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1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 康斯特康斯特（300445）证券证券研究报告研究报告 2023 年年 09 月月 01 日日 投资投资评级评级 行业行业 机械设备/通用设备 6 个月评级个月评级 买入（首次评级）当前当前价格价格 15.95 元 目标目标价格价格 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)212.43 流通A 股股本(百万股)138.21 A 股总市值(百万元)3,388.26 流通A 股市值(百万元)2,204.39 每股净资产(元)4.82 资产负债率(%)11.13 一年内最高/最低(元)19.76/10.09

2、作者作者 朱晔朱晔 分析师 SAC 执业证书编号：S01 李鲁靖李鲁靖 分析师 SAC 执业证书编号：S03 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 校准测试龙头引领校准测试龙头引领 SaaS 应用，应用，MEMS 传感器传感器打造长周期第二曲线打造长周期第二曲线 1、高端仪器仪表领军民企，经营业绩高端仪器仪表领军民企，经营业绩稳中向好稳中向好 作为我国高端校准检测设备的领军企业，公司技术沉淀深厚，持续打造压力+过程信号+温湿度多元主营业务平台；公司创始人共同持股，股权结构集中稳定，核心高管团队均具备技术背景；随着后疫情时代下全球经济

3、逐渐回暖，公司业绩有望稳健增长，2023H1 公司营收/归母净利润同比分别+25.43%/+22.53%。2、打破行业技术壁垒，迎仪器仪表国产替代之潮打破行业技术壁垒，迎仪器仪表国产替代之潮 仪器仪表是国民经济质量建设的基础保障，其上游核心元器件面临卡脖子问题，下游行业不断增长的趋势利于拉动行业发展。目前，国家政策、新基建及国产替代是仪器仪表行业的主要驱动力；同时全球行业竞争格局较为稳定，国内市场规模约为 40 亿元，国际市场相比国内市场大概为 4 倍关系，其中外资企业凭借先发技术与布局优势占据主导地位，随着公司逐步实现产品与技术对国际竞品的追赶及超越，未来进口替代空间充足；此外，行业数智化是

4、大势所趋，智能仪表成为市场新亮点。3、智能运维、智能运维+垂直布局，多维度扩展业绩增长点垂直布局，多维度扩展业绩增长点 公司技术先进、营销渠道齐全，通过布局 SaaS 和 MEMS 打造多元成长曲线。1）公司多项核心技术达到国际先进水平，通过与科研院合作、募投智造项目，多方位巩固核心技术护城河，在进口替代浪潮下核心优势逐步凸显；2）公司营销渠道完善，美国子公司 Additel 以点带面辐射国际市场；3）控股明德软件打造 SaaS 云平台，解决仪表行业痛点问题，满足用户数字化管理仪表设备的需求；4）公司延伸上下游产业链，垂直布局 MEMS 压力传感器，打破技术壁垒，弥补高端传感器国产市场空白。盈

5、利预测：盈利预测：我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 4.95/6.01/7.37 亿元，同比分别+19.64%/+21.28%/+22.71%；归母净利润分别为 1.03/1.37/1.74 亿元，同比分别+35.85%/+33.60%/+27.12%；首次覆盖并给予“买入”评级。风险风险提示提示：国际跨国企业竞争风险，MEMS 传感器项目未达预期的风险，供应链变局以及原材料价格波动的风险，境外经营环境变化的风险，SaaS发展不及预期的风险等。财务数据和估值财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)353.36 413.99 495

6、.28 600.66 737.09 增长率(%)22.21 17.16 19.64 21.28 22.71 EBITDA(百万元)143.08 154.76 153.66 191.00 229.86 归属母公司净利润(百万元)70.05 75.46 102.51 136.95 174.09 增长率(%)17.07 7.72 35.85 33.60 27.12 EPS(元/股)0.33 0.36 0.48 0.64 0.82 市盈率(P/E)48.37 44.90 33.05 24.74 19.46 市净率(P/B)3.67 3.41 3.16 2.86 2.55 市销率(P/S)9.59 8.

7、18 6.84 5.64 4.60 EV/EBITDA 19.39 14.52 19.28 15.14 11.90 资料来源：wind，天风证券研究所 -20%-7%6%19%32%45%58%--09康斯特创业板指 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1.高端仪器仪表领军民企，经营业绩稳中向好高端仪器仪表领军民企，经营业绩稳中向好.4 1.1.二十四年技术沉淀，校准检测行业领先.4 1.2.产品覆盖压力+过程信号+温湿度检测，下游客户多为行业龙头.6 1.3.盈利能力逐步修复

8、，业绩增长重回快车道.8 2.打破行业技术壁垒，迎仪器仪表国产替代之潮打破行业技术壁垒，迎仪器仪表国产替代之潮.11 2.1.检测仪器仪表应用广泛，下游行业呈增长趋势.11 2.2.政策扶持+新基建拉动+国产替代，三大因素驱动仪器仪表行业发展.13 2.3.外资企业占据市场优势地位，打破技术壁垒成规模增长关键.16 2.3.1.全球行业竞争格局稳定，进口替代市场空间广阔.16 2.3.2.外商主导上游核心元器件市场，MEMS 传感器亟待打破技术壁垒.17 2.3.3.数智化趋势不可逆，智能仪表成市场新亮点.20 3.智能运维智能运维+垂直布局，多维度扩展业绩增长点垂直布局，多维度扩展业绩增长点

9、.21 3.1.构筑先发技术优势，受益国产替代浪潮.21 3.2.全球营销渠道完善，子公司以点带面辐射国际市场.22 3.3.控股明德构建 SaaS 云平台，智能运维打造第二成长曲线.23 3.4.MEMS 传感器垂直布局，突破技术垄断打造第三成长曲线.24 4.盈利预测盈利预测.26 5.风险提示风险提示.27 图表目录图表目录 图 1：公司发展历程.4 图 2：公司股权结构图（截至 2023 年 7 月 17 日）.4 图 3：公司主要客户.8 图 4：公司营业收入及增速（单位：亿元）.9 图 5：公司归母净利润及增速（单位：亿元）.9 图 6：公司主要产品营收占比.9 图 7：公司主要产

10、品毛利率.9 图 8：公司国内收入与国外收入占比.9 图 9：公司内外销营收及增速（单位：亿元）.9 图 10：公司毛利率与净利率情况.10 图 11：公司期间费用情况.10 图 12：公司资本结构.10 图 13：公司偿债能力.10 图 14：公司现金流情况（单位：亿元）.10 图 15：公司 ROE 及 ROA.10 图 16：公司所属仪器仪表类别.11 8XqRyRyRsR8X9P8Q9PtRqQsQmPkPnNzQkPrRtP6MrRyRvPnQyQMYrQrQ 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 17：公司所处产业链.12 图

11、18：下游行业利润总额（单位：万亿元）.12 图 19：下游行业营业收入（单位：万亿元）.12 图 20：5G 行业直接间接经济产出（单位：万亿元）.15 图 21：中国工业互联网平台市场规模预测（单位：亿元）.15 图 22：中国/全球压力/温湿度/过程信号产品市场规模（亿元）.17 图 23：MEMS 工艺直观图.18 图 24：MEMS 工作原理示意图.18 图 25：2020 年全球 MEMS 传感器各应用市场占比情况.19 图 26：MEMS 市场规模（单位：亿美元）.19 图 27：2020 年全球 MEMS 产品结构.19 图 28：2020 年全球 MEMS 产品市场份额.19

12、 图 29：全球 MEMS 压力传感器市场规模预测（单位：亿美元）.20 图 30：中国 MEMS 压力传感器市场规模预测（单位：亿元）.20 图 31：公司研发费用投入情况（单位：亿元）.21 图 32：公司研发人员投入情况（单位：人）.21 图 33：康斯特延庆智能仪表产业园一期项目已竣工验收.21 图 34：公司全球 24 小时快速响应体系.22 图 35：明德软件智慧检测一体化平台.24 图 36：明德软件基于云端架构的 SaaS 云测互联已部分上线.24 图 37：MEMS 压力传感器三类技术路线.25 图 38：MEMS 传感器垂直结构.25 图 39：中国压力变送器市场规模及预测

13、情况（单位：亿元）.26 图 40：2019 年压力变送器行业厂商市占率情况.26 表 1：公司部分核心高管任职经历.5 表 2：公司核心产品矩阵.6 表 3：压力与温度检测仪表按精确度分类.11 表 4：国内相关产业政策.13 表 5：2016-2019 年部分 200 万以上仪器采购统计.15 表 6：公司主要竞争对手情况.16 表 7：MEMS 传感器与传统传感器比较.19 表 8：数字压力表与传统压力表的区别.20 表 9：公司主要核心技术情况.22 表 10：2008-2021 年部分明德大事件.23 表 11：MEMS 压力传感器应用现状.26 表 12：公司未来三年营收拆分（百万

14、元）.27 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1.高端仪器仪表高端仪器仪表领军领军民民企，企，经营业绩经营业绩稳中向好稳中向好 1.1.二十四年技术沉淀，校准检测行业领先二十四年技术沉淀，校准检测行业领先 作为我国高端校准检测设备的作为我国高端校准检测设备的领军领军企业，企业，公司公司技术沉淀深厚技术沉淀深厚。公司前身系 1998 年成立的北京康斯特科技有限责任公司，最初研制智能数字压力模块与智能压力控制器，为后续跻身校准检测行业龙头积累了 24 年的技术经验。2004 年，北京康斯特仪表科技有限公司正式由姜维利、何欣等人出资设立，次年在压

15、力、温度领域确立了国内领先地位。公司于 2008年完成股改，在新三板挂牌上市，2015 年在深交所创业板上市。公司持续公司持续发力压力、发力压力、温湿度温湿度等领域等领域，推动检测仪器仪表数智化发展，推动检测仪器仪表数智化发展。公司着力压力检测产着力压力检测产品品的的研发研发，于 2016 年发布全球首台手持全自动压力校验仪 ConST810；逐步发力温湿度逐步发力温湿度检测产品检测产品，于 2018 年发布 ConST660、ConST685 两款温度校准测试产品，同年控股长峰致远，拓展温度、温湿度校准产品线；深耕深耕智能制造智能制造领域领域，于 2019 年大量应用智能化技术，发布多款智能

16、检测设备，同年以自有资金 2.1 亿元投资“MEMS 传感器垂直产业智能制造项目”；深化深化数字化生态体系数字化生态体系，于 2022 年收购明德软件 55%的股份，着力打造 SaaS 云平台体系。图图 1：公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司官网，公司公告，天风证券研究所 两位两位创始人共同创始人共同控股，控股，公司公司股权结构集中稳定股权结构集中稳定。公司创始人姜维利与何欣为公司的实际控制人，截至 2023 年 7 月 17 日，二人合计持有公司 29.16%的股份；刘宝琦、浦江川、赵士春等其余 5 位创始人合计持股 24.66%，剩余股东合计持股 46.18%。除姜维利与何欣两位实控

17、人外，其余股东持股较为分散，持股比例均少于 10%，公司股权结构较为集中。公司下设桑普新源、恒矩检测、爱迪特尔 3 家全资子公司和明德软件、长峰致远 2 家控股子公司，分别负责产品生产制造、维修检测、国际市场销售运营、数字化平台建设、高端温湿度检测产品研产销售等业务。图图 2：公司股权结构图公司股权结构图（截至（截至 2023 年年 7 月月 17 日）日）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 资料来源：wind、公司公告、天风证券研究所 核心高管团队均具备技术背景核心高管团队均具备技术背景，从业经验丰富，从业经验丰富。姜维利、何欣、浦江川、刘

18、宝琦、赵士春5 位创始人均有计量研究所或机电研究所任职经历，丰厚的技术积淀为公司深耕高端仪器仪表行业打下扎实基础。表表 1：公司部分核心高管任职经历公司部分核心高管任职经历 姓名姓名 职务职务 任职经历任职经历 姜维利 董事长 1987 年至 1988 年，任吉林省辉南县第六中学物理学教师；1988 年至 1992 年，任吉林省梨树县计量仪器研究所技术员；1992 年至 1994 年，任北京星河科技开发公司技术员；1994 年至 1997 年，任北京斯贝格科技发展公司副总经理；1998 年至 2004 年，任北京康斯特科技有限责任公司执行董事；2004 年至 2008 年，任康斯特有限董事长、

19、总经理；2008 年至今，任公司董事长；2019 年至今，任北京海林节能科技股份有限公司董事；2021 年至今，任南京明德软件有限公司董事。2015年至今，兼任研究院分公司负责人、全资子公司北京恒矩检测技术有限公司及北京桑普新源技术有限公司法定代表人、总经理。何欣 副董事长、总经理 1987 年至 1998 年，任吉林省计量科学研究院研究室主任；1998 年至 2004 年，任北京康斯特科技有限责任公司副总经理；2004 年至 2008 年，任康斯特有限监事；2008 年至今，任公司副董事长、总经理，其中 2011 年至 2015 年，任公司董事会秘书。2018 年至今，任北京桑普新源技术有限

20、公司监事；2019 年至今，任控股子公司济南长峰致远仪表科技有限公司董事长；2021 年至今，任南京明德软件有限公司董事长。刘宝琦 董事 1972 年至 2004 年，任吉林省计量科学研究院总工程师；2004 年至 2008 年，任康斯特有限董事、知识产权组组长；2008 年至今任公司董事。兼任全国温度计量技术委员会委员。赵士春 董事、副总经理 1993 年至 1994 年，任曙光电机厂测试中心实验员；1994 年至 1999 年，任北京中航机电研究所技术员；2001 年至 2004 年，任北京康斯特科技有限责任公司总工程师；2004 年至 2008 年，任康斯特有限董事、总工程师；2008

21、年至今，任公司董事、副总经理，其中 2008 年至 2011 年，兼任公司董事会秘书。2021 年至今，任南京明德软件有限公司董事。赵明坚 董事、副总经理 1998 年至 2011 年在原美国哈特科技公司（2001 年被美国福禄克公司收购）担任工程总监职务；2012 年至 2018 年，在美国爱迪特尔公司任总经理，2018 年至今任美国爱迪特尔公司 CEO；2017年 8 月至今，任浙江磐星投资有限公司法定代表人、执行董事；2020 年 4 月至今任广脉科技股份有限公司董事；2015 年 7 月至今，任公司副总经理、董事，负责全资子公司美国爱迪特尔公司的运营及管理工作。资料来源：公司公告，天风

22、证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 1.2.产品覆盖压力产品覆盖压力+过程信号过程信号+温湿度检测温湿度检测，下游，下游客户多为行业龙头客户多为行业龙头 根据根据测量的物理参数，测量的物理参数，公司的主营产品可以整合为公司的主营产品可以整合为如下如下三个系列方向三个系列方向：1）数字压力检测产品）数字压力检测产品：包括公司全自动压力校验仪、数字压力表、智能压力控制器、智能压力校验仪、压力泵、压力校准测试记录软件等产品，主要用于长短流程工业中压力仪表或产成品的校准与测试。2）过程信号检测产品：）过程信号检测产品：包括公司过程信号校验

23、仪、回路校验仪等产品，主要用于长短流程工业中过程仪表或产成品的校准与测试。3）温湿度检测产品：）温湿度检测产品：包括公司智能干体炉、智能测温仪、智能恒温槽、智能标准炉、智能温湿度测试仪、温湿度检定箱、温湿度校准测试记录软件等产品，主要用于长短流程工业中温湿度仪表或产成品的校准和测试。表表 2：公司公司核心核心产品产品矩阵矩阵 产品类别产品类别 子系列子系列 图例图例 产品介绍产品介绍 数字压力检测设备 压力校验仪 压力校验仪可作为标准器，完成压力变送器、压力开关、数字压力表、精密压力表、一般压力表等压力仪表的检定、校准和测试工作，自动压力校验仪可自动造压、自动控压、自动采集数据。智能压力控制器

24、 智能压力控制器具有智能压力控制、电信号测量、检漏等诸多功能，且具有智能化、网络化、信息化等特点，可自动、批量完成智能压力变送器、普通压力变送器、压力开关、数字压力表、指针压力表等压力仪表的检定或测试工作。数字压力表 数字压力表学名为数字压力计，主要用于压力的检定、校准和测试，也可用于压力的精密测量。压力校验仪在数字压力表的基础上增加了电测功能，可以直接完成对压力变送器、压力开关、压力传感器等电信号输出的压力仪表的检测工作。压力泵 压力泵又称为压力表校验器，主要用于压力检测时，提供稳定、可靠的压力源；压力泵按介质可分为气压、水压、常规油压等多种。智能识别装置 智能识别装置，采用 AI 识别算法

25、，配合智能压力控制器或自动压力校验仪，整套系统可自动控压、自动识别、自动轻敲、自动采集数据，将计量人员从传统复杂、大量、繁重的指针表检测工作中解放出来。高精度电测 根据JJG882-2019 压力变送器检定规程要求，对 0.05级、0.075 级等高准确度等级的压力变送器开展检定时，需要配置高精度的电测设备，ConST380 智能高精度直流数字多用表的（420）mA 测量准确度可达(55ppm+1ppm)，完全满足规程需要，能快速完成高精度压力变送器的检定、校准和测试工作。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 压力附件 压力连接附件，主要用于压

26、力检测时压力的连接，包含压力转接头、压力连接软管、气体过滤器、液体过滤器、自动回零器、自动气液分离器等。过程信号检测产品 过程校验仪 过程校验仪同时具有信号输出、信号测量功能，并可为被检设备提供环路电源，可校准 HART 智能变送器、热电偶、热电阻、普通变送器、控制器等多种二次仪表。康斯特过程校验仪具有大屏幕设计、优秀的操作体验、准确度高、体积小、重量轻等特点。过程信号附件 过程信号附件，主要配合过程校验仪使用，用来扩展过程校验仪的功能，满足用户在复杂工作场景下的工作需求。回路校验仪 回路校验仪是专门为电流、电压等回路提供校准、检验、故障诊断等完整便捷的解决方案的手持便携式仪器，康斯特回路校验

27、仪电测准确度高、体积小巧、内置 DC24V 电源。温湿度检测产品 智能干体炉 干体炉又称干井炉，主要用于现场或实验室，完成热电偶、热电阻、温度变送器、温度开关、双金属温度计等温度仪表的快速检测和验证工作，具有升降温速度快、干净卫生等特点。测温仪 测温仪是温度电测标准设备，台式测温仪实验室最高测温准确度可达 0.17mK，手持参考测温仪的电阻测量可达25ppm。智能恒温槽 恒温槽是温度精密检测过程中的基本设备之一，主要用于产生稳定、均匀的液体恒温环境，完成热电阻、热电偶、热敏电阻、双金属温度计、压力式温度计的检测与校准工作。根据恒温区间不同，按使用介质又分为酒精槽、水槽、油槽、盐槽等。热电偶检定

28、炉 智能标准炉是热电偶检定炉中控温方式和智能控制算法的集大成者，传感器采用横置方式，主要用于 3001200温度区间传感器的测试，ConST683A 智能标准炉可用于一等、二等标准热电偶的检定，还可用于贵金属热电偶、廉金属热电偶及短支热电偶的校准工作。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 温度附件 温度、湿度产品的配套组件，可配合温度、湿度设备，满足多样化需求。温湿度检定 温度和湿度是重要的过程参数，在新能源、制药、高端制造、高端实验室、科研等领域，均需要对温湿度进行精确控制，ConST 系列温湿度检定箱不仅能完成对机械式温湿度计、数字式温湿度

29、计的检测工作，还可以作为 1 台大型湿度发生器使用。ConST630 智能温湿度巡检仪可连接多支温度和湿度传感器，完成对温湿度环境的测试工作。资料来源：公司官网、天风证券研究所 公司客户覆盖石油、化工、电力、冶金、国防工业、计量、铁路等基建龙头企业，公司客户覆盖石油、化工、电力、冶金、国防工业、计量、铁路等基建龙头企业，下游下游需需求广泛求广泛。目前公司主要客户为华能集团、大唐集团、华电集团、中石油、中石化、中海油、中化集团、宝钢、首钢、鞍钢等电力、石化、钢铁行业龙头企业。图图 3：公司主要客户公司主要客户 资料来源：公司公告、天风证券研究所 1.3.盈利能力逐步修复盈利能力逐步修复，业绩业绩

30、增长增长重回重回快车道快车道 公司整体盈利向好公司整体盈利向好。公司营业收入由2013年1.18亿元提升至2022年4.14亿元，2013-2022年营收 CAGR 为 12.83%，2023H1 实现营收 2.12 亿元，同比增长 25.43%；公司归母净利润由 2013 年 0.31 亿元增长至 2022 年 0.75 亿元，2023H1 实现归母净利润 0.42 亿元，同比增长 22.53%。从近十年从近十年业绩增长业绩增长来看，疫情是主要扰动因素。来看，疫情是主要扰动因素。2019 年之前年之前，得益于贸易摩擦下国产替代化加速、制造业稳中向好的发展态势、公司高端检测校准设备满足市场需求

31、等因素共同推动，公司营收与归母净利润均实现较快的正向增长，2013-2019 年营收与归母净利润复合增速分别达 15.97%/16.80%；2020 年，年，受全球疫情这一系统性风险的影响，公司面临供给端供应链短暂中断、需求端产品交付困难的挑战，公司实现营收 2.89 亿元，同比增长0.95%；实现归母净利润 0.60 亿元，首次由增转降，yoy-24.20%。2021 年年至今，至今，后疫情时代下全球经济逐渐回暖，公司不断开拓海外市场，加快在石化及生物医药等领域的渗透率，业绩逐渐回归正轨。公司营收与归母净利润回升，2021 年同比分别+22.21%/+17.07%，2022 公司报告公司报告

32、|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 年同比+17.16%/+7.72%。图图 4：公司营业收入及增速公司营业收入及增速（单位：亿元）（单位：亿元）图图 5：公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速（单位：亿元）（单位：亿元）资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 从产品结构而言从产品结构而言，2018-2022 年数字压力检测设备营收占比达 70%以上，是公司核心收入来源。其中，智能压力发生器、数字精密压力表、压力校验器、标准温湿度发生装置的毛利率均高于 60%。为打造“压力检测产品+温湿度检测产品”双引擎主营业务平台，数字压

33、力检测设备占比于 2017 年达到 90.89%的顶峰后，持续下落至 71.65%，2018-2021 年温湿度检测产品占比逐步上升。同时，过程信号检测产品得到重视，2022 年营收占比为 5.72%。图图 6：公司主要产品营收占比公司主要产品营收占比 图图 7：公司主要产品公司主要产品毛利率毛利率 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 从收入地区而言从收入地区而言，目前国内市场仍是公司营收的主要来源，2013-2022 年占比均高于 55%；但随着国际化进程加速，国内市场占比由 2013 年的 75.72%逐步下降至 2022 年的 56.26%。除 202

34、0 年外（外销增速下降主要系疫情与汇率波动影响），公司外销营收同比增速均高于内销营收，海外子公司 Additel 通过建设测试组装产线、开拓检测服务等方式实现海外市场快速拓展。图图 8：公司国内收入与国外收入占比公司国内收入与国外收入占比 图图 9：公司内外销营收及增速公司内外销营收及增速（单位：亿元）（单位：亿元）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 毛利率与净利率虽毛利率与净利率虽有有下降，但始终保持较高水平下降，但始终保持较高水平。2018-2022 年，公司毛利率

35、在 63%-73%的区间内波动，净利率在 18%-30%的区间内波动。公司毛利率下降主要系美国关税加征、负责高端温湿度检测产品的子公司长峰致远毛利率较低所致。期间费用期间费用较高，较高，主要由主要由研发费用与销售费用构成研发费用与销售费用构成。2022 年公司期间费用率达 41.06%，其中，销售费用率达 19.19%，管理费用率达 9.95%，研发费用率达 14.33%，财务费用率达-2.41%；在研发端，公司以高研发投入保证产品创新；在营销端，公司注重把控费用效率，销售费用率不断下降；在管理端，由于子公司明德软件纳入合并报表，管理费用增加；在财务端，主要系汇率变动及利息收入所致。图图 10

36、：公司毛利率与净利率情况公司毛利率与净利率情况 图图 11：公司期间费用情况公司期间费用情况 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 公司保持健康的杠杆水平，资产流动性较强公司保持健康的杠杆水平，资产流动性较强。从资本结构而言，自 2015 年以来，公司资产负债率均低于 15%，且波动较为稳定；从偿债能力而言，2023Q1 流动比率为 5.38，速动比率为 4.02，现金比率为 2.95，资产流动性较强、短期偿债能力较好。图图 12：公司资本结构公司资本结构 图图 13：公司偿债能力公司偿债能力 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研

37、究所 公司现金流量状况公司现金流量状况整体整体较好较好。2022 年，公司经营活动产生的现金流量净额达 1 亿元，同比增长 164.4%，主要系销售回款及时、子公司获政府补助及增值税留底退税所致；期末现金及现金等价物余额常年为正，现金情况整体健康。2015 与 2020 年，公司 ROE 与 ROA 下滑明显，我们认为主要原因是 2015 年公司首次公开发行股票、2020 年公司非公开发行股票募集资金用于“压力温度检测仪表智能制造项目”及“智能校准产品研发中心项目”建设。目前，上述项目均已达到预计可使用状态，我们我们预期随着项目预期随着项目开始产生收益开始产生收益，公司，公司 ROE 与与 R

38、OA 将将有所提升有所提升。图图 14：公司现金流情况公司现金流情况（单位：亿元）（单位：亿元）图图 15：公司公司 ROE 及及 ROA 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 2.打破行业技术壁垒，迎仪器仪表国产替代之潮打破行业技术壁垒，迎仪器仪表国产替代之潮 2.1.检测仪器仪表应用广泛，下游行业呈增长趋势检测仪器仪表应用广泛，下游行业呈增长趋势 仪器仪表是国民经济质量建设的基础保障仪器仪表是国民经济质量建设的基础保障，其应用领域广泛，覆盖工业、农业、交通、科技、环保

39、、国防、文教卫生、人民生活等各方面，在国民经济建设各行各业的运行过程中承担着把关者和指导者的任务。按计量科技领域按计量科技领域与精确度与精确度划分，公司划分，公司产品产品属于属于热工仪器仪热工仪器仪表表下的下的“标准级标准级”数字压力检测仪器仪表与温度校准仪器仪表数字压力检测仪器仪表与温度校准仪器仪表。图图 16：公司所属仪器仪表类别公司所属仪器仪表类别 资料来源：康斯特招股说明书、天风证券研究所 表表 3：压力与温度检测仪表按精确度分类压力与温度检测仪表按精确度分类 仪表类别仪表类别 种类种类 精确度精确度 应用领域应用领域 压力检测仪表 基准级 0.002%国家级压力标准仪表 标准级 0.

40、05%-0.005%省市级、大型企事业单位压力检测仪表，常用的准确度等级包括 0.005%、0.01%、0.02%和 0.05%0.4%-0.1%市县级、大中型企事业单位压力检测仪表，常用的准确度等级包括 0.1%、0.2%和 0.4%公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 工作级 4%-1.6%普通工业现场，准确度等级包括 1.6%、2.5%、4%温度检测仪表 基准级 0.001-0.011 国家级中低温温度标准仪表 0.2-0.4 国家级高温温度标准仪表 标准级 0.002-0.06 省市级中低温温度标准仪表 0.6-2 省市级高温温度标准

41、仪表 工作级 0.15-5 工业现场中低温温度仪表 1.5-7.5 工业现场高温温度仪表 资料来源：康斯特招股说明书、天风证券研究所 压力传感器为行业上游核心元件，行业下游应用领域广泛压力传感器为行业上游核心元件，行业下游应用领域广泛。数字压力检测、温度校准仪器仪表是通过开发、生产和测试，将所采购的电子元器件等基础原材料赋予一定功能的具备高附加值的产品，其上游原材料主要为传感器、AD 转换器、单片机、液晶、电源模块、线路板及其他电子元器件、金属材料、塑料件等。其中，压力传感器是核心元件，目前国内中低端压力传感器已实现产业化，但高端压力传感器主要靠进口。数字压力检测、温度校准仪器仪表主要用于各种

42、工业现场压力测量及压力仪表、温度仪表的校准，下游行业主要为石油、化工、电力、冶金、机械制造、国防工业、计量等。图图 17：公司所处产业链公司所处产业链 资料来源：康斯特招股说明书、天风证券研究所 下游行业下游行业虽有波动，但虽有波动，但总体呈总体呈不断不断增长增长的的趋势趋势，有助于加快仪器仪表的市场渗透，有助于加快仪器仪表的市场渗透。石化、医药、食品、电力行业的营业收入分别由 2018 年的 12.40、2.43、1.87、6.25 万亿元上升至 2022 年的 16.56、2.91、2.25、9.28 万亿元，复合增速分别达 7.50%、4.66%、4.81%、7.92%，建材行业营业收入

43、由 2018 年的 4.8 万亿元上升至 2021 年的 6.6 万亿元，复合增速达 11.20%。图图 18：下游行业利润总额（单位：万亿元）下游行业利润总额（单位：万亿元）图图 19：下游行业营业收入（单位：万亿元）下游行业营业收入（单位：万亿元）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 资料来源：国家统计局、中国石油和化学工业联合会、wind、中国工信新闻网、中国磷复肥网、天风证券研究所 资料来源：国家统计局、中国石油和化学工业联合会、wind、中国工信新闻网、中国磷复肥网、天风证券研究所 2.2.政策政策扶持扶持+新基建拉动新基建拉动+国

44、产替代国产替代，三大因素三大因素驱动仪器仪表行业发展驱动仪器仪表行业发展 驱动力驱动力一：产业政策扶持高端仪器仪表一：产业政策扶持高端仪器仪表稳定稳定发展。发展。检测仪器仪表位于制造与研究开发量值溯源体系中上部，是现代工业体系计量的基础。为了保证检测仪器仪表的高性能、高稳定性和高可靠性，近年来，国务院、工信部、科技部、市场监管总局及各地方政府紧密颁布一系列发展规划、政策与具体实施细则，支持国内先进量值溯源体系建设与完善，推进高端仪器装备、传感器、数字化建设产业创新发展。表表 4：国内相关产业政策国内相关产业政策 政策名称政策名称 颁布年度颁布年度 部门部门 主要相关内容主要相关内容 工业和信息

45、化部办公厅关于组织开展 2019 年度工业强基工程重点产品、工艺“一条龙”应用计划的通知 2019 工业和信息化部 传感器被列入工业强基重点产品、工艺“传感器一条龙”应用计划示范之列。关于促进中小企业健康发展的指导意见 2019 中共中央、国务院 以专精特新中小企业为基础，在核心基础零部件（元器件）、关键基础材料、先进基础工艺和产业技术基础等领域，培育一批主营业务突出、竞争力强、成长性好的专精特新“小巨人”“工业互联网+安全生产“行动计 划（2021-20 23）2020 工业和信息化部、应急管理部 围绕人员、设备、生产、仓储、物流、环境等方面，开发和部署专业智能传感器、测量仪器和边缘计算设备

46、。加强“从 0 到 1”基础研究工作方案 2020 科技部、国家发改委、教育部、中科院、自然科学基金委 加强重大科技基础设施和高端通用科学仪器的设计研发，聚焦高端通用和专业重大科学仪器设备研发、工程化和产业化研究，推动高端科学仪器设备产业快速发展 中小企业数字化赋能专项行动方案 2020 工业和信息化部 鼓励以云计算、大数据、人工智能等新一代信息技术为支撑，引导数字化服务商针对中小企业需求，建设云服务平台，开放数字化资源。十四五规划 2021 全国人大 加强高端科研仪器研发制造 关于推进营商环境创新试点城市企业内部使用的最高计量标准器2021 市场监管总局 在北京、上海、重庆、杭州、广州、深圳

47、等 6 个营商环境创新试点城市，取消企业内部使用的最高计量标准器具考核发证及强制检定。企业内部使用的最高计量标准器具调整为企业自主管理；企业可参照计量标准考核规范和相关专业计量技术规范等技术要求，建立和自主 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 具管理模式改革工作的通知 管理其内部使用的最高计量标准器具，确保各项计量标准量值准确。关于加强国家现代先进测量体系建设的指导意见 2021 市场监管总局/科技部/工业和信息化部/知识产权局 建立先进量传溯源体系、优化计量基准建设、加快先进测量技术研究、推动先进测量仪器研发、推进测量数据积累和应用、优化

48、先进测量技术服务等 计 量 发 展 规 划（20212035年）2021 国务院 加强高端仪器设备核心器件、核心算法和核心溯源技术研究，推动关键计量测试设备国产化。推动量子芯片、物联网、区块链、人工智能等新技术在计量仪器设备中的应用。加强高精度计量基准、标准器具的研制和应用，提升计量基准、标准关键核心设备自主可控率。进 一 步 提 高 产品、工程和服务质 量 行 动 方 案（2022 2025 年）2022 市场监管总局、国家发展改革委、科技部、工业和信息化部、商务部、海关总署等等（五）提高基础件通用件质量性能。加强高端仪器仪表计量测试技术研究和应用，提高设备精度、稳定性和标校技术水平。（十六

49、）提升质量基础设施服务效能。加强国家、区域、产业质量基础设施能力建设，综合运用计量、标准、合格评定等要素资源实施精准服务。加强国家标准全文公开系统建设，服务各类市场主体更加公平、便捷获得标准信息资源。质量强国建设纲要 2023 中共中央、国务院（二十三）加大质量基础设施能力建设，逐步增加计量检定校准、标准研制与实施、检验检测认证等无形资产投资，鼓励社会各方共同参与质量基础设施建设。关于促进企业计量能力提升的指导意见 2023 市场监管总局、工业和信息化部 二、重点任务（一）强化企业计量能力建设的主体地位 合理配置和应用计量资源。企业应当结合当前存在的计量能力短板和未来发展的关键计量测试需求，合

50、理确定计量工作重点，保证计量投入，确保必要的计量资源配置。强化企业仪器设备溯源性要求，建立必要的计量标准装置，梳理试验和生产过程关键参数测量方法和测量程序，保证测量仪器设备的量值准确可靠、溯源有据。强化企业计量数据积累与应用。鼓励有条件的企业开展智慧计量体系建设，加强计量数据的智能化采集、分析与应用，加大在用计量器具、试验检测设备的自动化、数字化改造力度，建立智慧计量实验室和智能计量管理系统，推动企业数字化转型升级。（二）做好企业计量能力提升的支撑服务 提升企业计量技术服务水平。推动各级计量技术机构最大限度缩短为企业提供型式评价和计量检定、校准、测试的服务时限，广泛推行电子计量证书，提升计量技

51、术服务的规范化、信息化水平，为企业提供便捷高效、准确可靠、值得信赖的计量服务。（三）优化企业计量能力提升的政策环境 深化企业计量“放管服”改革。鼓励和支持企业自主建立最高计量标准，引导企业根据生产经营活动需要自主开展计量器具溯源，在营商环境试点城市取消企业内部使用的最高计量标准器具考核和强制检定。三、保障措施 强化政策支持。健全激励企业增加计量投入的普惠性政策体系，对企业新购置的计量器具，符合国家有关规定的，允许一次性计入当期成本费用，在计算应纳税所得额时扣除。智能检测装备产业发展行动计划（2023 2025 年）2023 工业和信息化部、国家发改委、教育部、财政部、市场监督管理总局等 三、重

52、点工程（二）实施供给能力提升工程，围绕制造过程、产品质量、设备运行、远程运维、安全环境等方面智能检测迫切需求，突破发展一批前沿智能检测装备，升级换代一批通用智能检测装备，研制一批专用智能检 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 测装备，改造升级一批在役检测装备，提升智能检测装备供给能力。（三）实施技术装备推广工程，加强技术试验验证和工程化攻关，促进智能检测装备技术熟化和性能迭代提升。开展创新产品应用示范及普及推广行动，推动智能检测装备在机械、汽车、电子、钢铁、石化、纺织、医药等行业应用示范和规模化推广。（四）实施产业生态优化工程，从优质企业培

53、育、急需标准研制、服务平台建设、数据安全共享、人才队伍建设等五个方面着手，加大力度完善智能检测装备发展生态，营造产业良好发展环境，保障智能检测装备产业健康可持续发展。资料来源：公司公告、天风证券研究所 驱动力二：新基建带来行业发展新机遇。驱动力二：新基建带来行业发展新机遇。“新基建”于 2018 年年底在中央经济工作会议首次被提出，目前以 5G、大数据中心、人工智能和工业互联网等领域为主题的新型基础设施正在加快实施建设，水电气热等行业迎来了数字化变革的新“蓝海”，物联网智能物联网智能计量计量仪表仪表替代传统的计量仪表是必然趋势替代传统的计量仪表是必然趋势。仪器仪表及其核心部件作为通信测试、装备

54、运维、智能感知和大数据获取等的重要保障，将推动仪器仪表行业加快新产品的技术开发，开展测试要求、可靠性方法、通信传输、安全要求等基础共性技术研究，为“新基建”提供精准丈量。据中国信息通信研究院测算，2030 年 5G 带动的直接产出和间接产出将分别达到 6.3 万亿和 10.6 万亿元，2030 年 5G行业对 GDP 的直接贡献将达 2.9 万亿元；据中商情报网预测，2025 年中国工业互联网平台及相关解决方案市场规模达 1931.2 亿元。结合新基建结合新基建的的发展趋势，发展趋势，我们认为我们认为“新基建”“新基建”投资投资有望有望拉动拉动测试测量仪器仪表的测试测量仪器仪表的规模规模增长增

55、长。图图 20：5G 行业直接间接经济产出（单位：万亿元）行业直接间接经济产出（单位：万亿元）图图 21：中国工业互联网平台市场规模预测（单位：亿元）中国工业互联网平台市场规模预测（单位：亿元）资料来源：中国信息通信研究院(工业和信息化部电信研究院)、天风证券研究所 资料来源：中商情报网、天风证券研究所 驱动力三：驱动力三：进口进口替代替代加速加速国产设备国产设备崛起崛起。我国仪器仪表行业仍存在低端同质化竞争、关键核心技术匮乏、国产产品稳定性和可靠性与国外产品有明显差距、自主创新能力不足等问题，目前高端仪器仪表领域严重依赖进口。据国家科技基础条件资源调查，2018 年在原值超过 50 万元以上

56、的大型仪器中，国产设备占有率仅为 13.4%左右。当前，高端仪器仪表实现国产化、解决技术卡脖子问题已经刻不容缓，国家通过一系列政策助力，如财政部、商务局、税务总局等印发关于继续执行研发机构采购设备增值税政策的公告，推进对内资研发机构和外资研发中心采购国产设备全额退还增值税等相关政策落地落实。随着国随着国产替代产替代等等政策的逐步政策的逐步落地落地，仪器仪表行业仪器仪表行业国产替代国产替代已是大势所趋已是大势所趋，或或将将为国产仪器仪表企为国产仪器仪表企业发展迎来新一轮“东风”业发展迎来新一轮“东风”。表表 5：2016-2019 年部分年部分 200 万以上仪器采购统计万以上仪器采购统计 大分

57、类大分类 细分类细分类 台套数台套数 国产设备比例国产设备比例 真空电子学 质谱学 767 1.19%电子显微镜 226 4.42%公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 X 射线类设备 134 1.49%波普类 波谱仪 107 3.74%光学仪器 光学显微镜 26 0.00%光谱-色谱 415 0.24%光学测量 237 0.42%微电子 微电子 26 3.85%电学测量 152 1.32%生物类 生物分析学 79 3.80%细胞分析 105 8.57%生物组织 202 0.99%地学 天文 18 22.22%海洋 250 1.60%大气 6

58、3 1.59%地质地理 162 5.56%其他 115 10.43%资料来源：中国仪器仪表行业协会、天风证券研究所 2.3.外资企业占据市场优势地位外资企业占据市场优势地位，打破技术壁垒成规模打破技术壁垒成规模增长增长关键关键 2.3.1.全球行业竞争格局稳定全球行业竞争格局稳定，进口替代市场空间广阔进口替代市场空间广阔 外资企业占外资企业占数字压力检测、温度校准仪器仪表数字压力检测、温度校准仪器仪表市场主导地位市场主导地位。国际市场而言，海外企业占数字压力检测、温度校准仪器仪表市场主导地位，海外龙头企业规模较大；国内市场而言，GE、FLUKE 等外资企业具备先发布局优势和先发技术优势，在我国

59、数字压力检测、温度校准仪器仪表市场占据主要份额，国内企业技术研发和资金实力相对弱于外资企业，仅占据国内小部分的市场份额。表表 6：公司主要竞争对手情况公司主要竞争对手情况 国家国家 公司名称公司名称 公司简介公司简介 美国 通用电气公司（GE）美国通用电气公司（GE）由多元化的基本业务集团组成，数字压力检测、温度校准仪器仪表业务归属于 GE 的传感事业部。该传感事业部成立于 2001 年，产品涉及温度、湿度、流量、气体、压力、工业校准等诸多领域。美国 福禄克（FLUKE）FLUKE 公司是丹纳赫集团的全资子公司，成立于 1948 年，主要从事电子测试工具的生产、分销和服务。FLUKE 公司 1

60、978 年进入中国，目前在北京、上海、广州、成都、西安设有办事处，在沈阳、大连、武汉、南京、济南、乌鲁木齐、重庆和深圳设有联络处。FLUKE 公司的产品类型广泛，包括工业测试仪器、精密测试仪器、网络测试仪器、医疗测试仪器以及温度测试仪器等。德国 威卡(WIKA)德国 WIKA 公司总部位于德国法兰克福克林根贝尔格，专业生产机械电子压力仪表和温度测试仪表及设备，在瑞士、美国、巴西、南非等国家拥有超过十家的生产型企业，同时在英国、荷兰、法国、加拿大等国家拥有七十多个分公司及办事处，产品销售遍及全世界 100 多个国家和地区。WIKA 公司在苏州高新区设有生产基地WIKA 自动化仪表（苏州）有限公司

61、，生产的主要产品主要包括各类压力表和温度计等。WIKA 中国在上海设有销售中心WIKA 国际贸易（上海）有限公司，在北京、成都、广州、南京、沈阳、苏州、青岛、西安等地设立了销售分支机构。芬兰 贝美克斯公司（Beamex）贝美克斯公司专业生产压力检测仪器仪表和温度仪表，有三十多年的生产和研发历史，产品可用于现场仪表以及实验室标准，满足用户在压力、温度等方面的需求。日本 横河电机 横河电机集团创建于 1915 年，经营领域涉及测量、控制、信息三大领域。横河电机 1979 年开设了北京驻在员事务所，2006 年设立横河电机中国商贸有限公司，2008 年设立横河电机（中国）有限公司，主要承担中国市场的

62、销售、技术支持、工程、售后服务等方面职能。中国 深圳市中图仪器深圳市中图仪器科技有限公司专业设计制造计量和检测仪器设备，产品主要用于政府计量质量检 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 股份有限公司 测机构、电力、石化、汽车、航空航天、冶金、机械、国防军工等行业的实验室。华信仪表（北京）有限公司 华信仪表（北京）有限公司主要研发、生产、销售热工压力计量设备和提供相关配套软件系统开发。北京斯贝克科技有限责任公司 北京斯贝克科技有限责任公司成立于 1998 年，产品现有压力、温度两大类，产品覆盖国内军工、电力、石油、化工、冶金、铁路、计量、制药、

63、食品等行业，并且已有部分出口业务。上海顺创测控工程有限公司 上海顺创测控工程有限公司成立于 1997 年，主要从事热工领域温度、压力、过程信号、转速、振动等计量标准设备和现场校验仪器的代理销售和维修服务。泰安磐然测控科技有限公司 泰安磐然测控科技有限公司长期致力于热工计量、校准仪器及成套自动测试系统的研发和制造，产品主要用于军工系统（含航空、航天、兵器、核能、船舶）、计量校准机构、机车车辆、汽车制造、机械、冶金、电力、石油、化工等行业，并部分出口。资料来源：康斯特招股说明书、天风证券研究所 国内竞争格局较为稳定，公司国内竞争格局较为稳定，公司差异化产品迭代创新差异化产品迭代创新凸显凸显国际竞争

64、力国际竞争力。截至2022年底，Fluke、Druck、WIKA、Beamex、Ametek、康斯特等企业国内市占率合计达85%以上，其中 Fluke占据国内市场 20-30%的份额，其侧重于整体的仪表产业管理；Druck 侧重于传感器产业的经营；目前仍是良性竞争，没有价格战，公司整体策略也是与头部企业竞争、解决用户痛点，而且所处领域护城河较深，进而产业的竞争格局也较为稳定。另一方面，国内市场小微企业众多，但大多存在规模小、人才缺乏、研发投入能力及供应链管理能力弱等问题。而公司已跻身行业第一梯队，以每年研发投入占营收不低于 15%为目标来确保产品的领先力，目前部分高端压力检测产品及温湿度检测产

65、品已经处于世界领先水平；2023 年公司压力检测产品国内市占率约为 15-20%，但放到全球市场来看市占率可能仅 3%左右，故我们认为，未来随着公司产能提升、技术迭代和品牌积淀，公司竞争力或将进一步展现，从而加速国产替代进程，进一步提升市占率。国内市场规模约为国内市场规模约为 40 亿元，国际市场相比国内市场大概亿元，国际市场相比国内市场大概 4 倍关系。倍关系。其中压力、温湿度检测产品国内整体 30-40 亿元，全球 130 亿元左右；国内市场过程信号类检测产品规模约是10 亿规模区间，竞争对手和压力及温湿度产品基本一致。根据投资者调研纪要，行业整体增速约在5%-8%左右，则对应2025年国

66、内压力/温湿度/过程信号产品市场规模约48亿元，全球市场规模约 193 亿元，公司未来成长空间充足。图图 22：中国中国/全球全球压力压力/温湿度温湿度/过程信号产品市场规模过程信号产品市场规模（亿元）（亿元）资料来源：公司公告，天风证券研究所 2.3.2.外商主导上游核心元器件市场，外商主导上游核心元器件市场，MEMS 传感器亟待打破技术壁垒传感器亟待打破技术壁垒 MEMS 工艺工艺是微电子和微机械的巧妙组合是微电子和微机械的巧妙组合，MEMS 即微机电系统（Micro-Electro Mechanical System），它是集微型传感器、执行器、机械结构、电源能源、信号处理、控 公司报告

67、公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 制电路、高性能电子集成器件、接口、通信等于一体的微米或纳米级器件或系统。简而言之，MEMS 工艺就是将传统机械系统的部件微型化后，利用半导体加工技术将微型机械系统和集成电路固定在硅晶圆上，然后根据不同的应用场景采用特殊定制的封装形式，最终切割组装形成硅基换能器。图图 23：MEMS 工艺直观图工艺直观图 资料来源：炜盛科技官网、天风证券研究所 MEMS 产品主要可以分为产品主要可以分为 MEMS 传感器和传感器和 MEMS 执行器。执行器。其中，传感器是用于探测和检测物理、化学、生物等现象和信号的器件，而执行器是

68、用于实现机械运动、力和扭矩等行为的器件。MEMS 传感器一般由 MEMS 芯片和与之配套的 ASIC 芯片构成，其工作原理为：MEMS 芯片采用半导体加工技术在硅晶圆上制造出微型电路和机械系统，将接收的外部信号转化为电容、电阻、电荷等信号变化，ASIC 芯片再将上述信号变化转化成电学信号，最终通过封装将芯片保护起来并将信号引出，从而实现外部信息获取与交互的功能。根据采集外界数据的原理，MEMS 传感器可以分为物理传感器、化学传感器和生物传感器，其中每一种又有很多细分方法，种类数以万计。目前，目前，MEMS 是传感器主要发展方向之一是传感器主要发展方向之一。图图 24：MEMS 工作原理示意图工

69、作原理示意图 资料来源：赛迪顾问、阿米巴物联、天风证券研究所 MEMS 具有微型化、集成化、多学科交叉和工艺复杂的特点。具有微型化、集成化、多学科交叉和工艺复杂的特点。MEMS 器件体积小，以毫米甚至微米为计量单位，重量轻、耗能低；机械部件具有惯性小、谐振频率高、响应时间短等优点。单颗 MEMS 往往在封装机械传感器的同时，还会集成 IC 芯片用以 MEMS 控制和数模转换；不同的封装工艺可以把不同功能、不同敏感方向或致动方向的多个传感器或执行器集成于一体，形成复杂的微系统。MEMS 是一门交叉学科，产品的研发与设计需要机械、电子、材料、半导体等跨学科知识以及机械制造、半导体制造等跨行业技术的

70、积累和整合；MEMS 行业的研发设计人员需要具备上述专业知识技术的深入储备和对上下游 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 19 行业的深入理解，才能设计出既满足客户需求、适合供应商实际加工能力的产品。MEMS 产品种类丰富、功能各异，工艺研发过程中呈现出“一类产品，一种制造工艺”的特点。MEMS 传感器正在逐渐取代传统机械传感器。传感器正在逐渐取代传统机械传感器。用 MEMS 技术制造的传感器，相比于传统传感器，具有微型化、集成化、成本低、效能高、适于批量化生产和实现智能化等优点。同时，在微米量级的特征尺寸使得它可以完成某些传统机械传感器所不能实

71、现的功能。表表 7：MEMS 传感器与传统传感器比较传感器与传统传感器比较 项目项目 传统传感器传统传感器 MEMS 传感器传感器 尺寸 器件尺寸和质量较大，能耗较高。器件尺寸和质量较小，能耗较低。加工 通过传统机械手段进行加工制造，加工成本高，无法在短时间内大批量生产。利用从 IC 制造工艺发展而来的微加工技术进行加工，能大批量加工，单件成本随产量增多、尺寸减少而降低。材料 使用传统材料，例如各类金属、高分子聚合物等。MEMS 加工中最为常见的是硅为代表的半导体材料；石墨烯、压电陶瓷等新材料逐渐扮演重要角色。资料来源：歌尔微公司公告、天风证券研究所 MEMS 技术的应用对各种传感装置的微型化

72、起到巨大推动作用，技术的应用对各种传感装置的微型化起到巨大推动作用，其其市场规模持续增长。市场规模持续增长。目前 MEMS 产品主要广泛应用于消费电子、工控、通讯、汽车、医疗等领域。其中，消费电子是 MEMS 产品的核心市场。MEMS 市场具有多种应用趋势，包括老产品新应用（如传统的压力传感器、MEMS 麦克风等产品总量随着新兴终端产品应用不断增加）、新领域新挑战（如 5G、自动驾驶等加大了 MEMS 器件需求量）、老行业新需求（如手机中的 5G 射频元件 BAW、汽车中的红外线传感器等需求快速增长），这些趋势都促进了 MEMS 市场的增长。根据 Yole 数据，2020年全球MEMS市场规模

73、为121亿美元，2026年预计增长至182亿美元，年复合增长率约为7.2%。图图 25：2020 年全球年全球 MEMS 传感器各应用市场占比情况传感器各应用市场占比情况 图图 26：MEMS 市场规模（市场规模（单位：单位：亿美元）亿美元）资料来源：CIOE 中国光博会公众号、Statista、前瞻产业研究院、天风证券研究所 资料来源：Yole、歌尔微公司公告、天风证券研究所 MEMS 压力传感器是微机械技术中最成熟、最早开始产业化的产品。压力传感器是微机械技术中最成熟、最早开始产业化的产品。根据 Yole 数据，得益于压力传感器在汽车、工业和消费品等领域的广泛应用，2020 年 MEMS

74、压力传感器占全球 MEMS 产品市场份额的 14.68%，仅次于市场份额最大的射频器件。据 Yole 数据，2020年MEMS压力传感器全球市场规模达17.70亿美元，全球MEMS压力传感器市场的市场份额主要被博世、泰科电子、英飞凌、森萨塔科技、恩智浦五家等头部海外企业占据，CR5达70%。国内企业的 MEMS 压力传感器进入市场较晚、业务规模较小、产品种类相对较少、应用领域相对较窄。作为仪器仪表行业的上游底子元器件，作为仪器仪表行业的上游底子元器件，MEMS 传感器的卡脖子困境仍待突破，产业化难点亟待解决传感器的卡脖子困境仍待突破，产业化难点亟待解决，对此对此公司加速公司加速 MEMS 压力

75、压力传感器垂直制造项目落地实施，传感器垂直制造项目落地实施，有望有望打破关键技术壁垒打破关键技术壁垒。图图 27：2020 年全球年全球 MEMS 产品结构产品结构 图图 28：2020 年全球年全球 MEMS 产品市场份额产品市场份额 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 20 资料来源：YoleStatus of the MEMS Industry 2021、歌尔微公司公告、天风证券研究所 资料来源：YoleStatus of the MEMS Industry 2021、歌尔微公司公告、天风证券研究所 MEMS 压力传感器国内外市场潜力较大。

76、压力传感器国内外市场潜力较大。据 Yole 预测，2018-2026 年全球 MEMS 压力传感器市场规模有望从 18.60 亿美元增长至 23.62 亿美元，年均复合增长率为 3.03%，出货量从 14.85 亿颗增长至 21.83 亿颗，年均复合增长率为 4.93%。；根据 CIOE 中国光博会公众号，2021年中国MEMS压力传感器市场容量预计达161亿元，2025年预计将达289亿元，期间CAGR为15.75%。图图 29：全球全球 MEMS 压力传感器市场规模预测压力传感器市场规模预测（单位：亿美元）（单位：亿美元）图图 30：中国中国 MEMS 压力传感器市场规模预测压力传感器市场

77、规模预测（单位：亿元）（单位：亿元）资料来源：YoleStatus of the MEMS Industry 2021、歌尔微公司公告、天风证券研究所 资料来源：CIOE 中国光博会公众号，天风证券研究所 2.3.3.数智化趋势不可逆，智能仪表成市场新亮点数智化趋势不可逆，智能仪表成市场新亮点 检测仪器仪表朝数智化方向发展检测仪器仪表朝数智化方向发展。根据 Markets and Markets 数据，2011-2016 年全球智能仪表市场规模 CAGR 预计达 20.8%，中国市场在其中扮演重要角色，智能仪表时代已至。1）压力检测仪表行业：由机械式向数字式转变。）压力检测仪表行业：由机械式向

78、数字式转变。随着工业自动化技术发展，机械式指针压力表因技术含量低，逐渐被淘汰；数字压力检测仪采用传感器等技术，具备准确度高、产品性能强等优点，在行业内得到广泛认可。2）温度校准仪表行业：向智能化发展。）温度校准仪表行业：向智能化发展。为适应工业化应用的需求，数字式温度计、数字测温电桥等数字化温度校准设备得以研制，温度校准设备随实验室校准设备向智能化方向发展。表表 8：数字压力表与传统压力表的区别数字压力表与传统压力表的区别 指针压力表指针压力表 数字压力表数字压力表 工作方式 机械传动 电子电路 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 21 测量精度

79、 较低 较高 压力指示 指针指示 数字显示 分辨率 低 高 扩展功能 很少 丰富 供电电源 不需要 需要 资料来源：中工华仪官网、天风证券研究所 3.智能运维智能运维+垂直布局，多维度扩展业绩增长点垂直布局，多维度扩展业绩增长点 3.1.构筑构筑先发先发技术优势，受益技术优势，受益国产替代国产替代浪潮浪潮 公司以创新研发为矛，赋能产品开发公司以创新研发为矛，赋能产品开发。公司每年研发费用率不低于 14%，以每年推出 5款以上新产品为研发目标，确保产品竞争力。2018-2022 年公司研发费用和研发人员投入整体呈上升趋势，研发费用投入 CAGR 达 25.80%，研发人员投入 CAGR 达 17

80、.95%。截至 2023 年 4 月，国外累计授权发明专利 21 项，国内累计授权发明专利 30 项，其他专利及著作权 190 余项。图图 31：公司研发费用投入情况（单位：亿元）公司研发费用投入情况（单位：亿元）图图 32：公司研发人员投入情况（单位：人）公司研发人员投入情况（单位：人）资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 科研院合作科研院合作+智造项目募投，多方位巩固技术护城河智造项目募投，多方位巩固技术护城河。1）“产学研”合作：）“产学研”合作：公司与北京科技大学、中国人民解放军装甲兵工程学院和北京科慧德自动化技术有限公司等建立了紧密的合作关系，“产学

81、研”体制加速了技术的成果转换过程。2）“智能制造”项目竣工：）“智能制造”项目竣工：2022 年期末，康斯特延庆智能仪表产业园一期项目基础建设竣工验收，其中，募投项目“压力温度检测仪表智能制造项目”及“智能校准产品研发中心项目”竣工投产。项目建成将助力公司形成以检测技术为核心，高精度压力传感器、压力及温湿度检测产品、压力变送器产业垂直结构，并进一步对接产品配套市场，完善国际化布局。图图 33：康斯特延庆智能仪表产业园康斯特延庆智能仪表产业园一期项目已竣工验收一期项目已竣工验收 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 22 资料来源：公司公告、天风证券

82、研究所 公司公司产品线丰富齐全产品线丰富齐全，多项多项核心技术达到国际领先水平核心技术达到国际领先水平。凭借快速的研发反应机制与数十年的行业经验，公司已能推广同源性技术经验，满足用户对产品功能多样化的需求，在检测产品业务上，为用户提供三大品类 15 个系列 60 多款产品。公司自主创新的压力传感器评价技术、微压控制技术等均已成熟应用，部分高端压力检测产品及温湿度检测产品世界领先，如 ConST685 智能多通道超级测温仪荣获德国 iF 设计奖。目前，国内众多目前，国内众多仪器仪器仪表仪表企业仍缺乏研发投入能力，而公司多项核心技术已达国际先进水平，我们预期企业仍缺乏研发投入能力，而公司多项核心技

83、术已达国际先进水平，我们预期随着公随着公司核心技术司核心技术壁垒壁垒逐步逐步得到得到巩固，在进口替代浪潮下，巩固，在进口替代浪潮下，其核心优势将逐步凸显。其核心优势将逐步凸显。表表 9：公司主要核心技术情况公司主要核心技术情况 领先领先程度程度 核心技术核心技术 主要产品主要产品 国际先进 小体积高效气体造压技术 现场全自动压力校验仪 微压控制技术 智能压力发生器（微压）HART 总线应用技术 智能压力校验仪、过程校验仪、现场全自动压力校验仪 PROFIBUS 总线应用技术 全自动压力检定系统 国内先进 压力传感器评价技术 智能压力校验仪、数字精密压力表 弱信号测量技术 温度自动检定系统、智能

84、压力校验仪、数字 精密压力表 交直流供电/电池充电控制技术 过程校验仪、智能压力校验仪、现场全自动压力校验仪 微功耗技术 过程校验仪、智能压力校验仪、现场全自动压力校验仪、数字压力表 小功率隔离电源技术 过程校验仪、智能压力校验仪、现场全自动压力校验仪 压力控制技术 智能压力发生器 电磁兼容技术 智能压力校验仪、数字精密压力表、现场全自动压力校验仪 本安防爆技术 数字精密压力表 压力密封技术 压力校验器、智能压力发生器、现场全自动压力校验仪 温度控制技术 温度自动检定系统、便携温度校验仪 资料来源：公司公告、天风证券研究所 3.2.全球营销全球营销渠道渠道完善完善，子公司以点带面辐射国际市场子

85、公司以点带面辐射国际市场 公司营销渠道完善，海内外市场稳步拓展公司营销渠道完善，海内外市场稳步拓展。公司构建了以北京总部、洛杉矶全资子公司、犹他州分部、欧洲分部为中心的全球 24 小时快速服务体系，围绕北美地区的洛杉矶总部、盐湖城分部、欧洲地区的丹麦分部、亚洲地区的新加坡分部设立营销中心，检测产品已覆盖全球超 25000 家终端用户。图图 34：公司全球公司全球 24 小时快速响应体系小时快速响应体系 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 23 资料来源：公司公告、天风证券研究所 以点带面，美国以点带面，美国子公司子公司 Additel 辐射国际市

86、场。辐射国际市场。美国全资子公司 Additel 主要负责公司国际市场的销售业务，并依托当地多条快速组装线和 NVLAP ISO17025 认证的标准实验室，将国内已完成生产测试的模块化组件与产品，在当地完成最终产品的组装、测试和溯源检定，快速向全球供货。目前，旗下的“Additel”已经成为压力检测领域内国际知名品牌，产品远销全球 100 多个国家及地区。借助 Additel 的辐射效应，公司已进入行业第一梯队。2022 年，Additel 在新加坡设立全资子公司 Additel Singapore PTE.LTD，负责亚洲及大洋洲区域市场业务的进一步拓展，尤其是东南亚市场以及新加坡的直销市

87、场，提升公司国际市场的整体竞争力。新加坡二级子公司旨在强化公司 24 小时快速服务体系，以前瞻性布局降低全球供应链变局带来的潜在风险。3.3.控股明德构建控股明德构建 SaaS 云平台云平台，智能运维打造第二成长曲线智能运维打造第二成长曲线 控股明德软件，打造控股明德软件，打造 SaaS 云平台。云平台。2022 年公司以自有资金 1530 万元人民币投资明德软件 55%的股份，进一步打造集多参数数据采集、业务流程与实验室计量器具管理、预测性维护、计量专家系统、区块链安全认证于一体的 SaaS 云平台体系。明德软件成立于 2011 年，具备团队优势和技术优势，获得了国家级高新技术企业、CMMI

88、3企业、双软企业等多项认证，其南京工业大学硕博团队内近三分之一的人员通过PMP、ACP、DBA、产品经理等认证。目前，明德软件已为全国 500 余家机构提供专业的检测机构数字化转型与信息化整体解决方案，长三角头部检测机构渗透率超过 50%。表表 10：2008-2021 年年部分部分明德大事件明德大事件 时间时间 明德大事件明德大事件 2021 云测工业互联网平台正式上线运行；成为康斯特控股子公司；推出检验检测机构数字化转型整体解决方案 2020 计量+质检一体化平台在徐州、常州、江阴等多地正式上线运行；全国布局实验室解决方案在多家校准实验室落地实施 2019 公司顺利通过 ISO9001、C

89、MMI3 认证；南京市计量监督检测院计量智慧云平台正式上线 2018 贵州、西安、青岛、武汉、淮安、南通等地互联网+公共服务平台上线；入选南京市经信委软件与信息服务专项发展项目 2017 上海市计量院 SIMTLIMS、上海燃气计量中心 ERP 系统正式投入运营；上海市计量院互联网+公共服务平台正式上线 2016 南京市“互联网+计量”公共服务平台正式投入运营；与山东钢铁集团日照钢铁精品基地达成合作协议 2015 与云南省质量技术监督局合作，基石 ERP 全省上线；与 SGS 通标校准公司达成全面合作协议 2014 云南省计量技术研究院 LIMS 管理系统正式投入运营 公司报告公司报告|首次覆

90、盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 24 2013 公司获选南京市最高级别“321 科技创新项目”奖；质检 LIMS 系统在南京市质检院、绍兴质检院等成 功上线 2012 全国首创“型式评价与实验室监控系统”2011 全国首创“电子原始记录”系统上线并在相关院 所通过 1069，17025 等考核 2010 全国首创“客户托管与强检备案平台”2009 苏州、镇江、南通等多地计量院所业务管理系统投入使用 2008 南京市计量监督检测院 LIMS 管理系统投入使用 资料来源：明德软件官网、天风证券研究所 作为国内领先的检测行业数字化转型及信息化整体解决方案供应商，明德软件

91、SaaS 相关业务经验丰富，构建了以“检测一体化平台、互联网+检测、数字化实验室”的产品体系。其中，明德软件基于云端架构的 SaaS 云测互联已在部分用户系统中上线，数十载的检测软件服务经验加速仪器工业软件 SaaS 化。图图 35：明德软件明德软件智慧检测一体化平台智慧检测一体化平台 图图 36：明德软件明德软件基于云端架构的基于云端架构的 SaaS 云测互联已部分上线云测互联已部分上线 资料来源：明德软件官网、天风证券研究所 资料来源：明德软件官网、天风证券研究所 SaaS 应用帮助用户以数字化形式管理并实时分析仪器仪表设备，具有降低成本、快速部署、安全高效、更快地提供解决方案等优点，公司

92、公司重点开拓明德软件重点开拓明德软件 SaaS 化的智能运维体系，化的智能运维体系，充分发挥双方产品与产业的互补优势：充分发挥双方产品与产业的互补优势：1）补足公司数字化平台框架。）补足公司数字化平台框架。公司视仪器仪表的云平台管理为业绩新增长点，于 2021 年便上线 SaaS 软件平台，2022 年对明德软件的收购将从业务流程管理与计量器具管理云平台两个方面进一步补充公司的平台框架，提高公司仪器管理云平台架构的速度与效率。2）解决仪表行业痛点问题。）解决仪表行业痛点问题。要解决检测物理量参数仪表一直以来存在的“跑冒滴漏”问题，依赖于仪器仪表向解决方案柔性化、系统智能化的高端平台型产品方向发

93、展。而 SaaS智能运维平台能有效提高点检工程师效率，其中的智能检修点检子系统预计能解决这一热工领域的痛点。3）发挥数字化平台与检测产品协同作用。）发挥数字化平台与检测产品协同作用。公司目前的校准测试产品价格较高，主要源于高精度的研发和测试成本，随着 SaaS 平台规模与订单数量上涨，明德的检测软件基因与数字化平台能力同公司校准检测及智能运维仪表产品实现更好的协同，产品的性价比将逐步提高、校准测试产品效率将倍增。3.4.MEMS 传感器垂直布局，传感器垂直布局，突破技术垄断打造突破技术垄断打造第三成长曲线第三成长曲线 MEMS 传感器即将达产，传感器即将达产，未来年度未来年度销售收入预计超销售

94、收入预计超 8 亿、净利润超亿、净利润超 2 亿亿。2018 年，子公司 Additel 收购微差压硅传感器制造公司 Superior Sensor 19.5%的股权，借助其 20 多年研发及营销经验，加速压力传感器的商业布局。2019 年，公司以 2.1 亿的自有资金投资“MEMS传感器垂直产业智能制造项目”，建设 3 条 MEMS 传感器垂直产业智能制造生产线及厂房办公室，项目预计今年达产，达产后年产可达 30 万只压力传感器芯体，并继续深度加工成 10 万只压力传感器和 20 万台压力变送器。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 25 MEM

95、S 压力传感器可按敏感肌理分为压阻式压力传感器、电容式压力传感器和谐振式压力传感器。其中，公司公司采用商业化价值更高的单晶硅压阻技术路线采用商业化价值更高的单晶硅压阻技术路线，MEMS 压阻式压力传感器具有全量程兼容性、灵敏度高、线性度高、响应速度快的优点。图图 37：MEMS 压力传感器三类技术路线压力传感器三类技术路线 资料来源：曹乐等MEMS 压力传感器原理及其应用、天风证券研究所 随着随着高端传感器垂直产业高端传感器垂直产业部署落地部署落地，我们我们预期预期公司公司将打破关键技术被外资垄断的僵局，产将打破关键技术被外资垄断的僵局，产业链、价格、市场均具备核心竞争力业链、价格、市场均具备

96、核心竞争力：1）产业链）产业链优势优势：垂直布局垂直布局延伸延伸上下游产业链，下游应用场景丰富上下游产业链，下游应用场景丰富。公司的传感器芯片在委外加工后，将在延庆完成封装，最终集成到终端产品上，逐步构建起压力传感器、数字压力检测产品及压力变送器的产业结构链，提升高端传感器垂直化产品的供给能力。目前，国内几乎没有企业涉足高端型压力变送器，国际企业仍占据其绝大多数份额，而高端压力变送器利润丰厚，约占整个市场利润的 60%-80%，公司对 MEMS 压力传感器的布局拓展了传感器的垂直生态，有利于开拓新市场。图图 38：MEMS 传感器垂直结构传感器垂直结构 资料来源：公司公告、天风证券研究所 由由

97、 MEMS 压力传感器制造的压力传感器制造的压力压力变送器市场广阔变送器市场广阔。根据工控网数据显示，2019 年中国压 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 26 力变送器市场规模约为 40.2 亿元，同比增长 9.2%，2019-2022 年保持 3%左右的年均复合增长率，到 2022 年其市场规模约达 43.93 亿元。2019 年日本横河、美国艾默生合计以 52.8%的市占率主导国内压力变送器市场，国内厂商如川仪股份、中控技术的市占率合计仅达6.7%，国内市场的高端压力变送器国产替代的潜力较大。图图 39：中国压力变送器市场规模及预测情况：

98、中国压力变送器市场规模及预测情况（单位：亿元）（单位：亿元）图图 40：2019 年压力变送器行业厂商市占率情况年压力变送器行业厂商市占率情况 资料来源：华经产业研究院、东方财富网、天风证券研究所 资料来源：华经产业研究院、东方财富网、天风证券研究所 MEMS 传感器下游覆盖汽车工业、生物医学、航天航空、石油石化等诸多领域，随着 MEMS传感器向下游拓展，公司市场规模预期将进一步得到拓展。表表 11：MEMS 压力传感器应用现状压力传感器应用现状 领域领域 应用现状应用现状 汽车工业 采用各种类型的 MEMS 压力传感器来对燃油压力、轮胎压力、气囊压力以及进气管道压力进行测量。生物医学 可在诊

99、断系统及检测系统，如颅内压力检测系统中应用。航空航天 利用 MEMS 压力传感器能够对航天飞行器及宇宙飞船的姿态进行控制，对火箭、卫星、喷气发动机、高速飞行器等耐热腔体表面的压力进行测量。石油石化 MEMS 压力传感器是石化行业自动控制中使用最多的测量装置之一。在大型的化工项目中应用广泛，如差压、绝压、表压、高压、微差压、高温、低温等各项指标测量。其他工业 MEMS 压力传感器的主要应用包括采暖通风及空调(HVAC)、水平面测量、各种工业过程与控制应用。资料来源：前瞻产业研究院、天风证券研究所 2）技术优势：技术优势：打破技术壁垒，弥补高端传感器国产市场空白打破技术壁垒，弥补高端传感器国产市场

100、空白。我国高精度压力传感器及相关压力测量设备的核心元件存在技术壁垒，大多依赖进口且高性能设备数量少、价格贵。目前，国内约95%的高端传感器依赖进口，部分传感器产品国内供应商市占率甚至低于 5%。高端压力传感器中，全球仅 Druck、横河等外资企业能达到 0.01%F.S 高精度，而国内尚未存在对标企业。截至 2022 年，公司已经实现 0.01%F.S 高精度级别的压力传感器的技术目标，部分已经实现产品化，可直接用于压力测量。公司高精度压力传感器的产业化将弥补国内市场高端传感器的空白，提升上游核心元件的供给能力，确保公司的海内外竞争力。3）价格优势：）价格优势：MEMS 压力传感器性价比更高，

101、赋予公司压力传感器性价比更高，赋予公司成本成本优势。优势。相较于海外企业高精度压力变送器价格在8000-10000元，公司高精度变送器的综合成本将控制在2000元以下，价格上更具竞争力。此外，MEMS 压力传感器这一上游核心零部件的突破，促使新产品成本大幅降低的同时，其性价比和效率也均能得以提高，产品性价比优势得以凸显。4.盈利预测盈利预测 我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 4.95/6.01/7.37 亿元，同比分别+19.64%/+21.28%/+22.71%；归母净利润分别为 1.03/1.37/1.74 亿元，同比分别+35.85%/+33.60%/+27.12%；首次覆

102、盖并给予“买入”评级。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 27 表表 12：公司未来三年营收拆分（百万元）公司未来三年营收拆分（百万元）2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营收合计 289.14 353.36 413.99 495.28 600.66 737.09 yoy 0.95%22.21%17.16%19.64%21.28%22.71%毛利润 196.06 227.92 262.83 339.54 416.20 516.20 毛利率 67.81%64.50%63.49%68.55%69.29%70.03%数字压

103、力检测产品 营收 230.06 277.17 296.62 360.54 443.74 559.80 yoy-5.79%20.48%7.01%21.55%23.08%26.15%毛利润 156.90 177.64 217.90 263.19 326.15 411.45 毛利率 68.20%64.09%73.46%73.00%73.50%73.50%温湿度检测产品 营收 54.63 62.79 69.89 74.92 79.65 69.97 yoy 41.82%14.94%11.30%7.20%6.31%-12.14%毛利润 35.84 39.12 38.76 37.46 39.82 34.99

104、 毛利率 65.60%62.30%55.46%50.00%50.00%50.00%过程信号检测产品 营收 8.83 23.69 32.78 45.51 69.97 yoy -168.30%38.38%38.86%53.75%毛利润 7.61 16.76 21.30 29.58 45.48 毛利率 86.24%70.78%65.00%65.00%65.00%其他业务 营收 4.45 4.55 23.80 27.05 31.76 37.35 yoy 20.37%2.29%422.85%13.67%17.41%17.57%毛利润 3.39 3.53 15.87 17.59 20.65 24.28 毛

105、利率 76.18%77.58%66.68%65.00%65.00%65.00%资料来源：Wind，天风证券研究所 5.风险提示风险提示（1）国际跨国企业竞争风险）国际跨国企业竞争风险。公司未来的业务增长主要通过内生增长、进口替代、出口增长来实现。目前公司的主要竞争优势为差异化的产品迭代创新，而主要的国际跨国竞争企业产品体系完善、分销渠道广泛，可以凭借自身雄厚的实力在目标产品上承担战略性亏损，在竞争时不排除会采用降价、并购国内同类企业等方式加剧市场竞争。（2）MEMS 传感器传感器项目项目未达预期的风险未达预期的风险。“MEMS 传感器垂直产业智能制造项目”在实施过程中，可能因市场供求关系的变化

106、及行业政策调整且难以完全预测性，有关投资项目未来可能会面临风险。（3）供应链变局以及原材料价格波动的供应链变局以及原材料价格波动的风险。风险。公司主要原材料电子元器件对全球供应链的依赖较大。上游原材料价格的波动，导致公司营业成本受到一定程度影响。地缘政治的不确定性也进一步加速了全球供应链中长期变局，随着各国关键产业进一步回流并区域化，全球范围内供应链将会出现冗余情况，整体产业链的碎片化也将加剧。（4）境外经营环境变化的境外经营环境变化的风险。风险。目前，中美间贸易摩擦、全球供应链格局变化已对公司的出口业务产生一定的影响。同时，公司国际市场的销售主要以美元结算，美元汇兑人民币的汇率波动，对公司经

107、营业绩的影响有利有弊。出口业务的快速发展为公司的业绩增长提供了保障，但是境外经营可能会面对来自国外政府的贸易政策、产品认证等方面的限制，也容易受到进口国经济发展状况的影响，上述变化可能会对公司业务的快速发展带来影响。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 28 （5）SaaS 发展不及预期发展不及预期的的风险。风险。除公司外，目前国内市场没有将硬件+软件相结合的运营模式先例，虽然客户一直存在数字化的需求，但由于市场案例较少，市场接受一体化仍需要声量与互动量的积累，公司与客户对接整体运营系统存在风险。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅

108、读正文之后的信息披露和免责申明 29 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润利润表表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 337.84 228.40 313.06 386.09 543.11 营业收入营业收入 353.36 413.99 495.28 600.66 737.09 应收票据及应收账款 79.89 97.45 114.42 142.53 172.78 营业成本 125.44 151.16 155.74 184.46 220.90 预付账款 17.89 15

109、.46 20.15 22.07 27.86 营业税金及附加 4.93 4.83 6.57 7.78 9.31 存货 82.87 125.67 90.64 165.56 141.24 销售费用 77.41 79.44 99.06 114.13 140.05 其他 19.20 98.66 103.22 103.64 105.11 管理费用 31.07 41.18 49.53 57.06 70.02 流动资产合计流动资产合计 537.69 565.64 641.48 819.89 990.11 研发费用 50.48 59.32 74.29 90.10 110.56 长期股权投资 0.00 0.00

110、0.00 0.00 0.00 财务费用 0.35(9.97)(1.68)(2.17)(2.88)固定资产 148.54 320.00 305.25 289.75 273.50 资产/信用减值损失(2.95)(4.53)(2.74)(3.41)(3.56)在建工程 110.86 22.47 22.47 22.47 22.47 公允价值变动收益 0.00(13.13)0.00 0.00 0.00 无形资产 183.27 203.18 190.86 178.54 166.22 投资净收益 3.50(5.31)0.27(0.51)(1.85)其他 51.40 59.60 56.77 57.17 56.

111、29 其他(12.43)31.31 0.00 0.00(0.00)非流动资产合计非流动资产合计 494.07 605.25 575.35 547.93 518.48 营业利润营业利润 75.57 79.69 109.31 145.38 183.73 资产总计资产总计 1,031.76 1,170.89 1,216.83 1,367.82 1,508.59 营业外收入 0.02 0.03 0.10 0.05 0.06 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.59 1.75 0.90 1.08 1.24 应付票据及应付账款 39.98 35.51 42.99 5

112、2.87 59.27 利润总额利润总额 75.00 77.98 108.52 144.36 182.55 其他 39.48 65.44 64.05 89.71 76.53 所得税 3.97 2.12 5.17 6.15 7.14 流动负债合计流动负债合计 79.46 100.94 107.03 142.58 135.80 净利润净利润 71.04 75.86 103.35 138.21 175.41 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.99 0.40 0.84 1.26 1.31 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司

113、净利润归属于母公司净利润 70.05 75.46 102.51 136.95 174.09 其他 5.82 35.95 16.14 19.30 23.80 每股收益（元）0.33 0.36 0.48 0.64 0.82 非流动负债合计非流动负债合计 5.82 35.95 16.14 19.30 23.80 负债合计负债合计 93.18 157.74 123.17 161.88 159.60 少数股东权益 14.27 19.38 20.07 21.09 22.15 主要财务比率主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 212.43 212.43 212.43 2

114、12.43 212.43 成长能力成长能力 资本公积 231.76 231.77 231.77 231.77 231.77 营业收入 22.21%17.16%19.64%21.28%22.71%留存收益 485.60 548.31 631.69 742.82 883.71 营业利润 17.58%5.45%37.16%33.00%26.38%其他(5.48)1.26(2.30)(2.17)(1.07)归属于母公司净利润 17.07%7.72%35.85%33.60%27.12%股东权益合计股东权益合计 938.57 1,013.16 1,093.66 1,205.93 1,348.99 获利能力

115、获利能力 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 1,031.76 1,170.89 1,216.83 1,367.82 1,508.59 毛利率 64.50%63.49%68.55%69.29%70.03%净利率 19.82%18.23%20.70%22.80%23.62%ROE 7.58%7.59%9.55%11.56%13.12%ROIC 18.22%12.26%15.78%21.14%25.26%现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力偿债能力 净利润 71.04 75.86 102.51 136.95 174.09 资产负债率

116、 9.03%13.47%10.12%11.84%10.58%折旧摊销 24.88 34.03 42.07 42.82 43.57 净负债率-35.59%-22.38%-28.46%-31.81%-40.12%财务费用(1.75)(10.26)(1.68)(2.17)(2.88)流动比率 6.15 4.64 5.99 5.75 7.29 投资损失(3.50)5.31(0.27)0.51 1.85 速动比率 5.21 3.61 5.15 4.59 6.25 营运资金变动(65.81)35.22(23.08)(67.68)(14.14)营运能力营运能力 其它 12.80(40.56)0.84 1.2

117、6 1.31 应收账款周转率 4.65 4.67 4.68 4.68 4.68 经营活动现金流经营活动现金流 37.67 99.59 120.39 111.70 203.81 存货周转率 5.17 3.97 4.58 4.69 4.81 资本支出 143.17 115.34 34.81 11.84 10.51 总资产周转率 0.35 0.38 0.41 0.46 0.51 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指标（元）每股指标（元）其他(76.31)(325.66)(49.53)(27.35)(27.35)每股收益 0.33 0.36 0.48 0.64 0.82

118、投资活动现金流投资活动现金流 66.86(210.32)(14.73)(15.51)(16.85)每股经营现金流 0.18 0.47 0.57 0.53 0.96 债权融资 3.46 7.81 1.85 2.77 2.42 每股净资产 4.35 4.68 5.05 5.58 6.25 股权融资(65.60)(8.12)(22.85)(25.93)(32.35)估值比率估值比率 其他(2.92)(21.07)0.00 0.00(0.00)市盈率 48.37 44.90 33.05 24.74 19.46 筹资活动现金流筹资活动现金流(65.06)(21.38)(21.00)(23.16)(29.

119、94)市净率 3.67 3.41 3.16 2.86 2.55 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 19.39 14.52 19.28 15.14 11.90 现金净增加额现金净增加额 39.47(132.11)84.66 73.03 157.02 EV/EBIT 23.40 18.45 26.56 19.51 14.69 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 30 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相

120、当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的

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123、各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱

124、于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区德胜国际中心B 座 11 层 邮编：100088 邮箱： 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515 传真：(8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：