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1、证券研究报告公司深度研究 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/18 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 翔楼新材(301160)深耕汽车零部件领域,深耕汽车零部件领域,推动精冲推动精冲特钢特钢材料材料国产国产替代替代 2023 年年 09 月月 26 日日 证券分析师证券分析师 陈淑娴陈淑娴 执业证书:S0600523020004 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)35.56 一年最低/最高价 31.53/41.20 市净率(倍)2.04 流通 A 股市值(百万元)1,473.35 总市值(百万元)2,655.15 基础数据基础数据 每股净资产(元,L
2、F)17.46 资产负债率(%,LF)13.89 总股本(百万股)74.67 流通 A 股(百万股)41.43 相关研究相关研究 增持(首次)Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)1,212 1,311 1,436 1,693 同比 14%8%10%18%归属母公司净利润(百万元)141 175 190 221 同比 17%24%8%17%每股收益-最新股本摊薄(元/股)1.89 2.34 2.54 2.97 P/E(现价&最新股本摊薄)18.81 15.18 14.00 11.99 Table_Tag 关键词:关
3、键词:#产能扩张产能扩张 Table_Summary 投资要点投资要点 专注于定制化精密冲压特殊钢材料,已成为国内领先企业专注于定制化精密冲压特殊钢材料,已成为国内领先企业:1)十余载深耕汽车零部件领域,十余载深耕汽车零部件领域,创业板创业板 IPO 进一步扩大公司规模进一步扩大公司规模:公司成立于 2005 年,主要从事定制化精密冲压特钢材料研发、生产及销售。09 年开始进军汽车领域,20 年公司整体市占率为 11%,22 年公司在创业板 IPO 上市,募集资金主要用于年产精密高碳合金钢带 4 万吨项目及研发中心建设项目,目前公司已成为国内领先汽车零部件精冲特钢材料生产企业。2)公司股权结构
4、清晰,股权激励)公司股权结构清晰,股权激励激发公司经营活力激发公司经营活力:公司实控人为钱和生先生,持股 28%,2023 年公司实施股权激励,涉及公司董事及高管、核心骨干人员共计 39 人,获授总股本 4%股票,目标为 2023-25 年需满足相较 2022 年营业收入或净利润增长率分别不低于 25%、30%、35%。3)公司营收及归母净利)公司营收及归母净利稳健增长,立足汽车零部件精冲材料领域稳健增长,立足汽车零部件精冲材料领域:公司 2016-22 年营收 CAGR 为 23%,2016-22 年归母利润 CAGR 为 22%。产品以汽车零部件精冲材料为主,工业用精冲材料为辅,2022
5、年汽车零部件/工业用精冲材料营收分别为10.3/1.2亿元,占总营收比重85.8%/9.8%(yoy+3.7/-0.4pct)。供给有望国产替代,需求应用广泛,看好单车使用量提升空间:供给有望国产替代,需求应用广泛,看好单车使用量提升空间:1)国内部分高端特钢材料国内部分高端特钢材料产能提升空间较大产能提升空间较大。我国粗钢产能过剩,2022 年我国重点优特钢企业产量占粗钢产量占比为13%,相较 2018 年日本 24.5%特钢占比产能提升空间较大。对比进口高端特钢材料,国内差距主要在尺寸精度不够、力学性能不稳定等方面,未来存在国产替代空间。2)下游应用广泛,下游应用广泛,看好汽车单车精冲特钢
6、使用量提升空间。看好汽车单车精冲特钢使用量提升空间。特殊精冲钢材产品可广泛用于汽车、电气、轨交、机械、精密仪器、航空航天 6 大领域。根据公司测算预计 2023 年全球汽车行业精冲特殊钢需求为 205-274 万吨,目前发达国家单车精冲零部件使用量中枢高出我国 56%,后续增长空间广阔。3)行业规模稳健增长,细分市场竞争日益激烈。行业规模稳健增长,细分市场竞争日益激烈。我国精冲钢产量市场产量 2011-20 年 CAGR为 27.2%,增长稳健,目前行业内部分企业产能持续扩张,竞争日益激烈。“核心技术国产替代“核心技术国产替代+上游联动上游联动+下游稳定”构造核心壁垒:下游稳定”构造核心壁垒:
7、1)掌握掌握热处理多项核心工艺技术热处理多项核心工艺技术实现国产替代,产品性能优异实现国产替代,产品性能优异:公司掌握热处理工艺核心技术,已实现国产替代,最终产品球化率可达 95%,同时公司产品技术指标与国际精冲金属材料巨头德国威尔斯相近,达到国际一流水平,竞争优势显著,2021 年公司国产替代产品收入占比 47.1%。2)联动上游产业链,)联动上游产业链,与龙头钢企宝钢股份深入合作,同频共振与龙头钢企宝钢股份深入合作,同频共振:2021 年公司在宝钢股份采购比例占比 91%,原材料供应具有稳定保障,同时公司联手上游宝钢共建工作室,合作研发定制化产品,增强合作粘性。3)突破多家知名汽车零部件厂
8、商客户认证壁垒,合作稳定)突破多家知名汽车零部件厂商客户认证壁垒,合作稳定。汽车零部件认证周期长,多为 1-2 年考察时间,认证后不会轻易更换,目前公司已取得国内外多家知名汽车零部件供应资格。4)接近满产状态下新产能有望接近满产状态下新产能有望 24 年年底投产,带动规模进一步增长:年年底投产,带动规模进一步增长:2019-2022 年公司产能利用率持续维持在 96%以上,产销比持续保持在 97%以上,满产同时需求消化良好,伴随未来公司募投产能扩大近 30%,产能释放有望带动公司规模进一步提升。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:我们预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为 2.3
