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1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 龙迅股份龙迅股份(688486)半导体半导体/电子电子 Table_Date 发布时间:发布时间:2023-09-19 Table_Invest 买入买入 上次评级:买入 股票数据 2023/09/18 6 个月目标价(元)收盘价(元)95.60 12 个月股价区间(元)77.19113.72 总市值(百万元)6,621.15 总股本(百万股)69 A 股(百万股)69 B 股/H 股(百万股)0/0 日均成交量(百万股)0 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend 涨跌幅(%)1M
2、 3M 12M 绝对收益 12%-15%相对收益 13%-9%相关报告 龙迅股份(688486):盈利能力大幅改善,高性能产品持续出货-20230824 龙迅股份(688486):公司营收稳步增长,车载产品有望放量-20230306 Table_Author 证券分析师:李玖证券分析师:李玖 执业证书编号:S0550522030001 研究助理:李亚鑫研究助理:李亚鑫 执业证书编号:S0550122080046 Table_Title 证券研究报告/公司深度报告 国内高清视频芯片国内高清视频芯片领军者领军者,赛道好成长性高赛道好成长性高 报告摘要
3、:报告摘要:Table_Summary 龙迅股份成立于 2006 年,是一家专门从事芯片研发和销售的国家级高新技术企业,设计中心位于中国合肥,在深圳、香港设有分支机构。经过长达 17 年的技术积累,公司已经开发了超过 140 款具有自主知识产权且具备核心技术竞争力的高速混合信号芯片产品,并加大研发投入,整合各种技术,密切与世界领先厂商战略合作。需求端:需求端:掘金高清视频行业黄金赛道,下游应用领域广泛。掘金高清视频行业黄金赛道,下游应用领域广泛。高清视频芯片在高清视频影像采集、处理、传输和显示中起到重要作用,下游需求主要涉及安防监控、教育及视频会议、车载显示、显示器及商显、AR/VR、PC 及
4、周边、5G 及 AIOT 等应用领域。随着物联网、云计算、人工智能、5G 商用等新兴技术的普及,带来数据的大量传输,将带来终端视频设备数量的持续增长,进而促进全球高清视频芯片市场的持续增长。根据CINNO Research 统计,2020 年全球高清视频芯片市场规模约 1052 亿元人民币,预计到 2025 年市场规模将达到 1897 亿元人民币,2020-2025 年复合增长率约为 12.5%。2020 年中国高清视频芯片市场规模约为 467 亿元,预计到 2025 年中国的市场规模将达到 969 亿元,2020-2025 年复合增长率达到 15.7%。供给端:供给端:海外龙头技术实力领先,
5、细分产品国产化率低海外龙头技术实力领先,细分产品国产化率低。根据 CINNO Research 数据统计,在全球视频桥接芯片领域,2020 年德州仪器占全球高清视频桥接芯片 41%的市场份额排名第一,龙迅股份以 4.23%的市场份额在中国大陆公司中排名第一。国内公司竞争对手较少,主要有龙迅股份、硅谷数模,且二者在全球显示处理芯片以及高速信号传输芯片的市场份额仍然处于较低的比例,海外龙头公司技术实力处于领先位置。增长逻辑:增长逻辑:产品品类不断丰富,技术实力得到头部客户认可产品品类不断丰富,技术实力得到头部客户认可。公司高清视频芯片产品可覆盖市场绝大多数主流高清视频信号协议。已成功进入鸿海科技、
6、视源股份、亿联网络、Meta、宝利通、思科、佳明等国内外知名企业供应链。高通、英特尔、三星、安霸等世界领先的主芯片厂商已将公司产品纳入其部分主芯片应用的参考设计平台中。投资建议:投资建议:维持“买入”评级。维持“买入”评级。我们看好公司产品未来在车载显示、超高清显示应用场景、AR/VR 等赛道的高成长性以及国内市场发展带来的国产替代的投资机会。预计公司 2023-2025 年实现营收分别为3.34/4.81/7.15 亿元,归母净利润分别为 0.98/1.31/2.07 亿元,对应 PE 分别为 67.56/50.60/31.96 倍。风险提示:风险提示:产业政策变化产业政策变化;半导体周期波
7、动;新品拓展不及预期半导体周期波动;新品拓展不及预期 Table_Finance 财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 235 241 334 481 715(+/-)%72.63%2.61%38.69%43.80%48.89%归属母公司归属母公司净利润净利润 84 69 98 131 207(+/-)%137.92%-17.68%41.61%33.52%58.31%每股收益(元)每股收益(元)1.62 1.33 1.41 1.89 2.99 市盈率市盈率 0.00 0.00 67.56 50.60 31.96 市净率
8、市净率 0.00 0.00 4.65 4.26 3.76 净资产收益率净资产收益率(%)35.90%24.21%6.88%8.42%11.76%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.31%0.00%0.00%0.00%总股本总股本(百万股百万股)32 52 69 69 69-20%-10%0%10%20%30%40%2023/22023/52023/8龙迅股份沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 目目 录录 1.龙迅股份:深耕高速混合信号芯片,技术实力国内领先龙迅股份:深耕高速混合信号芯片,技术实力国内领先.4 1
9、.1.聚焦高清市场芯片领域,产品矩阵齐全.4 1.2.股权结构稳定清晰,管理团队背景优秀.6 1.3.营业收入稳健增长,募集资金打开成长性.8 2.需求端:掘金高清视频行业黄金赛道,下游应用领域广泛需求端:掘金高清视频行业黄金赛道,下游应用领域广泛.11 2.1.高清视频芯片信号传输加工的桥梁.11 2.2.下游应用领域广泛且多元,未来成长可期.19 3.供给端:海外龙头技术实力领先,细分产品国产化率低供给端:海外龙头技术实力领先,细分产品国产化率低.23 3.1.专注芯片设计及高清视频芯片销售.23 3.2.海外龙头处于垄断地位,国内公司迎头追赶.23 4.增长逻辑:产品品类不断丰富,技术实
10、力得到头部客户认可增长逻辑:产品品类不断丰富,技术实力得到头部客户认可.25 4.1.产品种类齐全持续迭代,技术实力不断提升.25 4.2.新产品逐渐放量,下游客户不断拓展.26 5.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.29 5.1.盈利预测.29 5.2.投资建议.30 6.风险提示风险提示.32 图表目录图表目录 图图 1:2022 年公司主营业务结构年公司主营业务结构.4 图图 2:公司产品类别:公司产品类别.4 图图 3:细分产品子类、主要功能及应用领域:细分产品子类、主要功能及应用领域.5 图图 4:公司发展历程:公司发展历程.6 图图 5:股权结构图:股权结构图.6 图图 6:研
11、发费用投入及同比增速(单位:百万元):研发费用投入及同比增速(单位:百万元).7 图图 7:可比公司研发费用率情况:可比公司研发费用率情况.7 图图 8:2022 年员工结构年员工结构.8 图图 9:公司人均创收及薪酬情况:公司人均创收及薪酬情况.8 图图 10:2017-2022 年营业收入及同比增速年营业收入及同比增速.9 图图 11:2017-2022 年净利润及同比增速年净利润及同比增速.9 图图 12:2017-2023H1 费用结构情况费用结构情况.9 图图 13:2017-2023H1 盈利能力盈利能力.9 图图 14:下游应用领域:下游应用领域.9 图图 15:高清视频影像处理
12、流程:高清视频影像处理流程.11 图图 16:2020-2025 年全球高清视频芯片市场趋势(单位:亿元)年全球高清视频芯片市场趋势(单位:亿元).12 图图 17:2020-2025 年中国高清年中国高清视频芯片市场趋势视频芯片市场趋势.12 图图 18:业内主流高清视频接口及信号协议:业内主流高清视频接口及信号协议.13 图图 19:视频桥接芯片按照功能分类:视频桥接芯片按照功能分类.13 图图 20:视频桥接芯片应用功能示意图:视频桥接芯片应用功能示意图.14 图图 21:视频桥接芯片数据流转换示意图:视频桥接芯片数据流转换示意图.14 图图 22:视频桥接前后显示图像对比图:视频桥接前
13、后显示图像对比图.14 图图 23:全球高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元人民币):全球高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元人民币).15 图图 24:中国大陆高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元人民币):中国大陆高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元人民币).15 图图 25:显示处理芯片应用示意图:显示处理芯片应用示意图.16 3XhUkUlYbWmUmQsOnQ8OdN7NpNmMoMmPlOpPvMjMoMtOaQmNpPxNtQqPNZmOtM 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 图图 26:显示处理前后图像对比图:
14、显示处理前后图像对比图.16 图图 27:全球显示处理芯片市场趋势(单位:亿元人民币):全球显示处理芯片市场趋势(单位:亿元人民币).17 图图 28:中国大陆显示处理芯片市场趋势(单位:亿元人民币):中国大陆显示处理芯片市场趋势(单位:亿元人民币).17 图图 29:高速信号传输芯片类型、功能及图例:高速信号传输芯片类型、功能及图例.17 图图 30:各类高速信号传输芯片功能示意图:各类高速信号传输芯片功能示意图.18 图图 31:2020-2025 年全球高速信号传输芯片市场趋势(单位:亿元人民币)年全球高速信号传输芯片市场趋势(单位:亿元人民币).18 图图 32:中国大陆高速信号传输芯
15、片市场趋势(单位:亿元人民币):中国大陆高速信号传输芯片市场趋势(单位:亿元人民币).19 图图 33:安防领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元):安防领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元).19 图图 34:安防领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元):安防领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元).19 图图 35:教育及视频会议领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元):教育及视频会议领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元).20 图图 36:教育及视频会议领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元):教育及视频会议领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元).20 图图 37:
16、车载显示领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元):车载显示领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元).20 图图 38:车载显示领域高速信号传输芯片市场规模:车载显示领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元)(单位:亿元).20 图图 39:商显与显示器领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元):商显与显示器领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元).20 图图 40:商显与显示器领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元):商显与显示器领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元).20 图图 41:PC 及周边领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元)及周边领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:
17、亿元).21 图图 42:PC 及周边领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元)及周边领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元).21 图图 43:AR/VR 领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元)领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元).21 图图 44:某领先客户安防应用视频解决方案示意图:某领先客户安防应用视频解决方案示意图.22 图图 45:某领先客户视频会议解决方案示意图:某领先客户视频会议解决方案示意图.22 图图 46:某领先客户车载显示解决方案示意图:某领先客户车载显示解决方案示意图.22 图图 47:某领先客户分离式:某领先客户分离式 VR 眼镜解决方案示意图眼镜解决方
18、案示意图.22 图图 48:公司业务流程:公司业务流程.23 图图 49:2020 年全球高清视频桥接芯片市场份额年全球高清视频桥接芯片市场份额.24 图图 50:2020 年中国大陆高清视频桥接芯片市场份额年中国大陆高清视频桥接芯片市场份额.24 图图 51:2020 年全球高速信号传输芯片市场份额年全球高速信号传输芯片市场份额.24 图图 52:2020 年中国大陆高速信号传输芯片市场份额年中国大陆高速信号传输芯片市场份额.24 图图 53:业内领先公司同类产品对视频信号协议的覆盖度:业内领先公司同类产品对视频信号协议的覆盖度.25 图图 54:Transmitter 和和 Receive
19、r 产品协议支持最高版本情况产品协议支持最高版本情况.25 图图 55:细分产品技术实力与业内最高技术水平比较:细分产品技术实力与业内最高技术水平比较.26 图图 56:主营业务结构收入(单位:百万元):主营业务结构收入(单位:百万元).26 图图 57:主营业务结构占比:主营业务结构占比.26 图图 58:下游终端客户合作拓展情况(单位:万颗):下游终端客户合作拓展情况(单位:万颗).27 图图 59:公司产品被纳入部分主芯片应用的参考设计平台概况:公司产品被纳入部分主芯片应用的参考设计平台概况.28 表表 1:管理团队人员背景经历:管理团队人员背景经历.7 表表 2:公司募集资金投:公司募
20、集资金投向(单位:万元)向(单位:万元).10 表表 3:高清视频芯片类型及应用功能:高清视频芯片类型及应用功能.11 表表 4:盈利预测(单位:百万元):盈利预测(单位:百万元).29 表表 5:可比公司估值分析:可比公司估值分析.30 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 1.龙迅股份:深耕高速混合信号芯片,技术实力国内领先龙迅股份:深耕高速混合信号芯片,技术实力国内领先 1.1.聚焦高清市场芯片领域,产品矩阵齐全 深耕高速混合信号芯片领域。深耕高速混合信号芯片领域。公司成立于 2006 年,是一家专门从事芯片研发和销售的国
21、家级高新技术企业,设计中心位于中国合肥,在深圳、香港设有分支机构。经过长达 17 年的技术积累,公司已开发了一系列具有自主知识产权且具备核心技术竞争力的高速混合信号芯片产品。根据 2022 年报披露数据显示,高清视频桥接及处理芯片的营业收入为 2.13 亿元,占比 88.52%。高速信号传输芯片营业收入为2600.74 万元,占比 10.79%。其他主营业务收入为 165.64 万元,占比 0.69%。从地域分类来看,中国大陆2022年实现营业收入147.13百万元,占总营收比例为61.07%。海外营业收入为 93.80 百万元,占比为 38.93%。图图 1:2022 年公司主营业务结构年公
22、司主营业务结构 数据来源:公司 2022 年报,东北证券 产品矩阵齐全种类丰富。产品矩阵齐全种类丰富。根据公司年报披露的信息,其产品矩阵分为高清视频信号及处理芯片和高速信号传输芯片,高清视频信号处理芯片又包含视频桥接芯片及显示处理芯片。高速视频桥接芯片用于将接收到的高清视频信号按照协议格式进行桥接转换,并按指定格式输出至其他设备,实现高清视频信号在不同显示设备或协议间的兼容。产品所支持的高清视频信号协议包括 HDMI、DP、USB/Type-C、VGA 等外部信号协议,以及 eDP、MIPI、LVDS、TTL 等内部信号协议。图图 2:公司产品类别:公司产品类别 数据来源:公司官网,东北证券
23、请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 显示处理芯片是在视频信号桥接转换的基础上,对显示视频提供进一步处理,以提升图像显示效果的芯片,根据具体功能不同,显示处理芯片可分为显示器控制芯片与视频处理芯片两类产品子类;高速信号传输芯片用于信号的有线传输,是信号传输的桥梁,能实现信号的高速传输、复制、调整、放大、分配、切换。高速信号传输芯片根据具体功能的不同,可以分为中继芯片、切换芯片、分配芯片、矩阵交换芯片。公司已经开发了超过 140 款高速混合芯片产品,多款产品具备了国际竞争力。图图 3:细分产品:细分产品子类子类、主要功能、主要功能
24、及应用领域及应用领域 数据来源:招股说明书,东北证券 不断推出高速视频信号处理芯片,行业地位稳步提升不断推出高速视频信号处理芯片,行业地位稳步提升。公司自 2006 年成立以来,一直专注于芯片研发和销售。创业初期,公司聚焦于 HDMI 芯片的研发,于 2008 年 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 推出首款 HDMI 1.3 芯片,随后推出 HDMI 1.3 系列芯片、HDMI 1.4 系列芯片、HDMI 1.3 显示控制相片等一系列该协议的新产品。在 2015 年,公司变更为股份有限公司后,积极扩大产品协议覆盖范围,相继推
25、出 DP 1.2/Type-C/eDP 1.4 协议转换芯片、MIPI D-PHY 1.1/LVDS 协议转换芯片、12.5Gbps 通用高速数据信号延长交换芯片等一系列多协议新产品。到 2020 年,公司在全球高清视频桥接芯片市场中销售额居于第六位,大陆企业中排名第一;在全球高速信号传输芯片市场中销售额居于第八位,在大陆企业中位列第二。图图 4:公司发展历程:公司发展历程 数据来源:招股说明书,东北证券 1.2.股权结构稳定清晰,管理团队背景优秀 股权结构稳定清晰。股权结构稳定清晰。根据公司半年报数据,公司董事长 FENG CHEN 持有公司股份25,947,884 股,占比 37.47%,
26、是最大股东。合肥芯财富信息技术中心作为公司员工持股平台持有公司股份 2,293,853 股,占比 3.31%,是公司的第七大股东。公司董事长 FENG CHEN 的母亲邱成英作为公司第五大股东持有股份 2,389,431 股,占比3.45%。根据 FENG CHEN 与邱成英签署的表决权委托协议,邱成英所持发行人股份之股东表决权已不可撤销地委托给 FENG CHEN。另外,芯财富公司由 FENG CHEN 控制,FENG CHEN 作为公司实际控制人,直接和间接控制的公司股份比例为 44.23%。图图 5:股权结构图:股权结构图 数据来源:Wind,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必
27、阅读正文后的声明及说明 7/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 管理人员技术背景优秀。管理人员技术背景优秀。自 2006 年创立公司以来,公司董事长 FENG CHEN 始终全面把握公司整体的研发方向与战略发展方向,领导并参与了公司大部分产品的研发工作,为公司建立了完整的产品规划体系,是公司主要专利发明人之一。此外,公司其他高级管理人员均有较长时间的相关行业从业经验、扎实的技术能力及丰富的管理经验及资源优势。表表 1:管理团队人员背景经历管理团队人员背景经历 姓名姓名 职务职务 相关经历情况相关经历情况 FENG CHEN 董事长、总经理 博士研究生学历,曾任中国电子科技集团公司第三十八
28、研究所任系统工程师英特尔公司资深设计工程师,Accelerant Nelworks 高级设计工程师,英特尔公司高级主管工程师 刘永跃刘永跃 董事、副总经理 硕士研究生学历,曾任在电子工业部第 38 研究所任工程师;华耀电子任高级工程师、技术部主任、制造部主任、质量部主任:四创电子董事会秘书、副总经理;中国电科 38 所任高级工程师 苏进苏进 董事、副总经理 硕士研究生学历,曾任龙迅股份数字设计部工程师、部门经理、技术总监、研发部总监 赵彧赵彧 董事会秘书 曾任鲁南制药质量工程师;常元生物科技质量工程师、技术部经理助理、技术都副经理;龙迅股份战略发展部经理 夏洪锋夏洪锋 工程部总监 曾任龙迅股份
29、模拟设计工程师,数字设计工程师、版图设计部经理、模拟 IP 设计部经理、研发部副总监 数据来源:招股说明书,东北证券 重视产品技术研发及人才重视产品技术研发及人才队伍队伍建设。建设。根据公司公告数据显示,公司 2019 年至 2022年研发费用分别为 3138/3725/4985/5540 万元,2023 年上半年研发费用 2996 万元,研发投入总额占营业收入比例为 22.37%,与同业可比公司相比处于较高水平。图图 6:研发费用投入及同比增速(单位:百万元):研发费用投入及同比增速(单位:百万元)图图 7:可比公司研发费用率情况:可比公司研发费用率情况 数据来源:Wind,东北证券 数据来
30、源:Wind,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 截止 2023H1,公司累计申请专利 205 项,其中发明专利 182 项,占比 88.78%。授权专利 134 项,其中发明专利 112 项,占比 83.58%。公司自成立以来获得了“国家鼓励的重点集成电路设计企业”、“国家重点小巨人企业”、“国家专精特新中小企业”、“高新技术企业”、“国家知识产权优势企业”等多项荣誉与资质。根据 2023年半年报披露,公司研发人员的数量为 120 人,占公司总人数的比例为 66.30%。公司研发人员中,本科学历及以上 113 人,
31、占研发人员总人数的 94.17%。公司培养的富有创造力的高素质优秀人才队伍,为公司未来持续技术创新提供了强有力的支持,公司人均创收较 2018 年实现较大增长。图图 8:2022 年员工结构年员工结构 图图 9:公司人均创收及薪酬情况:公司人均创收及薪酬情况 数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 股权激励激发员工活力。股权激励激发员工活力。在上市前,公司已顺利执行完毕三次股权激励计划。2014年公司实施首次股权激励计划,由参与股权激励的共计 83 名公司员工共同以货币出资设立普通合伙企业芯财富作为员工持股平台。2018 年公司顺利实施第二批股权激励,由芯财富部分合伙人向当
32、时公司 15 名员工转让芯财富合伙份额。2021 年公司顺利执行第三批股权激励计划,由 FENG CHEN 向当时公司 58 名员工转让芯财富合伙份额。长期激励是薪酬激励体系的重要组成部分,通过股权用未来的收益撬动回报,导向长期共同利益及公司可持续发展,实现企业与员工的长期价值共享,鼓励中高层管理人员和优秀核心骨干员工与公司“同呼吸、共命运”,从而增强员工凝聚力和公司发展活力,提升公司整体价值。1.3.营业收入稳健增长,募集资金打开成长性 营业收入增长稳健营业收入增长稳健,费用结构不断优化,费用结构不断优化。公司通过现有产品线的迭代升级以及新产品线的多元化开拓,营业收入保持稳健增长。营业收入从
33、 2017 年的 0.77 亿元增长至 2022 年的 2.41 亿元,复合增长率达到 25.59%。净利润从 2017 年的 1047.29 万元增长至 2022 年的 6920.55 万元,复合增长率达到 45.89%。从费用结构来讲,2017-2023H1 费用结构呈现不断优化的趋势,其中管理费用率下降明显,从 2017 年占营业收入 21.58%下降至 2023H1 占主营业务比例 9.78%。销售费用率基本保持稳定,2021-2023H1 销售费用率分别为 3.05%、3.30%和 3.29%。作为科技创新企业,研发费用率占比较高,公司重视研发创新,2021-2023H1 研发费用率
34、分别为 21.23%、22.99%以及 22.37%。财务费用率 2021-2023H1 分别为 0.18%、-0.79%以及-2.41%。财务费用金额较小,占营业收入比例较低,公司的财务费用主要由利息收入、汇兑损益及银行手续费构成,其波动主要由于银行存款的利息收入及汇兑损益变化所致。从公司的整体盈利能力角度分析,盈利能力出色,毛利率基本维持在 60%左右的水平,净利润率基本维持在 30%的水平,行业景气度特别好的年份例如 2021 年,毛利率能够达到 64.59%,净利润率达到 35.8%,整体的盈利能力保持稳定且表现优异。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/35
35、龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 图图 10:2017-2022 年年营业收入及同比增速营业收入及同比增速 图图 11:2017-2022 年年净利润及同比增速净利润及同比增速 数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 图图 12:2017-2023H1 费用结构情况费用结构情况 图图 13:2017-2023H1 盈利能力盈利能力 数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 下游应用领域广泛。下游应用领域广泛。公司芯片产品下游需求主要涉及安防监控、教育及视频会议、车载显示、显示器及商显、AR/VR、PC 及周边、5G 及 AIOT 等应用领域。随着人工智能
36、、自动驾驶、AR/VR 等技术革命带来高清视频显示场景不断增加,对分辨率 图图 14:下游应用领域:下游应用领域 数据来源:招股说明书,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 要求的不断提升,以及高清视频信号协议标准的不断升级,市场对于高清视频桥接芯片的需求也不断上升,公司将直接受益。募集资金打开公司未来成长性。募集资金打开公司未来成长性。公司募集资金用途主要围绕公司的主营业务进行,紧跟公司芯片产品所处的发展领域,对现有产品线升级、扩展及深化,主要是围绕“高清视频桥接及处理芯片开发和产业化项目”、“高速信号传输芯片开发
37、和产业化项目”进行进一步的研发以及推进核心产品升级迭代,合计新增推出十余款高速混合信号芯片产品等来满足下游安防监控、视频会议、车载显示、显示器及商显、AR/VR、PC 及周边、5G 及 AIOT 等终端领域不断升级的市场需求。另外,8K 显示技术以及其他高清视频方案的快速发展,也对高清视频桥接、处理、传输功能相关芯片技术提出更高的功能需求。“研发中心升级项目”主要投向是用来扩建与升级研发中心,来进一步提升公司的研发创新能力,为长期发展提供技术支撑。“发展与科技储备资金”将为公司业务规划及战略目标提供资金保障,增强公司的运营弹性。表表 2:公司募集资金投向(单位:万元):公司募集资金投向(单位:
38、万元)项目名称项目名称 总投资金额总投资金额 拟投入募集资金金额拟投入募集资金金额 高清视频桥接及处理芯片开发和产业化项目 28,167.06 25,745.06 高速信号传输芯片开发和产业化项目 17,664.32 16,502.32 研发中心升级项目 34,667.69 33,547.69 发展与科技储备资金 20,000.00 20,000.00 合计合计 100,499.07 95,795.07 数据来源:招股说明书,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 2.需求端:需求端:掘金高清视频行业黄金赛道,下游应用
39、领域广泛掘金高清视频行业黄金赛道,下游应用领域广泛 2.1.高清视频芯片信号传输加工的桥梁 高清视频芯片是视频信号传输加工的桥梁。高清视频芯片是视频信号传输加工的桥梁。高清视频芯片在高清视频影像采集、处理、传输和显示中起到重要作用。根据高清影像的处理流程,主要分为影像采集、发送端影像处理、信号传输、接收端影像处理、影像显示等环节,每一环节都需要用到高清视频芯片进行支持。在影像采集环节中,实际影像由镜头汇聚,通过传感器将影像分解为像素转化为电信号,并通过模数转换器将电信号转换为数字信号。在发送端影像处理环节,数字信号经处理芯片进行格式处理、画质提升和视频压缩编码等初步处理。在信号传输环节,视频信
40、号经一定媒介进行传输,信号传输芯片可以提高信号传输的速率与质量。在接收端影像处理环节,视频信号通过各类芯片进行解码、协议格式处理以及其他视频显示处理,最终在显示终端上得到高清高质量视频图像。图图 15:高清视频影像处理流程高清视频影像处理流程 数据来源:CINNO Research,东北证券 根据支持环节及实现功能类型的不同,高清视频芯片主要可分为三类。即分别为显示驱动芯片和显示时序控制芯片,高清视频桥接芯片、高速信号传输芯片、视频图像处理芯片,以及视频编解码的 SoC 芯片。另外,在影像采集环节也需要镜头传感器等半导体元器件。在复杂的影像处理系统中,主要有三类支持芯片,分别为视频图像处理芯片
41、、视频处理 SoC 芯片、高清视频桥接芯片。表表 3:高清视频芯片类型及应用功能高清视频芯片类型及应用功能 分类 类型 应用功能 第一类 显示驱动芯片、显示时序控制芯片 支持显示屏端的影像显示 第二类 高清视频桥接芯片、高速信号传输芯片、视频图像处理芯片 支持前端视频的转换、传输及处理 第三类 视频编解码 SoC 芯片 视频编解码,如电视 SoC、机顶盒 SoC、网络摄像机 SoC 等芯片 数据来源:招股说明书,东北证券 高清视频芯片市场需求广阔。高清视频芯片市场需求广阔。随着高清视频技术的发展,越来越多终端设备和场景需要用到高清视频芯片,例如智能手机、平板电脑、可穿戴设备、安防摄像头、无人机
42、等。终端视频设备数量的持续增长促进全球高清视频芯片市场的持续增长,根据 CINNO Research 统计,2020 年全球高清视频芯片市场规模约 1052 亿元人民币,预计到 2025 年市场规模将达到 1897 亿元人民币,2020-2025 年复合增长率约为 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 12.5%。2020 年中国高清视频芯片市场规模约为 467 亿元,占全球比例为 44.39%,预计到2025年中国的市场规模将达到969亿元,2020-2025年复合增长率达到15.7%。图图 16:2020-2025 年全球
43、高清视频芯片市场趋势(单位:亿元)年全球高清视频芯片市场趋势(单位:亿元)数据来源:CINNO Research,东北证券 图图 17:2020-2025 年中国高清视频芯片市场趋势年中国高清视频芯片市场趋势 数据来源:CINNO Research,东北证券 不同应用场景、不同类型终端选择的视频传输协议呈现多元化特征。不同应用场景、不同类型终端选择的视频传输协议呈现多元化特征。视频接口主要用于将视频信号输出到外部设备、或者收集外部采集的视频信号。视频接口技术包含物理传输通道和信号传输协议。由于各协议标准适用的物理接口以及支持传输的数据类型、支持特定功能等存在较大差异,不同应用场景、不同类型终端
44、选择的视频传输协议呈现多元化特征。当前业内主流的高清视频接口及信号协议包括 HDMI、DP/eDP、USB Type-C、MIPI、LVDS、VGA 等,此外与高清视频信号相关的接口或协议还包括 V-By-One、RGB、DVI 等,各个接口或协议基于各自差异化的特性在多元化视频应用领域中发挥作用。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 图图 18:业内主流高清视频接口及信号协议:业内主流高清视频接口及信号协议 数据来源:招股说明书,东北证券整理 高清视频桥接芯片是视频信号从显示源到显示终端之间传输的桥梁。高清视频桥接芯片是视频
45、信号从显示源到显示终端之间传输的桥梁。其主要应用于设备源与显示终端之间,按不同视频的协议标准进行格式转换,使显示终端可以接收设备源视频信号的集成电路。作为应用在不同视频接口格式的设备源与显示终端之间的吸纳品,视频桥接芯片根据功能分类分为发送芯片、接收芯片和转换芯片。其中发送芯片、接收芯片主要用于高清视频外部接口,发送芯片通常位于设备源,接收芯片通常位于显示终端,当前常见的高清视频外部接口有 HDMI、DP 等。转换芯片主要用于高清视频内部接口,转换芯片仍位于设备源与显示终端之间,但设备源和显示终端位于同一个设备内,当前常见的内部视频接口有 eDP、MIPI、LVDS等。视频桥接芯片处于视频图像
46、处理芯片、视频处理 SoC 芯片或其他芯片与芯片间、设备与设备间的桥梁,主要用于实现高清视频信号的互联互通。视频图像处理芯片用于图像视频的优化处理,视频 SoC 芯片在满足基本图像处理的功能基础上,追求网络传输、存储管理等其他功能的实现。上述三类芯片在视频应用中相辅相成、构成完成的视频链路解决方案,在各细分行业处于共同发展的趋势。图图 19:视频桥接芯片按照功能分类:视频桥接芯片按照功能分类 数据来源:智研咨询,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 图图 20:视频桥接芯片应用功能示意图:视频桥接芯片应用功能示意图
47、数据来源:招股说明书,东北证券 高清视频桥接芯片实现了高清视频信号在不同数据格式之间的转换。高清视频桥接芯片实现了高清视频信号在不同数据格式之间的转换。如下图所示,左边为视频桥接芯片输入视频接口数据流格式,右边为视频桥接芯片输出接口数据流格式,输入视频数据流和输出视频数据流数据格式不同,但是传输前后高清视频信号数据内容保持不变。同样,高清视频桥接芯片也实现转换前后图像内容的传输。图图 21:视频桥接芯片数据流转换示意图:视频桥接芯片数据流转换示意图 数据来源:招股说明书,东北证券 图图 22:视频桥接前后显示图像对比图:视频桥接前后显示图像对比图 数据来源:招股说明书,东北证券 请务必阅读正文
48、后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 高清视频桥接芯片赛道成长性高。高清视频桥接芯片赛道成长性高。根据 CINNO Research 统计,2020 年全球高清视频桥接芯片市场规模约为 22.38 亿元人民币,预计 2025 年市场规模将达到 55.74 亿元人民币,2020-2025 年复合增长率约为 20.02%。2020 年中国大陆高清视频桥接芯片市场规模约为 8.81 亿元人民币,2025 年其市场规模预计达到 24.13 亿元人民币,2020-2025 年复合增长率为 22.33%。图图 23:全球高清视频桥接芯片市场规模(单位:
49、亿元人民币):全球高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元人民币)数据来源:CINNO Research,东北证券 图图 24:中国大陆高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元人民币):中国大陆高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元人民币)数据来源:CINNO Research,东北证券 显示处理芯片实现了转换前后显示图像内容的效果改善。显示处理芯片实现了转换前后显示图像内容的效果改善。显示处理芯片的特点是改变视频数据和显示内容,是以提升图像显示效果为主要功能的视频处理类芯片。如下图为例,显示处理芯片把接收到的 LCD 图形数据传输到驱动器上,并产生相应的控制信号,以实现图形的显示、翻转、叠加、缩放等一
50、系列复杂的图形显示功能,且经过显示处理芯片处理后的输出图像显示效果能够得到明显的提升。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 图图 25:显示处理芯片应用示意图:显示处理芯片应用示意图 数据来源:招股说明书,东北证券 图图 26:显示处理前后图像对比图:显示处理前后图像对比图 数据来源:招股说明书,东北证券 显示处理芯片应用广泛市场成熟稳定。显示处理芯片应用广泛市场成熟稳定。显示处理芯片是液晶显示系统的前端核心芯片之一,根据 CINNO Research 统计,2020 年全球显示处理芯片市场规模约 48.42 亿元人民币,预计
51、 2025 年其规模将达到 55.76 亿元人民币,2020-2025 年复合增长率CAGR 约为 2.86%。2020 年中国大陆显示处理芯片市场规模约 17.94 亿元人民币,预计 2025 年其规模将达到 30.94 亿元人民币,2020-2025 年复合增长率 CAGR 约为11.52%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 图图 27:全球显示处理芯片市场趋势(单位:亿元人民币):全球显示处理芯片市场趋势(单位:亿元人民币)数据来源:CINNO Research,东北证券 图图 28:中国大陆显示处理芯片市场趋势(单
52、位:亿元人民币):中国大陆显示处理芯片市场趋势(单位:亿元人民币)数据来源:CINNO Research,东北证券 高速信号传输芯片在各类高速接口通道中发挥辅助传输的作用,是信号传输的桥梁。高速信号传输芯片在各类高速接口通道中发挥辅助传输的作用,是信号传输的桥梁。其主要特征是输入和输出接口相同、传输数据格式不变、数据内容不变。根据所实现功能的不同,其具体可以分为中继芯片、切换芯片、分配芯片和矩阵交换芯片。图图 29:高速信号传输芯片类型、功能及图例:高速信号传输芯片类型、功能及图例 数据来源:公司官网,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/35 龙迅股份龙迅
53、股份/公司深度公司深度 图图 30:各类高速信号传输芯片功能示意图:各类高速信号传输芯片功能示意图 数据来源:招股说明书,东北证券 高速信号传输芯片应用领域广成长性高。高速信号传输芯片应用领域广成长性高。根据 CINNO Research 数据统计,2020 年全球高速信号传输芯片市场规模约 34.14 亿元人民币,预计 2025 年其市场规模将达到 63.37 亿元人民币,2020-2025 年复合增长率 CAGR 为 13.17%。2020 年中国大陆高速信号传输芯片市场规模约 7.5 亿元,预计 2025 年其市场规模将达到 15.69 亿元人民币,2020-2025 年复合增长率 CA
54、GR 约为 15.91%。图图 31:2020-2025 年全球高速信号传输芯片市场趋势(单位:亿元人民币)年全球高速信号传输芯片市场趋势(单位:亿元人民币)数据来源:CINNO Research,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 图图 32:中国大陆:中国大陆高速信号传输芯片市场趋势(单位:亿元人民币)高速信号传输芯片市场趋势(单位:亿元人民币)数据来源:CINNO Research,东北证券 2.2.下游应用领域广泛且多元,未来成长可期 高清视频芯片应用市场可分为安防监控系统市场、教育及视频会议市场、车载显示
55、高清视频芯片应用市场可分为安防监控系统市场、教育及视频会议市场、车载显示市场、商显及显示器市场、市场、商显及显示器市场、AR/VR 市场、市场、PC 及周边市场及其他应用市场。及周边市场及其他应用市场。由于物联网、云计算、人工智能、5G 商用等新兴技术的普及,带来数据的大量传输,使得下游应用市场持续增长的同时,衍生出多元化的产业需求,例如 AR/VR、车载显示技术等。不同细分领域市场规模如下图所示。图图 33:安防领域高清视频桥接芯片:安防领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:市场规模(单位:亿元)亿元)图图 34:安防领域高速信号传输芯片市场规模(单位:安防领域高速信号传输芯片市场规模(单位:
56、亿元)亿元)数据来源:CINNO Research,东北证券 数据来源:CINNO Research,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 图图 35:教育及视频会议领域教育及视频会议领域高清视频桥接芯片市场高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元)规模(单位:亿元)图图 36:教育及视频会议领域高速信号传输芯片市场教育及视频会议领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元)规模(单位:亿元)数据来源:CINNO Research,东北证券 数据来源:CINNO Research,东北证券 图图 37:车载显示领域车载显示领
57、域高清视频桥接芯片市场规模高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元)(单位:亿元)图图 38:车载显示领域高速信号传输芯片市场规模车载显示领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元)(单位:亿元)数据来源:CINNO Research,东北证券 数据来源:CINNO Research,东北证券 图图 39:商显与显示器商显与显示器领域领域高清视频桥接芯片市场规高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元)模(单位:亿元)图图 40:商显与显示器商显与显示器领域领域高速信号传输芯片市场规高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元)模(单位:亿元)数据来源:CINNO Research,东北证券 数据来源:CINNO
58、 Research,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 图图 41:PC 及周边领域及周边领域高清视频桥接芯片市场规模高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元)(单位:亿元)图图 42:PC 及周边领域高速信号传输芯片市场规模及周边领域高速信号传输芯片市场规模(单位:亿元)(单位:亿元)数据来源:CINNO Research,东北证券 数据来源:CINNO Research,东北证券 图图 43:AR/VR 领域领域高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元)高清视频桥接芯片市场规模(单位:亿元)数据来源:CINNO Res
59、earch,东北证券 安防监控系统应用中,视频源为摄像头,主流的 IPC(网络摄像机)摄像头通过网线供电与传送图像数据,NVR 录像机的 NVR SoC 对图像进行处理后存至存储器或输出,后端通过接口输出视频信号到显示器显示监控内容,过程中需要对视频信号进行桥接及传输。教育及视频会议应用中,视频源主要有摄像头和 PC,多个视频源通过连接视频会议终端,再接至视频会议显示屏,过程中需要对视频信号进行桥接及传输。车载显示应用中,视频源为摄像头,经过高速视频接口传至中控,经视频转接后到 SoC,输出后的视频信号经视频转接到显示,过程中需要对视频信号进行桥接及传输。商显应用中,视频源为单个或多个 PC,
60、进入拼接处理器进行视频信号选择及生成分割画面,分别接至拼接墙的各个屏端,过程中需要对视频信号进行桥接及传输。显示器应用中,需要通过显示处理功能的芯片把接收到的图形数据传输到驱动器上,并产生控制信号。商显及显示器市场受益于超高清显示技术的发展以及下游智慧城市、新零售等多元化终端市场的需求。AR/VR 应用中,视频源为手机或 PC,通过连接到 AR/VR 显示设备,将左右两个屏的不同视频信号送至显示屏,过程中需要对视频信号进行桥接及控制。PC 及周边应用中,当视频源视频输出接口与显示终端视频输入接口不同时,需要视频桥接芯片进行转换,而当相同视频接口的视频源与显示终端长距离传输或多视频源输入到单个或
61、多个显示终端时,需要信 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 号传输芯片的支持。图图 44:某领先客户安防应用视频解决方案示意图:某领先客户安防应用视频解决方案示意图 图图 45:某领先客户视频会议解决方案示意图:某领先客户视频会议解决方案示意图 数据来源:发行人及保荐机构回复意见,东北证券 数据来源:发行人及保荐机构回复意见,东北证券 图图 46:某领先客户车载显示解决方案示意图某领先客户车载显示解决方案示意图 图图 47:某领先客户分离式:某领先客户分离式 VR 眼镜解决方案示意图眼镜解决方案示意图 数据来源:发行人及保荐
62、机构回复意见,东北证券 数据来源:发行人及保荐机构回复意见,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 3.供给端:供给端:海外龙头技术实力领先,细分产品国产化率低海外龙头技术实力领先,细分产品国产化率低 3.1.专注芯片设计及高清视频芯片销售 公司处于公司处于产业链上游芯片设计领域。产业链上游芯片设计领域。采用 Fabless 模式的集成电路设计公司,主要专注于集成电路研发设计与销售环节,晶圆制造、封装测试的生产环节主要委托给专业代工厂实施。根据公司招股说明书披露信息,公司的晶圆采购厂主要为 Silterra、联华电子(
63、UMC)、虹晶科技、灿芯半导体等厂商,公司合作的封测厂商主要有超丰电子、合肥市华达半导体有限公司、江苏长电科技股份有线公司等。图图 48:公司业务流程:公司业务流程 数据来源:招股说明书,东北证券 3.2.海外龙头处于垄断地位,国内公司迎头追赶 海外龙头公司海外龙头公司市场份额高处于绝对地位市场份额高处于绝对地位。根据 CINNO Research 数据统计,在全球视频桥接芯片领域,2020 年德州仪器占全球高清视频桥接芯片 41%的市场份额,排名第一,龙迅股份以4.23%的市场份额在中国大陆公司中排名第一,硅谷数模以3.1%的份额在中国大陆公司中排名第二。在中国大陆高清视频桥接芯片竞争格局中
64、,德州仪器占比超过 50%。龙迅股份以 6.23%占比在中国大陆公司中排名第一,硅谷数模以 3.9%的占比在中国大陆公司中排名第二,二者合计占比 10.1%。在全球显示处 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 理芯片领域,目前显示处理芯片的国产化程度较低,其中显示器控制芯片市场主要由联发科、瑞昱和联咏占据主导地位。视频处理芯片主要供应商有韩国的 Macro Image、日本的 iChips 以及美国的 Chrontel。在全球高速信号传输芯片领域,2020 年德州仪器占全球高速信号传输芯片市场 45.70%的份额,位列第一。在
65、中国大陆公司中硅谷数模以 2.2%的占比排名第一,龙迅股份以 0.92%的占比排名第二,二者合计的份额占比为 3.12%,国产化率较低。在中国大陆高速信号传输芯片市场中,德州仪器以 294.7 百万元的收入占比超过 39.3%排名第一。在中国大陆公司中,硅谷数模以 25.5 百万元的收入占比 3.40%排名第一,龙迅股份以 24.5 百万元的收入占比3.27%位列第二,二者合计的市场份额为 6.67%,高速信号传输芯片的国产化率仍然处于较低水平。图图 49:2020 年全球高清视频桥接芯片市场份额年全球高清视频桥接芯片市场份额 图图 50:2020 年中国大陆高清视频桥接芯片市场份额年中国大陆
66、高清视频桥接芯片市场份额 数据来源:CINNO Research,东北证券 数据来源:CINNO Research,东北证券 图图 51:2020 年全球高速信号传输芯片市场份额年全球高速信号传输芯片市场份额 图图 52:2020 年中国大陆高速信号传输芯片市场份额年中国大陆高速信号传输芯片市场份额 数据来源:CINNO Research,东北证券 数据来源:CINNO Research,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 4.增长逻辑:增长逻辑:产品品类不断丰富,技术实力得到产品品类不断丰富,技术实力得到头部头部
67、客户认可客户认可 4.1.产品种类齐全持续迭代,技术实力不断提升 公司产品种类齐全,行业经验积累丰富公司产品种类齐全,行业经验积累丰富。公司高清视频芯片产品可覆盖市场绝大多数主流高清视频信号协议,例如 HDMI、DP/eDP、USB/Type-C、MIPI、LVDS、VGA等多种信号协议,还可以覆盖数字 RGB、DVI 等其他视频信号协议。公司产品兼容性体现在单款产品可支持多个协议功能、同个物理层接收端或者发送端可兼容不同协议、在同一个协议下可支持更高的分辨率、对非协议标准下的分辨率和显示参数能实现良好的兼容,且对各个主流高清视频协议均可支持业内最高版本,相比较同行业领先公司的同类产品,公司产
68、品力上也具备相当的技术水准。图图 53:业内领先公司同类产品对视频信号协议的覆盖度:业内领先公司同类产品对视频信号协议的覆盖度 数据来源:招股说明书,东北证券 注释:截至 2022 年 6 月 30 日,同行业国际领先公司主流协议覆盖情况来源自公司官网 产品技术水平业内领先。产品技术水平业内领先。公司产品在 HDMI、USB Type-C DP Alt Mode 等协议上可达到该协议最高版本,在 DP、USB Type-C PD、MIPI 等协议可支持业内最高版本,公司在 LVDS、VGA 接口方面也可支持最高版本。图图 54:Transmitter 和和 Receiver 产品协议支持最高版
69、本情况产品协议支持最高版本情况 数据来源:招股说明书,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 细分细分高清高清视频芯片产品具备较强竞争力。视频芯片产品具备较强竞争力。公司在面向高清视频信号桥接及处理的同类型芯片产品中,在色彩深度的功能/指标上与行业主流水平相当。在分辨率、HDCP、支持 3D、支持 MST 及集成 MCU 的功能/指标上与行业最高技术水平相当。目前,公司视频桥接芯片产品具有较为全面的技术竞争优势,而显示处理芯片产品当前可支持 4K 视频的显示处理功能,而国际先进产品可支持 8K 视频显示处理功能。公司的
70、高清视频传输芯片产品在分辨率、视频传输单通道带宽、信号补偿能力的指标上达到主流水准。在 HDCP、自适应增益控制、可集成 MCU 的功能上也达到了业内最高技术水平。图图 55:细分产品技术实力与业内最高技术水平比较细分产品技术实力与业内最高技术水平比较 数据来源:招股说明书,东北证券 4.2.新产品逐渐放量,下游客户不断拓展 产品结构不断优化产品结构不断优化。2022 年公司高清视频桥接及处理芯片占比相比 2021 年提升了3.83%。高速信号传输芯片占营业收入比例相比 2021 年下降 3.52%。图图 56:主营业务结构收入(单位:百万元):主营业务结构收入(单位:百万元)图图 57:主营
71、业务结构占比主营业务结构占比 数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 新品类不断拓展新品类不断拓展。公司已经开发出一系列具有自主知识产权的高速混合信号产品,全面支持 HDMI、DP/eDP、USB/Type-C、MIPI、LVDS、VGA 等多种信号协议,在现有产品的基础上,公司还开发了面向车载显示领域的产品以及超高清的视频信号桥接及处理系列芯片。其部分产品型号已通过 AEC-Q100 的测试,研发的 4K/8K 超高清视频信号桥接及处理系列芯片支持 HDMI2.1、D
72、P1.4 等协议规范,已进入量产阶段,开始批量出货,已成为市场上少数可兼容多种超高清信号协议,支持包括视觉无损视频压缩技术、视频缩放、旋转及分割等视频处理功能和 8K 显示的单芯片解决方案产品,可以满足新一轮 4K/8K 显示器的升级换代需求以及 AR/VR、超高清商业显示的市场需求,例如电子竞技市场等。以经销为主直销为辅。以经销为主直销为辅。作为国内领先的高速混合信号芯片供应商,从 2019 年到 2022年上半年,公司经销模式收入占主营业务收入比例分别为 91.24%、93.62%、97.48%和98.07%,直销模式收入占主营业务收入比例分别为8.76%、6.38%、2.52%和1.93
73、%。公司重要的经销客户包括中电港、苏州汉镫、三芯源、科通技术、昌鸿卓等。2019年至 2022 年上半年,公司前五大客户销售收入占营业收入的比例分别为 54.29%、43.52%、39.14%和 42.55%,通过客户结构优化比例总体上有所下降。图图 58:下游:下游终端客户终端客户合作拓展情况(合作拓展情况(单位:万颗单位:万颗)数据来源:龙讯股份审核问询函回复,东北证券 技术技术实力实力得到得到大大客户客户认可认可。公司的技术能力与产品性能近年来正持续受到国内外知名客户的认可,已成功进入鸿海科技、视源股份、亿联网络、Meta、宝利通、思科、佳明等国内外知名企业供应链。高通、英特尔、三星、安
74、霸等世界领先的主芯片厂商已将公司产品纳入其部分主芯片应用的参考设计平台中,英伟达将公司的产品纳入了其高端显示器和智能座舱领域的参考设计。首先,进入主芯片厂商参考设计平台后,主芯片厂商向其客户发送的参考设计平台方案、设计原理图等材料中会列有建议搭配使用的公司产品型号。其次,公司产品与主芯片厂商产品之间不仅是物理对接,还有软件层面的配合。公司芯片与主芯片厂商芯片之间的适配性已提前进行调配,若客户不采纳参考设计平台产品,需要在产品性能、适配性调配上花费额外成本。上述的主芯片通常指设备主板中搭载操作系统且承担数据处理功能的处理器芯片。参考设计平台通常指由以主芯片为核心,搭配接口芯片、存储芯片、电源芯片
75、等各类专用芯片,针对具体应用场景构成系统级的解决方案,以帮助客户应对从混合信号设计到软件驱动器和算法开发的系统级应用挑战。参考设计平台通常由主芯片厂商制定并发布,主芯片厂商会根据下游应用领域的具体需求设计出不同的参考设计方案供终端客户参考。发布参考设计平台能够帮助主芯片厂商将其产品形成高质量的方案在终端应用市场普及。最后,随着主芯片更新换代,公司提供的参考设计产品也在不断迭代满足性能上的需求。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 图图 59:公司产品公司产品被被纳入部分主芯片应用的参考设计平台纳入部分主芯片应用的参考设计平台概
76、况概况 数据来源:龙迅股份审核问询函回复,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 5.盈利预测与盈利预测与投资建议投资建议 5.1.盈利预测 预测公司 2023-2025 年营业收入分别为 334.15/480.51/715.43 百万元,同比增速分别为 38.69%/43.80%/48.89%,毛利率分别为 59.57%/60.05%/60.94%。高速信号传输芯片:高速信号传输芯片:公司高速信号传输芯片用于信号的有线传输,能实现信号的传输、复制、调整、放大、切换等功能。具有低功耗、低延迟、高带宽、高可靠性的特点。随
77、着 5G 通讯、云计算、人工智能、无人驾驶、物联网等新技术的发展,将促使数据传输量呈现指数级上升趋势,各类高端传输协议不断更新升级,进而终端应用对于高速信号传输芯片解决方案的需求也不断攀升。预计 2023-2025 年营业收入分别为 33.81/45.64/63.90 百万元,同比增速分别为 30.00%/35.00%/40.00%,毛利率分别为 69.00%/70.00%/71.00%。高清视频信号处理芯片高清视频信号处理芯片:公司高清视频桥接及处理芯片主要对各种高清视频信号进行协议转换及功能处理,使得高清视频信号经过桥接及处理后可以满足不同设备的使用需求。随着视频会议、AR/VR、自动驾驶
78、等新技术的发展,将带来视频显示场景的不断增加,分辨率要求也不断提升、高清视频信号协议不断升级,市场对于高清视频桥接及处理芯片的需求也不断上升。预计 2023-2025 年营业收入分别为298.58/432.95/649.42 百万元,同比增速分别为 40.00%/45.00%/50.00%,毛利率分别为 58.50%/59.00%/60.00%。表表 4:盈利预测(单位:百万元)盈利预测(单位:百万元)20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入合计 136.02 234.80 240.94 334.15 48
79、0.51 715.43 yoy 30.10%72.63%2.61%38.69%43.80%48.89%营业成本合计 59.04 83.15 84.35 135.10 191.97 279.46 yoy 48.38%40.84%1.44%60.16%42.10%45.58%毛利合计 76.98 151.65 150.92 199.06 288.54 435.97 yoy 18.87%97.01%-0.48%31.89%44.95%51.09%毛利率 56.59%64.59%62.64%59.57%60.05%60.94%高速信号传输芯片高速信号传输芯片 收入 31.31 33.62 26.01
80、33.81 45.64 63.90 同比-8.39%7.37%-22.63%30.00%35.00%40%占总收入比 23.02%14.32%10.79%10.12%9.50%8.93%成本 13.31 12.04 1.74 10.48 13.69 18.85 毛利 17.99 21.57 18.60 23.33 31.95 45.05 毛利率(%)57.47%64.18%71.53%69.00%70.00%71%显示处理芯片显示处理芯片 收入 7.88 13.70 同比 12.35%73.89%占总收入比 5.79%5.83%成本 2.57 4.10 毛利 5.30 9.60 毛利率(%)6
81、7.31%70.09%视频桥接芯片视频桥接芯片 收入 94.56 185.16 同比 54.19%95.81%请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 占总收入比 69.52%78.86%成本 42.15 65.93 毛利 52.41 119.23 毛利率(%)55.42%64.39%高清视频信号处理芯片高清视频信号处理芯片 收入 102.44 198.85 213.27 298.58 432.95 649.42 同比 49.90%94.12%7.25%40.00%45.00%50.00%占总收入比 75.31%84.69%88.
82、52%89.36%90.10%90.77%成本 44.73 70.03 81.97 123.91 177.51 259.77 毛利 57.71 128.83 131.30 174.67 255.44 389.65 毛利率(%)56.34%64.79%61.57%58.50%59.00%60.00%其他主营业务其他主营业务 收入 2.27 2.33 1.66 1.76 1.92 2.11 同比 11.59%2.67%-29.02%6.00%9.00%10%占总收入比 1.67%0.99%0.69%0.53%0.40%成本 1.00 1.09 0.64 0.70 0.77 0.84 毛利 1.27
83、 1.25 1.02 1.06 1.15 1.27 毛利率(%)55.98%53.43%61.47%60.00%60.00%60%数据来源:Wind,东北证券 5.2.投资建议 根据招股说明书披露,从两类可比方向选取了其 A 股及其他可比公司,一类是主要产品为视频处理 SoC 芯片的设计公司,视频处理 SoC 芯片与公司产品均主要面向高清视频应用,此方向选择的公司为晶晨股份、瑞芯微。另一类主要产品包含信号链芯片公司,信号链芯片与公司产品均会涉及信号处理,此方向选择的公司为思瑞浦、圣邦股份。考虑到公司为专注于高速混合信号芯片的研发和销售的集成电路设计企业,其产品主要为高速信号处理及传输相关的领域
84、,下游应用主要为安防监控、视频会议、车载显示、显示器及商显、AR/VR、PC 及周边、5G 及 a lot 等多元化终端场景。故选取思瑞浦和圣邦股份作为可比公司分析。表表 5:可比公司估值分析:可比公司估值分析 PSG PE 可比公司可比公司 股票代码股票代码 市值(亿元)市值(亿元)2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023-2025 年年 CAGR 圣邦股份 300661 368.23-3.22 0.34 0.27 66.13 45.61 32.78 27.71%思瑞浦 688536 231.59 21.62 0.38 0.34 87.45 51.99
85、 38.33 25.46%平均值 9.20 0.36 0.30 76.79 48.80 35.56 26.58%中位数 9.20 0.36 0.30 76.79 48.80 35.56 26.58%龙迅股份 688486 66.21 0.51 0.31 0.19 67.56 50.60 31.96 46.32%数据来源:Wind,东北证券 注释:股票交易日数据为 2023 年 9 月 18 日,龙迅股份市盈率、PSG 及 2023-2025年 CAGR 数据为东北证券盈利预测值,可比公司盈利预测数据来源于 Wind180 天机构一致预期,PSG=当前公司总市值/主营业务收入/(收入的同比增速*
86、100)从PE估值的角度分析,龙迅股份2023-2025年对应PE分别为67.56/50.60/31.96倍,可比公司平均值和中位数相应的 PE 值分别为 76.79/48.80/35.56 倍,可比公司 2023-2025 年对应收入的复合增速平均值和中位数都为 26.58%,相比于龙迅股份 2023-请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 2025 年收入复合增速 46.32%而言处于较低的水平。从 PSG 的角度分析,龙迅股份的 2023-2025 年 PSG 值分别为 0.51/0.31/0.19,均低于可比公司平均值的
87、水平。因此,考虑到公司在高清视频桥接芯片、显示处理芯片及高速信号传输芯片领域的国内竞争地位以及技术实力,其部分芯片产品凭借良好的兼容性和稳定性已经进入车载显示应用领域,部分型号已通过 AEC-Q100 的测试。公司研发的 4K/8K 超高清视频信号桥接及处理系列芯片支持 HDMI2.1、DP1.4 等协议规范,已进入试产及验证阶段,部分型号产品已实现小批量出货,将满足新一轮 4K/8K 显示器的升级换代需求以及 AR/VR、超高清显示市场的需求。看好公司产品未来在车载显示、超高清显示应用场景、AR/VR 等赛道的高成长性以及国内市场发展带来的国产替代的投资机会,预计公司 2023-2025 年
88、实现营收分别为 3.34/4.81/7.15 亿元,归母净利润分别为 0.98/1.31/2.07 亿元,对应 PE 分别为 67.56/50.60/31.96 倍。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 32/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 6.风险提示风险提示 1)产业政策变化风险 2)半导体周期波动风险 3)新品拓展不及预期风险 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 33/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 附表:财务报表预测摘要及指标附表:财务报表预测摘要及指标 Table_Forcast资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)20
89、22A 2023E 2024E 2025E 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 63 1,121 1,131 1,187 净利润净利润 69 98 131 207 交易性金融资产 100 100 100 100 资产减值准备 8 1 0 0 应收款项 2 2 7 14 折旧及摊销 16 19 23 24 存货 85 72 119 250 公允价值变动损失 0 0 0 0 其他流动资产 5 5 5 5 财务费用-2 0 0 0 流动资产合计流动资产合计 259 1,308 1,371 1,570 投资损失-3-8-6-9 可供出售金融
90、资产 运营资本变动-51 37-48-119 长期投资净额 0 0 0 0 其他 0-6-1-1 固定资产 92 176 245 274 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 37 140 99 101 无形资产 3 7 10 13 投资活动投资活动净净现金流现金流量量-9-92-89-45 商誉 0 0 0 0 融资活动融资活动净净现金流现金流量量-34 1,010 0 0 非非流动资产合计流动资产合计 101 188 262 293 企业自由现金流企业自由现金流 21 43 5 48 资产总计资产总计 360 1,496 1,632 1,863 短期借款 0 0 0 0 应付款项 6 23
91、 17 22 财务与估值指标财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 预收款项 0 0 0 0 每股指标每股指标 一年内到期的非流动负债 3 3 3 3 每股收益(元)1.33 1.41 1.89 2.99 流动负债合计流动负债合计 29 58 64 87 每股净资产(元)6.09 20.56 22.44 25.44 长期借款 0 0 0 0 每股经营性现金流量(元)0.72 2.03 1.43 1.46 其他长期负债 14 14 14 14 成长性指标成长性指标 长期负债合计长期负债合计 14 14 14 14 营业收入增长率 2.6%38.7%43.8%48.9%负债
92、合计负债合计 44 72 78 101 净利润增长率-17.7%41.6%33.5%58.3%归属于母公司股东权益合计 316 1,424 1,555 1,762 盈利能力指标盈利能力指标 少数股东权益 0 0 0 0 毛利率 62.6%59.6%60.0%60.9%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 360 1,496 1,632 1,863 净利润率 28.7%29.3%27.2%29.0%运营效率指标运营效率指标 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 应收账款周转天数 2.09 2.00 3.00 5.00 营业收入营业收入 241 334 4
93、81 715 存货周转天数 256.99 210.00 180.00 238.00 营业成本 90 135 192 279 偿债能力指标偿债能力指标 营业税金及附加 2 3 4 6 资产负债率 12.1%4.8%4.8%5.4%资产减值损失-8-1 0 0 流动比率 8.82 22.51 21.51 18.09 销售费用 8 10 15 22 速动比率 5.66 21.07 19.44 15.03 管理费用 22 28 42 62 费用率指标费用率指标 财务费用-2 0 0 0 销售费用率 3.3%3.1%3.1%3.1%公允价值变动净收益 0 0 0 0 管理费用率9.3%8.5%8.7%8
94、.7%投资净收益 3 8 6 9 财务费用率-0.8%0.0%0.0%0.0%营业利润营业利润 69 103 144 229 分红指标分红指标 营业外收支净额 1 6 1 1 股息收益率 0.3%0.0%0.0%0.0%利润总额利润总额 70 109 145 230 估值指标估值指标 所得税 1 11 15 23 P/E(倍)0.00 67.56 50.60 31.96 净利润 69 98 131 207 P/B(倍)0.00 4.65 4.26 3.76 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 69 98 131 207 P/S(倍)0.00 19.81 13.78 9.25 少数股东损益 0
95、 0 0 0 净资产收益率 24.2%6.9%8.4%11.8%资料来源:东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 34/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 研究团队简介:研究团队简介:Table_Introduction李玖:北京大学光学博士,北京大学国家发展研究院经济学学士(双学位),电子科技大学本科,曾任华为海思高级工程师、光峰科技博士后研究员,具有三年产业经验,2019 年加入东北证券,现任电子行业首席分析师。李亚鑫:厦门大学经济学院国际经济与贸易本科,北京大学经济学院金融硕士,曾任职于华安资产权益投资部,2 年买方 TMT行业研究经验 分析师声明分析师
96、声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则,所采用数据、资料的来源合法合规,文字阐述反映了作者的真实观点,报告结论未受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准:A 股市场以沪深 300 指数为市场基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为市场基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为市
97、场基准。增持 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内,股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内,行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个月内,行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内,行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 35/35 龙迅股份龙迅股份/公司深度公司深度 重要声明重要声明 本报告由东北证券股
98、份有限公司(以下称“本公司”)制作并仅向本公司客户发布,本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断,不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,在任何情况下,我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损
99、失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易,并在法律许可的情况下不进行披露;可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,须在本公司允许的范围内使用,并注明本报告的发布人和发布日期,提示使用本报告的风险。若本公司客户(以下称“该客户”)向第三方发送本报告,则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意,本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630