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1、 2 bUoPzQxOmPbU9PaO8OtRqQsQpMeRmMyRkPnNtObRpOnNxNpOsNwMpOyQ3/3/CONTENTS0102030405 4/4 5 6 7-20%0%20%40%60%80%100%120%高端增速次高端增速地产酒增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%次高端龙头占比地产酒龙头占比备注:高端酒样本:贵州茅台、五粮液、泸州老窖;次高端:山西汾酒、舍得酒业、水井坊、酒鬼酒;地产酒:洋河股份、古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘、口子窖。8白酒需求仍处在周期底部,以场景修复为主,消费力仍相对较弱。1)我们认为,23年以来白酒处于新周期底部,二季
2、度以来场景回补对需求拉动告一段落,居民收入修复、投资端提振及信用实质性扩张将构成驱动白酒需求回暖的关键变量,短期维度,投资端及居民收入仍处于修复区间,白酒需求仍处在磨底阶段,弱复苏趋势延续;2)整体而言,弱复苏阶段,各价位、各品牌普遍在量价关系之间需要权衡,从需求结构而言,宴席、日常用酒及送礼需求相对刚性,商务需求仍处于磨底阶段。周期底部价位分化、区域分化、品类分化加剧。1)周期底部价位带分化加剧,以茅系为代表的超高端白酒以及300以内的腰部及大众价位白酒动销相对领先,次高端价位受制于其价格及场景定位,销售仍处于磨底阶段;经营层面,高端白酒及区域酒龙头业绩稳定性相对较强,除汾酒外的次高端酒企普
3、遍仍在静候业绩拐点;2)区域分化延续,安徽、江苏、山西等区域市场受益于产业结构优势及资源品价格优势,省内消费需求相对刚性,古井贡酒、迎驾贡酒、山西汾酒等标的业绩表现仍相对稳健;3)品类分化延续,酱酒需求仍处于磨底阶段,习酒、郎酒等标的销售策略以稳为主,清香需求受益于汾酒渠道扩张,仍处于上升阶段。以价换量,行业迅速向头部集中。1)周期底部,各龙头酒企普遍采取以价换量策略来凸显产品竞争优势,上半年市场需求磨底阶段,上市公司平均增速仍高于行业平均,份额继续向龙头企业集中;2)茅台等高端名酒普遍加大系列酒推广力度,古井等区域名酒普遍布局光瓶酒价位,龙头普遍采取降维策略来实现份额挤占,市场份额持续向名酒
4、集中。9高端白酒:渠道良性、库存低位、价盘平稳。高端白酒渠道表现稳健,回款、发货有序推进,库存良性、价盘平稳。1)茅台:整箱飞天批价2950-3000元,散瓶飞天批价2720-2780元,批价环比保持稳定,库存两周左右。除飞天外非标明显增长,茅台1935批价1010-1040元。2)五粮液:批价940元左右,大商基本回完全年、小商回款进度65-70%,发货进度65%左右,目前1-1.5个月库存。5月以来围绕第二届五粮液和美文化节持续推进开瓶扫码、宴席主题等活动,39度及1618开瓶率及复购率提升明显。3)国窖:高度批价890元,前期春雷进行效果显著,回款完成进度预计60%+,旺季前备货库存2-
5、2.5个月,目前国窖、窖龄、特曲、大成浓香酒四大品牌销售公司均发布通知暂停接受销售订单,渠道预期三季度会继续加大消费者培育力度。表:高端白酒:渠道良性、库存低位、价盘平稳数据来源:渠道调研,国泰君安证券研究公司名称回款进度库存(月)批价动销展望贵州茅台70%0.5整箱2950-3000,散瓶2720-2780需求刚性,预计低双位数增长产品升级、渠道改革,增长确定性凸显五粮液70%1.5940动销延续双位数增长品牌力凸显,产品价格有望稳中有升泸州老窖70%2890保持良性,环比略有降速强化终端培育,双品牌拉动增长 10贵州茅台:维持增持评级,维持2023-2025年EPS 58.67、68.72
6、、79.59元,维持目标价2348.43元。品牌护城河深厚,通过产品体系上移、渠道体系协同实现吨价提升,企业管理与运营能力持续提升,作为白酒龙头呈现出较强的跨周期属性,优质资产长期价值凸显。五粮液:维持增持评级,下调2023-2025年EPS至7.76、8.69、9.65元,目标价217元。千元价格带动销王者,全年放量趋势积极,发力1+3产品矩阵、加大开发产品力度完善产品结构,未来价格管控有信心持续推进,浓香龙头价值回归可期。泸州老窖:维持增持评级,维持2023-2025年EPS 8.97、10.98、13.34元,维持目标价296元。国窖延续价格跟随、强化品牌力提升,中档逐步进入增长收获期,