9、、2.5、3.0 元/股,对应 PE 分别为 15/14/12 倍。基于公司深耕汽车零部件多年、掌握核心技术同时未来产能释放可期,首次覆盖,给予“增持”评级。风险提示:风险提示:原材料价格波动风险;经济波动导致下游行业需求不足风险;上游供应商集中度过高带来风险;存货跌价风险。-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%2022/9/262023/1/252023/5/262023/9/24翔楼新材沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 2/18 内容目录内容目录 1.专注于定制化精密冲压特殊钢材料
10、,已成为国内领先企业专注于定制化精密冲压特殊钢材料,已成为国内领先企业.4 1.1.十余载深耕汽车零部件领域,创业版 IPO 进一步扩大公司规模.4 1.2.公司股权结构清晰,股权激励激发公司经营活力.4 1.3.公司营收及归母净利稳健增长,立足汽车零部件精冲材料领域.5 2.供给有望国产替代,需求应用广泛,看好单车使用量提升空间供给有望国产替代,需求应用广泛,看好单车使用量提升空间.7 2.1.国内部分高端特钢材料依赖进口,国产替代空间广阔.8 2.2.下游应用场景广泛,看好汽车单车精冲特钢使用量提升空间.9 2.3.行业规模稳健增长,细分市场竞争日益激烈.10 3.“核心技术国产替代核心技
11、术国产替代+上游联动上游联动+下游稳定下游稳定”构造核心壁垒构造核心壁垒.10 3.1.掌握热处理多项核心工艺技术实现国产替代,产品性能优异.10 3.2.联动上游产业链,与龙头钢企宝钢股份深入合作,同频共振.12 3.3.突破多家知名汽车零部件厂商客户认证壁垒,合作稳定.12 3.4.接近满产状态下新产能有望 24 年年底投产,带动规模进一步增长.13 4.盈利预测与估值盈利预测与估值.14 5.风险提示风险提示.15 0UjWgYkZ9UjZsOrNqN7NbP7NsQpPpNnOiNnNyRiNtRpQ8OmNtQNZsOpPuOsQqP 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之
12、后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 3/18 图表目录图表目录 图 1:公司发展历程.4 图 2:公司股权结构(截至 2023H1 半年报).4 图 3:2016-2022 公司营收(亿元)及 yoy(%).6 图 4:2016-2022 归母净利(亿元)及 yoy(%).6 图 5:2014-2022 公司销售毛利率及销售净利率(%).6 图 6:2014-2022 年公司 ROE(摊薄)(%).6 图 7:公司主营产品.7 图 8:2021-2022 年分产品拆分营收(百万元).7 图 9:2021-2022 年分产品拆分营收占比(%).7 图 10:精冲材料产业
13、链.8 图 11:2004-2022 年我国特钢粗钢产量及 yoy.8 图 12:2003-2022 年国内重点优特钢企业产量占粗钢产量占比(%).8 图 13:2013-2022 年中国汽车产销量及同比.9 图 14:2010-2022 年中国新能源汽车销量及同比.9 图 15:2011-2020 我国精冲钢行业产量(万吨).10 图 16:2019-2021 国产替代产品收入占比情况.12 图 17:宝钢原料供应情况.12 图 18:汽车零部件厂商资质认证情况.13 图 19:2019-2022 产量、产能及产能利用率.13 图 20:2019-2022 产销比(%).13 表 1:股票激
14、励计划.5 表 2:激励计划考核要求.5 表 3:特殊精冲钢材下游行业及应用范围.9 表 4:全球汽车行业精冲特殊钢需求量.10 表 5:公司热处理核心技术掌握情况.11 表 6:翔楼新材与威尔斯技术指标对比.11 表 7:公司募集资金使用情况.14 表 8:盈利预测拆分(单位:百万元).14 表 9:可比公司估值表(截至 2023 年 9 月 26 日).15 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 4/18 1.专注于定制化精密冲压特殊钢材料专注于定制化精密冲压特殊钢材料,已成为已成为国内领先国内领先企业企业 1.1.十
15、余载十余载深耕汽车零部件领域深耕汽车零部件领域,创业版创业版 IPO 进一步进一步扩大公司规模扩大公司规模 十余载深耕汽车十余载深耕汽车零部件零部件领域,领域,上下游联合研发产品合作共赢上下游联合研发产品合作共赢。公司成立于 2005 年,主要从事定制化精密冲压特殊钢材料研发、生产及销售。2009 年开始进军汽车领域,专攻零部件精密特钢材料,2019 年与上游宝钢股份联手合作研发特钢产品,2020 年新厂房建成并投产后,公司整体市占率为 11%,2021 年公司整体销量超 12 万吨,总收入突破 10 亿元(yoy+49%),归母净利 1.2 亿元(yoy+77%),公司收入盈利大幅增长。20
16、22年公司在创业板 IPO 上市,募集资金主要用于年产精密高碳合金钢带 4 万吨项目及研发中心建设项目,进一步扩大公司规模,优化产品结构,目前公司已成为国内领先汽车零部件精冲特钢材料生产企业。图图1:公司公司发展历程发展历程 数据来源:公司官网,东吴证券研究所 1.2.公司公司股权结构清晰,股权结构清晰,股权激励激发公司经营活力股权激励激发公司经营活力 公司股权结构清晰。公司股权结构清晰。截至 2023H1 公司实际控制人为董事长钱和生先生,持股比例为 27.75%。图图2:公司股权结构(截至公司股权结构(截至 2023H1 半年报)半年报)数据来源:iFind,东吴证券研究所 实施实施限制性
