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1、 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。1 20232023 年年 1010 月月 0 08 8 日日 白酒白酒 行业专题行业专题 双节白酒反馈:环比改善,分化延续双节白酒反馈:环比改善,分化延续 证券研究报告证券研究报告 投资评级投资评级 领先大市领先大市-A A 维持维持评级评级 首选股票首选股票 目标价(元)目标价(元)评级评级 行业表现行业表现 资料来源:Wind 资讯 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相对收益相对收益 -0.5 6.8-0.4 绝对收益绝对收益 -2.2 2.9-4.1 赵国防赵国防 分析师分析师 SAC 执业证书编号:S145052
2、1120008 胡家东胡家东 分析师分析师 SAC 执业证书编号:S01 相关报告相关报告 全国化次高端招商铺货处于哪个阶段?2022-07-05 何为次高端?成长赛道空间广阔,龙头混战各有看点 2022-06-01 弱复苏延续,宴席优于商务,区域优高端稳次高端弱弱复苏延续,宴席优于商务,区域优高端稳次高端弱 从全年任务完成情况来看,各酒企回款任务普遍达成,强势品牌渠道备货表现积极。回款来看,中秋为传统回款节点,多数品牌渠道备货积极,回款任务完成压力不大,高端稳、区域优、次高端略慢。价盘及库存来看,渠道和终端积极打款备货库存处于波动状态,但整体良性。预计中秋打款结束后库存
3、短暂处于高点,随后到春节前持续消化。节后批价整体较为坚挺。动销来看,区域和品类之间仍存在分化,中档价格带优而次高端弱。多数品牌普遍加大 C 端投入加快动销,其中苏皖地区强势地产品牌动销表现较好;部分次高端品牌如水井坊、酒鬼省外市场动销略慢。总体来看,23 年酒企节奏普遍加快,行业分化加剧,同时酒企更加注重 C 端投入亦抢占市场份额,双节旺季亦积极推出红包扫码活动抢占消费者,具备活动持续时间长、参与产品范围扩大、奖励丰富的特点。酒企费用投放模式酒企费用投放模式转变,区域酒具备穿越周期能力转变,区域酒具备穿越周期能力 行业竞争加剧下,酒企渠道端费用投入有所缩减,加大 C 端消费者投入,前期酒企渠道
4、费用较高以提升配合度,当下更重视消费者培育。区域名酒因宴席市场恢复、基地市场扎实,货折比例降低毛利率改善明显。双节消费情况来看,假期出行热度高,据交通运输部预计,假期全国跨区域人员流动量将达 20.5 亿人次,日均 2.57 亿人次,比2019 年同期日均增长 11.5%,比 2022 年同期日均增长 58.8%,且各消费场景表现良好,消费活力较足。双节宴席市场依旧延续高增势头,而企业资金压力较大等因素复苏偏缓,商务宴请需求偏弱,区域酒人区域酒人员充足、产品线丰富,在基地市场竞争状态优,结构性弱复苏背景下员充足、产品线丰富,在基地市场竞争状态优,结构性弱复苏背景下具备穿越周期能力。具备穿越周期
5、能力。中报表现:中报表现:区域名酒表现亮眼,费用投入加大区域名酒表现亮眼,费用投入加大 2023H1 整体收入增速区域名酒高端次高端,2023Q2 整体收入增速区域名酒次高端高端。高端白酒业绩确定性强,在需求结构性复苏、消费力较弱时仍能保持稳中略升的态势;次高端 23H1 因商务需求恢复较弱承压明显,Q2 以来有所改善;区域名酒以稳固的消费者和经销商基本盘表现亮眼,盈利能力亦有明显提升。投投资策略;资策略;仍然仍然看好看好区域名酒,重点观察经济复苏预期变化区域名酒,重点观察经济复苏预期变化 宴席场景复苏仍为复苏主力,静待商务恢复。宴席场景复苏仍为复苏主力,静待商务恢复。当前需求结构性复苏特点延
6、续,行业挤压式竞争下更加考验酒企渠道运作、价盘管控能力,区域酒受益于宴席回补和省内市场基本盘,表现优于其他板块。当下当下仍然仍然看好看好区域名酒区域名酒,主要因:宴席市场仍为当下复苏主力,费用投放模式变化或将延续,区酒市场运作扎实人员充足,在政策落地及渠道运作方面具备明显优势。未来随经济进一步复苏及未来预期改善,商-21%-11%-1%9%19%29%39%--09白酒白酒沪深沪深300300 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。2 行业专题行业专题/白酒白酒 务需求预计逐渐活跃,对应高端酒、次高端用酒需求将提升,价盘亦有
7、望逐步修复,首推区域白酒如今世缘、古井今世缘、古井贡酒、洋河股份、迎驾贡酒、洋河股份、迎驾贡酒、老白干酒贡酒、老白干酒等,其次推荐高端酒,如贵州茅台、五粮液、泸州老贵州茅台、五粮液、泸州老窖窖,跟踪商务活动恢复情况、关注次高端,如山西汾酒、舍得酒业山西汾酒、舍得酒业等。风险提示:需求风险提示:需求恢复不及预期,经济下行风险,竞争格局恶化恢复不及预期,经济下行风险,竞争格局恶化风险风险 1VhUhZkZ9UnVmQnRtO9P8Q6MnPmMnPoNiNrQnNjMqRoPaQqRrRxNrRoOwMsQpP行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。
8、3 内容目录内容目录 1.弱复苏延续,宴席优于商务,区域优高端稳次高端弱.4 1.1.最新跟踪:区域领先、高端稳定、次高端偏慢.4 1.2.前后对比:分化加剧、价盘承压,重视 C 端培育,费用投放从渠道转向终端.5 2.酒企费用投放模式转变,区域酒具备穿越周期能力.7 2.1.费用投放模式转变,区域白酒货折比例降低盈利能力有所改善.7 2.2.结构性复苏延续,需求较弱背景下区域酒具备穿越周期能力.8 2.2.1.弱复苏延续,不同区域场景修复存在结构性差异.8 2.2.2.区域酒竞争状态优,具备穿越周期能力.9 3.中报表现:区域名酒表现亮眼,费用投入加大.11 3.1.高端酒韧性凸显,区域名酒
9、表现亮眼.11 3.2.盈利能力:综合费用同比下行,盈利能力稳中略升.12 3.3.经营质量:销售回款进度正常,现金流逐步改善.12 4.投资策略;仍然看好区域名酒,重点观察经济复苏预期变化.14 5.风险提示.14 图表目录图表目录 图 1.飞天茅台批价走势(元).4 图 2.普五、国窖 1573 批价走势(元).4 图 3.各板块净利润增速与收入增速差(%).7 图 4.C 端费用投入占比加大.8 图 5.各板块毛利率同比变动(pct).8 图 6.全国餐饮收入变动趋势.8 图 7.2019-2023 年民航运输量月趋势(万人次).8 图 8.中国婚庆餐饮市场规模及增速.9 图 9.白酒板
10、块历史 PE 走势.10 图 10.白酒企业历史 PE 走势.10 表 1:白酒企业双节情况跟踪.5 表 2:酒企积极备战抢占消费者:中秋红包力度大、奖励设置更为丰富.6 表 3:22、23 年中秋节前渠道情况对比.6 表 4:双节期间消费活力较足.8 表 5:区域名酒价位带部布局全面.10 表 6:白酒子板块收入增速情况(%).11 表 7:白酒子板块净利润增速情况(%).12 表 8:白酒上市公司 2023H1 及 2023Q2 毛利率和净利率概览.12 表 9:白酒上市公司 2023H1 销售费用率和管理费用率概览.12 表 10:白酒上市公司 2023H1 现金回款情况概览.13 表
