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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 行业行业研究研究 综合金融综合金融 2023 年年 04 月月 20 日日 综合金融行业深度研究报告 推荐推荐(首次)(首次)大金融复盘:大金融复盘:2019,昨日重现?,昨日重现?近期在一季度经济和金融数据催化下,金融板块涨幅靠前。自 2023 年 4 月 1日至 2023 年 4 月 18 日,券商板块共上涨 6.38%,保险板块共上涨 8.18%,银行板块共上涨 5.02%。市场热议,当前的投资环境是否跟 2019 年相似,金融股
2、能否走出 2019 年级别的大行情。回顾 2019 年初,金融板块亦是在宽信用和经济复苏的初期实现较好收益。对此,我们复盘 2019 年经济环境和大金融各个板块的情况,区分异同,希望对当下的金融股投资寻找一些借鉴。当前宏观环境像当前宏观环境像2019年吗年吗?2023年年Q1的的宏观表现跟宏观表现跟19年年1-4月有一定趋同月有一定趋同。今年一季度宏观经济数据向好、社融同比增速向上且宽信用温和推进、流动性总体充裕平稳,整体表现跟 19 年一季度有一定相似性,但结构方面也有一定差异。一方面,和 2019 年居民部门温和加杠杆不同的是,当前居民部门风险偏好仍处低位。但另一方面,2019 年面临金融
3、同业打破刚兑、资管新规下资管业务转型等多重因素扰动,2023 年金融体系更加稳健,金融去杠杆或已经进入尾声。但 2019 年 5 月开始,“中美贸易摩擦”成为重要扰动因子,叠加信用风险压力增加,对当年经济复苏构成一定冲击;而 2023 的关键定价基础在于确认后续经济复苏的持续性和质地。总体看,当前宏观环境和金融体系内总体看,当前宏观环境和金融体系内部面临的扰动因素较部面临的扰动因素较 2019 年要更小,我们更倾向于经济年要更小,我们更倾向于经济仍仍处在温和复苏的上处在温和复苏的上行通道中。预计随着居民和企业信心的逐步修复、叠加行通道中。预计随着居民和企业信心的逐步修复、叠加 22 年疫情扰动
4、下的低年疫情扰动下的低基数,基数,4-5 月社融和信贷仍能月社融和信贷仍能维持较好增长维持较好增长,经济有望保持温和复苏,经济有望保持温和复苏。2019 年宏观环境:经济波动中温和修复年宏观环境:经济波动中温和修复,驱动金融股估值拔升,驱动金融股估值拔升。2019 年国内多次降准和海外降息带来相对充裕的流动性环境,8 月 LPR 贷款定价机制调整并开启多次小幅降息,货币环境整体维持宽松充裕。2019 年 1-4 月,社融增速在经历了 2018 年末的低点后,在专项债和表内信贷的带动下开始逐月企稳回升,宽货币+结构性宽信用环境下,经济复苏预期逐步确立,给金融股的大幅反弹创造了良好的宏观基础,20
5、19 年 1-4 月券商/保险/银行板块累积涨幅分别在 37.3%/44.6%/21.3%。但后半程“中美贸易摩擦”升级,叠加工业增加值、PMI、发电量等经济数据下行,经济复苏预期受到冲击。国内企业还款能力边际下滑、债券违约事件频现,同时 5 月包商银行被接管、7 月锦州银行引入工行等战略投资者也引发市场对中小金融机构风险的担忧,市场风格偏好从下半年开始进入震荡阶段。因此,在宏观环境出现可能的负面反馈前,积极因此,在宏观环境出现可能的负面反馈前,积极在预期向好的阶段做金融股的布局,是斩获投资收益的“舒适期”。在预期向好的阶段做金融股的布局,是斩获投资收益的“舒适期”。券商板块券商板块 2019
6、 复盘:复盘:全年累计涨 48.3%,跑赢大盘 12.2pct。行情波动趋势对比来看,板块主要是高贝塔属性驱动。个股上,市场重点寻找弹性较强具备阿尔法收益的标的(如同花顺、湘财及大智慧等)以及业绩修复增速位居前列的券商(如华创阳安、哈投股份、南京证券等)。2019 年券商股表现背后驱动因年券商股表现背后驱动因子来自经济修复预期下,市场风险偏好提升,由此:子来自经济修复预期下,市场风险偏好提升,由此:1、带动市场交投活跃度、带动市场交投活跃度增长,轻资本业务及两融业务收入增长;增长,轻资本业务及两融业务收入增长;2、自营业务收益率亦受益提升,股、自营业务收益率亦受益提升,股质业务风险积聚亦因此有
7、所释放。质业务风险积聚亦因此有所释放。保险板块保险板块 2019 复盘:复盘:全年累计涨 51.87%,跑赢沪深 300 15.80pct,兼备绝对收益与相对收益行情。保险板块龙头效应显著,主要险企中除中国太平外均实现较高全年收益。2018 年监管环境变化之后,险企开门红策略分化。从结果来看,无论是走“量”路线的国寿还是“价”路线的平安,2019 年均实现了新业务价值正增长,行情领跑同业(国寿+72.04%,平安+55.85%)。2019 年年至今,至今,行业经历三年深刻调整,渠道端代理人队伍量趋稳、质抬升,产品端行业经历三年深刻调整,渠道端代理人队伍量趋稳、质抬升,产品端供需双驱、新业务价值
8、率有望修复上行。从供需双驱、新业务价值率有望修复上行。从 23Q1 保费数据看全年及更长维度,保费数据看全年及更长维度,保险板块拐点保险板块拐点或或已至已至。银行板块银行板块 2019 复盘:复盘:全年累计涨 22.9%,跑输沪深 300 13pct,行业涨幅位居中游。从板块基本面看,2019 全年银行业景气好于预期,呈现量价齐升。个股风格偏好零售价值龙头,平安银行(累计涨幅 77.2%)、宁波银行(累计涨幅 76.6%)、招商银行(累计涨幅 53.1%)和常熟银行(累计涨幅 52.2%)等优质银行个股的估值水平与板块整体差距重新拉大。整体看,整体看,2019 年宏观外生年宏观外生 证券分析师
9、:徐康证券分析师:徐康 电话: 邮箱: 执业编号:S0360518060005 证券分析师:贾靖证券分析师:贾靖 邮箱: 执业编号:S0360523040004 行业基本数据行业基本数据 占比%股票家数(只)11 0.00 总市值(亿元)912.29 0.09 流通市值(亿元)898.53 0.12 相对指数表现相对指数表现%1M 6M 12M 绝对表现 2.0%14.4%-1.4%相对表现-3.2%6.0%-1.3%-19%-10%0%9%22/0422/0622/0922/1123/0223/042022-04-192023-04-18综合金融沪深300华创证券研究
10、华创证券研究所所 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 2 事件对经济预期的负面冲击和银行板块基本面相对稳定的业绩之间产生较强事件对经济预期的负面冲击和银行板块基本面相对稳定的业绩之间产生较强的分歧,二者的相对强弱主导了板块收益情况。选股风格的分歧,二者的相对强弱主导了板块收益情况。选股风格更倾向于商业模式更倾向于商业模式突出(零售优势明显)、业绩稳定性强、突出(零售优势明显)、业绩稳定性强、ROE 高于同业的优质银行股,同时也高于同业的优质银行股,同时也有一定外资流入影响。有一定外资流入影响。招行/平安/
11、宁波/常熟 2019 年净利润同比增速分别在15.3%/13.6%/22.6%/20.1%(上市银行加权平均 11.6%)。当前金融板块基本面像当前金融板块基本面像 2019 年吗?(年吗?(1)券商:)券商:当前板块逻辑与 2019 年相似,经济复苏预期带动市场风险偏好抬升,轻资本及重资本业务均在持续修复。券商业绩复苏节奏更快,有望率先出现一轮行情。(2)保险:)保险:当前节点与 2019年对比,均是市场分歧较大的一年,预期差孕育投资机会。2019 年核心争议点在于负增长周期的持续时间,而当下节点正是验证基本面反转的关键年份。2023 年,经历三年深度转型,以渠道力为盾,产品力为矛,行业拐点
12、或已至,基本面反转将带动新一轮的繁荣周期。(3)银行:)银行:当前银行基本面跟 2019 年的核心差异点在息差,2019 年行业息差还处在上行通道(行业息差全年上行2bp),带动银行量价齐升。而今年银行息差在重定价、新发贷款利率下行至低位的多重因素影响下,仍面临小幅收窄压力,营收端仍有承压。但同时,当前行业资产质量底子相较 2019 年要更干净,银行整体不良率已经较 2019 年底下降 23bp 至 1.63%,优质银行拨备释放利润的空间仍在,优质银行利润增速仍能维持平稳,板块内部分化持续。投资建议:投资建议:我们认为,我们认为,短期金融板块排序券商短期金融板块排序券商保险保险银行银行,中期经
13、济复苏背,中期经济复苏背景下景下保险保险银行银行券商券商。(1)券商:)券商:资管特色及自营特色券商业绩弹性明显,一季报持续催化,财富管理大趋势下有阿尔法支撑的券商,建议重点关注。板块内推荐顺序:兴业证券、方正证券、东方证券、东方财富、中金公司、中信证券、华泰证券、国联证券、广发证券,建议关注东吴证券,红塔证券,指南针,同花顺,财富趋势。(2)保险)保险:代理人转型进程驱动行业拐点或已至。个股表现上,太保兼具基本面与估值性价比,国寿开门红节奏鲜明、全年业绩稳定性强,友邦凭借最优秀代理人优势+香港通关利好有望高增。建议关注顺序为:太保、国寿、友邦H、平安、新华。(3)银行)银行:看好 Q1 业绩
14、落地后基本面企稳和估值修复带来的投资机会,关注中特估带动的国有行估值修复+高成长性中小行,建议关注邮储银行、常熟银行、瑞丰银行。风险提示风险提示:经济增长不及预期,监管处罚加重。重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS(元)(元)PE(倍)(倍)PB(倍)(倍)简称简称 股价(元)股价(元)2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 评级评级 东方证券 11.26 0.63 0.73 0.82 17.95 15.52 13.77 1.23 推荐 东方财富 18.03 0.64 0.79 1.00 28.17 22.84 1
15、7.97 3.76 推荐 中国太保 30.29 3.31 3.97 4.27 9.14 7.64 7.09 1.04 推荐 中国人寿 37.00 1.48 1.79 2.04 25.08 20.71 18.15 2.25 推荐 资料来源:Wind,华创证券预测 注:(1)股价为2023年4月18日收盘价;(2)东方财富总股本变更,东财EPS与上期数有差异。QVgUhUOXjXiXsRtQmO7N8QbRnPpPpNoNjMrRrNjMmOnM6MqQvMwMpMpQwMoMtO 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)12
16、10 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 复盘 2019 年经济环境和大金融各个板块的情况,区分异同,希望对当下的金融股投资寻找一些借鉴。投资逻辑投资逻辑 短期金融板块排序券商保险银行,中期经济复苏背景下保险银行券商。(1)券商:资管特色及自营特色券商业绩弹性明显,一季报持续催化,财富管理大趋势下有阿尔法支撑的券商,建议重点关注。板块内推荐顺序:兴业证券、方正证券、东方证券、东方财富、中金公司、中信证券、华泰证券、国联证券、广发证券,建议关注东吴证券,红塔证券,指南针,同花顺,财富趋势。(2)保险:代理人转型进程驱动行业拐点或已至。个股表现上,太保兼具
17、基本面与估值性价比,国寿开门红节奏鲜明、全年业绩稳定性强,友邦凭借最优秀代理人优势+香港通关利好有望高增。建议关注顺序为:太保、国寿、友邦 H、平安、新华。(3)银行:看好 Q1 业绩落地后基本面企稳和估值修复带来的投资机会,关注中特估带动的国有行估值修复+高成长性中小行,建议关注邮储银行、常熟银行、瑞丰银行。综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 4 目目 录录 一、一、2019 年宏观环境:经济波动中温和修复年宏观环境:经济波动中温和修复.6 二、二、大金融板块大金融板块 2019 复盘复盘.7(一)券商
18、 2019 复盘:风险偏好上行,各业务修复预期较强.7(二)保险 2019 复盘:行业持续深度调整,预期差孕育投资机会.10(三)银行 2019 复盘:基本面稳健向好,板块全年有绝对收益.12 三、三、投资建议投资建议.15 四、四、风险提示风险提示.16 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 5 图表目录图表目录 图表 1 2019 年 8 月启动贷款 LPR 定价机制.6 图表 2 1 季度相关经济数据亦有复苏提升.6 图表 3 2018 年来社融和人民币信贷同比多增情况(亿元).7 图表 4 证券行业
19、股权质押业务情况一览(2019/1/42019/12/31).8 图表 5 20182019 年市场成交量一览.8 图表 6 证券行业重资本业务收益率一览.8 图表 7 2019 年券商板块涨跌情况.9 图表 8 2019 年券商个股行情一览.10 图表 9 2019 年保险板块涨跌情况.10 图表 10 2019 年保险个股涨跌情况.11 图表 11 行业代理人规模在 2019 年以后逐步收缩.11 图表 12 国寿、平安代理人队伍降幅收缩显著(万人).11 图表 13 2019 年至今人身险行业险企当年累计保费同比增速变动.12 图表 14 2019 年银行板块涨跌情况.13 图表 15
20、2019 年银行呈现量价齐升.13 图表 16 2019 年银行个股涨跌情况.14 图表 17 2019 年新增零售信贷占比近 60%.14 图表 18 19 年招行、宁波等优质龙头和板块的估值差扩大.14 图表 19 2019 年银行净息差仍处上行周期.15 图表 20 当前银行资产质量较 2019 年更加优质.15 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 6 一、一、2019 年宏观环境:经济波动中温和修复年宏观环境:经济波动中温和修复 货币环境:货币环境:降准和降准和海外降息带来相对充裕的流动性环境,下
21、半年海外降息带来相对充裕的流动性环境,下半年 LPR 落地推动贷款定价落地推动贷款定价机制调整。机制调整。国内方面,1 月和 9 月两次降准共计 150bp,同时 2019 年美联储结束此前加息周期,分别在 7 月、9 月、10 月连续三次降息共计 75bp,国内外均呈现流动性合理充裕的环境。虽然 4 月央行提出“把好货币供给总闸门,不搞大水漫灌”,政策收紧预期不断强化,但在中美贸易摩擦不断升级下,2019 年 8 月新 LPR 报价机制推出,并开始小幅多次的降息,货币环境整体维持在宽松充裕的环境。信用信用和经济和经济环境:环境:年初宽信用稳步推进,但随着中美贸易摩擦升温,信用风险事件年初宽信
22、用稳步推进,但随着中美贸易摩擦升温,信用风险事件频发。频发。1-4 月,社融增速在经历了 2018 年末的低点后,2019 年初在专项债和表内信贷的带动下开始逐月企稳回升,宽货币+结构性宽信用环境下,工业增加值、PMI、房地产开发投资完成额持续向上,PPI 亦筑底回升,经济复苏预期逐步确立。但 2019 年 5 月中美贸易摩擦再次升温,叠加工业增加值、PMI、发电量等经济数据下行,经济复苏预期被打破。此时国内企业还款能力边际下滑、债券违约事件频现,信用风险事件频发。金融监管:包商银行接管、锦州银行重组带来同业存单市场分化,市场风险偏好下移。金融监管:包商银行接管、锦州银行重组带来同业存单市场分
23、化,市场风险偏好下移。5月开始,随着中美贸易摩擦升级,叠加上市公司业绩不佳,经济复苏信号被后续证伪。5月,包商银行被接管,成为了继海南发展银行之后近 20 年第一家被政府接管的银行。7月,锦州银行公告引入工行、信达、长城等战略投资者。市场对中小金融机构风险的担忧开始显现,市场风格偏好于 6 月开始有下行。图表图表 1 2019 年年 8 月启动贷款月启动贷款 LPR 定价机制定价机制 图表图表 2 1 季度相关经济数据亦有复苏提升季度相关经济数据亦有复苏提升 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 3.003.203.403.603.804.004.204.404.604.
24、805.00中国:贷款市场报价利率(LPR):1年中国:贷款市场报价利率(LPR):5年-5.000.005.0010.0015.0020.---------11中国:PPI:全部工业品:当月同比中国:工业增加值:当月同比中国:产量:发电量:当月同比 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1
25、210 号 7 图表图表 3 2018 年来社融和人民币信贷同比多增情况(亿元)年来社融和人民币信贷同比多增情况(亿元)资料来源:Wind,华创证券 当前宏观环境像当前宏观环境像 2019 年吗年吗?2023 年年 Q1 的宏观表现跟的宏观表现跟 19 年年 1-4 月有一定趋同。月有一定趋同。今年一季度宏观经济数据向好、社融同比增速向上且宽信用温和推进、流动性总体充裕平稳,整体表现跟 19 年一季度有一定相似性,但结构方面也有一定差异。一方面,和 2019 年居民部门温和加杠杆不同的是,当前居民部门风险偏好仍处低位。但另一方面,2019 年面临金融同业打破刚兑、资管新规下资管业务转型等多重因
26、素扰动,2023 年金融体系更加稳健,金融去杠杆或已经进入尾声。但 2019 年 5 月开始,“中美贸易摩擦”成为重要扰动因子,叠加信用风险压力增加,对当年经济复苏构成一定冲击;而而 2023 的关键定价的关键定价基础在于确认后续经济复苏的持续性和质地。总体看,当前宏观环境和金融体系内部面基础在于确认后续经济复苏的持续性和质地。总体看,当前宏观环境和金融体系内部面临的扰动因素较临的扰动因素较 2019 年要更小,我们更倾向于经济仍处在温和复苏的上行通道中。预计年要更小,我们更倾向于经济仍处在温和复苏的上行通道中。预计随着居民和企业信心的逐步修复、叠加随着居民和企业信心的逐步修复、叠加 22 年
27、疫情扰动下的低基数,年疫情扰动下的低基数,4-5 月社融和信贷仍月社融和信贷仍能维持较好增长,经济有望保持温和复苏。能维持较好增长,经济有望保持温和复苏。二、二、大金融板块大金融板块 2019 复盘复盘(一)(一)券商券商 2019 复盘:风险偏好上行,各业务修复预期较强复盘:风险偏好上行,各业务修复预期较强 券商板块:高贝塔是板块券商板块:高贝塔是板块行情行情主线。主线。2019 年券商指数上涨 48.3%,跑赢大盘 12.2pct。以沪深 300 为标的指数计算,券商板块全年贝塔系数为 1.34 倍,阿尔法为-0.02%。市场行情回暖带来交投活跃度提升,自营向好及股质业务风险降低,贝塔性主
28、导板块行情。(1)股质业务:规模压降,质押物市值回升,股权质押风险降低。)股质业务:规模压降,质押物市值回升,股权质押风险降低。2019 年初至年末,市场总质押市值由 4.11 万亿元提升至 4.49 万亿元,总质押股数由 5966 亿股降至 5528 亿股,对应总质押市值/股数由 6.89 元提升至 8.13 元(较年初+18%)。质押规模压降,质押物市值回升,带来股权质押风险降低。-25,000.00-20,000.00-15,000.00-10,000.00-5,000.000.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.00社融同比多增信贷同
29、比多增 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 8 图表图表 4 证券行业股权质押业务情况一览证券行业股权质押业务情况一览(2019/1/42019/12/31)资料来源:Wind,华创证券(2)交投活跃度明显提升。)交投活跃度明显提升。2018 年 12 月2019 年 3 月股基日均成交量由 2641 亿元提升至 8846 亿元,随后有所回落,至 2019 年 12 月为 5107 亿元。市场交投活跃度明显回升,带动证券行业轻资本业务增长。图表图表 5 20182019 年市场成交量一览年市场成交量一览
30、资料来源:Wind,华创证券(3)自营业务收益率显著回升。)自营业务收益率显著回升。20182019 年上市券商平均重资本业务收益率由 4.1%快速回升至 6.5%,重资本业务净收入合计增长至 1700 亿元(同比+64.9%)。图表图表 6 证券行业重资本业务收益率一览证券行业重资本业务收益率一览 资料来源:Wind,华创证券 33.544.555.566.006.507.007.508.008.509.009.5010.00市场质押市值(万亿元,右)总质押市值/股数(左)02000400060008000100002018年1月2018年2月2018年3月2018年4月2018年5月201
31、8年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年10月2018年11月2018年12月2019年1月2019年2月2019年3月2019年4月2019年5月2019年6月2019年7月2019年8月2019年9月2019年10月2019年11月2019年12月股基日均成交量0.0%5.0%10.0%15.0%200022H1年化重资本业务收益率(ROA)年化重资本业务收入/净资产ROE 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 9 时间点上,风险偏好上行加
32、之政策端发力带来板块时间点上,风险偏好上行加之政策端发力带来板块 2 月及月及 12 月的券商行情。月的券商行情。(1)2 月券商板块跑赢沪深 300 17.1pct,奠定板块全年跑赢大盘的基础。主要原因或是:1、期间沪深 300 上涨 15.8%,带来行业业绩改善、股质风险释放的预期;2、市场日均成交量显著提升,交投活跃度增长,带动板块上涨。(2)12 月,券商板块跑赢沪深 300 9.5pct。原因一是前期板块估值有所回调,大盘上涨后,板块估值回升;二是 9 月资本市场“深改 12 条”发布,12 月新证券法落地,证券行业开启新一轮创新周期。图表图表 7 2019 年年券商券商板块涨跌情况
33、板块涨跌情况 资料来源:Wind,华创证券 2019 年券商个股配置主逻辑一是年券商个股配置主逻辑一是具备具备阿尔法标的,二是业绩修复确定性强的标的。阿尔法标的,二是业绩修复确定性强的标的。2019年全年个股表现复盘,涨跌幅居前的券商板块标的包括:中信建投+252.6%,红塔证券+236.8%,华林证券+187.5%,同花顺+187.1%,湘财股份+163.9%,大智慧+136.2%,华创阳安+86.3%,哈投股份+81.1%,南京证券+79.9%,海通证券+77.6%。排除中信建投、红塔证券、华林证券等新股/次新股及流通盘因素,市场主要在布局两类券商:(1)弹性较强,具备阿尔法的标的,如同花
34、顺、湘财股份及大智慧。该类券商业绩受交易量影响较为明显,业绩弹性较强;(2)业绩增速居前的券商:如华创阳安,2018 年年报净利润增速+14.2%,位居传统券商净利润增速第一;2019Q1 净利润增速+305.1%。此外,哈投股份、南京证券、海通证券一季报净利润增速均位居行业前列,业绩修复明显。年初涨跌幅基本奠定全年行情基调。年初涨跌幅基本奠定全年行情基调。14 月涨幅居前的券商,全年表现大多会位居前列。原因可能主要是 2019 年全年主基调是经济复苏,伴随复苏确定性提升,风险偏好逐渐回升。年初在复苏预期下,投资者开始配置券商板块中更具确定性、弹性更强的券商标的。2018年2018年1月1月2
35、月2月3月3月4月4月5月5月6月6月7月7月8月8月9月9月10月10月11月11月12月12月全年涨幅全年涨幅券商指数7.77-13.11-1.33-1.34-5.62-7.290.13-4.411.153.711.83-5.11-22.64沪深3006.08-5.46-3.95-3.631.21-5.700.19-5.142.62-8.292.01-4.05-25.31券商相对收益券商相对收益1.69-7.652.622.29-6.83-1.59-0.060.73-1.4712.00-0.18-1.062.672019年2019年1月1月2月2月3月3月4月4月5月5月6月6月7月7月8
36、月8月9月9月10月10月11月11月12月12月全年涨幅全年涨幅券商指数8.0232.952.89-6.59-9.829.79-1.89-4.381.85-4.65-2.9216.5248.29沪深3006.3415.815.271.06-6.945.060.26-1.830.390.89-1.617.0036.07券商相对收益券商相对收益1.6717.14-2.38-7.64-2.884.72-2.15-2.551.45-5.53-1.319.5212.22 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 10
37、图表图表 8 2019 年券商个股行情一览年券商个股行情一览 资料来源:Wind,华创证券 (二)(二)保险保险 2019 复盘:复盘:行业持续深度调整,预期差孕育投资机会行业持续深度调整,预期差孕育投资机会 保险板块保险板块 2019 年全年累计涨年全年累计涨 51.87%,跑赢沪深,跑赢沪深 300 15.80pct,兼备绝对收益与相对收益,兼备绝对收益与相对收益行情。行情。保险板块龙头效应显著,A 股普遍上涨,国寿全年+72.04%,平安+55.85%,人保+41.90%,太保+36.67%,新华+18.12%;H 股表现分化,友邦全年+29.64%,中国财险+23.69%,众安+12.
38、63%,保诚+10.60%,太平-8.00%。在 2018 年政策环境发生变化之后,险企开门红策略分化,反映在 2019 年开门红及全年业绩中。国寿坚持积极开门红策略,一季度保费增速同比+11.9%,新单同比+8.0%;相较之下,平安走“淡化开门红”重价值路线,Q1 业绩承压,但也实现了新业务价值率同比+6.6pct。无论是走“量”路线的国寿还是“价”路线的平安,2019 年均实现了新业务价值正增长,其中国寿同比+18.6%,平安同比+5.1%。图表图表 9 2019 年保险板块涨跌情况年保险板块涨跌情况 资料来源:wind,华创证券 1月1月2月2月3月3月4月4月5月5月6月6月7月7月8
39、月8月9月9月10月10月11月11月12月12月全年涨幅全年涨幅14月涨幅14月涨幅沪深300沪深3006.3415.815.271.06-6.945.060.26-1.830.390.89-1.617.0036.0729.98中信建投34.1078.0516.67-8.57-7.93-10.37-8.06-1.3716.13-3.481.1335.77252.64168.20红塔证券181.3314.36-6.75-12.645.0613.85236.75华林证券66.2244.07-0.85-26.016.0258.54-11.24-3.80-1.79-15.51-8.0418.7618
40、7.52115.16同花顺11.9982.6731.30-8.81-10.9714.79-6.98-3.5911.39-4.71-6.6719.59187.14139.61湘财股份-2.6821.0212.72-10.6914.257.2534.16-2.8613.46-10.23-6.9130.07163.8620.91大智慧-0.30136.1443.76-23.12-24.096.94-11.140.7840.06-19.26-5.9814.02136.23135.93华创阳安-4.9135.0126.604.425.27-9.07-9.53-2.268.26-5.37-6.8113.8
41、886.3275.56哈投股份-8.0936.3030.18-0.89-25.8623.42-13.08-4.856.65-2.83-8.3228.3481.1274.83南京证券-0.2344.804.17-17.30-3.49-15.440.04-9.9012.20-7.20-3.6468.3279.8540.11海通证券14.5528.906.45-0.36-13.1416.41-1.27-1.014.69-5.11-2.4812.5277.5858.86华鑫股份-10.0241.0818.28-12.92-5.4824.59-9.60-11.345.455.05-6.2915.4674
42、.5156.61中国银河10.4148.914.88-2.37-11.9921.31-7.02-8.933.71-3.85-3.4712.9471.7869.35国投资本-1.0044.541.75-4.40-11.2914.71-3.57-4.07-5.68-2.85-2.2926.6969.3354.51锦龙股份0.8836.768.41-3.56-7.903.80-2.96-7.098.23-3.27-0.2314.4667.4051.98方正证券15.2524.83-0.65-9.113.17-2.07-2.39-4.303.92-3.58-1.3329.6064.0331.45中信证
43、券14.0531.053.04-7.02-12.5517.81-2.44-3.180.72-5.86-2.1018.1760.4843.91财通证券-0.4242.9822.70-14.71-6.205.880.41-13.023.53-4.51-3.5418.8758.0055.82东方财富6.3657.302.22-15.43-8.625.787.38-0.342.14-1.97-7.6113.8656.5635.45华安证券3.1831.617.84-6.71-5.236.320.00-2.14-3.75-0.32-4.3222.0756.1341.31浙商证券4.1332.2411.2
44、1-13.70-11.335.93-4.73-9.747.32-1.80-4.0132.9754.5338.02兴业证券5.1739.881.83-7.03-6.799.24-3.71-6.152.470.00-1.7514.3853.8245.26第一创业2.2128.095.22-10.43-11.771.12-3.793.110.95-0.304.8115.1653.0029.89太平洋-1.2058.303.93-5.20-12.412.897.02-10.18-0.58-3.77-2.4016.2652.2161.04国信证券-0.1236.9414.26-8.86-1.9710.7
45、43.57-6.04-4.95-0.41-6.4310.4851.4147.43光大证券5.8243.96-6.07-5.47-12.142.79-0.09-5.695.20-1.88-1.5816.8650.6941.85东吴证券4.9330.455.6411.07-11.343.12-2.77-11.013.12-4.21-6.8817.1250.4167.76东北证券6.0732.6713.24-3.44-12.643.250.79-8.84-0.25-0.49-4.6318.7750.2657.03西南证券10.6336.58-3.15-5.24-11.245.11-1.01-7.11
46、-0.66-1.98-3.1319.8650.1450.57长城证券-3.5337.362.47-20.368.1930.07-15.047.28-4.39-21.84-2.4318.8741.7023.51山西证券1.8634.8813.63-9.38-6.980.373.99-7.783.43-3.59-4.9811.4240.9246.79长江证券3.3032.393.294.65-4.039.08-4.48-8.310.72-3.81-8.9114.4239.0153.01东兴证券-0.8438.071.92-3.99-8.250.51-4.23-5.482.43-2.51-0.642
47、1.3338.7638.60招商证券7.5423.68-3.310.06-10.9410.05-1.05-4.042.94-2.950.9210.9838.6830.82国元证券7.1630.235.98-6.22-5.74-2.551.13-6.710.71-2.650.8510.8936.6840.40东方证券0.5053.38-5.99-6.29-7.743.59-1.48-3.862.51-4.03-2.8010.7036.3240.15华西证券1.7924.8612.60-14.68-7.869.49-4.19-1.990.20-4.80-0.6316.5132.6125.69国金证
48、券6.4229.646.65-4.38-10.656.23-4.42-5.89-0.80-3.84-3.5213.1430.4643.44西部证券0.2633.338.88-7.81-6.842.96-3.58-8.21-0.34-2.21-0.6811.1128.5638.59华泰证券18.1521.88-5.64-8.97-8.9919.36-8.96-5.770.69-9.73-2.0219.6827.3525.93申万宏源8.6026.44-3.66-6.88-6.305.92-2.40-2.850.00-0.42-0.837.5627.1226.29中原证券1.4131.626.24
49、-11.90-8.004.34-3.21-6.141.64-3.77-3.9215.5226.3630.28国盛金控-13.6923.8329.05-24.05-4.9418.64-12.14-9.4212.38-5.23-2.6314.5026.0912.80国海证券4.3625.394.41-12.85-7.582.442.19-3.49-0.80-3.19-4.9315.3322.9023.13国泰君安9.4619.770.30-6.55-15.0612.99-1.31-3.912.81-5.59-1.9410.6522.6922.91广发证券0.0831.19-4.94-3.77-15
50、.785.21-2.40-1.852.18-0.65-2.7715.3921.4022.71天风证券9.7932.296.32-22.238.3318.59-14.02-8.19-0.46-29.78-13.4137.3118.2636.44 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 11 图表图表 10 2019 年保险个股涨跌情况年保险个股涨跌情况 资料来源:Wind,华创证券 2019 年至今,保险行业持续调整。年至今,保险行业持续调整。渠道层面,代理人队伍清虚、高质量转型持续推进;产品层面从重疾险切换到
51、资产保值增值和养老储蓄需求赛道,但同时后疫情时代健康险市场有望回暖。当前节点与 2019 年对比,均是市场分歧较大的一年,预期差孕育投资机会。2019 年核心争议点在于负增长周期的持续时间,而当下节点正是验证基本面反转的关键年份。2023 年,年,经历三年深度转型,以渠道力为盾,产品力为矛,行业拐点经历三年深度转型,以渠道力为盾,产品力为矛,行业拐点或或已至,已至,基本面反转将带动新一轮的繁荣周期基本面反转将带动新一轮的繁荣周期。2019 年至今年至今,行业代理人从行业代理人从粗放式扩张向精细型增长模式切换。粗放式扩张向精细型增长模式切换。在经历多年人海战术洗礼后,队伍规模迅速扩张的同时带来了
52、代理人质量参差、销售不合规等系列问题。原代理人模式开始显露疲态,由此推动了行业代理人清虚行动。2019 年顶峰之后,21 年行业代理人数量断崖式下跌;截至 2022 年上半年,行业代理人约为 571 万人,降幅收缩显著,行业队伍企稳。各家险企亦积极推进个险渠道代理人转型,提高队伍质态。各家险企亦积极推进个险渠道代理人转型,提高队伍质态。2022 年,国寿/平安/太保/新华 代 理 人 队 伍 数 量 分 别 达 到66.8/44.5/27.9/19.7万 人,较 上 年 末 分 别-18.5%/-25.8%/-46.9%/-49.4%,降幅同比+22.0pct/+15.5pct/-17.0pc
53、t/-13.5pct。(1)从代理人队伍数量变化来看,内地险企代理人清虚行动力度大,彰显企业转型决心与定力;(2)从代理人队伍脱落速度来看,目前各大险企转型进程呈现分化态势,国寿、平安代理人数量降幅明显收窄、队伍企稳,而太保、新华仍处于加速队伍清虚阶段;(3)代理人队伍质态方面,国寿月人均首年期交保费同比提升 51.7%;平安新增人力中“优”+占比同比提升 14.1pct,代理人活动率同比+3.8pct,人均新业务价值同比+22.1%;太保核心人力月人均首年保险业务收入同比+31.7%;新华月均合格人力同比-50.5%,月均合格率同比-4.1pct,月均人均综合产能同比+18.8%。图表图表
54、11 行业代理人规模行业代理人规模在在 2019 年以后逐步收缩年以后逐步收缩 图表图表 12 国寿、平安代理人队伍降幅收缩显著(万人)国寿、平安代理人队伍降幅收缩显著(万人)资料来源:中国保险年鉴,中国银保监会,华创证券 资料来源:相关公司年报,华创证券 005006007008009001000行业代理人数量(万人)02040608001802010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国人寿中国平安中国太保新华保险 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报
55、告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 12 产品方面,产品方面,2019 年至今资产保值增值和养老储蓄需求赛道升温年至今资产保值增值和养老储蓄需求赛道升温,后疫情时代居民健康管,后疫情时代居民健康管理意识提升有望促进健康险市场发展理意识提升有望促进健康险市场发展。2019 年起,由于高首佣的人力驱动模式、代理人转型、产品本身保障效率不高、人情保单难度增加等多重因素,原主流产品重疾险销售下滑。此外,2018 年以来资管新规打破刚性兑付,为储蓄理财类保险产品迎来发展机遇。而近年来个人养老金制度逐渐完善,居民养老意识提升,也促进了养老储蓄需求。但同时需要注意
56、的是,供给端上市险企积极推进寿险改革,布局“保险+服务”,需求端后疫情时代居民健康管理意识亦有所提升,短期内健康险市场有望回暖;长期来看,中国医疗卫生费用支付结构中,个人支出占比较高,在十四五规划和健康中国 2030 年的中长期规划中,商业健康险会在整个医疗体系中扮演着越来越重要的角色。从上市险企从上市险企 2023Q1 保费数据来看,保费数据来看,人身险行业人身险行业拐点信号已发。拐点信号已发。2023 年 1-3 月国寿实现原保险保费收入 3272 亿元,同比+3.9%,增速较 2022 年同期+6.6pct;平安人身险业务原保险合同保费收入合计 1832 亿元,同比+5.6%,增速较 2
57、022 年同期+7.9pct;太保寿险原保险业务收入 969 亿元,同比-2.6%,增速较 2022 年同期-6.8pct,主因续期业务增速恶化;新华原保险保费收入 648 亿元,同比-0.2%,增速较 2022 年同期-2.5pct。从 2023Q1数据来看,龙头险企二次开门红冲刺实现翻红,全年业绩可期;从开门红看转型,人身险行业改革成效逐步兑现,拐点信号已发。图表图表 13 2019 年至今人身险行业险企当年累计保费同比增速变动年至今人身险行业险企当年累计保费同比增速变动 资料来源:相关公司公告,华创证券 (三)(三)银行银行 2019 复盘复盘:基本面稳健向好,板块全年有绝对收益基本面稳
58、健向好,板块全年有绝对收益 银行板块银行板块 2019 年年全年全年累计涨累计涨 22.9%,跑输沪深跑输沪深 300 13%,行业涨幅位居中游,行业涨幅位居中游。从年内节奏看,1 季度在板块估值处于历史底部、货币政策宽松、社融数据开门红和金融改革预期等多重因素叠加下,银行板块取得比较明显的绝对收益,但仍滞涨于市场;4-8 月受贸易摩擦持续升温影响,叠加包商银行被接管、金融资产风险分类办法的出台,市场风险偏好走低,银行板块防御跑平;9-10 月随着银行中报披露,银行板块基本面景气进一步上行,同时稳健的三季报迎来一些防御资金的配置,跑出绝对和相对收益。11-12 月,贸易协议初步达成,且出现资管
59、新规放松预期,市场整体向好,但存量贷款定价基准切换至 LPR 也给银行息差带来负面冲击,银行录得负相对收益。从板块基本面看,从板块基本面看,2019 全年银全年银行业景气好于预期行业景气好于预期,板块呈现量价齐升的状态。,板块呈现量价齐升的状态。老 16 家上市银行全年累计净利润增速 6.2%(vs 2018 5.3%),从驱动因素拆分,较 2018 年同期-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%-----102019
60、--------------------012023-02国寿平安太保新华 综合金融行业深度研究报告综合金
61、融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 13 改善的主要是规模及息差。同时得益于资产质量整体处于改善的态势,信用成本边际正贡献。整体看,整体看,2019 年宏观年宏观外生事件对经济预期的负面冲击和外生事件对经济预期的负面冲击和银行银行板块基本面相对稳定板块基本面相对稳定的业绩的业绩之间之间产生较强的分歧产生较强的分歧,二者的相对强弱主导了板块,二者的相对强弱主导了板块收益情况收益情况。图表图表 14 2019 年银行板块涨跌情况年银行板块涨跌情况 资料来源:Wind,华创证券 图表图表 15 2019 年银行呈现量价齐升年银行呈现量价齐升
62、 资料来源:Wind,华创证券 个股风格偏好:个股风格偏好:零售价值零售价值龙头行情持续演绎。龙头行情持续演绎。从银行个股涨跌幅情况看,2019 年银行投资主线仍是价值龙头。平安银行(累计涨幅 77.2%)、宁波银行(累计涨幅 76.6%)、招商银行(累计涨幅 53.1%)和常熟银行(累计涨幅 52.2%)均是市场认可度高、零售特征鲜明的优质银行股,优质银行个股的估值水平与板块整体差距重新拉大。零售零售价值银行股估值抬升的原因,是其业绩高增的稳定性,同时也有一定外资流入的影价值银行股估值抬升的原因,是其业绩高增的稳定性,同时也有一定外资流入的影响。响。2019 年银行股选股风格更倾向于商业模式
63、突出(零售优势明显/战略转型突出)、业绩稳定性强、ROE 高于同业的优质银行股,招商银行/平安银行/宁波银行/常熟银行 2019年净利润同比增速分别在 15.3%/13.6%/22.6%/20.1%(上市银行加权平均 11.6%),ROE分别在 16.8%/11.3%/17.1%/11.5%(上市银行加权平均 12.6%)。2018年年1月月2月月3月月4月月5月月6月月7月月8月月9月月10月月11月月12月月全年涨幅全年涨幅银行(申万)12.74-6.00-7.33-1.43-3.03-6.534.17-0.756.53-0.80-3.29-4.75-14.67沪深3006.08-5.46
64、-3.95-3.631.21-5.700.19-5.142.62-8.292.01-4.05-25.31银行相对收益银行相对收益6.66-0.53-3.382.21-4.24-0.833.984.393.917.49-5.29-0.702019年年1月月2月月3月月4月月5月月6月月7月月8月月9月月10月月11月月12月月全年涨幅全年涨幅银行(申万)8.249.54-0.163.69-5.313.15-0.27-6.393.123.29-1.874.0222.93沪深3006.3415.815.271.06-6.945.060.26-1.830.390.89-1.617.0036.07银行相
65、对收益银行相对收益1.90-6.26-5.432.631.62-1.91-0.53-4.562.732.40-0.26-2.98-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%200920000Q22规模扩张净息差扩大手续费增长其他非息收入增长成本拨备税收 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 14 图表图表 16 2019 年银行个股涨跌情
66、况年银行个股涨跌情况 资料来源:Wind,华创证券 图表图表 17 2019 年新增零售信贷占比近年新增零售信贷占比近 60%图表图表 18 19 年招行、宁波等优质龙头和板块的估值差扩大年招行、宁波等优质龙头和板块的估值差扩大 资料来源:Wind,华创证券 注:估值为PB MRQ。资料来源:Wind,华创证券 银行当前板块景气度银行当前板块景气度像像2019年年吗?吗?当前银行基本面跟2019年的核心差异点在息差,2019年行业息差还处在上行通道(行业息差全年上行 2bp),带动银行量价齐升。而今年银行息差在重定价、新发贷款利率下行至低位的多重因素影响下,仍面临小幅收窄压力,营收端仍有承压。
67、但同时,当前行业资产质量底子相较 2019 年要更干净,银行整体不良率已经较 2019 年底下降 23bp 至 1.63%,优质银行拨备释放利润的空间仍在,优质银行利1月月2月月3月月4月月5月月6月月7月月8月月9月月10月月11月月12月月全年涨幅全年涨幅工商银行6.993.60-4.134.31-3.283.88-0.03-4.772.606.68-2.691.5516.05建设银行10.994.66-4.147.05-5.806.443.39-6.761.303.11-3.011.8318.46农业银行3.333.26-2.360.80-1.601.550.00-5.821.764.3
68、00.001.937.27中国银行1.945.79-2.843.18-0.260.82-0.80-5.111.422.78-1.631.657.19交通银行7.944.92-2.950.32-4.492.34-0.17-7.040.742.19-2.132.182.25邮储银行4.464.46招商银行15.9111.686.971.56-3.174.904.34-6.771.370.851.754.3053.14中信银行4.9516.55-2.480.00-8.833.113.50-6.210.897.17-3.542.8317.76浦发银行9.4911.81-4.656.12-3.058.4
69、01.63-4.894.965.13-5.403.8630.15民生银行3.8410.49-3.350.95-4.233.590.92-4.283.611.820.162.2716.26兴业银行9.7711.002.489.63-9.627.954.59-11.952.105.82-0.164.8237.67光大银行10.546.02-3.761.71-7.912.273.15-4.814.797.96-8.226.7824.13华夏银行2.4410.79-1.32-2.79-9.092.530.42-4.991.930.13-2.113.236.15平安银行18.3412.883.398.0
70、3-13.6213.952.54-1.4610.102.26-6.947.5977.22浙商银行-5.431.70-3.82北京银行6.429.56-4.622.74-8.231.030.20-7.412.102.780.362.166.50南京银行8.056.905.339.61-3.030.615.05-6.7010.130.23-5.816.0542.09宁波银行7.5811.5010.917.822.204.21-0.98-4.0710.384.65-0.895.9176.59江苏银行4.0215.260.562.951.26-0.270.61-4.710.454.12-3.094.9
71、327.27贵阳银行3.5617.48-0.535.44-7.88-2.902.66-7.973.786.650.223.8029.32杭州银行5.1414.71-4.553.14-5.741.344.76-6.885.896.64-4.295.1727.53上海银行2.868.85-4.165.76-8.974.686.08-2.703.66-0.53-2.133.2614.51成都银行-4.4712.56-1.005.59-8.624.130.26-4.99-0.612.311.186.2117.35长沙银行-0.7027.611.67-3.20-10.962.80-2.45-7.231.
72、651.14-4.685.969.59青岛银行-9.6826.82-1.93-12.70-2.410.47-1.63-7.991.770.85-4.874.76-5.85郑州银行-6.5122.180.00-9.48-4.631.97-2.36-6.020.00-1.27-4.894.03-5.56西安银行74.33-21.70-9.17-0.79-12.53-8.629.59-10.24-5.2315.8017.50苏州银行-9.89-0.69-7.32-10.7915.03-10.07江阴银行2.5623.21-3.21-3.11-7.920.65-0.64-7.130.700.23-2.
73、697.3710.92无锡银行4.0121.67-3.83-1.69-9.120.180.89-9.230.581.31-5.776.129.30常熟银行5.8617.33-3.108.80-9.848.356.35-12.260.2711.28-8.1812.7552.22苏农银行10.6419.44-9.17-7.30-12.662.00-1.44-7.270.98-1.32-6.586.44-3.24张家港行5.6130.18-6.89-5.81-11.962.070.89-7.480.567.33-7.786.6413.93青农商行33.162.247.05-6.18-14.31-5.
74、011.48-0.32-7.7310.6015.78紫金银行8.6371.7613.44-20.49-1.488.80-8.75-10.83-0.80-0.31-1.74-9.6526.13渝农商行-13.37-21.020.75-28.34-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%--------10增量零售信贷占比0.
75、00000.50001.00001.50002.00002.50003.0000宁波银行平安银行招商银行银行(申万)综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 15 润增速仍能维持平稳,板块内部分化持续。图表图表 19 2019 年银行净息差仍处上行周期年银行净息差仍处上行周期 图表图表 20 当前银行资产质量较当前银行资产质量较 2019 年更加优质年更加优质 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 三、三、投资建议投资建议(1)券商板块:此轮券商行情与)券商板块:此轮券商行情与 2019
76、年类似,背后核心驱动因子是经济预期修复,风年类似,背后核心驱动因子是经济预期修复,风险偏好回升,券商业绩复苏节奏更快,有望率先出现一轮行情:险偏好回升,券商业绩复苏节奏更快,有望率先出现一轮行情:1、经济基本面修复,风险偏好好转。3 月社融量、结构均超预期,其中结构改善尤为亮眼,居民信用修复已在路上。展望 4 月,前期基数较低,2022 年 4 月受上海疫情影响,当月新增社会融资规模 9102 亿,同比少增 9468 亿,社融有望持续修复;2、权益市场交投活跃度明显提升。2023 年 4 月 118 日市场股基日均成交额已回升至 1.15万亿元。3、行业政策持续向好。全面注册制落地,调降最低结
77、算备付金缴纳比例及保证金率,政策利好持续发力,叠加市场行情回暖,券商业绩具备确定性。4、券商板块一季报业绩预计有明显修复。去年同期受市场行情下滑影响,行业业绩显著下滑。2022Q1 受市场行情显著下行影响,上市券商自营业务收入合计(投资净收益+公允价值变动)2.5 亿元,自营业务收益率 0.01%。在一季度悲观/中性/乐观前景假设下,我们预计上市券商净利润合计分别为 243.5/346.4/455.8 亿元(同比+11.0%/57.9%/107.7%)。板块一季报净利润有望快速修复。个股配置:重点推荐三家资管特色券商。个股配置:重点推荐三家资管特色券商。在券商板块整体有较强逻辑的前提下,结构配
78、置可参考 2019 年,重点关注业绩高弹性,业绩修复有望领先,有阿尔法驱动力的券商,重点推荐资产管理特色券商如东方证券、兴业证券、广发证券,资管及代销金融产品业务收入占比较高,自营结构中权益自营占比较高,业务弹性天然较强,在市场风险偏好回暖下收益或较为明显。我们的推荐顺序为:兴业证券、方正证券、东方证券、东方财富、中金公司、中信证券、华泰证券、国联证券、广发证券,建议关注东吴证券,红塔证券。1.501.701.902.102.302.502.702.900.001.002.003.004.005.006.007.008.009.002010-12-312011-06-302011-12-312
79、012-06-302012-12-312013-06-302013-12-312014-06-302014-12-312015-06-302015-12-312016-06-302016-12-312017-06-302017-12-312018-06-302018-12-312019-06-302019-12-312020-06-302020-12-312021-06-302021-12-312022-06-302022-12-31贷款加权平均利率 季%商业银行:净息差(右轴)季%0.000.501.001.502.002.500.000.501.001.502.002.503.003.50
80、4.004.50商业银行:关注类贷款占比商业银行:不良贷款率(右轴)综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 16 (2)保险保险板块:板块:2019 年至今行业经历三年深刻调整,渠道端代理人队伍量趋稳、质抬年至今行业经历三年深刻调整,渠道端代理人队伍量趋稳、质抬升,产品升,产品端供需双驱、新业务价值率有望修复上行。从端供需双驱、新业务价值率有望修复上行。从 23Q1 保费数据看全年及更长维保费数据看全年及更长维度,保险板块拐点度,保险板块拐点或或已至。已至。1.渠道层面,代理人转型带来边际改善。随着改革推进,
81、当前节点人力脱落已经探底,转型效果将逐步加速兑现,队伍质态改善可期,看好积极推动代理人转型且成效显著的国寿、平安、太保。2.产品层面,供给端龙头险企积极推进产品转型,布局“保险+服务”,需求端后疫情时代居民健康意识提升,待消费者教育进一步到位后,供需双管齐下有望突破转型瓶颈期,为行业带来新的增量。3.资产端方面,经济复苏基调下,权益市场有望进一步向好发展,地产融资利好提供配置机会,但需谨慎关利率上行风险。个股配置:重点推荐太保、国寿、友邦个股配置:重点推荐太保、国寿、友邦 H。太保虽代理人队伍脱落速度仍未见减缓,但核心人力素质提升,且 22H2 新业务价值已恢复正增长,高质量转型显效。太保估值
82、相对同业处于低位,具备性价比。国寿作为人身险行业龙头,积极推进代理人转型并始终坚持开门红策略,节奏鲜明、成效显著,基本面确定性较强。此外,港股方面友邦作为行业代理人渠道的领军企业,2022 年亦积极推进“最优秀代理”与保险员 3.0 时代。展望 2023 年,友邦有望以代理人渠道为护城河优势,乘复苏东风+香港通关利好实现高增。建议关注顺序为:太保、国寿、友邦 H、平安、新华。(3)银行银行板块:板块:当前经济和信用环境和 2019 年初较为相似,但和 2019 年银行量价齐升对应的基本面景气度向上不同的是,今年 Q1 银行面临重定价压力,同时非息收入在 22年高基数下一二季度会继续拖累银行营收
83、,银行板块行情向上仍需宽信用推动,且强度取决于后续经济复苏的斜率。看好银行 Q1 业绩落地后基本面企稳和估值修复带来的投资机会,关注中特估带动的国有行估值修复+高成长性中小行,建议关注邮储银行、常熟银行、瑞丰银行。四、四、风险提示风险提示 经济增长不及预期,监管处罚加重。综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 17 非银组团队介绍非银组团队介绍 组长、首席分析师:徐康组长、首席分析师:徐康 英国纽卡斯尔大学经济学硕士。曾任职于平安银行。2016 年加入华创证券研究所。2017 年金牛奖非银金融第四名团队成员,
84、2019 年金牛奖非银金融最佳分析师团队成员,2019 年 Wind 金牌分析师非银金融第五名团队成员,2020 年新财富最佳金融产业研究团队第 8 名,2020 年水晶球非银研究公募榜单入围,2021 年金牛奖非银金融第五名,2021 年新浪财经金麒麟非银金融新锐分析师第二名,2022 年第十届 Choice 非银最佳分析师,2022 年水晶球非银研究公募第五名,2022 年第十三届中国证券业分析师金牛奖非银最佳分析师团队成员,2022 年第四届新浪财经金麒麟非银金融行业最佳分析师第七名。高级研究员:贾靖高级研究员:贾靖 上海交通大学经济学学士、金融硕士。曾供职于中泰证券,作为团队核心成员,
85、所在团队获 2018 年新财富银行业最佳分析师第二名、2019 年新财富银行业最佳分析师第二名、2020 年新财富银行业最佳分析师第三名、2021 年新财富银行业最佳分析师第二名、2022 年新财富银行业最佳分析师第四名;2018-2021 年水晶球银行最佳分析师第二名、2022年水晶球银行最佳分析师第五名;2022 年中国证券业分析师金牛奖第三名;2018 年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。2023 年加入华创证券研究所,负责银行业研究。助理研究员:张慧助理研究员:张慧 澳大利亚莫那什大学银行与金融专业硕士。2019 年加入华创证券研究所。2019 年金牛奖非银金融最佳分析师团队成员,20
86、19 年 Wind 金牌分析师非银金融第五名团队成员,2020 年新财富最佳金融产业研究团队第 8 名,2020 年水晶球非银研究公募榜单入围,2021 年金牛奖非银金融第五名成员,2021 年新浪财经金麒麟非银金融新锐分析师第二名成员。2022年第十届 Choice 非银最佳分析师团队成员,2022 年水晶球非银研究公募第五名团队成员,2022 年第十三届中国证券业分析师金牛奖非银最佳分析师团队成员,2022 年第四届新浪财经金麒麟非银金融行业最佳分析师第七名团队成员。助理研究员:刘潇伟助理研究员:刘潇伟 意大利博科尼大学管理学硕士。2023 年加入华创证券研究所。主要覆盖证券行业及财富管理
87、领域研究。综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 18 华华创证券机构销售通讯录创证券机构销售通讯录 地区地区 姓名姓名 职务职务 办公电话办公电话 企业邮箱企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 张菲菲 北京机构副总监 刘懿 副总监 侯春钰 资深销售经理 侯斌 资深销售经理 过云龙 高级销售经理 蔡依林 高级销售经理 010-665
88、00808 刘颖 高级销售经理 顾翎蓝 高级销售经理 车一哲 销售经理 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 汪丽燕 高级销售经理 张嘉慧 高级销售经理 邓洁 高级销售经理 董姝彤 销售经理 巢莫雯 销售经理 王春丽 销售经理 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 曹静婷 上海机构销售副总监 02
89、1-20572551 官逸超 上海机构销售副总监 黄畅 上海机构销售副总监 -2552 吴俊 资深销售经理 张佳妮 高级销售经理 邵婧 高级销售经理 蒋瑜 高级销售经理 施嘉玮 高级销售经理 朱涨雨 销售助理 李凯月 销售助理 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 周玮 销售经理 王世韬 销售经理 私募销售组 潘亚琪 总监 汪子阳 副
90、总监 江赛专 资深销售经理 汪戈 高级销售经理 宋丹玙 销售经理 综合金融行业深度研究报告综合金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 19 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深基准指数沪深 300)公司投资评级说明:公司投资评级说明:强推:预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上;推荐:预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%;中性:预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间;回
91、避:预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明:行业投资评级说明:推荐:预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上;中性:预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%;回避:预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声分析师声明明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明:分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明
92、。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无
93、效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有,本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“华创证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址:深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址:上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编:100033 邮编:518034 邮编:200120 传真: 传真: 传真: 会议室: 会议室: 会议室: