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1、公 司 研 究 2023.12.05 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 长 川 科 技(300604)公 司 深 度 报 告 测试新品厚积薄发,内生外延铸平台龙头 分析师 郑震湘 登记编号:S04 佘凌星 登记编号:S05 刘嘉元 登记编号:S01 强 烈 推 荐(首 次)公 司 信 息 行业 半导体设备 最新收盘价(人民币/元)41.32 总市值(亿)(元)257.52 52 周最高/最低价(元)59.27/31.37 历 史 表 现 数据来源:wind 方正证券研究所 相 关 研 究 国产半导体
2、测试设备先行者。国产半导体测试设备先行者。长川科技成立于 2008 年 4 月,并于 2017 年4 月在深交所创业板上市,主要从事集成电路专用设备的研发、生产和销售,主要产品包括测试机、分选机、探针台、AOI 设备和自动化设备。公司自成立以来始终专注于集成电路测试设备领域,行业深耕多年,掌握集成电路测试设备相关核心技术,技术水平领先。产品备受国内外知名集成电路设计、封测客户认可。半导体测试系统市场趋势向上,半导体测试系统市场趋势向上,SoCSoC 类和数字集成电路测试设备占比较类和数字集成电路测试设备占比较高。高。根据 SEMI,2022 年全球 IC 测试设备市场规模预计为 87.8 亿美
3、金,分产品来看,2018 年国内 IC 测试设备市场规模 57.0 亿元中,测试机/分选机/探针台各占 63.1%/17.4%/15.2%。按应用领域,2018 年全球 IC 测试设备市场规模 56.33 亿美元中 SoC 类和数字 IC 测试设备市场规模约 25.5亿美元。2020 年中国大陆 IC 测试设备市场规模 91.4 亿元,2015-2020 年CAGR 达 29.3%,高于同期全球水平。随着我国集成电路产业规模扩大,封测行业先进封装产能及占比提升,测试设备需求有望持续增长。海外厂商主导全球半导体测试设备市场,国产替代空间广阔。海外厂商主导全球半导体测试设备市场,国产替代空间广阔。
4、集成电路检测在测试精度、速度、效率和可靠性等方面要求高。全球先进测试设备制造技术基本掌握在美国、日本等集成电路产业发达国家厂商手中,市场格局呈现泰瑞达、爱德万、科休等厂商寡头垄断。根据 SEMI,泰瑞达、爱德万两家公司半导体测试设备合计占全球测试机市场份额超过 66%。通过打入国内测试龙头企业,长川科技、华峰测控等已实现了部分半导体测试设备国产替代,但营收体量相比海外龙头泰瑞达、爱德万近年来年收入规模超过 25 亿美金,长川科技收入规模小于 5 亿美金,仍有较大替代空间。内生外延打造半导体测试设备综合供应商。内生外延打造半导体测试设备综合供应商。经过多年研发和积累,公司已成为国内领先的集成电路
5、专用测试设备供应商,产品获得了长电科技、华天科技、通富微电、士兰微、华润微电子、日月光等一流集成电路企业使用和认可。公司在巩固和发展现有业务的同时,重点开拓探针台、高端测试机产品、三温分选机、AOI 光学检测设备等相关封测设备,不断拓宽升级产品线,积极开拓中高端市场。外延方面,外延方面,长川科技于 2019 年完成收购 STI,收购完成后整体经营情况良好,2019 年和 2020 年分别实现净利润 1,602.4 万元和 4,460.1 万元。2022 年长川科技拟收购长奕科技 97.6687%股权至持股 100%,长奕科技主要经营性资产为 EXIS,EXIS 核心产品为转塔式分选机,下游客户
6、包括博通、MPS、NXP、比亚迪半导体、通富微电、华天科技等国内外知名厂商。长川科技与 EXIS 在销售渠道、技术研发等领域具有较强的协同效应,此次收购将进一步完善公司产品品类,提升公司盈利能力的同时巩固核心竞争力。长川科技公司当前多维度拓宽业务布局,内生有机增长与外延收购并举,成长可期。我们预计公司将在 2023 年至 2025 年实现收入24.0/36.8/49.2 亿元,归母净利润 2.52/6.45/9.35 亿元,对应当前 PE 估值 102/40/28x,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。风险提示:新产品研发不及预期的风险、下游需求不达预期、行业竞争加剧的风险:方 正 证 券 研 究
7、 所 证 券 研 究 报 告-42%-32%-22%-12%-2%8%22/12/523/3/623/6/523/9/4长川科技沪深300长川科技(300604)公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 盈 利 预 测(人民币)单位/百万 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 2577 2395 3684 4923(+/-)%70.49-7.04 53.79 33.65 归母净利润 461 252 645 935(+/-)%111.28-45.45 156.28 45.09 EPS(元)0.77 0.40 1.03 1.50 ROE(%
8、)20.25 7.52 16.15 18.99 PE 57.90 102.38 39.95 27.53 PB 11.83 7.70 6.45 5.23 数据来源:wind 方正证券研究所 注:EPS 预测值按照最新股本摊薄 yUcUaZbWfZaVmOnNoPrPmM8O9R7NnPnNmOoNkPoPmOfQoOnQaQqRqMxNrNsPxNpPnP长川科技(300604)公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 国产测试系统先行者,多维度打造平台型龙头.6 1.1 深耕集成电路测试设备,持续完善战略布局.6 1.2 管理层经验丰富,股权激
9、励彰显长期发展信心.8 1.3 业绩持续攀升,重视研发提升核心竞争力.9 2 半导体测试设备:大陆需求快速增长,国产替代加速.11 2.1 测试设备市场趋势向上.13 2.2 国产替代空间快速打开.16 3 内生外延打造半导体测试设备综合供应商.19 3.1 内生增长:迭代升级,进军中高端产品.19 3.2 外延扩张:整合优质标的,技术与客户互补效应强.22 4 盈利预测.28 4.1 关键假设.28 4.2 估值对比.29 5 风险提示.30 长川科技(300604)公司深度报告 4 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表目录 图表 1:长川科技发展历程.6 图表
10、2:集成电路产业链环节.7 图表 3:长川科技及 EXIS 主要产品.8 图表 4:长川科技股权结构(截至 2023 年 11 月 28 日).9 图表 5:公司营收及增速(亿元).9 图表 6:公司归母净利润及增速(亿元).9 图表 7:公司毛利率及净利率.10 图表 8:公司分业务毛利率.10 图表 9:公司分产品营收占比.10 图表 10:公司研发费用及占比(亿元).10 图表 11:公司研发人员数量及人均创收情况(万元).11 图表 12:各公司研发费用率情况.11 图表 13:长川科技费用率水平.11 图表 14:集成电路生产及测试具体流程图.12 图表 15:晶圆的电性测试结果(M
11、apping).12 图表 16:晶圆测试系统示意图.12 图表 17:芯片成品测试系统示意图.13 图表 18:晶圆测试与芯片成品测试对比.13 图表 19:全球半导体设备分环节市场规模(亿美金).14 图表 20:中国大陆设备市场重要性日益提升(左轴:十亿美金).14 图表 21:中国半导体测试设备市场规模(亿元).15 图表 22:2018 年中国集成电路测试设备的市场结构.15 图表 23:半导体测试设备市场规模(百万美元).16 图表 24:中国集成电路产业结构.17 图表 25:全球 300mm 晶圆厂产能(千片/月).17 图表 26:全球集成电路封测市场规模.18 图表 27:
12、中国封测行业销售情况.18 图表 28:全球半导体测试及相关设备市场(百万美金).18 图表 29:泰瑞达和爱德万半导体设备业务收入(亿美金).18 图表 30:测试系统组成.20 图表 31:FPGA 测试验证试验方案原理框图.20 图表 32:系统测试模块主要指标测试验证内容.20 图表 33:测试设备企业收入(亿美元).22 图表 34:2018 年 19 月 STI 销售客户结构.23 图表 35:STI 主要客户关系建立时间.23 图表 36:EXIS 主要产品介绍.24 图表 37:截至 2022 年 6 月 30 日 EXIS 员工构成.24 图表 38:EXIS 研发投入情况(
13、万元).24 图表 39:EXIS 核心技术团队(截至 2022 年 6 月 30 日).25 图表 40:EXIS 250 系列产品与转塔式分选机领域内主要企业产品的对比.25 图表 41:EXIS 主要在研设备进展及与竞争对手同类产品及相关技术指标对比.26 图表 42:EXIS 营收及归母净利率情况(亿元).27 图表 43:长奕科技主营业务毛利率及 EXIS 归母净利率.27 图表 44:EXIS 分地区营收情况(万元).27 图表 45:EXIS 分产品营收情况(万元).27 长川科技(300604)公司深度报告 5 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表
