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1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|公司深度报告 2023 年 02 月 04 日 增持增持（首次）（首次）光谱仪细分市场龙头，充分受益科学仪器国产替代加速光谱仪细分市场龙头，充分受益科学仪器国产替代加速 TMT 及中小盘/通信 目标估值：NA 当前股价：19.25 元 公司深耕传感器赛道，在公司深耕传感器赛道，在工业检工业检测系统、检测分析系统等领域布局完整，注重测系统、检测分析系统等领域布局完整，注重研发并拥有丰富客户资源；研发并拥有丰富客户资源；2019 年公司并购卓立汉光外延布局光电感知领域，年公司并购卓立汉光外延布局光电感知领域，卓立汉光包括光谱与影像产品、工业光电与卓立汉光包括

2、光谱与影像产品、工业光电与精密机械、激光与测量产品三大产精密机械、激光与测量产品三大产品矩阵，是国内光谱仪细分市场龙头。随着国内政策支持力度加大同时公司产品矩阵，是国内光谱仪细分市场龙头。随着国内政策支持力度加大同时公司产品得到客户充分认可，公司市场份额有望持续扩大，国产替代有望进入加速期。品得到客户充分认可，公司市场份额有望持续扩大，国产替代有望进入加速期。2022 年公司受疫情影响业绩表现不佳，随着年公司受疫情影响业绩表现不佳，随着 2023 年疫情影响消除同时各项业年疫情影响消除同时各项业务持续推进，公司业绩有望迎来拐点。务持续推进，公司业绩有望迎来拐点。公司是国内领先的智能传感器和光电

3、仪器及系统解决方案提供商。公司是国内领先的智能传感器和光电仪器及系统解决方案提供商。公司成立于 2005 年，是国内最早从事无线传感器网络相关产品研发、生产及销售的企业之一。公司以“持续升级创新的产品矩阵”与“深耕细分市场”形成两翼发展格局。公司产品主要应用领域包括智能工业、数据连接、科学研究、智慧城市等领域，智能工业板块收入占比最高，2021 年收入占比 70.5%。根据公司公告，公司预计 2022 年实现归母净利润 340-500 万元，主要受国内外宏观经济下行及新冠疫情反复的影响，部分在手订单无法及时交付或验收。2023 年随着疫情影响基本消除，公司业务稳步推进，业绩有望迎来反转。全资子

4、公司卓立汉光系光谱仪细分市场龙全资子公司卓立汉光系光谱仪细分市场龙头，市场份额有望进一步提升。头，市场份额有望进一步提升。公司 2019 年以 6.2 亿元购买卓立汉光 100%股权，向光电感知领域延伸布局。卓立汉光成立于 1999 年卓立汉光深耕光电行业，2002 年推出公司第一套量产型三光栅光谱仪后，不断推出了多套荧光、拉曼、高光谱成像仪等光谱测量系统，广泛应用在众多高校和科研院所的研究与试验。光谱仪是根据光与物质相互作用引起物质原子、分子内部量子化能级之间的跃迁产生的发射、吸收、散射的波长或强度变化，检测并处理这类变化的仪器，在科研及工业领域具有广泛应用，根据华经产业研究院数据，2025

5、 年国内光谱仪器市场规模有望突破 100 亿元。卓立汉光财务表现优异，2019-2021 年分别实现净利润 5222、6106、7753 亿元，完成 3 年期业绩对赌协议。政策支持力度提升，科学仪器国产替代步入加速期。政策支持力度提升，科学仪器国产替代步入加速期。智能传感领域方面，随着物联网、工业互联网、工业 4.0 和智能制造的快速发展，智能传感器市场规模和渗透速度在逐步提升，根据中国信通院数据，预计到 2025 年国内智能传感器规模有望突破 250 亿美元；科学仪器方面，贷款贴息政策给予 2022第四季度内更新改造设备的贷款主体实际贷款成本不高于 0.7%，新增需求预计有望于 2023 年

6、逐步释放。政策催化科学仪器国产替代加速，同时促使国产科学仪器向高端化延伸，公司作为光谱仪细分市场龙头有望充分受益。投资建议：投资建议：我们预计公司 2022/23/24 年营业收入分别为 7.5 亿元、9.85 亿元、11.54 亿元，归母净利润分别为 0.05 亿元、1.13 亿元、1.57 亿元，对应 PE分别为 854.9 倍、34.1 倍和 24.6 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：风险提示：宏观经济修复不及预期，行业竞争格局恶化，中美关系影响芯片宏观经济修复不及预期，行业竞争格局恶化，中美关系影响芯片供应。供应。基础数据基础数据 总股本（万股）20084 已上市流通股（万股

7、）15863 总市值（亿元）39 流通市值（亿元）31 每股净资产（MRQ）6.2 ROE（TTM）5.1 资产负债率 23.1%主要股东 代啸宁 主要股东持股比例 18.7%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现 29 7-5 相对表现 21 6 3 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 梁程加梁程加 S01 刘浩天刘浩天 研究助理 -50-40-30-20-10010Feb/22May/22Sep/22Jan/23(%)必创科技沪深300必创科技必创科技（300667.SZ）敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 财务财务数据数据与与估值估值 会计

8、年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)771 845 750 985 1154 同比增长 111%10%-11%31%17%营业利润(百万元)52 85 2 128 178 同比增长 79%62%-97%5051%39%归母净利润(百万元)51 76 5 113 157 同比增长 52%49%-94%2410%38%每股收益(元)0.25 0.38 0.02 0.57 0.78 PE 76.4 51.1 854.9 34.1 24.6 PB 3.4 3.1 3.3 3.0 2.7 资料来源：公司数据、招商证券 gYjWoYsUnX9YfYaX

9、pWcV6MaO7NmOmMsQtQiNnNtRfQmMrPbRoPpPuOpNyRuOpNzQ 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文正文目录目录 一、必创科技：国内领先的智能传感器和光电仪器及系统解决方案提供商.5 1、聚焦物联网感知层，持续丰富产品矩阵.5 2、历史沿革：深耕传感器赛道，外延布局光电感知领域.6 3、股权结构清晰，股权激励促进公司未来经营发展.8 4、募投项目扩建产能，项目步入收获阶段.9 二、行业政策支持力度加大，国产替代空间巨大.10 1、智能传感行业空间大，国产替代空间广阔.10 2、科学仪器行业前景广阔，政策催化加快国产替代进程.11 三、注重产品及研发，

10、打造完善的传感器产品矩阵.13 1、公司产品系列丰富，应用领域广泛.13 2、重视科技创新，技术壁垒较高.14 四、卓立汉光：深耕光电传感领域，协同效应逐步体现.15 五、盈利预测与估值.18 六、风险提示.20 图表图表目录目录 图 1：2022H1 公司主营业务收入结构.5 图 2：公司主营业务收入情况（单位：亿元）.5 图 3：2022H1 公司主营业务毛利结构.5 图 4：公司主营业务毛利情况（单位：亿元）.5 图 5：公司主营业务毛利率变化.6 图 6：2021 年公司分行业收入结构.6 图 7：公司发展历程.7 图 8：公司股权结构.8 图 9：中国智能传感器市场规模（单位：亿美元

11、）.10 图 10：中国智能传感器国产化率.10 图 11：科学仪器主要类别.11 图 12：中国科学仪器市场规模（单位：亿元）.12 图 13：中国光谱仪器市场规模（单位：亿元）.12 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 图 14：2019-2021 公司研发投入及研发费用率（单位：亿元）.15 图 15：卓立汉光大事记.15 图 16：光谱仪原理.16 图 19：必创科技历史 PE Band.19 图 20：必创科技历史 PB Band.19 表 1：收购对价情况.7 表 2：卓立汉光历年业绩实现情况（单位：万元）.8 表 3：公司 2019 年股权激励分配情况.8 表 4：公司 2

12、022 年股权激励分配情况.9 表 5：公司募集资金投资项目概况.9 表 6：卓立汉光 2022 年 12 月高校科学仪器招标部分中标情况.12 表 7：公司产品种类.13 表 8：卓立汉光产品种类.16 表 9：必创科技收入结构预测.18 表 10：盈利预测简表.18 附：财务预测表.21 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 一、一、必创科技：国内领先的智能传感器和光电仪器及系统解决方案提供商必创科技：国内领先的智能传感器和光电仪器及系统解决方案提供商 1、聚焦物联网感知层，持续丰富产品矩阵聚焦物联网感知层，持续丰富产品矩阵 必创科技是一家国内领先的智能传感器和光电仪器产品、方案及服务

13、提供商，必创科技是一家国内领先的智能传感器和光电仪器产品、方案及服务提供商，聚焦先进感知技术，致力于为工业、城市管理及科研客户提供高效、精准的数据。感知技术是物联网和智能制造发展的基础和核心，公司是率先研发新型智能传感器并推动感知层应用的企业之一，以深耕细分下游行业、提供高性价比的系列产品和应用为纵向发展目标，以丰富现有力敏和光敏的感知手段、融合感知+连接+智能的综合性技术为横向发展目标，力争成为具备国际竞争力的物联网产品、方案及服务提供商。工业监测系统表现突出，“持续升级创新的产品矩阵”与“深耕细分市场”两翼发展。工业监测系统表现突出，“持续升级创新的产品矩阵”与“深耕细分市场”两翼发展。产

14、品方面，公司主营工业监测系统、检测分析系统及 MEMS 传感器芯片的研发、生产和销售，多项产品的技术性能指标达到国内较高水平，部分指标达到国际较高水平。2019 至 2021 年，公司营业总收入从 3.65 亿元增长到 8.45 亿元，CAGR+32.3%。其中，工业监测系统业务表现突出，三年报告期内该项收入占营业收入的比例稳定在 80%以上，在 2022 H1 占公司总营收的 86%，是公司的主要收入来源；监测分析系统业务也保持稳定，三年报告期间检测分析系统收入占收比保持在 12%左右；公司 2019 年、2020 年 MEMS 产品收入金额较小且占收入比例低，对公司经营不构成重大影响。图图

15、 1：2022H1 公司主营业务收入结构公司主营业务收入结构 图图 2：公司主营业务收入情况（单位：亿元）：公司主营业务收入情况（单位：亿元）资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 公司业务毛利稳中有增，盈利能力基本稳定。公司业务毛利稳中有增，盈利能力基本稳定。整体上看，2019 至 2021 年，公司毛利率分别为 30.5%、34.2%、36.3%，2022 H1 毛利率为 36.4%，毛利率逐年上升，均保持在 30%以上的水平。从公司主营业务毛利的内部结构来看，工业监测系统业务对总毛利贡献最大，报告期内占总毛利比均达到 80%以上；检测分析系统业务毛利占总毛利比稳健增长

16、，从 2019 年的 7.9%逐步增长到了 2022 H1 的 16.2%，发展势头良好。图图 3：2022H1 公司主营业务毛利结构公司主营业务毛利结构 图图 4：公司主营业务毛利情况（单位：亿元）：公司主营业务毛利情况（单位：亿元）86.0%14.0%工业监测系统检测分析系统3.09 6.78 7.43 2.91 0.46 0.83 1.03 0.47 0.09 0.09 0022H1工业监测系统检测分析系统MEMS产品83.8%16.2%工业监测系统检测分析系统0.98 2.32 2.63 1.03 0.09 0.29 0.44 0.20 0.

17、00.51.01.52.02.53.03.520022H1工业监测系统检测分析系统 敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 分产品来看，公司主营产品毛利率水平较高，2022H1公司工业监测系统、检测分析系统业务毛利率分别为42.2%、35.4%。2019 年毛利率水平较低，主要系公司完成收购卓立汉光后，结转卓立汉光增值成本及计提折旧摊销导致，扣除卓立汉光相关影响，毛利率水平同比相对稳定。图图 5：公司主营业务毛利率变化：公司主营业务毛利率变化 资料来源：公司公告、招商证券 公司产品主要应用领域包括智能工业、数据

18、连接、科学研究、智慧城市等领域，智能工业板块收入占比最高。公司产品主要应用领域包括智能工业、数据连接、科学研究、智慧城市等领域，智能工业板块收入占比最高。公司立足于中国大而统一的市场及其完备高效的制造供应链，把握“数字化”、“智能化”、“国产替代”等产业趋势及政策支持，加快推动下游场景的规模化应用。公司为智能工业、数字油田、智能电网等领域提供监测方案；为装备制造、科研及检测、教学及实验和国防研究等领域提供检测方案；为汽车电子及消费类电子产品等领域提供 MEMS 产品。图图 6：2021 年公司分行业收入结构年公司分行业收入结构 资料来源：公司公告、招商证券 根据公司公告，公司预计 2022 年

19、实现归母净利润 340-500 万元，主要受国内外宏观经济下行及新冠疫情反复的影响，公司智能传感业务部分项目实施进度延缓、部分在手订单无法及时交付或验收，数据连接业务出口订单下滑、下游用户需求波动，导致上述业务的收入和毛利大幅下滑，同时公司固定成本及资产增值摊销较高，叠加股权激励费用摊销等因素，业绩表现对比上年同期下降明显。随着国内宏观经济形势逐步向好，公司业绩有望修复。2、历史沿革：深耕传感器赛道，外延布局光电感知领域历史沿革：深耕传感器赛道，外延布局光电感知领域 聚焦智能传感器和光电仪器核心技术，提升创新应用能力。聚焦智能传感器和光电仪器核心技术，提升创新应用能力。公司成立于 2005 年

20、，是国内最早从事无线传感器网络相关产品研发、生产及销售的企业之一。公司 2005 年设立后至 2010 年期间，进行了长达五年的无线传感器产品及网络基础技术研发，在 2007 年首次发布加速度和应变传感器样机，并在 2007 年至 2010 年期间陆续发布不同类型的传感器产品，并于 2011 年开始进行产业化。公司开始产业化之初，主要从事无线检测业务，经过坚持不懈的技术创新和多年的经验积累，公司发展成为国内从事无线检测方案的主要厂商之一；随着公司无线传感器网络技术在检测各领31.5%34.2%35.4%35.4%18.9%35.3%42.7%42.2%10%20%30%40%50%201920

21、2020212022H1工业监测系统检测分析系统70.5%12.2%12.2%5.2%智能工业数据连接科学研究智慧城市 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 域的成功应用以及工业监测市场需求的不断扩大，公司开始开拓智能工业、油田、电网等领域的工业过程监测市场，近年来公司监测市场业务不断取得突破，销售收入快速增长，市场前景广阔。图图 7：公司发展历程：公司发展历程 资料来源：公司官网、招商证券 夯实主营业务，收购卓立汉光布局光电感知领域。夯实主营业务，收购卓立汉光布局光电感知领域。公司以光敏和力敏技术为核心感知手段，其中光敏领域是公司通过收购卓立汉光仪器有限公司完成布局的。卓立汉光仪器有限公

