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1、1 公司报告公司报告公司深度研究公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 安车检测安车检测(300572)(300572)机动车检测行业回暖,新能源车机动车检测行业回暖,新能源车检检政策有望落地政策有望落地 投资要点:投资要点:机动车检测政策逐步触底,行业迎来反转:公司作为国内机动车检测设备龙头向下游延伸入检测服务业务,业绩有望迎来拐点。机动车年检政策触底,在检量回暖机动车年检政策触底,在检量回暖 2022年最新政策前10年检第6/10年,10年后一年一检,按15年寿命算,单辆汽车需检测7次,相比2014年政策(前6年免检,6年后一年一检,15年后半年一检)减少3次,减幅为30%,检测频率下
2、降。我们认为国内检测频率对比发达国家差距明显,未来继续减少检测次数的可能性不大,检测政策或逐步触底,随着在检数量不断增长,行业有望迎来拐点。公司从检测系统向检测运营服务业务转型,检测站单店利润分化公司从检测系统向检测运营服务业务转型,检测站单店利润分化 2022年公司检测系统业务占比56.57%,检测服务占29.42%,公司通过收购、增资、并购等方式拓展检测运营服务市场,检测服务业务快速发展。考虑到一线城市的土地稀缺性,未来部分二三线城市或将成为检测站发展的主战场,单个检测站盈利能力或将分化。新能源车逐步新能源车逐步进进入年检期,打开新市场空间入年检期,打开新市场空间 2022年新能源车保有量
3、达到1310万辆,14-17年的新能源车陆续达到首次检测的年限,20-22年检测次数分别为276/394/496万辆,根据20-22年新能源车的保有量增速,预计23-27年检测次数711/928/963/1207/1736万辆,CAGR为24.99%。新能源汽车的检测更注重三电系统,目前公司已经布局新能源汽车安全相关检测设备和技术的研发。盈利盈利预测、估值与评级预测、估值与评级 我们预计公司 23-25 年收入分别为 4.82/8.0/12.28 亿元,对应增速为7.68%/65.97%/53.51%;归母净利润分别为 0.70/1.48/2.71 亿元,对应增速为 324.03%/109.9
4、5%/83.24%。EPS 分别为 0.31/0.65/1.18 元/股,23-25年 2 年 CAGR 为 96.14%。DCF 绝对估值法测得公司每股价值 20.39 元,可比公司 2024 年平均 PE 为 26.11 倍,综合绝对估值法和相对估值法,我们给予公司 2024 年 32 倍 PE,目标价 20.64 元,首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示:风险提示:检测政策变动风险、检测站扩张及承诺业绩指标不及预期风险、单个检测站盈利变动风险。财务数据和估值财务数据和估值 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入(百万
5、元)473 448 482 800 1228 增长率(%)-48.25%-5.39%7.68%65.97%53.51%EBITDA(百万元)35-2 109 191 312 归母净利润(百万元)10-31 70 148 271 增长率(%)-94.57%-406.21%324.03%109.95%83.24%EPS(元/股)0.04-0.14 0.31 0.65 1.18 市盈率(P/E)363.0-118.6 52.9 25.2 13.8 市净率(P/B)1.7 1.8 1.7 1.6 1.4 EV/EBITDA 95.9-846.0 22.7 12.2 6.7 数据来源:公司公告、iFin
6、D,国联证券研究所预测;股价为 2023 年 08 月 31 日收盘价 证券研究报告 2023 年 08 月 31 日 行行 业:业:社会服务社会服务/专业服务专业服务 投资评级:投资评级:买入(首次)买入(首次)当前价格:当前价格:16.26 元 目标价格:目标价格:20.64 元 基本数据基本数据 总股本/流通股本(百万股)228.99/183.64 流通 A 股市值(百万元)2,986.03 每股净资产(元)9.38 资产负债率(%)22.24 一年内最高/最低(元)21.86/10.78 股价相对走势股价相对走势 作者作者 分析师:张旭 执业证书编号:S0590521050001 邮箱
7、: 联系人:田伊依 邮箱: 相关报告相关报告 -30%0%30%60%2022/82022/122023/42023/8安车检测沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 投资聚焦投资聚焦 核心逻辑核心逻辑 2022 年新政比 2014 年政策在检测频次上减少 30%,加上与发达国家检测次数的差距,未来继续减少检测频率的可能性不大,政策面或触底,预计 2024 年下游检测需求或将增加,行业有望迎来反转。公司从检测系统向检测服务业务拓展,通过新建、并购等方式拓展检测站规模,打造连锁商业模式的服务体系,优化国内机动车检测行业,检测服务业务有望
8、增长。不同于市场的观点不同于市场的观点 市场认为公司业务会随着机动车检测新政的出台而放缓。但我们认为政策面或已触底,随着汽车保有量上升和车龄老龄化,检测需求有望增多,加上新能源车逐步替代燃油车的趋势下,公司前瞻布局新能源车三电检测领域,有望受益于新能源车销量的增长及未来专用检测政策对设备的需求,带动检测系统设备和服务业务的增长。核心假设核心假设 1)公司 2022 年底直接运营的检测站数量为 41 家,2023-2025 年检测站业务预计或将扩展 11-30 家;2)我们预计 23-25 年公司两大业务检测系统和检测服务营收增速分别为 8.50%/67.14%/52.31%和 11.00%/6
9、5.23%/41.39%;3)单个检测站盈利情况根据模型测算:我们选取部分城市为样本,一线以深圳为样本,二线以成都为样本,三线以临沂为样本,为确保准确性,我们还选取了 2022 年汽车保有量低于 300 万辆的城市哈尔滨、海口来分析盈利能力,城市样本选取基于城市规模和汽车保有量数量。盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 4.82/8.0/12.28 亿元,对应增速分别为7.68%/65.97%/53.51%;归母净利润分别为 0.70/1.48/2.71 亿元,对应增速分别为324.03%/109.95%/83.24%。EPS 分别为 0.3
10、1/0.65/1.18 元/股,2 年 CAGR 为 96.14%。DCF 绝对估值法测得公司每股价值 20.39 元,可比公司 2024 年平均 PE 为 26.11 倍,考虑到公司现金流充裕,综合绝对估值法和相对估值法,我们给予公司 2024 年 32 倍PE,目标价 20.64 元,首次覆盖,给予“买入”评级。投资看点投资看点 短期来看,2022 年检测新政放宽对车辆的检测频次,未来继续放宽频次的可能性不大,政策面或触底,下游检测市场需求回暖,有望带动公司检测服务业务增长。中期来看,在新能源车逐步取代燃油车的趋势下,未来有望出台新能源车专用检测政策,对检测设备和检测人员的技术要求更高,促
11、使新能源车检测频次以及单次检测费用的增加,公司检测设备和检测服务业务有望受益。长期来看,考虑到和发达国家检测站密度、检测频率的差距,未来我国检测站数量或将扩增,公司已逐步从检测设备业务向检测服务业务拓展,目前已在不断新建、收购、并购检测站,公司业绩有望受益于未来检测服务行业的整体增长。bUmNxOuNnOfY6M9R7NsQnNpNsRiNqQzQfQoOnM9PmMvMuOrNuMNZtQzQ请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 正文目录正文目录 1.公司是机动车检测设备与服务的龙头公司是机动车检测设备与服务的龙头 .5 5 1.1 公司深
12、耕机动车领域多年,业务覆盖全面.5 1.2 公司由机动车检测系统业务向检测服务业务转型.7 2.政策连续颁布,政策面触底政策连续颁布,政策面触底 .8 8 2.1 行业政策出台大幅减少检测次数.8 2.2 目前检测频次相比全球较低.9 2.3 机动车年检必要性明显,在检测车数量反弹向上.10 3.检测站行业洗牌,利好龙头扩张检测站行业洗牌,利好龙头扩张 .1313 3.1 检测站单店利润分化.13 3.2 并购驱动公司成长.17 4.新能源车检测政策有望出台新能源车检测政策有望出台 .1717 4.1 新能源车逐步进入检测年限.18 4.2 行业政策不断出台.19 4.3 新能源车检测更聚焦于
13、三电系统.20 5.财务分析与盈利预测财务分析与盈利预测 .2323 5.1 财务分析.23 5.2 盈利预测.26 5.3 估值与投资建议.28 6.风险提示风险提示 .3030 图表目录图表目录 图表图表 1:公司公司 20062006 年成立,年成立,20162016 年上市创业板年上市创业板 .5 5 图表图表 2:公司全方位覆盖机动车检测业务公司全方位覆盖机动车检测业务 .5 5 图表图表 3:安车安车 OBDOBD 诊断仪(网联系统)诊断仪(网联系统).5 5 图表图表 4:公司产品覆盖车检、网管、尾气摇杆、公路执法、驾考系统等公司产品覆盖车检、网管、尾气摇杆、公路执法、驾考系统等
14、 .6 6 图表图表 5:公司股权结构(截至公司股权结构(截至 20232023 年一季度)年一季度).7 7 图表图表 6:20 年公司营收年公司营收 CAGRCAGR 为为 45.13%45.13%.8 8 图表图表 7:20222022 年机动车检测服务占比达到年机动车检测服务占比达到 29.42%29.42%.8 8 图表图表 8:国家政府各部门持续出台相关政策,国家政府各部门持续出台相关政策,20222022 年再次放宽检测要求年再次放宽检测要求 .8 8 图表图表 9:20222022 年新政策继续放宽对年新政策继续放宽对 9 9 座以下小型汽车的检测
15、次数座以下小型汽车的检测次数 .9 9 图表图表 10:我国机动车检测频率整体小于欧美等发达国家,首次检测频率尤为明显我国机动车检测频率整体小于欧美等发达国家,首次检测频率尤为明显 .1010 图表图表 11:我国机动车检测站数量不降反增我国机动车检测站数量不降反增 .1010 图表图表 12:我国每万辆汽车拥有检测站数量逐年提升我国每万辆汽车拥有检测站数量逐年提升 .1010 图表图表 13:机动车年检主要体现在强制检测上,包括安检、环检、综检机动车年检主要体现在强制检测上,包括安检、环检、综检 .1111 图表图表 14:20 年机动车保有量年机动车保有量 C
16、AGRCAGR 为为 6.27%6.27%.1212 图表图表 15:20 年汽车保有量年汽车保有量 CAGRCAGR 为为 7.37%7.37%.1212 图表图表 16:乘用车检测数量预计从乘用车检测数量预计从 20242024 年开始向上反弹年开始向上反弹 .1313 图表图表 17:商用车检测数量持续保持向上趋势商用车检测数量持续保持向上趋势 .1313 图表图表 18:深圳市单个检测站盈利测算深圳市单个检测站盈利测算 .1414 图表图表 19:成都市单个检测站盈利测算成都市单个检测站盈利测算 .1515 图表图表 20:临沂市单个检测站盈利测算临沂市单
17、个检测站盈利测算 .1616 图表图表 21:安车与被收购的检测站签订业绩承诺协议安车与被收购的检测站签订业绩承诺协议 .1717 图表图表 22:安车参与设立体外产业基金安车参与设立体外产业基金 .1717 图表图表 23:新能源车销量新能源车销量 20 年年 CAGRCAGR 为为 76.01%76.01%.1818 图表图表 24:早期新能源车达早期新能源车达 6 6 年免检期限,检测需求增多年免检期限,检测需求增多 .1818 图表图表 25:新能源车在检数量逐年提升新能源车在检数量逐年提升 .1818 图表图表 26:新能源乘用车销量占据主导地位新能源乘
18、用车销量占据主导地位 .1919 图表图表 27:新能源商用车经历震荡,逐渐恢复增长新能源商用车经历震荡,逐渐恢复增长 .1919 请务必阅读报告末页的重要声明 4 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 图表图表 28:国家出台环保相关政策保障尾气排放标准的实施国家出台环保相关政策保障尾气排放标准的实施 .1919 图表图表 29:从国一到国六从国一到国六 b b,汽车尾气排放标准越发严格,未达标车辆或将禁止上路,汽车尾气排放标准越发严格,未达标车辆或将禁止上路 .2020 图表图表 30:国家颁布动力电池安全相关政策,提高对新能源车检测的要求国家颁布动力电池安全相关政策,提
19、高对新能源车检测的要求 .2121 图表图表 31:国家制定新能源汽车运行安全检测项目国家制定新能源汽车运行安全检测项目 .2222 图表图表 32:国家规范新能源汽车运行安全检测设备国家规范新能源汽车运行安全检测设备 .2323 图表图表 33:20 公司营收公司营收 CAGRCAGR 为为 30.48%30.48%.2424 图表图表 34:20 公司净利润公司净利润 CAGRCAGR 为为 33.7%33.7%.2424 图表图表 35:公司毛利率公司毛利率 20222022 年位于同业前列年位于同业前列 .2424 图表图表
20、36:20 年公司净利率领先同业年公司净利率领先同业 .2424 图表图表 37:检测运营增值服务业务抬升整体毛利检测运营增值服务业务抬升整体毛利 .2525 图表图表 38:20222022 年检测服务贡献毛利占比为年检测服务贡献毛利占比为 26.63%26.63%.2525 图表图表 39:20 年公司管理费用年公司管理费用 CAGRCAGR 为为 12.83%12.83%.2626 图表图表 40:20222022 年研发费用率已达年研发费用率已达 9.79%9.79%.2626 图表图表 41:20
21、2 公司资产负债率下降明显公司资产负债率下降明显 .2626 图表图表 42:公司资产负债率低于行业平均水平公司资产负债率低于行业平均水平 .2626 图表图表 43:公司营收测算汇总(百万元)公司营收测算汇总(百万元).2727 图表图表 44:可比公司估值可比公司估值 .2828 图表图表 45:基本假设关键参数基本假设关键参数 .2929 图表图表 46:FCFEFCFE 法估值表法估值表 .2929 图表图表 47:FCFEFCFE 估值敏感性测试估值敏感性测试 .2929 请务必阅读报告末页的重要声明 5 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 1.公司是机动车检测设
22、备与服务的龙头公司是机动车检测设备与服务的龙头 1.1 公司深耕机动车领域多年,业务覆盖全面公司深耕机动车领域多年,业务覆盖全面 公司历史悠久,由机动车检测设备向机动车检测服务业务拓展,并前瞻布局新公司历史悠久,由机动车检测设备向机动车检测服务业务拓展,并前瞻布局新能源汽车领域。能源汽车领域。公司成立于 2006 年,并于 2016 年在创业板上市。安车创立后积极投入研发,2008 年在青岛成功部署并交付国内第一个 I/M 信息化监控平台,随后开始拓展业务线条。2021 年被评为“中国上市公司创新 500 强”,遥感监测系统获得目前全国唯一的 CMA 资质认定,目前公司多项业务均已落地。图表图
23、表1:公司公司 20062006 年成立,年成立,20162016 年上市创业板年上市创业板 资料来源:公司官网,国联证券研究所 公司业务覆盖机动车检测、行业联网系统、机动车尾气遥感检测、公路治超非现公司业务覆盖机动车检测、行业联网系统、机动车尾气遥感检测、公路治超非现场执法系统、场执法系统、驾驶员驾驶员考试与培训系统等产品。考试与培训系统等产品。截至 2022 年末,公司已拥有 94 项专利、190 项计算机软件著作权和多项非专利技术,并已形成了一系列具有自主知识产权的产品和技术。目前公司机动车检测设备/系统产品丰富,已逐步向下游检测运营市场布局。图表图表2:公司全方位覆盖机动车检测业务公司
24、全方位覆盖机动车检测业务 图表图表3:安车安车 OBDOBD 诊断仪(网联系统)诊断仪(网联系统)资料来源:招股说明书,国联证券研究所 资料来源:公司官网,国联证券研究所 请务必阅读报告末页的重要声明 6 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 图表图表4:公司产品覆盖车检、网管、尾气摇杆、公路执法、驾考系统等公司产品覆盖车检、网管、尾气摇杆、公路执法、驾考系统等 业务分类业务分类 主要产品主要产品 产品介绍产品介绍 应用领域应用领域 机动车检测系统 安检系统 检测机动车行驶安全性项目 机动车检验机构、汽车制造商、维修企业、二手车评估机构等 环检系统 检测机动车行驶尾气排放状况
25、 综检系统 检测营运车辆的安全、经济、动力性能等 新车下线检测系统 根据客户需求定制化设计,满足不同车辆的下线检测需求 检测行业联网监管系统 安检联网监管系统 实现公安管理部门与机动车安全技术检验机构的联网监督与管理 机动车检测、维修行业的联网监督与管理 环检联网监管系统 实现环保管理部门与机动车环保检验机构的联网监督与管理 综检联网监管系统 实现交通管理部门与汽车综合性能检验机构的联网监督与管理 维修企业联网监管系统 实现交通管理部门与二类以上维修企业的联网监督与管理 机动车尾气遥感检测系统 固定式机动车尾气排放遥感检测系统 水平式:固定安装于道路两侧,可对单向和双向车道上行驶车辆的排气污染
26、物进行实时遥感检测的系统 城市机动车排放污染监测监控管理 垂直式:固定安装于龙门架上,可对单向车道上行驶车辆的排气污染物进行实时遥感检测的系统 移动式机动车尾气排放遥感检测系统 临时安置于道路两侧,可以对单向和双向车道上行驶车辆的排气污染物进行实时遥感检测的系统 公路治超非现场执法解决方案 公路治超非现场执法系统 在不影响车辆正常行驶的情况下,能快速识别车辆信息、检测出车辆超载超限的状况,并通过配套的电子屏幕显示判定结果的信息化系统 实时监测车辆超载、超限情况 智能驾驶员考试与培训系统 智能驾驶员考试系统 是基于高精度 GPS 定位和惯性导航的机动车驾驶人科目二、科目三考试系统,采用新的虚拟传
27、感器技术的全方位解决方案,可直接输出科目二、科目三在场地及道路考试中的判定结果 车管所、驾驶考试培训学校 智能驾驶教练机器人训练系统 集智能教学、智能评判与安全防护于一体,将普通教练车与智能系统相结合,实现无教练培训、安全培训 资料来源:公司年报,国联证劵研究所 公司股权稳定,贺宪宁是公司实际控制人。公司股权稳定,贺宪宁是公司实际控制人。公司实际控制人贺宪宁、庄立、李春霞、汪杰宁等为一致行动人。截至 2023 年一季度,公司控股股东,实际控制人贺宪宁持有股份 5888.97 万股,占股本总数 25.72%,贺宪宁及其余九大股东合计持有9142.53 万股,占股本总数 39.93%。请务必阅读报
28、告末页的重要声明 7 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 图表图表5:公司股权结构(截至公司股权结构(截至 20232023 年一季度)年一季度)资料来源:iFinD,国联证券研究所 1.2 公司由机动车检测系统业务向检测服务业务转型公司由机动车检测系统业务向检测服务业务转型 20 年公司营收整体向上,其中年公司营收整体向上,其中 20 年公司业务快速放量,受年公司业务快速放量,受 20202020和和 20222022 年检测新政影响,年检测新政影响,20 年业绩下滑明显,考虑到我国
29、跟发达国家检测年业绩下滑明显,考虑到我国跟发达国家检测频次的差距较大,未来检测行业有望增长。频次的差距较大,未来检测行业有望增长。前几年公司随下游发展趋势,业绩快速增长,2016-2019 年营收由 3.18 亿元增长至 9.73 亿元,CAGR 为 45.13%,2020-2022 年受两次机动车检测新政策的影响,营收由9.15亿元降至4.48亿元,CAGR为-30.03%,随着政策面的触底以及同发达国家检测频次的差距,未来检测需求增多有望促使检测行业上下游的共同发展,公司或将受益,业绩有望持续反弹。机动车检测系统为公司主要业务,近年来公司逐步迈向下游检测运营市场,检机动车检测系统为公司主要
30、业务,近年来公司逐步迈向下游检测运营市场,检测服务业务快速增长。测服务业务快速增长。公司检测系统主要包括检测机动车安全性、环保性及综合性能的一系列设备,此块业务较为成熟,为了实现业务拓展,公司从上游检测设备/系统的供应商向下游检测站领域延伸,检测站利用检测设备/系统完成车辆检测的一体化服务。分业务板块看,公司检测系统/检测行业联网监管系统 2016 年营收分别为2.86/0.28 亿元,2019 年分别为 9.14/0.37 亿元,CAGR 分别为 47.27%/9.37%,2019-2022 年公司检测服务营收由 0.097 亿元增至 1.32 亿元,CAGR 为 138.91%,此块业务增
31、速远超其他业务,跟公司持续新建、收购、并购检测站有关。在 2022 年之前公司检测系统业务占总营收比例均超过90%,2022年公司检测系统业务占总营收56.57%,检测服务占比上升至 29.42%,整体上检测系统为公司业务基本盘,检测服务业务快速发展。请务必阅读报告末页的重要声明 8 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 图表图表6:20 年公司营收年公司营收 CAGRCAGR 为为 45.13%45.13%图表图表7:20222022 年机动车检测服务占比达到年机动车检测服务占比达到 29.42%29.42%资料来源:iFinD,公司官网,国联
32、证券研究所 资料来源:iFinD,公司官网,国联证券研究所 2.政策连续颁布,政策面触底政策连续颁布,政策面触底 2.1 行业政策出台大幅减少检测次数行业政策出台大幅减少检测次数 政府各部门出台相关政策,包括放宽机动车检测频率、支持检测行业民营化、优政府各部门出台相关政策,包括放宽机动车检测频率、支持检测行业民营化、优化定价等。化定价等。2014 年国家推出新的检测政策,首次实施小型、微型载客汽车(面包车、7 座及 7 座以上车辆除外)前 6 年免检的规定,使得新车的检测频率下降,政策还要求相关政府部门退出机动车检测的运营管理,行业进入民营市场化阶段。图表图表8:国家政府各部门持续出台相关政策
33、,国家政府各部门持续出台相关政策,20222022 年再次放宽检测要求年再次放宽检测要求 日期日期 政策或条例政策或条例 发布主体发布主体 核心内容核心内容 2004.5.1 中华人民共和国道路交通安全法实施条例 国务院 对机动车安全技术检验权利和义务的规定,小型、微型非营运载客汽车 6 年以内每 2 年检验 1 次;超过 6 年的,每年检验 1 次;超过 15 年的,每 6 个月检验 1 次 2014.5.16 关于加强和改进机动车检验工作的意见 公安部、国家质检总局 加快检验机构审批建设、试行私家车 6 年内免上线检测、推行异地检车等服务、加强对检验机构监管、政府部门与检验机构脱钩、强化违
34、规违法问题责任追究等多个方面 2015.6.17 关于放开部分检验检测经营服务收费的通知 国家发改委 放开原实行政府定价或政府指导价管理的检验检测等 9 项经营服务收费 2017.9.29 机动车运行安全技术条件(GB72582017)国标委、国家质检总局 机动车的整车及主要总成、安全防护装置等有关运行安全的基本技术要求,以及消防车、救护车、工程救险车和警车及残疾人专用汽车的附加要求 2018.4.30 道路旅客运输企业安全管理规范 交通运输部、公安部、应急管理部 对于规范实施过程中的成功经验和做法及时总结和推广,强化联合检查,深入辖区内的 道路旅客运输企业,通过明察暗访等形式,加强督导检查。
35、2021.4.8 检验检测机构资质认定管理办法 国家质检总局 对办法的部分条款进行了修改,内容主要涉及告知承诺制度、实施范围、优化服务、固化疫情防控措施等四个方面 请务必阅读报告末页的重要声明 9 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 2022.7.8 道路运输条例(2022 年修订)国务院 维护道路运输市场秩序,保障道路运输安全,保护道路运输有关各方当事人的合法权益,促进道路运输业的健康发展 2022.9.9 关于深化机动车检验制度改革优化车检服务工作的意见 公安部、市场监管总局、交通运输部 在 2020 年政策基础上继续放宽对 9 座及以下乘用车的检测频率,进一步提升检验
36、机构服务能力;提高车检规范化便利化水平;强化检验机构监督管理。资料来源:政府各部门官网,国联证劵研究所 20222022 年国家继续放宽对机动车强制检测的要求,将年国家继续放宽对机动车强制检测的要求,将 9 9 座及以下小型机动车划入座及以下小型机动车划入前前 6 6 年免检的范围,年免检的范围,6 6-1010 年检第年检第 6 6 和第和第 1010 年,且将旧政策年,且将旧政策 1515 年后半年一检改为年后半年一检改为 1010年后一年一检。年后一年一检。新政策造成机动车检测频次、检测数量持续性的下降。假设我国一辆小型机动车有 15 年的寿命,以 2014 年政策来算,需检测 10 次
37、,以 2020 年政策来算,需检测 8 次,以 2022 年政策来算,仅需检测 7 次,2022 新政策下检测次数相比2020 年政策减少 1 次,减幅为 12.50%,相比 2014 年政策减少 3 次,减幅为 30%。图表图表9:20222022 年年新政策继续放宽对新政策继续放宽对 9 9 座以下小型汽车的检测次数座以下小型汽车的检测次数 机动车类型机动车类型 安检安检 环检环检 摩托车 4 年以内,两年一检;超过 4 年的,一年一检 一年一检 营运载客汽车 5 年以内,一年一检;超过 5 年的,半年一检 载货汽车 10 年以内,一年一检;超过 10 年的,半年一检 大、中型非营运载客汽
38、车 10 年以内,一年一检;超过 10 年的,半年一检 拖拉机和其他机动车 一年一检 20042004 年政策:年政策:小型、微型非营运载客汽车 6 年以内,两年一检;超过 6 年的,一年一检;超过 15 年的,半年一检 20142014 年政策:年政策:小型、微型非营运载客汽车(面包车、7 座及 7 座以上车辆除外)6 年以内免检;超过 6 年的,一年一检;超过 15 年的,半年一检 20202020 年年政策政策:小型、7-9 座微型非运营载客汽车 6 年以内免检;6-10 年,两年一检;超过 10 年的,一年一检;超过 15 年的,半年一检 20222022 年政策:年政策:小型、非营运
39、载客汽车(9 座及以下,除面包车)6 年以内免检;6-10 年内,检第 6 年;超过 10 年的,一年一检 资料来源:公司年报,国联证劵研究所 2.2 目前检测频次相比全球较低目前检测频次相比全球较低 相比欧美等发达国家和地区,中国的机动车检测频率相对较低。相比欧美等发达国家和地区,中国的机动车检测频率相对较低。多数发达国家在 20 世纪早中期已经制定了相关检测政策,其安全性及合理性得到了较长时期的考验。而中国机动车检测市场发展历程很短,还处于不断摸索的阶段,随着国人生活水平提高对汽车需求的增长,未来机动车安全问题也会备受关注,检测频率有待提升。请务必阅读报告末页的重要声明 10 公司报告公司
40、报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 图表图表10:我国机动车检测频率整体小于欧美等发达国家,首次检测频率尤为明显我国机动车检测频率整体小于欧美等发达国家,首次检测频率尤为明显 国名国名 检查对象检查对象 定期检查周期定期检查周期 执行检查部门执行检查部门 首次首次 以后以后 美国 全部汽车 1 年 1 年 各州交通部,全美汽车维修协会 专用车 定期或随时 日本 轿车 3 年 2 年 国家站:运输省;民间站:日本自动车机械工具机协会 运营车辆 1 年 1 年 韩国 运营车辆 1 年 1 年 交通部,韩国交通产业团 澳大利亚 公共汽车 1 年 1 年 运输部 轿车 3 年 2 年 货车 3
41、 年 1 年 法国 出租汽车、自用客车、3.5 吨货车 1 年 1 年 巴黎市为警察局,其他地区为同业者 公共汽车 半年 半年 德国 营运车辆 1 年 1 年 社会机构,技术监督协会 轿车 2 年 2 年 资料来源:招股说明书,国联证劵研究所 全国检测站的数量一直保持上升趋势,以对应汽车保有量的持续上涨及车龄结全国检测站的数量一直保持上升趋势,以对应汽车保有量的持续上涨及车龄结构的变化。构的变化。2018 年全国共有 8495 家检测站,2021 年上升到为 13940 家,年复合增长率为 17.95%,新政策下检测站的数量不降反升。中国检测站密度跟发达国家相比差距仍然明显,供不应求,成长空间
42、大。中国检测站密度跟发达国家相比差距仍然明显,供不应求,成长空间大。我国2016-2021 年每万辆汽车拥有检测站数量从 0.34 个增至 0.46 个,但根据安车招股说明书披露,早在 2011 年日本平均每万辆汽车拥有约 3.5 个检测站,美国为 2.5 个,欧洲为 2 个,而中国 2021 年仅为 0.46 个,市场尚未饱和,以欧洲的 2 个/万辆为参考,中国目前机动车检测站数量仅为目标数量的 1/4,未来需或将提升至少 3-4 倍的检测站数量,提升空间可观。图表图表11:我国机动车检测站数量不降反增我国机动车检测站数量不降反增 图表图表12:我国每万辆汽车拥有检测站数量逐年提升我国每万辆
43、汽车拥有检测站数量逐年提升 资料来源:检策帮,国联证券研究所 资料来源:检策帮,iFinD,国联证券研究所 2.3 机动车年检必要性明显,在检测车数量反弹向上机动车年检必要性明显,在检测车数量反弹向上 0%5%10%15%20%25%0200040006000800040000202021数量(家)同比增速(%)0%5%10%15%20%0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.450.502001920202021万辆/站同比增速(%)请务必阅读报告末页的重要声明 11
44、公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 机动车年检的必要性符合道路交通安全法和行政许可法的相关规定。机动车年检的必要性符合道路交通安全法和行政许可法的相关规定。机动车作为一种直接关系到公共安全及人身财产安全的交通工具,需要按照相关标准和规定定期对其进行检测:1.安全问题难以由车主自行决定,人们主观上都认为自己能避免事故;2.就算许多车辆按时做保养,也仅仅能做到局部的检测,再加上保养不是强制性的,不排除有不做保养的车;3.部分出厂的机动车安全性不合格,必要的年检可以保证安全隐患车辆的退出机制的执行;4.定期检测是发现车辆非法改装的重要途径。因此机动车年检制度是保障车辆安全性的必要
45、措施,关乎公共安全和秩序。机动车检测分为强制检测和非强制检测。机动车检测分为强制检测和非强制检测。机动车强制检测也称定期检测,是由法律强制规定必须定期参加的检测,目的是避免检测随意性造成的严重后果;非强制检测主要指机动车生产及服务类企业因业务开展需要而执行的机动车检测,如汽车制造厂、汽车维修厂和二手车交易评估机构等企业都有较强的机动车检测需求。我国机动车年检规定较为严格,未按照规定时间和要求进行年检的车辆将不被我国机动车年检规定较为严格,未按照规定时间和要求进行年检的车辆将不被贴放合格标志。贴放合格标志。强制性检测项目最初以机动车安全性能为主,直到尾气排放导致的污染问题迫使国家把尾气排放检测纳
46、入为年检的检测项目并愈加重视。图表图表13:机动车年检主要体现在强制检测上,包括安检、环检、综检机动车年检主要体现在强制检测上,包括安检、环检、综检 资料来源:招股说明书,公司年报,国联证券研究所 我国机动车保有量的不断提升以及检测的强制力度不断加强,在检车数量未来我国机动车保有量的不断提升以及检测的强制力度不断加强,在检车数量未来预计预计有望有望反弹向上增加。反弹向上增加。2018-2022 年全国机动车保有量从 3.27 亿辆增至 4.17 亿辆,CAGR 为 6.27%,预计 2023/2024/2025 年分别为 4.4/4.64/4.89 亿辆,同比增速分别为 5.50%/5.47%
47、/5.39%,CAGR 为 5.43%。2018-2022 年全国汽车保有量从 2.4 亿辆增至 3.19 亿辆,CAGR 为 7.37%,预计 2023/2024/2025 年分别为 3.35/3.5/3.64 亿辆,同比增速分别为 5%/4.49%/4%,CAGR 为 4.25%。未来机动车和汽车保有量的上升有望带动检测数量的增长。请务必阅读报告末页的重要声明 12 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 图表图表14:20 年机动车保有量年机动车保有量 CAGRCAGR 为为 6.27%6.27%图表图表15:20
48、2 年汽车保有量年汽车保有量 CAGRCAGR 为为 7.37%7.37%资料来源:iFinD,国联证券研究所 资料来源:iFinD,国联证券研究所 我国机动车的主力军为小型乘用汽车,在检车数量以乘用车为主,受政策的影我国机动车的主力军为小型乘用汽车,在检车数量以乘用车为主,受政策的影响也最为明显,为了体现全面性,这里我们将分别测算乘用车和商用车的检测数量,响也最为明显,为了体现全面性,这里我们将分别测算乘用车和商用车的检测数量,以乘用车为例,以乘用车为例,20 年的检测量用年的检测量用 20142014 年政策测算,年政策测算,20