7、低端优化升级显著,发力结构与价格体系同时优化费用管控,成长势能有望延续。图:飞天批价小幅上移后平稳运行,茅台1935批价下行(元)图:五粮液、国窖批价保持稳定(元)数据来源:今日酒价、渠道调研,国泰君安证券研究0200400600800100012------------082021-0
8、--022023-08五粮液国窖003000350040---------------08茅台-箱茅台-散茅台193
9、5 11需求端依旧承压,次高端龙头以守为主。受制于商务活动相对低迷及居民收入仍处修复阶段,次高顿价位需求仍处低位,其中宴席需求相对刚性,商务需求仍呈现一定程度压力,除汾酒外,大部分龙头表现在回款进度相对放缓、产品结构持续下沉,销售策略以稳定价值链为核心,对放量要求不高;判断需求拐点需要持续跟踪经济复苏积极信号。相较于其他价位,次高端放量相对依赖于居民收入改善以及投资端环比提振,其需求提振需要等待经济复苏出现加速等积极信号,短期维度,次高端仍处于相对调整期。表:次高端普遍结构下沉,需求静候拐点公司名称回款进度库存(月)批价动销展望山西汾酒70%1+青花20 345,青花30 790青花20 双位
10、数势能延续,保持较快增长舍得酒业60-70%3品味舍得340品味正增长,舍之道双位数中低端拉动,保持相对较快增长酒鬼酒45%左右34红坛290-310,内参760动销正增长23Q2业绩或筑底,下半年有望改善水井坊FY24 30%1+珍酿八号320,井台450正增长低库存,下半年环比改善珍酒李渡珍酒50%+,李渡40%+珍酒3珍15 340,珍30 8003月以来实现积极追赶,月度环比加速珍酒深耕品质、精耕渠道,李渡发力区域市场,整体盈利抬升可期 12需求相对刚性,销售表现相对积极。23年初以来,受益于区域经济(江苏、安徽、山西、甘肃等)优势以及价位优势(区域龙头主力价位以腰部为主),区域龙头普
11、遍在动销、库存及价格体系方面占据相对优势;Q2以来,除伊力特、口子窖、老白干酒等处于改革期标的外,大部分酒企仍保持较好的业绩韧性。全国化逻辑延续,新周期下区域龙头韧性十足。尽管全国化进程放缓,弱复苏下,区域酒继续坚持全国化策略,古井、迎驾、金徽酒、今世缘等省外依旧采取进攻性的销售策略。表:区域龙头业绩韧性延续,产品结构压力相对较小公司名称回款进度库存(月)批价动销展望古井贡酒70%+省内2,省外5省内古8 180-190,古16 320-320双位数,主要系古16及以下单品 省内强势,省外压力相对较大迎驾贡酒70%+1+洞6 110,洞9 190,洞160 290表现积极,近期宴席发力洞藏引领
12、升级,盈利弹性延续洋河股份70%+省内2+,省外3+M3+420,M6+580海天正增长,梦M6+微增海天稳步增长,梦系列略有压力今世缘60-70%3左右四开420+,对开250+双位数,淡雅增速更快中低端增速环比改善,四卡增速边际减弱老白干酒60%+2古法20 370,古法30 650正增长效率持续改善,改善延续 13 14/14 15动销景气持续,旺季值得期待。青啤1-6月销量同比增长6.4%,结构提升幅度好于预期,2Q23吨价提升幅度加速;华润啤酒1-6月销量同比增长4.4%;燕啤1-6月销量同6.4%;重啤1-6月份销量同比增长4.76%。受益餐饮、夜场等现饮渠道较快恢复以及旺季气温升
13、高,啤酒终端动销有望持续保持高景气。长期:结构升级,穿越周期。我们认为啤酒行业短期场景修复、中期成本下行,长期结构升级三周期共振,2023-2025业绩或将持续验证,预计青啤/华润/重啤核心利润复合增速将分别达20%以上。升级方式上:1)区域转向高地市场同步升级,2)产品转向品牌组合、裂变,3)渠道转向非即饮渠道快速升级。啤酒相比其他饮品,提价空间和接受度高;相比海外,吨价有较大提升空间。中期:成本下行,盈利弹性。22年各公司铝罐采购成本预计上涨15-20%,玻瓶及纸箱预计上涨中高个位数。随着大麦、铝材、瓦楞纸等价格回落,4Q22-2Q23以上成本压力明显缓解。假设销量持平至略增长,预计202
14、3年龙头吨成本涨幅或有望收缩至0-2%。乐观假设下,龙头酒企2023年利润增速有可能超过30%。非即饮渠道2022年以来保持双位数增长,2023年即饮渠道恢复,场景修复推动销量增长及结构升级。首推业绩确定性标的青啤,弹性标的燕京,港股标的华润。盈利预测:1)青岛啤酒2023/24/25年净利润46/54/60亿元,目前股价对应23年PE 28.5X。2)华润啤酒2023/24/25年核心净利润54/64/73亿元,目前股价对应23年PE 25.8X。3)燕京啤酒2023/24/25年净利润5.9/8.5/12.2亿元,目前股价对应23/24年PE 52X/36X。4)重庆啤酒2023/24/2
15、5年净利润15/17/19亿元,目前股价对应23年PE 29.6X。数据来源:渠道调研、国泰君安证券研究 16成本上行周期多次提价,成本下行周期盈利弹性凸显。我们预计4Q21-3Q22年多次提价动作总体贡献了青啤、华润、重啤2022年吨价提升的一半以上。2022年年底至1Q23不排除进一步提价可能。2023年成本下行,盈利弹性凸显,假设龙头整体销量持平上下,吨价提升中单位数以上,预计2022-24年核心利润复合增速20%以上。预计2023年青啤、华润、重啤净利润均有望实现25%左右。包材价格4Q22开始下行,2023年成本涨幅同比明显收缩。2022年以来铝和瓦楞纸价格明显回落,玻璃价格大幅下滑
16、后23年在下游需求的带动下有所回升。据我们交流,假设大麦价格维持高位、销量持平上下,预计2023年龙头平均吨成本涨幅或明显收缩至0%附近(2022年预计4-5%左右),而从市场行情来看23年1月以来大麦价格已从高点回落。随着中澳经贸关系和解,23年8月初澳麦“双反”征税终止,重启澳麦进口有望进一步降低啤酒企业成本,结合啤酒行业锁价周期,我们预计23年末将进行新一轮采购、利于24年原料成本下行。图:大麦现货及部分包材价格回落数据来源:Wind、同花顺,国泰君安证券研究050002500300035002018-82019-22019-82020-22020-82021-22
17、021-82022-22022-82023-22023-8现货价:大麦:全国均价(元/吨)05000000025000300002016-82017-22017-82018-22018-82019-22019-82020-22020-82021-22021-82022-22022-82023-22023-8平均价:铝(元/吨)050002500300035002015-82016-22016-82017-22017-82018-22018-82019-22019-82020-22020-82021-22021-82022-22022-82023-22
18、023-8市场价:玻璃(元/吨)004000500060002018-82019-22019-82020-22020-82021-22021-82022-22022-82023-22023-8市场价:高强瓦楞纸(元/吨)规格口径调整 17表:成本下降幅度超预期,2023年弹性显现,预计2024年成本带来毛利率弹性更大数据来源:Bloomberg、公司公告、国泰君安证券研究成本项目(青岛啤酒)成本占比22金额23E金额23E同比铝罐14%28.425.6-10%玻瓶16%32.531.9-2%纸箱12%24.421.9-10%大麦10%20.321.35%其他酿酒原料11%
19、22.324.610%运费9%18.316.5-10%直接人工5%10.210.75%其他23%46.745.6-2%合计营业成本100%203198-3%毛利率36.85%38.44%1.60%净利润增厚幅度13.50%18表:国内啤酒出厂吨价明显低于海外(单元:RMB元/千升)数据来源:Bloomberg、公司公告、国泰君安证券研究200022百威英博北美8922927492699897852拉美55489471747695558欧洲+中东+非洲52995304635763646亚
20、太43735477149994942喜力美洲657528东欧+中东+非洲65964553361967225欧洲88469896亚太8709827478627970758771736854嘉士伯54337503554355899日本传统啤酒出厂均价206922169620928青岛啤酒32603260326734328华润啤酒24482583330203178重庆啤酒32703474354437194
21、38446014795燕京啤酒248231珠江啤酒29472992333623537 19结构升级红利叠加疫后旺季复苏,需求改善可期。从主要啤酒企业的产品结构来看,结构升级趋势并没有因为疫情的反复而终止。自2018年以来,次高档及以上产品的销量占比总体呈现加速提升趋势,虽然2020年与2022年疫情对消费场景压制明显导致部分企业升级节奏短暂放缓,但主要酒企次高及以上产品销量仍实现较明显增长、占比稳步提升,22年青啤中高端以上销量同比+5.0%,华润次高及以上销量同比+12.6%,重啤高档销量同比+1.8%。量的角度,23年线下场
22、景持续修复,同时啤酒步入旺季,根据国家统计局的数据,23年7月规模以上啤酒企业产量同比-3.4%、1-7月同比+4.9%。我们认为接下来啤酒旺季恢复弹性较大,同时啤酒行业产品结构升级趋势不变,龙头公司将继续受益。图:22年青啤中高端以上销量同比+5.0%数据来源:公司公告、国泰君安证券研究图:22年华润次高及以上销量占比提升至18.9%图:22年重啤高档销量占比同比持平-10%-5%0%5%10%15%20%25%05001820192020高端产品销量(万吨)高端销量yoy高端销量占比-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0
23、204060802015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022高档产品销量(万吨)高档销量yoy高档销量占比注:青啤2021、2022年调整了披露口径,21年高档以上产品销量52万千升、同比+14.2%,22年中高端以上产品销量293万千升、同比+5.0%0%5%10%15%20%25%30%05002002020212022次高档及以上产品销量(万吨)次高档及以上销量yoy次高档及以上销量占比 20数据来源:Bloomberg、公司公告、国泰君安证券研究-2%0%2%4%6%8%10%12%14%0200040006
24、0008000953280982001020132016美国啤酒吨价(元/吨)yoy图:我国啤酒当前吨价对应美国1983年水平,1979-1992年美国啤酒吨价CAGR达5.3%-10%-5%0%5%10%15%20%050000000250004062820002002200420062008201020122
25、0142016日本传统啤酒吨价(元/吨)yoy图:日本啤酒吨价在1971-1985年快速提升,1985年已达到1.66万元/吨我国啤酒吨价对应美国1983年水平,美国吨价快速提升期持续14年。日本啤酒吨价偏高,快速提升期持续15年。21数据来源:公司公告、国泰君安证券研究 注:表中2013年青啤吨直接材料成本大幅下降主因将外购成本剥离出来单独列示,估测还原后下降幅度在低个位数2017年以来成本进入快速上行期,但龙头公司通过产品结构升级及提价,完全消化成本上升压力,且毛利率还在改善;2023年成本进入下行期,产品结构仍在升级过程中,预计毛销差将明显改善;图:2009-2010年、2013-201
26、4年、2019-2020年主要啤酒企业吨成本下降或同比涨幅收缩20072008200920000022青岛啤酒吨成本yoy3.9%11.3%-1.7%2.0%5.8%3.9%0.0%0.8%3.6%-4.6%1.7%5.2%2.9%-0.9%4.9%4.9%吨直接材料成本yoy2.6%-15.6%-7.5%2.1%3.3%5.2%6.7%4.2%-0.5%4.8%8.7%燕京啤酒吨成本yoy3.3%8.1%0.0%-2.3%8.9%12.2%-1.1%3.6%3.8%-2.4%9.1%6.6%2.8%0.0
27、%10.6%5.4%吨直接材料成本yoy9.2%-1.9%2.2%2.4%-2.3%7.4%4.1%8.3%0.5%16.3%10.1%重庆啤酒吨成本yoy1.4%21.7%-1.0%7.7%6.4%12.3%-0.5%8.6%24.6%-1.1%6.6%0.8%2.2%-3.6%-0.1%4.8%吨直接材料成本yoy6.0%3.3%-10.5%3.5%-16.2%-1.9%4.5%3.6%3.0%8.7%2.9%22图:国内规模以上啤酒企业总产量2013年见顶数据来源:国家统计局、Wind、国泰君安证券研究注:2018年起,行业吨价、吨利根据国家统计局披露的规模以上企业产量、销售收入、利润总
28、额同比增速数据测算;板块毛利率、销售费率、毛销差为 A股啤酒上市公司整体口径。图:国内啤酒业整体吨价、吨利提升,2022年青啤、华润、重啤、燕京吨价分别+5%、5.2%、4.2%、4.6%-10%-5%0%5%10%15%20%004000500060002005200620072008200920000022国内啤酒产量(万千升)同比增速2005200620072008200920000022行业
