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1、1 作者： 行业评级： 上次评级： 行业报告 | 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 计算机计算机 强于大市 强于大市 维持（评级） 分析师 沈海兵 SAC执业证书编号：S01 分析师 缪欣君 SAC执业证书编号：S03 SDSD- -WANWAN是一片新蓝海，谁能抢占先机？是一片新蓝海，谁能抢占先机？ 行业专题研究2020年02月22日 证券研究报告 摘要 2 1 1、Fortinet: Fortinet: 产品力领先，安全能力推动市占率提升产品力领先，安全能力推动市占率提升 安全厂商Fortinet市占率快速提升，背后是优异的产品力 自研芯片

2、降低成本，集成安全简化运维，是Fortinet产品成功关键 2 2、SDSD- -WANWAN市场：云计算带来需求，市场：云计算带来需求，20212021年规模有望达年规模有望达3131亿亿 企业上云成趋势，推动SD-WAN市场迎来高增长 中国市场发展滞后美国约3-4年，我们测算高增长时点出现在2021年，空间可达31亿元 3 3、竞争态势：厂商打造差异化优势，深信服有望凭安全能力挤进前列、竞争态势：厂商打造差异化优势，深信服有望凭安全能力挤进前列 华为、新华三、深信服优势不同，分别专注于硬件性能、AI智能化、安全 对标Fortinet，深信服有望凭借安全能力突围，抢占10%份额 4 4、投资

3、机会：受益、投资机会：受益SDWANSDWAN行业加速，看好深信服，其他关注紫光股份、山石网科等行业加速，看好深信服，其他关注紫光股份、山石网科等 5 5、风险提示：、风险提示：SDSD- -WANWAN发展节奏不及预期，行业竞争加剧发展节奏不及预期，行业竞争加剧 oPsNpPtPsPpRmOnMrOyRpQbRcM8OsQoOmOrRfQoOoMfQoMqMbRqQuMuOtPsMwMoNsR 从从FortinetFortinet看安全厂商如看安全厂商如 何角逐何角逐SDSD- -WANWAN市场市场 1 1 3 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 图图1 1：GartnerGartne

4、r定义的定义的SDSD- -WANWAN四大特点四大特点图图2 2：SDSD- -WANWAN对比传统对比传统WANWAN的优势的优势 资料来源：Gartner、天风证券研究所资料来源：中国电信、天风证券研究所 SD-WAN 全称是 Software Defined Wide Area Network，指用软件来控制、管理软件来控制、管理本地网络和远程分支机构 或云之间的连接连接。 SD-WAN与传统WAN的不同之处在于支持混合链路混合链路接入，再由软件统一进行设备管理配置统一进行设备管理配置和动态动态链路调整。链路调整。 其主要优势为成本低、部署时间短、运维难度小成本低、部署时间短、运维难度

5、小，近年来逐渐兴起。 4 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 SDSD- -WANWAN是什么：新型专线方案是什么：新型专线方案 带宽成本 部署时间 运维难度 20M MPLS-VPN: 30000/月 20M Internet: 650/月 专业人员现场配置 数天 即插即用 ZTP开局 逐一修改设备参数 可视化界面 站点批量配置 传统WAN SD-WAN 1）支持混合链路接入混合链路接入（MPLS, Internet, LTE等） 2）支持动态链路调整，保障应用关键体验动态链路调整，保障应用关键体验 3）管理简单管理简单（零部署开局） 4）支持VPN以及其他增值业务服务增值业务服务 图图

6、4 4：Fortinet SDFortinet SD- -WANWAN产品优势产品优势 资料来源：Fortinet、天风证券研究所 图图3 3：Fortinet SDFortinet SD- -WANWAN产品适用场景产品适用场景 资料来源：Fortinet、天风证券研究所 价值与场景：流量驱动变革，价值与场景：流量驱动变革，10X10X的创新的创新 5 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 适用于云转型加速云转型加速，流量增加下专网传输瓶颈受限专网传输瓶颈受限的多分支型的大中公司多分支型的大中公司。 以Fortinet产品为例，可使部署时间降低80%80%、维护成本降低75%75%、运营成

7、本降低95%95%。 图图5 5：全球全球SDSD- -WANWAN市场份额，市场份额，2019Q12019Q1- -Q2Q2图图6 6：NSS LabNSS Lab测评测评SDSD- -WANWAN产品价值矩阵产品价值矩阵 资料来源：Gartner、天风证券研究所资料来源：NSS Lab、天风证券研究所 国外SD-WAN玩家主要为传统网络厂商。市占率角度看， 作为安全厂商Fortinet市占率提升速度惊人， 仅仅一个季度一个季度从第从第7 7名提升至第名提升至第3 3名。名。 数据的背后是产品力领先产品力领先。2018年才推出产品，公司便已经在NSS Labs（美国权威第三方网络安全评 测）

