营业收入及增速公司营业收入及增速图表图表 8.2017-2022Q1-3 公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速资料来源:Wind,东亚前海证券研究所资料来源:Wind,东亚前海证券研究所IXPE 产品贡献公司主要业绩产品贡献公司主要业绩。营业收入方面营业收入方面,2017-2022H1,公司 IXPE营业收入占公司总营业收入的比例始终维持在 93%以上,为公司主要营业收入来源,其中 2022
28、H1 公司 IXPE 产品营业收入为 1.98 亿元,占总营业收入的比例为 93.4%,IXPP 营业收入占比为 4.25%。毛利润方面毛利润方面,2017-2021年,公司 IXPE 毛利润占公司总毛利润的比例始终维持在 97%以上,贡献公司主要毛利润,其中 2021 年公司 IXPE 产品毛利润为 1.66 亿元,占总毛利润的比例为 97.08%,IXPP 毛利润占比为 1.75%。图表图表 9.2017-2022H1 年分产品营收结构年分产品营收结构图表图表 10.2017-2021 年分产品毛利润结构年分产品毛利润结构资料来源:Wind,东亚前海证券研究所资料来源:Wind,东亚前海证
29、券研究所公司公司 IXPP 产品产品业绩逐年提升业绩逐年提升。IXPP 产品相较于 IXPE 产品技术难度更大。公司于 2015 年切入 IXPP 市场,进行 IXPP 产品的研发生产,拓展新的应用领域。2017 年公司首次实现 IXPP 产品营业收入,之后呈现出逐年递增的趋势,从 2017 年的 14.16 万元上升至 2021 年的 1664.6 万元,年均请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明9祥源新材(300980.SZ)复合增长率达 229.28%,2022H1 实现营业收入 918.64 万元,同比增长111.07%。此外,2020 年公司 IXPP 产品实现首次
30、盈利,毛利润为 111.66 万元。2021 年公司 IXPP 产品盈利能力再次提升,达 339.36 万元,同比增长203.92%。图表图表 11.2017-2022H1 年公司年公司 IXPP 营业收入营业收入图表图表 12.2017-2021 年公司年公司 IXPP 毛利润毛利润资料来源:Wind,东亚前海证券研究所资料来源:Wind,东亚前海证券研究所IXPE 毛利率维稳,毛利率维稳,IXPP 毛利率尚有上涨空间。毛利率尚有上涨空间。2017-2021 年,IXPE毛利率稳定在 40%左右,而 IXPP 毛利率在 2017-2019 年为负,主要系上游原材料成本较高,生产技术难度大,且
31、规模有限,随着公司技术及规模不断发展,IXPP 毛利率随之增长。2021 年 IXPP 毛利率达 20.4%,同比提高7.9pct,且仍有上涨空间。图表图表 13.2017-2021 年公司年公司 IXPE、IXPP 产品毛利率产品毛利率资料来源:Wind,东亚前海证券研究所公司三费总费用率控制良好公司三费总费用率控制良好。2017-2021 年公司三费总费用率持续下降,从 18.42%下降至 11.38%,下降 7.04pct;2022 年前三季度公司三费总费用率为 9.12%,同比下降 2.37pct,表明公司运营能力持续增强。从细分费用来看,2022 年前三季度公司销售费用率、管理费用率
32、、财务费用率分别为3.86%、9.47%、-4.21%,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明10祥源新材(300980.SZ)同比下降 1.35pct、2.37pct、4.68pct,公司规模效应不断提高,成本控制能力良好。图表图表 14.2017-2022Q1-3 年公司三费总费用率持续下年公司三费总费用率持续下降降图表图表 15.2017-2022Q1-3 年公司三费费率细分情况年公司三费费率细分情况资料来源:Wind,东亚前海证券研究所资料来源:Wind,东亚前海证券研究所公司重视技术创新发展公司重视技术创新发展,加大研发投入
33、加大研发投入。2017-2021 年,公司研发投入从 0.11 亿元上升至 0.24 亿元,年均复合增长率为 21.54%;2022 年前三季度公司研发投入有所回落,为 0.20 亿元,同比下降 9.09%。经过多年的研发投入,公司创新成果显著。图表图表 16.2017-2022Q1-3 年公司年公司研发投入情况研发投入情况资料来源:Wind,东亚前海证券研究所2.2.行业:性能优势显著,市场空间广阔行业:性能优势显著,市场空间广阔2.1.2.1.聚烯烃发泡材料:应用广泛、性能优异聚烯烃发泡材料:应用广泛、性能优异泡沫塑料按硬度可划分为三类,软质聚氨酯泡沫塑料用量最大。泡沫塑料按硬度可划分为三
34、类,软质聚氨酯泡沫塑料用量最大。泡沫塑料由大量气体微孔分散于固体塑料中制成,是塑料制品中的重要类别,具有质轻、隔热、吸音、减震等特性,其介电性能优于基体树脂。按照硬请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明11祥源新材(300980.SZ)度划分,泡沫塑料可划分为软质泡沫塑料、硬质泡沫塑料和半硬质泡沫塑料三类,其中软质泡沫塑料弹性模量小于 70MPa;硬质泡沫塑料弹性模量大于 700MPa;半硬质泡沫塑料弹性模量介于 70-700MPa。在上述三类泡沫塑料中,软质聚氨酯泡沫塑料是用量最大的一种聚氨酯产品。典型的软质泡沫塑料包括聚烯烃发泡材料、聚氨酯(PU)、聚苯乙烯(PS)等。图
35、表图表 17.泡沫塑料行业产品分类泡沫塑料行业产品分类资料来源:祥源新材招股说明书,东亚前海证券研究聚乙烯发泡材料是应用范围较广的发泡材料之一。聚乙烯发泡材料是应用范围较广的发泡材料之一。聚乙烯发泡材料具有抗冲击、隔热、强韧、耐水、耐化学腐蚀、耐低温、易于加工和生产成本低的特点,被广泛应用于食品、玻璃、精密仪器和电子产品等领域的缓冲材料。聚乙烯发泡材料可分为非交联聚乙烯发泡产品、交联聚乙烯发泡产品、聚乙烯珠粒发泡产品,由于其性能不同而应用于不同的领域。图表图表 18.聚乙烯发泡材料分类聚乙烯发泡材料分类产品类型产品类型非交联聚乙烯发泡产品非交联聚乙烯发泡产品交联聚乙烯发泡产品交联聚乙烯发泡产品
36、聚乙烯珠粒发泡产品聚乙烯珠粒发泡产品产品特点缓冲减震能力强、环保可重复利用、隔热隔音、耐水耐腐蚀、易加工、韧性强且性价比高轻质、吸能缓冲性优良、保温绝热、耐低温、尺寸稳定性好、易于着色;耐水、耐化学品及耐候性更佳缓冲、隔热、可生产各种异形产品,环保可重复利用应用领域主要为珍珠棉,广泛应用于建筑、汽车、电子电器和仪器等高档易碎产品包装、玩具等领域精密仪器的缓冲包装;热成型包装;建筑外墙保温;体育用品;农业保温隔热材料;交通运输保温隔热材料低温保温隔热领域、航天航空器精密仪器保温等资料来源:发泡用聚烯烃材料发展现状(王素玉等),东亚前海证券研究聚乙烯发泡材料中聚乙烯发泡材料中的的IXPE在综合性能
37、上具有显著优势在综合性能上具有显著优势。较于软质PVC、请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明12祥源新材(300980.SZ)聚苯乙烯(PS)、聚氨酯(PU)等泡沫塑料,IXPE 产品在综合性能上具有一定的优势。IXPE 采用电子交联技术,无化学残留且不产生有害气体,具有无毒环保、绿色健康的特性。此外,其独立闭孔结构以及聚烯烃分子结构本身的密实性提供了阻水、隔水的效果,并且受压后可自恢复,具备减震、抗冲击的效果。同时 IXPE 能有效降低能量交换,具备保温、隔热效果,还能阻隔声音、冲击造成的声波传递,从而达到静音、隔音的效果。由于聚烯烃本身的特性,IXPE 还具备了较好的耐
38、腐蚀性。图表图表 19.IXPE 与其他泡沫塑料的性能对比与其他泡沫塑料的性能对比项目项目IXPE软质软质 PVC 泡沫塑料泡沫塑料聚苯乙烯(聚苯乙烯(PS)泡沫塑料)泡沫塑料 聚氨酯(聚氨酯(PU)泡沫塑料)泡沫塑料导热系数(W/(mk)0.0380.0300.0480.041吸水率0.31.92.72.02.52.253.0密度(g/cm2)0.0300.4000.0350.030适用温度()-12080-3580-7075-90135耐候性无变化严重变形收缩、风化侵蚀收缩、风化侵蚀隔音性能较好较好一般一般耐腐蚀性较好较差较差不耐浓酸资料来源:润阳科技招股说明书,东亚前海证券研究2.2.2
39、.2.供给:行业基数较大,产量逐年下降供给:行业基数较大,产量逐年下降我国泡沫塑料制造行业基数较大我国泡沫塑料制造行业基数较大,近年来产量有所回落近年来产量有所回落。2009-2021 年,我国泡沫塑料产量超百万吨,行业基数较大。受落后产能出清影响,2011年我国泡沫塑料产量大幅下降,同比下降 35.09%。2014-2017 年,得益于环保型泡沫塑料的出现,泡沫塑料的产量迅速回升,从 173.28 万吨上升至252.68 万吨,年均复合增长率为 13.4%。2018 年以来,随着环境保护上升到国家战略层面,国家治理大气污染环保督查力度不断加大,使得泡沫塑料产量再次回落,从 2018 年的 2
40、51.9 万吨下降至 2021 年的 231.5 万吨,下降 20.4 万吨。图表图表 20.2009-2021 年我国泡沫塑料产量年我国泡沫塑料产量请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明13祥源新材(300980.SZ)资料来源:Wind,东亚前海证券研究所我国泡沫塑料产业主要分布在广东、浙江、江苏、四川和山东地区。我国泡沫塑料产业主要分布在广东、浙江、江苏、四川和山东地区。2020 年广东省泡沫塑料产量为 64.3 万吨,占比 25.1%;其次为浙江省,产量为 32.6 万吨,占比 12.7%;江苏省排名第三,产量为 20.5 万吨,占比 8.0%;四川、山东依次位列第四
41、、第五,产量分别为 16.8 万吨、14.0 万吨,分别占比 6.6%、5.4%。上述五省泡沫塑料产量占比合计达 57.8%。图表图表 21.2020 年中国泡沫塑料产量年中国泡沫塑料产量 TOP10 地区地区资料来源:国家统计局,东亚前海证券研究所2.3.2.3.需求:下游多点开花、维持强劲发展需求:下游多点开花、维持强劲发展2.3.1.建筑装饰材料:行业规模庞大、需求持续向好聚烯烃发泡材料应用领域覆盖广泛。聚烯烃发泡材料应用领域覆盖广泛。聚烯烃发泡材料可广泛应用于建筑装饰、消费电子、汽车内饰材料、家用电器、医疗器材、体育用品等领域。聚烯烃发泡材料不含氟、氯等卤素,安全环保性更高。随着现代社
42、会对环保材料的要求不断提高,聚烯烃发泡材料将逐渐取代传统发泡塑料,成为下游制造业不可或缺的材料。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明14祥源新材(300980.SZ)图表图表 22.聚烯烃发泡材料应用领域聚烯烃发泡材料应用领域下游行业下游行业图示图示主要应用领域主要应用领域建筑装饰材料在建筑装饰材料中用途极为广泛,可作为隔音地板底材、专用地暖地垫材料、墙壁隔热保温材料等,起到缓冲、防水防潮、隔音降噪、保温节能、耐低温、尺寸稳定性好、易于着色;耐水、耐化学品及耐候性更佳消费电子产品在智能手机、可穿戴产品等消费电子产品中用途广泛,可作为智能手机屏幕缓冲垫、智能手表防尘片、智能手
43、机相机及扬声器垫片等。具有密封防水、缓冲减震、防屏幕水波纹等功能。汽车内饰材料在汽车硬质及软质内装件中用途广泛,可作为汽车皮革装饰衬垫及汽车面板防水膜、汽车风管、顶棚内衬、车载扬声器垫片、汽车泡棉基材等。具有耐热、阻燃、轻量化、成型性能好、安全环保等特性家用电器可用于面板固定、电器组件粘贴、家用电器防水密封等。具有耐腐蚀性、绝缘性、服帖度高、无残留污染等特性医疗器械可作为心电监护仪电极片、医用易撕胶、急救夹板缓冲材料等。具有表面光滑柔软、无毒无害等特性资料来源:祥源新材招股说明书,东亚前海证券研究地面装饰材料是地面装饰材料是聚烯烃发泡材料聚烯烃发泡材料下游主要应用领域之一。下游主要应用领域之一
44、。地面装饰材料属于建筑领域,包括隔音地板底材、专用地暖地垫材料等。聚烯烃发泡材料可应用于地板底材和屋顶材料等,起到减震、隔绝噪音及防腐蚀等作用。地面装饰材料行业地面装饰材料行业规模庞大,我国规模庞大,我国建筑业装修装饰总产值建筑业装修装饰总产值有所回升有所回升。根据 Statista 数据,2020 年全球地面装饰材料行业规模为 3882.4 亿美元,市场规模庞大。2010-2021 年,中国建筑业装饰装修产值从 8450.7 亿元增长到 27962.80 亿元,年均复合增长率为 9.11%。其中 2021 年随着国内疫情缓解,中国建筑业装修装饰总产值有所回升,同比增长 12.77%。长期来看
45、,随着世界经济逐步复苏以及新兴市场的快速崛起,未来地面装饰材料行业发展前景广阔。聚烯烃发泡材料在建筑领域主要应用于塑料地板,包括 PVC地板和非 PVC 塑料地板。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明15祥源新材(300980.SZ)图表图表 23.2021 年建筑业装饰装修产值同比增长年建筑业装饰装修产值同比增长 12.77%资料来源:Wind,东亚前海证券研究所出口拉动塑料地板需求快速增长,带动聚烯烃发泡材料需求上行。出口拉动塑料地板需求快速增长,带动聚烯烃发泡材料需求上行。近年来,欧美地区对塑料地板进口需求的持续增长,带动我国塑料地板出口持续上行。2010-2021
46、年,我国塑料地板出口额从 11.39 亿美元增长到 86.5亿美元,年均复合增长率达 20.24%;其中塑料地板中以 PVC 地板为主,其出口额从 8.5 亿美元增长到 68.31 亿美元,年均复合增长率达 20.86%。塑料地板出口需求持续提升有望拉动聚烯烃发泡材料需求增长。图表图表 24.2009-2021 年我国塑料地板出口情况年我国塑料地板出口情况资料来源:联合国货物贸易数据库,东亚前海证券研究所新建房产将有望带动我国新建房产将有望带动我国 PVC 地板行业快速发展地板行业快速发展,进而推动聚烯烃发进而推动聚烯烃发泡材料需求持续增长。泡材料需求持续增长。随着我国城镇化率不断提升,每年新
47、建房产规模量较大。近年来,我国建筑业房屋竣工面积均在 40 亿平方米左右。2021 年中国建筑业房屋竣工面积为 40.83 亿平方米,同比增长 6.09%,未来仍然有望保持较大的建设规模。作为新型环保地板材料,PVC 地板有望逐步替代传统地面装饰材料应用于新建房产中,带动聚烯烃发泡材料需求持续增长。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明16祥源新材(300980.SZ)图表图表 25.2006-2021 年我国建筑业房屋竣工面积年我国建筑业房屋竣工面积资料来源:Wind,东亚前海证券研究所2.3.2.消费电子:5G+新兴并驱、需求大幅提振IXPE 被广泛被广泛应应用于消费电子
48、的屏幕边框用于消费电子的屏幕边框、扬声器等对密封程度要求较扬声器等对密封程度要求较高的部位。高的部位。应用于消费电子中的发泡材料主要包括 IXPE 材料、PU(聚氨酯)发泡材料、丙烯酸(亚克力)发泡材料,其中 IXPE 材料兼具防水性能与缓冲性能,因此被更多的应用于消费电子产品的屏幕边框、扬声器等对密封程度要求较高的部位;PU 材料缓冲性能极佳、防水性能较低,因此被应用于防水需求较低的电子产品各个缓冲部位;丙烯酸发泡材料具有较强的缓冲性能和抗冲击性能,主要应用于中高端电子产品的柔性 OLED 屏幕缓冲材料。图表图表 26.IXPE 与其他泡沫塑料的性能对比与其他泡沫塑料的性能对比产品产品主要原
49、材料主要原材料性能侧重点性能侧重点在电子产品中主要应用在电子产品中主要应用领域领域环保性环保性IXPE乙烯基聚合物防水性能优异,兼具缓冲性能电子设备屏幕边框、扬声器的防水及缓冲生产过程中基本无环保废弃物排放;废旧物料可回收再利用PU 发泡材料异氰酸酯、聚醚(酯)多元醇缓冲性能极佳在防水性能要求较低的电子产品中应用较广生产过程中基本无环保废弃物排放;废旧物料可回收再利用丙烯酸发泡材料丙烯酸(酯)内单体缓冲性能极佳,抗冲击性中高端电子设备OLED 屏幕下方缓冲生产过程中基本无环保废弃物排放;废旧物料无法回收再利用资料来源:祥源新材招股说明书,东亚前海证券研究2021 年年智能手机出货量智能手机出货
50、量有所回升,有所回升,5G 手机出货量快速增长手机出货量快速增长。2021 年全球智能手机出货量为 13.52 亿部,同比增长 4.53%;中国智能手机出货量为 3.36 亿部,同比增长 3.07%。随着 5G 网络在国内各大城市商用化,2021年我国 5G 手机出货量为 2.66 亿部,同比增长 63.2%。未来随着 5G 手机渗请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明17祥源新材(300980.SZ)透率的进一步提升,有望推动全球智能手机市场的复苏,进而带动 IXPE 材料需求提升。图表图表 27.2016-2021 年全球、中国智能手机出货量年全球、中国智能手机出货量图表
51、图表 28.2021年中年中国国5G手机出货量同比增手机出货量同比增长长63.2%资料来源:IDC,东亚前海证券研究所资料来源:Wind,东亚前海证券研究所可穿戴设备快速发展可穿戴设备快速发展为为 IXPE 材料材料提供需求增量。提供需求增量。近年来,全球可穿戴设备市场快速发展。其中全球可穿戴设备出货量从 2015 年的 0.78 亿台增长至 2021 年的 5.28 亿台,年均复合增长率为 37.58%;全球可穿戴设备市场规模从 2015 年的 268.35 亿美元增长至 2021 年的 550.61 亿美元,年均复合增长率为 12.73%。随着智能可穿戴设备对运动健康辅助功能的愈加重视,防
52、水性、避震性将成为新设备设计生产的重点。IXPE 产品有着不易留痕、便于加工、减震性能优良、防水性强等特性,可在新型可穿戴设备中得到广泛使用,有望为其提供较大的发展空间。图表图表 29.2015-2021 年全球智能可穿戴设备出货量年全球智能可穿戴设备出货量图表图表 30.2015-2021 年全球可穿戴设备市场规模年全球可穿戴设备市场规模资料来源:同花顺 iFinD,东亚前海证券研究所资料来源:同花顺 iFinD,东亚前海证券研究所2.3.3.汽车内饰:新能源车高景气、未来成长空间广阔汽车内饰填充材料汽车内饰填充材料是是聚烯烃发泡材料聚烯烃发泡材料主要应用领域之一。主要应用领域之一。在汽车内
53、饰材料领域,聚烯烃发泡材料凭借其耐热、阻燃、轻量化、成型性能好、安全环保等特性,被应用于汽车中控及仪表盘门板内衬材料、车门内装防水膜、引擎盖隔热材料等,起到缓冲、隔热、密封等作用。汽车市场规模庞大,叠加新能源汽车快速发展,为汽车内饰填充材料汽车市场规模庞大,叠加新能源汽车快速发展,为汽车内饰填充材料请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明18祥源新材(300980.SZ)提供广阔的市场空间。提供广阔的市场空间。2021 年全球乘用车产量为 5705.43 万辆,同比增长2.05%;中国乘用车产量为 2140.8 万辆,同比增长 7.07%。目前国内新能源汽车处于高速增长阶段,2
54、021 年我国新能源汽车销量为 352.05 万辆,同比增长 157.48%;2022 年 1-10 月我国新能源汽车销量为 528 万辆,同比增长107.67%。庞大的汽车市场规模以及新能源汽车的快速发展为汽车内饰填充材料提供较大的市场空间。图表图表 31.2010-2021 年全球、我国乘用车产量年全球、我国乘用车产量图表图表 32.2016-2022.1-10 我国新能源汽车销量我国新能源汽车销量资料来源:同花顺 iFinD,东亚前海证券研究所资料来源:Wind,东亚前海证券研究所未来随着新能源汽车市场渗透率的进一步提升,有望带动未来随着新能源汽车市场渗透率的进一步提升,有望带动汽车内饰
55、填汽车内饰填充材料充材料持续上行持续上行。新能源在节能减排方面具有显著优势。2020 年 10 月工信部和中国汽车工程学会联合发布节能与新能源汽车技术路线图 2.0,指出到 2030 年新能源汽车渗透率将达到 40%,2035 年渗透率将达到 50%。此外,同年 11 月国务院印发新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年),指出力争到 2035 年实现纯电动汽车成为新销售车辆主流,同时实现公共领域用车的全面电动化。目前新能源汽车处于高速增长阶段,其市场渗透率的进一步提升有望带动汽车内饰填充材料需求上行。图表图表 33.我国我国新能源汽车渗透率预测新能源汽车渗透率预测资料来源:Wind,节
56、能与新能源汽车技术路线图 2.0,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明19祥源新材(300980.SZ)3.3.优势:稳步推进在建项目,切入新能源电池优势:稳步推进在建项目,切入新能源电池3.1.3.1.积极推进募投项目,打开公司增长空间积极推进募投项目,打开公司增长空间公司积极推进募投项目公司积极推进募投项目,扩大生产规模扩大生产规模。根据公司公告,为扩大 IXPE、IXPP 生产规模,公司拟投入募集资金 34808.89 万元用于年产 1.1 亿平方米聚烯烃发泡材料产业化建设项目。截至 2022 年 6 月 30 日,公司已投入募集资金 9159.05
57、 万元,项目的进度为 26.31%。为有效提升募集资金使用效果与募投项目实施质量,公司于 2022 年 8 月发布公告称拟新增全资孙公司越南祥源和泰国祥源为该项目的实施主体,同时新增越南北宁省、泰国春武里府是拉差县为项目的实施地点。未来随着公司募投项目的投产,有望为公司带来新的业绩增长点。图表图表 34.截至截至 2022 年上半年公司在建项目进展情况年上半年公司在建项目进展情况项目项目资金来源资金来源项目进度项目进度项目建成影响项目建成影响年产1.1亿平方米聚烯烃发泡材料产业化建设项目募集资金、自有资金26.31%提高公司聚烯烃发泡材料年产能广德快尔特1-2号厂房及办公楼建设工程自有资金11
58、.83%-泰国厂房及办公楼建设工程自有资金10.27%-资料来源:公司公告,东亚前海证券研究此外此外,公司积极建设厂房等基础设施公司积极建设厂房等基础设施,增强供应能力增强供应能力。截至 2022 年上半年,公司拥有广德、汉川、广西三大生产基地。公司实施广德快尔特 1-2号厂房及办公楼建设工程以及泰国厂房及办公楼建设工程,旨在做好基础设施建设以及准备相关生产设备,为后续扩产提供支撑,届时公司规模优势将进一步增强。此外,根据公司公告,公司正在东南亚建设新的生产基地,积极开拓海外市场。3.2.3.2.具备高技术壁垒,研发能力业内领先具备高技术壁垒,研发能力业内领先聚烯烃发泡材料对技术工艺水平要求较
59、高。聚烯烃发泡材料对技术工艺水平要求较高。不同客户对产品的厚度、物理性能和化学性能有不同的要求,因此生产企业需要采用不同的产品配方和生产工艺生产产品以满足下游客户对产品技术性需求。同时,生产企业为保持市场竞争力,需要保持较高的生产效率以及产品良品率。因此企业需要财力、物力、人力研究聚烯烃发泡材料的配方、生产工艺,研发活动往往非常耗时而且成功率不高。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明20祥源新材(300980.SZ)图表图表 35.公司研发产品流程公司研发产品流程资料来源:祥源新材招股说明书,东亚前海证券研究所公司研发水平处于行业前列公司研发水平处于行业前列。根据公司公告,
60、截至 2022 年 6 月 30 日,公司累计拥有 115 项授权专利,包括 28 项发明专利。目前公司生产技术和工艺均处于行业前列。目前公司产品通过 IATF16949:2016、ISO9001:2015质量管理认证体系认证以及 RoHS、REACH 等欧盟国家有毒物质检测验证。此外,公司已通过部分国内外知名终端品牌认证,同时与下游知名厂商建立稳固合作关系。公司主营产品公司主营产品 IXPE、IXPP 技术优势突出:技术优势突出:生产工艺方面,生产工艺方面,公司主营产品 IXPE、IXPP 生产工序主要包括造粒、挤片、辐照、发泡四大工序,其中辐照工序技术壁垒较高,且辐照环节基础建设和设备投入
61、较高。辐照是指采用电子辐射的方式,引发聚合物长链之间的交联反应,致使线型或支型聚合物分子间以共价键的方式连接,从而获得更高熔体强度的特性。辐照工序能够有效提升聚烯烃材料的耐热性、绝缘性、抗化学腐蚀性、机械强度等。目前公司已掌握辐照工序的核心技术。截至 2022 年上半年,公司拥有 6 条稳定运行的辐照生产线。图表图表 36.公司主营产品生产工艺流程公司主营产品生产工艺流程资料来源:祥源新材招股说明书,东亚前海证券研究所产品方面产品方面,目前公司是国内少数可生产 0.06mm 超薄的 IXPE 企业之一,打破了低于 0.2mm 厚度 IXPE 由国外企业垄断的格局。此外,公司是国内少数批量化生产
62、 IXPP 的企业之一,打破了 IXPP 全部由国外企业供应的格局。截至 2021 年末,公司累计获得IXPE 发明专利 17 项,IXPP发明专利请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明21祥源新材(300980.SZ)1 项。未来有望在相关领域逐步实现进口替代。图表图表 37.公司主营产品生产技术情况公司主营产品生产技术情况主要产品生产技术所处的阶段专利技术产品研发优势电子辐照交联聚乙烯发泡材料 IXPE已批量产业化应用,不断开发新技术、新应用发明专利 17 项,实用新型专利5项具有高回弹、耐腐蚀、易成型、隔音、密度小,柔软性高(缓冲性能好)、表面平滑度高电子辐照交联聚丙烯
63、发泡材料 IXPP已批量产业化应用,不断开发新技术、新应用发明专利 1 项具有高回弹、易成型、密度小,耐热性高、强度(耐刺穿性)高、高温成型性好、隔音性能好的优势资料来源:公司公告,东亚前海证券研究3.3.3.3.研发项目储备丰富,切入动力电池领域研发项目储备丰富,切入动力电池领域目前公司研发项目储备丰富目前公司研发项目储备丰富。截至 2021 年末,公司主要研发项目累计12 项,其中已量产的有 1 项,处于样品验证阶段的有 8 项,处于工艺验证阶段的有 3 项。公司通过研发投入提升产品性能,丰富产品种类,拓宽产品应用领域,包括新能源、轨道交通、医疗卫生等领域,助力公司业务实现高质量增长。请仔
64、细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明22祥源新材(300980.SZ)图表图表 38.公司目前主要研发项目公司目前主要研发项目主要研发项目名称主要研发项目名称项目进展项目进展预计对公司未来发展的影响预计对公司未来发展的影响IXPP 聚丙烯发泡材料量产打破 IXPP 材料的国外垄断地位,全方位替代进口材料的诉求,助力国产汽车内饰领域更好的发展。DEF/DPF/DXF 新能源动力电池用途发泡材料样品验证阶段适应我国新能源汽车行业对国产替代材料的诉求,应对新能源行业国家补助减少对成本控制的诉求阻燃聚氨酯发泡材料样品验证阶段开发高效经济的电池包、电池模组阻尼、密封、缓冲、阻燃的优异性能
65、的产品。聚氨酯电子用途发泡材料样品验证阶段应对电子产品超薄化的需求,特别是未来软屏屏底泡棉的快速发展,布局新兴电子产品的功能材料应用。陶瓷化聚烯烃样品验证阶段为新能源行业提供有效高效的技术方案及防火耐火材料,应对相关的诉求,区别与传统意义上的阻燃方案与产品膨胀阻燃材料样品验证阶段适应我国新能源汽车行业对国产替代材料的诉求,并进军轨道交通领域。回收技术研发样品验证阶段适应环保节能减少碳排放的发展趋势和市场背景,提高原材料的利用率生物基发泡研究样品验证阶段适应环保节能减少碳排放的发展趋势和市场背景,为绿色发展提供助力超临界聚合物发泡产品研发样品验证阶段在电子、新能源、医疗、体育用品等领域开发具有环
66、保超洁净、性能优异发泡材料硅胶发泡材料工艺验证阶段适应我国新能源汽车行业对国产替代材料的诉求及成本需求陶瓷化硅胶材料工艺验证阶段满足我国新能源汽车行业电池安全性、轨道交通,建筑化工领域对热失控控制的需求超高耐冲击性发泡材料开发工艺验证阶段应对可移动/手持式电子设备、影音娱乐显示系统对缓存性能的要求资料来源:公司公告,东亚前海证券研究公公司建设司建设新能源车用材料生产基地新能源车用材料生产基地,抢占动力电池用新材料市场份额抢占动力电池用新材料市场份额。公司拟投资 37424.42 万元建设新能源车用材料生产基地,建设产品包括聚氨酯发泡材料、有机硅橡胶、陶瓷化硅胶,其中聚氨酯发泡材料主要应用于新能
67、源电池电芯与电芯之间隔热缓冲材料,有机硅发泡材料则主要应用于新能源电池包模组、电池包外部。公司拟在汉川基地建设年产 471.24 万平米的聚氨酯发泡材料、年产 129.69 万平米的有机硅发泡材料和年产 102.6万平米的陶瓷化硅胶;拟在广德基地建设年产 228.89 万平米的聚氨酯发泡材料和年产 88.19 万平米的有机硅发泡材料。该项目建设周期为 36 个月。项目建成后有望拓宽公司产品应用领域,打开第二增长极。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明23祥源新材(300980.SZ)图表图表 39.公司新能源车用材料生产积极建设项目情公司新能源车用材料生产积极建设项目情况况
68、图表图表 40.公司拟建新能源车用材料具体情况公司拟建新能源车用材料具体情况名称名称新能源车用材料生产基地建设项目新能源车用材料生产基地建设项目建设主体湖北祥源新材科技股份有限公司、广德快尔特建设地点湖北省汉川市、安徽省广德市投资金额(万元)37,424.42主要产品聚氨酯发泡材料、有机硅橡胶产品建设周期36 个月项目基地项目基地拟建产品拟建产品设计产能设计产能(万平米万平米)汉川基地聚氨酯发泡材料471.24有机硅发泡材料129.69陶瓷化硅胶102.6广德基地聚氨酯发泡材料228.89有机硅发泡材料88.19资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所公司深
69、耕电子消费领域多年,为其切入动力电池领域奠定基础。公司深耕电子消费领域多年,为其切入动力电池领域奠定基础。公司聚氨酯发泡材料、有机硅发泡材料的销售模式为直接销售至下游模切厂,然后由下游模切厂根据客户需求进行分切处理,之后销售给新能源电池厂商。目前公司供给新能源电池相关产品的模切厂部分是由消费电子转型而来,为公司切入动力电池领域提供了基础。4.4.盈利预测盈利预测近年来,公司业绩稳步提升,随着公司产能逐步释放,业绩有望持续增长。我们假设:(1)2024 年公司在建的聚烯烃发泡材料将会贡献业绩增量。(2)根据公司募集说明书,依据公司投产达产进度,公司新能源车用材料生产基地项目将会于 2023 年开
70、始逐步贡献业绩。图表图表 41.公司软质聚烯烃泡沫塑料业务收入预测(公司软质聚烯烃泡沫塑料业务收入预测(亿亿元)元)2020A2021A2022E2023E2024EIXPE收入3.054.354.075.247.58YOY42.93%-6.63%29.00%44.44%收入占比96.20%95.19%95.27%80.47%67.19%IXPP收入0.090.170.150.200.28YOY86.55%-10.82%34.37%41.56%收入占比2.82%3.64%3.48%3.06%2.50%资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所预测公司在建项目稳步推进,结合公司切入新能源车电池领域,
71、未来有望受益于新能源汽车行业高景气,我们预期 2022/2023/2024 年公司的营业收入分别为 4.27/6.52/11.27 亿元,归母净利润分别为 0.67/1.29/2.56 亿元。归母净利润对应 EPS 分别为 0.62/1.19/2.37 元。以 2022 年 12 月 26 日收盘价请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明24祥源新材(300980.SZ)17.99 元为基准,对应 PE 分别为 28.95/15.11/7.61 倍。结合公司业务布局,看好公司未来发展。首次覆盖,给予“推荐”评级。5.5.风险提示风险提示新产品开发失败风险、原材料价格异常波动、安
72、全生产风险。新产品开发失败风险、原材料价格异常波动、安全生产风险。1、新产品开发失败风险新产品开发失败风险:公司新产品的立项是根据客户需求及行业发展趋势确定,如果公司未能准确识别客户需求,或者技术路线无法实现前沿产品的开发,或将面临新产品开发失败。2、原材料价格异常波动原材料价格异常波动:原材料成本占公司产品总成本比例较大,如国公司未能及时相应提高产品售价,公司产品毛利率及盈利水平或将受到影响。3、安全生产风险安全生产风险:电子辐照是公司产品生产的主要工序之一,其主要设备电子加速器发射的高能电子束具有较强辐射性,如果操作不当或受到其他因素的影响可能会造成辐射泄漏,导致安全事故。请仔细阅读报告尾
73、页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明25祥源新材(300980.SZ)利润表(百万元)利润表(百万元)资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E营业收入营业收入457.45426.78651.741127.46货币资金204.84207.63256.11351.54%同比增速44.44%-6.70%52.71%72.99%交易性金融资产149.00149.00149.00149.00营业成本286.11273.75408.15703.02应收账款及应收票据110.4379.25101.79148.76毛利171.
74、34153.03243.59424.43存货43.9954.8675.24151.64营业收入37.46%35.86%37.38%37.65%预付账款5.408.6212.7020.52税金及附加4.005.046.4810.37其他流动资产136.39136.41147.93162.49营业收入0.87%1.18%0.99%0.92%流动资产合计650.06635.77742.76983.94销售费用14.1614.1518.1625.15长期股权投资0.000.000.000.00营业收入3.09%3.32%2.79%2.23%投资性房地产0.000.000.000.00管理费用36.13
75、37.5048.2866.23固定资产合计230.39323.94402.87472.10营业收入7.90%8.79%7.41%5.87%无形资产76.2499.49122.73145.98研发费用24.4325.9236.4056.86商誉0.000.000.000.00营业收入5.34%6.07%5.59%5.04%递延所得税资产4.234.234.234.23财务费用2.22-2.03-2.08-2.80其他非流动资产92.2966.9554.6050.92营业收入0.49%-0.48%-0.32%-0.25%资产总计资产总计1053.211130.381327.191657.17资产减
76、值损失-2.62-1.70-1.67-1.71短期借款29.0329.0329.0329.03信用减值损失-2.28-1.20-0.79-0.12应付票据及应付账款47.9141.6492.72134.63其他收益17.589.9216.7530.45预收账款0.000.150.110.23投资收益2.341.462.374.30应付职工薪酬12.1915.7422.7038.01净敞口套期收益0.000.000.000.00应交税费9.0313.0119.7732.27公允价值变动收益0.000.000.000.00其他流动负债4.114.675.297.39资产处置收益-1.93-0.90
77、-1.59-2.97流动负债合计102.28104.24169.63241.56营业利润营业利润103.4880.03151.41298.57长期借款0.000.000.000.00营业收入22.62%18.75%23.23%26.48%应付债券0.000.000.000.00营业外收支-2.15-2.06-2.24-2.17递延所得税负债10.0610.0610.0610.06利润总额利润总额101.3377.97149.17296.40其他非流动负债23.7723.7723.7723.77营业收入22.15%18.27%22.89%26.29%负债合计负债合计136.11138.08203
78、.47275.40所得税费用13.5910.6520.2040.19归属于母公司的所有者权益917.10992.301123.731381.77净利润87.7467.32128.96256.21少数股东权益0.000.000.000.00营业收入19.18%15.77%19.79%22.72%股 东 权 益股 东 权 益917.10992.301123.731381.77归属于母公司的净利润归属于母公司的净利润87.7467.32128.96256.21负债及股东权益负债及股东权益1053.211130.381327.191657.17%同比增速17.09%-23.27%91.58%98.67
79、%少数股东损益0.000.000.000.00EPS(元/股)1.330.621.192.37现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2021A2022E2023E2024E经营活动现金流净额经营活动现金流净额22120174224投资-259000基本指标基本指标资本性支出-124-122-A2022E2023E2024E其他2124EPS1.330.621.192.37投资活动现金流净额投资活动现金流净额-381-121-124-128BVPS12.769.1610.3712.75债权融资-73000PE31.7828.9515.117.61股权融资525500PEG
80、1.860.170.08银行贷款增加(减少)44000PB3.311.961.731.41筹资成本-2-1-1-1EV/EBITDA22.4616.209.344.88其他-2000ROE9.57%6.78%11.48%18.54%筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额4924-1-1ROIC9.58%6.85%11.33%18.08%现金净流量现金净流量13334895请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明26祥源新材(300980.SZ)特别声明特别声明证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引(试行)已于 2017 年7 月 1 日起正式实施。根据
81、上述规定,东亚前海证券评定此研报的风险等级为 R3(中风险),因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5 的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5 的普通投资者,请取消阅读,请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置,若给您造成不便,烦请见谅!感谢您给予的理解与配合。分析师声明分析师声明负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证,本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反
82、馈、竞争性因素以及东亚前海证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与,不与,也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。分析师介绍分析师介绍郑倩怡,郑倩怡,东亚前海证券研究所轻工组组长。华威大学金融数学硕士。2019 年加入东亚前海证券。投资评级说明投资评级说明东亚前海证券东亚前海证券行业评级体系:推荐、中性、回避行业评级体系:推荐、中性、回避推荐:未来 612 个月,预计该行业指数表现强于同期市场基准指数。中性:未来 612 个月,预计该行业指数表现基本与同期市场基准指数持平。回避:未来 612 个月,预计该行业指数表现弱于同期市场基准指
83、数。市场基准指数为沪深 300 指数。东亚前海证券东亚前海证券公司评级体系:强烈推荐、推荐、中性、回避公司评级体系:强烈推荐、推荐、中性、回避强烈推荐:未来 612 个月,预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅在 20%以上。该评级由分析师给出。推荐:未来 612 个月,预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅介于 5%20%。该评级由分析师给出。中性:未来 612 个月,预计该公司股价相对同期市场基准指数变动幅度介于-5%5%。该评级由分析师给出。回避:未来 612 个月,预计该公司股价相对同期市场基准指数跌幅在 5%以上。该评级由分析师给出。市场基准指数为沪深 300 指数。分析、估值方法的
84、局限性说明分析、估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性,估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明27祥源新材(300980.SZ)免责声明免责声明东亚前海证券有限责任公司经中国证券监督委员会批复,已具备证券投资咨询业务资格。本报告由东亚前海证券有限责任公司(以下简称东亚前海证券)向其机构或个人客户(以下简称客户)提供,无意针对或意图违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。东亚前海证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发
85、送给东亚前海证券客户的,属于机密材料,只有东亚前海证券客户才能参考或使用,如接收人并非东亚前海证券客户,请及时退回并删除。本报告所载的全部内容只供客户做参考之用,并不构成对客户的投资建议,并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。东亚前海证券根据公开资料或信息客观、公正地撰写本报告,但不保证该公开资料或信息内容的准确性或完整性。客户请勿将本报告视为投资决策的唯一依据而取代个人的独立判断。东亚前海证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。东亚前海证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户,本
86、报告不构成给予客户个人咨询建议。本报告所载内容反映的是东亚前海证券在发表本报告当日的判断,东亚前海证券可能发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告,但东亚前海证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。东亚前海证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接,对于可能涉及的东亚前海证券网站以外的地址或超级链接,东亚前海证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便,链接网站的内容不构成本报告的任何部分,客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。东亚前海证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或
87、进行证券交易,或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。东亚前海证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系,并无需事先或在获得业务关系后通知客户。除非另有说明,所有本报告的版权属于东亚前海证券。未经东亚前海证券事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式更改、复制、传播本报告中的任何材料,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记,除非另有说明,均为东亚前海证券的商标、服务标识及标记。东亚前海证券版权所有并保留一切权利。机构销售通讯录机构销售通讯录地区地区联系人联系人联系电话联系电话邮箱邮箱北京地区林泽娜上海地区朱虹广深地区刘海华联系我们联系我们东亚前海证券有限责任公司东亚前海证券有限责任公司研究所研究所北京地区:北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 A 座二层上海地区:上海市浦东新区世纪大道 1788 号陆家嘴金控广场 1 号 27 楼广深地区:深圳市福田区中心四路 1 号嘉里建设广场第一座第 23 层邮编:100086邮编:200120邮编:518046公司网址:http:/