17、限制性股股票票激励计划,激发公司经营活力。激励计划,激发公司经营活力。公司在 2023 年 9 月 1 日通过了限 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 5/18 制性股票激励计划,涉及的激励对象包括公司董事及高级管理人员、核心骨干人员共计39 人,获授限制性股票共计 300 万股,占总股本 4%。激励计划考核年度为 2023-2025年,考核目标要求以 2022 年数据为基数,2023-2025 年需满足相较 2022 年营业收入增长率或净利润增长率不低于 25%、30%、35%。表表1:股股票票激励计划激励计划 姓名
18、职务 获授的限制性股票数量(万股)占授予限制性股票总数的比例 占总股本的比例 钱和生 董事长 25 8.33%0.33%唐卫国 董事、总经理 25 8.33%0.33%周辉 董事、副总经理 25 8.33%0.33%张骁 董事、副总经理 15 5.00%0.20%钱亚萍 董事 15 5.00%0.20%曹菊芬 董事、财务总监 15 5.00%0.20%钱雅琴 副总经理、董事会秘书 15 5.00%0.20%核心骨干人员 32 人 165 55.00%2.21%合计 300 100.00%4.02%数据来源:公司公告,东吴证券研究所 表表2:激励计划考核要求激励计划考核要求 归属期归属期 考核目
19、标考核目标 第一个归属期第一个归属期 满足下列两个条件之一:1)以 2022 年营收为基数,2023 年营收增长率不低于 25%;2)以 2022 年净利润为基数,2023 年净利润增长率不低于 25%第二个归属期第二个归属期 满足下列两个条件之一:1)以 2022 年营收为基数,2024 年营收增长率不低于 30%;2)以 2022 年净利润为基数,2024 年净利润增长率不低于 30%第三个归属期第三个归属期 满足下列两个条件之一:1)以 2022 年营收为基数,2025 年营收增长率不低于 35%;2)以 2022 年净利润为基数,2025 年净利润增长率不低于 35%数据来源:公司公告
20、,东吴证券研究所 1.3.公司公司营收及营收及归母净利归母净利稳健稳健增长增长,立足立足汽车零部件精冲材料汽车零部件精冲材料领域领域 公司公司生产规模不断提升生产规模不断提升,带动公司带动公司营收业绩营收业绩稳健稳健增长增长。1)营收角度来看,公司 2016-2022 年营收从 3.5 亿元增长至 12.1 亿元,CAGR 为 23%,其中 2021 年产量 12.6 万吨,同比增长 29%,带动收入高速增长;2)业绩角度来看,2016-2022 年归母利润由 0.4 亿元增长至 1.4 亿元,CAGR 为 22%,整体增速较快。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分
21、 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 6/18 图图3:2016-2022 公司公司营收营收(亿元)及(亿元)及 yoy(%)图图4:2016-2022 归母净利(亿元)及归母净利(亿元)及 yoy(%)数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 公司盈利能力稳定,公司盈利能力稳定,2022 年年 ROE(摊薄)(摊薄)为为 11.4%。2014-2022 销售毛利率由 16.28%上升至 21.60%,销售净利率由 3.34%上升至 11.65%。2020 年公司搬入新厂区,受成本上升影响毛利率出现一定程度下滑,2021-2022 年公司积极调整磨合,规模
22、效应逐步显现。从 ROE 角度来看,2022 年公司 ROE(摊薄)为 11.4%,虽短期受募集资金影响有所下滑,但长期来看公司资金实力增强利于业务下一步推进开展。图图5:2014-2022 公司公司销售销售毛利率及毛利率及销售销售净利率净利率(%)图图6:2014-2022 年年公司公司 ROE(摊薄)(摊薄)(%)数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 公司公司产品构成产品构成汽车零部件精冲材料汽车零部件精冲材料为主,为主,工业用精冲材料工业用精冲材料为辅为辅。汽车零部件精冲材料可以细分为碳素结构钢、合金结构钢、弹簧钢、轴承钢四种,工业用精冲材料可以分为工具
23、钢和弹簧钢两种。2022 年汽车零部件精冲材料营收 10.3 亿元(yoy+17.6%),占总营收比重 85.8%(yoy+3.7pct),工业用精冲材料营收 1.2 亿元(yoy+8.5%),占总营收比重 9.8%(yoy-0.4pct)。-30%-10%10%30%50%70%0.02.04.06.08.010.012.014.0200022营业收入(亿元)yoy-30%-10%10%30%50%70%0.00.20.40.60.81.01.21.41.6200022归母净利润(亿元)yoy0%2%4%
24、6%8%10%12%14%0%5%10%15%20%25%30%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022销售毛利率销售净利率(右轴)0%5%10%15%20%25%30%35%20002020212022ROE摊薄 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 7/18 图图7:公司主营产品公司主营产品 数据来源:公司公告,东吴证券研究所 图图8:2021-2022 年年分产品拆分营收分产品拆分营收(百万元百万元)图图9:2021-2022
25、 年年分产品拆分营收占比(分产品拆分营收占比(%)数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 2.供给供给有望有望国产替代,需求应用广泛,看好单车使用量提升空间国产替代,需求应用广泛,看好单车使用量提升空间 产业链:精密冲压特殊钢材料上游是产业链:精密冲压特殊钢材料上游是炼钢企业炼钢企业,下游,下游客户是客户是精冲零部件企业精冲零部件企业。公司所处行业为精密冲压特殊钢材料行业,处于产业链中游,上游行业以大型炼钢企业为主,主要提供具备标准化生产产品,中游负责对钢材性能进一步提高,针对下游生产小批量定制化高精度精冲材料,下游是精冲零部件企业,可应用于汽车零部件、电气产品
26、、工程机械等多个领域。0.0500.01000.01500.020212022废料及其他营收(百万元)其他用途精冲材料营收(百万元)工业用精冲材料营收(百万元)汽车零部件精冲材料营收(百万元)82.1%85.8%10.2%9.8%0%20%40%60%80%100%20212022汽车零部件精冲材料占比(%)工业用精冲材料占比(%)其他用途精冲材料占比(%)废料及其他占比(%)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 8/18 图图10:精冲材料精冲材料产业链产业链 数据来源:公司公告,东吴证券研究所 2.1.国内国内部分部分
27、高端高端特钢材料特钢材料依赖进口依赖进口,国产替代国产替代空间广阔空间广阔 国内国内部分部分高端高端特钢特钢材料材料产能提升空间较大,产能提升空间较大,存在存在国产国产替代替代空间。空间。我国作为全球粗钢产能最大国家,粗钢产能过剩,然而汽车、重装备、高端航天航空等行业所需的高端特钢材料大多依赖进口,2022 年我国重点优特钢企业产量 13051 万吨(yoy-5%),占粗钢产量占比为 13%,相较 2018 年日本 24.5%特钢占比产能提升空间较大。对比进口高端特钢材料,国内材料差距主要在尺寸精度不够、力学性能不稳定等方面,导致下游精冲加工及零部件再加工损耗加大,良率和效率会降低,因此我国特
28、钢材料未来将向高质量、高性能发展,存在国产替代空间。图图11:2004-2022 年我国特钢年我国特钢粗钢粗钢产量及产量及 yoy 图图12:2003-2022 年年国内国内重点重点优特钢企业产量占粗钢产量优特钢企业产量占粗钢产量占比(占比(%)数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%0200004000060000800000重点优特钢企业产量(万吨)粗钢产量(万吨)重点优特钢企业产量yoy(%)-右轴粗钢产量yoy(%)-右轴15%5%7%9%11%13%15%17%2003200420052006
29、20072008200920000022重点优特钢企业产量占粗钢产量占比 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 9/18 2.2.下游下游应用应用场景场景广泛,看好广泛,看好汽车汽车单车单车精冲特钢精冲特钢使用量提升空间使用量提升空间 特殊特殊精冲精冲钢材钢材下游下游应用范围广泛应用范围广泛,使用场景多元化,使用场景多元化。特殊精冲钢材产品可广泛用于汽车、电气、轨交、机械、精密仪器、航空航天 6 大领域,且产品定制化性能较强,往往用作精
30、密零部件,使用场景多元化。表表3:特殊精冲钢材下游行业及应用范围特殊精冲钢材下游行业及应用范围 下游行业下游行业 特殊特殊精冲钢材应用范围精冲钢材应用范围 汽车零部件汽车零部件 变速箱、发动机、座椅、离合器、汽车安全带、轴承、法兰盘、凸轮盘、各种拨叉、锁扣板、棘轮、刹车蹄片、棘爪齿板等 电气产品电气产品 发电机转子、电器开关、阀板、变压器壳体、风电蝶形弹簧、电动工具、开关机构、限位块等 轨道交通轨道交通 传动齿轮、空调阀片、减震弹簧、座椅、排气法兰等 通用机械通用机械 纺织机械、磨床、锯床、链轮传动、阀板、冷却系统等 精密仪器精密仪器 指针、齿轮传动机构、弹簧、发条等 航空航天航空航天 精密齿
31、轮、电器元件、液压作动装置、发射系统等。数据来源:公司招股书,东吴证券研究所 汽车行业汽车行业 2020 年开始年开始回暖回暖带动行业需求增长带动行业需求增长。公司产品主要应用于汽车零部件领域,行业需求与下游汽车行业密切相关,而汽车行业与宏观经济发展趋势一致,呈周期波动,从整体来看 2020 年至今汽车销量稳健增长,2022 年中国汽车销量 2686 万辆(yoy+2.2%),同时 2022 年我国新能源汽车销量为 689 万辆,2020-2022 年新能源汽车销量 CAGR 为 124%,发展迅猛,精密冲压特钢材料符合国家支持推进的新能源车中轻量化材料特性要求,产品需求有望伴随新能源汽车产业
32、快速发展持续提升。图图13:2013-2022 年年中国中国汽车产销量及同比汽车产销量及同比 图图14:2010-2022 年年中国中国新能源新能源汽车销量及同比汽车销量及同比 数据来源:iFind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 汽车单车汽车单车精冲精冲特钢特钢材料材料使用量较发达国家存在明显差距,使用量较发达国家存在明显差距,提升空间显著提升空间显著。根据公司2023 年 8 月募集说明书申报稿测算,目前我国汽车单车精冲零部件使用量为 12-15kg,-10%-5%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002,5003,0002013 2014 2
33、015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022汽车销量(万辆)汽车产量(万辆)汽车产量yoy汽车销量yoy-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.020000022新能源汽车销量(万辆)新能源汽车销量yoy(%)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 10/18 发达国家国家汽车单车用量为 2
34、0-22kg,中枢高出我国 56%,预计后续增长空间较大。整体需求来看,根据公司募集说明书测算预计2023年汽车行业精冲特殊钢需求量为205-274 万吨,中枢较 2022 年增长 1.3%。表表4:全球全球汽车行业精冲特殊钢需求量汽车行业精冲特殊钢需求量 汽车行业精冲特殊钢需求量 2022 年 2023 年 精冲零部件单车使用量(kg)15.00-20.00 15.00-20.00 全球轻型车销量(万辆)8097.56 8205.78 全球轻型车精冲零部件使用量(万吨)121.46-161.95 123.09-164.12 材料利用率 60%60%汽车行业精冲特殊钢需求量(万吨)202.44
35、-269.92 205.14-273.53 数据来源:公司募集说明书、东吴证券研究所 2.3.行业规模稳健增长,行业规模稳健增长,细分市场竞争细分市场竞争日益激烈日益激烈 细分市场竞争较为激烈细分市场竞争较为激烈。根据智研咨询显示,我国精冲钢产量市场由 2011 年 10 万吨产量增长至 2020 年 88.6 万吨,CAGR 为 27.2%,稳健增长。目前行业内主要公司为德国威尔斯、德国比尔斯坦、翔楼新材、祝桥金属、浙江荣鑫、滁州宝岛、湖北大帆,其中祝桥金属、浙江荣鑫、滁州宝岛、湖北大帆产品亦较为丰富,销售规模或产值在 1亿元以上,部分企业产能持续扩张,竞争日益激烈。图图15:2011-20
36、20 我国精冲钢行业产量我国精冲钢行业产量(万吨)(万吨)数据来源:智研咨询,东吴证券研究所 3.“核心技术国产替代“核心技术国产替代+上游联动上游联动+下游稳定”构造核心壁垒下游稳定”构造核心壁垒 3.1.掌握掌握热处理热处理多项核心多项核心工艺工艺技术技术实现实现国产国产替代替代,产品性能优异,产品性能优异 公司公司掌握多项热处理工艺核心技术,产品球化率可达掌握多项热处理工艺核心技术,产品球化率可达 95%。精密冲压特殊钢材前期研发认证周期需 1-2 年,加工生产环节复杂,其中热处理环节技术壁垒较高,最终产品0070809020132014201
37、5200192020中国精冲钢行业产量(万吨)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 11/18 一般会要求球化率90%,甚至95%,因此热处理技术对于生产企业来讲至关重要。公司核心优势之一在于掌握多项热处理工艺环节核心技术,实现国产替代,最终产品球化率可达到 95%,竞争优势突出。表表5:公司热处理核心技术掌握情况公司热处理核心技术掌握情况 工艺环节工艺环节 核心技术名称核心技术名称 主要内容主要内容 热处理 晶间氧化物控制技术 实现对晶间氧化物析出的有效控制,提升材料的使用寿命及耐磨性 表面脱碳层控
38、制技术 脱碳层深度控制在 10m 以内 显微组织柔性控制技术 实现材料显微组织柔性控制,实现特定塑性、韧性以及强度、硬度,满足不同适用场景对材料性能的不同要求 非相变强化超高强钢生产技术 材料屈服达到 850MPa,同时实现可焊接性能及折弯性能,解决传统连退工艺焊接性能和折弯性能较差且成本高问题 球化退火均匀性控制技术 产品球化率达到 95%,实现材料球化退火后碳化物呈细粒状均匀分布,保证冲压后零部件剪切面具有较高光洁度,提升下游客户冲压成材率 数据来源:公司招股书,东吴证券研究所 公司公司产品性能产品性能齐肩齐肩国际水平,竞争优势国际水平,竞争优势凸显凸显。业内公司主要竞争对手为国际精冲金属
39、材料巨头德国威尔斯集团,其产品质量处于国际高端水平,而公司常见牌号产品相关技术指标与威尔斯相近,达到国际一流水平,竞争优势显著。表表6:翔楼新材与威尔斯技术指标对比翔楼新材与威尔斯技术指标对比 项目项目 牌号牌号 威尔斯集团威尔斯集团 翔楼新材翔楼新材 屈服强度(最大值,Mpa)抗拉强度(最大值,Mpa)硬度(最大值,Mpa)屈服强度(最大值,Mpa)抗拉强度(最大值,Mpa)硬度(最大值,Mpa)球化退火 16MnCr5 325 500 155 265-335 450-505 128-164 42CrMo4 360 550 171 340-410 510-615 152-201 51CrV4
40、 380 580 180 355-390 575-630 170-208 C45E 335 510 158 295-370 465-535 157-166 球化退火-极软化 16MnCr5 265 440 136 225-325 400-450 135-138 42CrMo4 315 520 161 265-365 520-525 152-201 51CrV4 330 550 171 325-390 535-570 158-173 C45E 290 480 149 285-355 480-515 148-151 数据来源:公司公告,公司官网,东吴证券研究所 从结果来看,从结果来看,公司公司国产
41、国产替代替代产品产品市场接受度较高,市场接受度较高,收入占比收入占比持续持续提升。提升。公司部分产品实现国产替代,广泛用于汽车发动机、离合器系统等核心领域。2019-2021 年国产替代品收入的占比分别为 37.3%、41.1%和 47.1%,呈稳步上升态势,侧面印证公司产品接受度较高。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 12/18 图图16:2019-2021 国产国产替代替代产品产品收入占比情况收入占比情况 数据来源:公司招股书,东吴证券研究所 3.2.联动上游产业链,与龙头钢企联动上游产业链,与龙头钢企宝钢股份宝钢
42、股份深入深入合作合作,同频共振同频共振 上游上游原材料供应原材料供应商为商为钢企钢企龙头企业龙头企业,提升原材料采购稳定性提升原材料采购稳定性。公司的主要原材料为宽幅特钢坯料,原材料供应稳定是保障产品质量、稳定产品产出的关键,公司原材料主要来源为全球碳钢品种最全钢铁企业之一的宝钢股份,能充分保证产品质量与供货稳定。公司在宝钢股份的采购比例在 2019-2021 年依次为 87.7%、92.7%和 91.2%。图图17:宝钢原料供应情况宝钢原料供应情况 数据来源:公司招股书,东吴证券研究所 联手联手宝钢宝钢共建共建联合联合工作室,工作室,合作研发合作研发定制化定制化产品产品,增强粘性增强粘性。公
43、司于 2019 年同上游行业龙头企业宝钢股份建立联合工作室,开展对于下游客户产品需求的合作研发,由于公司定制化产品居多,上游提早介入利于上下游高效合作,增强合作粘性。3.3.突破突破多家知名汽车零部件厂商多家知名汽车零部件厂商客户认证壁垒,客户认证壁垒,合作稳定合作稳定 突破多家公司认证壁垒,合作稳定。突破多家公司认证壁垒,合作稳定。公司产品主要应用于与汽车安全性能紧密相关部件,因此对于产品替代更为严格谨慎,认证周期长,一般需要 1-2 年考察时间,认证37.3%41.1%47.1%30.0%32.0%34.0%36.0%38.0%40.0%42.0%44.0%46.0%48.0%201920
44、202021国产替代品收入占比85%86%87%88%89%90%91%92%93%94%201920202021从宝钢股份采购特钢坯料占比 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 13/18 成本前期较高,但优势在于一旦进入下游客户供应商体系,会形成较强客户壁垒,不会轻易更换。目前公司已经取得国内外多家知名汽车零部件供应商资质认证慕贝尔、麦格纳、佛吉亚等,产成品广泛应用于宝马、奥迪、捷豹、路虎、大众、丰田等。图图18:汽车零部件厂商资质认证情况汽车零部件厂商资质认证情况 数据来源:公司公告,东吴证券研究所 3.4.接近接近
45、满产状态下满产状态下新新产能产能有望有望 24 年年底投产年年底投产,带动,带动规模规模进一步进一步增长增长 公司公司近近 4 年年持续持续接近接近满产满产状态状态,且,且需求需求消化良好消化良好。2019-2022 年的产能利用率持续维持在 96%以上,接近满产状态,同时产销比持续保持在 97%以上,印证产品需求较为饱满,去化良好。图图19:2019-2022 产量产量、产能产能及产能利用率及产能利用率 图图20:2019-2022 产产销比销比(%)数据来源:公司公告,东吴证券研究所 数据来源:公司公告,东吴证券研究所 备注:产销比=销量/产量 募投产能募投产能扩大近扩大近 30%,产能释
46、放,产能释放有望有望带动公司带动公司规模进一步提升规模进一步提升。公司 2020 年开始计划募资 2.2 亿元用于年产精密高碳合金钢带 4 万吨项目,4830 万元用于研发中心建设项目,2022 年将年产精密高碳合金钢带 4 万吨项目投资额由 2.2 亿元增长至 5.2 亿元,募投4万吨项目及研发中心预计可使用时间为2024年年底,公司产能规模预计将由2022108.64%98.55%100.90%96.70%90%92%94%96%98%100%102%104%106%108%110%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00200
47、22产能(万吨)产量(万吨)产能利用率102.7%98.4%97.0%98.3%94.0%95.0%96.0%97.0%98.0%99.0%100.0%101.0%102.0%103.0%104.0%20022产销比 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 14/18 年的 14 万吨,在 2025 年提升至 18 万吨,产能扩大 29%,有望进一步带动公司规模及市场占有率提升。表表7:公司募集资金使用情况公司募集资金使用情况 项目名称项目名称 投资金额投资金额(万元)(万元)项目项目预计可预计可使用日
48、期使用日期 项目内容项目内容 年产精密高碳合金钢带 4 万吨项目 52150 2024.12 引进先进生产设备,提升公司对超薄规格精密冲压特殊钢材料的生产能力,优化公司产品结构 研发中心建设项目 4830 2024.12 优化升级公司现有研发平台,提升创造创新力 数据来源:公司公告,东吴证券研究所 4.盈利预测与估值盈利预测与估值 核心假设:核心假设:公司现有产能约为公司现有产能约为 14 万吨,万吨,2025 年年若若 4 万吨募投项目万吨募投项目投产投产,预计产能预计产能有望提升至有望提升至 18 万吨,万吨,带动公司产量上升,带动公司产量上升,过往公司产能基本满产,产销比较高,我们过往公
49、司产能基本满产,产销比较高,我们预计近预计近 3 年仍维持需求较好态势年仍维持需求较好态势并并带动销量提升,带动销量提升,按产品划分按产品划分来看来看,1)特种结构钢:由于销量基数较大我们预计未来 3 年销量稳增,2023-2025 年特种结构钢销量同比+4%/+2%/+7%,吨价同比稳健增长,特种结构钢收入 2023-2025 为 10/11/13 亿元;2)特种用途钢:我们预计 2023-2025 年特种用途钢销量同比+10%/+5%/+20%,吨价同比稳健增长,特种用途钢收入 2023-2025 为 2/3/4 亿元;3)其他业务:我们预计其他业务 2023-2025 年有望维持近年来平
50、均水平,2023-2025 收入为 43/45/42 百万元。盈利预测盈利预测:根据以上假设,我们预计 2023-2025 年公司营业总收入分别为 13/14/17亿元,yoy+8%/10%/18%;公司归母净利润分别为 1.75/1.90/2.21 亿元,yoy+24%/8%/17%。表表8:盈利预测拆分(单位:百万元)盈利预测拆分(单位:百万元)2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 1211.8 1310.9 1436.1 1692.8 yoy 14.0%8.2%9.5%17.9%特种结构钢特种结构钢 941.7 1021.1 1110.8 1287.5 yo
51、y 12.3%8.4%8.8%15.9%占比 78.7%78%80%78%销量(万吨)销量(万吨)11.1 11.5 11.8 12.6 yoy 7.4%3.6%2.0%7.3%吨价(元吨价(元/吨)吨)8449.8 8846.0 9433.9 10191.9 yoy 4.5%4.7%6.6%8.0%请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 15/18 特种用途钢特种用途钢 216.0 247.1 280.2 363.1 yoy 26.9%14.4%13.4%29.6%占比占比 18.1%18.8%20.1%22.0%销量(万
52、吨)销量(万吨)2.3 2.5 2.7 3.2 yoy 21.3%10%5%20%吨价(元吨价(元/吨)吨)9406.2 9782.5 10565.1 11410.3 yoy 4.7%4%8%8%其他业务其他业务 54.2 42.7 45.1 42.2 yoy 0.4%-21.2%5.7%-6.5%占比 4.5%3.3%3.1%2.5%营业成本营业成本 950 991 1,071 1,246 yoy 13%4%8%16%毛利率毛利率(%)(%)22%24%25%26%yoy 1pct 3pct 1pct 1pct 归母净利润归母净利润 141 175 190 221 yoy 17%24%8%1
53、7%数据来源:Wind,东吴证券研究所预测 估值及投资建议:估值及投资建议:我们预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为 2.3、2.5、3.0 元/股,对应 PE 分别为 15/14/12 倍。由于目前 A 股上市公司没有主营业务与公司相同公司,我们制定选取标准为:主要产品与部分产品与公司存在相同或相似性,业务符合钢材加工行业特点。根据以上标准,我们选取了同有汽车用钢产品的钢铁行业龙头宝钢股份、主营产品有合金弹簧钢、轴承钢等和公司产品类似的特钢龙头公司中信特钢、以及主要产品为冷轧不锈钢板带,冷轧生产工艺与公司类似的甬金股份进行对比,2023 年平均 PE 为 12 倍,公司 PE 为
54、 15 倍。基于公司深耕汽车零部件多年、掌握核心技术同时未来产能释放可期,首次覆盖,给予“增持”评级。表表9:可比公司估值表(截至可比公司估值表(截至 2023 年年 9 月月 26 日)日)股票代码股票代码 公司公司 市值市值 股价股价 归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)PE(亿元)(元)2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 600019.SH 宝钢股份 1,389 6.2 116.5 143.0 160.3 11.9 9.7 8.7 000708.SZ 中信特钢 753 14.9 70.1 79.8 88.5 10.7 9.4 8.5 603995.SH
55、 甬金股份 79 20.8 6.2 8.8 11.6 12.8 9.0 6.9 平均平均 11.8 9.4 8.0 301160.SZ 翔楼新材 27 35.6 1.8 1.9 2.2 15.2 14.0 12.0 数据来源:Wind,东吴证券研究所预测 备注:宝钢股份、中信特钢、甬金股份预测来自 Wind 一致预期 5.风险提示风险提示 原材料价格波动:原材料价格波动:公司主要原材料为热轧宽幅特钢坯料,其占主营业务成本比例较 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 16/18 高,若受到经济形势、相关政策、市场需求等因素影
56、响导致原材料价格上涨,可能导致利润下降。经济波动导致经济波动导致下游行业下游行业需求不足需求不足风险风险:汽车行业伴随经济周期波动,目前地缘政治等因素导致经济不确定性加大,进而导致需求不足风险。上游供应商集中度过高带来风险:上游供应商集中度过高带来风险:公司前五大供应商采购金额占比超 70%,若供应商无法保障原材料供应,可能对公司原料采购、生产经营产生不利影响。存货跌价风险:存货跌价风险:公司存货规模占比较大且周转率低,市场需求发生不利变化可能导致存货跌价,存在风险。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 17/18 翔楼新
57、材翔楼新材三大财务预测表三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 1,285 1,419 1,856 2,092 营业总收入营业总收入 1,212 1,311 1,436 1,693 货币资金及交易性金融资产 472 586 951 1,034 营业成本(含金融类)950 991 1,071 1,247 经营性应收款项 513 534 580 679 税金及附加 5 6 6 7 存货 297 298 325
58、379 销售费用 16 24 36 51 合同资产 0 0 0 0 管理费用 32 35 40 51 其他流动资产 3 1 0 0 研发费用 43 50 57 71 非流动资产非流动资产 298 330 328 325 财务费用 6 7 10 14 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 3 2 3 3 固定资产及使用权资产 216 214 204 193 投资净收益 3 3 3 3 在建工程 0 0 0 0 公允价值变动 1 0 0 0 无形资产 25 34 42 49 减值损失(3)(3)(3)(3)商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 0 0 0 0 营业
59、利润营业利润 163 201 218 255 其他非流动资产 56 82 82 82 营业外净收支 (1)0 0 0 资产总计资产总计 1,583 1,749 2,184 2,417 利润总额利润总额 161 201 218 254 流动负债流动负债 321 319 430 414 减:所得税 20 26 28 33 短期借款及一年内到期的非流动负债 148 128 228 178 净利润净利润 141 175 190 222 经营性应付款项 143 157 166 194 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 4 5 6 6 归属母公司净利润归属母公司净利润 141 175 190 2
60、21 其他流动负债 26 29 31 36 非流动负债 23 32 43 55 每股收益-最新股本摊薄(元)1.89 2.34 2.54 2.97 长期借款 19 29 40 51 应付债券 0 0 0 0 EBIT 165 207 228 269 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 189 226 248 290 其他非流动负债 4 4 4 4 负债合计负债合计 345 351 474 470 毛利率(%)21.60 24.37 25.42 26.36 归属母公司股东权益 1,238 1,398 1,710 1,946 归母净利率(%)11.65 13.35 13.20 13.08 少数
61、股东权益 0 0 0 1 所有者权益合计所有者权益合计 1,238 1,398 1,710 1,947 收入增长率(%)14.00 8.17 9.55 17.88 负债和股东权益负债和股东权益 1,583 1,749 2,184 2,417 归母净利润增长率(%)17.03 23.95 8.38 16.79 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 31 197 160 137 每股净资产(元)16.58 18.72 22.90 26.07 投资活
62、动现金流(219)(132)(113)(121)最新发行在外股份(百万股)75 75 75 75 筹资活动现金流 460(36)205(54)ROIC(%)13.00 12.21 11.25 11.27 现金净增加额 271 30 266(22)ROE-摊薄(%)11.40 12.51 11.09 11.38 折旧和摊销 24 19 20 21 资产负债率(%)21.78 20.08 21.70 19.44 资本开支(55)(25)(19)(19)P/E(现价&最新股本摊薄)18.81 15.18 14.00 11.99 营运资本变动(139)(6)(64)(122)P/B(现价)2.14 1
63、.90 1.55 1.36 数据来源:Wind,东吴证券研究所,全文如无特殊注明,相关数据的货币单位均为人民币,预测均为东吴证券研究所预测。免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。在法律许可的情况下,东
64、吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险,投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息,本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的,应当注明出处为东吴证券研究所,并注明本报告发布人和发布日期,提示使用本报告的风险,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按
65、要求刊载、转发本报告的,应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。东吴证券投资评级标准东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期(A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500 指数,新三板基准指数为三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的),具体如下:公司投资评级:买入:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上;增持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间;中性:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5
66、%之间;减持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间;卖出:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级:增持:预期未来 6 个月内,行业指数相对强于基准 5%以上;中性:预期未来 6 个月内,行业指数相对基准-5%与 5%;减持:预期未来 6 个月内,行业指数相对弱于基准 5%以上。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况,如具体投资目的、财务状况以及特定需求等,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街?5 号 邮政编码:215021 传真:(0512)62938527