8、测评中获得SD-WAN推荐等级，是唯一具有安全功能的供应商。 6 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 行业格局与产品力：行业格局与产品力：FortinetFortinet位居位居TOP3TOP3 竞争要素：安全！安全！应用分流能力竞争要素：安全！安全！应用分流能力 7 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 根据Gartner，客户对安全能力安全能力要求排名第一，72%72%客户客户选择这一项，而不是网络流畅性。 而SDWAN的安全能力指的是快速甄别应用快速甄别应用SLASLA级别级别，分流到对应线路分流到对应线路（VPN/专网/互联网）。 图图7 7：客户对客户对WANWAN要求排名要求

9、排名图图8 8：FortinetFortinet应用控制界面应用控制界面 资料来源：Gartner、天风证券研究所资料来源：Fortinet产品演示、天风证券研究所 架构与功能：架构与功能：All in OneAll in One，应用安全分流，应用安全分流 8 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 Fortinet基于自有芯片自有芯片SPU SoC3SPU SoC3，一个盒子一个盒子实现网络与安全功能深度融合，可网络与安全功能深度融合，可自动甄别应用优先级自动甄别应用优先级 （SLASLA），安全接入网络。 1 1）关键业务流量）关键业务流量，通过VPN 与MPLS 。 2 2）非关键业务

10、流量）非关键业务流量，通过互联网。 图图9 9：Fortinet SDFortinet SD- -WANWAN产品参数产品参数图图1010：Fortinet SDFortinet SD- -WANWAN产品架构产品架构 资料来源：Fortinet、天风证券研究所资料来源：Fortinet、天风证券研究所 图图1111：FortinetFortinet自研安全芯片提升安全性能自研安全芯片提升安全性能图图1212：Fortinet TCOFortinet TCO成本极低成本极低 资料来源：Fortinet、天风证券研究所资料来源：Fortinet、天风证券研究所 杀手锏：自有芯片奠定成本优势杀手锏

11、：自有芯片奠定成本优势 9 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 公司自研芯片公司自研芯片采用专用安全芯片SPU与通用CPU组成的混合架构，应对网络和安全不同的计算需求（安 全是纵向的计算能力要求）。这也是为什么，公司产品带来更低的单位检测流量下的单位检测流量下的TCOTCO成本成本。 这背后，是公司长年积累。 其他：安全集成能力其他：安全集成能力 10 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 图图1313：FortinetFortinet控制界面集成安全功能控制界面集成安全功能 资料来源：Fortinet产品演示、天风证券研究所 Fortinet SD-WAN产品在控制器层面实现多安全功能

12、集成多安全功能集成，一键控制URL过滤、DNS过滤、IPSec、 SSL检测等，简化运维，保障全网安全 SDSD- -WANWAN：未来增长可期：未来增长可期 2 2 11 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 图图1515：全球全球SDSD- -WANWAN市场规模，市场规模，20162016- -2021E2021E 资料来源：IDC、天风证券研究所 图图1414：SDSD- -WANWAN渗透率预测渗透率预测 资料来源：Gartner，天风证券研究所 30% 90% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2019E2023E 空间

13、与时点：国外如火如荼，软件定义成趋势空间与时点：国外如火如荼，软件定义成趋势 根据Gartner预计，企业中部署部署SDSD- -WANWAN的比例的比例将从2019年的30%提升至2023年的90%90%。 根据IDC数据，2019年全球SD-WAN市场空间为23亿美元，预计2019-2021年复合增长率高达复合增长率高达35%35%。 0.5 0.9 1.4 2.3 3.3 4.2 80% 56% 64% 43% 27% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 200192020E2021E

14、 Size ($Billion)Growth（右轴） 13 图图1717：中国中国SaaSSaaS行业发展情况滞后美国约行业发展情况滞后美国约4 4- -6 6年年 资料来源：Gartner、天风证券研究所 图图1616：中国云计算市场规模及增速，中国云计算市场规模及增速，20162016- -2021E2021E 资料来源：中国信通院、天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 空间与时点：宏观上，与中美云计算发展时间差相关空间与时点：宏观上，与中美云计算发展时间差相关 1）2018年我国云计算市场规模达到962.8亿元亿元，预计未来仍以高于30%30%速度增长。 2）企业数据云

15、化将大幅提升网络资源需求，SD-WAN具备低成本、简运维低成本、简运维的特点，符合云计算时代要求，预计迎 来高速增长。 3）大方向上看，中国SaaS行业发展滞后美国约4-6年，预计SD-WAN发展情况也将如此。 20012001- -20052005 提出云计算概 念 互联网公司实 验室进行云计 算原型开发与 测试 20052005- -20082008 伴随VMware、 Citrix发展，云 计算基础设施完 善 Amazon、 Google进一步 推动发展 20082008- -20112011 金融危机后，企 业对节省成本、 提高销量需求倍 增 公有云和私有云 都取得了高速增 长 201

16、12011以后以后 政府和大型企业 开始将其基础设 施迁移至公有云 用户对SaaS有清 晰认识并广泛认 同 20062006- -20092009 Salesforce进入 中国市场 大部分科技公司 都在模仿AWS， 并未实现商业化 20092009- -20152015 政府推出一系列 政策鼓励云计算 发展 跨国云计算服务 商开始部署云计 算服务 20152015- -20172017 企业及个人用户 开始接受并部署 云计算服务 开发者与APP转 向云平台 20172017以后以后 政府与大企业云 化市场开始启动 企业对SaaS应用 接受程度普遍较 高 概念引入概念引入市场启动市场启动快速发

17、展快速发展广泛应用广泛应用 美国美国 中国中国 515 692 963 1,313 1,737 2,260 34% 39% 36% 32% 30% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 500 1000 1500 2000 2500 20019E2020E2021E 规模（亿元）YoY（右轴） 14 20092009- -20122012 提出SDN概念 Google发布SIGCOMM 论文，SDN应用于广域 网的可行性和有效性逐 渐得到产业界认可 Aryaka成立 20122012- -20142014 投资公司ONUG首次提出

18、 SD-WAN概念 Viptela、Velocloud、 Versa、CloudGenix等 创业公司纷纷成立 20142014- -20172017 创业公司发展迅速，推 动SD-WAN落地 创业公司领军者Viptela 被思科收购，Velocloud 被VMware收购 20172017以后以后 老牌公司加入SD-WAN阵 营后，快速向市场普及SD- WAN产品 思科、VMware成为市场领 导者 用户有意愿在未来部署SD- WAN 20122012- -20152015 犀思云、Zenlayer成立 20152015- -20172017 大地云网、大河云联、上 元信安等创业公司纷纷成

19、立 创业公司相继获得千万级 别风险投资 大河云联发布第一个正式 商用的SD-WAN解决方 案 20172017- -20212021 创业公司相继获得亿级别 融资 Zenlayer收购大河云联 华为、中兴发布SD- WAN解决方案 中国移动与Aryaka合作 20212021以后以后 预计随着企业上云需求增加、 老牌公司进入市场，中国 SD-WAN市场将在20212021年年 左右迎来高增长点 概念引入概念引入创业公司先行创业公司先行老牌公司入局老牌公司入局广泛应用广泛应用 美国美国 中国中国 空间与时点：微观上，行业滞后美国空间与时点：微观上，行业滞后美国3 3- -4 4年，年，20212

20、021有望成高增长点有望成高增长点 具体到SD-WAN行业本身，美国市场经历了概念引入、创业公司先行、老牌公司入局、广泛应用概念引入、创业公司先行、老牌公司入局、广泛应用四个阶段。 经分析，中国滞后美国约 3 3- -4 4年年，20212021年年有望成为中国 SD-WAN高增长时点。 图图1818：SDSD- -WANWAN行业发展中国滞后美国约行业发展中国滞后美国约 3 3- -4 4年年 资料来源：SDNLAB、天眼查、天风证券研究所 15 图图1919：中国中国SDSD- -WANWAN市场市场20212021年预计达年预计达31.6531.65亿亿 资料来源：IDC、天风证券研究所

21、 SD-WAN市场 美国，2015 单位：亿美元 2.25143.931.56%1.56%253.453.963.96 31.6531.65 路由器市场 美国，2015 单位：亿美元 SD-WAN 市场占比 美国，2015 路由器市场 中国，2018 单位：亿人民币 SD-WAN市场估算 中国，2018 单位：亿人民币 未来三年 复合增长率100%100% SD-WAN市场预测 中国，2021 单位：亿人民币 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 空间与时点：三年空间与时点：三年8X8X增长空间增长空间 1）以美国2015年SD-WAN发展估计中国2018年发展，计算SD-WAN占企业级路由

22、器市场比例，估计中国 2018年SD-WAN市场空间为3.963.96亿亿人民币。 2）根据Wikibizpedia Research数据，2018年中国SD-WAN市场规模为3.113.11亿亿人民币，与我们的测算较接近。 3）根据IDC数据，中国SD-WAN市场预计未来三年复合增长率超过未来三年复合增长率超过100%100%，由此估计2021年中国SD-WAN市 场空间为31.6531.65亿亿人民币。 群雄逐鹿：深信服如何脱群雄逐鹿：深信服如何脱 颖而出？颖而出？ 3 3 16 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 竞争态势：竞争态势：SDSD- -WANWAN生态参与者众多生态

23、参与者众多 国内SD-WAN玩家众多，初创公司、网络设备商、网络运营商、IDC厂商、公有云运营商、安全厂商等 纷纷涌入，整合自身优势和存量能力，提供服务、软硬件设备、解决方案等。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 图图2020：中国中国SDSD- -WANWAN生态参与者众多生态参与者众多 资料来源：SDNLAB、天风证券研究所 18 产品：主要功能同质化产品：主要功能同质化+ +核心能力差异化核心能力差异化 1）从Fortinet的分析中得知，SD-WAN产品的硬件能力硬件能力和安全能力安全能力是至关重要的。 2）对比发现，华为、新华三、深信服等大厂的SD-WAN产品主要功能基本一致主

24、要功能基本一致，如智能选路、极简运维等。 2）因此，各大厂商的差异化优势在于就硬件硬件/ /安全安全发挥所长。华为擅长硬件，应用自研的自研的ARM+NPARM+NP硬转发架构硬转发架构 可提供3倍于业界的高性能；新华三擅长AI智能，专注打造先知引擎先知引擎；深信服则移植安全领域积累，构建独有安构建独有安 全中心全中心，实现边界、传输、上网、移动、终端全面防护。 公司公司进入时间进入时间 硬件性能硬件性能应用体验应用体验运维运维 安全功能安全功能 CPECPE性能性能可选链路可选链路 带宽利带宽利 用率用率 AI/AI/智能化智能化 可视化可视化 即插即用即插即用 华为2017NetEngine

25、 AR6000 自研自研ARM+NPARM+NP硬转发架硬转发架 构，构，3 3倍于业界性能倍于业界性能 MPLS, Internet, LTE 90%+N/A CPE内置防火 墙、IPS、URL 过滤、多种 VPN技术 新华三2015H3C MSR系列高性能多核CPU MPLS, Internet, LTE N/A先知引擎先知引擎 CPE内置防火 墙、IPS、DPI 等 深信服2015WOC系列、MIG系列高性能多核CPU MPLS, Internet, LTE 100%N/A 独有安全运营中独有安全运营中 心，边界、传输、心，边界、传输、 广域网态势全覆广域网态势全覆 盖盖 表表1 1：华

26、为、新华三、深信服：华为、新华三、深信服SDSD- -WANWAN产品对比产品对比 资料来源：公司官网、天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 19 图图2121：深信服独有安全运营中心深信服独有安全运营中心图图2222：深信服深信服SDSD- -WANWAN广域网传输优化广域网传输优化 资料来源：公司官网、天风证券研究所资料来源：公司官网、天风证券研究所 深信服：安全深信服：安全+ +广域网优化双驱动，抢占先机广域网优化双驱动，抢占先机 1）安全积累安全积累：深信服SD-WAN产品继承安全优势，中心端中心端控制器层面构建独有安全运营中心独有安全运营中心，通过安全信息收 集、大

27、数据分析实现全网安全攻击可视化；边界端边界端部署具备安全性能路由器安全性能路由器，涵盖下一代防火墙、上网行为管理等 功能；配合传输端的加密传输网加密传输网，实现广域网立体保护。 2）广域网优化广域网优化：深信服SDWAN-WOC连续3年入围Gartner全球WOC魔力象限，可通过链路、数据、应用等多 维度的优化技术，提升约300%300%的访问速度，的访问速度，保障VoIPVoIP和视频会议体验和视频会议体验。 3）空间预测空间预测：对标国外安全厂商FortinetFortinet，预计深信服在国内SD-WAN增长潮中有望抢占10%10%市场份额，2021 年有望实现3 3亿亿+ +增长空间。

28、 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 投资机会投资机会 4 4 20 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 投资机会 相关标的：看好深信服，其他关注紫光股份、山石网科等。 深信服SD-WAN2.0继承安全优势和广域网优化优势，随着行业景气度提升，未来三年看好 软件定义广域网业务兑现。 21 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 风险提示风险提示 5 5 22 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 风险提示 23 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 1、SDSD- -WANWAN发展节奏不及预期。发展节奏不及预期。存在云计算发展放缓，导致SD-WAN需求下降，发 展节奏不及预期

29、的风险。 2 2、行业竞争加剧。、行业竞争加剧。行业存在竞争加剧，市场占有率不如预期风险。 24 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 股票投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 买入预期股价相对收益20%以上 增持预期股价相对收益10%-20% 持有预期股价相对收益-10%-10% 卖出预期股价相对收益-10%以下 强于大市预期行业指数涨幅5%以上 中性预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下 投资评级声明投资评级声明 类别类别说明说明评级评级体系体系 分析师声明分析师声

30、明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证 券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未 经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、 服务标识及标记。 本报告

31、是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证 券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑 到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时 考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其 关联人员均不承担任何

32、法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在 不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交 易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意 见或建议不一致的投资决策。 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融 服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 24 THANKS 25