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1、REITs的大时代 2020年06月07日 行业专题研究 姓名:谢皓宇(分析师) 邮箱: 电话: 证书编号: S0880518010002 姓名:白淑媛(分析师) 邮箱: 电话: 证书编号: S0880518010004 姓名:单戈(研究助理) 邮箱: 电话: 证书编号:S0880119110057 诚信 责任 亲和 专业 创新2 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 01 资产配置需求是房地产基金产生的主要原因 要点:1)以美国为代表的最早出现房地产基金的国家,并非房企融资需求带来房地产基金兴起,而是在居民
2、收入增长之后,自 发在资产配置方面加入了不动产投资这一大类,形成了对房地产基金的自发需求。2)房地产基金使得不动产投资小型化,活跃 了整个市场,金融创新引领了行业高潮,在降低投资门槛的基础上、进一步区别风险收益水平,以再次扩大潜在投资者范围。3) 和其他供应链金融类似,在行业刚刚开始下滑的时候,这样的脱媒化新增融资渠道的需求最为旺盛,房地产基金接过房地产行 业融资渠道的交接棒。 02 03 摘要 PE和REITs是房地产基金的两大主力 要点:1)PE组织方式灵活、投资内容多元,债权、股权、持有、开发均可参与;2)REITs主要投资投资于成熟物业,主要实现固 定资产的证券化,税收优惠是发展的关键
3、。 REITs大时代,有利房企股权融资和居民的资产配置 要点:1)对于房企而言,REITs退出资金可用于新项目启动,有别于ABS、MPS、PPP,可以降低整个宏观经济和全社会经济 体的杠杆率水平,大幅提高资金使用效率,ROE和ROIC都大幅提高。2)对于居民而言,新增全民参与渠道,投资小型化;社 会资本主动选择项目,资金效率超过银行系间接融资,转变为直接融资渠道比银行理财、货币基金等债权类投资更能抗通胀。 qRqPmNsRrMrQxOtRuMtPuM6McMbRmOqQpNrReRoOqOfQpPvNaQpPuNwMqMrMMYtPsO 3 诚信 责任 亲和 专业 创新 专题研究报告REITs
4、的大时代 请参阅附注免责声明 目录/ CONTENTS 因资产配置而生01 两大主力:REITs和PE02 REITs的大时代03 4 诚信 责任 亲和 专业 创新 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 01 因资产配置而生 诚信 责任 亲和 专业 创新5 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 投资于房地产领域的基金,涵盖一级、二级市场01 01 资料来源:国泰君安证券研究 公募(Public Offering)私募(Private Placement) 债权投资 (抵押型) 住房按揭抵押证券(RMBS) 商业地产抵押贷款支持证券(CMBS) 房地产信托 债券基金
5、银行贷款 股权投资 (权益型) 房地产投资信托基金(REITs) 房地产信托 房地产私募股权基金(Private Equity Real Estate Fund) 股+债投资 (混合型) - 诚信 责任 亲和 专业 创新6 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 房地产基金需求:财产性收入需求增加,投资小型化,对收益率的要求01 01 资料来源:美联储、国泰君安证券研究 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% -----06
6、1977-11 美国10年国债利率 诚信 责任 亲和 专业 创新7 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 房地产基金需求 :融资脱媒,最后的融资渠道01 01 资料来源:国泰君安证券研究 诚信 责任 亲和 专业 创新8 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 居民保持较高收入增速、收入差距收窄,资产配置需求到来01 01 资料来源:Wind、国泰君安证券研究 资料来源:Wind、国泰君安证券研究 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 20007200920017 GDP现价同比城镇居民家庭:人均
7、可支配收入:名义同比 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 45000 20001620172018 城镇居民家庭人均可支配收入 城镇居民家庭人均可支配收入:中位数 差异比例 诚信 责任 亲和 专业 创新9 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 金融创新点燃高速增长,从局部居民到全体居民01 01 资料来源:国泰君安证券研究 高风 险 一般 风险 低风险 高收益 一般 收益 低收 益 10 诚信 责任 亲和 专业 创
8、新 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 02 两大主力:REITs、PE 诚信 责任 亲和 专业 创新11 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 美国REITs产生早于PE,欧洲、亚洲借鉴美国成熟经验01 02 资料来源:国泰君安证券研究 1938 1960 61993现在 1970 7 联邦政府 成立了联 邦住房管 理部FHA 以及房利 美购买抵 押贷款 开放抵押型房 地产投资信托 基金(REITs) 1968-1974 实施银行利率 管制 全球 性石 油危 机爆 发 税收改 革法促 使 REITs 复苏 伞形合伙制
9、的UPREITs 合法创立, 退休基金允 许投资REITs 第一支房 地产投资 信托基金 (REITs) 出现 政府授 权房利 美收购 私人抵 押贷款, 并成立 房地美 房地产PE 出现;同 时REITs 发展跌到 了谷底 近30年来最 危险的一次房 地产危机爆发。 资金短缺的情 况下,一大批 REITs上市 1993年开始房 地产PE飞速发 展;2007年黑 石基金的IPO 标志着PE和房 地产PE达到了 顶峰 诚信 责任 亲和 专业 创新12 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 REITs:投资于成熟物业,享受税收优惠01 02 资料来源:国泰君安证券研究 一般免除基金 层
10、面税,仅征 个人所得税 少部分开放式 参照主板上市 公司 稳定的现金流 投资成 熟物业 严格监 管 税收优 惠 信托型 封闭式 为主 诚信 责任 亲和 专业 创新13 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 PE:组织方式灵活和投资内容多元,债权、股权、持有、开发均可01 02 资料来源:国泰君安证券研究 公司制 契约制 合伙人制 股权介入项目开发 债权介入项目开发 收购物业 资料来源:国泰君安证券研究 诚信 责任 亲和 专业 创新14 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 案例1:凯德模式,PE收购改造,出售给REITs0102 资料来源:国泰君安证券研究 收购老旧
11、商 业物业 改造商业物 业提升价值 退出成熟商 业物业 股权交易、 资产交易 提升容积率、重 新策划定位招商、 商户汰换等 出让股权、资产证券化(REITS) 关键:关键: 资金回笼,进 行下一轮投资 诚信 责任 亲和 专业 创新15 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 案例2:黑石多元化模式0102 资料来源:国泰君安证券研究 能产生稳定收 益的商业地产 夹层贷款、高 等级贷款、高 流动性证券 高质量的投资 物业资产组合 收购、增值、 转让 机会型房 地产基金 核心增益 型房地产 基金 REITs 房地产债房地产债 权投资基权投资基 金金 16 诚信 责任 亲和 专业 创新
12、专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 03 REITs的大时代 诚信 责任 亲和 专业 创新17 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 绝对领域:股权融资0103 一、股权融资,退出资金可以用于新项目的启动资金,有别于ABS、 MBS市场和PPP融资 二、降低整个宏观经济和全社会经济体的杠杆率水平 三、大幅度提高资金使用效率,ROE和ROIC都大幅度提高 诚信 责任 亲和 专业 创新18 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 绝对领域:公募发行0103 一、新增全民参与渠道,投资小型化 二、社会资本主动选择项目,资金使用效率超过银行系间接融资,转 变为
13、直接融资渠道 三、比银行理财、货币基金等债权类投资更能抗通胀 诚信 责任 亲和 专业 创新19 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 绝对领域:脱媒,信用派生渠道转移0103 一、土地作为抵押物时代,派生信用的主体从房地产企业转变为全市 场拥有可持续性现金流的资产持有方 二、项目甄别,对于没有现金流、或者现金流不佳的项目,存在融资 困难,避免僵尸项目 三、大幅度提高基金在资源分配中的功能 诚信 责任 亲和 专业 创新20 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 成为伟大的企业0103 474 189 184 126 103 56 29 312 293 208 153
14、139 107 84 SimonD.R. Horton LennnarNVRPulteToll Brothers KB HomeEQRAVBESSMAAUDRCPTAIV 美国房地产公司市值对比(亿美元) 开发开发+按揭按揭物业投资物业投资+REITs商业商业 资料来源:Wind、国泰君安证券研究 诚信 责任 亲和 专业 创新21 专题研究报告REITs的大时代 请参阅附注免责声明 先行者:招商蛇口、大悦城01 代码代码名称名称股东股东 物业类型城市落成年份 可租面积(万 平) 出租率(%)不含税单价 财富广场写字楼广州20034.199.6155.2 城建大厦写字楼广州19974.295.9
15、139.1 维多利广场商场广州20032.799.4242.9 国金中心综合体广州20102395.3218.3 越秀大厦商务楼上海20104.695272.5 武汉物业综合体武汉201617.374.383.2 杭州维多利写字楼杭州20172.296.7113.7 1503.HK招商局商业房托招商蛇口(33%) Joy City Commercial Property Fund L.P. GIC(1/3)、中国人寿 (2/3) Garbo Commercial Property Fund L.P. 大悦城(36.36%) 中粮高和城市更新并购 基金 大悦城(51%)、高和资本 (49%) 0
16、405.HK 大悦城 越秀房产信托基金 DRAGON YIELD HOLDINGS LIMITED(52.3%)实际控制 人广州国资委 物业物业 招商局商业房托基金的物业组合将由五栋物业组成,其中一栋为甲级写字楼;三栋为写字楼综合体(技术 上划为工业用途)及一栋为购物中心;均位于深圳市南山区蛇口。于2019年9月30日可租赁总面积为 249,990.8平方米。物业为新时代广场、数码大厦、科技大厦、科技大厦二期及花园城。 定位收购成熟型大悦城,已收购北京西单大悦城、上海大悦城、天津大悦城、北京朝阳大悦城、北京中粮 广场、中粮置地广场项目合计6个项目的49%股权。 定位于收购具有发展潜力的大悦城项
17、目,2019年8月收购西安大悦城和长风大悦城100%股权。 定位于收购北京及环京存量商业项目及写字楼,目前已收购火神庙春风里100%股权。 资料来源:公司公告、国泰君安证券研究 诚信 责任 亲和 专业 创新22 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,本报告清晰准确地反映了作者的 研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会
18、因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放,并仅 为提供信息而发放,概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料,本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的 证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告 所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可
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