11、11:白酒上市公司 2023 年 H1 合同负债及其他流动负债概览.13 表 12:重点公司估值表(股价更新至 2023/10/08).14 行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。4 1.1.弱复苏延续,宴席优于商务,区域优高端稳次高端弱弱复苏延续,宴席优于商务,区域优高端稳次高端弱 1.1.1.1.最新跟踪:最新跟踪:区域领先、高端稳定、次高端偏慢区域领先、高端稳定、次高端偏慢 名酒企业目标普遍达成,业绩确定性强。名酒企业目标普遍达成,业绩确定性强。从节后全年任务完成情况来看,各酒企回款任务普遍达成,强势品牌渠道备货表现积极,价盘整体稳健,同
12、时区域和品类之间分化明显。中秋环比端午有所改善,渠道信心修复,主流品牌渠道较为积极。双节旺季宴席市场延续高增趋势,节日返乡、探亲等利好大众消费及礼赠需求。具体各个环节:1)回款:回款:中秋为传统回款节点,多数品牌渠道备货积极,回款任务完成压力不大。部分次高端如酒鬼存在调整任务的压力。回款普遍达成目标,高端稳、区域优、次高端略慢。2)批价及库存:批价及库存:渠道和终端积极打款备货库存处于波动状态,但整体良性。预计中秋打款结束后库存短暂处于高点,随后到春节前持续消化。批价当前较为坚挺,部分品牌如茅台、汾酒批价上行。3)动销:动销:区域和品类之间仍存在分化,中档价格带优而次高端弱。多数品牌普遍加大
13、C 端投入刺激动销,其中苏皖地区强势地产品牌动销表现较好;部分次高端品牌如水井坊、酒鬼省外市场动销略慢。图图1.1.飞天茅台批价走势(元)飞天茅台批价走势(元)图图2.2.普五、国窖普五、国窖 1573 批价走势(元)批价走势(元)资料来源:今日酒价,安信证券研究中心 资料来源:今日酒价,安信证券研究中心 具体来看:具体来看:1 1)回款普遍达成目标,高端稳、区域优、次高端差。回款普遍达成目标,高端稳、区域优、次高端差。四川区域茅台 10 月款已打,五粮液、泸州老窖全年回款任务完成。洋河、今世缘江苏回款进度 80-90%,古井贡酒安徽回款进度 90%,迎驾贡酒部分区域已完成全年任务。酒鬼酒河南
14、及湖南区域回款 60%,舍得酒业四川区域回款 70%左右,整体回款进度略慢。2 2)库存及价格表现:库存处于波动状态,库存及价格表现:库存处于波动状态,节后批价整体坚挺节后批价整体坚挺。茅台四川、浙江、河南库存分别为 15 天、20-30 天、10 天;五粮液四川、浙江、河南库存分别为 1 个月、40-50 天、30-40 天;老窖四川、河南库存分别为 1-2 个月、40-45 天。江苏区域洋河梦 6+经销商库存 1 个月/终端 1.5 个月,水晶梦经销商库存 1 个月/终端 1 个月,海、天经销商库存 1个半月/终端 1 个半月;今世缘四开经销商库存 1 个月/终端 1.5 个月,对开库存
15、2.5-3个月。安徽区域古井贡酒库存 25%左右;口子窖老品终端库存较高,新品预计百维公司库存较高。迎驾贡酒库存 1.5 个月左右。节后整体批价较为坚挺,茅五泸四川地区批价分别为 2750、940-950、900 元,河南地区 2780、945、880-885 元。江苏区域今世缘四开420 元、对开 270 元,洋河梦 6+苏南地 600 元/南京 570 元、水晶梦苏南地区 410 元/南京 390 元。河南地区玻汾批价 510 元,青 20 批价 365 元,复兴版批价 800 元。3 3)动销情况:区域和品类之间仍存在分化,中档价格带优而次高端弱。动销情况:区域和品类之间仍存在分化,中档
16、价格带优而次高端弱。高端酒需求韧性强,中档价格带因家宴、大众聚餐消费需求旺盛,表现较优。次高端因商务宴请需求尚未完全恢复,动销增速缓慢。2000200022002200240024002600260028002800300030003200320034003400飞天(整箱)飞天(整箱)82082084084086086088088090090092092094094096096098098010001000普五普五国窖国窖15731573行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。5 4 4)企业层面看问题:品系全、管理优、操盘灵活、宴席场景用酒多
17、的区域酒整体领先。企业层面看问题:品系全、管理优、操盘灵活、宴席场景用酒多的区域酒整体领先。区域酒在各个价格带布局全、基地市场基本盘牢固且渠道掌控力强,宴席回补下市场抢占效果突出,整体表现领先。表表1 1:白酒企业白酒企业双节双节情况跟踪情况跟踪 酒企酒企 区域区域 批价(元)批价(元)终端成交价(元)终端成交价(元)库存库存 打款进度打款进度 近期更新近期更新 贵州茅台 四川 2750 2830-2850 15 天 10 月已打款 双节期间茅台河南区域同比增长 10%。浙江 2740-2750 20-30 天 10 月的配额 10 号左右到 河南 2780 普飞 10 天,非标库存很低 10
18、 月已打款 五粮液 四川 940-950 1080-1100 1 个月 全年回款完成 双节期间五粮液河南区域同比增长 5%。浙江 935-940 40-50 天 85%+河南 945 30-40 天 90%左右 泸州老窖 四川 900 950 1-2 个月 全年回款完成 浙江区域泸州老窖 60 版特曲增速较快。浙江 890-900 3-4 个月,低度区域 2 个月 80%+河南 880-885 40-45 天 85%山西汾酒 河南 玻汾:510 青 20:365 复兴版:880 复兴版:1000 青 20:450 30 天 80%汾酒价格表现较好主要因厂价上调、动销较好、库存压力不大。酒鬼酒
19、湖南 红坛:315 内参:800 红坛:350 元 黄坛:260 元 省内库存低于 25%60%左右 核心终端 2.5 万家,过去核心终端偏重量,现在减少渠道费用后单个终端体量减少,更加偏重“点”。公司会协助代理商拓展核心终端。河南 红坛:290 传承:210 透明装:210 内参:760 库存预计40%左右,主要是红坛和黄坛。舍得酒业 四川 品味舍得:345-360 智慧舍得:460 品味舍得:450 3 个月 70%舍之道表现较好,公司不断推进老酒馆和旗舰店建设。洋河股份 江苏 梦 6+:南京/苏南570元/600 元 水晶梦:南京/苏南390 元/400-410 元 天之蓝:280 元
20、海之蓝:115-120 元 梦 6+终端成交价620 元,水晶梦420 元,天之蓝310 元,海之蓝150 元。梦 6+:经销商1 个月,终端1 个半月;水晶梦:经销商1个月,终端1 个半月;海、天:经销商1个半月,终端 1 个半月 85-90%双节期间会加大费用投入,尤其是针对宴席渠道。中秋宴席预订同比梦6+同比增长 25%。今世缘 江苏 四开:420 对开:270 V3:批价550-560 元 淡雅 120-130 四开:440 对开:280 V3:南京580/其它区域 630-650 3 个月 90%+全年目标完成难度不大,苏州同比去年增长35-40%。古井贡酒 安徽 古 16 批价:3