29、吨价2364238624642807297928863244328835843832402340674054446435056吨价yoy10.3%0.9%3.2%13.9%6.1%-3.1%12.4%1.3%9.0%6.9%5.0%1.1%-1.3%6.5%5.3%0.9%2.2%8.9%行业吨利44249280305335293308335362475565吨利yoy12.9%13.0%12.4%-9.4%28.7%23.2%6.3%-5.2%16.1%12.8%8.8%9.7%-12.3%5.1%8.8%8.0%31.1%1
30、8.9%板块毛利率39.2%39.3%39.5%38.6%41.5%42.3%41.5%39.7%40.0%39.4%38.3%40.4%38.8%38.0%39.5%42.5%40.5%40.0%板块销售费率12.8%13.5%14.6%14.6%15.4%16.2%16.5%16.3%16.9%16.9%18.2%19.2%18.5%16.2%16.4%17.2%14.2%13.7%板块毛销差26.4%25.8%24.9%24.0%26.1%26.1%25.0%23.4%23.1%22.5%20.1%21.2%20.2%21.8%23.2%25.3%26.3%26.3%23青岛啤酒:利润确
31、定性较强,升级路径稳。1)结构升级路径稳扎稳打,品牌力强,成本管控能力佳,业绩确定性较强。2)2023年产能扩张,管理激励改善,支撑销量增长及结构升级。3)大单品:公司目前正积极布局包括白啤、新装纯生、经典罐装、原浆鲜啤等在内的高端大单品。华润啤酒:白酒资产重估,升级空间大。1)白酒资产重估,2024年开始贡献利润,2030年总营收贡献百亿。2)3-5年大高端400万千升,聚焦喜力、纯生、SuperX。目标三大产品每个都达到百万级。喜力产能放量,23-24年增速加速,30%以上。燕京啤酒:改革提效驱动,利润率改善潜力大。1)组织变革,管理精进。销售端严格考核落实到人,生产端人效提升预计持续体现
32、,子公司继续减亏,利润弹性有望释放,22Q4减亏,23Q1收入新高、扭亏。2)U8大单品放量持续。销售激励强化叠加消费场景复苏带动下,我们预计23年U8有望持续快速放量拉动结构抬升及毛利率改善,后续基地市场高档化潜力较大,河南、广东等市场有望发力。重庆啤酒:景气修复弹性大,发力第二曲线。1)渠道改革进行时,乌苏增速有望恢复。我们预计公司2H23渠道改革将逐步恢复,乌苏大单品有望实现百万千升。2)第二曲线打造中,乐堡、1664发力新渠道,成为公司利润新增长极。百润股份:强爽“出圈”,后势可期。1)强爽大单品强势出圈,实现了消费群体、消费场景的显著扩充,伴随着渠道扩张、营销发力及健康化/针对餐饮渠
33、道的大单品持续推出,基于强爽产品属性类似乌苏啤酒,我们看好远期强爽体量达到乌苏级别,长期超额收益可期;2)公司重视清爽大单品承上启下的作用,空中/地面费用投放同步推进,随着时间的沉淀,我们看好清爽成为第三大增长曲线。24数据来源:各公司公告、Wind注:吨价、吨成本除华润啤酒剔除白酒板块外,其余均使用公司整体收入和成本计算 25/25 26数据来源:水禽行情网,草根调研,国泰君安证券研究(鸭脖价格取五脖、六脖、七脖最高和最低价均值)推荐逻辑:1)主业修复:持续开店、集中度提升,单店修复中,我们预计2023-25年收入端15%左右收入增长。2)第二曲线All in:廖记持股比例持续增加,包括基金
34、在内的持股,持股比例已超60%,廖记年初至今运营改善中。近况更新:1)成本拐点:5月以来上游投苗量已经接近2019年同期水平,主要产品鸭脖从高位28元回落至目前15元左右。我们认为2H23毛利率同比、环比修复。2)单店恢复:1Q23同店恢复至1Q19的95%,2Q23恢复至同期97%左右。1H23净开店超1000家。绝味食品:成本拐点确认,景气修复中图:鸭脖价格2023年4月达到高点,9月已回落至15元左右1Q232Q23E单店同比低单位数下滑低单位数正增长老店恢复程度(2019年同期)95%接近持平开店增速10%11%图:1-5月单店恢复、稳健开店05020-92020
35、-112021-12021-32021-52021-72021--12022-32022-52022-72022--12023-32023-52023-72023-9平均价:鸭脖(元/公斤)27图:公司价值低估(更新至2023/9/1)露露新品新区域突破可期。公司90%以上收入来自北部,新品和新区域拓展空间广阔,华东、西南样板市场逐步打造。22年以来陆续推出低糖系列、杏仁奶等新品,新品渠道推力较强,植物奶健康化风口下潜力较大。Q2淡季整体以加强推广促销活动、培育市场为主,后续中秋等旺季节点随着礼赠等场景恢复,动销有望逐步加速。管理趋稳,机制优化可
36、期。公司过去发展受制于管理层较频繁更迭、市场动作缺乏持续性。管理层趋稳之下,新品推广和渠道开拓举措有望持续落地,改善将逐步体现。近年两次回购金额分别为1.7亿元和2亿元,分别用于股权激励和注销,彰显发展信心,未来机制优化或带来新发展。数据来源:公司公告、国泰君安证券研究图:近年来公司两次实施回购,当前均已回购完毕回购方案公告日期2020年5月16日2022年4月12日回购实际完成时间2021年4月12日2022年9月20日回购股份数约2600万股约2386.5万股占总股本比例2.42%2.22%回购价格区间6.13-7.99元/股7.98-9.31元/股回购平均价格6.57元/股8.38元/股
37、支付总金额约1.71亿元约2.0亿元回购目的拟用于员工持股计划或股权激励 拟用于注销减少注册资本公司市值EPSCAGRPEPS亿元22A23E24E2022-2422A23E24E22A23E24E养元饮品3141.171.511.9028%2116135.34.63.7李子园670.560.720.8724%3024204.84.43.7均瑶健康560.180.460.72100%7228185.73.22.323174.13.2承德露露910.570.660.7414%1513123.43.02.8承德露露、李子园为我们预测,养元饮品、均瑶健康为Wind一致预期 28数据来源:渠道调研,国
38、泰君安证券研究筑底回升,需求端有望迈入修复。23Q1需求及渠道结构因素拖累公司瓜子及坚果业务,23Q2外部需求阶段性回暖,坚果业务迈入上行区间,伴随居民消费力回升,洽洽营收有望继续环比加速。成本端改善可期,盈利弹性有望修复。23上半年受天气因素影响致使当期使用原料成本高于同期,23Q4公司进行二次采购,瓜子种植面积供给上升叠加天气扰动弱化,采购原料有望下行,24年盈利弹性有望凸显。图:23Q2坚果业务已有回暖迹象图:24Q4瓜子进入第二次集采,成本端有望趋势下行,驱动利润修复 29核心逻辑:冷链发展叠加下游需求结构变化核心逻辑:冷链发展叠加下游需求结构变化。我们认为,餐饮供应链发展的核心逻辑在
39、于:1 1)供给侧:供给侧:食品工业技术、冷链物流体系快速发展。2 2)需求侧:需求侧:中长期逻辑中长期逻辑-B端提效降本、C端便捷烹饪趋势明确,短期逻辑短期逻辑-疫后餐饮修复,门店扩张/产品创新加速。数据来源:国泰君安证券研究 30数据来源:2022年中国连锁餐饮行业报告、克劳锐预制菜市场发展及品牌营销洞察、国泰君安证券研究餐饮供应体系庞杂餐饮供应体系庞杂,价值链横跨上中下游价值链横跨上中下游。餐饮供应链涵盖上中下游三个环节:1)上游主要为粮油调味品、肉类蔬果等原材料;2)中游生产加工环节玩家较多,既有以此为主业的预制菜企业(广义),也有上游向下延伸的加工企业、下游向上延伸的餐饮企业,以及跨
40、界进行生产的平台型企业;3)下游渠道分BC两端,B端以餐饮、酒店等渠道为主,C端直接面向终端消费者、包含各类零售渠道。重点推荐:千味央厨千味央厨、千禾味业千禾味业、宝立食品宝立食品、安井食品安井食品等。31数据来源:阿里本地生活、国泰君安证券研究 32/32 33总市值EPS(元)CAGRPEPEGPS评级(亿元)22A23E24E2022-2422A23E24E22A23E24E白酒600519.SH贵州茅台23,253 49.93 58.67 68.72 17%37 32 27 1.6 18.2 15.7 13.6 增持000858.SZ五粮液6,200 6.88 7.76 8.69 12
41、%23 21 18 1.5 8.4 7.5 6.7 增持000568.SZ泸州老窖3,500 7.04 8.97 10.98 25%34 27 22 0.9 13.9 11.2 9.3 增持600809.SH山西汾酒3,040 6.64 8.36 10.37 25%38 30 24 1.0 11.6 9.4 7.8 增持600702.SH舍得酒业466 5.06 6.45 8.21 27%28 22 17 0.6 7.7 5.9 4.8 增持000799.SZ酒鬼酒301 3.23 2.83 3.67 7%29 33 25 3.9 7.4 8.7 7.2 增持002304.SZ洋河股份2,07
42、1 6.22 7.17 8.32 16%22 19 17 1.1 6.9 5.9 5.2 增持603369.SH今世缘779 2.00 2.53 3.15 26%31 25 20 0.8 9.9 7.8 6.4 增持000596.SZ古井贡酒1,546 5.95 8.16 10.11 30%49 36 29 1.0 9.3 7.5 6.3 增持603198.SH迎驾贡酒625 2.13 2.82 3.62 30%37 28 22 0.7 11.3 9.0 7.3 增持603589.SH口子窖342 2.58 3.18 3.89 23%22 18 15 0.6 6.7 5.3 4.4 增持600
43、197.SH伊力特115 0.35 0.82 1.06 74%70 30 23 0.3 7.1 4.6 3.8 增持603919.SH金徽酒136 0.55 0.83 1.15 44%49 32 23 0.5 6.8 5.3 4.4 增持600779.SH水井坊331 2.49 2.66 3.43 17%27 25 20 1.1 7.1 6.7 5.4 增持600559.SH老白干酒219 0.77 0.76 1.08 18%31 32 22 1.2 4.7 4.0 3.4 增持6979.HK珍酒李渡262 0.31 0.49 0.61 39%25 16 13 0.3 4.5 3.7 3.1
44、增持数据来源:Wind,国泰君安证券研究(单位均为人民币元)34数据来源:Wind,国泰君安证券研究(单位均为人民币元)总市值EPS(元)CAGRPEPEGPS评级22A23E24E(亿元)22A23E24E2022-2422A23E24E大众品600600.SH青岛啤酒1,258 2.72 3.38 3.96 21%34 27 23 1.1 3.9 3.7 3.5 增持0168.HK青岛啤酒股份816 2.72 3.38 3.96 21%22 18 15 0.7 2.5 2.4 2.3 增持0291.HK华润啤酒1,369 1.34 1.68 1.96 21%32 25 22 1.0 3.8
45、 3.6 3.4 增持600132.SH重庆啤酒445 2.61 3.13 3.57 17%35 29 26 1.5 3.2 2.8 2.5 增持000729.SZ燕京啤酒293 0.12 0.21 0.30 55%83 50 35 0.6 2.2 2.0 1.8 增持002461.SZ珠江啤酒196 0.27 0.34 0.39 21%33 26 23 1.1 4.0 3.7 3.4 增持002568.SZ百润股份338 0.50 0.98 1.32 63%65 33 24 0.4 13.0 8.4 6.3 增持603517.SH绝味食品228 0.37 0.98 1.60 108%98 3
46、7 23 0.2 3.4 3.0 2.5 增持603057.SH紫燕食品96 0.54 0.79 1.02 38%43 30 23 0.6 2.7 2.4 2.1 增持1458.HK周黑鸭60 0.01 0.09 0.18 308%239 27 14 0.0 2.6 1.9 1.6 增持600887.SH伊利股份1,658 1.48 1.73 2.01 17%18 15 13 0.8 1.3 1.2 1.1 增持2319.HK蒙牛乳业952 1.35 1.82 2.13 26%18 13 11 0.4 1.0 0.9 0.8 增持000848.SZ承德露露91 0.57 0.66 0.74 1
47、4%15 13 12 0.9 3.4 3.0 2.8 增持605337.SH李子园67 0.56 0.72 0.87 24%30 24 20 0.8 4.8 4.4 3.7 增持603170.SH宝立食品78 0.54 0.82 0.93 31%36 24 21 0.7 3.8 3.1 2.6 增持603345.SH安井食品392 3.75 5.23 6.55 32%36 26 20 0.6 3.2 2.5 2.0 增持001215.SZ千味央厨56 1.18 1.74 2.33 41%55 37 28 0.7 3.8 2.8 2.3 增持605089.SH味知香57 1.04 1.20 1.
48、50 20%40 35 28 1.4 7.2 6.4 5.3 增持605338.SH巴比食品60 0.89 0.86 1.12 12%27 28 21 1.7 3.9 3.3 2.7 增持002216.SZ三全食品131 0.91 1.01 1.13 11%16 15 13 1.2 1.8 1.6 1.5 增持300973.SZ立高食品118 0.85 1.81 2.55 73%82 39 27 0.4 4.1 3.1 2.4 增持603288.SH海天味业2,194 1.11 1.08 1.25 6%35 36 32 5.5 8.6 8.7 7.8 增持603027.SH千禾味业184 0.
49、33 0.53 0.64 39%53 34 28 0.7 7.5 5.7 4.8 增持603317.SH天味食品142 0.32 0.39 0.48 22%41 34 28 1.2 5.3 4.4 3.6 增持600872.SH中炬高新274-0.75 0.83 1.04-42 34-5.1 5.0 4.4 增持600305.SH恒顺醋业119 0.12 0.15 0.21 30%86 71 51 1.7 5.5 5.0 4.5 增持002507.SZ涪陵榨菜187 0.78 0.80 0.88 6%21 20 19 3.1 7.3 7.1 6.3 增持600298.SH安琪酵母288 1.5
50、2 1.70 2.10 17%22 20 16 0.9 2.2 2.0 1.7 增持002557.SZ洽洽食品172 1.93 1.95 2.43 12%18 17 14 1.1 2.5 2.3 2.1 增持300783.SZ三只松鼠75 0.32 0.57 0.73 50%58 33 26 0.5 1.0 1.1 0.9 增持603719.SH良品铺子92 0.84 1.01 1.23 21%28 23 19 0.9 1.0 1.0 0.8 增持003000.SZ劲仔食品48 0.28 0.39 0.53 38%39 27 20 0.5 3.3 2.6 2.1 增持300755.SZ华致酒行
51、88 0.88 1.08 1.44 28%24 20 15 0.5 1.0 0.9 0.7 增持 35/35 361、消费复苏不及预期外部环境影响居民消费力,导致部分消费复苏不及预期。2、市场竞争进一步加剧考虑目前处于市场复苏阶段,厂商可能加大费用投放以抢占市场,可能存在阶段性压制盈利的风险。3、成本进一步上涨国际形势、供需关系影响下大宗价格高位波动,部分行业原料、包材成本若进一步上涨可能侵蚀利润。4、食品安全问题出现消费者对健康和食品安全的关注度不断提升,若出现食品安全事件,会冲击消费者对产品品牌和品质的信心,对企业阶段性业绩形成负面影响。37北京地址:北京市西城区金融大街甲9邮编:2000
52、32电话:(010)83939888电话:(021)38676666上海深圳地址:深圳市福田区益田路6009号邮编:518026电话:(0755)23976888国泰君安证券研究所E-mail:地址:上海市静安区新闸路669号邮编:20004103评级说明增持相对沪深300指数涨幅15%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%5%减持相对沪深300指数下跌5%以上增持明显强于沪深300指数中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数评级说明股票投资评级行业投资评级1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个
53、月内的市场表现为比较标准,报告发布日后的12个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。评级说明增持相对沪深300指数涨幅15%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%5%减持相对沪深300指数下跌5%以上增持明显强于沪深300指数中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数评级说明股票投资评级行业投资评级1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为
54、比较标准,报告发布日后的12个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。评级说明增持相对沪深300指数涨幅15%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%5%减持相对沪深300指数下跌5%以上增持明显强于沪深300指数中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数评级说明股票投资评级行业投资评级1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后的12个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。300/恒生指数涨幅300/恒生指数涨幅300/恒生指数涨幅300/恒生指数下跌沪深300/恒生指数深300/恒生指数持沪深300/恒生指数