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1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main证券研究报告|公司深度报告 海康威视(002415.SZ)2023 年 11 月 08 日 买入买入 所属行业:计算机/计算机设备 当前价格(元):37.22 证券分析师证券分析师 陈海进陈海进 资格编号:S01 邮箱: 研究助理研究助理 徐巡徐巡 邮箱: 谢文嘉谢文嘉 邮箱: 市场表现市场表现 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)9.05 7.46 0.77 相对涨幅(%)10.94 11.15 10.05 资料来源:德邦研究所,聚源数据 相关研究相关研究 海康威视(海康威视(002415.SZ
2、):领军全球安):领军全球安防行业,防行业,AIoT 焕发第二春焕发第二春 投资要点投资要点 公司介绍:践行智能物联战略,服务于千行百业。公司介绍:践行智能物联战略,服务于千行百业。公司全面践行智能物联战略,接连发布 AI Cloud 架构、AI 开放平台等智能化产品,快速发展创新业务。公司实际控制人为中电科集团。公司营业收入稳定增长,20 至 22 年营业收入分别为635.03 亿元、814.20 亿元和 831.66 亿元;23H1 实现总毛利率 45.18%,同比提升 2.89pct。此外,公司研发费用占比不断提高,22 年占比达到 15.21%。行业概况:泛安防引领新增长周期行业概况:
3、泛安防引领新增长周期。AI 时代的到来引领传统安防行业向智能化方向发展,市场规模不断增加。安防产品在文教卫、金融、能源、司法等多个领域,都有不小的占比,应用范围广泛。竞争格局方面,市场集中度较高,公司以明显优势成为行业龙头。发展趋势上,泛安防时代呈现出“碎片化”特征,不同行业相互交织,人工智能是其重要的发展方向。公司业务:三大事业群占比较大,海外及创新业务发展迅速。公司业务:三大事业群占比较大,海外及创新业务发展迅速。公司 PBG 业务短期承压,22 年同比下降 15.79%,系疫情影响导致政府公共安全项目落地延迟;EBG 和 SMBG 业务受企业数字化需求拉动,在 22 年下滑 0.75%和
4、 7.36%后有望恢复增长势头;公司海外业务推行“一国一策”的本地化战略;公司创新业务目前已孵化出八大方向,占公司营收比重的 18.12%,22 年营收超过 10 亿的创新业务达到 5 个,分别为萤石网络、海康机器人、海康汽车电子、海康微影和海康存储。其中,萤石网络已成功上市,海康机器人分拆上市申请已获得深交所受理,创新业务子公司分拆上市工作稳步有序推进。投资建议投资建议:公司为安防行业龙头企业,积极进行架构变革和全球战略布局,持续开拓 AIOT 新市场。受益企业数字化转型需求和政府宏观数字经济政策等有利因素,公司传统三大事业群业务在短期下滑后有望恢复增长,创新业务有望保持高速增长势头。我们选
5、取了大华股份、千方科技作为可比公司。我们预计公司将在2023 年至 2025 年实现收入 889/998/1129 亿元,归母净利润 139/182/212 亿元,对应当前 PE 估值为 25/19/16 倍。我们认为,公司是国内安防行业龙头企业,可享受一定估值溢价。维持“买入”评级。风险提示:风险提示:宏观经济下行压力增大,中美贸易摩擦加剧风险,传统安防需求不及预期,下游企业数字化转型需求不及预期,政策支持力度不及预期。Table_Base股票数据股票数据 总股本(百万股):9,330.60 流通 A 股(百万股):9,108.43 52 周内股价区间(元):28.11-45.46 总市值(
6、百万元):343,925.95 总资产(百万元):127,457.39 每股净资产(元):7.66 资料来源:公司公告 Table_Finance主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)814 832 889 998 1,129(+/-)YOY(%)28.2%2.1%6.9%12.4%13.1%净利润(百万元)168 128 139 182 212(+/-)YOY(%)25.5%-23.6%8.6%30.9%16.3%全面摊薄 EPS(元)1.81 1.37 1.49 1.96 2.27 毛利率(%)44.3%42.3%4
7、4.8%45.2%45.4%净资产收益率(%)26.5%18.8%16.9%18.0%17.3%资料来源:公司年报(2021-2022),德邦研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润-14%0%14%29%43%57%71%-032023-07海康威视沪深300 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)2/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 投资五要素投资五要素 核心逻辑:核心逻辑:我们在本篇报告中对海康威视进行系统性梳理,梳理智能安防行业的发展机遇,总结公司在产品业务上的生态优势及其竞争力。行业层面:行业层面:泛安防引领新增长周期。泛安防引领新增长周
8、期。AI 时代的到来引领传统安防行业向智能化方向发展,市场规模不断增加。安防产品在文教卫、金融、能源、司法等多个领域,都有不小的占比,应用范围广泛。竞争格局方面,市场集中度较高,公司以明显优势成为行业龙头。发展趋势上,泛安防时代呈现出“碎片化”特征,不同行业相互交织,人工智能是其重要的发展方向。公司层面:公司层面:三大事业群三大事业群为业务基石为业务基石,海外及创新业务发展迅速。,海外及创新业务发展迅速。公司 PBG 业务短期承压,22 年同比下降 15.79%,系疫情影响导致政府公共安全项目落地延迟;EBG和 SMBG 业务受企业数字化需求拉动,在 22 年下滑 0.75%和 7.36%后有
9、望恢复增长势头;公司海外业务推行“一国一策”的本地化战略;公司创新业务目前已孵化出八大方向,占公司营收比重的 18.12%,22 年营收超过 10 亿的创新业务达到 5 个,分别为萤石网络、海康机器人、海康汽车电子、海康微影和海康存储。其中,萤石网络已成功上市,海康机器人分拆上市申请已获得深交所受理,创新业务子公司分拆上市工作稳步有序推进。盈利预测与投资建议:盈利预测与投资建议:我们预计公司将在 2023 年至 2025 年实现收入 889/998/1129 亿元,归母净利润 139/182/212 亿元,对应当前 PE 估值为 25/19/16 倍。我们认为,公司是国内安防行业龙头企业,可享
10、受一定估值溢价。维持“买入”评级。区别于市场的观点:区别于市场的观点:我们认为,随着 AI 行业逐步发展、深度算法技术逐渐成熟,加之传统数字化安防产品无法处理海量大数据,安防行业的智能化方向发展趋势将持续落地。同时,安防行业在新技术的冲击下,产品功能越来越丰富、边界也愈加模糊,安防与交通、电梯、建筑、物业等不同行业的渗透力不断加强,安防应用更为广泛。众多细分领域市场需求的出现,将进一步打开安防市场成长空间。公司作为智能安防龙头,有望成为“AI+安防”趋势的最大受益者。股价表现的催化因素:股价表现的催化因素:我们预计对公司股价有显著催化作用的事件有:中美贸易摩擦改善、边缘侧AI 发展超预期、安防
11、行业下游需求改善。主要风险:宏观经济下行压力增大,中美贸易摩擦加剧风险,传统安防需求不及预期,下游企业数字化转型需求不及预期,政策支持力度不及预期。YZyWxUeV8ZkWsOtP8OaO9PnPnNnPpMiNpOrQfQnNwPaQrQmNvPqMmOvPpOzR 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)3/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1.公司介绍:践行智能物联战略,服务于千行百业.6 1.1.发展历程:安防行业起家,多次转型升级.6 1.2.国资控股,高管持股,股权激励计划完善.6 1.3.财务情况:创新业务助力业绩增长,成本控制促毛利上扬.7 2
12、.行业概况:泛安防行业引领新增长周期.9 2.1.传统安防加速智能化转型.9 2.2.产业链结构:中上游参与者多元化,下游应用场景愈发广泛.10 2.3.竞争格局:龙头效应显著,市场集中度较高.11 2.4.发展趋势:AI 赋能“碎片化”泛安防时代.12 3.公司业务:三大事业群占比较大,创新业务发展迅速.12 3.1.三大服务群业务:PBG 发展承压,EBG 及 SMBG 将成新的增长极.14 3.1.1.公共服务事业群 PBG:营收端短期承压,政策扶持+需求回暖助力业绩回升.14 3.1.2.企事业事业群 EBG:业务受益企业数字化转型,疫情后时代发展空间巨大.15 3.1.3.中小企业事
13、业群 SMBG:互联-云商双轮驱动,助力中小企业数字化转型.16 3.2.海外业务:持续推进“一国一策”战略,海外市场挑战与机遇并存.17 3.3.创新业务:多领域协同,员工跟投机制助推公司持续发展.18 3.3.1.萤石网络:多样化产品线满足差异化需求,营收和净利润水平稳步增长.19 3.3.2.海康机器人:移动机器人/机器视觉两翼齐飞,营收高速增长.20 3.3.3.海康微影:以红外热成像技术为核心,全系列智能产品完整布局.21 3.3.4.海康汽车电子:专注于智能驾驶领域,持续开拓合资+国际品牌市场.21 3.3.5.海康存储:业务涵盖四大产品线.23 3.3.6.海康消防:构建四位一体
14、智慧消防体系,持续推进数字化转型.23 3.3.7.海康睿影:X 光成像技术为核心,智慧安检+工业检测齐头并进.24 3.3.8.海康慧影:推动医疗场景下的数字化和智能化转型.25 4.盈利预测与投资建议.25 5.风险提示.27 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)4/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图图 1:公司发展历程:公司发展历程.6 图图 2:公司前十大股东(截至:公司前十大股东(截至 2023 年半年报)年半年报).7 图图 3:公司营:公司营业收入及同比增速情况业收入及同比增速情况.8 图图 4:公司各业务收入情况:公司各业务收入情况.8
15、图图 5:公司净利率与毛利率情况:公司净利率与毛利率情况.8 图图 6:公司各项费用率情况:公司各项费用率情况.8 图图 7:全国安防行业产值及增速情况:全国安防行业产值及增速情况.9 图图 8:2020-2021 年全国各类安防产品市值情况(单位:亿元)年全国各类安防产品市值情况(单位:亿元).9 图图 9:传统安防主要存在的部分痛点:传统安防主要存在的部分痛点.9 图图 10:传统安防与:传统安防与 AI+安防的区别对比情况安防的区别对比情况.10 图图 11:中国智能安防市场规模及复合增长率情况:中国智能安防市场规模及复合增长率情况.10 图图 12:智能安防行业产业链结构:智能安防行业
16、产业链结构.11 图图 13:中国智能安防行业终端应用:中国智能安防行业终端应用.11 图图 14:中国安防行业应用领域分布(截止至:中国安防行业应用领域分布(截止至 2020 年年 9 月)月).11 图图 15:安防行业部分企业梯队分布(从注册资本看):安防行业部分企业梯队分布(从注册资本看).12 图图 16:安防行业部分企业:安防行业部分企业 2022 年经营数据年经营数据.12 图图 17:泛安防行业产业结构情况:泛安防行业产业结构情况.12 图图 18:AI 与安防的关系与安防的关系.12 图图 19:公司:公司 2022 年各业务营业年各业务营业收入占比收入占比.13 图图 20
17、:公司:公司 2019-2023H1 分业务营业收入(亿元)分业务营业收入(亿元).13 图图 21:公司:公司 PBG 业务概述业务概述.14 图图 22:公司:公司 PBG 业务营收及增速业务营收及增速.14 图图 23:2022 年年 1-11 月中国千万级别政府类安防项目招标及中标累计情况月中国千万级别政府类安防项目招标及中标累计情况.14 图图 24:中国智能安防行业部分政策汇总情况:中国智能安防行业部分政策汇总情况.15 图图 25:公司:公司 EBG 业务概览图业务概览图.15 图图 26:我国数字经济规模、同比名义增长及占:我国数字经济规模、同比名义增长及占 GDP 比重(比重
18、(2017-2022 年)年).16 图图 27:2020 年至年至 2022 年我国数字产业营收增长情况(单位:万亿元)年我国数字产业营收增长情况(单位:万亿元).16 图图 28:公司:公司 EBG 业务营收及增速业务营收及增速.16 图图 29:EBG 业务营收占比维持业务营收占比维持 20%左右左右.16 图图 30:公司:公司 SMBG 业务概述图业务概述图.16 图图 31:2015-2022 年中国中小微企业数字化升级服务行业规模及增速情况年中国中小微企业数字化升级服务行业规模及增速情况.17 图图 32:海康威视国际业务分布情况:海康威视国际业务分布情况.18 公司深度报告 海
19、康威视(002415.SZ)5/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 33:公司境外业务收入:公司境外业务收入及占总营收比例情况及占总营收比例情况.18 图图 34:公司大陆业务收入和国外业务收入比例情况:公司大陆业务收入和国外业务收入比例情况.18 图图 35:公司创新业务收入及增速情况:公司创新业务收入及增速情况.19 图图 36:萤石网络智能家居产品互联矩阵:萤石网络智能家居产品互联矩阵.19 图图 37:萤石网络营收及归母净利润情况:萤石网络营收及归母净利润情况.20 图图 38:萤石网络毛利:萤石网络毛利率水平率水平.20 图图 39:海康机器人移动机器人领域布局矩阵:
20、海康机器人移动机器人领域布局矩阵.20 图图 40:海康机器人机器视觉领域布局矩阵:海康机器人机器视觉领域布局矩阵.20 图图 41:海康机器人业务营收和增速情况:海康机器人业务营收和增速情况.21 图图 42:微影:微影 NETD5 25mk 高灵敏度系列产品效果示意图高灵敏度系列产品效果示意图.21 图图 43:微影多算法引擎过滤误报示意图:微影多算法引擎过滤误报示意图.21 图图 44:乘用车前装市场产品矩阵:乘用车前装市场产品矩阵.22 图图 45:乘用车后装市场产品矩阵:乘用车后装市场产品矩阵.22 图图 46:公司商用车市场布局情况示意图:公司商用车市场布局情况示意图.22 图图
21、47:汽车电子业务:汽车电子业务营收及增速情况营收及增速情况.22 图图 48:海康存储四大产品线布局:海康存储四大产品线布局.23 图图 49:传统消防产品矩阵:传统消防产品矩阵.24 图图 50:智慧消防产品矩阵:智慧消防产品矩阵.24 图图 51:海康睿影部分产品示意图:海康睿影部分产品示意图.25 图图 52:海康慧影数字医疗:海康慧影数字医疗产品矩阵产品矩阵.25 图图 53:海康威视营收及毛利率预测(亿元):海康威视营收及毛利率预测(亿元).26 图图 54:可比公司估值(采用:可比公司估值(采用 2023/10/09 收盘价)收盘价).27 公司深度报告 海康威视(002415.
22、SZ)6/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.公司介绍:践行智能物联战略,服务于千行百业公司介绍:践行智能物联战略,服务于千行百业 1.1.发展历程发展历程:安防行业起家,多次转型升级安防行业起家,多次转型升级 安防行业起家,逐渐转型升级至智能物联行业。安防行业起家,逐渐转型升级至智能物联行业。海康威视的发展可以分为三阶段,第一阶段为 2001-2009,公司主要从事安防视频监控产品的研发、生产和销售,是安防行业中的产品供应商。第二阶段为 2010-2014,公司在 2010 年上市后快速发展,于 2011 年跃居全球视频监控市场占有率第一名。第三阶段为2015-2021,公司在
23、人工智能大背景下全面践行智能物联战略,接连发布 AI Cloud 架构、AI 开放平台等智能化产品,快速发展创新业务。图图 1:公司发展历程公司发展历程 资料来源:公司官网,德邦研究所 1.2.国资控股,高管持股,股权激励计划完善国资控股,高管持股,股权激励计划完善 国资控股,高管持股,股权激励计划完善。国资控股,高管持股,股权激励计划完善。公司实际控制人为中国电子科技集团有限公司,根据 2023 三季报,公司第一大股东为中电海康集团有限公司,持股比例为 36.48%,通过其下属中电科第五十二研究所持股 1.94%,通过其全资子公司电科投资持股 2.49%,中国电子科技集团公司合计持股 40.
