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1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main证券研究报告|公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)2023 年 11 月 23 日 买入买入(首次首次)所属行业:电子 当前价格(元):27.10 证券分析师证券分析师 陈海进陈海进 吴开达吴开达 资格编号:S01 邮箱: 资格编号:S01 邮箱: 研究助理研究助理 陈妙杨陈妙杨 邮箱: 市场表现市场表现 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)-2.870.37 6.73 相对涨幅(%)-3.833.86 11.70 资料来源:德邦研究所,聚源数据 相关研究相关研究 顺
2、络电子顺络电子(002138.SZ):穿越周期:穿越周期的电感龙头,新能源助力再次腾飞的电感龙头,新能源助力再次腾飞 投资要点投资要点 穿越周期的常青树,电感龙头二十年持续成长穿越周期的常青树,电感龙头二十年持续成长。顺络电子成立于 2000 年,当前覆盖磁性器件、微波器件、敏感及传感器件、精细陶瓷四大产品方,公司在片式电感领域市场份额国内第一,全球综合排名前三,是国内电感龙头。2006-2021年,公司营收连续 15 年保持高速增长,CAGR 高达 27%;2017-2021 年,公司营收从 19.9 亿增长至 45.8 亿,CAGR 为 23%,归母净利从 3.4 亿增长至 7.8亿,CA
3、GR 为 23%。2022 年营收经历首次下滑后,2023 年全年预计将重回增长轨道。随着后续汽车电子等新兴市场持续增长,公司作为电感龙头的成长动力依旧充足。汽车行业加速电感行业成长,公司有望充分受益汽车行业加速电感行业成长,公司有望充分受益。电感是电子线路中必不可少的基础元器件,根据用途不同可分为高频电感、电源电感和一般电感,在所有电子电路中广泛应用。根据中国电子元件行业协会,2026 年全球电感市场规模有望达到 76 亿美元,21-26 年 CAGR 为 7.5%。根据电感终端应用分布和我们测算,汽车领域的电感平均售价约为移动通讯领域的 5 倍。随着汽车智能化和电动化的快速发展,汽车有望成
4、为电感产值占比最大的应用领域。顺络电子作为大陆第一的电感厂商,产品性能处于第一梯队,2005 年就开始进入汽车电子领域,在车规电感领域已步入收货期,将充分受益汽车行业的电子化。汽车、新能源、汽车、新能源、5G 持续贡献行业需求增量持续贡献行业需求增量。新能源汽车渗透率持续提升,单车磁性元件价值量提升幅度巨大。根据测算,我们预计 2030 年全球汽车侧磁性元件市场空间可达到 678 亿元,22-30 年 CAGR 为 16.4%。电感在微型逆变器的成本占比约为 12%,我们估计全球 2022 年微型逆变器用电感市场规模为 8 亿,2025 年可达 28 亿,2022-2025 年 CAGR 有望
5、达到 55%。智能手机作为目前电感最大的应用领域仍然具备较高的成长性,全球范围看 5G 手机仍在持续渗透。5G 相比 4G 在电感用量和规格上继续提升带动整体需求增长,根据我们测算,2026 年全球智能手机电感市场规模有望达到 340 亿元,2022-2026 年 CAGR 为9.5%。投资建议:投资建议:我们预计公司 2023/2024/2025 年实现收入 54.0/70.1/90.4 亿元,实现归母净利润 7.02/9.73/12.98 亿元,以 11 月 22 日市值对应 PE 分别为31/22/17 倍。首次覆盖,给予公司“买入”评级。风险提示:风险提示:终端需求不及预期、市场竞争加
6、剧、客户拓展不及预期。Table_Base股票数据股票数据 总股本(百万股):806.32 流通 A 股(百万股):743.13 52 周内股价区间(元):21.25-30.15 总市值(百万元):21,851.23 总资产(百万元):11,800.42 每股净资产(元):7.19 资料来源:公司公告 Table_Finance主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)4,577 4,238 5,400 7,007 9,037(+/-)YOY(%)31.7%-7.4%27.4%29.8%29.0%净利润(百万元)785 43
7、3 702 973 1,298(+/-)YOY(%)33.3%-44.8%62.0%38.7%33.3%全面摊薄 EPS(元)0.98 0.54 0.87 1.21 1.61 毛利率(%)35.1%33.0%35.0%35.5%35.6%净资产收益率(%)14.2%7.8%11.5%14.3%16.5%资料来源:公司年报(2021-2022),德邦研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润-23%-17%-11%-6%0%6%11%17%23%--11顺络电子沪深300 公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)2/19 请务必阅读正文之后
8、的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1.国内被动电子元器件领军者.5 1.1.深耕主业二十余年,片式电感龙头企业.5 1.2.公司股权较为分散,多元化激励政策释放公司经营活力.5 1.3.顺应产业趋势,产品开发、市场开拓双轮驱动.6 2.电感:三大被动元件之一.8 2.1.电感:三大被动元件之一,下游用途广泛.8 2.2.汽车电感加速电感行业持续成长.9 2.3.电感小型化、高频化、集成化方向明确,顺络电子位于行业前列.11 3.汽车电子端电感量价齐升,市场空间广阔.12 3.1.汽车电动化、智能化发展强劲,电感市场持续受益.12 3.2.车规级电感准入门槛高,顺络已确立交付优势步入收获期