21、40-360 古 20 批价:540 25%90%古井节前终端预收款表现较好 口子窖 安徽 口子六年:110-120 口子五年:90-100 口子 10 年:210-220 口子 20 年:310-320 新品:5 年:100-105 6 年:130 兼 10:略低于398 兼 20:598 3 个月左右 70%新品兼系列动销较慢。迎驾贡酒 安徽 洞 6:110 洞 9:185 洞 16:285 洞 6:120 洞 9:220 洞 16:315 洞 20:540 1.5 个月左右 部分区域已完成全年任务 上半年洞9 增速40%左右,中秋预计45%;上半年洞6增速 38%,预计中秋可达35%;上
22、半年洞16 增速45%、洞 20 增速40%,下半年增速有望达 50%、45%。资料来源:渠道调研,安信证券研究中心,注:草根调研数据不代表官方口径及盈利预测 1.2.1.2.前后对比:分化加剧、价盘承压,重视前后对比:分化加剧、价盘承压,重视 C C 端培育,费用投放从渠道转向终端端培育,费用投放从渠道转向终端 行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。6 2 23 3 年节奏有所加快,重视年节奏有所加快,重视 C C 端培育抢占市场。端培育抢占市场。23 年场景结构性复苏更为突出,行业竞争加剧、消费力较弱,多数品牌普遍加快任务节奏抢占经销商库存
23、,部分产品因库存压力价盘下滑,但强势品牌表现依旧稳健。同时在消费需求较弱时,抢占经销商库存、促进动销成为主要工作,酒企均加大终端费用投放力度,具体来看:1 1)分化加剧:分化加剧:2323 年节奏普遍加快,行业分化加剧。年节奏普遍加快,行业分化加剧。区域酒普遍加快节奏,回款进度表现优;高端酒表现稳健,部分次高端品牌略有承压。如中秋节前江苏区域洋河、今世缘 23 年回款 80-90%(22 年同期 60-70%),安徽区域迎驾积极性高 23 年中秋前完成 70-75%+(22 年中秋前完成 70%+);次高端中河南区域汾酒 23 年回款 75%(22 年同期 65%+),酒鬼、水井因改革调整、市
24、场基础相对薄弱略有压力。2 2)批价:部分品牌因库存高、动销压力大批价疲软。批价:部分品牌因库存高、动销压力大批价疲软。节前茅台、汾酒整体价盘稳健;江苏区域五粮液、老窖 23 年批价 940/880-890 元(22 年同期 970/920 元),批价略有下滑;强势地产品牌因提价、产品迭代等价盘表现较好;部分次高端产品价盘略有承压,如酒鬼内参因改革调整、动销略慢价盘有所下滑。3 3)费用投放:费用投向转变,重视终端建设。费用投放:费用投向转变,重视终端建设。过往酒企主要通过返利、品鉴回厂游等形式将多数费用直接投放至渠道,今年以来,各大酒企将过去做消费者促销活动的费用直接通过开瓶扫码获得红包或者
25、瓶盖兑奖方式补贴给消费者开瓶扫码获得红包或者瓶盖兑奖方式补贴给消费者,以让利的形式降低消费者的购买决策门槛,以抢占市场份额。表表2 2:酒企积极备战抢占消费者:中秋红包力度大、奖励设置更为丰富酒企积极备战抢占消费者:中秋红包力度大、奖励设置更为丰富 产品产品/品牌品牌 中秋政策中秋政策 活动时间活动时间 变化变化 国窖 1573 扫码可得不同金额红包奖励,金额从 15.73-15739 元不等。2023.03.01-2023.10.31 活动持续时间长 泸州老窖黑盖 开瓶扫码活动 1.88-888 元红包,此外每个奖项再获得88 积分+88 成长值 2023.06.01-2023.10.31
26、活动持续时间长 五粮液 1618 扫码可得不同金额红包奖励,金额从 20-2000 元不等。2023.03.01-2023.11.25 活动持续时间长 39 度五粮液 扫码可得不同金额红包奖励,金额从 20-2000 元不等 2023.03.01-2023.11.25 活动持续时间长 海之蓝(22 版)、天之蓝(21 版)、洋河梦之蓝水晶版、洋河梦之蓝M6+开瓶扫描瓶盖里的二维码参与活动,活动奖品 包含从HUAWEI P60 Pro、52 度玉兔呈祥生肖酒、洋河饮joy 限定礼盒到微信现金红包 2023.09.01-2023.10.31 中秋活动奖励设置更为丰富,除红包外还有其余奖品,参与产品
27、种类增加。幸福版、古7、古8、古16、古 20、古26 扫码可得不同金额红包奖励,金额从 5-1999 元不等(不同产品略有差异)。2023.05.15-2025.03.31 活动持续时间长、参与产品种类增加。品味舍得、智慧舍得、水晶舍得、舍得中国红限定老酒 一重好礼:9.9、19.9、99.9 微信红包、5g 生肖金条、20g生肖金条 二重好礼:文创礼盒等 2023.09.25-2023.10.25(文创礼盒活动时间2023.09.25-2023.10.08)中秋国庆开瓶可赢双重好礼 酒鬼酒系列产品 扫描瓶盖内二维码,即有机会赢取各种好礼:大坛生肖酒、现金红包雨、“再来一瓶”等。2023.9
28、.11-2023.11.30 参与产品范围扩大,二等奖中奖率由5%提升至10%资料来源:酒说,公司公众号,安信证券研究中心 表表3 3:2 22 2、2 23 3 年中秋年中秋节节前渠道情况对比前渠道情况对比 酒企酒企 区域区域 2222 回款进度回款进度 2323 回款进度回款进度 2222 年批价年批价 2323 年批价年批价 2222 年库存年库存 2323 年库存年库存 贵州茅台 江苏 江苏 Q3 款已打完 中秋货已发 2780 2780 库存低 1010-3030 天天 五粮液 江苏 江苏 70%四川全年回款完成 970 940 1M 以内 1M 左右 泸州老窖 江苏 江苏打款打到
29、9月 四川全年回款完成 920 890-900 1M 左右 40 天左右 古井贡酒 安徽 80%70%+古 8:230-240 古 16:320-330 古 20:560-580 古 16:340-360 古 20:540 25%中秋前预计50%,其中 30%会很快发给终端。迎驾贡酒 安徽 70%+70-75%+洞 6:110 洞 9:200-210 洞 16:300-310 洞 20:430-450 洞 6:110 洞 9:185 洞 16:285 终端库存1M 经销商 1.5M 打款前库存约 1个月,主要为洞6。洋河股份 江苏 75%+80-90%天之蓝:285 M3 水晶版:400+M6
30、+:570-580 梦 6+:南京/苏南570/600 水晶梦:南京/苏1.5M 梦 6+:经销商1个月,终端1 个半月;水晶梦:经销商1行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。7 南 390/400-410 天之蓝:280 个月,终端1 个半月;海、天:经销商1个半月,终端 1个半月 今世缘 江苏 60%+80-90%对开:275-280 四开:405-410 对开:270 四开:420 经销商 2M+终端 1M V3、四开经销商1个月,终端1 个半月;对开整体库存2.5-3 个月。口子窖 安徽 40%60%+,环比端午改善。口 5:78 口
31、6:105 口 10:220 口 20:330 口 5:90-100 口 6:110-120 口 10:210-220 口 20:310-320 目前相对较高 老品终端库存较高,新品预计百维公司库存较高。舍得酒业 四川 70%+55%品味舍得:360-370 品味舍得:350-360 舍得 10%左右 沱牌 20%+2M 山西汾酒 河南 60%+75%青花:360 复兴版:810 青 20:355 复兴版:795 10%左右 30 天 酒鬼酒 河南 70%45%+红坛:285 左右 内参:820 红坛:315 内参:800(河南760)1-2M 低于 25%资料来源:渠道调研,安信证券研究中心
32、,注:草根调研数据不代表官方口径及盈利预测,22 年及23 年对比情况存在一定时间差 2.2.酒企费用投放模式转变,区域酒具备穿越周期能力酒企费用投放模式转变,区域酒具备穿越周期能力 2.1.2.1.费用投放模式转变,区域白酒货折比例降低盈利能力有所改善费用投放模式转变,区域白酒货折比例降低盈利能力有所改善 经营质量层面来看,经营质量层面来看,1)业绩增速:区域基地市场牢固人员充足、高端酒品牌拉力强、需求稳定整体增速稳健高增,次高端因商务需求较弱、基地型市场薄弱波动大增速慢;2)盈利状况:区域性白酒净利润率仍然在提升,而次高端大部分利润增速慢于收入,其中舍得较为明显,(次高端整体净利润增速超过
33、收入增速主要因汾酒费用投放节奏利润增速远高于收入增速)。图图3.3.各板块净利润增速与收入增速差(各板块净利润增速与收入增速差(%)资料来源:wind,安信证券研究中心 费用投向转变费用投向转变 C C 端:端:前期酒企渠道费用较高,往往投入高货折比例提升渠道配合度;当下酒企更加重视消费者培育和抢占 C 端份额,如开展演唱会、投入扫码红包政策等,以提高费用使用率。-40-40-30-30-20-20-10-100 002022/032022/032022/062022/062022/092022/092022/122022/122023/032023/032023/062
34、023/06高端高端次高端次高端区域名酒区域名酒山西汾酒山西汾酒水井坊水井坊舍得酒业舍得酒业酒鬼酒酒鬼酒行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。8 货折比例降低,盈利能力改善。货折比例降低,盈利能力改善。高端酒毛利稳健;区域名酒因宴席市场恢复,货折比例降低毛利率提升尤为明显。如今世缘 23H1 以来淡雅放量拖累结构,但毛利率逆势上升 2.0pct,主要因公司货折比例降低反向提升毛利率。图图4.4.C 端费用投入占比加大端费用投入占比加大 图图5.5.各板块毛利率同比变动(各板块毛利率同比变动(pct)资料来源:公司公告,安信证券研究中心 资料来源
35、:wind,安信证券研究中心 2.2.2.2.结构性复苏延续,需求较弱背景下区域酒具备穿越周期能力结构性复苏延续,需求较弱背景下区域酒具备穿越周期能力 2.2.1.2.2.1.弱复苏延续,不同区域场景修复存在结构性差异弱复苏延续,不同区域场景修复存在结构性差异 双节双节假期假期出行热度出行热度高高,消费,消费活力较足活力较足。交通运输部预计,假期全国跨区域人员流动量将达 20.5亿人次,日均 2.57 亿人次,比 2019 年同期日均增长 11.5%,比 2022 年同期日均增长 58.8%。文化和旅游部数据中心预测,今年中秋国庆假期全国国内旅游出游预计将达到8.96 亿人次,同比增长 86%
36、,将实现国内旅游收入 7825 亿元,同比增长 138%。旅游平台预订量暴增,多地餐饮、日常消费数据亦增长明显。图图6.6.全国餐饮收入全国餐饮收入变动变动趋势趋势 图图7.7.2019-2023 年民航运输量月趋势(万人次)年民航运输量月趋势(万人次)资料来源:wind,安信证券研究中心 资料来源:中国民用航空局,安信证券研究中心 表表4 4:双节期间消费活力较足双节期间消费活力较足 场景场景 预订预订/消费情况消费情况 电影票房 截至 10 月 5 日19 时 51 分,中秋国庆档(9 月 29 日至10 月 6 日)总票房(含预售)突破25 亿元,2023 年中秋国庆平均票价为 42.0
37、 元,高于2019 年国庆档平均票价37.6 元。0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%200202022223H123H1洋河洋河-广告促销费占比广告促销费占比古井古井-综合促销费占比综合促销费占比今世缘今世缘-促销兑奖费占比促销兑奖费占比-3-3-2-2-1-10 01 12 23 34 45 52019/032019/032019/062019/062019/092019/092019/122019/122020/032020/032020/062020/062020/092020/092020/122020/122021/0
38、32021/032021/062021/062021/092021/092021/122021/122022/032022/032022/062022/062022/092022/092022/122022/122023/032023/032023/062023/06高端高端次高端次高端区域名酒区域名酒今世缘今世缘-100-100-50-500 05050100100社会消费品零售总额社会消费品零售总额:餐饮收入餐饮收入:当月同比(当月同比(%)社会消费品零售总额社会消费品零售总额:餐饮收入餐饮收入:累计同比(累计同比(%)0 0020003000300040004000
39、5000500060006000700070001 1月月2 2月月3 3月月4 4月月5 5月月6 6月月7 7月月8 8月月9 9月月1010月月1111月月1212月月20192019年年20202020年年20212021年年20222022年年20232023年年行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。9 餐饮 美团数据显示,截至 29 日12 点,餐饮堂食订单量同比 2022 年增长110%,其中,中秋“团圆”主题团购套餐订单量增长超90%。此外,今年全国餐厅堂食线上订座量较 2019 年同期增长 112%。9 月 29-10 月4
40、日,全国餐饮堂食消费规模较 2019 年增长254%。商超百货 假期前三日市商务局重点监测的百货、超市、专业专卖店、餐饮和电商等业态百家企业累计实现销售额38.3 亿元,同比增长18.1%,较2019 年增长 11.3%。旅游出行 根据携程数据,“十一”假期首日,各地游客量暴增,旅游订单同比去年“十一”首日增长2.8 倍,相较今年“五一”首日增长 20%。出境游加速复苏,“十一”假期首日出境订单较今年“五一”增长54%,较去年“十一”首日增长 11 倍。资料来源:北京日报,北京市商务局,澎湃新闻,北京商报,安信证券研究中心 消费场景略有差异,消费场景略有差异,宴席依旧表现亮眼。宴席依旧表现亮眼
41、。疫情期间白酒消费场景受损,年初以来需求逐步释放。据2023 中国餐饮产业生态白皮书数据,2023 年餐饮行业收入有望达 4.8 万亿,2023年婚庆餐饮市场规模有望达 6420 亿元。叠加前期低基数,婚喜宴等刚性需求场景滞后,白酒复苏弹性更高。场景释放后宴席市场需求较为火爆,在节假日期间尤为明显,据渠道调研反馈,江苏地区中秋前宴席预订来看,茅台非标、飞天同比增长 10%,五粮液增长 20%,梦 6+增长 25%,预计中秋期间宴席超预期。图图8.8.中国婚庆餐饮市场规模及增速中国婚庆餐饮市场规模及增速 资料来源:2023 中国餐饮产业生态白皮书,安信证券研究中心 2.2.2.2.2.2.区域酒
42、区域酒竞争状态优,竞争状态优,具备穿越周期能力具备穿越周期能力 从中秋国庆双节表现来看,宴席市场依旧延续高增势头,而企业资金压力较大等因素复苏偏缓,商务宴请需求偏弱,结构性弱复苏背景下区域酒具备穿越周期能力,主要因:1 1)区域名酒人员充足、产品线丰富。区域名酒人员充足、产品线丰富。区域名酒基地市场人员充足,可充分做深做细渠道,行业挤压式竞争下,酒企政策投放力度相应加大,需要市场人员深入市场对价格、库存等进行精细化管控,区域名酒亦可采用人海战术保证渠道政策有效落地。区域名酒布局高中低不同价格带,能偶做战术性牺牲,来掩护整体品牌形象,在反向红包竞争加剧背景下有望通过产品迭代重塑价值链有望率先胜出
43、。另外,区域酒基地市场基本盘稳固、渠道掌控力强,后续费用收缩对价盘恢复见效更快。2 2)区域名酒基地市场竞争状态优,品牌拉力强。区域名酒基地市场竞争状态优,品牌拉力强。区域白酒在基地市场主力价格带抢先布局,拥有独立的品牌、产品形象及核心大单品,如洋河梦系列、今世缘国缘品牌、古井年份原浆系列、迎驾洞藏系列。各品牌经过多年团队运作及市场培育,已经形成较为稳定的消费需求和品牌势能。而宴席市场延续高增区域酒货折比例逐渐降低,盈利能力亦逐渐改善。-40%-40%-30%-30%-20%-20%-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%0 010001
44、000200020003000300040004000500050006000600070007000800080002000202020202222023E2023E市场规模(亿元)市场规模(亿元)增速增速行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。10 表表5 5:区域名酒价位带部布局全面区域名酒价位带部布局全面 价位带价位带 洋河股份洋河股份 今世缘今世缘 古井贡酒古井贡酒 千元价格带 800-1500 元 梦之蓝 M9 国缘 V9、V6 古 26 超次高端 600-800 元
45、梦 6+、贵15 国缘 V3、今世缘D30 古 20 次高端 300-600 元 梦 6、梦 3 水晶版、梦 1、天之蓝 四开、K5、K3、今世缘典藏20 古 16 中档酒 100-300 元 海之蓝、贵5 对开、单开、淡雅、柔雅 古 5、古 7、古8 低档酒 100 元以下 洋河大曲、珍宝坊 今世缘典藏5 喜庆家 A3 窖龄、年份原浆献礼版 资料来源:各公司官网,安信证券研究中心 历史历史 PEPE 走势:低于走势:低于 1 16 6 年以来历史均值,部分公司处于历史低位。年以来历史均值,部分公司处于历史低位。截至 9 月 28 日,白酒板块 PE(TTM)为 29 倍,从历史走势来看,白酒
46、板块 00-05 年/05-10 年/10-15 年/16 年至今的 PE 中枢分别为 29.05/45.89/18.84/32.72 倍,经历了上行下移上行的过程,当前估值低于 16 年以来平均水平。具体公司来看,贵州茅台为 32.79 倍,五粮液为 21.16 倍(今年以来最低 21.14 倍,22 年最低 19.90 倍)、泸州老窖为 26.74 倍、山西汾酒为 29.66 倍、洋河股份为 18.85 倍(今年最低 18.85 倍,22 年最低 21.02 倍),当前估值分别处于 2010 年以来 59.7%、39.2%、40.2%、18.6%、28.7%历史分位,部分公司当前估值接近年
47、内低位。图图9.9.白酒板块历史白酒板块历史 PE 走势走势 图图10.10.白酒企业历史白酒企业历史 PE 走势走势 资料来源:wind,安信证券研究中心 资料来源:wind,安信证券研究中心 0 0202040406060808002001/032001/032002/092002/092004/032004/032005/092005/092007/032007/032008/092008/092010/032010/032011/092011/092013/032013/032014/092014/092016/032016/032017/092017/09201
48、9/032019/032020/092020/092022/032022/032023/092023/09申万行业指数申万行业指数:二级行业二级行业:市盈率市盈率:白酒白酒0 0505002002002010/092010/092011/092011/092012/092012/092013/092013/092014/092014/092015/092015/092016/092016/092017/092017/092018/092018/092019/092019/092020/092020/092021/092021/092022/092022/092023/09
49、2023/09贵州茅台贵州茅台五粮液五粮液泸州老窖泸州老窖山西汾酒山西汾酒洋河股份洋河股份行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。11 3.3.中报表现:区域名酒表现亮眼,费用投入加大中报表现:区域名酒表现亮眼,费用投入加大 2023 年上半年以来,消费需求表现先高后低当下缓慢改善的节奏,场景修复带动宴席市场火爆成为恢复的主要驱动力,而经济活跃度低导致商务活动较低迷,需求呈结构性弱复苏。但白酒企业业绩表现出较强韧性,主流酒企业绩仍然实现稳定增长,2023H1 整体收入增速区域名酒高端次高端,2023Q2 整体收入增速区域名酒次高端高端。2023H
50、1 收入增速来看,全板块/高端/次高端/区域名酒分别为 16.11%/16.70%/11.49%/20.55%;2023H1 全年利润增速来看,全板块/高端/次高端/区域名酒分别为 19.36%/19.20%/19.84%/22.72%。23Q2 收入增速来看,全板块/高端/次高端/区域名酒分别为 17.13%/16.95%/21.93%/22.29%;23Q2 利润增速来看,全板块/高端/次高端/区域名酒分别为 19.59%/18.36%/35.99%/24.98%。总结而言:高端白酒业绩确定性强,在需求结构性复苏、消费力较弱时仍能保持稳中略升的态势;次高端 23H1 因商务需求恢复较弱承压
51、明显,Q2 以来有所改善;区域名酒以稳固的消费者和经销商基本盘表现亮眼,盈利能力亦有明显提升。3.1.3.1.高端酒韧性凸显,区域高端酒韧性凸显,区域名酒表现亮眼名酒表现亮眼 2023 年年初消费场景恢复明显,行业景气度触底回升。需求结构性复苏下行业竞争加剧,酒企普遍针对消费者端加大投入,抢夺终端市场,在此背景下白酒消费韧性凸显,行业仍取得可观增长。据中国酒业协会统计,白酒产业 2022 年规上白酒企业 963 家,产量 671.2 万千升,同比下降 5.6%;完成销售收入 6626.5 亿元,增长 9.6%;实现利润 2201.7 亿元,增长29.4%。白酒行业量稳价升增长逻辑仍在延续,行业
52、集中度进一步提升,名酒优势愈发凸显。具体来看:1)高端白酒:高端白酒:品牌力具备绝对优势,需求韧性强,业绩确定性高。茅台需求确定性强,同时公司进一步优化渠道结构,截至 23H1 直销占比持续提升至 45.3%,i 茅台 23H1 贡献业绩增量超过 93 亿元,收入和利润均实现稳步增长。五粮液坚定高质量发展战略,宏观需求偏弱背景下主动调整节奏、优化渠道,上半年仍实现双位数增长。泸州老窖 23Q1积极梳理渠道,控货挺价,4 月份积极执行“春雷行动”,并通过五码关联重新梳理渠道价值链,上半年收入增速超 25%。2)次高端白酒:次高端白酒:增长更依赖渠道扩张和商务宴请复苏,经济弱复苏背景下略承压。全国
53、化次高端酒企 23H1 业绩增速有所放缓,主要因经济活跃度较低商务需求较弱,且全国化渠道扩张放缓,但随经济信心企稳商务需求环比改善,同时各酒企表现分化显著。山西汾酒在去年高基数基础上依然实现快速增长,上半年以来公司长江以南市场持续扩张,并不断优化经销商质量,产品结构提升、渠道优化下业绩韧性延续。舍得酒业 23Q2 中低档产品舍之道、T68 贡献业绩增长较多,叠加夜郎古并表等因素利润增速略有放缓,公司积极规划潜力市场招商,逐步推进老酒馆及旗舰店建设,布局酱酒以扩大想象空间。酒鬼酒以稳量挺价为主,延续调整改革阶段,渠道库存、价盘环比逐渐改善。水井坊 23Q2业绩回归正增长,主动调整节奏修复渠道,随
54、经济信心改善渠道库存去化环比改善可期。3)区域名酒:区域名酒:受益于宴席市场需求的刚性,同时自身具备强基地市场和相对更全的价格带,业绩表现亮眼。区域名酒今年以来持续呈现较强业绩弹性,受益于返乡潮带来浓厚消费氛围,宴席市场爆发带来次高端及中低端价格带需求火爆,以及渠道扎实夯实基地市场基本盘。如江苏地区受益于省内强大消费力及消费韧性、安徽地区受益于浓厚宴席氛围及强大经济活力,苏皖上市名酒业绩表现整体较为突出。表表6 6:白酒子板块收入增速情况白酒子板块收入增速情况(%)(%)20222022Q Q2 2 20202222H H1 1 20202323Q Q2 2 2 2023023H H1 1 高
55、端合计高端合计 14.94 16.06 16.95 16.70 次高端合计次高端合计 (1.34)27.18 21.93 11.49 区域名酒合计区域名酒合计 18.74 23.16 22.29 20.55 其他合计其他合计 (12.68)(11.71)1.97 7.71 行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。12 全部合计全部合计 10.67 15.86 17.13 16.11 资料来源:wind,安信证券研究中心;注:标红数据表示增速为负 表表7 7:白酒子板块净利润增速情况白酒子板块净利润增速情况(%)(%)20222022Q Q2 2
56、20202222H H1 1 20202323Q Q2 2 2 2023023H H1 1 高端合计高端合计 17.10 19.83 18.36 19.20 次高端合计次高端合计 (9.21)34.24 35.99 19.84 区域名酒合计区域名酒合计 14.70 25.01 24.98 22.72 其他合计其他合计 (42.54)(10.19)(60.88)(3.54)全部合计全部合计 12.96 21.10 19.59 19.36 资料来源:wind,安信证券研究中心;注:标红数据表示增速为负 3.2.3.2.盈利能力:综合费用同比下行,盈利能力稳中略升盈利能力:综合费用同比下行,盈利能力
57、稳中略升 盈利能力凸显,盈利能力凸显,C C 端投入加大。端投入加大。2023 年上半年上市酒企盈利能力韧性凸显,高端和区域名酒需求韧性相对较强,毛利率仍略有上升,次高端因需求较弱中低档产品放量较多,对毛利率略有拖累。从费用端来看,多数酒企今年以来加大费用投放,针对消费者端加大促销、培育力度。其中区域名酒费用提升尤为明显,主要系行业竞争加剧,宴席结构性复苏后酒企加大宴席政策支持力度,同时投入 C 端扫码奖励抢占市场、加快动销及开瓶。表表8 8:白酒上市公司白酒上市公司 2022023 3H H1 1 及及 2023Q2023Q2 2 毛利率和净利率概览毛利率和净利率概览 子板子板块块 2023
58、2023Q Q1 1 20232023Q Q2 2 20232023H H1 1 毛利率毛利率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)净利率净利率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)毛利率毛利率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)净利率净利率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)毛利率毛利率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)净利率净利率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)高端合计高端合计 86.56 0.38 47.42 1.272 85.89 (0.48)43.54 0.52 86.29 0.27 45.85 0.96 次高端合次高端合计计 76.65 (0.
59、32)35.40 2.38 77.89 (3.29)27.11 2.80 76.80 (0.55)32.46 2.26 区域名酒区域名酒合计合计 76.79 0.15 33.97 0.57 75.24 2.38 29.87 0.64 76.24 1.98 32.52 0.58 其他合其他合计计 51.40 2.04 10.21 0.04 47.99 4.24 1.99(3.20)50.00 1.95 9.26 (1.08)资料来源:wind,安信证券研究中心;注:标红数据表示增速为负 表表9 9:白酒上市公司白酒上市公司 2022023 3H H1 1 销售费用率和管理费用率概览销售费用率和管
60、理费用率概览 子板子板块块 2023Q1 2023Q2 2023H1 销售费用率销售费用率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)管理费管理费用率用率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)销售费用率销售费用率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)管理费管理费用率用率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)销售费用销售费用率率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)管理费管理费用率用率 (%)同比变动同比变动 (pctpct)高端合计高端合计 4.56 (0.27)4.30 (0.76)7.57(0.59)5.23(0.11)5.77(0.40)4.67(0.50)次高端合次高端合
61、计计 11.63 3.20 3.33 (0.46)15.16(4.39)6.64(0.05)12.88(3.48)4.50(0.23)区域名酒区域名酒合计合计 13.68 0.72 3.85 (0.33)18.24 2.59 5.38(1.42)15.29 1.40 4.39(0.70)其他合计其他合计 12.50(1.47)6.27(0.19)17.79 3.90 7.80 1.05 14.68 0.74 6.90(0.31)资料来源:wind,安信证券研究中心;注:标红数据表示增速为负 3.3.3.3.经营质量:销售回款进度正常,现金流逐步改善经营质量:销售回款进度正常,现金流逐步改善 从
62、经营性现金流和销售回款情况来看,上半年疫情放开后消费信心改善,渠道库存高企渠道略有承压,但酒企多加大政策投入、加快回款进度,整体现金流逐步改善。同时随消费需求改善,经济活动逐步恢复,渠道信心有望进一步提升,具体来看:1 1)高端白酒:高端白酒:2023H1 销售回款均表现稳定增速,经营净现金流层面:茅台因 22Q2 财务公司现金流流出较多,23Q2 经营净现金流同比增长明显,但不体现在经营层面;五粮液由于行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。13 票据回款原因及经销商资金压力略大,销售回款及现金流略降;泸州老窖因春雷行动回款进度加快,回款及现金
63、流表现良好。2 2)次高端白酒:次高端白酒:经营净现金流压力仍大,销售回款有所好转,山西汾酒表现较为稳健,舍得、水井 Q2 经营性现金流同比正增长。次高端酒企仍需较确定的复苏迹象,从而带动渠道和终端的消费信心,后续弹性较大。3 3)区域名酒:区域名酒:经营净现金流逐步改善明显,另外由于五一宴席场景回补频次较高,终端需求表现旺盛,经销商打款积极性随着消费信心向上而进一步提升,23Q2 销售回款均实现增长。表表1010:白酒上市公司白酒上市公司 2022023 3H H1 1 现金回款情况概览现金回款情况概览 子板块子板块 20232023Q Q1 1 20232023Q Q2 2 2023202
64、3H H1 1 销售回款销售回款 YoYYoY(%)经营净现金流经营净现金流YoYYoY(%)销售回款销售回款 YoYYoY(%)经营净现金流经营净现金流YoYYoY(%)销售回款销售回款 YoYYoY(%)经营净现金流经营净现金流YoYYoY(%)高端合计 37.41 278.11 4.20 105.82 20.46 695.66 次高端合计(54.52)(13.28)24.86 113.02 13.15 10.16 区域名酒合计 32.04 583.62 20.88 356.29 25.05 685.87 其他合计(39.67)(5373.95)(9.80)42.55 (6.84)(100
65、.38)资料来源:wind、安信证券研究中心;注:标红数据表示增速为负 表表1111:白酒上市公司白酒上市公司 2022023 3 年年 H H1 1 合同负债及其他流动负债概览合同负债及其他流动负债概览 子板子板块块 2 2023023H H1 1 2 2023023Q Q1 1 合同负债合同负债 (亿元)(亿元)YoYYoY (%)其他流动其他流动负债负债 (亿元)(亿元)YoYYoY (%)(%)合计合计 (亿元)(亿元)YoYYoY (%)合同负债合同负债 (亿元)(亿元)YoYYoY(%)其他流动其他流动负债负债 (亿元)(亿元)YoYYoY (%)(%)合计合计 (亿元)(亿元)Y
66、oYYoY (%)高端合高端合计计 129.17(6.90)14.30(16.37)143.47(7.94)155.92 13.88 18.24 9.96 174.16 13.45 次高端次高端合计合计 77.96 16.54 5.85 23.06 83.81 16.97 63.34 9.46 4.81(29.82)68.15 5.30 区域名区域名酒合计酒合计 99.82(16.80)(21.60)7.19 121.66(17.63)133.64(16.80)24.07(3.65)157.71(15.03)其他合其他合计计 51.29 17.70 14.19 7.22 56.72 13.48
67、 51.63 17.70 5.89 21.65 57.73 18.09 资料来源:wind、安信证券研究中心;注:标红数据表示增速为负 行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。14 4.4.投资策略;仍然投资策略;仍然看好看好区域名酒,重点观察经济复苏预期变化区域名酒,重点观察经济复苏预期变化 宴席场景复苏仍为复苏主力,静待商务恢复。宴席场景复苏仍为复苏主力,静待商务恢复。当前需求结构性复苏特点延续,行业挤压式竞争下更加考验酒企渠道运作、价盘管控能力,区域酒受益于宴席回补和省内市场基本盘,表现优于其他板块。当下仍然坚守区域名酒,主要因:宴席市场仍
68、为当下复苏主力,费用投放模式变化或将延续,区酒市场运作扎实人员充足,在政策落地及渠道运作方面具备明显优势。未来随经济进一步复苏及未来预期改善,商务需求预计逐渐活跃,对应高端酒、次高端用酒需求将提升,价盘亦有望逐步修复,首推区域白酒如今世缘、古井贡酒、洋河股份、迎驾贡今世缘、古井贡酒、洋河股份、迎驾贡酒、老白干酒酒、老白干酒等,其次推荐高端酒,如贵州茅台、五粮液、泸州老窖贵州茅台、五粮液、泸州老窖,跟踪商务活动恢复情况、关注次高端,如山西汾酒、舍得酒业山西汾酒、舍得酒业等。表表1212:重点公司估值表(股价更新至重点公司估值表(股价更新至 2022023 3/1010/0 08 8)代码代码 简
69、称简称 股价股价(元)(元)股本股本(亿)(亿)归母净利润(亿)归母净利润(亿)EPSEPS(元(元/股)股)归母净利润增长率归母净利润增长率(%)P PE E 20222022 2023E2023E 2024E2024E 20222022 20232023 20242024E E 20222022 20222022E E 20242024E E 20222022 20232023E E 20242024E E 600519600519 贵州茅台贵州茅台 1798.6 12.6 627.2 738.5 867.5 49.9 58.8 69.1 19.6 17.8 17.5 36.0 30.6
