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1、证券研究报告|公司深度|农化制品 1/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 亚钾国际(000893)报告日期:2023 年 12 月 20 日 聚焦主业,迈向全球钾肥龙头企业聚焦主业,迈向全球钾肥龙头企业 亚钾国际亚钾国际深度报告深度报告 投资要点投资要点 布局百万吨产能建设,有望成为世界级钾肥供应商布局百万吨产能建设,有望成为世界级钾肥供应商 公司是国内钾肥生产龙头企业,公司当前拥有老挝甘蒙省 263.3 平方公里钾盐矿,预计折纯氯化钾资源储量超 10 亿吨,是亚洲钾盐资源量最多的企业。公司依托老挝优质的钾矿资源及稳定的政治环境开展钾肥制造,目前已实现第一个100万吨/年钾肥项目的平稳生产
2、及第二个 100万吨/年钾肥项目的投料试车,并有望在 2025 年实现 500 万吨/年钾肥产能。得益于自身产能的快速扩建,公司力争2023 年实现 180-200 万吨钾肥产量、2024 年实现 280-300 万吨钾肥产量,后续以每年新增 100 万吨产量为目标持续开展生产。在全球钾资源分布不均及新增产能放缓的背景下,随着公司钾肥产能规模化扩张及生产工艺的创新优化,公司将不断降本增效,提高盈利水平。我们看好公司长远发展,钾肥产能持续扩张,并有望跻身成为世界龙头钾肥供应商。全球钾肥供需错配,全球钾肥供需错配,亚钾扩产有望改善亚钾扩产有望改善国内钾盐供给不足问题国内钾盐供给不足问题 全球钾肥需
3、求随着人口增长和人均耕地面积减少而上升,而钾肥消费主要集中在东亚、拉美和北美,而全球钾资源分布不均导致了供需错配。亚洲是人口大洲,拥有较多耕地面积钾肥需求旺盛,需求增速超过全球平均水平。中国钾肥高度依赖进口,2022 年中国氯化钾需求端约 1604 万吨,国内产量仅 651.70 万吨,自给率较低。得益于亚钾国际钾肥产能扩张,我们预计国内钾肥供给量将不断提升,预计 2025 年供需差将缩小到 85.05 万吨。多项因素助涨钾盐价格,多项因素助涨钾盐价格,亚钾国际亚钾国际业绩有望快速增长业绩有望快速增长 全球粮食价格和产量均显著上涨,近十年小麦/大豆/玉米价格分别上升了37.74%/2.10%/
4、3.25%,近五年增产 6.22%/14.78%/25.19%。同时全球地缘政治紧张,俄乌冲突导致俄罗斯/白俄罗斯钾盐减产,从而推高全球钾肥价格;2023年 9月,氯化钾价格月均值为2824.5元/吨,较前季度上涨 4.86%。亚钾国际抓住机遇持续扩大产能,其计划在 2023 年实现 200 万吨产能,并在未来几年增至 500 万吨。当前国内钾肥下游需求旺盛,库存下行,行业整体景气度高。长远来看,随着国际钾肥大合同的签订,钾肥价格预计将保持稳定,亚钾国际产能持续扩张,公司业绩有望快速增长。协同开发溴素等非钾产业协同开发溴素等非钾产业,开启第二成长曲线开启第二成长曲线 溴素是钾肥生产的副产物,具
5、有较大经济价值;公司扩张钾盐产能的同时加大开发溴素的综合利用,并于 2023 年 5 月成功实现年产 1 万吨溴素项目的投产、达产;未来随着钾肥产能的提升,公司有望实现 5-7 万吨溴素产能并延展多条溴基新材料产品线,培育新利润增长点的同时改善国内溴素高度依赖进口的现状。钾肥伴生资源丰富,未来公司将进一步协同开发钾肥与非钾业务的产业链,实现资源利用最大化。盈利预测与估值盈利预测与估值 公司钾盐资源储量充足,百万吨钾肥产能逐步释放,溴素等非钾产业链持续延伸,成长性强。预计 23-25年营业收入分别为 45.19/86.75/105.10 亿元,归母净利润分别为 15.68/27.18/31.69
6、 亿元,对应 EPS分别为 1.69/2.93/3.41 元,对应 PE分别为 15.95/9.20/7.89,给予“买入”评级。风险提示风险提示 国际政治事件变动;公司项目的产能扩张不及预期;钾肥行业景气波动 投资评级投资评级:买入买入(首次首次)分析师:李辉分析师:李辉 执业证书号:S03 研究助理:李佳骏研究助理:李佳骏 基本数据基本数据 收盘价¥26.91 总市值(百万元)25,003.34 总股本(百万股)929.15 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 -20%-14%-8%-2%5%11%22/1223/0123/0223/0323/0523/0623/
7、0723/0823/0923/1023/1123/12亚钾国际深证成指亚钾国际(000893)公司深度 2/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要财务摘要 Table_Forcast(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3,466 4,519 8,675 10,510 (+/-)(%)313.00%30.38%91.96%21.15%归母净利润 2,029 1,568 2,718 3,169 (+/-)(%)125.58%-22.71%73.36%16.60%每股收益(元)2.18 1.69 2.93 3.41 P/E 12.32 15.95 9.20
8、7.89 资料来源:浙商证券研究所 投资案件投资案件 盈利预测、估值与目标价、评级盈利预测、估值与目标价、评级 1)盈利预测与估值:公司是亚洲最大钾盐资源量企业,具备“资源+规模+创新”优势;近年来持续释放钾肥产能,协同非钾业务板块,进一步提升公司盈利水平。预计 23-25 年营业收入分别为 45.19/86.75/105.10 亿元,归母净利润分别为 15.68/27.18/31.69 亿元,对应 EPS 分别为 1.69/2.93/3.41 元,对应 PE 分别为 15.95/9.20/7.89,给予“买入”评级。2)投资评级:买入 关键假设关键假设 1)产品价格:随着库存的逐步消化,公司
9、产品价格企稳回升 2)投产进度:公司项目产品按计划时间有序投产 3)下游客户认证:公司新产品下游客户认证及需求推广稳步进行 我们与市场的观点的差异我们与市场的观点的差异 市场认为市场认为:当前钾肥价格处于历史高位,未来钾肥价格存在下行可能性,公司业绩可能受到影响;我们认为:我们认为:公司自身扩产能力突出,即使未来钾肥价格下跌情况下,公司依然可以通过扩产以量补价,业绩整体保持增长趋势。股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 钾肥价格波动、国内氯化钾进口量、国际钾肥大合同订单价格变化等;风险提示风险提示 1)产品价格波动风险:氯化钾是周期类产品,价格波动比较明显,公司业绩可能受到影响;2)产能投放不
10、及预期风险:未来几年,公司新增产能较多,倘若新增产能无法如 期投放或释放,将对公司收入及业绩造成影响。yU9ZdW8VeYeZpNqQnMpRnN9PcM6MnPpPnPnOlOnMtRjMsQrM7NmNpPuOnNmONZqNqQ亚钾国际(000893)公司深度 3/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 世界级钾肥龙头公司,资源保障稳定发展世界级钾肥龙头公司,资源保障稳定发展.5 1.1 聚焦钾肥业务,致力成为世界级钾肥供应商.5 1.2 钾肥业务持续成长,带动公司业绩高速增长.6 1.3 把握资源优势,稳步扩增钾肥产能.8 2 全球钾肥供需错配,中国钾肥高度依赖进
11、口全球钾肥供需错配,中国钾肥高度依赖进口.8 2.1 钾肥是农作物生长三大必需的营养物质之一,氯化钾为核心产品.8 2.2 全球钾肥资源分布不均,新增产能放缓.9 2.3 钾肥需求稳中有升,产能新增缓解国内钾肥供需压力.11 2.3.1 全球粮食供求趋紧,钾肥资源高度集中.11 2.3.2 我国钾肥高度依赖进口,亚钾产能扩张缓解供给压力.12 3 大合同保障钾肥价格趋于稳定,亚钾乘势扩产看好公司发展大合同保障钾肥价格趋于稳定,亚钾乘势扩产看好公司发展.13 3.1 粮食价格高位运行,地缘冲突导致钾肥价格高位.13 3.2 钾肥大合同价格签订,奠定钾肥价格基调.13 3.3 亚钾国际钾肥产能持续
12、扩张,看好公司长远发展.14 4 拓展非钾溴素产业链,布局第二成长线拓展非钾溴素产业链,布局第二成长线.15 4.1 钾肥项目推动溴素产业建设,非钾业务有望打开第二成长曲线.15 4.2 规模效应叠加技术优势,降本增效未来可期.16 5 盈利预测与估值盈利预测与估值.16 5.1 业务拆分与盈利预测.17 5.2 估值分析及投资建议.17 6 风险提示风险提示.17 亚钾国际(000893)公司深度 4/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1:公司发展历程.5 图 2:公司股权结构(截至 2023 年 12 月 11日).6 图 3:钾肥产销量(单位:万吨).6 图
13、4:在建工程(单位:亿元).6 图 5:营业收入(单位:亿元).7 图 6:归母净利润(单位:亿元).7 图 7:各业务占公司总营收占比.7 图 8:综合毛利率及钾肥毛利率.7 图 9:氯化钾产业链.9 图 10:全球钾资源分布(折合 K2O).10 图 11:全球钾肥产量分布(折合 K2O).10 图 12:全球主要钾肥生产国家资源储量与钾盐矿产品产量(折合 K2O).10 图 13:全球人口数量与其增长率.11 图 14:世界耕地面积及人均耕地面积.11 图 15:钾肥消费集中地区.11 图 16:各地区钾肥需求年增长率.11 图 17:国内氯化钾产量及需求量(单位:万吨).12 图 18
14、:国内氯化钾进口量及亚钾国际进口情况(单位:万吨).12 图 19:全球主要地区的粮食产量(单位:百万吨).13 图 20:我国主要粮食价格变动(单位:元/吨).13 图 21:中国钾肥月度均价(元/吨).13 图 22:国际钾盐价格(美元/吨).13 图 23:我国溴素价格(单位:万元).15 图 24:国内溴素产量、消费量及进口量(单位:吨).15 表 1:公司钾盐矿资源.8 表 2:公司产能布局.8 表 3:钾盐主要生产工艺对比.9 表 4:中国钾肥供需平衡表.12 表 5:我国历年签订的钾肥大合同.14 表 6:亚钾国际新增产能情况.14 表 7:公司预计未来成本降低情况.16 表 8
15、:公司业绩拆分.17 表 9:可比公司估值.17 表附录:三大报表预测值.19 亚钾国际(000893)公司深度 5/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 世界级钾肥龙头公司,资源保障稳定发展世界级钾肥龙头公司,资源保障稳定发展 1.1 聚焦钾肥业务,致力成为世界级钾肥供应商聚焦钾肥业务,致力成为世界级钾肥供应商 剥离亏损资产剥离亏损资产,聚焦钾肥主业,聚焦钾肥主业,实现战略转型。实现战略转型。亚钾国际前身为广州冷机,于 1998 年在深交所挂牌上市,主营业务为生产、销售冰箱压缩机;2009 年 9 月公司实施整体资产置换,引入股东“东凌实业”后更名为“东凌粮油”,主营业务变更为植物油加
16、工和销售,但受国际资本的挤压,谷物业遭到重击,公司亏损严重;2015 年,公司收购中农钾肥资产,获得了老挝东泰 35#矿区,进军钾肥行业,中农集团成为其第二大股东。但受限于资金及技术,公司的钾肥一直未得到规模化开采,同时公司由于内部治理等问题濒临退市;2020年,新董事长郭柏春上任,董事会和管理团队进行了调整,并制定了“聚焦钾肥主业、扩产挖掘亚洲最大钾矿价值”的战略,同年更名为亚钾国际投资(广州)股份有限公司,并于年底顺利完成对谷物贸易业务和船运业务的剥离。目前公司已经成为钾肥供产销一体化的国际性企业,拥有钾盐产能 200万吨;图1:公司发展历程 资料来源:公司公告,证券时报,浙商证券研究所
17、股权激励股权激励核心团队,核心团队,促进促进项目稳步推进项目稳步推进。中国农业生产资料集团公司是公司第一大股东,持股比例为 15.6%;公司 5%以上股东还有牡丹江国富投资中心(有限合伙)、上海劲邦劲德股权投资合伙企业(有限合伙)、新疆江之源股权投资合伙企业(有限合伙),分别持股9.00%、8.86%、6.17%。其中中农集团和新疆江之源于 2021 年 5 月 27 日放弃了部分表决权、提名、提案权、参会权等,授予公司核心团队更多的权力。同时,2022 年,公司对管理层及核心骨干实行了股权激励,共计授予 4,290 万份股票期权以及 800 万股限制性股票,行权/解锁条件与产销量相挂钩;20
18、23 年,公司实施股份回购,回购的股票将用于后续股权激励。公司未来发展和管理层利益高度绑定,我们看好公司后续项目稳定推进和公司长远发展。亚钾国际(000893)公司深度 6/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图2:公司股权结构(截至 2023年 12月 11日)资料来源:公司公告,浙商证券研究所 1.2 钾肥业务持续成长,带动钾肥业务持续成长,带动公司业绩高速增长公司业绩高速增长 产销双增,在建工程蓄力未来发展。产销双增,在建工程蓄力未来发展。近年来,受宏观经济等外部环境因素影响,全球钾肥供不应求,市场景气度高;2022 年,公司氯化钾产品产量达到 90.91 万吨,销量达到91.02
19、万吨,同比分别增长 173.83%、159.76%,2023 前 3 季度,公司氯化钾产品产量已达117.67 万吨,销量达 119.01 万吨。2022 年公司在建工程期末账面余额为 13.00 亿元,同比增长 876.16%,主要系投入在老挝 100 万吨/年钾肥改扩建项目及老挝甘蒙省钾盐矿彭下-农波矿区 200 万吨/年钾肥项目建设中。2023 年 1 月,第二个百万吨/钾肥项目选厂投料试车,公司持续推进钾盐扩建项目,具有较大的发展潜力。图3:钾肥产销量(单位:万吨)图4:在建工程(单位:亿元)资料来源:公司公告,浙商证券研究所 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 公司业绩快速增长公司业
20、绩快速增长,建设项目稳步推进,建设项目稳步推进。2018年公司营业收入为 4.21亿元,2022年达到 34.66亿元,年复合增长率为 169.39%,业绩呈快速上升态势。2022年公司首个老挝 100/万吨项目达产,钾肥产销量大幅增加,同时钾肥价格较上年同期有较大涨幅,归母净利润大幅增加,2022 年归母净利润 20.29 亿元,同比增长 126.64%。2023 年前三季度公司营业亚钾国际(000893)公司深度 7/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 收入为 28.91 亿,同比增长 19.81%;归母净利润为 9.94 亿元,同比下降 34.54%,公司归母净利润下降主要系钾肥市场
21、价格回落所致。图5:营业收入(单位:亿元)图6:归母净利润(单位:亿元)资料来源:公司公告,浙商证券研究所 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 钾肥钾肥为公司贡献主要营收,产品盈利能力强且稳定为公司贡献主要营收,产品盈利能力强且稳定。公司业务调整后,钾肥为公司主要经营产品;2018 年钾肥业务占公司总营业收入为 76.24%,截止到 2021 年,钾肥业务营业收入占比提高到 100%;由于外部环境因素,全球钾肥供给收紧,国际钾肥价格上涨,公司近五年综合毛利率稳中有升;2018 年公司综合毛利率为 35.61%,截止到 2022 年提高至72.73%,提升 37.12PCT;未来随着公司钾盐产能
22、扩张,规模化优势显现,产品高盈利能力有望保持。图7:各业务占公司总营收占比 图8:综合毛利率及钾肥毛利率 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 亚钾国际(000893)公司深度 8/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.3 把握资源优势,稳步把握资源优势,稳步扩增扩增钾肥产能钾肥产能 公司公司拥有亚洲最大钾盐资源拥有亚洲最大钾盐资源储备,为钾肥产能扩张储备,为钾肥产能扩张提供有力支撑。提供有力支撑。公司目前已拥有老挝甘蒙省东泰矿区、波县彭下-农波矿区及农龙村矿区,合计拥有老挝甘蒙省 263.3 平方公里钾盐矿权,折纯氯化钾资源储量将超过 10亿吨,约占亚
23、洲总储量的三分之一。表1:公司钾盐矿资源 产地产地 时间时间 获取方式获取方式 矿区面积矿区面积(km2)钾盐矿石资源钾盐矿石资源量量(亿吨)(亿吨)折纯氯化钾量折纯氯化钾量(亿吨)(亿吨)挝甘蒙省东泰矿区 2015年 9月 收购 35 10.02 1.52 老挝甘蒙省波县彭下-农波矿区 2022年 12月 重大资产重组 179.8 39.35 6.77 老挝甘蒙省农龙村矿区 2022年 11月 竞标 48.52-2-3 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 项目逐步建设项目逐步建设,钾肥,钾肥产能产能有望有望快速提升快速提升。公司目前正稳步推进钾肥产能建设,2022 年 3月,首个 100 万
24、吨/年钾肥改扩建项目实现达产;第二个百万吨项目于 2023 年初投产,有望在第三季度实现达产;同时公司加紧推进第三个百万吨钾肥项目建设,有望尽快实现该项目的投产;未来公司力争在 2025年实现钾肥产能 500万吨;得益于自身产能的快速扩建,公司力争 2023 年实现 180-200 万吨钾肥产量、2024 年实现 280-300 万吨钾肥产量,后续以每年新增 100万吨产量为目标持续开展生产。表2:公司产能布局 现有产能现有产能 时间时间 对应产能对应产能 在建产能在建产能 时间时间 对应产能对应产能 200万吨 2022.03 100万吨(老挝甘蒙省东泰 35#矿)300万吨 2023-20
25、24 100万吨(老挝甘蒙省波县彭下-农波 179#矿)2023.01 100万吨(老挝甘蒙省波县彭下-农波 179#矿)2025 200万吨 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 2 全球全球钾肥供需错配钾肥供需错配,中国钾肥高度依赖进口中国钾肥高度依赖进口 2.1 钾肥是农作物生长三大必需的营养物质之一钾肥是农作物生长三大必需的营养物质之一,氯化钾,氯化钾为核心产品为核心产品 钾肥是农作物生长三大必需的营养物质之一,钾肥是农作物生长三大必需的营养物质之一,能够有效提高农作物的产量与品质。能够有效提高农作物的产量与品质。钾是 60 多种酶的活化剂,参与植物光合作用、呼吸作用、蛋白质合成等重要过
26、程。其一方面能够提高农作物抗旱、抗寒、抗倒伏、抗病虫等能力,增加农作物产量,另一方面能够促进农产品结果,被誉为“粮食的粮食”。氯化钾是钾肥核心产品氯化钾是钾肥核心产品,下游农作物需求旺盛。,下游农作物需求旺盛。钾肥是不可再生的资源性产品,主要品种包括氯化钾、硫化钾、硝酸钾以及硫酸镁钾。氯化钾由于资源丰富、养分浓度高、易吸收且成本较低等特点,在钾肥产品中占比超过 90%。氯化钾能够作为复合肥的生产材料,也能够用于农业直接施用,下游需求旺盛,主要有果蔬、玉米、水稻等农产品。同时,部分氯化钾产品还被应用于医药、林业等领域。亚钾国际主要生产产品氯化钾约 85%用作复合肥、复混肥生产原料,约 15%用于
27、农业直接施用。亚钾国际(000893)公司深度 9/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图9:氯化钾产业链 资料来源:百川盈孚,浙商证券研究所 钾盐钾盐矿矿品类品类全球全球区别区别大大,各地区生产工艺存在差异各地区生产工艺存在差异。目前国际钾盐的生产工艺主要有:冷分解浮选生产法、冷结晶浮选生产法、反浮选结晶生产法、热熔生产法以及兑卤生产法。根据不同的矿性,各钾肥生产企业采用的生产工艺不同。全球主要有三种钾盐矿,品位由高到低分别为钾石岩矿、光卤石矿、卤水钾矿。钾石岩矿主要分布在加拿大、俄罗斯等国家,品位在 25%-30%左右,选矿工艺较多为浮选法,其中较为著名的有加拿大 Nutrien 公司
28、;国内察尔汗盐湖钾矿为卤水钾矿,生产普遍采用反浮选-冷结晶的方法,能够提高产品质量及回收率,但生产流程较为复杂;老挝矿主要为光卤石矿,品位在 15%-20%左右,亚钾国际因地制宜,采用冷结晶正浮选工艺生产钾肥,解决了采用结晶工艺时可能会遇到结晶器导流筒积盐、底流堵管、尾盐尾液丢钾严重等问题,并通过进一步技术工艺优化,能够将系统氯化钾收率由 75-80%提升至 83%,强化在老挝开发的竞争力。表3:钾盐主要生产工艺对比 工艺方法工艺方法 优点优点 缺点缺点 冷分解浮选生产法 技术成熟、易操作 产品质量较差,回收利用率低 冷结晶浮选生产法 能耗低、粒度大、质量好、成本低 工艺要求高 反浮选结晶生产
29、法 产品含量高、粒径大、水分低,氯化钾回收率高 生产流程复杂,对设备要求高 热熔生产法 产品颗粒大,纯度高,对原料要求低 能耗高,盐水溶液对设备腐蚀性强 兑卤生产法 工艺流程简单 对原料要求高 资料来源:探究当前钾肥生产工艺及其发展,浙商证券研究所 2.2 全球钾肥资源分布不均全球钾肥资源分布不均,新增产能放缓,新增产能放缓 全球钾资源全球钾资源供需错配,供需错配,加拿大、俄罗斯、白俄罗斯加拿大、俄罗斯、白俄罗斯为主要生产国为主要生产国。资源储量方面,2022年全球钾资源储量(折合 K2O)超 33亿吨,其中加拿大、白俄罗斯、俄罗斯的资源储量占全球储量的 67%,是主要的钾肥出口大国。而中国、
30、美国、巴西等农业大国钾资源储量分别只占全球储量的 5%、7%及 0.07%。产量方面,2022 年全球钾肥产量(折合 K2O)约为 4000 万吨,其中加拿大、白俄罗斯、俄罗斯钾肥产量分别占全球产量的 40%、8%、13%,三国产量占比合记超过 60%,但中国、美国、巴西的钾肥产量分别仅占全球的 15%、1%、1%。亚钾国际(000893)公司深度 10/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图10:全球钾资源分布(折合 K2O)图11:全球钾肥产量分布(折合 K2O)资料来源:USGS,浙商证券研究所 资料来源:USGS,浙商证券研究所 海外海外三大钾肥寡头国家出口量减少,三大钾肥寡头国家
31、出口量减少,全球全球新增产能规划放缓。新增产能规划放缓。近年来由于俄罗斯和白俄罗斯外部环境变化等问题,钾肥出口受到限制。2022 年白俄罗斯钾肥出口量下降 60%至 440 万吨,俄罗斯钾肥出口量下降 37%至 740 万吨,短期内两国钾肥产量难以恢复正常状态;根据加拿大钾肥公司(Nutrien)预计,2023 年俄罗斯的钾肥出口将下降 300 万吨至 400 万吨,白俄罗斯的钾肥出口将下降 400 万吨至 500 万吨。新增产能扩产方面,必和必拓(BHP)在加拿大 Saskatchewan 省的 Jansen 矿项目最早要到 2026 年才能投入运营;2023年 7 月加拿大钾肥受温哥华港口
32、罢工事件对其物流成本上升的影响,氯化钾产量削减;Nutrien 于 8 月初宣布其新增 300 万吨/年产能计划无限期延长。钾肥供给端受限,短期内供需较为紧张。图12:全球主要钾肥生产国家资源储量与钾盐矿产品产量(折合 K2O)资料来源:USGS,智研咨询,浙商证券研究所 亚钾国际(000893)公司深度 11/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.3 钾肥钾肥需求需求稳中有升稳中有升,产能新增缓解国内钾肥供需压力产能新增缓解国内钾肥供需压力 2.3.1 全球粮食供求趋紧全球粮食供求趋紧,钾肥资源高度集中钾肥资源高度集中 世界人口保持增长趋势,世界人口保持增长趋势,有望带动钾肥需求有望带
33、动钾肥需求。近年来全球人口和世界耕地面积保持增长趋势,但人均耕地面积持续下降;单位面积的粮食产量及质量要求日益提高,因此对于钾肥等增产提质的化肥需求也逐渐提高。根据 IFind 数据显示,近 10 年来全球人口增长率基本维持在 1%以上,复合增长率为 0.96%,预测 2025 年全球人口将达到 81.81 亿。同时,根据 FAO 公布的相关数据,2021 年世界耕地面积达 15.80 亿公顷,近十年增长率在 0.05%-0.42%区间,远低于人口增长水平,据测算结果,1981 年至 2021 年世界人均耕地面积逐年减少,从 0.32公顷/人降低至 0.20公顷/人,随着人口持续增长,未来人均
34、耕地面积将会持续下降,耕地的增产提质将带动钾肥需求增长。图13:全球人口数量与其增长率 图14:世界耕地面积及人均耕地面积 资料来源:iFinD,浙商证券研究所 资料来源:FAO,CEIC经济数据库,浙商证券研究所 全球钾肥全球钾肥消费集中于东亚、拉美与北美,消费集中于东亚、拉美与北美,未来需求未来需求有望有望稳定增长稳定增长。由于全球钾资源分布不均,钾肥供需错配。2020 年全球钾肥的表观消费量为 7056.6 万吨,同比增长 6.34%,东亚、拉美与北美三个洲分别占比 33%/20%/13%,其中中国、巴西、美国和印度均是全球钾肥的主要消费国。根据 Nutrien 公司发布的年报数据,20
35、01 年至 2021 年,中国、拉美与亚洲其他地区的钾肥需求年增长率达到了 4.8%/4.8%/3.8%,增速相对于其他地区居于高位。总体来看,根据 IFA 的预测,2022-2024 年全球钾肥需求量将保持年均 3.3%的增长。根据 Argus 的统计,东南亚、东亚及南亚地区氯化钾需求合计 3,000 万吨,过去 10 年亚洲地区钾肥需求复合增速为 4.35,随着该地区经济快速发展以及人口增加,未来亚洲地区钾肥需求增速仍有望继续保持在 4%-5。图15:钾肥消费集中地区 图16:各地区钾肥需求年增长率 资料来源:Choice,浙商证券研究所 资料来源:Nutriens年报,浙商证券研究所 亚
36、钾国际(000893)公司深度 12/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.3.2 我国钾肥高度依赖进口,我国钾肥高度依赖进口,亚钾产能扩张缓解供给压力亚钾产能扩张缓解供给压力 中国钾肥消费量中国钾肥消费量大,高度依赖进口大,高度依赖进口。根据百川盈孚数据显示,2019-2022年我国氯化钾平均需求量为 1647.14 万吨,但平均产量仅为 642.91 万吨,氯化钾进口依存度维持在 50-60%的高位。2022 年国内主要钾肥生产企业为盐湖股份、藏格控股,年产能分别为 500 万吨和 200 万吨,合计占国内产能的 87%;由于国内钾资源储量相对较低且逐年减少,可持续供应能力不足,未来
37、产能增长有限,仍需依赖进口。亚钾国际作为首批响应我国“一带一路”倡议的上市公司,成功在老挝开创百万吨级别境外钾肥项目的企业,有望反哺国内。随着亚钾国际百万吨产能项目的落地,亚钾国际氯化钾产品的国内销量有望持续增长,我们预计 2025 年亚钾国际氯化钾产品国内销量有望达到 185 万吨,部分缓解国内钾肥供给不足的压力。图17:国内氯化钾产量及需求量(单位:万吨)图18:国内氯化钾进口量及亚钾国际进口情况(单位:万吨)资料来源:百川盈孚,浙商证券研究所 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 需求端:需求端:随着我国对随着我国对粮食安全粮食安全的重视的重视及种植结构调整及种植结构调整,钾肥钾肥需求量需
38、求量有望把持有望把持增长增长。供供给端:给端:我国钾肥重度依赖进口,全球钾肥供给日趋紧缩,我国钾肥重度依赖进口,全球钾肥供给日趋紧缩,亚钾国际产能释放有望反哺国内。亚钾国际产能释放有望反哺国内。我们预计我们预计未来随着亚钾国际的产能释放,中国的钾肥未来随着亚钾国际的产能释放,中国的钾肥供需差将逐步供需差将逐步改善,预计改善,预计 2025年将年将降降至至 85.05 万吨。万吨。表4:中国钾肥供需平衡表 年份年份 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 供给端(万吨)1554.03 1583.42 1354.99 1490.82 1508.70 1537.3
39、7 1592.71 需求端(万吨)1507.70 1904.19 1572.80 1603.85 1681.09 1639.52 1677.76 供需差(万吨)46.33 -320.77 -217.81 -113.03 -172.39 -102.15 -85.05 资料来源:百川盈孚、国家统计局、公司公告、USGS、观研报告、耕种帮种植网、农机网、浙商证券研究所测算 亚钾国际(000893)公司深度 13/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 大合同保障钾肥价格趋于稳定,亚钾乘势扩产看好公司发展大合同保障钾肥价格趋于稳定,亚钾乘势扩产看好公司发展 3.1 粮食价格高位运行,粮食价格高位运
40、行,地缘冲突导致钾肥价格高位地缘冲突导致钾肥价格高位 近五年世界主要粮食价格上升明显,近五年世界主要粮食价格上升明显,粮食安全粮食安全政策政策提高提高化肥重要度化肥重要度。2019 年 1 月 2 日至 2023 年 12月 7日,小麦、大豆、玉米价格分别上升了 19.83%、36.60%、35.59%,粮食价格上涨与人口增长以及人均耕地面积减少息息相关。粮食价格的上涨势头带动种植积极性,小麦、大豆、玉米近五年分别增产 6.22%、14.78%、25.19%,粮食产量增长将带动化肥需求增加。2020 后,粮食安全策略逐渐引起重视,化肥是保障作物产量的核心。图19:全球主要地区的粮食产量(单位:
41、百万吨)图20:我国主要粮食价格变动(单位:元/吨)资料来源:Choice,浙商证券研究所 资料来源:wind,汇易网,浙商证券研究所 制裁影响制裁影响全球全球钾肥产量,钾肥产量,2022 年全球年全球价格出现上行价格出现上行。2022 年在俄乌冲突及白俄罗斯受制裁的影响下,由于俄罗斯和白俄罗斯的钾肥出口量减少,全球供给不足,氯化钾价格在2022年迎来大幅上涨,根据wind和百川盈孚数据,2022年6月我国氯化钾达到最高4953.33元/吨,2022年温哥华氯化钾、西欧/北欧氯化钾价格最高分别达到 950/842美元/吨,为历史顶部水平。图21:中国钾肥月度均价(元/吨)图22:国际钾盐价格(
42、美元/吨)资料来源:百川盈孚、浙商证券研究所 资料来源:百川盈孚、浙商证券研究所 3.2 钾肥大合同价格签订,钾肥大合同价格签订,奠定钾肥价格基调奠定钾肥价格基调 亚钾国际(000893)公司深度 14/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2023 年钾肥大合同继续保持进口年钾肥大合同继续保持进口“价格洼地价格洼地”,有望为钾肥价格提供底部支撑有望为钾肥价格提供底部支撑。针对钾肥供求失衡的矛盾,我国制定了钾肥供应“三分之一国产、三分之一进口、三分之一境外生产基地”的发展战略(即“三三三”战略),其中钾肥进口主要采用大合同机制进行。钾肥新合同签订,钾肥新合同签订,为国内钾肥价格提供底部支撑。
43、为国内钾肥价格提供底部支撑。据中国化工报报道,历经 4 个月的艰难谈判,2023 年 6 月 6 日,中国进口钾肥联合谈判小组(中化、中农、中海化学)与国际钾肥供应商加拿大钾肥公司(Canpotex)就 2023 年度钾肥进口合同达成一致,约定新的标准氯化钾进口价格为 CFR307 美元/吨,有效期到 2023 年 12 月 31 日,其他条款不变,为我国钾肥提供了较为稳定的参考价格。长期来看,长期来看,钾肥大合同价格给我国钾肥行业提供了指引,有利于在年度范围内维持钾肥大合同价格给我国钾肥行业提供了指引,有利于在年度范围内维持钾钾肥价格肥价格稳定,为我国的钾肥厂商创造稳定的经营环境稳定,为我国
44、的钾肥厂商创造稳定的经营环境。3.3 亚钾国际钾肥产能持续扩张,看好公司长远发展亚钾国际钾肥产能持续扩张,看好公司长远发展 亚钾国际亚钾国际氯化钾产能持续扩张氯化钾产能持续扩张,同时布局颗粒钾产能同时布局颗粒钾产能。2022 年 3 月,公司首个 100 万吨/年钾肥改扩建项目达产,正式步入百万吨产能阶段,保持了公司在境外钾盐领域的领先优势;公司第二个 100 万吨/年钾肥项目选厂于 2023 年 1 月 1 日投料试车成功,第三个 100 万吨/年钾肥项目正在加快推进建设,力争 2023 年年底建成投产。公司针对大红颗粒钾的旺盛需求,2022 年启动了大红颗粒钾扩建工程,第一个 100 万吨
45、/年钾肥项目配套大红颗粒钾 1-3 期工程项目已建设完毕,合计产能约 90 万吨,同时后续 4 期项目进入建设状态有望在未来新增 30万吨大红颗粒钾产能;产量上产量上,公司规划,公司规划 2023-2024 年年年年力争力争实现实现 200-300 万吨产量,万吨产量,2027 年前完成年前完成 500 万万吨钾肥产量,吨钾肥产量,未来根据需求进一步建成未来根据需求进一步建成 700-1000 万吨产量,万吨产量,并并发展成为世界级钾肥供应商。发展成为世界级钾肥供应商。表5:我国历年签订的钾肥大合同 时间时间 国内价格(元国内价格(元/吨)吨)合同价格(美元合同价格(美元/吨)吨)印度大合同价
46、(美元印度大合同价(美元/吨)吨)(中印价差)(中印价差)2019年 10月 25日 2100 未签订 280,印度先签 2020年 4月 30日 1900 220 230,印度后签 10 2021年 2月 10日 1950 247 247-280-445 0 2022年 2月 15日 4000 590 590印度先签 0 2023年 6月 6日 2400 307 422印度先签 115 资料来源:隆众资讯,浙商证券研究所 表6:亚钾国际新增产能情况 产品产品 项目项目 投产时间投产时间 产能产能 备注备注 氯化钾 首个老挝 100 万吨/年钾肥改扩建项目 2022年 3月 100万吨/年 产
47、能利用率为90.91%,目前在建产能为 200万吨/年 第二个 100 万吨/年钾肥项目选厂 2023年 1月 1日 100万吨/年 第三个 100 万吨/年钾肥项 目 2023-2024年 100万吨/年 第四个及第五个 100 万吨/年钾肥项 目 2025年 力争在 2025年实现500万吨/年钾肥项目 亚钾国际(000893)公司深度 15/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 拓展非钾溴素产业链,布局第二成长线拓展非钾溴素产业链,布局第二成长线 4.1 钾肥项目推动溴素产业建设,非钾业务有望打开钾肥项目推动溴素产业建设,非钾业务有望打开第二成长曲线第二成长曲线 首个首个 1 万吨
48、溴素项目成功试车,钾肥万吨溴素项目成功试车,钾肥扩产扩产将将提高提高溴素产能溴素产能。2022 年 9 月,公司参股成立了亚洲新材有限公司(持股 46.43%),致力于非钾板块的开发,并于 2023 年 5 月成功实现首个非钾项目年产 1 万吨溴素项目的投产、达产,填补了中资企业在海外生产溴素的空白。公司提钾后的卤水资源溴含量高达 3000ppm,高出国内莱州湾卤水 20 多倍,具备极大的开发价值。根据公司的资源赋存情况,每 100 万吨钾肥项目可对应建设 1 万吨产能的溴素项目,随着百万吨钾肥项目的稳定建设,公司力争在 2025 年实现 500 万吨钾肥的基础上,也将力争实现 5-7 万吨溴
49、素产能及多条溴基新材料产品线。国内溴素国内溴素高度依赖进口,高度依赖进口,亚钾亚钾扩产溴素有望反哺国内扩产溴素有望反哺国内。溴素主要应用于溴系阻燃剂、医药中间体、农业化学品等领域,是不可缺少的资源。系国内卤水资源匮乏及环保政策日趋严格等因素,近年我国溴素产量持续下滑、供不应求。据百川盈孚数据显示,2022 年我国溴素实际消费量约 12 万吨,但产量仅达 6.4 万吨,进口依赖度约 50%。2023H1 我国溴素产量约为 3.2吨,实际消费量约为 5.6万吨,进口约 2.4万吨。未来随着我国 5G通讯、新能源汽车等产业的快速发展,国内对于溴系阻燃剂的需求将进一步增大,而亚钾国际未来溴素 5-7
50、万吨产能的落地有望填补国内溴素的供需缺口,有望实现进口替代。图23:我国溴素价格(单位:万元)图24:国内溴素产量、消费量及进口量(单位:吨)资料来源:百川盈孚,浙商证券研究所 资料来源:百川盈孚,浙商证券研究所 利用资源优势,持续开发非钾资源,发展第二成长曲线。利用资源优势,持续开发非钾资源,发展第二成长曲线。公司在老挝开发的钾盐矿具有多种包含溴、锂、镁、铷、碘、铯、硼等元素在内的伴生稀贵资源,将会加快开发建设,同时也将依靠老挝丰富的矿产资源优势,进一步探索开发包括金、铜、煤矿、铝土矿等在内的矿产资源。利用老挝盐矿的资源优势,公司将积极开展非钾资源的综合开发利用,发展第二成长曲线,力争实现资
51、源价值的最大化。大红颗粒钾 第一个 100 万吨/年钾肥项目配套大红颗粒钾 1-3期工程项目 2022-2023 86万吨/年 大红颗粒钾四期项目 在建 30万吨/年 资料来源:亚钾国际 2022年度报告,浙商证券研究所测算 亚钾国际(000893)公司深度 16/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4.2 规模效应叠加技术优势,降本增效未来可期规模效应叠加技术优势,降本增效未来可期 公司钾肥产能的扩建将会产生规模效应,单位管理费用预计可下降至 110 元/吨;人力成本方面,公司力争在 300 万吨钾肥产能落地后,通过引进大功率开采设备实现少人化开采,并推进 5G 智慧矿山建设实现无人化开
52、采,最终预计可减少 110 元/吨;物料消耗成本方面,引入激光覆膜的技术,延长设备寿命,可降低物料消耗费用 100 元/吨;工艺成本方面,通过研发创新破磨、结晶、浮选工艺技术,将氯化钾收率提高至 83%,预计生产成本可降低 44 元/吨,同时通过优化氯化钾干燥方式,预计可降低选矿成本 50 元/吨。综上,如果未来公司实现 500 万吨产能的落地,将会不断降本增效,增强公司的成本优势。表表7:公司预计未来成本降低情况 费用及成本费用及成本 预计降低金额预计降低金额 管理费用 110元/吨 人力成本 110元/吨 物料消耗成本 100元/吨 工艺成本 94元/吨 资料来源:公司公告,浙商证券研究所
53、 5 盈利预测与估值盈利预测与估值 亚钾国际(000893)公司深度 17/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5.1 业务拆分与盈利预测业务拆分与盈利预测 综合历史数据以及未来经营情况预测,我们做出以下假设:1、钾盐板块:钾盐板块:公司具备丰富的钾盐资源,在建项目多未来产能释放快;基于以上原因,我们假设公司钾肥板块 2023-2025 年的产量、销量分别为 172 万吨/375 万吨/470 万吨,162 万吨/375 万吨/470 万吨。但由于钾肥全球供给逐步宽松,钾肥价格下调可能性大;基于以上原因,我们假设公司钾肥板块 2023-2025 钾肥单吨平均售价为 2735.88/2286
54、.67/2100元/吨;同时公司规模优势显现,生产成本呈现下降趋势;我们假设公司钾肥板块 2023-2025钾肥单吨成本为 1100/1073.33/1000 元/吨;表8:公司业绩拆分 总表总表-收入拆分收入拆分 2023E 2024E 2025E 合计 营业收入(亿元)营业收入(亿元)45 87 105 YOY 30.4%92.0%21.2%营业成本(亿元)营业成本(亿元)19 41 52 毛利毛利 27 46 53 毛利率毛利率 58.6%52.5%50.8%分业务-收入拆分 钾盐板块 营业收入(亿元)营业收入(亿元)44 86 104 YOY 30.0%94.0%21.4%营业成本(亿
55、元)营业成本(亿元)19 40 51 毛利毛利 25 46 53 其他业务 营业收入(亿元)营业收入(亿元)1 1 1 YOY 51.5%0.0%0.0%营业成本(亿元)营业成本(亿元)1 1 1 毛利毛利 0 0 0 资料来源:公司公告、浙商证券研究所预测 5.2 估值分析及投资建议估值分析及投资建议 公司是亚洲最大钾盐资源量企业,在国际钾肥供需偏紧的背景下,公司钾肥产能逐步释放,盈利有望实现增长。选取盐湖股份/藏格控股/东方铁塔作为可比公司;预计 2023-2025 年公司对应 EPS 分别为 1.69/2.93/3.41 元,对应 PE 分别为 15.95/9.20/7.89,给予“买入
56、”评级。表9:可比公司估值 证券代码证券代码 可比公司可比公司 2023/12/20 总市值(亿总市值(亿元)元)PE PB EPS 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 000792.SZ 盐湖股份 809 9.28 7.89 7.06 2.73 1.61 1.89 2.11 000408.SZ 藏格矿业 382 9.43 9.12 7.06 3.08 2.56 2.65 3.42 002545.SZ 东方铁塔 83 11.14 8.91 7.38 0.97 0.60 0.75 0.90 平均值 425 9.95 8.64 7.17 2.26 1.59 1.
57、76 2.14 000893.SH 亚钾国际 250 15.95 9.20 7.89 2.28 1.69 2.93 3.41 资料来源:Wind、浙商证券研究所 6 风险提示风险提示 亚钾国际(000893)公司深度 18/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.国际政治事件变动:国际事件例如俄乌战争的地缘冲突和经济制裁频发,将再度冲击钾肥供需关系,钾肥价格可能存在较大幅度的波动。2.公司项目的产能扩张不及预期:公司目前的销售增量主要来源于项目的落地及达产情况,若受老挝政局影响,未来的第三个百万项目投建不能顺利达成,可能影响公司的规模扩张和成长性。3.钾肥行业景气波动:现下为钾肥行业高景气
58、阶段,若受自然因素影响农产品产量不及预期,未来钾肥行业供需态势变化,进而导致钾肥价格大幅下跌,公司业绩将面临大幅波动风险。亚钾国际(000893)公司深度 19/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_ThreeForcast 表附录:三大报表预测值表附录:三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元)2022A 2023E 2024E 2025E (百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 2,271 2,784 5,830 9,012 营业收入营业收入 3,466 4,519 8,675 10,510 现金 1,710 1,771 4,464 7
59、,145 营业成本 945 1,981 4,117 5,170 交易性金融资产 0 0 0 0 营业税金及附加 96 181 347 420 应收账项 167 360 318 561 营业费用 16 45 87 105 其它应收款 8 0 0 0 管理费用 259 542 1,041 1,261 预付账款 77 171 374 446 研发费用 0 23 43 53 存货 189 361 553 739 财务费用(43)6 16 (26)其他 120 120 120 120 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产非流动资产 10,575 11,975 12,995 13,698 公允价值变动
60、损益 0 0 0 0 金融资产类 0 0 0 0 投资净收益 1 0 0 0 长期投资 33 43 58 77 其他经营收益 0 1 1 1 固定资产 2,310 3,241 4,222 5,021 营业利润营业利润 2,190 1,741 3,024 3,528 无形资产 6,558 6,582 6,652 6,716 营业外收支 0 8 8 8 在建工程 1,300 1,725 1,668 1,476 利润总额利润总额 2,191 1,749 3,032 3,536 其他 375 384 396 407 所得税 163 157 273 318 资产总计资产总计 12,846 14,759
61、18,825 22,709 净利润净利润 2,028 1,592 2,760 3,218 流动负债流动负债 998 1,509 2,776 3,393 少数股东损益(1)24 41 48 短期借款 0 0 0 0 归属母公司净利润归属母公司净利润 2,029 1,568 2,718 3,169 应付款项 623 698 1,132 1,453 EBITDA 2,378 2,003 3,422 3,983 预收账款 0 5 3 5 EPS(最新摊薄)2.18 1.69 2.93 3.41 其他 375 807 1,641 1,935 非流动负债非流动负债 221 251 291 341 主要财务
62、比率 长期借款 0 30 70 120 2022A 2023E 2024E 2025E 其他 221 221 221 221 成长能力成长能力 负债合计负债合计 1,219 1,760 3,067 3,733 营业收入 313.00%30.38%91.96%21.15%少数股东权益 1,513 1,537 1,578 1,627 营业利润 449.45%-20.51%73.70%16.65%归属母公司股东权益 10,114 11,462 14,180 17,349 归属母公司净利润 125.58%-22.71%73.36%16.60%负债和股东权益负债和股东权益 12,846 14,759 1
63、8,825 22,709 获利能力获利能力 毛利率 72.73%56.16%52.54%50.81%现金流量表 净利率 58.53%34.69%31.33%30.16%(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E ROE 20.06%13.68%19.17%18.27%经营活动现金流经营活动现金流 1,810 1,899 4,048 3,810 ROIC 17.06%12.18%17.45%16.67%净利润 2,028 1,592 2,760 3,218 偿债能力偿债能力 折旧摊销 231 255 381 481 资产负债率 9.49%11.92%16.29%16.44%财务费用
64、(21)0 2 3 净负债比率 10.48%13.54%19.46%19.67%投资损失(1)0 0 0 流动比率 2.27 1.84 2.10 2.66 营运资金变动(444)59 914 115 速动比率 1.89 1.41 1.72 2.27 其它 16 (8)(8)(8)营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流(2,688)(1,647)(1,394)(1,175)总资产周转率 0.38 0.33 0.52 0.51 资本支出(2,665)(1,636)(1,379)(1,156)应收账款周转率 35.46 17.16 25.58 23.89 长期投资(33)(11)(14)(1
65、9)应付账款周转率 2.03 3.00 4.50 4.00 其他 9 0 0 (0)每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流 1,694 (191)39 47 每股收益 2.18 1.69 2.93 3.41 短期借款(27)0 0 0 每股经营现金 1.95 2.04 4.36 4.10 长期借款 0 30 40 50 每股净资产 10.89 12.34 15.26 18.67 其他 1,721 (221)(2)(3)估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额 846 61 2,693 2,681 P/E 12.32 15.95 9.20 7.89 P/B 2.47 2.18 1
66、.76 1.44 EV/EBITDA 9.91 11.63 6.03 4.52 资料来源:浙商证券研究所 亚钾国际(000893)公司深度 20/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内,证券相对于沪深 300指数的涨跌幅为标准,定义如下:1.买 入:相对于沪深 300 指数表现20以上;2.增 持:相对于沪深 300 指数表现1020;3.中 性:相对于沪深 300 指数表现1010之间波动;4.减 持:相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级:行业的投资评级:以报告日后的 6 个月内,行业指数相对于沪深 300 指数的涨
67、跌幅为标准,定义如下:1.看 好:行业指数相对于沪深 300指数表现10%以上;2.中 性:行业指数相对于沪深 300指数表现10%10%以上;3.看 淡:行业指数相对于沪深 300指数表现10%以下。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重。建议:投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,经营许可证编号为:Z39833000)制作
68、。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但浙商证券股份有限公司及其关联机构(以下统称“本公司”)对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证,也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或
69、其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有,未经本公司事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的,应当注明本报告发布人和发布日期,并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的,应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址:杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址:北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址:广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码:200127 上海总部电话:(8621)80108518 上海总部传真:(8621)80106010