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1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2023 年 6 月 10 日 行业行业研究研究 海缆海缆具备较强具备较强抗通缩属性，出海抗通缩属性，出海有望有望迎来迎来加速加速 海缆行业深度报告 电力设备新能源电力设备新能源 海缆是海上风电的重要环节，具有较强的抗通缩属性。海缆是海上风电的重要环节，具有较强的抗通缩属性。根据发挥作用的不同，海上风电海缆可分为阵列缆和送出缆，阵列缆主要用于汇集风电机组发出的电能并传输到海上升压站，送出缆负责将经过升压后的电能输送至陆地集控中心。海缆行业在生产工艺、历史业绩、产能布局、生产设备方面存在较高壁垒，因此参与者主要为经营多年的头部海缆企业以及近年来逐渐起

2、势的传统电线电缆企业。当前海缆行业具有以下发展趋势：电压等级提高、海上风电场整体海缆中送出缆比电压等级提高、海上风电场整体海缆中送出缆比例逐渐提升、柔性直流输电送出方案应用比例提高例逐渐提升、柔性直流输电送出方案应用比例提高，我们认为以上方面有利于海缆附加值的提升，因此海缆产品具备较强的抗通缩属性。我国海风发展进入快车道我国海风发展进入快车道，海缆需求随之快速提升。海缆需求随之快速提升。以海上风电为主的沿海省份通常电力需求较大，且基建更为完善，因此电力消纳较为充分，海上风电发展不会受到弃风限电问题的限制。在国家对于各省可再生能源发展的硬性要求下，沿海各省先后提出了各省“十四五”海风新增装机目标

3、，目前包括广东 17GW、江苏 9.09GW、浙江 4.55GW、山东 10GW、福建 10.3GW、广西 3GW 以及辽宁4.05GW，共 57.99GW，该规划目标能够保障海上风电在“十四五”期间的快速发展。根据我们的不完全统计，2021 年 8 月至 2023 年 5 月期间我国海上风电招标量超 20GW，其中广东、山东、浙江三省的海风建设进度较快。在此基础上，我们预计 2023 年我国海风新增装机量将达到 8GW，整个“十四五”期间将近60GW。海上风电建设的快速发展有望刺激海缆需求提升。根据我们测算，我国根据我们测算，我国20252025 年海缆市场总规模年海缆市场总规模有望达有望达

4、 295295 亿元，亿元，20 年年 CAGRCAGR 约约为为 47.10%47.10%。海缆行业地域属性强，产能布局是关键。海缆行业地域属性强，产能布局是关键。根据我们梳理，我国海上风电发展重点区域的海缆企业生产基地布局情况如下：山东（中天科技、汉缆股份），江苏（中山东（中天科技、汉缆股份），江苏（中天科技、宝胜股份），浙江（东方电缆），福建（天科技、宝胜股份），浙江（东方电缆），福建（太阳太阳电缆），广东（粤东为中电缆），广东（粤东为中天科技天科技，粤西为东方电缆），广西（起帆电缆）粤西为东方电缆），广西（起帆电缆）。我们统计了自 2022 年初以来各海缆

5、企业的海缆中标情况，从地理区位来看，海缆企业中标项目的所在省份多位于自身海缆生产基地所在省份，这进一步印证了海缆行业产能布局的重要性。海外需求快速上升，随着海外风电业主对国产海缆认可度的提升，出海进程迎来海外需求快速上升，随着海外风电业主对国产海缆认可度的提升，出海进程迎来加速。加速。从欧洲市场来看，未来十年欧洲海风具备可观的增长潜力，根据 GWEC的预测，2021-2026 年欧洲海风新增装机量 CAGR 为 25.9%。从亚洲市场来看，日本、韩国、中国台湾、越南、印度等地海上风电新市场将逐渐兴起。目前我国头部海缆企业已在亚洲的海外地区以及欧洲取得多个订单，表明在技术创新、产品质量等方面逐渐

6、获得海外主流客户的认可，国产海缆出海进程迎来加速。根据根据我们我们测算，测算，20252025 年年国产国产海缆出海亚洲（除中国大陆）和欧洲的市场空间海缆出海亚洲（除中国大陆）和欧洲的市场空间有望有望达达5656 亿元，亿元，20 年年 CAGRCAGR 约约为为 145%145%。投资建议：投资建议：头部头部企业企业高电压等级和超高电压等级海缆产品竞争力强，国内市场份高电压等级和超高电压等级海缆产品竞争力强，国内市场份额领先，海外市场额领先，海外市场拓展加速拓展加速，推荐东方电缆、汉缆股份，建议关注中天科技、亨通光电；传统电线电缆企业开始聚焦海缆行业，积极参与国

7、内海缆项目招投标，传统电线电缆企业开始聚焦海缆行业，积极参与国内海缆项目招投标，市场份额提升空间大市场份额提升空间大，推荐起帆电缆、宝胜股份，建议关注太阳电缆。风险分析：风险分析：产业政策调整风险、海风建设不及预期风险、原材料价格波动风险、行业竞争加剧风险、出海不及预期风险。买入买入（维持）（维持）作者作者 分析师：殷中枢分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 分析师：郝骞分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001 分析师：黄帅斌分析师：黄帅斌 执业证书编号：S0930520080005

8、28 行业与沪深行业与沪深 300300 指数对比图指数对比图 -12%0%13%25%37%05/2208/2211/2202/23电力设备新能源沪深300 资料来源：Wind 要点要点 敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告 电力电力设备新能源设备新能源 投资聚焦投资聚焦 我们的创新之处我们的创新之处 1、我们总结了海缆行业的壁垒所在，分别为（1）生产工艺：海缆生产工艺更为复杂，高电压等级海缆生产难度增加；（2）历史业绩：海缆的性能和质量要求高，招标通常要求有相应的资质和可靠的运营业绩；（3）产能布局：海缆具有较强的区域属性；（4）生产设备：高压海缆生产设备主要通过进口采购，且订购周期

9、较长。2、我们分析了海缆行业当前的发展趋势，主要包括（1）电压等级提高：阵列缆从 35kV 向 66kV 发展，送出缆从 220kV 向 330kV 和 500kV 发展；（2）海上风电场整体海缆中送出缆比例逐渐提升；（3）随着海上风电向深远海发展，柔性直流输电送出方案应用比例提高。我们认为以上的发展趋势有利于海缆附加值提升，因此海缆具备较强的抗通缩属性。股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 1、若我国海上风电建设进度加速推进、需求能够进一步回暖，将有利于海缆市场的迅速起量。2、随着我国深远海管理办法的逐渐完善，深远海海上风电项目的投资建设有望加速，海缆用量将得到提升。3、超高电压等级海缆具有

10、更高的附加值，若国内海缆电压等级提升速度能够超预期，将有利于海缆产品毛利率的提升。4、随着国内海缆企业出海进程的加速，将有利于海外市场的拓展，海缆企业利润水平将进一步提升。投资观点投资观点 （1 1）头部头部海缆企业：具有先发优势，产品认可度高。海缆企业：具有先发优势，产品认可度高。东方电缆等企业较早集中于海缆市场，拥有较为成熟的高电压等级和超高电压等级海缆产品，在当前海缆电压等级提升的趋势下具有较强的竞争力，国内市场份额领先；此外，头部海缆企业较早开始布局海外市场，近年来不断取得订单突破，海外市场拓展迎来加速，推荐东方电缆、汉缆股份，建议关注中天科技、亨通光电。（2 2）传统电线电缆企业传统

11、电线电缆企业：海缆：海缆产产能逐渐释放，积极布局国内新兴海风市场。能逐渐释放，积极布局国内新兴海风市场。宝胜股份、起帆电缆等传统电线电缆企业近年来开始聚焦海缆行业，不断扩充自身海缆产品产能，同时积极参与国内海缆项目招投标，市场份额提升空间大，推荐起帆电缆、宝胜股份，建议关注太阳电缆。SVtViW8ViYQZpXbWkWaQcM6MnPpPoMnOfQrRsMjMqRnPbRpOpPMYsQnPMYtRrN 敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 目目 录录 1、海缆是海上风电的重要环节，抗通缩属性强海缆是海上风电的重要环节，抗通缩属性强 .6 6 1.1、海缆

12、结构复杂，性能要求高.6 1.2、海缆行业壁垒高，生产设备受到限制.8 1.3、当前发展趋势下海缆具备较强的抗通缩属性.9 2、国内外海风快速发展，海缆企业有望受益国内外海风快速发展，海缆企业有望受益 .1313 2.1、我国海风发展进入快车道，海缆需求提升.13 2.2、海缆行业地域属性强，产能布局是关键.16 2.3、海外需求快速上升，国产海缆有望打开海外市场.18 3、投资建议投资建议 .2323 3.1、东方电缆（603606.SH）：海缆技术行业领先，持续开拓海外市场.23 3.2、起帆电缆（605222.SH）：有望受益于广西新兴海风市场的发展.26 3.3、汉缆股份（002498

13、.SZ）：海缆交付经验丰富，具有较强竞争力.28 3.4、宝胜股份（600973.SH）：中航旗下电缆公司，海缆业务发展迅速.32 3.5、中天科技（600522.SH）：海缆基地本土化优势强，海外客户认可度高.35 3.6、亨通光电（600487.SH）：持续研发超高压海缆产品，客户认可度高.37 3.7、太阳电缆（002300.SZ）：三峡集团参股海缆基地建设，有望实现海缆订单零突破.38 4、风险分析风险分析 .3939 敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图目录图目录 图 1：海上风电海底电缆应用示意图.6 图 2：单芯交联聚乙烯绝缘海缆结构示意图

14、.7 图 3：单芯交联聚乙烯绝缘陆缆结构示意图.7 图 4：海缆和陆缆生产工艺流程对比.8 图 5：海缆使用电缆盘或储缆池进行装缆和运输.9 图 6：35kV 和 66kV 交流集电线路对比.10 图 7：基于高压交流电缆的海上风电系统结构.11 图 8：柔性直流输电在海上风电应用示意图.11 图 9：220 kV 交流电缆可传输有功功率与距离关系.12 图 10：直流海缆结构示意图.12 图 11：交流及柔直输电方式等价距离示意图.12 图 12：我国风电新增装机量历史回顾.13 图 13：全国各月平均弃风率变化情况.14 图 14：2022 年我国重点省份风电利用率情况.14 图 15：2

15、1 年 8 月-23 年 5 月我国各省海风招标量.15 图 16：我国海上风电新增装机量预测.15 图 17：海缆企业生产基地布局位置示意图.17 图 18：欧洲新增海风装机量展望.19 图 19：Prysmian 海风海缆项目情况.19 图 20：亚洲新增海风装机量展望.20 图 21：东方电缆营业收入和归母净利润情况.24 图 22：东方电缆主营业务板块营业收入.24 图 23：东方电缆毛利率和净利率.24 图 24：东方电缆各项费用率情况.24 图 25：东方电缆四大整体系统解决方案.25 图 26：东方电缆承担或参与的国家主要项目.25 图 27：起帆电缆营业收入和归母净利润情况.2

16、6 图 28：起帆电缆主营业务板块营业收入.26 图 29：起帆电缆毛利率和净利率.26 图 30：起帆电缆各项费用率情况.26 图 31：汉缆股份营业收入和归母净利润情况.29 图 32：汉缆股份主营业务板块营业收入.29 图 33：汉缆股份毛利率和净利率.29 图 34：汉缆股份各项费用率情况.29 图 35：宝胜股份营业收入和归母净利润情况.32 图 36：宝胜股份主营业务板块营业收入.32 图 37：宝胜股份毛利率和净利率.32 图 38：宝胜股份各项费用率情况.32 图 39：宝胜海缆拥有国内领先的海缆码头.33 敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能

17、源 图 40：中天科技营业收入和归母净利润情况.36 图 41：中天科技主营业务板块营业收入.36 图 42：中天科技毛利率和净利率.36 图 43：中天科技各项费用率情况.36 图 44：亨通光电营业收入和归母净利润情况.37 图 45：亨通光电主营业务板块营业收入.37 图 46：亨通光电毛利率和净利率.37 图 47：亨通光电各项费用率情况.37 图 48：太阳电缆营业收入和归母净利润情况.38 图 49：太阳电缆主营业务板块营业收入.38 图 50：太阳电缆毛利率和净利率.39 图 51：太阳电缆各项费用率情况.39 表目录表目录 表 1：海缆与陆缆的主要对比情况.6 表 2：三芯电缆

18、与单芯电缆适用对比表.8 表 3：海缆招标需要有稳定可靠的历史运营业绩.9 表 4：35kV 阵列海缆与 220kV 送出海缆单 GW 价值量对比.11 表 5：各省海上风电补贴政策情况.14 表 6：国内海上风电海缆市场规模测算.15 表 7：海缆企业生产基地布局情况梳理.16 表 8：2022 年初以来至 2023 年 5 月 22 日海缆企业中标情况统计.17 表 9：欧洲三大海缆企业相关介绍.20 表 10：亚洲海外三大海缆企业相关介绍.21 表 11：国内海缆企业在海外海上风电海缆市场的布局情况.21 表 12：海缆出海市场规模测算.22 表 13：东方电缆业绩预测和估值指标.25

19、表 14：起帆电缆分业务盈利预测情况.27 表 15：起帆电缆可比公司估值比较.28 表 16：起帆电缆业绩预测和估值指标.28 表 17：汉缆股份分业务盈利预测情况.30 表 18：汉缆股份可比公司估值比较.31 表 19：汉缆股份业绩预测和估值指标.31 表 20：宝胜股份分业务盈利预测情况.34 表 21：宝胜股份可比公司估值比较.35 表 22：宝胜股份业绩预测和估值指标.35 敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 1 1、海缆海缆是海上风电的重要环节是海上风电的重要环节，抗通缩属抗通缩属性强性强 1.11.1、海缆结构复杂，性能要求高海缆结构复杂，

20、性能要求高 海上风电海缆主要用于将海风发电装置产生的电输送到陆上。海上风电海缆主要用于将海风发电装置产生的电输送到陆上。海缆是敷设在海底的电缆，包括海底通信电缆和海底电力电缆两大类，更进一步可分为交流海底电缆、柔性直流海底电缆、脐带缆、动态海缆、海底光缆等类别。其中海底电力电缆是专门设计于在海底中输送交流或直流电流的电缆，传输电流的类型取决于海洋输电线路的容量、长度及成本等，可用于连接智能电网，为岛屿、海洋平台和海底观测站等供电，或将海风发电装置产生的电输送到陆上变电站等。根据发挥作用的不同，海上风电海缆可分为阵列海缆和送出海缆。根据发挥作用的不同，海上风电海缆可分为阵列海缆和送出海缆。阵列海

21、缆主要用于汇集风力发电机发出的电能，传输到海上升压站，目前主流的电压等级为35kV，正在向 66kV 发展；送出海缆负责将经过升压后的电能输送至陆地集控中心，目前主流的电压等级为 220kV，正在向 330kV 和 500kV 发展。图图 1 1：海上风电海底电缆应用示意图海上风电海底电缆应用示意图 资料来源：北极星风力发电网，光大证券研究所 通常情况下，海缆比陆缆具有更高的性能要求。通常情况下，海缆比陆缆具有更高的性能要求。按应用场景的不同，电力电缆可分为海缆和陆缆。海缆主要应用于水下，除需要满足基本的电气性能外，对阻水性能、机械性能也具有更高的要求；而陆缆主要应用于陆地，应用环境较为简单且

