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1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 36 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 开宗明义，海外对标开宗明义，海外对标 基础材料和工程服务行业工程设计行业系列报告2023.2.20 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 孙明新孙明新 基础材料和工程服务行业首席分析师 S01 李家明李家明 基础材料和工程服务分析师 S01 工程设计位居建筑产业链最前端，在固定资产投资扩容、“一带一路”海外工工程设计位居建筑产业链最前端，在固定资产投资扩容、“一带一路”海外工程需求拓展、设计费率提升三重助力下，行业市场容量具

2、备较大增长空间，而程需求拓展、设计费率提升三重助力下，行业市场容量具备较大增长空间，而当前行业由于层级、细分行业、区域等多重分割，呈现高度分散的竞争格局，当前行业由于层级、细分行业、区域等多重分割，呈现高度分散的竞争格局，从国内上市企业及海外龙头发展经验看，外延并购是打破上述壁垒的主要方式。从国内上市企业及海外龙头发展经验看，外延并购是打破上述壁垒的主要方式。近年行业正步入整合阶段。对标海外龙头近年行业正步入整合阶段。对标海外龙头 AECOM，国内设计企业在成长潜力、，国内设计企业在成长潜力、盈利水平、财务杠杆、分红率等方面均占优，经营现金流虽整体不及盈利水平、财务杠杆、分红率等方面均占优，经

3、营现金流虽整体不及 AECOM，但稳定性相对更好，且估值水平相差较大，是当前被低估的优质赛道，未来估但稳定性相对更好，且估值水平相差较大，是当前被低估的优质赛道，未来估值具备较大修复空间。值具备较大修复空间。工程设计：产业链最前端，智力密集型。工程设计：产业链最前端，智力密集型。工程设计行业位于建筑产业链的最前端。作为建筑工程五方责任主体之一，设计企业全流程参与工程决策、设计、施工、验收等阶段，保证工程质量。设计业务属于智力密集型，专业人才是企业的主要“产能”基础，技术水平进步可进一步提升其效率，为此设计企业普遍重视人才吸纳以及技术研发，两者共同构成企业持续发展的重要动力。行业空间：依附工程总

4、投资，中长期有望维持扩容趋势。行业空间：依附工程总投资，中长期有望维持扩容趋势。我国工程设计收费标准经历了多个发展阶段，目前在市场调价模式下，工程设计的实际费率约为工程总投资额的 1%5%（平均 3%左右）。截至 2021 年，行业营收规模达到 5745亿元，2015 年以来的 CAGR 达到 9%左右。细分来看，主要包括交通设计（我们测算市场规模为 827 亿元）、建筑设计（我们测算市场规模约 1700 亿元）、市政设计（我们测算市场规模为 820 亿元）。中长期而言，我国设计费率相对于海外各国仍处于较低水平（发达国家在%615%之间），未来有望不断提升，结合全国固定资产投资总额稳步增长及疫

5、情后“一带一路”海外工程需求加快拓展，行业规模仍具备较大潜在提升空间。竞争格局：三维度竞争，格局从高度分散向头部集中。竞争格局：三维度竞争，格局从高度分散向头部集中。国内设计行业呈现分层级、分行业、分区域三维度的竞争格局，具体而言：1）设计院首先可大致划分为原部属院、原省属院和原市属院三个层级，原部属院主要为央企下属设计院，资源、技术实力领先，主要承揽全国重大项目，是真正意义上的“国家队”。原省属院主要为地方设计龙头，具有一定的地缘优势，在省内竞争力强劲。原市属院则一般规模和资质有限，更多地服务于当地市场；2）住建部将工程设计划分为 21 个行业，并对各行业的专业领域进行了细分，进一步对工程设

6、计市场进行“分割”；3）由于历史原因，行业区域壁垒亦相对较高，企业跨区域经营难度相对较大。正是由于层级、细分行业、区域的“分割”，工程设计行业集中度正是由于层级、细分行业、区域的“分割”，工程设计行业集中度相对较低，行业内已经上市的龙头企业市占率普遍不超过相对较低，行业内已经上市的龙头企业市占率普遍不超过 1%。企业通过内生增。企业通过内生增长难以打破细分行业、区域等壁垒，外延并购成为其快速发展的必经之路。长难以打破细分行业、区域等壁垒，外延并购成为其快速发展的必经之路。商业模式：人才和技术驱动，轻资产高质量经营。从盈利能力上看，商业模式：人才和技术驱动，轻资产高质量经营。从盈利能力上看，不同

7、于传统施工企业，设计业务技术门槛相对较高，主要成本为员工工资、相应费用及研发投入等，无需投入大量材料成本、劳务分包等，因此表现出更高的盈利水平，我们统计的 10 家代表性工程设计企业 2021 年平均毛利率、净利率分别达到33%、11%，大幅领先同期代表性施工企业的 10%、3%。从经营质量上看，从经营质量上看，设计业务商业模式并非依赖垫资驱动，因此资金投入压力较小，同时由于设计投入占工程总投资比重较小，因此回款往往更有保障，最终我们看到净现比指标明显领先施工企业。从企业杠杆上看，从企业杠杆上看，设计企业由于盈利能力突出，回款相对较好，财务报表更加“健康”，如 20172021 年工程设计企业

8、的平均资产负债率维持在 40%50%之间，远低于施工企业平均高于 70%的水平。海外对标：美国设计龙头海外对标：美国设计龙头 AECOM 成长之路成长之路。AECOM 自成立以来，仅 30 余年 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业 评级评级 中性（维持）中性（维持）基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 就发展成为全球规模最大、认可度最高的工程设计咨询企业之一，其快速发展壮大主要依托积极外延并购的核心战略，通过并购打开各地市场，拓展新业务领域，巩固并提高原有业务实力，2021 年其

9、总资产、总营收、净利润分别达到 117.3、133.4、2.0 亿美元，大幅领先国内头部企业。国内设计企业成长潜力、盈利水平、财务杠杆、分红率等方面均优于 AECOM，不过 AECOM 整体现金流相对较好，但稳定性欠佳。从估值上看，近年 AECOM 平均 PE 达到 34 倍，而国内企业平均普遍在 1020 倍之间，国内企业估值水平仍有较大修复空间。风险因素：风险因素：宏观经济承压；行业市场竞争加剧；固定资产投资不及预期；行业政策推进不及预期。投资策略：投资策略：工程设计位居建筑产业链最前端，在固定资产投资扩容、“一带一路”海外工程需求拓展、设计费率提升三重助力下，行业市场容量具备较大增长空间

10、，而当前行业由于层级、细分行业、区域等多重分割，呈现高度分散的竞争格局，从国内上市企业及海外龙头发展经验看，外延并购成为打破上述壁垒的主要方式。近年行业正步入整合阶段，国内设计企业在成长潜力、盈利水平、财务杠杆、分红率等方面均占优，经营现金流虽整体不及 AECOM，不过稳定性相对更好，且估值水平相差较大，是当前被低估的优质赛道，未来估值水平具备较大修复空间。建议关注华设集团、苏交科、设计总院、设研院等。kUkZoYpZlVeXbUbWvY8Z6McMaQtRrRmOnOeRnNnPfQnPqR9PnMrRvPoNsMNZnNnQ 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告

11、工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录目录 工程设计：产业链最前端，智力密集型工程设计：产业链最前端，智力密集型.6 产业链最前端，全流程参与工程建设.6 智力密集型业务，重视技术、人才与研发.7 行业空间：依附工程总投资，中长期有望维持扩容行业空间：依附工程总投资，中长期有望维持扩容.8 工程设计结合工程实际，进行市场化调节确定收费水平.8 市场规模超 5000 亿元，主要包含建筑、市政、交通等领域.9 国内工程设计费率偏低，对标海外仍有较大提升空间.15 竞争格局：三维度竞争，从高度分散竞争格局：三维度竞争，从高度分散向头部集中向头部集中.16

12、 分层次、分行业、分区域竞争格局下，设计市场高度分散.16 行业头部集中趋势开启，并购重组助力头部企业做大做强.19 商业商业模式：人才和技术驱动，轻资产高质量经营模式：人才和技术驱动，轻资产高质量经营.20 人才和技术是工程设计企业成长的核心.20 对比建筑施工企业，设计企业轻资产、高盈利、经营质量更优.25 海外对标：美国设计龙头海外对标：美国设计龙头 AECOM 成长之路成长之路.28 外延并购助力 AECOM 成为全过程设计咨询行业国际领军企业.28 对标 AECOM，国内工程设计企业经营质量良好，未来前景广阔.31 风险因素风险因素.34 投资策略投资策略.34 基础材料和工程服务基

13、础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4 插图目录插图目录 图 1：建筑产业链内上、中、下游业务内容和代表企业.6 图 2：工程设计企业在工程建设全流程中的主要工作内容.6 图 3：工程设计属于行业划分标准下的专业技术服务大类.7 图 4：全国工程勘察设计企业专业技术人员数量和占比.8 图 5：全国工程勘察设计企业专业技术人员数量同比增速.8 图 6：全国工程勘察设计企业累计科技活动费用和同比增速.8 图 7：全国工程勘察设计企业专利和专有技术数量与同比增速.8 图 8：工程勘察设计收费标准中政府指导的工程设计收

14、费基准价计算及调整系数取用 9 图 9：全国工程设计总营收变化情况.10 图 10：全社会固定资产投资额变化情况和同比增速.10 图 11：全国工程设计企业数量和同比增速.11 图 12：全国工程设计新签合同额和设计企业平均新签合同额变化.11 图 13：20102021 年对外承包工程业务新签合同额和业务完成额变化情况.11 图 14：交通运输各领域固定资产投资额.12 图 15：交通运输各领域固定资产投资额同比增速.12 图 16：2021 年交通运输领域工程设计市场规模超 800 亿元.12 图 17：20152021 年房地产投资额及同比增速变化情况.13 图 18：2021 年，房屋

15、建筑领域工程设计的市场规模超 1700 亿元.13 图 19：20152021 年公共设施管理业固定资产投资额及同比增速变化情况.14 图 20：2021 年市政设施设计的市场规模超过 800 亿元.14 图 21：中国内地工程设计平均费率与海外的比较.15 图 22：工程设计企业资质划分.18 图 23：91 家综合甲级工程设计院在全国各省分布情况.18 图 24：20182021 年 8 家工程设计上市企业的省内业务营收在总营收中的占比.19 图 27：6 家工程设计龙头企业市占率情况.20 图 28：20182021 年 10 家工程设计企业的职工总数变化情况.21 图 29：20182

16、021 年 9 家工程设计企业的硕博人才在全部职工中的占比情况.21 图 30：20182021 年 10 家工程设计企业的技术研发人员在全部职工中的占比情况.22 图 31：20182021 年 10 家工程设计企业研发费用率情况.22 图 32：2021 年 10 家工程设计企业盈利能力情况.23 图 33：2021 年 10 家工程设计企业职工人均创收.23 图 34：20172021 年 6 家工程设计企业营业总成本构成.26 图 35：20172021 年 3 家建筑施工企业营业总成本构成.26 图 36：20172021 年工程设计企业与施工企业利润率比较.27 图 37：2017

17、2021 年工程设计企业与施工企业收现比和净现比的比较.27 图 38：20172021 年工程设计企业与施工企业资产负债率和流动比率的比较.28 图 39：AECOM 全过程设计咨询环节和主要涉及的业务领域.29 图 40：AECOM 部分主要并购历程.30 图 41：2006 年以来 AECOM 总营收和同比增速.30 图 42：2006 年以来 AECOM 净利润和同比增速.31 图 43：2017 年以来 AECOM 与国内工程设计企业毛利率和净利率的对比.31 图 44：2017 年以来 AECOM 经营现金流情况与国内工程设计企业平均水平的对比.32 基础材料和工程服务基础材料和工

18、程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 5 图 45：2017 年以来 AECOM 资产负债情况与国内工程设计企业资产负债平均水平的对比.32 图 46：20172021 年国内 4 家头部工程设计企业的分红率变化情况.33 图 47：20172021 年国内 4 家头部工程设计企业的股息率变化情况.33 图 48：2017 年以来 AECOM 的 PE（ttm，剔除负值）变化情况和国内头部工程设计企业平均 PE 的对比.33 图 49：2017 年以来 AECOM 的 PB（ttm）变化情况和国内头部工程设计企业平均 PB

19、 的对比.34 表格目录表格目录 表 1：2021 年交通运输领域工程设计市场规模测算相关参数和结果.12 表 2：2021 年工程设计市场规模拆分.14 表 3：推动工程设计收费体系发展的政策、规定、标准或提案.15 表 4：2021 年，建筑/市政/交通三大领域工程设计在不同设计费率情况下的预计市场规模.16 表 5：我国工程设计企业分层次竞争级别、特征和代表企业.16 表 6：工程设计领域的 21 个行业类型和专业领域细分.17 表 7：部分工程设计企业上市后进行并购横向拓展业务的主要案例.19 表 8：部分工程设计企业上市后股权激励情况汇总.23 表 9：2021 年 AECOM 公司

20、规模与国内工程设计企业的对比.29 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 6 工程设计：产业链最前端，智力密集型工程设计：产业链最前端，智力密集型 产业链最前端，全流程参与工程建设产业链最前端，全流程参与工程建设 工程设计位于产业链上游，决定建筑工程整体方案。工程设计位于产业链上游，决定建筑工程整体方案。工程设计是根据工程项目的要求，遵循相关法律法规和行业规范，对工程所需的技术、经济、资源、环境等进行综合分析、论证，进行工程方案规划，编制所需文件的活动。工程设计行业位于建筑产业链上游，设计企业

21、在工程建设的初始阶段进行全面筹划，决定工程整体方案，通过设计图纸等相关文件直接指导产业链中游的施工企业开展施工建设，以满足产业链下游的地产或基建开发企业等业主客户的需求。工程设计直接影响建筑安全、质量和长期使用性能，在建筑产业链中占据最核心地位。图 1：建筑产业链内上、中、下游业务内容和代表企业 资料来源：中信证券研究部 建筑工程五方责任主体之一，工程设计企业全流程参与工程建设建筑工程五方责任主体之一，工程设计企业全流程参与工程建设。2014 年，住建部发布建筑工程五方责任主体项目负责人质量终身责任追究暂行办法，对工程设计企业责任进行了明确规定，设计企业项目负责人应当保证设计文件符合法律法规和

22、工程建设强制性标准的要求，对因设计导致的工程质量事故或质量问题承担责任。为履行法律法规和行业规范规定的责任，工程设计企业全流程参与工程建设，其直接参与建筑工程项目决策与设计，进行项目规划、可行性研究、整体方案制定，并根据现场工程情况开展设计工作，产出施工图等设计文件。在建筑工程施工阶段，工程设计企业间接参与施工准备，施工指导，施工方案协调并根据突发情况及时调整修正设计文件。工程设计企业对工程质量承担重大责任，因此其直接参与工程项目质量验收和评价，确保工程项目建设符合设计要求，并满足业主需求。图 2：工程设计企业在工程建设全流程中的主要工作内容 资料来源：中信证券研究部 基础材料和工程服务基础材

23、料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 7 智力密集型业务，重视技术、人智力密集型业务，重视技术、人才与研发才与研发 根据行业分类，工程设计属于专业技术服务。根据行业分类，工程设计属于专业技术服务。根据 2022 年最新的国民经济行业分类（GB/T4754-2022），工程设计属于专业技术服务大类下，工程技术与规划治理中类的建筑工程勘察设计小类（行业编码 M7672）。按照行业划分，工程设计企业相比属于建筑业门类的建筑施工企业具有更加明显的科学技术和服务属性。区别于建筑施工企业重资金、重劳动力的商业模式，设计企业的轻资

24、产、智力密集特征显著。图 3：工程设计属于行业划分标准下的专业技术服务大类 资料来源：住建部，中信证券研究部 专业技术人才直接影响企业资质，为工程设计行业发展提供源动力专业技术人才直接影响企业资质，为工程设计行业发展提供源动力。住建部颁布的 工程设计资质标准标准中，对于各资质工程设计企业所需具备的条件做出了规定，其中专业技术人才数量和注册执业资格是必要考核点。为保证业务资质等级，工程设计企业对于专业技术人才的培养尤为重视，通过组织专业培训等方式提高员工专业水平，并鼓励参加注册执业资格类考试，以挂靠本企业的方式提高企业整体技术资质水平。住建部在各年度公布的全国工程勘察设计统计公报对工程勘察和设计

25、企业的从业人员情况进行整体统计，其中专业技术人员数量在员工总数中占比维持在 40%以上，在 2015-2021 年间，专业技术人员总数整体维持增长趋势，从 137.1 万人增长至 228.5 万人，其中具有高级职称的专业技术人员增长最为稳定。专业技术人才作为工程设计行业的核心骨干，其专业水平提升和数量增长将为行业可持续发展提供源动力。基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 8 图 4：全国工程勘察设计企业专业技术人员数量和占比 资料来源：住建部，中信证券研究部 图 5：全国工程勘察设计企业专业技

26、术人员数量同比增速 资料来源：住建部，中信证券研究部 重视科技研发投入，工程设计企业持续提高科技实力。重视科技研发投入，工程设计企业持续提高科技实力。在市场化竞争中，业主对于工程设计企业的科研和技术实力愈发看重，部分重点项目在招标过程中对投标企业的科技实力有较高的考核标准，使得工程设计企业更加重视并加大科研投入。根据住建部统计，20152021 年，全国工程勘察和设计企业累计科技活动费用从 526.4 亿元增长至 2541.7亿元，同比增速维持在 15%以上，科技活动费用率也维持增长趋势，从 2015 年的 1.9%增长至 2021 年的 3.0%。同时，全国工程勘察和设计企业的专利和专有技术

27、总数维持快速增长，特别是专利总数在 20152021 年间累计涨幅达 307%，充分彰显工程勘察设计企业的科技创新实力，也为建筑产业的高效发展持续提供先进技术保障。图 6：全国工程勘察设计企业累计科技活动费用和同比增速 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 7：全国工程勘察设计企业专利和专有技术数量与同比增速 资料来源：Wind，中信证券研究部 行业空间：依附工程总投资，中长期有望维持扩容行业空间：依附工程总投资，中长期有望维持扩容 工程设计结合工程实际，进行市场化调节确定收费水平工程设计结合工程实际，进行市场化调节确定收费水平 工程设计收费基准价根据工程计费额、工程类型、复杂程度等因素进行

28、调整确定。工程设计收费基准价根据工程计费额、工程类型、复杂程度等因素进行调整确定。根据 2002 年颁布的 工程勘察设计收费标准，项目总投资额在 500 万元及以上的工程项目设计收费实行政府指导的工程设计收费基准价，包括基本设计收费和其他设计收费两部分。0%10%20%30%40%50%60%040800200021高级职称（万人）中级职称（万人）其他（万人）专业技术人员占比（右轴）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2001920202021专业技术人员总数高级职称中级职称

29、其他0%10%20%30%40%50%04008001,2001,6002,0002,4002,800200021科技活动费用（亿元）同比增速（右轴）科技活动费用率（右轴）0%10%20%30%40%50%60%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000200021专利（项）专有技术（项）专利同比增速（右轴）专有技术同比增速（右轴）基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务

30、必阅读正文之后的免责条款和声明 9 基本设计收费由收费基价乘以专业调整系数、复杂程度调整系数和附加调整系数确定。对于工程计费额在 200 万元至 200 亿元间的建筑工程项目，收费基价区间为工程计费额的1.6%4.5%。专业调整系数是根据不同工程类型的设计复杂程度和工作量差异进行调整的系数，对于一般建筑工程其取值区间为 0.81.2。复杂程度调整系数则是进一步对相同工程类型具体项目的复杂程度等级划分来进行调整的系数。附加调整系数则更为细致地考虑了专业调整系数和复杂程度调整系数均未考虑的因素并进行调整。根据收费基价和系数的取用标准，可以估测一般新建工程设计基准价取值区间约为工程计费额的 0.9%

31、7.5%。其他设计收费是根据工程设计需要或提供给业主企业所需服务的额外费用。图 8：工程勘察设计收费标准中政府指导的工程设计收费基准价计算及调整系数取用 资料来源：住建部，中信证券研究部 现阶段，工程设计收费仅参考工程设计收费基准价，主要依据市场化调节确定实际收现阶段，工程设计收费仅参考工程设计收费基准价，主要依据市场化调节确定实际收费。费。2015 年国家发改委发布进一步放开建设项目专业服务价格的通知提出全面放开包括工程勘察设计费在内的实行政府指导价管理的建设项目专业服务价格，实行市场调价。各地政府积极响应，并根据地方实际发布工程设计收费的指导性文件，计费模式基本是在参考 2002 年的工程

32、勘察设计收费标准的基础上，更加注重工程实际和招投标情况进行市场化调节。根据工程勘察设计行业年度发展研究报告（根据工程勘察设计行业年度发展研究报告（2018），），我国建筑工程设计我国建筑工程设计的实际平均费率约为工程项目总投资额的的实际平均费率约为工程项目总投资额的 1.0%5.0%（平均（平均 3%左右）。左右）。市场规模超市场规模超 5000 亿元，主要包含建筑、市政、交通等领域亿元，主要包含建筑、市政、交通等领域 全国勘察设计企业总营收规模超全国勘察设计企业总营收规模超 5000 亿元，近年维持稳健增长。亿元，近年维持稳健增长。全国工程设计企业总营收从 2015 年的 3365 亿元增长

33、至 2021 年的 5745 亿元，CAGR 达到 9.3%，总体维持稳健增长。正如前文所述，工程设计行业空间依附于工程总投资额，根据国家统计局统计，2000 年以来，我国全社会固定资产投资额始终保持正增长，2010 年以前增长迅速。2010 年起增速整体有所放缓，特别是在 2020 年受新冠疫情爆发影响，固定资产投资额增速降至 2000 年以来的最低水平。2021 年，国家进一步加大固定资产投资力度，特别是在基础设施建设领域，以缓解疫情对经济增长压力，全社会固定资产投资额增速恢复至 4.9%。固定资产投资的增长为建筑企业营收提供了有力保障。基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计

34、行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 10 图 9：全国工程设计总营收变化情况 资料来源：住建部，中信证券研究部 图 10：全社会固定资产投资额变化情况和同比增速 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 近年来，工程设计企业数量和新签合同额持续增长，且不断拓展新业务领域，为未来近年来，工程设计企业数量和新签合同额持续增长，且不断拓展新业务领域，为未来增长打下坚实基础。增长打下坚实基础。根据住建部统计，2015 至 2021 年我国工程设计企业数量从 14982家增长至近 23875 家，CAGR 达到 8.1%。工程设计新签合同额近年来维持增长趋

35、势，设计企业合计新签合同额从 2016 年的 4640 亿元增长至 7347 亿元，CAGR 达到 8.0%。近年来，越来越多的工程设计企业开始进军新型工程设计领域，如装配式建筑工程、绿色低碳建筑工程、新能源产业建设工程、智慧交通工程等。国家大力推进新型基础设施建设，将不断为建筑工程设计企业增添新的业务增长点。0%2%4%6%8%10%12%14%16%01,0002,0003,0004,0005,0006,000200021工程设计企业营业收入（亿元）同比增速（右轴）0%5%10%15%20%25%30%00全社会固定资产投资

36、额（万亿元）同比增速（右轴）基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 11 图 11：全国工程设计企业数量和同比增速 资料来源：住建部，中信证券研究部 图 12：全国工程设计新签合同额和设计企业平均新签合同额变化 资料来源：住建部，中信证券研究部 后疫情时代，“一带一路”合作在海外工程领域的推进将助推工程设计营收规模增长。后疫情时代，“一带一路”合作在海外工程领域的推进将助推工程设计营收规模增长。20102021 年，我国对外承包工程业务新签合同额除在 2019 年同比减少外，其余各年份均保持同比

37、增长，2010 年以来的 CAGR 达到 8.1%。特别是在 2013 年我国提出“一带一路”合作倡议后，对外承包工程业务新签合同额出现显著增长。相比之下，对外承包工程业务完成额波动较为明显，2020 年以来受到新冠疫情的影响，部分海外项目无法正常开展，导致 2020 和 2021 年对外承包工程业务完成额同比下滑明显。随着国际疫情好转，在我国“一带一路”合作倡议的大力推动下，对外承包工程业务情况有望改善。近年来，我国工程设计龙头企业对于海外业务的重视程度在不断提高，投入也在不断加大，随着对外承包工程业务的增长，工程设计在海外的营收规模有望持续增长。图 13：20102021 年对外承包工程业

38、务新签合同额和业务完成额变化情况 资料来源：Choice，中信证券研究部 根据住建部在 2007 年印发的工程设计资质标准，工程设计可划分为 21 个行业大类，其中工程设计体量较大的三个主要领域包括交通运输、房屋建筑和市政设施，我们对其市场规模测算情况如下：（1）交通运输）交通运输 近年来公路、民航和水运固定资产投资保持增长，铁路固定资产投资相对稳定。近年来公路、民航和水运固定资产投资保持增长，铁路固定资产投资相对稳定。据交通运输部统计，我国公路固定资产投资额在 20152021 年间从 16513 亿元增长至 25995-10%-5%0%5%10%15%20%25%04,0008,00012

39、,00016,00020,00024,000200021工程设计企业数量同比增速（右轴）05001,0001,5002,0002,5003,0003,50001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002001920202021工程设计行业新签合同额（亿元）建筑设计企业平均新签合同额（万元，右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%100%00500600200001920202021对外承包工程业

40、务新签合同额（亿美元）对外承包工程业务完成额（亿美元）新签合同额同比增速（右轴）完成额同比增速（右轴）基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 12 亿元，各年度均维持正向增长，CAGR 达 7.8%。20152021 年间，民航领域固定资产投资除 2018 年同比下滑 1.4%外，其余各年度均保持正向增长，在 2021 年达到 1222.47 亿元，CAGR 达 8.0%。水运领域固定资产投资额在 2020 年和 2021 年两年间保持正向增长且同比增速超 10%，20152021 年间，CAG

41、R 为 0.6%。铁路固定资产投资多年来相对稳定，除在 2021 年下滑 4.2%外，其余各年度投资额均在 8000 亿元左右。图 14：交通运输各领域固定资产投资额（亿元）资料来源：交通部，中信证券研究部 图 15：交通运输各领域固定资产投资额同比增速 资料来源：交通部，中信证券研究部 表 1：2021 年交通运输领域工程设计市场规模测算相关参数和结果 细分领域细分领域 公路公路 铁路铁路 民航民航 水运水运 2021 年固定资产投资额（亿元）25995 7489 1222 1513 工程设计收费平均费率（%）2 3 3 3 2021 年测算市场规模（亿元）520 225 37 45 资料来

42、源：交通部，中信证券研究部测算 我们测算交通运输工程设计市场空间超过我们测算交通运输工程设计市场空间超过 800800 亿元亿元。综合考虑不同交通工程类型的建设规模，设计复杂程度特征等因素，我们假设工程设计收费平均费率在公路/铁路/民航/水运领域分别为 2%/3%/3%/3%。综合以上测算和假设，按照“交通运输领域工程设计市场规模=交通各细分领域固定资产投资额工程设计收费平均费率”的公式，我们测算 2021年交通基础设施领域工程设计的市场规模达到 827 亿元。图 16：2021 年交通运输领域工程设计市场规模超 800 亿元 资料来源：交通部，中信证券研究部测算（2）房屋建筑）房屋建筑 04

43、,0008,00012,00016,00020,00024,00028,000200021公路铁路民航水运-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%200021公路铁路民航水运005006007008009001,000200021公路铁路民航水运交通运输领域工程设计市场规模 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 13 地产投资虽

44、承压，但建筑设计市场规模庞大。地产投资虽承压，但建筑设计市场规模庞大。我国地产投资规模庞大，近年总体规模超过 10 万亿元，催生了大量建筑设计需求，按照 1.2%设计费率计算（考虑到建筑设计技术难度相对较小，且竞争更加激烈，此处我们假定设计费率低于行业平均的 3%），并根据“房屋建筑领域工程设计市场规模=房地产开发投资完成额工程设计收费平均费率”的公式，我们测算 2021 年该细分领域市场规模超 1700 亿元。图 17：20152021 年房地产投资额及同比增速变化情况 资料来源：国家统计局，中信证券研究部测算 图 18：2021 年，房屋建筑领域工程设计的市场规模超 1700 亿元 资料来

45、源：国家统计局，中信证券研究部测算（3）市政设施）市政设施 市政投资增速回升，未来有望不断扩容。市政投资增速回升，未来有望不断扩容。我国基建投资中，市政相关投资占据较高权重，从国家统计局数据披露的“公共设施管理业固定资产投资完成额”数据来看，2017年以前其维持 20%以上的同比增速快速增长，20182021 年间略有下降，2021 年总投资规模为 6.8 万亿元。我们假设市政设施领域工程设计的市场规模可根据公共设施管理业固定资产投资完成额进行测算。在进行工程设计费率测算时，结合市政工程的规模和复杂程度等特征，我们假设设计收费平均费率为工程投资的 1.2%。按照“市政设施领域工程设计市场规模=

46、公共设施管理业固定资产投资完成额工程设计收费平均费率”的公式，我们测算 2021 年该领域市场规模为 820 亿元左右。0%2%4%6%8%10%12%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000200021房地产开发投资完成额（亿元）同比增速（右轴）04008001,2001,6002,000200021 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明

47、14 图 19：20152021 年公共设施管理业固定资产投资额及同比增速变化情况 资料来源：国家统计局，中信证券研究部测算 图 20：2021 年市政设施设计的市场规模超过 800 亿元(单位：亿元)资料来源：国家统计局，中信证券研究部测算 总体而言，工程设计市场细分领域规模从大到小分别为建筑设计、交通设计、市政设总体而言，工程设计市场细分领域规模从大到小分别为建筑设计、交通设计、市政设计。计。从总体市场空间来看，根据我们测算，目前工程设计市场总计 5000 余亿规模中，建建筑设计占据最高比例，规模达到筑设计占据最高比例，规模达到 1771 亿元，其次是交通设计，规模达到亿元，其次是交通设计

48、，规模达到 827 亿元，然后亿元，然后是市政设计，规模达到是市政设计，规模达到 820 亿元，其他设计（如水利、生态环保、专业工程等领域）规模亿元，其他设计（如水利、生态环保、专业工程等领域）规模超过超过 2000 亿元。亿元。表 2：2021 年工程设计市场规模拆分（亿元）细分领域细分领域 市场规模市场规模 交通运输 827 公路 铁路 民航 水运 520 225 37 45 房屋建筑 1771 市政设施 820 其他 2327 合计 5745 资料来源：交通部，国家统计局，中信证券研究部测算 -5%0%5%10%15%20%25%30%010,00020,00030,00040,0005

49、0,00060,00070,00080,000200021公共设施管理业固定资产投资完成额（亿元）同比增速（右轴）00500600700800900200021 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 15 国内工程设计费率偏低，对标海外仍有较大提升空间国内工程设计费率偏低，对标海外仍有较大提升空间 对标海外设计费率，我国内地设计费率整体偏低。对标海外设计费率，我国内地设计费率整体偏低。

50、根据工程勘察设计行业年度发展研究报告（2018），我国内地工程设计收费平均费率区间为 1.0%5.0%。相比于中国台湾设计费率 4.5%9.0%的区间，内地的设计费率仍有差距。对于发达国家，美国的设计费率区间约为 6.0%15.0%，英国约为 8.0%13.0%，德国约为 7.0%14.0%。横向对比欧美发达国家，内地的工程设计费率整体差距显著，仍有较大的提升空间。图 21：中国内地工程设计平均费率与海外的比较 资料来源：建筑师职能体系与建造实践（作者：姜涌），中信证券研究部 对标欧美发达国家，工程设计费率提升是行业发展趋势。对标欧美发达国家，工程设计费率提升是行业发展趋势。1984 年，我国

51、最初的工程设计收费体系按照统一工程概算百分比计算工程设计收费。随着建筑产业发展，工程勘察设计收费标准在 2002 年颁布，其较为全面地覆盖各类工程，根据工程类型与规模，参考复杂程度和设计工作量计算设计费率。2014 和 2015 年，国家发改委发布通知，全面放开工程设计收费，实行市场调节价。但在市场化实践过程中，工程设计收费大多依然遵循工程勘察设计收费标准的计费模式，工程设计费率较低。2021 年，全国人大代表、政协委员提交关于尽快制定和出台新版建筑工程设计收费标准的提案指出设计费率过低可能导致设计质量下降，国内设计企业竞争力下降，行业恶性竞争等问题，提议尽快制定和出台新版工程设计收费标准。对

52、标欧美发达国家，随着国家大力推动全过程工程咨询服务发展，工程设计和咨询服务费率的提升是行业发展的必然趋势。表 3：推动工程设计收费体系发展的政策、规定、标准或提案 时间时间 政策、规定、标准或提案政策、规定、标准或提案 主要内容主要内容 1984 工程设计收费标准 规定工程设计收费按照统一的工程概算百分比确定 1991 关于改进和调整部分民用建筑和市政工程设计收费办法和标准的通知 引入了部分调整系数，总价比率可根据建设投资规模上下浮动。1992 关于发布工程勘察和工程设计收费标准的通知 进一步提出了民用建筑分级标准、收费定额及调整系数等。2002 工程勘察设计收费标准 较为全面地覆盖各类工程，

53、根据工程计费额，参考工作类型、复杂程度和设计工作量等因素，通过不同的调整系数计算确定设计费率。2014 关于放开部分建设项目服务收费标准有关问题的通知 放开除政府投资项目及政府委托服务以外的建设项目前期工程咨询、勘察设计、招标代理、工程监理等 4 项服务收费标准，但政府投资项目以及政府委托的上述服务收费继续实行政府指导价管理。2015 关于进一步放开建设项目专业服务价格的通知 全面放开建设项目前期工作咨询、勘察设计、招标代理、工程监理、环境影响咨询费等实行政府指导价管理的建设项目专业服务价格，实行市场调节价。2021 关于尽快制定和出台新版建筑工程设计全国人大代表、政协委员指出现阶段建筑工程设

54、计内容与收费不对称、设计责任与0%2%4%6%8%10%12%14%16%中国内地中国台湾美国英国德国 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 16 时间时间 政策、规定、标准或提案政策、规定、标准或提案 主要内容主要内容 收费标准的提案 收费不对等，我国建筑工程设计费率过低导致设计质量下降，削弱国内设计企业整体竞争力，并引发行业恶性竞争等问题。提议开展建筑工程服务内容以及费率标准研究，尽快制定和出台新版建筑工程设计收费标准。资料来源：国家发改委，住建部，中信证券研究部 工程设计费率提升有望带动

55、工程设计市场规模进一步扩容。工程设计费率提升有望带动工程设计市场规模进一步扩容。参考前述测算，假设我国工程设计平均费率在中长期可以提升，我们对建筑、市政和交通领域的工程设计市场规模在不同设计费率的情况下进行测算。经测算，当设计费率分别提升至%58%时，工程设计在建筑/市政/交通领域的市场规模分别由6645/3415/1811亿元提升至10532/5464/2898亿元，合计规模将从 11871 亿元提升至 18994 亿元。表 4：2021 年，建筑/市政/交通三大领域工程设计在不同设计费率情况下的预计市场规模（亿元）工程设计平均费率工程设计平均费率 建筑建筑 市政市政 交通交通 总计总计 5

56、%7380 3415 1811 12606 6%8856 4098 2173 15127 7%10332 4781 2535 17648 8%11808 5464 2898 20170 资料来源：交通部，国家统计局，中信证券研究部测算 竞争格局：三维度竞争，从高度分散向头部集中竞争格局：三维度竞争，从高度分散向头部集中 分层次、分行业、分区域竞争格局下，设计市场高度分散分层次、分行业、分区域竞争格局下，设计市场高度分散 发展历史造就分层次竞争格局，原部属院实力强劲，各地方设计企业积极探索。发展历史造就分层次竞争格局，原部属院实力强劲，各地方设计企业积极探索。历史上，我国老牌设计院最初均为国家政

57、府部门和地方政府下属的事业单位，可大致划分为原部属院、原省属院和原市属院。随着我国改革开放的不断深化，老牌设计院通过多种模式的改制，向着市场化方向发展，成立建筑工程设计有限公司等企业。原部属院现在大多成为以建筑工程业务为主的大型央企如中国建筑、中国中铁、中国交建等下属的设计子公司，其倚靠央企发展基础稳固，业务覆盖国内外，具有丰富的项目经验，充足的业内资源，甚至在部分领域具有垄断实力，大多在行业内具有龙头地位。相比之下，原省属院则具有一定的地缘优势，适应区域化市场，在省内竞争力强劲。近年来，在市场化驱动和各地方政府的支持下，包括华建集团、华设集团、苏交科等越来越多的原省属院积极上市，并通过并购重

58、组等途径拓展省外业务，参与市场化竞争。原市属院则一般规模和资质有限，更多地服务于当地市场，市场化趋势下也有一些企业相继上市并扩张规模，部分原市属院如地铁设计、深水规院等，其在细分专业领域具有较强的专业实力，并积极深入探索，引领新技术，新行业趋势的发展。表 5：我国工程设计企业分层次竞争级别、特征和代表企业 级别级别 特征特征 代表企业代表企业 原部属院 主要是以建筑工程业务为主的大型央企的下属企业，发展基础稳固，业务覆盖国内外，具有丰富的经验和资源，实力雄厚。中国建筑、中国中铁、中国铁建、中国交建、中国能建等央企 原省属院 在省内具有地缘优势，特别是省内基础设施设计具有较多积累和较强实力，市场

59、化程度相对较高，大多积极拓展省外业务。华建集团、华设集团、苏交科、设计总院、甘咨询、勘设股份等 原市属院 通常企业规模和行业资质范围相对有限，主要服务地市级市场和省内市场，部分经济发达地市的企业在专中设股份、中衡设计、深水规院、地铁设计、建科院等 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 17 级别级别 特征特征 代表企业代表企业 业技术领域实力强劲，有一定的市场化竞争实力。资料来源：各公司公告，住建部，中信证券研究部 资质类别、等级划分使得工程设计行业进一步破碎化。资质类别、等级划分使得工程设计

60、行业进一步破碎化。2007 年，住建部印发工程设计资质标准，将工程设计划分为 21 个行业，并对各行业的专业领域进行细分。各工程设计企业只有具有所需资质才可以从事相应行业或专业领域的工程项目设计。工程设计的资质等级分为四个序列，包括工程设计综合资质、工程设计行业资质、工程设计专业资质和工程设计专项资质。工程设计综合资质是涵盖全部 21 个行业的资质，只设甲级，拥有综合甲级资质的工程设计企业可以全行业从事设计业务。相比之下，工程设计行业资质覆盖某个行业中的全部设计类型，而专业资质则只能覆盖某一个细分专业领域内的设计。专项资质则是为了适应和满足行业发展需求，对建筑装饰工程、建筑智能化系统、建筑幕墙

61、工程、轻型钢结构工程、风景园林工程、消防设施工程、环境工程、照明工程专项领域设置的资质。从业资质是工程设计企业的发展基础，设计企业需要在企业资历和信誉、技术条件和实力、装备和管理水平等方面满足不同等级资质的考核标准，才可申报获得相应资质并开展相关设计业务。目前，我国具有工程设计综合甲级资质的工程设计企业共有 91家，在 22 个省、自治区和直辖市均有分布，但分布数量差异较大，地域性差异显著。表 6：工程设计领域的 21 个行业类型和专业领域细分 工程设计行业工程设计行业 细分专业领域细分专业领域 煤炭 矿井；露天井；选煤矿 化工石化医药 炼油工程；化工工程；石化及化工产品储运；化工矿山；生化和

62、生物药；化学原料药；中成药；药物制剂；医疗器械（含药品内包装）石油天然气 海田地面；气田地面；管道运输；海洋石油；油气库；油气加工；石油机械制造与修理 电力 火力发电（含核电站常规岛设计）；水力发电（含抽水蓄能、潮汐）；风力发电；新能源发电；送电工程；发电工程 冶金 金属冶炼工程；金属材料工程；焦化和耐火材料工程；冶金矿山工程 军工 导弹及火箭弹工程；弹、火工品及固体发动机工程；燃机、动力装置及航空发动机工程；控制系统、光学、光电、电子、仪表工程；科研、靶场、试验、教育培训工程；地面设备工程；航天空间飞行器工程；运载火箭制造工程；地面制导站工程；航空飞行器工程；机场工程；船舶制造工程；船舶机械

63、工程；船舶水工工程；坦克、装甲车辆工程；枪炮工程；火、炸药工程；防化、民爆器材工程 机械 通用设备制造业工程；专用设备制造业工程；交通运输设备制造业工程；电器机械设备制造业工程；金属制品业工程；仪器仪表及文化办公机械制造业工程；机械加工；热加工；表面处理；检测；物料搬运及仓储 商务粮 冷冻冷藏工程；肉食品加工工程；批发配送与物流仓储工程；成品油储运工程；粮食工程；油脂工程 核工业 反应堆工程设计（含核电站反应堆工程）；核燃料加工制造及处理工程；铀矿山及选冶工程；核设施退役及放射性三废处理处置工程；核技术及同位素应用工程 电子通信广电 电子整机产品项目工程；电子基础产品项目工程；显示器件项目工程

64、；微电子产品项目工程；电子特种环境工程；电子系统工程；有线通信；无线通信；邮政工程；通信铁塔；广播电视中心；广播电视发射；广播电视传播；电影工程 轻纺 制浆造纸工程；食品发酵烟草工程；制糖工程日化及塑料工程；日用硅酸盐工程；制盐及盐化工程；皮革毛皮及制品；家用电子及日用机械；纺织工程；印染工程；服装工程；化纤原料工程；化纤工程 建材 水泥工程；玻璃、陶瓷耐火材料工程；新型建筑材料工程；非金属矿及原材料制备工程；无机非金属材料及制品工程 铁道 桥梁；轨道；隧道电气化；通信信号 公路 公路；特大桥梁；特长隧道；交通工程 水运 港口工程；航道工程；通航建筑工程；修造船厂水工工程；港口装卸工艺；水上交

65、通管制工程 民航 机场总体规划工程；场道、目视助航工程；通信、导航、航管及航站楼弱电工程；供油工程 市政 给水工程；排水工程；城镇燃气工程；热力工程；道路工程；桥梁工程；城市隧道工程；公共交通工程；载人索道；轨道交通工程；环境卫生工程 农林 农业综合开发生态工程；种植业工程；兽医/畜牧工程；渔港/渔业工程；设施农业工程；林产工业工程；林产化学工程；营造林工程；森林资源环境工程；森林工业工程 水利 水库枢纽；引调水；灌溉排涝；河道整治；城市防洪；围垦；水土保持；水文设施 海洋 沿岸工程；离岸工程；海水利用；海洋能利用 建筑 建筑工程；人防工程 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计

66、行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 18 资料来源：住建部，中信证券研究部 图 22：工程设计企业资质划分 资料来源：住建部，中信证券研究部 图 23：91 家综合甲级工程设计院在全国各省分布情况 资料来源：住建部，中信证券研究部 地方设计企业的区域分割同样明显，市场化竞争推动地方设计企业分区域拓展外省市地方设计企业的区域分割同样明显，市场化竞争推动地方设计企业分区域拓展外省市场。场。目前，已经上市的工程设计企业均为原省属院和原市属院，其设计业务的区域分割比较明显。我们挑选 8 家年报中对省内外业务营收进行了具体拆分的上市工程设计企业进行统计

67、，8 家企业在省内业务的营收占比中位值为 68.8%。其中 7 家在 2021 年的省内营收占比均超过 50%，8 家企业中，苏交科的省内业务营收占比最小，20182021 年均小于40%，主要系其较早地通过并购方式拓展业务布局，开辟省外乃至国际市场，积累下丰富的业务经验和资源，也为其在业内影响力的提升和营收规模增长创造了条件。在工程设计行业市场化竞争的推动下，地方设计企业需要持续探索新的业务增长点，分区域进行省外市场拓展乃至全国化布局将是主要发展方向。22222211111110%5%10%15%20%25%0510152025综合甲级设计院个数在全国综合甲级设计院总数

68、中的占比 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 19 图 24：20182021 年 8 家工程设计上市企业的省内业务营收在总营收中的占比 资料来源：Choice，中信证券研究部 行业头部集中趋势开启，并购重组助力头部企业做大做强行业头部集中趋势开启，并购重组助力头部企业做大做强 外延式并购是工程设计企业横向拓展公司业务的重要途径。外延式并购是工程设计企业横向拓展公司业务的重要途径。由于行业资质、地域等多重壁垒对市场形成分割，企业通过内生增长难以实现较快增长，外延并购成为其打破行业、区域壁垒的

69、主要途径。2017 年，国务院办公厅发布关于促进建筑业持续健康发展的意见，明确提出要培育全过程工程咨询企业，鼓励不同企业采取联合经营、并购重组等方式发展全过程工程咨询。为发展成为全过程咨询企业，传统工程设计企业通过并购整合等方式补齐自身短板是发展趋势，行业头部集中度有望进一步提高。从已经成功上市的建筑工程设计企业来看，上市后其融资能力大幅提升，外延式并购成为其快速扩张规模、增加行业或专业资质、拓展新业务领域、开辟新地区市场并吸引区域性人才和客户的重要途径。表 7：部分工程设计企业上市后进行并购横向拓展业务的主要案例 企业名称企业名称 实施完成时间实施完成时间 标的企业标的企业 现持股比例现持股

70、比例 华建集团 2020 年 8 月 上海兰德公路工程咨询设计有限公司 持股 56.50%2020 年 1 月 上海景域园林建设发展有限公司 持股 51.00%2018 年 2 月 无锡市政设计研究院有限公司 持股 28.00%2017 年 7 月 江西省招标咨询集团有限公司 持股 34.00%华设集团 2015 年 5 月 宁夏公路勘察设计院有限责任公司 持股 99.86%苏交科 2022 年 10 月 广东惠和工程检测有限公司 持股 70.00%2018 年 1 月 江苏下六圩港项目建设管理有限公司 持股 43.00%2017 年 8 月 石家庄市政设计研究院有限责任公司 持股 100.0

71、0%2016 年 11 月 中山市水利水电勘测设计咨询有限公司 持股 70.00%2016 年 9 月 EPTISA SERVICIOS DE INGENIER A,S.L.持股 90.00%2016 年 9 月 Test America Environmental Service,LLC 持股 100.00%2014 年 9 月 江苏淮安交通勘察设计研究院有限公司 持股 100.00%2014 年 3 月 甘肃科地工程咨询有限责任公司 持股 70.00%2013 年 10 月 江苏三联安全评价咨询有限公司 持股 100.00%2013 年 5 月 江苏交科能源科技发展有限公司 持股 100.

72、00%2012 年 8 月 杭州华龙交通勘察设计有限公司 持股 70.00%设计总院 2022 年 12 月 安徽徽智工程咨询有限公司 持股 51.00%0%20%40%60%80%100%甘咨询深水规院设计总院勘设股份华设集团地铁设计华建集团苏交科2018年2019年2020年2021年2021年中位值 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 20 2022 年 4 月 安徽省交设建投工程有限公司 持股 51.00%2021 年 12 月 安徽省韬智工程咨询有限公司 持股 100.00%201

73、9 年 5 月 杭州天达工程勘察设计有限公司 持股 55.00%2019 年 1 月 四川天设交通科技有限公司 持股 10.00%2018 年 11 月 甘肃天成道桥勘察设计有限公司 持股 55.00%2018 年 5 月 安徽省交控工业化建造有限公司 持股 61.00%勘设股份 2019 年 12 月 贵阳煦山勘合股权投资合伙企业(有限合伙)持股 89.90%深水规院 2022 年 11 月 深圳粤湾城市开发咨询有限公司 持股 40.00%资料来源：各公司公告，中信证券研究部 国内工程设计行业集中度较低，已经上市的龙头企业市场份额不足国内工程设计行业集中度较低，已经上市的龙头企业市场份额不足

74、 1%。我们挑选了5 家已经上市的营收规模位居前列的工程设计龙头企业，包括华建集团、华设集团、苏交科、甘咨询和勘设股份进行统计，其工程设计业务的营收在全国工程设计企业设计业务总营收中的占比在过去几年均不足 1.0%。国内工程设计行业的集中度依然较低。在业内企业通过并购提高自身竞争力的趋势下，行业集中度在未来有望提高，龙头企业的市场份额将有所提升，并在市场化竞争中更具优势。图 25：6 家工程设计龙头企业市占率情况 资料来源：Choice，各公司公告，中信证券研究部 商业模式：人才和技术驱动，轻资产高质量经营商业模式：人才和技术驱动，轻资产高质量经营 人才和技术是工程设计企业成长的核心人才和技术

75、是工程设计企业成长的核心 近年来，多数工程设计企业人员规模增长，高层次人才占比提高。近年来，多数工程设计企业人员规模增长，高层次人才占比提高。我们选择了主要业务为工程设计的 10 家代表性上市企业进行统计，各家企业人员规模差异较大。除中衡设计和勘设股份职工总数在 2021 年略有下降外，其余 8 家企业的人员规模较 2020 年均有增长。其中，人员规模最大的华建集团在 2021 年职工总数达 10636 人，较 2020 年增加2286 人，主要系其扩张设计业务规模而增加设计人才数量。工程设计行业作为智力密集型、人才密集型行业，业内企业的人才规模和生产效率直接决定了企业的业务规模上限。为了扩张

76、业务规模，企业除增加人员数量外，也更加注重人才的知识水平和专业技术能力，因此格外重视引进高层次人才。在挑选出的 10 家上市企业中，华建集团未对各年度硕博数量进行拆分统计。其他 9 家企业中，6 家企业的硕博人才数量在企业职工总数中的占比0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%中交设计华建集团华设集团苏交科甘咨询勘设股份2018年2019年2020年2021年 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 21 在 20182021 年间稳步提升，其余 3 家则保持相对

77、稳定。10 家上市企业的硕博人才占比中位值为 27%，地铁设计作为专业从事城市轨道交通和地下空间工程勘察设计的企业，其硕博人才占比在 2021 年达到 51%。在国家新基建发展战略的推动下，随着新兴科技和先进技术在工程设计领域的推广与应用，设计企业为提高自身的业务规模和竞争优势，对于高层次人才的需求将不断提高，并为自身发展持续赋能。图 26：20182021 年 10 家工程设计企业的职工总数变化情况 资料来源：Choice，中信证券研究部 图 27：20182021 年 9 家工程设计企业的硕博人才在全部职工中的占比情况 资料来源：Choice，中信证券研究部 多数工程设计企业研发人员占比超

78、多数工程设计企业研发人员占比超 10%，研发费用率超，研发费用率超 4%。工程设计企业的科技实力除在资质申报中是必要的考核项目外，近年来越来越多的工程项目在招标过程中对投标企业的科技实力也做出了量化要求。因此，工程设计企业对于科技研发尤为重视。在统计的 10 家工程设计企业中，地铁设计和华建集团 2021 年对研发人员数量的统计口径进行了调整，因此未对其 2021 年以前的研发人员占比情况进行统计。在 10 家工程设计企业中，除深水规院外的 9 家企业在 2021 年的研发人员占比均超过 10%，中位值为 16.7%。其中设计总院、苏交科、勘设股份、华设集团、设研院和中衡设计 20182021

79、 各年度的研发人员占比均超过 10%。而在研发投入方面，8 家企业在 20182021 各年度的研发费用率均超过 3%，特别是在 2021 年其研发费用率均超过 10%，中位值为 4.3%。研发人员占比和研发费用率的变化情况反映了工程设计企业对于科技研发的重视以及研发投入的整体02,0004,0006,0008,00010,00012,000华建集团苏交科华设集团甘咨询中衡设计勘设股份设研院设计总院地铁设计深水规院2018年2019年2020年2021年0%10%20%30%40%50%60%地铁设计设计总院设研院华设集团深水规院勘设股份苏交科甘咨询中衡设计2018年2019年2020年202

80、1年2021年中位值 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 22 增加。工程设计位于建筑产业链前端，其科技实力的不断提升将为整个建筑行业的高质量发展提供有力支撑。图 28：20182021 年 10 家工程设计企业的技术研发人员在全部职工中的占比情况 资料来源：Choice，中信证券研究部 图 29：20182021 年 10 家工程设计企业研发费用率情况 资料来源：Choice，中信证券研究部 2021 年，基础设施建设领域工程设计企业仍能维持良好盈利水平，各企业间人均创年，基础设施建设领域

81、工程设计企业仍能维持良好盈利水平，各企业间人均创收能力出现较大差异。收能力出现较大差异。近年来，受新冠疫情叠加房地产行业景气下行的影响，房地产开发和住宅建设相关业务占比较大的企业受到的冲击较为明显。2021 年，以中衡设计为例，其净利率为-23.15%，ROE 为-24.89%，主要系地产设计业务受到恒大、融创现金流风险波及，计提的坏账和商誉减值损失大幅增加。国家为稳定经济社会发展，近年来出台了一揽子支持政策措施，加大基础设施建设投资力度，为该领域企业的稳定提供了保障。2021年，主要从事基础设施领域工程设计的企业仍能维持良好的盈利水平，10 家代表性工程设计企业的毛利率中位值为 33.6%，

82、净利率中位值为 11.4%，ROE 中位值为 13.1%。在企业职工人均创收方面，各企业的差异较为明显，2021 年地铁设计的人均创收最高达到 138 万元，而最低的中衡设计仅为 53 万元。造成建筑工程设计企业间人均创收差异的原因可主要归结为企业间设计业务结构差异和职工生产效率的差异。在主营业务结构方面，工程设计企业需要在不断提高专项设计业务实力的基础上拓宽设计业务领域，并积极探索设计领域的新发展方向，增加业务的附加值，主动适应建筑产业发展趋势的转变，0%5%10%15%20%25%30%地铁设计华建集团设计总院苏交科勘设股份华设集团设研院中衡设计甘咨询深水规院2018年2019年2020年

83、2021年2021年中位值0%1%2%3%4%5%6%设研院中衡设计地铁设计苏交科华设集团设计总院深水规院华建集团勘设股份甘咨询2018年2019年2020年2021年2021年中位值 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 23 以应对风险迎接挑战。在职工生产效率提升方面，工程设计企业更需要注重引进高层次专业人才，运用科技手段提高设计的自动化程度和产出效率，并减少项目设计周期，同时在管理层面对人员构架优化配置，专才专用以提高价值输出。图 30：2021 年 10 家工程设计企业盈利能力情况 资

84、料来源：Choice，中信证券研究部 图 31：2021 年 10 家工程设计企业职工人均创收（万元）资料来源：Choice，中信证券研究部 股权激励提高员工积极性，助力工程设计企业释放成长活力。股权激励提高员工积极性，助力工程设计企业释放成长活力。工程设计企业在上市后大多较为积极地推进股权激励，对企业董事、管理人员和技术骨干授予限制性股票或股票期权。作为人才驱动的知识密集型行业，工程设计企业的股权激励措施有助于激励核心人才，提高其积极性和企业凝聚力，促进核心人才与企业保持成长活力长期可持续发展。表 8：部分工程设计企业上市后股权激励情况汇总 企业名称 授予时间 授予概况 华建集团 2019

85、年 3 月 授予类型：限制性股票 授予数量：1297 万股。授予人数：共计 341 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。授予价格：5.86 元/股。2022 年 3 月 授予类型：限制性股票 授予数量：2173 万股。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%苏交科设研院勘设股份深水规院地铁设计设计总院华设集团甘咨询中衡设计华建集团毛利率净利率ROE毛利率中位值净利率中位值ROE中位值020406080100120140地铁设计设计总院勘设股份华设集团华建集团深水规院设研院苏交科甘咨询中衡设计人均创收人均创收中位值 基础材料和工程服务

86、基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 24 授予人数：共计 99 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。授予价格：3.19 元/股。苏交科 2013 年 4 月 授予类型：限制性股票 授予数量：776 万股。授予人数：共计 40 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。授予价格：12.99 元/股。华设集团 2017 年 5 月 授予类型：限制性股票 授予数量：352 万股。授予人数：共计 142 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。授予价格：17.42 元/股。2018 年

87、 3 月 授予类型：预留限制性股票 授予数量：52 万股。授予人数：共计 195 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。授予价格：15.42 元/股。2022 年 1 月 授予类型：限制性股票 授予数量：1516 万股。授予人数：共计 43 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。授予价格：3.61 元/股。甘咨询 2019 年 11 月 授予类型：限制性股票 授予数量：1080 万股。授予人数：共计 786 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。授予价格：6.12 元/股。2022 年 7 月 授予类型：预留限制性股票 授予数量：61 万股。授予人数：共计

88、105 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。授予价格：6.12 元/股。中衡设计 2015 年 7 月 授予类型：限制性股票 授予数量：234 万股。授予人数：共计 91 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。授予价格：18.96 元/股。2016 年 7 月 授予类型：预留限制性股票 授予数量：48 万股。授予人数：共计 23 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。授予价格：9.22 元/股。2017 年 8 月 授予类型：股票期权 授予数量：419 万份。授予人数：共计 127 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。行权价格：17.76 元

89、每股 2018 年 12 月 授予类型：限制性股票 授予数量：519 万股。授予人数：共计 59 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。授予价格：4.90 元/股。2018 年 12 月 授予类型：股票期权 授予数量：400 万份。基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 25 授予人数：共计 197 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。行权价格：9.99 元每股 2022 年 7 月 授予类型：股票期权 授予数量：505 万份。授予人数：共计 146 人，包括在企业任职

90、企业董事、管理人员、技术骨干等。行权价格：9.35 元每股 勘设股份 2018 年 11 月 授予类型：限制性股票 授予数量：198 万股。授予人数：共计 96 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。行权价格：21.55 元每股 2019 年 12 月 授予类型：限制性股票 授予数量：300 万股。授予人数：共计 100 人，包括在企业任职企业董事、管理人员、技术骨干等。行权价格：9.79 元每股 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 对比建筑施工企业，设计企业轻资产、高盈利、经营质量更优对比建筑施工企业，设计企业轻资产、高盈利、经营质量更优 工程设计企业主要成本为人力，在材料采购

91、和厂房设备租赁等方面投入较小。工程设计企业主要成本为人力，在材料采购和厂房设备租赁等方面投入较小。为覆盖设计行业各细分领域，我们代表性的挑选了 6 家工程设计企业对主要成本与费用进行拆分，其中华设集团、苏交科和设研院的业务涉及工程设计不同细分领域，中衡设计业务以房屋建筑设计为主，地铁设计以轨道交通、地下空间工程和市政基础设施为主，深水规院以水利和市政基础设施设计为主。相比于施工企业，工程设计企业在材料采购和厂房设备租赁等方面的投入需求较小，其支出主要来自人工成本和费用，在营业总成本中占比高于 40%。其中，中衡设计的人工成本与费用占比最高，达到 64.7%。华设集团的人工成本与费用占比相对较低

92、，主要系采购服务的成本较高。对于建筑施工企业，我们挑选了中国建筑、中国交建和中国能建 3 家企业进行对比，其对于成本和费用的具体拆分方式相近。建筑施工企业的人工成本占比较低，而 3 家企业的材料采购和设备租赁相关成本与费用占比均高于25%。另外，进行工程分包的分包成本占比均超过 30%。通过对成本构成的比较可以看出，通过对成本构成的比较可以看出，相比于施工企业重资金、重分包的模式，工程设计企业的主要成本与费用来自于人工，其相比于施工企业重资金、重分包的模式，工程设计企业的主要成本与费用来自于人工，其轻资产特征较为明显。轻资产特征较为明显。基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业

93、系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 26 图 32：20172021 年 6 家工程设计企业营业总成本构成 资料来源：Choice，中信证券研究部 图 33：20172021 年 3 家建筑施工企业营业总成本构成 资料来源：Choice，中信证券研究部 工程设计企业毛利率和净利率水平显著高于施工企业。工程设计企业毛利率和净利率水平显著高于施工企业。工程设计企业属于智力密集产业，且资产相对较轻，因此表现出更强的盈利能力。在新冠疫情爆发前，工程设计企业的平均毛利率高于 35%，平均净利率约为 14%。受新冠疫情爆发和地产行业景气下行影响，2019 年

94、以来工程设计企业的平均毛利率虽有所下降，但在 2021 年仍然达到 32.6%，平均净利率为 10.5%。相比之下，施工企业因技术门槛相对较低，材料、租赁和购买劳务等成本投入较高，毛利率水平多年来仅为 10%左右，净利率则相对稳定在 3%。整体来看，设计企业的盈利能力明显优于施工企业。0%10%20%30%40%50%60%70%055404550华设集团苏交科地铁设计设研院中衡设计深水规院人工成本与费用（亿元）其他成本与费用（亿元）人工成本与费用在总成本中的占比（右轴）0%10%20%30%40%50%02,0004,0006,0008,00010,00012,0001

95、4,00016,00018,000中国建筑中国交建中国能建其他成本与费用（亿元）分包成本（亿元）材料和租赁成本与费用（亿元）人工成本与费用（亿元）材料和租赁成本与费用在总成本中的占比（右轴）分包成本在总成本中的占比（右轴）基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 27 图 34：20172021 年工程设计企业与施工企业利润率比较 资料来源：Choice，中信证券研究部 工程设计企业回款质量整体优于施工企业。工程设计企业回款质量整体优于施工企业。工程设计行业位于建筑产业链前端，同时用于工程设计的投

96、资在工程项目总投资中的占比较低，且设计业务周期较短，因此相比于工程施工企业，设计企业整体的回款情况良好。20172021 年，工程设计企业的经营性现金流在各年度均保持净流入状态，其收现比的平均水平与施工企业相近均保持在 90%以上，但其净现比的平均水平显著高于施工企业。工程设计企业较为优秀的回款质量也为其业务扩张，新技术研发，新领域探索提供了有力保障。图 35：20172021 年工程设计企业与施工企业收现比和净现比的比较 资料来源：Choice，中信证券研究部 工程设计企业资产负债率水平较低，资产流动性更强。工程设计企业资产负债率水平较低，资产流动性更强。相比于建筑施工企业，工程设计企业资金

97、垫付需求和融资压力较低，其财务状况整体较为良好。20172021 年，工程设计企业的平均资产负债率维持在 40%50%的区间，远低于施工企业平均高于 70%的水平。设计企业的资产流动性也更强，多年来流动比率显著高于施工企业。良好的财务状况有利于工程设计企业更好地应对外部风险与挑战，保持长期平稳健康发展。0%5%10%15%20%25%30%35%40%200202021设计企业平均毛利率施工企业平均毛利率设计企业平均净利率施工企业平均净利率-100%-50%0%50%100%150%200%0%20%40%60%80%100%200202021设计企

98、业平均收现比施工企业平均收现比设计企业平均净现比（右轴）施工企业平均净现比（右轴）基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 28 图 36：20172021 年工程设计企业与施工企业资产负债率和流动比率的比较 资料来源：Choice，中信证券研究部 海外对标：美国设计龙头海外对标：美国设计龙头 AECOM 成长之路成长之路 外延并购助力外延并购助力 AECOM 成为全过程设计咨询行业国际领军企业成为全过程设计咨询行业国际领军企业 AECOM 多领域全过程开展设计咨询业务，国际龙头地位稳固。多领域全

99、过程开展设计咨询业务，国际龙头地位稳固。美国 AECOM 目前是全球规模最大、影响力最大、认可度最高的工程设计咨询企业之一。AECOM 名称是由其五大个业务环节的英文首字母组成，即 Architecture(工程设计)、Engineering(工程建设)、Construction Management（施工管理）、Operations（项目营运）和 Maintenance（维修保养），这五大环节涵盖建筑工程项目的全过程，AECOM 参与到各个环节中开展全过程咨询设计。目前，AECOM 的主营业务包括设计咨询、建筑承包和管理服务三大板块，其范围几乎涉及全部建筑工程类型和服务内容，并在各项业务中具

100、有国际领先水平。根据 ENR发布的榜单，AECOM 的综合实力常年位于世界前列，并曾在多个细分领域位列世界第一。公司业务足迹已经遍布 150 多个国家和地区，在国际工程设计咨询行业中龙头地位稳固。2021 年，AECOM 的员工规模超过 51000 人，总资产达到 117.3 亿美元，总营收为 133.4亿美元，净利润达 2.0 亿美元。相比于 AECOM，我国上市工程设计企业的规模整体较小，仍有较大发展空间。0.00.51.01.52.02.53.00%10%20%30%40%50%60%70%80%200202021设计企业平均资产负债率施工企业平均资产负债率设计企业

101、平均流动比率（右轴）施工企业平均流动比率（右轴）基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 29 图 37：AECOM 全过程设计咨询环节和主要涉及的业务领域 资料来源：AECOM 公告，中信证券研究部 表 9：2021 年 AECOM 公司规模与国内工程设计企业的对比 公司公司 总资产总资产 员工规模员工规模 总营收总营收 净利润净利润 AECOM 117.3 亿美元 超 51000 人 133.4 亿美元 2.0 亿美元 华建集团 134.3 亿人民币 10636 人 90.6 亿人民币 3.9

102、 亿人民币 苏交科 150.8 亿人民币 8091 人 51.2 亿人民币 5.0 亿人民币 华设集团 106.9 亿人民币 6068 人 58.2 亿人民币 6.4 亿人民币 勘设股份 76.3 亿人民币 3009 人 30.4 亿人民币 3.5 亿人民币 设计总院 44.0 亿人民币 2000 人 23.6 亿人民币 3.9 亿人民币 甘咨询 42.0 亿人民币 4546 人 25.8 亿人民币 3.3 亿人民币 资料来源：Choice，中信证券研究部 外延并购是外延并购是 AECOM 快速成长壮大的核心发展战略。快速成长壮大的核心发展战略。AECOM 于 1990 年正式成立，仅 30

103、余年就快速发展成为国际工程设计咨询龙头，其能够快速发展壮大的核心战略是通过外延并购扩大公司规模，参与各地区市场，获得新业务资源，增强自身各项业务实力。自 2000 年起，AECOM 在全球先后并购了数十家各类企业，包括茂盛（MaunSell）、安杜（ENSR）、易道（EDAW）、优斯（URS）、深圳城脉（City Mark）等知名企业，实现了自身业务规模、综合技术实力和盈利能力的快速提升。在对并购企业的管理策略方面，AECOM 采取整体并购与本土化相结合的战略，并购后的企业虽统一使用 AECOM 品牌运营，但 AECOM 会最大程度地保留原企业的核心管理和技术团队，格外注重发挥其地域或专业领域

104、优势，达到“1+12”的并购效果。AECOM 的并购发展历程对于国内工程设计企业的高质量可持续发展具有很强的借鉴指导意义。基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 30 图 38：AECOM 部分主要并购历程 资料来源：AECOM 公告，中信证券研究部 借力外延发力，借力外延发力，AECOM 营收规模显著增长。营收规模显著增长。随着外延并购的进行，AECOM 总营收和净利润在 20062011 年间稳步增长。20122014 年间，AECOM 的总营收稳定在 80 亿美元左右的水平。2014 年，

105、AECOM 收购 URS，进一步拓展国际业务，增强业务实力，并在 2015 年实现总营收翻倍。新冠疫情爆发前，AECOM 的营收整体维持增长趋势。2020年新冠疫情爆发，后续受到全球通货膨胀加剧、供应链问题和地缘冲突等的影响，AECOM的全球业务受到较大冲击，其总营收在 2020 年同比下降 34%，并在近年来维持在 130 亿美元左右。AECOM 的净利润在 2012 年以来波动较大，在 2022 年达到 3.11 亿美元。图 39：2006 年以来 AECOM 总营收和同比增速 资料来源：Wind，中信证券研究部 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%02040608

106、000620072008200920000022总营收（亿美元）同比增速（右轴）基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 31 图 40：2006 年以来 AECOM 净利润和同比增速 资料来源：Wind，中信证券研究部 对标对标 AECOM，国内工程设计企业经营质量良好，未来前景广阔，国内工程设计企业经营质量良好，未来前景广阔 相比相比 AECOM，近年来国内工程设

107、计企业利润率水平更高。，近年来国内工程设计企业利润率水平更高。在利润率方面，AECOM的毛利率和净利率水平整体显著低于国内工程设计企业的平均水平，主要系 AECOM 在全球业务中施工业务占比相对较高，且人工、材料和所需服务等成本整体较高。相比于AECOM，国内工程设计企业的成本较低，未来随着全过程咨询业务转型和国内设计费率的提升，国内工程设计企业的利润空间有望进一步提升。图 41：2017 年以来 AECOM 与国内工程设计企业毛利率和净利率的对比 资料来源：Choice，中信证券研究部 AECOM 经营现金流虽在疫情期间出现较大波动，但总体净现比较高，国内工程设计经营现金流虽在疫情期间出现较

108、大波动，但总体净现比较高，国内工程设计企业表现更加稳定。企业表现更加稳定。在新冠疫情爆发前，AECOM 现金流状况良好，20172019 年经营性现金流净额稳中有增，在 2019 年达到 7.9 亿美元。新冠疫情爆发严重影响公司业务正常开展和回款能力，2020 年公司经营性现金流净额仅为 3.3 亿美元，同比下降 57.6%。但在2021 年和 2022 年，公司现金流情况明显改善并恢复至 2017 年的水平。相比之下，国内工程设计企业的经营现金流在疫情爆发以来整体保持相对稳定，面对疫情冲击更具韧性。-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%-3.0-2.0-1

109、.00.01.02.03.04.05.0200620072008200920000022净利润（亿美元）同比增速（右轴）-10%0%10%20%30%40%2002020212022AECOM毛利率AECOM净利率国内设计企业平均毛利率国内设计企业平均净利率 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 32 图 42：2017 年以来 AECOM 经营现金流情况与国内工程设计企业平均水平的对

110、比 资料来源：Choice，中信证券研究部 国内工程设计企业的平均资产负债率明显低于国内工程设计企业的平均资产负债率明显低于 AECOM，财务状况更加稳健。，财务状况更加稳健。2017年以来，AECOM 逐步调整发展战略，对部分非主营业务进行主动剥离，以降低业务风险并提高利润率水平。新冠疫情爆发以来，AECOM 的总资产从 2019 年的 144.6 亿美元下降至 2022 年的 111.4 亿美元，资产负债率相对稳定在 75%左右。其资产负债率显著高于国内工程设计企业近年来 40%50%的平均水平，主要系 AECOM 的施工类业务占比较高，非流动负债占比较大。国内建筑工程设计企业的轻资产特征

111、更加明显，流动负债占比相对AECOM 较高，财务状况更加稳健。图 43：2017 年以来 AECOM 资产负债情况与国内工程设计企业资产负债平均水平的对比 资料来源：Choice，中信证券研究部 国内工程设计龙头企业近年来的分红率高于国内工程设计龙头企业近年来的分红率高于 AECOM。AECOM 仅在 2021 年和 2022年进行了现金分红，分红率分别为 12.40%和 13.62%，总体比例不高。相比之下，20172021 年间，华建集团、华设集团、苏交科和勘设股份 4 家国内头部上市企业的分红率均高于 AECOM，且保持在 15%以上的水平。股息率方面，AECOM 在 2021 和 20

112、22年的股息率仅为 0.35%和 0.19%，均显著低于 4 家国内头部企业。未来随着国内头部工程设计企业利润的增长，其股息率有望继续提高。-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%07200212022AECOM经营现金流净额（亿美元）AECOM净现比（右轴）国内设计企业平均净现比（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%02040608002002020212022AECOM总资产（亿美元）AECOM总负债（亿美元）AECOM资产负债

113、率（右轴）国内设计企业平均资产负债率（右轴）基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 33 图 44：20172021 年国内 4 家头部工程设计企业的分红率变化情况 资料来源：Choice，中信证券研究部 图 45：20172021 年国内 4 家头部工程设计企业的股息率变化情况 资料来源：Choice，中信证券研究部 相比相比 AECOM，国内头部工程设计企业的平均估值水平偏低。，国内头部工程设计企业的平均估值水平偏低。从历史估值来看，AECOM 近五年 PE 平均值为 34 倍（2017 年

114、至今，剔除负值）,PB 平均值为 2.27 倍。相比 AECOM，国内头部工程设计企业的 PE 水平明显偏低，平均值在 1020 倍之间，而PB 估值与 AECOM 接近。整体来看，国内头部设计企业仍有估值修复的空间。图 46：2017 年以来 AECOM 的 PE（ttm，剔除负值）变化情况和国内头部工程设计企业平均 PE 的对比 资料来源：Wind，中信证券研究部 0%5%10%15%20%25%30%35%200202021华建集团华设集团苏交科勘设股份0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%200202021华建集团华设集团苏交科勘设

115、股份0.010.020.030.040.050.060.070.080.0AECOM PE-ttmAECOM PE平均值华建集团平均PE华设集团平均PE勘设股份平均PE苏交科平均PE 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 34 图 47：2017 年以来 AECOM 的 PB（ttm）变化情况和国内头部工程设计企业平均 PB 的对比 资料来源：Wind，中信证券研究部 综合来看，国内设计企业在成长潜力（国内设计费率提升、龙头市占率提升）、盈利水平、财务杠杆、分红率等角度均优于 AECOM，但估

116、值明显低于 AECOM，经营现金流虽整体不及 AECOM，但稳定性相对更好，未来估值水平仍有较大修复空间。风险因素风险因素 1）宏观经济承压：建筑设计行业景气度与宏观经济状况存在一定相关性，若出现宏观经济下行，市场消费意愿下滑，地产销售承压，将导致地产端设计需求下滑。2）行业市场竞争加剧：工程设计行业本身具有较为明显的区域性，但随着头部企业不断拓展，对于优质项目资源的竞争将加剧，这对设计企业自身设计能力以及创新水平提出更高要求，如无法满足市场需求的更新，资源可能会被挤占。3）固定资产投资不及预期：工程设计行业空间依附于工程总投资额，如固定资产投资不及预期，将对工程设计需求产生较大影响。4）行业

117、政策推进不及预期：相较于欧美发达国家，国内设计咨询费偏低，2021关于尽快制定和出台新版建筑工程设计收费标准的提案提议尽快制定和出台新版工程设计收费标准，如政策推进不及预期，将影响设计企业利润情况。投资策略投资策略 在固定资产投资扩容+设计费率提升双重助力下，工程设计行业市场容量具备较大增长空间，而当前行业由于层级、细分行业、区域等多重分割，呈现高度分散的竞争格局，从国内上市企业及海外龙头发展经验看，外延并购成为打破上述壁垒的主要方式，近年行业正步入整合阶段。对标海外龙头 AECOM，国内设计企业在成长潜力、盈利水平、现金流稳定性、财务杠杆等方面均占优，但估值水平相差较大，未来仍具备较大修复空

118、间。建议关注华设集团、苏交科、设计总院、设研院等。0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0AECOM PB-ttmAECOM PB平均值华建集团平均PB华设集团平均PB勘设股份平均PB苏交科平均PB 基础材料和工程服务基础材料和工程服务行业行业工程设计行业系列报告工程设计行业系列报告2023.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 35 相关研究相关研究 基础材料和工程服务 2023 年投资策略短期底部确立，中期空间可期(2022-12-09)玻璃行业系列报告之二 产能减、需求起、拐点现、估值底(2022-11-29)基础材料和工程服务行业重大事项点评房企股融进

119、一步优化，建筑建材配置价值凸显 (2022-11-29)工程服务行业深度跟踪报告如何看待建筑央企的估值修复？(2022-11-23)基础材料和工程服务行业 2023 年投资策略短期底部确立，中期空间可期(2022-11-16)防水材料行业系列研究之三新规出台，利好行业市场容量和竞争格局(2022-10-25)基础材料和工程服务行业重大事项点评涉房企业股权融资放松，哪些建筑建材企业受益？(2022-10-21)建筑陶瓷行业重大事项点评转产锂电加速，建陶竞争格局有望优化(2022-09-14)36 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的

120、任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地

121、区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工

122、具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但

123、是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12

124、个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出

125、 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 37 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问 https:/

126、本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapo

127、re Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由 CLSA Europe BV 分发；在英国由 CLSA（UK）分发；在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.

128、分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明 中国大陆：中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：中国香港：本研究报告由 CLSA Limited 分发。本研究报告在香港

129、仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第 571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA 客户应联系 CLSA Limited 的罗鼎，电话：+852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）仅向符合美国1934 年证券交易法下 15a-6 规则界定且 CLSA Americas,LLC 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观

130、点的背书。任何从中信证券与 CLSA 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas,LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 0486

131、24，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守财务顾问法（第 110 章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA 业务条款的新加坡附件中证券交易服务 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其

132、不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由 CLSA（UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的 CLSA Europe BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及

133、CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于公司法（2001）第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11

134、 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA 及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解 CLSA India“关联方”的更多详情，请联系 Compliance-I。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券中信证券 2023 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。