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1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 54 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 储能充电桩双轮驱动，国内海外开启成长空间储能充电桩双轮驱动，国内海外开启成长空间 盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告2023.5.11 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 华鹏伟华鹏伟 电力设备与新能源行业首席分析师 S07 袁健聪袁健聪 新能源汽车行业 首席分析师 S05 华夏华夏 电力设备与新能源分析师 S03 张志强张志强 电力设备与新能源分析师 S01 吴威辰

2、吴威辰 新能源汽车分析师 S01 盛弘股份围绕电力电子技术外延扩张，形成电能质量、储能、充电桩、电池化盛弘股份围绕电力电子技术外延扩张，形成电能质量、储能、充电桩、电池化成检测四大业务板块成检测四大业务板块。公司产品品质优良，持续创新，客户认可度高。公司海公司产品品质优良，持续创新，客户认可度高。公司海外业务开拓顺利，深度挖掘欧美等量利齐升的优质市场。公司以电能质量管理外业务开拓顺利，深度挖掘欧美等量利齐升的优质市场。公司以电能质量管理为基石，在国内海外加速开拓储能、充电桩业务，预计迎来收入和利润的加速为基石，在国内海外加速开拓储能、充电桩业务，预计迎来收入和利润的加速增

3、长。结合增长。结合 DCF 绝对估值法和绝对估值法和 PE 相对估值法的估值结果，给予公司相对估值法的估值结果，给予公司目标价目标价68 元元（对应（对应 2023 年年 43x PE），首次覆盖，给予“买入”评级。），首次覆盖，给予“买入”评级。公司概况：电能质量为基石，全面开拓储能、充电桩公司概况：电能质量为基石，全面开拓储能、充电桩景气赛道。景气赛道。公司以电能质量管理为基础业务，外延拓展充电桩、储能变流器等业务范畴，目前形成包括电能质量治理、储能变流器、充电桩以及电池化成检测设备等四大板块。2022年公司实现营业收入 15.03 亿，同比增长 47.2%；实现归母净利润 2.24 亿元

4、，同比增长 97%；公司收入、利润均快速增长，财务数据表现优异。行业介绍：全球储能、充电桩行业迎来快速发展行业介绍：全球储能、充电桩行业迎来快速发展。1）储能：风电、光伏等可再生能源建设持续增长，消纳需求日益提高，叠加国内电力市场改革、欧洲俄乌冲突、美国 IRA 法案，储能在需求和政策驱动下持续开启高速成长，我们预计2022-2025 年复合增速达到 50%以上；2）充电桩：新能源汽车高速发展大幅提高了对充电桩的需求，目前国内在需求和政策驱动下追求数量和单体大功率的双重提升，欧美市场建设落后，仍以政策驱动和补短板为主，在国内结构性改善和欧美市场新能源车逐步放量推动下，叠加政策支持，充电桩市场有

5、望快速放量，我们预计 2025 年全球充电桩市场空间 1200 亿人民币以上；3）电能质量和工业电源：分布式能源接入和再电气化进程持续提高电能治理需求，有望持续稳健增长；4）电池化成检测设备：锂电池扩产持续拉动化成检测设备需求，预期保持持续成长。公司优势：公司优势：国内海外并进国内海外并进，产品持续创新，产品持续创新。公司技术积累深厚，各项业务在行业内具备相对领先地位，持续引领产品创新，通过模块化多分支储能变流器、大功率柔性充电堆等创新产品，提升公司业务竞争力和品牌价值。公司主要产品技术同源，电力工商业客户重合度较高，利用传统业务积累的客户资源积极实现市场快速开拓；同时，公司通过电能治理、储能

6、、充电桩产品的一体化整合为客户提供更便捷的解决方案，实现多领域业务相互拉动。公司出海较早，渠道积累充分且熟悉海外客户需求，产品标准认证完善品质优良，多方优势助力公司获取 BP 等欧美龙头企业客户，为公司带来稳定收益的同时，给予产品品质极佳的背书，助力全球业务持续开拓。公司发展展望：公司发展展望：储能充电桩双轮驱动，行稳致远。储能充电桩双轮驱动，行稳致远。在电能质量管理需求日益复杂化的背景下，公司持续针对行业痛点需求推出新产品，保持稳健增长，构筑业绩基石。储能、充电桩在国内及欧美市场均处于快速放量期，总量快速增长以及工商业储能、超充桩等结构性机遇并存。公司是业内少有的国内海外同步发展的企业之一，

7、熟悉欧美产品设计习惯，成功开拓 BP 等头部客户，在充分受益国内新型电力系统建设的历史机遇的同时，有望加速开拓海外市场，拓展高毛利板块，驱动公司业绩持续优化。盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 盛弘股份盛弘股份 300693.SZ 评级评级 买入（首次）买入（首次）当前价 64.22元 目标价 68.00元 总股本 207百万股 流通股本 165百万股 总市值 133亿元 近三月日均成交额 627百万元 52周最高/最低价 74.43/22.51元 近1月绝对涨幅 17.19%近6月绝对涨幅 16.

8、96%近12月绝对涨幅 178.39%风险因素：风险因素：我国电网投资不及预期；海外政策收紧风险；锂电池价格波动；原材料供应趋紧及价格走高；公司客户开拓不及预期；竞争加剧；公司外协加工质量风险；公司实控人持股比例降低风险。盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级：公司电能质量管理业务稳健发展筑底业绩基石，储能和充电桩业务产品持续创新，海外加速布局，获得龙头大客户认可。在储能、充电桩等行业景气周期上行的基础上，叠加自身的强，公司有望持续开启业绩增长空间。我们预计公司 2023-25 年归母净利润分别为 3.24/4.58/6.48 亿元，对应 EPS 预测分别为 1.57/2.22/3.14 元

9、。结合 DCF 和 PE 估值结果，给予公司2023 年目标价 68 元，首次覆盖，给予“买入”评级。项目项目/年度年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1,021 1,503 2,384 3,549 5,357 营业收入增长率 YoY 32.4%47.2%58.6%48.9%51.0%净利润(百万元)113 224 324 458 648 净利润增长率 YoY 6.9%97.0%44.7%41.5%41.5%每股收益 EPS(基本)(元)0.55 1.08 1.57 2.22 3.14 毛利率 43.5%43.9%43.8%41.5%40.6%净资产

10、收益率 ROE 13.4%21.0%23.6%21.2%20.9%每股净资产（元）4.10 5.14 6.65 10.44 15.02 PE 100.7 51.1 35.3 25.0 17.6 PB 13.5 10.8 8.3 5.3 3.7 PS 11.2 7.6 4.8 3.2 2.1 EV/EBITDA 78.0 43.2 28.5 19.6 13.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 5 月 11 日收盘价 BVlY1WkWfW5XjW2VlXeX7NbPbRmOqQtRmPeRqQtOiNqRsQ7NoPoOMYpMpMMYmMnP 盛弘股份（盛弘股份

11、（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录目录 公司概况：电能质量为基石，全面开拓储能、充电桩公司概况：电能质量为基石，全面开拓储能、充电桩.7 行业介绍：全球储能、充电桩行业迎来快速发展行业介绍：全球储能、充电桩行业迎来快速发展.13 储能行业：受益能源转型进程，国内海外全面发力.13 充电桩行业：全球需求向上，带动行业成长.20 电能质量和工业电源行业：电力系统稳定运行的关键环节，长期稳健增长.27 电池化成检测设备：受益新能源汽车和储能发展，需求持续放量.29 公司优势：国内海外并进，产品持续创新公司优势：国内海

12、外并进，产品持续创新.31 产品客户认可度较高，持续创新提高针对性产品.31 国内市场：多领域客户重叠、技术同源，实现新产品快速开拓.39 出海进程：认证完善，熟悉海外市场.40 公司发展趋势：储能充电桩双轮驱动，行稳致远公司发展趋势：储能充电桩双轮驱动，行稳致远.42 电能质量产品持续创新，贡献业绩基石.42 储能行业进入快速上升的临界点，国内海外同步放量.43 充电桩业务在海外料将进入快速发力期.43 储能、充电桩在国内海外同步高速增长，贡献主要业绩增量.44 风险因素风险因素.44 盈利预测及估值评级盈利预测及估值评级.45 盈利预测.45 绝对估值法：对应公司市值 130.8-154.

13、3 亿元.49 相对估值法：对应公司市值 129.4-145.6 亿元.50 综合绝对估值及相对估值法，给予公司 2023 年目标价 68 元.52 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4 插图目录插图目录 图 1：公司的发展历程.7 图 2：公司持股结构（截至 2023 年 4 月 1 日）.8 图 3：公司的主要产品分布.10 图 4：公司主营构成（收入）.11 图 5：公司主营构成（毛利）.11 图 6：公司营业收入.11 图 7：公司归母净利润.11 图 8：公司盈利能力水平.12 图 9：公司

14、费用率水平.12 图 10：公司 ROE 杜邦分析.12 图 11：2022 年全球新增新型储能项目地区分布.13 图 12：2021 年三大主要市场储能装机结构.13 图 13：2017-2022 年国内储能累计装机容量变化.13 图 14：2019-2021 年国内新型储能市场前五省区装机情况.13 图 15：国内电力新型储能项目（含规划、建设和运行）.14 图 16：国内不同区域电力新型储能项目功率规模占比.14 图 17：国内电力新型储能项目不同场景应用功率规模及占比.14 图 18：国内当月储能系统中标价格区间.15 图 19：国内当月 EPC 总承包中标价格区间.15 图 20：欧

15、洲天然气价格走势.16 图 21：欧洲主要国家电力价格走势.16 图 22：德国居民电价、光伏及光伏配储平准化成本对比.16 图 23：2021 年德国占欧洲储能市场 70%.16 图 24：意大利光储项目装机及储能渗透率.17 图 25：全球户用储能项目装机规模及预测.17 图 26：美国表前市场新增储能装机量.17 图 27：美国表后市场新增储能装机量.17 图 28：美国天然气价格、电价及德州加州电价.18 图 29：美国 2021-2024 年各州电池储能规划安装规模.18 图 30：美国储能市场装机规模及预测.19 图 31：美国储能市场装机容量及预测.19 图 32：全球新能源及储

16、能装机预测.20 图 33：全球新能源汽车销量.20 图 34：全球新能源汽车及公共充电桩保有量.20 图 35：我国新能源汽车数量.21 图 36：我国公共直流充电桩保有量.21 图 37：我国公共区域充电量比例显著高于欧美.22 图 38：公共区域用户倾向于快充.22 图 39：国家电网 2021 充换电设施采购数量.22 图 40：国家电网 2022 充换电设施招标数量.22 图 41：美国新能源汽车保有量.23 图 42：美国充电桩数量.23 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 5 图 43：美

17、国主要充电桩上市企业近年来净利润情况.24 图 44：欧洲新能源汽车保有量.25 图 45：欧洲充电桩数量 1 万以上的国家（截至 2022 年底数据）.25 图 46：欧洲充电桩分布图.25 图 47：欧洲各国新能源汽车占汽车总量的比例（2021 年底）.26 图 48：中、美、欧充电桩市场空间.27 图 49：电能质量的工作原理.28 图 50：电能质量管理产品.28 图 51：我国电能质量市场规模.28 图 52：APF 高效化发展带来能量节省.29 图 53：化成分容在电池生产工艺中的位置.29 图 54：2022 全球储能 PCS 供应商排行榜.31 图 55：2022 国内储能 P

18、CS 供应商排行榜.31 图 56：模块化设计示意图.32 图 57：盛弘股份的模块化多分支储能变流器系统.32 图 58：公司充电桩业务涉及产业链环节.33 图 59：公司产品和解决方案能力齐全.34 图 60：公司的 800kW 大功率柔性充电堆.34 图 61：公司交流桩产品在欧洲展会获得大奖.35 图 62：外采模块和自产模块对充电桩的毛利率影响测算.36 图 63：2018-2021 年锐科激光、创鑫激光在中国激光器电源市场的市占率变化.38 图 64：工商业园区用电涉及电能质量、储能、充电桩等多个环节.39 图 65：公司具有优质的客户资源.39 图 66：电能质量+选配储能解决方

19、案.40 图 67：盛弘股份的光储充一体化项目.40 图 68：公司产品所取得的认证标准.41 图 69：盛弘股份与同类公司毛利率比较.41 图 70：电能质量治理发展方向：直流、柔性等创新拓扑.42 图 71：盛弘股份针对用户侧微网需求的光储一体化变流器.43 图 72：盛弘针对美国大储市场的交直流耦合方案.43 图 73：盛弘股份及可比公司国内海外收入比例.51 图 74：盛弘股份及可比公司国内海外毛利率.51 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 6 表格目录表格目录 表 1：主要参控子公司基本信息

20、.8 表 2：公司 2022 年限制性股票激励计划.8 表 3：首次授予限制性股票的归属计划及业绩考核目标.8 表 4：公司主要管理层履历.9 表 5：公司研发人员情况.9 表 6：IRA 政策更新后美国储能补贴相应增加.18 表 7：美国充电桩政策.23 表 8：欧盟主要充电桩补贴政策.26 表 9：电网中的主要电能质量问题及其危害.27 表 10：电池化成检测市场代表性参与者.30 表 11：全球锂电池化成分容检测设备市场空间测算.30 表 12：公司储能产品核心技术及优势.32 表 13：公司可转债项目.32 表 14：欧美主要设备厂商及产品范围.35 表 15：公司 SVG 和 APF

21、 产品主要应用领域及场景.36 表 16：公司 APF-碳化硅 P5 系列产品与传统方案对比.37 表 17：公司电池化成及检测设备产品参数.38 表 18：海外电气设备标准认证.40 表 19：公司 APF 新品性能优异，适应直流化趋势.42 表 20：公司重点开发的 BP、壳牌及其他电网和能源企业是欧洲最主要的充电运营商群体.43 表 21：公司经营情况预测.47 表 22：公司盈利预测.48 表 23：公司 DCF 估值过程.50 表 24：公司 DCF 估值敏感性分析.50 表 25：主要可比公司介绍.51 表 26：可比公司估值指标.51 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资

22、价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 7 公司概况：公司概况：电能质量为基石，全面开拓储能、充电桩电能质量为基石，全面开拓储能、充电桩 电能质量起家，外延开拓储能、充电桩、电池化成检测业务电能质量起家，外延开拓储能、充电桩、电池化成检测业务。盛弘股份成立于 2007年，立足于电能质量产品，拓宽电力电子业务产品线。2010 年盛弘公司开始布局储能变流器业务，2011 年成立电动汽车业务线，2012 年涉足电池化成检测业务，2015 年设立为股份有限公司。伴随着锂电技术的进步和新能源汽车高速发展，公司的储能、充电桩、电池化成检测业务先后开启快速增长。2

23、017 年，公司在科创板上市，开启新的发展阶段。图 1：公司的发展历程 资料来源：公司官网，中信证券研究部 股权结构股权结构：公司创始人为实控人，股权结构稳定。截至 2023 年 4 月 1 日，公司创始人方兴直接持有 18.89%的股份，是公司的第一大股东和实际控制人。公司第二、第三大股东为盛剑明和肖学礼，分别持有公司 7.12%和 4.89%的股权。公司前三大股东均为公司发展早期阶段的主要股东，公司股权结构清晰、稳定，一脉相承。公司下属子公司业务定位明确，国内子公司包括惠州盛弘、苏州盛弘、盛弘新能源、西安盛弘、北京盛弘和惠州电源，其中惠州与苏州子公司是主要的生产制造基地，深圳与西安子公司为

24、主要技术研发基地，北京子公司主营销售和技术服务。国外子公司包括美国盛弘和新加坡盛弘，负责公司产品的海外市场拓展、研发和销售。盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 8 图 2：公司持股结构（截至 2023 年 4 月 1 日）资料来源：Wind，中信证券研究部 表 1：主要参控子公司基本信息 序号序号 子公司全称子公司全称 子公司简称子公司简称 参控关系参控关系 主营业务主营业务 1 惠州盛弘电气有限公司 惠州盛弘 全资 主要负责公司主营产品的生产制造制造等 2 苏州盛弘技术有限公司 苏州盛弘 全资 主要负

25、责新能源设备新能源设备的技术开发、设计、生产与销售等 3 西安盛弘电气有限公司 西安盛弘 全资 主要负责公司电气产品的创新研发电气产品的创新研发等 4 深圳市盛弘新能源设备有限公司 盛弘新能源 全资 主要负责互联网、物联网、新能源储能系统互联网、物联网、新能源储能系统的技术开发等 5 北京盛弘技术有限公司 北京盛弘 全资 主要负责电气设备的销售电气设备的销售等 6 Sinexcel Inc 美国盛弘 全资 主要负责电力电子设备的研发、销售电力电子设备的研发、销售等 7 SINEXCEL PTE.LTD.新加坡盛弘 全资 主要负责新能源设备的销售新能源设备的销售等 8 Sinexcel Pty.

26、LTD.澳洲盛弘 全资 主要负责新能源设备的销售新能源设备的销售等 9 惠州盛弘电源科技有限公司 惠州电源 控股 主要负责电源设备电源设备的技术开发、生产、销售等 资料来源：公司公告，公司官网，中信证券研究部 股权激励股权激励：2022 年 3 月，公司公布上市后首次股权激励计划，拟向 242 名公司核心管理人员和技术骨干授予共计 461.4 万股限制性股票，考核年度为 2022-2024 年，我们认为股权激励计划有助于让公司管理、技术骨干成员分享公司高速发展带来的收益，实现利益绑定，调动员工积极性，为公司长期发展赋能。表 2：公司 2022 年限制性股票激励计划 序号序号 姓名姓名 职务职务

27、 限制性股票获授数量（万股）限制性股票获授数量（万股）份额占比（份额占比（%）1 杨柳 董事、副总经理、财务总监 8.0 2.0%2 魏晓亮 副总经理 8.0 2.0%3 胡天舜 董事会秘书 4.5 1.1%4 中层管理人员、核心技术（业务）骨干等 235 名人员 376.6 94.9%资料来源：公司公告，中信证券研究部 表 3：首次授予限制性股票的归属计划及业绩考核目标 对应考核年度对应考核年度 计划授予比例计划授予比例 各年度净利润（各年度净利润（A）考核标准考核标准 触发值触发值(An)目标值（目标值（Am)第一个归属期 2022 年 40%10,800 万元 12,000 万元 若 A

28、Am，则 X=100%；若AnAAm，则X=80%；若 AAn，则 X=0 第二个归属期 2023 年 30%13,500 万元 16,000 万元 第三个归属期 2024 年 30%17,500 万元 20,000 万元 资料来源：公司公告，中信证券研究部 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 9 管理层稳定，技术背景浓厚管理层稳定，技术背景浓厚。公司主要管理层较为稳定，多位高层管理人员在公司任职多年，与公司经营管理的体制和上海品茶经过多年的磨合，深度融入。公司主要管理层和核心技术人员均在行业内深耕多年

29、，多位高层管理人员曾任职于华为-艾默生等行业内的龙头企业，技术、管理经验丰富。公司核心管理层的多元履历赋予了公司吸纳业界龙头企业先进管理文化和技术创新体制的机会，奠定公司持续快速发展的基础。公司始终保持高比例研发人员，为公司的长远发展提供核心驱动力。且公司研发人员年龄结构相对年轻，大多数研发人员在 30 岁以下，充分保证公司的活力和长期发展空间。表 4：公司主要管理层履历 姓名姓名 职务职务 简历简历 方兴 董事长、总经理 1972 年出生，硕士学历。1994 年 7 月至 2000 年 6 月就职于宝洁（广州）有限公司。2000 年 6 月至 2007 年 6 月就职于捷普电子（广州）有限公

30、司。2007 年 9 月至 2015 年 6 月，任深圳市盛弘电气有限公司总经理、执行董事、董事长。2015 年 6 月至今，任深圳市盛弘电气股份有限公司董事长、总经理。肖瑾 副董事长 1974 年 2 月出生，硕士学位。曾供职于中国银行香港分行、深圳可立克电子有限公司；担任可立克科技有限公司董事、能睿有限公司董事、深圳市能诺威科技有限公司董事、深圳可立克科技股份有限公司董事兼副总经理。2021 年 6 月至今，任深圳市盛弘电气股份有限公司董事 杨柳 董事、副总经理、财务总监 1973 年出生，本科学历，中级会计师职称，中国注册会计师。2010 年 5 月至 2015 年 6 月，任深圳市盛弘

31、电气有限公司财务总监。2015 年 11 月至 2018 年 6 月 26 日，任深圳市盛弘电气股份有限公司董事。2015 年 6 月至 2021 年 6 月，任深圳市盛弘电气股份有限公司财务总监、董事会秘书。2021 年 6 月至今，任深圳市盛弘电气股份有限公司董事、副总经理、财务总监。魏晓亮 董事、副总经理 1976 年出生，硕士学历，中级工程师职称。1999 年 7 月至 2001 年 9 月，任南车四方机车车辆有限公司研发工程师。2001 年 9 月至 2004 年 7 月，就读于西南交通大学。2004 年 7 月至 2008 年 2 月，任艾默生网络能源有限公司项目经理。2008 年

32、 3 月至 2015 年 6 月，任深圳市盛弘电气有限公司研发总工程师。2015 年 6 月至 2021 年 6 月，任深圳市盛弘电气股份有限公司研发总工程师、监事。2021 年 6 月至 今，任深圳市盛弘电气股份有限公司董事、副总经理。李晗 董事 1970 年 12 月出生，硕士学历，工程师。曾任电子工业部第八研究所工程师、副处长，浙江临安光缆厂副厂长，中国移动浙江富阳分公司主管、副总经理、总经理，深圳市宝明科技股份有限公司董事、总经理。2017 年 10 月至今，任深圳市盛弘电气股份有限公司董事。资料来源：公司公告，中信证券研究部 表 5：公司研发人员情况 2022 年年 2021 年年

33、变动比例变动比例 研发人员数量(人)389 305 27.54%研发人员数量占比 23.09%24.38%-1.29%研发人员学历 本科 255 195 30.77%硕士 45 46-5.29%研发人员年龄构成 30 岁以下 243 162 50.00%3040 岁 129 123 4.88%资料来源：Wind，中信证券研究部 主营主营业务业务：公司起步于电能质量业务，经过十余年的发展，外延开拓技术同源的电池化成与检测设备、储能变流器、充电桩等业务板块。电能质量产品：电能质量产品：公司是国内最早研发生产低压电能质量产品的企业之一，目前电能质量产品已经覆盖谐波治理、无功补偿、地铁储能、电压暂降、

34、工业 UPS 等领域，产品广泛应用于高端装备制造、石油矿采、轨道交通、电力系统、汽车制造等多个领域；盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 10 新能源汽车充电桩新能源汽车充电桩：公司充电桩产品主要包括直流桩和交流桩、一体式和分体式等多种产品类型；充电桩模块涵盖 15kW、20kW、30kW、40kW 等功率等级。公司在充电桩电气性能、安全性等方面持续深耕，行业内具备领先地位。储能变流器储能变流器：公司储能产品包括储能变流器、储能系统电气集成、光储一体机等，主要解决储能电池和电网之间的双向电能变换及传输，广

35、泛应用于分布式光伏系统、电力储能、微电网储能系统等。电池化成与检测设备电池化成与检测设备：公司电池化成与检测设备产品主要有锂电池系列、铅酸电池系列电池化成与检测设备。产品主要适用于电池研发及制造过程中的充放电检测及电池化成和分容等工序。产品直接客户多为锂电池、铅酸电池生产商及电动汽车生产商。图 3：公司的主要产品分布 资料来源：公司官网、公告，中信证券研究部 公司主营业务结构：公司主营业务结构：公司产品主要应用于新能源和智能电网行业，受益于能源转型的进程，公司各项业务均保持快速发展。受益于新能源汽车的高速发展，叠加储能行业需求日渐增长，公司的储能业务和电动汽车充电桩业务的收入比重快速扩大，成为

36、公司业绩成长最核心的结构性动力。盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 11 图 4：公司主营构成（收入）图 5：公司主营构成（毛利）资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 公司公司业绩表现业绩表现：过去几年内，公司营收和归母净利润均持续增长。2022 年公司营业收入达到 15.0 亿元（+47.2%YoY），2018-2022 年营业收入 CAGR 达到了 29.7%。2022年公司实现归母净利润 2.2 亿元（+97.0%），除 2021 年由于海外疫情严重、缺芯、大宗商

37、品涨价等一系列因素的影响，公司盈利能力受到一定挤压外，公司归母净利润基本保持加速增长的趋势。随着储能行业、新能源汽车充换电行业需求持续高企，叠加公司在欧洲为主的海外市场持续取得突破，我们预计公司将继续保持收入和利润快速增长的趋势。图 6：公司营业收入 图 7：公司归母净利润 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 公司盈利能力公司盈利能力和费用控制和费用控制：2018 年至今，公司毛利率始终维持在 40%以上，处于行业内领先水平，一定程度上反映了公司业务结构和客户资源优质，各项业务盈利能力较强。公司净利率维持在 10%以上，并且呈现增长的趋势，盈利能力持续改善。

38、2022 年公司毛利率和净利率分别为 43.9%和 14.9%，均处于行业内的领先地位，公司在体量扩张的同时维持较强的盈利水平。公司销售费用率一度达到 15%以上，一定程度上与公司持续拓展业务建立渠道有关，随着公司的规模扩张，销售费用有所回落，但仍旧处于高位；得益于销售收入扩大的摊薄作用和内部费用的控制，公司管理费用率在过去几年内持续改善；公司0%20%40%60%80%100%200212022电能质量设备电动汽车充电桩电池化成与检测设备新能源电能变换设备其他业务0%20%40%60%80%100%200212022电能质量设备电动汽车充电桩电池化

39、成与检测设备新能源电能变换设备其他业务0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%0.02.04.06.08.010.012.014.016.0200212022营业收入（亿元）营业收入YoY0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%0.00.51.01.52.02.5200212022归母净利润（亿元）归母净利润YoY 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 12 研发费

40、用维持在 10%左右的较高水平，公司持续进行技术创新和开拓，系正常水平。图 8：公司盈利能力水平（%）图 9：公司费用率水平（%）资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 ROE 主要受销售净利率影响主要受销售净利率影响，呈现波动，呈现波动上升上升趋势趋势。2017-2022 年公司 ROE 分别为11.0%/8.10%/9.80%/15.0%/14.2%/23.5%，根据杜邦分析，其中销售净利率分别为10.2%/9.1%/9.8%/13.8%/11.1%/14.9%，资产周转率分别为 0.7/0.6/0.6/0.7/0.7/0.8，营运能力较为稳定，权益乘数分别

41、为 1.5/1.4/1.5/1.6/1.7/2.0，财务杠杆小幅增加。公司 ROE主要受销售净利率的影响，呈现出波动上升趋势。图 10：公司 ROE 杜邦分析 资料来源：公司公告，中信证券研究部 0.010.020.030.040.050.060.0200212022毛利率净利率-5.00.05.010.015.020.0200212022销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率11.0%8.1%9.8%15.0%14.2%23.5%10.2%9.1%9.8%13.8%11.1%14.9%0.70.60.60.70.70.81.51.41.51.61

42、.72.00.00.40.81.21.62.00%3%6%9%12%15%18%21%24%27%2002020212022ROE（%）销售净利率（%）资产周转率（右）权益乘数（右）盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 13 行业介绍行业介绍：全球储能、充电桩：全球储能、充电桩行业行业迎来快速发展迎来快速发展 储能行业储能行业：受益能源转型进程，国内海外全面发力：受益能源转型进程，国内海外全面发力 据 CNESA 统计，2022 年全球新增投运的电力储能项目装机规模达 30.7GW，

43、其中新型储能新增投运规模首次突破 20GW，达到 20.4GW，+96%YoY，中国、美国、欧洲分别占 36%/26%/24%。其中，中国和美国以大型储能为主，欧洲由于更为分散的电力系统和俄乌冲突等一系列因素的催化，户用储能占比较高。图 11：2022 年全球新增新型储能项目地区分布 资料来源：CNESA，中信证券研究部 图 12：2021 年三大主要市场储能装机结构 资料来源：Woodmac，中信证券研究部 国内国内市场市场：消纳强需求，工商业储能提速消纳强需求，工商业储能提速 新能源消纳产生直接储电需求，并强化调峰调频要求。新能源消纳产生直接储电需求，并强化调峰调频要求。随着电力系统脱碳进

44、程加速，风电、光伏等高不确定性可再生能源装机及占比将不断提升，但其出力的不稳定使得电力系统在调峰调频等方面面临重大挑战。2021 年 7 月，国家发展改革委、国家能源局印发关于鼓励可再生能源发电企业自建或购买调峰能力增加并网规模的通知，从国家层面确认储能在新能源领域的重要地位。图 13：2017-2022 年国内储能累计装机容量变化（单位：GW）图 14：2019-2021 年国内新型储能市场前五省区装机情况 资料来源：CNESA，中信证券研究部 资料来源：CNESA，中信证券研究部 中国欧洲美国澳大利亚日本东南亚拉美其他12%7%46%9%6%9%79%87%44%0%20%40%60%80

45、%100%美国中国欧洲大规模集中式储能（Grid-scale）工商业储能户用储能0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%0.010.020.030.040.050.060.070.02016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国累计储能装机yoy0070广东江苏湖南新疆青海广东青海江苏安徽山东山东江苏广东湖南内蒙古201920202021新增新型储能项目(万千瓦)盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 14 根据CNESA数

46、据显示，2022年，中国新增投运新型储能项目功率规模首次突破7GW，能量规模首次突破 15GWh，同比增长超过 200%。并网运行百兆瓦级项目超过 20 个，规划在建达到 400 个以上。截至 2022 年，国内电力储能项目累计装机规模达 59.8GW（同比增长 29.7%）；其中电化学储能达到 11GW（占比 18.4%），持续实现超越行业的增长。1）国内国内电力电力储能项目储备快速提升储能项目储备快速提升，为行业未来增长奠定了基础，为行业未来增长奠定了基础。2022 年 7-12 月，国内电力储能项目数量超 1000 项（含规划、建设和运行），总功率规模近 300GW；其中，新型项目功率规

47、模约 70GW，容量规模 168GWh，平均备电时长约 2.4h。图 15：国内电力新型储能项目（含规划、建设和运行）（GW/GWh）图 16：国内不同区域电力新型储能项目功率规模占比（%）资料来源：CNESA，中信证券研究部 资料来源：CNESA，中信证券研究部 2）电网侧独立储能电网侧独立储能、电源电源侧侧配储为主，用户侧工商业占比逐渐提升。配储为主，用户侧工商业占比逐渐提升。从应用场景来看，新型储能项目主要集中于电网侧（100%为独立储能）与电源侧配储（95%为新能源配储）。用户侧储能项目功率规模占比仍较低，但其中工业项目占比逐步稳定在 50%以上。图 17：国内电力新型储能项目不同场景

48、应用功率规模（GW）及占比（%）资料来源：CNESA，中信证券研究部 0.000.501.001.502.002.503.003.50010203040新型储能项目功率规模新型储能项目容量规模新型储能项目备电时长（h）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%西北华北华东华中华南西南东北其他0%20%40%60%80%100%120%0%20%40%60%80%100%2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月电网侧储能功率规模储能+光伏功率规模储能+风电功率规模储能+光伏+风电功率规模其他电源侧功率规模用户侧功率规模独立

49、储能功率占比工业功率占比 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 15 中标价格整体平稳。中标价格整体平稳。2022 年下半年，储能系统中标单价区间为 1.361.95 元/Wh，EPC总承包中标单价区间为 1.393.54 元/Wh；12 月备电时长 2h 的储能系统及 EPC 总承包中标价格均价有小幅翘尾。电芯价格下降，储能有望放量。电芯价格下降，储能有望放量。在锂电价格持续下降、多种储能形态齐头并进发展、电力市场改革推动峰谷价差拉大的大背景下，叠加政策端储备项目丰富和需求端电力、工商业削峰填谷诉求日益

50、提升，储能行业经济性将持续优化。电力储能和工商业用户侧储能有望逐步迎来快速发展期。图 18：国内当月储能系统中标价格区间（元/Wh）图 19：国内当月 EPC 总承包中标价格区间（元/Wh）资料来源：CNESA，中信证券研究部 资料来源：CNESA，中信证券研究部 欧洲欧洲市场市场：能源价格高企推升行业需求，户储为主，大储稳步发展能源价格高企推升行业需求，户储为主，大储稳步发展 俄乌冲突加剧能源紧张局势，高电价驱动海外户用装机热情。俄乌冲突加剧能源紧张局势，高电价驱动海外户用装机热情。近两年来，受海外经济复苏和可再生能源供应乏力等因素影响，天然气价格已走出一波上涨趋势，进入 2022 年，俄乌

51、冲突所引发的天然气断供，进一步推升欧洲天然气价格，进而使得欧洲电价进一步飙升，成为欧洲户储装机高增的催化剂之一。考虑到未来一年欧洲天然气供给情况，预计未来一年欧洲天然气价格中枢较难回落至 2021 年前水平。欧盟委员会2022年 5 月 18 日通过 REPowerEU 议案，2030 年可再生能源目标由之前的 40%提高到 45%，同时，光伏装机目标再次提高，2025 年欧盟累计光伏装机规模要超过 320GW，相比 2021 年底装机量实现翻倍，2030 底年累计装机规模目标约 600GW，是目前装机量的两倍之多。0.000.501.001.502.002.50中标单价下限中标单价上限00.

52、511.522.533.54中标单价下限中标单价上限 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 16 图 20：欧洲天然气价格走势（美元/百万英热）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 21：欧洲主要国家电力价格走势（欧元/MWh）资料来源：Statista，中信证券研究部 欧洲高电价模式下，欧洲高电价模式下，储能储能经济性经济性提升提升。用户侧，从现实需求来看，储能可帮助用户“削峰填谷”，节省用电成本，有利于电力系统均衡供应电力，降低生产成本，并避免部分发电机组频繁启停造成的巨大损耗等问题，从而保证电力系

53、统的安全与稳定。除此之外，储能系统还可以帮助用户降低停电风险、提高电能质量、降低容量电费、参与需求侧响应等，发挥多重价值。如前文所述，极端天气和老旧的电力设施造成海外电力系统在根本上无法确保“可靠性”，启动相关电网基建计划仍需时间，因此对户用光储经济性上的考量逐渐减弱，但是其未来经济性仍有看点。图 22：德国居民电价、光伏及光伏配储平准化成本对比（欧分/kWh）图 23：2021 年德国占欧洲储能市场 70%（MWh）资料来源：Solar Power Europe（含预测），中信证券研究部 资料来源：Woodmac，中信证券研究部 电价电价攀升攀升+能源危机，推动欧洲能源危机，推动欧洲储能储能

54、项目经济性和配置意愿项目经济性和配置意愿持续持续高涨。高涨。欧洲电价在近年来天然气价格大幅上涨情况下持续攀升，推动户用光伏+储能项目经济性显著增强。据BNEF 统计，2021 年欧洲户储项目新增规模达 1.04GW/2.05GWh（+56%/+73%YoY）。而 2022 年俄乌冲突进一步推升欧洲能源成本行至高位，且能源危机背景下欧洲居民配套光储系统积极性空前高涨，储能渗透率快速提升，为未来几年户储行业奠定高景气基调。GGII 预计全球户储市场容量将由 2021 年的 6.4GWh 大幅增至 2025 年的 100GWh，其中欧洲将贡献最主要的户用市场装机支撑。0.0010.0020.0030

55、.0040.0050.0060.0070.0080.--------00400500600比利时丹麦法国德国希腊匈牙利荷兰波兰西班牙瑞典瑞士29.530.531.831.93231.714.313.112.214.713.912.810.68.88.810.19.99.2055200212022E2023E居民电

56、价光伏平准化成本光伏配储平准化成本749MWh,70%94MWh,9%81MWh,7%41MWh,4%26MWh,2%81MWh,8%德国意大利英国奥地利瑞士欧洲其他国家 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 17 图 24：意大利光储项目装机及储能渗透率 资料来源：BNEF，中信证券研究部 图 25：全球户用储能项目装机规模及预测 资料来源：GGII（含预测），中信证券研究部 美国美国市场：市场：高电价和高电价和 IRA 落地，储能景气持续落地，储能景气持续 高电价与高电价与 IRA 政策凸显政策凸显储

57、能储能经济性，美国储能持续高景气经济性，美国储能持续高景气 美国是全球大储另一主力市场，储能装机表现亮眼。美国是全球规模最大、成长最快的储能市场之一，据 Wood Mackenzie，2021 年新增储能装机 3.5GW/10.5GWh，2016-2021 年复合增速达 96.5%；截至 2022 年二季度末，美国在运行中的电化学储能系统共计 6.47GW，在建的电化学储能项目 14.50GW/36.20GWh，储能项目建设火热。美国储能装机以大储为主，大储装机占 2021 年全美装机容量的 79%。Wood Mackenzie预测，2023 年全美大储市场规模超过 50 亿美元。根据 Woo

58、dmac 数据，2022 年上半年美国表前储能增长迅速。伴随 2022 年 10 月 14日美国暂停对太阳能电池和组件征收的所有反倾销或反补贴税，美国积压的表前储能需求有望快速释放。2021 年美国储能新增装机达 3.5GW/10.5GW（同比增长 204%）。22H1储能新增装机达 2.1GW/5.5GWh。表前增速最快（括号里面为 MW 增速/MWh 增速）：表前（212%/137%）用户侧（67%/36%）工商业（-24%/-1%）。图 26：美国表前市场新增储能装机量（MWh）资料来源：WoodMac，中信证券研究部 图 27：美国表后市场新增储能装机量（MWh）资料来源：WoodMa

59、c，中信证券研究部 0%20%40%60%80%020040060019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2储能（MW）光伏（MW）储能渗透率（按功率）储能渗透率（按项目）0%20%40%60%80%100%120%140%160%0204060800212022E 2023E 2024E 2025E装机规模（GWh）YoY0500025003000350040004500500000500户用储能工商业储能 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值

60、分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 18 独立储能和小型储能项目受益颇深，独立储能和小型储能项目受益颇深，1MW 以上项目或将迎来抢装潮。以上项目或将迎来抢装潮。与国内大储装机由强配政策驱动的情形不同，美国电力现货以及辅助服务市场机制相对更为成熟，大储项目已实现一定的经济性。现阶段，美国新能源配储项目主要可通过获取更高的 PPA 协议电价获益，而独立储能项目可通过现货市场套利、辅助服务等模式获得收益。2022 年 8 月，美国新推出的通货膨胀削减法案（IRA）将光伏 ITC 期限延长 10 年，税收减免由 26%提升到 30%，并将独立储能纳入 IT

61、C，对大储、特别是独立储能模式运营的项目形成有效激励。我们认为，较为成熟的商业模式为美国大储项目装机增长提供了内在动力，而 IRA 新政有望进一步刺激大储项目投资，市场有望持续高景气。表 6：IRA 政策更新后美国储能补贴相应增加 项目类型项目类型 IRA 通过前的政策通过前的政策 IRA 通过后的政策通过后的政策 户储 2020-2022 年 ITC 抵免 26%,2023 年为22%,此后无补贴。税收抵免额度提升至 30%并延迟至 2032 年；满足本土要求再加 10%;首次提出超过 3KWh 的独立储能也可享受税收抵免，之前则要求必须与太阳能绑定且 100%能量源于太阳能。工商业储能(不

62、超过 1MW 的光储项目)&满足条件的表前储能(超过 1MW,在发布现行工资和学徒要求后 60 天内开工或满足现行工资和学徒要求)2020-2022 年 ITC 抵免 26%，2023 年为22%，2024 年起降至 10%并永久保持该抵免税率。大于 5KWh 的独立储能也可享受税收抵免，之前则要求必须与太阳能绑定且 75%能量源于太阳能；基础抵免提升至 30%并延迟至 2032 年；满足以下条件可获额外抵免：满足本土制造要求+10%，项目位于能源社区+10%，位于低收入社区或印第安保留地的5MW 以下项目+10%，满足合格要求的低收入住宅项目或合格的低收入经济效益项目+20%。不满足条件的表

63、前储能(超过1MW,在发布现行工资和学徒要求后 60 天内未开工且不满足现行工资和学徒要求)2020-2022 年 ITC 抵免 26%，2023 年为22%，2024 年起降至 10%并永久保持该抵免税率。大于 5KWh 的独立储能也可享受税收抵免；基础抵免降至 6%;满足条件可获额外抵免：满足本土制造要求+2%,项目位于能源社区+2%。资料来源：美国国务院官网，中信证券研究部 美国天然气价格带动电价持续上涨，配储需求上升。美国天然气价格带动电价持续上涨，配储需求上升。俄乌冲突背景下，拉高了 2022年天然气价格均值，能源价格上涨一定程度上催生了电价中枢上移，市场化交易背景下电价大幅波动对储

64、能配套需求产生积极影响。图 28：美国天然气价格、电价及德州加州电价 资料来源：EIA，中信证券研究部 图 29：美国 2021-2024 年各州电池储能规划安装规模（MW）资料来源：EIA，中信证券研究部 0552025-------042022-07美院/千立方尺美分/千瓦时全美所有部门平均电价加州所有部门平均电价德州所有部门平均电价美国供电用天然气价格(右轴)05001000150020

65、0025003000350040004500加州德州纽约州亚利桑那州内华达州佛罗里达州新墨西哥州夏威夷州科罗拉多州马萨诸塞州 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 19 美国美国储能储能项目项目盈利盈利模式成熟，模式成熟，支持政策支持政策密集密集出台，储能市场出台，储能市场持续持续高增长。高增长。2020 年以来，美国联邦和各州政府大量出台对储能的支持政策，明确了储能参与源网侧辅助服务市场、峰谷价差套利、分布式电源项目配套等模式，在美国市场化的电力体制和逐步上升的电价下，商业模式成熟，盈利水平丰厚。同时，

66、根据 2022 年通货膨胀削减法案，独立储能将有资格获得 ITC 退税激励，有望降低约 30%项目资本开支，储能投资收益进一步上升。此外，美国电网设施较为陈旧，可靠性差，近年来多次发生停电事故，加上火电设施逐步退役，可再生能源愈发成为优先替代方案，持续推升储能调度需求，刺激储能项目装机增长。根据 Wood Mackenzie 统计和预测，2021 年，美国储能市场装机规模/容量达3.5GW/10.5GWh（+138%/+198%YoY），其中表前储能规模达 3GW/9.2GWh 左右，占比约 9 成；其预计 2022 年美国储能新增装机规模/容量将达 3.5GW/13.5GWh（+105%/+

67、29%YoY），2023 年装机规模/容量有望达 7.2GW/28.4GWh（+64%/+110%YoY），需求仍将保持高速增长。图 30：美国储能市场装机规模及预测（GW）资料来源：Wood Mackenzie（含预测），中信证券研究部 图 31：美国储能市场装机容量及预测（GWh）资料来源：Wood Mackenzie（含预测），中信证券研究部 发展展望：受益于灵活能源需求，持续高速增长发展展望：受益于灵活能源需求，持续高速增长 综上，结合全球新能源装机预期和储能配套发展比例，我们预期全球储能增长有望继综上，结合全球新能源装机预期和储能配套发展比例，我们预期全球储能增长有望继续维持高速增长

68、状态，续维持高速增长状态，2022-2025年全球储能装机规模预期为年全球储能装机规模预期为 30/50/69/92GW，保持，保持 50%的复合增长的复合增长（详见报告（详见报告 电力设备及新能源行业储能行业电力设备及新能源行业储能行业 2023 年投资策略年投资策略“风光水长，“风光水长，储能迢迢”储能迢迢”（2023-1-17）。0%20%40%60%80%100%120%140%160%024680212022E 2023E 2024E 2025E源网侧户用工商业YoY0%50%100%150%200%250%00202020212022E

69、2023E 2024E 2025E源网侧户用工商业YoY 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 20 图 32：全球新能源及储能装机预测（GW）资料来源：GWEC（含全球风电装机预测值），IEA，CNESA，中信证券研究部预测 充电桩行业充电桩行业：全球需求向上，带动行业全球需求向上，带动行业成成长长 全全球球新能源汽车销量和保有量保持较快增长新能源汽车销量和保有量保持较快增长，带动行业需求持续增长，带动行业需求持续增长。根据 EV Tank数据，2022 年全球新能源汽车销量 1082.4 万台，结合该

70、数据我们的测算，截至 2022 年底全球新能源汽车保有量超过 2500 万台。随着新能源汽车销量和保有量的不断增长，用电的需求增长较快，充电桩则是满足新能源汽车用电的配套基础设施之一，在发展初期，充电桩在政策驱动下快速发展，为新能源汽车的发展奠定基础，但依然不能完全满足新能源汽车的充电需求；而随着新能源汽车保有量的快速增加和技术的不断升级，充电桩和充电站盈利有望迎来快速的发展。图 33：全球新能源汽车销量(万辆)图 34：全球新能源汽车及公共充电桩保有量（万台）资料来源：IEA，EV Tank，中信证券研究部 资料来源：IEA，中信证券研究部预测 -50%0%50%100%150%200%01

71、002003004005006002018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E光伏新增装机风电新增装机储能新增装机光伏yoy风电yoy储能yoy1082.40%100%200%300%400%500%600%02004006008000200002020212022BEVPHEVYoY456789500200025003000新能源汽车（万台）公共充电桩（万台）新能源汽车与公共桩比值 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分

72、析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 21 国内国内市场：市场：巨量单一市场，需求巨量单一市场，需求+政策驱动并存政策驱动并存 需求高景气，基础设施仍有改善空间需求高景气，基础设施仍有改善空间。截至 2022 年 12 月末，我国新能源汽车保有量已经达到 1310 万辆。据中汽协预测，2023 年新能源汽车销量有望达到 900 万辆，新能源汽车的快速发展带来了巨量的充电基础设施需求。根据中国充电联盟统计，2022 年，我国充电基础设施增加 159.3 万台，同比增速超过 100%。截至 2022 年底，我国存量车桩比 2.5：1，2022 年增量车桩比约为 2.7：1，

73、存量新能源汽车与公共桩比例约 7.1：1。近年来充电桩建设情况持续改善，但是距离 2025 年车桩比达到 2：1 的政策目标和 1：1 远期理想状态仍有一定差距。图 35：我国新能源汽车数量 图 36：我国公共直流充电桩保有量 资料来源：Wind，中国充电联盟，中信证券研究部预测 资料来源：中国充电联盟，中信证券研究部预测 公共桩建设不匹配公共桩建设不匹配，充电，充电慢导致充电慢导致充电难。难。由于城市人口密集，部分社区受限于场地、配电网容量等因素，随车配备私桩安装困难。2021 年，我国公共充电桩（含公用和专用充电桩）充电量占全社会充电量的比例超过 70%，大多数新能源汽车用户仍旧把公共充电

74、桩作为最主要的充电方式，而即便是快充，公共区域动辄一小时以上的充电时长给用户带来了很大的困扰。2021 中国电动汽车用户充电行为白皮书（中国充电联盟）显示，用户在公共区域倾向于选择快充，用户选择和充电基础设施建设呈现不匹配的状态。由于我国新能源汽车和充电基础设施建设呈现出明显的区域集中，为满足城市充电需求，快充建设预计将成为重要方向，增速有望快于整体充电桩。0.00.51.01.52.02.53.03.50040005000200212022 2023E2025E新能源汽车保有量（万辆）新能源汽车总销量（万辆）车桩比0%10%20%30%40%50%

75、60%70%80%90%02040608017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E公共直流充电桩（万台）公共直流桩YoY 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 22 图 37：我国公共区域充电量比例显著高于欧美 图 38：公共区域用户倾向于快充 资料来源：能链智电（含预测），中信证券研究部 资料来源：中国汽车报，中信证券研究部 快充快充建设提速，关注建设提速，关注功率提升的功率提升的结构变革结构变革。目前国家电网承担了大多数高速公路等干线充电设施的建设，从国

76、家电网的招标数据来看：2021 年，国家电网共计进行了 3 批充换电设施招标采购，合计 4425 台，其中 63%为 1000V、80kW 等级的充电设施。2022年，国家电网先后招标两批 5404 台，相比 2021 年有 1000 台左右的提升，结构上，60%以上为 160kW 以上等级，240kW 等级达到 5%。图 39：国家电网 2021 充换电设施采购数量 图 40：国家电网 2022 充换电设施招标数量 资料来源：国家电网，中信证券研究部 资料来源：国家电网，中信证券研究部 美国美国市场市场：充电建设滞后，补短板需求强烈充电建设滞后，补短板需求强烈 发展现状：发展现状：建设滞后，

77、建设滞后，有望有望伴随电动汽车发展回暖伴随电动汽车发展回暖 美国电动汽车发展较早但目前相对滞后，2019、2020 年甚至销量负增长，保有量增长稍显缓慢，2019-2021 三年内 CAGR 仅为 21.7%，大幅落后于中国和欧洲的增速，这也一定程度上与当时的政策环境影响有关。由于新能源汽车的销量放缓，叠加基础设施建设出现一定程度的滞后，车桩比在 2018 年达到高点之后略有改善，但是高达 15.7：1 的车桩比仍旧远远无法满足舒适的充电需求，基础设施建设明显滞后于新能源汽车发展。按0%20%40%60%80%100%20212030E20212030E20212030E美国欧洲中国私人充电桩

78、专用充电桩公共充电桩0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0%5%10%15%20%25%30%35%40%建设占比（左轴）用户选择率（右轴）63%34%1%2%80kW160kW240kW480kW37%57%5%1%80kW160kW240kW480kW 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 23 照已经宣布的政策口径来看，IEA 预计 2025 年美国新能源汽车保有量将达到 1100 万辆，2030 年达到 3830 万辆，下游的充电需求将有极大幅度的增加。同样按照相对保守的已公布

79、政策，IEA 预测到 2025 年美国公共充电桩将达到 73 万台，比 2021 年增加 60 万台以上；到 2030 年达到 132 万台。在强烈需求拉动和为期五年 50 亿美元的补贴支持的背景下，充电桩有望在未来几年内开启广阔的市场空间。图 41：美国新能源汽车保有量（万辆）图 42：美国充电桩数量（万台）资料来源：IEA（含预测），中信证券研究部 资料来源：IEA，中信证券研究部 政策影响：补贴叠加税收抵免，刺激充电基础设施提速政策影响：补贴叠加税收抵免，刺激充电基础设施提速 50 亿美金刺激基建，补贴及抵税接近成本亿美金刺激基建，补贴及抵税接近成本：2021 年以来，美国支持充电基础设

80、施的政策主要以税收抵免的方式进行，个人和商业用途的抵免额度分别达到建设总投资的 30%和 6%。2022 年美国更是提出未来 5 年内拨款 50 亿美元用于充电桩建设，主要服务于高速公路需求，明确要求州际公路每间隔 50 英里应该设有充电设施，同时充电桩离公路距离不应超过 1 英里。平均来看，单桩补贴可以达到 1000 美元，与欧洲补贴力度相近，结合各地的充电桩价格，我们判断补贴基本可以覆盖设备成本。政策细则落地推广的节奏有助于推动充电桩市场景气繁荣。2023 年年 2 月月 15 日，美国发布政策要求日，美国发布政策要求 IRA 法案补贴的直流充电桩需法案补贴的直流充电桩需 55%为美国制为

81、美国制造，壳体需在美国组装。考虑到充电桩造，壳体需在美国组装。考虑到充电桩制造成本制造成本中模块占比中模块占比 40-50%，功率半导体占比，功率半导体占比10-15%。向美国销售充电模块以及使用美国芯片向美国销售充电模块以及使用美国芯片的的情况下满足情况下满足上述上述 55%的的比例要求比例要求仍有仍有可行性，毛利率将受到一定程度压制，可行性，毛利率将受到一定程度压制，但但对于国内充电桩企业而言，对于国内充电桩企业而言，仍有望仍有望保持保持高于国内高于国内市场的盈利水平市场的盈利水平。表 7：美国充电桩政策 私人充电桩私人充电桩 公共充电桩公共充电桩 2016 年 每个充电桩 2000 美元

82、税收减免 最高 5 万美元税收减免 每个 240 伏壁挂式私人充电桩补贴 750 美元 壁挂式和立式充电桩可以分别得到 750 美元和 1000 美元的补贴。2021 年 拜登政府制定了一项 75 亿美元的计划，用于推进电动汽车基础设施建设，建立一个 50 万个充电桩组成的全国网络。2022 年 五年内拨款近 50 亿美元建造数千座电动汽车充电站，州际公路每间隔 50 英里应该设有充电设施，同时充电桩离公路距离不应超过 1 英里，每个充电站至少要布置 4 个充电桩，充电基础设施成本的 80%由联邦政府承担。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0200400600800

83、6 2017 2018 2019 2020 2021 2025EBEVPHEV同比增速4.06.08.010.012.014.016.018.020.00.02.04.06.08.010.012.014.0充电桩（万台）车桩比 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 24 私人充电桩私人充电桩 公共充电桩公共充电桩 2022 年 充电设备的联邦税收抵免延长至 2032 年。私人用途，抵税比例为 30%，上限 1000 美元。商业用途，税收抵免为 6%，上限 10 万美元 2023 年

84、要求充电桩到 24 年 7 月需要满足成本角度 55%为美国制造，壳体需在美国组装。资料来源：DOE，中信证券研究部 发展趋势：补短板主旋律，政策驱动为核心发展趋势：补短板主旋律，政策驱动为核心 由于新能源政策的摇摆，美国新能源汽车保有量在过去两年内发展迟滞，相对有限的需求难以支撑充电桩企业在市场化前提下实现盈利，Charge Point 等运营商大多处于亏损状态，充电桩建设意愿不强。但是结合美国政府在 2022 年推出的 50 亿美元支持充电桩建设，以及扩大税收抵免等一系列支持充电桩的政策来看，补贴力度较高，基本能够覆盖设备投资成本，政策的刺激有望带动美国充电桩建设重新提速。考虑到一系列政策

85、指向高速路网等干线区域，我们预计直流充电桩的发展将是接下来美国充电基础设施建设的主旋律。图 43：美国主要充电桩上市企业近年来净利润情况（亿美元）资料来源：Wind，中信证券研究部 欧洲欧洲市场市场：碎片化市场，区域差异较大碎片化市场，区域差异较大 发展现状：需求向好，区域发展碎片化发展现状：需求向好，区域发展碎片化 存量存量需求需求空间空间广阔广阔，增量需求增量需求可期可期。随着新能源汽车保有量的进一步提升，经济相对薄弱的国家也会随着新能源汽车保有量的增加逐渐达到充电设施盈利的拐点，以市场化的需求拉动充电基础设施发展。据 IEA 预测，到 2025 年，欧盟新能源汽车保有量有望达到2190

86、万辆，到 2030 年达到 5800 万辆，充足的下游需求为充电基础设施的发展提供有效支撑。-1.34-1.97-1.32-2.66-0.1-0.18-0.55-0.63-0.06-0.23-3-2.5-2-1.5-1-0.5020022-3QChargePointBlink ChargingEVGO 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 25 图 44：欧洲新能源汽车保有量（万辆）资料来源：IEA（含预测），中信证券研究部 各国发展态势各国发展态势高度碎片化高度碎片化。欧洲各国之间

87、政策、文化、法律法规等各有不同，欧盟市场呈现出非常明显的碎片化状态。根据 EU Commission 的数据，目前欧洲充电设施建设最好的是荷兰，仅 2021 年便安装 1.8 万个充电桩，平均每平方千米部署有 1 个公共桩；电动汽车渗透率较高的瑞典也建设了 1.8 万台充电桩；2021 年德国、法国充电桩保有量分别为 6 万和 5.4 万台，仅荷兰、德国、法国的充电桩保有量已经接近欧盟的 2/3，其他国家的充电桩建设缺口十分明显。从充电站部署来看，也可以明显观察到充电站普遍向德语区集中，南欧、东欧各地区的充电站密度很低。图 45：欧洲充电桩数量 1 万以上的国家（截至 2022 年底数据）图

88、46：欧洲充电桩分布图 资料来源：EU Commission，中信证券研究部 资料来源：TENtec（EU Commission）政策影响：建设现状与政策强相关，部分国家政策积极推进政策影响：建设现状与政策强相关，部分国家政策积极推进 目前欧洲各国针对充电桩的补贴政策各有差异，但以直接补贴和税收减免为主，根据EU Commission 网站上各国的补贴政策，我们计算平均私人桩补贴可达 900 欧元左右，补贴比例达到设备成本的 50%左右。而政策相对激进的荷兰、瑞典等地也是充电桩渗透率最高的地区，政策对充电桩的发展体现了明显的驱动作用。欧洲目前新能源汽车渗透率仍相对较低，补贴政策对于充电桩建设具

89、有较强的驱动性，补贴政策落地对于重点区域充电004000500060007000200020202120222025E2030EBEVPHEV荷兰德国法国瑞典意大利比利时奥地利丹麦其他 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 26 桩市场的带动作用值得关注。表 8：欧盟主要充电桩补贴政策 国家国家 私人私人 公共公共 荷兰 商用设备减免 36%的购置安装成本，税收返还 75%的购置安装成本 德国 可申请 900 欧元补贴；公司可获得 4500

90、0 欧元用于安装专用充电设施 法国 最高 960 欧元税收减免；公寓可获得 50%，最高1160 欧元的补贴，用于集体设施。补贴投资的 60%，2022 年 3 月 31 日前上限 1800 欧元；2022 年 4 月 1日起，投资的 50%，上限 2700 欧元；瑞典 户用设备购置安装成本补贴 50%公共区域补贴 50%的购置安装成本；意大利 私人用充电桩返还 50%成本，上限 2000 欧元；可提升建筑能效两级的情况下，返还 110%成本，上限 2000 欧元；比利时 每个纳税人每个充电桩最多减免 1500 欧元 奥地利 补贴 600-1800 欧元，商用直流重卡充电最高补贴 3 万欧元，

91、普通商用设施最高 1.5 万欧元 丹麦 商用充电桩每千瓦时减免 0.13 欧元 资料来源：EVBOX，中信证券研究部 发展趋势：关注富裕国家向需求驱动的轮转和南欧激进的补贴政策发展趋势：关注富裕国家向需求驱动的轮转和南欧激进的补贴政策 关注德语区、荷兰等地区向需求驱动的轮转关注德语区、荷兰等地区向需求驱动的轮转。根据 EU Commission 数据，目前瑞典、丹麦、卢森堡、荷兰、芬兰、德国、比利时等国家的新能源汽车保有量渗透率达到 2.5%以上，新能源汽车的渗透率与经济发展水平表现明确相关性；而从销量水平来看，以德国为代表的部分欧洲国家的新能源汽车渗透率已经达到 50%左右，预计伴随着渗透率

92、的提速，上述国家将率先由政策驱动向需求驱动轮转，推动充电桩建设再上新台阶。关注关注政策驱动，尤其是积极政策驱动，尤其是积极的新能源政策的新能源政策的催化作用的催化作用。南欧、东欧等地区的新能源汽车保有量渗透率在 1%以下，当前其充电需求难以支撑充电站运营企业实现盈利，市场仍旧以政策驱动为主。但是我们也注意到以意大利为代表的国家的新能源政策表现激进，对于私人充电桩建设的补贴上限可达到 2000 欧元，领跑欧盟，甚至存在返还 110%成本的超额补贴可能性。我们建议对部分建设落后地区的政策驱动力保持关注。图 47：欧洲各国新能源汽车占汽车总量的比例（2021 年底）资料来源：EU Commissio

93、n，中信证券研究部 0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%荷兰瑞典丹麦卢森堡奥地利德国法国比利时冰岛葡萄牙芬兰马其他斯洛文尼亚意大利西班牙爱沙尼亚匈牙利拉脱维亚立陶宛捷克罗马尼亚克罗地亚斯洛伐克保加利亚塞浦路斯希腊波兰BEVPHEV 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 27 发展展望：发展展望：千亿市场，国内千亿市场，国内海外海外同步向好同步向好 结合国内外的发展情况，在技术进步和补足基础设施短板的双重诉求下，充电桩有望在国内和海外快速开启成长空间。根

94、据我们今年 2 月 14 日外发的报告电力设备及新能源行业新能源汽车充换电专题二：全球需求向上，充电桩开启新的发展阶段，我们预计到2025年国内市场充电桩设备将形成777亿的增量市场空间。欧美市场补短板诉求强烈，叠加政策的强力驱动，有望步入快速增长的转折点，迎来高速发展期。进一步结合我们今年 1 月 28 日外发的新能源汽车行业充电桩行业深度报告：千亿市场，盈利边际向好中对于欧美市场的测算，预计到 2025 年全球充电桩市场空间有望达到 1200 亿元人民币以上（美元：人民币汇率 1：6.9，），国内外需求持续向好，行业加速发展。图 48：中、美、欧充电桩市场空间 资料来源：中国充电联盟，AF

95、DC，EV sales，中信证券研究部预测*假设美元：人民币汇率 1：6.9 电能质量和工业电源行业：电力系统稳定运行的关键环节，长期稳健增长电能质量和工业电源行业：电力系统稳定运行的关键环节，长期稳健增长 电能治理的主要市场为无功补偿和谐波治理装置，随着新型电力系统建设的推进，电力系统内的变流器、逆变器等新型电力电子元器件显著增加，电力系统内转动惯量减少，同时对无功补偿和谐波治理的需求显著增加。随着新型电力系统建设的持续推进，电能质量行业有望获得持续的发展。表 9：电网中的主要电能质量问题及其危害 电能质量问题电能质量问题 形成原因形成原因 危害危害 谐波：谐波：指电流中所含有的频率为基波整

96、数倍的电量 含有非线性、冲击性负荷的电力设备，会导致产生谐波 增加变压器的损耗、噪音 影响表计的计量精度 电机输出扭矩下降 造成电压畸变使得控制系统判断错误而误操作 无功问题：无功问题：无功功率过高（功率因数低）或无功功率不稳定 电压与电流出现相位差导致无功的形成 无功功率过高，导致电网额外损耗 无功功率供不应求，用电设备缺少足够的无功功率来建立电磁场，不能维持在额定状态工作 资料来源：盛弘股份招股说明书，中信证券研究部 0%50%100%150%200%250%02004006008000202120222023E2024E2025E欧洲市场空间（亿元）美国市场空间（亿

97、元）中国市场空间（亿元）欧洲市场YoY美国市场YoY中国市场YoY 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 28 工业企业电能质量一般有电压暂降和谐波、无功，三相不平衡等问题，尤其是伴随着工业智能化、数字化的发展以及终端能源再电气化的进程，电力电子器件显著增加，用电侧的谐波、无功等问题日益突出，叠加工商业企业往往对于生产的连续性和供用电的稳定性有严格的要求，优化电能质量管理成为供用电发展的必经之路。图 49：电能质量的工作原理 图 50：电能质量管理产品 资料来源：中机协工程中心微信公众号 资料来源：公司官

98、网 我国电能质量行业格局目前相对分散我国电能质量行业格局目前相对分散，洗牌机会有望逐步降临，洗牌机会有望逐步降临。据中研网统计，我国能生产销售高压 SVG 的厂家国内共 100 余家，能生产销售低压 SVG 和 APF 的厂家国内共 70-100 家，能生产电容补偿装置的厂家国内超过 1,000 家，具备自主研发、对电能质量全系列产品能够更新换代的厂家国内约 20 家。行业增速较高叠加竞争格局高度碎片化，行业内领先企业由于具备先发优势，技术领先、客户资源优质，将有望逐步在与众多相对低水平竞争对手的竞争中取得优势，获取到更多的市场份额。受益新型电力系统建设，受益新型电力系统建设，电能质量发展有望

99、持续保持高速增长。电能质量发展有望持续保持高速增长。伴随着新型电力系统的建设，我国电网投资保持稳健增长。同时，随着电网中电力电子元器件的增加，电能质量行业有望以高于电网投资的速度发展。前瞻产业研究院预测，2024 年我国电能质量产业规模将达到 1680 亿元，对应 2022-2024 年 CAGR 有望达到 5.9%。图 51：我国电能质量市场规模 资料来源：前瞻产业研究院（含预测），中信证券研究部 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%02004006008000820192020202

100、120222023E2024E市场规模（亿元）YoY 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 29 发展趋势：效率提升发展趋势：效率提升，电力电子设备效率的高低决定了对能源的损耗程度，对于APF 设备，据公司官网披露的测算数据，效率提升 1.5%，150A 电流下每年可节省 12972度电，提高效率是重要方向；成本降低成本降低，当前电网中仍有大量 SVC 设备亟待升级，SVG设备因成本相对较高，需要持续降低成本以实现更高渗透率；滤波与无功补偿功能边界滤波与无功补偿功能边界日趋模糊日趋模糊，随着越来越多复杂用

101、电设备和分布式能源接入电网，电网结构和相应电能质量问题的复杂性日趋提升，催生了兼具谐波治理、无功补偿和电压调节功能的电能质量设备需求。图 52：APF 高效化发展带来能量节省 资料来源：盛弘股份公司官网 电池化成检测设备电池化成检测设备：受益新能源汽车和储能发展，需求持续放量：受益新能源汽车和储能发展，需求持续放量 电池化成检测电池化成检测是电池生产的核心环节之一是电池生产的核心环节之一。电视化成一般指对初次充电的电池实施一系列工艺措施使之性能稳定，电池化成检测设备需要高精度的电压电力控制，以保证所检测电池实现规定的适用寿命。电池化成是电池生产过程中的主要工序之一，其极大程度影响了电池的使用寿

102、命、质量和成本。图 53：化成分容在电池生产工艺中的位置 资料来源：中信证券研究部绘制 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 30 电池化成检测市场格局电池化成检测市场格局多元，整线化趋势明显多元，整线化趋势明显。目前国内锂电化成检测领域竞争者较多，基本呈现出百花齐放的状态。代表性参与者以国内企业为主，且多为整线、多环节锂电设备和解决方案的供应商。表 10：电池化成检测市场代表性参与者 先导先导智能智能 赢合赢合科技科技 利元利元亨亨 科恒科恒股份股份 金银金银河河 吉阳吉阳智能智能 华冠华冠科技科技 杭

103、可杭可科技科技 融捷融捷股份股份 韩国韩国PNT 日本日本平野平野 日本日本CKD 韩国韩国PNE 前段 搅拌 涂布 辊压 分条 模切 中段 卷绕 叠片 封装 注液 焊接 后段 化 成分容 检测 PACK 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 电池化成检测需求强劲，电池化成检测需求强劲，预计预计 2027 年全球电池化成分容检测设备市场规模达年全球电池化成分容检测设备市场规模达 403 亿亿元元，对应对应未来未来 5 年年 CAGR 达达 16%。我们预计到 2027 年，全球动力和储能电池需求量达3.2TWh，考虑到产能扩张一般提前于电池需求，预计 2027 年全球动力和储能电池产能达4.2

104、TWh，对应 2022-2027 年 CAGR 达 32%。同时考虑新增和置换（假设设备置换周期为5 年）需求，我们预计到 2027 年全球电池化成分容检测设备市场规模达到 403 亿元，对应 2022-2027 年 CAGR 达 16%。表 11：全球锂电池化成分容检测设备市场空间测算 单位单位 项目项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E GWh 全球动力电池需求全球动力电池需求 338 538 777 1085 1438 1885 2357 GWh 中国动力电池 175 343 495 684 931 1237 1546 GWh 海外动力电池

105、162 195 282 401 507 648 810 GWh 全球储能电池需求全球储能电池需求 55 142 260 400 520 676 845 GWh 中国储能电池 25 65 122 192 255 338 423 GWh 海外储能电池 30 77 138 208 265 338 423 GWh 全球动力全球动力+储能电池需求储能电池需求 393 680 1037 1485 1958 2561 3202%YoY 135%73%53%43%32%31%25%倍 产能系数 1.4 1.5 1.5 1.4 1.4 1.3 1.3 GWh 全球动力+储能电池产能 550 1019 1556

106、2079 2741 3330 4162 GWh 新增电池产能 332 470 536 524 661 589 832 GWh 新置换产能（按 5 年周期计算）60 33 41 332 470 GWh 新增新增+置换电池产能置换电池产能 332 470 596 557 702 921 1302 亿元/GWh 单 GWh 化成分容检测设备价值量 0.4 0.4 0.4 0.4 0.3 0.3 0.3 亿元亿元 全球全球化成分容检测设备行业空间化成分容检测设备行业空间 133 188 226 201 241 300 403 资料来源：GGII，中信证券研究部预测、测算 盛弘股份（盛弘股份（30069

107、3.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 31 公司优势：国内海外并进，产品持续创新公司优势：国内海外并进，产品持续创新 产品产品客户认可度较高，持续创新提高针对性产品客户认可度较高，持续创新提高针对性产品 储能储能业务：业务：市场优势地位，创新产品解决行业痛点市场优势地位，创新产品解决行业痛点 产品技术优质市场地位位居前列产品技术优质市场地位位居前列。公司深耕储能 PCS 等领域，市场份额位居前列，具备领先地位。2021 年，公司储能 PCS 国内出货量约 160MW，全球出货量约 480MW，均位列中国厂商的第六名；2022 年，公司

108、国内、全球出货量分别达到了 1.2GW、1.6GW，分别位列第七名和第五名。公司 PCS 业务在国内、海外均有优异表现，行业地位稳固，保持业内领先地位有助于公司充分享受行业快速发展的红利，实现业绩的持续成长。图 54：2022 全球储能 PCS 供应商排行榜（GW）图 55：2022 国内储能 PCS 供应商排行榜（GW）资料来源：CNESA，中信证券研究部 资料来源：CNESA，中信证券研究部 模块化模块化+多分支创新产品设计多分支创新产品设计，解决行业痛点需求，解决行业痛点需求。针对不同应用场景的储能变流器，公司产品采用模块化的产品设计思路，压降设计、生产成本的同时，简化系统安装和售后工序

109、，提高系统的可靠性，保证故障冗余，显著提高储能系统的利用率。随着储能单体装机容量的增加，电芯串并联数量同步增长，对系统的控制难度和安全性要求均显著增加。公司采用多分支系统的针对性解决方案，电池分簇接入 PCS，有效减少电池并联环流问题，显著提高电池的利用率和寿命。多串的积木式系统，可以根据需求增减模块，从而搭建交直流混合系统，适应多种电源的接入。公司持续推动产品创新，解决行业核心痛点，持续提升竞争地位和品牌价值。0.01.02.03.04.05.06.07.0阳光电源科华数据上能电气古瑞瓦特盛弘股份南瑞继保固德威索英电气汇川技术首航新能源00.511.522.533.5上能电气科华数据索英电气

110、阳光电源汇川技术南瑞继保盛弘股份禾望电气智光储能平高电气 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 32 图 56：模块化设计示意图 图 57：盛弘股份的模块化多分支储能变流器系统 资料来源：公司官网 资料来源：盛弘股份官方微信公众号 表 12：公司储能产品核心技术及优势 技术类型技术类型 技术特点技术特点 技术优势技术优势 模块化技术 标准化模块产品，产品内各模块独立运行，解决电池大规模成组利用所导致的电池不一致性、环流性问题 批量生产，周期可控，质量稳定，成本优化，减少客户库存管理“积木式”储能系统 通过

111、模块化的储能变流器搭配组合，系统内部可以增减任意功率及交直流变换模块 灵活性高，扩展应用场景 交流侧多分支并联技术 电池分别与 PCS 连接，消除电池并联容量损失及环流问题 提高储能电站利用率和在线率，最大化利用梯次电池，降低建设成本 集装箱式储能系统 储能系统中所有电气设计和储能变流器、EMS(能量管理系统)等电气设备全部集成到一个集装箱之内，为客户提供从商业模型计算、方案设计、电池电压设计、EMS 设计到集装箱布局等一站式服务，客户仅需安装储能电池即可使用 提高产品集成化率，降储能系统集成的难度和成本 光储一体 针对无电地区微网，集成储能变流器与光伏逆变器功能 高效利用光伏发电，降低现场安

112、装工作量 资料来源：公司公告，中信证券研究部 受益半导体供应受益半导体供应压力压力缓解和国产化进程缓解和国产化进程。随着主流半导体厂商的扩产，预计今年 IGBT的供给压力逐步缓解，限制公司储能业务生产交付能力的功率半导体供应瓶颈预计逐步缓解。公司是英飞凌的重要客户之一，有一定的锁定芯片供应能力；另一方面，公司作为储能 PCS 行业内享有一定优势地位的企业，有望充分享受到功率半导体的国产替代进程，功率半导体供应受限的问题有望逐步改善，叠加国产化降本，为公司带来更大的利润空间。产能扩张，伴随行业的发展再创新高产能扩张，伴随行业的发展再创新高。2023 年 4 月，公司披露可转债预案修订稿，计划募集

113、资金 4.02 亿元，建设苏州盛弘年产 5GW 的储能设备建设项目。在储能行业快速发展大势所趋，公司产品取得客户认可和市场地位的背景下，公司扩大产能有望支撑公司生产交付能力提升，迎接日益高涨的下游需求，为公司的长期发展奠定根基。表 13：公司可转债项目 项目名称项目名称 实施主体实施主体 投资金额（万元）投资金额（万元）拟拟投入投入募集资金（万元）募集资金（万元）苏州盛弘技术有限公司年产 5GW 储能设备建设项目 苏州盛弘技术有限公司 53100.76 40200 合计 53100.76 40200 资料来源：公司公告，中信证券研究部 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投

114、资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 33 充电桩充电桩业务：业务：产品技术产品技术领先，兼具垂直整合能力、定制化能力领先，兼具垂直整合能力、定制化能力 电力电子技术同源，助力充电桩电力电子技术同源，助力充电桩行业行业领先领先。公司以自身电能质量管理技术为基础，于2011 年研制推出充电模块，可有效治理谐波，是国内最早布局充电桩赛道的企业之一。公司专注于充电模块、充电桩整机业务，同时为运营商提供运营平台解决方案，历经十余年发展，公司目前有 60 万套充电模块和 6 万套充电桩整机在线运行，覆盖 50 多个国家，成长为全国领先的电动汽车充电设备及综合运营解决方案提

115、供商。图 58：公司充电桩业务涉及产业链环节 资料来源：公司公告，中信证券研究部绘制 掌握底层掌握底层 know-how，兼具基础模块研发和系统整合能力，兼具基础模块研发和系统整合能力。公司以电能质量产品起家，拥有多年积累的研发团队和核心技术，在电力变换领域拥有独到的优势。依托坚实的技术储备，公司先后推出包括一体式和分体式直流充电桩、交流充电桩、480kW 分体式超充桩，15kW、20kW、30kW、40kW 等功率等级充电模块产品，全面覆盖主流应用场景，凭借掌握底层 know-how 的能力，公司具备为客户提供模块、充电桩产品，乃至集充电、储能、换电等为一体的整体解决方案的能力。率先布局高压

116、快充，产品技术优质率先布局高压快充，产品技术优质，把握行业契机，把握行业契机。新能源汽车快速充电需求持续增长，充电桩有望在总量提升的基础上实现单机功率的同步快速提升。公司拥有业内首家应用 SiC 芯片的 40KW 和 50kW 大功率充电模块，模块效率高达 97%，功率密度业界领先。得益于高效大功率模块产品，以及公司在充电桩系列产品优异的设计制造能力，公司充电产品可以实现：1）一体机系列覆盖 80400KW 的超高 1000V 电压平台，最大单桩功率400KW，全面覆盖重卡、商用车等快速补能需求；2）分体机实现 800kW 16 枪大功率柔性充电解决方案，在变压器容量有限的情况下合理调配，实现

117、功率利用效益最大化；3）在超充领域推出 1200KW 柔性充电堆，真正的实现让充电进入到“分钟级”，把握新能源汽车高压快充的发展契机，持续贡献业绩增量。盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 34 图 59：公司产品和解决方案能力齐全 资料来源：公司公告、官网，中信证券研究部 图 60：公司的 800kW 大功率柔性充电堆 资料来源：盛弘股份官方微信公众号 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 35 熟悉欧美市场运行规

118、则，产品融入度高熟悉欧美市场运行规则，产品融入度高。充电桩具备鲜明的 to C 特征，涉及了电能的计量、人机交互、在线支付、通讯等多环节。欧美人力成本更高，用户往往更加关注售后服务以及全生命周期使用成本；同时，欧美国家相关法规对于电力计量、信息安全等要求非常苛刻。国内多数充电桩企业往往对上述方面重视度不足，较难获得当地运营商和个人用户的认可。公司深耕欧洲市场多年，熟悉欧美市场规则，产品符合欧美用户市场习惯，先后多次在各类展会上取得各方 B 端、C 端用户以及业界同行的认可，获得多项奖项，成为充电桩企业出海的先行者之一。表 14：欧美主要设备厂商及产品范围 制造商制造商 Level1交 流 充交

119、 流 充电电 Level2 Level3直 流 快直 流 快充充 手机手机APP EVSE资 产 管资 产 管理理 Wi-Fi 连连接接 OCPP内 置 充内 置 充电电 信 用 卡信 用 卡读取读取 RFID ABB Blink ChargePoint Clipper Creek eMotorwerks-Enel EVGo Greenlots *Juice Bo SemaConnect Siemens Tesla 资料来源：西门子官网，中信证券研究部 图 61：公司交流桩产品在欧洲展会获得大奖 资料来源：公司官网 核心充电模块自产自供，打造更高毛利率。核心充电模块自产自供，打造更高毛利率。公

120、司专注于高附加值的生产环节，作为充电桩设备供应商，具有自主生产高性能充电模块的能力，由于充电模块是充电桩的核心部件，成本占充电桩的 33%-50%（1/3-1/2），其产品具有一定壁垒。我们对充电模块自供和外采两种模式下的盈利能力进行测算：盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 36 以 120kW 直流充电桩为例，我们假设充电模块占充电桩总成本的 35%，据优优绿能招股书披露，30kW 充电模块 2022 年 H1 单价 3761 元/台，毛利率 31.7%。据此我们测算得，外采/自产模块支出 1.50

121、万元/1.03 万元，对应单桩总成本分别为 4.30/3.82 万元/台，参考聚来电京东旗舰店 120kW 直流充电桩售价 6 万元/台，相应毛利率分别为 28.4%和36.3%，两种模式存在 7.9%毛利率差。因此，公司作为充电模块自产自供厂商，其盈利能力较外采充电模块的充电桩厂商更强。图 62：外采模块和自产模块对充电桩的毛利率影响测算 资料来源：优优绿能招股说明书，聚来电京东旗舰店，中信证券研究部测算 电能质量电能质量及工业电源及工业电源业务：业务：技术经验丰富，核心技术经验丰富，核心产品突破产品突破国产化国产化 技术积累深厚，毛利率水平较高技术积累深厚，毛利率水平较高。电能质量产品及工

122、业电源技术同源，是公司最核心的传统主业之一。公司在电能质量领域深耕多年，有丰富的技术经验、市场资源积累，在内资企业中具备龙头地位。得益于公司的多年积累，公司在产品品质、服务体系等多方面处于行业领先地位，其产品定位偏向于业界中高端水平。在竞争格局相对稳定，长期增长稳健的电能质量行业，优秀的技术能力和品牌价值为公司带来在行业景气基础上长期获得更强的盈利能力和逐步扩大份额的机会。表 15：公司 SVG 和 APF 产品主要应用领域及场景 应用领域及说明应用领域及说明 应用场景图应用场景图 轨道交通：轨道交通：轨道交通运输系统中的电力电子设备及变频设备所产生的谐波给轨道交通供电系统的安全稳定运行带来一

123、定影响，因此需要 APF 设备治理产生的谐波 石油钻井：石油钻井：钻井设备由大功率交流或直流电动机驱动，通常采用 VFD 变频调速系统或 SCR 直流调速系统来满足钻井工艺要求，运行过程中会产生大量的谐波污染及无功需求，因此需要 APF 与 SVG 设备治理谐波和无功问题 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 37 应用领域及说明应用领域及说明 应用场景图应用场景图 半导体：半导体：半导体制造机台设备极为昂贵，性能精密，对工作条件的要求也非常苛刻。半导体芯片制造过程有许多异于传统的工艺特性。一般都将交期不

124、准，在制品过高，周期过长等问题归咎于其生产管理的复杂性及设备系统的不稳定，因此需要治理可能形成的电能质量问题 公共设施：公共设施：公共设施、建筑楼宇配电系统中，可控硅调光系统主要产生 3、5、7 次谐波，其中 3 次谐波为零序电流，会导致中线电流严重升高，同时常见功率因数低，存在无功治理需求 金属冶炼：金属冶炼：金属冶炼厂生产规模大型化，电能消耗大，所呈现的负荷特性复杂，影响企业配电系统，加大用电成本。因此，电能质量测试分析和治理是此类生产企业提高经济效益、打造低碳生产的重要途径 资料来源：公司官网，中信证券研究部 针对痛点发力，创新步履不停。针对痛点发力，创新步履不停。公司新发布高效率高效率

125、 APF-碳化硅碳化硅 P5 系列系列，推翻行业内传统的 IGBT 方案，采用的碳化硅开关模块平均开关频率为 40KHz，最高可达 90KHz，实现频率大幅提升，整机效率达 99%，较传统方案提升 2pcts；针对 SVG 相对成本较高的现状，公司推出低成本低成本 SVGC，通过 LC 补偿与最新 SVG 补偿技术结合，实现产品性能提升的同时，性价比更高；公司在 SVG 的基础上做了拓展，推出兼容多功能的增增强型静止无功发生器强型静止无功发生器 ASVG，除实现无功补偿和三相不平衡补偿外，还具备低次谐波补偿功能，实现一台设备综合解决电能问题的目标。表 16：公司 APF-碳化硅 P5 系列产品

126、与传统方案对比 技术指标技术指标 APF-碳化硅碳化硅 P5 系列系列 传统方案传统方案 开关技术 碳化硅基 硅基 整机效率 99%97%谐波补偿率 97%95%单柜可装模块 8 5 轻量化 比硅器件体积降低超 50%，重量降低 40%可靠性 可设计阻断电压 15kV，是同等硅器件耐压能力 10 倍以上 资料来源：公司官方微信公众号，中信证券研究部 工业电源率先国产突破，已经向多家下游开始供货工业电源率先国产突破，已经向多家下游开始供货。我国光伏硅料、半导体、激光、新型金属加工等行业快速增长，为工业电源的应用持续带来广阔的市场空间。公司利用在电力电子技术的积累，不断迭代、开拓产品。据其 202

127、2 年中报，公司工业激光电源已经向创鑫激光等多家企业供货；单晶炉电源已经在重点客户处开始产品验证工作。公司在工业电源领域采取与行业内客户深度合作，针对行业龙头企业的需求定制化产品的竞争策略，充分发挥公司在电力电子领域的技术研发优势，响应客户需求。同时以深度合作研发提高合作的粘性，奠定长期成长和渗透率提升的基础。盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 38 图 63：2018-2021 年锐科激光、创鑫激光在中国激光器电源市场的市占率变化 资料来源：2019 年中国激光产业发展报告（中科院武汉文献情报中心，中

128、国激光杂志社，中国光学学会，2019），2021 年中国激光产业发展报告（中科院武汉文献情报中心，中国激光杂志社，中国光学学会，2021），中信证券研究部 电池化成检测设备：产品电池化成检测设备：产品齐全，性能优势明显，多领域覆盖齐全，性能优势明显，多领域覆盖 公司目前的电池化成及检测设备产品涵盖消费电芯、动力电芯、电池模组和电池公司目前的电池化成及检测设备产品涵盖消费电芯、动力电芯、电池模组和电池PACK 四大系列四大系列，产品性能优势显著：，产品性能优势显著：消费电芯检测设备系列：消费电芯检测设备系列：公司自主研发的能量回馈型电池检测设备，具有分档、高精度、快响应等特点，为消费类电池提供测

129、试服务。动力电芯检测设备系列：动力电芯检测设备系列：可为方形、圆柱、软包等动力电芯进行测试，最低放电电压可到 0V，20A2000A 不同等级可供客户选择，充放电效率达到 80%，充放电电流响应时间5ms，充放电电流转换时间10ms。电池模组检测设备系列：电池模组检测设备系列：具有能量密度高、输出电压范围广（5V-120V），兼容多种型号模组电池测试响应速度快、高效能量回馈等优秀性能，可兼容多种电压电流等级的电池模组进行电性能测试，充放电效率 85%-90%。电池电池 PACK 检测设备系列：检测设备系列：可实现对大电压电池包进行充放电等电性能测试，同时可将电池包释放的大能量回收；保持电网侧稳

130、定输出，不产生谐波，改善生产环境，实现绿色生产；输出电压范围 50-1000V，充放电效率高达 96%。表 17：公司电池化成及检测设备产品参数 产品系列产品系列 型号型号 充电电压充电电压 放电电压放电电压 输出输出 电流范围电流范围 充放电充放电 效率效率 充放电充放电 电流响应时间电流响应时间 充放电充放电 电流转换时间电流转换时间 消费电芯检测设备系列 0V-5V 2V-5V 0.3mA-6A 60%20ms 50ms 动力电芯检测设备系列 BTS-5V50A48CH 0V-5V 1.5V-5V 0.05A-50A 80%5ms 10ms BTS-5V100A32CH 0V-5V 1.

131、5V-5V 0.05A-100A 80%5ms 10ms BTS-5V200A16CH 0V-5V 1.5V-5V 0.05A-200A 80%5ms 10ms BTS-5V500A8CH 0V-5V 1.5V-5V 0.05A-500A 80%5ms 10ms BTS-5V1000A4CH 0V-5V 1.5V-5V 0.05A-1000A 80%5ms 10ms 电池模组检测BTS-60V100A8CH 0V-60V 5V-60V 0.1A-100A 85%5ms 10ms 17.3%24.0%25.0%27.3%8.9%12.2%17.0%18.3%73.8%63.8%58.0%54.4

132、%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021锐科激光创鑫激光其他 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 39 产品系列产品系列 型号型号 充电电压充电电压 放电电压放电电压 输出输出 电流范围电流范围 充放电充放电 效率效率 充放电充放电 电流响应时间电流响应时间 充放电充放电 电流转换时间电流转换时间 设备系列 BTS-60V200A4CH 0V-60V 5V-60V 0.1A-300A 85%5ms 10ms BTS-60V300A2CH 0V-

133、60V 5V-60V 0.1A-600A 85%5ms 10ms BTS-120V100A10CH 0V-120V 5V-120V 0.1A-100A 90%5ms 10ms BTS-120V300A4CH 0V-120V 5V-120V 0.1A-300A 90%5ms 10ms BTS-120V500A2CH 0V-120V 5V-120V 0.1A-600A 90%5ms 10ms 电池 PACK 检测设备系列 0V-1000V 50V-1000V 0.1A-500A 96%5ms 10ms 资料来源：公司官网，中信证券研究部 国内市场：多领域客户重叠、技术同源，实现国内市场：多领域客户

134、重叠、技术同源，实现新产品新产品快速开拓快速开拓 电力、工商业客户资源助力新业务快速开启市场空间电力、工商业客户资源助力新业务快速开启市场空间。在电力储能快速发展的基础上，伴随着能源转型和电价政策调整，工商业储能逐渐进入快速发展期。工商业客户通常相对分散，业务开拓成本较高。公司以工业电源、电能质量产品为传统主业，是国内头部储能、充电桩企业中少数具备优质工商业客户资源的企业之一。客户资源优势叠加公司具备储充一体化整合能力，预计可助推公司在行业高成长背景下把握先机，在行业高速成长的过程中走出个股的强。图 64：工商业园区用电涉及电能质量、储能、充电桩等多个环节 图 65：公司具有优质的客户资源 资

135、料来源：施耐德官网 资料来源：公司官网 产品技术实现跨领域整合，解决客户痛点。产品技术实现跨领域整合，解决客户痛点。能源转型进程驱动分布式光伏、储能增长，配用电网中电力电子元器件增加，促进电能质量治理需求显著上升；新能源增长和电力市场改革，以及保障用电安全稳定的诉求推动储能装机增长；新能源汽车保有量提升，大幅提高充换电基础设施需求。多种市场趋势相互耦合且均围绕着用电问题展开。公司具备电能质量、储能、充电桩等多种业务的解决方案能力，针对往往伴生存在的电能质量+储能，以及储充一体化等需求，提供一站式的解决方案，满足客户保障电能质量稳定和用电安全的核心诉求。盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投

136、资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 40 图 66：电能质量+选配储能解决方案 图 67：盛弘股份的光储充一体化项目 资料来源：公司官网 资料来源：北极星电力网 出海进程：出海进程：认证完善，熟悉海外市场认证完善，熟悉海外市场 标准认证完备，率先打破准入壁垒标准认证完备，率先打破准入壁垒 电气设备出海具有较高的认证壁垒电气设备出海具有较高的认证壁垒 电气设备进入欧美市场需要满足当地的电气标准。国际的充电桩标准遵从 IEC 体系，和国内的电气标准体系差异较大，且更加严格。目前主要行业标准分别为欧标 CE 认证和美标 UL 认证。其中 CE 认证是

137、强制认证，通常在 4-6 周内完成，成本可达到 50-60 万元，主要的适用区域是欧盟成员国。UL 认证是产品进入美国市场的主要认证标准之一，其相对于 CE 认证的周期更长，费用更高。公司较早进入欧美市场，在电源、电力设备等领域深耕多年，熟悉欧美的电力电气设备的技术和生产制造标准，是国内率先通过欧标各项认证的企业之一。齐全的认证标准有助于公司消除进入欧美市场的准入壁垒，在行业景气上行期充分把握机遇。表 18：海外电气设备标准认证 认证标准认证标准 是否强制是否强制 所属国家所属国家/地区地区 说明说明 认证周期认证周期 UL 非强制 美国 非官方但必要的产品安全合格标签，是美标消费者选购产品的

138、必然参考条件之一，也是中国企业进军美标市场的硬性条件之一。5-12 周 FCC 强制 美国 电磁兼容方面的测试认证，电子电器类产品销往美国，需申请 FCC 认证，并标注 FCC 标注。3-5 周 ETL 非强制 美国 任何电气、机械或机电产品只要带有 ETL 检验标志就表明它是经过测试符合相关的业界标准。相对于 UL 认证，ETL 认证在北美知名度相对较低，但是费用也较低，申请时间较短。2-3 周 CE 强制 欧洲 CE 认证 EMC 电磁兼容指令涵盖了所有电路板产生电磁辐射的带电产品；充电器出口欧盟必须要做 EMCLVD 指令的 CE 认证。4-6 周 资料来源：安博检测官网，财讯网，顺企网

139、，倍达检测官网，顶峰技术官网，中信证券研究部 出海先行者，标准认证齐全出海先行者，标准认证齐全 率先出海，拥有海外资源优势率先出海，拥有海外资源优势。与大部分业内同行相比，公司开拓海外市场较早，目前公司 30-1000kw 全功率范围储能变流器产品均已通过第三方认证机构的认证。并在美国加州和夏威夷州电网公司、澳洲清沽能源协会 CEC 及英国能源网络协会 ENA 上进行列名。公司50-250k 系列模块化储能变流器是全球首款同时满足UL、CPUC 和 HECO 相应规范的大型并网逆变器。盛弘股份储能实验室也同时成为 Intertek 和 TUV 莱茵所认可 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ

140、）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 41 的试验室。公司充电桩模块、直流快充、交流充电桩均已通过欧标 CE 认证，并且逐步寻求 UL 认证取得突破。公司标准认证齐全，充分体现了公司业务布局的前瞻性。有助于公司充分把握行业需求上涨的机遇期，率先取得重要下游客户突破、把握先发优势，开拓增量市场和巩固自身业务的护城河。图 68：公司产品所取得的认证标准 资料来源：公司官网 深耕多年，熟悉海外客户诉求深耕多年，熟悉海外客户诉求 熟悉欧美市场，熟悉欧美市场，产品产品认可度较高认可度较高。欧美等市场往往更加关注产品全生命周期的价值，对产品自身的性能和品

141、质要求更高，初始购置成本不是单纯的决定性因素。公司深耕欧美市场多年，积累了宝贵的品牌力和口碑，先后进入 ABB 等行业龙头企业供应链，产品品质获得充分认可。和同样布局海外储能、充电桩等业务的公司相比，盛弘股份的产品认可度相对较高，毛利率处于领先水平。图 69：盛弘股份与同类公司毛利率比较 资料来源：Wind，中信证券研究部 00200212022H1盛弘股份同类公司1同类公司2同类公司3 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 42 突破头部大客户，为品牌背书突破

142、头部大客户，为品牌背书 储能、充电桩具备鲜明的 to C 特征，同时又对电气安全有较高的要求。少数的出海企业往往需要面对品牌知名度较低、客户信任程度有限的困境。经过多年的积累，公司建立起了优质的客户资源，公司充电桩整机突破 BP 等头部运营商大客户，以 ODM 和充电模块产品进入 ABB 等电气设备龙头企业供应链。突破头部客户为公司持续带来稳定的收入和利润来源。同时也意味着公司的产品和服务体系获得行业内要求最为严格的龙头企业的认可，有望助力公司产品在市场空间更为广阔的大中小运营商、设备商和个人客户领域持续成长。公司发展趋势：公司发展趋势：储能充电桩双轮驱动，行稳致远储能充电桩双轮驱动，行稳致远

143、 电能质量电能质量产品持续创新，产品持续创新，贡献贡献业绩基石业绩基石 电能质量行业与电网建设投资深度关联，随着高比例可再生能源接入的新型电力系统的建设以及电网数字化的持续推进，预计电网投资维持平稳增长，并且逐步向配用电网倾斜。随着配用电系统中的电力电子器件增加和电力潮流复杂化，电能质量治理产品数量提升的同时，日益复杂化的电能治理需求凸显。公司一方面具备多年的技术积淀，持续创新推出高品质产品，解决双向潮流、无功、谐波治理等显著增加的电能治理核心需求；另一方面，作为行业内的领先企业之一，公司具备良好的品牌形象。在行业增长稳中有升的背景下，电能质量业务持续稳定增长，为公司贡献业绩基石。图 70：电

144、能质量治理发展方向：直流、柔性等创新拓扑 表 19：公司 APF 新品性能优异，适应直流化趋势 类别类别 优势介绍优势介绍 体积 体积更加紧凑，单柜可装 8 模块，单柜容量提升至 160%重量降低 比同类产品重量更低，单体功率密度更高 效率 效率达 99%，比同类产品高 2%补偿能力 谐波补偿率 97%，各次谐波补偿率可设置，相角可调 资料来源：微网电能质量新特性及其治理方案综述（慕小斌，陈国良，孙丽兵等），中信证券研究部 资料来源：盛弘股份官方微信公众号，中信证券研究部 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和

145、声明 43 储能行业进入快速上升的临界点，储能行业进入快速上升的临界点，国内海外同步国内海外同步放量放量 随着风电、光伏等可再生能源比例的提高，储能项目的实质性落地成为必需。叠加电芯降价、电力市场改革等催化因素，国内工商业储能逐步实现从 1 到 N 的推广。公司模块化、多分支 PCS 等产品有利于提升性能，降低设计和生产成本，兼具能建、电建等大储EPC 企业以及工商业企业的客户资源，公司储能设备业务有望随着工商业储能市场空间的开启迎来加速发展。公司长期布局海外大储市场，在美国 IRA 法案、欧洲能源短缺等多重因素的催化下，预计其将迎来海外大储市场加速开拓。图 71：盛弘股份针对用户侧微网需求的

146、光储一体化变流器 图 72：盛弘针对美国大储市场的交直流耦合方案 资料来源：盛弘股份官网 资料来源：公司官网，中信证券研究部 充电桩充电桩业务在海外料将进入快速发力期业务在海外料将进入快速发力期 公司较早布局充电桩业务，在国内主流充电桩企业中具备领先的产品性能和市场优势。国内新能源汽车充电需求旺盛，并且逐渐向快充、柔性充电等前沿方向高质量发展，公司具备技术和产品优势，有望在受益于行业整体景气上行的同时，得益于前沿领域的技术优势，实现渗透率快速提升。欧美国家充电桩建设的补短板需求强烈，且具备一定的后发优势，公共充电桩有望以大功率直流桩为主。公司在海外渠道建设相对完善，且已经进入当地大型运营商 B

147、P 的供应链，并逐步开发壳牌等头部运营商客户。随着 BP 等客户的订单的交付落地，料公司海外业务将迎来快速放量期，为其贡献重要的成长动能。表 20：公司重点开发的 BP、壳牌及其他电网和能源企业是欧洲最主要的充电运营商群体 属性属性 涉足领域涉足领域 主要运营区域主要运营区域 充电桩数量充电桩数量 特斯拉 车企 设备/运营 全球 35000+超级充电桩，35000+目的地充电桩 ChargePoint 独立充电运营商 设备/运营 美国、欧洲 以美国为主，15000 直流桩和 185000 交流充电桩，运营平台接入超过 355000 台充电桩 BlinkCharging 独立充电运营商 设备/运

148、营 美国、欧洲 截至 2022Q3，全球出售及部署充电桩 58907 台，其中26%部署在北美以外的地区 壳牌 能源企业 运营 全球 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 44 属性属性 涉足领域涉足领域 主要运营区域主要运营区域 充电桩数量充电桩数量 Fastned 独立充电运营商 运营 欧洲 1000 BP 能源企业 运营 全球 2021 年达到 1.3 万台 施耐德 电气设备企业 设备 全球 与 Evlink 等合作部署充电桩 法国电网 电网企业 运营 欧洲 截至 2021 年底，安装和运营超过 2

149、0 万个充电桩 ENGIE 能源企业 运营 欧洲 超过 2.7 万台 Allego 独立充电运营商 运营 欧洲 2.4 万台 Enel X 独立充电运营商 运营 欧洲 1.76 万台 资料来源：特斯拉，ChargePoint，Blink，壳牌，BP，施耐德，法国电网，DOE，RNL 瑞凯诺官方微信公众号，中信证券研究部 储能、充电桩储能、充电桩在国内海外同步高速增长，贡献主要业绩增量在国内海外同步高速增长，贡献主要业绩增量 得益于新型电力系统的建设，可再生能源装机量高比例接入、新能源汽车保有量持续增长，强烈的消纳需求和新能源汽车充电需求驱动充电桩和储能均进入快速放量期。国内工商业储能经济性逐步

150、显现、充电桩直流大功率化持续带来结构性增量和盈利空间优化；海外储能在较大的电价峰谷差支撑下保持加速扩张，充电桩补短板诉求强烈，且以大功率直流为主，盈利能力较强。公司在国内、海外的储能和充电桩领域同步发力，受益于国内行业较高景气度的同时，依托在海外的多年深耕和客户资源优势，持续开拓高盈利能力的优质市场。景气赛道持续发力和海外市场加速开拓，为公司持续开启增长空间。2023 年 4月，公司公告拟发行可转债，募资建设年产 5GW 的储能设备生产基地。结合现有的产能情况，随着苏州工厂按公司规划在 2023 年内如期投入使用，公司将逐步形成支撑 30 亿元左右收入的生产能力。未来随着行业的高景气，预计公司

151、将保持一定的产能扩张节奏，支撑收入增长。风险因素风险因素 1）我国电力电网投资不及预期的风险：公司的电能质量业务与电力电网投资具有较强的相关性，如果电力电网的投资不及预期，则有电能质量行业发展不及预期的风险；2）海外政策收紧风险：如果欧美国家对于国内出口的储能、充电桩等产品设置贸易壁垒，则有公司海外业务发展首先，业绩拓展不及预期的风险；3）锂电池价格波动的风险：锂电池是电化学储能中成本占比最高的环节，如果锂电池价格走高，则有储能业务发展不及预期，拖累公司业绩的风险；4）原材料供应趋紧及价格走高的风险：公司业务依赖功率半导体等核心器件，如果功率半导体供应不足，价格走高，则有限制公业绩表现的风险；

152、盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 45 5）公司客户开拓不及预期的风险：公司各项业务较为依赖渠道建设和大客户的开拓，如果公司在开拓大客户过程中受阻，则有业绩表现不及预期的风险；6）行业竞争加剧风险：公司所处行业均为景气赛道，如果进入行业的同业公司增加，则有行业竞争加剧，压缩利润空间的风险 7）公司外协加工质量风险：公司主要从事软硬件设计等生产环节，将 PCBA、结构件组装、电缆组装、充电桩模块组装等工序委托外协加工，若对外协加工厂商选择与质量把握不善，可能影响产品质量，进而对公司产生不利影响。8）公司

153、实际控制人持股比例降低风险：公司实际控制人方兴先生担任董事长，截至 2023 年 4 月 1 日，持有公司 18.87%股份，实控人持股比例相比 IPO 前的 53.95%大幅降低，实控人持股比例下降可能导致公司存在由于再融资、被收购或其他原因而发生控制权变化的风险。盈利预测及估值评级盈利预测及估值评级 盈利预测盈利预测 1）电能质量电能质量和工业电源和工业电源：随着新型电力系统的建设，电网中电力电子元器件大幅增加，对电能质量管理的需求显著提高。结合电网投资计划、特高压、数字化投资等招投标计划，我们预计 2023-2025 年期间的电网投资增速约为 6%/8%/7%，且投资向配用电网倾斜，在电

154、网投资增速的基础上适当上浮，预计我国电能质量行业保持 8-10%的增速水平。随着以光伏锂电等为代表的新兴行业发展的持续加速，公司的激光电源产品、单晶炉电源等新型工业电源产品持续推出，有望充分受益于行业的高速发展，为公司带来明确的业绩增量。我们预计公司的电能质量业务线将同步受益于行业的增长和公司自身产品和市场竞争力所带动的渗透率持续提升。2020-2022 年公司电能质量和工业电源业务分别实现了7.45%/47.45%/26.73%的营业收入增速，在电网投资略有回落但仍旧保持较快增长的情况下，我们预计公司电能质量和工业电源业务增速有望保持稳定，预计 2023-2026 年电能质量和工业电源增速产

155、品销售量（以 kW 为单位计算）保持 30%的增速，随着技术进步，行业逐步成熟，预计产品价格逐步下降，假设 2023-2026 年价格水平分别为 190/175/175/170元/kW。本行业属于相对稳定行业，我们预计公司电能质量和工业电源业务保持 55%左右相对稳定的毛利率水平。2）储能储能业务业务：过去几年中风电、光伏装机持续增加，电力系统中灵活能源的需求持续提高，叠加国内电力市场改革、美国 IRA 法案、欧洲俄乌冲突等一系列因素的催化下，储能行业有望持续保持快速增长。我们预计 2023-2025 年全球储能装机规模为 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报

156、告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 46 50/69/92GW。随着电芯降价和 IGBT 等储能变流器核心器件的供应好转，结合公司在手订单充足，产能持续扩张，2023 年有望成为公司储能业务高速增长的元年，之后随着竞争加剧，预计储能业务增速逐步回落，假设公司 2023-2026 年国内大储设备销售规模分别为1200/1800/3000/4000MW，销售单价在 2022 年一度冲高后回落，预计 2023-26 年维持在0.15 元/W，对应国内大储业务毛利率 35%/28%/28%/25%；2023 年，国内工商业储能有望 进 入 快 速 发 展 期，预 计 公 司 20

157、23-2026 年 国 内 工 商 业 储 能 设 备 销 售 规 模300/5000/1000/1800MW，价值量逐步回落分别为 0.25/0.24/0.23/0.22 元/W，对应国内工商业储能业务毛利率 53%/50%/48%/45%。公司海外业务持续扩张，疫情影响、IRA 法案落地等扰动因素消除，预计海外重回增长。假设 2023-2026 年海外储能设备销售规模1200/1800/2500/3200MW，毛利率 55%/50%/50%/50%。假设 2023 年价值量 0.21 元/W，随后回落并稳定在 0.2 元/W。3）充电桩业务）充电桩业务：在新能源汽车高速增长的驱动下，充电桩

158、基础设施预计开启快速增长。我们预计国内 2023-2025 年充电桩设备分别形成 255/450/777 亿市场空间，同比增速达到 62%/77%/84%。公司国内市场交直流充电桩同步发展，并持续推出大功率、柔性电堆等创新产品，考虑到公司的产品性能优异，市场渠道拓展情况领先同行，有望实现领先于行业的增速，假设公司 2023-2026 年国内营业收入 6.80/12/20/25 亿元。随着行业竞争的加剧，预计公司毛利率有逐步下行，假设 2023-2026 毛利率略下降维持在 33%的水平。欧美国家新能源汽车已经在政策、油气价格、环保压力等一系列因素的驱动下实现销量和保有量快速增长，但是充电基础设

159、施建设落后，补短板需求强烈，有望具备更强的增长动能。公司在欧洲取得 BP 等大运营商客户的订单，且凭借产品高可靠性和性价比优势，有望逐步获得壳牌、当地电网公司等欧洲大运营商的订单，结合 2022 年公司开拓欧洲市场获得高达 117%的收入增速，我们预计公司在实现 BP 等头部大客户开拓，品牌渠道日益坚实的背景下，在接下来几年内实现快速放量。参考 BP 的订单情况，预计公司在持续开拓大客户的背景下，2023-2026 年海外市场实现营业收入 1.2/2.8/5/8 亿元。欧美市场单位售价显著高于国内，预计毛利率维持在 45%的相对平稳水平。4）电池化成检测设备电池化成检测设备：受益于新能源汽车、

160、电化学储能的快速发展，锂电池等电化学电池的需求持续增长，在2022年高基数的基础上，增速我们预计有所回落。按照EV Tank的预测，至 2025 年，动力电池有望持续维持 25%的增速。公司作为行业的新进入者，2023年在基数较低的基础上，预计公司电池化成检测业务收入增速有望高于行业增速，至 2025年逐渐回落至 25%左右的行业增速，预计 2023-2026 年公司电池化成检测设备营收增速为 40%/30%/25%/20%，结合公司 2020-2022 年 40.66%/38/78%/39.28%的毛利率以及行业 40%左右的毛利率水平，我们假设 2023-2026 年公司电池化成检测设备毛

161、利率维持在40%的行业平均水平。5）其他业务）其他业务：假设保持 5%的增速，毛利率维持在 40%左右。费用率预测：费用率预测：随着公司规模的扩大，我们预计公司的销售、管理费用率有所摊薄，结合 2020-2022 年公司销售费用率为 15.2%/14.4%/13.9%，预计随着公司渠道建设的逐步铺开，叠加营业收入增加对费用有一定摊薄，预计 2023-2025 年销售费用率逐步下降，分 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 47 别为 13%/12.5%/12%，之后逐步下降和稳定在 12%。随着公司营收规

162、模的扩大，预计管理费用率有一定摊薄，假设公司 2023-2025 年管理费用率分别为 3.8%/3.7%/3.5%，并逐步稳定在 3.5%的平稳水平。固定资产和在建工程固定资产和在建工程：公司预计 2023 年公司苏州工厂新储能项目陆续投产。结合公司的规划，我们预计公司将持续保持投入，到 2025 年产能有望进一步增加。2020-2022年，公司固定资产投资和设备采购年均 1-2 亿元左右，我们预计在 2025 年公司的产能建设完成后，公司的设备和固定资产投入将以维护性和设备更新换代投资为主，考虑到公司所处的储能、充电桩行业处于快速发展迭代过程中，预计相关设备和固定资产投资维持相对较高水平。长

163、期借款、应付债券：长期借款、应付债券：结合公司公告，建设苏州工厂扩大产能以及发行可转债募集资金，预计 2023 年通过发行可转债获取资金 3.94 亿元（扣除发行费用），假设转债在接下来两年内逐步转股。同时结合公司到2025年形成50亿年产值的电力电子器件产能的规划，假设公司在 2024、25 年保持固定资产和设备投资规模，同步有长期借款增加。基于上述假设，我们预测公司 2023-25 年营业收入分别为 23.84/35.49/53.57 亿元，归母净利润分别为 3.24/4.58/6.48 亿元，对应 EPS 预测分别为 1.57/2.22/3.14 元。表 21：公司经营情况预测（百万元）

164、2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入合计 531.26 635.84 771.35 1,021.38 1,503.10 2,383.79 3,548.51 5,356.52 7,003.73 营业成本合计 286.87 331.27 399.67 577.12 843.97 1,340.83 2,076.61 3,179.95 4,173.25 电能质量电能质量 营业收入 210.94 255.27 274.03 404.42 512.35 662.0 792.6 1030.4 1301.2 YoY-3.2%21.0%7.3%

165、47.6%26.7%29.2%19.7%30.0%26.3%营业成本 84.25 106.22 113.22 184.2 233.49 297.9 356.7 463.7 585.6 毛利率 60.1%58.4%58.7%54.5%54.4%55.0%55.0%55.0%55.0%毛利 126.7 149.1 160.8 220.2 278.9 364.1 435.9 566.7 715.7 销量（百万 kW）0.86 1.17 1.25 1.62 2.68 3.48 4.53 5.89 7.65 YoY 36%7%30%65%30%30%30%30%销售单价（元/kW）245 218 219

166、 250 191 190 175 175 170 充电桩充电桩 营业收入 187.21 219.35 251.32 196.3 425.89 800.0 1480.0 2500.0 3300.0 YoY 30.1%17.2%14.6%-21.9%117.0%87.8%85.0%68.9%32.0%营业成本 127.04 141.44 150.88 125.39 275.59 521.6 958.0 1615.0 2115.0 综合毛利率 32.1%35.5%40.0%36.1%35.3%34.8%35.3%35.4%35.9%毛利 60.17 77.91 100.44 70.91 150.3

167、278.4 522.0 885.0 1185.0 国内收入（百万元）187.2 219.4 251.3 186.5 383.3 680.0 1200.0 2000.0 2500.0 国内毛利率 32.1%35.5%40.0%35.7%34.2%33.0%33.0%33.0%33.0%国内毛利 60.2 77.9 100.4 66.5 131.1 224.4 396.0 660.0 825.0 海外收入占比 5.0%10.0%15%19%20%24%海外收入（百万元）9.82 42.59 120 280 500 800 海外毛利率 45.0%45.0%45.0%45.0%45.0%45.0%海外

168、毛利 4.4 19.2 54.0 126.0 225.0 360.0 储能设备储能设备 营业收入 46.71 99.12 124.22 240.1 255.8 507.0 750.0 1180.0 1636.0 YoY 111.8%112.2%25.3%93.3%6.5%98.2%47.9%57.3%38.6%营业成本 24.18 49.83 64.13 153.29 143.76 265.7 434.4 693.6 987.8 综合毛利率 48.2%49.7%48.4%36.2%43.8%47.6%42.1%41.2%39.6%盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值

169、分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 48 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利 22.53 49.29 60.09 86.81 112.04 241.35 315.6 486.4 648.2 国内大储收入（百万元）157.5 180.0 270.0 450.0 600.0 国内大储 PCS 价格（元/W）0.15 0.15 0.15 0.15 0.15 国内大储销售规模（MW）160 1050 1200 1800 3000 4000 YoY 556%14%50%67%33%毛利率 38%35%28%28

170、%25%毛利 59.85 63 75.6 126 150 国内工商业收入（百万元）7.8 75 120 230 396 国内工商业 PCS 价格（元/W）0.26 0.25 0.24 0.23 0.22 国内工商业销售规模（MW）30 300 500 1000 1800 YoY 900%67%100%80%毛利率 55%53%50%48%45%毛利 4.29 39.75 60 110.4 178.2 海外储能收入（百万元）88.0 252.0 360.0 500.0 640.0 海外 PCS 价格（元/W）0.22 0.21 0.2 0.2 0.2 海外 PCS 销售规模（MW）320 400

