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1、 1|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 公司深度研究公司深度研究|江苏金租江苏金租 “零售+科技”开局良好，稳增长控风险领跑行业 江苏金租（600901.SH）首次覆盖报告 核心结论核心结论 公司评级公司评级 增持增持 股票代码 600901.SH 前次评级-评级变动 首次 当前价格 6.19 近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 罗钻辉罗钻辉 S0800521080005 孙冀齐孙冀齐 S0800523050003 相关研究相关研究 核心观点：核心观点：零售特征愈加坚定，科技融合业务发展零售特征愈加坚定，科技融合业务发展，生息资

2、产保持稳健增长，生息资产保持稳健增长叠加息差扩展，驱动公司业绩保持较高增长。叠加息差扩展，驱动公司业绩保持较高增长。2017-2022 年，公司应收租赁款 CAGR 达 16.1%，业务规模不断扩张。融资租赁利息收入在营业收入的占比逐渐攀升，2023Q1 占比达到 99.10%，yoy+4.98pct。稳增长背景下，公司将持续受益于经济复苏，资产规模稳步提升，叠加公司成熟的风险管理能力，净息差呈现稳中有升态势。资产端：资产端：三大三大获客获客渠道优势显著，渠道优势显著，金融科技助力零售转型金融科技助力零售转型同时强化风控能力，同时强化风控能力，持续降低资产不良率。持续降低资产不良率。拓展“厂商

3、+区域+线上”三大展业路径，2022 年公司合作厂商达到 2358 家，yoy+101%；区域直销板块投放规模较 21 年增长60%；打造线上化金融服务生态，开发乐租系列互金产品，建立全场景覆盖的综合金融门户。打造“租赁物+承租人+厂商”三位一体的风险防控体系，22 年末公司不良融资租赁资产率 0.91%，yoy-0.05pct，拨备覆盖率457.10%，拨备率 4.17%，资产质量有望保持稳定。负债端：负债端：构建多元化融资渠道，构建多元化融资渠道，同业拆借和债券发行是公司主要同业拆借和债券发行是公司主要资金来源资金来源。公司长期维持较好信用评级，不断降低融资成本，维持利差优势。2022 年

4、，公司同业拆借和债券发行在公司付息债务中占比分别达到 75%和 16%。2023 年流动性保持相对宽松情况下，预期公司负债端资金成本仍有下降空间，净息差有望维持高位。投 资 建 议：投 资 建 议：我 们 预 计 公 司2023/2024/2025 年 营 业 收 入 分 别 为48.09/54.31/61.65 亿元，同比分别增长 10.7%/12.9%/13.5%；归母净利润分别为 27.09/30.60/34.73 亿元，同比分别增长 12.3%/12.9%/13.5%；归母股东权益分别为 177.23/196.43/218.14 亿元。我们给予公司 2023 年 1.1xPB的估值，对

5、应目标价 6.43 元，首次覆盖给予“增持”评级。风险提示：利率风险、汇率波动风险、资产质量不及预期、期限错配导致流动性风险。核心数据核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）3,940.59 4,346.03 4,809.43 5,431.44 6,164.64 增长率（%）5.00 10.29 10.66 12.93 13.50 归母净利润(百万元)2,072.45 2,411.58 2,709.13 3,059.50 3,472.51 增长率（%）10.40 16.36 12.34 12.93 13.50 每股收益（EPS）0.70 0.81 0

6、.89 1.01 1.15 市盈率（P/E）8.81 7.62 6.91 6.11 5.39 市净率（P/B）1.30 1.18 1.06 0.95 0.86 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -19%-11%-3%5%13%21%29%37%--06江苏金租沪深300证券研究报告证券研究报告 2023 年 06 月 20 日 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 2|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 投资要点.4 关键假设.4 区别于市场的观点.4 股价上涨催化剂.4

7、 估值与目标价.4 江苏金租核心指标概览.5 一、发展概览：A 股首家上市金融租赁公司.6 1.1 发展历程：从“增长+转型”到“零售+科技”.6 1.2 股权结构多元稳定，国资背景叠加银行资本.6 1.3 高素质管理团队，引入市场化激励机制.8 1.4 业绩稳健增长，ROE 领跑行业.9 二、资产端：厂商租赁+聚焦小微构筑差异化优势.10 2.1 专注主业，净利息收入是核心收入来源.10 2.2 创新厂商租赁模式，实现“公司-厂商-客户”互利共赢.11 2.3 深耕自身优势区域，立足江苏布局全国.12 2.4 聚焦小微企业，金融科技助力零售转型.12 2.5 资产质量优势显著，多渠道降低不良

8、率.13 三、负债端：融资结构优化驱动净利差维持高位.14 3.1 金融租赁牌照加持，多元化融资渠道构建.14 3.2 资产运营与风控能力增强，净利差水平逐步上升.15 四、估值回溯：江苏金租市场估值稳定.16 盈利预测与投资建议.17 盈利预测.17 投资建议.18 风险提示.19 图表目录 图 1：江苏金租核心指标概览图.5 图 2：江苏金租“转型+增长”双链驱动战略（2017-2021）.6 图 3：江苏金租“零售+科技”双领先战略（2022-2026）.6 图 4：江苏金租的股权结构（截至 2023Q1）.7 图 5：江苏金租营收及归母净利润表现（亿元）.9 图 6：江苏金租 ROE

9、表现（2016-2023Q1）.9 CYdUoWrVMBhZgVtPqNbRdN8OnPpPnPmPjMpPqOjMnPmN7NrQnNuOqMoRNZpOoO 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 3|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 7：江苏金租融资租赁规模及同比.10 图 8：江苏金租营业收入结构及同比.10 图 9：江苏金租利息收入结构.11 图 10：江苏金租手续费及佣金收入结构.11 图 11：江苏金租厂商租赁模式.11 图 12：江苏金租合作厂商经销商数（家）.11 图 13：江苏金租融资租赁收入结构（2022）.12 图

10、 14：江苏金租应收租赁余额结构（2022）.12 图 15：江苏金租应收租金余额客群结构.13 图 16：江苏金租电子签约系统.13 图 17：江苏金租应收租赁款不良率.14 图 18：江苏金租应收租赁款拨备覆盖率.14 图 19：江苏金租的负债结构（2017-2023Q1）.15 图 20：江苏金租净利差水平.15 图 21：江苏金租融资租赁业务平均收益率.16 图 22：江苏金租平均资金成本.16 图 23：江苏金租 P/B 走势.16 图 24：江苏金租 P/B-ROE 价值分析.16 图 25：申万银行指数历史 PB 估值表现（倍）.17 图 26：上市银行历史 PB 估值表现（倍）