70、26.0 000858000858 五粮液五粮液 156.1 38.8 266.9 311.6 362.1 6.9 8.0 9.3 14.2 16.8 16.2 22.7 19.4 16.7 000568000568 泸州老窖泸州老窖 216.7 14.7 103.7 132.5 162.6 7.1 9.0 11.0 30.3 27.8 22.7 30.8 24.1 19.6 002304002304 洋河股份洋河股份 129.4 15.1 93.8 110.5 133.5 6.2 7.3 8.9 24.9 17.8 20.8 20.8 17.6 14.6 000596000596 古井贡酒古
71、井贡酒 271.8 5.3 31.4 40.5 50.8 6.0 7.7 9.6 36.8 28.9 25.5 45.7 35.5 28.3 600809600809 山西汾酒山西汾酒 239.5 12.2 81.0 101.1 127.9 6.6 8.3 10.5 52.4 24.9 26.5 36.1 28.9 22.9 600779 水井坊*60.3 4.9 12.2 12.8 15.5 2.5 2.6 3.2 1.4 5.2 21.3 24.2 23.0 19.0 603589 口子窖*51.8 6.0 15.5 18.6 22.0 2.6 3.1 3.7-10.2 19.9 18.3
72、 20.0 16.7 14.1 600559600559 老白干酒老白干酒 23.2 9.1 7.1 7.6 10.6 0.8 0.8 1.2 81.8 7.5 39.4 30.0 27.9 20.0 6 60019700197 伊力特伊力特 23.1 4.7 1.7 4.6 5.9 0.3 1.0 1.3-47.1 177.9 29.3 65.8 23.7 18.3 600702600702 舍得酒业舍得酒业 125.0 3.3 16.9 20.6 26.6 5.1 6.2 8.0 35.3 21.9 29.2 24.7 20.3 15.7 603369603369 今世缘今世缘 58.7
73、12.5 25.0 31.3 38.5 2.0 2.5 3.1 23.3 25.0 23.2 29.4 23.5 19.1 资料来源:wind,安信证券研究中心预测(注:带*为wind 一致预期)5.5.风险提示风险提示 需求恢复不及预期、经济下行风险、竞争格局恶化风险 行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。15 行业行业评级体系评级体系 收益评级:领先大市 未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 10%及以上;同步大市 未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-10%至 10%;落后大市 未来 6 个月的投资收益
74、率落后沪深 300 指数 10%及以上;风险评级:A 正常风险,未来 6 个月的投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动;B 较高风险,未来 6 个月的投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动;分析师声明分析师声明 本报告署名分析师声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据,特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会核准,取得证券投资咨询业
75、务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告,是证券投资咨询业务的一种基本形式,本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向本公司的客户发布。行业专题行业专题/白酒白酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。16 免责声明免责声明 何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司
76、于本报告发布当日的判断,本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期,本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但不保证及时公开发布。同时,本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准,如有需要,客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下,本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或
77、期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务,提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,无论是否已经明示或暗示,本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下,本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有,未经事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在
78、允许的范围内使用,并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设,并采用适当的估值方法和模型得出的,由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性,估值结果和分析结论也存在局限性,请谨慎使用。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址:址:深圳市福田区福田街道福华一路深圳市福田区福田街道福华一路 1919 号安信金融大厦号安信金融大厦 3333 楼楼 邮邮 编:编:5 上海市上海市 地地 址:址:上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路 638638 号国投大厦号国投大厦 3 3 层层 邮邮 编:编:200080200080 北京市北京市 地地 址:址:北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 1515 层层 邮邮 编:编:4