9、.12 3.3.新能源车渗透率不断提升,汽车侧磁性元件市场空间可达 678 亿元.13 4.光伏逆变器领域业务创造业绩新增量.14 4.1.光伏装机量快速增长,微型逆变器前景广阔.14 4.2.微型逆变器电感规模有望达 28 亿.15 5.全球 5G 渗透持续赋能电感市场.15 6.盈利预测.17 7.风险提示.17 zV9ZaZaXeYeZpNoOrQqOnN6M8QaQsQnNnPtQiNnMqRkPmOrO9PqQuNMYtQxPvPsPrQ 公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)3/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图图 1:顺络电子产品线及产品示意
10、图:顺络电子产品线及产品示意图.5 图图 2:顺络电子股权结构(截至:顺络电子股权结构(截至 2023 年年 9 月月 30 日)日).6 图图 3:2017-2021 年公司营收年公司营收 CAGR 高达高达 23%.6 图图 4:公司归母净利与销售净利率(亿元,:公司归母净利与销售净利率(亿元,%).7 图图 5:行业主要公司毛利率对比(:行业主要公司毛利率对比(%).7 图图 6:顺络电子各应用领域营收(亿元):顺络电子各应用领域营收(亿元).7 图图 7:顺络电子各应用:顺络电子各应用领域占比(领域占比(%).7 图图 8:公司销售:公司销售/管理管理/财务费用率情况(财务费用率情况(
11、%).8 图图 9:公司研发费用率(:公司研发费用率(%).8 图图 10:电子元器件的构成:电子元器件的构成.8 图图 11:电感器原理示意图电感器原理示意图.8 图图 12:电感器主要分类示意图:电感器主要分类示意图.9 图图 13:电感器行业产业链:电感器行业产业链.9 图图 14:2020-2022 年顺络电子成本构成年顺络电子成本构成.9 图图 15:全球及中国电感市场规模及预测:全球及中国电感市场规模及预测.10 图图 16:电感终端应用:电感终端应用市场分布与相对价值量市场分布与相对价值量.10 图图 17:全球:全球电感行业市场格局(电感行业市场格局(2021 年)年).10
12、图图 18:精密电感持续往小型化演进:精密电感持续往小型化演进.11 图图 19:电感在新能源车中的应用:电感在新能源车中的应用.12 图图 20:全球新能源车销量及预测(万辆):全球新能源车销量及预测(万辆).13 图图 21:中国新能源汽车销量及渗透率预测(万辆):中国新能源汽车销量及渗透率预测(万辆).13 图图 22:2019-2030E 全球及各国光伏发电新增装机量及预测全球及各国光伏发电新增装机量及预测.14 图图 23:2019-2025E 中国光伏发电新增装机量中国光伏发电新增装机量.14 图图 24:逆变器原理图逆变器原理图.14 图图 25:逆变器成本结构(逆变器成本结构(
13、%).15 图图 26:全球微逆出货量(全球微逆出货量(GW)及微逆电感市场规模(亿元)及微逆电感市场规模(亿元).15 图图 27:顺络新型技术射频电感产品的相关参数:顺络新型技术射频电感产品的相关参数.16 图图 29:2G、3G、4G、5G 智能手机单机电感使用量情况(个)智能手机单机电感使用量情况(个).16 表表 1:2022 年顺络电子研发投入情况年顺络电子研发投入情况.11 表表 2:全球汽车磁性元件市场空间测算:全球汽车磁性元件市场空间测算.13 公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)4/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 3:集中式逆变器、组串式逆变器以
14、及微型逆变器的对比:集中式逆变器、组串式逆变器以及微型逆变器的对比.15 表表 4:全球智能手机端电感市场空间测算:全球智能手机端电感市场空间测算.16 表表 5:主营业务拆分(亿元,:主营业务拆分(亿元,%).17 表表 6:可比公司估值分析(采用:可比公司估值分析(采用 2023/11/22 收盘价)收盘价).17 公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)5/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.国内被动电子元器件领军者国内被动电子元器件领军者 1.1.深耕主业二十余年,片深耕主业二十余年,片式电感龙头企业式电感龙头企业 片式电感市场份额国内第一,全球综合排名前三。片式电感
15、市场份额国内第一,全球综合排名前三。顺络电子 2000 年成立于深圳市,连续十六年被评为“中国电子元器件百强企业”。公司主要从事多类型精密高端电子元器件的研发、生产和销售,覆盖磁性器件、微波器件、敏感及传感器件、精细陶瓷四大产品方向,其中片式电感为公司的核心产品之一。公司产品业务线涵盖“信号处理”、“电源管理”、“汽车电子或储能专用元件”、“陶瓷、模块模组、传感、PCB 及其他”四大应用方向,产品广泛应用于汽车及新能源汽车、储能、光伏、大数据、物联网、5G 和通讯、移动终端、消费电子、工业控制、模块模组等重要行业领域,客户群涵盖以上市场的全球众多标杆企业,在汽车电子、光伏及储能领域已成为国内外
16、头部企业核心供应商。通过长期技术创新与市场耕耘,公司已在基础元件领域确立了全球竞争优势,核心公司已在基础元件领域确立了全球竞争优势,核心产品确立了全球交付优势产品确立了全球交付优势,是全球被动元器件及技术解决方案领域中具有技术领先和核心竞争优势的国际化企业。图图 1:顺络电子顺络电子产品线及产品示意图产品线及产品示意图 资料来源:顺络电子官网,德邦研究所绘制 1.2.公司股权较为分散,多元化激励政策释放公司经营活力公司股权较为分散,多元化激励政策释放公司经营活力 公司股权分散,无实控人,高管利益与公司股权分散,无实控人,高管利益与股东股东利益相利益相绑定绑定。截至 2022 年 9 月30 日
17、,第一大股东为恒顺通电子科技开发有限公司,持股比例为 6.88%,公司核心高管李有云、施红阳、李宇和郭海分别持有恒顺通的 30%、30%、30%与 10%股权。董事长袁金钰为公司第二大股东,持股比例为 6.64%。同时公司设立方位成长 10 号基金作为管理层持股平台,持股 3.07%,同时设有员工持股计划。实施核心员工持股的“合伙人”模式,员工利益与公司高度绑定。公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)6/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 2:顺络电子股权结构(截至:顺络电子股权结构(截至 2023 年年 9 月月 30 日)日)资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所
18、1.3.顺应产业趋势,产品开发、市场开拓双轮驱动顺应产业趋势,产品开发、市场开拓双轮驱动 2017-2021 年,公司营收从年,公司营收从 20 亿元增至亿元增至 45.8 亿元,亿元,CAGR 高达高达 23%,23年有望重回高增长,未来成长后劲仍然强劲年有望重回高增长,未来成长后劲仍然强劲。随着全球消费电子产业的快速发展以及大陆产业链的崛起,公司把握时代机遇,营收连续十五年高速增长,2006-2021 年营收从 1.25 亿元增长至 45.8 亿元,营收 CAGR 高达 27%,2017-2021年公司营收从 19.9 亿元增长至 45.8 亿元,营收 CAGR 高达 23%。2022 年
19、受外部宏观因素冲击,公司营收与利润出现自成立以来首次负增长,营收同比下降7.4%,为 42.38 亿元,但 2023 上半年公司营收再次实现 9.2%的同比增长,重回增长轨道。图图 3:2017-2021 年公司营收年公司营收 CAGR 高达高达 23%资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所 归母净利润从归母净利润从 2017 年的年的 3.4 亿元增至亿元增至 2021 年的年的 7.8 亿元,亿元,CAGR 为为 23%,2017-2022 年平均毛利率为年平均毛利率为 34%,平均,平均销售销售净利润为净利润为 17%。2017-2021 年,公司归母净利润从 3.4 亿增至 7.8
20、亿,四年间 CAGR 达 23%,归母净利润呈周期1.21.62.53.34.55.57.410.211.613.217.419.923.626.934.845.842.423.3224.5%27.7%57.9%29.9%37.8%22.6%35.3%36.9%14.0%13.5%31.6%14.5%18.8%14.0%29.1%31.7%-7.4%9.2%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%055404550%亿元营业总收入(亿元)同比(%)公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)7/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 性上升态势
21、;公司持续开拓新业务,开发具有核心竞争力的新产品,盈利能力可观,毛利率行业领先。2017-2022 年,公司毛利率分别为 33%/35%/34%/36%/35%/33%,销售净利率分别为 17%/20%/15%/17%/19%/12%,维持在较高水平且基本稳定。2022 年,受消费、通讯市场疲软拖累,公司库存消化压力增加,整体效率下降,归母净利润同比下降 45%至 4.3 亿,销售毛利率下降 2.1pcts,销售净利率下降 6.2pcts。2023 年消费市场景气度有望逐步回升、新兴市场持续增长,大客户份额持续提升,产能利用率和人工效率将逐步恢复,公司利润率水平有望逐步恢复。图图 4:公司归母
22、净利与:公司归母净利与销售销售净利率(亿元,净利率(亿元,%)图图 5:行业主要行业主要公司毛利率对比(公司毛利率对比(%)资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所 资料来源:各公司公告,Wind,德邦研究所 汽车电子汽车电子或或储能储能业务业务 2018-2022 年营收年营收 CAGR 高达高达 88%,对营收起到较强,对营收起到较强支撑支撑作用。作用。2022 年公司产品的四大应用领域分别为信号处理(营收 16.0 亿元,占比 38%,较 2021 年下降 6pcts)、电源管理(营收 12.2 亿元,占比 29%,较2021 年下降 7pcts)、汽车电子或储能(营收 4.9 亿元,占
23、比 12%,较 2021 年上升 5pcts)、陶瓷+PCB 及其他(营收 9.3 亿元,占比 22.0%,较 2021 年上升7pcts)。公司巩固基础元件领域业务的同时,近年来持续布局汽车电子与储能领域等新兴业务,为公司的成长打开广阔空间。2018 年-2022 年,公司主营业务收入 CAGR 为 16%,而汽车电子或储能领域营收 CAGR 高达 88%,新兴业务开拓顺利,陶瓷、PCB 及其他领域营收 CAGR 为 25%,远高于公司整体营收增长。图图 6:顺络电子各应用领域营收(亿元)顺络电子各应用领域营收(亿元)图图 7:顺络电子各应用领域占比(顺络电子各应用领域占比(%)资料来源:公
24、司公告,德邦研究所 资料来源:公司公告,德邦研究所 研发费用率位于行业前列,研发费用率位于行业前列,2018-2022 年研发费用率提升年研发费用率提升 2.7pcts 至至 8.3%。3.44.84.05.97.84.3-60%-40%-20%0%20%40%60%024680022归母净利润(亿元)归母净利润同比(%,右)销售净利率(%,右)0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2002020212022顺络电子麦捷科技风华高科可立克MURATATDK太阳诱电行业主要公司平均10.312.216.619.9
25、16.09.19.912.916.212.20.41.31.73.04.93.83.53.56.79.305820022信号处理电源管理汽车电子或储能专用陶瓷、PCB及其他44%45%48%43%38%39%37%37%35%29%2%5%5%7%12%16%13%10%15%22%0%20%40%60%80%100%200212022信号处理电源管理汽车电子或储能专用陶瓷、PCB及其他 公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)8/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2018 年公司销售、管理、财务费用率分别为 2
26、.9%、5.9%、-0.7%,2022 年分别为 1.9%、6.2%、1.2%。公司高度重视基础研发投入、重点应用领域研究和新产品研发及批量化应用,2018 年至 2022 年,公司研发费用从 1.33 亿增至 3.52亿,CAGR 为 27%,4 年间研发费用率从 5.6%迅速提升至 8.3%,研发投入力度处于行业前列,公司通过加大研发投入锻造产品的核心竞争力,在汽车电子等业务中取得突破性进展,为公司的长期持续发展夯实基础。图图 8:公司:公司销售销售/管理管理/财务财务费用率情况(费用率情况(%)图图 9:公司研发费用率公司研发费用率(%)资料来源:公司公告,Wind,德邦研究所 资料来源
27、:公司公告,Wind,德邦研究所 2.电感:三大被动元件之一电感:三大被动元件之一 2.1.电感:三大被动元件之一,下游用途广泛电感:三大被动元件之一,下游用途广泛 电感器,电感器,与电阻、电容器并称为三大被动元件与电阻、电容器并称为三大被动元件。是电子线路中必不可少的基础电子元器件。电感一般由骨架、绕组、屏蔽罩、封装材料、磁芯等组成。电感是根据电磁感应原理制成的器件,能够把电能转化为磁能储存,在电路中主要起到滤波、振荡、延迟、陷波、筛选信号、过滤噪声、稳定电流及抑制电磁波干扰等作用。图图 10:电子元器件的构成电子元器件的构成 图图 11:电感器原理示意图电感器原理示意图 资料来源:麦捷科技
28、招股说明书,国际电子商情,德邦研究所绘制 资料来源:TDK 官网,德邦研究所 根据用途的不同,电感可分为高频电路用电感(主要用于手机及无线 LAN等移动通信设备等高频电路)、电源线用电感(也称功率电感器,主要用于电压转换的开关调节器式电路)、一般电路用电感(可用于声音、视频等模拟电路的滤波器、共振电路等各种电路)等。根据工艺结构的不同,电感器可分为绕线型、薄膜型、叠层型电感。按照磁芯材料的不同,电感又可分为空芯电感、非磁性体2.9%2.8%2.7%1.9%1.9%5.9%5.6%4.5%4.5%6.2%-0.7%0.7%1.6%1.2%1.2%-2%0%2%4%6%8%201820192020
29、20212022销售费用率管理费用率财务费用率5.6%7.3%7.0%7.5%8.3%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%200212022 公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)9/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 电感、铁氧体电感和金属磁芯电感等。图图 12:电感器主要分类示意图:电感器主要分类示意图 资料来源:TDK 官网,muRata 官网,麦捷科技招股说明书,德邦研究所 顺络电子的电子器件中直接材料成本占比超过顺络电子的电子器件中直接材料成本占比超过 50%,公司积累了丰富的材,公司积累了丰富的材料和工艺技术料和工艺技术。电感器件的上游原材
30、料包括电感材料(铁氧体粉、介质陶瓷粉等)、导电材料(银浆等)、封装材料三类,设备则包括绕线机、测包机等生产设备与测试仪器。原材料是电子元器件成本的重要组成部分,直接材料在顺络电子成本中占比超过 50%,顺络电子持续研究粉体技术,拥有全球一流的材料开发平台,持续在精密陶瓷、磁性材料上取得技术突破。图图 13:电感器行业产业链电感器行业产业链 图图 14:2020-2022 年顺络电子成本构成年顺络电子成本构成 资料来源:前瞻产业研究院,德邦研究所 资料来源:顺络电子公司年报,德邦研究所 注:由内向外依次是 2020 年、2021 年和 2022 年 2.2.汽车电感加速电感行业持续成长汽车电感加
31、速电感行业持续成长 下游应用领域的拓宽与高端化升级,下游应用领域的拓宽与高端化升级,2021-2026 年,全球电感市场规模有年,全球电感市场规模有望从望从 53 亿美元增至亿美元增至 76 亿美元,亿美元,CAGR 为为 7.5%。据中国电子元件行业协会预计,2021 年全球电感市场规模约为 53 亿美元,2026 年全球市场规模有望达到约 76亿美元,21-26 年 CAGR 为 7.5%。国内市场方面,根据前瞻研究院数据,2021年国内电感市场规模约为 129 亿元,26 年有望突破 200 亿元,21-26 年 CAGR为 10%。顺络作为国内电感龙头,借助技术积累先发优势,未来市场可
32、期。55%12%14%3%16%55%13%13%4%14%51%13%16%5%15%直接材料直接人工折旧能源和动力其他费用 公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)10/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 15:全球及中国电感市场规模及预测全球及中国电感市场规模及预测 资料来源:MicroMarket Moniter,中国电子元件行业协会,前瞻产业研究院,德邦研究所 汽车电感单价约为移动通讯电感的汽车电感单价约为移动通讯电感的 5 倍,未来有望成为产值占比最大的领域倍,未来有望成为产值占比最大的领域。移动通讯、电脑、工业和基础设施、家用电子、汽车的电感用量占比分别为55
33、%/25%/8%/7%/4%,产值占比分别为 35%/20%/22%/5%/13%。高端应用领域所用电感附加值显著更高,据我们测算,汽车领域的电感平均售价约为移动通讯汽车领域的电感平均售价约为移动通讯领域的领域的 5 倍倍。随着汽车智能化和电动化的快速发展,汽车有望成为电感产值占比最大的应用领域。图图 16:电感终端应用市场分布与相对价值量电感终端应用市场分布与相对价值量 资料来源:国际电子商情,德邦研究所测算 注:相对价值量以移动通讯为 1。电感行业电感行业集中度高,集中度高,CR5 高高达达 63.4%,顺络全球市占率为,顺络全球市占率为 8.8%,大陆第一,大陆第一全球第全球第五五。mu
34、Rata、TDK、太阳诱电等日本厂商占据电感市场主导地位,其2021 年的市占率分别为 16.5%、15.3%和 13.7%,顺络电子是全球电感前五大厂商中唯一的中国大陆厂商,其市占率为 8.8%,全球第五,大陆第一。图图 17:全球全球电感行业市场格局电感行业市场格局(2021 年)年)5376021E2026E全球市场规模(亿美元)中国市场规模(亿元)公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)11/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:研精智库,德邦研究所 2.3.电感小型化、高频化、集成化方向明确,顺络电子位于行业前列电感小
35、型化、高频化、集成化方向明确,顺络电子位于行业前列 电子元器件小型化、高频化、集成化发展方向明确电子元器件小型化、高频化、集成化发展方向明确。随着全球各行各业智能化、智慧化发展日趋明朗,为满足多功能、高性能化的发展要求,要求电路板内的元件数量更多、体积更小,主流电感未来或将逐步转为 01005 和 008004 尺寸,朝着更小尺寸和更高精度发展。同时高频电感能更好地适应无线通信技术的广泛应用。图图 18:精密电感持续往小型化演进精密电感持续往小型化演进 资料来源:muRata 官网,德邦研究所 顺络电子聚焦电子器件小型化、大功率、高压高频复合化技术研究,顺络电子聚焦电子器件小型化、大功率、高压
36、高频复合化技术研究,顺络电顺络电子产品性能处于第一梯队子产品性能处于第一梯队。顺络电子核心专利产品技术水平领先国内同行,产品力具备全球竞争力。其中,LTCC 类产品成功切入高端手机、智能终端、工控类、网通、物联网、汽车电子等领域,逐步实现多品类产品持续放量;一体成型电感实现手机、汽车电子、工控、物联网等应用领域的批量化供应,份额持续提升;叠层平台的 0201 高精密电感产品市场综合销量居全球前列,是全球极少数能批量化生产供应 01005 及 008004 型叠层电感产品的厂商。表表 1:2022 年顺络电子研发投入情况年顺络电子研发投入情况 主要研发项目名主要研发项目名称称 项目目的项目目的
37、项目进展项目进展 高频电感器件 实现大规模量产,提升市场份额 己向国内外一流客户批量供货 DDR5 供电用功率电感 已具备量产能力 下一代 GPU、CPU 供电用功率电感 样品阶段 微波器件 应用于低功耗,高速传输、高精度定位的物联网应用 已向国内外一流客户批量供货 16.5%15.3%13.7%9.1%8.8%36.6%muRataTDK太阳诱电奇力新顺络电子其他 公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)12/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Sub 6G 频段应用于功率放大器模块 已向国内外一流客户批量供货 汽车电子和储能 实现车规级各类绕线类元器件开发和批量交付 已向国内
38、外顶尖客户批量供货 开发出满足客户下一代信号高传输速率的车载网关系统需求的产品 已向国内主流客户批量供货 车规级磁珠批量量产 已进入国内主流客户并开始小批量交货 车规级热敏电阻大规模批量交付 己向国内外一流客户小批量供货 光伏储能微型逆变器元件 已具备量产能力 精密陶瓷 精密结构陶瓷用纳米粉料开发 已具备量产能力 资料来源:顺络电子 2022 年年报,德邦研究所 3.汽车电子端电感量价齐升,市场空间广阔汽车电子端电感量价齐升,市场空间广阔 3.1.汽车电动化、智能化发展强劲,电感市场持续受益汽车电动化、智能化发展强劲,电感市场持续受益 电感器有望受益汽车电感器有望受益汽车电动化、智能化电动化、
39、智能化浪潮。浪潮。汽车行业正迎来电动化、网联化、智能化、共享化的“新四化”浪潮,汽车电子应用领域不断从动力系统、娱乐系统向高级驾驶辅助系统和自动驾驶拓展,电感作为基础元件,将持续受益。图图 19:电感在新能源车中的应用电感在新能源车中的应用 资料来源:TDK 官方网站,智车科技等,德邦研究所 3.2.车规级电感准入门槛高,顺络已确立交付优势步入收获期车规级电感准入门槛高,顺络已确立交付优势步入收获期 被动元件应用广泛,涉及车辆安全被动元件应用广泛,涉及车辆安全,认证周期长,准入门槛高,认证周期长,准入门槛高。不同于消费级电子,汽车用电子设备的工作环境更为恶劣,因而对电感等被动元件的抗震性、耐高
40、温、耐高湿度等方面有更高的要求,新能源车由于多出电池、电控、电机等部件,则对安全性、可靠性要求更为严格,对电感在宽温度范围、高频低损耗、高直流叠加、材料稳定性、绝缘特性、产品小型化等有更多的要求。一般车规级电感需要通过 AEC-Q200 技术标准测试,相关测试标准高于其他领域的电感,如汽车电感的温度要求在-40-125,而非汽车电感的温度要求为 0-70。车规级电感认证周期与新产品研发验证周期都较长。顺络电子顺络电子 2005 年开始年开始进进入汽车电子领域,入汽车电子领域,产品已确立交付优势步入收获期产品已确立交付优势步入收获期。公司汽车电子产品广泛分布于智能驾驶、智能座舱、新能源汽车中的电
41、池、电机、电控等,同时变压器、功率电感、功率磁性器件、共模电感、叠层电感等多种品类已实现批量化供货。其中 ADAS 用 EP 变压器、BMS 池管理用磁环网变、OBC 用、DC-DC 模块用等各式变压产品及功率电感均已实现大批量规模化交货。公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)13/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 博世、法雷奥等龙头 Tier 1 已通过认证。2022 年公司汽车电子业务实现逆势高增长,2022 年汽车电子或储能专用业务营收增速高达 61.9%,同时汽车业务在公司业务中占比逐年提高,未来市场空间巨大,汽车电子业务将为公司长期持续稳定增长奠定坚实基础。3.3.
42、新能源车渗透率不断提升,汽车侧磁性元件市场空间可达新能源车渗透率不断提升,汽车侧磁性元件市场空间可达 678 亿元亿元 根据 EV Tank 数据,到 2030 年全球新能源汽车销量有望超过 5000 万辆,占当年新车销量的比例将接近 50%。中国市场方面,在政策、供给与需求三方合力下,我国新能源车渗透率提前 3 年完成了新能源汽车产业发展规划(20212035 年)中所提出的“到 2025 年,新能源汽车新车销量占比达到 20%左右”的目标,2022 年我国新能源车渗透率约为 26%。根据测算,我们预计预计 2030 年全球年全球汽车侧磁性元件市场空间可达到汽车侧磁性元件市场空间可达到 67
43、8 亿元,亿元,22-30 年年 CAGR 为为 16.4%。图图 20:全球新能源车销量及预测(万辆):全球新能源车销量及预测(万辆)图图 21:中国新能源汽车销量及渗透率预测(万辆):中国新能源汽车销量及渗透率预测(万辆)资料来源:EV Tank,EVsales,德邦研究所 资料来源:中汽协,工信部,德邦研究所 221312.56701082.42542.2523000400050006000200222025E2030E销量(万辆)5%13%26%35%45%55%0%20%40%60%004000202020212022
44、2023E2024E2025E新能源汽车销量(万辆)中国汽车销量(万辆)新能源车渗透率(%)表表 2:全球汽车磁性元件市场空间测算:全球汽车磁性元件市场空间测算 2019 2020 2021 2022 2025E 2030E 全球汽车销量(万辆)9124 7879 8276 8163 10169 10424 全球新能源车销量(万辆)221 313 670 1082 2542 5212 全球燃油车销量(万辆)8903 7567 7606 7081 7627 5212 新能源车单车电感价值量(元/辆)1200 1200 1200 1200 1200 1200 燃油车单车电感价值量(元/辆)100
45、100 100 100 100 100 新能源车磁性元件市场规模(亿元)27 38 80 130 305 625 燃油车磁性元件市场规模(亿元)89 76 76 71 76 52 全球汽车磁性元件市场规模(亿元)116 113 156 201 381 678 全球汽车磁性元件市场规模 YoY(%)-2%38%28%90%78%资料来源:OICA,EVtank,大比特产业研究院等,德邦研究所测算 注:磁性元件包括电感和变压器;2025/2030 全球新能源汽车渗透率假设为 25%/50%公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)14/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.光伏逆变器
46、领域业务创造业绩新增量光伏逆变器领域业务创造业绩新增量 4.1.光伏装机量快速增长,微型逆变器前景广阔光伏装机量快速增长,微型逆变器前景广阔 光伏发电已成为成本最低的可再生能源之一光伏发电已成为成本最低的可再生能源之一,2022-2030 年全球光伏发电年年全球光伏发电年均新增装机量高达均新增装机量高达 271GW。根据国际可再生能源署(IRENA)统计,2010 年光伏平准化度电成本(LCOE)为 0.381 美元/kWh,至 2020 年已经下降至 0.057美元/kWh,降幅超过 85%。BNEF 数据显示,2022-2030 年全球光伏发电新增装机量有望持续增长,年均预计新增 271G
47、W 装机量。中国方面,2022 年光伏新增装机量达 87GW,同比增长 65%。同时,分布式光伏发电系统正逐步成为光伏主分布式光伏发电系统正逐步成为光伏主流系统流系统。根据固德威招股书,。根据固德威招股书,2020-2021 年,全球分布式光伏新增装机量占比从33%提升至 42%,增加 9pcts,预计 2025 年其占比将达到 50%。图图 22:2019-2030E 全球全球及各国及各国光伏发电新增装机量光伏发电新增装机量及预测及预测 图图 23:2019-2025E 中国光伏发电新增装机量中国光伏发电新增装机量 资料来源:BNEF,德邦研究所 资料来源:国家能源局,中国光伏行业协会等,德
48、邦研究所 光伏逆变器是太阳能光伏发电系统中的核心部件光伏逆变器是太阳能光伏发电系统中的核心部件,主要分为,主要分为集中式逆变器、集中式逆变器、组串式逆变器和微型逆变器三大类别。组串式逆变器和微型逆变器三大类别。光伏发电系统主要由光伏组件、光伏逆变器和其他配电设备组成,光伏逆变器的主要作用为实现电能的形式转换,将光伏发电系统所发的直流电转化成电网传输和用户使用的交流电。根据技术路径不同,光伏逆变器主要包括集中式逆变器、组串式逆变器和微型逆变器等三大类别。微型逆变器主要应用于发电规模小的分布式光伏发电系统。单体容量一般在5kW 以下,在安全性、发电效率、可靠性以及灵活性等方便具有显著优点,其能够实
49、现对单块或数块光伏组件的精细化控制。随着各国对分布式光伏发电安全的重视度提高,凭借能实现光伏发电系统的“组件级控制”的优势凭借能实现光伏发电系统的“组件级控制”的优势,微型逆变器将,微型逆变器将迎来广阔发展前景。迎来广阔发展前景。图图 24:逆变器原理图逆变器原理图 资料来源:昱能科技招股说明书,德邦研究所 823624923123340%5%10%15%20%25%30%0500300350400全球光伏新增装机量(GW)YoY(%)30485387959500
50、20202120222023E2024E2025E新增装机(GW)-保守情况新增装机(GW)-乐观情况 公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)15/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 3:集中式逆变器、组串式逆变器以及微型逆变器的对比集中式逆变器、组串式逆变器以及微型逆变器的对比 项目项目 集中式逆变器集中式逆变器 组串式逆变器组串式逆变器 微型逆变器微型逆变器 主要应用场景主要应用场景 集中式光伏发电系统 分布式光伏发电系统、集中式光伏发电系统 分布式光伏发电系统 单机接入组件单机接入组件 大量并行的光伏组串 单个或数个光伏组串 单块或数块光伏组件 组件级最大功率点跟踪
51、组件级最大功率点跟踪 不具备 不具备 具备 组件级别关断组件级别关断 不具备 不具备 具备 组件级数据采集能力组件级数据采集能力 不具备 不具备 具备 系统发电效率系统发电效率 低 中 高 直流电压等级直流电压等级 高压 高压 低压 安装占地安装占地 需要独立机房 不需要 不需要 室外安装室外安装 不允许 允许 允许 成本成本 较低 中 较高 资料来源:昱能科技招股说明书,德邦研究所 4.2.微型逆变器电感规模有望达微型逆变器电感规模有望达 28 亿亿 微型逆变器电感规模有望达微型逆变器电感规模有望达 28 亿,亿,2022-2025 年年 CAGR 为为 55%。逆变器使用的磁性器件主要包括
52、 EMC 滤波电感、Boost 升压电感、逆变电感、高低频隔离变压器、驱动变压器等。根据大比特产业研究室的预测,到 2025 年全球光伏侧磁性元件市场空间有望达到 114.2 亿。根据固德威招股说明书披露的内容,光伏逆变器直接材料价值量约占逆变器价值量的 93%,其中电感在直接材料价值量中占比约为 13%,则磁性元件在光伏逆变器价值占比约为 12%。根据我们测算,全球 2022 年微型逆变器用电感市场规模为 8 亿,2025 年有望达到 28 亿,2022-2025 年 CAGR 有望达到 55%。顺络电子在光伏产业特别是微逆变耕耘多年,专设相关业务下属子公司,目前已取得国内外行业标杆客户认可
53、,实现批量化销售,光伏储能领域业务有望成为公司业绩新看点。图图 25:逆变器成本结构(逆变器成本结构(%)图图 26:全球微逆出货量(全球微逆出货量(GW)及微逆电感市场规模(亿元)及微逆电感市场规模(亿元)资料来源:固德威招股说明书,德邦研究所测算 注:直接材料占比变化较小,采用固德威 2017-2019 年成本结构测算 资料来源:Wood Mackenzie,大比特资讯等,德邦研究所测算 5.全球全球 5G 渗透持续赋能电感市场渗透持续赋能电感市场 4G-5G 射频前端射频前端电感电感技术要求继续提升,顺络产品已广泛应用于各终端应技术要求继续提升,顺络产品已广泛应用于各终端应用用。5G 应
54、用频谱以 Sub-6GHz 和毫米波(mmWave)为主,随着 5G 技术对更多新频段的应用,包括电感在内的射频前端器件的需求量将大幅增加。同时,高频段信号处理难度的增大也对射频前端器件的复杂度和性能提出了更高的要求,促使射频前端器件朝着模组化、小型化、高可靠性等方向发展。顺络电子射频电感产品在智能手机、基站、路由器、服务器、微基站等领域广泛应用,有望保持持续增长。26%13%13%10%5%5%5%5%4%16%机构件电感半导体器件电容集成电路控制组件PCB线路板连接器变压器其它2 3 8 13 21 28 0%20%40%60%80%100%120%140%00A20
55、21A2022E2023E2024E2025E全球微型逆变器出货量(GW)微逆用电感市场规模(亿元)微逆用电感市场规模增长率(%)公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)16/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 27:顺络:顺络新型技术新型技术射频电感产品的相关参数射频电感产品的相关参数 资料来源:顺络电子官微,德邦研究所 4G-5G 射频前端射频前端电感电感量价齐升,预计量价齐升,预计 2026 年市场规模有望达到年市场规模有望达到 340 亿元。亿元。以手机端为例,从 4G 智能手机到 5G 智能手机,单机电感用量将增加 50-90 个,在单价方面,01005 电感价格
56、是 0201 电感的 3 倍。根据我们测算,2026 年全球智能手机电感市场规模有望达到 340 亿元,2022-2026 年 CAGR 为 9.5%。图图 28:2G、3G、4G、5G 智能手机单机电感使用量情况智能手机单机电感使用量情况(个)(个)资料来源:中国电子元件行业协会,立鼎产业研究院,德邦研究所 表表 4:全球智能手机端电感:全球智能手机端电感市场空间测算市场空间测算 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 智能手机出货量(亿台)13.5 12.1 11.9 12.6 13.1 13.4 5G 智能手机占比(%)41%54%63%69%75%79%
57、4G 智能手机占比(%)58%45%36%31%24%21%5G 智能手机出货量(亿台)5.5 6.6 7.5 8.7 9.9 10.6 4G 智能手机出货量(亿台)7.8 5.4 4.3 3.9 3.2 2.8 5G 智能手机单机电感用量(个)155 155 155 155 155 155 4G 智能手机单机电感用量(个)95 95 95 95 95 95 5G 智能手机单机电感价值量(元)26 27 28 29 30 31 4G 智能手机单机电感价值量(元)11 11 11 11 11 11 智能手机电感使用量(亿个)1594 1535 1580 1717 1829 1911 智能手机电感
58、使用量 YoY(%)-4%3%9%7%4%智能手机电感需求总价值(亿元)231 236 254 286 316 340 智能手机电感需求总价值 YoY(%)3%8%13%12%9%资料来源:IDC,国际电子商情,德邦研究所测算 20-3040--20002040608001802G3G4G5G 公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)17/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 注:由于 3G 智能机占比过低,故本测算中 3G 智能机电感用量忽略不计 6.盈利预测盈利预测 关键假设:公司积极布局汽车电子及储能新领域,开发 LTCC、陶瓷等新
59、产品,预计上述产品有望快速增长。2022 年公司主要下游消费电子需求较差,2023H2 开始有望复苏,带动公司电子元器件业务复苏反弹。新业务快速成长+原有业务处于向上周期,我们预计 2023-2025 年实现营收 54.0、70.1、90.4 亿元,毛利率分别为 35.0%、35.5%、35.6%。表表 5:主营业务拆分(亿元,主营业务拆分(亿元,%)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 合计合计 收入 45.77 42.38 54.00 70.07 90.37 YoY 31.66%-7.41%27.42%29.75%28.96%毛利率 35.05%33.00%34.96
60、%35.48%35.59%片式电子元器件片式电子元器件 营收 45.14 42.03 53.62 69.65 89.90 YoY 30.80%-6.89%27.56%29.90%29.08%毛利率 35.28%32.94%35.10%35.60%35.70%其它业务其它业务 营收 0.63 0.35 0.39 0.42 0.47 YOY 170.81%-44.32%10%10%10%毛利率 18.95%40.49%15%15%15%资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所测算 表 6:可比公司估值分析(采用可比公司估值分析(采用 2023/11/22 收盘价)收盘价)公司名称公司名称 收盘价收
61、盘价(元)(元)总市值总市值 (亿元亿元)归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)PEPE(X X)2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 洁美科技 25.80 111.67 2.60 4.54 6.31 42.95 24.60 17.70 三环集团 29.86 572.27 16.78 22.31 28.64 34.10 25.65 19.98 国瓷材料 25.06 251.55 6.66 8.93 11.22 37.75 28.16 22.42 平均 38.27 26.14 20.03 顺络电子 27.
62、10 218.51 7.02 9.73 12.98 32.09 23.14 17.35 资料来源:Wind,德邦研究所 注:三环集团、国瓷材料 2023/2024/2025 年归母净利润为 Wind 一致预期 注:洁美科技 2023/2024/2025 年归母净利润为德邦研究所预测 投资建议:投资建议:我们预计公司 2023/2024/2025 年实现收入 54.0/70.1/90.4 亿元,实现归母净利润 7.02/9.73/12.98 亿元,以 11 月 22 日市值对应 PE 分别为31/22/17 倍。首次覆盖,给予公司“买入”评级。7.风险提示风险提示 终端需求不及预期、市场竞争加剧
63、、客户拓展不及预期。公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)18/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 主要财务指标主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表利润表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元)营业总收入 4,238 5,400 7,007 9,037 每股收益 0.54 0.87 1.21 1.61 营业成本 2,840 3,512 4,521 5,820 每股净资产 6.89 7.56 8.47 9.78 毛利率%33.0%35.0%35.5%35.6%每股经营现金流 1
64、.32 1.68 1.62 1.94 营业税金及附加 51 65 81 99 每股股利 0.20 0.20 0.30 0.30 营业税金率%1.2%1.2%1.1%1.1%价值评估(倍)营业费用 82 113 142 181 P/E 48.48 31.14 22.45 16.84 营业费用率%1.9%2.1%2.0%2.0%P/B 3.80 3.58 3.20 2.77 管理费用 261 302 371 470 P/S 5.16 4.05 3.12 2.42 管理费用率%6.2%5.6%5.3%5.2%EV/EBITDA 20.63 16.83 13.38 10.91 研发费用 352 472
65、 598 770 股息率%0.8%0.7%1.1%1.1%研发费用率%8.3%8.7%8.5%8.5%盈利能力指标(%)EBIT 646 904 1,238 1,622 毛利率 33.0%35.0%35.5%35.6%财务费用 51 124 153 175 净利润率 10.2%13.0%13.9%14.4%财务费用率%1.2%2.3%2.2%1.9%净资产收益率 7.8%11.5%14.3%16.5%资产减值损失-82-76-73-69 资产回报率 4.0%5.4%6.4%7.3%投资收益-13-15-16-23 投资回报率 6.4%7.5%9.0%10.2%营业利润 581 854 1,21
66、6 1,640 盈利增长(%)营业外收支-4-5-6-5 营业收入增长率-7.4%27.4%29.8%29.0%利润总额 577 848 1,210 1,634 EBIT 增长率-35.8%39.9%37.1%31.0%EBITDA 1,149 1,468 1,891 2,358 净利润增长率-44.8%62.0%38.7%33.3%所得税 52 78 112 150 偿债能力指标 有效所得税率%9.0%9.2%9.3%9.2%资产负债率 44.2%48.7%50.2%50.1%少数股东损益 92 68 125 187 流动比率 1.5 1.3 1.2 1.3 归属母公司所有者净利润 433
67、702 973 1,298 速动比率 1.1 1.0 0.9 1.0 现金比率 0.2 0.3 0.3 0.3 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 451 1,333 1,481 1,693 应收帐款周转天数 133.2 126.5 124.3 128.0 应收账款及应收票据 1,616 1,939 2,476 3,295 存货周转天数 119.5 116.8 121.7 119.3 存货 930 1,049 1,434 1,834 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.5 其它流动资产 653 737 958 1,19
68、3 固定资产周转率 0.9 1.0 1.1 1.2 流动资产合计 3,650 5,058 6,349 8,015 长期股权投资 166 207 243 281 固定资产 4,634 5,573 6,476 7,284 在建工程 1,304 1,016 840 755 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 523 563 610 665 净利润 433 702 973 1,298 非流动资产合计 7,289 8,020 8,831 9,648 少数股东损益 92 68 125 187 资产总计 10,938 13,078 15,180 17,
69、663 非现金支出 595 641 726 805 短期借款 819 1,960 2,694 3,348 非经营收益 79 154 188 213 应付票据及应付账款 613 958 1,187 1,458 营运资金变动-136-212-704-936 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,064 1,353 1,307 1,567 其它流动负债 959 1,004 1,286 1,603 资产-1,363-1,254-1,430-1,515 流动负债合计 2,391 3,922 5,168 6,408 投资-157-41-36-38 长期借款 2,000 2,000 2,000 2,
70、000 其他 0-15-16-23 其它长期负债 448 448 448 448 投资活动现金流-1,520-1,309-1,482-1,576 非流动负债合计 2,447 2,447 2,447 2,447 债权募资 914 1,141 734 654 负债总计 4,839 6,369 7,615 8,855 股权募资 21 0 0 0 实收资本 806 806 806 806 其他-521-303-412-432 普通股股东权益 5,559 6,099 6,831 7,887 融资活动现金流 414 838 323 221 少数股东权益 541 609 734 921 现金净流量-43 8
71、82 148 212 负债和所有者权益合计 10,938 13,078 15,180 17,663 备注:表中计算估值指标的收盘价日期为 11 月 22 日 资料来源:公司年报(2021-2022),德邦研究所 公司首次覆盖 顺络电子(002138.SZ)19/19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理与研究助理简介简介 陈海进,电子行业首席分析师,6 年以上电子行业研究经验,曾任职于民生证券、方正证券、中欧基金等,南开大学国际经济研究所硕士。电子行业全领域覆盖。陈妙杨,电子行业研究助理,上海财经大学金融硕士,覆盖 PCB、面板、LED 等领域。分析
72、师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观 点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投资评级的比较和评级标准:投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:市场基准指数
73、的比较标准:A 股市场以上证综指或深证成指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入 相对强于市场表现 20%以上;增持 相对强于市场表现 5%20%;中性 相对市场表现在-5%+5%之间波动;减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上;中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间;弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律声明法律声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视
74、其为客户。在任何情况 下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险,投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下,德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经德邦证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容,务必联络德邦证券研究所并获得许可,并需注明出处为德邦证券研究 所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可,德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。