11、.17 图 27：江苏金租上市以来估值表现（PB，倍）.19 表 1：公司前十大股东持股情况（截至 2023Q1）.7 表 2：江苏金租现任管理层.8 表 3：2022 年归母净资产排名前十金融租赁公司业绩指标（亿元，%）.10 表 4：江苏金租及同业可比公司不良率.13 表 5：江苏金租的盈利预测情况.18 表 6：江苏金租及可比公司估值比较（%，倍）.18 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 4|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 投资要点投资要点 关键假设关键假设 预计公司 2023/2024/2025 年营业收入分别为 48.09/

12、54.31/61.65 亿元，同比分别增长10.7%/12.9%/13.5%；归母净利润分别为 27.09/30.60/34.73 亿元，同比分别增长12.3%/12.9%/13.5%；归母股东权益分别为 177.23/196.43/218.14 亿元，对应其 BVPS分别为 5.85/6.48/7.19 元。1）我国租赁行业渗透率还有较大空间，预计公司作为唯一 A 股上市金租公司生息资产规模将稳健增长，参考公司 2020-2022 年的应收租赁余额增长情况，我们假设公司未来三年的应收租赁款余额同比增速分别为 12.9%/13.3%/13.5%；2）参考 2020-2022 年的计息负债增长情

13、况，我们假设公司未来三年的计息负债规模同比增速分别为 12.7%/13.2%/13.4%；3）参考 2020-2022 年的净利差情况，我们假设公司未来三年的净利差分别为3.54%/3.59%/3.64%；4）参考 2020-2022 年手续费及佣金净收入变化情况以及降费让利的导向，我们假设公司未来三年的手续费及佣金净收入，同比增速分别为-22.2%/-22.5%/-22.9%；5）参考 2020-2022 年管理费同比增速及税率，我们假设未来三年管理费同比增速分别为6.8%/12.9%/13.5%；所得税率则保持不变。区别于市场的观点区别于市场的观点 1）市场担忧公司不良率较高，但是我们判断

14、公司通过多元广泛的业务布局、小单零售的特点分散风险，同时“租赁物+承租人+厂商”三位一体的风控体系有效防范、化解风险。2）市场担心公司息差缩窄，但是我们判断随着经济复苏，公司资产投放将保持高位，同时议价能力强，而在负债端，多元化的融资渠道，有望推动公司负债端资金成本进一步下降，公司息差有望保持。股价上涨催化剂股价上涨催化剂 1）公司积极拓展“厂商路径”、“区域路径”和“线上路径”三大路径，建立触达客户、强化粘性的稳定可持续渠道，维护核心客户资源，扩大群体覆盖面。厂商路径与区域路径日益成熟，金融科技加速线上路径发展，利好公司业务规模稳健增长。2）经济复苏背景下市场流动性宽松，负债端资金成本有望进

15、一步下降，叠加公司三位一体风险防控体系下资产质量稳定，预期公司净利差稳中有升。估值与目标价估值与目标价 由于公司主要业务为类信贷，与银行商业模式类似，适用于 PB 估值法。2018 年至今，监管呼吁行业逐渐回归租赁本源，行业规模和公司数量趋于稳定，公司 A 股估值处于 0.98倍至 1.64 倍 PB 之间，估值水平较为稳定。参考可比公司，综合考虑港股与 A 股的价差，以及公司资产质量在可比公司中较佳，我们给予公司 23 年 1.1xPB，目标价 6.43 元，首次覆盖给予“增持”评级。公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 5|请务必仔细阅读报告尾部

16、的投资评级说明和声明 江苏金租江苏金租核心指标概览核心指标概览 图 1：江苏金租核心指标概览图 资料来源：公司官网，公司财报，西部证券研发中心 0%2%4%6%8%10%2002020212022生息资产收益率计息负债成本率租赁业务净利差0%5%10%15%20%25%30%0554045502000222023Q1营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营业收入YOY（%，右轴）归母净利润YOY（%，右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021

17、20222023Q1拆入资金应付债券借款卖出回购金融资产 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 6|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 一、一、发展概览：发展概览：A股首家上市股首家上市金融租赁公司金融租赁公司 1.1 发展历程：发展历程：从“增长从“增长+转型”到“零售转型”到“零售+科技”科技”江苏江苏金租前身金租前身为为江苏省租赁有限公司，江苏省租赁有限公司，成立于成立于 1985 年年 6 月，月，2003 年江苏交通控股成为年江苏交通控股成为控股股东控股股东后更名为江苏金融租赁有限公司后更名为江苏金融租赁有限公司，2008 年成为国

18、内首家进入银行间拆借市场的年成为国内首家进入银行间拆借市场的持牌金融租赁公司持牌金融租赁公司，并并于于 2018 年在上交所上市，年在上交所上市，是国内是国内首家及目前唯一首家及目前唯一登陆登陆 A 股的金融股的金融租赁公司。租赁公司。2021 年年，公司，公司发行发行 50 亿元可转换公司债券，成为首家发行可转债的亿元可转换公司债券，成为首家发行可转债的金融租赁金融租赁公司公司。江苏金租的发展路径可根据战略定位划分为两个阶段。江苏金租的发展路径可根据战略定位划分为两个阶段。2017-2021 年，公司坚持“增长+转型”双链驱动的发展战略，加快业务转型，提升公司在金融租赁行业的竞争力。公司在新

19、能源板块、农业机械等细分领域不断深耕并取得行业优势，同时持续巩固基础设施、城市公用等传统行业，形成转型、增长业务齐头并进的良好格局。2022 年，公司制定“零售+科技”双领先（2022-2026）战略发展规划，坚定实施零售战略，利用金融科技赋能业务发展，深化业务转型，向“国际领先的设备租赁服务商”目标迈进。图 2：江苏金租“转型+增长”双链驱动战略（2017-2021）图 3：江苏金租“零售+科技”双领先战略（2022-2026）资料来源：公司财报，西部证券研发中心 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 1.2 股权结构多元股权结构多元稳定稳定，国资背景，国资背景叠加叠加银行资本银行资本 公司

20、控股股东为江苏交通控股，实际控制人为江苏省国资委。公司控股股东为江苏交通控股，实际控制人为江苏省国资委。截至 2023 年一季度末，江苏交通控股直接和间接持有江苏金租的股份比例共 39.04%。公司将引入国内外一流战略投资者作为混合所有制改革和 A 股上市的切入点，自 2009 年起先后引入南京银行、国际金融公司、中信产业基金及法巴银行租赁集团等股东，多元化股权结构逐渐成熟且保持稳定。各类股东结合自身优势，在市场开发、风险管理、资金融通等方面给予公司支持。各类股东结合自身优势，在市场开发、风险管理、资金融通等方面给予公司支持。南京银行作为国内上市城商行，截至 2023Q1 持股比例为 21.0