171、 1200 1800 2500 3200 YoY 25%200%50%39%28%毛利率 60%55%50%50%50%毛利 52.8 138.6 180 250 320 电池化成检测电池化成检测 营业收入 64.85 52.56 104.38 149.71 258.06 361.3 469.7 587.1 704.5 YoY 2.8%-19.0%98.6%43.4%72.4%40.0%30.0%25.0%20%营业成本 35.3 26.31 61.94 91.66 156.7 216.72 281.736 352.17 352.17 毛利率 45.6%49.9%40.7%38.8%39.3%

172、40.0%40.0%40.0%40.0%其他 营业收入 21.56 9.54 17.41 30.86 51.01 53.6 56.2 59.1 62.0 YoY 404.9%-55.8%82.5%77.3%65.3%5%5%5%5%营业成本 16.1 7.49 9.51 22.59 34.43 32.1 33.7 35.4 37.2 毛利率 25.3%21.5%45.4%26.8%32.5%40%40%40%40%资料来源：公司公告，中信证券研究部预测 表 22：公司盈利预测 项目项目/年度年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1,021 1,503

173、2,384 3,549 5,357 营业收入增长率 YoY 32.4%47.2%58.6%48.9%51.0%净利润(百万元)113 224 324 458 648 净利润增长率 YoY 6.9%97.0%44.7%41.5%41.5%每股收益 EPS(基本)(元)0.55 1.08 1.57 2.22 3.14 毛利率 43.5%43.9%43.8%41.5%40.6%净资产收益率 ROE 13.4%21.0%23.6%21.2%20.9%每股净资产（元）4.10 5.14 6.65 10.44 15.02 PE 100.7 51.1 35.3 25.0 17.6 PB 13.5 10.8

174、8.3 5.3 3.7 PS 11.2 7.6 4.8 3.2 2.1 EV/EBITDA 78.0 43.2 28.5 19.6 13.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 5 月 10 日收盘价 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 49 绝对估值法绝对估值法：对应公司市值：对应公司市值 130.8-154.3 亿元亿元 现金流现金流折现折现法法（DCF）：）：公司在电能质量产品、储能变流器、充电桩领域具有领先地位，未来年度盈利状况及风险可较好预测且可用货币衡量，具备使

175、用 DCF 的条件。以下，我们将对 DCF 模型中所涉及的参数进行合理假设，并最终测算公司发行后合理股权价值。1）Rf：为无风险利率，选择近 1 年 10 年期国债利率的平均水平，参数为 2.80%；2）Rm：为市场投资组合预期收益率，参照沪深 300 指数基日（2004 年 12 月 31 日）以来（截至 2023 年 4 月 20 日）年化收益率，参数为 8.0%。Rm-Rf 即可得到股权风险收益率，数值为 5.2%；3）系数：为相对于市场的风险系数。根据 Wind，以沪深 300 作为基准，公司自2021 年 1 月 1 日开始至今（2023 年 4 月 20 日）的为 0.954，我们

176、选取 0.954作为公司的。4）Ke：即公司股权收益率，根据 CAPM 模型，即 Ke=Rf+*(Rm-Rf)=7.76%；5）Kd：即公司债券收益率，在 5 年期 LPR 的基础上适度上浮，假设数值为 5.0%；6）所得税税率：盛弘股份是高新技术企业，且根据以往年度高新技术企业资格到期后重新认定的历史经验以及公司的实际情况，我们认为公司于未来年度能够持续取得高新技术企业认定，进而按照 15%的优惠税率计算其相应的所得税。7）D/(D+E)：公司 2022 年带息负债/全部投入资本为 14%，公司持续扩产，负债率将略有提升，参考阳光电源、上能电气等企业的负债率情况，我们假设目标资产负债率最终维

177、持在 20%。8）WACC：根据公式计算得出 WACC=7.06%。9）永续增长率：公司所处行业包括储能、充电桩、电能质量行业等。预计储能、电能质量行业充分受益于国内外能源转型进程，实现持续快速增长；受益于国内、欧洲、美国新能源汽车发展均逐步进入快速发展阶段，充电桩行业有望实现快速增长。公司电能质量、储能、电池化成业务具备长期持续增长性，预计经过未来3-5 年的高速增长后，在基数较大的基础上增速有所放缓。随着充电基础设施的推广，充电桩业务增速在 3-5 年后或有所回落，逐步转向存量市场。综合各项业务长期发展空间，假设 2027 年开始，公司收入增长率逐步回落，最终 2032 年达到 10%的相

178、对平稳水平，2033 年起进入永续增长期。考虑公司业务持续受益于能源转型的长期上行趋势，我们判断公司持续发展空间巨大，假设公司永续增长率为 2%。根据 DCF 估值模型，我们测算公司合理价值为 141.6 亿元。盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 50 表 23：公司 DCF 估值过程 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E EBIT 370.03 521.28 756.73 955.00 1,021.71 1,154.6

179、1,247.6 1,487.1 1,520.0 1,693.86 所得税率 10%11%13%15%15%15%15%15%15%15%EBIT*(1-所得税率)333.03 463.94 658.35 811.75 868.45 981.42 1,060.48 1,264.05 1,292.05 1,439.78 加：折旧和摊销 36.89 70.14 113.84 123.15 130.57 110.89 88.85 56.36 57.31 58.26 减：运营资金的追加 287.69 228.86 332.67 277.32 362.18 419.95 458.53 467.62 456

180、.31 363.81 资本性支出 470.00 425.00 400.00 74.00 74.00 74.00 74.00 74.00 74.00 74.00 FCF -387.77 -119.78 39.52 583.58 562.84 598.36 616.80 778.78 819.05 1,060.22 FCF 现值 -387.77 -111.88 34.48 475.60 428.46 425.47 409.67 483.15 474.63 573.89 TV 21,380.56 TV 现值 11,573.03 企业价值 14,378.72 债务总额 698.47 现金 476.76

181、 股权价值 14,157.01 总股数 206.61 每股价值 68.52 资料来源：中信证券研究部测算 以 WACC 为 6.86%-7.26%、永续增长率为 1.8%-2.2%测算，DCF 估值结果对应公司股权价值为 130.8-154.3 亿元，以 2.066 亿股本计算，对应每股价值 63.3-74.7 元。表 24：公司 DCF 估值敏感性分析 永续增长率永续增长率 1.40%1.60%1.80%2.00%2.20%2.40%2.60%WACC 6.46%71.6 74.2 76.9 79.9 83.2 86.8 90.8 6.66%68.3 70.6 73.1 75.8 78.7

182、82.0 85.5 6.86%65.2 67.3 69.5 72.0 74.7 77.6 80.8 7.06%62.3 64.2 66.3 68.5 70.9 73.6 76.4 7.26%59.6 61.4 63.3 65.3 67.5 69.9 72.5 7.46%57.1 58.7 60.5 62.3 64.4 66.5 68.9 7.66%54.8 56.3 57.9 59.6 61.4 63.4 65.6 资料来源：中信证券研究部测算 相对估值法：相对估值法：对应公司市值对应公司市值 129.4-145.6 亿元亿元 公司作为储能、充电桩等领域具备领先地位的企业，积极推陈出新、优化产

183、品，海内外同步布局。从相对估值法的角度，重点关注下述类别的公司：深耕电力电子技术，在工业电源、储能 PCS 等领域具备一定市场地位的公司。选取光储逆变器领域龙头企业阳光电源、大型储能逆变器具有领先优势的上能电气、工业电源和充电桩领域专精企业英杰电气、大型电力储能逆变器领域的领先企业智光电气、充电桩和中低压电力产品领域具有领先优势的特锐德作为可比公司。盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 51 表 25：主要可比公司介绍 公司名称公司名称 主营业务主营业务 阳光电源 光伏逆变器领域龙头企业，主营产品包括光伏

184、逆变器、风能变流器、储能系统、电动车电机控制器，户用光储系统等。上能电气 专注于电力电子技术，主要产品包括光伏逆变器、储能双向变流器、有源滤波器、低压无功补偿器、等，并提供光伏和储能系统集成业务 英杰电气 主要从事工业电源、充电桩等业务，亲研发包括多晶还原炉、单晶还原炉等设备 智光电气 从事电力控制和自动化业务，主要业务包括储能系统、综合能源服务等等 特锐德 我国最大的户外详实电力产品系统集成商，具备新能源汽车充电网和新能源微网等业务板块，新能源汽车充电业务具有龙头地位 资料来源：Wind，中信证券研究部 参考可比公司的估值水平，2023 年可比公司基于Wind 一致预期的平均 PE 为 42

185、 倍。盛弘股份海外业务收入占比接近 20%，仅次于深耕海外多年的龙头企业阳光电源，显著领先于其他同业公司，随着公司的 BP 等海外大客户订单逐步交付，公司海外业务占比有望进一步扩大；从毛利率水平上看，公司的海外毛利率达到 58%，国内毛利率 40%左右，同业公司国内毛利率大多在 20%左右，海外毛利率 30-40%之间，相比于同业公司，盛弘股份国内海外毛利率均有优势，且高毛利的海外市场占比较高。因此，我们认为可以给予公司 2023 年 40-45 倍 PE，对应市值 129.4-145.6 亿元，折合目标价 62.6-70.5 元。图 73：盛弘股份及可比公司国内海外收入比例 图 74：盛弘股

186、份及可比公司国内海外毛利率（%）资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 表 26：可比公司估值指标 代码代码 公司名称公司名称 股价股价 EPS PE 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 300274.SZ 阳光电源 111.10 2.42 4.67 6.26 46 24 18 300827.SZ 上能电气 51.99 0.34 1.64 2.57 153 32 20 300820.SZ 英杰电气 103.70 2.36 3.30 4.47 44 31 23 002169.SZ 智光电气 7.83 0.05 0.13 0.32 1

187、57 60 24 300001.SZ 特锐德 21.88 0.26 0.35 0.61 84 63 36 平均值平均值 42 24 资料来源：Wind，中信证券研究部，注：预测数据为 Wind 一致预期；股价为 2023 年 5 月 11 日收盘价 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%国内海外0%10%20%30%40%50%60%70%国内毛利率海外毛利率 盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 52 综合绝对估值及相对估值法，综合绝对估值及相对估值法，给予公司给予公司 20

188、23 年目标价年目标价 68 元元 结合绝对估值法和相对估值法的估值中枢分别为 142.6 亿元和 137.5 亿元，对应每股价值 69.0 元和 66.6 元，选取两者的平均值并取整后，我们给予公司 2023 年目标价 68 元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。盛弘股份（盛弘股份（300693.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2023.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 53 利润表（百万元）指标名称指标名称 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,021 1,503 2,384 3,549 5,357 营业成本 577 844 1,341 2,

189、077 3,180 毛利率 43.5%43.9%43.8%41.5%40.6%税金及附加 7 9 15 23 34 销售费用 147 209 310 444 643 销售费用率 14.4%13.9%13.0%12.5%12.0%管理费用 54 59 91 131 187 管理费用率 5.3%3.9%3.8%3.7%3.5%财务费用 8(2)11 7 12 财务费用率 0.7%-0.1%0.4%0.2%0.2%研发费用 113 148 249 372 549 研发费用率 11.1%9.8%10.5%10.5%10.3%投资收益(2)2(1)(0)0 EBITDA 149 269 407 591

190、871 营业利润率 12.14%16.47%15.08%14.50%13.91%营业利润 124 248 360 515 745 营业外收入 1 1 1 1 1 营业外支出 0 2 1 1 2 利润总额 125 246 359 514 745 所得税 11 23 36 57 97 所得税率 9.0%9.2%10.0%11.0%13.0%少数股东损益 0 0 0 0 0 归属于母公司股东的净利润 113 224 324 458 648 净利率 11.1%14.9%13.6%12.9%12.1%资产负债表（百万元）指标名称指标名称 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金

191、257 333 477 710 1,150 存货 272 483 773 1,257 1,955 应收账款 379 551 834 1,171 1,714 其他流动资产 175 357 444 583 795 流动资产 1,083 1,723 2,528 3,721 5,614 固定资产 176 180 645 1,050 1,376 长期股权投资 8 1 1 1 1 无形资产 86 82 82 82 82 其他长期资产 156 274 247 203 170 非流动资产 426 537 976 1,336 1,630 资产总计 1,508 2,261 3,504 5,057 7,244 短期

192、借款 30 100 145 216 293 应付账款 343 519 820 1,260 1,943 其他流动负债 253 478 589 893 1,371 流动负债 626 1,097 1,554 2,369 3,607 长期借款 0 72 152 302 502 其他长期负债 36 30 425 228 31 非流动性负债 36 101 576 529 533 负债合计 662 1,198 2,130 2,899 4,140 股本 205 205 207 210 213 资本公积 246 263 294 685 1,075 归属于母公司所有者权益合计 846 1,062 1,374 2,

193、158 3,104 少数股东权益 0 0 0 0 0 股东权益合计 846 1,062 1,374 2,158 3,104 负债股东权益总计 1,508 2,261 3,504 5,057 7,244 现金流量表（百万元）指标名称指标名称 2021 2022 2023E 2024E 2025E 税后利润 113 224 324 458 648 折旧和摊销 17 24 37 70 114 营运资金的变化-57-85-288-229-333 其他经营现金流 34 40 42 13 42 经营现金流合计 106 202 114 312 471 资本支出-139-143-470-425-400 投资收

194、益-2 2-1 0 0 其他投资现金流 138-115 4 3 3 投资现金流合计-3-257-467-422-397 权益变化 0 0 33 0 0 负债变化-10 142 520 24 80 股利支出-22-25-45-67-96 其他融资现金流-17-5-11 387 382 融资现金流合计-49 112 497 343 366 现金及现金等价物净增加额 54 58 144 233 440 主要财务指标 指标名称指标名称 2021 2022 2023E 2024E 2025E 增长率（增长率（%）营业收入 32.4%47.2%58.6%48.9%51.0%营业利润 2.3%99.7%45

195、.2%43.1%44.8%净利润 6.9%97.0%44.7%41.5%41.5%利润率（利润率（%）毛利率 43.5%43.9%43.8%41.5%40.6%EBITDA Margin 14.6%17.9%17.1%16.7%16.3%净利率 11.1%14.9%13.6%12.9%12.1%回报率（回报率（%）净资产收益率 13.4%21.0%23.6%21.2%20.9%总资产收益率 7.5%9.9%9.2%9.1%8.9%其他（其他（%）资产负债率 43.9%53.0%60.8%57.3%57.1%所得税率 9.0%9.2%10.0%11.0%13.0%股利支付率 21.7%20.2%

196、20.9%20.9%20.7%资料来源：公司公告，中信证券研究部预测 54 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。本

197、研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含

198、的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信

199、息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说

200、明评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级股票评级 买入

201、相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 55 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/

202、或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问 https:/ 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.（商业编

203、号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由 CLSA Europe BV 分发；在英国由 CLSA（UK）分发；在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1

204、994PLC083118）；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd分发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明 中国大陆：中国大陆：根据中国证券

205、监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：中国香港：本研究报告由 CLSA Limited 分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第 571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA 客户应联系 CLSA Limited 的罗鼎，电话：+852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）仅向符合美国1934 年证券交易法下 15a-6 规则界定且 CL

206、SA Americas,LLC 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas,LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡

207、的报告收件人应联系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守财务顾问法（第 110 章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA 业务条款的新加坡附件中证券交易服务 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报

208、告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由 CLSA（UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。对于英国分析员编纂的研究资料，其由 CLSA（UK）制作并发布。就英国的金融行业准则，该资料被制作并意图作为实质性研究资料。CLSA（UK）由（

209、英国）金融行为管理局授权并接受其管理。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的 CLSA Europe BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适

210、用于 公司法（2001）第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA 及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解 CLSA India“关联方”的更多详情，请联系 Compliance-I。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券中信证券 2023 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。