14、46:长川科技盈利预测(百万元).28 图表 47:可比公司估值表.29 长川科技(300604)公司深度报告 6 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 1 国产测试系统先行者,多维度打造平台型龙头 1.1 深耕集成电路测试设备,持续完善战略布局 国产半导体测试设备先行者。国产半导体测试设备先行者。长川科技成立于 2008 年 4 月,并于 2017 年 4 月在深交所创业板上市,主要从事集成电路专用设备的研发、生产和销售,主要产品包括测试机、分选机、探针台、AOI 设备和自动化设备。公司自成立以来始终专注于集成电路测试设备领域,行业深耕多年,掌握集成电路测试设备相关核心
15、技术,技术水平领先。公司致力于提升我国半导体装备技术水平、积极推动行业升级,长川科技先后被认定为软件企业、国家级高新技术企业、浙江省重点企业研究院、省级高新技术企业研究开发中心、杭州市企业高新技术研究开发中心。收购新加坡收购新加坡 S STITI,完善战略发展布局。,完善战略发展布局。长川科技注重研发,不断拓宽产品线,并积极布局中高端市场,于 2019 年完成收购 STI,二者在技术、客户及销售渠道等方面形成良性协同。技术方面,STI 的 2D/3D 高精度光学检测技术(AOI)居行业前列,可为长川科技探针台等产品在光学领域技术难题的突破提供有力支持;客户方面,STI 与德州仪器、安靠、三星、
16、日月光、美光等多家 IDM 及封测厂商建立了长期稳定的合作关系,有助于公司进入全球知名半导体企业供应体系;销售渠道方面,STI 在马来西亚、韩国、菲律宾拥有 3 家子公司,并在中国大陆和泰国设有专门服务团队,保证高效优质的销售、维护服务,助力公司海外业务拓展。图表1:长川科技发展历程 资料来源:公司官网,方正证券研究所 集成电路测试主要包括芯片设计中的设计验证设计验证、晶圆制造中的晶圆检测晶圆检测和封装完成后的成品测试成品测试。测试芯片的各项功能指标必须完成两个步骤,一是将芯片的引脚与测试机的功能模块连接起来,二是要通过测试机对芯片施加输入信号,并检测芯片的输出信号,判断芯片功能和性能指标的有
17、效性。测试机:测试机:检测芯片功能和性能的专用设备,对芯片施加输入信号,采集被检测芯片的输出信号与预期值进行比较,判断芯片在不同工作条件下功能和性能的有效性。分选机和探针台:分选机和探针台:将芯片的引脚与测试机的功能模块连接起来并实现批量自动化测试的专用设备。长川科技(300604)公司深度报告 7 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 在设计验证和成品测试环节,测试机需要和分选机配合使用;在晶圆检测环节,在设计验证和成品测试环节,测试机需要和分选机配合使用;在晶圆检测环节,测试机需要和探针台配合使用。测试机需要和探针台配合使用。图表2:集成电路产业链环节 资料来源:长川
18、科技招股说明书,方正证券研究所 公司主要为集成电路封装测试企业、晶圆制造企业、芯片设计企业等提供测试设备,目前主要销售产品为测试机、分选机、自动化设备及 AOI 光学检测设备等。其中,测试机包括大功率测试机、模拟测试机、数字测试机等;分选机包括重力式分选机、平移式分选机、测编一体机;自动化设备包括指纹模组、摄像头模组等领域的自动化生产设备;AOI 光学检测设备包括晶圆光学外观检测设备、电路封装光学外观检测设备等。长川科技(300604)公司深度报告 8 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表3:长川科技及 EXIS 主要产品 资料来源:长川科技招股说明书,公司年报,增
19、发说明书,公司官网,方正证券研究所 产品备受认可,客户资源优质。产品备受认可,客户资源优质。长川科技主要为集成电路封装测试企业、晶圆制造企业、芯片设计企业等提供测试设备,公司产品获得了长电科技、华天科技、通富微电、士兰微、华润微、日月光等多个集成电路知名企业的使用和认可,未来公司将继续围绕探针台、数字测试机等相关设备进行重点研发,突破海外半导体设备厂商的垄断,提升公司核心竞争力,为公司提升集成电路专用设备市场份额奠定了坚实的基础。1.2 管理层经验丰富,股权激励彰显长期发展信心 赵轶、徐昕夫妇为公司实控人,控制权稳定。赵轶、徐昕夫妇为公司实控人,控制权稳定。赵轶 1976 年出生,199720
20、07 年在士兰微工作十年,任生产总监;2008 年并任职于长川有限,历任总经理、执行董事、董事长兼总经理;2015 年 4 月至今任长川科技董事长、总经理;赵轶也是公司核心技术人员,是公司多项专利的主要发明人。股权激励绑定核心员工,共谋长期发展。股权激励绑定核心员工,共谋长期发展。公司 2022 年限制性股票激励计划首次授予落地,首次授予限制性股票 420 万股,授予价格 25.17 元/股,激励对象为公司核心人员 156 人,考核目标为以 2021 年营业收入为基数,2022/2023/2024年营收增速不低于 25%/56%/95%。股权激励进一步绑定公司核心员工,提升团队凝聚力。长川科技
21、(300604)公司深度报告 9 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表4:长川科技股权结构(截至 2023 年 11 月 28 日)资料来源:企业预警通,方正证券研究所 1.3 业绩持续攀升,重视研发提升核心竞争力 三季度单季营收调整收窄。三季度单季营收调整收窄。长川科技 2023 年前三季度实现营收 12.09 亿元,yoy-31.06%,归母净利润 0.01 亿元,yoy-99.59%,扣非归母净利润-1.07 亿元,yoy-140.83%,前三季度综合毛利率 57.51%,同比+3.44%,归母净利率 0.11%,同比-18.45%。公司 2023Q3 单季度
22、实现营收 4.47 亿元,yoy-20.95%,归母净利润-0.19亿元,yoy-123.83%,单季度毛利率 61.10%,归母净利率-4.25%。公司营收调整主要系市场景气度疲软,需求下降导致销售收入减少,三季度当季相比1-2季度,营收调整收窄。公司持续研发并积极拓展新品及市场、与业内知名客户的深度合作,有效提升公司市场竞争力,业务规模稳步扩大。此外,公司持续优化客户结构,高端品类收入占比持不断上升,营业收入和净利润的增长率始终维持在较高水平。图表5:公司营收及增速(亿元)图表6:公司归母净利润及增速(亿元)资料来源:Wind,方正证券研究所 资料来源:Wind,方正证券研究所 分产品来看
23、,2022 年和 2023H1,公司测试机分别实现收入 11.16 亿元和 2.51 亿元,yoy 分别为+128.18%和-47.52%。分选机方面,公司生产的分选机包括重力式分选机、平移式分选机、测编一体机等。2022 年和 2023H1 分别实现营收 12.55亿元和 4.33 亿元,yoy 分别为+34.04%和-32.55%。此外公司其他业务(设备相关-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05002120222023 1-9月营业收入(亿元)yoy-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%
24、700%00.511.522.533.544.552002120222023 1-9月归母净利润(亿元)yoy长川科技(300604)公司深度报告 10 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 配件销售及设备维护等)2022年和2023H1分别实现营收2.05亿元和0.78亿元,同比增长 139.50%和 16.42%。图表7:公司毛利率及净利率 图表8:公司分业务毛利率 资料来源:Wind,方正证券研究所 资料来源:Wind,方正证券研究所 围绕市场需求推进研发创新,研发投入持续增长。围绕市场需求推进研发创新,研发投入持续增长。长川科技 2023 年
25、前三季度研发费用 5.26 亿元,同比增长 16.9%,占营收比重 43.48%,公司研发费用率始终保持较高水平。围绕数字测试机、分选机等产品,公司拓展中高端市场,实现营收高速增长,产品结构持续改善。截至 2022 年底,公司研发人员 1790 人,研发人员数量占比 55.3%,人均创收 79.6 万元。图表9:公司分产品营收占比 图表10:公司研发费用及占比(亿元)资料来源:Wind,方正证券研究所 资料来源:Wind,方正证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%2002120222023 1-9月综合毛利率归母净利率41.1%42.1%42.4%42
26、.7%44.6%74.8%71.3%69.9%67.7%69.0%59.3%62.7%61.5%61.7%64.5%30%35%40%45%50%55%60%65%70%75%80%200212022分选机测试机其他业务54.6%66.2%69.5%61.9%48.7%0%20%40%60%80%100%200212022分选机测试机其他业务0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0200222023 1-9月研发费用(亿元)研发费用率长川科技(300604)公司深度报告 11 敬 请
27、 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表11:公司研发人员数量及人均创收情况(万元)2018 2019 2020 2021 2022 研发人员数量 244 380 505 925 1790 研发人员数量占比 54.0%49.2%54.7%54.9%55.30%人均创收(万元)47.8 51.7 87.0 89.7 79.5 资料来源:wind,方正证券研究所 精细化管理,精细化管理,20 年综合费用率稳中有降。年综合费用率稳中有降。公司各项费用率总体水平较低,2023 年前三季度公司销售费用率、管理费用率、财务费用率合计占比 24.8%。近年来公
28、司管理费用有所增长,主要原因在于员工规模扩大和设备折旧更新,但总体来看公司综合费用率水平较为稳定。公司 2019-2022 年综合费用率稳中有降,2023 年 1-9 月受营收下滑影响,费用率有所上升。图表12:各公司研发费用率情况 图表13:长川科技费用率水平 资料来源:Wind,方正证券研究所 资料来源:Wind,方正证券研究所 2 半导体测试设备:大陆需求快速增长,国产替代加速 半导体测试环节的三大核心设备是测试机、分选机和探针台。半导体测试环节的三大核心设备是测试机、分选机和探针台。集成电路生产需经过几十步甚至几百步的工艺,其中任何一步的错误都可能是最后导致器件失效的原因,同时版图设计
29、是否合理、产品是否可靠,都需要通过集成电路的功能及参数测试才能验证。集成电路测试设备主要包括测试机、分选机和探针台等。测试机主要用于检测芯片的功能和性能,探针台和分选机在不同环节实现被测芯片与测试机的链接。晶圆检测(CP)环节使用探针台,成品测试(FT)使用分选机。0%5%10%15%20%25%30%35%40%20022长川科技华峰测控北方华创中微公司华海清科拓荆科技-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%2002120222023 1-9月销售费用率管理费用率财务费用率长川科技(300604)公司深度报告 12 敬 请 关 注
30、文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表14:集成电路生产及测试具体流程图 资料来源:华峰测控招股说明书,方正证券研究所 晶圆检测:晶圆检测是指在晶圆完成后进行封装前,通过探针台和测试机的配合晶圆检测:晶圆检测是指在晶圆完成后进行封装前,通过探针台和测试机的配合使用,对晶圆上的裸芯片进行功能和电参数测试。使用,对晶圆上的裸芯片进行功能和电参数测试。探针台将晶圆逐片自动传送至测试位置,芯片的 Pad 点通过探针、专用连接线与测试机的功能模块进行连接,测试机对芯片施加输入信号并采集输出信号,判断芯片功能和性能在不同工作条件下是否达到设计规范要求。测试结果通过通信接口传送给探针台,探针台据此
31、对芯片进行打点标记,形成晶圆的 Map 图。该环节的目的是确保在芯片封装前,尽可能地把无效芯片筛选出来以节约封装费用。图表15:晶圆的电性测试结果(Mapping)图表16:晶圆测试系统示意图 资料来源:伟测科技招股说明书,方正证券研究所 资料来源:伟测科技招股说明书,方正证券研究所 成品测试环节:成品测试是指芯片完成封装后,通过分选机和测试机的配合使用,成品测试环节:成品测试是指芯片完成封装后,通过分选机和测试机的配合使用,对封装完成后的芯片进行功能和电参数测试。对封装完成后的芯片进行功能和电参数测试。分选机将被测芯片逐个自动传送至测试工位,被测芯片的引脚通过测试工位上的基座、专用连接线与测
32、试机的功能模块进行连接,测试机对芯片施加输入信号并采集输出信号,判断芯片功能和性能在不同工作条件下是否达到设计规范要求。测试结果通过通信接口传送给分选机,分选机据此对被测芯片进行标记、分选、收料或编带。该环节的目的是保证出厂的每颗集成电路的功能和性能指标能够达到设计规范要求。长川科技(300604)公司深度报告 13 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表17:芯片成品测试系统示意图 资料来源:伟测科技招股说明书,方正证券研究所 图表18:晶圆测试与芯片成品测试对比 主营业务主营业务 晶圆测试(晶圆测试(CPCP)芯片成品测试(芯片成品测试(FTFT)产业链位置 芯片
33、封装前 芯片封装后 测试设备 测试机、探针台 测试机、分选机 测试目的 挑出坏的裸芯片,以减少后续封装和成品测试成本,测试数据用于指导芯片设计和晶圆制造的工艺改进 确保每颗芯片成品向客户交付前能够达到设计要求的指标 客户群体客户群体 ICIC 设计公司、晶圆厂、封装厂、设计公司、晶圆厂、封装厂、IDMIDM ICIC 设计公司、封装厂、设计公司、封装厂、IDMIDM 资料来源:伟测科技招股说明书,方正证券研究所 2.1 测试设备市场趋势向上 20242024 年全球设备年全球设备市场市场有望恢复有望恢复至超至超 1 1000000 亿美金亿美金规模规模。根据 SEMI 最新全球半导体设备预测报
34、告,2023 年全球半导体设备销售市场规模预计将从 2022 年创新高的 1074 亿美金同比下降 18.6至 874 亿美金,随后在 2024 年恢复至 1000 亿美元以上的市场规模。2023 年市场规模的下降主要是芯片需求疲软及消费及移动终端产品库存增加。2024 年市场需求的回暖主要得益于半导体库存修正结束以及高性能计算(HPC)和汽车领域半导体需求增长。中国大陆引领中国大陆引领 2 2024024 年全球半导体设备市场。年全球半导体设备市场。分地域来看,中国大陆、中国台湾省、韩国主导全球设备市场。其中 SEMI 预计中国大陆将在 2024 年引领全球市场规模,同时我们也看到近年来中国
35、大陆在全球半导体设备市场份额呈上升趋势,大陆设备市场重要性日益提升。长川科技(300604)公司深度报告 14 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表19:全球半导体设备分环节市场规模(亿美金)资料来源:SEMI,方正证券研究所 图表20:中国大陆设备市场重要性日益提升(左轴:十亿美金)资料来源:Wind,方正证券研究所 国内半导体测试设备需求空间广阔。国内半导体测试设备需求空间广阔。根据 SEMI,从 2015 年开始,我国大陆集成电路测试设备市场规模稳步上升,其中 2020 年中国大陆集成电路测试设备市场规模达到 91.4 亿元,2015 年至 2020 年 CA
36、GR 达到 29.3%,高于同期全球半导体测试设备年复合增速。随着我国集成电路产业规模的不断扩大以及全球产能向我国大陆地区的加快转移,集成电路各细分行业对测试设备的需求还将不断增长,国内集成电路测试设备市场需求上升空间较大。71.757.845.953.478.375.263.969875941764.3877.60.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.0202120222023F2024F封装设备测试设备晶圆制造设备0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%020406080100120中国大陆中国台湾北美日本欧洲韩国其他中国
37、大陆占比长川科技(300604)公司深度报告 15 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表21:中国半导体测试设备市场规模(亿元)资料来源:SEMI,长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(注册稿)(修订稿),方正证券研究所 测试机是测试设备的重要组成部分。测试机是测试设备的重要组成部分。随着国内封测厂陆续投入新产线,产能实现扩张,将持续带动国内半导体测试设备市场高速增长。根据 SEMI,2018 年国内集成电路测试设备市场规模约 57.0 亿元,集成电路测试机、分选机和探针台分别占比 63.1%、17.4%和 15.2%,其它设备占 4.3%
38、。图表22:2018 年中国集成电路测试设备的市场结构 资料来源:华峰测控招股说明书,方正证券研究所 SoCSoC 类和数字集成电路测试设备占比较高。类和数字集成电路测试设备占比较高。分产品来看,半导体测试机主要细分领域为存储器、SoC、模拟、数字、分立器件和 RF 测试机。根据 SEMI,2018 年全球半导体测试设备整体市场规模约为 56.33 亿美元,其中 SoC 类和数字集成电路测试设备市场规模约为 25.49 亿美元。根据赛迪顾问,2018 年中国大陆模拟类集成电路测试系统市场规模为 4.31亿元,SoC类集成电路测试系统市场规模为 8.45亿元。泰瑞达预计泰瑞达预计 2022202
39、2 年全球年全球 SoCSoC 及存储类测试设备需求约及存储类测试设备需求约 5656 亿美金。亿美金。半导体 SOC 类测试设备 20172022 年复合增长率为 11%,存储测试设备 20172022 年 CAGR 9%,2022 年 SOC 测试和存储测试设备市场规模分别达到 46 亿美金和 10 亿美金。测试设备市场规模同比 2021 年略有下降,但整体仍处于增长趋势。长川科技(300604)公司深度报告 16 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表23:半导体测试设备市场规模(百万美元)资料来源:泰瑞达,方正证券研究所 2.2 国产替代空间快速打开 集成电路
40、测试环节贯穿集成电路生产过程,集成电路测试设备主要用于封装测试企业、晶圆制造企业和芯片设计企业。随着我国集成电路产业规模的不断扩大以及全球产能向我国大陆地区转移的加快,预计集成电路各细分行业对测试设备的需求还将不断增长,国内集成电路测试设备市场需求上升空间较大。产业结构优化,我国集成电路设计业占比不断提升。产业结构优化,我国集成电路设计业占比不断提升。中国集成电路设计业销售额由 2011 年的 526 亿元增长至 2021 年的 4,519 亿元,在 2016 年以 38%的比重超越了封测产业,成为我国集成电路最大的产业,并且在近几年持续扩大领先优势,至 2021 年设计业市场规模占集成电路产
41、业总规模的比例上升到 43.21%。在政策、人才、资金等多重因素推动下,我国集成电路设计企业自主创新能力不断提升,行业蓬勃发展。长川科技(300604)公司深度报告 17 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表24:中国集成电路产业结构 资料来源:中国半导体行业协会,方正证券研究所 中国大陆中国大陆 1212 寸晶圆厂扩产迅速,全球占比持续提升。寸晶圆厂扩产迅速,全球占比持续提升。根据 SEMI,全球 300mm 晶圆产能在 2022 年-2025 年复合增速有望达到接近 10%,至 2025 年达到 920 万片/月。其中,中国大陆 300mm 晶圆厂产能在全球的占
42、比将从 2021 年的 19%提升至23%,有望在 2025 年成为全球产能第二的地区,仅次于届时韩国 24%的占比。此外,中国台湾省的产能占比预计将在 2021 年-2025 年下降 1%,到 2025 年占比21%,日本产能占比从 2021 年的 15%下降至 2025 年的 12%。图表25:全球 300mm 晶圆厂产能(千片/月)资料来源:SEMI,方正证券研究所 封测业是我国半导体领域的强势产业。封测业是我国半导体领域的强势产业。在半导体产业转移、人力资源成本优势、税收优惠等因素促进下,全球集成电路封测厂逐步向亚太地区转移,目前亚太地区占全球集成电路封测市场 80%以上的份额。根据
43、Yole,全球集成电路封测市场长期保持平稳增长,从 2011 年的 455 亿美元增长至 2020 年的 594 亿美元,CAGR 3.01%。根据中国半导体行业协会数据,2021 年中国集成电路产业销售额为 1.05万亿元,其中设计业销售额 4,519 亿元,制造业销售额 3,176 亿元,封装测试业销售额 2,763 亿元。中国封测行业在全球范围内占据重要地位。长川科技(300604)公司深度报告 18 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表26:全球集成电路封测市场规模 图表27:中国封测行业销售情况 资料来源:甬矽电子招股说明书,方正证券研究所 资料来源:甬矽
44、电子招股说明书,方正证券研究所 海外厂商主导全球半导体测试设备市场。海外厂商主导全球半导体测试设备市场。集成电路检测在测试精度、速度、效率和可靠性等方面要求高。全球先进测试设备制造技术基本掌握在美国、日本等集成电路产业发达国家厂商手中,市场格局呈现泰瑞达、爱德万、科休、科利登等四家厂商寡头垄断。各家厂商在检测设备侧重点也有所区别,如泰瑞达(Teradyne)主要产品为测试机,爱德万(Advantest)主要产品为测试机和分选机,科利登(Xcerra)主要产品为测试机,东京电子(Tokyo Electron)主要产品为探针台。根据 SEMI,泰瑞达、爱德万两家公司半导体测试设备合计占全球测试机市
45、场份额超过 60%。图表28:全球半导体测试及相关设备市场(百万美金)图表29:泰瑞达和爱德万半导体设备业务收入(亿美金)资料来源:VLSI(2022Q1),方正证券研究所 资料来源:彭博,Wind,SEMI,方正证券研究所 国内半导体测试设备市场也由海外大厂主导。国内半导体测试设备市场也由海外大厂主导。在测试设备细分领域,目前国内市场仍主要由美国泰瑞达、日本爱德万、美国安捷伦、美国科利登和美国科休等国际知名企业所占据。这些厂商也会通过设立全资或合资子公司,推进大陆半导体测试市场的业务。泰瑞达目前是全球最大的半导体测试设备公司。泰瑞达目前是全球最大的半导体测试设备公司。泰瑞达员工人数超过 65
46、00 人,主要产品包含半导体测试系统、国防航空存储测试系统、无线测试系统以及协作机器人业务,其中半导体测试系统涵盖逻辑、射频、模拟、电源管理、混合信号和存储设备等多个方向。作为半导体测试设备的龙头企业,自上世纪 80 年代起,泰瑞达先后收购了Zehnetel、Magatest 等多家公司,快速地扩展了自己的半导体测试设备业务,成长川科技(300604)公司深度报告 19 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 为 SoC 类测试、数字模拟信号类和电路板测试设备等细分领域的市场领导者。2008 年,泰瑞达收购了服务于闪存测试市场的 Nextest 和模拟测试市场的领跑者Eag
47、le Test System。至此,泰瑞达成为能够提供模拟、混合信号、存储器及超大规模集成电路测试设备的厂商,下游客户遍布整个半导体产业链。2022 年度,泰瑞达营业收入为 31.6 亿美元,净利润为 7.16 亿美元。爱德万是存储器测试龙头企业。爱德万是存储器测试龙头企业。爱德万总部位于日本东京,于 1946 年创立,1972年进入半导体测试系统行业,目前员工人数超过 6400 人。业务涵盖 SoC 测试系统、存储器测试系统、分选机等领域以及其他新兴业务与服务领域。爱德万于 1976 年推出了全球首台 DRAM 测试机 T310/31,并在存储器测试机领域长期占据优势地位。2011 年,爱德
48、万成功收购惠瑞杰(Verigy)开始进军 SoC 测试市场。在 SoC 测试设备市场,其市场占有率仅次于泰瑞达,位居全球第二。六十多年来,爱德万测试已成为全球最大的集成电路自动测试设备供应商之一。2022 财年(截至 2023 年 3 月 31 日),爱德万营业收入为 5602 亿日元(约合人民币 290 亿元),净利润为 1304 亿日元(约合人民币 67.41 亿元)。科休半导体是全球测试分选机、半导体测试系统领先企业。科休半导体是全球测试分选机、半导体测试系统领先企业。总部位于美国特拉华州,于 1947 年成立,目前员工人数约 3000 人,主要业务包括半导体分选机、裸板 PCB 测试系
49、统及接口产品、备件和套件等辅助设备。2018 年 10 月,科休半导体收购了国际知名的半导体测试设备厂商 Xcerra,成功进入半导体测试系统领域。科休半导体在分选机领域有众多产品,包括主流的平移式分选机、重力式分选机、塔盘式分选机等。科休半导体先后收购了 Rasco、DeltaDesign 和马来西亚 Ismeca,开展多品牌运营。2022 年度科休营业收入为 8.13 亿美金,净利润为0.97 亿美金。通过打入国内测试龙头企业,长川科技、华峰测控等实现了部分半导体测试设备通过打入国内测试龙头企业,长川科技、华峰测控等实现了部分半导体测试设备国产替代。国产替代。由于半导体检测设备不如光刻、刻
50、蚀等前道设备难度高,单台设备金额相对较小,适合于半导体大厂或科研机构人员创业成立,且国内在检测设备部分领域已经实现了突破。目前以长川科技、华峰测控为代表的少数国产测试设备产品已进入国内封测龙头企业的供应商体系,正通过不断的技术创新逐渐实现进口替代,在降低下游企业测试成本的同时推动国内测试产业的技术升级。国产优势装备企业的崛起对完善国内集成电路产业链、打破国外产品的技术和市场垄断、提升我国集成电路制造装备的自主创新能力和国际竞争力起着重要的战略意义。长川科技以模拟/数模混合的测试机以及分选机实现了进口替代,在积极向数字测试机、探针台市场推进。3 内生外延打造半导体测试设备综合供应商 3.1 内生
51、增长:迭代升级,进军中高端产品 测试系统主要由测试头和辅助单元组成的硬件平台、上位机软件平台和测试接入装置等组成。其中,硬件平台作为系统的支撑平台,装载系统所有的测试资源,包含数字测试模块、模拟测试模块、射频测试模块、高速串行接口测试模块、DPS模块和 PMU 模块。软件平台主要由测试开发、测试运行和数据分析个子平台组成,实现集成电路测试矢量和测试程序的开发调试、测试程序运行控制、测试数据存储分析等功能;测试接入装置是连接测试系统硬件资源和被测集成电路的接口装置。测试机箱上提供了各功能板卡的插槽,实现功能板卡之间的数据传输。长川科技(300604)公司深度报告 20 敬 请 关 注 文 后 特
52、 别 声 明 与 免 责 条 款 按照测试的芯片种类不同,测试系统主要分为数字电路测试系统、模拟电路测试系统、混合信号测试系统。每种类型还可以细分成更多种类,如数字电路又包含存储器,模拟电路里又包含射频元件等。测试项目通常分为直流(DC)参数测试、交流(AC)参数测试、功能测试、混合信号参数测试。以数字集成电路为例,功功能测试是数字集成电路测试的主要部分,能测试是数字集成电路测试的主要部分,它模拟被测器件的实际工作状态,编写一系列的测试向量用于测试被测器件的工作状态。每条测试向量中规定了被测器件输入引脚的输入数字状态和输出引脚的期望输出状态。测试过程中,测试机按照设定的速率执行测试向量,并将采
53、集到的的输出引脚实际输出状态和向量中的期望输出状态比较,以此判断被测器件电路功能是否正常。图表30:测试系统组成 图表31:FPGA 测试验证试验方案原理框图 资料来源:国产超大规模集成电路测试系统综合试验验证方法,方正证券研究所 资料来源:国产超大规模集成电路测试系统综合试验验证方法,方正证券研究所 图表32:系统测试模块主要指标测试验证内容 模块名称模块名称 主要指标内容主要指标内容 数字测试模块 数据速率、电压范围、驱动电流等 模拟测试模块 分辨率、采样率、信号带宽等 高速串行接口测试模块 串行总线数据速率、多类型高速串行协议接口仿真功能等 射频测试模块 射频信号源和采集频率、带宽等 D
54、PS 供电电源的电压、电流范围、精度、分辨率等 PMU 电压、电流范围等 资料来源:国产超大规模集成电路测试系统综合试验验证方法,方正证券研究所 测试机行业面临的测试任务日益复杂,测试机的测试能力和配置需求都在提高。测试机行业面临的测试任务日益复杂,测试机的测试能力和配置需求都在提高。随着集成电路管脚数增多、测试时间增长,测试机企业越来越多地采用多工位并测的方案来降低测试时间,推出测试覆盖面更广、资源更多的测试设备,不断提高测试系统的可靠性和稳定性,以降低客户平均到每颗器件的测试成本。测试技术要求不断提高。测试技术要求不断提高。测试产品技术发展趋势主要包括:(1)并行测试数量和测试速度的要求不
55、断提升;(2)功能模块需求增加;(3)对测试精度的要求提升;(4)要求使用通用化软件开发平台;(5)对数据分析能力提升。长川科技(300604)公司深度报告 21 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 长川的测试机包括大功率测试机长川的测试机包括大功率测试机 C CTTTT 系列、模拟系列、模拟/数模混合测试机数模混合测试机 CTACTA 系列、数系列、数字测试机等。字测试机等。公司的测试机在关键指标电压精度、电流精度和时间精度与国际大厂泰瑞达相近,达到国内领先、接近国外先进技术水平。公司正由数模混合测试设备向数字测试机拓展。数字芯片测试对于软件的要求以及对于硬件的抗干扰
56、能力都会更高,要求更加精细。模拟模拟/数模混合测试机可测试运算放大器等线性电路、功放类电路、马达驱动类数模混合测试机可测试运算放大器等线性电路、功放类电路、马达驱动类电路、电源管理类电路、收音机类电路等各类模拟电路和数模混合类电路。电路、电源管理类电路、收音机类电路等各类模拟电路和数模混合类电路。2008年公司以模拟测试机作为市场切入点进行研发。2009 年推出公司第一代数模混合测试机 CTA8200,满足功放类、运放类、马达驱动类等模拟电路电性能参数测试需求,并升级成满足 LED 驱动芯片测试需求。2013 年公司推出第二代数模混合测试机 CTA8280,在精度、稳定性等方面都进行了提升。公
57、司在 2017 年推出第三代数模混合设备 CTA8290。CTA8290 测试系统的测试技术和配置规模达到了业内高端设备的能力,可以直接替代国外高端测试系统,为公司销售增长奠定了基础。产品不断升级,推出数字测试设备。产品不断升级,推出数字测试设备。公司在数字测试市场推出了数字测试机 D9000,板卡集成度高,不同测试资源可分散管理配置,高灵活度。采用模块化设计,方便扩充系统,兼容新的模块。数字测试设备有望复制公司模拟/数模混合设备的路径,以国内客户为主,逐渐打开国内市场,扩大公司的目标客户市场,实现公司收入规模进一步增长。分选机主要用于封测企业将封测成品进行传送、标记、分选、收料或编带。分选机
58、主要用于封测企业将封测成品进行传送、标记、分选、收料或编带。公司成立之初,以重力式分选机作为市场切入点,2008 年推出了适用于传统封装DIP/SOP 的测试分选机 C2 系列。2011 年,公司开始推出平移式分选机 C6 系列,适用于 QFP、QFN、BGA 等先进封装形式的集成电路。公司分选机产品的性能技术指标已达国内领先、接近国外先进水平。公司分选机产品的性能技术指标已达国内领先、接近国外先进水平。在分选机方面,公司设备已实现了测试分选全过程自动化操作,从取片开始到分选或编带结束,整个过程全部由计算机控制执行,人工干预频率低,工作效率更高。公司自主研发完成了分选机的机械设计、控制系统设计
59、,同时具备良好的拓展性设计能力,可适用 SOP、SSOP、TSSOP、HSOP、QSOP、DIP、TO、QFP、QFN、LQFP、PLCC、BGA、PGA、LGA 等多种封装外型和芯片尺寸,产品种类齐全,性能稳定。在半导体检测三大设备中,探针台技术难度较高。在半导体检测三大设备中,探针台技术难度较高。探针台技术难度较大、研发投入较大、研发周期较长,因此长川科技在成立初期即制定了产品分步走的发展战略,即先研发测试机和分选机,待其研发成功并形成批量生产和销售后再投入资金进行探针台等其他设备的研发工作。2017 年,公司研发了满足晶圆测试需求的CP12 探针台,CP12 具备 8-12 英寸各类晶圆
60、的测试能力,突破了超精密视觉定位、微米级运动控制、高冗余控制系统等技术难关。2018 年,长川科技推出首款 12寸晶圆探针台。2018 年,公司在中道产品线方面,成功开发了我国首台具有自主知识产权的全自动超精密 12 寸晶圆探针台,兼容 8/12 寸晶圆测试;自主开发的视觉系统实现晶圆与探针的自动定位,PTPA 精度达到2m,具备自动标定功能,可广泛应用于 SOC、Logic、Memory、Discrete 等晶圆测试需求领域 由封装后市场向封装前晶圆级市场拓展,目标市场规模扩大。由封装后市场向封装前晶圆级市场拓展,目标市场规模扩大。长川科技的分选机、测试机主要面向的还是封装成品,面向的主要客
61、户以长电科技、华天科技、通富长川科技(300604)公司深度报告 22 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 微电等封测厂。未来,随着公司探针台产品的推出,复制公司在分选机、测试机的国产替代路径,公司有望逐步打开国内封装前晶圆级市场。国内公司与海外龙头营收规模差距较大,替代空间广阔。国内公司与海外龙头营收规模差距较大,替代空间广阔。海外龙头泰瑞达、爱德万近年来年收入规模超过 25 亿美金。国内华峰测控、长川科技收入规模小于 5 亿美金,仍有较大替代空间。图表33:测试设备企业收入(亿美元)资料来源:Wind,爱德万、泰瑞达收入为主营业务收入,方正证券研究所 3.2 外延扩
62、张:整合优质标的,技术与客户互补效应强 长川科技 2019 年通过发行股份方式收购杭州长新投资管理有限公司,从而间接完成收购新加坡集成电路封装检测设备制造公司 STI。STI 是研发和生产为芯片以及晶圆提供光学检测、分选、编带等功能的集成电路封装检测设备商。STI 的主要产品为 AT468 机台、Hexa 机台、iSort 机台及 iFocus 机台四种型号高精度光学检测设备,面向市场包括传统封装、BGA、QFN、有引线封装、晶圆级封装等封装测试市场。收购收购 STISTI,拓宽产品布局。,拓宽产品布局。对比长川科技和 STI 的收入结构,长川科技主要收入包括测试机和分选机,分选机以平移式分选
63、机、重力式测试编带一体机为主。STI的主要收入来自于平移式测编一体机、膜框架测编一体机。两者应用场景相似,主要应用于半导体封测成品的电参数检测。同时,STI 具备 AOI 的光学检测技术,STI 生产的 AOI 设备主要通过光学成像的方法获得被测对象的图像,经过特定算法处理及分析,与标准模板图像进行比获得被检测对象缺陷。技术团队源自技术团队源自 TITI,光学检测设备补强集成电路检测业务。,光学检测设备补强集成电路检测业务。STI 的核心管理团队来源于德州仪器在新加坡的工艺自动化中心,在 AOI 设备制造相关领域均具有超过25 年的工作经验。STI 是研发和生产为芯片以及 wafer 提供光学
64、检测、分选、编带等功能的集成电路封装检测设备商。长川科技主要为集成电路封装企业提供测试、分选设备。上市公司与 STI 在产品、销售渠道、研发技术具有协同效应。客户涵盖海外半导体大厂,渠道分布在东南亚及中国台湾等区域。客户涵盖海外半导体大厂,渠道分布在东南亚及中国台湾等区域。STI 产品的下游客户包括德州仪器、美光、意法半导体、三星等大型半导体生产公司及日月光、安靠技术等世界一流的的半导体封装和测试外包服务商,具备领先的客户优势。05002020212022华峰测控长川科技泰瑞达爱德万长川科技(300604)公司深度报告 23 敬 请 关 注 文 后
65、特 别 声 明 与 免 责 条 款 销售渠道方面,STI 拥有完善的销售网络和良好的售前、售中、售后服务体系。STI 在马来西亚、韩国、菲律宾及中国台湾拥有子公司,在中国大陆及泰国亦拥有专门的服务团队,可以随时为当地客户提供高效、快捷、优质的销售、产品维护及客户响应服务。客户资源和渠道资源协同,充分发挥资产利用效率。客户资源和渠道资源协同,充分发挥资产利用效率。长川科技的收入 95%来自于大陆,尤其是华东、西北等国内封测厂集中的区域,STI 的客户 74%来自于海外市场,主要包括马来西亚、中国台湾、韩国、韩国、新加坡、菲律宾等地区。STI将借助长川科技在中国的销售渠道,积极拓展大中华地区的业务
66、发展;同时长川科技将借助 STI 在东南亚地区、台湾、韩国等区域的客户渠道,积极拓展其他国家区域的业务发展。长川科技与 STI 互相整合,有望进一步优化资源配置、提高资产利用效率,以提升整体盈利能力。图表34:2018 年 19 月 STI 销售客户结构 图表35:STI 主要客户关系建立时间 主要客户主要客户 建立销售关系的时间建立销售关系的时间 德州仪器 1997 Premtek 1998 美光 1997 安靠 2000 闪迪 2014 STATS 1997 瑞萨电子 2010 NXP 2004 资料来源:公司公告,方正证券研究所 资料来源:公司公告,方正证券研究所 顺利整合顺利整合 ST
67、ISTI,积累外延增长经验。,积累外延增长经验。长新投资自收购完成后整体经营情况良好,2019 年和 2020 年分别实现净利润 1,602.4 万元和 4,460.1 万元。此外 STI 核心员工截止 2022 年底仅有一名离职,人员稳定性高。为后续公司外延增长积攒宝贵经营管理经验。公司在收购 EXIS 之后将沿用前次收购的有益经验,同时结合马来西亚本地管理特点,从业务、财务、管理等多方面加强对 EXIS 的管理,保持EXIS 核心团队的稳定和管理的有效性并促进业务高效发展。长川科技拟收购长奕科技,外延增长或再下一城。长川科技拟收购长奕科技,外延增长或再下一城。长川科技拟收购长奕科技97.6
68、687%股权至持股 100%,长奕科技主要经营性资产为 EXIS(长奕科技持有 EXIS 100%股权)。EXIS 主营分选设备的研发、生产和销售,核心产品为转塔式分选机,主要用于设计阶段的验证和封测阶段的成品测试,下游客户包括博通、MPS、NXP、比亚迪半导体、联合科技(UTAC)、通富微电、华天科技等国内外知名厂商。EXIS 2021 年销售分选机营收 2.9 亿元,销量分选机 309 台,其中转塔式分选机 307 台(2020 年 158 台),销量营收均高速增长。长川科技与 EXIS 在销售渠道、技术研发等领域具有较强的协同效应,此次收购将进一步完善公司产品品类,提升公司盈利能力的同时
69、巩固核心竞争力。EXIS 专注于转塔式分选机细分领域,依托其在改细分领域成熟的技术储备和数据积累,快速响应速度、定制化服务、及高性价比等优势占领市场份额。EXIS 成立长川科技(300604)公司深度报告 24 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 时间较早,技术路线成熟,其核心产品以其高精度、高效率、高稳定性的测试功能在转塔式分选机领域具有较强竞争力,并通过不断完善升级产品配套功能保持较好的市场地位。图表36:EXIS 主要产品介绍 资料来源:长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(注册稿)(修订稿),方正证券研究所 核心技术人员经验丰富。核心技
70、术人员经验丰富。经过多年发展,EXIS 目前拥有一直具有丰富从业经验的管理层及核心团队。截至2022年上半年底,EXIS拥有研发及专业技术人员42名,均具有丰富的电子设备及计算机工程经验,其中机械工程部 14 人,主要负责模块开发及测试;硬件工程部 11 人,主要负责电路设计、电机测试微调等;软件工程部 11 人,主要负责软件架构设计;研发部 6 人,主要负责新产品研发及试验等。EXIS 的研发团队可围绕客户的不同需求及使用反馈,进行有针对性的产品研发及改进,和客户建立深度的合作关系。图表37:截至 2022 年 6 月 30 日 EXIS 员工构成 图表38:EXIS 研发投入情况(万元)资
71、料来源:长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(注册稿)(修订稿),方正证券研究所 资料来源:长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(注册稿)(修订稿),方正证券研究所 0200400600800EXIS研发投入长川科技(300604)公司深度报告 25 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表39:EXIS 核心技术团队(截至 2022 年 6 月 30 日)姓名姓名 任职任职 从业时间从业时间 从业简历简介从业简历简介 Kok Jiann Horng(郭建宏)首席技术官 15 年 2007 年加入 EXIS,历任 EX
72、IS 软件工程师、软件工程部经理、首席创新官、首席技术官(CTO)Nil Grousson 机械工程部主管 19 年 曾 供 职 于 南 洋 理 工 大 学、Mikron、C&K Components、Komax Systems,2015 年加入 Exis担任机械设计工程师,现任机械设计经理 TEO ZHENG WEI(张炡威)机械设计研发方向负责人 11 年 曾供职于 IntoTest,2017 年加入 EXIS 担任机械设计工程师,现任机械设计研发方向负责人 KHOO THIAN HUI(邱天辉)机械设计标准化方向负责人 12 年 2010 年加入 EXIS 担任机械设计工程师,后离职加入
73、安森美半导体,2016 年回到 EXIS 担任机械设计标准化方向负责人 CHEAH YEE HONG(谢宇航)机械设计定制化方向负责人 5 年 2016 年加入 EXIS,担任机械设计工程师,现担任机械设计定制化方向负责人 WONG WAI FOONG(黄伟丰)硬件工程部主管 12 年 曾供职于 Infogate Technologies(知名 IT 咨询公司),2012 年加入 EXIS 担任硬件团队负责人,现任硬件工程部主管 LEONG ENG PIAU(梁云飘)软件设计工程师(定制方向)14 年 2008 年加入 EXIS,一直担任软件设计工程师 Loo Mee Chun(罗美珍)软件架
74、构工程师 21 年 曾供职于安森美半导体(ONSEMI)、Vimatic(机器视觉技术解决方案提供商),2017 年加入 EXIS担任视觉应用经理,现任研发软件工程师 资料来源:长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(注册稿)(修订稿),方正证券研究所 专注转塔式分选机,竞争实力强劲。专注转塔式分选机,竞争实力强劲。海外龙头占据全球半导体后道测试设备市场,但相较测试机、探针台而言,分选机市场整体竞争格局较为分散,转塔式分选机领域内主要企业包括科休(Cohu)、ASM Pacific、上野精机株式会社、EXIS 等企业。EXIS 分选机在性能(视觉检测能力、产品每小时测试
75、数量(UPH)方面达到市场主流产品水平,紧跟市场需求、定制化方面相比竞争对手更多元、分选机体积相比同类产品占用空间更小、且具有一定性价比优势。图表40:EXIS 250 系列产品与转塔式分选机领域内主要企业产品的对比 项目项目 EXIS EXIS 250250 系列产品系列产品 科休科休 Ismeca NY20Ismeca NY20 ASM PacificASM Pacific FT2018FT2018 上野精机上野精机 LTLT-evoevo 入料方式 震动盘(Bowl)、料管(Tube)、托盘(Tray)、载带(Tape)震动盘(Bowl)、料管(Tube)未披露 震动盘(Bowl)、载带
76、(Tape)、拆带(Detaping)出料方式 编带(Tape&Reel)、料管(Tube)、托盘(Tray)、双编带(Dual Tape)、散装(Bulk)编带(Tape&Reel)、料管(Tube)未披露 编带(Tape&Reel)、料管(Tube)适用封装形式 QFN、DFN、LGA、SOIC、BGA、SOP、MSOP、SOT、MLP、INSOP、QFN、DFN、SOT、SC、SOD、SO、TSSOP、TO、D2PAK、LED QFN/LGA 等 SOT、SOD、SO、DFN、QFN 等 长川科技(300604)公司深度报告 26 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条
77、款 Lead Discrete、Power Discrete 等 UPH(每小时可测数,即单位小时产出)50,000 50,000 50,000 70,000 MTBA(机器两次故障的间隔时间)MTBA60min MTBA120min 未披露 未披露 测试产品大小 1.1x0.7-12x12mm 0.3x0.6-12x12mm 未披露 最小 0.4x0.2mm 六面视觉检测 是 是 是 是 机器体积 1.1x0.8x2.0m3 未披露 1.62x1.26x2.17m3 未披露 资料来源:长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(注册稿)(修订稿),方正证券研究所 募集资金
78、进一步升级迭代、本地化生产分选机新品。募集资金进一步升级迭代、本地化生产分选机新品。本次重组同步配套募集资金主要用于长奕科技新产品的研发,通过开发下一代新型转塔式分选机的共性技术,形成 E300 分选机、E400 分选机、热测试分选机、Metal Frame 分选机、LED 分选机等五个新的产品系列,以面向超微小型器件、在线高温测试、Metal Frame 上下料、LED 编带分选等市场需求。长奕科技拟在杭州市滨江区租赁厂房对五个系列新品进行属地化生产。项目建成后,将实现下一代新型转塔式分选机的国产化,带动公司盈利能力的持续增长,不断增强公司的市场竞争力,推动公司高质量发展。图表41:EXIS
79、 主要在研设备进展及与竞争对手同类产品及相关技术指标对比 项目项目 研发进度研发进度 应用领域应用领域 主要技术指标主要技术指标 竞争对手同类产品及相关竞争对手同类产品及相关技术指标技术指标 E300分选机 样机设计阶段 主要适用于超微小型器件的测试分选 EXIS 现有产品的最小可测封装尺寸为 0.7*1.1mm,E300 分选机、E400分选机相比现有产品可测产品规格更小,最小封装尺寸为 0.3*0.6mm 科休 NY20 系列,最小支持 0.3*0.6mm 产品分选 E400分选机 样机设计阶段 热测试分选机 产品测试阶段 主要面向高温分选领域,支持 90C2C、125C3C、150C5C
80、 高温下的在线测试 支持 902C、1253C、1505C 高温下的测试,将有效满足客户的高温分选需求 上野精机 LT-Hot 系列,支持 125-175高温分选需求 Metal Frame分选机 产品测试阶段 支持 Wafer 和 Metal Frame 两种输入、输出方式,面向先进封装市场 支持 Wafer 和 Metal Frame 等进料、出料方式,面向客户先进封装需求,将支持 WLCSP(扇入式)、FOWLP(扇出式)、3D IC(立体封装)、SiP(系统级封装)等先进封装形式产品测试分选 科休 Neon 系列,支持Wafer、Metal Frame 产品分选,支持0.2*0.4mm
81、-12*12mm 封装尺寸产品分选,同时支持WLCSP、QFN 等封装形式产品的测试分选 LED 分选机 客户 验 证与小 批 量推广 主要满足对微小颗粒 LED的分选编带需求 适用 LED 产品的分选需求,最小支持 1.4*2mm LED 产品分选。科休 NY20 系列,支持1.5*1.5mm-12*12mm LED产品分选 资料来源:长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(注册稿)(修订稿),方正证券研究所 长川科技(300604)公司深度报告 27 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 客户资源优质,客户资源优质,EXISEXIS 份额有望进
82、一步提升。份额有望进一步提升。EXIS 的下游客户包括博通(Broadcom)、芯源半导体(MPS)、恩智浦半导体(NXP)、比亚迪半导体等知名半导体公司,以及联合科技(UTAC)、通富微电、华天科技等集成电路封测企业。2020 年、2021年及 2022H1,EXIS 分别实现营收 2.06、3.39、1.40 亿元。根 据 SEMI,2019/2020/2021 年 全 球 半 导 体 测 试 设 备 市 场 规 模 分 别 为50.2/60.1/78.3 亿美元。2018 年中国测试机、分选机、探针台投资规模分别占测试设备总规模 63.1%、17.4%、15.2%。以此半导体产线投资配置
83、比例测算,2019/2020/2021 年全球半导体分选机市场规模分别为 8.73/10.46/13.62 亿美元。根据长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书,转塔式分选机占分选机市场的比重约 40%,以此比例测算,最近三年全球转塔式分选机的市场规模分别为 3.49/4.18/5.45 亿美元。2019/2020/2021 年 EXIS 转塔式分选机收入分别为 0.72/1.53/2.90 亿元,按美元兑人民币平均汇率测算,EXIS 分选机收入 分 别 为 0.10/0.23/0.45 亿 美 元,对 应 分 选 机 市 场 占 有 率 分 别 为2.87%/5.50%/8.1
84、2%,份额呈快速增长态势。重组完成后,EXIS 将进入上市公司体系,通过二者在销售、研发等各方面的协同效应,EXIS 有望持续扩大在中国市场的市场份额,进一步提高产品的市场竞争力。图表42:EXIS 营收及归母净利率情况(亿元)图表43:长奕科技主营业务毛利率及 EXIS 归母净利率 资料来源:长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(注册稿)(修订稿),方正证券研究所 资料来源:长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(注册稿)(修订稿),方正证券研究所 图表44:EXIS 分地区营收情况(万元)图表45:EXIS 分产品营收情况(万元)资料来源:
85、长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(注册稿)(修订稿),方正证券研究所 资料来源:长川科技发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(注册稿)(修订稿),方正证券研究所 长川科技(300604)公司深度报告 28 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 收购收购 E EXISXIS,长川科技产品矩阵进一步完善。,长川科技产品矩阵进一步完善。转塔式分选机的主要检测对象为小尺寸的半导体基础元器件,这类基础元器件应用领域广泛,市场需求稳定,因此 EXIS的分选机设备仍将在较长时间内具备应用场景。长川科技通过本次重组能够获取EXIS 基于其核
86、心产品的底层技术,直接迅速进入优质转塔式分选机制造商梯队,完成对转塔式分选机领域的技术跨越,构建上市公司平移式分选机、重力式分选机、转塔式分选机全品类产品矩阵,同时降低仅靠自主研发的不确定性并缩短时间周期。长川科技与 EXIS 在产品、销售渠道、研发技术具有高度的协同,收购EXIS 将使得长川科技进一步丰富产品品类,实现重力式分选机、平移式分选机、转塔式分选机的产品全覆盖。4 盈利预测 4.1 关键假设 长川科技经过多年研发和积累,目前已成为国内领先的集成电路专用测试设备供应商,产品获得了长电科技、华天科技、通富微电、士兰微、华润微电子、日月光等多个一流集成电路企业的使用和认可,以在国内已具备
87、较大规模和一定品牌知名度。然而在当前海外龙头占据全球和中国集成电路测试系统市场多数份额背景下,国产测试设备供应商规模跟全球龙头相比仍有较大替代空间。长川科技在巩固和发展公司现有业务的同时,通过内生外延双轮驱动,重点开拓了探针台、高端测试机产品、三温分选机、AOI 光学检测设备等相关封测设备,不断拓宽产品线,积极开拓中高端市场。分选机:分选机:公司在分选系统业务中重点开拓了三温分选机等,随着设备持续升级迭代以及新产品的推出,我们预计公司 2023/2024/2025 年分选机业务实现营收11.30/17.51/22.76 亿元,毛利率 44.5%/45.0%/46%。测试机:测试机:测试设备领域
88、,公司已拥有大功率测试机、模拟测试机等产品,并围绕客户需求,对数字测试机等进行重点研发,以突破海外垄断,SoC 类和数字集成电路测试设备在测试设备中占比较高,有望打开公司营收空间,我们预计公司2023/2024/2025 年测试机业务实现营收 10.60/16.97/23.75 亿元,毛利率68.0%/68.0%/68.0%。综上我们预计公司将在 2023 年至 2025 年实现总收入 24.0/36.8/49.2 亿元,归母净利润 2.52/6.45/9.35 亿元,对应当前估值 102/40/28x。图表46:长川科技盈利预测(百万元)2020 2021 2022 2023E 2024E
89、2025E 分选机 营收 558.73 936.38 1,255.11 1129.6 1750.9 2276.1 YoY 111.7%67.6%34.0%-10.0%55.0%30.0%毛利率 42.4%42.7%44.6%44.5%45.0%46.0%测试机 营收 178.32 489.18 1,116.24 1060.4 1696.7 2375.4 YoY 80.3%174.3%128.2%-5.0%60.0%40.0%毛利率 69.9%67.7%69.0%68.0%68.0%68.0%其他业务 营收 66.78 85.67 205.18 205.2 236.0 271.4 YoY 85.
90、8%28.3%139.5%0.0%15.0%15.0%毛利率 61.5%61.7%64.5%64.5%64.5%64.5%长川科技(300604)公司深度报告 29 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 总计 营收 803.8 1511.2 2576.5 2395.2 3683.5 4922.9 YoY 101.5%88.0%70.5%-7.0%53.8%33.6%综合毛利率 50.1%51.8%56.8%56.6%56.8%57.6%归母净利润 84.86 218.24 461.08 251.5 644.6 935.3 yoy 41.19%157.2%111.3%-45
91、.5%156.3%45.1%资料来源:Wind,方正证券研究所 4.2 估值对比 估值方面,我们选择了华峰测控、新益昌、芯源微这几家同样拥有半导体设备等业务的厂商进行估值对比。华峰测控专注于半导体测试设备的研发、生产和销售,主要向客户提供模拟、数模混合、分立器件和功率器件等半导体的测试设备。公司在半导体测试领域有几十年的技术积累,是国内半导体测试设备国产化的先行者和推进者之一,在不断夯实模拟和数模混合领域的优势的同时,也在近几年切入了第三代化合物测试领域、功率模块测试以及 SoC 类集成电路测试领域,目前公司在氮化镓测试领域已经走在了全球前列,在大功率 IGBT 和碳化硅测试领域也开始逐渐放量
92、。新益昌是国内 LED 固晶机、铝电解电容器老化测试智能制造装备领域的领先企业。至 2019 年,公司从单一的电子测试设备和元器件的加工生产发展成拥有 LED 固晶机、半导体固晶机、电容器老化测试设备、锂电池设备等系列产品的大型智能制造装备企业。芯源微主要产品包括光刻工序涂胶显影设备(涂胶/显影机、喷胶机)和单片式湿法设备(清洗机、去胶机、湿法刻蚀机),可用于 8/12 英寸单晶圆处理(如集成电路制造前道晶圆加工及后道先进封装环节)及 6 英寸及以下单晶圆处理(如化合物、MEMS、LED 芯片制造等环节)。公司生产的后道涂胶显影设备和单片式湿法设备部分技术已领先于国际知名企业,目前作为主流机型
93、已批量应用于台积电、长电科技等一线大厂,已经成为客户端的主力量产设备。可比公司 2023/2024/2025 年 PE 均值 63/41/31x,长川科技2023/2024/2025 年 PE 102/40/28x,首次覆盖,予以“强烈推荐”评级。图表47:可比公司估值表 代码 股票名称 收盘价(元)总市值(亿元)归母净利润(亿元)PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 688200 华峰测控 124.58 169 3.58 4.80 6.31 47.05 35.10 26.74 688383 新益昌 103.40 106 1.56 2.92 3.66 6
94、7.67 36.23 28.87 688037 芯源微 153.43 211 2.87 4.08 5.84 73.73 51.78 36.21 平均 63 41 31 300604 长川科技 41.32 258 2.52 6.45 9.35 102 40 28 资料来源:Wind,方正证券研究所(除长川科技外,均为 Wind 一致预测,以 2023/12/4 日收盘价为基准)长川科技(300604)公司深度报告 30 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 5 风险提示 新产品新产品研发研发不及预期不及预期的风险的风险:若公司产品研发不能及时满足客户工艺演进,不能紧跟客户产
95、品的更新迭代,公司的行业地位和未来经营业绩将受到不利影响 下游需求不达预期:下游需求不达预期:半导体测试设备与下游半导体封测行业需求相关,受半导体景气周期影响,存在景气度不及预期、需求不达预期的风险 行业竞争加剧的风险:行业竞争加剧的风险:测试设备逐渐实现国产化,国内有部分厂商已经在积极布局半导体测试设备,行业竞争加剧可能导致价格下降的压力和盈利水平下降的压力。长川科技(300604)公司深度报告 31 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 附录:公司财务预测表 单位:百万元(人民币)资产负债表资产负债表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E
96、2025E2025E 利润表利润表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 流动资产流动资产 34633463 43134313 58715871 76947694 营业总收入营业总收入 25772577 23952395 36843684 49234923 货币资金 637 1647 1898 2498 营业成本 1114 1039 1590 2086 应收票据 0 0 0 0 税金及附加 18 15 24 35 应收账款 952 1022 1487 1969 销售费用 169 223 313 418 其它应收款 13 8 13 19 管理费用
97、 207 235 326 433 预付账款 9 17 27 28 研发费用 645 744 933 1189 存货 1615 1300 2076 2785 财务费用-4-2-2-3 其他 238 320 369 394 资产减值损失-48 0 0 0 非流动资产非流动资产 12281228 13021302 13021302 13021302 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 35 35 35 35 投资收益 6 4 2 1 固定资产 196 196 196 196 营业利润营业利润 499499 264264 680680 994994 无形资产 206 206 206 206 营
98、业外收入 0 1 0 1 其他 792 866 866 866 营业外支出 0 1 1 1 资产总计资产总计 46914691 56145614 71727172 89958995 利润总额利润总额 499499 264264 680680 994994 流动负债流动负债 16341634 14381438 21342134 27952795 所得税 18 7 18 31 短期借款 88 106 94 108 净利润净利润 480 257 662 963 应付账款 509 501 730 972 少数股东损益 19 5 17 27 其他 1036 831 1310 1715 归属母公司净利润归
99、属母公司净利润 461461 252252 645645 935935 非流动负债非流动负债 205205 249249 449449 649649 EBITDA 542 262 678 991 长期借款 91 141 341 541 EPS(元)0.77 0.40 1.03 1.50 其他 114 109 109 109 负债合计负债合计 18391839 16881688 25842584 34443444 主要财务比率主要财务比率 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 少数股东权益 576 581 598 625 成长能力成长能力(同比增
100、长率同比增长率%)股本 603 630 635 640 营业总收入 70.49-7.04 53.79 33.65 资本公积 761 1613 1608 1603 营业利润 123.19-47.06 157.60 46.18 留存收益 806 997 1642 2577 归属母公司净利润 111.28-45.45 156.28 45.09 归属母公司股东权益 2277 3346 3991 4926 获利能力获利能力(%)%)负债和股东权益负债和股东权益 46914691 56145614 71727172 89958995 毛利率 56.75 56.62 56.84 57.64 净利率 18.6
101、4 10.71 17.96 19.55 现金流量表现金流量表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E ROE 20.25 7.52 16.15 18.99 经营活动现金流经营活动现金流 124124 194194 7373 403403 ROIC 14.90 5.94 12.83 15.20 净利润 480 257 662 963 偿债能力偿债能力 折旧摊销 55 0 0 0 资产负债率(%)39.19 30.06 36.03 38.29 财务费用-1 8 11 20 净负债比率(%)-14.80-38.37-33.78-35.20 投资损失-6
102、-4-2-1 流动比率 2.12 3.00 2.75 2.75 营运资金变动-450-48-597-577 速动比率 1.10 2.05 1.74 1.73 其他 45-18-1-1 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流-415415 -5050 3 3 2 2 总资产周转率 0.64 0.46 0.58 0.61 资本支出-221-54 1 1 应收账款周转率 3.26 2.43 2.94 2.85 长期投资-187 0 0 0 应付账款周转率 2.69 2.06 2.58 2.45 其他-7 4 2 1 每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流 101101 8668
103、66 177177 194194 每股收益 0.77 0.40 1.03 1.50 短期借款 38 18-13 14 每股经营现金 0.20 0.31 0.12 0.65 长期借款 91 50 200 200 每股净资产 3.77 5.37 6.40 7.90 普通股增加 0 27 5 5 估值比率估值比率 资本公积增加 60 852-5-5 P/E 57.90 102.38 39.95 27.53 其他-88-81-11-20 P/B 11.83 7.70 6.45 5.23 现金净增加额现金净增加额-182182 10101010 252252 600600 EV/EBITDA 49.05
104、 93.43 36.01 24.23 数据来源:wind 方正证券研究所 长川科技(300604)公司深度报告 32 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论,但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明免责声明 本研究报告由方正
105、证券制作及在中国(香港和澳门特别行政区、台湾省除外)发布。根据证券期货投资者适当性管理办法,本报告内容仅供我公司适当性评级为 C3 及以上等级的投资者使用,本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。若您并非前述等级的投资者,为保证服务质量、控制风险,请勿订阅本报告中的信息,本资料难以设置访问权限,若给您造成不便,敬请谅解。在任何情况下,本报告的内容不构成对任何人的投资建议,也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求,方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任,投资者需自行承担风险。本报告版权仅为方正证券所有,本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公
106、司事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容,不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据,不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告,需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。评级说明:评级说明:类别类别 评级评级 说明说明 公司评级 强烈推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20%以上的涨幅。推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的涨幅。中性 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10%和10%之间波动。减持 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的跌幅。行业评级 推荐 分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数。中性 分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平。减持 分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数。基准指数说明 A股市场以沪深300 指数为基准;香港市场以恒生指数为基准,美股市场以标普500指数为基准。方正证券研究所联系方式:方正证券研究所联系方式:北京:西城区展览馆路 48 号新联写字楼 6 层 上海:静安区延平路71号延平大厦2楼 深圳:福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层 广州:天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券 长沙:天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层 E-mail: