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1、仅供机构投资者使用证券研究报告/公司深度研究报告华西汽车团队:崔琰(S06)/杜丰帆/郑青青/王旭冉/胡惠民/乔木/马天韵华西通信:宋辉(S03)2023年05月03日美利信(301307)深度报告1深耕精密铝压铸 汽车和通信齐驱零部件中期成长传统燃油车智能电动汽车 2021年及以后发动机变速箱产品可靠性格局相对稳固电动化能力智能化水平服务能力竞争加剧 格局重塑军备竞赛配置加码品牌力+产品力来源变化电动化加速渗透智能化下半场竞争世界级自主供应商诞生客户维度破局产业链地位前移借机打入供应链新势力崛起 整零关系重塑量增配套优质客户贡献业绩产品维度电动智能
2、变革 利好增量部件品牌力+市占率提升特斯拉引领革命大众等传统车企转型蔚来、小鹏、理想等造车新势力整车零部件供给质变 C端崛起智驾向L3迈进 智舱先行渗透秩序重塑性价比快速响应创新能力需求把控电动为盾智能为矛华为、百度、小米等新入局者能力要求来源变化资料来源:华西证券研究所|智能电动变革 竞争格局重塑2UWcVrZgViYoMnPnQ8OdN8OtRrRtRoNfQpPsPeRmMmR9PmNpPwMrRrPwMoMxO零部件秩序重塑营收配套量单车配套价值汽车零部件投资价值成本+费用估值特斯拉、比亚迪、蔚小理、华为、Rivian等新势力产业链材料成本资本开支研发费用成本管控能力核心部件自制、自动
3、化、平台化、标准化研发创新能力产品持续迭代、高精尖技术突破传统估值中枢新势力产业链电动智能增量盈利15-20X30X以上|双维共振最佳 优选新势力产业链+增量部件人工成本客户维度产品维度增量部件传统部件电动化增量三电系统、热管理、轻量化智能化增量智能驾驶+智能座舱国产替代双维共振最佳智能电动车导入期+成长期核心观察指标智能电动车成长期+成熟期核心观察指标PEG为主机厂降成本或者提供更多功能资料来源:华西证券研究所3Less is More:加速的汽车轻量化汽车轻量化节能减排电动化工艺轻量化材料轻量化结构轻量化激光拼焊板、热成型、液压成型、轻量化连接拓扑优化、尺寸优化、形状优化、形貌优化高强度钢
4、铝合金镁合金碳纤维铸造挤压冲压锻造低压铸造高压铸造差压铸造重力铸造挤压铸造底盘轻量化内外饰轻量化车身轻量化动力系统轻量化降低油耗需求提升续航里程需求60%-70%动力系统支架、内饰件骨架汽车各部位部均有应用65%23%A柱、B柱、前后减震塔、前后纵梁等热成型高强度钢:华域、宁波华翔、赛科利、凌云、屹丰、华达传统动力系统:发动机、燃油、排管装置新能源电池系统:电池盒壳体新能源电驱、电控壳体、多合一壳体华达华峰旭升、祥鑫、华阳赛车、超跑,宝马、丰田、斯巴鲁等高性能车车身结构件;车身、底盘安全件美利信、文灿、多利、拓普、鸿图等汽车各部位部均有应用华域、敏实、新泉、常熟汽饰等敏实、亚太科技、和胜、豪美
5、新材等美利信、文灿、旭升、爱柯迪、泉峰、嵘泰、鸿图、赛科利等10%-15%5%10%控制臂副车架转向节制动卡钳旭升拓普中鼎精锻文灿伯特利一体化铸造仪表板、门板、座椅、尾门、保险杠等微发泡技术、薄壁注塑技术等(新兴材料)注:图中仅列出布局轻量化的主要上市公司;黄色数字代表结构占比4美利信核心推荐逻辑表:盈利预测投资建议:公司深耕精密铝合金压铸件,客户结构优异,汽车领域绑定比亚迪、特斯拉等新能源龙头,通信领域与爱立信、华为深度合作;公司基于核心技术优势,率先量产大型一体化压铸件;海外基站建设将持续支撑业绩,小基站趋势和6G进程赋予较大想象空间。我们预计公司2023-2025年营收40.5/48.3
6、/60.6亿元,EPS分别为1.37/1.83/2.47元,按照4月28日收盘价28.98元对应PE分别为21.2/15.8/11.8倍,首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示:汽车市场回暖不及预期,新能源汽车渗透率提升不及预期,5G基站建设不及预期,新客户拓展不及预期,行业竞争加剧风险。深耕精密铝压铸件二十余年,绑定龙头享行业扩容红利。多年行业沉淀使公司在高真空压铸、高薄散热片压铸和高导热材料等高新技术方面达到国际水平。通信基站压铸件领域具有较高进入壁垒,公司是国内少有的能够提供全流程解决方案的企业之一,5G技术迭代驱动公司高成长。在续航焦虑与降低耗能需求下,新能源汽车轻量化大势所趋,在技术优
7、势与优质客户资源的加持下,将享受行业扩容红利。汽车领域:新能源大客户驱动成长,一体化压铸率先量产。2022H1比亚迪、特斯拉在汽车领域收入占比分别为23.1%/11.3%,比亚迪成为公司第一大客户,特斯拉汽车领域收入占比大幅提升。随着新能源渗透率提升及订单的放量,公司业绩有望持续增长。公司一体化压铸下车身结构件的批量交付与电池包压铸件的下线标志着公司掌握了超大型一体化压铸核心技术。我们预计2030年中国一体化压铸市场规模可达1,882亿元,随着募投项目的建设,公司产能扩张步伐加速,增量空间广阔。通信领域:深度绑定TOP2,海外5G基站建设仍具较大空间。公司是华为、爱立信等通信设备龙头企业的核心
8、供应商,华为、爱立信市场份额常年居全球前列。2023年中国将新建开通5G基站60万个,总数将超过290万个,我们预计2025年全球5G宏基站仅AAU单元铝合金压铸件市场规模可达197亿元,海外基站的建设将支撑业绩。小基站的逐步覆盖及6G的持续推进将给公司业务拓展带来新机遇。5财务摘要2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)2,281 3,170 4,047 4,833 6,063 YOY24.4%39.0%27.7%19.4%25.4%归母净利润(百万元)99 224 289 385 519 YOY7.1%125.4%28.9%33.5%34.8%毛利率(%)16.
9、2%17.3%17.3%17.4%17.5%每股收益(元)0.63 1.42 1.37 1.83 2.47 市盈率PE46.020.421.215.811.8目录2019/08/2661 公司概况:厚积薄发 高速成长正当时1.1 发展沿革:厚积薄发 深耕压铸二十余载1.2 产品&客户:产品多元布局 牢铸客户合作关系1.3 财务分析:5G通信及新能源双轮驱动 盈利水平大幅提高2 压铸行业:汽车压铸千亿蓝海 通信行业5G迭代3 汽车业务:新能源领域贡献增量 一体化压铸率先量产4 通信业务:聚焦5G领域 高壁垒铸就先发优势5 核心技术体系覆盖全产业链 募资扩产推动可持续发展6 投资建议与风险提示7图
10、:公司发展历程公司主要从事通信领域和汽车领域铝合金精密压铸件的研发、生产和销售。美利信成立于2001年,由美利信投资、大江集团、青山工业共同出资设立,前身为红山铸造厂。公司在2002年进入微型车汽车零部件领域,初期为长安汽车的微型车变速箱做配套,随后不断扩展市场;2012年,公司投资建设襄阳工厂与东风神龙做配套,成功实现发动机缸体的制造,取代外国品牌成为合资车企供应商;2016年开始,公司抢先布局5G通信领域,先后引进4,000吨和4,500吨压铸机,同时也开始积极谋划新能源领域市场扩展,先后与特斯拉、华为、比亚迪等知名车企建立合作关系;5G和新能源驱动公司业绩高速增长下,管理层高瞻远瞩开始布
11、局一体化压铸,在2021年购买8,800T压铸机,在2022年成功量产超大型车身结构件,彰显公司进军新能源领域的信心与实力;2023年,公司成立安徽美利信,将围绕一体化压铸开展业务,进一步扩展市场。深耕铝合金压铸二十余载 成为行业领先企业2022年8,800T超大型结构件量产;IPO成功过会,入选国家2022年度智能制造示范工厂揭榜单位2023年8,800T超大型一体化电池包压铸件成功下线;安徽美利信成立2016年与特斯拉建立合作关系2004年进入通信领域,获得ISO/TS16949认证证书,与爱立信建立合作关系2020年公司成功入选国家级“绿色工厂”;与比亚迪正式建立合作关系2014年获评国
12、家高新技术企业2017年引进富来公司的4,000T压铸机,为接下5G产品订单打下基础2018年美利信东莞基地竣工产,服务华为,辐射东南市场;与海天金属合作研制国产4,500T压铸机2001年公司成立,前身为国营红山铸造厂2005年收购大江变速箱厂2002年进入微型车领域2012年襄阳美利信建成投产,成为合资车企复杂压铸件缸体供应商2021年引进8,800T超大型压铸机;东莞美利信成立2003年进入乘用车领域发展历程|高瞻远瞩 积极布局一体化压铸 股权结构集中稳定 公司实控人经验丰富图:公司股权结构(截止2023年一季报)8公司实际控制人为余克飞、刘赛春、余亚军三人。余克飞、余亚军分别持有美利信
13、控股70%和15%的股份,能够实际控制美利信控股,刘赛春直接持有发行人10.2%的股份。余克飞与余亚军系兄弟关系,余克飞与刘赛春系夫妻关系。三人已签署一致行动人协议,通过直接持有和间接控制的方式,共同控制公司62.3%的股权,能够对公司股东大会决议事项产生重大影响。余克飞先生自2001年至今任公司董事长,拥有四十年相关行业从业经验,管理经验丰富。余亚军自2005年起至今担任公司董事兼总经理。美利信控股52.1%10.2%余克飞70%余亚军余人麟15%15%刘赛春雷石天智齐创共享温氏柒号温氏陆号智造壹号4.1%0.5%1.8%1.0%3.3%清新壹号3.6%成都亚布力廷麟呈安天海唐古南沙雷石雷石
14、诚泰19.5%0.5%1.0%1.0%0.5%1.0%其他20名自然人股东重庆美利信科技股份有限公司东莞美利信广澄模具重庆鼎喜襄阳美利信润洲科技鼎信辉100%100%100%100%100%60%安徽美利信100%股权结构|股权结构集中稳定 公司实控人经验丰富兄弟表:公司高管介绍9高管职位简介余亚军总经理男,1970年出生,EMBA。1997年8月至2001年12月任美利信投资副总经理,2014年7月至2019年1月任重庆渝阳合实业有限公司执行董事、总经理,2018年7月至2020年8月任重庆晟瑞达企业管理合伙企业(有限合伙)执行事务合伙人,2001年5月至2005年9月任公司董事、副总经理,
15、2005年10月至今任公司董事、总经理。马名海副总经理男,1965年出生,硕士研究生学历。1990年7月至2003年8月历任东风汽车公司化油器厂机电科技术员、工程师、技术组组长,化油器厂现场技术科负责人、化油器厂质管科副科长,化油器厂总调室副主任,压铸分公司副厂长;2009年4月至2012年7月任重庆重威尔商贸有限公司副董事长。2003年8月至2011年2月任公司副总经理,2011年2月至今任公司董事、副总经理。蒋汉金副总经理男,1963年出生,本科学历。1997年5月至2002年2月任四川红光汽车机电有限公司技术中心特种工艺所所长、工程师,2002年2月至今历任公司技术部技术员、技术部副部长
16、、技术部部长、总经理助理、副总经理。张汝泽副总经理男,1969年出生,本科学历。1998年11月至2004年3月任大江集团销售公司副总经理、党支部副书记,2004年3月至2005年4月任大江集团变速箱厂厂长,2005年4月至今任公司副总经理。王双松副总经理、董事会秘书男,1977年出生,本科学历。2005年1月至2009年4月任重庆渝高新兴科技发展有限公司项目经理,2009年4月至2011年3月任重庆证券期货业协会、重庆上市公司协会副秘书长、秘书长,2011年4月至今历任公司总经理助理、副总经理、董事会秘书。曾林波财务总监男,1975年出生,本科学历。2012年7月至2016年2月任重庆云河水
17、电股份有限公司财务总监,2016年3月至2018年3月任重庆猪八戒网络科技有限公司财务人员,2018年4月至2019年3月任重庆云河水电股份有限公司财务总监,2019年3月至2019年12月任民生能源(集团)股份有限公司财务总监,2020年7月至今任公司财务总监。高管团队|团队稳定 多年行业经验助力公司成长目录101 公司概况:厚积薄发 高速成长正当时1.1 发展沿革:厚积薄发 深耕压铸二十余载1.2 产品&客户:产品多元布局 牢铸客户合作关系1.3 财务分析:5G通信及新能源双轮驱动 盈利水平大幅提高2 压铸行业:汽车压铸千亿蓝海 通信行业5G迭代3 汽车业务:新能源领域贡献增量 一体化压铸
18、率先量产4 通信业务:聚焦5G领域 高壁垒铸就先发优势5 核心技术体系覆盖全产业链 募资扩产推动可持续发展6 投资建议与风险提示|布局通信和汽车两大领域 持续开拓5G及新能源市场图:公司主要产品售价变动(元/件)公司产品主要涉及通信和汽车两大领域。2019-2022H1,公司主营业务收入分别为13.8、18.3、22.8和14.3亿元,通信领域占比分别为56.2%、63.5%、54.6%和57.7%,汽车领域占比分别为43.8%、36.5%、45.4%和42.3%。通信领域产品主要包括4G基站结构件和5G基站结构件,汽车领域产品主要包括传统汽车的发动机系统、传动系统、转向系统和车身系统以及新能
19、源汽车的电驱动系统、车身系统和电控系统的铝合金精密压铸件。5G产品和新能源产品收入占比及售价均提升。2022H1,5G基站结构件、4G基站结构件、传统汽车零部件和新能源汽车零部件收入占比分别为39.7%、15.0%、17.8%和23.4%。相比2021年,5G基站结构件和新能源汽车零部件产品占比分别提升9.3pct和8.1pct,占比提升趋势明显。2022H1,新能源汽车零部件平均售价为40.5元/件,同比增长17.9%;5G基站结构件平均售价为261.9元/件,同比增长6.9%。图:公司产品收入结构(%)布局通信和汽车两大领域 持续开拓5G及新能源市场110%20%40%60%80%100%
20、20022H15G基站结构件4G基站结构件新能源汽车零部件传统汽车零部件其他050030020022H15G基站结构件4G基站结构件新能源汽车产品传统汽车产品产品结构专注基站配套结构件 一体化压铸成型凸显技术优势 公司通信领域产品主要为4G、5G通信基站的机体和屏蔽盖等结构件。机体和屏蔽盖作为基站安装主体,用于固定电路板及元器件,实现电子元器件的防电磁干扰和信号屏蔽功能,同时起到散热和防水、防尘、防腐作用,是维持移动通信网络工作的重要部件。5G通信基站大型铝合金压铸件的一体化压铸成型对模具和压铸工艺等有较高的要求,公司是国内为数
21、不多的能够为客户提供5G通信基站大型结构件全流程解决方案的企业之一。2022H1公司通信领域收入为8.1亿元,营收占比为56.7%,其中5G基站结构件和4G基站结构件的营收占比分别为39.0%和14.7%。图:公司通信领域产品图:公司通信领域收入构成(%)12产品类别典型产品名称产品图例5G基站结构件机体屏蔽盖4G基站结构件机体屏蔽盖0%20%40%60%80%100%20022H15G基站结构件4G基站结构件通信领域模具其他通信领域产品通信产品|专注通信基站结构件 提供全流程服务公司汽车领域产品包含传统类汽车和新能源类汽车产品两大类。传统汽车领域产品主要包括发动机系统、
22、传动系统、转向系统和车身系统的铝合金精密压铸件等;新能源汽车领域产品主要包括电驱动系统、车身系统和电控系统的铝合金精密压铸件等。2022H1,公司汽车领域收入为5.9亿元,营收占比41.5%,其中传统汽车零部件和新能源汽车零部件的营收占比分别为17.5%和23.0%。公司坚持与优质车企建立长期稳定合作关系。公司主要客户为特斯拉、比亚迪、一汽股份、神龙汽车、沃尔沃、东风汽车、长安、福特等国内外知名的汽车整车厂及汽车零部件厂商。龙头企业客户在筛选供应商时流程严格且周期较长,公司能成为众多知名企业的供应商并保持稳定合作关系,侧面说明公司产品质量把控及交付在行业内具有较强的竞争力。传统+新能源汽车领域
23、 把握优质客户资源图:公司产品在传统汽车应用的示意图 13 图:公司产品在新能源汽车应用的示意图汽车产品|深耕铝合金压铸件 扩展新能源汽车业务1414单车价值量约1,000-1,500元图:公司汽车领域主要产品示例图及功能介绍车身系统零部件电控系统零部件电驱动系统零部件充电系统零部件智能驾驶系统零部件防撞支架为汽车防撞梁提供安装支撑箱体为电动汽车控制系统提供载体变速器壳体为汽车变速器组件提供安装载体三合一箱体为电动汽车三电合一单元提供组件安装载体为智能驾驶传感系统提供安装载体传感器盖新能源汽车领域发动机系统零部件发动机缸体支撑活塞等运动部件的准确位置,发动机的换气、冷却和润滑主轴轴承盖连接缸体
24、和油底壳,确保曲轴正常运转油底壳防止杂质进入,并收集和储存由发动机各摩擦表面流回的润滑油凸轮轴盖固定凸轮轴,起到密封、防尘、保护作用转向系统零部件转向轴壳体安装、固定转向轴减震支架减少并控制发动机振动的传递,并起到支撑作用转向系统零部件变速器壳体传动系统零部件安装变速器传动机构及其附件传统汽车领域汽车产品|深耕铝合金压铸件 扩展新能源汽车业务客户结构通信领域客户结构稳定且集中度较高 符合行业特点 通信领域公司客户集中度较高,占比呈上升趋势。2019-2022H1,通信领域前五大客户销售收入合计占公司当期营业收入的比重分别为51.8%、60.8%、56.1%和59.5%,占公司通信领域营业收入比
25、重分别为92.9%、95.5%、99.1%和99.4%。公司通信领域终端客户主要为华为和爱立信,捷普、伟创力系爱立信的代工厂商,亚浩电子五金塑胶是华为的一级供应商。公司与爱立信合作超十年,合作关系及订单份额占有率相对稳定;华为作为公司新开发客户,2019年产品逐步进入量产阶段,销售收入随着5G建设提速而不断提高。由于通信设备行业形成寡头垄断格局,公司通信领域客户集中度较高的情况符合行业特点。表:公司通信领域部分客户合作情况图:2019-2022H1公司通信领域前五大客户收入占比(%)15客户名称合作情况销售内容爱立信2005年开始建立合作关系,公司是爱立信通信基站铝合金压铸件全球前两大核心供应
26、商之一,且为国内第一大供应商。销售产品包括4G基站结构件、5G基站结构件等,2019-2022H1公司向爱立信(含爱立信代工厂商)销售收入分别为4.8亿元、6.0亿元、7.9亿元和5.4亿元。华为2017年开始建立合作关系,公司是华为5G通信基站铝合金压铸件业务前两大核心供应商之一。通信领域销售产品包括4G基站结构件、5G基站结构件等,2019-2022H1公司向华为(含华为供应商)销售收入分别为2.9亿元、5.7亿元、4.9亿元和3.1亿元。0%20%40%60%80%100%20022H1华为捷普爱立信伟创力亚浩电子五金塑胶Aavid Thermalloy|通信领域:
27、深度绑定华为和爱立信 结构稳定且集中度高客户结构积极扩展汽车领域 新客户收入实现快速增长 汽车领域客户集中度相对较低。2019-2022H1,汽车领域前五大客户销售收入合计占公司营业收入比例分别为22.0%、19.7%、42.2%和44.1%,占公司汽车领域收入比例分别为50.6%、54.2%、53.6%和61.2%。汽车领域客户结构不断优化。公司积极拓展汽车市场,致力于与优质车企客户建立稳定合作关系。公司与特斯拉合作时间超过5年,2019-2022H1公司向特斯拉(含特斯拉供应商)销售收入分别为1.3、1.6、2.1和1.3亿元。2017年,公司与华为开始合作,随着华为车载结构件业务发展,公
28、司对华为销售收入不断增加。2020年公司与比亚迪正式建立合作关系,2021年比亚迪相关产品实现量产供货,2022年公司对比亚迪的销售收入快速增长,未来有望进一步深化合作。表:公司汽车领域部分客户合作情况图:2019-2022H1公司汽车领域前五大客户收入占比(%)16客户名称合作情况销售内容神龙汽车2012年,公司尝试供应神龙公司的发动机缸体,成功取代外国品牌,建立长期稳定合作关系。传统汽车:发动机缸体、发动机主轴轴承盖、凸轮轴、离合器壳体等特斯拉2016年建立合作关系,公司是特斯拉铝合金压铸件的主要供应商。新能源汽车:车身系统、电驱动系统、电控系统、充电系统等零部件一汽股份2017年建立合作
29、关系;秦安股份是一汽的供应商,2019年开始向公司采购发动机缸体、梯形框架。传统汽车:发动机缸体、梯形框架华为2017年建立合作关系,公司逐步成为华为车载结构件的核心供应商。新能源汽车:充电系统、电控系统、智能驾驶系统等零部件比亚迪2020年建立合作关系,2021年比亚迪相关产品实现量产供货。新能源汽车:电控系统、电驱动系统等零部件;传统汽车:发动机系统、车身系统等零部件0%20%40%60%80%100%20022H1比亚迪秦安股份特斯拉华为神龙汽车一汽股份蒂森克虏伯浙江吉利东风汽车|汽车领域:积极拥抱新能源 比亚迪和特斯拉快速增长区域布局|全国布局 提升抗风险能力和响
30、应速度 公司产能实现多地布局。公司生产工厂主要分布在西南、华东和华南地区,实现多地布局、就近服务客户。如子公司东莞美利信是公司布局华南、就近配套客户的前沿阵地,集压铸、机加、点胶等全套工艺及先进制造于一体,先后荣获客户“供应保障专项奖”、“优选供应商”等称号。2023年,公司为了更好布局一体化压铸,降低运输成本,进一步扩展江浙沪地区客户,在马鞍山成立了安徽美信智能科技有限公司。分工明确,业务协同性强。从整个生产流程来看,广澄模具主要负责研发、设计和生产压铸件模具,再由重庆美利信、襄阳美利信完成核心生产环节-压铸,而重庆鼎喜和鼎信辉主要负责产品进一步加工,包括夹具的生产、压铸件的机加工和嵌翅加工
31、,最后由润洲科技和东莞美利信完成压铸件的表面处理和装备等最后环节。图:子公司基本情况全国多地布局 子公司各有所长图:子公司区域分布 17公司名称主营业务成立时间主要生产经营地襄阳美利信从事铝合金精密压铸件的生产与销售,是发行人主营业务的主要组成部分2011年7月13日湖北省襄阳市重庆鼎喜主要进行夹具的生产以及铝合金压铸件机加工,无铬钝化和喷粉处理等2015年10月13日重庆市江津区鼎信辉主要进行通信基站类产品的嵌翅加工2019年6月13日重庆市江津区广澄模具主要从事铝合金压铸件模具的研发、设计、制造和销售2020年4月28日重庆市巴南区润洲科技主要进行铝合金压铸件的表面处理、装配等后处理202
32、0年4月24日广东省东莞市东莞美利信主要进行铝合金压铸件的表面处理、装配等后处理2021年11月15日广东省东莞市安徽美利信经营范围为汽车零部件研发;汽车零部件及配件制造;铁路机车车辆配件制造等2023年3月1日安徽省马鞍山市重庆美利信重庆鼎喜 鼎信辉广澄模具襄阳美利信东莞美利信润洲科技安徽美利信 目录181 公司概况:厚积薄发 高速成长正当时1.1 发展沿革:厚积薄发 深耕压铸二十余载1.2 产品&客户:产品多元布局 牢铸客户合作关系1.3 财务分析:5G通信及新能源双轮驱动 盈利水平大幅提高2 压铸行业:汽车压铸千亿蓝海 通信行业5G迭代3 汽车业务:新能源领域贡献增量 一体化压铸率先量产
33、4 通信业务:聚焦5G领域 高壁垒铸就先发优势5 核心技术体系覆盖全产业链 募资扩产推动可持续发展6 投资建议与风险提示财务表现|5G通信和新能源双轮驱动 公司营收实现高增 营业收入:得益于5G通信基站快速发展和新能源市场驱动,公司营业收入不断提升。2019-2023Q1,公司营业收入分别实现13.8、18.3、22.8、31.7和8.2亿元,同比增长23.5%、33.3%、24.4%、39.0%和26.6%,营收增速在2022年创新高,业绩增长势头良好。归母净利润:2019-2023Q1,公司归母净利分别为-0.3、0.9、1.0、2.2和0.6亿元。2019年归母净利较低系公司收入规模较小
34、且毛利率较低;2020年,公司净利由负转正主要受益于5G基站新产品毛利较高、汽车领域不良品率下降及产能利用率提升;2022年,公司归母净利同比增长125.4%,盈利水平实现大幅提升,主要由于公司优秀的成本及费用管控能力。图:公司营业收入及同比增速(亿元;%)收入实现高增长 归母净利大幅提升图:公司归母净利润及同比增速(亿元;%)1923.5%33.3%24.4%39.0%26.6%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%055200222023Q1营业收入(亿元,LHS)同比增速(%,RHS)7.1%125.4%52.0%-20%0%
35、20%40%60%80%100%120%140%-0.50.00.51.01.52.02.5200222023Q1归母净利润(亿元,LHS)同比增速(%,RHS)财务表现 公司在5G通信领域表现亮眼。2019年以来,随着5G通信基站建设不断提速,公司5G基站结构件订单数量迅速增长。2020-2022H1,5G基站结构件销售收入分别为6.6、6.8、5.6亿元,分别同比增长179.6%、3.2%、83.0%。2022H1,5G基站结构件收入占主营业务收入比例达到39.7%,是公司的核心产品。新能源汽车零部件发展势头强劲。近年来受益于特斯拉、华为和比亚迪等下游汽车领域客户订单
36、量增长,公司新能源汽车领域收入增长明显。2022H1,新能源汽车零部件销售收入3.3亿元,同比增长157.1%,主要系比亚迪产品自2021年下半年逐步量产,2022H1比亚迪产品收入同比增长超过1.3亿元所致。其中,电驱动系统零部件增长趋势显著,从2021年全年仅有0.6亿元增长至2022H1的1.3亿元。5G基站结构件为核心产品 新能源汽车零部件快速增长图:公司分产品销售收入(亿元)图:公司新能源汽车零部件收入增速及构成情况(亿元;%)2035.5%71.2%157.1%0%50%100%150%200%0.00.51.01.52.020022H1车身系统零部件(亿元,
37、LHS)电控系统零部件(亿元,LHS)电驱动系统零部件(亿元,LHS)其他零部件(亿元,LHS)新能源领域收入同比增速(%,RHS)09202020212022H15G基站结构件4G基站结构件新能源汽车零部件传统汽车零部件其他|5G通信和新能源双轮驱动 公司营收实现高增财务表现|费用管控能力较强 研发投入不断提高 公司自2019-2022年的期间费用率基本呈下降态势,从2019年的17.9%持续下降至2022年的9.4%,彰显了公司卓越的成本控制能力。销售费用率在2020年的大幅下降是由于受新收入准则影响将运输费用调至营业成本;管理费用率较稳定,在2019-2022年随着
38、收入规模扩大始终呈现下降趋势;财务费用率受汇率影响略有波动。图:公司期间费用率(%)公司费用管控能力增强图:可比公司研发费用率(%)21 公司持续加大新产品研发力度,研发支出逐年上升。公司2019-2022年的研发费用分别为0.7、0.9、0.9和1.3亿元,在新产品、新技术研发等方面投入增加。研发费用率稳定,高于行业平均水平。2019-2022H1,公司研发费用率为5.4%、4.6%、4.1%和4.1%,分别高于同行业平均水平1.3pct、0.7pct、0.5pct和0.3pct。公司重视创新 研发费用率高于行业平均17.9%14.3%10.7%9.4%0%5%10%15%20%201920
39、2020212022销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率合计5.4%4.6%4.1%4.1%0%2%4%6%8%10%12%20022H1大富科技东山精密武汉凡谷文灿股份旭升股份瑞通精工同行业平均值(剔除大富科技)美利信财务表现|完善定价机制 公司盈利能力增强 原材料价格上涨,毛利率扰动。2020年的毛利率增长明显源于5G基站机体中毛利率较高的新品收入占比大幅提升和传统汽车零部件毛利率的提升。而2021年公司主要原材料铝合金锭价格大幅上涨,同比2020年增长29.4%,影响主营业务毛利率约-6.6pct。2022年公司盈利能力提升。2022年公司的毛利率和净利率分别为
40、17.3%/7.1%,分别同比+1.0pct/+2.7pct,体现公司良好的费用和成本管控能力。图:公司毛利率和净利率情况(%)整体盈利水平有所回升图:公司整体及分产品毛利率情况(%)22 5G基站结构件毛利率上升。2022年1-6月,通信类结构件毛利率较2021年增加4.2pct,主要是5G基站结构件收入占比及毛利率提升所致。5G基站结构件毛利率从18.5%上升至21.8%,主要系2022年公司与爱立信、华为等客户执行主要原材料价格联动机制导致售价提高。新能源汽车零部件毛利率2022H1大幅下降13.4pct。主要原因为毛利率较低的比亚迪产品的量产和华为车载产品的竞争加剧。5G基站产品带动综
41、合毛利率上升0%10%20%30%40%50%60%70%20022H1通信类结构件传统汽车零部件新能源汽车零部件其他汽车类模具综合毛利率-1.8%5.2%4.4%7.1%6.8%16.1%21.9%16.2%17.3%18.6%-5%0%5%10%15%20%25%200222023Q1净利率毛利率财务表现|公司与客户建立价格联动机制有望平抑原材料价格波动公司原材料占比较高,铝合金锭等大宗商品价格波动对毛利率影响较大。2020/2021/2022H1直接材料占主营业务成本比例分别为51.9%/59.2%/61.9%,而铝合金锭、铝板占原材料采购的比
42、例分别为46.7%/55.8%/55.5%,占比的走高使其价格波动对成本影响较大。原材料价格联动机制转移风险,增强公司盈利的稳定性。2021年公司铝合金锭采购价格较2020年上涨29.4%,2022H1公司铝合金锭平均采购价较2021年上涨10.5%,为19,942.1元/吨,公司因铝合金锭价格上涨导致营业成本增加金额为3,594.9万元,公司与客户执行原材料价格联动机使收入增加2,803万元。假设原材料价格上涨1%,2022H1毛利率将-0.3%。而公司2020/2021/2022H1毛利率分别为21.9%/16.2%/16.9%,2022年毛利率为17.3%。2022年建立价格联动机制后,
43、原材料价格上涨对公司业绩影响较小。表:公司与主要客户价格联动机制建立情况与下游客户的原材料价格联动机制稳定公司盈利能力图:公司原材料占比情况(%)0%10%20%30%40%50%60%70%20022H1直接材料占主营业务成本比例(%)铝合金和铝板占原材料采购比例(%)客户名称价格联动机制有效期限是否具有可持续性爱立信一年爱立信每年在下半年通过商务谈判的方式确定产品次年的采购情况并签署年度采购协议,爱立信本次的原材料价格联动机制是在爱立信2022年的年度采购协议中约定的,故爱立信的原材料价格联动机制的有效期限为一年;爱立信已确认2023年继续执行原材料价格联动机制;20
44、24年及以后,公司预计爱立信为保证供应链的稳定性以及自身与供应商的利益,如果铝锭价格持续大幅度波动,爱立信仍会继续实施原材料价格联动机制。华为一年华为每年在下半年通过招标确定产品次年的采购情况,华为本次的原材料价格联动机制是在华为2022年的年度招标文件中约定的,故华为的原材料价格联动机制的有效期限为一年;华为已确认2023年继续执行原材料价格联动机制;根据公司与华为沟通情况,未来,华为会持续关注原材料波动情况并实时制定相应政策,以促进产业链健康发展。特斯拉长期有效在原材料市场价格大幅波动的情况下,公司与特斯拉会持续执行原材料价格联动机制。一汽股份长期有效在原材料市场价格大幅波动的情况下,公司
45、与一汽股份会持续执行原材料价格联动机制。神龙汽车长期有效在原材料市场价格大幅波动的情况下,公司与神龙汽车会持续执行原材料价格联动机制。23财务表现|成长空间广阔 净利率维持较高水平图:公司与可比公司营收对比(亿元)图:公司与可比公司ROE对比(%)24图:公司与可比公司净利率对比(%)图:公司与可比公司归母净利对比(亿元)050030035020022H1东山精密文灿股份旭升集团美利信大富科技武汉凡谷瑞通精工-50502020212022H1东山精密文灿股份旭升集团美利信大富科技武汉凡谷瑞通精工-20%-10%0%10%20%3
46、0%20022H1东山精密文灿股份旭升集团美利信大富科技武汉凡谷瑞通精工-10%-5%0%5%10%15%20%20022H1东山精密文灿股份旭升集团美利信大富科技武汉凡谷瑞通精工目录251 公司概况:厚积薄发 高速成长正当时2 压铸行业:汽车压铸千亿蓝海 通信行业5G迭代2.1 压铸:应用多点开花 汽车和通信占比高2.2 汽车:轻量化驱动高成长 一体化压铸大势所趋2.3 通信:5G迭代升级 打开成长空间3 汽车业务:新能源领域贡献增量 一体化压铸率先量产4 通信业务:聚焦5G领域 高壁垒铸就先发优势5 核心技术体系覆盖全产业链 募资扩产推动可持续发
47、展6 投资建议与风险提示压铸件应用压铸作为高效加工工艺 应用空间不断得到拓展压铸具有生产效率高、产品尺寸精度高以及表面粗糙度值小等特点。压力铸造是指将液态或半液态金属高速填充于压铸模的型腔,并在高压下快速凝固而获得铸件的一种方法。压铸工艺材料利用率和生产效率高,其压铸件精度高、质量好,一般压产品尺寸精度在IT9-IT13级,表面粗糙度在Ra0.8-3.2um。根据原材料不同,压铸产品可主要分为铝合金压铸件、镁合金压铸件、锌合金压铸件和铜合金压铸件等类别。相较于其它金属材料(如锌、铜等),铝合金具有密度小、塑性高、热传导性能好、抗蚀性强等多种优异的铸造性能,且可循环利用,在汽车零部件、通信设备和
48、通用机械的生产中优势突出,需求旺盛,是目前压铸行业使用最为广泛的原材料。压铸件的应用不断得到拓展,汽车是主要应用领域。压铸件在机械、电子电器、通信设备等领域均被广泛采用,其中汽车工业的应用量最大,2014-2020年用量呈稳步上升趋势,2020年用量1,500万吨,同比+6%,占比28.9%。随着新能源渗透率提升,我们预期该趋势保持。|压铸应用多点开花 汽车是主要应用领域图:2014-2021年中国铸件行业下游需求量(万吨)图:2021年中国铸件行业下游需求比例(%)2629%10%10%9%16%5%4%4%1%12%汽车内燃机及农机工程机械矿冶重机铸管及管件机床工具轨道交通发电设备及电力船
49、舶其他02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002000202021压铸件工序贯穿全流程的技术壁垒构建先发企业核心优势。材料:不同元素配比极大影响铝合金压铸成型件的性能,复杂配方也是压铸厂重要的技术依托;模具:模具承受内外压力容易产生裂纹、脆断,因此对模具的结构设计和精度要求更高;设备:大吨位压铸设备趋势下,造价高昂的设备形成一定进入壁垒;工艺:压铸工艺容易产生气孔和松缩,企业致力于提高良品率和质量的技术工艺积淀是关键。而相比于常规压铸,一体化压铸对压铸机锁模力、模具的精度设计、材料和生产工艺等方面都提出了更高技术要
50、求。此外,压铸用脱型剂、润滑剂、铸型用材、型温控制装置、压铸机不燃油等边缘技术的研究也形成一定壁垒。图:压力铸造流程与技术壁垒|压铸技术壁垒贯穿工艺流程“材料+模具+设备+工艺”缔造技术壁垒工艺设备材料入库出货压铸机调试压铸模安装模具预热、涂料合模(合形)浇筑压射保压开模表面质量检查首检清理取铸件毛刺铸件后加工处理终检涂料配置脱膜剂及喷射时效处理溶液配方模具大型压铸机价格高昂,对于专业的操作经验和技术沉淀均有较高要求。不同元素配比极大影响铝合金性能,配方复杂的合金容溶液提升行业技术门槛。模具的精度、结构设计和真空度要求更高。模具承受内外压力容易产生裂纹、脆断等。该工艺更容易产生气泡等显现,因此
51、,金属溶液填充速率、流态、压射比、压射速度等要求更加严格。模 具 制 造 与 调 试压 力 铸 造产 品 检 测27目录281 公司概况:厚积薄发 高速成长正当时2 压铸行业:汽车压铸千亿蓝海 通信行业5G迭代2.1 压铸:应用多点开花 汽车和通信占比高2.2 汽车:轻量化驱动高成长 一体化压铸大势所趋2.3 通信:5G迭代升级 打开成长空间3 汽车业务:新能源领域贡献增量 一体化压铸率先量产4 通信业务:聚焦5G领域 高壁垒铸就先发优势5 核心技术体系覆盖全产业链 募资扩产推动可持续发展6 投资建议与风险提示汽车压铸行业|轻量化驱动高成长 底盘、车身增量潜力较大 新能源汽车对轻量化的需求更为
52、迫切,节能减排政策推动加速轻量化趋势。汽车的轻量化是指在保持汽车的强度和安全性能不降低的前提下尽可能降低汽车车身质量。新能源汽车因为电池组的增加比燃油车更重,在续航里程与能耗焦虑下,新能源汽车轻量化大势所趋。新能源汽车整车重量每降低100kg,续航里程可提升10%-11%。据工信部文件,2021年中国燃料消耗实际值为5.1L/100km,2025年需降至4L/100km,整车重量降低10%,燃油效率可提高6%-8%。底盘、车身等部位铝材渗透潜力大。底盘轻量化技术和工艺更成熟,成本更低。作为汽车的核心部件之一,汽车底盘在整车重量中占比达27%,仅次于白车身和动力总成。据ATC汽车底盘分析,通过对
53、重量减轻和成本上升计算系数,底盘悬架的减重成本系数为 0.95,而车身的成本系数为1.35。底盘承载了 70%的车体重量,底盘轻量化有助于降低簧下重量,从而提升汽车的加速性能、操控性能和舒适性。轻量化趋势催生铝合金件需求 底盘、车身等增量潜力较大0%20%40%60%80%100%201820252030资料来源:CM Group,国际铝业,华西证券研究所图:中国电车部件铝材渗透率及预测(%)时间主体政策内容2017年工信部等5部委乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法针对新能源汽车与燃油汽车的油耗限制采用双积分并行管理办法2016年工信部GB 19578乘用车燃料消耗量限值、G
54、B 27999乘用车燃料消耗量评价方法及指标持续降低我国乘用车燃料消耗量,使我国乘用车平均燃料消耗量水平在2025年下降至4L/100km左右2018年环境保护部、国家质检总局重型柴油车污染物排放限值及测量方法(中国第六阶段)全国范围内实施重型柴油车国六排放标准2020年中国汽车工程学会节能与新能源汽车技术路线图(2.0 版)汽车产业碳排放总量先于国家碳排放承诺于2028年左右提前达到峰值,到2035年排放总量较峰值下降20%以上2021年工信部乘用车燃料消耗量限值(GB 19578-2021)、乘用车燃料消耗量评价方法及指标(GB 27999-2019)形成第五阶段乘用车燃料消耗量标准,持续
55、推动节能降耗,使乘用车新车平均燃料消耗量水平在 2025 年下降至 4 L/100km,引入全球统一轻型车辆测试循环测试标准(WLTC)表:节能减排政策梳理29汽车压铸行业据国际铝业协会统计,2020年中国燃油车、纯电动车、插电混动车的单车用铝量分别为136/158/198Kg,国际铝业协会预计到2025年中国纯电动车的单车用铝量将会达到227KG。预计至2025年车用铝部件加工企业的市场空间可达2,322亿元。假设2023/2024/2025年新能源乘用车渗透率为39%/45%/50%,新能源乘用车单车用铝量约为202/215/227KG,车用铝合金件加工费用约为45元/KG,那么随着新能源
56、渗透率的提升与技术的成熟,我们预计至2025年中国乘用车用铝市场规模约为2,322亿元。预计2025年车用铝合金压铸企业市场空间约为2,322亿元05003002001920202021E2022E2023E2024E2025EICE(燃油车)BEV(纯电动车)Hybrid(插电混动车)图:中国汽车分车型单车用铝量及预测(Kg)表:中国乘用车用铝市场空间测算30|单车用铝量持续增加 铝合金件市场空间广阔20212022E2023E2024E2025E乘用车新车(万辆)2,1472,3552,3022,4172,538新能源车渗透率(%)19%28%3
57、9%45%50%新能源车数量(万辆)3326549001,0881,269新能源车单车用铝量(KG)5227燃油车渗透率(%)81%72%61%55%50%燃油车数量(万辆)1,8151,7011,4021,3291,269燃油车单车用铝量(KG)1180车用铝合金使用量(万吨)307385410462516零部件企业营收空间(元/KG)4545454545零部件企业市场空间(亿元)1,4451,7321,8432,0792,322汽车压铸行业从全球来看,发达国家市场集中度较高。发达国家的压铸企业专业化程度较高且规模大,一般以生产汽车、通信和航空等领
58、域高质量和高附加值的压铸件为主,在技术与生产规模上领先于国内大多数压铸件生产企业。代表性企业主要有墨西哥的尼玛克(Nemak)、日本的利优比集团(Ryobi Ltd)、瑞士的乔治费歇尔(Georg Fischer)、德国的皮尔博格(Pierburg)等。国内压铸龙头在技术和资本加持下有望持续获益。产业链上游设备国产化进程不断推进,产业链下游镁、铝合金压铸件应用需求旺盛,头部企业不断扩张产能抢占市场份额、拓展产品品类,强者恒强,行业市场份额及地域布局均较为集中。|全球市场格局集中 国内企业有望溯流而上表:海外先进压铸企业情况行业市场份额集中 龙头企业有望持续受益表:国内车用铝合金压铸企业情况企业
59、主要业务及产品客户群体美利信主营通信领域和汽车领域铝合金精密压铸件研发、生产和销售。通信领域:华为、爱立信等通信设备龙头;汽车领域:一汽股份、特斯拉(Tesla)、神龙汽车、沃尔沃、东风汽车、长安、比亚迪、采埃孚等。文灿股份汽车铝合金精密压铸件的研发、生产和销售,产品主要应用于中高档汽车的发动机系统、变速箱系统、底盘系统及其他汽车零部件。采埃孚、威伯科、麦格纳等全球知名一级汽车零部件供商,以及通用汽车、奔驰、长城汽车、大众、特斯拉、吉利、蔚来、比亚迪等整车厂商。重庆渝江压铸有限公司是集自主研发、设计、模具制造、压铸生产、机加工、装配为一体的民营企业,具有年产5万吨铝合金压铸件和年产5万吨机加产
60、品的生产能力。公司客户分布在中国、美国、加拿大、墨西哥、日本、韩国、英国、瑞典、德国等多个国家。旭升股份主要从事精密铝合金汽车零部件和工业零部件的研发、生产和销售,产品应用领域包括新能源汽车变速系统、传动系统、电池系统、悬挂系统等。特斯拉、北极星、采埃孚、宝马、宁德时代、广汽、法雷奥西门子等。瑞通精工主要专注于汽车零部件铝合金精密压铸件生产与销售,产品主要为汽车变速器箱体。重庆青山工业有限责任公司、重庆茂捷汽车变速器有限公司、陕西法士特沃克齿轮有限公司等。博大科工主营业务为汽车轻量化 零部件的研发、生产与销售,主要产品为汽车铝合金精密压铸件。索恩格、法雷奥、电装、格拉默、博世等全球领先的一级汽
61、车零部件供应商。企业主要业务及产品客户群体尼玛克(Nemak)全球汽车行业创新轻量化解决方案的领先供应商,专门从事电动汽车,结构和底盘以及ICE动力总成应用的铝部件的开发和制造。2022年,创造了47亿美元的收入。宝马、法拉利、通用、福特、戴姆勒-克莱斯勒、丰田、大众、标致-雪铁龙、菲亚特、现代、起亚,奇瑞等日本利优比集团(Ryobi Ltd)主要为汽车行业制造各种零部件,提供了广泛的压铸汽车零件,如气缸体、变速箱、副车架和其他底盘零件以及电动汽车零件福特、本田、通用、现代、三菱、大众、丰田、马自达、爱信株式会社等瑞士乔治费歇尔(Georg Fischer)公司共有三个事业部部门,其中,GF
62、Casting solutions 是交通和能源行业轻量化组件的领先解决方案提供商之一,努力推动铸造和增材制造领域的创新,GF Machining Solutions为工具和模具制造行业及精密零件加工提供完整解决方案大众、宝马、通用、丰田、吉利、梅赛德斯奔驰、福特、奥迪、沃尔沃、采埃孚、三星、苹果、微软、Facebook等31汽车压铸行业|铝合金工艺多样 一体化压铸或将加速工艺的趋同一体化压铸或将加速工艺趋同性 铝合金压铸件在铝合金汽车零部件中占比约80%,主要用于壳体类等对力学性能要求不高的产品。挤出工艺力学性能优秀且适用于断面变化结构,在车身及底盘系统的应用望快速增长。长期一体化压铸或将加
63、速工艺的趋同。表:铝合金零部件成型工艺对比32成型工艺原理特点压铸将熔融合金在高压、高速条件下填充模具型腔,并在高压下冷却成型较传统铸造密度更高、尺寸精密、加工余量小,可制造形状复杂的零件。但制件中间易产生气孔,常用于力学性能要求不高的制件锻造热锻:对铝坯料进行加热,再利用压力机按模具形状对铝坯料施加压力使其产生塑性变形,获得所需尺寸冷锻:不加热毛坯进行的锻造力学性能好、强度高,常用于受力及安全部件挤出铝锭等原材料在熔炉中熔融后,经过挤出机挤压到模具流出成型可生产截面复杂、壁薄等特点的零件,使零件尺寸精度高、表面质量高、强度较高冲压将原材料用冲床等机器通过施加外力将半成品做成成品与铸件、锻件相
64、比,具有薄、匀、轻、强的特点。生产效率高,且操作方便,适用于零件厚度相当的板材成型,常用于汽车车身覆盖件图:欧洲乘用车单车分工艺用铝量(Kg)资料来源:Ducker Worldwide,华西证券研究所118.143.226.710.7020406080100120140铸件薄板挤压件锻造件2025E2019A一体化压铸大势所趋|特斯拉引领一体化压铸大趋势 挤占传统冲压件市场特斯拉引领一体化压铸大趋势 凭借减重+降本增效挤占传统冲压件市场 一体化压铸可以简化工艺流程,提高制造精度,缩短整车开发周期,降本优势显著。据特斯拉数据显示,Model Y通过一体化压铸后底板总成,零件数量减少70多个,焊点
65、减少700多个,制造时间由传统工艺的1-2小时缩短至3-5分钟,整车制造成本下降约40%。一体化压铸技术主要应用于新能源汽车铝合金零件部位,目前量产的部件包括一体化后地板和前舱,我们判断随着大吨位压铸机及免热材料实现技术突破,后续将逐步拓展至CD柱、尾门内板、中底板、电池托盘等部件。据我们测算,至2030年中国一体化压铸市场规模有望达到1,882亿元。图:Model Y采用一体化压铸工艺 33图:中国一体化压铸市场规模测算(亿元;%)资料来源:华西证券研究所测算0%50%100%150%200%250%300%350%05001,0001,5002,00020212022E2023E2024E
66、2025E2026E2027E2028E2029E2030E市场规模(亿元)增长率(%)一体化压铸行业布局|第三方供应有望成主流 先发者优势显著表:国内企业一体化压铸布局情况 我们判断多数主机厂不会采取特斯拉的自制模式,主因自行生产所需投资较大、周期较长(包括投建厂房、购置机器、招募人员等),且订单来源的受限将导致主机厂自制规模效应远不如作为第三方配套供应商的零部件企业。计划布局一体化压铸的主机厂、Teir1较多,良率和产能利用率是核心要素,看好第三方供应商占多数份额,且先发者优势显著,行业二八效应明显,市场份额有望向龙头集中。零部件厂现有压铸产能大型压铸机采购数量(台)目标产品一体化压铸订单
67、美利信科技3,500T、4,000T、4,500T8,800T压铸机投入量产已布局,未来持续投入一体化汽车结构件文灿股份40多台 1,100T-4,500T压铸机2台 6,000T压铸机2台 9,000T压铸机(2台6,000T、2台7,000T、9,000T压铸机于2022年年内投产)2,800T*2、3,500T*3、4,500T*2、7,000T*2、9,000T*1一体化前车身、一体化后底板、一体化电池托盘、一体化底盘、CD柱一体化知名头部新势力客户拓普集团现有压铸机近100台7,200T一体化超大压铸后舱量产下线7,200T*6、4,500T*10一体化后底板、前机舱、后底板及电池壳
68、体高合HiPhiZ-后底板广东鸿图现有压铸机140余台其中2,000T以上约20台6,800T已经投产12,000T*1、规划6台6,000T以上一体化前舱总成、一体化后底板总成、一体化电池托盘小鹏配套体系-后底板爱柯迪1,300T、1,600T、2,200T、2,800T、3,500T、4,400T等各种规格型号的大型压铸机18台4,400T*4、6,100T*2、8,400T*2多合一壳体、一体化电池托盘、一体化结构件泉峰汽车1台 5,000T压铸机5,000T*1、6,000T*2、规划3,000T*1、4,200T*1、4,400T*1、6,000T*1、8,000T*1多合一壳体、一
69、体化电池托盘、一体化结构件旭升股份已有4,400T压铸机使用经验规划4,500T、6,600T和8,800T若干一体化压铸铝合金电池盒壳体宜安科技已有4,200T、3,500T、2,700T 和1,600T等不同型号大型真空压铸设备4,200T*1、6,100T*1 一体化压铸产品嵘泰股份300T-2,700T压铸机40台,3-5轴数控加工中心130套9,000T*3超大型一体化压铸结构件、压铸电机壳体比亚迪一体化电机壳体多利科技布勒6,100T压铸机一体化底盘件34目录351 公司概况:厚积薄发 高速成长正当时2 压铸行业:汽车压铸千亿蓝海 通信行业5G迭代2.1 压铸:应用多点开花 汽车和
70、通信占比高2.2 汽车:轻量化驱动高成长 一体化压铸大势所趋2.3 通信:5G迭代升级 打开成长空间3 汽车业务:新能源领域贡献增量 一体化压铸率先量产4 通信业务:聚焦5G领域 高壁垒铸就先发优势5 核心技术体系覆盖全产业链 募资扩产推动可持续发展6 投资建议与风险提示|5G技术迭代带来新机遇全球范围4G仍是当前主流移动通信技术 5G市场空间巨大主要地区移动网络发展水平极不平衡。据爱立信,截至2022年底,全球移动签约总数超84亿,4G/5G移动签约数分别约为51/10亿,分别约占总签约数的60%/12%,4G仍为主流移动通信技术。全球主要地区移动网络发展水平极不平衡,2022年北美和东北亚
71、地区的5G签约业务渗透率旗鼓相当,分别为35.3%和33.8%,均高于全球5G的平均渗透率;中欧和东欧地区的5G技术普及和签约业务较西欧地区慢,4G技术占比73.7%;东南亚和大洋洲地区、中东和非洲地区、印度尼泊尔等地的5G签约市场份额均低于3%。5G技术拥有广阔的市场空间。根据爱立信的预测,2028年底全球5G移动签约数将达到50亿,预计占总签约数的55%,移动数据流量的所有增长都将来自5G这一扩展速度最快的移动技术。6.7%12.5%16.0%20.4%26.0%33.1%42.2%53.8%0%20%40%60%80%100%202120222023E2024E2025E2026E202
72、7E2028E5G4G(LTE)3G(WCDMA/HSPA)2G(GSM/EDGE)2G/3G(CDMA)图:移动网络发展预测资料来源:Ericsson Mobility Report,华西证券研究所资料来源:Ericsson Mobility Report,华西证券研究所注:数据截至2022年11月图:全球主要地区移动网络用户占比情况61.5%62.5%73.2%81.8%73.7%62.2%55.6%43.1%72.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%5G4G(LTE)3G(WCDMA/HSPA)2G(GSM/EDGE)2G/3G(CDMA)通信设备压铸行业36我
73、国运营商5G资本开支占比下降 全球5G基站的建设预期仍呈上行趋势电信运营商资本开支与通信设备采购量关系密切。电信运营商的资本开支情况影响通信基站主设备商的采购规模,进而传导到公司订单。我国三大电信运营商自2010年以来资本开支经历了3G、4G和5G投资周期的变动,技术迭代带来新需求的扩张,促使三大运营商的资本开支不断增加。2020年移动、电信、联通的资本开支分别为1,789/850/677亿元,共计约3,316亿元,其中用于5G的资本开支为1,803 亿元,占总预算的比例为54%;至2022年,三大运营商资本开支分别为1,852/925/742亿元,其中中国移动5G相关资本开支为960亿元,占
74、比下降至52%。预计2024年全球5G基站收入可达269亿美元。在5G商用初期,运营商首先展开网络建设投资,其资本开支直接驱动通信基站的建设,为通信主设备商带来业务机会,通信主设备商进而向其上游供应商采购相应的配套产品。21.3 16.7 13.2 11.1 9.1 7.3 8.6 19.0 22.0 24.2 26.1 26.9 0501920202021E2022E2023E2024E4G5G图:2019-2024年全球基站收入预测(十亿美元)图:历年我国三大运营商资本开支情况(亿元;%)-30%-20%-10%0%10%20%30%05001,0001,5002,0
75、002,500200002020212022 2023E中国移动中国电信中国联通总体增速(%)37|5G基站迎来大规模建设 通信基站主设备商发展机遇良好通信设备压铸行业通信设备压铸行业通讯行业龙头企业稳居前列 有望带动产业链企业需求全球通信主设备商形成垄断,华为和爱立信市场份额位居前列。全球通信设备市场规模不断扩大,截止2021年已达到990亿美元。经历数十年变革,全球通信主设备商目前基本形成五强垄断格局。据DellOro Group统计,2018-2021年,华为市场份额占比始终名列第一,爱立信稳居前三,合计占有市场份额40%
76、以上。移动通信市场的高门槛使得其竞争格局将相对稳定,同时基于技术储备等先发优势,预计华为、爱立信等龙头企业在未来全球5G市场会获得更多的市场份额。6G处于起步阶段,预计2030年有望实现商用。2022 年,我国6G前沿技术研究进入测试验证初步阶段。部分企业将在2023年进入6G联合试验阶段,随着需求标准的统一以及技术的成熟,据中国移动研究院,6G有望在2030年实现商用,将为产业链核心环节带来较大机遇。38资料来源:DellOro Group,前瞻产业研究院,华西证券研究所图:2018-2021年全球通信主设备供应商市占率(%)0%5%10%15%20%25%30%35%20182019202
77、02021华为爱立信诺基亚中兴思科三星其他图:2018-2021年全球通信设备市场Top5供应商总市场规模(亿美元)资料来源:DellOro Group,前瞻产业研究院,华西证券研究所55060065070075020021前五大供应商合计市场规模(亿美元)|行业竞争格局稳固 通信设备压铸企业有望受益通信设备压铸行业5G基站轻量化与散热性能要求提升,铝合金结构件是主要材料。相比4G宏基站,5G基站RRU(射频拉远单元)和天线馈线合并变成AAU(有源天线单元),其采用Massive MIMO 技术,射频芯片以及基带芯片的集成度以及处理复杂度成倍的提升,功耗是4GRRU的2-
78、4倍,功耗的增加意味着发热量的增加,若散热不及时会严重影响网络的稳定性及设备寿命,因此5G基站高热传导效率材料成为关键。铝由于密度低、重量轻、散热性能好、耐腐蚀,在射频结构件的通信基站壳体、滤波器腔体、散热器等部件应用广泛。预计2025年全球AAU铝压铸件市场容量约为197亿元。据工信部部长,2023年中国将新建开通5G基站60万个,总数将超过290万个。若5G建设周期为2020-2025年,国内2022年或达到建设高峰期,预计2023-2025年国内新增5G宏基站数量分别为60.0/59.4/54.0万个,全球新增量分别为99.7/92.2/80.8万个,按照5G基站1个BBU和3个AAU配
79、置,我们预测2023-2025年全球仅AAU铝压铸件市场规模为145.5/173.1/197.4亿元,同比增速约为39.9%/19.0%/14.0%。此外,5G基站密集覆盖需求带来小基站数量的增加,也为公司业务拓展带来新机遇。图:5G与4G基站传输对比图:5G宏基站AAU精密铝压铸件市场规模预测铝合金压铸件在通信基站领域应用空间得到拓展20222023E2024E2025E国内5G基站数量(万个)231.2290334.9 372.2 YOY62%25%17%12%全球5G基站数量(万个)385.3 485.0 577.2 658.0 YOY97%26%19%14%国内5G基站新增量(万个)8
80、8.76059.4 54.0 YOY-32%5%-10%全球5G基站新增量(万个)190.1 99.7 92.2 80.8 YOY-48%-8%-12%5G单个AAU均重(KG)30252520单个AAU价值量(万元)8.58.58.58.5国内AAU铝压铸件市场容量(亿元)62.4 87.0 100.5 111.6 全球AAU铝压铸件市场容量(亿元)104.0 145.5 173.1197.4|轻量化与散热性能的平衡是5G基站建设重要趋势39表:公司通信领域主要竞争对手情况竞争格局相对集中 产品差异化较大 40竞争格局相对集中,公司具有较高市场份额和市场竞争力。通信领域下游的主设备商市场集中
81、度较高,基本形成五强垄断格局,公司作为全球通信龙头企业爱立信和华为的核心供应商,在爱立信客户端的主要竞争对手为菲斯达,在华为客户端主要竞争对手为华域皮尔博格有色零部件(上海)有限公司和东莞市中电爱华电子有限公司。总体而言,公司通信领域竞争对手较少,基站结构件产品不存在同质化严重、价格竞争激烈的情形,同时公司拥有行业领先的高薄散热片压铸技术、高导热铝合金材料技术等先进工艺,竞争优势较强,因此我们判断市场份额也较为稳定。通信领域产品结构及客户结构与可比公司存在一定差异。在通信领域产品的功能及具体应用方面,公司不存在完全可比的境内上市公司。在主要产品应用领域和客户群体方面,境内上市公司中大富科技、东
82、山精密、武汉凡谷及IPO申报企业国人科技与美利信具有一定可比性。通信设备压铸行业|竞争格局相对集中 产品差异化较大企业名称产品结构主要客户竞争优势美利信主要涉及通信领域和汽车领域铝合金精密压铸件,通信领域产品主要为4G、5G通信基站机体和屏蔽盖等结构件通信领域为爱立信、华为我国压铸行业的排头兵企业,在通信领域,公司是通信基站铝合金精密压铸件领域最具竞争力的企业之一,具备行业领先的高薄散热片压铸技术、高导热铝合金材料技术等先进工艺菲斯达(Faist Group)产业领域包含汽车行业、电信、再生能源、电子与储能和消费产品;电信行业主要产品为基站外壳和散热器、滤波器等通信领域有爱立信等掌握五金冲压、
83、高压压铸、塑料注射成型、数控技术、表面处理、集成等技术,在爱立信基站结构件领域,多年来与美利信稳居前两大供应商华域皮尔博格有色零部件(上海)有限公司主要开发、生产汽车有色零部件(气缸盖、气缸体、结构件、壳体壳盖、新能源汽车零件等)及非汽车系统零件上汽大众、上汽通用、上汽汽车、一汽大众、北京奔驰、华为及德国大众等掌握高压铸造、重力铸造、低压铸造、低压砂型铸造、机加工、模具制造等技术,在华为5G基站结构件领域,与美利信为前两大核心供应商之一东莞市中电爱华电子有限公司产品包括应用于通信、交通、新能源、电子等行业的五金结构零部件华为、比亚迪、捷普、富士康等掌握压铸(含半固态)、精密机加、钣金制造、模具
84、制造、表面处理、组装及装配等生产领域的专业工艺技术整套解决方案;公司是华为4G基站结构件最大供应商,5G基站结构件主要供应商之一大富科技以滤波器为主,从事少量通信基站机体和屏蔽盖的生产华为、爱立信、诺基亚等全球最大的移动通信基站滤波器设计制造厂商,拥有纵向机电一体化的共享精密制造和研发能力东山精密以电子电路产品为主;精密制造领域,主要产品包括移动通信基站天线、滤波器等结构件及组件,新能源汽车散热件及精密结构件,消费电子金属结构件和外观件等产品通信领域客户包括华为、爱立信和诺基亚等在电子电路领域综合优势突出,为全球前三的FPC生产企业、全球前四的PCB生产企业;在精密制造领域,公司主要为通信、消
85、费电子和新能源汽车等客户提供金属结构件及组件业务武汉凡谷以双工器、滤波器和射频等子系统为主华为、爱立信、诺基亚等专注于滤波器领域近30年,在业内处于龙头地位,常年被客户授予“战略供应商”、“核心供应商”等称号国人科技以滤波器为主爱立信、中兴通讯和诺基亚等受到爱立信、中兴通讯和诺基亚等全球大型通信主设备商的高度认可,销售的基站射频系统产品在上述客户同类产品的全球采购份额中位于前列,已成为全球领先的射频系统产品及解决方案提供商目录1 公司概况:厚积薄发 高速成长正当时2 压铸行业:汽车压铸千亿蓝海 通信行业5G迭代3 汽车业务:新能源领域贡献增量 一体化压铸率先量产4 通信业务:聚焦5G领域 高壁
86、垒铸就先发优势5 核心技术体系覆盖全产业链 募资扩产推动可持续发展6 投资建议与风险提示41图:公司2016年以来主要客户开拓情况技术硬核|乘新能源东风 积极开拓优质客户客户汽车领域收入(万元)汽车领域收入占比(%)比亚迪13,691.223.1秦安股份7,848.213.3特斯拉6,702.811.3华为4,105.16.9神龙汽车3,869.26.5合计36,216.461.2表:2022年1-6月公司前五大客户占比新能源汽车铝合金精密压铸件新能源汽车零部件、模具2016年2017年2020年2021年传统汽车领域的发动机缸体+梯形框架2016年合作至今,是公司主要客户之一客户主动开展合作
87、,报告期内,交易金额逐年上涨一汽股份指定泰安股份向美利信采购产品华为车载系统的核心供应商,车载结构件收入大幅增加依托比亚迪整车销售良好,公司销售收入快速增长 42汽车业务|特斯拉和比亚迪驱动公司高成长 未来增量可期2016年至今,特斯拉一直是美利信的重要客户。2020年,特斯拉产品销售增幅为47%,带动公司新能源汽车零部件销量增加。在多年合作中,公司与特斯拉形成较为成熟的原材料价格联动机制,在原材料市场价格大幅波动的情况下,公司与特斯拉会持续执行原材料价格联动机制,并且长期有效。随着比亚迪产品量产,公司收入规模不断扩大。2020年,公司与比亚迪正式展开合作。2021年,比亚迪相关产品实现量产供
88、货。与比亚迪合作期间,公司营业收入同比分别增长 33.3%、24.4%,期间费率有所降低。2022年1-6月,公司华南地区销售收入占比大幅增加,主要系比亚迪产品于2021 年下半年逐步量产。得益于比亚迪整车良好的销售情况,公司对比亚迪的销售收入快速增长。图:特斯拉贡献收入及占比(万元;%)表:比亚迪贡献收入及占比(万元;%)8.6%11.5%10.0%11.3%0%2%4%6%8%10%12%14%02,0004,0006,0008,00010,00012,00020022H1国内国外占总收入比重(%)8.9%23.1%0%5%10%15%20%25%04,0008,00
89、012,00016,00020212022H1比亚迪占总收入的比重(%)深化与新能源汽车龙头合作 不断推动业绩增长43传统燃油车业务占比不断降低。公司通过长期稳定的业务与老客户建立深度合作,并于2021年开拓新客户比亚迪,2020/2021/2022H1公司传统燃油车业务占比分别为66.8%/61.3%/42.1%,新能源汽车业务占比分别为30.5%/33.7%/55.4%,呈快速上升趋势。新能源汽车业务增速较快,有望成为公司增长引擎。2022H1新能源汽车业务占比为55.4%,呈大幅上升趋势。毛利率下降13.4pct,主要系1)比亚迪汽车产品持续量产,收入占比提升近30%,比亚迪产品毛利相对
90、较低,拉低新能源汽车零部件毛利率约8.3pct;2)华为车载产品引入竞争机制,本期毛利率有所降低,拉低新能源汽车零部件毛利率约2.5pct。随着公司产能铺开及客户的不断拓展,新能源企业零部件业务有望成为新增长引擎。图:传统燃油车与新能源汽车业务占比(%)公司新能源领域汽车具备较大潜力图:传统燃油车与新能源汽车业务毛利率对比(%)24.9%30.5%33.7%55.4%0%20%40%60%80%100%120%20022H1传统汽车零部件新能源汽车零部件0%5%10%15%20%25%30%35%40%20022H1传统汽车零部件新能源汽车零部件汽车
91、业务|新能源汽车业务增长迅速潜力可期44汽车业务新能源汽车领域产品类型得到拓展,产品结构不断调整。2021年新增的华为电控系统、智能驾驶系统等原型样件整体毛利率较高,占新能源汽车零部件收入比例达11.2%,使得新能源汽车零部件毛利率提升5.4pct,汽车类零部件毛利率提升1.8pct。此外公司负毛利率产品也有所减少。2022H1汽车类零部件毛利率较2021年有所下降,主要系产品结构发生变化,低毛利产品收入占比提升所致。公司技术储备、创新能力是募投项目实施的保障。半固态压铸、一体化压铸技术的研发有望进一步增强公司竞争力,随着新能源客户的拓展,以及产品种类的进一步丰富和调整,公司盈利水平仍有较大提
92、升空间。图:新能源汽车业务毛利率情况(%)产品结构优化 盈利能力得到增强-30%-20%-10%0%10%20%30%40%00708020022H1传统汽车产品均价(元/件)新能源汽车产品均价(元/件)传统汽车产品均价变动幅度(%)新能源汽车产品均价变动幅度(%)图:公司汽车领域售价变动情况(元/件;%)0%10%20%30%40%50%60%20022H车身系统零部件电控系统零部件电驱动系统零部件其他零部件新能源汽车零部件|产品矩阵丰富 产品结构的调整有望增厚盈利空间45汽车业务图:美利信核心技术与研发情况自主研发构建全产业
93、链的核心技术体系。公司形成了覆盖压铸与精密机械加工技术和工艺研究、模具设计制造、高导热和轻量化等新型材料研发与制备、无铬钝化表面处理、静电喷粉和装配等全产业链的核心技术体系,能为客户提供定制化解决方案。核心技术行业领先,有望驱动公司业绩增长。公司在高导热材料研发及应用、高薄散热片压铸技术、嵌翅技术、模具研发制造及大型精密压铸件一体化压铸成型等方面有较强的技术优势。主要的核心技术已在相关产品上得到应用,可大批量产,带动公司业绩增长。美利信科技拥有独立的具备大型复杂压铸模具自制能力的模具公司,掌握了免热处理铝合金材料成分控制和应用要求,采用高真空压铸等高新技术,能够为客户提供贯穿压铸工艺全流程的整
94、体解决方案,竞争优势明显。图:美利信子公司及参股公司的业务情况核心技术体系技术内容压铸生产环节核心技术高导热铝合金材料技术、高薄散热片压铸技术、压铸模具综合温控技术、大型铝合金压铸件中心进浇技术、高真空压铸技术应用、3D 打印技术应用、压射工具内润滑技术应用、复合挤压压铸技术精密机械加工环节核心技术高散热片高效加工技术、双主轴双工作台高效加工技术应用、搅拌摩擦焊技术应用、翅片冷嵌技术、高度集成化加工刀具技术应用、高精度弹性定位加工技术应用模具设计制造环节核心技术压铸模冷装无缝隙镶拼结构技术、高速高精度深孔加工技术、零点定位技术、基站机体模具开发技术表面处理、装配等环节核心技术有机盖板(PC 板
95、)遮盖技术、吹胀型铝质均热板技术、高强度耐腐蚀无铬钝化表面处理技术、喷淋线表面处理技术、金属表面丝印油墨 UV光固化深耕铝合金精密压铸件 公司技术优势明显美利信子公司参股公司襄阳美利信广澄模具润洲科技重庆鼎信东莞美利信中铸未来生产和销售铝合金精密压铸件生产夹具,加工铝合金压铸件研发、设计、制造和销售铝合金压铸件模具铝合金压铸件的表面处理、装配等后处理铝合金压铸件的表面处理、装配等后处理铸造业员工的职业培训;铸造领域产品的生产和销售|公司掌握超大型一体化压铸全流程的核心技术46公司首个一体化压铸下车身结构件在重庆工厂试制成功,并实现批量交付客户。2022年6月公司举行8,800T超大型车身结构件
96、量产仪式。公司与国内知名装备企业海天集团强强联合,成功研制HDC8,800T超大型智能压铸机,具备行业领先的压铸技术,可将多个零件组成的复杂结构,集成为单个大型零部件,在实现轻量化的同时,大大降低了制造成本,提高了生产效率和产品竞争力。公司8,800T超大型一体化电池包压铸件下线。2023年2月公司举行超大型一体化电池包压铸件下线仪式,该项目的模具由美利信科技全资子公司广澄模具自主研发制造,标志着公司全面掌握了超大型一体化压铸全流程的核心技术,随着产能逐步铺开,公司增量空间广阔。图:8,800T超大型一体化电池包压铸件下线仪式 公司已经具备车身结构件一体化压铸件量产能力图:公司HDC8,800
97、T超大型智能化压铸机 汽车业务|公司掌握超大型一体化压铸全流程的核心技术47目录481 公司概况:厚积薄发 高速成长正当时2 压铸行业:汽车压铸千亿蓝海 通信行业5G迭代3 汽车业务:新能源领域贡献增量 一体化压铸率先量产4 通信业务:聚焦5G领域 高壁垒铸就先发优势5 核心技术体系覆盖全产业链 募资扩产推动可持续发展6 投资建议与风险提示图:华为通信领域贡献收入及占比(亿元;%)绑定通信设备行业龙头 5G基站结构件占比提升图:爱立信通信领域贡献收入及占比(亿元;%)49爱立信和华为分别为公司通信领域第一大和第二大最终客户,合作关系稳定。2019-2022H1,公司向爱立信(含代工厂商捷普/伟
98、创力)的通信领域销售收入分别为4.7、5.9、7.9和5.4亿元,在通信领域收入占比分别为62.6%、51.8%、64.7%和66.6%;公司向华为(含一级供应商亚浩电子塑胶)的通信领域销售收入分别为2.8、5.5、4.3和2.7亿元,在通信领域收入占比分别为37.0%、48.1%、34.9%和33.2%。5G基站结构件销售收入占比不断提升。随着5G基站建设拉开帷幕,2019-2022H1,公司对爱立信销售5G基站结构件收入分别为0.8、2.7、4.0和3.5亿元,占通信领域整体收入的比例分别为10.9%、23.9%、32.4%和43.3%,占比逐年上升。2019-2022H1,公司对华为销售
99、5G基站结构件收入分别为1.5、3.8、2.8和2.0亿元,2021年收入有所下降,主要由于受上半年国内5G基站建设速度放缓以及中美贸易摩擦影响;2022H1同比增长52.2%,主要源于受中美贸易摩擦影响的降低和国内5G基站建设的提速。34.0%22.4%25.7%26.4%62.6%51.8%64.7%66.6%0%10%20%30%40%50%60%70%024680212022H1爱立信收入(亿元)爱立信(含代工厂商)收入(亿元)爱立信收入占比(%)爱立信(含代工厂商)收入占比(%)27.0%39.2%34.2%32.8%37.0%48.1%34.9%33.2%0%
100、10%20%30%40%50%60%002020212022H1华为收入(亿元)华为(含供应商)收入(亿元)华为收入占比(%)华为(含供应商)收入占比(%)通信业务|绑定爱立信和华为 剑指通信基站压铸件图:爱立信实时5G网络(截至2023年4月)爱立信5G业务遍布全球 部分新兴市场国家潜力巨大 50爱立信5G业务覆盖全球63个国家。爱立信5G业务覆盖全球六大地理区域:北美洲,欧洲,拉丁美洲,中东和非洲,东南亚、大洋洲和印度,以及东北亚,公司致力于与各国龙头移动通信服务商建立合作关系,在63个国家共提供145个实时5G网络。爱立信2022年报中披露,中国大陆以外的全球5G流
101、量有一半为爱立信网络传输,全球20家最大的通信服务提供商中有16家选择了爱立信的5G核心网,目前的可用市场约为1000亿美元,虽然未来移动网络的市场预计会持平,但公司具有的的企业无线解决方案将有望推动企业市场在未来几年翻倍。预计2023年下半年需求逐步恢复,爱立信将为充分利用5G价值做好准备。爱立信2022年报指出,需求的不稳定因素来自部分大客户资本支出的削减和库存的降低,然而印度5G基站的快速建设一定程度上抵消这种影响,2023Q1爱立信在东南亚、大洋洲和印度市场的销售额达到139亿克朗(折合93.83亿元),同比增长132%。公司预计2023年下半年数据流量的增长将带来更多投资机会。通信业
102、务|爱立信深化全球布局 海外5G建设仍处上行期北美洲美国国际电话电报公司 加拿大贝尔集团美国GCI公司 罗杰斯通讯公司 T-Mobile公司加拿大telus公司等9家移动通信运营商东北亚巴西Claro公司 哥伦比亚DirecTV公司巴西TIM公司 坦桑尼亚Tigo公司拉丁美洲英国O2公司 英国Three UK 克罗地亚A1公司 安道尔电信公司法国布依格电信公司 法国Orange公司 瑞士电信公司 希腊COSMOTE公司等48家移动通信运营商亚太电信 中国移动 中国电信 中国联通 中华电信 韩国SK电讯等12家移动通信运营商泰国dtac 泰国True 新电信澳都斯公司TPG电信公司等12家移动通
103、信运营商欧洲东南亚,大洋洲&印度巴林电信 阿联酋Mobily 南非MTN 阿曼电信公司马达加斯加Telma等13家移动通信运营商中东&非洲通信业务|5G领域进入壁垒高 公司先发优势明显图:公司5G基站结构件产品核心竞争力先发布局5G基站压铸件 基于行业know-how缔造核心竞争力51先发布局5G,行业经验丰富。公司早在2005年进入通信领域,并与爱立信建立合作关系,随后公司凭借对移动通信行业的深刻理解,及时把握5G基站建设发展的历史机遇,成为国内较早一批涉足5G基站铝合金压铸件的研发、生产和销售的企业,产品较早得到广泛应用。进入壁垒高,产品核心竞争力充足。5G基站功耗增加及基站结构的集成化对
104、压铸件的散热性能、轻量化以及模具设计生产提出更高的要求,对新进入的厂商形成较高的壁垒,公司在爱立信客户端的竞争对手主要为菲斯达,在华为客户端5G基站结构件的主要竞争对手仅包括东莞市中电爱华电子有限公司等少数几家公司。2018-2021年公司5G基站结构件收入的年复合增长率为151.6%,产品受到客户和市场的广泛认可,并在业内具有较高的品牌影响力,成为公司进军新领域的基石。高散热性5G基站AAU功耗是4G基站RRU的24倍,发热量大幅增加高导热铝合金材料技术翅片冷嵌技术通过对合金元素成分和晶粒结构进行调整,将导热性提高约45%冲压工艺将不同类型翅片一次性压入铸件,与产品紧密接触,实现高效散热轻量
105、化5G基站将传统4G基站的天线与射频单元一体化集成为有源天线系统(AAU),整机体积和重量大幅增加高薄散热片压铸技术压铸一体成型高薄散热片,翅片高度可达115mm,翅片顶厚度薄至1.0mm模具设计开发5G基站体积比4G小,产品结构精细度也更高,而模具是决定压铸产品的几何形状、尺寸精度的关键装备压铸模具综合温控技术基站机体模具开发技术实现模具温度精准控制,保证生产过程稳定性和连续性高翅异形散热翅模具,通过套板式结构,经慢走丝线切割加工齿片部分,可有效改善脱模问题5G产品技术难点公司产品竞争力对应核心技术及竞争优势通信业务|价格联动机制稳定售价 产品销量稳步提升图:公司通信领域售价变动情况(元/件
106、;%)价格联动机制转移风险 产销率保持较高水平图:公司通信领域产量和销量情况(万件;%)52公司建立价格联动机制,转移原材料价格上涨风险。公司产品以成本加成原则作为销售报价基础,根据原材料成本、制造费用等生产成本以及一定的利润水平确定产品报价。2021年,铝锭价格持续上涨,下游通信主设备商为了保证产品交付的稳定性,对包括公司在内的主要供应商采购价格进行了一定调整。2022年公司与主要客户爱立信、华为等均已实行原材料价格联动机制,在一定程度上转嫁原材料价格波动风险,2022H1的5G基站结构件均价为261.9元/件,同比+6.9%,其中5G基站机体均价同比+3.7%。通信产品销量稳步增长,产销率
107、维持在较高水平。2019-2022H1,公司通信领域产品销量分别为379.4、482.8、511.0和348.0万件,实现稳步增长。2022H1销量的较高增长源于国内5G基站建设提速及爱立信海外业务增长影响下,公司5G基站结构件销售量增长超过70%。2019-2022H1,通信产品产销率分别为99.1%、95.2%、95.4%和98.8%,始终维持在95%以上的较高水平,生产与销售的衔接情况良好。-20%-10%0%10%20%30%050030020022H15G基站结构件均价(元/件)4G基站结构件均价(元/件)5G基站结构件均价变动幅度(%)4
108、G基站结构件均价变动幅度(%)85%87%89%91%93%95%97%99%0050060020022H1产量(万件)销量(万件)产销率(%)通信业务|优化产品结构 盈利能力增强图:公司通信基站结构件收入构成(%)高毛利产品收入占比提升 产品结构不断优化图:公司通信基站结构件毛利率(%)53较高毛利率的5G基站机体收入占比不断上升,产品结构不断优化。2019-2022H1,5G基站机体在基站结构件中收入占比分别为19.4%、46.5%、51.3%和61.8%,上升趋势明显。2019-2022H1,5G基站机体的毛利率分别为17.4%、28.9%、1
109、7.3%和21.2%;2021年毛利率的大幅下降主要源于原材料采购价格大幅上升;2022年执行价格联动机制后平均单位售价提升3.7pct,毛利率回升3.9pct。此外,2022H1,5G基站屏蔽盖毛利率和收入占比也均有所上升,整体产品结构得到优化。4G基站结构件毛利率回升。2019-2022H1,4G基站结构件毛利率为17.6%、24.8%、14.7%和21.7%。2022H1,4G基站结构件毛利率整体提升7pct,主要系4G基站机体产品结构发生变化,高毛利产品收入占比大幅提升了16.7%所致。0%20%40%60%80%100%20022H15G基站机体5G基站屏蔽盖5
110、G原型样件4G基站机体4G基站屏蔽盖4G原型样件-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%20022H15G基站机体5G基站屏蔽盖5G原型样件4G基站机体4G基站屏蔽盖4G原型样件目录541 公司概况:厚积薄发 高速成长正当时2 压铸行业:汽车压铸千亿蓝海 通信行业5G迭代3 汽车业务:新能源领域贡献增量 一体化压铸率先量产4 通信业务:聚焦5G领域 高壁垒铸就先发优势5 核心技术体系覆盖全产业链 募资扩产推动可持续发展6 投资建议与风险提示研发优势|研发组织架构完善 核心技术体系覆盖全产业链表:公司部分核心技术研发组织架构完善 核心技术体系涉及全产业链 5
111、5自主研发涵盖全产业链的核心技术体系,高导热材料达到国际水平。公司自主研发构建的压铸与精密机械加工技术和工艺研究、模具设计制造、高导热和轻量化等新型材料研发与制备、无铬化表面处理、静电喷粉和装配等核心技术体系并非单一产品专属技术,其贯穿于产品的从模具生产制造、压铸环节到机加工、表面处理及装配的全流程。如压铸生产环节的高导热铝合金材料技术和高薄散热片压铸技术、精密机械加工环节的搅拌摩擦焊技术和翅片冷嵌技术等核心技术,均应用于公司多项产品的生产过程,是公司核心竞争力的主要体现。研发组织架构完善。公司建立了完善的研发组织架构,逐步形成了技术先进、人员充足、成果丰厚的技术中心。公司的多个研发部门对不同
112、产品和工艺路线开展专业化和特色化的技术研发工作,并由公司技术中心进行统筹协调管理。截至2022年6月30日,公司拥有研发人员493人,占员工总数的11.9%,公司及子公司已获授权专利179项。技术名称 取得方式技术描述及特点竞争优势及其先进性技术水平高导热铝合金材料技术自主研发通过对影响导热效果的合金元素成分和晶粒结构进行调整,同时结合最优化流道设计、高真空压铸及铸件热处理工艺,提高铝合金压铸件导热性约45%。通过合金元素比例调整及压铸件热处理,达到了高散热要求,对通信基站散热结构件尤其适用。国际水平高薄散热片压铸技术自主研发压铸一体成型高薄散热片,散热翅片高度可达115mm,翅片顶厚度薄至1
113、.0mm,拔模斜度0.5(单边),基板厚度尺寸4.5mm。满足产品轻量化需求和散热性能要求。国际水平压铸模具综合温控技术自主研发应对不同阶段和不同区域的温度控制要求,并对不同种类温控单元的集成、模具温控与周边设备接口等进行标准化设计与快速换型的生产改善。实现了模具温度的精准控制,提高了压铸生产的稳定性,提升了产品质量。行业领先搅拌摩擦焊技术应用引进设备自主研发并集成作为一种固相连接技术,结合复合夹具的设计,突破压铸成型技术的局限,实现了产品高强度、高密封性的连接。突破了压铸成型技术的局限,实现复杂产品的高集成度。行业领先翅片冷嵌技术自主研发采用冲压工艺将多组不同类型规格翅片一次性压入铸件,使其
114、与产品紧密接触,满足高效散热要求。实现了高、薄、复杂散热片的集成,且解决了压铸成型翅片易产生冷隔、起层等缺陷。行业领先通信1部汽车2部汽车1部通信2部新技术室产品工艺室汽车项目室产品开发室通信开发1室原型样件室通信项目1室通信开发2室通信项目2室技术中心图:公司研发组织架构研发优势|定制化研发 以客户需求为导向表:公司主要新产品新技术研发进度定制化研发 以客户需求为导向56定制化研发,具备与客户同步开发能力。公司根据行业特点、公司战略等情况形成了可持续的研发模式,以客户需求为导向进行定制化研发,并紧贴市场需求和技术发展趋势进行前瞻式研发。同时公司具备与客户同步开发的能力,相关技术人员通过了客户
115、的同步开发设计资质认证,在新产品定型前期参与爱立信、华为、福特和采埃孚等客户的产品预研发、产品设计、模具设计等同步开发工作。始终将技术研发作为保持竞争优势的重要途径,研发投入持续加大。2019-2022年,公司研发投入分别为0.7、0.9、0.9和1.3亿元,研发投入持续加大,彰显公司对研发的高度重视。截至2022年6月30日,公司共127个新产品处于研发阶段,主要围绕新能源汽车产品和5G通信基站产品展开,与公司未来战略布局相一致。同时公司也在积极研发超大型一体化压铸技术、新能源电池包压铸成型替代方案等技术工艺,为公司未来的发展壮大提供强有力的技术支撑。图:公司研发投入(亿元;%)项目类型具体
116、内容研发进度项目预算(万元)5G通信基站机体为客户开发31个基站机体新产品11个项目处于试模阶段,5个项目处于PSA阶段,12个项目处于OTS阶段,3个项目处于小批量阶段2,2615G通信基站屏蔽盖为客户开发28个屏蔽盖新产品11个项目处于试模阶段,1个项目处于PSA阶段,12个项目处于OTS阶段,4个项目处于小批量阶段1,102新能源汽车电动车控制器零部件为客户开发箱体等29个新产品。4个项目处于试模阶段,19个项目处于OTS阶段,6个项目处于小批量阶段3,180新能源汽车车身、充电系统等零部件为客户开发车身系统、充电系统等12个新产品1个项目处于设计开发阶段,4个项目处于试模阶段,7个项目
117、处于OTS阶段1,520超大型一体化压铸技术通过对8,800吨等超大吨位压铸机性能设计改进,实现车身结构件和5G、6G大型基站结构件一体化压铸成型技术的量产应用,为新能源汽车和通信基站产业提供全流程轻量化解决方案研发实施2,0000.7 0.9 0.9 1.3 0%1%2%3%4%5%6%0.00.20.40.60.81.01.21.41.620022研发费用(亿元;LHS)研发费用率(%;RHS)高增可期|产能利用率较高 募资扩产保证可持续发展图:公司压铸机产能利用情况(天;%)产能利用高效 募资扩产推动可持续发展表:公司募集资金使用计划 57项目名称项目总投资(万元)
118、募集资金投资金额(万元)建设期项目选址项目概况重庆美利信研发中心建设项目7,716.67,716.62年重庆市巴南区鱼洞镇天明工业园区主要研究方向:半固态压铸项目、铝合金连接技术、高强度铝合金应用研究、铝基复合材料研究平台、基站机体研发项目新能源汽车系统、5G通信零配件及模具生产线建设项目35,443.435,443.42年重庆市巴南区鱼洞镇天明工业园区在重庆新增生产线以及配套设施,主要建设内容包括:(1)建设成套新能源汽车系统零部件生产车间、模具生产车间(2)引进T7热处理炉、压铸机、石磨机等机器设备新能源汽车零配件扩产项目23,851.623,851.63年襄阳市高新区深圳工业园在襄阳美利
119、信新增生产线以及配套设施,主要建设内容包括:(1)建设成套新能源汽车系统零部件生产车间,包括压铸车间以及加工车间;(2)引进压铸机、清洗机等机器设备补充流动资金15,000.015,000.0-合计82,011.682,011.6压铸机利用率较高,产能利用情况良好。2019-2022H1,公司铝合金压铸机产能利用率分别为62.1%、77.2%、73.9%和74.3%。压铸是公司生产的核心工序,压铸机利用率能够较为充分体现公司的产能利用率。随着公司规模扩大和经营管理能力的不断提高,公司产能利用率整体呈现上升趋势,在2020年以后始终保持在70%以上。由于公司采用“以销定产”的生产模式,产能利用率
120、主要受客户订单和产品未来预测数据的影响,不同吨位压铸机在不同月份的产能利用率可能存在较大差异。积极扩充产能,推动可持续发展。本次募集资金投资项目将围绕公司主营业务开展,购置6,000吨大型压铸机和T7热处理炉等国际领先的压铸生产设备,建设行业领先的模具制造车间,生产附加值较高的5G通信基站结构件和新能源汽车零部件等产品。项目的实施有利于增强公司自主研发和产品设计能力,扩张公司整体产能,优化产品结构,增强公司主营业务的盈利能力和持续发展能力。62.1%77.2%73.9%74.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05,00010,00015,00020,00025,00
121、020022H1理论运行时间(天;LHS)实际运行时间(天;LHS)产能利用率(%;RHS)目录581 公司概况:厚积薄发 高速成长正当时2 压铸行业:汽车压铸千亿蓝海 通信行业5G迭代3 汽车业务:新能源领域贡献增量 一体化压铸率先量产4 通信业务:聚焦5G领域 高壁垒铸就先发优势5 核心技术体系覆盖全产业链 募资扩产推动可持续发展6 投资建议与风险提示投资建议表:公司分业务营收拆分表:可比公司估值注:文灿股份、旭升集团的盈利预测数据来自已外发的研究报告;东山精密的盈利预测数据均来自wind一致预期;武汉凡谷暂无盈利预测数据通信领域:我们假设5G基站结构件2023-20
122、25年销量分别为470、550、650万件,售价保持稳定;4G基站结构件2023-2025年销量分别为210、200、190万件,售价逐年降低;模具维持10%稳定增速,则2023-2025年通信领域营收分别为17.7、19.9、22.1亿元。汽车领域:我们假设传统汽车零部件2023-2025年销量分别为700、650、600万件,单价由68元下降到63元;新能源汽车零部件销量分别为3500、4400、5800万件,单价由47元提升至55元;模具营收由8000万元提升至2亿元,则2023-2025年汽车领域营收分别为22.0、27.7、37.7亿元。项目2021A2022H12022E2023E
123、2024E2025E5G基站结构件销量(万件)2762650YOY(%)13.07%-23.10%55.91%9.30%17.02%18.18%单价(元/件)244.98261.87265268270265YOY(%)-8.74%6.89%8.17%1.13%0.75%-1.85%营业收入(百万元)675.65555.421,139.501,259.601,485.001,722.50YOY(%)3.19%83.03%68.65%10.54%17.89%15.99%4G基站结构件销量(万件)2350190YOY(%)-1.43%-42.26%-6.5
124、6%-4.55%-4.76%-5.00%单价(元/件)181.43154.645YOY(%)9.01%-14.77%-0.24%-3.31%-2.86%-2.94%营业收入(百万元)427.17210.23398.20367.50340.00313.50YOY(%)7.44%-5.69%-6.78%-7.71%-7.48%-7.79%模具营业收入(百万元)78.66 26.0898.3398.98108.87 119.76 YOY(%)20.44%20.96%25.00%0.66%10.00%10.00%其他营业收入(百万元)36.9016.6139.0047.8151.
125、8858.65YOY(%)68.33%39.06%5.69%22.60%8.51%13.05%通信领域营收小计1,218.38808.331,675.031,773.891,985.762,214.42传统汽车零部件销量(万件)879405800700650600YOY(%)38.23%-53.95%-9.03%-12.50%-7.14%-7.69%单价(元/件)70.6261.5270686563YOY(%)2.82%-12.89%-0.88%-2.86%-4.41%-3.08%营业收入(百万元)621.05249.12560.00476.00422.50378.00YOY(%)42.14%
126、-12.12%-9.83%-15.00%-11.24%-10.53%新能源汽车零部件销量(万件)99484005800YOY(%)77.16%-18.50%81.62%93.91%25.71%31.82%单价(元/件)34.3140.4545475055YOY(%)-3.38%17.90%31.16%4.44%6.38%10.00%营业收入(百万元)340.98327.64812.251,645.002,200.003,190.00YOY(%)71.18%157.05%138.21%102.52%33.74%45.00%模具营业收入(百万元)50.4614.9862.80
127、80.00150.00200.00YOY(%)184.46%-6.08%24.45%27.39%87.50%33.33%汽车领域营收小计1,012.49591.741,435.052,201.002,772.503,768.00主营业务收入合计2,230.881,400.073,110.083,974.894,758.265,982.42其他业务收入50.1725.2359.4671.7174.7880.46营业收入(百万元)2,281.051,425.303,169.534,046.604,833.046,062.88YOY24.35%41.08%38.95%27.67%19.43%25.4
128、5%59证券代码简称4月28日收盘价EPSPE2021A2022A2023E2024E2021A2022A2023E2024E002384.SZ东山精密24.70 1.09 1.381.76 2.22 24.88 17.8614.05 11.15 002194.SZ武汉凡谷10.18 0.34 0.41/32.4022.80/603348.SH文灿股份39.670.37 0.90 1.50 2.45 116.51 47.65 28.58 17.51 603305.SH旭升集团23.20 0.66 1.10 1.05 1.42 36.0521.63 22.56 16.76 PE均值54.46 2
129、7.49 21.73 15.14 投资建议表:公司盈利预测 投资建议:公司深耕精密铝合金压铸件,客户结构优质,汽车、通信领域双轮驱动。汽车领域绑定比亚迪、特斯拉等新能源龙头,通信领域与爱立信、华为深度合作,伴随下游龙头的成长实现营收规模的攀升;公司基于高真空压铸、高薄散热片压铸等核心技术优势,率先量产大型一体化压铸件;海外基站建设将持续支撑业绩,小基站趋势和6G进程赋予较大想象空间。我们预计公司2023-2025年营收40.5/48.3/60.6亿元,EPS分别为1.37/1.83/2.47元,按照4月28日收盘价28.98元对应PE分别为21.2/15.8/11.8倍,首次覆盖,给予“买入”
130、评级。60财务摘要2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)2,281 3,170 4,047 4,833 6,063 YOY24.4%39.0%27.7%19.4%25.4%归母净利润(百万元)99 224 289 385 519 YOY7.1%125.4%28.9%33.5%34.8%毛利率(%)16.2%17.3%17.3%17.4%17.5%每股收益(元)0.63 1.42 1.37 1.83 2.47 市盈率PE46.020.421.215.811.8风险提示汽车市场回暖程度不及预期:受国际冲突与疫情冲击等因素的影响,宏观经济增速放缓,汽车产业发展放缓,汽车
131、销量较去年同期有所下滑,消费者观望情绪明显,可能导致汽车市场回暖程度不及预期;新能源汽车渗透率提升不及预期:若新能源汽车渗透率提升速度放缓,公司新能源汽车压铸件产销率下降,可能导致规模成本上升;5G基站建设不及预期:海外经济通胀压力以及政治紧张因素下,5G基站建设可能放缓;新客户拓展不及预期:若公司新客户较少,大客户占比持续提升可能造成大客户依赖,产品结构难以得到改善;新业务拓展不及预期:公司计划拓展一体化压铸和轻量化等新能源细分业务,实际进展可能不及预期;行业竞争加剧的风险:若铝压铸行业竞争加剧,公司可能陷入恶性竞争。61附录|三张表及主要财务比率62免责声明分析师与团队简介崔琰/首席分析师
132、经济学硕士,10余年证券从业研究经验,曾任天风证券、国金证券、民生证券汽车行业首席分析师等,获2022年新财富最佳分析师第五名、金牛奖第五名、水晶球入围(公募榜单第三名)、新浪金麒麟第四名、上证报第三名、WIND第二名;2021年金牛奖汽车行业最佳分析师第五名、水晶球入围、新浪金麒麟入围、WIND第一名;获2020年汽车行业最佳分析师水晶球公募组第五名,WIND第一名;2017年新财富入围,水晶球第三名,金翼奖第四名,WIND第一名;2016年水晶球第一名,2014年新财富入围。专注于汽车四化(电动化、智能化、网联化、共享化)研究,在行业变革中深挖投资机会。郑青青/王旭冉/胡惠民/杜丰帆/乔木
133、/马天韵分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何第三方的授意、影响,特此声明。评级说明公司评级标准投资评级说明以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15%增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%15%之间中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%5%之间减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%15%之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或
134、超过15%行业评级标准以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10%中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%10%之间回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10%华西证券研究所:地址:北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层63免责声明华西证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具备证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料,但本公司对该等信息的准确性、完
135、整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断,且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者需自行关注相应更新或修改。在任何情况下,本报告仅提供给签约客户参考使用,任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下,本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况
136、或需求,不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下,本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为,与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意,在法律许可的前提下,本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下,本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容,如需引用、刊发或转载本报告,需注明出处为华西证券研究所,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。64THANK YOU