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1、证券研究报告|公司深度|汽车零部件 1/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 香山股份(002870)报告日期:2023 年 12 月 12 日 积豪华内饰底蕴,绘积豪华内饰底蕴,绘智能电动智能电动鸿鸿图图 香山股份香山股份深度报告深度报告 投资要点投资要点 公司为四十余年衡器业务专家,公司为四十余年衡器业务专家,2020 年起新增汽车业务年起新增汽车业务 公司始创于 1975 年,其主要产品为面向家庭及面向商用的各类衡器产品,包括厨房秤、人体秤、商用衡器等。2020 年底香山集团收购控股宁波均胜群英汽车系统股份有限公司,目前公司持有均胜群英 63%的股权,汽车业务成为公司最大收入来源。汽车
2、业务聚焦汽车业务聚焦汽车智能座舱汽车智能座舱及新能源车充配电及新能源车充配电,布局全球,布局全球 公司汽车业务均由均胜群英开展,均胜群英聚焦汽车智能座舱内饰件及新能源汽车充配电业务。公司智能座舱业务主要包括空气管理系统和豪华智能饰件两大领域。新能源充配电业务主要产品包括新能源汽车领域的智能充电桩和车内充配电产品。公司在全球范围内拥有中国、德国、北美三大研发中心,12 处生产基地,积累了丰富的国际化运营经验。整体业绩表现良好,空气管理系统及新能源充电桩市场前景广阔整体业绩表现良好,空气管理系统及新能源充电桩市场前景广阔 2023 年前三季度,公司实现营收 41.49 亿元,同比+22.28%,归
3、母净利润 1.41 亿元,同比+62.11%。公司为奔驰、蔚来等品牌供应空气管理系统既空调出风口产品,随着座舱智能化程度加速,隐藏式电动出风口将会是一个明显趋势,当前渗透率仅为 5.15%,预计到 2030年,全球隐藏式电动出风口市场将达到 143.38亿元,CAGR 达到了 35.25%。公司充电桩产品有配套主机厂和品牌桩两种模式,且产品主要为家充桩,目前也已经完成欧洲认证。预计到 2030 年左右,全球家充桩市场将接近 600亿元,市场空间广阔。盈利预测与估值盈利预测与估值 我们预计公司 2023-2025 年营收为 57.18、75.39、87.18 亿元,归母净利润为1.99、2.67
4、、3.49亿元,对应当前 PE23.36、17.39、13.31 倍。我们选取岱美股份、新泉股份、盛弘股份作为新能源领域可比公司。2023-2025 年,可比公司平均 PE为 25.41、19.15、14.85 倍。考虑到新能源业务未来可期,给予公司 2024年 25倍 PE,对应目标市值 66.75 亿元,目标股价 50.54 元,首次覆盖,给予公司“买入”评级。风险提示风险提示 主机厂客户销量下滑风险、新能源业务发展不及预期风险、衡器业务收缩超预期风险。投投资评级资评级:买入买入(首次首次)分析师:邱世梁分析师:邱世梁 执业证书号:S01 基本数据基本数据 收盘价¥3
5、5.19 总市值(百万元)4,647.74 总股本(百万股)132.08 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 财务摘要财务摘要 Table_Forcast(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 4816.85 5718.27 7538.96 8718.23(+/-)(%)-1.50%18.71%31.84%15.64%归母净利润 86.26 198.92 267.30 349.15 (+/-)(%)72.18%130.61%34.38%30.62%每股收益(元)0.65 1.51 2.02 2.64 P/E 53.88 23.36 17.39 13.31 ROE
6、 3.71%6.82%8.00%8.95%资料来源:浙商证券研究所 -17%-6%6%17%29%41%22/1223/0123/0223/0323/0423/0523/0623/0723/0923/1023/1123/12香山股份深证成指香山股份(002870)公司深度 2/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件投资案件 盈利预测、估值与目标价、评级盈利预测、估值与目标价、评级 香山股份业务横跨高端内饰业务、汽车新能源业务及衡器业务。我们预计公司2023-2025 年营收为 57.18、75.39、87.18 亿元,归母净利润为 1.99、2.67、3.49亿元,对应当前 PE23
7、.36、17.39、13.31 倍。考虑到公司目前业务收入主要以高端汽车内饰为主,并且公司贴近主流国内外新能源客户,我们选取岱美股份、新泉股份作为汽车内外饰可比公司,同时公司在新能源领域发展迅速,对此我们选取盛弘股份作为新能源领域可比公司。2023-2025 年,可比公司平均 PE 为 25.41、19.15、14.85 倍。考虑到新能源板块收入快速增长,给予公司 2024 年 25 倍 PE,对应目标市值 66.75 亿元,目标股价 50.54 元,首次覆盖,给予公司“买入”评级。关键假设关键假设 1)国际乘用车市场持续保持小幅稳定增长,不出现大幅度下滑。其中国内乘用车市场 2023年增速假
8、设为 5%、24-27 年增速假设为 4.5%、28-30 年增速假设为 4%;海外乘用车市场以每年 2%增速增长。2)新能源渗透率持续提升,充配电需求持续存在,并且向 800V转变。3)车企间持续保持较为激烈产品竞争,对于高端配置搭载上车有强烈诉求。4)隐藏式电动空调出风口市场持续扩张,假设到 2030 年中国此类出风口渗透率达到 35%,海外此类出风口渗透率以每年 3%增速假设。我们与市场的观点的差异我们与市场的观点的差异 市场认为:奔驰、宝马、奥迪等欧系豪华品牌会快速丢失国内市场份额,影响公司高端内饰营收。我们认为:虽然短期内欧系豪华品牌受到国内自主及新势力车企冲击,进行降价促销,在利润
9、端及销量端承压较多。但从全球范围尤其欧洲来看,今年总量上目前并未受到太多影响。另外,公司积极开拓国内高端自主品牌客户,此消彼长之下,欧系品牌在国内销量的波动对于公司高端内饰业务并不会有太多影响。股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 充电桩产品获得海外豪华主机厂客户订单、高端内饰获得自主品牌青睐获得定点、公司持续收购均胜群英。风险提示风险提示 1)主机厂客户销量下滑风险:公司下游主机厂客户产品销量不及预期,影响公司收入,可能出现业绩不及预期风险。2)新能源业务发展不及预期风险:充电桩产品竞争激烈,潜在竞争对手众多,公司新能源业务拓展可能随着行业竞争加剧,发展不及预期。3)衡器业务收缩超预期风险:
10、公司作为衡器业务龙头,业务趋于稳定,但不排除未来相关领域出现下滑可能性,若衡器业务出现预期外收缩,会对整体业绩造成影响。wWeWdWaX9XbUtRoOrQtNpP7NbP8OtRpPtRnOkPrQsQfQmNnRaQoOzQuOpNuMxNnPmQ香山股份(002870)公司深度 3/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 公司历史沿革公司历史沿革.6 1.1 四十余年衡器专家,2020 年起新增汽车业务.6 1.2 公司股权结构清晰,子公司负责不同主营业务.6 1.2.1 公司股权较为集中,均胜电子为第二大股东.6 1.2.2 通过两家公司开展汽车及衡器业务.7 1
11、.2.3 聚集海内外优质客户,前五大客户占比达到 74%.7 1.3 公司财务情况.8 1.3.1 并表后费用上涨,费用率逐渐降低.9 1.4 公司主营业务情况.10 1.4.1 汽车零部件产品主要为内饰产品及新能源产品.10 1.4.2 衡器产业稳定发展.11 2 智能座舱业务立足中国,服务世界智能座舱业务立足中国,服务世界.11 2.1 空气管理系统引领行业发展.11 2.1.1 空气管理系统产品介绍.11 2.1.2 探索创新新型出风口,个性化定制契合车型.11 2.1.3 隐藏式电动空调出风口当前渗透率低,未来成长空间巨大.12 2.2 豪华智能饰件打造创新内核.13 2.2.1 豪华
12、智能饰件产品介绍.13 2.2.2 开发新技术创新类产品,积极拓展国内外客户源.14 3 新能源充配电业务迅猛发展,打开公司第二增长极新能源充配电业务迅猛发展,打开公司第二增长极.14 3.1 智能充电桩完成认证,打开全球市场 600亿空间.14 3.1.1 新能源汽车销量提升,拉动海内外充电桩市场.14 3.1.2 主机厂配套+自有均悦充品牌,两条腿并行发展.16 3.1.3 2030 年全球家用慢充桩市场规模预计将达近 600亿.18 3.2 车内充配电产品种类丰富.19 3.3 公司新能源充配电业务财务表现.19 3.3.1 公司新能源充配电业务营业收入情况.19 3.4 公司新能源充配
13、电业务发展优势.20 3.4.1 掌握多项专利,新产品持续研发中.20 3.4.2 客户关系紧密,贡献营业收入.21 4 衡器老牌稳步创营,双业务并行创造活力衡器老牌稳步创营,双业务并行创造活力.21 4.1 数十年老牌衡器产业历久而弥新.21 4.1.1 衡器历史沿革.21 4.1.2 衡器产品介绍.21 4.2 衡器营业收入创造稳定现金流,毛利率较高.22 4.2.1 营业收入总体平稳,收购均胜群英后占比下降.22 4.2.2 衡器业务毛利率较稳定,持续创造利润.22 4.3 掌握多项专利技术,拥有规模生产能力.23 5 盈利预测与估值盈利预测与估值.23 5.1 盈利预测.23 5.2
14、估值预测.24 6、风险提示、风险提示.25 香山股份(002870)公司深度 4/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1:公司发展历程.6 图 2:香山股份持有均胜群英 63%股权(截至 2023 年 12月).7 图 3:香山衡器相关业务.7 图 4:均胜群英新能源汽车相关业务.7 图 5:均胜群英主要客户群.8 图 6:2022 年公司前 5大客户销售情况.8 图 7:公司营业总收入及同比增速.8 图 8:公司归母净利润及同比增速.8 图 9:公司销售费用情况.9 图 10:公司管理费用情况.9 图 11:公司财务费用情况.9 图 12:公司研发费用情况.9 图
15、 13:公司费用率情况持续优化.10 图 14:均胜群英智能座舱业务产品.10 图 15:均胜群英新能源充配电业务产品.10 图 16:均胜群英研发中心.11 图 17:搭载在蔚来 ET7 车型的隐藏式出风口.12 图 18:搭载在奔驰 EQE车型的隐藏式出风口.12 图 19:获蔚来质量卓越合作伙伴奖.12 图 20:获理想 2022 全球最佳供应奖.12 图 21:搭载隐藏式电动出风口车型的属性分布.13 图 22:隐藏式电动空调出风口市场预测.13 图 23:公司智能内饰产品.13 图 24:森林管理委员会(FSC)认证证书.14 图 25:奔驰 W206 的表面处理方案.14 图 26
16、:国内新能源汽车销量.15 图 27:国内新能源汽车保有量.15 图 28:中国公共快充桩与慢充桩数量(单位:千台).15 图 29:美国公共快充桩与慢充桩数量(单位:千台).16 图 30:欧洲公共快充桩与慢充桩数量(单位:千台).16 图 31:均悦充慢充桩系列.17 图 32:“大白”智能直流充电桩.17 图 33:“畅 S”智能便携式充电器.18 图 34:“畅 PLUS”智能便携式充电器.18 图 35:“FUNS”放电枪.18 图 36:“FUNPRO”放电枪.18 图 37:2030 年全球新能源汽车销量估计值.19 图 38:公司车内充配电产品.19 图 39:2021 年公司
17、各业务营业收入占比.20 图 40:2022 年公司各业务营业收入占比.20 图 41:TUV 南德意志集团为均悦充颁发证书.20 图 42:“切、秤二合一”竹面电子厨房秤.22 香山股份(002870)公司深度 5/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 43:香山智能农贸管理系统.22 图 44:衡器业务营业收入情况.22 图 45:公司衡器业务毛利率情况.23 表 1:公司前 10名股东持股情况(截至 2023 年三季报).6 表 2:近一年内大众 MEB 新能源国内销量突破 14万台.21 表 3:公司盈利预测(百万元).24 表 4:可比公司估值.25 表附录:三大报表预测值.2
18、6 香山股份(002870)公司深度 6/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 公司历史沿革公司历史沿革 1.1 四十余年四十余年衡器专家,衡器专家,2020 年起年起新增汽车业务新增汽车业务 广东香山衡器集团股份有限公司始创于 1975 年,历经几次改制后成为股份有限公司,2017 年 5 月在深圳证券交易所上市。其主要产品为面向家庭及面向商用的各类衡器产品,包括厨房秤、人体秤、商用衡器等。2020 年底香山集团收购控股宁波均胜群英汽车系统股份有限公司,主营业务新增汽车部件业务,形成“衡器+汽车零部件+新能源充配电系统”的业务组合,正式开启衡器产品和高端汽车零部件双轮驱动发展的新时代,
19、进入新能源汽车发展赛道。图1:公司发展历程 资料来源:公司官网、浙商证券研究所 1.2 公司股权结构公司股权结构清晰,子公司负责不同主营业务清晰,子公司负责不同主营业务 1.2.1 公司股权较为集中公司股权较为集中,均胜电子为第二大股东,均胜电子为第二大股东 公司股东赵玉昆、陈博、王咸车于 2022 年 7 月 8 日起建立一致行动关系,并均担任实际控制人,三人合计持股数达 28.28%。截至 2023 年 Q3,公司前 10 名股东持股比例达59.98%,股权较为集中。根据 2023 年第三季度公司持股情况显示,宁波均胜电子股份有限公司成为了公司第二大股东,持股 1320 万股,持股比例 9
20、.99%。表1:公司前 10名股东持股情况(截至 2023年三季报)股东名称 股东性质 持股比例 持股数量(单位:股)赵玉昆 境内自然人 18.85%24,900,000 宁波均胜电子股份有限公司 境内非国有法人 9.99%13,200,000 陈博 境内自然人 6.28%8,297,925 庄利波 境内自然人 4.82%6,364,000 邓杰和 境内自然人 4.28%5,657,925 钱亮潮 境内自然人 4.19%5,534,025 王咸车 境内自然人 3.14%4,152,075 苏小舒 境内自然人 2.94%3,881,265 刘焕光 境内自然人 2.78%3,675,075 高路峰
21、 境内自然人 2.71%3,581,275.资料来源:Wind、浙商证券研究所 香山股份(002870)公司深度 7/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.2.2 通过两家公司开展汽车及衡器业务通过两家公司开展汽车及衡器业务 公司旗下控股子公司有广东香山电子科技有限公司、宁波均胜群英汽车系统股份有限公司,截至 2023年 5 月 29日前,持股分别为 100%和 51%,公司于 5 月 29日发布公告,拟以现金 51,000 万元收购宁波均胜群英汽车系统股份有限公司 12%股权,本次交易完成后,公司将持有均胜群英 63%的股权。图2:香山股份持有均胜群英 63%股权(截至 2023年 1
22、2月)资料来源:Wind、浙商证券研究所 香山股份子公司香山电子科技位于广东省中山市,主要负责生产家用与商用衡器产品。香山股份另一家子公司均胜群英于 2020年收购,主要从事智能座舱部件和新能源充配电系统的设计、开发、制造和销售,为公司汽车业务的主体。图3:香山衡器相关业务 图4:均胜群英新能源汽车相关业务 资料来源:公司官网、浙商证券研究所 资料来源:公司官方公众号、浙商证券研究所 1.2.3 聚集海内外优质客户,前五大客户占比达到聚集海内外优质客户,前五大客户占比达到 74%公司拥有广泛的客户群,旗下均胜群英子公司客户群覆盖国内外知名汽车厂商。均胜群英与吉利汽车、上汽通用等国内整车厂商深入
23、合作,并拓展与奔驰、宝马、奥迪、大众等全球知名汽车品牌的新能源汽车方面合作规模,客户数量稳定增长。公司自主研发的智能交流充电桩、便携式充电枪等产品已率先出海,开拓更广泛的海外客户群体。香山股份(002870)公司深度 8/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图5:均胜群英主要客户群 资料来源:公司官网、浙商证券研究所 2022 年,年,公司前五名客户销售金额合计达公司前五名客户销售金额合计达 35.67 亿元,占到年度销售总额的亿元,占到年度销售总额的 74.06%。在汽车零部件方面,公司已与主要整车厂商客户形成稳定合作关系,拥有稳定的优质客户资源;在衡器方面,公司也拥有长期经营积累的客户
24、资源,紧密的客户关系是公司发展的重要优势之一。图6:2022年公司前 5大客户销售情况 资料来源:公司年报、浙商证券研究所 1.3 公司公司财务情况财务情况 2022 年,尽管受到市场环境等不利因素的影响,业务规模受到轻微扰动,但由于汽车业务的快速发展,公司仍然实现了利润的逆势上涨。2023年前三季度,公司实现营收41.49 亿元,同比+22.28%,归母净利润 1.41 亿元,同比+62.11%。图7:公司营业总收入及同比增速 图8:公司归母净利润及同比增速 资料来源:Wind、浙商证券研究所 资料来源:Wind、浙商证券研究所 香山股份(002870)公司深度 9/27 请务必阅读正文之后
25、的免责条款部分 2020 年收购均胜群英之后,公司营业总收入平均水平已超过了 45 亿,其中均胜群英所从事的汽车零部件制造业务在 2021年与 2022年分别为 38.78 亿元与 40.54 亿元,分别占总营收的 79.30%与 84.17%,贡献了营业总收入的主要增长。而 2021年归母净利润的下降主要源于收购均胜群英 51%股份所产生的收购价格分摊(PPA)影响以及并购贷利息支付影响,扣非后归母净利润达到 1.52亿元,比上年同期增长 111%。1.3.1 并表后并表后费用费用上涨,上涨,费用率费用率逐渐降低逐渐降低 图9:公司销售费用情况 图10:公司管理费用情况 资料来源:Wind、
26、浙商证券研究所 资料来源:Wind、浙商证券研究所 图11:公司财务费用情况 图12:公司研发费用情况 资料来源:Wind、浙商证券研究所 资料来源:Wind、浙商证券研究所 公司费用率逐年降低,2018年至 2023 年第三季度,公司费用率分别为 24.69%、22.28%、20.39%、18.54%、17.51%、16.88%,表明公司营业收入增长的规模相较相关费用收入增长速度更快,表现出较强的财务稳定性。2021 年四项费用的增长主要是由于与均胜群英并表所致,但费用率仍呈下降趋势。合并均胜群英财务报表后,2021 至 2022 年,公司的研发费用由 2.35亿元上升到 3.05亿元,同比
27、+29.75%,主要源自公司加大了智能座舱部件、新能源充配电系统等业务的研发投入,以提高在新能源汽车领域市场中的竞争力。香山股份(002870)公司深度 10/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图13:公司费用率情况持续优化 资料来源:公司年报、浙商证券研究所 1.4 公司主营业务情况公司主营业务情况 1.4.1 汽车汽车零部件产品主要为内饰产品及新能源产品零部件产品主要为内饰产品及新能源产品 公司旗下子公司均胜群英公司旗下子公司均胜群英主要主要包括智能座舱部件和新能源充配电两大领域包括智能座舱部件和新能源充配电两大领域。均胜群英的名称来源于两家公司:均胜电子以及德国高端内饰件供应商群英
28、(QUIN)。群英于 2015年被均胜电子全资收购。公司智能座舱业务主要包括空气管理系统和豪华智能饰件两大领域,产品有屏幕控制出风口、碳纤维表面饰件等。新能源充配电业务主要产品包括新能源汽车领域的智能充电桩和车内充配电产品等。图14:均胜群英智能座舱业务产品 图15:均胜群英新能源充配电业务产品 资料来源:公司年报、浙商证券研究所 资料来源:公司年报、浙商证券研究所 公司公司已经实现已经实现全球布局,全球布局,具备独特的竞争优势。具备独特的竞争优势。均胜群英立足中国,服务世界,业务分布于全球多个国家,全球范围内拥有中国、德国、北美三大研发中心,12处生产基地,积累了丰富的运营经验,并取得了良好
29、的业绩。公司在发展新能源汽车业务过程中进行研发投入,掌握了大量专利技术;经过多年的发展经营,积累了庞大的优质客户资源,积极开拓全新市场份额。香山股份(002870)公司深度 11/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图16:均胜群英研发中心 资料来源:公司官网、浙商证券研究所 1.4.2 衡器产业稳定发展衡器产业稳定发展 公司设立在中山市的衡器事业部公司设立在中山市的衡器事业部主要从事家用衡器与商用衡器的开发,制造与销售主要从事家用衡器与商用衡器的开发,制造与销售,经过数十年的积累,公司拥有完整的生产体系与规模化生产能力,在制造衡器的同时提供相应技术解决方案,致力于为客户提供高品质的优良服
30、务。2006年至 2022 年间,公司家用衡器产品的销售量、销售额和出口创汇总额均连续 17 年位居行业第一,持续引领行业发展。公司拥有“香山”(SENSSUN)、“CAMRY”和“金叶”等多个行业品牌,已形成满足国内外多层需求、结构合理的品牌战略。目前,公司共拥有国内外注册商标 160 多项,拥有较高的行业知名度。2 智能座舱智能座舱业务立足中国,服务世界业务立足中国,服务世界 2.1 空气管理系统引领行业发展空气管理系统引领行业发展 2.1.1 空气管理系统产品介绍空气管理系统产品介绍 公司的空气管理系统产品包括机械式出风口和电动式出风口两大类,二者区别主要在于操控出风口的方式。机械式出风
31、口包括旋钮控制出风口、球杆控制出风口等,电动式出风口包括语音控制出风口、手势控制出风口等。公司作为空气管理系统领域这一细分行业的龙头企业,根据中国汽车工业协会的统计数据,汽车空气管理系统产品在 2019-2022 年连续四年在国内市场占有率排名第一,全球市场占有率排名第二。2022年,均胜群英获评国家级制造业单项冠军产品,再次彰显公司在空气管理系统领域持续引领行业发展。2.1.2 探索创新新型出风口,个性化定制契合车型探索创新新型出风口,个性化定制契合车型 为了加强公司在空气管理系统行业的核心竞争力,紧跟新能源汽车行业发展,公司不断拓展产业布局,开发新的产品,如隐藏式出风口、无感风出风口、贯穿
32、氛围灯出风口等项目,致力实现人与座舱的智能交互。公司设计隐藏式出风口,符合汽车发展方向且契合客户需求。随着汽车行业智能化的推进,越来越大的中控屏幕势必会挤占传统出风口的安装空间,而为了避免内饰设计太过冗杂的问题,公司创新推出了隐藏式出风口,既避免了座舱空间过于拥挤的风险,又在外观上更为简约美观。香山股份(002870)公司深度 12/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 隐藏式出风口拥有多种表现形式,根据客户不同车型需求,在现有产品标准基础上发挥“隐身”功能,同时保持原有的送风量,让车内环境更为舒适。搭载在蔚来 ET7车型的出风口,采用双通道双开口设计,与内饰浑然一体。图17:搭载在蔚来 E
33、T7车型的隐藏式出风口 图18:搭载在奔驰 EQE车型的隐藏式出风口 资料来源:蔚来公司官网、浙商证券研究所 资料来源:奔驰公司官网、浙商证券研究所 公司在空气管理系统行业不断探索与创新,与海内外多家车企均有合作。2022年,均胜群英获得了蔚来质量卓越合作伙伴奖,其为蔚来提供的产品主要涉及空气管理系统,包括 ET7,ES6,ES8等多款车型;公司为理想提供新型空气管理系统,荣获理想 2022全球最佳供应奖。图19:获蔚来质量卓越合作伙伴奖 图20:获理想 2022全球最佳供应奖 资料来源:公司官方公众号、浙商证券研究所 资料来源:公司官方公众号、浙商证券研究所 2.1.3 隐藏式隐藏式电动电动
34、空调出风口当前渗透率低,未来成长空间巨大空调出风口当前渗透率低,未来成长空间巨大 隐藏式电动空调出风口相比较传统手动调整的出风口,性能更好,但目前整体行业渗透率较低。根据乘联会及懂车帝数据,我们统计发现 2023年 4月至 9 月近半年内隐藏式电动空调出风口国内渗透率仅为 5.15%。搭载隐藏式电动空调出风口的车型多为中高端新能源车型,如特斯拉、蔚来、问界等新势力品牌以及极氪、腾势、仰望、智己等传统车企孵化的高端新能源品牌。具体来看,特斯拉占到了现有隐藏式电动出风口车型销量的半壁江山,达到 52.40%;自主品牌占比则为 46.47%;而合资品牌仅有奔驰 EQE 及凯迪拉克锐歌等极少数车型搭载
35、该项配置。我们认为,随着新能源渗透率提升以及自主品牌市场份额持续扩大,隐藏式电动空调出风口将有巨大成长空间。香山股份(002870)公司深度 13/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图21:搭载隐藏式电动出风口车型的属性分布 图22:隐藏式电动空调出风口市场预测 资料来源:懂车帝、乘联会、浙商证券研究所 资料来源:中汽协、OICA、罗兰贝格、浙商证券研究所 我们预测,2023年全球隐藏式空调出风口市场规模约为 17.32 亿元,其中中国市场规模约为 8.92 亿元,海外市场约为 8.40亿元;到 2030年全球隐藏式出风口市场将达到143.38亿元,CAGR 达到了 35.25%,其中中
36、国市场规模约为 78.03 亿元,海外市场约为65.35 亿元。2.2 豪华智能饰件打造创新内核豪华智能饰件打造创新内核 2.2.1 豪华智能饰件产品介绍豪华智能饰件产品介绍 智能饰件产品主要是应用在汽车门饰板、中控台等区域的表面饰件,公司豪华智能饰件包括公司真木表面饰件、真铝表面饰件、碳纤维表面饰件、新材料表面饰件等,多采用高端材料制成,对车身饰件起到装饰和保护作用。图23:公司智能内饰产品 资料来源:公司官方公众号、浙商证券研究所 随着汽车行业的发展,人们对汽车各部件的要求也越来越高。公司在表面饰件产品领域拥有多项核心创新技术及专利,可以满足不同客户车型的需求。在汽车电动化与智能化不断推进
37、的今天,内饰行业也在朝智能化方向不断迈进,公司积极探索前沿技术,并将其与时尚内饰相结合,提高产品价值量,打造智能饰件,实现多种功能。公司在进行智能饰件研发的同时,也在贯彻绿色环保的理念。2022 年,公司旗下子公司均胜群英获得了由 TUV SUD 颁发的森林管理委员会(FSC)认证证书,成为了业内少数可提供 FSCTM认证的汽车座舱内饰供应商之一。在公司的智能饰件产品中,真木表面饰件是主要设计与制造方向之一,通过了 FSC 认证证书,对真木饰件的设计更具可持续发展意义。香山股份(002870)公司深度 14/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图24:森林管理委员会(FSC)认证证书 资料
38、来源:公司官方公众号、浙商证券研究所 2.2.2 开发新技术创新类产品,积极拓展国内外客户源开发新技术创新类产品,积极拓展国内外客户源 公司在智能饰件方面采用真木压合科技、嵌膜和激光雕刻等表面处理技术,结合寻找无甲醛粘合剂、可循环再造铝材料等环保手段,在环保的前提下结合时尚感与智能化,提升产品竞争力,为消费者和客户提供更加优质的产品与服务。公司现阶段正在研发的内饰项目有真木隐藏式背光饰件项目,根据 22年年报显示,目前正处于小批量试生产阶段,预计将于 2024年 3月完成开发工作,为客户批量供货。公司在保持与传统整机厂客户沟通的同时,积极拓展国内外新客户源。均胜群英与德系品牌有较长合作历史,为
39、其车型提供饰件。如 2021年戴姆勒奔驰公司全球推出的车型W206 就搭载了均胜群英最新的真木&金属混合材料制成的表面处理方案。图25:奔驰 W206的表面处理方案 资料来源:公司官方公众号、浙商证券研究所 新客户方面,公司积极与蔚来,理想等新势力车厂建立合作关系。同时,2022年,均胜群英中标了全球头部新能源汽车公司的豪华饰件项目,订单生命周期总金额超过 20亿元人民币,这次合作范围基本涵盖了该公司旗下全部车型,更成为了其品牌顶级旗舰车型相关饰件业务的首选供应商,为其提供真木、真铝及碳纤维等表面内饰产品。3 新能源充配电业务迅猛发展,新能源充配电业务迅猛发展,打开公司第二增长极打开公司第二增
40、长极 3.1 智能智能充电桩充电桩完成认证,打开全球市场完成认证,打开全球市场 600 亿空间亿空间 3.1.1 新能源汽车销量提升,拉动海内外充电桩市场新能源汽车销量提升,拉动海内外充电桩市场 香山股份(002870)公司深度 15/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 近年来,在全球节能减排的时代背景之下,全球新能源汽车产业快速发展,新能源汽车行业规模不断扩大。在国内,政府出台相关政策推动新能源汽车行业发展,为实现“碳达峰”“碳中和”目标助力,市场拉动与供给推动并行,新能源汽车销量持续上升。2022年国内新能源汽车销量全年累计达到 688.7 万辆,同比+95.6%;新能源汽车保有量 2
41、022 年达到 1310 万辆,同比+67.1%。放眼全球市场,新能源汽车占汽车比重也在不断上升,销售规模日益扩大。国内出台相关政策推动充电桩产业发国内出台相关政策推动充电桩产业发展展。2020 年 11月发布的新能源汽车产业发展规划(20212035 年)中指出“加快充换电基础设施建设”“提升充电基础设施服务水平”。2021 年 10月发布的2030 年前碳达峰行动方案中指出“有序推进充电桩、配套电网、加注(气)站、加氢站等基础设施建设。”2023年 6月发布的国务院办公厅关于进一步构建高质量充电基础设施体系的指导意见中明确了“到 2030 年,基本建成覆盖广泛、规模适度、结构合理、功能完善
42、的高质量充电基础设施体系”的发展目标。图26:国内新能源汽车销量 图27:国内新能源汽车保有量 资料来源:Wind、浙商证券研究所 资料来源:Wind、浙商证券研究所 随着新能源汽车的大力推广和迅猛发展,充电桩产业发展也加快了脚步。新能源汽车规模的增长对充电桩产业提出了新的要求。中国充电联盟中国充电联盟数据显示,数据显示,2022 年我国公共充电年我国公共充电桩数量累计达到桩数量累计达到 179.7 万台,万台,同比同比+56.7%,其中快充桩其中快充桩 76.1 万台,慢充桩为万台,慢充桩为 103.6 万台万台。截至 2022 年 12月,全国充电基础设施累计数量为 521.0 万台,车桩
43、比约为 2.5:1,距离2030 年的实现车桩比 1:1的目标仍有一定差距。而海外的新能源汽车普及速度不及国内,车桩比相较国内高出许多,对充电桩需求更为迫切。图28:中国公共快充桩与慢充桩数量(单位:千台)资料来源:IEA、中国充电联盟、浙商证券研究所 香山股份(002870)公司深度 16/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图29:美国公共快充桩与慢充桩数量(单位:千台)图30:欧洲公共快充桩与慢充桩数量(单位:千台)资料来源:IEA、浙商证券研究所 资料来源:IEA、浙商证券研究所 在公共充电桩方面,国内外的快充桩占比相比慢充桩普遍较低,在充电桩的前期建设过程中,慢充桩相比快充桩成本
44、更低,电压等条件更容易满足,往往以慢充桩为主。随着新能源产业的发展,新能源汽车保有量增多,对充电桩的需求增长,快充桩更能满足这一需要,国内的快充桩占比显著高于欧美地区国内的快充桩占比显著高于欧美地区,也表明我们在充电桩产业方面发展进程相对较快。欧美地区充电桩数量相对国内较少,车桩比远高于国内,海外充电桩市场有很大的欧美地区充电桩数量相对国内较少,车桩比远高于国内,海外充电桩市场有很大的发展空间。发展空间。而公司已经在 2022年拿到了欧标产品的 CE认证,美标产品的认证也正在进行中,海外市场前景可期。除了公共充电桩,私人充电桩市场也有很大发展空间。除了公共充电桩,私人充电桩市场也有很大发展空间
45、。根据中国充电联盟成员内整车企业采样数据,截至 2022年 12 月,374.5 万辆车的私人充电基础设施中随车配建私人充电桩达到 341.2 万台。而欧美国家的居住习惯相对我们更偏独居,可能会有更高的私人充电桩占比,市场前景十分可观。3.1.2 主机厂配套主机厂配套+自有均悦充品牌,两条腿并行发展自有均悦充品牌,两条腿并行发展 目前公司是大众 MEB 平台智能品牌充电桩国内独家供应商,并为极氪、智己、红旗等多家主机厂提供配套的充电桩供应及运维服务。公司旗下品牌均悦充致力于智能充电桩的生产销售以及目的地充电场站的建设运维,目前已有多批产品出海,场站建设数量与日俱增。公司智能充电桩产品包括智能交
46、流桩、智能高压直流桩、随车充、放电枪等公司智能充电桩产品包括智能交流桩、智能高压直流桩、随车充、放电枪等,主要通,主要通过旗下品牌均悦充(过旗下品牌均悦充(JOYCHARGE)来)来进行销售。进行销售。均悦充是均胜群英旗下智慧能源整体解决方案提供商品牌,是公司在主机厂业务以外,面向更广阔 C端市场的子公司,目前均悦充在全国拥有充电站超 500个,充电桩超 5000 台,充电桩发展未来可期。智能交流充电桩是通过与交流电网连接为车载电动汽车动力电池提供交流电源的供电装置,主要适用于居民区等慢充环境;智能高压直流充电桩采用大功率电源模块平台,可以提供足够的功率,输出的电压和电流调整范围大,最高可输出
47、 1000V 直流电压,可以实现快充要求。在交流桩与直流桩方面,均悦充主要产品有“均悦望”智能充电桩、“均悦愿”智能充电桩、“均悦斓”智能充电桩、“均悦享”智能充电桩几款交流桩,以及新推出的“大白”智能直流充电桩。几款智能交流桩均采用了新国标 7孔充电插头,符合国家安全标准,适配于市面上大部分新能源车型,可通过 4G 联网预约充电,更加便捷。其中“均悦望”“均悦愿”“均悦享”三款交流桩均采用 220V 的额定电压与 7KW 的额定功率;而“均悦斓”交香山股份(002870)公司深度 17/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 流桩除了这种额定电压和功率外还可采用 380V的额定电压与 11K
48、W 的额定功率进行充电。图31:均悦充慢充桩系列 资料来源:均悦充品牌店、浙商证券研究所“大白”智能直流充电桩可以实现 60KW-120KW 之间的功率,调整范围大,适配多种场景,满足快充需要。图32:“大白”智能直流充电桩 资料来源:均悦充品牌店、浙商证券研究所 除了交流桩与直流桩以外,公司还开发随车充与放电枪等产品。随车充可直接从交流电网取电为电动汽车充电;放电枪解决了新能源电动汽车用户在户外临时取电困难的问题,实现车辆动力电池对外负载功能。公司主要有“畅 S”智能便携式充电器和“畅PLUS”智能便携式充电器等随车充产品,另有“FUNS”“FUNPRO”等放电枪产品。公司的随车充产品可适配
49、市场上的大部分车型。随车充采用 220V 额定电压,新国标 7孔充电枪头,其中“畅 PLUS”系列在“畅 S”13A额定电流的基础上设计了 8A、10A、13A、16A四档电流,可随意切换,充电更加灵活。香山股份(002870)公司深度 18/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图33:“畅 S”智能便携式充电器 图34:“畅 PLUS”智能便携式充电器 资料来源:均悦充品牌店、浙商证券研究所 资料来源:均悦充品牌店、浙商证券研究所 放电枪系列产品使得用户可以在取电困难情况下从新能源汽车取电,解决应急之需,可供笔记本电脑、电饭煲、烤箱等电器使用,其中“FUNS”放电枪功率更大,可以用于更大
50、功率的电器。图35:“FUNS”放电枪 图36:“FUNPRO”放电枪 资料来源:均悦充品牌店、浙商证券研究所 资料来源:均悦充品牌店、浙商证券研究所 公司致力于将充电桩产品兼容全球重点国家与地区标准,2022 年完成了欧标充电桩的年完成了欧标充电桩的认证认证,由公司自主研发的“均悦享”欧标智能交流充电桩,便携式充电枪等产品已经率,由公司自主研发的“均悦享”欧标智能交流充电桩,便携式充电枪等产品已经率先出海,竞逐欧洲市场先出海,竞逐欧洲市场,美标认证工作也在持续推进,为海外业务拓展打下基础。3.1.3 2030 年全球家用慢充桩市场规模预计将达近年全球家用慢充桩市场规模预计将达近 600 亿亿
51、 公司智能充电桩在品牌旗舰店的售价在 1800-2700 元之间,具备 11KW 的“均悦斓”充电桩单价达到了 4300 元以上,随车充单价在 1000-1300 元,放电枪等产品单价在 300-400 元。根据 IEA预测数据,2030 年全球新能源汽车销量有望达到 5925万辆,如果家用充电桩产品的均价达到 2000 元以上,且家用充电桩总体配置率达到 50%,即每 2台新能源汽车销售会带动一个家用充电桩安装,那么到 2030 年全球家用电桩将达到 592 亿的市场规模,前景十分可观。香山股份(002870)公司深度 19/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图37:2030年全球新能
52、源汽车销量估计值 资料来源:IEA、浙商证券研究所 3.2 车内充配电产品车内充配电产品种类丰富种类丰富 公司车内充电系统产品包括充电插座、高压充电线束、充电小门等;配电系统产品包括电池包断路单元 BDU、高压配电盒单元 PDU、电动汽车通讯控制器 EVCC 等。其中充电系统用于为新能源汽车提供动力源,配电系统则用于为新能源汽车提供安全保障。图38:公司车内充配电产品 资料来源:公司年报、浙商证券研究所 3.3 公司新能源充配电业务公司新能源充配电业务财务表现财务表现 3.3.1 公司新能源充配电业务营业收入情况公司新能源充配电业务营业收入情况 从 2021到 2022年,公司在新能源充配电业
53、务方面营业收入占比呈上升趋势,2022 年年营业收入为营业收入为 5.56 亿元,亿元,同比同比+142.53%,新能源板块成为公司收购均胜群英之后新的业务,新能源板块成为公司收购均胜群英之后新的业务增长点。增长点。截止 22 年年末,公司新能源业务方面全生命周期订单总金额近 150 亿元,为公司发展注入全新动能。香山股份(002870)公司深度 20/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图39:2021年公司各业务营业收入占比 图40:2022年公司各业务营业收入占比 资料来源:公司年报、浙商证券研究所 资料来源:公司年报、浙商证券研究所 3.4 公司公司新能源充配电业务新能源充配电业务
54、发展优势发展优势 3.4.1 掌握多项专利,新产品持续研发中掌握多项专利,新产品持续研发中 公司在新能源充配电系统领域耕耘多年,始终坚持技术开发这一企业发展的核心要素,拥有较强的产品独立研发能力。公司注重研发,2022年,公司研发人员占比达到 14%以上,研发人员学历结构不断优化,研发投入占比总体呈上升趋势,2022 年研发费用为年研发费用为3.05 亿,比亿,比 2021 年同比年同比+29.75%,主要源于公司加大对智能座舱部件、新能源充配电系统的研发投入。公司公司在在持续不断推动研发创新的进程中,持续不断推动研发创新的进程中,获得多项专利与认证。获得多项专利与认证。均悦充旗下的充电桩、随
55、车充等产品系列获得了 CQC 认证,提升产品的市场整体竞争能力。此外,均悦充旗下“均悦享”智能交流桩、随车充等多产品在 2022年获得欧标认证,为进军欧洲市场提供基础。2023年 6月 7日,均悦充旗下 7-22kW 功率交流充电桩(欧标)获得了 TUV 南德意志集团颁发的“TUV南德安全认证”及“CE-RED”证书,再一次证明了公司的研发实力,彰显产品核心竞争力。图41:TUV 南德意志集团为均悦充颁发证书 资料来源:公司官方公众号、浙商证券研究所 公司在升级已有产品的同时,不断创新研发新的产公司在升级已有产品的同时,不断创新研发新的产品。品。公司正在对国标充电口进行平台迭代,开发对应的国标
56、第三代充电口,提高公司充电口产品的竞争力。符合美国市场标准的智能充电桩产品研发也正在稳步推进,通过 CSA 认证后将成为公司开拓北美市场的一香山股份(002870)公司深度 21/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 大助力。在新产品研发方面,除了开发适配 800V电动平台的高压配电盒项目,公司还在进行墙盒导光体项目的设计,用以将公司墙盒与 LED 导光体领域结合起来,提升产品附加价值。公司不断加大新能源板块产品研发投入,市场影响力日益彰显。3.4.2 客户关系紧密,客户关系紧密,贡献营业收入贡献营业收入 公司客户分布广泛,关系紧密,既有长期合作的客户资源,又有新的优质客户出现,新能源客户收
57、入占比不断提升。公司是大众 MEB 平台车型智能充电桩的国内独家供应商,大众 ID系列和奥迪 e-tron车型的品牌充电桩都由均胜群英新能源工厂设计、研发、生产。MEB 平台是专门针对纯电动车打造的模块化电驱动平台,以其为基础的多款大众车型在世界范围内生产与销售,销量优异。过去一年内,大众几款 ID系列车型销量除 ID.6 X 外全部突破两万辆,公司作为大众 MEB 平台车型的智能充电桩供应商,大众 MEB 车型的广受欢迎会为公司带来更多的智能充电桩销量。此外,公司还是大众、奥迪在中国地区电动车智能充电桩(充电墙盒)的唯一量产供应商,提供车规级智能充电桩,与客户建立深入合作关系,推动公司销售额
58、与销量持续增长。表2:近一年内大众 MEB新能源国内销量突破 14万台 车型 价格区间(万元)销量(辆)ID.4 CROZZ 14.79-23.24 35674 ID.4 X 15.49-21.96 26663 ID.3 12.59-14.99 56197 ID.6 CROZZ 19.59-27.39 15013 ID.6 X 19.59-26.64 6955 合计 140502 资料来源:懂车帝、浙商证券研究所 公司旗下均胜群英近年来与梅赛德斯奔驰、宝马、奥迪、大众等整车厂商在新能源汽车方面合作规模逐渐扩大,同时积极拓展与积极拓展与蔚来、理想蔚来、理想、小鹏等新势力车企合作关系。、小鹏等新势
59、力车企合作关系。曾获得合作客户的优秀供应商奖等奖项。公司海外客户需求旺盛,如上汽集团旗下某海外热销品牌,其全部出口车辆的 PDU、充电口等新能源产品均由均胜群英提供,公司有望搭载整车厂,借助中国新能源汽车品牌在全球的大好势头,拓展海外客户,迎来又一波发展高峰。4 衡器老牌稳步创营,衡器老牌稳步创营,双业务并行创造活力双业务并行创造活力 4.1 数十年老牌衡器产业历久而弥新数十年老牌衡器产业历久而弥新 4.1.1 衡器历史沿革衡器历史沿革 公司衡器产业主要分为家用衡器与商用衡器两大板块。家用衡器方面,公司是国内家用衡器行业的龙头企业,曾连续 16年位居国内家用衡器产品销售量、销售额和出口创汇总额
60、第一。商用衡器方面,公司销量多年保持在行业前三的地位。公司旗下拥有多个行业品牌,持续为公司创造价值量。4.1.2 衡器产品介绍衡器产品介绍 公司的家用衡器有人体秤、厨房秤等品类,在基础功能之上开发多种附加功能,使产品使用更加多样且便捷。如产品“切、秤二合一”竹面电子厨房秤,将切菜与称重融合在香山股份(002870)公司深度 22/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一起,让烹饪更加方便。产品中的行李秤,可以直接读出行李箱或其它质量在 150g-50kg之间的物品质量,除了可以方便地测出行李质量,内含的卷尺还可以为行李测量长度。除了家用衡器,公司在商用衡器方面也有多款产品,应用于农业、工业及
61、超市等服务业场景之中,如属于物流衡器类的叉车秤、工业衡器类的工业吊钩秤。除此之外,公司还开发香山智能农贸管理系统等智能产品,可通过手机或电脑进行操控,用智能产品让生活更美好。图42:“切、秤二合一”竹面电子厨房秤 图43:香山智能农贸管理系统 资料来源:公司官网、浙商证券研究所 资料来源:公司官网、浙商证券研究所 4.2 衡器营业收入衡器营业收入创造稳定现金流,毛利率较高创造稳定现金流,毛利率较高 4.2.1 营业收入总体平稳,收购均胜群英后占比下降营业收入总体平稳,收购均胜群英后占比下降 2020 年收购均胜群英之前,公司主营业务是衡器,占营收比例达到 95%以上。由于公司已处于衡器产业龙头
62、企业地位,营业收入水平小波动中略有上升,基本维持在每年 89亿元收入。收购均胜群英之后,公司衡器业务营收占比与营业收入下降,公司更多的收入来自新能源产业方面。图44:衡器业务营业收入情况 资料来源:公司年报、浙商证券研究所 4.2.2 衡器业务毛利率较稳定,持续创造利润衡器业务毛利率较稳定,持续创造利润 公司的衡器业务毛利率较高,维持在 25%以上,2021年毛利率下降幅度较大,主要是营业成本的增长幅度超过营业收入所致。衡器业务毛利率维持 25%以上的水平,也为公司带来了稳定的利润来源。作为公司的传统业务,衡器发展始终保持总体良好势头,带来稳定现金流。香山股份(002870)公司深度 23/2
63、7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图45:公司衡器业务毛利率情况 资料来源:公司年报、浙商证券研究所 4.3 掌握多项专利技术,拥有规模生产能力掌握多项专利技术,拥有规模生产能力 衡器方面,公司拥有国家高新技术企业、省级工程技术研究中心等多个自主研发创新平台,实施创新驱动发展战略,为客户提供个性化、智能化的需求。截至 2022年年末,公司衡器方面共拥有 70余项软件著作权,260余项有效专利。公司是国内少数同时具备家用健康产品、商用称重产品及智能测量产品生产能力,并且独立掌握称重传感器生产全流程工艺技术的企业之一。公司拥有完整、深度配套的规模化自主生产能力,提高了生产效率,能够满足更大规模
64、的市场需求,在全球市场中更具竞争力。5 盈利预测与估值盈利预测与估值 5.1 盈利预测盈利预测 我们预计 23-25 年公司将实现营收 57.18、75.38、87.18 亿元。依据公司产品,我们将公司业务以智能座舱部件、新能源汽车配件及充配电系统、衡器业务三大板块进行盈利预测。1、智能座舱部件智能座舱部件:智能座舱部件主要产品为应用在汽车门饰板、中控台等区域的表面饰件,公司豪华智能饰件包括公司真木表面饰件、真铝表面饰件、碳纤维表面饰件、新材料表面饰件等,多采用高端材料制成,对车身饰件起到装饰和保护作用。当前其主要客户为德系豪华车客户,2023 年前三季度,宝马品牌实现全球销量 162.12
65、万辆,同比+5.7%、奔驰乘用车实现全球销量 152.98 万辆,同比+1.7%、奥迪品牌实现全球销量 138.70 万辆,同比+16.2%。据此测算,今年全年公司智能座舱部件主要客户整体销量将实现 7%左右增长,考虑到公司全球布局配套相应客户,且配套格局相对稳定,结合其他高端客户引入及内饰产品价值量逐渐提升,我们预计 23-25 年智能座舱部件业务实现营收 39.19、43.42、47.51 亿元。2、新能源汽车配件及充配电系统新能源汽车配件及充配电系统:此板块公司产品品类较多,下游客户也较为复杂,我们将其分为新能源汽车配件、充电桩产品以及车载配电系统三部分进行预测。(1)新能源汽车配件:主
66、要产品为空气管理系统及部分内饰件,供给国内以及国际新能源客户,随着新能源渗透率提升,蔚来、理想、小鹏、特斯拉等车企市占香山股份(002870)公司深度 24/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 率逐渐提高,预计公司新能源汽车配件业务 23-25 年实现营收 2.65、12.04、14.85亿元。(2)充电桩产品:随着公司国内主机厂配套客户数量增长以及充电桩海外布局加速,预计公司充电桩业务 23-25 年实现营收 2.98、6.37、9.77亿元。(3)车载配电系统:车载 BDU、PDU及线束产品随着客户逐渐向 800V平台切换,单车价值量有望提升,预计公司车载配电系统业务 23-25 年实
67、现营收 3.92、4.21、4.66亿元。总体来看,新能源汽车配件及充配电系统业务增长迅速,在公司总体收入占比不断提高,预计 23-25年该业务总计实现营收 9.55、22.63、29.27 亿元。3、衡器业务衡器业务:衡器业务作为公司历史最悠久业务,将持续为公司提供稳定收入,预计公司衡器业务 23-25 年实现营收 7.80、8.58、9.43亿元。表3:公司盈利预测(百万元)业务板块 类别 2021 2022 2023E 2024E 2025E 汽车智能座舱部 件 营业收入 3648.99 3498.68 3919.17 4341.60 4751.23 YoY -4.12%12.02%10
68、.78%9.43%毛利率 22.61%23.08%23.92%24.52%25.03%业务收入占比 74.62%72.63%68.54%57.59%54.50%新能源汽车配 件、充配电业务及其他 营业收入 229.15 555.77 955.11 2262.55 2927.15 YoY 142.54%71.85%136.89%29.37%毛利率 20.12%20.18%22.43%23.05%23.21%业务收入占比 4.69%11.54%16.70%30.01%33.58%衡器产品 营业收入 970.20 708.84 779.72 857.70 943.47 YoY -26.94%10.0
69、0%10.00%10.00%毛利率 26.21%31.56%31.06%30.94%30.94%业务收入占比 19.84%14.72%13.64%11.38%10.82%其他业务 营业收入 41.82 53.55 64.26 77.112 96.39 YoY 28.05%20.00%20.00%25.00%毛利率 20.54%17.40%18.78%19.46%20.10%业务收入占比 0.86%1.11%1.12%1.02%1.11%合计 营业收入 4816.85 4816.85 5718.27 7538.96 8718.23 YoY 400.66%-1.50%18.71%31.84%15.
70、64%毛利率 23.19%23.93%24.59%24.76%25.00%资料来源:Wind,浙商证券研究所 5.2 估值预测估值预测 香山股份业务横跨高端内饰业务、汽车新能源业务及衡器业务。我们预计公司 2023-2025 年营收为 57.18、75.39、87.18 亿元,归母净利润为 1.99、2.67、3.49亿元,对应当前PE23.36、17.39、13.31 倍。考虑到公司目前业务收入主要以高端汽车内饰为主,并且公司贴近主流国内外新能源客户,我们选取岱美股份、新泉股份作为汽车内外饰可比公司,同时公司在新能源领域发展迅速,对此我们选取盛弘股份作为新能源领域可比公司。2023-2025
71、 年,可比公司平均 PE为 25.41、19.15、14.85 倍。考虑到新能源板块收入快速增长,给予公司 2024年 25倍 PE,对应目标市值 66.75 亿元,目标股价 50.54 元,首次覆盖,给予公司“买入”评级。香山股份(002870)公司深度 25/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表4:可比公司估值 代码 公司名称 现价 EPS PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 603730 岱美股份 15.20 0.61 0.77 0.94 23.73 19.83 16.16 603179 新泉股份 50.67 1.64 2.26 2.93
72、30.89 22.47 17.28 300693 盛弘股份 27.00 1.25 1.78 2.43 21.61 15.16 11.10 可比公司均值 1.17 1.60 2.10 25.41 19.15 14.85 002870 香山股份 35.19 1.51 2.02 2.64 23.36 17.39 13.31 资料来源:Wind(现价采用 2023年 12月 12日收盘价),浙商证券研究所 6、风险提示、风险提示 主机厂客户销量下滑风险主机厂客户销量下滑风险:公司下游主机厂客户产品销量不及预期,影响公司收入,可能出现业绩不及预期风险。新能源业务发展不及预期风险新能源业务发展不及预期风险
73、:充电桩产品竞争激烈,潜在竞争对手众多,公司新能源业务发展可能随着行业竞争加剧,发展不及预期。衡器业务收衡器业务收缩超预期风险缩超预期风险:公司作为衡器业务龙头,业务趋于稳定,但不排除未来相关领域出现下滑可能性,若衡器业务出现预期外收缩,则会对整体业绩造成影响。香山股份(002870)公司深度 26/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_ThreeForcast 表附录:三大报表预测值表附录:三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元)2022 2023E 2024E 2025E (百万元)2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 3242 3756 48
74、86 5784 营业收入营业收入 4817 5718 7539 8718 现金 800 1233 1513 2109 营业成本 3664 4312 5672 6538 交易性金融资产 101 49 50 66 营业税金及附加 21 25 33 38 应收账项 1134 1158 1524 1651 营业费用 165 189 254 291 其它应收款 22 24 33 37 管理费用 321 381 503 581 预付账款 55 65 85 99 研发费用 305 319 449 502 存货 1042 1073 1513 1685 财务费用 52 88 80 76 其他 88 154 16
75、8 137 资产减值损失 21 6 10 12 非流动资产非流动资产 4162 4109 4104 4095 公允价值变动损益(92)(70)(90)(84)金融资产类 0 0 0 0 投资净收益 12 13 14 13 长期投资 9 5 6 6 其他经营收益 14 11 13 13 固定资产 1410 1514 1614 1707 营业利润营业利润 202 351 474 620 无形资产 944 811 671 534 营业外收支 4 4 4 4 在建工程 272 291 326 344 利润总额利润总额 206 356 478 624 其他 1527 1489 1487 1504 所得税
76、(3)(6)(8)(10)资产总计资产总计 7404 7865 8991 9879 净利润净利润 209 362 486 635 流动负债流动负债 3563 3416 4130 4416 少数股东损益 123 163 219 286 短期借款 886 677 743 769 归属母公司净利润归属母公司净利润 86.26 199 267 349 应付款项 1278 1374 1893 2133 EBITDA 590 653 789 939 预收账款 0 0 0 0 EPS(最新摊薄)0.65 1.51 2.02 2.64 其他 1399 1365 1494 1515 非流动负债非流动负债 110
77、3 1350 1275 1243 主要财务比率 长期借款 521 521 521 521 2022 2023E 2024E 2025E 其他 582 829 754 722 成长能力成长能力 负债合计负债合计 4666 4766 5405 5659 营业收入-1.50%18.71%31.84%15.64%少数股东权益 1199 1361 1580 1866 营业利润 58.69%74.37%34.79%30.90%归属母公司股东权益 1539 1738 2005 2355 归属母公司净利润 72.18%130.61%34.38%30.62%负债和股东权益负债和股东权益 7404 7865 89
78、91 9879 获利能力获利能力 毛利率 23.93%24.59%24.76%25.00%现金流量表 净利率 4.34%6.32%6.45%7.28%(百万元)2022 2023E 2024E 2025E ROE 3.71%6.82%8.00%8.95%经营活动现金流经营活动现金流 510 879 497 872 ROIC 7.15%11.23%13.02%15.25%净利润 209 362 486 635 偿债能力偿债能力 折旧摊销 321 213 234 243 资产负债率 63.02%60.59%60.12%57.28%财务费用 52 88 80 76 净负债比率 40.85%34.37
79、%32.88%31.35%投资损失(12)(13)(14)(13)流动比率 0.91 1.10 1.18 1.31 营运资金变动 146 (67)109 54 速动比率 0.62 0.79 0.82 0.93 其它(206)297 (398)(123)营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流(713)(145)(249)(196)总资产周转率 0.70 0.75 0.89 0.92 资本支出(267)(217)(242)(229)应收账款周转率 5.39 5.60 5.98 5.59 长期投资(2)2 (1)(0)应付账款周转率 3.90 4.09 4.36 4.08 其他(444)70
80、 (7)33 每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流 522 (302)33 (80)每股收益 0.65 1.51 2.02 2.64 短期借款 221 (210)66 26 每股经营现金 3.86 6.66 3.77 6.60 长期借款 85 0 0 0 每股净资产 11.65 13.16 15.18 17.83 其他 216 (92)(33)(106)估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额 319 433 281 596 P/E 53.88 23.36 17.39 13.31 P/B 3.02 2.67 2.32 1.97 EV/EBITDA 10.28 10.68 8.
81、86 7.05 资料来源:浙商证券研究所 香山股份(002870)公司深度 27/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内,证券相对于沪深 300指数的涨跌幅为标准,定义如下:1.买 入:相对于沪深 300 指数表现20以上;2.增 持:相对于沪深 300 指数表现1020;3.中 性:相对于沪深 300 指数表现1010之间波动;4.减 持:相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级:行业的投资评级:以报告日后的 6 个月内,行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准,定义如下:1.看 好:行业指数相对于沪深 300指数
82、表现10%以上;2.中 性:行业指数相对于沪深 300指数表现10%10%以上;3.看 淡:行业指数相对于沪深 300指数表现10%以下。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重。建议:投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,经营许可证编号为:Z39833000)制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但浙商证券股份
83、有限公司及其关联机构(以下统称“本公司”)对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证,也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士
84、可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有,未经本公司事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的,应当注明本报告发布人和发布日期,并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的,应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址:杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址:北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址:广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码:200127 上海总部电话:(8621)80108518 上海总部传真:(8621)80106010