24、91%。公司创始人龚虹嘉持有公司 10.32%股份;公司创始人、总经理胡扬忠持有公司 1.67%的股份。公司深度报告 海康威视(002415.SZ)7/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 2:公司前十大股东(截至公司前十大股东(截至 2023 年年三季报三季报)资料来源:公司 2023 年三季报,德邦研究所 公司高管多具备专业技术背景,具备多年行业深耕经验。公司高管多具备专业技术背景,具备多年行业深耕经验。公司董事长陈宗年具管理学博士学位,具备 20 余年工作经验。公司总经理、副总经理、三大事业群总经理也均为相关理工科背景,大多具备十余年至二十余年产品研发工作经验。表表 1:公
25、司高管及核心技术人员介绍:公司高管及核心技术人员介绍 姓名姓名 职务职务 背景背景 陈宗年 董事长 陈宗年先生,1965 年出生,管理学博士,高级工程师。历任深圳高科润电子有限公司副总经理、浙江海康信息技术股份有限公司董事兼总经理、浙江海康集团有限公司董事兼总经理、中国电子科技集团有限公司第五十二研究所所长助理、副所长、所长。现任中电海康集团有限公司董事长,凤凰光学股份有限公司董事长,本公司董事长。胡扬忠 总经理 胡扬忠先生,1965 年出生,工学硕士,研究员级高级工程师。1989 年 6 月至 2001 年 12 月,任中国电子科技集团有限公司第五十二研究所工程师;2001 年 12 月起,
26、任海康威视有限公司董事、总经理。现任本公司董事、总经理。邬伟琪 董事、副总经理 邬伟琪先生,1964 年出生,工学学士,高级工程师。1986 年 7 月至 2001 年 12 月,历任中国电子科技集团有限公司第五十二研究所技术员、助理工程师、工程师和高级工程师;2001 年 11 月加入海康威视有限公司,历任副总经理、常务副总经理、董事。现任本公司董事、常务副总经理。毕会娟 高级副总经理 毕会娟女士,1971 年出生,工学博士,研究员级高级工程师。1999 年 4 月至 2016 年 8 月,历任中国电子科技集团公司第十五研究所工程师、高级工程师、研究员级高级工程师、研发部主任、副总工程师、副
27、所长。2016 年 8 月加入海康威视,现任本公司高级副总经理。浦世亮 高级副总经理 浦世亮先生,1977 年出生,工学博士,高级工程师。2006 年 4 月加入海康威视,历任研发工程师、研发经理、研发总监、研究院院长、首席专家。现任本公司高级副总经理。金艳 高级副总经理、财务负责人 金艳女士,1979 年出生,管理学硕士,会计师。2004 年加入海康威视有限公司,历任财务经理、财务管理中心总经理、副总经理兼财务负责人。现任本公司高级副总经理、财务负责人 资料来源:公司公告、德邦研究所 1.3.财务财务情况:创新业务助力业绩增长,成本控制促毛利上扬情况:创新业务助力业绩增长,成本控制促毛利上扬
28、 公司营业收入稳定增长,创新业务持续高增。公司营业收入稳定增长,创新业务持续高增。2019-2022 年,公司营业收入分别为 576.58 亿元、635.03 亿元、814.20 亿元、831.66 亿元,营业收入稳定增长。2022 年,受疫情影响,部分项目落地延迟,公司 EBG 业务营收为165.05 亿元,同比下降 0.75%;PBG 业务 2022 年营收为 161.35 亿元,同比下降 15.79%;SMBG 业务 2022 年营收为 124.97 亿元,同比下降 7.36%。随着疫情恢复,政府和企业的数字化需求仍然迫切,2023H1 EBG 业务已经率先恢复增长,PBG 和 SMBG
29、 业务有望逐步复苏。公司创新业务 2022 年实现收入 150.70亿元,同比增长 22.81%,发展迅速的创新业务为公司的长期持续成长注入了新动力。公司深度报告 海康威视(002415.SZ)8/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 3:公司公司营业收入及同比增速营业收入及同比增速情况情况 图图 4:公司各业务收入情况公司各业务收入情况 资料来源:公司公告,德邦研究所 资料来源:公司公告,德邦研究所 公司的成本控制能力持续提升,公司的成本控制能力持续提升,2023H1 毛利率上升。毛利率上升。公司 2022 年毛利率下滑明显,从 2021 年的 44.33%下降至 2022 年
30、的 42.29%。23H1 实现总毛利率 45.18%,较 2022 年提升 2.89%。三费呈上升趋势,研发费用不断提升。三费呈上升趋势,研发费用不断提升。公司销售费用率、管理费用率、财务费用率均呈现上升趋势。此外公司保持高强度的研发投入,2019-2022 年公司研发费用占营业收入的比重分别为 9.5%、10.0%、10.1%、11.8%,投入占比不断提高。图图 5:公司公司净利率与毛利率情况净利率与毛利率情况 图图 6:公司各项费用率情况公司各项费用率情况 资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所 资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所 57763581483237615.7%10.1
31、%28.2%2.1%0.8%0%5%10%15%20%25%30%02004006008000202120222023H1总收入(亿元)收入增速(%)0500200222023H1PBG业务收入(亿元)EBG业务收入(亿元)SMBG业务收入(亿元)创新业务(亿元)境外业务(亿元)45.99%46.53%44.33%42.29%45.18%21.62%21.54%21.51%16.30%15.32%0%10%20%30%40%50%200222023H毛利率净利率-4%0%4%8%12%16%20192020
32、202120222023H1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)9/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.行业概况:泛安防行业引领新增长周期行业概况:泛安防行业引领新增长周期 我国安防行业市场规模巨大我国安防行业市场规模巨大,近年来增速有所下滑,总体较为稳定,近年来增速有所下滑,总体较为稳定。据中安网数据,2022 年我国安防行业产值达到 9421 亿元,同比增长 4.45%,受疫情影响增速有所下滑。其中,安防工程市场是安防行业中的最大市场,2021 年产值达 5370 亿元,同比增速 5.3%;安防产品和运维服务市场正成为重要增长
33、点,2021 年产值分别为 2750 和 900 亿元,同比增速为 5.8%和 11.1%。图图 7:全国安防行业产值及增速情况全国安防行业产值及增速情况 图图 8:2020-2021 年全国各类安防产品市值情况(单位:亿元)年全国各类安防产品市值情况(单位:亿元)资料来源:中安网,中商产业研究院,前瞻产业研究院,德邦研究所 资料来源:智慧安防网公众号,中商产业研究院,德邦研究所 2.1.传统安防加速智能化转型传统安防加速智能化转型 传统安防存在诸多弊端。传统安防存在诸多弊端。主要为以下几点:(1)人口流动量大,难以监控;(2)安防设备落后,视频监控厂商良莠不齐,产品质量堪忧;(3)视频资源利
34、用率低,数据检索慢;(4)信息孤立,各方资源存在不对称性。图图 9:传统安防主要存在的部分痛点传统安防主要存在的部分痛点 资料来源:华经产业研究院微信公众号,德邦研究所 AI+安防引领安防引领传统传统安防行业安防行业不断变革,或成为新的需求增长点。不断变革,或成为新的需求增长点。传统安防企业的销售内容以硬件为主,软件服务属于搭售;而 AI+安防则是软硬件相结合,一起或分别收费。且 AI+安防能有效利用算法进行事前预防。12.60%11.11%14.81%15.85%15.12%2.91%5.99%4.45%0%5%10%15%20%4000500060007000800090001000020
35、15 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国安防行业总产值(亿元)YOY(%)5370275090000400050006000安防工程安防产品运维和服务市场20212020 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)10/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 10:传统安防与传统安防与 AI+安防的区别对比情况安防的区别对比情况 资料来源:华经产业研究院,德邦研究所 随着智能安防在各个领域的深化应用,其市场规模不断增加。随着智能安防在各个领域的深化应用,其市场规模不断增加。2015 年起,随着 AI
36、 行业逐步发展、深度算法技术逐渐成熟,加之传统数字化安防产品无法处理海量大数据,推动着安防行业向智能化方向发展。计算机视觉已广泛应用于飞机场、火车站等公共场合,在大规模视频监控系统中可实现实时抓拍人脸、布控报警、属性识别、统计分析、重点人员轨迹还原等功能,并做出及时有效的智能预警。图图 11:中国智能安防市场规模及复合增长率情况中国智能安防市场规模及复合增长率情况 资料来源:华经产业研究院,德邦研究所 2.2.产业链结构:中上游参与者多元化,下游应用场景愈发广泛产业链结构:中上游参与者多元化,下游应用场景愈发广泛 智能安防产业链涉及上游算法、芯片设计、以及存储器、图像传感器等零部智能安防产业链
37、涉及上游算法、芯片设计、以及存储器、图像传感器等零部件生产。件生产。上游影响着整个安防系统的整体功能、技术指标、稳定性、能耗、成本等,在安防行业未来发展方向上起到关键作用;中游包括软硬件厂商、系统集成商和运营服务商;下游主要应用于城市、家庭、以及学校、医院、轨道交通、金融等行业。智能安防产业链中游参与者呈多样化特征:智能安防产业链中游参与者呈多样化特征:海康威视、大华布局智能安防领域,依图、云从、商汤、旷世等在上游智能安防算法以及中游智能安防解决方案方面均有所布局。222505000250020162017
38、200212022E2023E2024E2025E2026E中国智能安防市场规模(亿元)中国智能安防市场规模(亿元)中国智能安防市场规模(亿元)公司深度报告 海康威视(002415.SZ)11/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 12:智能安防行业产业链结构智能安防行业产业链结构 资料来源:前瞻产业研究院,德邦研究所 下游应用场景广泛,智能安防民用市场成为未来厂商争夺的方向。下游应用场景广泛,智能安防民用市场成为未来厂商争夺的方向。智能安防的终端应用可划分为城市级、行业级以及消费级。消费级方面,智能安防产品应用推广至社区、家庭,随着安防系统成本的降低和智能
39、化的推进,智能安防行业在民用市场的潜在需求较大。具体应用领域来看,根据中安网数据,截至 2020年,政府端的平安城市、雪亮工程、智能交通和智能楼宇所占比例最高,占据整个应用市场份额过半。此外,安防产品应用在文教卫、金融、能源、司法等多个领域,都有不小的占比,应用范围十分广泛。图图 13:中国智能安防行业终端应用中国智能安防行业终端应用 图图 14:中国安防行业应用领域分布(截止至中国安防行业应用领域分布(截止至 2020 年年 9 月)月)资料来源:前瞻产业研究院,德邦研究所 资料来源:前瞻产业研究院,中安网,德邦研究所 2.3.竞争格局:龙头效应显著,市场集中度较高竞争格局:龙头效应显著,市
40、场集中度较高 安防行业龙头效应显著。安防行业龙头效应显著。从 2022 年公司营收水平和净利润等数据来看,海康威视和大华股份为国内的第一梯队。海康威视 22 年全年营收达 831.66 亿元,净利润为 135.57 亿元,研发投入 98.14 亿元,较同行业其他企业优势明显。从注册资本来看,海康威视、大华股份在 25 亿元以上,属于第一梯队;千方科技、苏州科达、旷世科技等注册资本在 4-25 亿元,属于第二梯队;其他企业则属于第三梯队。平安城市,22%智能交通,16%雪亮工程,15%智能楼宇,13%文教卫,11%金融行业,10%司法监狱,5%能源,5%其他,3%平安城市智能交通雪亮工程智能楼宇
41、文教卫金融行业司法监狱能源其他 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)12/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 15:安防行业部分企业梯队分布(从注册资本看)安防行业部分企业梯队分布(从注册资本看)图图 16:安防行业部分企业安防行业部分企业 2022 年经营数据年经营数据 资料来源:前瞻产业研究院,德邦研究所 资料来源:Wind,各公司公告,德邦研究所 2.4.发展趋势:发展趋势:AI 赋能“碎片化”泛安防时代赋能“碎片化”泛安防时代 泛安防时代呈现出“碎片化”特征,泛安防时代呈现出“碎片化”特征,不同行业相互交织不同行业相互交织。随着 5G、人工智能、云计算等技术的更
42、新迭代,安防行业在新技术的冲击下,产品功能越来越丰富、边界也愈加模糊,安防与交通、电梯、建筑、物业等不同行业的渗透力不断加强,安防应用更为广泛。众多细分领域市场需求的出现,打开了安防市场的成长空间。AI 技术在安防领域应用技术在安防领域应用较为广泛和深入较为广泛和深入,应用较多的两类技术分别为识别,应用较多的两类技术分别为识别技术和认知技术。技术和认知技术。“AI+安防”行业主要应用感知方面的计算机视觉技术和认知方面的知识图谱技术;在安防产品上应用的是视频结构化、生物识别利用人体的生理特性和行为特征来进行个人身份的鉴定、物体特征识别如车牌、车型等技术。图图 17:泛安防行业产业结构情况泛安防行
43、业产业结构情况 图图 18:AI 与安防的关系与安防的关系 资料来源:亿欧智库,德邦研究所 资料来源:CPS 中安网,36 氪,德邦研究所 3.公司业务:三大事业群占比较大,创新业务发展迅速公司业务:三大事业群占比较大,创新业务发展迅速 三大事业群占比较大,创新业务发展迅速。三大事业群占比较大,创新业务发展迅速。2018 年,海康威视完成国内业务组织架构调整,将原有公安、交通、司法、金融、文教卫、能源和楼宇等七大行业事业部调整为公共服务事业群(PBG)、企事业事业群(EBG)、中小企业事业群(SMBG)三大事业群。2022 年公司主业营业收入为 680.96 亿元,占总营业收入比重 81.88
44、%。公司的创新业务包括智能家居、移动机器人与机器视觉等 8 个业务,2022 年公司创新业务营收为 150.70 亿元,占总营业收入比重18.12%。2020 年至今,公司主营业务营业收入平稳增长,创新业务迅速发展。公司深度报告 海康威视(002415.SZ)13/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 19:公司:公司 2022 年各业务营业收入占比年各业务营业收入占比 图图 20:公司:公司 2019-2023H1 分业务营业收入(亿元)分业务营业收入(亿元)资料来源:公司公告,德邦研究所 资料来源:公司公告,德邦研究所 细分产品类型来看,细分产品类型来看,公司 PBG 业务的
45、主营产品以感知基座、智能机座、数据基座、融合赋能平台为主,正不断扩展各行业场景化智能应用并推进业务闭环;在 EBG 业务的主营产品以智能物联技术为基础,包括多维感知产品体系、海康慧拼应用赋能平台、云眸企业级 SaaS 平台等,积极探索企业数字化应用场景;SMBG 业务以海康互联和海康云商两大主线平台为主,为各类中小企业提供一站式数字化转型方案;创新业务包括萤石网络、海康机器人、海康微影、海康汽车电子、海康存储、海康消防、海康睿影、海康慧影等。表表 2:公司主营:公司主营业务业务分类分类 业务业务类别类别 业务业务类型类型 业务价值业务价值 业务业务具体产品具体产品 主营业务主营业务 PBG 依
46、托于“智能物联”技术,服务于市域、县域、镇街、村社等各级政府的数智治理业务;服务于公共安全、交通出行、城市治理、民生服务、生态环保等领域的智慧业务,赋能政府数字化转型。感知基座、智能机座、数据基座、融合赋能平台等 EBG 依托智能物联技术体系,纵向深入行业应用场景,横向拉通行业通用需求,不断夯实智能物联产品和解决方案体系,助力用户持续落地行业转型实践。以视频监控、机器视觉等产品为基础的多维感知产品体系、海康慧拼应用赋能平台、云眸企业级 SaaS 平台等 SMBG 为各类中小企业提供低成本、轻量化、量身打造的精准解决方案和服务,减少客用户选择和使用成本,构建服务网格,更好助力中小企业数字化转型
47、海康互联、海康云商两大主线平台 创新业务创新业务 萤石网络萤石网络 面向智能家居场景下的消费者用户,提供以视觉交互为主的智能生活解决方案;面向行业开发者客户,提供用于管理物联网设备的开放式云平台服务 智能家居摄像机、智能视频锁、智能服务机器人、萤石物联专有云平台等 海康机器人海康机器人 在移动机器人和机器视觉两大业务领域提供软件硬件产品,帮助用户提质降本,减员增效。移 动机器 人业务 包 括 LMR、CMR/HMR、FMR、CTU 四大硬件产品等,机器视觉包括2D 视觉、智能 ID、3D 视觉三大产品线等 海康微影海康微影 提供核心器件、机芯、模组、红外热像仪产品及整体解决方案,广泛应用于工业
48、测温、户外、泛安防等领域。覆盖从 96*96 到 1280*1024 分辨率的机芯、NETD5 25mk 高灵敏度系列产品等 海康汽车电子海康汽车电子 提供以视频技术为核心的车辆安全和智能化产品,以降低交通事故、减少事故损失、提升运输效率 行车记录仪、后视镜、满足 GB/T19056-2021新国标的两客一危一货产品线、新车载监控产品矩阵等 海康存储海康存储 为消费者提供安全可靠的存储设备、系统和存储解决方案 固态硬盘、存储卡、内存条、海康智存 UI4.0 软件等 海康消防海康消防 服务于单位和城市消防物联网的建设和运营,构建开放的消防产业生态和服务生态合作体系,为城市公共服务领域用户、企事业
49、单位用户、中小微用户提供一站式消防安全系统解决方案和一站式消防管理服务解决方案 OS21 二线制火灾自动报警系统、高性能 FS21气体灭火控制系统等系统、多光谱火灾探测器、感烟探测报警器、家用可燃气体探测器等 海康睿影海康睿影 为工业生产过程提供异物、缺陷的智能化检测能力,分场景构建工业探测产品解决方案“极显 2.0”系列安检产品、海康睿影工业检测产品等 海康慧影海康慧影 为医疗器械行业客户提供产品、解决方案及相关服务,推动手术室和诊疗室两大场景的数字化和智能化转型 MIS 硬镜内窥镜成像解决方案、MIP 电子内窥镜成像解决方案、ORMS 手术影音管理产品解决方案等 资料来源:海康威视 202
50、2 年年报、德邦研究所 主业,81.88%创新业务,18.12%主业创新业务44 62 123 151 82 532 573 691 681 294 00500600700800200222023H1创新业务主业 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)14/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.1.三大服务群业务:三大服务群业务:PBG 发展承压,发展承压,EBG 及及 SMBG 将成新的增长极将成新的增长极 3.1.1.公共服务事业群公共服务事业群 PBG:营收端短期承压,政策扶持:营收端短期承压,政策扶持+需求回暖助力业绩回升需
51、求回暖助力业绩回升 深化产品和系统能力,助推政府数字化转型。深化产品和系统能力,助推政府数字化转型。公司公共服务事业群(PBG)主要面向政府端需求。“十四五”时期,我国数字政府建设进入快车道,政府的数字化改革呈现“感知统建、一网统管、统一运维、数智赋能、以用促建”的集约化、科学化建设趋势。面对政府数字化转型的迫切需求,公司持续深化“感知基座、智能基座、数据基座”能力,通过感知融合赋能平台不断拓展行业智慧业务,赋能政府数字化转型。图图 21:公司公司 PBG 业务概述业务概述 资料来源:海康威视 2022 年年报,德邦研究所 PBG 业务营收在业务营收在 2019-2021 年平稳增长,在年平稳