22、稳定。表表 1 1：海缆与陆缆的主要对比情况海缆与陆缆的主要对比情况 项目项目 海缆海缆 陆缆陆缆 应用领域 主要应用于海上风电、海洋油气开采、陆地与岛屿间电力、通信传输等领域 主要应用于陆上电力系统中输配电网建设 应用环境 需采用专用敷缆船和敷缆设备将海缆敷设于水底，因此要求海缆必须具有良好的阻水和机械性能，也有利于防止船只锚害和洋流冲刷；此外海缆还需具有防腐蚀、防海洋生物的能力，保证使用寿命满足工程需求 陆缆主要应用于地下，通常敷设在地下土壤、电缆沟、电缆架、专用通道（管道、隧道）等位置，敷设过程中主要使用固定收放线设备。陆缆对防火、阻燃、耐候等性能要求较高，从而保障通电的安全性 生产长度

23、 由于海缆的敷设路由长度通常达到几公里到上百公里，从而要求海缆应尽可能实现大长度连续生产。同时，为保证海上敷设便利性，减少运输次数，一般通过船舶运输方式突破传统陆缆的运输限制；对于无法一次性生产的长距离海缆，可通过制作接头进行大长度接续，接头处性能应与海缆本体保持基本一致 陆缆敷设线路一般较短，单盘陆缆长度通常在几十米到几公里之间，运输过程可以分批进行，敷设过程方便；对于较长的敷设线路，陆缆中间可采用多个接头进行接续，大长度工程线路中电缆接头数量远多于海缆。存储和运海缆单位长度体积和质量较大，单根重量可达一般将电缆缠绕于电线盘具上进行存储，单 敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告 电力设

24、备新能源电力设备新能源 输方式 几百上千吨，且主要应用于水下，存储时需要采用大型收线地转盘，且通过专用的船舶进行运输 盘电缆重量最大为几十吨，通常以盘具为单位采用陆上车辆载具方式进行运输，运输方便，灵活性较大 机械防护结构 海缆体积较大且应用的水下环境复杂，敷设过程中需要承受较大的机械应力，运行过程中还需要承受较大的水压和水流作用，同时避免船舶作业、锚害等因素对海缆造成影响。需要设计金属丝铠装结构，以加强其机械强度 电缆在生产安装过程中也需要承受一定的机械应力，但承受的机械应力以径向压力为主，通常没有金属丝铠装结构，而仅使用皱纹铝套、钢带等作为金属层，提升机械性能 阻水结构 海缆在水底由于外力

25、破坏造成损坏时，需阻止水分渗透进电缆内部。因此，通常需要在海缆内部设计专门的阻水结构，其中纵向阻水结构采用阻水材料填充进导体间隙和金属套内，径向阻水结构一般采用无缝合金铅套作为金属护层，在电缆表面形成致密的包覆层，同时起到抵御腐蚀和水压的目的 一般使用环境水分较少，导体内通常不具有纵向阻水结构，外层金属护层和塑料护层可以起到部分防水作用 资料来源：中天海缆招股说明书，光大证券研究所 海缆具有更加优秀的阻水和机械性海缆具有更加优秀的阻水和机械性能能。在机械性能方面，由于海缆体积较大且应用的水下环境复杂，因此在敷设和运行过程中需要更高的机械性能，通常需要设计金属丝铠装结构金属丝铠装结构，以加强其机

26、械强度。在阻水性能方面，海缆在水底由于外力破坏造成损坏时，需阻止水分渗透进电缆内部，通常需要在海缆内部设计专门的阻水结构阻水结构，同时起到抵御腐蚀和水压的目的。图图 2 2：单芯交联聚乙烯绝缘海缆结构示意图：单芯交联聚乙烯绝缘海缆结构示意图 图图 3 3：单芯交联聚乙烯绝缘陆缆结构示意图：单芯交联聚乙烯绝缘陆缆结构示意图 资料来源：中天海缆招股说明书，光大证券研究所 资料来源：中天海缆招股说明书，光大证券研究所 三芯电缆三芯电缆较单芯电缆较单芯电缆在多方面具有优势，但电压等级较高时存在相间绝缘问题。在多方面具有优势，但电压等级较高时存在相间绝缘问题。三芯电缆无论在线路安全性、单位造价、占地面积

27、等多方面都具有单芯电缆所没有的优点，符合电缆线路发展的主要方向。尤其是在长度方面，由于单芯电缆需要敷设在三根非磁性管道中，管材根数需要较多，因此三芯电缆的敷设长度为单芯电缆的 1/3，总体施工时间较短，在成本上也具有优势。高压电力电缆因为相间绝缘问题一般采用单芯的型式，而中低压电缆因电压较低，相间绝缘问题能够得到解决，因此一般采用三芯的型式。敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 表表 2 2：三芯电缆与单芯电缆适用对比表三芯电缆与单芯电缆适用对比表 项目项目 三芯电缆三芯电缆 单芯电缆单芯电缆 适用范围与敷设环境 适用于室内、隧道、电缆沟内，能承受一定机械外

28、力与拉力；带铠装可直埋敷设；也可敷设在包含磁性管道的各种管材中 适用于室内、隧道、电缆沟内，不能承受机械外力；不带铠装（涡流效应）。不宜直埋敷设（考虑到散热）；电缆不允许敷设在钢管等磁性管道中 制造与运输 电缆制造与运输过程中，受电缆盘与电缆自身重量限制，每盘电缆不能做得太长 因单芯电缆外径较小，重量较轻，因此电缆制造长度可以不受电缆盘与重量限制 占地面积 三芯电缆敷设在一根管道中，可有效减少占地面积，特别适合于变电站进出线多回线路工程中 单芯电缆需要敷设在三根非磁性管道中，管材根数需要较多;变电站多回进出线不方便布置 施工与安装（1）不便于敷设，但是敷设长度为单芯电缆的 1/3，总体施工时间

29、较短；（2）爬多回路电缆终端塔时，便于布置电缆；（3）接户内配电装置时，三芯电缆终端头受配电装置电缆仓大小、电缆本身敷设位置的扭力影响较大。（1）便于敷设，但是敷设长度为三芯电缆的 3 倍，总体施工时间较长；（2）爬多回路电缆终端塔时，因根数太多，布置施工较为繁琐；（3）接户内配电装置时，因空间狭窄，单芯电缆头容易相碰，电缆终端头不好布置。资料来源：35 kV 电缆设计中三芯与单芯电缆的选择与比较韩立奎等，光大证券研究所 1.21.2、海缆行业壁垒高，海缆行业壁垒高，生产设备受到限制生产设备受到限制 海缆行业在生产工艺、历史业绩、海缆行业在生产工艺、历史业绩、产能布局、生产设备上具有较高的壁垒

30、。产能布局、生产设备上具有较高的壁垒。（1 1）生产工艺：）生产工艺：海缆生产工艺更为复杂，高电压等级海缆生产难度增加。海缆生产工艺更为复杂，高电压等级海缆生产难度增加。海缆运行的水下环境复杂，强腐蚀、大水压的应用环境使得海缆对耐腐蚀、抗拉耐压、阻水防水等性能要求更高，其材料选择、结构设计、生产工艺、质量管理、敷设安装、运行维护等方面的技术难度较高，目前国内仅有少数企业具备海缆生产能力，具备 220kV 以上海缆批量生产能力的企业更少。随着海缆的电压等级提升，其生产制造的难度系数也大幅提升；此外，海缆的生产也比同电压等级的普通电线电缆技术要求更高。图图 4 4：海缆和陆缆生产工艺流程对比：海缆

31、和陆缆生产工艺流程对比 资料来源：东方电缆招股说明书，光大证券研究所 （2 2）历史业绩：）历史业绩：海缆的海缆的性能和质量性能和质量要求高，要求高，招标通常要求有相应的资质和可靠招标通常要求有相应的资质和可靠的运营业绩。的运营业绩。电线电缆产品的主流目标市场是国家重点行业，客户对产品的安全性、可靠性、耐用性要求高，通常以招标的形式进行采购。电线电缆厂商不仅要有相应的资质证书，还必须具有性质和复杂程度类似的工程的供货经历和产品稳定可靠的运营业绩才能进入客户的投标程序。海缆工程由于投资更大、敷设维修难度更高，因此海缆产品使用客户对电线电缆厂商的要求也更高，一般都会对生产商进行实质性考察确认。敬请

32、参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 表表 3 3：海缆招标需要有稳定可靠的历史运营业绩海缆招标需要有稳定可靠的历史运营业绩 项目项目 招标启动时间招标启动时间 招标内容招标内容 业绩要求业绩要求 华能苍南 2 号海上风电项目 2022 年 8 月 35kV 海底光电复合缆及其附属设备 近五年（2017 年 1 月 1 日起，以合同签订时间为准）海上风电项目 35kV 三芯交联聚乙烯绝缘交流海底光电复合电缆合同业绩至少 1 项 220kV 海底光电复合缆、陆缆 近五年来（2017 年 1 月 1 日起，以合同签订时间为准）须具有至少 1 项海上风电项目 220k

33、V 及以上三芯交联聚乙烯绝缘交流海底光电复合电缆合同业绩 龙源射阳 100 万千瓦海上风电项目 2023 年 1 月 35kV 海底光电复合缆及其附件所有设备 2014 年 5 月至投标截止日（以投运时间为准），投标人须至少具有 35kV 及以上海上风电项目海缆的合同业绩 3 份，且均已成功投运 1 年及以上 2022 年 5 月 220kV海底光电复合缆4根及其附件所有设备 2014 年 5 月至投标截止日（以投运时间为准），投标人须至少具有 220kV 及以上海上风电项目海缆（海底光电复合缆截面 500mm2 及以上）的合同业绩2 份，且均已成功投运 1 年及以上 华能汕头勒门（二）海上风

34、电场项目 2022 年 4 月 66kV 阵列缆+220kV 送出缆 2017 年 01 月 01 日起至今（以合同签订时间为准），至少具有 1 项海上风电220kV 三芯交联聚乙烯绝缘交流海底光电复合电缆投运业绩 中广核浙江象山涂茨项目 2022 年 3 月 66kV 海缆+66kV 陆缆+35kV 陆缆 应有生产标的货物海缆或标的货物海缆电压等级以上，近三年内的历史和业绩 资料来源：华能电子商务平台，国家能源招标网，中广核电子商务平台，光大证券研究所 （3 3）产能布局：）产能布局：海缆具有较强的区域属性。海缆具有较强的区域属性。海缆的铺设通常需要大型的船舶装备，主要体现挖沟船、吸泥船、铺

35、缆船等大型船舶，而船舶资源具有选取难度大、时间窗口锁定困难、船舶外取成本大等特征。此外，海缆的一次储线涉及几百吨乃至几千吨货物的储存，采用整体吊起的方案，无论是难度和费用要求都较高。因此通常要求海缆企业的生产基地布局在沿海地区，并且附近有满足使用条件的码头资源，以保证在运输成本上有所节省。图图 5 5：海缆使用电缆盘或储缆池进行装缆和运输：海缆使用电缆盘或储缆池进行装缆和运输 资料来源：高等级海缆周转运输的重要性袁舟龙等，光大证券研究所（4 4）生产设备：）生产设备：高压海缆生产设备是主要的生产瓶颈之一。高压海缆生产设备是主要的生产瓶颈之一。目前国内的高压海缆 VCV 立塔交联生产线主要依赖进

36、口，并且生产设备的建设周期通常较长。因此对于在高压电缆 VCV 立塔交联生产线上仍没有布局计划的企业来说，高电压等级海缆的生产和出货会受到一定限制。高压海缆 VCV 立塔生产设备或将成为海缆扩产的重要壁垒之一，从而延长海缆产能的建设周期。1.31.3、当前当前发展趋势发展趋势下海缆下海缆具备较强的具备较强的抗通缩属性抗通缩属性 （1 1）电压等级）电压等级从从 3 35 5kVkV/220/220kVkV 向向 6 66 6kVkV/500/500kVkV 发展发展 阵列缆：阵列缆：由于由于风机大型化风机大型化对于对于降低运电损耗降低运电损耗的要求，阵列海缆从的要求，阵列海缆从 3 35 5k

37、VkV 向向 6 66 6kVkV发展。发展。海上风电交流集电方式包括 35kV 交流集电和 66kV 交流集电。目前 35kV 敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 交流集电方案是海上风电的常规方案，但随着海上风电单机容量和规模的不断增大，35kV 交流集电方案存在以下局限性：可互联的风机数量越来越少、35kV 海缆越来越长、单位成本不断增加等。随着海上风电向深远海发展，在输电功率和输电距离逐步增大以及风电机组单机容量越来越大的情况下，66kV 交流集电方案将更加适用。66kV 高电压等级的应用，提高了海缆的载流能力，与 35kV 方案相比，极限情况下，

38、当电网侧海缆导体截面积相同时，66kV 海缆最多可连接风机的数量为 35kV 海缆的 2 倍。图图 6 6：3 35 5kVkV 和和 6 66 6kVkV 交流集电线路对比交流集电线路对比 资料来源：66 kV 海上风电交流集电方案的研究与发展前景王峰等，光大证券研究所 送出缆：送出缆：风场规模增大风场规模增大推动送出海缆从推动送出海缆从 2 22020kVkV 向向 3 33030kVkV/500/500kVkV 发展。发展。随着风场整体规模的增大，对于送出海缆的电压等级要求也随之提升。与 220kV XLPE 海缆相比，随着电压等级提高，海缆截面增大，500kVXLPE 海缆在工厂接头研

39、制、海缆敷设应力释放、敷设过程中船舶稳定控制等方面的难度也随之提高。（2 2）海上风电场海上风电场送出送出海缆比例海缆比例逐渐逐渐提升提升 在阵列海缆方面：在阵列海缆方面：一方面，随着阵列海缆从 35kV 向 66kV 发展，阵列海缆能够连接的风机数量增加，因此同样数量的风机所需要的阵列海缆减少；另一方面，随着风机大型化发展，同样容量的风电场所设置的风机数量减少，阵列海缆需要连接的风机数量也随之减少。在送出海缆方面：在送出海缆方面：随着海上风电向深远海发展，离岸距离也随之增大，因此需要长度更长的送出海缆将电能从海上升压站输送至陆上交流电网。海上风电场送出海缆需求量呈上升趋势。在以上两个发展趋势

40、的共同作用下，在海上风电场所用的所有海缆中，送出海缆在以上两个发展趋势的共同作用下，在海上风电场所用的所有海缆中，送出海缆的比例将逐渐提升。的比例将逐渐提升。根据海缆中标信息，同一风电场送出海缆的单 GW 价值量要高于阵列海缆的单 GW 价值量，因此海缆整体平均单 GW 价值量有望提升。敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 表表 4 4：35kV35kV 阵列海缆阵列海缆与与 2 22020kVkV 送出海缆单送出海缆单 GWGW 价值量对比价值量对比 项目项目 3 35 5kVkV 阵列海缆单阵列海缆单 GWGW 价值（亿价值（亿元元/GWGW）2202

41、20kVkV送出海缆单送出海缆单GWGW价值（亿价值（亿元元/GWGW）华能苍南 2 号海上风电项目 3.16 5.77 国华渤中 B2 场址海上风电项目 3.54 5.82 国华渤中 I 场址海上风电项目 5.18 5.90 华润电力苍南 1#海上风电项目 5.96 6.78 资料来源：各招投标平台（千里马招标网、中国采购与招标网、中国华能集团有限公司招标网等），光大证券研究所 （3 3）柔性直流输电柔性直流输电更适用于深远海风场更适用于深远海风场 海上风电的送海上风电的送出方式分为出方式分为高压交流输电和柔性直流输电。高压交流输电和柔性直流输电。其中柔性直流输电通过设计控制系统对构成电压源

42、换流器的绝缘栅双极型晶体管(IGBT)进行控制，改变输出电压的幅值和相位，进而控制有功与无功，最终实现功率平稳输送。高压交流输电：高压交流输电：风力发电机由风能驱动发电机转动发出电能，在机舱或基座内通过变压器将电压抬升，然后经集电系统和海上升压站将电压二次抬升，再将电能通过高压海底电缆，输送至陆上变电站。高压交流输电方式采用的典型设备有交流海底电缆、无功补偿设备和海上升压站。柔性直流输电：柔性直流输电：风力发电机发出的电能经过集电系统与升压站二次抬升以后进行汇集，然后接入海上柔直换流站。海上换流站将交流电转变为直流以后，再通过高压直流海底电缆将电能输送至陆上换流站，最后陆上换流站将直流重新转变

43、为交流以后接入交流电网。图图 7 7：基于高压交流电缆的海上风电系统结构基于高压交流电缆的海上风电系统结构 图图 8 8：柔性直流输电在海上风电应用柔性直流输电在海上风电应用示意图示意图 资料来源：大规模海上风电场集群交直流输电方式的等价距离研究刘景晖等，光大证券研究所 资料来源：大规模海上风电场集群交直流输电方式的等价距离研究刘景晖等，光大证券研究所 高压交流电缆可传输高压交流电缆可传输有有功功率随距离的增加而减少。功功率随距离的增加而减少。高压交流输电的交流电缆会在输电系统中产生相当大的电容充电电流，因为不仅需要装设大量无功补偿装置，而且限制了传输距离，交流电缆传输有功功率的能力也随之降低

44、。因此，高压交流海底电缆输送方式不适合于大规模、长距离的海上风电送出。而柔性直流输电不存在电容充电电流的问题，输送能力基本不受线路长度的限制，在远距离大容量海上风电场送出场景上，采用柔性直流海底电缆输电是更优的方案。敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 9 9：220 kV 220 kV 交流电缆可传输有功功率与距离关系交流电缆可传输有功功率与距离关系 图图 1010：直流海缆结构示意图直流海缆结构示意图 资料来源：大规模海上风电场集群交直流输电方式的等价距离研究刘景晖等，光大证券研究所 资料来源：海上风电柔性直流送出海缆过电压研究李浩原等，光大证券

45、研究所 随着海上风电向深远海发展，柔性直流输电送出是更优选择。随着海上风电向深远海发展，柔性直流输电送出是更优选择。根据大规模海上风电场集群交直流输电方式的等价距离研究，若仅考虑设备投资成本，百万千瓦风电场群交直流输电方案的等价距离约为 75.1 km；若进一步考虑输电系统全生命周期的总成本，风电场交直流输电方案的等价距离约为 63 km。此外，交直流输电方式的等价距离并不是固定不变的，未来随着技术的不断进步，柔直设备造价有望持续降低，从趋势上看未来交直流输电的等价距离有望逐渐缩短。图图 1111：交流及柔直输电方式等价距离示意图：交流及柔直输电方式等价距离示意图 资料来源：大规模海上风电场集

46、群交直流输电方式的等价距离研究刘景晖等，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 2 2、国内外海风快速发展，海缆企业有望受国内外海风快速发展，海缆企业有望受益益 2.12.1、我国海风发展进入快车道，海缆需求提升我国海风发展进入快车道，海缆需求提升 政策推动政策推动风电发展风电发展，弃风限电问题是，弃风限电问题是主要主要限制。限制。回顾历史，每年风电整体的新增装机量，自 2003 年起，可分为三个增长阶段与两个下降阶段。2003-2010 年、2013-2015 年、2019-2020 年三个增长阶段分别是由风电特许权推出、风电上网标杆电价下

47、调、国家补贴退坡政策性因素所推动；而两个下降阶段均是由弃风限电问题所导致。2012 年和 2016 年全国平均弃风率分别为 17.12%和 17.10%，均处于阶段性高点，导致当年风电需求下降，弃风限电问题是我国风电行业持续发展的主要绊脚石。图图 1212：我国风电新增装机量历史回顾我国风电新增装机量历史回顾 -50%0%50%100%150%200%0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 200320042005200620072008200920000022风

48、电新增装机量（万kW）增长率2003年，国家发改委印发风电特许权项目前期工作管理办法，我国风电行业进入快速发展期弃风限电问题严重，弃风率达历史最高17.12%弃风现象改善，风电上网标杆电价下调，风电需求回升弃风限电问题加剧，2016年全国平均弃风率反弹至17.10%补贴退坡引发大规模抢装潮2020年陆风抢装；2021年海风抢装 资料来源：CWEA，中电联，光大证券研究所 注：2008 年及以前的装机量数据来源于 CWEA，2009 年及以后的装机量数据来源于中电联 弃风问题主要集中在弃风问题主要集中在以以陆风为主的“三北”地区。陆风为主的“三北”地区。自 2017 年国家发改委、能源局印发关于

49、解决弃水弃风弃光问题实施方案以来，弃风问题已得到极大的改善，近年来全国弃风率已降到 5%以下。2022 年全国风电平均利用率为 96.8%，弃风率为 3.2%，同比上升 0.1 个 pct。分地区来看，以陆上风电为主的“三北”地区风力发电量大，但由于当地电力需求不足以充分消纳所有发电量，因此风电利用率较低；而以海上风电为主的沿海省份通常电力需求较大，且基建更为完善，因此电力消纳较为充分。综上，弃风限电问题主要集中在陆上风电，海上风电基本不存在弃风限电问题。敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 1313：全国各月平均弃风率变化情况全国各月平均弃风率变化

50、情况 图图 1414：2022022 2 年我国重点省份风电利用率情况年我国重点省份风电利用率情况 0%2%4%6%8%10%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2020年2021年2022年2023年 96.80%84%86%88%90%92%94%96%98%100%三北地区沿海省份三北地区沿海省份 资料来源：全国新能源消纳监测预警中心，光大证券研究所 资料来源：全国新能源消纳监测预警中心，光大证券研究所 各省“十四五”期间海风规划量可观，各省“十四五”期间海风规划量可观，省省级补贴政策进一步推动海风需求。级补贴政策进一步推动海风需求。在国家对于各省可再生能源发

51、展的硬性要求下，沿海各省先后提出了各省“十四五”期间的海风新增装机目标，目前包括广东 17GW、江苏 9.09GW、浙江 4.55GW、山东 10GW、福建 10.3GW、广西 3GW 以及辽宁 4.05GW，共 57.99GW，该规划目标能够保障海上风电在“十四五”期间的快速发展。此外，根据国家发改委印发的国家发展改革委关于完善风电上网电价政策的通知，我国 2022 年及以后全部机组完成并网的海上风电项目不再享受财政补贴。在该国家补贴退坡之后，部分省份出台新的省级政策进行接力，为海风需求提供强力的支撑。以广东为例，广东省 2022 年全容量并网的海风项目每千瓦补贴 1500 元，约占总投资建

52、设成本的 10%，补贴幅度可观，因此对海上风电的发展起一定的推动作用。表表 5 5：各省海上风电补贴政策情况各省海上风电补贴政策情况 省份省份 补贴内容补贴内容 来源来源 广东 补贴范围为 2018 年底前已完成核准、在 2022 年至 2024 年全容量并网的省管海域项目；补贴标准为补贴标准为 20222022-2424 年全容量并网年全容量并网项目每千瓦分别补贴项目每千瓦分别补贴 15001500 元、元、10001000 元、元、500500 元元 促进海上风电有序开发和相关产业可持续发展实施方案 山东 2022-24 年建成并网的“十四五”海上风电项目，省财政分别分别按照每千瓦按照每千

53、瓦 800800 元、元、500500 元、元、300300 元的标准给予补贴元的标准给予补贴，补贴规模分别不超过 200 万千瓦、340 万千瓦、160 万千瓦 山东省人民政府新闻发布会 浙江 2022 年和 2023 年，全省享受海上风电省级补贴规模分别按 60万千瓦和 150 万千瓦控制、补贴标准分别为补贴标准分别为 0.030.03 元元/千瓦时和千瓦时和0.0150.015 元元/千瓦时千瓦时；补贴期限为 10 年，从项目全容量并网的第二年开始，按等效年利用小时数 2600 小时进行补贴 关于 2022 年风电、光伏项目开发建设有关事项的通知 资料来源：各省政府官网，光大证券研究所

54、自自 2121 年年 8 8 月起月起我国海风我国海风公开公开招标量超招标量超 2020GWGW，“十四五”期间我国海风新增装，“十四五”期间我国海风新增装机量有望高速增长。机量有望高速增长。根据我们的不完全统计，2021 年 8 月至 2023 年 5 月期间我国海上风电招标量超 20GW，其中广东、山东、浙江三省的海风建设进度较快，而江苏、辽宁、福建、广西、海南目前进度较慢，但其“十四五”期间海风规划目标能够保障这些省份的海风招标逐渐起量。基于各省规划目标以及近两年招标量，我们预计 2023/24/25 年我国海风新增装机量将达到 8/12/18GW，整个“十四五”期间将近 60GW，是

55、2020 年底我国海风累计装机量 10.87GW 的 5-6 倍。敬请参阅最后一页特别声明-15-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 1515：2121 年年 8 8 月月-2 23 3 年年 5 5 月月我国各省海风招标量我国各省海风招标量 图图 1616：我国海上风电新增装机量预测我国海上风电新增装机量预测 8961.26714.525864500040005000600070008000900010000广东山东浙江江苏海南福建辽宁招标量（MW）59 118 173 198 306 1690 505 800 1200 1800-1

56、00%0%100%200%300%400%500%0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 2000222023E2024E2025E海上风电新增装机量（万kW）增长率预计“十四五”期间海风新增装机近60GW 资料来源：风芒能源，各招标平台（千里马招标网、中国采购与招标网、中国华能集团有限公司招标网等），光大证券研究所 资料来源：CWEA，国家能源局，GWEC，光大证券研究所预测；注：2016-2018 年数据来源于 CWEA，2019-2021 年数据来源于国家能源局，2022 年数据来源于 G

57、WEC 海海上风电建设的快速发展上风电建设的快速发展有望有望刺激海缆需求提升。根据我们测算，我国刺激海缆需求提升。根据我们测算，我国2 20 02 21 1-20252025 年海缆市场总规模分别为年海缆市场总规模分别为 24245.055.05/75.75.7878/1 123.6023.60/190.96190.96/295.04295.04 亿亿元，元，20 年的年的 CAGRCAGR 为为 47.1047.10%。关键假设如下：（1 1）海风新增装机量：）海风新增装机量：2020 年和 2021 年海风新增装机量数据来源于国家能源局，分别为 3.06GW

58、和 16.90GW；2022 年数据来源于 GWEC（5.05GW）。根据我们统计的海风招标量及已经公布的海上风电项目，我们合理假设 2023-2025年我国海风新增装机量分别为 8GW/12GW/18GW。（2）海缆单海缆单 GWGW 价值量：价值量：根据下文中统计的我国海缆中标情况，从海缆及敷设施工的单 GW 价值量来看，位于广东的青洲一、二项目的 66kV+500kV 为 19.98亿元/GW，青洲四项目的 35kV+220kV 为 13.98 亿元/GW；位于江苏的龙源射阳项目的 35kV+220kV 为 22.66 亿元/GW；位于山东的国华渤中 B2 项目的35kV+220kV 为

59、 9.36 亿元/GW；位于浙江的国电象山 1#项目的 35kV+220kV 为10.82 亿元/GW。由此可见，广东和江苏的海缆单 GW 价值量要高于山东和浙江的海缆单 GW 价值量。综合综合考虑考虑各省规划新增装机量、电压等级提升趋势、送出海缆比例增加趋各省规划新增装机量、电压等级提升趋势、送出海缆比例增加趋势等势等，我们合理假设，我们合理假设 2 20 年年海缆单海缆单 GWGW 价值价值分别分别为为 1 14/14.5/4/14.5/1 15 5 亿元亿元/GWGW，并且并且 2 202023 3-20252025 年期间保持每年年期间保持每年 3%3%的

60、增速。的增速。表表 6 6：国内国内海上风电海上风电海缆市场规模测算海缆市场规模测算 2 2020020 2 2021021 2 2022022 2 2023023E E 2 2024024E E 2 2025025E E 海风新增装机量（GW）3.06 16.90 5.05 8.00 12.00 18.00 单 GW 价值量（亿元/GW）14.00 14.50 15.00 15.45 15.91 16.39 yoy 4%3%3%3%3%海缆市场规模（亿元）海缆市场规模（亿元）4 42.842.84 2 245.0545.05 75.7875.78 123.60123.60 190.96190

61、.96 295.04295.04 yoy 472.01%-69.08%63.10%54.50%54.50%资料来源：国家能源局，GWEC，各公司公告，各招投标平台（千里马招标网、中国采购与招标网、中国华能集团有限公司招标网等），光大证券研究所测算 敬请参阅最后一页特别声明-16-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 2.22.2、海缆行业地域属性强，产能布局海缆行业地域属性强，产能布局是关键是关键 我国的主要海缆企业包括东方电缆、中天我国的主要海缆企业包括东方电缆、中天科技、亨通光电、宝胜股份、汉缆股份、科技、亨通光电、宝胜股份、汉缆股份、太阳电缆、起帆电缆等。太阳电缆、起帆电缆等。目前

62、除了太阳电缆的福建漳州东山海缆生产基地正在建设以外，其余公司均拥有已经投产的海缆生产基地，并且都配备了高压电缆 VCV立塔生产线，具备生产 220kV 及以上高压海缆的能力。表表 7 7：海缆企业生产基地布局情况梳理海缆企业生产基地布局情况梳理 公司公司 生产基地生产基地 基地情况基地情况 东方电缆 浙江宁波高压海缆生产工厂（戚家山工厂）-浙江宁波东部（北仑）基地未来工厂 年产海洋新能源装备用电缆 630km、海洋电力装备用电缆 250km、海洋油气装备用电缆 510km 和智能交通装备用电缆 92,450km；预计年预计年收入收入 4545 亿元亿元 广东阳江超高压海缆南方产业基地（一期）2

63、020 年 12 月公告，建成后将形成年产 300km 超高压交、直流海底电缆的产业规模 广东阳江超高压海缆南方产业基地（二期）根据 2022 年三季报，将同时启动一、二期项目的建设，涉及海缆、陆缆两个产业板块，相比原有的设计产能有所增加，项目总体竣工时间会有所延缓 中天科技 江苏南通海缆制造基地-江苏盐城大丰海缆制造基地 以大丰港为核心，辐射苏北至渤海湾。根据中天海缆招股说明书（IPO 已终止），总投资 25 亿，一期投资约 5 亿元，预计 2023 年底投产，完全达产后将新增中高压海缆年产能 600km 广东汕尾陆丰南海海缆制造基地 利用陆丰地域优势，辐射粤、闽、桂东南亚地区市场。根据中天

64、海缆招股说明书，总投资 17 亿，完全达产后将新增特高压交直流电缆、海底电缆和深海脐带缆年产能 3,000km，电力电缆（陆缆）年产能 10,000km 山东东营海缆生产基地 投资额 15 亿元，形成年产中高压交/直流海底光电缆 1000km，超高压交/直流海底光电缆 500km 的产能 亨通光电 江苏苏州常熟亨通国际海洋产业园海缆生产基地 产业园毗邻长江，拥有码头资源，交通便利，海海缆年产能缆年产能 4040 多亿元多亿元 江苏射阳海缆生产基地 一期计划于 2023 年下半年建成，产能产能 1515 亿元亿元 宝胜股份 江苏扬州宝胜海缆基地 总投资 50 亿元，占地面积 40 万平方米，20

65、20 年 9 月 20 日竣工达产，拥有当时 201.68 米全球最高的立塔生产线；拥有优质港区作为宝胜海缆码头项目，可停靠 5 万吨级船舶，年电缆运输量超过 10 万吨，预计年吞吐量为110 万吨 汉缆股份 山东青岛即墨汉缆海洋工程产业链基地 主要生产脐带缆、超高压海缆等海洋工程装备，预计年产值可预计年产值可达达 2020 亿元亿元，拥有地上高度达 166 米的海底垂直电缆立体生产车间 太阳电缆 福建漳州东山生产基地 总投资约 19 亿元，将新建超高压立塔、中压悬链楼、水平厂房等。项目分三期建设，可生产 35500KV 海底电力电缆、海底光电复合电缆、柔性直流海底电缆和陆用 110KV 及以

66、上高压电缆，具备年产海底电力电缆 1200KM、陆用高压电缆 200KM 的能力；达产后预计年销售收入超达产后预计年销售收入超 3232 亿元亿元；根据 2022 年 10 月 20 日的投资者问答，厂房正在建设过程中 起帆电缆 湖北宜昌猇亭海缆生产基地 厂房面积 15 万平方米，拥有立式高压电缆生产线 2 条，悬链式中压电缆生产线 4 条，海缆生产线长 600 米，海海缆年产值达缆年产值达 2020 亿元亿元 广西北海起帆海缆生产基地（一期）2022 年 6 月 7 日公告，在北海市铁山港（临海）工业区投资建设北海起帆海缆生产基地项目，第一期投资约 10亿元，建造高约 150 米立塔一座和面

67、积约 70,000 平方米海缆生产厂房一幢，购买进口悬链式（CCV）66kV 及以下海缆绝缘线芯生产线 3 条和立式（VCV）220kV 及以上高压海缆绝缘线芯生产线 3 条，建成中高压海缆立式成缆-铠装生产线 4 条，建设周期 2-3 年；广西北海起帆海缆生产基地（二期）第二期投资约 8 亿元，再购置土地约 100 亩，继续扩大海缆产能或提升高、中、低压陆缆和电气装备用电线电缆生产能力，丰富产品种类。第二期建设在第一期建设完成 1 年内开始，建设周期大约 2 年 资料来源：各公司公告，各公司官网，宝应县人民政府官网，即墨区人民政府官网，三峡宜昌网，光大证券研究所整理 各海缆企业的海缆生产基地

68、较为分散，以追求更大的经济效益。各海缆企业的海缆生产基地较为分散，以追求更大的经济效益。由于海缆行业的地域属性较强，在当地布局海缆生产基地的企业更具有优势。从各省份/地区的海缆生产基地布局来看：山东有中天科技、汉缆股份，江苏有中天科技、宝胜股份，浙江有东方电缆，福建有太阳电缆，粤东地区有中天科技，粤西地区有东方电缆，广西有起帆电缆。敬请参阅最后一页特别声明-17-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 1717：海缆企业生产基地布局位置示意图海缆企业生产基地布局位置示意图 资料来源：各公司公告，各公司官网，宝应县人民政府官网，即墨区人民政府官网，三峡宜昌网，光大证券研究所 下表统计了

69、自 2022 年初至 2023 年 5 月 22 日各海缆企业的海缆中标情况。从从地理区位来看，地理区位来看，海缆企业中海缆企业中标项目的所标项目的所在省份多位于自身海缆生产基地所在省在省份多位于自身海缆生产基地所在省份份，这进一步印证了海缆行业地域优势的重要性。，这进一步印证了海缆行业地域优势的重要性。表表 8 8：2 2022022 年年初初以来至以来至 20232023 年年 5 5 月月 2222 日海缆日海缆企业中标情况统计企业中标情况统计 公司公司 中标项目中标项目 中标产品中标产品 省份省份 项目规模项目规模（MWMW）中标金额（万元）中标金额（万元）单单 GWGW 价值（亿价值

70、（亿元元/GW/GW）东方电缆 华润电力苍南 1#海上风电项目 35kV 海缆采购及敷设施工 浙江 400 23859.04 5.96 明阳阳江青洲四海上风电场项目 220kV、35kV 海缆采购及敷设施工 广东 500 69916.13 13.98 中广核浙江象山涂茨项目 66kV 海缆、66kV/35kV 陆缆及附件 浙江 280 23896.45 8.53 粤电阳江青洲一、二海上风电场项目 500kV 海缆及敷设施工 广东 1000 170000.00 17.00 粤电阳江青洲一、二海上风电场项目 66kV 海缆及敷设施工 广东 1000 29790.00 2.98 青洲六海上风电项目（

71、标段 2）330kV 海缆采购及敷设施工 广东 1000 138144.26 13.81 华能苍南 2 号海上风电项目 220kV 海缆及附属设备采购 浙江 300 17299.63 5.77 国电象山 1#海上风电场（二期）220kV 海缆、35kV 海缆及敷设施工 浙江 504 54548.33 10.82 浙能台州 1 号海上风电 220kV 与 35kV 海缆（含陆缆）采购及敷设 浙江 300 24896.37 8.30 三峡能源牟平 BDB6#一期海上风电项目 35kV 海缆及附件 山东 300 8768.73 2.92 华能岱山 1 号海上风电项目 220kV 海缆及附件 浙江 3

72、06 17626.98 5.76 广西防城港海上风电示范项目 A 场址 220kV 海缆、陆缆及附件 广西 700 45989.09 6.57 中天科技 国华渤中 I 场址海上风电项目 35kV 海缆及附件 山东 500 25887.05 5.18 国华渤中 B2 场址海上风电项目 220kV 海缆及敷设施工 山东 500 29085.76 5.82 中国电建山东能源渤中海上风电 A 场址 35kV 海缆、220kV 海缆及附件采购项目 山东 501-惠州港口二 PA 海上风电项目 220kV、66kV 海缆及附属设备 广东 450 96750.05 21.50 惠州港口二 PB 海上风电项目

73、 66kV 海缆及附件、敷设 广东 300 11760.65 3.92 国华半岛南 U2 场址海上风电项目 220kV 海缆及附件 山东 600 42111.94 7.02 国华半岛南 U2 场址海上风电项目 35kV 海缆及附件 山东 600 39714.98 6.62 亨通光电 揭阳神泉二海上风电场项目 220kV、66kV 海缆供货、敷设施工 广东 350 70200.00 20.06 国家电投山东半岛南海上风电基地V场址 220kV 海底光电复合电缆及附件-I 包 山东-华能汕头勒门（二）海上风电场项目 220kV、66kV 海缆及附属设备 广东 594 50278.33 8.46 龙

74、源射阳 100 万千瓦海上风电项目 35kV 海缆及附件 江苏 1000 48396.00 4.84 敬请参阅最后一页特别声明-18-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 龙源射阳 100 万千瓦海上风电项目 220kV 海缆及附件 江苏 1000 178217.79 17.82 国家电投广东湛江徐闻海上风电场 220kV、66kV 海缆及施工指导 广东 300 21710.07 7.24 国电投半岛南海上风电基地 U 场址一期 220kV、66kV 海缆及附件-II 包（约 225MW）山东 450 16350.06 14.53 宝胜股份 国家电投山东半岛南海上风电基地V场址 220k

75、V 海底光电复合电缆及附件-II 包 山东-16500.00-国华渤中 B2 场址海上风电项目 35kV 海缆及附件 山东 500 17723.90 3.54 华能山东半岛北 BW 场址海上风电项目 220kV 海缆及附件-标段 II 山东 510 11466.26 4.50 龙源海南东方 CZ8 场址海上风电项目 220kV 海缆及附件 海南 500 19101.28 3.82 汉缆股份 粤电阳江青洲一、二海上风电场项目 66kV 海缆及敷设工程（B 标段）广东-27000.00-国家电投山东半岛南海上风电基地V场址 35kV 海底光电复合电缆及附件 山东 500-国华渤中海上风电项目 22

76、0kV 海缆设备及敷设施工 山东 500 29497.01 5.90 中国电建山东能源渤中海上风电 B 场址 35kV 海缆及附件 山东 399.5-三峡能源牟平 BDB6#一期海上风电项目 220kV 海缆及附件 山东 300 30830.38 10.28 国电投半岛南海上风电基地 U 场址一期 220kV、66kV 海缆及附件-I 包（约 225MW）山东 450 18480.86 16.43 龙源海南东方 CZ8 场址海上风电项目 66kV 海缆及附件 海南 500 14950.90 2.99 起帆电缆 华能苍南 2 号海上风电项目 35kV 海缆及附属设备 浙江 300 9479.34

77、 3.16 华能山东半岛北 BW 场址海上风电项目 220kV 海缆及附件-标段 I 山东 510 11961.63 4.69 华能岱山 1 号海上风电项目 35kV 海缆及附件 浙江 306 9200.93 3.01 万达电缆（未上市）中国电建山东能源渤中海上风电 B 场址 220kV 海缆及附件 山东 399.5-华能山东半岛北 BW 场址海上风电项目 35kV 海缆及附件 山东 510 17237.91 3.38 资料来源：各公司公告，各招投标平台（千里马招标网、中国采购与招标网、中国华能集团有限公司招标网等），光大证券研究所整理 2.32.3、海外需求快速上升，国产海缆有望打开海外市场

78、海外需求快速上升，国产海缆有望打开海外市场 （1 1）欧洲市场）欧洲市场 未来欧洲海上风电市场将快速发展。未来欧洲海上风电市场将快速发展。欧洲是海上风电产业的起源地，并且拥有成熟的海上风电供应链。根据 GWEC 的预测，未来十年欧洲海风具备可观的增长潜力，这主要受益于以下几点：（1）海上风电已成为继陆上风电和光伏之后最具竞争力的可再生能源发电技术之一；（2）浮式风机商业化的推动将逐渐释放深远海风资源的开发潜力；（3）欧盟海上可再生能源战略目标是在 2050 年累计装机 300GW；（4）俄乌冲突后欧盟委员会发布 REPowerEU 计划，希望在2030 年之前使欧洲不再依赖俄罗斯的化石燃料。分

79、时间段来看，分时间段来看，2022-2024 年欧洲海风装机主要依靠英国、德国、荷兰、法国等成熟市场，并且这些成熟市场活动水平也并不高，因此这段时间欧洲海风装机增长相对缓慢。从 2025 年开始，一方面，新的海风项目将逐渐从已公布的竞拍计划中释放；另一方面，比利时、波兰、爱尔兰、挪威等新兴市场开始放量。因此，2025 年之后欧洲海风新增装机将快速增长。敬请参阅最后一页特别声明-19-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 1818：欧洲新增海风装机量展望：欧洲新增海风装机量展望 资料来源：GWEC；单位：MW 普睿司曼（普睿司曼（PrysmianPrysmian）、耐克森（）、耐克森

80、（NexansNexans）、）、NKTNKT 是欧洲的三大海缆企业。是欧洲的三大海缆企业。普睿司曼（普睿司曼（PrysmianPrysmian）：）：普睿司曼集团是电力和电信电缆系统行业的全球领先企业。2022 年集团年销售额超过 160 亿欧元，在 50 多个国家拥有 108 家工厂、26 个研发中心，拥有超 30000 名员工。集团成立于 19 世纪末，前身为倍耐力电缆（Pirelli Cable），通过并购实现增长：从整合西门子和诺基亚的电力电缆制造，到收购荷兰的 Draka 集团，以及在 2018 年收购美国通用电缆（General Cable）。图图 1919：PrysmianPr

81、ysmian 海风海缆项目情况海风海缆项目情况 资料来源：Prysmian 官网，光大证券研究所 耐克森（耐克森（NexansNexans）：）：耐克森为全球可持续能源未来转型提供关键驱动力。120多年来集团为客户提供先进的电缆技术，解决电力和数据传输问题。集团在三个主要业务领域设计解决方案、提供服务：Building&Territories(包括公用事业和流动性)、Generation&Transmission（原 High Voltage&Projects，包括海 敬请参阅最后一页特别声明-20-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 上风电场、海底互连、陆地高压)、Industry&

82、Solutions(包括可再生能源、交通、石油和天然气、自动化等)。NKTNKT：NKT 在德国、瑞典、波兰、英国、捷克共和国、挪威和丹麦等 16 个国家设有分支机构，是电缆技术的世界领先企业。NKT 提供高压、中低压电缆产品与服务，在瑞典卡尔斯克鲁纳的工厂是核心生产基地，负责海底和地下应用的交直流高压电缆的生产、安装和服务，并且拥有自己的港口和世界上最先进的电缆敷设船。表表 9 9：欧洲三大海缆企业相关介绍欧洲三大海缆企业相关介绍 公司公司 海缆相关业务介绍海缆相关业务介绍 20212021 年营收（亿年营收（亿欧元）欧元）20212021 年海缆相关年海缆相关业务营收（亿欧业务营收（亿欧元

83、）元）2022022 2 年营收（亿年营收（亿欧元）欧元）2022022 2 年海缆相关年海缆相关业务营收（亿欧业务营收（亿欧元）元）普睿司曼（Prysmian）集团海风海缆业务主要包括在“Projects”内，该项包括高压地下、海底电力、海底电信和海上专业的高科技产品。集团的电缆铺设船包括 the Giulio Verne、the Cable Enterprise、the Ulisse 和 the Leonardo da Vinci。集团为各国海上风电场提供阵列海缆与高压送出海缆产品与服务。127.36（+27.1%）15.94（+10.8%）160.67（+26.2%）21.61（+35.

84、6%）耐克森（Nexans）公司的“Generation&Transmission”（原 High Voltage&Projects）部门为风能、太阳能、水力、核能等发电提供连接传输能源的高压电缆和服务，该部门 2022 年拥有 4 个生产基地，2 艘电缆施工船。截至 2020 年耐克森为欧洲约 50%的风电场提供电缆解决方案，总安装容量达 25GW。60.54（+8.3%）7.96（+9.3%）67.45（+11.4%）8.97（+12.7%）NKT 公司的“Solutions”部门专注于海上和陆上电力传输的高压电缆解决方案，提供定制的端到端交钥匙解决方案；“Service&Accessor

85、ies”部门提供海上和陆上电力电缆服务，并提供横跨中高压类别的电力电缆产品。12.63（+16.2%）8.46（+17.5%）14.47（+14.6%）9.48（+12.1%）资料来源：各公司定期报告，各公司官网，光大证券研究所整理；注：Prysmian 海缆相关业务为“Projects”，Nexans 海缆相关业务 2021 年为“High Voltage&Projects”、2022 年为“Generation&Transmission”，NKT 海缆相关业务为“Solutions”和“Service&Accessories”，口径为 std.metal prices。营收后括号内为同比增

86、长率。（2 2）亚洲市场）亚洲市场 亚洲海上风电新市场逐渐兴起。亚洲海上风电新市场逐渐兴起。近年来随着中国大陆海上风电市场快速发展，亚洲的海风年新增装机量已经超过欧洲。根据 GWEC 的预测，从 2022 年起亚洲将取代欧洲成为总装机容量最大的区域海上风电市场，并将一直保持到2030年底，日本、韩国、中国台湾、越南、印度等地海风市场将逐渐兴起。图图 2020：亚洲新增海风装机量展望亚洲新增海风装机量展望 资料来源：GWEC；单位：MW；China 特指中国大陆 亚洲海外的主要海亚洲海外的主要海缆企业包括缆企业包括 LSLS 电缆、住友电工、古河电工等。电缆、住友电工、古河电工等。敬请参阅最后一

87、页特别声明-21-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 LSLS 电缆：电缆：LS 电缆于 1962 成立，开发、生产、提供从日常生活到产业整体使用的电缆和相关解决方案。目前向北美和南美、欧洲、中东、亚洲等世界各主要电力、通信公司等提供海底电缆、超导电缆、超高压电缆、通信电缆等尖端产品。住友电工：住友电工：成立于 1897 年 4 月，主要在汽车、信息通信、电子、环境能源和产业原材料 5 个事业领域为社会和生活的发展作出贡献。古河电工：古河电工：公司以“金属”、“塑料”、“光”、“高频电子”4 项技术为核心，在信息通信、能源、汽车、电子零部件、建设和建筑、新事业及开发产品等六个事业领域，

88、开发出多种类型的产品。表表 1010：亚洲海外三大海缆企业相关介绍亚洲海外三大海缆企业相关介绍 公司公司 海缆相关业务介绍海缆相关业务介绍 20212021 年营收年营收 20212021 年海缆相关年海缆相关业务营收业务营收 2022022 2 年营收年营收 2022022 2 年海缆相关年海缆相关业务营收业务营收 LS 电缆 LS 电缆提供海洋线路调查和选定、电缆制作和运输、电缆及保护设备的安装和实验等整个电力传送系统的综合解决方案 38759 亿韩元-42238 亿韩元（+9.0%）-住友电工 住友电工一直积极开发实现电力稳定供应的关键技术电线和电缆技术。未来将着力创建与可再生能源及智能

89、电网相关的新事业，向全球提供高功能、高质量的环境与能源产品及系统，为提升社会基础设施做出贡献。33679 亿日元（+13.3%）8334 亿日元（+31.4%）40056 亿日元（+18.9%）9282 亿日元（+11.4%）古河电工 古河电工向日本和世界多国提供海底电缆，为地区的电力输送做出了贡献 9305 亿日元（+14.6%）1057 亿日元（+4.8%）10663 亿日元（+14.6%）1063 亿日元（+0.5%）资料来源：各公司定期报告，各公司官网，光大证券研究所整理；注：住友电工海缆相关业务为“Environment and Energy”，古河电工海缆相关业务为“Energy

90、infrastructure”。营收后括号内为同比增长率。（3 3）国内海缆企业在海外市场的布局）国内海缆企业在海外市场的布局 我国海缆企业已逐步得到海外客户的认可。我国海缆企业已逐步得到海外客户的认可。由于海缆行业壁垒较高，并且客户对于产品的质量要求较为严格，因此如何进入新客户的合格供应商名录成为关键的一环。目前我国头部海缆企业逐渐在亚洲的海外地区、欧洲获得订单，实现了中国海缆制造企业在全球最高端的欧洲海上风电领域的突破，意味着我国海缆企业在技术创新、产品质量等方面获得海外主流客户的认可。未来随着公司品牌的国际知名度的提高，有望进一步拓展海外海缆市场，从而促进业绩增长。表表 1111：国内海

91、缆企业在海外国内海缆企业在海外海上风电海缆海上风电海缆市场的市场的布局情况布局情况 公司公司 公告日期公告日期 项目介绍项目介绍 项目意义项目意义 东方电缆 2020/8/26 中标中国电建集团华东勘测设计研究院有限公司越南 BINH DAI 海上风电项目；中标产品为中标产品为 35kV35kV 海底电缆及敷设施工；中标金额海底电缆及敷设施工；中标金额29,85029,850 万元人民币万元人民币 海上风电的海外总包项目中标及与海外总包方在海洋油气领域的合作，有利于公司国际化战略的发展，有利于推动我国深海油气高端核心部件的国产化进程 2022/3/25 公司与欧洲领先的海洋工程承包商Boska

92、lis作为联合体获得欧洲输电网运营商 TenneT 的 Hollandse Kust West Beta（HKWB）海上风电项目；中标产品为中标产品为 220kV220kV 海底电缆、海底电缆、66kV66kV 海底电缆及海底电缆及 220kV220kV高压电缆产品；中标金额约高压电缆产品；中标金额约 5.35.3 亿元人民币亿元人民币 该项目是公司在欧洲市场获得的重大超高压海缆项目，体现公司在技术创新、产品质量等方面获得欧洲主流客户的认可，对下步布局欧洲高端市场具有深远意义，助力欧洲清洁能源转型，减少碳排放 2022/6/8 拟以不超过拟以不超过 100100 万欧元自有资金在荷兰鹿特丹投资

93、设立境外全资子万欧元自有资金在荷兰鹿特丹投资设立境外全资子公司公司，即“ORIENT CABLE(NBO)EUROPE B.V.”（拟定名），公司持有其 100%的股权 通过欧洲子公司的设立，公司将在欧洲逐步实现营销、技术研发、全球供应链开发和售后服务平台的提升，有利于进一步拓展相关产业的海外市场，提升公司核心竞争力和整体盈利能力，提升公司品牌的国际知名度 2022/11/2 中标总部位于卢森堡的欧洲海上施工公司 Jan De Nul 的苏格兰Pentland Firth East 项目，主要产品为主要产品为 3535 千伏海缆，中标金额约千伏海缆，中标金额约合人民币合人民币 10,00010

94、,000 万元万元 此次中标是继公司 2020 年与南苏格兰电网公司 SSEN Skye-Harris 岛屿连接项目后再次为该终端用户提供海缆设计、生产、运输服务 2023/5/18 与 Orsted-沃旭和 PGE-波兰电网的合资公司签署海上风电产品供货协议，作为供应商向 Baltica 2 海上风电项目提供整个风场 66kV海缆及配套附件，合同总金额近合同总金额近 3.53.5 亿元人民币亿元人民币 该项目的获取实现公司在欧洲市场岛际互联、风场送出和风机互联的海洋全场景的全覆盖，体现公司在技术创新、产品质量和管理体系等方面获得欧洲主流风电开发商的认可，将对公司国际化战略的实施产生积极影响。

95、中天科技 2017/1/16 子公司中天科技海缆收到德国 Tennet 公司关于“EnBw Hohe See海上风电连接用海底电缆生产、交付及安装总包工程”项目中标通知书；总金额约总金额约 1.851.85 亿元人民币亿元人民币 该项目实现了中国海缆制造企业在全球最高端欧洲海上风电领该项目实现了中国海缆制造企业在全球最高端欧洲海上风电领域零突破，为首个中国海缆域零突破，为首个中国海缆制造商中标欧洲风电总承包项目制造商中标欧洲风电总承包项目，中天海缆作为全价值链集成服务商进入全球高端海缆市场 2022/7/19 中标越南新富东 1 区海上风电项目（装机容量 100MW，离岸距离约10 公里），中

96、标内容为中标内容为 35kV35kV 海底光电复合缆海底光电复合缆 公司持续深耕海底光缆、海底电缆、海底光电复合缆及海缆施工船机等海洋装备，致力于成为全球领先的能源信息互联系统 敬请参阅最后一页特别声明-22-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 解决方案服务商 2023/5/22 中标 Baltica 2 海上风电项目（B 包）275kV 高压交流海底光电复合缆及其配套附件，折合约人民币折合约人民币 12.0912.09 亿元（约亿元（约 1.591.59 亿欧元）亿欧元）。项目将于 2023 年 6 月开始执行，2026 年 4 月执行完毕 本次中标欧洲大长度高压交流海缆供货项目，是

97、公司继成功执行欧洲三个高压交流海缆总包项目后的再次重大突破，使公司海底电缆产品在欧洲海上风电项目应用提升至 275kV 电压等级，体现了欧洲海上风电行业对中天科技海缆整体实力的认可，将大幅提升公司在欧洲海上风电行业的影响力和品牌知名度。亨通光电 2015/12/3 子公司亨通国际收购 Aberdare Cables Proprietary Limited（阿伯代尔电缆）75%股权和 Aberdare Holdings Europe BV Limited（阿伯代尔欧洲）100%股权，交易对价为 8.4 亿南非兰特，约 3.72 亿元人民币 阿伯代尔集团是非洲与欧洲地区领先的线缆产品制造商与整体电

98、力解决方案服务提供商，研发与生产基地分别分布于非洲的南非与莫桑比克、欧洲的西班牙与葡萄牙，收购完成后公司将实现对非洲与欧洲地区的国际化战略布局 2018/7/3 正式签署了葡萄牙海上浮式风电高压海底电缆总承包建设及维护（EPC+M）合同 意味着亨通海缆成功布局漂浮海上风电市场，进一步积累和掌握漂浮海上风电项目开发及投资经验，在未来欧洲及全球漂浮海上风电行业抢占先机 2022/3/11 确认中标越南金瓯海上风电项目、沙特红海海缆项目；中标内容分中标内容分别为海缆及其附属设备的制造、运输与施工采购和别为海缆及其附属设备的制造、运输与施工采购和 33kV33kV 海缆供货海缆供货及敷设及敷设，项目金

99、额分别为，项目金额分别为 4.594.59 亿元、亿元、2.102.10 亿元亿元 截至当日，公司合计拥有海底电缆生产、敷设、风机安装等海洋电力项目在手订单金额约 30.42 亿元 资料来源：各公司公告，光大证券研究所整理 此前，中国的部分风电零部件，如铸件等已经在海外占据一定份额，当前风机整机、海缆等代表先进制造的环节也将不断地提升自身海外渗透率。根据我们的测根据我们的测算，算，20252025 年年海缆出海海缆出海亚洲（除中国大陆）和欧洲的亚洲（除中国大陆）和欧洲的市场空间市场空间将将达到约达到约 5656 亿亿元元，20 年复合增速约年复合增速约 1 145

100、45%。关键假设如下：（1 1）海风海风新增装机量：新增装机量：2020 年-2025 年亚洲（除中国大陆）和欧洲的海上风电新增装机量数据来源于 GWEC；（2 2）海缆单）海缆单 GWGW 价值量：价值量：根据海外海缆公开中标信息，位于法国的容量为 496MW的 Saint Brieuc 海上风电场，其阵列海缆和送出海缆分别采用 66 kV HVAC XLPE三芯海缆和 225kV 三芯海缆，中标人分别为 Prysmian 和 Nexans，总价分别为0.8 亿欧元和 1.15 亿欧元，折合单价分别约为 1.61 亿欧元/GW 和 2.32 亿欧元/GW。该项目阵列海缆+送出海缆的总单价约为

101、 3.93 亿欧元/GW，以 1 欧元=7.25人民币的汇率进行折算，总单价约为 28.50 亿元/GW。鉴于该项目采用 66kV 阵列海缆，价值量显著高于 35kV 阵列海缆，并且送出缆中标产品内包含 93km 的225kV 单芯陆缆在内，因此该单价偏高。综合综合考虑后考虑后，我们合理假设海外海缆单，我们合理假设海外海缆单价水平为价水平为 2 20 0 亿元亿元/GWGW。（3 3）国产海缆渗透率：）国产海缆渗透率：综合考虑国内海缆企业已获得的海外订单，以及未来具备进一步获得订单的能力，我们合理假设我们合理假设 2 2020020 年年-20202525 年国产海缆在亚洲（除年国产海缆在亚洲

102、（除中国）的渗透率为中国）的渗透率为 0%0%/0%/15%/25%/30%/40%/0%/15%/25%/30%/40%，在欧洲的渗透率为，在欧洲的渗透率为0%0%/0/0%/%/0 0%/5 5%/%/1 10%/20%0%/20%。表表 1212：海缆出海市场规模测算海缆出海市场规模测算 2 2020020 2 2021021 2 2022022 2 2023023E E 2 2024024E E 2 2025025E E 亚洲（除中国大陆）海风新增装机量（GW）0.00 0.89 1.26 1.54 1.56 3.26 海缆市场规模（亿元）0.00 17.76 25.18 30.78

103、31.24 65.28 国产渗透率 0%0%15%25%30%40%国产海缆市场规模（亿元）国产海缆市场规模（亿元）0 0.00.00 0 0.00.00 3.783.78 7 7.6.69 9 9 9.37.37 2 26.116.11 欧洲 海风新增装机量（GW）2.94 3.32 2.46 4.95 2.98 7.38 海缆市场规模（亿元）58.72 66.34 49.20 99.04 59.50 147.60 国产渗透率 0%0%0%5%10%20%国产海缆市场规模（亿元）国产海缆市场规模（亿元）0 0.00.00 0 0.00.00 0 0.00.00 4 4.95.95 5 5.9

104、5.95 2 29.529.52 国产海缆在亚洲（除中国大陆）和欧洲的国产海缆在亚洲（除中国大陆）和欧洲的总市场规模（亿元）总市场规模（亿元）0 0.00.00 0 0.00.00 3.783.78 1 12.652.65 1 15.325.32 5 55.635.63 资料来源：GWEC，Offshore Energy，Electrical Review，光大证券研究所测算 注：海风新增装机量均来源于 GWEC 敬请参阅最后一页特别声明-23-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 3 3、投资建议投资建议 “碳中和”愿景下，近年来我国可再生能源“碳中和”愿景下，近年来我国可再生能源快速

105、发展，海上风电作为重要的可再快速发展，海上风电作为重要的可再生能源之一，其发展亦被重视生能源之一，其发展亦被重视。不仅沿海省市提出了“十四五”期间的海风新增装机目标，并且部分地区还推出了一定的补贴政策。根据我们的不完全统计，2021 年 8 月至 2023 年 5 月期间我国海上风电招标量超 20GW，海上风电建设有望快速发展，从而刺激海缆需求提升。另一方面，以欧洲和亚太地区为主的海外市场海缆需求同样快速上升，随着国产海缆逐渐得到海外风电业主的认可，出海进程将迎来持续加速。竞争格局上，竞争格局上，我国海缆企业主要包括东方电缆、中天科技、亨通光电、汉缆股份、我国海缆企业主要包括东方电缆、中天科技

106、、亨通光电、汉缆股份、宝胜股份、起帆电缆、太阳电缆。宝胜股份、起帆电缆、太阳电缆。对于海缆行业来说，产能布局所在地是关键。近年来，二线海缆企业凭借在我国新兴海上风电市场所在省份布局海缆生产基地，在当地项目招投标上的竞争力逐渐加强。海外市场方面，东方电缆等头部企业已在亚洲的海外地区以及欧洲取得多项订单，表明海外风电业主对国产海缆在技术创新、产品质量等方面的认可度逐渐提升，国产海缆加速出海有望带来利润增长。综上，我们建议重点关注以下企业：（1 1）头部头部海缆企业：具有先发优势，产品认可度高。海缆企业：具有先发优势，产品认可度高。东方电缆等企业较早集中于海缆市场，拥有较为成熟的高电压等级和超高电压

107、等级海缆产品，在当前海缆电压等级提升的趋势下具有较强的竞争力，国内市场份额领先；此外，头部海缆企业较早开始布局海外市场，近年来不断取得订单突破，海外市场拓展迎来加速，推荐东方电缆、汉缆股份，建议关注中天科技、亨通光电。（2 2）传统电线电缆企业传统电线电缆企业：海缆产能逐渐释放，积极：海缆产能逐渐释放，积极布局国内新兴海风市场。布局国内新兴海风市场。宝胜股份、起帆电缆等传统电线电缆企业近年来开始聚焦海缆行业，不断扩充自身海缆产品产能，同时积极参与国内海缆项目招投标，市场份额提升空间大，推荐起帆电缆、宝胜股份，建议关注太阳电缆。3.13.1、东方电缆东方电缆（603606.SH603606.SH

108、）：海缆海缆技术技术行业领先行业领先，持，持续续开拓开拓海外海外市场市场 东方电缆是国内陆地电缆、海底电缆系统核心供应商，业务板块包括陆缆系统、东方电缆是国内陆地电缆、海底电缆系统核心供应商，业务板块包括陆缆系统、海缆系统、海洋工程。海缆系统、海洋工程。公司 2022 年实现营收 70.09 亿元，同比下降 11.64%，归母净利润 8.42 亿元，同比下降 29.14%。2021 年海风抢装后我国海风装机建设节奏有所放缓，2022 年成为海风交付小年，并且疫情影响致部分海缆项目交付延后。2022 年公司海缆系统和海洋工程营收共 30.28 亿元，同比下降 25.82%。公司 2023 年一季

109、度实现营收 14.38 亿元，同比下降 20.82%，归母净利润 2.56亿元，同比下降 8.09%；其中陆缆系统营收同比下降 2.13%至 7.82 亿元，海缆系统营收同比下降 24.43%至 5.60 亿元，海洋工程营收同比下降 65.31%至 0.94亿元。毛利率方面，随着高附加值的超高电压等级海缆产品交付比例的提高，23Q1 公司毛利率和净利率水平均有所提升。未未来随着国内海风建设回暖，公司来随着国内海风建设回暖，公司三大业务板块有望三大业务板块有望重回增长轨道重回增长轨道，海陆并进发展势头良好。，海陆并进发展势头良好。敬请参阅最后一页特别声明-24-证券研究报告 电力设备新能源电力设

110、备新能源 图图 2121：东方电缆营业收入和归母净利润情况：东方电缆营业收入和归母净利润情况 图图 2222：东方电缆主营业务板块营业收入：东方电缆主营业务板块营业收入 -50%0%50%100%150%200%0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 2002120222023Q1营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收yoy归母净利yoy 38.4139.777.8232.7322.405.608.097.880.940 5 10 15 20 25 30 35 40 45 2002120222023Q1陆缆系统海缆系统海洋工程 资料

111、来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，公司 2023 年一季报，光大证券研究所；单位：亿元 图图 2323：东方电缆毛利率和净利率：东方电缆毛利率和净利率 图图 2424：东方电缆各项费用率情况：东方电缆各项费用率情况 25.34%22.38%30.96%14.99%12.02%17.79%0%5%10%15%20%25%30%35%2002120222023Q1毛利率净利率 0%1%2%3%4%2002120222023Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所

112、 产能布局科学合理，海缆技术行业领先。产能布局科学合理，海缆技术行业领先。公司在浙江拥有戚家山工厂和东部（北仑）基地未来工厂，能够覆盖杭州湾大湾区市场；在广东正在建设阳江超高压海缆南方产业基地，同时可辐射粤港澳大湾区和国际市场，公司预计将于 2024 年底建成。公司两大海风经济活跃地区均有生产基地，对市场的瞬息变化和客户需求能够快速响应。在海缆产品方面，公司具备 500kV 交流海陆缆系统、535kV直流海陆缆系统的设计制造及工程服务能力，同时聚焦深海油气开采和远海浮式风电开发等领域，在海洋脐带缆和动态缆系统领域逐渐形成全寿命整体解决方案。敬请参阅最后一页特别声明-25-证券研究报告 电力设备

113、新能源电力设备新能源 图图 2525：东方电缆四大整体系统解决方案：东方电缆四大整体系统解决方案 图图 2626：东方电缆承担或参与的国家主要项目：东方电缆承担或参与的国家主要项目 资料来源：公司年报，光大证券研究所 资料来源：公司年报，光大证券研究所 公司持续拿单保障长期发展，海外市场开拓取得成效公司持续拿单保障长期发展，海外市场开拓取得成效。在领先的技术实力、优异的过往业绩经验以及差异化的产品优势加持下，2022 年公司在广东、浙江海风市场多次中标；海外市场方面，东方电缆的海缆产品逐步得到欧洲客户的认可，2022 年与 Boskalis 公司联合成功中标 TenneT 的 HKWB 欧洲海

114、上风电项目（中标金额约 5.3 亿元人民币）、在荷兰鹿特丹投资设立境外全资子公司、中标 Jan De Nul 的苏格兰 Pentland Firth East 项目（产品为 35kV 海缆，中标金额约 1亿元人民币）；2023 年 5 月，公司和 PGE-波兰电网的合资公司签署了海上风电产品供货协议，公司将作为供应商向 Baltica 2 海上风电项目提供整个风场66kV 海缆及配套附件（总金额近 3.5 亿元人民币），海外市场开拓不断取得成效。盈利预测、估值与评级：盈利预测、估值与评级：我们维持原有盈利预测，预计公司 23-25 年实现归母净利润 16.25/18.53/21.99 亿元，对

115、应 EPS 分别为 2.36/2.69/3.20 元，当前股价对应 23-25 年 PE 为 21/18/15 倍。未来超高压交流电缆(330kV 及以上)、柔直电缆以及相应产品的应用规模及敷设难度将持续增加，公司具备行业领先的技术实力并拥有类似产品的制造及应用经验,有望凭借差异化产品保障市场份额并获取超额利润，维持维持“买入买入”评级。评级。风险提示风险提示：原材料价格波动风险；产能释放不及预期风险；政策导致海上风电投资放缓风险。表表 1313：东方电缆业绩预测和估值指标东方电缆业绩预测和估值指标 指标指标 2 202021 1 2 202022 2 2 202023 3E E 2 2020

116、24 4E E 2 202025 5E E 营业收入（百万元）7,932 7,009 10,320 12,649 14,045 营业收入增长率 57.00%-11.64%47.24%22.57%11.04%净利润（百万元）1,189 842 1,625 1,853 2,199 净利润增长率 33.98%-29.14%92.88%14.02%18.72%EPS（元）1.73 1.22 2.36 2.69 3.20 ROE（归属母公司)（摊薄）24.35%15.33%23.39%21.88%21.38%P/E 28 40 21 18 15 P/B 6.8 6.1 4.8 3.9 3.2 资料来源：

117、wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2023 年 6 月 8 日 敬请参阅最后一页特别声明-26-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 3.23.2、起帆电缆（起帆电缆（605222.SH605222.SH）：有望受益于广西新兴海）：有望受益于广西新兴海风风市场的发展市场的发展 起帆电缆在电线电缆行业深耕近三十年，主要产品包括电力电缆和电气装备用电起帆电缆在电线电缆行业深耕近三十年，主要产品包括电力电缆和电气装备用电线电缆。线电缆。公司 2022 年实现营收 206.44 亿元，同比增长 9.36%，归母净利润 3.66亿元，同比下降 46.44%，主要系铜价剧烈波动导致计提存货减

118、值、股权激励费用摊销、财务费用支出增加所致。公司 2023 年一季度实现营收 45.61 亿元，同比增长 23.50%，归母净利润 1.54 亿元，同比增长 2.99%。图图 2727：起帆电缆营业收入和归母净利润情况：起帆电缆营业收入和归母净利润情况 图图 2828：起帆电缆主营业务板块营业收入：起帆电缆主营业务板块营业收入 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0 50 100 150 200 250 2002120222023Q1营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收yoy归母净利yoy 0 20 40 60 80 100 120 14

119、0 2002020212022电力电缆电气装备用电线电缆其他业务 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所；单位：亿元 图图 2929：起帆电缆毛利率和净利率：起帆电缆毛利率和净利率 图图 3030：起帆电缆各项费用率情况：起帆电缆各项费用率情况 8.69%7.49%8.78%3.62%1.79%3.39%0%2%4%6%8%10%12%2002120222023Q1毛利率净利率 0%1%2%3%2002120222023Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 资料来源：wind，光大证券研究

120、所 资料来源：wind，光大证券研究所 公司的海缆生产基地位于湖北和广西。公司的海缆生产基地位于湖北和广西。起帆电缆已经投产的海缆基地位于湖北宜昌猇亭，其中配备有 2 条立式高压电缆生产线、4 条悬链式中压电缆生产线以及600 米长的海缆生产线，并且新的海底电缆生产用绝缘线芯生产线和立式成缆铠装生产线也逐渐投产，该基地海缆年产值可达 20 亿元。此外，公司正在建设广西北海海缆生产基地，计划新建 3 条悬链式（CCV）生产线和 3 条立式（VCV）生产线，在扩大海缆产能和丰富产品种类的同时，也有望受益于未来广西海风建设的推进。公司已实现海上风电海缆项目的零突破。公司已实现海上风电海缆项目的零突破

121、。2022 年 9 月 19 日华能集团公告起帆电缆中标“华能苍南 2 号海上风电项目 35 千伏海缆及附属设备采购”，中标金额约 9479.34 万元。该项目是起帆电缆公开中标的第一个海上风电海缆项目，敬请参阅最后一页特别声明-27-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 丰富了公司的项目经验与业绩背书，未来有望进一步增强自身海缆订单获取能力，实现业绩增长。盈利预测、估值与评级：盈利预测、估值与评级：关键假设：公司业务主要包括电力电缆、电气装备用电线电缆。其中：（1）电力电缆：公司在行业中深耕三十年，传统电力电缆业务稳健增长，海缆业务有望受益于广西海风市场的加速发展。我们预计公司电力电缆

122、业务中，陆缆23/24/25 年销量分别为 22/25/28 万公里（22 年约 19 万公里），单价维持在22 年的约 7.03 万元/公里，毛利率维持在 6.47%；海缆业务方面，根据公司产能规划和在手订单情况，结合我们判断 23-25 年我国海风装机规模保持高速增长态势，我们预计公司海缆业务 23/24/25 年营收规模分别为 7/15/20 亿元（22年约 2.3 亿元），行业竞争加剧背景下毛利率呈下降趋势，23/24/25 年毛利率分别为 25%/24%/23%。综上，预计电力电缆业务 23/24/25 年营收规模分别为 161.69/190.79/216.88亿元；由于毛利率水平更

123、高的海缆业务营收规模占比提升，预计 23/24/25 年毛利率分别为 7.27%/7.85%/8.00%。（2）电气装备用电线电缆：公司电气装备用电线电缆业务 2022 年实现营收约66.20 亿元，销量约 188 万公里，折合单价约 0.35 万元/公里。该业务规模历年来保持稳定的增长趋势，我们预计23/24/25年销量分别为218/250/275万公里，单价维持在 22 年的 0.35 万元/公里，毛利率保持在 10.33%。我们预计公司 23-25 年营业收入分别为 244.81/285.81/321.40 亿元，同比增长18.59%/16.75%/12.45%，毛利率分别为 7.91%

124、/8.29%/8.38%。我们预计公司23-25 年净利润分别为 7.62/9.98/11.69 亿元，EPS 分别为 1.82/2.39/2.80 元。表表 1414：起帆电缆：起帆电缆分业务盈利预测情况分业务盈利预测情况 20202 21 1A A 2022022 2A A 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 主营收入（亿元）188.78 206.44 244.81 285.81 321.40 YoY 93.90%9.36%18.59%16.75%12.45%主营毛利率 8.69%7.49%7.91%8.29%8.38%电力电缆电力电缆 收入（亿元

125、）117.96 134.39 161.69 190.79 216.88 YoY 112.56%13.93%20.32%17.99%13.68%毛利率 8.30%6.70%7.27%7.85%8.00%电气装备用电线电缆电气装备用电线电缆 收入（亿元）65.49 66.20 76.68 87.93 96.73 YoY 66.23%1.08%15.84%14.68%10.00%毛利率 10.47%10.33%10.33%10.33%10.33%其他其他 收入（亿元）5.33 5.86 6.44 7.09 7.80 YoY 115.97%9.98%10.00%10.00%10.00%毛利率-4.77

126、%-6.53%-5.00%-5.00%-5.00%资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 考虑到公司主营业务为电力电缆和电气装备用电线电缆，且海缆业务规模有望迅速提升，成为利润的主要贡献来源，故我们选取海缆业务较为成熟的东方电缆、敬请参阅最后一页特别声明-28-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 中天科技、亨通光电作为可比公司。可比公司当前股价对应 23/24 年 PE 均值分别为 16/12 倍，起帆电缆当前股价对应 23/24 年 PE 均值分别为 11/8 倍。表表 1515：起帆电缆：起帆电缆可比公司估值比较可比公司估值比较 公司名称公司名称 收盘价（元）收盘价（元）EPSEP

127、S（元）（元）PEPE（X X）CAGRCAGR -3/2023/2022 2 PEGPEG -2022023 3 市值市值 （亿元）（亿元）2022023 3/6 6/8 8 2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 东方电缆 48.57 1.22 2.36 3.16 3.88 40 21 15 13 47.12%0.44 334.02 中天科技 14.49 0.94 1.19 1.45 1.72 15 12 10 8 22.24%0.55 494.54 亨通光电 13.50

128、 0.67 0.97 1.20 1.35 20 14 11 10 26.26%0.53 333.01 平均值 25 1616 1212 10 31.87%0.50 起帆电缆 19.34 0.88 1.82 2.39 2.80 22 1111 8 8 7 47.24%0.22 80.87 资料来源：wind、光大证券研究所；其中起帆电缆盈利预测数据为光大证券研究所预测，其余公司盈利预测数据为 Wind 一致性预期 我们预计公司 23-25 年实现归母净利润 7.62/9.98/11.69 亿元，当前股价对应23-25 年 PE 为 11/8/7 倍。公司在电线电缆行业深耕近三十年，是上海地区规模

129、最大的电线电缆生产销售企业。公司海缆生产基地位于湖北宜昌猇亭，年产值可达 20 亿元，同时正在建设广西北海海缆生产基地，有望充分受益于广西海上风电市场的快速发展。首次覆盖首次覆盖给予给予“买入买入”评级。评级。风险提示风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；政策导致海上风电投资放缓风险。表表 1616：起帆电缆业绩预测和估值指标起帆电缆业绩预测和估值指标 指标指标 2 202021 1 2 202022 2 2 202023 3E E 2 202024 4E E 2 202025 5E E 营业收入（百万元）18,878 20,644 24,481 28,581 32,140 营业收入

130、增长率 93.90%9.36%18.59%16.75%12.45%净利润（百万元）684 366 762 998 1,169 净利润增长率 66.66%-46.44%107.91%31.04%17.18%EPS（元）1.64 0.88 1.82 2.39 2.80 ROE（归属母公司)（摊薄）18.53%8.82%15.64%17.28%17.13%P/E 12 22 11 8 7 P/B 2.2 1.9 1.7 1.4 1.2 资料来源：wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2023 年 6 月 8 日 3.33.3、汉缆股份汉缆股份（002498.SZ002498.SZ）：海缆交付经验

131、丰富，具：海缆交付经验丰富，具有较强竞争力有较强竞争力 汉缆股份是我国电线电缆制造的龙头企业之一汉缆股份是我国电线电缆制造的龙头企业之一。公司主要业务覆盖集电缆及附件系统、状态检测系统、输变电工程总包等，主要产品为电力电缆、装备用电缆、特种电缆、数据电缆、架空线等。公司 2022 年实现营收 98.42 亿元，同比增长9.58%，归母净利润 7.86 亿元，同比增长 1.10%。公司 2023 年一季度实现营收 15.79 亿元，同比下降 8.63%，归母净利润 1.75 亿元，同比增长 29.65%。敬请参阅最后一页特别声明-29-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 3131：

132、汉缆股份营业收入和归母净利润情况：汉缆股份营业收入和归母净利润情况 图图 3232：汉缆股份主营业务板块营业收入：汉缆股份主营业务板块营业收入 -20%0%20%40%60%80%100%120%0 20 40 60 80 100 120 2002120222023Q1营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收yoy归母净利yoy 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2002020212022电力电缆裸电线电气装备用电线电缆通信电缆和光缆特种电缆其他业务 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所；单位：亿元

133、图图 3333：汉缆股份毛利率和净利率：汉缆股份毛利率和净利率 图图 3434：汉缆股份各项费用率情况：汉缆股份各项费用率情况 20.55%20.24%24.90%8.59%7.90%10.93%0%5%10%15%20%25%30%2002120222023Q1毛利率净利率 -1%0%1%2%3%4%5%6%7%2002120222023Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所 公司的海缆生产基地位于山东青岛，拥有青岛最高公司的海缆生产基地位于山东青岛，拥有青岛最高的的海底

134、电缆立塔生产线。海底电缆立塔生产线。山东青岛即墨汉缆海洋工程产业链基地主要生产研发脐带缆、超高压海缆等海洋工程装备相关配套产品，拥有海底电缆垂直立式生产车间，立塔地上高度达 166 米，地下 14 米，共 24 层，将安装三条 500kV、一条 750kV 的超高压生产线。目前二期工程正在建设中，达产后年产值可达 20 亿元。公司近年来重点开拓海上风电新能源市场，已在海缆产品方面积累了丰富的项目交付经验，订单获取能力强，在行业内具有较强的竞争力。此外，公司于此外，公司于 2 2021021 年在淄博设立高电压绝缘材料子公司，加快推进高压超高压年在淄博设立高电压绝缘材料子公司，加快推进高压超高压

135、交联电缆聚乙烯绝缘料产品的国产化交联电缆聚乙烯绝缘料产品的国产化，通过加强与齐鲁石化协作，有望进一步降低公司原材料生产成本，有利于提高公司在高压超高压交联电缆聚乙烯绝缘料开发方面的竞争力。盈利预测、估值与评级：盈利预测、估值与评级：关键假设：公司业务主要包括电力电缆、电气装备用电线电缆、裸电线、通信电缆和光缆、特种电缆。其中：（1）电力电缆：公司是我国电线电缆制造的龙头企业之一，电力电缆业务有望充分受益于下游电网投资、特高压项目、新能源等需求的不断增加。此外，公司 敬请参阅最后一页特别声明-30-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 在海缆产品方面积累了丰富的项目交付经验，订单获取能力强

136、，在行业内具有较强的竞争力。我们预计公司电力电缆业务中，陆缆 23/24/25 年销量分别为37/41/45 万公里（22 年约 33 万公里），单价维持在 22 年的约 1.83 万元/公里，毛利率维持在 18.43%；海缆业务方面，根据公司产能规划和在手订单情况，结合我们判断 23-25 年我国海风装机规模保持高速增长态势，我们预计公司海缆业务 23/24/25 年营收规模分别为 14/21/27 亿元（22 年约 8.8 亿元），行业竞争加剧背景下 23/24/25 年毛利率分别为 29%/28%/27%。综上，预计电力电缆业务整体 23/24/25 年营收规模分别为 81.55/95.

137、86/109.16亿元；由于毛利率水平更高的海缆业务营收规模占比提升，23/24/25 年毛利率分别为 20.24%/20.52%/20.55%。（2）电气装备用电线电缆：公司电气装备用电线电缆主要应用于城市轨道交通、船舶等领域，历年来保持稳定增长，我们预计 23/24/25 年营收规模分别增长15%/10%/10%，毛利率维持在 19.39%。（3）裸电线：公司裸电线业务 2022 年实现营收约 13.06 亿元，销量约 7.34 万吨，折合单价约 1.78 万元/吨。公司裸电线销量未来有望随着电线电缆行业的发展而呈增长态势，我们预计 23/24/25 年销量分别为 8/8.5/9 万吨，单

138、价维持在22 年的 1.78 万元/吨，毛利率维持在 10.65%。（4）通信电缆和光缆：随着我国数据通信行业的快速发展，公司通信电缆和光缆产品需求有望提升。我们预计23/24/25 年营收规模分别增长30%/25%/20%，毛利率维持在 11.33%。（5）特种电缆：公司特种电缆产品包括防火电缆、核电站电缆、矿物绝缘电缆等，公司依托自身品牌优势持续扩大特缆市场占有率及竞争力。我们预计23/24/25 年营收规模分别增长 30%/20%/15%，毛利率维持在 20.06%。我们预计公司 23-25 年营业收入分别为 115.40/133.33/150.32 亿元，同比增长17.25%/15.5

139、4%/12.74%，毛利率分别为 20.19%/20.40%/20.44%。我们预计公司 23-25 年净利润分别为 9.77/11.41/13.09 亿元，EPS 分别为 0.29/0.34/0.39元。表表 1717：汉缆股份：汉缆股份分业务盈利预测情况分业务盈利预测情况 20202 21 1A A 2022022 2A A 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 主营收入（亿元）89.81 98.42 115.40 133.33 150.32 YoY 29.19%9.58%17.25%15.54%12.74%主营毛利率 20.55%20.24%20.

140、19%20.40%20.44%电力电缆电力电缆 收入（亿元）66.87 68.62 81.55 95.86 109.16 YoY 34.33%2.62%18.85%17.54%13.88%毛利率 20.42%19.91%20.24%20.52%20.55%电气装备用电线电缆电气装备用电线电缆 收入（亿元）3.75 4.49 5.16 5.67 6.24 YoY 59.42%19.54%15.00%10.00%10.00%毛利率 22.97%19.39%19.39%19.39%19.39%裸电线裸电线 收入（亿元）8.85 13.06 14.24 15.13 16.02 YoY-8.18%47.

141、50%9.01%6.25%5.88%毛利率 10.66%10.65%10.65%10.65%10.65%通信电缆通信电缆和和光缆光缆 敬请参阅最后一页特别声明-31-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 收入（亿元）1.64 2.21 2.87 3.59 4.30 YoY-18.95%34.87%30.00%25.00%20.00%毛利率 11.94%11.33%11.33%11.33%11.33%特种电缆特种电缆 收入（亿元）1.82 2.65 3.44 4.13 4.75 YoY 18.60%45.35%30.00%20.00%15.00%毛利率 24.10%20.06%20.06%

142、20.06%20.06%其他其他 收入（亿元）6.88 7.40 8.14 8.95 9.85 YoY 64.36%7.54%10.00%10.00%10.00%毛利率 34.24%43.49%40.00%40.00%40.00%资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 考虑到公司是我国电线电缆制造的龙头企业之一，且近年来在海缆产品方面具备丰富的项目交付经验，故我们选取海缆业务营收规模占比较大，且其他电线电缆产品业务较为成熟的东方电缆、中天科技、亨通光电作为可比公司。可比公司当前股价对应 23/24 年 PE 均值分别为 16/12 倍，汉缆股份当前股价对应 23/24年 PE 均值分别为 13

143、/11 倍。表表 1818：汉缆股份：汉缆股份可比公司估值比较可比公司估值比较 公司名称公司名称 收盘价（元）收盘价（元）EPSEPS（元）（元）PEPE（X X）CAGRCAGR -3/2023/2022 2 PEGPEG -2022023 3 市值市值 （亿元）（亿元）2022023 3/6 6/8 8 2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 东方电缆 48.57 1.22 2.36 3.16 3.88 40 21 15 13 47.12%0.44 334.02 中天科技

144、 14.49 0.94 1.19 1.45 1.72 15 12 10 8 22.24%0.55 494.54 亨通光电 13.50 0.67 0.97 1.20 1.35 20 14 11 10 26.26%0.53 333.01 平均值 25 1616 1212 10 31.87%0.50 汉缆股份 3.93 0.24 0.29 0.34 0.39 17 1313 1111 10 18.55%0.72 130.74 资料来源：wind、光大证券研究所；其中汉缆股份盈利预测数据为光大证券研究所预测，其余公司盈利预测数据为 Wind 一致性预期 我们预计公司 23-25 年实现归母净利润 9.

145、77/11.41/13.09 亿元，当前股价对应23-25 年 PE 为 13/11/10 倍。公司作为我国电线电缆制造的龙头企业之一，可为电力、石油、化工、交通、通讯、冶金、建筑等领域广大客户提供各类优质的电线电缆产品。此外，公司近年来重点开拓海上风电市场，在山东青岛具有行业领先的海底电缆立塔生产线，二期工程达产后年产值可达 20 亿元，有望充分受益于山东海上风电的快速发展，首次覆盖首次覆盖给予给予“增持增持”评级。评级。风险提示风险提示：行业政策风险；原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险。表表 1919：汉缆股份业绩预测和估值指标汉缆股份业绩预测和估值指标 指标指标 2 202021 1

146、2 202022 2 2 202023 3E E 2 202024 4E E 2 202025 5E E 营业收入（百万元）8,981 9,842 11,540 13,333 15,032 营业收入增长率 29.19%9.58%17.25%15.54%12.74%净利润（百万元）777 786 977 1,141 1,309 净利润增长率 33.23%1.10%24.32%16.87%14.68%EPS（元）0.23 0.24 0.29 0.34 0.39 ROE（归属母公司)（摊薄）12.20%11.15%12.35%12.83%13.05%P/E 17 17 13 11 10 P/B 2.

147、1 1.9 1.7 1.5 1.3 资料来源：wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2023 年 6 月 8 日 敬请参阅最后一页特别声明-32-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 3.43.4、宝胜股份宝胜股份（600973.SH600973.SH）：中航旗下：中航旗下电缆公司，海电缆公司，海缆业务发展迅速缆业务发展迅速 宝胜股份是中国航空工业集团公司旗下的电线电缆企业，覆盖领域包括轨道交宝胜股份是中国航空工业集团公司旗下的电线电缆企业，覆盖领域包括轨道交通、航空航天、新能源、通信等。通、航空航天、新能源、通信等。公司 2022 年实现营收 414.82 亿元，同比下降 3.26

148、%，归母净利润 0.65 亿元，同比扭亏为盈。2021 年亏损的主要原因是客户资金周转困难，公司对客户应收项目计提减值准备超 10 亿元。2022 年裸导体和电线电缆业务（包括电力电缆、电气装备用电缆、通信电缆及光缆）板块营收同比基本持平，而海上风电业务受抢装后海风建设节奏放缓的阶段性影响，营收同比下降 71.17%至 4.35 亿元，销量约 338 公里。2023 年一季度公司实现营收104.00 亿元，同比增长 4.16%，归母净利润 0.39 亿元，同比增长 2.85%。图图 3535：宝胜股份营业收入和归母净利润情况：宝胜股份营业收入和归母净利润情况 图图 3636：宝胜股份主营业务板

149、块营业收入：宝胜股份主营业务板块营业收入 -500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%-50 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2002120222023Q1营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收yoy归母净利yoy 0 50 100 150 200 250 300 2002020212022裸导体电线电缆行业海上风电业务 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所；单位：亿元 图图 3737：宝胜股份毛利率和净利率：宝胜股份毛利率和净利率 图图 3

150、838：宝胜股份各项费用率情况：宝胜股份各项费用率情况 6.39%5.12%5.29%-1.51%0.16%0.41%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%2002120222023Q1毛利率净利率 0%1%2%3%2002120222023Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所 公司拥有世界一流的海缆生产基地和海缆码头。公司拥有世界一流的海缆生产基地和海缆码头。宝胜海缆是全球单体规模领先的海缆生产基地，位于扬州经济技术开发区，总投资 50 亿元，占地面积 40

151、万平方米，拥有 201.68 米的立塔 VCV 生产线。此外，宝胜海缆码头是扬州港区的一块优质港区，深水岸线 228 米，抛石护坡后的岸线水深近 20 米，可停靠 5 万吨级船舶，年电缆运输量超过 10 万吨，预计年吞吐量为 110 万吨，充分保证了海缆的硬件设施满足国内外有关项目的需求。敬请参阅最后一页特别声明-33-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 公司背靠中航集团，有利于获取海缆订单。公司背靠中航集团，有利于获取海缆订单。自 2020 年首次为启东海上风电项目生产海缆产品后，宝胜海缆又相继中标 3.18 亿元的华能山东半岛海上风电项目和 5.45 亿元的长乐外海海上风电场项目海

152、缆产品。在多个中标项目作为业绩背书的基础之上，公司在海洋新能源及海洋油气领域的市场地位逐步提升，在行业内已经具备领先的市场竞争力。图图 3939：宝胜海缆拥有国内领先的海缆码头：宝胜海缆拥有国内领先的海缆码头 资料来源：公司官网，光大证券研究所 盈利预测、估值盈利预测、估值与评级：与评级：关键假设：公司业务主要包括海上风电、裸导体及其制品、电力电缆、电气装备用电缆、通信电缆及光缆。其中：（1）海上风电：公司拥有世界一流的海缆生产基地和海缆码头，且背靠中航集团，在我国海上风电不断发展的趋势下，海缆产品业务规模有望提升。根据公司产能规划和在手订单情况，结合我们判断 23-25 年我国海风装机规模保

153、持高速增长态势，我们预计公司海缆业务我们预计 23/24/25 年营收规模分别为 10/15/20亿元；23 年高电压等级海缆交付比例有望提升，预计将带动毛利率进一步提升，而此后由于行业竞争加剧，导致毛利率呈下降趋势，预计 23/24/25 年毛利率分别为 25%/24%/23%。（2）裸导体及其制品：公司裸导体及其制品业务 2022 年实现营收约 243.45 亿元，销量约 44 万吨，折合单价约 5.49 万元/吨。公司裸导体业务具有一定战略意义，能够与电线电缆业务为形成产业链上下游协同。历年来公司裸导体业务经营基本保持稳定，我们预计 23/24/25 年销量分别为 45/46/47 万吨

154、，价格维持在 22 年的 5.49 万元/吨，毛利率维持在 0.98%。（3）电力电缆：公司电力电缆业务 2022 年实现营收约 132.67 亿元，销量约92 万公里，折合单价约 1.44 万元/公里。随着我国电网建设、特高压建设的推进，电力电缆需求有望提升。公司作为陆上电线电缆的传统龙头企业，电力电缆产品具有较强的竞争力。我们预计 23/24/25 年销量分别为 98/104/110 万公里，单价维持在 22 年的 1.44 万元/公里，毛利率维持在 10.69%。（4）电气装备用电缆：公司电气装备用电缆业务 2022 年实现营收约 20.72 亿元，销量约 28 万公里，折合单价约 0.

155、75 万元/公里。公司持续推进应用于航空航天领域产品的研发和市场推广工作，电气装备用电缆业务规模保持稳中有升的态势。我们预计 23/24/25 年销量分别为 31/34/37 万公里，单价维持在 22 年的0.75 元/公里，毛利率维持在 12.16%。敬请参阅最后一页特别声明-34-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 （5）通信电缆及光缆：公司通信电缆及光缆业务 2022 年实现营收约 6.23 亿元，销量约 40 万公里，折合单价约 0.15 万元/公里。2022 年公司成功开发中国电信、北京世纪互联等战略客户，在通讯装备领域不断取得进展。我们预计 23/24/25年销量分别为 4

156、8/55/61 万公里，单价维持在 22 年的 0.15 万元/公里，毛利率维持在 11.48%。我们预计公司 23-25 年营业收入分别为 436.85/459.64/482.28 亿元，同比增长5.31%/5.22%/4.93%，毛利率分别为5.54%/5.81%/6.03%。我们预计公司23-25年净利润分别为 3.64/5.55/6.95 亿元，EPS 分别为 0.27/0.40/0.51 元。表表 2020：宝胜股份：宝胜股份分业务盈利预测情况分业务盈利预测情况 20202 21 1A A 2022022 2A A 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025

157、5E E 主营收入（亿元）428.78 414.82 436.85 459.64 482.28 YoY 25.60%-3.26%5.31%5.22%4.93%主营毛利率 6.39%5.12%5.54%5.81%6.03%海上风电海上风电 收入（亿元）15.09 4.35 10.00 15.00 20.00 YoY-71.14%129.69%50.00%33.33%毛利率 38.66%21.95%25.00%24.00%23.00%裸导体及其制品裸导体及其制品 收入（亿元）242.34 243.45 247.18 252.67 258.16 YoY 20.47%0.46%1.53%2.22%2.

158、17%毛利率 0.93%0.98%0.98%0.98%0.98%电力电缆电力电缆 收入（亿元）139.76 132.67 141.35 150.00 158.66 YoY 21.98%-5.08%6.55%6.12%5.77%毛利率 10.82%10.69%10.69%10.69%10.69%电气装备用电缆电气装备用电缆 收入（亿元）19.75 20.72 23.20 25.44 27.69 YoY 10.73%4.91%11.95%9.68%8.82%毛利率 17.54%12.16%12.16%12.16%12.16%通信电缆及光缆通信电缆及光缆 收入（亿元）4.74 6.23 7.44 8

159、.52 9.45 YoY 79.07%31.29%19.40%14.58%10.91%毛利率 9.07%11.48%11.48%11.48%11.48%其他其他 收入（亿元）7.10 7.40 7.69 8.00 8.32 YoY 37.66%4.13%4.00%4.00%4.00%毛利率 4.01%6.25%6.25%6.25%6.25%资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 考虑到公司虽然目前主营业务中营收占比较大的为裸导体及其制品和电力电缆业务，但未来几年海上风电业务有望快速发展，成为利润的主要贡献来源，故我们选取海缆业务较为成熟的东方电缆、中天科技、亨通光电作为可比公司。可比公司当前股

160、价对应 23/24 年 PE 均值分别为 16/12 倍，宝胜股份当前股价对应23/24 年 PE 均值分别为 18/12 倍。敬请参阅最后一页特别声明-35-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 表表 2121：宝胜股份：宝胜股份可比公司估值比较可比公司估值比较 公司名称公司名称 收盘价（元）收盘价（元）EPSEPS（元）（元）PEPE（X X）CAGRCAGR -3/2023/2022 2 PEGPEG -2022023 3 市值市值 （亿元）（亿元）2022023 3/6 6/8 8 2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 2 22 2A A

161、 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 东方电缆 48.57 1.22 2.36 3.16 3.88 40 21 15 13 47.12%0.44 334.02 中天科技 14.49 0.94 1.19 1.45 1.72 15 12 10 8 22.24%0.55 494.54 亨通光电 13.50 0.67 0.97 1.20 1.35 20 14 11 10 26.26%0.53 333.01 平均值 25 1616 1212 10 31.87%0.50 宝胜股份 4.76 0.05 0.27 0.40 0.51 101 1818 1212 9 120.58%0.1

162、5 65.28 资料来源：wind、光大证券研究所；其中宝胜股份盈利预测数据为光大证券研究所预测，其余公司盈利预测数据为 Wind 一致性预期 我们预计公司 23-25 年实现归母净利润 3.64/5.55/6.95 亿元，当前股价对应23-25 年 PE 为 18/12/9 倍。公司作为传统电线电缆行业的龙头企业，背靠中航集团，其海缆产品在海上风电领域具有较强的竞争力。此外，传统陆缆产品业务规模稳中有升，首次覆盖首次覆盖给予给予“增持增持”评级。评级。风险提示风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；政策导致海上风电投资放缓风险。表表 2222：宝胜股份业绩预测和估值指标宝胜股份业绩预

163、测和估值指标 指标指标 2 202021 1 2 202022 2 2 202023E3E 2 202024E4E 2 20 02 25E5E 营业收入（百万元）42,878 41,482 43,685 45,964 48,228 营业收入增长率 25.60%-3.26%5.31%5.22%4.93%净利润（百万元）-763 65 364 555 695 净利润增长率-449.17%-462.75%52.19%25.31%EPS（元）-0.56 0.05 0.27 0.40 0.51 ROE（归属母公司)（摊薄）-21.10%1.73%8.87%11.90%12.98%P/E-101 18 1

164、2 9 P/B 1.8 1.7 1.6 1.4 1.2 资料来源：wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2023 年 6 月 8 日 3.53.5、中天科技中天科技（600522.SH600522.SH）：海缆基地本土化优势强，海缆基地本土化优势强，海外客户认可度高海外客户认可度高 中天科技是国内光电缆高新技术企业，近年来主要聚焦绿色能源、通信网络等领中天科技是国内光电缆高新技术企业，近年来主要聚焦绿色能源、通信网络等领域。域。公司 2022 年实现营收 402.71 亿元，同比下降 12.76%，主要受剥离商品贸易业务影响，实现归母净利润 32.14 亿元，同比增长 1768.60%，主

165、要因为 2021年公司对高端通信业务风险资产 100%计提减值准备 36.19 亿元。公司 2023 年一季度实现营收 82.75 亿元，同比下降 10.92%，实现归母净利润 7.68 亿元，同比下降 24.36%。敬请参阅最后一页特别声明-36-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 4040：中天科技营业收入和归母净利润情况：中天科技营业收入和归母净利润情况 图图 4141：中天科技主营业务板块营业收入：中天科技主营业务板块营业收入 -500%0%500%1000%1500%2000%0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 201820

166、0222023Q1营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收yoy归母净利yoy 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 2002020212022电力传输商品贸易海洋系列光通信及网络铜产品、新能源材料等其它业务 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所；单位：亿元 图图 4242：中：中天科技毛利率和净利率天科技毛利率和净利率 图图 4343：中天科技各项费用率情况：中天科技各项费用率情况 16.01%18.28%18.37%0.61%8.48%9.60%0%2%4%6%8%10%12%14%1

167、6%18%20%2002120222023Q1毛利率净利率 -1%0%1%2%3%4%5%2002120222023Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所 公司海缆生产基地布局江苏、广东、山东。公司海缆生产基地布局江苏、广东、山东。公司最早的海缆生产基地位于江苏南通，并在此基础上逐渐增加产业布局。在广东汕尾建立南海海缆制造基地，利用陆丰地域优势，辐射粤、闽、桂、东南亚地区市场；在江苏盐城大丰筹建江苏大丰海缆制造基地，发挥盐城的地域优势，辐射苏北至渤海湾；在山东东营建设海缆生

168、产基地，进一步拓展市场。公司充分利用本土化优势，不断巩固广东、江苏、山东的海上风电市场，订单获取能力持续提高。在海外海上风电海缆市场方面在海外海上风电海缆市场方面，公司于 2017 年获得德国 Tennet 公司的 EnBw Hohe See 海上风电连接用海底电缆生产、交付及安装总包工程项目，实现了中国海缆制造企业在全球最高端欧洲海上风电领域零突破；2022 年中标越南新富东 1 区海上风电项目（装机容量 100MW，离岸距离约 10 公里），中标内容为35kV 海底光电复合缆。2023 年中标欧洲 Baltica 2 海上风电项目（B 包）275kV高压交流海缆及附件，折合人民币约 12.

169、09 亿元（约 1.59 亿欧元）；项目将于 2023 年 6 月开始执行，2026 年 4 月执行完毕。风险提示风险提示：原材料价格波动风险；出海不及预期风险；政策导致海上风电投资放缓风险。敬请参阅最后一页特别声明-37-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 3.63.6、亨通光电亨通光电（600487.SH600487.SH）：持续研发超高压海缆产：持续研发超高压海缆产品，客户认可度高品，客户认可度高 亨通光电是通信和能源两大领域的系统解决方案服务商，亨通光电是通信和能源两大领域的系统解决方案服务商，提供行业领先的海上风提供行业领先的海上风电、海洋通信、光通信、智能电网、智慧城市、储

170、能等产品与解决方案。电、海洋通信、光通信、智能电网、智慧城市、储能等产品与解决方案。公司2022 年实现营收 464.64 亿元，同比增长 12.58%，归母净利润 15.84 亿元，同比增长 10.31%，主要得益于光通信行业量价齐升、行业供需格局持续改善，以及国家电网建设的稳步推进。公司 2023 年一季度实现营收 108.67 亿元，同比增长 16.20%，归母净利润 3.95 亿元，同比增长 14.82%。图图 4444：亨通光电营业收入和归母净利润情况：亨通光电营业收入和归母净利润情况 图图 4545：亨通光电主营业务板块营业收入：亨通光电主营业务板块营业收入 -60%-50%-40

171、%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2002120222023Q1营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收yoy归母净利yoy 0 50 100 150 200 250 2002020212022智能电网铜导体产品光网络与系统集成海洋电力通信系统集成工业智能控制其他 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所；单位：亿元 图图 4646：亨通光电毛利率和净利率：亨通光电毛利率和净利率 图图 4747：亨通光电各项：亨通光电各项

172、费用率情况费用率情况 15.95%14.17%15.83%3.82%3.42%3.62%0%5%10%15%20%25%2002120222023Q1毛利率净利率 0%1%2%3%4%5%2002120222023Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所 公司拥有完整的海上风电系统解决方案提供能力与服务能力。公司拥有完整的海上风电系统解决方案提供能力与服务能力。公司已投产的海缆生产基地位于苏州常熟，海缆年产能超 40 亿元，并且拥有码头资源；同时公司正在江苏射阳建设新的海缆生

173、产基地，一期计划于 2023 年下半年投产，将新增产能约 15 亿元。在海缆工程方面，公司拥有 6 艘覆盖海上风电打桩、风机安装、海缆敷设和运维的船舶，能够提供从海缆研发制造到敷设工程的全方位服务。公司不断研发超高压海缆产品。公司不断研发超高压海缆产品。公司通过自主研发和科研合作，目前已具备 500kV 交流海陆缆系统、535kV 直流海陆缆系统、330kV/220kV/66kV 三芯大 敬请参阅最后一页特别声明-38-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 截面铜芯/铝芯海底电缆系统等高端装备的设计、制造及工程服务能力，同时具备 500kV 及以下交直流海缆软接头技术。公司海缆订单获取能

174、力强。公司海缆订单获取能力强。2022 年初至 2023 年 5 月 22 日，公司先后中标了揭阳神泉二海上风电场项目、国家电投山东半岛南海上风电基地 V 场址、华能汕头勒门（二）海上风电场项目、龙源射阳 100 万千瓦海上风电项目、国家电投广东湛江徐闻海上风电场、国家电投半岛南海上风电基地 U 场址一期的海缆项目，地区覆盖江苏、山东、广东。亨通光电的风电海缆产品客户认可度高，项目经验丰富，处于行业领先地位。风险提示风险提示：原材料价格波动风险；政策导致海上风电投资放缓风险；海外投资与经营风险。3.73.7、太阳电缆太阳电缆（002300.SZ002300.SZ）：三峡集团参股海缆基地：三峡集

175、团参股海缆基地建设，有望实现海缆订单零突破建设，有望实现海缆订单零突破 太阳电缆是福建省内最大的综合性电线电缆生产基地，海缆产品包括太阳电缆是福建省内最大的综合性电线电缆生产基地，海缆产品包括 3535 500KV 500KV 海底电力电缆、海底光电复合电缆、柔性直流海底电缆海底电力电缆、海底光电复合电缆、柔性直流海底电缆等。等。公司 2022 年实现营收 131.03 亿元，同比增长 16.73%，归母净利润 2.13 亿元，同比增长 33.96%。公司 2023 年一季度实现营收 22.19 亿元，同比下降 12.84%，归母净利润 0.34亿元，同比增长 9.84%。图图 4848：太阳

176、电缆营业收入和归母净利润情况：太阳电缆营业收入和归母净利润情况 图图 4949：太阳电缆主营业务板块营业收入：太阳电缆主营业务板块营业收入 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0 20 40 60 80 100 120 140 2002120222023Q1营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收yoy归母净利yoy 0 10 20 30 40 50 60 70 2002020212022铜加工产品特种电缆电力电缆其他电缆其他业务 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所；单位：亿元

177、 敬请参阅最后一页特别声明-39-证券研究报告 电力设备新能源电力设备新能源 图图 5050：太阳电缆毛利率和净利率：太阳电缆毛利率和净利率 图图 5151：太阳电缆各项费用率情况：太阳电缆各项费用率情况 4.51%4.63%5.36%1.65%1.75%1.61%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%2002120222023Q1毛利率净利率 0%1%2%3%2002120222023Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所 海缆生产基地位于福建漳州东山，三峡集团等

178、参与投资建设。海缆生产基地位于福建漳州东山，三峡集团等参与投资建设。2022 年 2 月 22日公司成立太阳海缆（东山）有限公司，推进东山县太阳海缆项目。该项目分三期建设，将新建超高压立塔、中压悬链楼、水平厂房等，可生产 35500KV 海底电力电缆、海底光电复合电缆、柔性直流海底电缆和陆用 110KV 及以上高压电缆，具备年产海底电力电缆 1200KM、陆用高压电缆 200KM 的能力，公司预计达产后年销售收入超 32 亿元。福建三峡、漳发新能、东山开投分别持有太阳海缆（东山）有限公司的 20%、20%、5%股权。截至 2023 年 5 月 22 日，太阳电缆并未有海上风电海缆项目订单经验，

179、未来有望借助三峡集团的优质资源，实现海缆订单的零突破，并伴随未来福建海上风电的快速发展，带来业绩增量。风险提示风险提示：原材料价格波动风险；政策导致海上风电投资放缓风险；行业竞争加剧风险。4 4、风险分析风险分析 （1 1）产业政策调整风险：产业政策调整风险：如果未来国家对风电行业开发建设总体规模、各项税收优惠政策等方面的支持力度降低，或相关优惠政策未及时落地、扶持效果不及预期等，将对风电相关产业的发展产生一定不利影响，从而影响公司的营业收入及利润水平。（2 2）海风建设不及预期风险海风建设不及预期风险：从长期的角度来看，深远海风场的具体规划及开发节奏尚待明确，未来海上风电投资建设规模、行业增

180、速存在不及预期的风险。（3 3）原材料价格波动风险原材料价格波动风险：铜、铅、铝等金属材料是电线电缆行业最重要的原材料，其价格的大幅波动将直接影响线缆企业的利润情况。（4 4）行业竞争加剧风险行业竞争加剧风险：一方面，新能源行业技术升级、工艺改进日益加剧，同时风电行业平价上网的压力导致下游客户对成本控制不断加强，价格竞争激烈；另一方面，国内线缆企业逐渐开始聚焦海缆制造，其转向风电海缆生产会给行业带来较大的竞争压力。敬请参阅最后一页特别声明-40-证券研究报告 行业及公司评级体系行业及公司评级体系 评级评级 说明说明 行行 业业 及及 公公 司司 评评 级级 买入 未来 6-12 个月的投资收益

181、率领先市场基准指数 15%以上 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。基准指数说明：基准指数说明：A 股市场基准为沪深 300 指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。分析、估值方法的局

182、限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。分分析师声明析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光

183、大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。法律主体声明法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告上海品茶。中国光大证券国际有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大证券股份有限公司的关联机构。特别声明特别声明 光大证券股份有限公司（以下

184、简称“本公司”）成立于 1996 年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界 500 强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我

185、们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一

186、切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务

187、。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。光大证券研究所光大证券研究所 上海上海 北京北京 深

188、圳深圳 静安区南京西路 1266 号 恒隆广场 1 期办公楼 48 层 西城区武定侯街 2 号 泰康国际大厦 7 层 福田区深南大道 6011 号 NEO 绿景纪元大厦 A 座 17 楼 光大证券股份有限公司关联机构光大证券股份有限公司关联机构 香港香港 英国英国 中国中国光大光大证券国际证券国际有限公司有限公司 香港铜锣湾希慎道 33 号利园一期 28 楼 Everbright SEverbright Securitiesecurities(UK)Company Limited(UK)Company Limited 6th Floor,9 Appold Street,London,United Kingdom,EC2A 2AP