22、司成立于 1999 年，是国内领先的光学及光电检测分析仪器及解决方案提供商，掌握了先进的光学检测及分析技术，产品主要应用于科研、工业生产等领域。2019 年必创科技依托公司整体发展战略，通过并购重组的方式实现了公司在光电感知领域的战略布局，实施重大资产重组持有卓立汉光 100%股权，增厚了规模的同时，增强了公司核心竞争力，完善了公司系统解决方案提供能力。必创科技在 2019 年以 6.2 亿元购买了卓立汉光 100%股权，公司的感知技术也由工业触觉延伸到了工业视觉，两家公司于 2019 年 12 月正式并表。从支付对价来看，本次卓立汉光交易作价 6.2 亿元，其中发行股份方式支付金额 4.03

23、 亿元，占比 65%，新增股份数量为 1760.6 万股；发行可转债支付金额 3100 万元，占比 5%；支付现金 1.86 亿元，占比 30%。同时募集配套资金 2.5 亿元，占发行股份及可转换债券购买资产对价的比例为 57.6%。表表 1：收购对价情况：收购对价情况 标的标的资产资产 交易交易 作价作价（亿（亿元）元）发行股份支付发行股份支付 发行可转换债券支付发行可转换债券支付 现金支付现金支付 支付金支付金额（亿额（亿元）元）支付支付比例比例 发行股份数发行股份数（万股）（万股）支付金支付金额（万额（万元）元）支付支付比例比例 发行可转发行可转换债券数换债券数量（万张）量（万张）按照初

24、始转股按照初始转股价格转股后的价格转股后的股份数量（万股份数量（万股）股）支付金支付金额（亿额（亿元）元）支付支付比例比例 卓立汉光100%股权 6.2 4.03 65%1760.6 3100 5%31 135.4 1.86 30%金额（亿元）金额（亿元）占发行股份及可转换债券购买资产对价的比例占发行股份及可转换债券购买资产对价的比例 募集配套资金 2.5 57.6%资料来源：公司公告、招商证券 本次交易实际控制人不变。本次交易前，代啸宁、朱红艳为必创科技的控股股东和实际控制人，持股比例为 32.1%;敬请阅读末页的重要说明 8 公司深度报告 交易完成后，在不考虑募集配套资金及可转换债券转股的

25、情况下，代啸宁、朱红艳的持股比例变更为 27.4%;不考虑配套融资，假设可转换债券全部按照初始转股价完成转股，则本次交易完成后，代啸宁、朱红艳的持股比例变更为 27.1%，仍为公司的控股股东和实际控制人。因此，本次交易前后代啸宁、朱红艳的实际控制人地位未发生变化。本次交易的业绩承诺方承诺：卓立汉光 2019 年度、2020 年度和 2021 年度的扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于人民币 5000 万元、5900 万元、6800 万元，业绩对赌三年合计 1.77 亿元。根据公告，卓立汉光 2019、2020、2021 年度的业绩承诺均已完成，在业绩承诺期内累积实现净利润数为

26、 1.91 亿元，高于累积承诺净利润数 1.77 亿元。因此，相关承诺方无需向公司进行业绩补偿。卓立汉光历年业绩实现情况如下：表表 2：卓立汉光历年业绩实现情况（单位：万元）：卓立汉光历年业绩实现情况（单位：万元）承诺期承诺期 承诺金额承诺金额 实际实现金额实际实现金额 完成比例完成比例 2019 年度 5,000.00 5,222.03 104.44%2020 年度 5,900.00 6,106.33 103.50%2021 年度 6,800.00 7,753.05 114.02%合计 17,700.00 19,081.41 107.80%资料来源：公司公告、招商证券 注：该利润为卓立汉光层

27、面合并报表利润 3、股权结构清晰，股权激励促进公司未来经营发展股权结构清晰，股权激励促进公司未来经营发展 公司控股股东、实际控制人为代啸宁先生，持有公司股份公司控股股东、实际控制人为代啸宁先生，持有公司股份 3756 万股，占公司总股本的比例为万股，占公司总股本的比例为 18.7%。公司主要高管均有持股，有利于公司发展动力的强化及业务的长期持续优化改进。公司下设北京卓立汉光仪器有限公司、无锡必创传感科技有限公司等六家全资子公司，其中，公司于 2019 年收购卓立汉光，卓立汉光加入后，公司的先进感知技术由工业触觉延伸到了工业视觉。在工业监测及检测业务上，具备多感知技术融合、提升为客户解决复杂问题

28、的能力；在研发方面，通过汇聚研发资源和技术交叉，大幅增强公司的核心技术储备和技术拓展能力；在市场营销方面，多品类、客户资源和技术服务能力的协同互补，产生的规模效应有效提升了公司的运营效率。图图 8：公司股权结构：公司股权结构 资料来源：公司公告、招商证券 公司股权激励计划调动员工积极性，兼顾了激励对象、公司和股东的三方利益，对公司未来的经营发展有积极的促进公司股权激励计划调动员工积极性，兼顾了激励对象、公司和股东的三方利益，对公司未来的经营发展有积极的促进作用。作用。2019 年公司发布股权激励计划，授予数量共 184.9 万股，计划覆盖激励对象 45 人，包括公司董事、高级管理人员、核心技术

29、人员和业务人员，同时设立与公司业绩和个人业绩挂钩的解锁条件，提高员工工作激情，为公司发展奠定良好基础。表表 3：公：公司司 2019 年股权激励分配情况年股权激励分配情况 序号序号 姓名姓名 职务职务 限制性股票数量（万股）限制性股票数量（万股）占激励计划总数比例占激励计划总数比例 占公司最新股本总额比例占公司最新股本总额比例 北京必创科技股份有限公司 北京卓立汉光仪器有限公司 18.70%8.06%5.41%100.00%100.00%代啸宁 陈发树 丁良成 其他 67.83%无锡必创传感科技有限公司 无锡必创测控科技有限公司 无锡必创智能科技有限公司 无锡必创数据科技有限公司 北京必创检测

30、技术有限公司 100.00%100.00%100.00%100.00%敬请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 序号序号 姓名姓名 职务职务 限制性股票数量（万股）限制性股票数量（万股）占激励计划总数比例占激励计划总数比例 占公司最新股本总额比例占公司最新股本总额比例 1 唐智斌 董事、副总经理 10 5%0.05%2 胡丹 副总经理、董秘 9.9 4.95%0.05%3 鞠盈然 董事、财务总监 9.9 4.95%0.05%4 徐锋 副总经理 15.1 7.55%0.08%5 核心技术（业务）人员 155.1 77.55%0.77%合计（45 人）200 100%1%资料来源：公司公告、招商证

31、券 公司 2022 年限制性股票激励计划，授予数量共 389 万股，涉及激励对象 97 人，不包括独立董事、监事。激励对象为公司全资子公司卓立汉光（含下属控股子公司）管理人员及核心技术（业务）骨干员工，包括一名中国台湾地区员工。同时设立与公司业绩和个人业绩挂钩的解锁条件，公司层面业绩考核指标选取了“归属于卓立汉光股东的净利润”，有助于直接反映卓立汉光的盈利能力和未来发展潜力。对激励对象而言，业绩目标明确，有助于调动员工的积极性。对公司而言，将进一步夯实公司在光电感知领域布局的阶段性成果，促进公司光电板块的未来发展。表表 4：公司：公司 2022 年股权激励分配情况年股权激励分配情况 序号序号

32、激励对象激励对象 国籍国籍/地区地区 职务职务 获授的限制性股票获授的限制性股票数量（万股）数量（万股）占授予限制性股票占授予限制性股票总数的比例总数的比例 占公司最新股本总占公司最新股本总额比例额比例 1 许腾翔 中国台湾 管理人员及核心技术（业务）骨干 23.53 6.05%0.12%2 其他管理人员及核心技术（业务）骨干（96）人 365.47 93.95%1.82%合计（97 人）389 100%1.94%资料来源：公司公告、招商证券 4、募投项目扩建产能，项目步入收获阶段募投项目扩建产能，项目步入收获阶段 2017 年公司首次向社会公开发行人民币普通股不超过 1700 万股，占发行后

33、总股本的 25%。本次募资资金总额为18275 万元，募集资金净额为 15423 万元。募集资金用途如下：表表 5：公司募集资金投资项目概况：公司募集资金投资项目概况 序号序号 项目名称项目名称 投资总额投资总额（万元）（万元）拟投入募集资金拟投入募集资金（万元）（万元）项目情况项目情况 1 工业无线传感器网络监测系统产业化项目 9,800.00 9,000.00 公司监测方案核心产品生产线扩建项目。本项目通过新建2526 平米的厂房和新增高速贴片机、多通道精密电流测量仪等设备，以扩大产能、提升产品质量，增强核心竞争力，满足监测方案市场日益增长的产业化需求。2 MEMS 压力传感芯片及模组产业

34、化项目 7,500.00 4,500.00 公司 MEMS 产品的扩建项目。由于受到资金的限制，公司MEMS 传感器的流片生产环节目前只能通过委托加工完成。本项目将通过新建 800 平米的洁净车间和新增 DRIE 深刻蚀机等前道流片关键设备，并扩建封装测试生产线，提升公司MEMS 产品的产能和一体化生产能力。3 无线传感器网络研发及测试中心项目 2,900.00 1,923.11 主要为研发和测试中心建设。研发内容主要包括无线传感器网络关键技术的研究与开发、无线传感器网络行业算法的研究与开发等五个方向；测试中心拟建设五个测试实验室，以实现射频性能、电磁兼容等测试。本项目是公司自身快速发展的需要

35、，也是顺应行业技术不断更新变化的需要，有利于提升公司核心竞争力，加强创新成果产业化。合计 20,200.00 15,423.11 敬请阅读末页的重要说明 10 公司深度报告 资料来源：公司公告、招商证券 公司是国内最早从事无线传感器网络相关产品研发、生产的企业之一，所处行业是物联网产业发展的基础和核心，受到国家政策的大力支持。公司本次发行募集资金拟投资项目中，“工业无线传感器网络监测系统产业化项目”和“MEMS压力传感芯片及模组产业化项目”是公司现有核心产品的扩产和升级，与公司现有主营业务、核心技术具有一致性和延续性；“无线传感器网络研发及测试中心项目”将有助于提升公司的研发能力，有利于实现现

36、有业务的持续改进、升级。二、二、行业政策支持力度加大，国产替代空间巨大行业政策支持力度加大，国产替代空间巨大 公司立足仪器仪表制造业，属于高新技术企业。公司立足仪器仪表制造业，属于高新技术企业。根据证监会 2012 年发布的 上市公司行业分类指引，公司属于“C40仪器仪表制造业”；根据我国国民经济行业分类标准，公司属于“仪器仪表制造业”中的“工业自动控制系统装置制造业”及“光电分析仪器制造业”。从应用领域看，在数字经济、工业互联网和物联网产业中，主要定位于感知层，属于“智能仪器仪表”、“传感器”及“工业通信网关”细分行业；在科学仪器产业中，属于“光谱仪器”及“专用大型科学仪器设备”细分行业。1

37、、智能传感行业空间大，国产替代空间广阔、智能传感行业空间大，国产替代空间广阔 智能传感市场规模稳步提升，国产化率持续提升。智能传感市场规模稳步提升，国产化率持续提升。传感器技术与通信技术、计算机技术并称现代信息产业的三大支柱，是当代科学技术发展的重要标志之一。21 世纪以来，传感器逐渐由传统型向智能型方向发展，传感器市场也日益繁荣，特别是随着物联网、工业互联网、工业 4.0 和智能制造的快速发展，智能传感器市场规模和渗透速度在逐步提升，根据中国信通院数据，中国智能传感器市场规模从 2016 年的 108 亿美元增长至 2020 年的 148 亿美元，CAGR 达到8%，国产化率也达到了 31%

38、。预计到 2025 年，中国智能传感器规模将突破 250 亿美元，其中技术实力突出、垂直行业应用经验丰富的优质厂商有望脱颖而出，随着下游应用的规模发展，叠加国产替代的持续推进，有望实现长期稳定成长。图图 9：中国智能传感器市场规模（单位：亿美元）：中国智能传感器市场规模（单位：亿美元）图图 10：中国智能传感器国产化率：中国智能传感器国产化率 资料来源：中国信通院、招商证券 资料来源：中国信通院、招商证券 政策扶持力度加大，推动行业龙头发展。政策扶持力度加大，推动行业龙头发展。在政策法规方面，国务院印发“十四五”数字经济发展规划提出了“到2025 年，数字经济核心产业增加值占 GDP 比重达到

39、 10%的重要发展目标”，工信部等八部委联合印发物联网新型基础设施建设三年行动计划指出“加速推进全面感知、泛在连接、安全可信的物联网新型基础设施建设”。上述两个文件，均将传感技术作为关键基础技术，并明确提出了“纵深推进工业数字化转型，加快全生命周期数字化转型，加快培育一批专精特新中小企业和制造业单项冠军企业，深入实施智能制造工程，完善国家智能制造标准体系，开展工业数字化转型应用示范”的规划。700200192020中国智能传感器市场规模13%27%31%10%15%20%25%30%35%201620192

40、020中国智能传感器国产化率 敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告 2、科学仪器行业前景广阔，政策催化加快国产替代进程、科学仪器行业前景广阔，政策催化加快国产替代进程 科学仪器行业被称为科学家的科学仪器行业被称为科学家的“眼睛眼睛”和高端制造业皇冠上和高端制造业皇冠上“耀眼的明珠耀眼的明珠”。科学仪器行业是现代工业的重要支撑，近年来基础科学研究、制药、生物技术、食品安全、化工、环境、通信、半导体等产业需求支撑科学仪器行业不断发展。尤其是科学仪器行业属于技术门槛较高、前景广阔的朝阳行业。科学仪器具体包括：质谱、核磁共振、电镜、色谱、光谱、显微镜、元素分析仪、氨氮仪、碳硫仪、辐射仪、传感器、

41、精密天平、电流仪。其中色谱、光谱和质谱等是原子和分子在定性和定量分析中的主要工具。色谱和光谱分别擅长定量和定性分析；质谱得益于可以直接测量物质原子量、分子量，在对灵敏度、精度有很高要求的定性、定量分析上具有很大优势。目前从技术发展及应用规模来看大部分细分行业还处于产业化早期，部分细分行业由早期逐渐步入成熟期，未来发展前景十分广阔。图图 11：科学仪器主要类别：科学仪器主要类别 资料来源：仪器信息网、招商证券 发展空间潜力巨大，市场高速发展。发展空间潜力巨大，市场高速发展。根据 SDI 测算的数据，2020 年中国分析仪器市场空间已接近 500 亿元，占全球分析仪器市场的 12%，是全球第三大科

42、学仪器市场。而未来随着政策支持力度的明显加大以及光电、生物等新兴产业的高速发展，科学仪器的市场需求将进一步扩大，预计 2025 年中国的市场空间将接近 800 亿元。其中光谱仪器国内市场 2020 年达到了 71.4 亿元，2025 年有望突破 100 亿元。敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 图图 12：中国科学仪器市场规模（单位：亿元）：中国科学仪器市场规模（单位：亿元）图图 13：中国光谱仪器市场规模（单位：亿元）：中国光谱仪器市场规模（单位：亿元）资料来源：SDI、招商证券 资料来源：华经产业研究院、招商证券 支持政策落地，贴息贷款助力国产替代加速推进。支持政策落地，贴息贷款助

43、力国产替代加速推进。2021 年十三届全国人大常委会第三十二次会议修订通过了中华人民共和国科学技术进步法明确鼓励优先采购国产科学仪器，鼓励企业增加研究开发和技术创新的投入，并提出了配套支持政策；2022 年 9 月 7 日，国务院常务会议上，确定专项再贷款与财政贴息配套支持部分领域设备更新改造，实施阶段性鼓励政策，扩大市场需求、增加发展后劲。中央财政贴息 2.5 个百分点，期限 2 年，贴息贷款申请要求2022 年 12 月 31 日前签订贷款协议且支付设备采购首批贷款；9 月 28 日，中国人民银行宣布设立设备更新改造专项再贷款，额度 2000 亿元以上，支持银行以不高于 3.2%利率投放中

44、长期贷款，结合上述中央财政贴息 2.5%，2022第四季度内更新改造设备的贷款主体实际贷款成本不高于 0.7%。该项贷款支持包括教育、卫生健康、文旅体育、实训基地等在内的十大领域，并且明确要求优先国产自主品牌，截止 2022 年 10 月 11 日，全国已披露的贷款合同金额超过 536 亿元，在此极低利息的贷款之下，消费端设备更新将加速，我国的科学仪器市场短期内需求和采购量有望大幅增加。公司的科学仪器产品主要是针对高端科研的光电分析测试仪器，科学仪器贴息政策给公司带来了积极影响。表表 6：卓立汉光：卓立汉光 2022 年年 12 月高校科学仪器招标部分中标情况月高校科学仪器招标部分中标情况 采

45、购人采购人 项目时间项目时间 项目名称项目名称 中标金额中标金额（万元万元）广东工业大学 2022.12.02 多功能摩擦磨损试验机等设备采购项目 129.8 广东工业大学 2022.12.02 显微荧光寿命成像系统采购项目 139 东北师范大学 2022.12.05 东北师范大学物理学院紫外-红外全波段光电流测试系统采 43 东南大学 2022.12.07 东南大学苏州研究院 AAA 级太阳光模拟器采购 21.5 广东工业大学 2022.12.07 集成电路实验教学与创新平台建设 80 华东师范大学 2022.12.08 华东师范大学微型显微镜级探测系统 149.5 大连理工大学 2022.

46、12.12 大连理工大学汤姆森散射仪采购项目 69.95 大连理工大学 2022.12.12 大连理工大学等离子体离子加热器采购项目 115.9 佛山科学技术学院 2022.12.12 光电材料与健康照明平台建设 80 大连理工大学 2022.12.13 大连理工大学等离子体源配套系统采购项目 187.95 河北工程大学 2022.12.13 河北工程大学 2022 年中央支持地方高校改革发展资金项目 16.9 华南理工大学 2022.12.17 华南理工大学时域-频域多道分析系统 345 兰州大学 2022.12.18 兰州大学射线式分析仪器类设备采购项目（第 3 批）119 天津大学 20

47、22.12.18 精仪学院偏振微纳器件光电联动检测系统 199 上海交通大学 2022.12.19 上海交通大学转化医学研究院核磁机组（多频谱集成光学磁 248.67 北京交通大学 2022.12.21 北京交通大学 2022 年物理科学与工程学院科研专项项目 30.499 河海大学 2022.12.23 应用物理学专业实验教学平台建设项目（贴息贷款）54 集美大学 2022.12.23 集美大学理学院半导体及功能材料器件研究平台 109.8 集美大学 2022.12.23 集美大学海洋信息工程学院海洋智慧感知平台、海洋立体通 12.94 河北工业大学 2022.12.24 河北工业大学材料学

48、院先进装备工程与技术人才培养与科技 279.5 中南大学 2022.12.25 中南大学物理与电子学院标准化教学科研实验室项目 2.38 4384674997680050060070080090020025E556678001920202025E 敬请阅读末页的重要说明 13 公司深度报告 采购人采购人 项目时间项目时间 项目名称项目名称 中标金额中标金额（万元万元）重庆大学 2022.12.26 重庆大学劳埃单晶衍射定向仪采购 164.5 四川轻化工大学 2022.12.27 新增教学及科研仪器设备（第

49、1 批）采购项目 59.46 福建农林大学 2022.12.29 福建农林大学新能源储能仪器设备招标采购项目 38 哈尔滨医科大学 2022.12.29 基础医学院教学科研仪器 19.93 井冈山大学 2022.12.29 井冈山大学电子信息材料研究实验室项目 2 128.77 长江大学 2022.12.29 长江大学工程实训中心升级设备采购 17.8 资料来源：中国政府采购网，招商证券 注：受篇幅限制，所列举仅为部分中标情况，未完整展示 三、三、注重产品及研发，打造完善的传感器产品矩阵注重产品及研发，打造完善的传感器产品矩阵 1、公司产品系列丰富，应用领域广泛、公司产品系列丰富，应用领域广泛

50、 三大产品系列，实现多种解决方案。三大产品系列，实现多种解决方案。公司产品以智能工业、科学研究、数据连接及智慧城市等为核心应用领域，运用光敏和力敏的感知手段、融合“感知+连接+智能”的综合性技术，为工业和科研客户提供工业监测系统、检测分析系统及 MEMS 传感器芯片。公司凭借优秀的技术研发能力和丰富的行业应用经验积累，建立了基础共性技术和工艺平台，在为各技术创新方向提供支撑的同时，该平台既能开发、生产出通用性强的产品，也能满足客户的个性化需求，及不同行业多品种的差异化需求。目前，经过多年积累，公司已经拥有较为齐全的产品矩阵以及丰富的应用经验，可以为客户群提供高效、精准、多维的数据采集产品、系统

51、和解决方案。工业监测系统：工业监测系统：是公司通过感知设备采集工业生产设备、汽车、船舶、基础设施等对象的动静态物理参数、环境参数及成分含量数据，由接收设备接收并传输至终端设备或云平台，并根据客户需要进行数据处理和分析。工业监测系统为客户提供安全、精准、实时、高效的数据，是客户业务进行数字化和智能化改造的基础，通过数据可以帮助客户提高生产效率、改善产品性能和质量、降低生产成本、避免安全事故等。目前公司的工业监测系统已经在数字油田、电力电网、3C 制造、冷链物流、智慧城市、节能环保及智慧船舶等领域获得了成熟应用，并正在向医疗设备、智慧农业和食药安全等领域拓展。检测分析系统：检测分析系统：是通过对被

52、测对象进行定性或定量分析，感知被测物的物质属性、成分及品质，为科学研究等场景提供感知和分析的手段。主要包含力学参数无线检测系统解决方案、光学单元及光电分析仪器、精密光机控制单元、激光品质测量单元、力学感知单元，以及基于以上产品整合及对应的数据采集分析等软硬件技术的光电测试整体解决方案。MEMS 传感器芯片：传感器芯片：包括 MEMS 压力传感器芯片和压力传感器模组，公司主要针对汽车电子、消费电子及医疗器械等领域客户提供产品定制化批量生产。表表 7：公司产品种类：公司产品种类 主营产品主营产品 产品系列产品系列 产品矩阵产品矩阵 核心产品图例核心产品图例 智能传感 无线传感器网络系列产品 无线网

53、关 RTU、网关集成柜、无线示功仪、电参传感器、无线压力传感器、无线温度传感器、无线振动传感器、无线温湿度监控终端、无线温湿度标签 光纤光栅传感器系列 结构应力监测系统、船舶阀门监控配套设备、数据采集系统、金属化光纤传感器 敬请阅读末页的重要说明 14 公司深度报告 MEMS 压力芯片和模组 TMAP 压力芯片、TMAP 压力模组、DPF 差压芯片 数据连接 行业专用通讯终端及模组 光电仪器 光电仪器 荧光光谱系统、拉曼光谱系统、光谱仪系列模组产品、光电测试系统、工业光谱分析仪器、高光谱、其它光谱与成像产品 工业光电 X 射线线阵探测模组、X 射线荧光光谱组件、照明和显示测量设备、其它光学传感

54、器 光机与自动化 隔振光学平台、精密位移产品、光学调整架 激光与激光检测 激光器与激光参数检测设备 资料来源：公司官网、招商证券 2、重视科技创新，技术壁垒较高、重视科技创新，技术壁垒较高 研发投入增长，技术能力提升。研发投入增长，技术能力提升。公司自成立以来，高度重视产品研发的投入和自身研发综合实力的提升，致力于先进感知技术的研究和产品的开发，2019-2021 三年研发投入分别为 0.3/0.7/0.74 亿元，持续保持增长，研发费用率分别达到 8.24%、9.13%、8.79%。积极引进研发人才与资源，公司的技术团队专业功底扎实、高效务实，自主研发实力和创新能力不断增强，融合光电感知技术

55、团队后，研发综合实力进一步提升，为产品应用提供了坚实的技术保障。公司目前已经掌握了光敏、力敏等先进感知技术，在智能传感、光电仪器及相关监测、检测系统方面，已经具备了较为突出的产品生产能力，并能够紧跟行业发展步伐，根据客户的需求快速研发、试制新产品，持续优化生产工艺及供应链体系，高效率、高质量实现量产，并在形成市场规模后，根据细分市场的要求持续迭代，不断优化产品性能，提升产品的品质，使其更好的满足客户需求。自主研发生产的多项产品的技术性能指标均达到国内较高水平，部分指标达到国际较高水平，丰富的技术储备为公司的产品和服务提供坚实的技术保障。敬请阅读末页的重要说明 15 公司深度报告 图图 14：2

56、019-2021 公司研发投入及研发费用率（单位：亿公司研发投入及研发费用率（单位：亿元）元）资料来源：公司公告、招商证券 专精特新小巨人，创新与研发成果突出。专精特新小巨人，创新与研发成果突出。通过持续的研发投入，公司自主创新及技术研发成果显著，根据工信部官网，公司全资子公司卓立汉光入选第一批专精特新“小巨人”企业名单，截至 2021 年底,共计取得国内发明专利授权 57项，国内实用新型专利授权 101 项，国内外观专利授权 14 项及软件著作权 99 项，参与制定并发布 13 项国家标准、3 项团体标准及 2 项国际标准，取得国内注册商标 30 项。四、四、卓立汉光：深耕光电传感领域，协同

57、效应逐步体现卓立汉光：深耕光电传感领域，协同效应逐步体现 光电感知技术突出，产品深获客户认可。光电感知技术突出，产品深获客户认可。北京卓立汉光仪器有限公司是一家集光学、精密机械、电子、计算机技术于一体的高新技术企业。卓立汉光自 1999 年起，通过数年的不断努力，成长为国内光电仪器知名厂商之一。目前公司的电控位移台、手动位移台、光学调整架等产品已经形成产品系列化，规格多元化。国内多家科研单位、激光加工设备厂商、光纤设备厂商在使用公司产品。2002 年推出公司第一套量产型三光栅光谱仪后，不断推出了多套荧光、拉曼、光电探测器光谱响应、太阳能电池检测等光谱测量系统，广泛应用在众多高校和科研院所的研究

58、与试验，产品凭借优良的品质远销欧美、东南亚等海外市场。2005 年 10 月在同行业中率先通过 ISO9001 质量管理体系 SGS 国际认证。2010 年取得国家高新技术企业认定，2016 年卓立汉光技术中心顺利通过市级技术中心评审。图图 15：卓立汉光大事记：卓立汉光大事记 资料来源：公司公告、招商证券 细分领域国内领先，位处行业龙头。细分领域国内领先，位处行业龙头。光谱仪是根据光与物质相互作用引起物质原子、分子内部量子化能级之间的跃迁产生的发射、吸收、散射的波长或强度变化，检测并处理这类变化的仪器，光谱仪的基本功能是将复色光在空间上按0.30.70.748.24%9.13%8.79%7.

59、6%7.8%8.0%8.2%8.4%8.6%8.8%9.0%9.2%00.10.20.30.40.50.60.70.8201920202021研发投入研发费用率 敬请阅读末页的重要说明 16 公司深度报告 照不同的波长分离/延展开来，配合各种光电仪器附件得到波长成分及各波长成分的强度等原始信息以供后续处理分析使用。当一束复合光线进入单色仪的入射狭缝，首先由光学准直镜汇聚成平行光，再通过衍射光栅色散为分开的波长（颜色）。利用每个波长离开光栅的角度不同，由聚焦反射镜再成像出射狭缝，通过电脑控制可精确地改变出射波长。卓立汉光的产品细分领域如下：1）以台式光栅光谱仪为核心部件、以拉曼光谱测量和荧光光谱

60、测量为代表的各类光谱测量系统的研发和生产；2）以“图像+光谱”组合技术为特点的高光谱测量系统的研发生产；3）以精密光学机械组件为核心的各类多功能运动、支撑及调节系统的研发和生产。荧光光谱：荧光光谱：能够提供激发谱、发射谱、峰位、峰强度、量子产率、荧光寿命、荧光偏振度等信息。物体经过较短波长的光照，把能量储存起来，然后缓慢放出较长波长的光，放出的这种光就叫荧光。如果把荧光的能量-波长关系图作出来，这个关系图就是荧光光谱。拉曼光谱：拉曼光谱：一种散射光谱，基于拉曼散射效应，对与入射光频率不同的散射光谱进行分析以得到分子振动、转动方面信息。高光谱：高光谱：光谱分辨率在在 10-2数量级范围内称为高光

61、谱。在电磁波谱的紫外、可见光、近红外和中红外区域，以数十至数百个连续且细分的光谱波段对目标区域同时成像。图图 16：光谱仪原理：光谱仪原理 资料来源：公司官网、招商证券 产品分类清晰，各产品系列完善。产品分类清晰，各产品系列完善。卓立汉光的产品可分为三个板块：1）光谱与影像产品；2）工业光电与精密机械；3）激光与测量产品，具体的产品系列和图示如下：表表 8：卓立汉光产品种类：卓立汉光产品种类 产品系列产品系列 核心产品图例核心产品图例 荧光光谱 拉曼光谱 光电测试 敬请阅读末页的重要说明 17 公司深度报告 光电模组 电动滑台 手动滑台 光学机械及光学元件 隔振平台 资料来源：公司官网、招商证

62、券 深耕光电行业，竞争优势突出。深耕光电行业，竞争优势突出。北京卓立汉光仪器有限公司是国内精密光学仪器和精密机械运动与控制技术产品的知名供应商之一，致力于为广大光电行业从业者提供针对性的产品及解决方案。自 2002 年通用型三光栅光谱仪量产后，公司持续推出多个系列的荧光、拉曼、太阳能电池检测等光谱测量系统，在用户群体中收到欢迎。成立 20 多年来，卓立汉光始终坚持研发创新、快速反应和优质服务的经营理念，取得了稳步发展。公司竞争优势在于：1）行业先发优势：）行业先发优势：自 1999 年成立以来多年深耕光电领域，使得卓立汉光高光谱核心技术指标领先国外先进厂商，拉曼探测技术，光谱与荧光寿命检测技术

63、，核心光谱仪设计与制造技术等打破国外垄断。2）客户群体优势：）客户群体优势：凭借优良的产品品质拥有一大批高端制造业企业、高等院校及研究单位组成的优质客户群体，国内客户总量超过 5700 家，与全球 70 余个光电类知名品牌进行合作，产品远销欧美、东南亚市场，经营持续稳定增长。3）研发与技术优势：）研发与技术优势：注重研发和技术培育，拥有员工 350 余名，研发人员超过 80 名，每年有超过 3000 万元以上的研发经费投入，研发生产基地超过 4000 平米，专注于光电技术的卓立汉光以硬实力真正完成了技术层面的三级跳。业务应用领域广泛，覆盖领域较全。业务应用领域广泛，覆盖领域较全。卓立汉光典型研

64、究方向为物理、材料、生命科学、化学；典型应用类别主要为光谱分析、发光特性分析、激光光源检测、微光影像获取、光电微弱信号测试。1）在地质勘探与考古研究领域，卓立汉光提供新型、专业、有针对性的仪器设备及解决方案，助力地质、考古、器物鉴定等专项研究；2）在环境保护及环境治理领域，卓立汉光一直致力环保领域相关解决方案的提供及开发；3）随着“中国制造 2025”规划的提出，卓立汉光一直坚持走技术型、专业化道路，为工业市场带来更多更好更新的机器视觉、自动化、光通信、OLED 显示测量相关产品；4）在清洁能源领域，卓立汉光可是供相关测试系统，为新型能源的研究提供进一步便利条件；5）在农业领域，卓立汉光提供精

65、准农药、食药安全、高端安检服务。卓立汉光提供的产品及服务涵盖生活的方方面面。卓立汉光财务表现优异。卓立汉光财务表现优异。卓立汉光历史财务数据良好，从 2016 年起每年营收均超过 2 亿元，2019 年母公司进行并购时卓立汉光营收超过 5.5 亿，净利润超过 5000 万，营收与净利润均达到母公司 150%以上。2020-2021 卓立汉光 敬请阅读末页的重要说明 18 公司深度报告 营收占比均接近或超过公司的一半，而公司净利润则基本完全依赖于卓立汉光，2021 年卓立汉光的净利润接近 7000万，并购后卓立汉光成为了公司盈利重要支柱。图图 17：2016-2021 年年卓立汉光卓立汉光营业营

66、业收入（单位：亿元）收入（单位：亿元）图图 18：2016-2021 年年卓立汉光净利润（单位：万元）卓立汉光净利润（单位：万元）资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 五、五、盈利预测与估值盈利预测与估值 公司是国内领先的智能传感器和光电仪器及系统解决方案提供商，下游行业市场空间大、国产替代空间广阔，市场份额有望提升。我们认为 2023 年公司业绩有望较 2022 年取得较大比例增长，主要包括以下几点原因：1）公司传感器业务受疫情影响部分在手订单无法及时验收及交付，同时传感器下游需求出现总量萎缩。2023 年随着疫情影响基本消除，公司传感器业务有望迎来拐点。2）光学仪器业

67、务中个别元件需要海外进口，而 2022 年受疫情影响进口供应链受阻，导致部分产品交期延长无法正常交付，预计 2023 年公司供应链恢复通畅，交付周期有望缩短，公司周转率有望提升。3）贷款贴息政策落地，释放高校科研仪器采购需求，公司作为光谱仪行业龙头，有望充分受益。公司检测分析系统主要客户为高校，受益于贴息贷款政策我们预计检测分析系统 2023 年收入有望同比高速增长，并维持较高增速水平。受益于公司自研产品比例提升及光学仪器收入占比提升，我们预计公司毛利率有望持续提升。我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 7.5 亿元、9.85 亿元、11.54 亿元。表表 9：必创科技收入：必创

68、科技收入结构预测结构预测 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 工业监测系统 收入（亿元）3.09 6.78 7.43 6.30 7.88 9.12 同比增速 119%10%-15%25%16%毛利率 31.5%34.2%35.4%35%39%41%检测分析系统 收入（亿元）0.46 0.83 1.02 1.20 1.97 2.42 同比增速 80%23%18%64%23%毛利率 18.9%35.3%42.7%44%46%48%MEMS 及其他 收入（亿元）0.1 0.1 0 0 0 0 合计 收入（亿元）3.65 7.71 8.45 7.50 9.85 11

69、.54 同比增速 111%10%-11%31%17%毛利率 30%34%36%37%40%42%资料来源：公司公告、招商证券 考虑到公司规模效应逐渐体现及子公司协同效应逐渐体现，费用率有望下降同时毛利率持续提升，公司净利率有望提升。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 0.05 亿元、1.13 亿元、1.57 亿元，EPS 分别为 0.02 元、0.57 元、0.78 元。表表 10：盈利预测简表：盈利预测简表 单位：百万元单位：百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 771 845 750 985 1154 营业成本 507 53

70、9 476 591 665 2.072.993.325.58 5.02 4.01-25%-20%-15%-10%-5%0%000202021营业收入(亿元)同比1316 2885 116 5417 6274 6929 0%5%10%15%20%02,0004,0006,0008,0002001920202021净利润（万元）同比 敬请阅读末页的重要说明 19 公司深度报告 营业税金及附加 4 4 3 4 4 营业费用 85 92 90 90 105 管理费用 47 60 71 82 96 研发费用 70 74 86 88 103

71、 财务费用 5(3)(10)0 0 资产减值损失(10)(7)30 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 其他收益 9 10(65)(6)(6)投资收益 1 2 3 3 3 营业利润营业利润 52 85 2 128 178 营业外收入 1 3 3 3 3 营业外支出 0 1 1 1 1 利润总额利润总额 54 87 5 131 181 所得税 3 9 0 14 19 少数股东损益(0)2 0 3 5 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 51 76 5 113 157 EPS（元）（元）0.25 0.38 0.02 0.57 0.78 资料来源：公司公告、招商证券 我们选取与公司同处科

72、学仪器行业的上市公司鼎阳科技、普源精电和坤恒顺维作为可比公司，可比公司 2022-2024年平均市盈率为 95.7X、57.8X、40.3X，当前市值公司对应 PE 分别为 854.9X、34.1X 和 24.6X，参考可比公司估值水平，公司动态估值仍具有较大提升空间。首次覆盖，给予“增持”评级。表表 11：可比公司估值比较可比公司估值比较 股票代码股票代码 证券简称证券简称 总市值总市值(亿元亿元)预期净利润预期净利润(百万元百万元)市盈率市盈率 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 688112 鼎阳科技 95 136 191 264 69.8 49.7

73、35.9 688337 普源精电 134 90 175 260 148.8 77.1 51.5 688283 坤恒顺维 54 79 116 162 68.6 46.7 33.4 平均值 95.7 57.8 40.3 300667 必创科技 39 5 113 157 854.9 34.1 24.6 资料来源：wind、招商证券 注：市值基准日期为 2023 年 2 月 3 日 图图 19：必创科技必创科技历史历史 PE Band 图图 20：必创科技必创科技历史历史 PB Band 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 25x40 x50 x65x75x0510152025

74、3035Feb/20Aug/20Feb/21Aug/21Feb/22Aug/22(元)2.0 x2.5x2.9x3.4x3.8x055Feb/20Aug/20Feb/21Aug/21Feb/22Aug/22(元)敬请阅读末页的重要说明 20 公司深度报告 六、六、风险提示风险提示 宏观经济修复不及预期宏观经济修复不及预期。公司聚焦智能传感器和光电仪器产品领域，产品矩阵持续升级创新，工业监测系统业务表现突出。在疫情管控放松背景下，若未来宏观经济修复不及预期，工业、城市管理及科研客户的产品需求可能减少，从而影响公司部分项目的实施进展，给公司的业务拓展与经营业绩带来一定的风险。

75、行业竞争格局恶化行业竞争格局恶化。传感器逐渐由传统型向智能型方向发展，随着物联网、工业互联网、工业 4.0 和智能制造的快速发展，智能传感器市场规模和渗透速度在逐步提升。随着仪器仪表产业的快速发展，产品趋于成熟，行业竞争可能加剧，从而对公司盈利能力产生不利影响。中美关系影响芯片供应中美关系影响芯片供应。中美科技领域竞争加剧，美国针对性政策频出。芯片是智能传感器与光电仪器的核心部件，国产芯片水平与世界先进水平仍存在差距。如果未来中美关系持续恶化，美国存在封锁传感器及光谱仪相关芯片的可能性，可能影响公司芯片供应。敬请阅读末页的重要说明 21 公司深度报告 附：财务预测表附：财务预测表 资产负债表资

76、产负债表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 894 939 831 1048 1251 现金 281 353 336 417 527 交易性投资 50 0 0 0 0 应收票据 24 29 25 33 39 应收款项 235 206 167 219 257 其它应收款 13 18 16 21 25 存货 220 276 237 294 331 其他 71 56 50 63 71 非流动资产非流动资产 668 731 683 641 604 长期股权投资 0 16 16 16 16 固定资产 194 194 195 195 196 无形资产商

77、誉 432 424 381 343 309 其他 42 96 91 86 83 资产总计资产总计 1562 1670 1515 1689 1854 流动负债流动负债 359 380 285 344 382 短期借款 71 56 0 0 0 应付账款 86 80 71 88 99 预收账款 141 175 155 192 216 其他 61 68 59 64 66 长期负债长期负债 52 37 37 37 37 长期借款 0 0 0 0 0 其他 52 37 37 37 37 负债合计负债合计 411 417 321 380 418 股本 199 201 201 201 201 资本公积金 70

78、9 752 752 752 752 留存收益 236 292 232 344 467 少数股东权益 6 9 9 12 16 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 1144 1244 1185 1297 1420 负债及权益合计负债及权益合计 1562 1670 1515 1689 1854 现金流量表现金流量表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流经营活动现金流 73 100 186 109 171 净利润 51 78 5 117 162 折旧摊销 32 34 72 66 62 财务费用 8(1)(10)0 0 投资收益(1)(2)62 3

79、 3 营运资金变动(10)(10)63(83)(59)其它(7)1(5)7 5 投资活动现金流投资活动现金流(267)10(86)(27)(27)资本支出(33)(41)(24)(24)(24)其他投资(234)51(62)(3)(3)筹资活动现金流筹资活动现金流 215(35)(117)(1)(34)借款变动(17)(48)(63)0 0 普通股增加 77 2 0 0 0 资本公积增加 185 43 0 0 0 股利分配(32)(20)(64)(1)(34)其他 2(11)10 0 0 现金净增加额现金净增加额 21 75(17)81 110 利润表利润表 单位：百万元 2020 2021

80、2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 771 845 750 985 1154 营业成本 507 539 476 591 665 营业税金及附加 4 4 3 4 4 营业费用 85 92 90 90 105 管理费用 47 60 71 82 96 研发费用 70 74 86 88 103 财务费用 5(3)(10)0 0 资产减值损失(10)(7)30 0 0 公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 0 其他收益 9 10(65)(6)(6)投资收益 1 2 3 3 3 营业利润营业利润 52 85 2 128 178 营业外收入 1 3 3 3 3 营业外支出 0

81、 1 1 1 1 利润总额利润总额 54 87 5 131 181 所得税 3 9 0 14 19 少数股东损益(0)2 0 3 5 归 属 于 母 公 司 净 利 润归 属 于 母 公 司 净 利 润 51 76 5 113 157 主要财务比率主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 年成长率年成长率 营业总收入 111%10%-11%31%17%营业利润 79%62%-97%5051%39%归母净利润 52%49%-94%2410%38%获利能力获利能力 毛利率 34.1%36.3%36.6%40.0%42.4%净利率 6.6%8.9%0.6%11.5%13.

82、6%ROE 5.1%6.3%0.4%9.1%11.6%ROIC 5.0%5.8%-0.5%9.1%11.6%偿债能力偿债能力 资产负债率 26.3%25.0%21.2%22.5%22.5%净负债比率 4.5%3.8%0.0%0.0%0.0%流动比率 2.5 2.5 2.9 3.0 3.3 速动比率 1.9 1.7 2.1 2.2 2.4 营运能力营运能力 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.6 0.7 存货周转率 2.5 2.2 1.9 2.2 2.1 应收账款周转率 3.1 3.4 3.5 4.4 4.2 应付账款周转率 5.9 6.5 6.3 7.4 7.1 每股资料每股资料(元元)

83、EPS 0.25 0.38 0.02 0.57 0.78 每股经营净现金 0.36 0.50 0.93 0.54 0.85 每股净资产 5.70 6.20 5.90 6.46 7.07 每股股利 0.10 0.32 0.01 0.17 0.23 估值比率估值比率 PE 76.4 51.1 854.9 34.1 24.6 PB 3.4 3.1 3.3 3.0 2.7 EV/EBITDA 48.9 36.6 60.2 19.8 16.1 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 22 公司深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映

84、了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。梁程加梁程加 招商证券通信行业联席首席分析师招商证券通信行业联席首席分析师 北京邮电大学电路与系统硕士，曾就职于中国移动、长江证券、中信证券、红杉资本，2022 年加入招商证券。刘浩天刘浩天 招商证券通信行业研究助理招商证券通信行业研究助理 中央财经大学金融硕士，曾就职于安信证券，2022 年加入招商证券。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A 股市场以沪

85、深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下：股票评级股票评级 强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持：预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持：预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数 中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务

86、资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。