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1、 2020.06.09 2020 年欧洲电动车年欧洲电动车销量将井喷销量将井喷 全球电动车系列深度全球电动车系列深度 1：欧洲碳排放：欧洲碳排放 徐云飞徐云飞(分析师分析师) 胥本涛胥本涛(分析师分析师) 石岩石岩(分析师分析师) 证书编号 S0880517030003 S0880518020001 S0880519080001 本报告导读：本报告导读： 2020 年年 1 月欧盟开始执行最严碳排放，月欧盟开始执行最严碳排放，经经测算测算 2020 年电动车销量必须达到年电动车销量必须达到 187 万辆万辆 （增

2、长（增长 290%）才能完全达标， 否则需要罚款，每辆电动车隐含碳排放价值）才能完全达标， 否则需要罚款，每辆电动车隐含碳排放价值 1 万欧元。万欧元。 摘要：摘要： 投资建议投资建议: :2020-2021 欧洲新能源车确定性爆发，基于碳排放测算新 能源车销量将从 2019 年 56 万辆增长至 2021 年的 280 万辆左右，两 年增速为 400%，弹性巨大，推荐欧洲供应链：电池方面，推荐宁德 时代、 亿纬锂能，材料方面推荐恩捷股份、 璞泰来、 新宙邦、 科达利。 欧盟在欧盟在 2 2020020 年年 1 1 月开始月开始执行执行史上最严碳排放史上最严碳排放法规法规。2019 年 6

3、月，欧 盟通过了法规（EU）2019/631，并在 2020 年 1 月开始执行，2020 年 销售的 95%新车碳排放必须达到 95g/km，2021 年则全部必须达到 95 g/km，而 2019 年欧盟平均实际碳排放还是 122g/km，也就是说两年 必须下降 22%，此前每年下降仅为 3%-4%，可见难度巨大，超出的部 分每 g 需要缴纳罚金 95 欧元，罚款力度巨大。 2 2020020 年销量必须高达年销量必须高达 1 18787 万辆，增长万辆，增长 2 29090% %, ,才能完全达标。才能完全达标。生产、 销售新能源车是最有效的降低碳排放的方式， 受疫情影响， 我们假设 2

4、020 年乘用车总量下降 300 万辆； 100%车辆必须达到 98.8 g/km （对应 95%车辆达到 95 g/km） ；PHEV 在新能源占比中按照 26%，推 算出 2020 年欧盟国家销量必须高达 187 万辆，才能完全目标，从而 避免缴纳罚金。 2 2020020 年每辆新能源车隐含的碳排放价值为年每辆新能源车隐含的碳排放价值为 1 1 万欧元。万欧元。我们测算了新 能源车销量和罚款金额的弹性， 如果销量达到 187 万辆， 则完全不用 缴纳罚金，每减少 10 万辆，大约需要缴纳 10 亿欧元罚款，当新能源 车销量为 120 万辆时候，大约需要支付 71 亿欧元罚款，每辆新能源

5、车隐含的碳排放价值约为 1 万欧元， 车企将通过转移支付的不遗余力 的销售新能源车（高排放的燃油车涨价、新能源车降价） ，这个转移 支付的方式将在考核期将近时（2020 年底）尤为明显。 2 2011011 年达标则较为容易，年达标则较为容易，2 2022022 年后增速可能大幅放缓。年后增速可能大幅放缓。碳排放考核 目标以 5 年为周期，2015-2020 年为 130g/km,2020-2025 年 95g/km， 2025-2030 年为 80.8 g/km，可见 2020 年这个年份下降幅度最大，压 力也最大，如果 2020 年达标，2021 年新能源车增速达到 43%即可满 足要求，

6、而 2022-2025 年新能源车销量年增速为 16%即可满足 2025 年考核要求，相对较为容易。因此，如果完全基于碳排放，2022 年 后，欧洲新能源车增速可能大幅放缓至 20%以内，这个时候新能源车 消费增量有赖于消费端的崛起。 风险提示：风险提示：欧盟降低 2020 年碳排放考核要求、欧洲之外的国家新能 源销量较一般 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 动力锂电 增持 相关报告 新兴能源靴子落地，新能源汽车长期向 好趋势不变 2020.04.23 新兴能源巴拉德：四十载成就燃料电池 龙头企业 2020.03.23 新兴能源5G 新基建，锂电不缺席 2020.03.08

7、 新兴能源风电行业靠内需，装机增长有 保障 2020.03.05 新兴能源万亿空间下的趋势性机会 2020.03.05 行 业 专 题 研 究 行 业 专 题 研 究 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 新兴能源新兴能源 行业专题研究行业专题研究 2 of 17 目目 录录 1. 2020 年欧盟开始执行最严碳排放法规 . 3 2. 欧盟碳排放 2020 年难度巨大 . 5 2.1. 减排途径 . 8 3. 欧盟碳排放及新能源汽车销量测算 . 9 4. 投资建议 . 15 5. 风险提示： . 16 rQrOpOtQqNoPyRoMvNrNxP8O9

8、R8OnPrRnPqQlOoOsMkPnMrR8OpPyRwMnNpOwMpNrR 行业专题研究行业专题研究 3 of 17 1. 2020 年欧盟开始执行最年欧盟开始执行最严严碳排放法规碳排放法规 碳排放是温室气体排放的简称。碳排放是温室气体排放的简称。温室气体中最主要的气体是二氧化碳， 因此用碳（Carbon）一词作为代表。根据欧洲环境局（EEA）的统计， 2018 年欧洲 13%的碳排放来源于汽车， 为了减少污染并改善汽车燃油经 济性，欧盟很早就开始对汽车的每公里碳排放量作出要求，主要分为三 个阶段： 阶段一阶段一(1998-2008 年年) 1998 年第一次提出碳排放目标，从 199

9、8 年的 186g/km 降至 2008 年的 140g/km，2012 年降至 120g/km。 阶段二阶段二(2008 年年-2019 年年) 2009 年欧盟要求，2015 年开始乘用车平均碳排放降至 130g/km 以下， 超额部分将交每克 95 欧元的罚款，并从 2012 年开始设置过渡期。 阶段三阶段三(2020-2030 年年) 2014 年欧盟要求，2020 年欧盟范围内所销售的 95%新车平均碳排放须 95g/km，到 2021 年 100%的新车平均碳排放量需满足该要求，超出碳排 放标准的车辆将受到95欧元/g的罚款。 2019年6月欧盟正式通过新标， 要求 2030 年欧

10、盟境内新车平均碳排放量比 2021 年水平少 37.5%，货车 同期减少 31%。 同时提出“2025 年欧盟境内新型汽车碳排放量比 2021 年 减少 15%， 货车同期减少 15%”的临时目标。 即 2025 年达 80.8g/km， 2030 年达 59.4g/km。 图图 1：欧盟碳排放目标时间轴：欧盟碳排放目标时间轴，2020 年下降幅度最大年下降幅度最大 数据来源：欧盟环境局官网、国泰君安证券研究 欧盟碳排放全球最严。欧盟碳排放全球最严。其实欧盟碳排放目标最早于 1998 年就提出了， 但是当时仅限于口头协定，没有强制约束。到 2007 年时，平均碳排放 依旧高达 160g/km，

11、实行效果低于预期。2009 年，欧盟提出更严格的目 标并且开始对超标部分进行罚款， 2012 年成员国新车平均碳排放降低至 132g/km，2016 年平均为 116g/km，减排效果明显。2019 年，欧盟进一 步作出规划，同时加大了超标后处罚力度，仅从排放目标值来看，2020 年碳排放需要较上年下降 20%以上，这在历史上从未发生过。 行业专题研究行业专题研究 4 of 17 表表 1：欧盟的碳排放目标与其他国家对比，欧盟全球最严：欧盟的碳排放目标与其他国家对比，欧盟全球最严 国家国家 测试标准测试标准 20152015 20202020 20252025 20302030 原始值原始值

12、统一口径统一口径 原始值原始值 统一口径统一口径 原始值原始值 统一口径统一口径 原始值原始值 统一口径统一口径 欧盟欧盟 碳排放碳排放 130g/km 130g/km 95g/km 95g/km （2021） 81g/km 81g/km 59g/km 59g/km 中国中国 燃油经济性燃油经济性 6.9L/100km 160g/km 5L/100km 117g/km 4L/100km 93g/km 日本日本 燃油经济性燃油经济性 168km/L 138g/km 20.3km/L 122g/km 25.4km/L 74g/km 美国美国 燃油经济性燃油经济性 / /温室气体温室气体 36.2m

13、pg 151g/km (2016) 56.2mpg 103g/km 62.9mpg 99g/km 韩国韩国 燃油经济性燃油经济性 / /温室气体温室气体 17km/L 140g/km 12km/L 97g/km 加 拿加 拿 大大 温室气体温室气体 217g/mi 147g/km (2016) 146g/mi 99g/km 数据来源：ICCT、国泰君安证券研究 与其他主要国家的碳排目标对比后可以看出，欧盟从一开始就处于领先与其他主要国家的碳排目标对比后可以看出，欧盟从一开始就处于领先 的位置的位置。一方面，一些国家 2025 年的碳排放目标甚至还没有达到欧盟 2021 年的标准，另一方面，欧盟

14、是少数已经提出 2030 年目标的地区， 并且目标值十分超前。 表表 2：欧盟最新的碳排放政策：欧盟最新的碳排放政策，设置的十分严格和精细，设置的十分严格和精细 乘用车乘用车 目标和计算方法目标和计算方法 碳排放要求和限值的 计算方法 2021 年目标：95g/km CO2 2025 年目标：80.8g/km CO2 2030 年目标：59.4g/km CO2 乘用车碳排放限值（g/km） 2020 年以后 95g/km+0.0333x（M1-1379.88kg） 经济罚款经济罚款 如果车辆不能达到碳 排放要求， 制造商需要 缴纳的罚款（每辆车） 超过目标的部分 每克 CO2： 95 阶段性目

15、标阶段性目标 给车企一个过渡期， 只 需要一定比例的新车 满足要求即可 2020 年：95%达到目标 2021 年以后：100%达到目标 超级积分制度超级积分制度 排放低于 50g/km CO2 的汽车， 可以在计算平 均碳排放值得时候进 行折算 2020 年：每辆按 2 辆 2021 年：每辆按 1.67 辆 2022 年：每辆按 1.33 辆 2023 年以后：每辆按 1 辆 每个制造商从超级积分中获得的碳排放下降上限为 7.5g/km 行业专题研究行业专题研究 5 of 17 生态创新制度生态创新制度 对有减排潜力的技术 进行鼓励， 为车企放宽 排放要求 最高限额为每年 7g/km 潜在

16、技术有：LED 灯、太阳能车顶、高效交流发电机等 要求配备到新车中，且获得第三方认证 例外规则例外规则 小规模车企的排放要 求可以放宽 生产力 1 千辆以下的车企不需要考虑排放目标 生产力 1 千到 1 万辆的车企与欧盟委员会单独确认目标 生产力为 1 万到 30 万辆的车企减排目标为 2007 年基值下降 45% 集团联盟模式集团联盟模式 车企可以通过联盟的方式共同完成减排目标。根据规定，汽 车制造商之间通过结盟后形成的约束性目标， 将是基于联盟 内整体汽车销量的减排目标 数据来源：欧盟环境局官网、国泰君安证券研究 2. 欧盟碳欧盟碳排放排放 2020 年难度巨大年难度巨大 欧盟成员国的碳排

17、放主要分为三个阶段：欧盟成员国的碳排放主要分为三个阶段： 第一阶段： 2001-2009年， 从2001年的168g/km下降至2009年的147g/km， 年降仅为 1.7%，由于没有处罚措施，实际排放下降缓慢； 第二阶段：2009-2015 年，2009 年首次出台惩罚措施，排放开始出现明 显的下降，从 2009 年的 147g/km 下降至 2015 年的 120g/km，平均年降 高达 3.3%，超额完成了目标值； 第三阶段：2015 年大众被曝出在排放测试中作弊，反应出车企在实际排 放中的巨大压力，因此 2016 年之后，碳排放下降已经基本停滞，且在 2018 年采用了新的测试方法后

18、，排放值反而进一步提高，2015-2019 年 车企碳排放停滞不前，浪费了宝贵的 4 年时间，从而将压力全部集中到 了 2020 年。 图图 2：欧盟历年碳排放值：欧盟历年碳排放值分为三个阶段分为三个阶段（g/km） 注：2012-2014 年的目标为折算值 数据来源：JATO、国泰君安证券研究 168 167 166 163 162 161 159 154 147 143 138 133 127 123 120 118118 121 122 100 110 120 130 140 150 160 170 180 190 200 2001 2002 2003 2004 2005 2006 20

19、07 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 实际排放值目标值 第一阶段：年降1.7%，没有处罚措施， 效果一般 第二阶段：年降3.3%，加 大处罚，排放迅速下降 第三阶段：上升 0.4%，造假出现， 实际排放上升 行业专题研究行业专题研究 6 of 17 碳排放值并没有进一步下降，并且在 2018 年出现反弹。我们认为主要 有测试手段变更和车型结构调整两大原因。 1) 测试手段变更测试手段变更 2018 年 9 月，欧盟宣布，新注册车辆的排放测试由原来的 NEDC 变为 WLTP（Worldwide Harmon

20、ised Light Vehicles Test Procedure） ，该测试相 较于 NEDC 更加接近实际驾驶情况，并且测试手段以及场景都更多。同 一车辆在 WLTP 测试下油耗会高出 15-25%，这直接导致了所有车辆碳 排放测试值的上升。 表表 3：NEDC 与与 WLTP 测试手段的比较测试手段的比较，WLTP 更加严格更加严格 NEDC NEDC WLTP WLTP 循环测试循环测试 单一循环测试 动态测试，依赖实际驾驶 循环时间循环时间 20 分钟 30 分钟 循环距离循环距离 11 公里 23.25 公里 驾驶阶段驾驶阶段 3 个阶段，66%城市+34%郊外 4 个阶段，52

21、%城市+48%郊外 平均速度平均速度 34km/h 46.5km/h 最高速度最高速度 120km/h 130km/h 附加设备附加设备 影响影响 不考虑 考虑 测试温度测试温度 20-30 度 23 度，二氧化碳值纠正为 14 度 变速换挡变速换挡 固定变速换挡点 动态加速与制动 数据来源：欧盟环境局官网、国泰君安证券研究 2) 车型结构调整车型结构调整 SUV 销售占比提高，进一步加剧了排放压力。销售占比提高，进一步加剧了排放压力。自大众排放造假门之后， 柴油车的比重已经逐渐下滑到 30%左右，一般认为柴油车的排放值要比 汽油车低一些。与此同时，汽油车的占比提升至 58.9%，并且销售的新

22、 车中 SUV 的占比显著提高，相较于普通轿车，SUV 的排放量平均要高 出 12g/km。然而，排放量最低的新能源汽车（纯电动+插电混动）占比 仅略微提高至 3%。 图图 3：欧盟成员国汽车车型结构，柴油车逐步下降：欧盟成员国汽车车型结构，柴油车逐步下降 数据来源：ACEA、国泰君安证券研究 43.56%45.64%50.30%56.70%58.90% 52.00% 50.00% 44.00% 35.90% 30.50% 0.00% 50.00% 100.00% 200182019 汽油柴油新能源其他 行业专题研究行业专题研究 7 of 17 图图 4：2019 年欧盟

23、成员国新车细分种类结构，年欧盟成员国新车细分种类结构，SUV 比例所有上升比例所有上升 数据来源：JATO、国泰君安证券研究 德、英、法等汽车大国排放较高。德、英、法等汽车大国排放较高。了解了欧盟整体的情况后，我们再仔 细看一下欧洲各个国家碳排放水平。依据颜色的深浅可以明显看出，德 国、英国、法国、意大利、西班牙等汽车销量大国都属于碳排放较高的 地区，而新能源车占比程度较高的挪威、冰岛、荷兰、瑞典明显有着更 低的碳排放均值。 图图 5：2018 年欧洲年欧洲新能源车占比高地国家新能源车占比高地国家碳排放水平碳排放水平更低更低 数据来源：ACEA 挪威的排放最低挪威的排放最低。最值得关注的就是电

24、动化大国挪威，因为其并不属于 欧盟成员国，所以不受到碳排放政策的约束。但是挪威 2019 年的新能 源汽车渗透率达到 55.93%， 我们认为这对挪威碳排放指标的遥遥领先做 出了突出贡献。 38.0% 19.0% 17.0% 7.5% 6.6% 4.7% 3.6% 2.3% 0.7%0.3% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 20182019 行业专题研究行业专题研究 8 of 17 图图 6：2019 年欧洲部分国家新能源汽车占比，挪威遥遥领先年欧洲部分国家新能源汽车占比，挪威遥遥领先 数据来源：ACEA、国泰君安证券研究 2.1. 减排途径减排途径 参考过去的经验，

25、减排途径有四种：参考过去的经验，减排途径有四种：提高柴油车比例；提高小排量 车比例；提高发动机效率；提高电动车比例。由于柴油车比例已经 在过去出现了明显地下滑，大众排放造假门后，柴油车减排基本无力回 天；小排量车占比也已经达到峰值开始回落，欧盟多个国家 SUV 销售 占比提升，因此供主机厂的选择基本上只有后面两种了。 1) 提高发动机效率 48V 系统可以阶段性系统可以阶段性地地满足要求，并非长远之计。满足要求，并非长远之计。48V 系统是众多车企 正在推广的方式，通过在车辆上加装该系统，可以使车辆节省 14-17% 的油耗，普通混合电动车的节油效果为 17-21%，但 48V 系统的成本只

26、有普通混合电动车的 30%，48V 系统可以阶段性地满足减排要求，但是 2025 年以后，48V 系统将难以满足要求，只能作为阶段性产物。 表表 4：48V 系统系统具备一定的减排效果，但是只能阶段性满足需求具备一定的减排效果，但是只能阶段性满足需求 内容内容 系统构成系统构成 1)48V 系统是保留 12v 后， 另加一套 48V， 12v 满足低负载能量需求， 48v 满足高负载部件功能，中间以系统构成 DC/DC 协调。 2)48v 新增部件:48V 电机、DC/DC、48V 电池、48V 控制器。 目的目的 汽车节能减排所需，单纯通过提高发动机热效率的技术手段已然有限。 工作模式工作模

27、式 1)自动启停:车辆怠速状态，发动机处于关闭状态，48V 大容量电池维持 车载电气正常运行，发动机可以随时快速启动。 2)能量回收:制动滑行时，电机反转作为发电机将动能转化为电能，并 存储到 48V 锂电子电池中。 3)加速辅助:48V 电机在提速阶段可以提供辅助动力， 弥补发动机动力的 不足以实现不损失动力的情况下降低排放。 优势优势 性价比高，相比于普通混合动力汽车，48V 混合动力系统仅需要其 30% 的成本，可以达到其 70%的减排效果。 节油效果节油效果 48v 节油效果为 14-17%，12v 节油效果为 5-6%，而普通的油电混动节油 效果为 17-21% 数据来源：宝马、大众

28、等车企官网、国泰君安证券研究 3.02%3.15%2.77% 0.89%1.38% 55.93% 17.79% 15.01% 11.35% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 德国英国法国意大利 西班牙挪威冰岛荷兰瑞典 新能源车占比 行业专题研究行业专题研究 9 of 17 2) 提高新能源汽车比例 挪威碳排放的遥遥领先就是这一方式最好的例子挪威碳排放的遥遥领先就是这一方式最好的例子。一般认为纯电动车的 碳排放量为 0g/km，插电式混合电动车的排放量也只有 46g/km 左右，相 比于传统车减少了一半以上，可见提高新能源汽车占比是降低平均碳排 放效果最显著的途径。与此同时，

29、为了鼓励新能源汽车的发展，欧盟在 最新的排放政策中还提出了超级积分（Super-credits）制度。 2020-2022 年注册的碳排放值低于年注册的碳排放值低于 50g/km 的车辆可以获得折扣系数的车辆可以获得折扣系数。 以 2020 年为例，在计算平均碳排放量时，一辆新能源汽车可以算作两辆， 但总的碳排放值不增加，以此拉低企业整体的碳排放值，以避免处罚。 但是为了鼓励企业提高新能源车占比，而不是单纯利用政策来抵扣传统 车的高碳排放， 每个车企从该政策中获得的排放下降值不得超过7.5g/km。 表表 5：超级积分制度：超级积分制度使得新能源车可以获得相应折扣系数使得新能源车可以获得相应折

30、扣系数 20202020 20212021 20222022 20232023 折扣系数折扣系数 2 1.67 1.33 1 注：每个车企从制度获得的平均碳排放下降值不得超过 7.5g/km 数据来源：欧盟官方文件、国泰君安证券研究 新能源车，尤其是纯电车型将是大势所趋。新能源车，尤其是纯电车型将是大势所趋。根据欧盟发展新能源车的意 图以及各国对新能源车的补贴政策，我们认为未来 5 年，新能源车占比 会显著提高，加上纯电车型也是各大主机厂力推的车型，且纯电动车由 于碳排放量为 0，因此我们判断未来纯电车型将是主流。 3. 欧盟碳排放及新能源汽车销量测算欧盟碳排放及新能源汽车销量测算 下面，我们

31、通过预测新能源车占比要达到多少才能满足下面，我们通过预测新能源车占比要达到多少才能满足 2020-2025 年的年的 排放要求，并计算出要求的增长率排放要求，并计算出要求的增长率。以下是我们的前提假设： 1. 2018-2019 年欧盟国家新能源车销量为 31.2、47.9 万辆，整个乘用 车销量为1535、 1553万辆， 按照2018、 2019年综合碳排放为121 g/km、 122g/km， 我们推算出 2018、 2019 年燃油车的排放为 123 g/km、 125.3 g/km,我们假设 2020 年燃油车排放重回 2018 年的水平为 123 g/km， 此后每年降低 1g/k

32、m; 2. 2018、2019 年欧盟国家的插电比例为 51%、38%，虽然 2020 年 1-4 月份，部分国家插电比例有所上升，但是我们判断后续插电车型比 例将初步下降，为了模型简单化，我们假设 2022-2025 年，插电比 例为 18%左右，进而推算整个新能源车的 2020-2025 年平均排放为 11 g/km、9 g/km、7 g/km、7 g/km、7 g/km、7 g/km； 行业专题研究行业专题研究 10 of 17 表表 6：预计欧盟预计欧盟新能源车的新能源车的 2020-2025 年平均排放为年平均排放为 11 g/km、9 g/km、7 g/km、7 g/km、7 g/

33、km、7 g/km 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 20232023 20242024 20252025 纯电动比例纯电动比例 49.15% 62.11% 73.81% 77.50% 81.58% 81.58% 81.58% 81.58% 排放排放- -g g/km/km 0 0 0 0 0 0 0 0 插电比例插电比例 50.85% 37.89% 26.19% 22.50% 18.42% 18.42% 18.42% 18.42% 排放排放- -g g/km/km 46 44 42 40 38 38 38 38 平均排放平均排放- -g

34、 g/km/km 23 17 11 9 7 7 7 7 数据来源：ACEA、国泰君安证券研究 3. 2020 年由于疫情这一突发事件，对乘用车总销量产生了巨大影响， 以 2019 年的总量来看， 我们预计 2020 年会下降300万辆， 并在 2021 年重新回到 2019 年的正常水平， 并假设 2021-2025 年总销量年年增 长率为 1%； 4. 2020 年设置了缓冲期，缓冲期只需要 95%的新车达到 95g/km，我 们判断剩下的 5%的车型将是严重超标的车型， 我们假设 5%的超标 车排放高达 170g/km，那么 2020 年的综合目标折算为 98.8g/km,超 标车排放假设

35、理由如下： 欧洲大排放车型主要分为轿车F级、 SUV-D以及SUV-E， 其中SUV-E 级车型， 排放均在200g/km以上， SUV-D级车型， 排放在150-190g/km 左右，轿车 F 级排放差距较大，主要在 100-200g/km 之间； 表表 7：欧洲大排放车型主要分为轿车欧洲大排放车型主要分为轿车 F 级、级、SUV-D 以及以及 SUV-E（单位：（单位：g/km） 级别级别 车型车型 排放排放 级别级别 车型车型 排放排放 级别级别 车型车型 排放排放 轿车轿车- -F F A8 194 SUVSUV- -D D X5 150 SUVSUV- -E E 宝马 X7 208

36、AMG-T 238 Q5 166 奥迪 Q7 206 宝马 7 系 116 GLC 189 大众途锐 227 数据来源：Marklines、国泰君安证券研究 表表 8：欧洲三：欧洲三个个主要国家主要国家大排放大排放车型分布情况，车型分布情况，SUV-D 级车型是主流级车型是主流 德国德国 法国法国 英国英国 合计合计 SUVSUV，E E 以上车型销量以上车型销量- -万辆万辆 8.8 1.9 7.8 18.5 总销量总销量- -万辆万辆 361 221 231 813 占比占比 2.4% 0.9% 3.4% 2.3% 德国德国 法国法国 英国英国 合计合计 轿车，轿车，F F 级以上车型销量

37、级以上车型销量- -万辆万辆 3.3 0.4 1.2 4.9 总销量总销量- -万辆万辆 361 221 231 813 占比占比 0.9% 0.2% 0.5% 0.6% 德国德国 法国法国 英国英国 合计合计 SUVSUV，D D 以上车型销量以上车型销量- -万辆万辆 24.5 7.68 20.7 52.88 总销量总销量- -万辆万辆 361 221 231 813 占比占比 6.8% 3.5% 9.0% 6.5% 数据来源：Marklines、国泰君安证券研究 行业专题研究行业专题研究 11 of 17 我们以德国、法国、为例，大排量车型中，SUV 占据绝大多数，轿车 F 级销量较小，

38、 占比仅为 0.6%， 对总体样本影响不大， 因此主要分析 SUV 即可；SUV 中 E 级别以上车型销量占比为 2.3%，不足 5%，而 SUV-D 以上车型销量占比 6.5%，超过 5%； 基于上述分析，我们判断，在 2020 年缓冲期中，5%的超标车型主要为 SUV-D 级别的，该级别车型排放主要在 150-190g/km 左右，因此我们假 设均值为 170g/km; 5. 碳排放考核周期为 5 年，比如 2020 年目标为 95g/km（设置了缓冲 期， 只需要 95%车辆达标即可） ， 下一个阶段为 2025 年， 目标为 80.8 g/km，中间有 5 年的空窗期，如果 2021

39、年达到 95 g/km，2022-2024 则非常轻松，但是 2025 则再次进入 80.8 g/km 考核目标，因此我们 假设空窗期的 2021-2025 年新能源汽车销量增速为均衡的； 6. 目标值：2020 年-2024 年目标值为 95 g/km，但是 2020 年设置了缓 冲期，95%车辆达标即可，按照上述假设，2020 年目标修正为 98.8 g/km ； 2025 年的目标值为 80.8g/km， 同时设置了目标值的调整项， 如果当年的新能源汽车渗透率超过 15%，每超过 1 个百分点，目标 值可以放松一个百分点，上限为 5 个百分点，我们测算 2025 年肯 定是超过 20%，

40、因此目标上修 5 个百分点，2025 年的碳排放目标从 80.8 调整为 84.84。 表表 9：2018-2025 年欧盟修正后的目标值为年欧盟修正后的目标值为 98.8、95、95、95、95、84.84g/km。 年份年份 20182018 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 规定的初始目标值规定的初始目标值- -g/kmg/km 130 130 95 95 95 95 95 80.8 上修碳排放比例上修碳排放比例 5%5%（渗透率达到（渗透率达到 15%15%） 5% 修正

41、后的目标值修正后的目标值- -g/kmg/km 98.898.8 9595 9595 9595 9595 84.8484.84 缓冲期设定缓冲期设定 95%车 辆达标 无 无 无 无 无 数据来源：ACEA、国泰君安证券研究 最终测算结果如下：最终测算结果如下： 1、2020 年是最难的一年，当年的新能源车销量需达到 187 万辆，增速 高达 290%，才能满足最终的碳排放目标 98.8g/km，且当年触发了超级 积分 7.5 g/km 的上限； 2、2021 年则相对轻松，当年的新能源车销量达到 268 万辆，增速达到 40%， 才能满足最终碳排放为95g/km的目标值， 触发了超级积分7.

42、5 g/km 的上限； 3、2022-2025 年，增速可能下一个台阶，我们测算 2022-2025 年，新能 源汽车年化增速为 16%， 即可满足 2025 年碳排放需求的目标， 那么 2025 年的新能源汽车销量为 485 万辆，占比为 30%。 020 年年销量必须高达销量必须高达 187 万辆，才能完全达标万辆，才能完全达标 行业专题研究行业专题研究 12 of 17 2018 2019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 欧盟欧盟传统车销量传统车销量- -万辆万辆 1504 1505 10

43、66 1285 1258 1224 1182 1131 占比占比 98.0% 96.9% 85.1% 82.7% 80.2% 77.2% 73.9% 70.0% 排放排放- -g/kmg/km 123 125.3 123 122 121 120 119 118 欧盟欧盟新能源车新能源车销量销量- -万辆万辆 31.2 47.9 187 268 311 361 418 485 YOYYOY 54% 290% 43% 16% 16% 16% 16% 占比占比 2.0% 2.6% 14.9% 17.3% 19.8% 22.8% 26.1% 30.0% 排放排放- -g/kmg/km 23 17 11

44、 9 7 7 7 7 销量合计销量合计- -万辆万辆 1535 1553 1253 1553 1569 1584 1600 1616 排放均值（不排放均值（不含含超级积分）超级积分）- -g/kmg/km 121.0 122.0 106.3 102.5 98.4 94.3 89.7 84.7 新能源车抵扣值新能源车抵扣值 1 1 2 1.67 1.33 1 1 1 修正后新能源车销量修正后新能源车销量- -万辆万辆 31.2 47.9 374 447.56 413.4704 361 418 485 修正后销量合计修正后销量合计 1535 1553 1440 1733 1671 1584 160

45、0 1616 排放均值（含超级积分，不含上限）排放均值（含超级积分，不含上限） 121.0 122.0 92.5 91.9 92.4 94.3 89.7 84.7 超级积分上限超级积分上限- -g/kmg/km 7.5 7.5 7.5 超级积分超级积分实际值实际值- -g/kmg/km 0.0 0.0 -13.8 -10.6 -6.0 是否触发超级上限是否触发超级上限 否 否 是 是 否 实际最终碳排放值实际最终碳排放值- -g/kmg/km 121.0 122.0 98.8 95.0 92.4 94.3 89.7 84.7 目标值目标值- -g/kmg/km 130 130 98.8 95

46、95 95 95 84.84 数据来源：ACEA、国泰君安证券研究 图图 7： 理想情况，理想情况， 2020 年年欧盟欧盟新能源车新能源车销量销量达到达到 187 万辆， 增长万辆， 增长 290%， 完全不用缴纳罚金完全不用缴纳罚金 数据来源：ACEA、国泰君安证券研究 考虑到 2020 年需要实现 187 万的销量，难度巨大，产业链的综合配套 能力也不一定支撑，我们将 2020-2021 年销量平滑一下，假设 2020 年销 量为 120 万辆，2021 年销量为 268 万辆，年均增速为 120%-150%，这 样 2021 年可以满足要求，而 2020 年的最终碳排放为 104.8g/km，一共 需要缴纳约 6*95*1253 万=71.4 亿欧元的罚款。 31.2 47.9 187 268 311 361 418 485 0% 54% 290% 43% 16%16%16%16% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 0 100 200 300 400 500 600 201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E 欧盟新能源车销量-万辆YOY 行业专题研究行业专题研究 13 of 17 表表 11:较为现实情况假设，较为现实情况假设，2020