21、9%，可为公司提供流动性支持，使其具备资金成本优势，并且与公司业务优势区域江苏省联系紧密。国际金融公司是世界银行集团成员，向公司导入国际一流的公司治理和风险管理经验，并进一步拓展海外融资渠道。法巴银行租赁集团是欧洲最大的融资租赁公司，为公司提供欧洲先进的厂商租赁经验借鉴，引入世界五百强厂商资源，为江苏金租推进厂商租赁模式提供有力支撑。地方国有资本、外资、民营资本、社会公众资本构成多元的股权结构和复合的股东背景，为江苏金租带来强劲的市场创新和开拓能力。公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 7|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 4：江苏金租

22、的股权结构（截至 2023Q1）资料来源：wind，西部证券研发中心整理 表 1：公司前十大股东持股情况（截至 2023Q1）股东名称股东名称 股东性质股东性质 持股数量持股数量(万股万股)持股比例持股比例 江苏交通控股有限公司 国有法人 64,000 21.43%南京银行股份有限公司 国有法人 63,000 21.09%江苏扬子大桥股份有限公司 国有法人 29,220 9.78%江苏广靖锡澄高速公路有限责任公司 国有法人 23,400 7.83%BNP Paribas Lease Group 境外法人 15,253 5.11%国际金融公司 其他 11,853 3.97%挪威中央银行-自有资金

23、 境外法人 1,659 0.56%不列颠哥伦比亚省投资管理公司-自有资金 境外法人 1,352 0.45%香港中央结算有限公司 其他 1,284 0.43%中国工商银行股份有限公司-富国中证红利指数增强型证券投资基金 其他 1,219 0.41%合计 212,240 71.06%资料来源：wind，西部证券研发中心 与大股东法巴租赁设立合资子公司，进一步提升厂商租赁模式的专业性。与大股东法巴租赁设立合资子公司，进一步提升厂商租赁模式的专业性。根据公司 6 月 2日披露的关于与法巴租赁集团股份有限公司合资设立专业子公司暨关联交易公告，为了进一步提升公司专业化水平，促进厂商租赁业务的可持续发展，公

24、司拟与法巴租赁合资设立专业子公司。公司认缴出资 5.5 亿元，持股 55%；法巴租赁认缴出资 4.5 亿元，持股45%。公司本次与法巴租赁设立专业子公司是落实国家高质量发展的要求，符合加快推进高水平对外开放的政策导向，也是公司加快差异化、专业化、国际化发展的需要。专业子公司将借助双方优势和资源，以专业化的组织架构和管理流程，进一步增强厂商租赁业务能力，有效提升市场竞争力和影响力。从中长期角度看，我们判断公司厂商租赁业务占比有望保持提升，市场竞争力将持续提升，预期将为公司盈利增长带来强有力的支撑。公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 8|请务必仔细阅读

25、报告尾部的投资评级说明和声明 1.3 高素质管理团队，引入市场化激励机制高素质管理团队，引入市场化激励机制 核心管理核心管理团队稳定可靠，持续赋能业务发展。团队稳定可靠，持续赋能业务发展。公司董事长、党委书记熊先根先生在江苏金租任职超过 20 年，管理经验丰富。2023 年 5 月 5 日，在公司任职 21 年的张义勤先生因年龄原因辞去公司董事、总经理等职务，新上任总经理为原公司董事、副总经理、董秘周柏青先生，同样出身业务部门，服务公司近 20 年，熟悉公司各层级运作。公司现任高级管理人员在公司任职时间普遍较长，且主要选拔自基层部门，队伍架构稳定，管理经验丰富，市场把脉准确，助力公司实现业务转

26、型和长期发展。稳定且经验丰富的管理团队能够打造稳健的经营风格，有利于公司的持续健康发展和核心竞争力的不断加强。首家落地股权激励的省属上市公司，有效激发公司人才活力。首家落地股权激励的省属上市公司，有效激发公司人才活力。在省国资委、江苏交控的全力支持和公司员工的充分信任下，公司用时 7 个月高效完成股权激励计划的批复。江苏金租于 2020 年 3 月 14 日向激励对象授予限制性股票 2915.99 万股，授予价格 3.89 元/股，激励对象包括执行董事和高管、中层人员、2018 年底前入职满两年的业务核心人员等 146人，占比超过公司员工总数的 50%。根据激励计划内容，授予的限制性股票采取“

27、2+3”限售和解禁模式，即自授予登记完成之日起满 24 个月后，满足解除限售条件的，激励对象可以在未来 36 个月内分三期匀速解除限售。市场化激励机制有利于保留公司核心优秀人才，将员工利益与公司利益紧密结合，进而激发公司在治理、业绩、风险管理上的进一步优化。表 2：江苏金租现任管理层 姓名姓名 职位职位 任职期限任职期限 从业经历从业经历 熊先根 董事长、党委书记 20 年 曾在安徽无为县泥汉中学任教，曾在江苏省国际信托投资公司工作，曾任江苏产权经营有限公司总经理、江苏省高科技产业投资公司总经理。2002 年 6 月至 12 月任公司副总经理；2002 年 12 月至 2012 年 7 月任公

28、司总经理；2005 年 9 月至今任本公司董事长；2013 年 4 月至今任本公司党委书记。周柏青 董事、总经理 18 年 2004 年 7 月至 2010 年 12 月，任江苏金融租赁股份有限公司业务四部客户经理、高级客户经理、部门经理助理；2011年 1 月至 2021 年 2 月，任江苏金融租赁股份有限公司办公室副主任、信息科技部总经理、办公室主任；2014 年 11 月至今任江苏金融租赁股份有限公司董事会秘书；2017 年 11 月至今任江苏金融租赁股份有限公司副总经理；2020 年 11月至今任江苏金融租赁股份有限公司董事。江勇 董事会秘书、副总经理 12 年 2010 年 6 月至

29、 2021 年 2 月,历任公司业务部客户经理、高级客户经理、副总经理；2021 年 3 月至今任公司清洁能源事业部总经理。2022 年 8 月至今任公司市场总监。朱强 副总经理 19 年 曾工作于南京显像管厂、南京三能电力仪表有限公司、江苏省高科技产业投资有限公司。曾任公司业务部经理、总经理助理。2013 年 4 月至今任公司副总经理,其中本届任期为 2020 年 11 月至 2023 年 11 月。张春彪 财务总监 26 年 曾工作于南京金陵机械厂、南京长江家用电器厂。曾任公司财务部会计、财务部副经理、经理、金融同业部经理。2014年 10 月至今任公司财务总监:2017 年 11 月至今

30、任公司副总经理。郑寅生 市场总监 18 年 曾工作于建设银行江苏省分行、香港恒生银行(中国)南京分行。曾任公司业务部客户经理、高级客户经理、经理助理、副经理、业务五部经理、业务四部经理、汽车金融事业部经理。2014 年 10 月至今任公司市场总监。吴云 风险总监 19 年 曾工作于安徽华光集团。历任公司业务二部高级客户经理,新兴产业事业部经理助理、副经理、经理,大健康事业部经理、中小企业金融事业部经理。2020 年 5 月至今任公司风险总监。刘明 城市建设与文化教育事业部总经理 12 年 2005 年 7 月至 2006 年 9 月,任扬州亚星股份有限公司技术中心助理工程师:2010 年 4

31、月至 2017 年 1 月,历任公司业务部客户经理、高级客户经理、经理助理、副总经理:2021 年 2 月至今任公司城市建设与文化教育事业部总经理。2022 年 8月至今任公司市场总监。汪宇 资产管理 18 年 曾工作于江苏省南京化学工业公司磷肥厂工作。曾任公司业务部业务员、副经理，综合部副经理、经理,风险管理部经理。公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 9|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 姓名姓名 职位职位 任职期限任职期限 从业经历从业经历 部经理、职工代表监事 现任公司资产管理部经理。2014 年 10 月至今任公司职工代表监事,其

32、中本届职工代表监事任期为 2020 年 11 月至 2023年 11 月。韩磊 法律事务部副总经理、职工代表监事 10 年 2012 年 7 月至 2021 年 2 月,历任江苏金融租赁股份有限公司法律事务部法务主管助理、法务主管、高级法务主管、经理助理。现任江苏金融租赁股份有限公司法律事务部副总经理。2022 年 6 月至今任公司职工代表监事,其中本届监事任期为 2022 年 6 月至 2023 年 11 月。资料来源：公司财报，西部证券研发中心 1.4 业绩业绩稳健增长，稳健增长，ROE领跑行业领跑行业 公司公司经营稳健，经营稳健，营营收收、归母净利润归母净利润保持保持稳定增长。稳定增长。

33、截至 2022 年末、2023Q1，公司营业收入达到 43.46 亿元、12.11 亿元，同比增速分别+10.28%、+12.98%。2016-2022 年营业收入 CAGR 为 15.76%，实现较快增长。2022 年江苏金租归母净利润为 24.12 亿元，2023Q1 实现归母净利润 6.80 亿元，同比+10.38%。2016-2022 年公司归母净利润 CAGR为 19.60%，均保持在两位数增长。公司公司 ROE 持续提升，持续提升，位于行业前列。位于行业前列。由于 2018 年上市后净资产规模扩大，江苏金租 ROE有所下降，整体而言，2016 年以来公司 ROE 基本维持在 15%

34、。截至 2022 年末，公司ROE 稳步上升，相较于 2018 年末提升 3.21pct 至 15.89%，体现出公司较强的盈利能力。图 5：江苏金租营收及归母净利润表现（亿元）图 6：江苏金租 ROE 表现（2016-2023Q1）资料来源：公司财报，西部证券研发中心 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 05540455020022营业收入归母净利润2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%ROE 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日

35、 10|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 表 3：2022 年归母净资产排名前十金融租赁公司业绩指标（亿元，%）公司名称公司名称 归母净资产归母净资产 归母净利润归母净利润 平均平均 ROE ROE 排名排名 2022A 2022A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2022A 工银金租 413.84 2.04 10.65%11.19%8.67%5.65%0.50%10 交银金租 410.89 38.15 13.44%12.98%11.31%10.44%9.92%5 招银金租 293.74 32.74 13.22%13.06%11.67%12.02%11.9

36、4%4 建信金租 232.89 8.13 9.52%9.98%9.12%8.32%3.56%9 民生金租 222.41 10.37 7.82%8.64%5.40%6.72%4.86%8 兴业金租 219.39 25.39 9.45%9.94%11.78%11.88%12.15%3 华融金租 193.62 12.14 11.21%11.28%9.51%8.68%6.45%7 江苏金租 159.70 24.12 14.49%13.76%15.01%15.04%15.80%2 华夏金租 153.98 25.05 8.88%13.46%15.88%16.86%17.71%1 昆仑金租 132.40 1

37、1.26 9.26%10.59%10.87%11.08%8.69%6 资料来源：wind，西部证券研发中心，平均 ROE=归母净利润/平均归母净资产 二、二、资产端：厂商租赁资产端：厂商租赁+聚焦小微构筑差异化优势聚焦小微构筑差异化优势 2.1 专注主业，专注主业，净利息收入是核心收入来源净利息收入是核心收入来源 公司融资租赁余额规模稳步增长。公司融资租赁余额规模稳步增长。截至 2022 年末，公司应收融资租赁款余额达 1040 亿元，同比增长 11.0%。2017-2022 年 CAGR 为 16.1%，融资租赁规模的不断扩张为净利息收入不断增长奠定基础。基于融资租赁的净利息收入为营业收入的

38、主要来源。基于融资租赁的净利息收入为营业收入的主要来源。2014-2022 年，公司利息净收入规模从 7.24 亿元增长至 41.48 亿元，CAGR 为 24.38%，贡献占比从 68.56%提升至 95.43%，成为重要的营收增量贡献来源。2023Q1，公司净利息收入规模达到 12.00 亿元，yoy+18.94%，贡献占比 99.10%，yoy+4.98pct。2014-2021 年公司手续费及佣金净收入从 3.30 亿元增长至 3.74 亿元，占营业收入比重从 31.25%下降至 9.49%。2022 年公司手续费及佣金净收入下降至 1.71 亿元，yoy-54.41%，贡献占比 3.

39、92%，yoy-5.57pct。图 7：江苏金租融资租赁规模及同比 图 8：江苏金租营业收入结构及同比 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%02004006008007200212022应收租赁款余额（亿元）YOY（%，右轴）-140%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%-5055404550200202022其他业务收入(亿元)经营租赁收入(亿元)手续费及佣金净收入(亿元)

40、净利息收入(亿元)净利息收入yoy(%,右轴)手续费及佣金净收入yoy(%,右轴)营业收入yoy(%,右轴)公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 11|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 9：江苏金租利息收入结构 图 10：江苏金租手续费及佣金收入结构 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 2.2 创新厂商租赁模式创新厂商租赁模式，实现，实现“公司“公司-厂商厂商-客户”客户”互利共赢互利共赢 国内外优秀经验资源共同助力公司租赁业务。国内外优秀经验资源共同助力公司租赁业务。2014 年，公司借助与法巴

41、租赁的合作成立厂商融资中心，从中不断学习借鉴欧洲成熟的厂商租赁业务模式并获得许多全球厂商合作资源，同时发挥公司在国内经营的本土市场经验，以中小微型客户为主，重点开拓厂商租赁业务。创新性建立“公司创新性建立“公司-厂商厂商-客户”的厂商租赁模式。客户”的厂商租赁模式。公司与龙头设备厂商达成长期战略合作，促进厂商销售、加速产品循环，厂商也与公司共同控制风险，降低和分担成本；公司为承租人提供融资租赁降低其设备使用成本降低，承租人为公司贡献业绩；公司通过厂商自有经销商和客户渠道触达终端中小微客户，提供零售服务，拓宽资产端。公司与厂商绑定，深入产业，降低设备销售链条的总成本，实现三方互利共赢。合作厂商数

42、日益增加，业务规模不断提升。合作厂商数日益增加，业务规模不断提升。随着厂商租赁模式的成熟，公司合作厂商数量迅速增加，2017 年合作厂商经销商仅为 227 家，截至 2022 年末，公司已经与飞利浦、海德堡、凯斯、中国重汽、联影医疗等 2358 家国内龙头厂商与经销商达成战略合作，较上年末增长超过 100%。图 11：江苏金租厂商租赁模式 图 12：江苏金租合作厂商经销商数（家）资料来源：公司财报，西部证券研发中心 资料来源：公司财报，公司 2022 年社会责任报告，西部证券研发中心 98.40%98.60%98.80%99.00%99.20%99.40%99.60%99.80%100.00%

43、2000212022委托贷款银行存款同业拆借利息收入融资租赁利息收入98.00%98.50%99.00%99.50%100.00%2000212022其他融资租赁手续费收入0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%0500025002002020212022合作厂商经销商（家）YOY（%，右轴）公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 12|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 2.3 深

44、耕深耕自身自身优势优势区域，立足江苏布局全国区域，立足江苏布局全国 公司深耕自身优势区域，聚焦江苏省，尤其是苏南地区的制造业企业。公司深耕自身优势区域，聚焦江苏省，尤其是苏南地区的制造业企业。公司在苏南等企业环境较好的地区采取区域化开发，派驻属地化业务团队，通过对区域、行业、市场的深度分析，挖掘客户需求，提供精准服务，积极服务苏南地区机加工、电子、纺织、汽配等行业，投放规模持续攀升。2021 年新设无锡、南通属地服务团队；2022 年公司继续增加苏南、苏中区域线开发人员投入，形成稳定直销团队，投放规模较上年增长 60%，同时对多个纺织产业集聚区进行集中拓展。公司依据战略合作厂商的扩张路径，积极

45、拓展自身展业区域。公司依据战略合作厂商的扩张路径，积极拓展自身展业区域。2022 年，公司服务已覆盖全国 30 余个省市自治区。按融资租赁业务收入地区结构看，2022 年江苏省占比 25%，增速 12%，高于整体的 5%；从应收租赁款余额看，江苏省占比 26%，增速 30%，远高于整体的 11%，以江苏为抓手的全国业务布局取得一定成效。图 13：江苏金租融资租赁收入结构（2022）图 14：江苏金租应收租赁余额结构（2022）资料来源：公司财报，西部证券研发中心 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 2.4 聚焦小微企业，金融科技助力零售转型聚焦小微企业，金融科技助力零售转型 江苏江苏金租金租

46、以中小微企业为主要客户，重点服务于小单零售客群的金融需求。以中小微企业为主要客户，重点服务于小单零售客群的金融需求。公司坚持“服务中小、服务三农、服务民生”的市场定位。从客群来看，2018 年以来向中小微及个人客户的发放营收融资租赁余额占比均在 80%以上。2021 年，江苏租赁小微客户数量增加至 4.5 万，同比增长 73.5%。2022 年公司零售属性进一步显现，新增小微客户投放金额450.2 亿元，yoy+8.67%，服务覆盖全国 31 个省市自治区。公司通过打造电子在线签约等公司通过打造电子在线签约等综合综合金融服务生态，为金融服务生态，为线上线上拓客模式拓客模式提供科技支撑。提供科技

47、支撑。公司于2022 年探索线上展业路径，配合零售化业务进一步提升。公司开发乐租系列互金产品，构建业务敏态服务稳态的数字化建设体系，通过合同生成、自动归档、电子发送等多种功能，为客户提供一站式线上签约体验，将合同签约周期缩短，大幅提升服务效率和服务质量。公司构建智能化业务管理平台，开发不同类型业务的专属处理系统，形成了支持年投放 10 万单量级的业务处理能力。江苏山东安徽浙江四川广东河南河北江西湖南江苏山东安徽浙江河南贵州广东四川河北湖北 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 13|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 15：江苏金租应收租

48、金余额客群结构 图 16：江苏金租电子签约系统 资料来源：江苏租赁可转债募集说明书，公司社会责任报告，西部证券研发中心 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 2.5 资产质量优势显著，多渠道降低不良率资产质量优势显著，多渠道降低不良率 公司风控体系稳健公司风控体系稳健，整体资产质量优秀。，整体资产质量优秀。不良率方面，2019 年至 2021 年，同业可比公司的平均不良率分别为 1.22%、1.11%、1.24%，而江苏金租的不良率水平分别为 0.85%、0.88%、0.96%，始终低于同行业可比公司平均不良率。2023Q1 公司资产质量持续优化，应收租赁款不良率为 0.92%，接近同处于江苏

49、省的上市商业银行（0.91%）。公司打造“租赁物公司打造“租赁物+承租人承租人+厂商”三位一体风控体系，厂商”三位一体风控体系，多环节多环节化解租赁化解租赁业务风险业务风险。公司在资产配置的选择上，始终秉持审慎的风控理念，选择保值性通用性比较好的租赁物。公司通过市场上下游的协同关系，搭建多方参与、发挥各自优势的平台等方式降低不良率，协同厂商建立租赁物监控、二次销售等风险预警和处置机制，充分利用租赁业务特点，增强租赁物专业管理能力，将资产质量尽可能保持在良性范围。表 4：江苏金租及同业可比公司不良率 2018 2019 2020 2021 交银金租 1.62%1.31%1.15%1.49%国银金

50、租 1.56%1.58%0.54%1.58%工银金租 1.10%1.08%1.13%1.51%民生金租 1.89%1.84%1.92%1.71%招银金租 0.71%0.53%0.71%0.39%华融金租 1.49%1.56%1.53%1.83%建信金租 0.85%1.12%1.11%1.05%兴业金租 1.99%1.98%1.47%1.45%华夏金租 0.19%0.23%0.52%0.55%光大金租 1.67%1.25%1.01%0.97%浦银金租 0.54%0.98%1.14%1.12%平均 1.24%1.22%1.11%1.24%江苏金租 0.79%0.85%0.88%0.96%资料来源：

51、各金融租赁公司财报，西部证券研发中心 10%33%46%11%12%26%47%15%11%21%44%24%12%19%43%27%0%20%40%60%80%100%大型中型小型微型及个人20021H 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 14|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 拨备覆盖率高于监管要求，保障拨备覆盖率高于监管要求，保障公司公司稳健运营。稳健运营。2015-2022 年，公司拨备覆盖率整体呈上升态势，在应收融资租赁款的规模快速扩张的同时，采取更为谨慎的态度，积极配合监管部门的相关要求。2018 年以来

52、，公司不良融资租赁资产的拨备覆盖率保持在 430%以上，2023Q1 的拨备覆盖率 445%，远高于银保监会 150%的监管要求，彰显较强的风险控制能力。图 17：江苏金租应收租赁款不良率 图 18：江苏金租应收租赁款拨备覆盖率 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 三、三、负债端：融资结构优化驱动净利差维持高位负债端：融资结构优化驱动净利差维持高位 3.1 金融租赁牌照加持，多元化融资渠道构建金融租赁牌照加持，多元化融资渠道构建 公司相对于同业已经构建多元融资渠道，有效公司相对于同业已经构建多元融资渠道，有效地地管控了融资成本。管控了融资成本。1）资本市

53、场：）资本市场：公司是目前 A 股唯一一家上市的金融租赁公司，在通过 IPO 上市后公司大幅强化了自身资本实力。2021 年 11 月，公司成功发行 50 亿元可转债，进一步提高了公司资本充足率。2）资金市场：）资金市场：公司拥有多元化融资渠道，公司负债来源主要包括拆入资金、发行债券、银行借款以及资产证券化等方式，公司长期维持 AAA 级主体信用评级，与境内外诸多金融机构建立了良好合作关系，授信额度充足。3）推动国际化融资渠道建设：推动国际化融资渠道建设：公司积极探索各类融资工具，引进境外低成本资金，在满足公司国际化业务需求的基础上，有效拓展融资渠道，控制资金成本。现阶段，现阶段，公司主要的融

54、资渠道是同业拆借和债券发行。公司主要的融资渠道是同业拆借和债券发行。从付息债务明细来看，主要包括借款、拆入资金和应付债券，截至 2023Q1 分别达 68.07、701.32、129.47 亿元。公司通过全国银行间同业拆借中心本币交易系统进行拆借及同业借款，包括同业借款（其中包括信用借款和质押借款）和境内银行拆入。2017 年到 2023 年一季度末，拆入资金规模从 279.79 亿元增长至 701.32 亿元，累计增长 140.9%，占总付息债务比重维持在 70%以上，丰富的融资组合使公司能够较好保持资金成本优势。从期限结构来看，公司目前的有息负债的期限一般在一年内。0.86%0.96%0.

55、84%0.79%0.85%0.88%0.96%0.91%0.92%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%267%303%375%433%437%459%432%457%445%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 15|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 19：江苏金租的负债结构（2017-2023Q1）资料来源：公司财报，西部证券研发中心 3.2 资产运营与风控能力增强，净利差水平逐步上升资产运营与风控能力增强，净利差水平逐

56、步上升 公司有效压降资金成本，收益率下行趋势下净利差仍呈现企稳回升态势。公司有效压降资金成本，收益率下行趋势下净利差仍呈现企稳回升态势。2018 年以来，由于市场竞争加剧以及疫情冲击，公司收益率水平整体下行。成本端来看，公司通过调整组织架构，加强人员管理，进行中后台整合等多重内控机制提高公司业务能力与工作效率，同时有效实现成本降低。截至 2022 年末，公司平均资金成本已由 2018 年的 5.06%下降到 3.19%。公司的资金成本持续下降，使得净利差较好地抵御了整体市场波动影响，总体上呈现稳中有升态势。截至 2023Q1，公司净息差为 3.76%，较上年末增长 0.24 个百分点，表现亮眼

57、。图 20：江苏金租净利差水平 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20020202120222023Q1拆入资金应付债券借款卖出回购金融资产0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%20020202120222023Q1 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 16|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 21：江苏金租融资租赁业务平均收益率 图 22：江苏金租平均资金成本 资料来源：公司财报，

58、西部证券研发中心，以融资租赁业务收入/期初期末应收融资租赁余额均值测算 资料来源：公司财报，西部证券研发中心，以利息支出/期初期末付息债务均值测算 四、四、估值估值回溯：回溯：江苏金租市场估值稳定江苏金租市场估值稳定 江苏金租估值水平较为稳定。江苏金租估值水平较为稳定。2019 年公司获批发行国内外双认证的绿色金融债券和绿色租赁资产支持证券资格，融资渠道更加多元化，公司估值有所回升。2020 年以来，租赁行业政策频出，行业逐渐回归租赁本源，规模和公司数量趋于稳定，江苏金租的估值维持在 0.98x-1.64xPB 之间，估值水平较为稳定。从价值盈利（P/B-ROE）视角看，江苏金租的 P/B 与

59、 ROE 相关性较强。图 23：江苏金租 P/B 走势 图 24：江苏金租 P/B-ROE 价值分析 资料来源：Wind，西部证券研发中心 资料来源：Wind，西部证券研发中心 租赁业务作为重资本业务，其经营模式与盈利模式和银行较为相似，从估值表现来看，对比江苏金租、申万银行指数和部分上市银行同期估值表现，金融租赁公司的估值走势与银行也较为类似。我们采取 PB-ROE 估值法对金融租赁公司进行估值。我们对 A 股上市租赁企业进行梳理，可比上市公司 2022 年 PB 估值平均值为 0.91x。6.60%6.80%7.00%7.20%7.40%7.60%7.80%8.00%8.20%8.40%2

60、0020202120220.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%20020202120220.801.802.803.804.805.806.---03P/B2002120220.000.200.400.600.801.001.201.401.601.8013.50%14.00%14.50%15.00%15.50%16.00%P/B线性(P/B)公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日

61、日 17|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 25：申万银行指数历史 PB 估值表现（倍）图 26：上市银行历史 PB 估值表现（倍）资料来源：wind，西部证券研发中心 资料来源：wind，西部证券研发中心 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 盈利预测盈利预测 1）我国租赁行业渗透率还有较大空间，预计公司作为唯一 A 股上市金租公司生息资产规模将稳健增长，参考公司 2020-2022 年的应收租赁余额增长情况，我们假设公司未来三年的应收租赁款余额同比增速分别为 12.9%/13.3%/13.5%；2）参考 2020-2022 年的计息负债增长情况，我们假设公司未来三年的计息负债

62、规模同比增速分别为 12.7%/13.2%/13.4%；3）参考 2020-2022 年的净利差情况，我们假设公司未来三年的净利差分别为3.54%/3.59%/3.64%；4）参考 2020-2022 年手续费及佣金净收入变化情况以及降费让利的导向，我们假设公司未来三年的手续费及佣金净收入，同比增速分别为-22.2%/-22.5%/-22.9%；5）参考 2020-2022 年管理费同比增速及税率，我们假设未来三年管理费同比增速分别为6.8%/12.9%/13.5%；所得税率则保持不变。我们预计公司 2023/2024/2025 年营业收入分别为 48.09/54.31/61.65 亿元，同比

63、分别增长 10.7%/12.9%/13.5%；归母净利润分别为 27.09/30.60/34.73 亿元，同比分别增长12.3%/12.9%/13.5%；归母股东权益分别为 177.23/196.43/218.14 亿元，对应其 BVPS分别为 5.85/6.48/7.19 元。0.000.501.001.502.00国有大型银行(申万)股份制银行(申万)城商行(申万)农商行(申万)银行(申万)0.000.501.001.502.002.503.00宁波银行成都银行招商银行常熟银行南京银行工商银行 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 18|请务必仔

64、细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 表 5：江苏金租的盈利预测情况 估值与盈利水平估值与盈利水平 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 手续费及佣金收入（人民币百万）446.09 430.25 374.37 170.51 132.71 102.83 79.27 yoy（%）-3.74-3.55-12.99-54.45-22.17-22.51-22.92 利息净收入（人民币百万）2,609.60 3,312.00 3,591.43 4,147.50 4,672.13 5,323.55 6,079.81 yoy（%）37.34 26.92 8.44 1

65、5.48 12.65 13.94 14.21 营业收入（人民币百万）3,065.63 3,753.10 3,940.59 4,346.03 4,809.43 5,431.44 6,164.64 yoy（%）25.82 22.43 5.00 10.29 10.66 12.93 13.50 归母净利润（人民币百万）1,583.27 1,877.16 2,072.45 2,411.58 2,709.13 3,059.50 3,472.51 yoy（%）26.56 18.56 10.40 16.36 12.34 12.93 13.50 分红率（%）0.45 0.48 0.50 0.43 0.45 0.

66、45 0.44 EPS（RMB,摊薄后）0.63 0.70 0.81 0.89 1.01 1.15 0.63 PE(x)9.79 8.81 7.62 6.91 6.11 5.39 9.79 BVPS（RMB,摊薄后）4.36 4.76 5.23 5.85 6.48 7.19 4.36 PB(x)1.42 1.30 1.18 1.06 0.95 0.86 1.42 ROE(%)14%14%15%15%16%16%14%ROA(%)2%2%2%2%2%2%2%资料来源：wind，西部证券研发中心 投资建议投资建议 生息资产保持稳健增长叠加息差扩展，驱动公司业绩保持较高的增长。生息资产保持稳健增长叠

67、加息差扩展，驱动公司业绩保持较高的增长。公司积极拓展三大路径，即“厂商路径”“区域路径”和“线上路径”，建立触达客户、强化粘性的稳定可持续渠道，维护核心客户资源，扩大群体覆盖面。2022 年，公司合作厂商达到 2358 家，yoy+101%；区域直销板块投放规模较 21 年增长 60%；打造线上金融服务生态，开发乐租系列互金产品，建立从渠道商到终端客户全场景覆盖的综合金融门户。我们预计在稳增长背景下，公司将持续受益于经济复苏，资产规模将保持稳健增长。考虑到 2023 年，流动性仍将保持相对宽松，我们预期公司负债端的资金成本仍有下降空间，公司净利差将稳中有升。得益于公司多元化行业布局、广泛的区域

68、分布，打造“租赁物+承租人+厂商”三位一体的风险防控体系，22 年末公司不良融资租赁资产率 0.91%，比 21 年末降低 0.05个百分点，拨备覆盖率 457.10%，拨备率 4.17%，预计全年公司资产质量有望保持稳定。表 6：江苏金租及可比公司估值比较（%，倍）证券代码证券代码 公司简称公司简称 未来三年归母净利润复合增速未来三年归母净利润复合增速 ROE PB 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E(MRQ)002142.SZ 宁波银行 18.7%14.9%16.6%15.6%15.6%16.2%1.07 601128.SH 常熟银行 20.5%10.3%11.6%

69、13.1%12.9%13.9%0.82 600036.SH 招商银行 13.2%15.7%17.0%17.1%16.5%16.9%0.98 601838.SH 成都银行 4.7%15.9%17.6%19.5%19.2%20.0%0.81 601398.SH 工商银行 17.8%12.0%12.2%11.4%11.8%11.5%0.53 3360.HK 远东宏信 11.8%14.2%14.6%14.1%14.3%14.1%0.56 1606.HK 国银金租 16.6%12.3%13.0%9.8%11.5%10.8%0.37 平均 14.8%13.6%14.7%14.4%14.5%14.8%0.7

70、4 600901.SH 江苏金租 13.7%15.2%15.4%15.9%16.1%17.2%1.15 资料来源：wind，西部证券研发中心，截至 2023 年 6 月 19 日，可比公司的盈利预测相关数据均来自 wind 一致预期 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 19|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 由于公司主要业务为类信贷，与银行商业模式类似，适用于由于公司主要业务为类信贷，与银行商业模式类似，适用于 PB 估值法。参考可比公司，估值法。参考可比公司，综合考虑港股与综合考虑港股与 A 股的价差股的价差，以及公司资产质量在可比公司

71、中较佳，以及公司资产质量在可比公司中较佳，我们给予公司我们给予公司 23 年年1.1xPB，目标价，目标价 6.43 元，首次覆盖给予“增持”评级。元，首次覆盖给予“增持”评级。图 27：江苏金租上市以来估值表现（PB，倍）资料来源：wind，西部证券研发中心，截至 2023 年 6 月 16 日 风险提示风险提示 融资租赁资产质量下降的风险。融资租赁资产质量下降的风险。如出现供应链受阻、宏观经济不景气等情形，部分行业或区域承租人可能会出现流动性紧张或还款能力下降的问题，影响公司融资租赁资产质量，进而对公司的经营业绩、财务状况产生不良影响。利率波动影响公司盈利水平的风险。利率波动影响公司盈利水

72、平的风险。利率波动传导存在时滞，在全面使用 LPR 定价的背景下，若资产端 LPR 报价降幅大于资金市场报价降幅，或资产端 LPR 报价增幅小于资金市场报价增幅，公司利率将收窄，进而影响自身的经营业绩。期限错配产生的流动性风险。期限错配产生的流动性风险。公司有息负债的期限一般在一年以内，而融资租赁项目的存续期一般在三年左右，资产与负债间存在一定的期限错配。目前公司已通过资本市场筹措中长期资金、合理安排租金计划等方式改善资金结构，但仍要时刻关注因期限错配带来的流动性风险。汇率波动影响公司盈利水平的风险。汇率波动影响公司盈利水平的风险。公司跨境传播业务普遍以美元计价。在全球经济动荡的背景下，若美元

73、汇率出现较大波动，将对公司跨境船舶业务收益造成影响。00.511.522.533.54日期2018-07-022018-12-262019-07-012019-12-252020-06-302020-12-242021-06-282021-12-232022-06-282022-12-22江苏金租 600901.SH江苏金租 600901.SH 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 20|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 财务报表预测和估值数据汇总财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021 2022 202

74、3E 2024E 2025E 利润表（百万元）利润表（百万元）2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及存放中央银行款项 272 258 271 285 299 营业收入 3,941 4,346 4,809 5,431 6,165 货币资金 2,574 3,444 3,720 4,017 4,339 利息净收入 3,591 4,148 4,672 5,324 6,080 拆出资金 2,831 1,799 1,943 2,099 2,267 利息收入 6,153 6,706 7,560 8,547 9,688 应收租赁款 90,729 100,400 113,351 128,

75、427 145,765 减：利息支出 2,562 2,559 2,887 3,223 3,608 应收款项 9 1 1 1 1 手续费及佣金净收入 374 171 133 103 79 投资性房地产 141 135 135 135 135 手续费及佣金收入 418 208 166 133 106 固定资产 528 666 719 777 839 减：手续费及佣金支出 44 37 33 30 27 无形资产 52 66 69 73 77 汇兑净收益-46.37 0 0 0 1 递延所得税资产 820 911 1,002 1,103 1,213 其他收益 1.79 2 3 3 3 其他资产 1,3

76、51 1,310 1,349 1,390 1,432 其他业务收入 1.18 1 1 2 2 总资产总资产 99,307 108,992 122,563 138,307 156,366 营业支出 1,175 1,127 1,192 1,346 1,528 短期借款 3,000 3,052 3,440 3,893 4,414 营业税金及附加 7 8 9 10 11 拆入资金 56,399 64,180 72,335 81,872 92,835 管理费用 357 428 457 516 586 应付职工薪酬 220 222 250 283 321 信用减值损失 803 676 721 815 92

77、5 应交税费 345 295 332 376 426 其他业务成本 1 5 5 6 7 应付款项 2,443 1,709 1,926 2,180 2,472 营业利润营业利润 2,765 3,219 3,617 4,085 4,636 长期借款 2,940 4,351 4,904 5,551 6,294 加：营业外收入 1 1 1 1 1 应付债券 12,709 13,860 15,620 17,680 20,047 减：营业外支出 2 4 5 5 6 其他负债 6,700 5,353 6,033 6,828 7,743 利润总额利润总额 2,764 3,216 3,613 4,081 4,6

78、32 总负债总负债 84,755 93,022 104,840 118,663 134,552 减：所得税 691 804 904 1,021 1,159 股本 2,987 2,987 3,032 3,032 3,032 净利润 2,072 2,412 2,709 3,060 3,473 其他权益工具 343 342 342 342 342 减：少数股东损益-资本公积 4,289 4,300 4,343 4,386 4,430 归母净利润归母净利润 2,072 2,412 2,709 3,060 3,473 减：库存股 98 59 59 59 59 其他综合收益-0 3 3 3 3 盈余公积

79、970 1,204 1,384 1,592 1,831 每股指标与估值每股指标与估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 一般风险准备 1,466 1,620 1,750 1,890 2,041 ROA 2.09%2.21%2.21%2.21%2.22%未分配利润 4,595 5,574 6,928 8,458 10,194 ROE 14.24%15.10%15.29%15.58%15.92%归母所有者权益合计 14,552 15,970 17,723 19,643 21,814 EPS 0.70 0.81 0.89 1.01 1.15 少数股东权益-BVPS 4.76 5

80、.23 5.85 6.48 7.19 股东权益合计股东权益合计 14,552 15,970 17,723 19,643 21,814 P/E 8.81 7.62 6.91 6.11 5.39 负债及股东权益合计负债及股东权益合计 99,307 108,992 122,563 138,307 156,366 P/B 1.30 1.18 1.06 0.95 0.86 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司深度研究|江苏金租 西部证券西部证券 2023 年年 06 月月 20 日日 21|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 西部证券西部证券投资评级说明投资评级说明 超配：超配：行业预

81、期未来 6-12 个月内的涨幅超过市场基准指数 10%以上 行业评级行业评级 中配：中配：行业预期未来 6-12 个月内的波动幅度介于市场基准指数-10%到 10%之间 低配：低配：行业预期未来 6-12 个月内的跌幅超过市场基准指数 10%以上 买入：买入：公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 20%以上 公司评级公司评级 增持：增持：公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%到 20%之间 中性：中性：公司未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到 5%卖出：卖出：公司未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数大于 5%报告中所

82、涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。联系地址联系地址 联系地址：联系地址：上海市浦东新区耀体路 276

83、号 12 层 北京市西城区丰盛胡同 28 号太平洋保险大厦 513 室 深圳市福田区深南大道 6008 号深圳特区报业大厦 10C 联系电话：联系电话： 免责声明免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或

84、以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据

85、不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策

86、的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担

87、。本公司关于本报告的提示（包括但不限于本公司工作人员通过电话、短信、邮件、微信、微博、博客、QQ、视频网站、百度官方贴吧、论坛、BBS）仅为研究观点的简要沟通，投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“西部证券研究发展中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。如未经西部证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：982242D。