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1、中国石化:炼化销一体化龙头,稳健与成长兼具中国石化:炼化销一体化龙头,稳健与成长兼具证券研究报告证券研究报告 行业深度行业深度2023年5月18日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的,不包括香港、澳门、台湾)提供。在遵守适用的法律法规情况下,本报告亦可能由中信建投(国际)证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师:邓胜分析师:邓胜SAC 执证编号:S04研究助理:彭岩研究助理:彭岩 投资要点2核心观点:公司整体经营稳健,炼油化工板块虽需求复苏将逐渐迎来边际改善,油气资源
2、板块在原油供需相对偏紧、天然气产销双增核心观点:公司整体经营稳健,炼油化工板块虽需求复苏将逐渐迎来边际改善,油气资源板块在原油供需相对偏紧、天然气产销双增的趋势下将为公司形成业绩重要支撑,油品销售板块公司在国内拥有领先地位、可以提供稳定的业绩贡献。长期成长上,公司稳步推的趋势下将为公司形成业绩重要支撑,油品销售板块公司在国内拥有领先地位、可以提供稳定的业绩贡献。长期成长上,公司稳步推进炼油提质增效,同时大力发展下游高端新材料布局,上游油气增储上产,同时不断优化提升销售板块业务,在进炼油提质增效,同时大力发展下游高端新材料布局,上游油气增储上产,同时不断优化提升销售板块业务,在CCUSCCUS、
3、氢能等节能减、氢能等节能减排、清洁能源板块扎实布局,逐步打造成世界一流的能源化工企业,随着公司规划稳步落实,对标优秀的民营大炼化和海外能源巨头,排、清洁能源板块扎实布局,逐步打造成世界一流的能源化工企业,随着公司规划稳步落实,对标优秀的民营大炼化和海外能源巨头,当前仍被低估。当前仍被低估。勘探勘探-炼化炼化-销售一体化布局,综合一体化能源化工巨头。销售一体化布局,综合一体化能源化工巨头。中国石化是国内最大成品油和石化产品供应商、第二大油气生产商,世界第一大炼油公司、第二大化工公司,业务涵盖石油天然气勘探开采、运输销售,石油及化工产品、原油、天然气生产与销售,形成了纵向一体化布局、石油石化主业突
4、出、拥有比较完备销售网络的规模格局,依托产业综合布局,在2022年和23Q1,石化行业整体仍承压的背景下,公司业绩仍保持较高水平,2022年公司实现营收33182亿,实现归母净利663亿,23Q1公司实现营收7913亿,实现归母净利201亿,环比+108.5%,扣非归母净利197亿元,环比+1039.7%大幅改善,体现出生产经营的稳健性和较强的业绩韧性。上游增储上产,中下游随需求复苏边际逐步改善。上游增储上产,中下游随需求复苏边际逐步改善。公司上游板块不断推进油气增储上产,持续加大油气勘探开发力度,原油储采比随资本开支同步上涨;天然气板块产销也稳步增长,并且随着天然气行业高质量发展和市场化改革
5、,公司天然气盈利中枢预计将逐步改善。中游炼化板块在2022年尤其下半年,原油成本高位叠加需求下行,整体承压明显,后续随着下游需求复苏,下游产业链需求有望稳步提升,价格价差有望边际改善。油品销售板块公司在国内拥有领先地位,可以提供稳定的业绩贡献。稳健与成长兼具,价值整体低估。稳健与成长兼具,价值整体低估。公司现有业务整体经营稳健,并且随宏观经济复苏将逐渐迎来边际改善;长期成长上,公司稳步推进炼油提质增效,同时大力发展下游高端新材料布局,上游油气增储上产,同时不断优化提升销售板块业务,在CCUS、氢能等节能减排、清洁能源板块扎实布局,逐步打造成世界一流的能源化工企业,随着公司规划稳步落实,对标优秀
6、的民营大炼化和海外能源巨头,公司当前整体估值水平仍被低估。盈利预测与估值:盈利预测与估值:预计公司2023年、2024年和2025年归母净利润分别为844亿、905亿和943亿,EPS分别为0.70元、0.75元和0.79元,PE分别为9.01X、8.40X、8.06X,给予“买入”评级。5XiX1WkWeX5XlYZYmUcV8ObP7NmOoOmOtQlOpPtOjMmNuN6MnNxONZnOtQMYqMrR中国石化:炼化销一体化龙头,稳健及成长兼具全球领先的炼化销一体化龙头全球领先的炼化销一体化龙头油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步
7、增长炼油化工:产能红线划定炼油化工:产能红线划定+下游需求修复,行业盈利有望边际改善下游需求修复,行业盈利有望边际改善零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司可比公司对标:估值整体低估可比公司对标:估值整体低估盈利预测盈利预测风险提示风险提示3 4资料来源:公司年报,中信建投中国石化是国资委控股的全国石化产业龙头,全称中国石油化工股份有限公司,前身是中国石油化工总公司,后经重组、改制、上市,目前由国资委通过中石化集团控股。公司于20
8、00年2月由中国石油化工集团公司设立,于2001年8月8日在上海证券交易所A股上市。公司是中国最大的成品油和石化产品供应商、第二大油气生产商,是世界第一大炼油公司、第二大化工公司。公司业务主要包括石油天然气勘探开采、运输销售,石油及化工产品、原油、天然气生产与销售。产业覆盖上游石油天然气勘探开发,中游管道运输、储存、LNG接收站和液化站,下游石油等化工产品的生产与销售,是一家纵向一体化布局、石油石化主业突出、拥有比较完备销售网络的股份制企业。图:中石化股权结构(截止图:中石化股权结构(截止20222022年年1212月月3131日)日)图:图:公司主要产品链公司主要产品链及及20222022年
9、经营情况年经营情况全球领先的炼化销一体化龙头国务院国有资产监督管理委员会中国石油化工集团有限公司中国石油化工股份有限公司胜利油田中原油田西北油田江汉油田勘探开发研究院北京化工研究院石油化工科学研究院上海石油化工研究院茂名石化金陵石化上海石化镇海石化北京石油浙江石油上海石油广东石油100%67.2%.油田勘探开发企业油田勘探开发企业炼油化工企业炼油化工企业油品销售企业油品销售企业科研单位及其他科研单位及其他外购原油2.02亿吨自产原油0.40亿吨原油加工量2.42亿吨化工轻油0.43亿吨自产成品油1.4亿吨乙烯0.13亿吨合成树脂0.19亿吨合成橡胶0.01亿吨合成纤维0.01亿吨合成纤维单体及
10、聚合物0.09亿吨销售成品油1.63亿吨零售1.07亿吨直销及分销0.56亿吨外采成品油0.23亿吨勘探开采储运化工销售炼油 图:公司历年营收情况图:公司历年营收情况(百万元)百万元)图:公司历年业绩情况(百万元)图:公司历年业绩情况(百万元)2022年盈利承压,23Q1环比改善明显5资料来源:公司各年年报,中信建投2022年公司实现营业收入33181.7亿元,同比+21.1%;实现归母净利润663.0亿元,同比-6.9%;实现扣非归母净利润571.8亿元,同比-20.8%。2022年12月28日,公司完成上海赛科股权转让,产生处置子公司收益约为人民币137.0亿元。-40%-30%-20%-
11、10%0%10%20%30%40%50%0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,0003,500,000营业收入(百万)同比(%,右轴)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000归母净利(百万)同比(%,右轴)图:公司近两年和图:公司近两年和23Q123Q1分部业绩和产销概况分部业绩和产销概况2022年盈利承压,23Q1环比改善明显6资料来源:公司各年年报,中信建投2023年一季度,公司实现营业收入791
12、3亿元,同比+2.59%;实现归母净利润201亿元,虽然同比-11.83%略有下滑,但环比+108.48%;实现扣非后归母净利润197亿元,同比-12.93%,环比+1039.65%。在石化行业整体仍承压的背景下,公司Q1业绩仍保持较高水平,主要系公司上游勘探、中游炼化、下游销售一体化产业布局,体现出经营的稳健性和较强的业绩韧性。在化工品盈利缓慢修复的同时,公司抓住境内成品油需求快速反弹的市场机遇,深入开展全产业链优化,加大产销协同力度,努力拓市扩销,经营业绩环比大幅改善,抛除2022年Q1同期由于油价上涨带来较多库存收益的影响,公司2023年Q1炼油板块+销售板块齐发力,业绩表现亮眼,环比大
13、幅改善。板块单位202120222023Q1勘探及开发板块油气当量产量百万桶480489125原油产量百万桶28028169其中:中国百万桶25025162其中:境外百万桶30308天然气产量十亿立方英尺营业收入亿元25003194788经营收益亿元6485128炼油板块原油加工量百万吨25524262成品油产量百万吨14614037其中:汽油百万吨655915其中:柴油百万吨606316其中:煤油百万吨21187化工轻油百万吨454311营业收入亿元674经营收益亿元654116104营销及分销板块成品油总经销量百万吨22120756境内成品油总经
14、销量百万吨17116345其中:零售量百万吨11410729其中:直营及分销量百万吨575615营业收入亿元165经营利润亿元23125279化工板块乙烯产量千吨347合成树脂产量千吨816合成橡胶产量千吨合纤单体及聚合物千吨920188862034合成纤维千吨营业收入亿元505554021190经营收益亿元114-143-18 图:公司历年营收构成(百万元)图:公司历年营收构成(百万元)图:公司历年经营收益构成(百万元)图:公司历年经营收益构成(百万元)炼油与营销为公司营收主要支撑7
15、资料来源:公司各年年报,中信建投01,000,0002,000,0003,000,0004,000,0005,000,0006,000,0007,000,00020082009 2010 20112012 20132014 2015 20162017 20182019 2020 20212022营销及分销炼油化工勘探及开采其他主营业务从公司历年营收构成来看,炼油板块与营销及分销板块占比较高,对公司营收起着较大支撑作用,同样是公司经营收益的主要贡献点。2022年,公司勘探及开发、炼油、化工、营销及分销板块的毛利率分别为24.4%、1.7%、1.2%、5.4%,经营收益分别为537、122、-14
16、1、245亿元,炼化整体承压,受益于原油价格高位,公司油气资源板块2022年经营收益同比+1047%,占全年四大板块经营收益合计之比约七成(不含合并抵消)。-002000002008200920000022勘探开采炼油板块化工板块营销分销 8资料来源:百川资讯,中信建投在勘探及开发板块,公司2022年抓住高油价机遇窗口,扩大效益建产规模,全年油气当量产量创历史新高,达到488.99百万桶,同比+1.9%;实现经营收益537.2亿元,同比高增1046.6
17、%,创近十年最好水平。2022年公司原油产量为2.81亿桶,其中境内原油产量2.51亿桶,境内产量占比高达89%;天然气开发方面,2022年公司天然气产量为12488亿立方英尺,同比增长4.1%;2023年原油预计生产2.80亿桶、天然气预计生产12918亿立方英尺。图:公司历年原油产量图:公司历年原油产量图:图:公司历年天然气产量公司历年天然气产量增储上产,勘探业务板块不断强化-15%-10%-5%0%5%10%05003003504002008200920000022中国地区原油产
