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1、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Invest 评级:增持(首次覆盖)评级:增持(首次覆盖)市场价格:市场价格:37.0237.02 元元 Table_Authors 分析师:分析师:康雅雯康雅雯 执业证书编号:执业证书编号:S0740515080001 电话: Email: Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百万股)417 流通股本(百万股)39 市价(元)37.02 市值(百万元)15,437 流通市值(百万元)1,449 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 相
2、关报告相关报告 Table_Finance1 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)973 1,021 976 1,060 1,171 增长率 yoy%4%5%-4%9%10%净利润(百万元)440 414 384 416 454 增长率 yoy%13%-6%-7%8%9%每股收益(元)1.05 0.99 0.92 1.00 1.09 每股现金流量 1.01 0.70 0.95 0.84 0.89 净资产收益率 25%19%12%12%12%P/E 35.10 37.29 40.20 37.14 33.99 P/B
3、 8.62 7.00 4.94 4.45 4.01 备注:股价取自 2023 年 12 月 01 日收盘 Table_Summary 报告摘要报告摘要 公司概要:全国公司概要:全国 IPTV 行业先行者。行业先行者。海看股份为国内广电代表公司之一,主营业务为 IPTV 业务、移动媒体服务业务和其他业务。公司与三大运营商签订 IPTV 合作协议并独家运营山东 IPTV 集成播控服务经营性业务,同时积极布局新媒体前沿技术开发,规划建设了海看 IPTV、海看数字应用等六大产业板块。2018-2022 年,公司营业收入由7.0 亿元增至 10.2 亿元,4 年 CAGR 达 10.1%。行业分析:行业
4、分析:IPTV 市场空间辽阔,微短剧成长性可期。市场空间辽阔,微短剧成长性可期。IPTV:量价兼具提升逻辑,看好:量价兼具提升逻辑,看好 IPTV 需求稳中有升。需求稳中有升。(1)政策端:扶持力度持续加强,加快引导 IPTV 平台转型发展,同时电视大屏整顿加码,地方国有广电公司有望受益。(2)应用端:行业数据底层逻辑发生改变,应用侧革新推动产业链不断外延,IPTV 有望实现内容+功能一体化服务集成。(3)需求端:用户数量提升+增值业务单用户收入提升,有望打开 IPTV 收入成长空间。微短剧:政策出台节奏加快助力良性发展,微短剧成长性可期。微短剧:政策出台节奏加快助力良性发展,微短剧成长性可期
5、。微短剧高度适配短视频生态,市场空间广阔,在监管政策出台节奏加快助力良性发展、合规底线明确情况下,产业链中核心角色平台方的牌照资质重要性凸显。经营分析:夯实经营分析:夯实 IPTV 主业,全面铺开主业,全面铺开视听视听新业态。新业态。多牌照优势明显,商业模式持续优化。多牌照优势明显,商业模式持续优化。公司控股股东山东广播电视台拥有从事IPTV集成播控服务、互联网电视内容服务等业务的行政许可证且均已续期,并授权了公司开展相应服务。另外,公司也取得了微短剧业务所需的“网络剧(片)的制作、播出服务”许可。多牌照优势将助力公司在深耕 IPTV 市场基础上拓展 OTTTV、移动端等终端的潜在市场,持续优
6、化商业模式。IPTV 主业稳健,量价提升驱动收入增长。主业稳健,量价提升驱动收入增长。(1)量:IPTV 业务用户数稳步提升。山东省潜在用户体量大,渗透率低于全国平均水平,用户数量仍存在较大增长空间。(2)价:基础和增值业务单用户收入行业领先。公司通过提升供给端内容丰富度及信息技术优化用户体验,使得 IPTV 业务的投入回报效率突出且单用户收入水平行业领先,其中增值业务单用户收费天花板高,有望持续带来业绩增量。视听视听新业态全面铺开,挖掘业绩增长新动能。新业态全面铺开,挖掘业绩增长新动能。伴随公司加快转型升级节奏,内容版权服务及平台运营服务业务均为公司后续发力点之一。丰富内容资源助力内容服务业
7、务开展,有效提升公司核心竞争力。同时,公司前瞻布局微短剧赛道拓展平台运营服务业务,有望贡献业绩增长新动能。盈利预测、估值及投资评级:盈利预测、估值及投资评级:我们预计海看股份 2023-2025 年收入分别为 9.76/10.60 大屏主业大屏主业稳拓展稳拓展,视听业态视听业态谋新篇谋新篇 海看股份(301262.SZ)/传媒 证券研究报告/公司深度报告模版 2023 年 12 月 02 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司深度报告模版公司深度报告模版 /11.71 亿元,分别同比增长-4.39%/8.62%/10.45%。2023-2025 年归母
8、净利润分别为3.84/4.16/4.54 亿元,分别同比增长-7.24%/8.24%/9.28%,对应 PE 估值分别为 40.2x/37.1x/34.0 x。我们选择广电行业内同样从事 IPTV 集成播控业务公司作为可比对象,包括芒果超媒、新媒股份、东方明珠。参考同业可比公司,考虑到公司 IPTV 渗透率较低,且微短剧等创新业务有望打开业绩成长空间,故给予其一定估值溢价具备合理性,建议持续关注,首次覆盖,给予增持评级。风险提示:风险提示:文化监管端的政策风险;IPTV 用户数增长不及预期风险;客户集中度较高风险;研报使用的信息数据更新不及时的风险。PB8YaZ9U9XaVtRrRpOtNqQ
9、9P9RaQsQmMnPtQlOmNtRfQpPtOaQrQmQuOpMsNvPpOoN 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-公司深度报告模版公司深度报告模版 内容目录内容目录 公司概览:全国公司概览:全国 IPTV行业先行者行业先行者.-5-稳扎稳打 IPTV主业,多元布局新业态.-5-IPTV 营收利润稳增,持续推动业绩向上.-6-行业分析:行业分析:IPTV市场空间辽阔,微短剧成长性可期市场空间辽阔,微短剧成长性可期.-8-量价兼具提升逻辑,看好 IPTV 需求稳中有升.-8-政策出台节奏加快助力良性发展,微短剧成长性可期.-13-经营分析:夯实经营分
10、析:夯实 IPTV主业,全面铺开视听新业态主业,全面铺开视听新业态.-16-IPTV 主业稳健,量价提升驱动收入增长.-18-视听新业态全面铺开,挖掘业绩增长新动能.-21-盈利预测与估值盈利预测与估值.-23-盈利预测.-23-风险提示风险提示.-25-文化监管端的政策风险.-25-IPTV 用户数增长不及预期风险.-25-客户集中度较高风险.-25-研报使用的信息数据更新不及时的风险.-26-图表目录图表目录 图表图表1:公司发展历程:公司发展历程.-5-图表图表2:公司股权架构(截至:公司股权架构(截至2023Q3).-6-图表图表3:2022年公司营收按业务拆分(百万元)年公司营收按业
11、务拆分(百万元).-6-图表图表4:2018-2022年公司各业务营收占比(年公司各业务营收占比(%).-6-图表图表5:2018-2023H1公司营收及增速(百万元)公司营收及增速(百万元).-7-图表图表6:2018-2023H1公司各业务营收(百万元)公司各业务营收(百万元).-7-图表图表7:2018-2023H1公司毛利及毛利拆分(百万元)公司毛利及毛利拆分(百万元).-7-图表图表8:2018-2023H1公司综合毛利率及各业务毛利率情况(公司综合毛利率及各业务毛利率情况(%).-7-图表图表9:2018-2023H1公司归母净利润及归母净利率情况(百万元,公司归母净利润及归母净利
12、率情况(百万元,%).-8-图表图表10:2018-2023H1公司费用率情况(公司费用率情况(%).-8-图表图表11:2018-2023H1公司经营活动现金流量净额与账上现金(百万元)公司经营活动现金流量净额与账上现金(百万元).-8-图表图表12:2018-2023H1公司未分配利润情况(百万元)公司未分配利润情况(百万元).-8-图表图表13:IPTV行业运作模式行业运作模式.-9-图表图表14:IPTV行业相关政策梳理行业相关政策梳理.-9-图表图表15:2018-2022年电信运营商固定宽带接入用户规模及同比增速(亿)年电信运营商固定宽带接入用户规模及同比增速(亿).-10-图表图
13、表16:2022.9-2023.9高速率固定互联网宽带接入用户情况(万户)高速率固定互联网宽带接入用户情况(万户).-10-图表图表17:IPTV数据分析方法论演变示意图数据分析方法论演变示意图.-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-公司深度报告模版公司深度报告模版 图表图表18:IPTV产业拓展示意图产业拓展示意图.-11-图表图表19:电视大屏整顿政策梳理:电视大屏整顿政策梳理.-12-图表图表20:2018-2022年全国年全国IPTV用户数及增速(百万户)用户数及增速(百万户).-13-图表图表21:2022年全国代表地区年全国代表地区IPTV
14、用户数及渗透率(万户)用户数及渗透率(万户).-13-图表图表22:IPTV用户独播热门单片付费意愿情况(用户独播热门单片付费意愿情况(%).-13-图表图表23:微短剧产业链:微短剧产业链.-14-图表图表24:2018.12-2022.12短视频用户规模及使用率情况(亿人)短视频用户规模及使用率情况(亿人).-14-图表图表25:2021-2023E全国微短剧备案数量及增速(部)全国微短剧备案数量及增速(部).-14-图表图表26:2020-2027E微短剧市场规模及增速(亿元)微短剧市场规模及增速(亿元).-15-图表图表27:微短剧相关政策梳理:微短剧相关政策梳理.-15-图表图表28
15、:OTT TV内容提供方同集成服务平台合作情况内容提供方同集成服务平台合作情况.-16-图表图表29:公司经营资质梳理:公司经营资质梳理.-17-图表图表30:公司商业模式:公司商业模式.-17-图表图表31:2018-2023H1公司公司IPTV收入拆分(百万元)收入拆分(百万元).-18-图表图表32:2018-2023H1公司公司IPTV毛利率拆分(毛利率拆分(%).-18-图表图表33:2017-2021年山东省总人口及增速(百万人)年山东省总人口及增速(百万人).-18-图表图表34:2018-2022年山东省人均可支配收入及增速(元)年山东省人均可支配收入及增速(元).-18-图表
16、图表35:2018-2023H1公司公司IPTV基础业务收入及增速(亿元)基础业务收入及增速(亿元).-19-图表图表36:2018-2022年公司年公司IPTV基础业务月均用户数及增速(万户)基础业务月均用户数及增速(万户).-19-图表图表37:2018-2022年公司年公司IPTV基础业务单用户基础业务单用户ROI情况(情况(%).-19-图表图表38:2019-2022年各平台年各平台IPTV基础业务单用户月均收入(元基础业务单用户月均收入(元/户户/月)月).-19-图表图表39:2018-2023H1公司公司IPTV增值业务收入及增速(亿元)增值业务收入及增速(亿元).-20-图表
17、图表40:2019-2022年公司年公司IPTV增值业务月均用户数及增速(万户)增值业务月均用户数及增速(万户).-20-图表图表41:2019-2022年公司年公司IPTV增值业务单用户增值业务单用户ROI情况(情况(%).-20-图表图表42:2019-2022年各平台年各平台IPTV增值业务单用户月均收入(元增值业务单用户月均收入(元/户户/月)月).-20-图表图表43:2018-2022年公司版权费按业务拆分(亿元)年公司版权费按业务拆分(亿元).-21-图表图表44:2018-2022年公司版权费按结算模式拆分(亿元)年公司版权费按结算模式拆分(亿元).-21-图表图表45:201
18、8-2022年公司其他业务收入及增速(百万元)年公司其他业务收入及增速(百万元).-21-图表图表46:2018-2022年公司其他业务收入拆分(百万元)年公司其他业务收入拆分(百万元).-21-图表图表47:公司爱宠视频内容产品规模:公司爱宠视频内容产品规模.-22-图表图表48:公司代表自制内容爱宠说:公司代表自制内容爱宠说.-22-图表图表49:章鱼小短剧上海品茶界面:章鱼小短剧上海品茶界面.-22-图表图表50:章鱼小短剧充值选择:章鱼小短剧充值选择.-22-图表图表51:公司分业务收入及毛利率预测(百万元):公司分业务收入及毛利率预测(百万元).-24-图表图表52:可比公司估值:可比公司估
19、值.-25-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司深度报告模版公司深度报告模版 公司概览:全国公司概览:全国 IPTV 行业先行者行业先行者 稳扎稳打稳扎稳打 IPTV主业,多元布局新业态主业,多元布局新业态 IPTV 主业突出,多元布局新业态。主业突出,多元布局新业态。海看股份为国内广电代表公司之一,主营业务为 IPTV 业务、移动媒体服务业务和其他业务。公司与三大运营商签订 IPTV 合作协议并独家运营山东 IPTV 集成播控服务经营性业务,同时积极布局新媒体前沿技术开发,规划建设了“海看 IPTV、海看数字应用、海看科创、海看产业发展、海看版权、海看
20、投资”六大产业板块。2010 年,公司前身山东广电新媒体正式成立。2012-2014 年,公司与三大运营商签订合作协议,开展 IPTV 业务合作。同时,公司 2014年成立山东海看新媒体研究院,积极布局新媒体前沿技术开发。2019年,公司完成股改更名为海看网络科技(山东)股份有限公司,并于 2023 年在创业板成功上市。2023 年,公司前瞻布局微短剧蓝海赛道,启动海看微短剧项目。背靠山东广播电视台,股东背景良好。背靠山东广播电视台,股东背景良好。截至 2023Q3,山东广电传媒集团直接持有公司 69.6%的股权,为公司的控股股东,主要从事国有资产管理业务。山东广播电视台为公司的实际控制人,持
21、有控股股东山东广电传媒集团 100.0%的股权及 IPTV 集成播控服务许可,负责山东广播 图表图表1:公司发展历程:公司发展历程 来源:公司官网,Wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司深度报告模版公司深度报告模版 电视台节目宣传、事业发展和对各组成单位的管理,并授权海看股份运营山东IPTV集成播控相关经营性业务,为公司提供了有力的资源支持。IPTV 主业贡献突出,为主要收入来源。主业贡献突出,为主要收入来源。公司主要从事 IPTV业务、移动媒体服务业务和其他业务。其中,IPTV 为主要收入来源,2018-2022年,IPTV 收
22、入占比均保持在 90%以上,2022 年收入占比达 96.0%。图表图表3:2022年公司营收按业务拆分(百万元)年公司营收按业务拆分(百万元)图表图表4:2018-2022年公司各业务营收占比(年公司各业务营收占比(%)来源:公司招股说明书,Wind,中泰证券研究所 来源:公司招股说明书,Wind,中泰证券研究所 IPTV 营收利润稳增,持续推动业绩向上营收利润稳增,持续推动业绩向上 980.337.23.3IPTV业务其他移动媒体平台服务0%20%40%60%80%100%200212022IPTV业务移动媒体平台服务其他 图表图表2:公司股权架构(截至:公司股权架构
23、(截至2023Q3)来源:公司公告,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-公司深度报告模版公司深度报告模版 主业主业 IPTV 稳中有增,推动公司业绩向上。稳中有增,推动公司业绩向上。2018-2022 年,公司营业收入由 7.0 亿元增长至 10.2 亿元,4 年 CAGR 达 10.1%。其中,公司IPTV业务稳步增长,2022 年收入达 9.8 亿元,4 年 CAGR 达 11.9%。图表图表5:2018-2023H1公司营收及增速(百万元)公司营收及增速(百万元)图表图表6:2018-2023H1公司各业务营收(百万元)公司各业务营收(
24、百万元)来源:Wind,中泰证券研究所 来源:公司招股说明书,Wind,中泰证券研究所 IPTV 毛利率维持高位,支撑综合毛利率稳定。毛利率维持高位,支撑综合毛利率稳定。公司主要毛利由 IPTV业务贡献,近 5 年 IPTV 毛利占比高达 85%以上。毛利率方面,在公司IPTV毛利率维持高位的支撑下,公司毛利率保持稳定,2022 年毛利率达53.9%。图表图表7:2018-2023H1公司毛利及毛利拆分(百万元)公司毛利及毛利拆分(百万元)图表图表8:2018-2023H1公司综合毛利率及各业务毛利公司综合毛利率及各业务毛利率情况(率情况(%)来源:公司招股说明书,Wind,中泰证券研究所 来
25、源:公司招股说明书,Wind,中泰证券研究所 盈利能力稳步向上,费用支出控制较好。盈利能力稳步向上,费用支出控制较好。2018-2022 年,公司归母净利润及归母净利率均稳步向上,2022 年分别达 4.1 亿元及 40.6%。费用率方面,公司整体费用支出控制优异,销售费用率整体下降,主要因移动媒体平台业务销售费用显著降低影响;管理费用率保持稳定;研发费用率略有提升,公司注重研发能力,持续加大研发投入,2022年研发费用率达 4.1%。695.3 862.1 935.3 973.0 1020.9 482.0 49.3%24.0%8.5%4.0%4.9%0%10%20%30%40%50%60%0
26、2004006008008200222023H1营收(百万元)营收yoy(%)625.7806.3899.3945.6980.3466.40%20%40%60%80%100%120%02004006008008200222023H1IPTV业务移动媒体平台服务其他其他主营业务390.0519.3516.4571.8550.5261.119.215.15.90.52.8002002120222023H1综合毛利IPTV业务移动媒体平台服务业务其他业务其他主营业务0%
27、20%40%60%80%2002120222023H1综合IPTV业务移动媒体平台服务业务其他业务其他主营业务 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-公司深度报告模版公司深度报告模版 图表图表9:2018-2023H1公司归母净利润及归母净利率公司归母净利润及归母净利率情况(百万元,情况(百万元,%)图表图表10:2018-2023H1公司费用率情况(公司费用率情况(%)来源:Wind,中泰证券研究所 来源:Wind,中泰证券研究所 经营活动现金流充沛,稳健经营积累高分红。经营活动现金流充沛,稳健经营积累高分红。2018-2022年,公司
28、经营活动现金流充裕,充沛账上现金为公司经营活动提供有力支撑,2022年经营活动现金流量净额与账上现金分别达 2.9 亿元和 17.9 亿元。同时,公司滚存未分配利润逐年增加,2023H1 未分配利润已达 13.2亿元,拥有高分红预期。图表图表11:2018-2023H1公司经营活动现金流量净额与公司经营活动现金流量净额与账上现金(百万元)账上现金(百万元)图表图表12:2018-2023H1公司未分配利润情况(百万公司未分配利润情况(百万元)元)来源:Wind,中泰证券研究所(注:账上现金为货币资金与交易性金融资产之和)来源:Wind,中泰证券研究所 行业分析:行业分析:IPTV 市场空间辽阔
29、,微短剧成长性可期市场空间辽阔,微短剧成长性可期 量价兼具提升逻辑,看好量价兼具提升逻辑,看好 IPTV需求稳中有升需求稳中有升 IPTV 运作采取合作模式,中央地方分工明确。运作采取合作模式,中央地方分工明确。IPTV 行业运作模式为:中央设立 IPTV 集成播控总平台,爱上传媒作为中央 IPTV 集成播控总平台运营方负责全国性内容服务平台节目信号的集成播控工作,并将集成后的节目信号传送至省级电视台负责的 IPTV 集成播控分平台。经授权的省级分平台运营方负责全国性内容服务平台及省内节目信号的集成和审查,并规范对接到电信运营商 IPTV 信号专用传输网络。最终由各地区当地电信运营商将 IPT
30、V 节目信号传输至终端用户。34.5%42.0%41.5%45.2%40.6%40.5%-10%0%10%20%30%40%50%60%005002002120222023H1归母净利润(百万元)归母净利润yoy(%)归母净利率(%)3.8%2.8%1.3%1.1%1.2%1.1%6.0%6.2%5.6%5.2%5.5%6.1%3.7%4.1%4.2%4.2%4.1%4.4%0%2%4%6%8%2002120222023H1销售费用率(%)管理费用率(%)研发费用率(%)192.0299.7407.0421.0292.6217.
31、2651.1976.01289.71484.91791.83197.3050002500300035002002120222023H1经营活动现金流量净额(百万元)账上现金(百万元)273.9 341.9 591.7 751.8 1,124.5 1,319.9 23.9%24.8%73.0%27.1%49.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%020040060080002002120222023H1未分配利润(百万元)yoy(%)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声
32、明部分 -9-公司深度报告模版公司深度报告模版 政策端扶持力度持续加强,加快引导政策端扶持力度持续加强,加快引导 IPTV 平台转型发展。平台转型发展。政策端在鼓励行业内公司丰富供给端内容资源,强化 IPTV 主业以提升内容传播效果、促进数字文化内容消费的同时,持续出台政策推动广播电视向政务、商业等领域拓展,加快大数据创新应用,致力于将 IPTV 平台发展为内容+功能一体化的综合智慧媒体平台,提升平台价值。图表图表13:IPTV行业运作模式行业运作模式 来源:公司招股说明书,新媒股份招股说明书,中泰证券研究所 图表图表14:IPTV行业相关政策梳理行业相关政策梳理 时间时间 政策名称政策名称
33、发布机构发布机构 相关内容相关内容 2012 年 广电总局关于 IPTV 集成播控平台建设有关问题的通知(广发201243 号)国家广电总局 IPTV 集成播控总平台和分平台,均应分别取得广电总局颁发的具有相应许可项目的信息网络传播视听节目许可证。上述各方均取得相应许可后,方可对接并开展业务。IPTV集成播控总平台牌照由中央电视台持有,IPTV 集成播控分平台牌照由省级电视台申请。2015 年 国务院办公厅关于印发三网融合推广方案的通知(国办发201565 号)国务院 在全国范围推动广电、电信业务双向进入,开展双向进入业务许可审批。加快推动 IPTV 集成播控平台与 IPTV 传输系统对接。大
34、力发展数字出版、互动新媒体、移动多媒体等新兴文化产业,促进动漫游戏、数字音乐、网络艺术品等数字文化内容的消费。2015 年 关于当前阶段 IPTV 集成播控平台建设管理有关问题的通知(新广电发201597 号)国家广电总局 加快完成全国统一的 IPTV 集成播控平台体系建设,在IPTV 集成播控总分平台规范对接基础上,加快推动与IPTV 传输系统按要求对接。2018 年 关于促进智慧广电发展的指导意见 国家广电总局 推动广播电视从数字化网络化向智慧化发展,从功能业务型向创新服务型转变,积极推动广播电视与政务、商务、教育等相关行业的业务合作、业态创新和服务升级。推动广播电视“云、网、端”资源要素
35、有效整合,开展基于大数 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司深度报告模版公司深度报告模版 固定宽带固定宽带用户规模及用户规模及宽带宽带速率持续向上,为速率持续向上,为 IPTV 发展提供优质土壤。发展提供优质土壤。工信部数据显示,截至 2023 年 9 月末,我国电信运营商固定互联网宽带接入用户规模达 6.3 亿户,较上年末净增 4,019 万户,呈稳步增长趋势。1,000Mbps 及以上接入速率的用户达 1.4 亿户,100Mbps及以上接入速率的用户达 5.9 亿户,占总用户数的 94.3%,接入速率提升大幅改善用户视听体验。用户数量和宽带速率的增
36、长,为 IPTV 行业尤其是其增值业务发展提供了优质土壤。图表图表15:2018-2022年电信运营商固定宽带接入年电信运营商固定宽带接入用户规模及同比增速(亿)用户规模及同比增速(亿)图表图表16:2022.9-2023.9高速率固定互联网宽带接入用高速率固定互联网宽带接入用户情况(万户)户情况(万户)来源:工信部,中泰证券研究所 来源:工信部,中泰证券研究所 行业数据底层逻辑发生改变,应用侧革新推动产业链不断外延。行业数据底层逻辑发生改变,应用侧革新推动产业链不断外延。我们认为,IPTV 用户体量攀升带来的海量样本数使得 IPTV 数据底层基础逻辑正由先前简易线性内容分发转变为非线性内容流
37、。为匹配底层逻辑改变,在 AI 算法及大数据分析加持下,IPTV 数据分析方法论在分析准确度、效率上的突破打通了多维度跨域数据鸿沟,用户体验正从单向“看电视”转变为交互式“用电视”,应用端持续创新使其产业链不断向外延展。4.14.54.85.45.916.6%10.3%7.8%10.7%10.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%020022固定宽带接入用户规模(亿)yoy(%)93.4%93.6%93.8%94.0%94.2%94.4%94.6%020004000600080004000160002022年9月
38、末2022年10月末2022年11月末2022年12月末2023年2月末2023年3月末2023年4月末2023年5月末2023年6月末2023年7月末2023年8月末2023年9月末1000M以上用户数(万户)100M以上用户占比(%)据、全样本、多方位的用户收视行为深度分析,转变简单粗放内容生产方式。2020 年 关于加快推进广播电视媒体深度融合发展的意见(广电发202079 号)国家广电总局 大力建设新型传播平台,加快大数据创新应用,拓展广电+政用、民用、商用服务,提高平台价值和用户活跃度。提高精品内容的持续供给能力,充分开发利用版权。2021 年 专网及定向传播视听节目服务管理规定 国
39、家广电总局 申请从事集成播控服务的,应当是经国家广播电视总局批准设立的省、自治区、直辖市级以上广播电视播出机构。专网及定向传播视听节目服务单位采用合资、合作模式开展节目生产购销、广告投放、市场推广、商业合作、收付结算、技术服务等经营性业务的,应当在签订合资、合作协议后十五日内向原发证机关备案。来源:公司招股说明书,国家广电总局,广电猎酷,国务院,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司深度报告模版公司深度报告模版 基于用户 APP 使用数据、IPTV 内容观看数据等多维数据,IPTV产业不仅可向上游硬件端智能视听硬件 AR/VR 设备及内容
40、端内容制作环节渗透,亦可连接下游本地生活服务,应用于智慧政务、社区等场景,实现内容+功能一体化服务,不断优化用户体验,挖掘用户价值。电视电视大屏大屏整顿加码,地方国有广电公司有望受益。整顿加码,地方国有广电公司有望受益。面对家庭大屏端电视业态中存在的套娃收费、操作流程繁琐、广告弹窗等乱象,今年国家多重举措落地进行整顿,规范行业运营秩序。我们认为,家庭场景中客厅电视大屏为我国意识形态阵地重要一环,对于镇守阵地安全有较高要求,地方国有广电公司有望受益于政策整顿,进而提升 IPTV、OTT 等业务内容触达率及增值服务落地机会。图表图表17:IPTV数据分析方法论演变示意图数据分析方法论演变示意图 来
41、源:CTR,中泰证券研究所 图表图表18:IPTV产业拓展示意图产业拓展示意图 来源:CTR,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司深度报告模版公司深度报告模版 IPTV 用户数量提升用户数量提升+增值业务单用户收入提升,有望打开增值业务单用户收入提升,有望打开 IPTV 收入成收入成长空间。长空间。从量价角度看行业收入增长动力,数量维度,IPTV生态受益于广电加大电视大屏端整治力度,有望吸收满足互联网电视直播等非规范领域的用户观看需求,推动用户数量持续上升。同时,各省 IPTV 渗透率分化明显,山东、广东等人口大省 IPTV 渗透率低于
42、全国渗透率均值,仍有较大发展空间和潜力,存在更多下沉市场待挖掘。价格维度,CTR2020 年调研及大数据研究数据显示,约 89.2%的用户表示愿意为独播热门单片付费,IPTV 用户单片付费意愿普遍较高。IPTV增值业务有望凭借低观影成本、多类型影片及长生命周期等优势不断提升单用户收入及单用户 ROI,打开收入成长空间,为 IPTV 持续带来业绩增量。图表图表19:电视大屏整顿政策梳理:电视大屏整顿政策梳理 日期日期 发布文件发布文件/会议会议 政策要点政策要点 2023 年 8月 治理电视“套娃”收费和操作复杂工作动员部署会 2023 年年底前,开展试点工作和专项整治,聚焦解决“收费包多、收费
43、主体多、收费不透明”问题,电视“套娃”收费现象得到明显改观;大力改善用户开机看电视的体验,基本实现有线电视和 IPTV 开机即看直播电视频道。2023 年 9月 国家广播电视总局办公厅关于规范电视直播频道业务秩序的通知 各电信运营商、各互联网电视集成平台、地方有线网络公司一律不得继续违规发展各类“互联网电视直播”新用户;各类广播电视机构一律不得为违规发展的各类“互联网电视直播”新增业务提供直播节目信号。2023 年 11月 关于开展电视收看“明白卡”提示工作的通知 自 2023 年 11 月起,各电视机生产厂商要将制作完成的电视收看“明白卡”装入电视机包装箱内的说明材料中,同时在电商销售页面、
44、线下实体销售和厂商入户安装电视机过程中,将“明白卡”内容向用户明确展示,并告知用户只有开通有线电视或IPTV 方可收看电视直播频道节目。2023 年 11月 国家广电总局关于发布有线电视业务技术要求等三项广电和网络视听行业标准的通知 对终端开机时间做出规定,限制开机广告等特定内容展示时间。来源:国家广电总局,中广互联,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-公司深度报告模版公司深度报告模版 图表图表20:2018-2022年全国年全国IPTV用户数及增速(百用户数及增速(百万户)万户)图表图表21:2022年全国代表地区年全国代表地区IPTV用
45、户数及渗用户数及渗透率(万户)透率(万户)来源:工信部,中泰证券研究所 来源:公司招股说明书,中泰证券研究所 政策出台节奏加快助力良性发展,微短剧成长性可期政策出台节奏加快助力良性发展,微短剧成长性可期 微短剧产业链逐步清晰,平台方核心地位明确。微短剧产业链逐步清晰,平台方核心地位明确。微短剧产业链伴随产业高速发展逐步清晰,涵盖上游 IP 内容版权方、制作拍摄方,到中游负责运营发行平台方,再到下游投流分销方,最终通过买量投放广告触达 C端用户。其中,发行平台方承担核心角色,既可对接上游内容资源,亦可往下游买量方向延展。155.3294.0315.2348.5380.489.2%7.2%10.6
46、%9.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0500300350400200212022IPTV用户数(百万户)yoy(%)523.71543.31649.72012.038044.045.1%57.6%45.0%43.9%74.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05000000025000300003500040000重庆市河北省山东省广东省全国IPTV用户数(万户)渗透率(%)图表图表22:IPTV用户独播热门单片付费意愿情况(用户独播热门单片付费意愿情况(%)来源:CT
47、R,中泰证券研究所 89.2%10.8%愿意付费不愿意付费 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司深度报告模版公司深度报告模版 微短剧高度适配短视频生态,市场空间广阔。微短剧高度适配短视频生态,市场空间广阔。短视频持续向各类用户群体渗透,截至 2022 年 12 月用户规模达 10.1 亿人,而微短剧内容强剧情、快节奏特点与短视频碎片化时间生态高度契合,受众规模大,根据2022 中国网络视听用户调查数据,2022 年 10 月-2023 年 3月,短视频用户中有 50.4%看过 3 分钟以内的微短剧等内容。同时,微短剧具备低制作成本、短生产周期等特性,低
48、投入撬动大流量池模式使得各制作方加速抢占微短剧赛道,供给端呈高速增长。根据美兰德视频大数据及艾媒咨询信息,2023H1 微短剧月均备案近 300 部,预计全年备案将超 3,500 部,到 2027 年市场规模有望达 1,006.8亿元。图表图表24:2018.12-2022.12短视频用户规模及使用率情短视频用户规模及使用率情况(亿人)况(亿人)图表图表25:2021-2023E全国微短剧备案数量及增全国微短剧备案数量及增速(部)速(部)来源:CNNIC,中泰证券研究所 来源:美兰德视频大数据,中泰证券研究所 6.57.78.79.310.178.2%85.6%88.3%90.5%94.8%0
49、%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0246810122018.122020.32020.122021.122022.12用户规模(亿人)使用率(%)39827753500597.2%26.1%0%100%200%300%400%500%600%700%050002500300035004000202120222023E全国微短剧备案数量(部)yoy(%)图表图表23:微短剧产业链:微短剧产业链 来源:中国电视,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-公司深度报告模版公司深度报告模版 来源:艾媒
50、咨询,中泰证券研究所 监管政策出台节奏加快,助力行业良性发展。监管政策出台节奏加快,助力行业良性发展。在微短剧迅速发展同时,相关监管政策出台节奏亦逐步加快,针对行业乱象进行专项整治,正本清源,下一步将进入常态化管理阶段,持续净化微短剧行业生态,助力行业良性发展。图表图表26:2020-2027E微短剧市场规模及增速(亿元)微短剧市场规模及增速(亿元)图表图表27:微短剧相关政策梳理:微短剧相关政策梳理 时间时间 政策名称政策名称 发布机构发布机构 主要内容主要内容 2022.12 关于推动短剧创作繁荣发展的意见 国家广播电视总局 牢牢把握短剧创作的正确政治方向、舆论导向、价值取向、审美趣向;切
51、实把好短剧导向关、内容关、播出关。2022.12 关于进一步加强网络微短剧管理 实施创作提升计划 国家广播电视总局 包括微短剧类“小程序”在内的各网络微短剧服务的开办主体,须取得信息网络传播视听节目许可证或依规纳入广电行政管理部门规范管理;网上传播的包括“小程序”类网络微短剧在内的所有微短剧,须通过行政管理部门内容审查并取得网络剧片发行许可证或按照网络剧片管理的有关规定完成网络视听节目备案;管理范围外的微短剧落实先审后播管理制度。2022.12 关于国产网络剧片发行许可服务管理有关事项的通知 国家广播电视总局 符合以下一项或多项条件的网络剧、网络微短剧等,应依法取得广播电视主管部门颁发的网络剧
52、片发行许可证:1.投资额较大的,具体数额由国务院广电主管部门根据网络视听行业发展和管理工作实际,适时调整并通报;2.网络视听节目服务机构招商主推的;3.在网站(客户端)上海品茶首屏、专题版块或专区专栏中推荐播出的;4.优先提供会员观看或以付费方式提供观看服务的;5.网络剧片制作发行主体自愿按照重点网络剧片申报的。2023.07 小程序类目调整汇总公告 微信公众平台运营中心 应国家广电总局要求,小程序主体提供网络短剧播出服务,需在广电系统完成信息备案登记,针对同一个主体仅支持一个账号申请备案登记,超出备案登记数量的申请将被驳回。现资质要求 4 选 1:1.提供信息网络传播视听节目许可证或信息网络传播
53、视听节目备案(业务类别均需含“网络剧(片)的制作、播出服务”)2.同时提供与:信息网络传播视听节目许可证9.436.8101.7373.9504.4677.9793.31006.8291.5%176.4%267.6%34.9%34.4%17.0%26.9%0%100%200%300%400%0500020224E2025E2026E2027E微短剧市场规模(亿元)yoy(%)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司深度报告模版公司深度报告模版 经营分析:夯实经营分析:夯实 IPTV 主业,全面铺开主业,全面铺开视
54、听视听新业态新业态 具备深耕具备深耕 IPTV 行业关键资质,多牌照优势明显。行业关键资质,多牌照优势明显。公司控股股东山东广播电视台拥有从事 IPTV 集成播控服务、互联网电视内容服务、移动互联网视听节目服务等业务的行政许可证,并授权了公司开展相应服务。另外,公司也取得了微短剧业务所需信息网络传播视听节目许可证的“网络剧(片)的制作、播出服务”许可(该许可经山东广播电视台授权公司使用)。多牌照优势将助力公司在深耕 IPTV 市场基础上拓展或信息网络传播视听节目备案广播电视播出机构许可证 3.同时提供与:信息网络传播视听节目许可证或信息网络传播视听节目备案广播电视节目制作经营许可证 4.同时提
55、供与与:广播电视节目制作经营许可证微短剧“小程序”信息登记表excel 文件 微短剧“小程序”信息登记表扫描件(加盖公章后的扫描件版本)2023.11 新增主体推广短剧的资质要求 巨量广告 广告主推广短剧,需提供增值电信业务经营许可证、信息网络传播视听节目许可证、广播电视节目制作经营许可证对应资质,不支持代投,若无信息网络传播视听节目许可证,可提供网络文化经营许可证。来源:国家广电总局,微信公众平台运营中心,巨量广告,中泰证券研究所 微短剧合规底线逐渐明确,平台方牌照资质重要性凸显。微短剧合规底线逐渐明确,平台方牌照资质重要性凸显。复盘网剧登陆互联网电视(OTT TV)模式,爱优腾等内容提供方
56、均采取同拥有牌照授权的集成服务平台方合作的方式上线产品,我们判断微短剧后续合规底线也将进一步明确,平台运营方准入门槛趋严,平台方牌照资质重要性凸显。图表图表28:OTT TV内容提供方同集成服务平台合作情况内容提供方同集成服务平台合作情况 来源:新媒股份招股说明书,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-公司深度报告模版公司深度报告模版 OTTTV、移动端等终端的潜在市场。夯实主业并拓展新变现渠道,商业模式持续优化。夯实主业并拓展新变现渠道,商业模式持续优化。海看股份的牌照及资源优势赋予了其转型升级天然优质土壤,公司基于牌照优势持续优化商业模式
57、,业务发展空间广袤。首先,愈发重视终端用户体验和优质内容供给的 IPTV 增值业务将成为公司业务拓展的主要方向及收入增长的主要动力来源,公司在此基础上凭牌照优势增加版权内容丰富度,开展微短剧等版权运营服务,有望持续开拓移动互联网市场。其次,公司将优化移动媒体平台服务,持续利用自身出色技术储备提供优质技术输出服务。最后,公司将在不同领域开展创新,提供具备内容+功能性质的2B/2G 公共服务型业务。图表图表29:公司经营资质梳理:公司经营资质梳理 证书名称证书名称 许可业务许可业务 持证主体持证主体 信息网络传播视听节目许可证 IPTV 集成播控服务 山东广播电视台 信息网络传播视听节目许可证 互
58、联网视听节目服务 山东广播电视台 信息网络传播视听节目许可证 移动互联网视听节目服务 山东广播电视台 信息网络传播视听节目许可证 互联网电视内容服务 山东广播电视台 来源:公司招股说明书,中泰证券研究所 图表图表30:公司商业模式:公司商业模式 来源:公司公告,公司招股说明书,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司深度报告模版公司深度报告模版 IPTV 主业稳健,量价提升驱动收入增长主业稳健,量价提升驱动收入增长 基础业务稳增基础业务稳增+增值业务高增,推动增值业务高增,推动 IPTV收入持续增长。收入持续增长。公司 IPTV业务主要由基
59、础业务及增值业务构成。其中,基础业务收入及毛利率保持稳定,2022 年毛利率达 52.9%;而增值业务收入及毛利率伴随公司版权内容丰富度增加对版权议价能力加强,逐年向上,2022 年毛利率达58.7%,收入占比持续提升,由 2018 年 10.6%提升至 2022 年 17.2%。图表图表31:2018-2023H1公司公司IPTV收入拆分(百万元)收入拆分(百万元)图表图表32:2018-2023H1公司公司IPTV毛利率拆分(毛利率拆分(%)来源:Wind,中泰证券研究所 来源:公司招股说明书,Wind,中泰证券研究所 山东省潜在用户体量大且付费能力强,山东省潜在用户体量大且付费能力强,I
60、PTV业务发展空间广阔。业务发展空间广阔。根据山东省统计局及国家统计局数据,截至 2022 年末,山东省常住人口为10,162.8 万人,山东省人均可支配收入为 37,560 元,潜在用户体量较大且付费能力较强。而公司 IPTV 用户数量自 2017 年以来一直稳步增长,2022 年已达到 1,649.7 万户,渗透率低于全国平均水平,用户数量仍存在较大增长空间。随着用户体量和付费能力的提高,公司 IPTV 业务拥有广阔的发展空间。图表图表33:2017-2021年山东省总人口及增速(百万人)年山东省总人口及增速(百万人)图表图表34:2018-2022年山东省人均可支配收入及增速年山东省人均
61、可支配收入及增速(元)(元)来源:山东省统计局,中泰证券研究所 来源:国家统计局,山东省统计局,中泰证券研究所 IPTV 基础业务收入规模持续拓展,用户数稳步提升。基础业务收入规模持续拓展,用户数稳步提升。2018-2022年,公司持续拓展 IPTV 基础业务,营收由 5.6 亿元增至 8.1 亿元,4 年CAGR达 9.7%。同时,月均用户数也保持上升趋势,2022 年基础业务月均用户数量达 1,628.7 万户。559.7712.0758.0784.8811.9388.866.094.4141.4160.8168.477.60200400600800820192020
62、202120222023H1基础业务收入(百万元)增值业务收入(百万元)0%10%20%30%40%50%60%70%2002120222023H1IPTV基础业务(%)IPTV增值业务(%)100.1 100.5 100.7 101.6 101.7 0.4%0.2%0.9%0.1%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%99.099.5100.0100.5101.0101.5102.0200202021山东省总人口(百万人)yoy(%)292053705375608.4%8.2%4.1%8.6%5.2%0%2%4%6%
63、8%10%0000040000200212022山东省人均可支配收入(元)yoy(%)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-公司深度报告模版公司深度报告模版 图表图表35:2018-2023H1公司公司IPTV基础业务收入及增基础业务收入及增速(亿元)速(亿元)图表图表36:2018-2022年公司年公司IPTV基础业务月均用户基础业务月均用户数及增速(万户)数及增速(万户)来源:公司招股说明书,Wind,中泰证券研究所 来源:公司招股说明书,中泰证券研究所 基础业务单用户收入水平行业领先,投入回报效率突出。基础业
64、务单用户收入水平行业领先,投入回报效率突出。从单用户ROI角度衡量公司投入回报效率,尽管公司基础业务单用户ROI伴随较低档结算价用户数增加有所下滑,但 2022 年其基础单用户 ROI 仍高达112.2%,仍处于较高水平。同时,公司 2022 年基础业务单用户收入为4.2 元/户/月,在行业内处于明显领先水平,投入回报效率突出。图表图表37:2018-2022年公司年公司IPTV基础业务单用户基础业务单用户ROI情况(情况(%)图表图表38:2019-2022年各平台年各平台IPTV基础业务单用户基础业务单用户月均收入(元月均收入(元/户户/月)月)来源:公司招股说明书,Wind,中泰证券研究
65、所 来源:公司招股说明书,各公司公告,中泰证券研究所 持续转化基础业务用户,发力增值业务。持续转化基础业务用户,发力增值业务。2018-2022 年,公司在基础用户到达一定体量基础上加大版权投入,发力增值业务,IPTV增值业务收入由 0.7 亿元增至 1.7 亿元,4 年 CAGR 达 26.4%。月均用户数也稳步上升,2022 年月均用户数达 119.7 万户。5.6 7.1 7.6 7.8 8.1 3.9 27.2%6.5%3.5%3.4%0%10%20%30%02468020202120222023H1基础业务收入(亿元)yoy(%)1,140.9 1,396.3
66、1,459.1 1,523.7 1,628.7 22.4%4.5%4.4%6.9%0%5%10%15%20%25%05000200212022基础业务月均用户数(万户)yoy(%)142.0%172.9%135.2%151.6%112.2%0%50%100%150%200%200212022基础业务单用户ROI(%)02020212022海看股份新媒股份无线传媒重数传媒 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-公司深度报告模版公司深度报告模版 图表图表39:2018-202
67、3H1公司公司IPTV增值业务收入及增增值业务收入及增速(亿元)速(亿元)图表图表40:2019-2022年公司年公司IPTV增值业务月均用户增值业务月均用户数及增速(万户)数及增速(万户)来源:公司招股说明书,Wind,中泰证券研究所 来源:公司招股说明书,中泰证券研究所 充分挖掘增值业务潜力,高单用户收入及投入回报效率有望持续为充分挖掘增值业务潜力,高单用户收入及投入回报效率有望持续为IPTV业务贡献业绩增量业务贡献业绩增量。我们继续使用单用户ROI 衡量公司增值业务投入回报效率,公司通过提升供给端内容丰富度及信息技术优化用户体验,增值业务单用户 ROI 自 2019 年以来持续攀升,20
68、22 年高达 141.8%,处于快速增长阶段。同时,公司 2022 年增值业务单用户收入为11.7元/户/月,明显高于无线传媒,投入回报效率突出且单用户收费天花板高,有望打开成长空间,持续为 IPTV 业务带来业绩增量。图表图表41:2019-2022年公司年公司IPTV增值业务单用户增值业务单用户ROI情况(情况(%)图表图表42:2019-2022年各平台年各平台IPTV增值业务单用户增值业务单用户月均收入(元月均收入(元/户户/月)月)来源:公司招股说明书,Wind,中泰证券研究所 来源:公司招股说明书,无线传媒公司公告,中泰证券研究所 不断引进新内容供给方,强化内容端竞争力不断引进新内
69、容供给方,强化内容端竞争力。公司持续加大版权内容采购力度以吸引用户,版权费由 2018 年 2.5 亿元增至 2022 年 4.1 亿元。其中,公司不断同新内容提供方开展合作扩充内容资源,如 2022 年新增向咪咕视讯采购电影、剧集、综艺等基础业务版权内容。采用固定金额和运营收入分成结算模式的基础业务版权费占比持续上升,2022年达3.6 亿元,占版权费比重为 85.8%。0.7 0.9 1.4 1.6 1.7 0.8 43.0%49.8%13.7%4.8%0.00.51.01.52.02002120222023H1增值业务收入(亿元)yoy(%)66.0 98.1 11
70、7.1 119.7 48.5%19.4%2.2%0%10%20%30%40%50%60%020406080022增值业务月均用户数(万户)yoy(%)54.9%74.3%118.4%141.8%0%20%40%60%80%100%120%140%160%20022增值业务单用户ROI(%)11.9 12.0 11.4 11.7 10.1 11.7 9.9 10.1 0246802020212022海看股份无线传媒 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-公司深度报告模版公司
71、深度报告模版 图表图表43:2018-2022年公司版权费按业务拆分(亿元)年公司版权费按业务拆分(亿元)图表图表44:2018-2022年公司版权费按结算模式拆分(亿年公司版权费按结算模式拆分(亿元)元)来源:公司招股说明书,中泰证券研究所 来源:公司招股说明书,中泰证券研究所 视听视听新业态全面铺开,挖掘业绩增长新动能新业态全面铺开,挖掘业绩增长新动能 视听视听新业态新业态布局全面铺开,其他业务成长可期。布局全面铺开,其他业务成长可期。伴随公司加快转型节奏,其他业务收入在经历持续下滑阶段后在 2022 年已有明显反弹,2022年收入 0.4 亿元,同比增长 75.4%。其中,内容版权服务业
72、务及平台运营服务业务均为公司后续发力点之一,成长动力可期。图表图表45:2018-2022年公司其他业务收入及增速(百年公司其他业务收入及增速(百万元)万元)图表图表46:2018-2022年公司其他业务收入拆分(百万年公司其他业务收入拆分(百万元)元)来源:Wind,中泰证券研究所 来源:公司招股说明书,中泰证券研究所 丰富内容资源助力内容服务业务开展,有效提升公司核心竞争力丰富内容资源助力内容服务业务开展,有效提升公司核心竞争力。公司除了外部引进内容供给外,自身也拥有较深厚内容制作积淀,节目储备丰富且制作能力优异。截至 2021 年,公司海看爱宠栏目已产出1,700+小时的自制节目、集成节
73、目及综艺电影类节目,海看爱宠说 等代表性自制作品已在芒果 TV 等视频平台上线,为公司后续发展内容版权运营业务打下了坚实基础,有望为主业提供优质内容资源,有效提升公司核心竞争力。2.1 2.2 2.8 2.8 3.6 0.4 0.5 0.7 0.6 0.6 0.01.02.03.04.0200212022基础业务(亿元)增值业务(亿元)0.5 0.7 1.4 1.6 2.2 2.0 2.0 2.1 1.9 1.9 0.01.02.03.04.05.0200212022固定采购金额(亿元)运营收入分成采购金额(亿元)44.1 32.2 23.2 21.
74、2 37.2-1.1%-27.0%-28.0%-8.4%75.4%-40%-20%0%20%40%60%80%100%000212022其他业务(百万元)yoy(%)18.615.417.511.712.618.213.53.32.15.97.23.32.47.518.7000212022运营服务内容服务其他 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -22-公司深度报告模版公司深度报告模版 图表图表47:公司爱宠视频内容产品规模:公司爱宠视频内容产品规模 图表图表48:公司代表自制
75、内容爱宠说:公司代表自制内容爱宠说 节目类型节目类型 集数集数 总小时数总小时数 自制节目 6500 500 集成节目 5,000 600 综艺电影类-650 来源:流媒体网,中泰证券研究所(注:产品规模截至 2021年)来源:芒果 TV,中泰证券研究所 前瞻布局微短剧赛道,看好持续拓展用户基数前瞻布局微短剧赛道,看好持续拓展用户基数。公司前瞻性布局微短剧赛道,微短剧项目自 2023 年 5 月启动,初步确定 4 家合作方,微信及抖音两大流量池小程序均已开发完成,目前已取得了信息网络传播视听节目许可证的“网络剧(片)的制作、播出服务”许可(该许可经山东广播电视台授权使用),并按照平台要求完成了
76、相关资质备案,处在投流试运营阶段。公司分别在微信、抖音布局章鱼小短剧与章鱼小剧场小程序。以章鱼小短剧为例,截至 2023 年 11 月,微信端章鱼小短剧在线拥有 12部短剧,共 900 余集。短剧观看为分集付费,变现方式主要为 C 端用户付费充值虚拟币进行增值变现,我们看好平台伴随相关内容储备持续丰富,有望凭借资质、内容、资金优势持续拓展用户基数并提升用户粘性。图表图表49:章鱼小短剧上海品茶界面:章鱼小短剧上海品茶界面 图表图表50:章鱼小短剧充值选择:章鱼小短剧充值选择 来源:章鱼小短剧,中泰证券研究所 来源:章鱼小短剧,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明
77、部分 -23-公司深度报告模版公司深度报告模版 盈利预测与估值盈利预测与估值 盈利预测盈利预测 我们对公司不同业务进行拆分,公司未来收入主要由 IPTV、移动媒体平台服务、其他业务等部分构成。IPTV:数量维度,基础业务用户量稳定增长,2018-2022 年 CAGR达9.3%,我们预计 2023 年用户数因消费复苏承压等因素影响增速放缓,2024-2025 年有望受益于广电加大电视大屏整治力度实现反弹并逐渐向先前增速水平恢复,但后续用户增长情况有待观察。出于谨慎考虑,预计 2023-2025 年基础用户增速分别为 2.0%/5.3%/7.0%。增值业务用户数量增长逻辑同基础业务类似,考虑到基
78、数提升,保持先前增速水平存在难度,我们预计 2023-2025 年用户增速分别为 2.0%/8.0%/9.0%。价格维度,基础业务定价较固定,2018-2022 年,单用户月均收入维持在 4.1-4.3 元/月水平,我们预计 2023 年消费承压等因素对单用户收入形成压制,2024-2025 年伴随宏观环境回暖有望逐渐恢复正常水平,2023-2025 年单用户月均收入增速分别为-6.5%/1.6%/1.4%。同理,增值业务单用户月均收入 2023-2025 年预计亦将经历先抑后扬过程,但定价 弹 性 更 大,2023-2025 年 单 用 户 月 均 收 入 增 速 分 别 为-7.0%/4.
79、0%/3.5%。量价齐增有望推动 IPTV 业务收入增长,我们预计公司 2023-2025 年IPTV 基 础 及 增 值 业 务 收 入 增 速 分 别 为-4.7%/7.0%/8.5%和-5.1%/12.3%/12.8%,综合收入增速分别为-4.8%/7.9%/9.3%。移动媒体平台服务:移动媒体平台服务:移动媒体平台服务以各地市、区县电视台等政企客户为主,但受政策影响全国各地区县级媒体机构开始自建融媒体平台,对公司该业务收入及用户规模有较大冲击,参考此前 2017-2022 年CAGR 为-33.2%,预计该业务收入将保持现有下降速度水平上下波动,2023-2025 年营收增速分别为-3
80、3.4%/-33.0%/-33.2%。其他业务:其他业务:其他业务主要包括内容服务及运营服务。内容服务方面,公司为下游短视频、网络电视等新媒体运营方合作并提供版权内容。根据MobTech 数据,内容服务所处的在线视频市场规模2018-2022年CAGR为 16.3%,已步入成熟期,增速稳定,我们预计公司内容服务 2023 年收入因高基数影响,增速将有所放缓,2024-2025 年因扩充内容资源有望吸引流量,收入增速逐步恢复并略高于行业平均水平,2023-2025 年收入分别同比增长 5.0%/13.0%/20.0%。运营服务方面,公司通过构建内容定制化专区、输出自研技术平台或产品收取费用,微短
81、剧平台为代表之一。艾媒咨询数据显示,2020-2023 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -24-公司深度报告模版公司深度报告模版 年,微短剧市场规模由 9.4 亿元增至 373.9 亿元,预计 2027 年将达1,006.8 亿元,7 年 CAGR 达 95.0%。考虑到公司该业务收入已具一定规模,且微短剧业务 2023 年处于投流试运营阶段,2024-2025 年有望逐步实现快速增长并向行业平均增速水平靠拢,预计 2023-2025年收入增速分别为 8.0%/60.0%/65.0%。其他业务收入体量小,在内容服务及运营服务齐发力下,预计其他业务合计收入 20
82、23-2025 年增速分别为 8.5%/27.6%/34.8%。毛利率:毛利率:公司 IPTV 业务中,基础和增值业务毛利率 2023 年因消费承压、版权投入等因素扰动有一定承压,但伴随内容丰富度提升,规模效应加持下盈利能力有望实现反弹,我们预计公司 2023-2025 年 IPTV 基础和增值毛利率分别为 52.9%/53.4%/53.7%及 57.5%/58.4%/59.0%,2023-2025 年 IPTV 综合毛利率分别为53.7%/54.3%/54.7%。移动媒体平台服务受政策影响明显,判断毛利率呈下降趋势,预计 2023-2025年毛利率分别为 30.9%/15.4%/7.7%。其
83、他业务中,内容服务业务毛利率受益于版权丰富度增加有望略有上升,预计 2023-2025 年毛利率分别为98.9%/98.9%/99.0%;运营服务伴随微短剧等平台投入运营前期毛利率略有承压,但后续毛利率有望持续提升,预计2023-2025 年毛利率分别为 69.5%/70.2%/70.9%,其他业务综合毛利率预计 2023-2025 年分别为 53.3%/55.1%/58.6%。公司 2023-2025 年综合毛利率预计分别为53.6%/54.3%/54.8%。图表图表51:公司分业务收入及毛利率预测(百万元):公司分业务收入及毛利率预测(百万元)业务业务名称名称 2022A 2023E 20
84、24E 2025E IPTV 收入 980.3 933.4 1007.1 1100.4 yoy(%)3.7%-4.8%7.9%9.3%毛利率(%)53.9%53.7%54.3%54.7%其中:基础业务 收入 811.9 773.5 827.6 897.9 yoy(%)3.4%-4.7%7.0%8.5%毛利率(%)52.9%52.9%53.4%53.7%其中:增值业务 收入 168.4 159.8 179.5 202.5 yoy(%)4.8%-5.1%12.3%12.8%毛利率(%)58.7%57.5%58.4%59.0%移动媒体平台业务移动媒体平台业务 收入 3.3 2.2 1.5 1.0 y
85、oy(%)-46.0%-33.4%-33.0%-33.2%毛利率(%)61.8%30.9%15.4%7.7%其他业务其他业务 收入 37.2 40.4 51.5 69.5 yoy(%)75.4%8.5%27.6%34.8%毛利率(%)54.7%53.3%55.1%58.6%其中:内容服务 收入 5.9 6.2 7.0 8.4 yoy(%)185.1%5.0%13.0%20.0%毛利率(%)98.9%98.9%98.9%99.0%其中:运营服务 收入 12.6 13.6 21.7 35.8 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -25-公司深度报告模版公司深度报告模版
86、 我们预计海看股份 2023-2025 年收入分别为 9.76/10.60/11.71亿元,分别同比增长-4.39%/8.62%/10.45%。2023-2025 年归母净利润分别为3.84/4.16/4.54 亿元,分别同比增长-7.24%/8.24%/9.28%,对应 PE 估值分别为 40.2x/37.1x/34.0 x。我们选择广电行业内同样从事 IPTV 集成播控业务公司作为可比对象,包括芒果超媒、新媒股份、东方明珠。参考同业可比公司,考虑到公司 IPTV 渗透率较低,且微短剧等创新业务有望打开业绩成长空间,故给予其一定估值溢价具备合理性,建议持续关注,首次覆盖,给予增持评级。风险提
87、示风险提示 文化监管端的政策风险文化监管端的政策风险 若未来产业相关政策调整,如放开许可证牌照运营限制从而使公司失去山东省 IPTV 业务独家运营优势等,或对公司经营产生冲击。IPTV 用户数增长不及预期风险用户数增长不及预期风险 山东省内 IPTV 用户数量增长不及预期,或对公司主业造成冲击。客户集中度较高风险客户集中度较高风险 公司现有客户主要为国内三大电信运营商及其下属公司,若未来公司与三大电信运营商合作关系发生重大变化,将对公司经营业绩产生不利影响。yoy(%)7.7%8.0%60.0%65.0%毛利率(%)73.2%69.5%70.2%70.9%合计合计 收入 1020.9 976.
88、0 1060.1 1170.9 yoy(%)4.9%-4.4%8.6%10.4%毛利率(%)53.9%53.6%54.3%54.8%来源:Wind,中泰证券研究所 图表图表52:可比公司估值:可比公司估值 证券代码证券代码 公司名称公司名称 总市值(亿元)总市值(亿元)归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 300413.SZ 芒果超媒 503.2 22.2 26.4 30.1 22.7 19.0 16.7 300770.SZ 新媒股份 93.6 7.2 7.8 8.4 12.9 12.0 11.1 600637.SH
89、东方明珠 281.4 9.6 9.8 29.2 28.7 均值 292.7 13.0 14.7 19.3 21.6 19.9 13.9 301262.SZ 海看股份 154.4 3.8 4.2 4.5 40.2 37.1 34.0 来源:Wind,中泰证券研究所(市值数据截至 2023年 12月 01 日,除海看股份外,可比公司归母净利润均取自Wind一致预期)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -26-公司深度报告模版公司深度报告模版 研报使用的信息数据更新不及时的风险研报使用的信息数据更新不及时的风险 研究报告使用当前可获得的数据进行分析研究,若信息数据更新不
90、及时,则存在报告结论不基于最新数据的风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -27-公司深度报告模版公司深度报告模版 盈利预测表盈利预测表 资产负债表资产负债表 利润表利润表 会计年度会计年度 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 会计年度会计年度 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 货币资金 403 501 847 1,234 营业收入营业收入 1021 976 1060 1171 应收票据 0 0 0 0 营业成本 470 453 485 529 应收账款 596
91、539 571 622 税金及附加 5 6 7 8 预付账款 1 1 1 1 销售费用 12 12 13 14 存货 0 0 0 1 管理费用 56 49 52 57 合同资产 0 0 0 0 研发费用 42 41 46 50 其他流动资产 1,398 2,251 2,251 2,251 财务费用-4-4-4-4 流动资产合计 2,398 3,293 3,671 4,110 信用减值损失-6-7-9-10 其他长期投资 22 22 22 21 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 17 17 17 17 公允价值变动收益 11 0 0 0 固定资产 112 118 125 141 投资收
92、益 29 49 47 42 在建工程 0 10 10 38 其他收益 9 4 4 4 无形资产 28 25 23 20 营业利润营业利润 481 465 504 552 其他非流动资产 13 9 6 5 营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 193 202 202 242 营业外支出 0 0 0 0 资产合计资产合计 2,5912,591 3,4953,495 3,8723,872 4,3524,352 利润总额利润总额 481 465 504 552 短期借款 0 0 43 139 所得税 67 81 89 98 应付票据 0 0 0 0 净利润净利润 414 384 416 454
93、应付账款 282 263 255 252 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 8 8 0 归属母公司净利润归属母公司净利润 414 384 416 454 合同负债 15 13 12 12 NOPLAT 411 381 412 451 其他应付款 3 3 3 3 EPS(按最新股本摊薄)0.99 0.92 1.00 1.09 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 79 77 82 91 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 379 363 403 496 会计年度会计年度 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 长期借款 0
94、 0 0 0 成长能力成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 4.92%-4.39%8.62%10.45%其他非流动负债 8 5 2 2 EBIT 增长率-6.48%-3.50%8.61%9.50%非流动负债合计 8 5 2 2 归母公司净利润增长率-5.87%-7.24%8.24%9.28%负债合计负债合计 386386 368368 405405 498498 获利能力获利能力 归属母公司所有者权益 2,204 3,127 3,467 3,854 毛利率 53.93%53.60%54.28%54.84%少数股东权益 0 0 0 0 净利率 40.55%39.34%39.20%3
95、8.79%所有者权益合计所有者权益合计 2,204 3,127 3,467 3,854 ROE 18.78%12.28%11.99%11.78%负债和股东权益负债和股东权益 2,5912,591 3,4953,495 3,8723,872 4,3524,352 ROIC 61.29%54.57%40.84%32.05%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 资产负债率 14.91%10.53%10.46%11.44%会计年度会计年度 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 债务权益比 0.35%0.15%1.27%3.65%经营活动现金流经营活动现金
96、流 293 395 350 372 流动比率 633.24%906.00%909.83%827.83%现金收益 433 402 433 469 速动比率 633.23%905.87%909.71%827.66%存货影响 2 0 0 0 营运能力营运能力 经营性应收影响-110 57-32-51 总资产周转率 39.40%27.93%27.38%26.90%经营性应付影响-8-12-7-12 应收账款周转天数 191 209 188 183 其他影响-24-52-44-33 应付账款周转天数 219 217 192 173 投资活动现金流投资活动现金流 -197-836 26-17 存货周转天数
97、 1 0 0 0 资本支出-18-35-25-60 每股指标(元)每股指标(元)股权投资-9 0 0 0 每股收益 0.99 0.92 1.00 1.09 其他长期资产变化-170-801 52 43 每股经营现金流 0.70 0.95 0.84 0.89 融资活动现金流融资活动现金流 0 540-31 33 每股净资产 5.29 7.50 8.32 9.24 借款增加 0 0 43 96 估值比率估值比率 股利及利息支付 0-68-75-84 P/E 37 40 37 34 股东融资 0 0 0 0 P/B 7 5 4 4 其他影响 0 607 1 21 EV/EBITDA 19 20 19
98、 17 来源:wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -28-公司深度报告模版公司深度报告模版 投资评级说明:投资评级说明:评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期
99、基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。重要声明:重要声明:中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中
100、国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不
101、构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权,任何机构和个人,不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。