52、增长,在 2022 年下跌。年下跌。受益于政府“平安城市”和“雪亮工程”建设,公司 PBG 业务发展稳健,19-21 年 CAGR为 10.9%。2022 年实现营收 161.35 亿元,同比减少 15.79%,系 22 年疫情反复的影响,国内面临需求收缩、供给冲击、预期转弱等方面压力,导致公司PBG 业务受到干扰。展望 2023 年,随着疫情影响弱化,政府端客户对于安防的投资力度有望增加,带动公司 PBG 业务营收状况的回暖。图图 22:公司公司 PBG 业务营收及增速业务营收及增速 图图 23:2022 年年 1-11 月中国千万级别政府类安防项目招标及中月中国千万级别政府类安防项目招标及
53、中标累计情况标累计情况 资料来源:公司公告,德邦研究所 资料来源:观研天下,德邦研究所 公司公司 PBG 业务积极拓展新机会点,与多个政府机构达成战略合作。业务积极拓展新机会点,与多个政府机构达成战略合作。近年来,政府端大型工程(平安城市、雪亮工程等)逐渐收尾,政府在交通、环保、水利、自然资源、城市管理、应急管理等方面有更多数字化管理的需求。针对这部分需155.86 163.04 191.61 161.35 62.73-20%-10%0%10%20%0500200222023H1PBG业务收入(亿元)PBG业务收入增速.9684
54、.5-17%-18%11%7%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%050002500招标中标项目个数累计金额数量yoy金额yoy 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)15/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 求,公司梳理了超过 2,000 个细分业务场景,开发了超过 250 个行业解决方案,深化了超过 500 个行业智能化应用,积极探索业绩增长新源泉。图图 24:中国智能安防行业中国智能安防行业部分部分政策汇总政策汇总情况情况 资料来源:中商产业研究院,德邦研究所 3.1.2.企事业事业群企事业事业群 EBG:业务受益企业数字化转型业务受益
55、企业数字化转型,疫情后时代发展空间巨大疫情后时代发展空间巨大 智能物联助力企业创新智能物联助力企业创新发展,加速数字化转型。发展,加速数字化转型。公司构建了多维感知、人工智能、低代码、云服务等技术为核心的智能物联产品和解决方案体系,深化行业洞察,围绕“守护企业全域安全”与“提升资产运行效率”两大核心业务领域,为企业的数字化转型提供支持。图图 25:公司公司 EBG 业务概览图业务概览图 资料来源:海康威视 2022 年年报,德邦研究所 我国数字经济总体规模不断扩张我国数字经济总体规模不断扩张,并保持快速增长势头。,并保持快速增长势头。根据中国信息通信研究院数据统计,2022 年,我国数字经济规
56、模达 50.2 万亿元,总量稳居世界第二,同比名义增长 10.3%,占国内生产总值比重提升 41.5%。数字产业规模稳步增长,数字技术和实体经济融合日益深化,新业态新模式不断涌现,数字企业加快推进技术、产品与服务创新能力提升,不断培育发展新动能。发布时间政策名称主要内容2022年7月“十四五”全国城市基础设施建设规划加快推进智慧社区建设,鼓励社区建设智能停车、智能快递柜、智能充电桩、智能灯杆、智能垃圾箱、智慧安防等配套设施,提升智能化服务水平。2022年1月国务院关于印发计量发展规划(2021-2035年)的通知建立适用于智能制造、智能交通、智能安防等领域的智能水平评价标准和计量测试平台,提升
57、数据和知识协同驱动的计量测试能力。2021年12月“十四五”智能制造发展规划大力发展智能制造装备,针对感知、控制、决策、执行等环节的短板弱项,加强用产学研联合创新,突破一批“卡脖子”基础零部件和装置。推动先进工艺、信息技术与制造装备深度融合,通过智能车间/工厂建设,带动通用、专用智能制造装备加速研制和迭代升级。推动数字孪生、人工智能等新技术创新应用,研制一批国际先进的新型智能制造装备。2021年7月5G应用“扬帆”行动计划(2021-2023年)推进与智慧家居融合,深化应用感应控制、语音控制、远程控制等技术手段,发展基于5G技术的智能家电、智能照明、智能安防监控、智能音箱、新型穿戴设备、服务机
58、器人等,不断丰富5G应用载体。2021年7月中国安防行业十四五规划以实现高质量发展为总目标,全面推进安防行业进入智能时代;推动智能化广泛应用,全面拓展市场空间,“十四五”期间安防市场年均增长率达到7%左右,2025年全行业市场总额达到1万亿元以上。2020年8月关于推动交通运输领域新型基础设施建设的指导意见应用智能频分析等技术,建设监测、调度、管控、应急、服务一体的智慧路网云控平台。鼓励应用智能化作业装备,在智能运行监控、少人机坪、机坪自主驾驶、自助智能服务设备、智能化行李系统、智能仓储、自动化物流、智慧能源管理、智能视频分析等领域取得突破。公司深度报告 海康威视(002415.SZ)16/2
59、9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 26:我国数字经济规模、同比名义增长及:我国数字经济规模、同比名义增长及占占 GDP 比重比重(2017-2022 年)年)图图 27:2020 年至年至 2022 年我国数字产业营收增长情况年我国数字产业营收增长情况(单位:(单位:万亿元)万亿元)资料来源:中国信息通信研究院,数字中国发展报告(2022 年),德邦研究所 资料来源:中国信息通信研究院,数字中国发展报告(2022 年),德邦研究所 公司公司 EBG 业务具有较大韧性。业务具有较大韧性。公司 2022 年实现营收 165.05 亿元,同比减少-0.75%,近四年 CAGR 为 9
60、.44%,系企业用户的数字化转型动能较高,在地产行业大幅下行的背景下,仍能维持相对稳定的资本支出,其中能源行业增速较快。2023H1,企业的数字化转型势头较好,EBG 业绩已率先恢复正增长。图图 28:公司:公司 EBG 业务营收及增速业务营收及增速 图图 29:EBG 业务营收占比维持业务营收占比维持 20%左右左右 资料来源:公司公告,德邦研究所 资料来源:公司公告,德邦研究所 3.1.3.中小企业事业群中小企业事业群 SMBG:互联互联-云商双轮驱动云商双轮驱动,助力中小企业数字化转型助力中小企业数字化转型 公司 SMBG 业务致力于为各类中小微企业提供低成本、轻量化、量身打造的精准解决
61、方案和服务,减少客用户选择和使用成本。得益于高速发展的产业数字化市场,各行各业的数字化转型需求与日俱增。图图 30:公司公司 SMBG 业务概述图业务概述图 资料来源:海康威视 2022 年度报告,德邦研究所 27.231.335.839.245.550.20.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%002002020212022中国数字经济规模占GDP比重同比名义增长率12.114.1315.48.169.510.811.281.551.461.361.471.58051015
62、20202020212022电子信息制造业软件业互联网和相关服务业电信业126 152 166 165 70-10%0%10%20%30%040800222023H1EBG业务收入(亿元)EBG业务收入增速20.39%21.84%23.19%20.42%19.85%18%19%20%21%22%23%24%200212022业务占比 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)17/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 疫情暴露短板,疫情暴露短板,数字化升级需求按下加速键。数字化升级需求按下加速键。2023 年我国中小微
63、企业已超5200 万户,总体数字化程度较低。受疫情影响,中小微企业遭到重大打击,但同时此次疫情也极大程度刺激了中小微企业对数字化升级的需求。无论是商业模式单一、线上经营能力缺失,还是内部管理、营销模式的落后,以及融资渠道受阻中小微企业在疫情中暴露出的短板,也正是数字化升级服务商的发力点。中国中小微企业数字化升级服务行业保持高速增长。中国中小微企业数字化升级服务行业保持高速增长。根据艾瑞咨询测算,2022 年中国中小微企业数字化升级服务行业规模为 3301.8 亿元,市场空间巨大。未来中小微企业数字化升级服务市场规模仍将保持较高增速发展,行业整体会产生更多创新服务模式并逐步趋于成熟,为中小微企业
64、长期赋能。图图 31:2015-2022 年中国中小微企业数字化升级服务行业规模年中国中小微企业数字化升级服务行业规模及增速情况及增速情况 资料来源:艾瑞咨询,德邦研究所 公公司司 SMBG 业务采取互联业务采取互联-云商双轮驱动,线上线下互促发展的发展模式。云商双轮驱动,线上线下互促发展的发展模式。海康互联、海康云商两大主线平台相互引流、螺旋驱动,助力工程商高效管理设备和项目、提升专业能力、高效服务用户,为中小企业用户提供全渠道、全旅程、全场景的一站式优选产品、解决方案及服务。表表 7:两大主线平台两大主线平台 平台名称平台名称 平台功能平台功能 海康互联 为中小企业用户提供多场景解决方案与
65、服务的智能物联平台,依托海康威视智能物联能力,已接入视频、门禁、对讲、考勤、消防、报警、传输等多品类产品,构建以“视频+门禁一卡通”为核心的物信融合应用,面向小区、办公、零售商铺、工厂园区、农业养殖等场景,协同生态伙伴打造场景化解决方案与服务。海康互联Pro 为工程商提供项目管理工具,沉淀项目数据并提高服务履约效率,支撑工程商为用户提供解决方案、订阅式服务、运维服务,帮助工程商提效创收。海康云商 是面向安防从业者的赋能平台,融合工程工具、营销赋能、解决方案、产品资料和服务运营于一体。基于营销服务体系,打造线上展厅、场景产品搭配指南、在线云售前、服务广场等能力配套,助力产业链升级,目前累计服务安
66、防从业者超百万。资料来源:公司 2022 年报、德邦研究所 3.2.海外业务:持续推进“一国一策”战略,海外市场挑战与机遇并存海外业务:持续推进“一国一策”战略,海外市场挑战与机遇并存 持续推进国际业务持续推进国际业务“一国一策一国一策”的本地化战略,不断完善全球营销服务网络体的本地化战略,不断完善全球营销服务网络体系系。公司国际业务从最初的对外贸易模式,逐步发展为设立区域中心开展本地化销售,再到目前已建立遍布全球的销售和服务渠道。截至 2022 年,公司在国际及港澳台地区已设立 72 家分子公司及办事处,业务覆盖全球主要国家和地区;2022 年,公司还新设迪拜研发中心;新建 5 个海外物流仓
67、,总数达到 17 个;新增 2 个海外呼叫中心,总数达到 13 个。在地缘政治、全球疫情等对商业的开展带来诸多挑战和不确定性的情况下,国际整体业务依旧实现稳健发展。179.4327.5605.4916.71338.71917.52578.43301.80%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05000250030003500200182019E2020E2021E2022E行业规模(亿元)YOY(%)公司深度报告 海康威视(002415.SZ)18/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 32:海康威视国际业务分布情况海
68、康威视国际业务分布情况 资料来源:海康威视 2022 年年报,德邦研究所 海外市场地缘政治冲突、竞争挑战加剧,新兴市场或成潜在增长点。海外市场地缘政治冲突、竞争挑战加剧,新兴市场或成潜在增长点。2022年,公司海外业务营收 262.75 亿元,同比增长 19.51%,占总营收比例 31.59%。近年来,面对海外部分国家的地缘政治压力和较大波动的宏观环境,公司采用“一国一策”的策略灵活应对,适应各个国家的需求和变化。同时,公司和各方积极沟通,持续拓展产品线和业务,并适当向发展中国家投入更多资源,合理调配,积极抢占市场份额。图图 33:公司境外业务收入及占总营收比例情况公司境外业务收入及占总营收比
69、例情况 图图 34:公司公司境内境内业务收入和业务收入和境外境外业务收入比例情况业务收入比例情况 资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所 资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所 3.3.创新业务:多领域协同,员工跟投机制助推公司持续发展创新业务:多领域协同,员工跟投机制助推公司持续发展 公司创新业务以视频技术为核心,向多领域拓展公司创新业务以视频技术为核心,向多领域拓展,部分业务完成分拆并上市,部分业务完成分拆并上市。截至 2022 年底,公司创新业务主要涵盖 8 大领域,分别是智能家居领域(萤石网络)、移动机器人领域(海康机器人)、红外热成像领域(海康微影)、车辆安全领域(海康汽车电子)
70、、数据存储领域(海康存储)、智慧消防领域(海康消防)、工业检测领域(海康睿影)、医疗视觉领域(海康慧影)。其中,萤石网络业务已经拆分完成并于 2022 年 12 月在科创板成功上市,海康机器人业务也于2023 年 3 月提交上市申请并获得受理。142 162 177 220 263 121 24%26%28%30%32%34%05003002002120222023H1境外业务收入(亿元)境外业务占比(%)0%20%40%60%80%100%2002120222023H1境内业务收入(亿元)境外业务收入(亿元)公司深度报告 海康
71、威视(002415.SZ)19/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 35:公司创新业务收入及增速情况公司创新业务收入及增速情况 资料来源:公司公告,德邦研究所 公司独特的员工创新业务跟投机制公司独特的员工创新业务跟投机制进一步调动核心员工积极性进一步调动核心员工积极性,为创新业务,为创新业务的发展打下坚实基础的发展打下坚实基础。核心员工跟投创新业务模式旨在将股东利益、公司利益和员工个人利益有机结合,建立核心员工从职业经理人向合伙人转变的机制,激发核心员工创新创业激情。公司持有 60%的股权,保持控股地位,员工跟投平台跟投 40%。跟投平台按照不同主体类型可以分为 A 计划与 B
72、 计划:A 计划:系由公司及全资子公司、创新业务子公司的中高层管理人员和核心骨干员工组成,强制跟投各类创新业务,确保海康威视核心员工与公司创新业务牢牢绑定,形成共创、共担的业务平台。B 计划:系由创新业务子公司核心员工且是全职员工组成,参与跟投 B计划员工各自所属创新业务子公司。3.3.1.萤石网络:多样化产品线满足差异化需求,营收和净利润水平稳步增长萤石网络:多样化产品线满足差异化需求,营收和净利润水平稳步增长 萤石网络是智能家居服务商及物联网云平台提供商。针对消费者用户,针对消费者用户,萤石网络打造了智能家居摄像机、智能入户、智能控制和智能服务机器人等四大特色产品线,并发展了智能净水、智能
73、新风等多元化生态产品。在智能家居产品的基础上,萤石网络向消费者提供云存储、电话提醒、语音助手、等适用于家居或类家居场景的增值服务;针对行业客户,针对行业客户,萤石网络为行业客户提供产品智能化解决方案和应用程序开发的技术工具,以萤石物联云平台完整的中台服务能力为基础,加大云平台的对外开放力度。图图 36:萤石网络智能家居产品互联矩阵萤石网络智能家居产品互联矩阵 资料来源:海康威视 2021 年年报,德邦研究所 0%20%40%60%80%100%120%02040608002002120222023H1创新业务收入(亿元)YOY(%)公司深度报告 海康
74、威视(002415.SZ)20/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 萤石网络营收萤石网络营收和毛利率水平稳步增长和毛利率水平稳步增长。萤石网络营收从 18 年的 15.29 亿元提升到 21 年的 42.38 亿元,复合增速超 40%,归母净利润由 18 年的 1.32 亿元增长至 21 年的 4.51 亿元。受疫情影响,营收和毛利率增速放缓,2022 年实现营收 43.06 亿元,同比增长 1.6%。随着疫情恢复,智能家居市场规模不断上升,公司有望再次进入高速发展阶段。图图 37:萤石网络营收及归母净利润情况萤石网络营收及归母净利润情况 图图 38:萤石网络毛利率水平萤石网络毛利率
75、水平 资料来源:Wind,萤石网络公司公告,德邦研究所 资料来源:Wind,萤石网络公司公告,德邦研究所 3.3.2.海康机器人:移动机器人海康机器人:移动机器人/机器视觉两翼齐飞,营收高速增长机器视觉两翼齐飞,营收高速增长 海康机器人以视觉感知、海康机器人以视觉感知、AI 和导航控制等技术为核心,和导航控制等技术为核心,聚焦于工业物联网、聚焦于工业物联网、智慧物流和智能制造,持续在移动机器人、机器视觉领域深耕投入。智慧物流和智能制造,持续在移动机器人、机器视觉领域深耕投入。在移动机器人领域,公司提供潜伏(LMR)、移/重载(CMR/HMR)、叉式(FMR)和料箱(CTU)四大硬件产品以及自主
76、研发的机器人控制系统 RCS 和智能仓储管理系统 iWMS 两大软件产品,为汽车、3C 电子、新能源等多个行业提供智能物流解决方案;在机器视觉领域,海康机器人打造 2D 视觉、智能 ID、3D 视觉三大产品线,与行业伙伴深度合作,共同满足碎片化的工业场景应用需求。图图 39:海康机器人移动机器人领域布局矩阵海康机器人移动机器人领域布局矩阵 图图 40:海康机器人机器视觉领域布局矩阵海康机器人机器视觉领域布局矩阵 资料来源:海康威视 2022 年年报,德邦研究所 资料来源:海康威视 2022 年年报,德邦研究所 15.2923.6430.7942.3843.0622.851.322.113.26
77、4.513.332.59-40%-20%0%20%40%60%80%0002120222023H1营业总收入(亿元)归母净利润(亿元)归母净利润YOY(%)34.72%33.55%34.94%35.26%36.42%42.96%30%32%34%36%38%40%42%44%2002120222023H毛利率(%)公司深度报告 海康威视(002415.SZ)21/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 41:海康机器人业务营收和增速情况海康机器人业务营收和增速情况 资料来源:公司公告,德邦研究所 3.3.3.海康微影
78、:以红外热成像技术为核心,全系列智能产品完整布局海康微影:以红外热成像技术为核心,全系列智能产品完整布局 海康微影以红外热成像技术为核心,海康微影以红外热成像技术为核心,立足于 MEMS 技术,面向全球提供核心器件、机芯、模组、红外热像仪产品及整体解决方案。公司产品广泛应用于工业测温、户外、泛安防等领域。2022 年,微影进一步补齐了集成产品,完成从96*96 到 1280*1024 分辨率的完整覆盖。多市场产品推陈出新。多市场产品推陈出新。在工业红外测温市场,微影进一步完善无损检测、设备预测性维护、生产过程安全检测等工业场景的产品方案;在户外市场,微影推出了 NETD5 25mk 的高灵敏度
79、系列产品,可以分辨的最小温差更小,噪声更低,清晰度更高;在泛安防市场,微影拓展产品线梯度,完成从 96*96 到 1280*1024分辨率的全系列智能产品布局,实现从碎片化安防场景到高端应用场景的全覆盖。图图 42:微影微影 NETD5 25mk 高灵敏度系列产品高灵敏度系列产品效果示意图效果示意图 图图 43:微影多算法引擎过滤误报示意图微影多算法引擎过滤误报示意图 资料来源:海康威视 2022 年年报,德邦研究所 资料来源:海康威视 22 年年报,德邦研究所 3.3.4.海康汽车电子:专注于智能驾驶领域,持续开拓合资海康汽车电子:专注于智能驾驶领域,持续开拓合资+国际品牌市场国际品牌市场
80、海康汽车电子业务聚焦于智能驾驶领域,海康汽车电子业务聚焦于智能驾驶领域,以视频传感器为核心,结合雷达、人工智能、感知数据分析与处理等技术,致力于成为行业领先的以视频技术为核心的车辆安全和智能化产品供应商,全面服务国内外乘用车、商用车客户以及各级消费者和行业用户。8.1413.5927.6239.1622.7866.91%103.26%41.81%29%0%20%40%60%80%100%120%0554045200222023H1机器人业务营收(亿元)YOY(%)公司深度报告 海康威视(002415.SZ)22/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法
81、律声明 图图 44:乘用车前装市场产品矩阵乘用车前装市场产品矩阵 图图 45:乘用车后装市场产品矩阵乘用车后装市场产品矩阵 资料来源:公司 21 年年报,德邦研究所 资料来源:公司 21 年年报,德邦研究所 海康汽车电子持续开拓合资和国际品牌市场海康汽车电子持续开拓合资和国际品牌市场,多产品线导入头部客户。,多产品线导入头部客户。智能驾驶方面,公司凭借全栈自研的系统方案和 UV 融合感知算法优势,取得了长城、吉利、长安等头部自主品牌的十余个量产车型定点;智能座舱方面,公司聚焦舱内外视觉感知系统,正式推出 VIMS 系统,取得了包括长城、吉利、长安等客户在内的十余个正式定点项目;此外,公司在 2
82、021 年正式取得了包括大众、沃尔沃、马自达、丰田在内的多个平台化产品项目定点。图图 46:公司商用车市场布局情况示意图公司商用车市场布局情况示意图 资料来源:海康威视 2022 年年报,德邦研究所 汽车电子业务正成为公司创新业务增长的重要推力。汽车电子业务正成为公司创新业务增长的重要推力。2022 年。汽车电子业务营收 19.05 亿元,同比增长 33.06%,是创新业务中仅次于“机器人业务”与“其他创新业务”的产品线;21 年营收 14.3 亿元,同比增长 118.92%,是公司当年增速最快的创新业务。图图 47:汽车电子业务营收及增速情况汽车电子业务营收及增速情况 资料来源:公司公告,德
83、邦研究所 6.5 14.3 19.1 10.0 119%33%22%0%20%40%60%80%100%120%140%050202120222023H1汽车电子业务营收(亿元)YOY(%)公司深度报告 海康威视(002415.SZ)23/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.3.5.海康存储:业务涵盖四大产品线海康存储:业务涵盖四大产品线 海康存储为全球用户提供专业的存储整体解决方案,业务聚焦工业控制、数据中心、视频监控、终端消费等应用场景,业务涵盖固态硬盘,前置存储,嵌入业务涵盖固态硬盘,前置存储,嵌入式存储和闪存应用四大产品线。式存储和闪存应用四大产品线
84、。海康存储持续建设营销网络布局,行业与渠道并重,积极拓展行业市场,不断完善用户服务体系,客户数量稳定持续增长。图图 48:海康存储四大产品线布局海康存储四大产品线布局 资料来源:海康威视 2022 年年报,德邦研究所 3.3.6.海康消防:构建四位一体智慧消防体系,持续推进数字化转型海康消防:构建四位一体智慧消防体系,持续推进数字化转型 海康消防海康消防采用多维感知、物联网、视联网、云计算、大数据和人工智能等新采用多维感知、物联网、视联网、云计算、大数据和人工智能等新兴技术,兴技术,以及专业的图像处理技术、创新的安消融合和物信融合应用技术,助力消防物联网建设、可视化管理和数字化转型,旨在构筑智
85、慧感知、智慧防控、智慧管理、智慧救援四维一体的智慧消防管理体系,公司产品和业务涵盖传统消防、智慧消防、平台软件、电商零售等多个板块。传统消防:传统消防:公司传统消防产品体系不断延伸,全面覆盖通用消防前装市场,产品涵盖早期预警、火灾报警、应急疏散、自动灭火四个板块的九个主要系统。同时,公司引入了传统消防物联化、可视化的业务理念,帮助用户减少综合建设和运营成本,提高火灾及隐患的处置效率。公司深度报告 海康威视(002415.SZ)24/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 49:传统消防产品矩阵传统消防产品矩阵 资料来源:海康威视 2022 年年报,德邦研究所 智慧消防:智慧消防:海
86、康消防提供全系列智慧消防产品、打造单位级、行业级和城市级消防物联网运营管理平台软件,适配 N 场景 N 行业。通过多维感知、安消融合、系统协同、数据共享和服务集成打造的消防物联网,切实做到火灾早预警、早防控、早处置,降低消防安全风险,提高消防管理效率,降低综合运营成本。图图 50:智慧消防产品矩阵:智慧消防产品矩阵 资料来源:海康威视 2022 年年报,德邦研究所 3.3.7.海康睿影:海康睿影:X 光成像技术为核心,智慧安检光成像技术为核心,智慧安检+工业检测齐头并进工业检测齐头并进 海康睿影以海康睿影以 X 光成像技术为核心光成像技术为核心,致力于成为领先的非可见光探测设备的技术研发、生产
87、制造、设备销售及租赁服务提供商。依托公司在 X 光感知技术、人工智能技术、设备物联技术等方向的扎实积累,海康睿影面向智慧安检、工业“智”造等领域进行技术赋能及价值创造。公司深度报告 海康威视(002415.SZ)25/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 51:海康睿影部分产品示意图海康睿影部分产品示意图 资料来源:海康威视 2022 年年报,德邦研究所 3.3.8.海康慧影:推动医疗场景下的数字化和智能化转型海康慧影:推动医疗场景下的数字化和智能化转型 海康慧影植根医疗科技行业,海康慧影植根医疗科技行业,致力于医疗场景下的多维感知、智能分析、视音频传输显示控制等相关技术研究与应
88、用,为医疗器械行业客户提供产品、解决方案及相关服务,努力与客户携手推动手术室和诊疗室两大场景的数字化和智能化转型。其中,围绕手术室场景,海康慧影三大产品线 ORMS、MIS 和 MIP 线形成合力,为客户提供手术室整体解决方案。图图 52:海康慧影数字医疗产品矩阵海康慧影数字医疗产品矩阵 资料来源:海康威视 2021 年年报,德邦研究所 4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 海康威视为我国安防行业龙头企业,主业为三大事业群业务,并同步布局海外及八大类创新业务。(1)PBG 业务:业务:公司 PBG 业务主要面向政府端客户。随着疫情影响弱 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)26/2
89、9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 化,政府部门对于公共、交通等安防领域的投资力度有望增加,同时在政府数字化管理、数字治理的宏观政策牵引下,公司 PBG 业务经历短期下滑后,有望逐步回暖。我们预计公司 PBG 业务 2023-2025 年营收有望增长 2%/7%/6%,实现营收 165/176/187 亿元。(2)EBG 业务:业务:公司 EBG 业务主要面向大型企业。企业用户的数字化转型动能较高,数字化转型势头较好,预计将持续增长。我们预计公司 EBG 业务 2023-2025 年营收有望增长 7%/12%/13%,实现营收 177/198/224 亿元。(3)SMBG 业务:业务:
90、公司 SMBG 业务主要面向中小企业。我国中小微企业数字化程度总体较低,且受宏观经济环境影响较大。随着疫情影响消散,中小企业数字化转型需求将快速增长,同时公司具有线上线下双轮驱动优势,多渠道为中小企业客户提供服务,有望增加更多业务来源。我们预计公司 SMBG 业务 2023-2025 年营收有望增长5%/8%/7%,实现营收 131/142/151 亿元。(4)海外业务:海外业务:受中美贸易摩擦,地缘政治冲突等不良因素影响,公司在部分发达国家市场经营情况有所波动。预计公司海外业务整体仍将保持稳定增长。我们预计公司海外业务 2023-2025 年营收有望增长 8%/12%/14%,实现营收 23
91、8/266/304 亿元。(5)创新业务:创新业务:公司创新业务涵盖八大领域,分别为智能家居领域(萤石网络)、移动机器人领域(海康机器人)、红外热成像领域(海康微影)、车辆安全领域(海康汽车电子)、数据存储领域(海康存储)、智慧消防领域(海康消防)、工业检测领域(海康睿影)、医疗视觉领域(海康慧影)。各创新业务均处于朝阳行业,市场需求量大,即使在疫情期间,公司各项创新业务均保持高速增长,预计未来将保持快速增长,成为公司业绩增长的重要引擎。我们预计公司创新业务 2023-2025 年营收有望增长 12%/22%/23%,实现营收 169/206/253 亿元。图图 53:海康威视海康威视营收及毛
92、利率预测营收及毛利率预测(亿元)(亿元)资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所测算 结合海康威视的主营业务,我们选取大华股份、千方科技作为可比公司。结合海康威视的主营业务,我们选取大华股份、千方科技作为可比公司。大华股份是全球领先的以视频为核心的智慧物联解决方案提供商和运营服务商;千方科技于 2017 年收购智能安防巨头宇视科技,业务涉及智慧交通和智能物联,大数据和人工智能等领域,两家公司均与海康威视业务较为相似。我们预计公司亿元亿元200222023E2024E2025E营收营收576.6576.6649.9649.9814.2814.2831.7831.788988
93、999899811291129公共服务事业群153.1159.9191.6161.4165176187企事业事业群124.5147.2166.3165.1177198224中小企业事业群93.592.1134.9125.0131142151境内其他业务8.39.79.49.3101011境外业务152.9164.4189.3220.3238266304创新业务44.476.5122.7150.7169206253营收同比营收同比13%13%25%25%2%2%7%7%12%12%13%13%公共服务事业群4%20%-16%2%7%6%企事业事业群18%13%-1%7%12%13%中小企业事业群
94、-1%46%-7%5%8%7%境内其他业务18%-3%-2%3%9%7%境外业务8%15%16%8%12%14%创新业务72%60%23%12%22%23%公司深度报告 海康威视(002415.SZ)27/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 将在 2023 年至 2025 年实现收入 889/998/1129 亿元,归母净利润 139/182/212亿元,对应当前 PE 估值为 25/19/16 倍。我们认为,公司是国内安防行业龙头企业,可享受一定估值溢价。维持“买入”评级。图图 54:可比公司估值(采用可比公司估值(采用 2023/11/7 收盘价)收盘价)资料来源:Wind,德邦
95、研究所;注:大华股份、千方科技盈利预测采用 Wind 一致预期,海康威视盈利预测采用德邦预测数据。5.风险提示风险提示 宏观经济下行压力增大,中美贸易摩擦加剧风险,传统安防需求不及预期,下游企业数字化转型需求不及预期,政策支持力度不及预期。2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025E大华股份710 335 390 460 36 44 54 20 16 13 千方科技187 92 112 136 7 9 12 28 21 16 平均24 19 14 海康威视3,439 889 998 1,129 139 182 212 25 19 16 公司简称公司
96、简称市值市值(亿元)(亿元)营收(亿元)营收(亿元)归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)PE 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)28/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 主要财务指标主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表利润表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元)营业总收入 832 889 998 1,129 每股收益 1.37 1.49 1.96 2.27 营业成本 480 490 548 617 每股净资产 0.07 0.09 0.11 0.13 毛利率%42.3%4
97、4.8%45.2%45.4%每股经营现金流 0.01 0.02 0.02 0.02 营业税金及附加 6 9 8 8 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率%0.7%1.0%0.8%0.7%价值评估(倍)营业费用 98 114 119 136 P/E 25.31 24.91 19.03 16.37 营业费用率%11.8%12.8%11.9%12.0%P/B 473.15 420.07 342.92 282.71 管理费用 26 31 31 35 P/S 4.18 3.91 3.48 3.08 管理费用率%3.2%3.5%3.1%3.1%EV/EBITDA 19.78 19.
98、77 14.47 11.92 研发费用 98 120 130 147 股息率%0.0%0.0%0.0%0.0%研发费用率%11.8%13.5%13.0%13.0%盈利能力指标(%)EBIT 138 142 185 212 毛利率 42.3%44.8%45.2%45.4%财务费用-10-10-14-19 净利润率 15.4%15.7%18.3%18.8%财务费用率%-1.2%-1.1%-1.4%-1.7%净资产收益率 18.8%16.9%18.0%17.3%资产减值损失-5-4-4-4 资产回报率 10.8%9.9%10.7%10.6%投资收益 2 3 3 3 投资回报率 14.8%12.4%1
99、3.0%12.4%营业利润 148 158 207 241 盈利增长(%)营业外收支 1 1 1 1 营业收入增长率 2.1%6.9%12.4%13.1%利润总额 149 159 208 242 EBIT 增长率-24.2%3.2%29.9%14.8%EBITDA 151 155 200 229 净利润增长率-23.6%8.6%30.9%16.3%所得税 13 13 17 19 偿债能力指标 有效所得税率%8.7%8.1%8.0%8.0%资产负债率 38.8%37.3%37.0%35.1%少数股东损益 7 7 9 10 流动比率 2.8 3.3 3.6 4.0 归属母公司所有者净利润 128
100、139 182 212 速动比率 2.2 2.7 3.0 3.4 现金比率 1.2 1.7 2.1 2.4 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 400 585 814 1,011 应收帐款周转天数 131.3 125.0 122.0 120.0 应收账款及应收票据 324 329 358 397 存货周转天数 144.5 141.0 133.0 137.6 存货 190 189 200 233 总资产周转率 0.7 0.6 0.6 0.6 其它流动资产 65 60 68 75 固定资产周转率 9.7 8.7 8.5 8.6
101、流动资产合计 979 1,163 1,440 1,716 长期股权投资 13 16 20 25 固定资产 85 102 117 132 在建工程 38 46 54 62 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 15 16 17 18 净利润 128 139 182 212 非流动资产合计 213 239 265 287 少数股东损益 7 7 9 10 资产总计 1,192 1,402 1,705 2,003 非现金支出 24 17 19 21 短期借款 33 36 33 26 非经营收益-1 1 3 4 应付票据及应付账款 172 179 2
102、07 228 营运资金变动-57 4-1-41 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 102 168 212 206 其它流动负债 138 135 155 171 资产-37-32-32-33 流动负债合计 344 350 395 426 投资-1-3-4-5 长期借款 75 127 190 231 其他 1 1-1 2 其它长期负债 44 45 46 46 投资活动现金流-37-35-37-36 非流动负债合计 119 173 236 277 债权募资 36 55 61 35 负债总计 463 523 631 703 股权募资 60-1 0 0 实收资本 94 93 93 93 其他-1
103、10-3-6-8 普通股股东权益 684 827 1,013 1,228 融资活动现金流-15 51 55 27 少数股东权益 46 53 61 72 现金净流量 52 184 230 197 负债和所有者权益合计 1,192 1,402 1,705 2,003 备注:表中计算估值指标的收盘价日期为 11 月 08 日 资料来源:公司年报(2021-2022),德邦研究所 公司深度报告 海康威视(002415.SZ)29/29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理与研究助理简介简介 陈海进,电子行业首席分析师,6 年以上电子行业研究经验,曾任职于民生
104、证券、方正证券、中欧基金等,南开大学国际经济研究所硕士。电子行业全领域覆盖。徐巡,电子行业研究助理,上海交通大学经济学硕士,2 年以上电子行业研究经验,曾任职于凯盛研究院,覆盖 IC 设计、半导体设备与制造等领域。谢文嘉,电子行业研究助理,香港大学硕士,覆盖模拟 IC 设计、数字 IC 设计等领域。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观 点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。
105、投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投资评级的比较和评级标准:投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:市场基准指数的比较标准:A 股市场以上证综指或深证成指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入 相对强于市场表现 20%以上;增持 相对强于市场表现 5%20%;中性 相对市场表现在-5%+5%之间
106、波动;减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上;中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间;弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律声明法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报
107、告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险,投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下,德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经德邦证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容,务必联络德邦证券研究所并获得许可,并需注明出处为德邦证券研究 所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可,德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。