18、量(百万桶)海外地区原油产量(百万桶)同比(%,右轴)0%10%20%30%40%50%02004006008000天然气产量(十亿立方英尺)同比(%,右轴)9资料来源:公司各年年报,中信建投炼油板块,国际油价高位宽幅震荡,炼油成本上升,叠加国内成品油市场需求疲软,2022年公司炼油板块实现经营利润122.1亿元,同比-81.3%。长期来看,公司汽油产量自2008年的29.65万吨增长至2022年的59.05万吨,复合增长率为5.0%;煤油产量2008至2019年维持中高速增长,由7.99万吨上涨至31.16万吨,复合增长率为13.2%,但近三年疫情导致航煤需求收紧,公司
19、产量下降明显;柴油产量长期保持稳定。图:图:20222022年炼油板块经营收益受下游需求影响有所下降年炼油板块经营收益受下游需求影响有所下降图:公司历年成品油产量图:公司历年成品油产量炼油盈利有所波动,成品油产销整体稳定-600%-400%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%(80,000)(60,000)(40,000)(20,000)020,00040,00060,00080,0002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022经营收益(百万)同比(
20、%,右轴)02040608001802008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022汽油(百万吨)煤油(百万吨)柴油(百万吨)10资料来源:公司各年年报,中信建投化工板块,公司化工板块主要有五大类产品,分别是乙烯、合成树脂、合成纤维、合成纤维单体及聚合物、合成橡胶。近十年,随着炼化项目改造扩建,公司化工品产量稳步提升,板块历史经营收益情况良好,但由于原料成本高企和下游需求走弱,化工业务承压,2022年公司化工业务经营收益为-141.3亿元,后续随着下游需求改善,该板块收益有
21、望修复。营销及分销板块,公司充分发挥产销一体化和营销网络优势,精准实施差异化策略,2022年公司销售及分销业务实现经营利润245.4亿元,同比+15.72%。图:公司化工品产量稳步提升图:公司化工品产量稳步提升图:图:化工板块历史收益情况良好,化工板块历史收益情况良好,2222年承压年承压图:营销及分销板块盈利情况稳定图:营销及分销板块盈利情况稳定化工瞄定差异化发展,大力布局高端产品0554045502008200920000022乙烯(百万吨)合成树脂(百万吨)合成橡胶(百万吨)合成
22、纤维单体及聚合物(百万吨)合成纤维(百万吨)-600%-400%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%(20,000)(15,000)(10,000)(5,000)05,00010,00015,00020,00025,00030,000经营收益(百万)同比(%,右轴)-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,000经营收益(百万)同比(%,右轴)020040060080000勘探及开发炼
23、油营销分销化工本部及其他图:公司资本开支(亿元)图:公司资本开支(亿元)图:公司研发费用(亿元)图:公司研发费用(亿元)全球领先的炼化销一体化龙头11资料来源:公司各年年报,中信建投资本开支稳定,助力增储上产和新项目推进。2022年公司资本开支1891亿,2023年预计1658亿,其中勘探板块149.8亿,主要用于顺北、塔河、川西等油气产能建设,胜利页岩油示范区建设,山东LNG等储运设施建设;炼油板块42.2亿,主要用于镇海炼化扩建,安庆、扬子等炼油结构调整项目;营销板块7.8亿元,主要用于现有终端销售网络改造等;化工板块32.7亿元,主要用于天津南港、海南等乙烯项目,仪征PTA以及巴陵己内酰
24、胺等项目,镇海、天津等新材料项目建设。公司未来投资更倾向于上游和高附加值的化工新材料,促进公司高质量发展。此外,公司重视研发,近年研发费用不断增长,对公司新材料等领域发展形成支撑。0%5%10%15%20%02040608018年12月 2019年12月 2020年12月 2021年12月 2022年12月研发费用研发费用增长率 图:图:20162016年后公司员工总数降低,技术员工人数占比提升年后公司员工总数降低,技术员工人数占比提升图:公司研发人员中研究生比例呈上升趋势图:公司研发人员中研究生比例呈上升趋势重视公司管理,人员结构不断优化12资料来源:公司各年年报,中信
25、建投公司注重公司管理,优化内部控制,员工数量自2016年开始呈精简趋势,2022年末公司员工为37.48万人,较2016年峰值45.16万人减少17.0%;同时,公司技术员工人数自16年的7.75万上涨至2022年的8.74万。1960 2295 1957 2108 2413 1833 0500025003000博士研究生(人)硕士研究生(人)大学及以下(人)202120220%5%10%15%20%25%0554045502008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
26、 2021 2022员工总数(万人)技术员工人数(万人)占比(%)中国石化:炼化销一体化龙头,稳健及成长兼具公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长炼油化工:产能红线划定炼油化工:产能红线划定+下游需求修复,行业盈利有望边际改善下游需求修复,行业盈利有望边际改善零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司可比公司对
27、标:估值整体低估可比公司对标:估值整体低估盈利预测盈利预测风险提示风险提示13 14资料来源:Wind,中信建投OPEC+减产进行再平衡,预计全年油价中枢85-90美元。2023年以来,全球原油需求不足,叠加信用风险爆发加剧市场对未来的衰退预期,油价自3月起大幅回调跌破成本支撑。4月3日晚,OPEC+会议如期召开,达成超预期的减产协议,支撑原油价格明显反弹。随着供应端出现收缩,原油供需有望延续紧平衡,高油价的韧性可能超出前期市场预期。根据IMF预测的2023年主要OPEC产油国财政盈亏平衡油价,75美元/桶或为90%产出国可以维持财政平衡的底部价格。图:图:20202020年至今油价走势年至今
28、油价走势图:图:20232023中东主要产油财政平衡油价(美元中东主要产油财政平衡油价(美元/桶)桶)油气:OPEC+减产再平衡,预计原油维持偏紧平衡020406080100120140布伦特原油(美元/桶)WTI原油(美元/桶)2020/4/12OPEC+达成史上最大减产协议减产970万桶/日2022/10/5OPEC+宣布减产200万桶/日2023/2/10俄罗斯宣布减产50万桶/日2023/4/2OPEC+宣布减产160万桶/日0070800200400600800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,000 2,200 2,400 2,
29、600阿塞拜疆卡塔尔利比亚科威特伊拉克阿联酋沙特阿曼 15资料来源:OPEC,Wind,中信建投供给端:OPEC+富余产能有限且持续超预期减产,美国页岩油主观增产意愿较低抑制短期增产能力。美国页岩油企增产意愿不强,边际供给短期难以释放。美国页岩油企业资本纪律依然严格,根据达拉斯联储季度调研显示,受政策环境以及劳动力和供应链问题约束,美国页岩油企业主动增加资本开支实现扩产的意愿和能力均不足。表:表:OPEC+OPEC+减产情况测算(万桶减产情况测算(万桶/日)日)图:美国页岩油产量(百万桶图:美国页岩油产量(百万桶/日)日)油气:OPEC+减产再平衡,预计原油维持偏紧平衡2月产量3月产量减产量基
30、准产能可持续产能空闲产能沙特阿拉伯10179伊拉克阿联酋联合酋长国科威特阿尔及利亚加蓬安哥拉20刚果272731281几内亚551294尼日利亚710OPEC10国248343伊朗2652653800利比亚1161161204委内瑞拉6973763OPEC总体29俄罗斯
31、200哈萨克斯坦阿曼墨西哥6-3阿塞拜疆535268586其他81841069310全部非OPEC1521OEPC+19国380367OPEC+总体44005006007008009001,0002007/072008/022008/092009/042009/112010/062011/012011/082012/032012/102013/052013/122014/072015/022015/
32、092016/042016/112017/062018/012018/082019/032019/102020/052020/122021/072022/022022/092023/04PrimianBakkenEagle FordAnadarkoAppalachiaHaynesvilleNiobrara 16资料来源:Wind,中信建投需求端:OECD表现弱于预期,美国补充战储需求仍存。OECD需求方面,1Q23全球石油需求预计同比增长约0.7%,其中海外实际表现弱于预期,实际OECD油品需求同比增速预计放缓至0.4%左右;国内油品需求恢复较快,1Q23同比有望回正,全年同比增量或达80万桶
33、/天。美国战略储备原油库存处于历史低位,商业库存继续累库,同时美国表态年内仍将收储,油价的收储驱动再度回归。预计未来几个季度,随着供应端出现收缩,原油供需有望延续紧平衡,2023年油价将在80美金中枢波动,上游开采与中游炼化将保持稳定经营,同时下游炼化也处于相对舒适区间,成本基本能顺利传导。图:图:OECDOECD油品需求增速及油品需求增速及美国原油战略储备库存与商业库存情况美国原油战略储备库存与商业库存情况表:表:EIAEIA供需平衡表(百万桶供需平衡表(百万桶/日)日)油气:OPEC+减产再平衡,预计原油维持偏紧平衡-0.2-0.100.10.20.3-0.15-0.1-0.0500.05
34、0.10.150.20.250.3Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22Oct-22Nov-22Dec-22Jan-23OECD 美洲 占比OECD 欧洲占比OECD 亚太 占比总体you0.01.02.03.04.05.06.07.08.01982/081983/081984/081985/081986/081987/081988/081989/081990/081991/081992/081993/081994/081995/081996/081997/081998/081999/082000/082001/082002/08200
35、3/082004/082005/082006/082007/082008/082009/082010/082011/082012/082013/082014/082015/082016/082017/082018/082019/082020/082021/082022/08美国原油战略库存(亿桶)美国原油商业库存(亿桶)指标2023EJanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDecTotal供给OPEC33.834.034.033.833.533.733.633.733.733.533.433.533.7非OPEC 66.967.267.267.367.467.768.
36、067.867.668.068.268.067.6全球总计100.7 101.1 101.2101.1 100.9 101.4 101.7 101.5 101.3 101.4 101.7 101.5 101.3消费OECD44.646.246.045.445.246.246.246.446.146.246.246.746.0非OECD 53.555.154.654.655.155.755.154.755.554.155.156.054.9全球总计 98.2 101.3 100.5100.0 100.2 101.9 101.3 101.1 101.6 100.2 101.3 102.8 100.
37、9库存库存净流出-2.60.2-0.7-1.1-0.70.5-0.3-0.40.3-1.2-0.41.3-0.4 17资料来源:Wind,中信建投天然气价格回落,需求将保持增长。2022年俄乌冲突推动国际油气价格上涨,国内LNG出厂价格随之上涨,但2022年12月天然气价格持续回落,截止2023年4月11日,国内LNG出厂价格已下跌至4793元/吨,回归2021年水平。需求方面,2021年中国消费量3740亿立方米,同比增长15%,2022年由于天然气价格大叠加经济低迷抑制需求,中国天然气消费量有所下滑,但长期来看,在双碳政策宏观背景下,天然气应用空间广阔,消费量预期将维持上升趋势,整体前景较
38、好。表:国内天然气需求表:国内天然气需求20232023年预计将上涨(单位:亿立方米年预计将上涨(单位:亿立方米)图:图:中国中国LNGLNG价格指数(元价格指数(元/吨吨)油气:天然气价格回落,需求将保持增长01,5003,0004,5006,0007,5009,000中国LNG出厂价格全国指数项目200222023E供应量国产气国产常规气017711820煤层气555页岩气0285煤制气3747505560进口气管道气507475595655720LNG8239401103880950需求量部门消费城市
39、燃气513201415工业914501515发电540566604530600化工295300312310320 18资料来源:公司各年年报,中信建投不断扩大资源基础,推进油气增储上产。公司2022年持续加大油气勘探开发力度,勘探及开采资本为833亿元,较去年同期上涨22.3%;同时陆相页岩油勘探取得重大突破,境内油气储量替代率达到154%,原油储采比随资本开支同步上涨,自2016年的4.96上涨至2022年的7.82,复合增长率达到7.9%。相对稳定资本开支规模,将助力公司增储上产。天然气改革持续推进,盈利中枢预计改善。2022年4月,中共中央国务
40、院关于加快建设全国统一大市场的意见提出“稳妥推进天然气市场化改革,加快建立统的天然气能量计量计价体系”。2022年5月,发改委发布关于完善进口液化天然气接收站气化服务定价机制的指导意见,将进一步完善气化服务定价机制,规范定价行为。长期来看有利于推动LNG接收站公平开放,促进天然气行业高质量发展和市场化改革,将有利于公司天然气板块盈利中枢改善。图:资本开支保证增储上产图:资本开支保证增储上产图:图:公司储采比有望上升公司储采比有望上升图:天然气价格存在弹性空间(元图:天然气价格存在弹性空间(元/千立方千立方米)米)公司不断推进增储上产,油气板块形成业绩重要支撑-60%-40%-20%0%20%4
41、0%60%02004006008001000资本开支(亿元)同比(%,右轴)0510152025原油储采比(年)天然气储采比(年)0500025003000350040004500500020000212022中国石化中国石油国内平均中国海油国内液化LNG 中国石化:炼化销一体化龙头,稳健及成长兼具公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长炼油化工:产能红线划定炼油化工:产能红线划定+下
42、游需求修复,行业盈利有望边际改善下游需求修复,行业盈利有望边际改善零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司可比公司对标:估值整体低估可比公司对标:估值整体低估盈利预测盈利预测风险提示风险提示19 20资料来源:公司官网,公示环评,中信建投“十三五”期间,国家油气体制改革全面深化,进口原油“双权”放开,炼油产业链准入门槛降低。在此期间,民营大炼化进入快车道从而实现规模体量的高速发展。从“十四五”开始,在日益严格的环保政策背景下,石油化
43、工行业作为碳排放大户,新建一次加工产能与之前相比将较难获得审批,也提高了市场准入门槛,将倒逼未来炼油产能提质增效转型升级,优化市场竞争。已获批的炼化一体化项目取消或缩减规模的可能性不大,淘汰整合小规模落后产能将成为我国炼油产能达标的主要方式。2023年后大炼化在建产能或规划产能较少,包括山东裕龙岛、镇海炼化扩建项目、华锦阿美一体化项目和古雷炼化一体化二期项目等。表:近年要炼化项目表:近年要炼化项目图:图:全国炼油扩产潮已退全国炼油扩产潮已退炼化:产能红线划定+下游需求修复,行业盈利有望边际改善投产或拟投产时间企业名称项目名称地区炼油规模2019年5月恒力石化大连长兴岛2000万吨/年炼化一体化
44、项目辽宁省2000万吨/年2019年11月恒逸石化文莱PMB800万吨/年炼化一体化一期项目文莱800万吨/年2019年12月浙江石化浙江石化2000万吨/年炼化一体化一期项目浙江省2000万吨/年2020年6月中国石化中科炼化1000万吨/年炼化一体化项目广东省1000万吨/年2022年1月浙江石化浙江石化2000万吨/年炼化一体化二期项目浙江省2000万吨/年2022年底东方盛虹盛虹炼化1600万吨/年炼化一体化项目江苏省1600万吨/年2023年2月中国石油广东石化2000万吨/年炼化一体化项目广东省2000万吨/年2024年山东裕龙石化山东裕龙岛2000万吨/年炼化一体化项目(一期)山
45、东省2000万吨/年2024-2025年大连石化西中岛炼油项目(二期)辽宁省2000万吨/年2024-2025年镇海炼化镇海炼化扩建项目浙江省1500万吨/年2025年华锦阿美华锦阿美一体化项目辽宁省1500万吨/年2025年中国石化古雷炼化一体化二期项目福建省1600万吨/年-6%-4%-2%0%2%4%6%8%024689202020212022炼油行业产能(亿吨)原油表观消费量(亿吨)同比(%,右轴)同比(%,右轴)21资料来源:国务院官网,中信建投国务院关于印发2030年前碳达峰行动方案的通知提出:到2025年,国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内,主要产品产能
46、利用率提升至80%以上。石化化工重点行业严格能效约束推动节能降碳行动方案(2021-2025年)中明确提出推动200万吨/年及以下炼油装置淘汰退出、30万吨/年及以下乙烯装置加快退出。关于严格能效约束推动重点领域节能降碳的若干意见要求,到2025年,炼油乙烯等重点行业达到标杆水平的产能比例需超过30%。2025年炼油产能不超过10亿吨的红线已划定,炼化产业发展边界明确。表:石化化工行业产能政策梳理表:石化化工行业产能政策梳理炼化:产能红线划定+下游需求修复,行业盈利有望边际改善时间文件发文机关主要内容2021.10国务院关于印发2030年前碳达峰行动方案的通知国务院推动石化化工行业碳达峰。优化
47、产能规模和布局,加大落后产能淘汰力度,有效化解结构性过剩矛盾。严格项目准入,合理安排建设时序,严控新增炼油和传统煤化工生产能力。到2025年,国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内,主要产品产能利用率提升至80%以上。2021.10国家发展改革委等部门关于严格能效约束推动重点领域节能降碳的若干意见发改委到2025年,通过实施节能降碳行动,钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃、炼油、乙烯、合成氨、电石等重点行业和数据中心达到标杆水平的产能比例超过30%,行业整体能效水平明显提升,碳排放强度明显下降,绿色低碳发展能力显著增强。2022.01国务院关于印发“十四五”节能减排综合工作方案的通知国务院重点行业绿
48、色升级工程。以钢铁、有色金属、建材、石化化工等行业为重点,推进节能改造和污染物深度治理。到2025年,通过实施节能降碳行动,钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃、炼油、乙烯、合成氨、电石等重点行业产能和数据中心达到能效标杆水平的比例超过30%。2022.04关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见工信部有序推进炼化项目“降油增化”,延长石油化工产业链。增强高端聚合物、专用化学品等产品供给能力。严控炼油、磷铵、电石、黄磷等行业新增产能,禁止新建用汞的(聚)氯乙烯产能,加快低效落后产能退出。2022.06减污降碳协同增效实施方案国务院加强生态环境准入管理。坚决遏制高耗能、高排放、低水平项目盲目发
49、展,大气污染防治重点区域严禁新增钢铁、焦化、炼油、电解铝、水泥、平板玻璃(不含光伏玻璃)等产能。22资料来源:交通运输部,中信建投汽油方面,燃油车需求达峰在即。传统燃油车可根据使用性质分为营运汽车与非营运汽车,营运汽车由于主要进行经营性道路运输,而相较非营运汽车贡献更多汽油需求,因此进行石油需求预测时需分别核算。根据交通运输部2021年交通运输行业发展统计公报,2021年末全国拥有城市公共汽车70.94万辆,其中纯电动车41.95万辆,占比为59.1%,汽油车与混合动力车占比较少,分别为0.6%与12.2%,因此剔除营运车中城市客运对汽油需求的影响。2021年末全国拥有公路营运汽车1231.9
50、6万辆,较上年末增加5.2%,较14年峰值的1537.93万辆下降19.9%,随着新能源产业政策与高铁发展对运输需求的替代,公路营运汽车保有量还将进一步下降。图:图:20212021年城市客运中燃油车占比较低年城市客运中燃油车占比较低图:图:预计预计20302030年公路营运汽车保有量降至年公路营运汽车保有量降至10001000万辆万辆柴油处于平台期,汽油达峰在即,航煤仍存较大增长空间纯电动车,59.1%汽油车,0.6%天然汽车,15.7%无轨电车,0.4%其他,0.1%混合动力车,12.2%柴油车,11.1%氢能源车,0.4%双燃料车,0.4%纯电动车汽油车天然汽车无轨电车其他混合动力车柴油
51、车氢能源车双燃料车-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%800900001600公路营运汽车保有量(万辆)同比(%)050002500300035004000汽车总销量(万辆)新能源汽车销量(万辆)-10%-5%0%5%10%15%20%02000400060008000400016000中国汽油需求(万吨)同比(%,右轴)假设2025、2030能新能源汽车销量渗透率分别达到30%、50%23资料来源:中国汽车工业协会,国家统计局,百川盈孚,中信建投在“碳中和”政策宏观背景下,传统燃油车
52、缺乏持续发展动力,市场增速放缓,新能源汽车市场驱动日益凸显,2022年新能源汽车销量达到687.2万辆,同比高增95.95%,渗透率高达25.59%,提前实现能源汽车产业发展规划(2021-2035)规划目标,假设2025、2030能新能源汽车销量渗透率分别达到30%、50%的条件下,预期新能源汽车销量分别达到880万辆和1700万辆。中国汽油消费随汽车保有量变化,呈震荡上升趋势,2015年起增速开始放缓,2018年出现负增长,2019至2022年,汽油需求在1.27亿吨-1.40亿吨区间波动。综合燃油车保有量、公路营运车保有量、新能源汽车销量等因素,预计中国汽油需求量将于2027年达到峰值的
53、1.45亿吨,在2030年回落至1.40亿吨。图:我国新能源汽车销量变化及预测图:我国新能源汽车销量变化及预测图:图:我国汽油需求变化及预测我国汽油需求变化及预测柴油处于平台期,汽油达峰在即,航煤仍存较大增长空间 -10%-5%0%5%10%15%20%25%0200040006000800040000000中国柴油需求(万吨)同比(%,右轴)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0040005000600070008000中国煤油需求(万吨)同比(%,右轴)24资料来源:百川资讯,中信建投柴油方面,202
54、2年柴油需求再创新高,达到1.80亿吨。交通运输、仓储和邮政业柴油消费基本见顶,新能源替代进程加速叠加高速公路限行政策,压缩柴油存量需求;农林牧渔、水利业柴油消费稳步上升,农用车耗油受小汽车替代小幅下降,渔业用油基本持平,预计增速率低于第一产业GDP;工业和制造业用油受出口旺盛与国内复苏带动,受社会消费品零售总额带动,商业民用油量将小幅提升。综合上述各行业用油量发展趋势,中国柴油需求量将缓慢下降,2025年预计达到1.79亿吨,2030年预计达到1.76亿吨。煤油方面,受民航业发展拉动,中国煤油消费量不断攀升,由2010年的1765万吨增长到2019年的3885万吨。但2020年新冠疫情爆发导
55、致航空运输业萧条,煤油需求也随即低迷,2020年煤油需求为3319万吨,同比下降14.16%,2023年疫情管控政策放开,民航运输行业快速复苏,预计2023年煤油需求达到疫情前19年需求的80%,3092万吨左右,同比国家统计局,百川盈孚于航空客运周转增速以及航空货运周转增速,考虑到人口及资源因素,预计国内煤油需求将维持中高速增长,2025年达到4607万吨,2030年达到7350万吨。图:我国柴油需求变化及预测图:我国柴油需求变化及预测图:我国煤油需求变化及预测图:我国煤油需求变化及预测柴油处于平台期,汽油达峰在即,航煤仍存较大增长空间 25资料来源:海关总署,中信建投2021年5月,财政部
56、、海关总署、税务总局联合发布关于对部分成品油征收进口环节消费税的公告,对“轻循环油”、“混合芳烃”、“稀释沥青”视同石脑油或燃料油征收进口环节消费税。近年来,部分企业大量进口上述产品,加工生产不符合国家标准的燃油,流向非法经营渠道,危害成品油市场公平,存在较大社会安全隐患,同时造成环境污染。成品油消费税规范化后,汽、柴油调和组分进口量大幅下降,小型独立炼厂将因此丧失低价劣质的炼油原料,合规经营的国有炼厂和民营大炼化企业则不受影响。图:图:20212021年年6 6月消费税趋严后,相关产品进口大幅下降(单位:吨)月消费税趋严后,相关产品进口大幅下降(单位:吨)成品油:消费税管理趋严,将优化成品油
57、及其他应税油品供给格局040000080000000020000002020/12020/22020/32020/42020/52020/62020/72020/82020/92020/102020/112020/122021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/2蒸馏煤焦油所得的其他产品进口数量(2
58、7079990)其他芳烃混合物进口数量(27075000)02000040000600008000001400002020/12020/22020/32020/42020/52020/62020/72020/82020/92020/102020/112020/122021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12
59、023/2未列名轻油及其制品进口数量(27101299)26资料来源:中纤网,中信建投石油化工下游产品主要分为包括芳烃产业链和乙烯产业链。芳烃产业链方面,下游长丝、瓶片等产业链集中在新凤鸣、桐昆股份等少数民营巨头手中,过去几年行业产能扩张严重,产业链盈利受到挤压。公司产品集中在前端PX及PTA,长丝也由少量布局,2022年公司合纤单体及聚合物(主要包括PX与PTA)销量为749.6万吨,同比增长6.9%,考虑国内下游市场修复,公司合纤单体及聚合物贡献将有所提升。图:国内图:国内PXPX供需格局(单位:万吨)供需格局(单位:万吨)图:图:国内国内PTAPTA供需格局供需格局(单位:万吨)单位:万
60、吨)图:国内涤纶长丝供需格局图:国内涤纶长丝供需格局(单位:万单位:万吨)吨)化工品:油转化为主流,随下游需求修复行业盈利有望边际改善-500050002500300035004000450020002020212022产量出口量表观消费量净出口量0500025003000350040002000212022产能产量净进口量表观消费量-0030004000500060002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2
61、018 2019 2020 2021 2022产量进口量净出口量表观消费量 图:乙烯供需格局图:乙烯供需格局图:聚乙烯供需格局图:聚乙烯供需格局图:图:公司近年乙烯规划项目公司近年乙烯规划项目化工品:油转化为主流,随下游需求修复行业盈利有望边际改善27资料来源:卓创资讯,中信建投0550002500300035004000450050002002020212022产能(万吨/年)产量(万吨/年)表观消费量(万吨/年)净进口量(万吨/年)需求增速(%,右轴)供给增速(%,右轴)-10-505000150020
62、00250030003500400045002002020212022产能(万吨/年)产量(万吨/年)表观消费量(万吨/年)净进口量(万吨/年)需求增速(%,右轴)供给增速(%,右轴)开工时间中交/完工时间项目名称乙烯产能2017年2021年古雷炼化一体化项目新增80万吨/年2018年2021年镇海炼化扩建项目(一期)新增120万吨/年2018年2021年武汉乙烯脱瓶颈改造项目将80万吨/年扩建至110万吨/年2018年2022年海南炼化100万吨/年乙烯项目新增100万吨/年2021年2023年底天津南港乙烯及下游高端新材料产业集群项目新增120万吨/年规划中2025年
63、古雷炼化一体化二期项目新增120万吨/年乙烯产业链方面,2019年至今,随着民营炼化一体化项目的集中投产,我国进入新一轮扩产周期,2021年国内乙烯产能4151万吨,较2019年的2854万吨上涨45.4%。中长期而言,新能源替代背景下炼厂寻求新材料转型,乙烯作为轻质油常规下游及庞大的化工初始原料成为国内炼厂转型重点突破方向,乙烯产能将持续扩张,中石化在此领域也重点布局,2022年中石化乙烯产能占比为约为三成左右,将保持行业竞争力。28资料来源:卓创资讯,中信建投烯烃链下游产品:除油价等前端成本变化外,大宗化工品盈利受自身供需格局影响也较大,近年我国烯烃链产品品整体产能逐渐扩张,自给率不断提高
64、,尤其以丙烯产业链为代表随着PDH装置扩产潮,会影响产品供需及盈利,虽然22年受到疫情、下游需求等影响造成的行业大幅亏损会随着需求复苏而获得盈利改善,但整体判断未来供给压力仍较高,走差异化、成本控制路线,产业链高附加值延伸将成为主要趋势。表:烯烃产业链主要产品供需格局(万吨表:烯烃产业链主要产品供需格局(万吨/年)年)化工品:油转化为主流,随下游需求修复行业盈利有望边际改善指标产品类别2002020212022产品类别2002020212022产能环氧乙烷399434479549649746丙烯342035603927447750006054产量27
65、933038546303533604表观消费量2793303854633033628385945384791净进口量0000250240230产能苯乙烯8969229356聚丙烯2281631313464产量7468322235255428603048表观消费量750297130503111净进口量3315417
66、19192产能乙二醇843020062817环氧丙烷320320332321383606产量572669747883283285288365404表观消费量23286308332315408433净进口量87398099432547474329产能ABS380400422427477687丙烯酸2803364产量3633784064204564772294305表观消费量5385746066237274280287296
67、净进口量7167129-3-9-6-1-8-9 29资料来源:公司官网,公司公告,中信建投中石化布局依托现有化工产业链,向精细化、高端化的新材料和精细化工品发展。23年3月公司公告称,大股东中国石化集团拟全额出资参与公司定增,73亿元将投入高附加值材料方向的三个项目,茂名分公司炼油转型升级及乙烯提质改造项目、茂名分公司 5 万吨/年聚烯烃弹性体(POE)工业试验装置项目、中科(广东)炼化有限公司2号EVA项目。公司今年不断加大“油转化”、“油转特”力度,深入布局新材料领域,重点聚焦POE、EVA、对位芳纶等高附加值材料,支撑公司盈利能力提升和远期成长。图:中石化化工领域布
68、局图:中石化化工领域布局表:表:中石化新材料领域百亿定增情况中石化新材料领域百亿定增情况化工品:依托现有化工产业链,布局精细化、高端化新材料项目名称建设期项目总投资(亿元)拟投入募集资金(亿元)主要内容茂名分公司炼油转型升级及乙烯提质改造项目3年330.648炼油转型升级部分和乙烯提质改造部分,热塑性高分子新材料装置等高附加值材料相关方向,产品主要用于新能源汽车、精密仪器、电子电器等领域茂名分公司5万吨/年聚烯烃弹性体(POE)工业试验装置项目3年10.99新建5万吨/年POE装置及配套的公用工程及辅助设施,项目产品主要用于高效电池封装胶膜、热塑性聚烯烃弹性体、聚合物改性、汽车、电线电缆等领域
69、中科(广东)炼化有限公司2号EVA项目2年21.616新建1套10万吨/年EVA装置及配套辅助公用设施,项目产品主要用于光伏电池、功能性薄膜、热熔胶、电线电缆等领域。乙烯裂解氯乙烯醋酸醋酸乙烯乙二醇聚乙烯醇聚氯乙烯高压聚乙烯低压聚乙烯线型低密度聚乙烯苯酚/丙酮丁醇/辛醇丙烯晴晴纶丙纶聚丙烯聚苯乙烯苯乙烯苯甲苯二甲苯己内酰胺锦纶PTA/DMT丁苯橡胶顺丁橡胶SBS丁基橡胶涤纶聚酯合成氨尿素乙烯丙烯丁二烯裂解汽油煤渣油脱油沥青石脑油中间石化产品合纤单体及聚合物合成树脂合成树脂合成橡胶 图:炼油价差(元图:炼油价差(元/吨)吨)图:图:97#97#汽油批零价差(元汽油批零价差(元/吨)吨)图:图:0
70、#0#柴油批零价差(元柴油批零价差(元/吨)吨)化工品:油转化为主流,随下游需求修复行业盈利有望边际改善30资料来源:卓创资讯,Wind,中信建投图图:石脑油裂解价差(元石脑油裂解价差(元/吨)吨)图:图:PXPX价差(美元价差(美元/吨)吨)图:图:PTAPTA价差(元价差(元/吨)吨)炼化板块盈利能力方面,2022年尤其下半年,原油成本高位叠加需求下行,炼化承压明显,后续随着下游需求复苏,下游产业链需求有望稳步提升,价格价差有望边际改善。0306090120150-024--092021-
71、092022-09炼油价差(0.2*石脑油+0.3*柴油+0.2*汽油+0.1*航空煤油-原油*1.13*汇率)布伦特原油(美元/桶,右轴)020040060080000060009000017-01-062018-11-062020-09-062022-07-0697#汽油批零价差(元/吨)成品油零售价:汽油97#成品油批发价:汽油97#0200400600800008000120002017-01-062019-01-062021-01-062023-01-060#柴油批零价差(元/吨)成品油零售价:柴
72、油0#成品油批发价:柴油0#-000700035---02价差(右轴)乙烯丙烯丁二烯纯苯石脑油0062575003006009001200150018---08PX-石脑油(美元/吨,右轴)PX(美元/吨)石脑油(美元/吨)-5000500025003000040008000120--022023
73、-02PTA-0.66PX(元/吨,右轴)PTA(元/吨)PX(元/吨)图:炼油化工主要产品价格价差情况图:炼油化工主要产品价格价差情况化工品:油转化为主流,随下游需求修复行业盈利有望边际改善31资料来源:卓创资讯,百川盈孚,Wind,中信建投主要产品主要产品200212022Q12022Q22022Q32022Q420222023Q192#汽油价格(元/吨)8,0257,0135,9147,8949,4389,3569,2818,9689,2609,0620#柴油价格(元/吨)6,9586,6385,5906,6548,1228,7518,4328,4298,4358,
74、429航空煤油价格(元/吨)4,5224,3492,4883,9025,9658,5627,6697,3437,3896,234石脑油价格(元/吨)4,0953,6702,6534,2285,6885,7674,8834,8075,2834,783布伦特原油价格(美元/桶)7264437981炼油价差(元/吨)9738701,2591,0457603023997995651,327石脑油裂解价差(美元/吨)138479321(159)(94)(104)(115)(118)(99)PX价格(元/吨)8,4017,2034,5996,3867,9209,5738,6108,0
75、488,5388,138PX-石脑油价差(美元/吨)4483683379307314333PTA价格(元/吨)6,5255,7493,6294,6995,6156,6466,2195,6706,0385,690PTA价差(元/吨)908995594484388328536358403319MEG(元/吨)5,5964,7553,8395,2525,1744,8734,1963,9794,5514,151涤纶长丝POY(元/吨)9056 7901 5608 7383 7866 8341 7945 7176 7831 7433 涤纶长丝POY价差(元/吨)1240 1335
76、1172 1563 1323 964 1162 932 1094 1151 涤纶长丝FDY(元/吨)9524 8299 5975 7556 8168 8815 8483 7884 8337 8096 涤纶长丝FDY价差(元/吨)1706 1733 1541 1736 1605 1449 1696 1655 1598 1809 涤纶长丝DTY(元/吨)10908 9476 7166 8950 9414 9593 9214 8492 9176 8736 涤纶长丝DTY价差(元/吨)3090 2910 2732 3130 2851 2226 2427 2250 2437 2449 PP粉料价格(元/
77、吨)9,6698,8308,1088,7638,6198,7258,0698,0758,3707,973PP粉料价差(元/吨)1,1631,4501,333843450499798677608589LDPE价格(元/吨)10,1219,0619,35511,66112,39911,88310,3939,78211,1079,323LDPE价差(元/吨)767 2044 3522 4031 4093 3293 3399 2765 3385 2467 HDPE价格(元/吨)10954 8720 7744 8751 9381 9428 8925 8952 9170 8910 HDPE价差(元/吨)1
78、600 1703 1911 1121 1075 839 1931 1935 1448 2053 EVA价格(元/吨)12717 12963 12689 20959 20670 25693 24079 19592 22510 16977 EVA价差(元/吨)3324 5962 6872 12429 11210 15735 15978 12393 13838 9982 EO价格(元/吨)10303 7748 7145 7766 7656 7959 6857 6963 7356 6688 EO价差(元/吨)3194 2415 2712 1967 1343 1431 1541 1631 1487 14
79、77 美元兑人民币汇率6.61 6.91 6.90 6.45 6.35 6.61 6.85 7.12 6.73 6.84 中国石化:炼化销一体化龙头,稳健及成长兼具公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长炼油化工:产能红线划定炼油化工:产能红线划定+下游需求修复,行业盈利有望边际改善下游需求修复,行业盈利有望边际改善零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司新能源:积极
80、拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司可比公司对标:估值整体低估可比公司对标:估值整体低估盈利预测盈利预测风险提示风险提示32 33资料来源:公司各年年报,2022年中国便利店发展报告,中信建投2020年以来,在疫情影响下,公司成品油销售受到一定抑制。2022年公司实现境内成品油销售1.63亿吨,其中零售1.07亿吨,直销及分销0.56亿吨,均小幅下滑。公司加油站单站年均加油量也出现明显下滑,2022年单站加油量达到3470吨,比疫情前的水平大约下降500吨左右。2023年在疫情修复下,预计随着国内出行需求的恢复,成品油销售量将有所提升,公司规划2023年境内成品油经销量1.75亿吨。
81、图:近三年境内成品油销售量保持稳定图:近三年境内成品油销售量保持稳定图:图:加油站存量优势稳固,单站日均加油量稳定加油站存量优势稳固,单站日均加油量稳定零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长02040608001802002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022境内成品油:直销及分销(百万吨)境内成品油:零售(百万吨)02468101228,50029,00029,50030,00030,50031,000加油站总数(座)单站日均加油量(吨/日,右轴)34资料
82、来源:公司各年年报,公司官网,中信建投公司旗下易捷便利店数量全国第一,非油业务高速发展。易捷创立于2008年,是公司非油品业务的运营主体。自创建以来,易捷不断扩大便利店业务规模,以2.8万座便利店高居全国连锁便利店数量排行榜榜首,建设加油站汽服网点9100余座,拓展餐饮门店1300余座,开发广告媒体15万块。易捷商业版图的扩张,推动中石化非油品业务高速发展。此外,公司依托加油站现有区位优势积极布局,2022年营销及分销板块非油业务实现营收381亿元,同比增长7.6%。2022年9月2日,公司发布实施氢能中长期发展战略,加快打造中国第一氢能公司,2021年公司加氢能力1.64万吨/年,到2025
83、年将进一步加氢站、油氢合建站建设,加快向“油气氢电服”综合能源服务商转型。图:营销及分销板块非油业务持续发展图:营销及分销板块非油业务持续发展图:中石化易捷门店数量(个图:中石化易捷门店数量(个)零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%05003003504004502002020212022非油业务收入(亿)非油业务利润(亿)同比(%,右轴)同比(%,右轴)0.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.002012201
84、32000202021 中国石化:炼化销一体化龙头,稳健及成长兼具公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长炼油化工:产能红线划定炼油化工:产能红线划定+下游需求修复,行业盈利有望边际改善下游需求修复,行业盈利有望边际改善零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司可比公司
85、对标:估值整体低估可比公司对标:估值整体低估盈利预测盈利预测风险提示风险提示35 36资料来源:公司官网,中信建投绿色低碳方面,公司积极落实国家关于碳达峰、碳中和的重大战略决策部署,以中国石化2030年前碳达峰行动方案作为“双碳”工作主线,制定年度碳达峰工作计划,全面实施“碳达峰八大行动”和33 项实施措施,积极开展减缓与适应气候变化行动。坚持“存量降碳、增量减碳、走向零碳、发展负碳”,国内首个百万吨级CCUS示范项目建成投产,组建碳全产业链科技公司。此外,公司重点布局氢能产业链板块,致力于打造领先的全产业链布局。表:中国石化表:中国石化CCUSCCUS、光伏等领域战略布局、光伏等领域战略布局
86、表:表:中国石化氢能产业链规划进展中国石化氢能产业链规划进展统筹有序推进碳达峰、碳中和工作,大力布局清洁能源时间项目名称主要内容2021年11月启动中国石化新疆库车绿氢示范项目总投资额30亿元,投产后年产绿氢2万吨,为全球最大的光伏制氢项目2022年12月中国石化兆瓦级可再生电力电解水制氢示范项目投产项目拥有国内最大质子交换膜(PEM)电解水制氢装置,日产高纯度(纯度为99.9995%)“绿氢”1.12吨。2023年6月中石化鄂尔多斯市乌审旗风光融合绿氢化工示范项目二期预计开工计划总投资30亿元,投产时间2024年6月。制氢能力2万吨/年,配建储氢能力21.6万吨2023年12月中石化乌兰察布
87、10万吨/年风光制氢一体化示范项目预计开工计划总投资205亿元,投产时间2024年6月。制氢能力10万吨/年,氢气通过长输管道送至燕山石化,输氢管道长达400公里,管道年吞吐量为10万吨氢气板块主要内容CCUS(1)2022 年,捕集二氧化碳153.4 万吨;油田企业二氧化碳驱油注入65.7 万吨。(2)2022年8月,齐鲁石化-胜利油田CCUS 示范工程项目建成投产,成为我国首个百万吨级CCUS 项目。光伏(1)销售企业:加快推进分布式光伏建筑一体化BIPV电站建设,打造“碳中和”加油站。(2)油田企业:胜利油田100 兆瓦分布式光伏发电已顺利投产,全年新增光伏发电装机186 兆瓦,新增年发
88、电能力1.2 亿千瓦时,年可减排二氧化碳10.4 万吨。(3)炼化企业:开展周边集中式光伏资源开发,截至2022 年末,在建及拟建光伏项目共计30 个,合计246 兆瓦。生物航煤2022 年8 月,镇海炼化建成我国首套10 万吨/年生物航煤装置,获亚洲首张全球RSB 认证,全生命周期二氧化碳排放最高可减少85%。37资料来源:Wind,中信建投2022年,上海碳排放权配额平均交易价格较2021年上涨37.25%,为56人民币/吨,但与欧洲碳指数相比,存在较大上升空间。2022年12月18日,欧洲议会和欧盟各国政府进一步就碳税达成协议,并形成明确碳税配额退坡时间与比例,旨在进一步控制欧盟企业能源
89、消费结构,削减碳排放总量,实现碳中和远景目标。预计随着国内碳排放配额逐步减少,碳排放价格将持续上涨,高碳排企业面临低碳生产与成本上升的抉择,推动石化企业向新能源领域转型。中石化大力发展清洁能源,CCUS等项目重点推进,提前在双碳领域重点布局,未来如果国内碳价提升,将拥有将强的先发优势,届时将在效益上有所体现。图:能耗双控背景下,上海碳价有较大上升空间(人民币图:能耗双控背景下,上海碳价有较大上升空间(人民币/吨)吨)图:图:欧盟碳税配额取消计划时间及比例欧盟碳税配额取消计划时间及比例统筹有序推进碳达峰、碳中和工作,大力布局清洁能源2.5 5.0 10.0 22.5 48.5 61.0 73.5
90、 86.0 100.0 0070809020282029203020334免费配额取消比例(%)00500600200212022欧洲碳指数上海碳排放权配额(SHEA)中国石化:炼化销一体化龙头,稳健及成长兼具公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长炼油化工:产能红线划定炼油化工:产能红线划定+下游需求修复,行业盈利有望边际改善下游需求修复,行业盈利有望边际改善零
91、售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司可比公司对标:估值整体低估可比公司对标:估值整体低估盈利预测盈利预测风险提示风险提示38 39资料来源:Wind,中信建投对标海外能源化工巨头,PB估值仍偏低。对标巴塞尔、陶氏等化工巨头,其PB基本处于1.9-2.5上下,对比之下中石化估值存在低估。此外,其他海外能源巨头PB整体也大致在2.0-2.5区间内,虽然中石化主要业绩贡献为炼化和销售板块,上游占比较低,但是油气板块也贡献稳定营收,在正常
92、能源价格期间也保持稳定盈利水平,2022年营收3194亿,毛利率33%,因此,对标海外能源巨头公司上游资源板块估值仍有提升空间。表:代表性海外能源巨头主要指标对标情况表:代表性海外能源巨头主要指标对标情况(备注:(备注:1 1、加、加*为为20212021年数据)年数据)图:中石化上游油气板块盈利情况图:中石化上游油气板块盈利情况对标海外能源巨头:经营和股东回报更为稳健,PB明显偏低-20%0%20%40%60%80%100%120%-00200000250000300000350000营业收入(百万)毛利(百万)经营收益(百万)毛利率公
93、司名称证券代码净利润市值(2023.5.16)PE(TTM)PB(LF)ROEROA毛利率净利率2022年分红率股息率2002020212022中国石化600028.SH57126637,20412.01.08.4%3.4%15.0%2.3%64%8.1%中国石油601857.SH2285264571909221,49413,1118.91.010.9%5.8%22.0%5.1%52%8.5%中国海油600938.SH-5276102507031,4175,6686.51.423.7%16.5%53.1%35.6%43%10.7%沙特阿美2222.T
94、D4,9357,6176,1543,2166,71211,065122,93911.34.035.8%25.7%58.8%16.8%-康菲石油COP.N-56,3018,4537.72.538.9%20.3%40.6%22.9%2.0%0.3%埃克森美孚XOM.N1,2881,4301,000-1,4641,4693,88229,5896.92.128.6%15.7%27.7%14.0%61%*5.7%*英国石油BP.N221644281-1,325482-1737,347-42.61.6-3.7%-0.9%94.1%-0.6%13%*1.2%*雪佛龙0R2Q.L6
95、011,,47020,741-1.922.3%14.3%33.8%14.6%-陶氏DOW.N2,57512.71.822.1%7.4%15.1%8.2%31%*4.9%*巴斯夫BAS.DF474369658-85399-473,229-68.11.0-1.6%-0.7%24.1%-0.4%51%*5.5%*巴塞尔LYB.N3572702,0419.72.330.8%10.6%13.1%7.7%26%*4.9%*40资料来源:Wind,中信建投油气油气资本开支高峰期已过,高效投资推动未来高成长。资本开支高峰期已过,
96、高效投资推动未来高成长。2022年公司资本开支1725亿元,同比+19%,2023年公司预计资本开支1658亿元,同比预计-4%,能源行业资本开支高峰在2012-2014年,之后有所降低,尤其是在2020年疫情叠加油价大幅降低之后,国际油气巨头普遍降低了资本开支和扩产计划,同时更重视投资效率,更多专注于成本更低、碳含量更低、清洁能源方面的项目。近年来,中国石化资本开支水平整体上高于国外可比石油公司,并且同样倾向于上游天然气和储运设施、下游化工新材料项目、以及氢能等清洁能源的建设,将进一步提高公司竞争力和长久高质量发展动力。化工代表企业陶氏、巴斯夫资本开支规模整体比油气企业低,年均在200亿元上
97、下,与08-19年中石化化工板块平均190亿资本开支相近,过去两年公司化工板块平均资本开支达551亿,2023年计划466亿,相比之下公司发展化工新材料规模更高,支撑公司未来成长。图:公司近年资本开支高于国外可比能源化工公司(亿元)图:公司近年资本开支高于国外可比能源化工公司(亿元)对标海外能源巨头:经营和股东回报更为稳健,PB明显偏低0500025003000200002020212022雪佛龙康菲石油壳牌石油埃克森美孚英国石油中国石化巴塞尔巴斯夫陶氏 41资料来源:Wind,中信建投分红率与股息率方面,
98、中石化显著优于民企,截至22年末累计分红率为51%,超同板块民营企业。2022年,在化工行业整体承压的背景下,中国石化仍有较高分红率。资产负债率方面,相对于民企平均70%上下的水平,中石化财务杠杆情况更优,负债率为50%左右。ROE方面,中石化略低于民企,但作为炼化销一体的产业龙头,公司外部风险抗性更强,相较于民企有较大提升空间,后续随着炼油提质增效以及油转化的不断深入布局,以及内部控制逐渐提升公司整体经营有望改善。PE和PB估值水平方面,中国石化长期以来低于民营企业。截至5月中旬,中国石化PB估值约为1倍,仍低于代表性的的民营大炼化企业。在央国企中特估值体系以及国企估值对标一流企业政策推动下
99、,公司估值有望提升。表:代表性民营大炼化主要指标对标情况表:代表性民营大炼化主要指标对标情况对标民营大炼化:炼化板块估值低估,经营效率有提升空间公司名称证券代码净利润市值(2023/5/16)PE(TTM)PB(LF)ROEROA毛利率净利率累计分红率(截至2022)股息率200212022中国石化600028.SH63637,20412.01.08.4%3.4%15.0%2.3%51.1%8.1%中国石油601857.SH5264571909221,49413,1118.91.010.9%5.8%22.0%5.1%47.7%8.5%中国海油6009
100、38.SH5276102507031,4175,6686.51.423.7%16.5%53.1%35.6%42.5%10.7%荣盛石化002493.SZ1,277-102.72.87.1%1.0%10.8%2.3%21.5%1.2%恒力石化600346.SH331,067-120.62.04.4%1.0%8.2%1.1%39.3%4.4%东方盛虹000301.SZ87.72.21.5%0.4%7.7%0.9%36.7%0.8%恒逸石化000703.SZ20323134-11256-14.41.1-4.2%-1.0%2.3%-0.
101、6%32.7%0.0%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022荣盛石化恒力石化东方盛虹恒逸石化中国石化-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022荣盛石化恒力石化东方盛虹恒逸石化中国石化0.02.04.06.08.010.012.014.016.018.020.02011 2012 2013 2014 2015
102、2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国石化荣盛石化恒力石化东方盛虹恒逸石化图:图:中石化资产负债率较民企更低(单位:中石化资产负债率较民企更低(单位:%)图:图:中石化股息率显著高于民企(单位:中石化股息率显著高于民企(单位:%)图:图:中石化累计分红率高于民企(单位:中石化累计分红率高于民企(单位:%)对标民营大炼化:炼化板块估值低估,经营效率有提升空间42资料来源:Wind,中信建投图图:中石化中石化ROEROE较民企更低(单位:较民企更低(单位:%)图:中石化净利率长期弱于民企(单位:图:中石化净利率长期弱于民企(单位:%)图:中石化图:中石化PBPB长
103、期低于民企长期低于民企0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国石化荣盛石化恒力石化东方盛虹恒逸石化0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022荣盛石化恒力石化东方盛虹恒逸石化中国石化0%10%20%30%40%50%60%70%200022荣盛石化恒力石化东方盛虹恒逸石化
104、中国石化 43资料来源:公司官网,中信建投作为国内最大综合炼化一体化企业,中石化下属优质炼厂众多,其中镇海炼化“十四五”期间规划达到近4000万吨一次加工能力,规模和盈利能力与浙石化相近,拥有2000万吨产能的茂名石化盈利能力也位于国内前列,与恒力石化炼厂类似;同时,公司在上海基地、古雷基地、南京基地等多基地布局,未来随着炼油提质增效的不断深入,油转化、油转特的不断发展,长远来看公司将拥有数个大型炼化基地和大型炼厂,其规模和盈利能力可与优质民营大炼化企业荣盛石化、恒力石化对标,对公司的成长与估值提升贡献潜力巨大。表:中石化几大炼化基地和代表企业表:中石化几大炼化基地和代表企业对标民营大炼化:炼
105、化板块估值低估,经营效率有提升空间区域炼厂名称地点生产基地、企业规模和特点镇海基地镇海炼化浙江省宁波市目前拥有2700万吨/年原油加工能力、220万吨/年乙烯,管理码头吞吐能力约1.2亿吨/年、罐能力约1700万立方米、资产总额近1000亿元,是中国石化规模最大、技术最先进的炼化企业,十四五期间总规划达到4000万吨级炼油、400万吨级乙烯、3000亿元年产值的“443”发展规划,奋力在“十四五”末“再造一个更高质里的镇海炼化”,全面建成世界级、高科技、一体化”绿色石化基地。茂湛基地茂名石化广东省茂名市拥有原油加工能力2000万吨/年、乙烯110万吨/年,同时拥有热电、港口、铁路运输、原油和成
106、品油输送管道以及30万吨级单点系泊海上原油接卸系统等较完善的配套系统,是我国生产规模最大、经济效益最好的国有炼化企业之一,截至2023年1月固定资产原值615亿。2017年,公司盈利突破百亿,为国内第二家利润超百亿的炼化企业,利税超过400亿,达到417.9亿。2020年,面对全球疫情暴发、国际油价暴跌等严峻形势,公司效益逆势实现利润59.4亿元,跃居全国国有炼化企业第一。北海炼化广西省北海市北海炼化推进“清洁燃料+特色化工”转型发展及“茂湛北”国家级石化基地战略落地,目前原油加工能力640万吨/年。南京基地金陵石化江苏省南京市公司为中国石化第三大原油加工基地,现有原油综合加工能力1800万吨
107、/年,拥有炼油、芳烃、热电、烷基苯等生产装置70余套,以及金陵亨斯迈、江苏金桐等合资企业5家。扬子石化江苏省南京市公司拥有1250万吨/年炼油、80万吨/年乙烯、140万吨/年芳烃等58套大型石油化工装置,可生产合成树脂、合成纤维原料、基本有机化工原料、成品油、合成橡胶等5大类50多种产品,是国内主要的纯苯、对二甲苯、邻二甲苯、精对苯二甲酸(PTA)、乙二醇、丁二烯和环氧乙烷生产商。上海基地上海石化上海市金山区大型一体化企业,具有1600万吨/年综合加工原油能力和乙烯70万吨/年、有机化工原料428万吨/年、塑料树脂100万吨/年、合纤原料109万吨/年、合纤聚合物59万吨/年、合成纤维26万
108、吨/年的生产能力高桥石化上海市浦东新区拥有炼油能力1250万吨/年、化工产品生产能力50万吨/年,先后已建成投产20万吨/年苯酚丙酮、10万吨/年丁苯橡胶、20万吨/年ABS等具有规模、技术优势的先进化工装置。海南基地海南炼化海南省洋浦原油综合加工能力920万吨/年。2013年我国第一套自主知识产权的芳烃联合装置建成投用,第二套芳烃联合装置投产,PX总生产能力达到160万吨/年,是中石化重点芳烃基地。2018年公司启动100万吨/年乙烯及炼油改扩建工程建设;同时拥有30套炼油化工生产装置及相应的油品储运设施、公用工程,自备30万吨级原油码头及10万吨级成品油码头各一座;代管库容255万立的海南
109、原油商储库和中石化(香港)成品油码头作业。古雷基地古雷炼化福建省漳州市古雷一期由福建炼油化工有限公司和台资企业旭腾投资有限公司各占50%股份合资,投资建设古雷炼化一体化项目,拥有100万吨乙烯产能及下游产业链;古雷二期尚在规划中,中国石化与全球石化巨头沙特阿美合资建设,将在古雷石化基地投资建设1600万吨/年炼油、150万吨/年乙烯及下游深加工联合装置。沿江区域集群九江石化等沿长江布局九江石化是中石化大型芳烃一体化企业,武汉石化拥有烯烃产业集群,荆门石化拥有润滑油特色产业链,长岭炼化、巴陵石化拥有己内酰胺等特色化工品。华北区域一体化天津石化等京津冀天津石化原油综合配套加工能力1250万吨/年,
110、乙烯生产能力150万吨/年(含合资公司,中沙(天津)石化有限公司(简称中沙石化),由中国石化和沙特基础工业公司各出资50%,拥有130万吨乙烯能力),化工产品年生产能力为对二甲苯38万吨、聚酯20万吨、短纤10万吨、聚醚10万吨,主要产品涵盖石油炼制、化工、化纤一体化;燕山石化具有千万吨炼油能力、80万吨乙烯生产能力的大型炼化一体化企业,同时也是中石化氢能排头兵。44资料来源:Wind,中信建投油品销售板块国内拥有领先低位,价值重估潜力巨大。中国石化拥有超3万座加油站,同时公司积极布局新能源领域,与新能源车企合作,在全国加油站建设快充站、超充站,同时积极推动“油气氢电服”综合加能站建设,加快建
111、设新能源服务网络,未来有望形成强力盈利贡献支点,销售板块2022年整体营收为1.7万亿,经营收益为245亿。此外,公司非油业务的规模收益也在在逐年增长,2022年营收为380亿,利润为43亿。整体来看,中石化零售-非油板块资产优质,且未来发展空间大,具有较高价值空间。对标和顺石油,无论从优质加油站数量或是盈利规模,以及非油业务等发展产业,中国石化终端零售加油站板块相对低估。表:和顺石油加油站效益市值情况表:和顺石油加油站效益市值情况图:图:中石化销售及分销板块毛利和经营收益中石化销售及分销板块毛利和经营收益下游销售:营销分销板块资产优异,价值提升空间大和顺石油加油站经营效益情况20192020
112、20212022自营30346464对外租赁222加油站数量合计30366666报告期末市值-514032加油站单位市值(亿元/座)-1.420.610.49报告期业绩(亿元)1.61.70.91.0单位年化利润(百万元/座)5.44.71.41.602000040000600008000002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022毛利(百万)经营收益(百万)中国石化:炼化销一体化龙头,稳健及成长兼具全球领先的炼化销一体化龙头全球领先的炼化销一体化龙头油气:原油预计
113、维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长炼油化工:产能红线划定炼油化工:产能红线划定+下游需求修复,行业盈利有望边际改善下游需求修复,行业盈利有望边际改善零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司可比公司对标:估值整体低估可比公司对标:估值整体低估盈利预测盈利预测风险提示风险提示45 46资料来源:Wind,中信建投公司整体经营稳健,炼油化工板块虽需求复苏将逐渐迎来边际改善,油气资源板块在原油供需
114、相对偏紧、天然气产销双增的趋势下将为公司形成业绩重要支撑,油品销售板块公司在国内拥有领先地位、可以贡献稳定的业绩贡献。长期成长上,公司稳步推进炼油提质增效,同时大力发展下游高端新材料布局,上游油气增储上产,同时不断优化提升销售板块业务,在CCUS、氢能等节能减排、清洁能源板块扎实布局,逐步打造成世界一流的能源化工企业,当前PB约1倍,随着公司规划稳步落实,对标优秀的民营大炼化和海外能源巨头,当前仍被低估。预计公司2023年、2024年和2025年归母净利润分别为844亿、905亿和943亿,EPS分别为0.70元、0.75元和0.79元,PE分别为9.01X、8.40X、8.06X,给予“买入
115、”评级。表:中石化盈利预测与估值表:中石化盈利预测与估值盈利预测与估值202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)2,740,8843,318,1683,607,5073,732,1273,841,798YoY(%)30.1521.068.723.452.94净利润(百万元)71,20866,30284,38890,51294,300YoY(%)116.28-6.8927.287.264.18毛利率(%)19.1315.0316.8317.4217.98净利率(%)2.602.002.342.432.45ROE(%)9.198.449.969.909.59EPS(摊薄/元)
116、0.590.550.700.750.79P/E(倍)10.6711.469.018.408.06P/B(倍)0.980.970.900.830.77 中国石化:炼化销一体化龙头,稳健及成长兼具公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头公司概况:全球领先的炼化销一体化龙头油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长油气:原油预计维持偏紧平衡,天然气需求稳步增长炼油化工:产能红线划定炼油化工:产能红线划定+下游需求修复,行业盈利有望边际改善下游需求修复,行业盈利有望边际改善零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长零售:油品业务贡献稳定业绩,非油业务稳健增长新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造
117、国内领先氢能公司新能源:积极拥抱碳中和,布局清洁能源,打造国内领先氢能公司可比公司对标:估值整体低估可比公司对标:估值整体低估盈利预测盈利预测风险提示风险提示47 风险提示(1 1)原油价格上行或下行超预期:)原油价格上行或下行超预期:原油价格与国际政治经济形势高度关联且具波动较大,原油价格大幅波动时,都会影响下游产业链价格价差和盈利稳定性,进而影响部分板块或公司的盈利能力;公司所需的原油有很大一部分需要外购,近年来受原油供需矛盾、地缘政治、全球经济增长等多种因素影响,原油价格大幅波动,此外,一些极端重大突发事件也可能造成在局部地区原油供应的短期中断。(2 2)行业竞争格局变化:)行业竞争格局
118、变化:公司大部分营业收入来自于销售成品油和石油石化产品,部分业务及相关产品具有周期性的特点,对宏观经济环境、地区及全球经济的周期性变化、行业政策、生产能力及产量变化、消费者的需求、原料的价格及供应情况、替代产品的价格及供应情况等比较敏感。国内炼油及化工配套项目较多,可能造成某类产品板块产能局部过剩,进而加剧行业竞争,挤压业内盈利空间。(3 3)宏观经济形势变化风险)宏观经济形势变化风险公司的经营业绩与宏观经济形势密切相关。世界经济通胀压力加大,不确定性增大。经济发展日益受到气候变化 风险提示和环境问题的约束;公司的经营还可能受到其他各种因素的不利影响,例如部分国家碳关税以及贸易保护对出口影响、
119、地缘政治及国际油价变化的不确定性对境内外上游项目投资回报和炼化仓储项目投资带来的影响等。(4 4)敏感性分析:)敏感性分析:表:公司2023年营业收入敏感性分析2023公司营收(亿元)2023公司炼油板块营收增速4%8%12%16%20%2023公司化工板块营收增速7%3438335033690311%3459935229357515%3485367053733519%3503369213755123%3524735877365073713737767 分析师介绍分析师介绍邓胜邓胜:能源开采行业首席分析师,
120、化工联席首席分析师,华东理工大学材料学博士,CFA,德国应用化学等国际顶尖期刊发表论文10余篇。6年化工行业研究经验,从产业视角做研究找投资机会。2018-2020年连续三年万得金牌分析师第一名。研究助理研究助理彭岩:彭岩:电话: 邮箱:50评级说明评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数作为基准;新三板市场以三板成指为基准;香港市场以恒生指数作为基准;美国市场以标普 500 指数为基准。股票评级买
121、入相对涨幅15以上增持相对涨幅5%15中性相对涨幅-5%5之间减持相对跌幅5%15卖出相对跌幅15以上行业评级强于大市相对涨幅10%以上中性相对涨幅-10-10%之间弱于大市相对跌幅10%以上 分析师声明分析师声明本报告署名分析师在此声明:(i)以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法,使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。(ii)本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法律主体说明法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构(以下合称“中信建投”)制作,由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国
122、(仅为本报告目的,不包括香港、澳门、台湾)提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格,本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告上海品茶。本报告由中信建投(国际)证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告上海品茶。一般性声明一般性声明本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础,不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料,但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断,该等观点、评估和预测
123、可能在不发出通知的情况下有所变更,亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件,而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况,报告接收者应当独立评估本报告所含信息,基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行
124、承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策,中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保,亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内,中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益,也可能在过去12个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点,分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的
125、具体观点相联系,分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可,任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容,亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有,违者必究。中信建投证券研究发展部中信建投证券研究发展部中信建投(国际)中信建投(国际)北京东城区朝内大街2号凯恒中心B座12层电话:(8610)8513-0588联系人:李祉瑶邮箱:上海浦东新区浦东南路528号南塔2106室电话:(8621)6882-1612联系人:翁起帆邮箱:深圳福田区福中三路与鹏程一路交汇处广电金融中心35楼电话:(86755)8252-1369联系人:曹莹邮箱:香港中环交易广场2期18楼电话:(852)3465-5600联系人:刘泓麟邮箱:charleneliucsci.hk51