49、 年用年用 20202020 年年的政策测算,的政策测算,20 预测值用预测值用 20222022 年最新政策测算,测算方式:“目标年份乘用年最新政策测算,测算方式:“目标年份乘用车保有量”减去“不需要年检年份的乘用车增量之和(根据车保有量”减去“不需要年检年份的乘用车增量之和(根据 2014/2020/20222014/2020/2022 年不同年不同政策选择免检年份)”,假设车辆报废率为政策选择免检年份)”,假设车辆报废率为 5 5%-1 15 5%,车辆寿命为,车辆寿命为 1010-1515 年。年。受新政策的影响,乘用车在检车数量受新政策的影响,乘用车在检
50、车数量 20212021 年和年和 20232023 年下滑,年下滑,20242024 年预计年预计或或将将反弹。反弹。其中乘用车检测数量从 2020 年的 1.03 亿辆降至 2021 年的 0.98 亿辆,同比-5.08%,主要受 2020 年的政策影响;2023 年预计检测量会减少到 0.92 亿辆,同比-8.99%,主要受 2022 年新政策的影响。随着汽车保有量的不断提升以及车龄的老化,再加上跟发达国家的检测频率的差距,未来我国继续放宽检测要求的可能性不大,预计 2024 及 2025 年乘用车检测数量或将反弹向上。商用车几乎不受新政策的影响,在检车数量随保有量逐年增长。商用车几乎不
51、受新政策的影响,在检车数量随保有量逐年增长。商用车 2018-2022 年检测数量从 0.22 亿辆增至 0.31 亿辆,CAGR 为 8.7%;2023-2025 年在检测数量预计随着商用车保有量的增长而增长。0%2%4%6%8%00000400005000060000机动车保有量(万辆)同比增速(%)0%2%4%6%8%10%12%05000000025000300003500040000汽车保有量(万辆)同比增速(%)请务必阅读报告末页的重要声明 13 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 图表图表16:乘用车检测数量预计从乘
52、用车检测数量预计从20242024年开始向上反弹年开始向上反弹 图表图表17:商用车检测数量持续保持向上趋势商用车检测数量持续保持向上趋势 资料来源:iFinD,国联证券研究所 资料来源:iFinD,国联证券研究所 3.检测站行业洗牌,利好龙头扩张检测站行业洗牌,利好龙头扩张 3.1 检测站单店利润分化检测站单店利润分化 检测站作为检测行业的根基,受到诸多环境方面因素的影响,未来部分二三线检测站作为检测行业的根基,受到诸多环境方面因素的影响,未来部分二三线城市城市或或将成为检测站发展的主战场。将成为检测站发展的主战场。一方面对土地的位置和土地性质有比较高的要求,另一方面二三线城市汽车保有量较大
53、,一线城市尽管汽车保有量大,但土地昂贵且稀缺,未来检测站数量增长会比较缓慢,相比之下部分二三线城市受土地方面的限制更少,发展空间较大。为保证单个检测站盈利测算的准确性,我们根据城市规模(一线,二线省会、三为保证单个检测站盈利测算的准确性,我们根据城市规模(一线,二线省会、三线城市)及汽车保有量(大于线城市)及汽车保有量(大于 500500 万辆、万辆、 万辆、小于万辆、小于 300300 万辆)挑选出深万辆)挑选出深圳、成都、临沂、哈尔滨、海口市来测算单个机动车检测站的盈利模型。圳、成都、临沂、哈尔滨、海口市来测算单个机动车检测站的盈利模型。考虑到乘用小汽车为国内的主
54、力军,这里的测算模型依据各代表城市的乘用车保有量及检测数量,假设一架小汽车的使用寿命约为 10-15 年,相关测算依据如下:乘用车保有量:乘用车保有量:23-25 年的保有量以 2022 年各城市最新的同比增长率预测 年增长:年增长:后一年减前一年 乘用车年检测数量:乘用车年检测数量:考虑因果关系,测算当年检测数量用上一年的乘用车保有量,18-20 年用 14 年政策测算:(上年保有量*5%-15%报废率)-(近 5 年新增车辆);21-22 年用 20 年政策测算:-(近 5 年/第 7/第 9 年新增车辆);23-25 年用 22 年新政测算:-(近 5 年/第 7/8/9 年新增车辆)收
55、费标准:收费标准:根据抖音和官网上多个安车检测所属检测站的平均收费假设,未来费用根据近年来费用增长情况调整 检测站数量:检测站数量:因考虑到检测站的更新换代及市场饱和情况,假设 23-25 年数量不变 营业收入:营业收入:当年检测数量*当年单次检测费用-20%-10%0%10%20%30%020004000600080004000乘用车检测数量(万辆)同比增速(%)0%2%4%6%8%10%12%05000250030003500商用车检测数量(万辆)同比增速(%)请务必阅读报告末页的重要声明 14 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度
56、研究 平均每个检测站收入:平均每个检测站收入:总收入/当年检测站数量 设备折旧摊销:设备折旧摊销:参考多伦科技设备价格,直线折旧法,残值 5%,年限为 8 年 厂房折旧摊销:厂房折旧摊销:参考多伦科技设备价格,直线折旧法,年限为 15-20 年 员工薪酬:员工薪酬:1 1)深圳:)深圳:多为中小型检测站,按安检一条线(12 人)、环检一条线(4 人)、综一条(13 人)、质量/技术/设备人员各 1 人,共 32 人,月薪按 5-6K 计算,2-3 年涨一次,每次涨幅 5%成都:成都:多为大型检测站,按安检两条线(20 人)、环检两条线(8 人)、综两条(21人)、质量/技术/设备人员各 2 人
57、,共 55 人,月薪按 4-5K 计算,2-3 年涨一次,每次涨幅 5%临沂:临沂:多为小型检测站,按安检一条线(8 人)、环检一条线(3 人)、综一条(10 人)、质量/技术/设备人员各 1 人,共 24 人,月薪按 3-4K 计算,2-3 年涨一次,每次涨幅5%场地租金:场地租金:参考多个安车参与租赁的深圳深圳检测站,每月约 10 万元;参考多伦科技成成都都地区单个站租金约为 100 万/年;临沂临沂为三线中等城市,土地租金便宜,每年约为26 万,三个城市租金每 2-3 年递增 8%其他费用:其他费用:参考多伦科技其他费用总和,包括办公费、管理费、工程监理、质控、安监费等 净利润:净利润:
58、(平均每个检测站年收入-年营业成本合计)*(1-25%税率)深圳、成都、临沂三座城市汽车年检测数量在深圳、成都、临沂三座城市汽车年检测数量在 20 年都呈现明显下降趋年都呈现明显下降趋势,净利润大幅下滑。势,净利润大幅下滑。深圳 2022 年乘用车保有量为 393 万辆,2020-2022 年的净利率分别为 23.09%/21.09%/15.05%。2021 和 2022 年的下滑受到 2020 政策的影响,2022 新政使乘用车前 10 年只检第 6 和第 10 年,造成 2023 年净利润预测值再度下降到 13.41%,预计 2024-2025 年随着保有量的
59、上升,检测次数和净利润有所反弹。图表图表18:深圳市单个检测站盈利测算深圳市单个检测站盈利测算 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 乘用车保有量(万辆)331 343 359 379 393 408 424 440 年增长(万辆)10 12 16 20 14 15 16 16 乘用车年检测数量(万辆)173 209 260 265 258 242 301 305 收费标准(元/量)230 280 280 320 330 350 350 350 检测站数量 62 95 130
60、154 169 169 169 169 营业收入(万元)39832 58432 72715 84671 85266 84796 105217 106818 平均每个检测站收入(万元)平均每个检测站收入(万元)642642 615615 559559 550550 505505 502502 623623 632632 年营业成本(万元)年营业成本(万元)设备折旧摊销 25 25 25 25 25 25 25 25 请务必阅读报告末页的重要声明 15 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 厂房折旧摊销 14 14 14 14 14 14 14 14 员工薪酬 170 170 1
61、70 178 178 187 187 187 场地租金 120 120 130 130 140 140 151 151 其他费用 21 21 21 21 21 21 21 21 日常材料费(营收*2%)13 12 11 11 10 10 12 13 燃料动力费(营收*3%)19 18 17 16 15 15 19 19 合计 382 380 387 395 403 412 429 430 净利润净利润 196196 176176 129129 116116 7676 6767 145145 152152 净利率 30.44%28.62%23.09%21.09%15.05%13.41%23.29
62、%24.01%资料来源:Wind,国联证劵研究所 成都单个检测站净利率成都单个检测站净利率整体整体大大于深圳市。于深圳市。成都乘用车保有量大,2022 年达到 590万辆,排名全国第二,仅次于北京,检测站数量较少,单个检测站规模庞大,营收更突出,同样也造成场地租金和人工成本的上升,土地稀缺性优于深圳,成都 21-23 年净利润同样受到 20 和 22 年政策的影响,呈现下降趋势,但利润率高于深圳,跟成都较大的汽车保有量以及大型检测站有关,作为二线第一/新一线城市,成都未来检测站市场前景优于深圳。图表图表19:成都市单个检测站盈利测算成都市单个检测站盈利测算 20182018 20192019
63、20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 乘用车保有量(万辆)488 463 543 574 590 610 630 652 年增长(万辆)36-25 80 31 16 20 21 21 乘用车年检测数量(万辆)177 211 266 237 236 211 258 266 收费标准(元/量)200 200 200 220 200 220 220 220 检测站数量 46 49 55 63 63 63 63 63 营业收入(万元)35472 42243 53299 52230 47104 46325 56663 58
64、493 平均每个检测站收入(万元)平均每个检测站收入(万元)771771 862862 969969 829829 748748 735735 899899 928928 年营业成本(万元)年营业成本(万元)设备折旧摊销 25 25 25 25 25 25 25 25 厂房折旧摊销 18 18 18 18 18 18 18 18 员工薪酬 300 300 300 315 315 331 331 331 场地租金 100 100 108 108 117 117 126 126 其他费用 21 21 21 21 21 21 21 21 日常材料费(营收*2%)15 17 19 17 15 15 1
65、8 19 燃料动力费(营收*3%)23 26 29 25 22 22 27 28 合计 503 508 521 529 534 549 566 568 净利润净利润 201201 266266 336336 225225 161161 140140 250250 271271 净利率 26.07%30.84%34.68%27.15%21.48%19.04%27.79%29.15%资料来源:Wind,国联证劵研究所 临沂市单个检测站收入低于大城市,但盈利能力突出。临沂市单个检测站收入低于大城市,但盈利能力突出。相比一线的深圳,二线的成都,2022 年临沂市的汽车保有量达到 321 万辆,检测站数
66、量高于成都低于深圳,作为三线城市当地租金低廉,人工费用低,设备跟厂房的更新换代较大城市相对缓慢,同样受到检测政策的影响,20-22 年净利率有所下滑,整体上净利率高于深圳低于成请务必阅读报告末页的重要声明 16 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 都,土地稀缺性影响在三个抽样城市中最小,未来单个检测站盈利能力可观。图表图表20:临沂市单个检测站盈利测算临沂市单个检测站盈利测算 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 乘用车保有量(万辆)239 264 290
67、311 321 332 342 353 年增长(万辆)24 26 25 22 10 10 11 11 乘用车年检测数量(万辆)94 112 129 116 117 116 133 157 收费标准(元/量)220 240 240 260 260 260 260 260 检测站数量 70 84 90 105 113 113 113 113 营业收入(万元)20630 26849 30900 30260 30292 30166 34488 40843 平均每个检测站收入(万元)平均每个检测站收入(万元)295295 320320 343343 288288 268268 267267 305305
68、 361361 年营业成本(万元)年营业成本(万元)设备折旧摊销 25 25 25 25 25 25 25 25 厂房折旧摊销 18 18 18 18 18 18 18 18 员工薪酬 86 86 86 91 91 95 95 95 场地租金 26 26 28 28 28 29 29 29 其他费用 21 21 21 21 21 21 21 21 日常材料费(营收*2%)6 6 7 6 5 5 6 7 燃料动力费(营收*3%)9 10 10 9 8 8 9 11 合计 192 193 196 198 197 203 205 207 净利润净利润 7777 9595 110110 6868 53
69、53 4848 7575 116116 净利率 26.20%29.71%32.13%23.52%19.93%18.05%24.72%31.96%资料来源:Wind,国联证劵研究所 除了以上三个代表城市外,不同规模城市的检测站盈利能力都有所差异。考虑除了以上三个代表城市外,不同规模城市的检测站盈利能力都有所差异。考虑到深圳、成都、临沂市到深圳、成都、临沂市 20222022 年的汽车保有量都超过了年的汽车保有量都超过了 300300 万,这里将选取两个汽车万,这里将选取两个汽车保有量小于保有量小于 300300 万的城市:哈尔滨和海口市测算净利润。万的城市:哈尔滨和海口市测算净利润。估算哈尔滨市
70、估算哈尔滨市 20222022 年每个机动车检测站平均收入为年每个机动车检测站平均收入为 25258 8 万元,净利率万元,净利率 20.5420.54%。2022 年末哈尔滨市汽车保有量约为 232 万辆,2012-2022 年小汽车每年新增数量平均约 13.32 万辆,报废率 5%-15%,按 2022 年检测新规,则哈尔滨每年需检测的乘用车数量约为 90 万辆,当地每次检测费用约 220 元,则哈尔滨 2022 年检测站总营收约为 1.99 亿元。2022 年哈尔滨共有 77 家检测站,平均每个检测站收入为 258 万元,当地单个检测站成本费用约为 205 万元,则净利润为 53 万元,
71、净利率为 20.54%。估算海口市估算海口市 20222022 年每个机动车检测站平均收入为年每个机动车检测站平均收入为 2 22424 万元,净利率万元,净利率 17.3717.37%。2022 年末海口市汽车保有量约为 93 万辆,2012-2022 年小汽车每年新增数量平均约5.87 万辆,报废率 5%-15%,按 2022 年检测新规,则海口每年需检测的乘用车数量约为 34 万辆,当地每次检测费用约 300 元,则海口 2022 年检测站总营收约为 1.03 亿元。2022 年海口共有 46 家检测站,平均每个检测站收入为 224 万元,当地单个检测站成本费用约为 185 万元,则净利
72、润为 39 万元,净利率为 17.37%。五所城市代表不五所城市代表不同地区,不同规模,不同的年化汽车保有量来测算盈利能力,基本可以说明不同地区同地区,不同规模,不同的年化汽车保有量来测算盈利能力,基本可以说明不同地区单个检测站盈利能力不同,单个检测站盈利能力不同,20222022 年测算的净利率均在年测算的净利率均在 15%15%-2 22 2%左右水平左右水平,二三线城二三线城请务必阅读报告末页的重要声明 17 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 市因土地稀缺性优于一线城市盈利能力更强,市因土地稀缺性优于一线城市盈利能力更强,未来部分汽车保有量较大的二三线城未来部分汽车
73、保有量较大的二三线城市市具有较大具有较大发展潜力。发展潜力。3.2 并购驱动公司成长并购驱动公司成长 安车从传统的检测设备供应商迈向检测运营的市场,在行业累积多年,已从区安车从传统的检测设备供应商迈向检测运营的市场,在行业累积多年,已从区域性检测公司发展成全国性上市企业,公司政府资源丰富,现金流充足。域性检测公司发展成全国性上市企业,公司政府资源丰富,现金流充足。2018 年起,安车利用行业主导地位的优势,通过收购,增资,设立并购基金等方式拓展检测运营服务等下游服务市场。截至截至 20222022 年末,公司共投资年末,公司共投资 2 2 家产业基金,直接运营的检测站数量为家产业基金,直接运营
74、的检测站数量为 41 41 家,家,未来预计未来预计或或将扩增将扩增 1111-3030 家检测站家检测站。目前公司与五家被收购检测站签订业绩承诺协议,由于 2022 年政策对检测频次的再度放宽,部分被收购公司未达到目标业绩,但考虑到政策面或以触底,行业迎来反转,未来被收购公司业绩有望超预期,公司一系列做法突出品牌化连锁商业模式,这种方式一定程度上缓解了国内检测行业不规范,混乱等痛点,促进利好龙头扩张。图表图表21:安车与被收购的检测站签订业绩承诺协议安车与被收购的检测站签订业绩承诺协议 名称名称 收购股权收购股权 收购时间收购时间 20222022 年年业绩业绩 承诺净利润承诺净利润 临沂正
75、直 70%2020 年 4128.68 万元 2020-2023 年分别为 3800、4100、4300、4500 万元 沂南永安 70%2022 年 319.16 万元 2021-2024 年分别为 180、180、455、455 万元 蒙阴蒙城 70%2022 年 196.24 万元 2021-2024 年分别为 172、270、270、270 万元 深圳粤检 51%2022 年 619.63 万元 2022-2026 年分别为 650、765、825、860、900 万元 粤检投资 51%2022 年 470.31 万元 2022-2026 年分别为 560、440、1242、2276、
76、3010 万元 资料来源:公司年报,国联证劵研究所 图表图表22:安车参与设立体外产业基金安车参与设立体外产业基金 基金名称基金名称 成立日期成立日期 投资比例投资比例 基金投资方向基金投资方向 德州新动能 2018.7.16 20%主要投资于机动车检测、环境遥感监测等产业相关的基础设施建设、设备智能化升级、信息化改造、检测与监测大数据SAAS 落地等项目 临沂新动能 2020.1.6 20%投资项目包括但不限于机动车检测、智能交通、大数据、环保、智能制造及其他符合新旧动能转换基金精神的项目 资料来源:公司公告,国联证劵研究所 4.新能源车检测政策有望出台新能源车检测政策有望出台 请务必阅读报
77、告末页的重要声明 18 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 4.1 新能源车逐步进入检测年限新能源车逐步进入检测年限 新能源车自新能源车自 20142014 年流通市场后销量年流通市场后销量快速快速增长,新能源车保有量提升明显,早期增长,新能源车保有量提升明显,早期的新能源汽车陆续达到首次检测的年限,随着国家对新能源车安全性的越发重视,的新能源汽车陆续达到首次检测的年限,随着国家对新能源车安全性的越发重视,未来有望出台新能源车专用年检政策。未来有望出台新能源车专用年检政策。2014-2022 年我国新能源汽车销量从 7.48 万辆激增至 689 万辆,CARG 为 76.0
78、1%,新能源车保有量也从 2014 年的 22 万辆增至2022 年的 1310 万辆,CAGR 为 66.67%。新能源车快速注入市场,为未来车检市场带来较大增量空间。目前新能源乘用汽车的年检政策跟普通燃油汽车一样都为前六年免检,第 6-10年检第 6 年和第 10 年,10 年后一年一检;新能源出租、网约汽车也跟普通燃油汽车一样为前 5 年一年一检,第 6-7 年半年一检,第 8 年退出,2014-2017 年的车辆已进入年检期,根据对应年份政策测算,20-22 年新能源车总检测频次分别为 276/394/496万辆,考虑到新能源车具有较好的成长属性,销量跟保有量较大,网约、出租车在检数量
79、持续上升,我们预计 23-27 年检测频次为 711/928/963/1207/1736 万辆,CAGR为 24.99%,如果未来出台新能源车专用检测政策,检测频次和在检数量有望增加。图表图表23:新能源车销量新能源车销量 20 年年 CAGRCAGR 为为 76.01%76.01%图表图表24:早期新能源车达早期新能源车达 6 6 年免检期限,检测需求增多年免检期限,检测需求增多 资料来源:iFinD,国联证券研究所 资料来源:iFinD,国联证券研究所 图表图表25:新能源新能源车车在检数量逐年在检数量逐年提升提升 (单位:万辆)20202020 202120
80、21 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E 新能源网约出租车保有量 260 340 432 481 523 548 563 577 年增长 46 81 91 49 42 25 15 14 出租网约车年检测次数出租网约车年检测次数 234234 323323 410410 593593 760760 730730 763763 858858 新能源乘用车保有量 232 444 878 1543 2369 3351 4552 6052 年增长 65 211 435 665 826 982 1201 1500
81、新能源乘用年检测次数新能源乘用年检测次数 4242 7171 8686 118118 168168 232232 444444 878878 新能源车总保有量 492 784 1310 2024 2892 3899 5115 6629 总年检次数总年检次数 276276 394394 496496 711711 928928 963963 12071207 17361736 -50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0200400600800052000222023E2024
82、E2025E新能源车销量(万辆)同比增速(%)0%20%40%60%80%100%120%140%0500025003000350040004500200020202120222023E2024E2025E新能源车保有量(万辆)同比增速(%)请务必阅读报告末页的重要声明 19 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 资料来源:乘联会,iFinD,国联证券研究所 目前新能源乘用车电动化趋势明显,商用车转型经历震荡,近两年持续好转。目前新能源乘用车电动化趋势明显,商用车转型经历震荡,近两年持续好转。2016-2022
83、 上半年,新能源乘用车销量持续增长,相比之下,商用车销量在 2018-2020年出现下滑,受财政补贴政策的影响明显,2018 年财政部减少了对新能源客车和商用车的补贴,随后两年继续调整补贴,直到 2021 年国家推出网销,商用车的销量才开始反弹,随着 2023 年颁布的商用车利好政策,我们预计 2023-2025 年商用车销量为 46/58/71 万辆。图表图表26:新能源乘用车销量占据主导地位新能源乘用车销量占据主导地位 图表图表27:新能源新能源商商用车经历震荡,逐渐恢复增长用车经历震荡,逐渐恢复增长 资料来源:Wind,国联证券研究所 资料来源:Wind,国联证券研究所 4.2 行业政策
84、不断出台行业政策不断出台 国家持续出台机动车环境保护方面的政策,未来越发严格的尾气排放标准国家持续出台机动车环境保护方面的政策,未来越发严格的尾气排放标准或或将将限制燃油车的数量,促进新能源汽车市场的发展,电动汽车未来逐步取代燃油汽车。限制燃油车的数量,促进新能源汽车市场的发展,电动汽车未来逐步取代燃油汽车。早在 1983 年我国就发布汽油车怠速污染物排放标准、柴油车自由加速烟度排放标准和汽车柴油机全负荷烟度排放标准,为适应汽车技术和污染物检测技术的发展,2005 年国家推出排放限值的测量方法,并在 2019 年更新其中要求,2020 年建立维护制度保障相关政策的实施,2022 年 1 月相继
85、出台“十四五”节能减排方案和新能源绿色低碳的政策。图表图表28:国家出台环保相关政策保障尾气排放标准的实施国家出台环保相关政策保障尾气排放标准的实施 实施日期实施日期 政策或条例政策或条例 发行主体发行主体 核心内容核心内容 2016.12.23 轻型汽车污染物排放限值及测量方法(中国第六阶段)环境保护部 本次轻型车国六标准采用分步实施的方式,设置国六 a和国六 b 两个排放限值方案,分别于 2020 年和 2023 年实施 2017.12.12 机动车污染防治技术政策 环境保护部 鼓励汽车、摩托车及其发动机生产企业,采用先进的排放控制技术,提前达到国家制订的排放控制目标和排放标准 0%20%
86、40%60%80%100%120%140%160%180%020040060080001600新能源乘用车销量(万辆)同比增速(%)-40%-20%0%20%40%60%80%100%007080新能源商用车销量(万辆)同比增速(%)请务必阅读报告末页的重要声明 20 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 2018.11.13 大气污染防治法 全国人大常委会 机动车由排放检验机构定期对其进行排放检验,经检验合格的,方可上道路行驶 2019.5.1 点燃式发动机汽车排气污染物排放限值及测量方法 生态环境部 要求汽油车检测优先使用红外法
87、(IR)、紫外法(UV)和化学发光法(CLD)等测量方法 2019.5.1 确定点燃式发动机在用汽车简易工况法排气污染物排放限值的原则和方法 生态环境部 要求柴油车检测必须增加具备氮氧化物测试功能的柴油车排气分析仪 2020.6.22 关于建立实施汽车排放检验与维护制度的通知 生态环境部、交通运输部、国家市场监管总局 落实汽车排放检验和汽车排放性能维护修理主体责任,实施汽车排放检验、维护和违法处罚联动管理,强化汽车排放检验与维护的监督管理 2022.1.24“十四五”节能减排综合工作方案的通知 国务院 完善实施能源消费强度和总量双控、主要污染物排放总量控制制度,组织实施节能减排重点工程,进一步
88、健全节能减排政策机制 2022.1.30 关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措施的意见 国家发改委、国家能源局 深化能源领域体制机制改革创新,加快构建清洁低碳、安全高效的能源体系,促进能源高质量发展和经济社会发展全面绿色转型 资料来源:政府各部门,国联证劵研究所 国家对汽车环保非常重视,出台相关支持政策,在近国家对汽车环保非常重视,出台相关支持政策,在近 2020 年先后推出国一到国六年先后推出国一到国六的排放标准。的排放标准。目前我国正在使用国六 b 标准,各项指标要求更高。未来有望不断完善燃油车尾气排放的指标,一方面对标国际标准,另一方面鼓励新能源汽车的发展。图表图表29:从国一到国六
89、从国一到国六 b b,汽车尾气排放标准越发严格,未达标车辆,汽车尾气排放标准越发严格,未达标车辆或或将禁止上路将禁止上路 实施日期实施日期 政策或标准政策或标准 核心内容核心内容 2001.7.1 国排放标准 颁布了汽油车怠速污染排放标准、柴油车自由加速烟度排放标准、汽车柴油机全负荷烟度排放标准,规定汽油车一氧化碳(CO)3.16g/km,碳氢化物(HC)1.13g/km;柴油车颗粒物0.18g/km 2004.7.1 国排放标准 汽油车 CO2.2g/km,HC0.5g/km;柴油车 CO1.0g/km,HC0.7g/km,颗粒物0.08g/km 2009.7.1 国排放标准 车载自诊断系统
90、(OBD)设备开始被大量使用,规定汽车 CO2.3g/km,HC0.2g/km,氮氧合物(NOx)0.15g/km 2013.7.1 国排放标准 规定汽车 CO1.0g/km,HC0.1g/km,氮氧合物(NOx)0.08g/km 2017.7.1 国排放标准 规定汽车 CO1.0g/km,HC0.1g/km,NOx0.06g/km,新增了 PM 的排放限制,PM0.0045g/km 2019.7.1 国 VIa 排放标准 规定汽车 CO0.7g/km,NOx0.06g/km,PM 细颗粒物0.0045g/km,非甲烷烃0.068g/km,PN 颗粒物6x1011mg/km 2023.7.1
91、国 VIb 排放标准 规定汽车 CO0.5g/km,NOx0.035g/km,PM 细颗粒物0.003g/km,非甲烷烃0.035g/km,PN 颗粒物6x1011mg/km,禁止生产、进口、销售不符合国六排放标准 6b 阶段的汽车 资料来源:国家环境保护部,国联证劵研究所 4.3 新能源车检测更聚焦于三电系统新能源车检测更聚焦于三电系统 国家近几年越发重视新能源车动力电池的安全性,国家近几年越发重视新能源车动力电池的安全性,20202020 年国家工信部出台三条年国家工信部出台三条请务必阅读报告末页的重要声明 21 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 电池安全政策,意在提
92、高对新能源车安全的检测要求。电池安全政策,意在提高对新能源车安全的检测要求。在新能源车 2021-2035 年产业规划中更是提及电池安全的问题,未来新能源车替代燃油车或将成为一大趋势,随着新能源车数量的增长,而三电系统又为新能源车的核心系统,其安全的重要性可想而知,一系列政策目的就是保障车辆和人生安全。图表图表30:国家颁布动力电池安全相关政策,提高对新能源车检测的要求国家颁布动力电池安全相关政策,提高对新能源车检测的要求 日期日期 政策或条例政策或条例 发布主体发布主体 核心内容核心内容 2020.5.12 电动汽车安全要求 工信部 增加了电池系统热事件报警信号要求,能够第一时间给驾乘人员安
93、全提醒;强化了整车防水、绝缘电阻及监控要求,以降低车辆在正常使用、涉水等情况下的安全风险;优化了绝缘电阻、电容耦合等试验方法,以提高试验检测精度,保障整车高压电安全 2020.5.12 电动客车安全要求 工信部 对电动客车电池仓部位碰撞、充电系统、整车防水试验条件及要求等提出了更为严格的安全要求,增加了高压部件阻燃要求和电池系统最小管理单元热失控考核要求,进一步提升电动客车火灾事故风险防范能力 2020.5.12 电动汽车用动力蓄电池安全要求 工信部 重点强化了电池系统热安全、机械安全、电气安全以及功能安全要求,试验项目涵盖系统热扩散、外部火烧、机械冲击、模拟碰撞、湿热循环、振动泡水、外部短路
94、、过温过充等 2022.10.20 新能源汽车产业发展规划(20212035 年)的通知 国务院 健全安全保障体系:加强对整车及动力电池、电控等关键系统的质量安全管理、安全状态监测和维修保养检测。2023.12.13 新能源汽车运行安全性能检验规程 国标委 动力蓄电池安全方面:动力蓄电池安全方面:动力蓄电池最高温度、动力蓄电池最高电压(充电)、单体蓄电池最低电压(放电)纳入检验项目;驱动电机安全方面:驱动电机安全方面:影响驱动电机工作效率较多的驱动电机温度、电机控制器温度作为检验项目 资料来源:政府各部门官网,国联证劵研究所 相比传统燃油车,新能源汽车增加了动力电池、电机、电控、充电装置等部件
95、,相比传统燃油车,新能源汽车增加了动力电池、电机、电控、充电装置等部件,其检测更注重于三电系统。其检测更注重于三电系统。目前国家对新能源电动汽车安全性能测试项目包括:动力蓄电池安全检测、驱动电机检测、电控系统安全检测、电气检测等,对不同类型车辆采取必要或选择性进行项目检测。未来随着国家相关检测标准的陆续出台,也将会对新能源车辆自动驾驶系统、车路协同通信安全性等项目进行检测。未来未来新能源车专用检测政策或将新能源车专用检测政策或将侧侧重重三电安全检测。三电安全检测。目前新能源车和燃油汽车使用相同的检测政策,且新能源汽车不需要进行尾气排放的检测,节省了环检的成本,目前大部分城市新能源车的单次检测费
96、用跟普通燃油车基本相同,部分地区甚至略低于燃油车,但新能源三电检测对于检测人员以及检测设备的技术水平要求更高,或将促使检测成本上升,若是出台了专用政策,新能源车单次检测费用有望上涨,考虑到电池是消耗品,电池老化和寿命是较大的安全问题,新能源车检测频次有望增加,公司作为老牌机动车检测设备的龙头有望受益于未来新能源三电检测对专用设备的请务必阅读报告末页的重要声明 22 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 需求,公司核心传统检测设备业务有望收益,加上近年来公司逐步向检测服务市场延伸,有望受益于检测费用的上涨以及下游新能源检测需求的增长。图表图表31:国家制定新能源汽车运行安全检测
97、项目国家制定新能源汽车运行安全检测项目 检验项目 适用车型 载客汽车 货车(三轮汽车 除外)、专项作 业车 非营运小型、微 型载客汽车 其他类型载客 汽车 动力蓄电池安全 充电 动力蓄电池最高温度 单体蓄电池最高电压 单体蓄电池电压极差 BMS 总电压示值精度 放电 动力蓄电池最高温度 单体蓄电池最低电压 动力蓄电池容量保持率 驱动电机安全 驱动电机温度 电机控制器温度 电控系统安全 DC/DC 变换器温度 电气安全 充电插座绝缘电阻 电位均衡 注 1:“”为必检,“”为可选。注 2:动力蓄电池安全(充电)、电位均衡(外壳与外壳间)不适用于无直流充电口的车辆。资料来源:国标委,国联证劵研究所
98、公司已经启动新能源汽车安全相关检测设备和技术的研发,积极参与国家对新公司已经启动新能源汽车安全相关检测设备和技术的研发,积极参与国家对新能源车检测标准的制定。能源车检测标准的制定。公司目前已启动包括 OBD 诊断仪等相关检测设备和技术的研发,未来将不断加速新能源汽车检测产品的研发设计与技术升级,力争在贡献自身力量的同时抓住机遇,促进公司相关业务的发展。请务必阅读报告末页的重要声明 23 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 图表图表32:国家规范新能源汽车运行安全检测设备国家规范新能源汽车运行安全检测设备 检验项目 检验设备 备注 动力蓄电池安全 充电安全检验设备、汽车底盘测
99、功机、OBD 读取设备 检验动力蓄电池安全(充电)时,使用充电 安全检验设备;检验动力蓄电池安全(放电 电)时,使用汽车底盘测功机、OBD 读取设备;检验动力蓄电池容量保持率时,使用 OBD 读 取设备 驱动电机安全 汽车底盘测功机、OBD读取设备 电控系统安全 电气安全 兆欧表、毫欧表 可使用具备绝缘电阻检测、电位均衡检测等 功能集成的自动测试设备 资料来源:国标委,国联证劵研究所 5.财务分析与盈利预测财务分析与盈利预测 5.1 财务分析财务分析 自上市以来公司成长迅速,业务拓展和转型带来快速增长,自上市以来公司成长迅速,业务拓展和转型带来快速增长,20 年营
100、收年营收CAGRCAGR 为为 30.48%30.48%,归母净利润,归母净利润 CAGRCAGR 为为 33.7%33.7%。2017-2020 年,公司持续优化业务结构,从基本单一的机动车检测系统业务拓展到系统,网联,检测服务等多元化业务,营收、营业利润及净利润均呈现快速增长趋势。营业收入由 4.12 亿元增至 9.15 亿元,CAGR为 30.48%,归母净利润由 0.79 亿元增至 1.89 亿元,CAGR 为 33.7%,呈现高速增长的发展态势。20 年受疫情及两次检测新政策的叠加影响,检测次数和频率存在一定程年受疫情及两次检测新政策的叠加影响,检测次数
101、和频率存在一定程度的下降,导致机动车检测行业准入者持观望态度,使公司营收和净利润大幅下滑。度的下降,导致机动车检测行业准入者持观望态度,使公司营收和净利润大幅下滑。2020-2022 年营收从 9.15 亿元降至 4.48 亿元,2019-2021 年归母净利润由 1.89 亿元降至 0.1 亿元,2022 年为-0.31 亿元,同比-406.14%。由于我国机动车检测站整体配比水平仍偏低,预计未来随着机动车保有量的增长、在用车车龄的不断增长,检测量或将逐步恢复增长,促进机动车检测服务市场以及上游机动车检测设备供应市场的发展,2023 年一季度净利润已由负转正,预计未来公司业务有望持续反弹。请
102、务必阅读报告末页的重要声明 24 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 图表图表33:20 公司营收公司营收 CAGRCAGR 为为 30.48%30.48%图表图表34:20 公司净利润公司净利润 CAGRCAGR 为为 33.7%33.7%资料来源:iFinD,国联证劵研究所 资料来源:iFinD,国联证劵研究所 20 年公司毛利率呈现上升态势,年公司毛利率呈现上升态势,20222022 年达到年达到 49.22%49.22%,位于同业前列;,位于同业前列;20172017-2020
103、2020 年公司净利率领先同业,年公司净利率领先同业,20202020 年后由于检测新政策影响以及管理费用的年后由于检测新政策影响以及管理费用的增加,导致公司净利率大幅下滑。增加,导致公司净利率大幅下滑。公司毛利率呈现上升趋势,主要是由于公司检测系统毛利率呈上升趋势,且检测运营增值服务和检测联网监管系统业务的高毛利和检测服务业务的逐步放量进一步拉升公司毛利率。公司 2017-2020 年净利率分别为19.2%/23.69%/18.96%/20.92%,同期同行业平均值分别为(同行取图表 36 所列公司)14.38%/14.94%/18.33%/16.59%,相比同行,公司 2017-2020
104、年表现更好,2020 年后受到机动车检测新规的影响,检测频率和次数减少,加上疫情影响使得公司管理成本和费用增加,导致 2021-2022 年净利率大幅下滑,2022 年净利率为-4.79%,同比-8.30Pct。图表图表35:公司毛利率公司毛利率 20222022 年位于同业前列年位于同业前列 图表图表36:20 年公司净利率领先同业年公司净利率领先同业 资料来源:iFinD,国联证劵研究所 资料来源:iFinD,国联证劵研究所 公司主营业务毛利主要来自机动车检测系统业务,检测运营增值服务业务抬升公司主营业务毛利主要来自机动车检测系统业务,检测运营增值服务业务抬升
105、整体毛利率。整体毛利率。公司机动车检测系统毛利率与整体毛利基本一致,保持高度稳定,主要是由于公司以检测系统产品为根基,2020-2022 年检测运营服务增值业务毛利率分别为 60.05%/68.67%/70.75%,高额毛利率进一步抬升整体毛利率。2021 年驾考系统毛利率下滑明显,主要是由于公司大量采购驾考设备,且增加材料,人工和制造费用,大量投入后在 2022 年回报显著,毛利达到 50.29%,同比增长 36.31pct。随着多元产请务必阅读报告末页的重要声明 25 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 品业务的良好发展,除联网监管系统业务外,2021-2022 年公司
106、其余业务毛利率均呈现增长态势。公司公司 20182018 年开辟检测服务业务,经历过年开辟检测服务业务,经历过 20192019 年低谷后在年低谷后在 20 年持续发年持续发弹向上,弹向上,20222022 占总毛利比重高达占总毛利比重高达 26.63%26.63%,逐步体现检测系统业务向检测服务业务的,逐步体现检测系统业务向检测服务业务的转型。转型。检测服务在 2019 年毛利率为-7.03%,主要是因为子公司兴车检测经营管理方面的欠缺,导致检测站盈利能力下降,且在这年公司新建 1 家检测站,前期投入较大,经过2020年对检测站管理的完善,检测服务毛利率在202
107、0年大幅反弹至39.82%,随后在 2022 年达到 44.55%,且占到总毛利比例的 26.63%,公司业务转型趋势越发明显。图表图表37:检测运营增值服务业务抬升整体毛利检测运营增值服务业务抬升整体毛利 图表图表38:20222022 年检测服务贡献毛利占比为年检测服务贡献毛利占比为 26.63%26.63%资料来源:iFinD,国联证劵研究所 资料来源:iFinD,国联证劵研究所 20年公司管理费用呈现向上趋势,年公司管理费用呈现向上趋势,20年销售费用呈现下降趋势,年销售费用呈现下降趋势,财务费用常年为负数,公司研发费用率由财
108、务费用常年为负数,公司研发费用率由 20182018 年的年的 5.445.44%增至增至 20222022 年的年的 9.9.7979%,注,注重研发的投入,为公司未来竞争打下基础。重研发的投入,为公司未来竞争打下基础。销售费用从 2021 年的 16.05%降至 2022年的 13.21%,主要是由于疫情管控严格,公司市场拓展受限,导致差旅费和市场拓展相关费用减少。管理费用率 2019-2022 年分别为 8.08%/9.19%/22.63%/25.21%,CAGR 为 12.83%,2021 和 2022 年上升尤为明显,主要是受到检测政策的影响,使得公司营收大幅下降,且公司员工人数持续
109、增加,公司设备摊销费用也逐年增加,未来随着业绩的改善,管理模式的优化,管理费用有望下降。财务费用持续为负,主要是公司无对外短期或长期借款。公司研发费用率 2020-2022 年保持向上趋势,2022 年达到 9.79%,公司持续加大对研发人员的投入,意在增强核心技术优势。请务必阅读报告末页的重要声明 26 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 图表图表39:20 年公司管理费用年公司管理费用 CAGRCAGR 为为 12.83%12.83%图表图表40:20222022 年研发费用率已达年研发费用率已达 9.79%9.79%资料来源:iFinD,
110、国联证劵研究所 资料来源:iFinD,国联证劵研究所 公司资产负债率公司资产负债率整体整体低于行业平均水平,低于行业平均水平,近年来近年来年年公司资产负债率下降明公司资产负债率下降明显显。公司 2017-2022 年资产负债率从 49.10%下降到 23.12%,降幅为 25.98Pct,2017-2019年公司资产负债率高于同行业公司平均水平,主要是公司前期预收款占比较大,2020年受疫情影响及公司为增加市场占有份额对新增业务逐步放宽了合同预收条款,且公司经营良好,现金流充足,致使资产负债率逐年下降,与行业平均资产负债率变动趋势基本一致,且 2020 年后低于行业平均水平。图表图表41:20
111、 公司资产负债率下降明显公司资产负债率下降明显 图表图表42:公司资产负债率低于行业平均水平公司资产负债率低于行业平均水平 资料来源:iFinD,国联证劵研究所 资料来源:iFinD,国联证劵研究所 5.2 盈利预测盈利预测 考虑到 1)公司由机动车检测系统拓展到检测服务业务,通过新建、收购、增资、设立并购基金等方式拓展检测运营服务等下游服务市场,有望为公司带来新空间。2)公司积极布局新能源车安全检测领域,在电动汽车逐步取代燃油车的趋势下,检测将更注重三电系统,公司有望获取业绩新增量。3)我国机动车检测频率、检测站检测密度与发达国家有较大差距,随着汽车保有量增长和
112、车龄老龄化,未来检测需求增加有望带来下一个成长周期。机动车检测系统业务:机动车检测系统业务:2020-2022 年检测系统营收增速分别为-12.46%/-请务必阅读报告末页的重要声明 27 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 62.06%/-16.57%,收入下降主要与下游检运营行业不景气有关,随着国家对机动车安全性能、尾气排放以及燃油消耗量等方面的检测标准或规范的不断严格和更新,检测系统的维护需求或将增加,加上新能源车对三电系统的检测将提高检测系统设备的技术要求,因此我们预计 2023-2025 年检测系统业务收入有望达到 2.75/4.59/7.00亿元,对应增速分别为
113、 8.50%/67.14%/52.31%。机动车检测服务业务:机动车检测服务业务:公司以主营检测系统业务转向检测服务业务,截至 2022年底,公司直接运营的检测站数量为 41 家,以现金方式收购临沂正直、沂南永安和收购蒙阴蒙城 70%的股权、深圳粤检和粤检投资 51%的股权并签订业绩承诺协议,2022年检测政策导致部分被收购检测站未达到目标业绩,考虑检测政策面已基本触底、机动车保有量的增加、车龄老龄化以及新能源车的检测需求,未来被收购检测站有望达到预期业绩指标,公司或将扩增更多检测站来满足下游检测市场的需求,因此我们预计 2023-2025 年检测服务业务收入有望达到 1.36/2.24/3.
114、64 亿元,对应增速分别为3.35%/64.74%/62.12%。检测运营增值服务:检测运营增值服务:此类业务收入主要来源于二手车交易过户收入及保险代理服务收入,2020 年以来此类服务业务占比持续增长,目前为公司的第三大业务,2020-2022 年该业务的毛利率均超过 60%,高额的毛利率或将带动新的盈利机会,因为我们预计 2023-2025 年检测运营增值服务业务收入有望达到 0.56/0.92/1.30 亿元。对应增速分别为 11.00%/65.23%/41.39%。其他业务:其他业务:其他业务包括联网监管系统业务、驾考系统业务等业务,联网监管业务主要在地级行政区展开,主要收入来源为每年
115、的运营维护费用,收入相对稳定。驾考系统业务的收入主要来源于车管所和驾校,公司目前暂无扩大此块业务的计划,因此我们预计 2023-2025 年其他业务收入有望达到 0.16/0.25/0.35 亿元,对应增速分别为 23.12%/58.66%/42.79%。综上所述,我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 4.82/8.0/12.28 亿元,对应增速分别为 7.68%/65.97%/53.51%;归母净利润分别为 0.70/1.48/2.71 亿元,对应增速分别为 324.03%/109.95%/83.24%。图表图表43:公司营收测算汇总(百万元)公司营收测算汇总(百万元)2021A2
116、021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入合计营业收入合计 473.31 447.78 482.15 800.23 1228.44 yoyyoy -48.25%-5.39%7.68%65.97%53.51%毛利率毛利率 44.70%49.22%50.41%51.48%52.40%机动车检测系统机动车检测系统 收入 303.62 253.31 274.85 459.38 699.68 YOY-62.06%-16.57%8.50%67.14%52.31%请务必阅读报告末页的重要声明 28 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司
117、深度研究 毛利率 45.02%47.24%48.28%49.34%50.43%机动车检测服务机动车检测服务 收入 57.24 131.73 136.14 224.28 363.61 YOY 67.47%130.14%3.35%64.74%62.12%毛利率 39.01%44.55%45.93%47.35%48.82%检测运营增值服务检测运营增值服务 收入 52.89 50.12 55.63 91.92 129.97 YOY 79.78%-5.24%11.00%65.23%41.39%毛利率 68.67%70.75%71.53%72.32%73.11%其他业务其他业务 收入 59.56 12.6
118、2 15.54 24.65 35.20 YOY 28.81%-78.81%23.12%58.66%42.79%毛利率 40.23%53.53%52.66%50.88%52.39%资料来源:iFinD,国联证券研究所 5.3 估值与投资建议估值与投资建议 相对估值法:相对估值法:公司主营机动车检测系统业务,已向检测服务业务转型,向检测联网监管系统业务拓展,随着机动车保有量增长和车龄老龄化,有望为公司带来业绩增长。公司前瞻布局新能源车安全检测领域,有望受益于新能源车销量和保有量的增长。我们选取部分第三方检测企业作为可比公司,2024 年可比公司平均 PE 为 26.11 倍,2023 上半年可比公
119、司平均 PB 为 4.29,公司目前处于转型期,2020 年以及 2022 年受政策影响以来行业需求下行,未来几年,一方面新能源专用检测政策有望出台,另一方面随着机动车在检量提升驱动行业需求复苏,预计行业 2024 年需求逐步修复,公司业绩有望迎来拐点。目前公司对应 2023H1PB 仅为 1.85,并且账上持有现金以及等价物约 13亿元,占净资产比例为 57.23%,资产质量较好,PB 远低于可比公司平均值 4.29,待24 年行业需求复苏,公司盈利能力有望明显提升。综上所述,我们给予公司 2024 年32 倍 PE,对应股价 20.64 元,对应 PB 为 2.2。图表图表44:可比公司估
120、值可比公司估值 证券代码证券代码 证券简称证券简称 市价市价(元)(元)EPSEPS PEPE CAGRCAGR-3 3 PEGPEG PBPB 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2023H1 603528 多伦科技 7.40 0.08 0.18 0.30 87.14 40.16 24.31 54.28%1.61 3.21 300012 华测检测 19.45 0.65 0.80 0.98 29.70 24.15 19.91 21.95%1.35 5.68 002967 广电计量 14.88 0.55 0.76 1.02 27.22 19.49
121、14.57 47.10%0.58 3.34 688071 华依科技 48.31 1.44 2.39 3.38 34.24 20.62 14.29 89.11%0.38 4.91 平均值 0.68 1.03 1.42 44.58 26.11 18.27 53.11%0.98 4.29 300572 安车检测 16.26 0.31 0.65 1.18 52.92 25.21 13.76 103.63%0.51 1.85 资料来源:Wind、国联证券研究所,可比公司盈利预测参考 iFinD 一致预期,收盘价取 2023 年 8 月 31 日收盘价 绝对估值法绝对估值法:请务必阅读报告末页的重要声明
122、29 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 采用 FCFE 进行估值。以十年期国债收益率 2.72%为无风险利率,我们假设市场预期回报率为 10.0%;并将公司预测期分为三个阶段。第一阶段按盈利预测;26-32年为第二阶段,基于新能源车或将在 2030-2032 年取代大部分燃油车,新能源车保有量或将提升,检测需求有望增加,加上公司扩增检测站业务的逐步落地,预计该阶段复合增长率为 14.0%;33 年后为第三阶段,行业及公司进入稳定期,业务相对成熟,预计永续增长率为 2.0%,计算得出公司的股价约为 20.39 元。图表图表45:基本假设关键参数基本假设关键参数 估值假设估值
123、假设 无风险利率 Rf 2.72%市场预期回报率 Rm 10.00%第二阶段年数(年)7 第二阶段增长率 14.00%长期增长率 2.00%有效税率 Tx 2.37%Ke 10.39%WACC 9.72%资料来源:iFinD,国联证券研究所 图表图表46:FCFFCFE E 法估值表法估值表 现金流折现值(百万元)现金流折现值(百万元)价值百分比价值百分比 第一阶段 381.95 8.05%第二阶段 1499.38 31.60%第三阶段(终值)2863.59 60.35%总股权价值总股权价值 4744.92 减:少数股东权益 76.90 1.62%股权价值股权价值 4668.02 98.38%
124、除:总股本(股)228988812.00 每股价值每股价值(元元)20.39 资料来源:iFinD,国联证券研究所 图表图表47:FCFFCFE E 估值敏感性测试估值敏感性测试 Ke 永续增长率永续增长率 1.50%1.65%1.82%2.00%2.20%2.42%2.66%7.80%29.70 30.23 30.85 31.58 32.43 33.44 34.64 8.58%25.85 26.25 26.71 27.24 27.86 28.59 29.45 9.44%22.52 22.82 23.16 23.55 24.00 24.53 25.15 10.39%19.63 19.85 20
125、.10 20.39 20.72 21.10 21.55 11.42%17.11 17.27 17.46 17.67 17.91 18.19 18.51 12.57%14.91 15.03 15.17 15.32 15.50 15.70 15.93 13.82%12.99 13.08 13.18 13.29 13.42 13.57 13.73 请务必阅读报告末页的重要声明 30 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 资料来源:iFinD,国联证券研究所 投资评级投资评级:预计公司 2023-2025 年收入分别为 4.82/8.0/12.28 亿元,归母净利润分别为 0.70/
126、1.48/2.71 亿元,对应 EPS 分别为 0.31/0.65/1.18 元/股,2023-2025年 2 年 CAGR 为 96.14%。DCF 测得每股价值 20.39 元,考虑到公司现金比较充裕,目前可比公司 2023 年上半年 PB 均值为 4.29,可比公司 24 年 PE 均值为 26.11 倍,综合绝对估值法和相对估值法,给予公司对应 24 年 32 倍 PE,目标价 20.64 元,首次覆盖,给予“买入”评级。6.风险提示风险提示 (1 1)机动车检测政策变动风险。)机动车检测政策变动风险。机动车强制检验作为目前公司机动车检测系统的主要应用领域,机动车检验政策的变化,或者未
127、来国家进一步降低强制检测频率要求甚至取消现行对在用机动车强制性检测要求将可能会减少国内机动车检验机构或检测线的数量,从而将对公司产品市场需求带来较不利的影响。(2 2)检测站扩张及承诺业绩指标不及预期风险检测站扩张及承诺业绩指标不及预期风险。由于项目实施受国内外宏观经济状况、国家产业政策、政府宏观调控、行业内突发事件等诸多因素影响,公司部分被收购检测站可能无法完成承诺业绩指标,且连锁机动车检测站建设项目将面临无法及时、充分实施或难以达到预期效益。(3 3)单个检测站盈利能力变动风险。)单个检测站盈利能力变动风险。报告对单个检测站的盈利能力测算基于代表城市的机动车保有量、检测站数量、单次检测费用
128、、成本及管理费用等,如果假设条件发生变化可能导致结果发生变化的风险。请务必阅读报告末页的重要声明 31 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 财务预测摘要财务预测摘要 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位单位:百万元百万元 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 单位单位:百万元百万元 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 货币资金 1372 1290 1369 1522 1794 营业收入营业收入 473473 448448 482482 800
129、800 12281228 应收账款+票据 191 146 160 266 408 营业成本 262 227 239 388 585 预付账款 16 163 68 114 174 营业税金及附加 5 5 6 9 14 存货 157 180 131 213 321 营业费用 76 59 45 63 80 其他 263 138 130 150 178 管理费用 144 157 106 162 227 流动资产合计流动资产合计 19991999 19171917 18591859 22652265 28752875 财务费用-8-4 0-1-3 长期股权投资 128 155 168 183 199 资
130、产减值损失 0-29-17-20-28 固定资产 311 353 339 326 316 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 2 5 12 20 28 投资净收益 14 23 23 23 23 无形资产 30 29 25 20 15 其他 14-21-17-23-30 其他非流动资产 297 394 384 374 374 营业利润营业利润 2323 -2222 7676 159159 292292 非流动资产合计非流动资产合计 767767 937937 928928 923923 932932 营业外净收益 1 0 0 0 0 资产总计资产总计 27662766 2854285
131、4 27872787 31883188 38073807 利润总额利润总额 2424 -2222 7676 159159 292292 短期借款 0 1 0 0 0 所得税 7-1 2 4 7 应付账款+票据 188 167 161 262 394 净利润净利润 1717 -2121 7474 155155 285285 其他 285 378 268 437 661 少数股东损益 6 10 4 8 14 流动负债合计流动负债合计 473473 545545 429429 698698 10551055 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 1010 -3131 7070 148148 2712
132、71 长期带息负债 85 113 89 65 42 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率财务比率 其他 1 1 1 1 1 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 非流动负债合计非流动负债合计 8686 115115 9090 6666 4343 成长能力成长能力 负债合计负债合计 559559 660660 519519 764764 10981098 营业收入-48.25%-5.39%7.68%65.97%53.51%少数股东权益 58 77 81 88 103 EBIT-92.91%-268.68%391.30%107.6
133、3%82.82%股本 229 229 229 229 229 EBITDA-84.93%-105.00%6,368.92%75.50%63.48%资本公积 1259 1259 1259 1259 1259 归属于母公司净利润-94.57%-406.21%324.03%109.95%83.24%留存收益 660 630 700 848 1118 获利能力获利能力 股东权益合计股东权益合计 22072207 21942194 22682268 24242424 27092709 毛利率 44.70%49.22%50.41%51.48%52.40%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 2766276
134、6 28542854 27872787 31883188 38073807 净利率 3.51%-4.79%15.36%19.43%23.19%ROE 0.48%-1.48%3.22%6.33%10.39%现金流量表现金流量表 ROIC 2.12%-1.77%8.98%17.76%31.08%单位单位:百万元百万元 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 偿债能力偿债能力 净利润 17-21 74 155 285 资产负债率 20.22%23.12%18.61%23.98%28.85%折旧摊销 19 24 33 33 23 流动比率
135、4.2 3.5 4.3 3.2 2.7 财务费用-8-4 0-1-3 速动比率 3.8 2.9 3.9 2.8 2.2 存货减少(增加为“-”)-22-22 48-82-108 营运能力营运能力 营运资金变动-128-88 21 17 18 应收账款周转率 2.5 3.4 3.1 3.1 3.1 其它 27 47-59 71 97 存货周转率 1.7 1.3 1.8 1.8 1.8 经营活动现金流经营活动现金流 -9595 -6565 117117 194194 313313 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.3 0.3 资本支出-34-10-11-13-17 每股指标(元)每股指标(
136、元)长期投资-99-16-17-19-20 每股收益 0.0-0.1 0.3 0.6 1.2 其他 21 23 15 15 15 每股经营现金流-0.4-0.3 0.5 0.8 1.4 投资活动现金流投资活动现金流 -112112 -3 3 -1313 -1717 -2222 每股净资产 9.4 9.2 9.6 10.2 11.4 债权融资 85 29-26-24-22 估值比率估值比率 股权融资 35 0 0 0 0 市盈率 363.0-118.6 52.9 25.2 13.8 其他 1009-63 0 1 3 市净率 1.7 1.8 1.7 1.6 1.4 筹资活动现金流筹资活动现金流 1
137、1291129 -3434 -2626 -2323 -1919 EV/EBITDA 95.9-846.0 22.7 12.2 6.7 现金净增加额现金净增加额 922922 -102102 7878 154154 272272 EV/EBIT 215.1-56.2 32.5 14.8 7.3 数据来源:公司公告、iFinD,国联证券研究所预测;股价为 2023 年 08 月 31 日收盘价 请务必阅读报告末页的重要声明 32 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和
138、发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。评级说明评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现,也即:以报告发布日后的 6 到 12个月内的公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中:A 股市场以沪深 300指数为基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普 50
139、0 指数为基准;韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅 10%以上 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表指数跌幅 10%以上 一般声明一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资
140、格)及其附属机构(以下统称“国联证券”)。未经国联证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的,仅供我们的客户使用,国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告
141、中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,国联证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,国联证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。国联证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联证券没有将此
142、意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明 在法律许可的情况下,国联证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此,投资者应当考虑到国联证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。版权声明版权声明 未经国联证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用。否则由此造成的一切不良后果及法律责任有私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。联系我们联系我们 北京:北京:北京市东城区安定门外大街 208 号中粮置地广场 A 塔 4 楼 上海:上海:上海市浦东新区世纪大道 1198 号世纪汇二座 25 楼 无锡:无锡:江苏省无锡市金融一街 8 号国联金融大厦 12 楼 深圳:深圳:广东省深圳市福田区益田路 6009 号新世界中心大厦 45 楼 电话: