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1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main证券研究报告|公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)2024 年 02 月 07 日 买入买入(首次首次)所属行业:医药生物/生物制品 当前价格(元):28.57 证券分析师证券分析师 陈铁林陈铁林 资格编号:S01 邮箱: 刘闯刘闯 资格编号:S05 邮箱: 李霁阳李霁阳 资格编号:S03 邮箱: 市场表现市场表现 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)-21.81-22.51-18.81 相对涨幅(%)-21.29-20.08-11.21 资
2、料来源:德邦研究所,聚源数据 相关研究相关研究 智翔金泰智翔金泰-U(688443.SH):自免赛自免赛道百舸争流,国产新星鹏路翱翔道百舸争流,国产新星鹏路翱翔 投资要点投资要点 国内自身免疫领先企业,创新平台驱动公司长期稳健发展国内自身免疫领先企业,创新平台驱动公司长期稳健发展。智翔金泰成立于2015 年,于 2023 年在科创板上市,是一家创新驱动型生物制药企业,围绕自身免疫性疾病、感染性疾病和肿瘤三大治疗领域,持续开发单克隆抗体药物及双特异性抗体药物,高效领先的抗体药物发现技术平台助力公司长期创新发展。背靠明星疫苗公司智飞生物,让公司在产业资源上拥有天然的优势。赛立奇单抗赛立奇单抗(GR
3、1501)获批在即,)获批在即,有望成为首个上市国产有望成为首个上市国产 IL-17A 单抗单抗。赛立奇单抗针对中重度斑块状银屑病适应症上市申请已于 2023 年 3 月获得受理,产品获批在即;此外,针对中轴型脊柱关节炎,于 2024 年 1 月 NDA 申报获受理。同靶点进口药物司库奇尤单抗 22 年国内销售约 35 亿元,增长势头强劲。公司的赛立奇单抗非头对头疗效对比优于进口药物,且进展位于国产第一梯队,具备先发优势,未来销售可期。GR1802(IL-4Ra 单抗单抗),瞄准瞄准千万级患者人群千万级患者人群市场,市场,空间巨大空间巨大。GR1802 针对特应性皮炎适应症已于 2023 年
4、11 月启动 III 期临床试验,哮喘/慢性鼻窦炎伴鼻息肉/慢性自发性荨麻疹三项适应症正在 II 期临床试验阶段。IL4Ra 靶点覆盖适应症广泛,特应性皮炎+哮喘+慢性鼻窦炎伴鼻息肉等适应症合计超千万人群,GR1802 多个适应症临床同步进行,研发进度位于国内前列,预计未来市场潜力广阔。GR1801 是是全球首款、唯一进入临床试验的针对狂犬病毒双表位双抗全球首款、唯一进入临床试验的针对狂犬病毒双表位双抗。GR1801机制是在第一针狂犬病疫苗注射后至机体产生足量抗体前的窗口期提供即时的免疫保护。我国每年狂犬病级暴露者约 1600 万人,其中仅 15%左右使用被动免疫制剂,缺口较大。GR1801
5、具备无血源疾病感染风险,安全性更佳,产量高,目前处于 III 期临床试验阶段,有望 2025 年底国内获批上市。盈利预测与估值。盈利预测与估值。公司技术优势独特,重磅产品即将商业化。预计 2023-2025 年营业收入分别为 0、1.19、4.05 亿元。通过 DCF 方法计算,假设永续增长率为2%,WACC 为 9.81%,公司合理股权价值为 177 亿元,对应股价为 48.38 元;首次覆盖,给予公司“买入”评级。风险提示:风险提示:临床研发失败风险,竞争格局恶化风险,销售不及预期风险,行业政策风险等。-34%-23%-11%0%11%23%-062023-10202
6、4-02智翔金泰沪深300 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)2/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Base 股票数据股票数据 总股本(百万股):366.68 流通 A 股(百万股):89.04 52 周内股价区间(元):26.10-40.85 总市值(百万元):10,476.05 总资产(百万元):3,735.79 每股净资产(元):8.07 资料来源:公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)39 0 0 119 405(+/-)YOY(%)35
7、03.0%-98.8%-70.5%84708.7%240.8%净利润(百万元)-322-576-687-676-557(+/-)YOY(%)13.5%-78.9%-19.2%1.6%17.6%全面摊薄 EPS(元)-0.88-1.57-1.87-1.84-1.52 毛利率(%)50.5%-11.4%28.6%82.0%86.0%净资产收益率(%)-103.3%-1981.9%-24.2%-31.2%-34.7%资料来源:公司年报(2021-2022),德邦研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润 1WlVlYqYhU8VnO9PbPaQpNpPmOnRjMmMtRkPrQwO7NnNxO
8、NZnOqNwMtRuM 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)3/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1.国内自身免疫新星,抗体平台驱动技术创新.6 1.1.股权架构稳定,管理团队经验丰富.6 1.2.高效领先的抗体药物发现技术平台.7 1.3.在研管线丰富,核心产品具备先发优势.7 2.自免管线:核心产品进展领先,市场空间巨大.9 2.1.赛立奇单抗(GR1501):有望成为首个上市国产抗 IL-17A 单抗.9 2.2.GR1802:IL-4Ra 单抗,千万级目标患者人群空间巨大.13 GR1802特应性皮炎.15 GR1802哮喘.16 GR180
9、2慢性鼻窦炎伴鼻息肉.18 2.3.GR1603:国产首款进入临床阶段的 IFNAR1 单抗.21 3.感染领域:全球首创狂犬双抗市场前景广阔.23 4.肿瘤管线:基于抗体平台优势布局 CD3 双抗.26 5.盈利预测与估值.29 6.风险提示.30 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)4/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图 1:公司股权结构.6 图 2:公司抗体平台.7 图 3:2020 年银屑病主要药品渗透率统计.9 图 4:银屑病诊疗方式.10 图 5:司库奇尤单抗全球销售额(单位:亿美元).10 图 6:司库奇尤单抗中国销售额(单位:亿人民币
10、).10 图 7:赛立奇单抗放射学阳性中轴型脊柱关节炎 II 期临床疗效.12 图 8:同适应症生物制剂 16 周临床试验 ASAS20 应答率情况.12 图 9:GR1802 作用机理图.13 图 10:度普利尤单抗全球销售数据.14 图 11:中国按疾病的严重性划分的特应性皮炎患病率.15 图 12:中国按患者年龄划分的哮喘患病人数.17 图 13:哮喘患者治疗模式.17 图 14:中国慢性鼻窦炎患病人数.18 图 15:慢性鼻窦炎的治疗模式.19 图 16:GR1603 作用机理图.21 图 17:GR1801 作用机理图.23 图 18:狂犬病免疫球蛋白的作用机制简图.23 图 19:
11、狂犬被动免疫制剂市场缺口.24 图 20:狂犬病毒被动免疫制剂存量市场空间.25 图 21:奥木替韦单抗 PDB 样本医院销售额(万元).25 图 22:GR1803 作用机理示意图.26 图 23:GR1901 作用机理图.27 表 1:公司管理团队履历.6 表 2:公司产品管线.8 表 3:国内 IL-17 靶点药物研发格局(三期及以上).11 表 4:IL17 针对银屑病疗效数据对比(非头对头).11 表 5:赛立奇单抗盈利预测.13 表 6:GR1802 开展临床试验情况.14 表 7:国内特应性皮炎适应症创新药物研发进展(II 期及以上阶段).16 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688
12、443.SH)5/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 8:国内哮喘适应症创新药物研发进展(II 期及以上阶段).18 表 9:国内慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症药物研发进展.19 表 10:GR1802 盈利预测.20 表 11:全球 IFNAR1 靶点药物研发进展.22 表 12:狂犬病预防被动免疫制剂分类情况.24 表 13:国内狂犬病毒中和抗体研发格局.24 表 14:GR1801 盈利预测.25 表 15:全球 BCMA/CD3 多靶点药物研发进展.27 表 16:全球 CD3/CD123 多靶点药物研发进展.28 表 17:主要产品盈利预测.29 表 18:智翔金泰股价敏感性
13、分析(人民币/元).29 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)6/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.国内自身免疫新星,抗体平台驱动技术创新国内自身免疫新星,抗体平台驱动技术创新 智翔金泰成立于 2015 年,于 2023 年在科创板上市,是一家创新驱动型生物制药企业。公司主营业务为抗体药物的研发、生产与销售;在源头创新方面建立了基于新型噬菌体呈现系统的单抗药物发现技术平台、双特异性抗体药物发现技术平台等五个技术平台;公司在药物开发环节建立了高效的重组抗体药物工艺开发平台。基于上述平台,公司立项开发了多款单克隆抗体药物和双特异性抗体药物。1.1.股权架构稳定,管理团队
14、经验丰富股权架构稳定,管理团队经验丰富 公司股权架构稳定。公司股权架构稳定。重庆智睿投资有限公司是公司的第一大股东,持有54.54%的股份。公司实控人蒋仁生持有重庆智睿投资有限公司 90%的股份,其控制的重庆智飞生物制品股份有限公司持有剩余 10%的股份。单继宽持有智翔金泰 3.97%的股份,重庆汇智鑫商务信息咨询合伙企业持有 3.13%的股份,股权结构稳定。图图 1:公司股权结构:公司股权结构 资料来源:公司公告,同花顺,德邦研究所 公司管理团队经验丰富。公司管理团队经验丰富。公司高级管理人员均为相对应领域的精英,行业经验丰富。核心领导人物蒋仁生任智飞生物董事长,于 2021 年成为智翔金泰
15、董事。单继宽任智翔金泰董事长,曾于上海众合、上海智翔、智仁美博任董事。表表 1:公司管理团队履历公司管理团队履历 高管高管 职位职位 背景背景 蒋仁生 董事 副主任医师。曾任广西壮族自治区灌阳县卫生防疫站医生,科长,副站长;广西壮族自治区卫生防疫站计划免疫科,生物制品科副科长,科长;浙江普康生物技术股份有限公司总经理助理;重庆智睿投资有限公司执行董事;2002 年 6月起,任重庆智飞生物制品股份有限公司党委书记,董事长,总裁;2005 年 7 月起,峨眉山世纪阳光大酒店有限责任公司董事长;2014 年 11 月起,任重庆微生投资有限公司执行董事;2016 年 1 月起,任重庆精准生物技术有限公
16、司董事;2021 年 12 月起,任公司董事。单继宽 董事长 医学硕士。曾任中国人民解放军第三二一医院住院医师;国家基因组南方研究中心科研人员;上海复旦张江生物医药股份有限公司医学部经理;上海泽润生物科技有限公司医学注册部经理,医学总监;上海众合医药科技股份有限公司董事,副总经理。于 2014 年 6 月,任上海智翔执行董事,总经理;2015 年 5 月任智仁美博执行董事;2015 年 10 月至 2021 年 11 月,任智翔有限执行董事;2021 年 12 月至今,任公司董事长。刘志刚 董事,首席科学官 遗传学博士。曾任军事科学院军事医学研究院生物工程研究所助理研究员,副研究员;英国阿伯丁
17、 Haptogen 公司高级科学家;美国休斯顿 MD Anderson 癌症中心研究科学家;百泰生物药业有限公司研发总监;北京百特美博生物科技有限公司总经理;智翔有限董事;2015 年 5 月起,任北京智仁美博生物科技有限公司总经理;2021 年 12 月起,任公司董事,首席科学官。常志远 董事,总经理 生物化学与分子化学硕士。曾任任上海华新生物高技术有限公司研发部主管,部门经理,总经理助理;上海泽润生物科技有限公司部门主管,经理,总监;智翔有限总经理;2014 年 8 月起,任上海智翔副总经理;2021 年 12 月起,任公司董事,总经理。公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)7/
18、32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 王威 副总经理 生物化学与分子生物学硕士。曾任上海泽生科技开发有限公司研发工程师;嘉和生物药业有限公司项目主管;上海众合医药科技股份有限公司纯化部经理;2014 年 9 月起,历任智翔(上海)医药科技有限公司部门经理,工艺总监,工艺高级总监,副总经理;2021 年 12 月起,任公司副总经理。王炜 副总经理 医学硕士,高级工程师。曾任浙江康恩贝集团临床监查员;上海复旦张江生物医药股份有限公司临床监查员,项目经理,部门经理;2018 年 3 月起,任智翔(上海)医药科技有限公司副总经理;2021 年 12 月起,任公司副总经理。钱军华 首席技术官 曾
19、任嘉和生物药业有限公司项目负责人,工艺部经理;上海众合医药科技有限公司研发总监;2014 年 8 月起,任智翔(上海)医药科技有限公司副总经理;2021 年 12 月起,任重庆智翔金泰生物制药股份有限公司首席技术官。戴力 副总经理 工商管理硕士。曾任上海泽润生物科技有限公司部门主管;上海赛金生物医药有限公司制剂部门经理,项目负责人;智翔有限总经理助理,副总经理,2021 年 12 月起,任公司副总经理。李春生 董事,董事会秘书 法律硕士,曾任重庆智飞生物制品股份有限公司董事会办公室助理,副主任,党委办公室主任,证券事务代表;2022 年 1月起,任重庆智翔金泰生物制药股份有限公司董事会秘书;2
20、022 年 2 月至今,任重庆智翔金泰生物制药股份有限公司董事。刘力文 董事,财务总监 中国注册会计师、法律职业资格、税务师,工商管理硕士。2013 年 7 月至 2016 年 3 月任天职国际会计师事务所重庆分所(特殊普通合伙)审计助理;2016 年 3 月至 2021 年 11 月历任重庆智睿投资有限公司财务主管、财务经理;2021 年 11 月任智翔有限财务总监;2021 年 12 月至今,任公司财务总监;2022 年 2 月至今,任公司董事。资料来源:Wind,公司招股书,德邦研究所 1.2.高效领先的抗体药物发现技术平台高效领先的抗体药物发现技术平台 公司建立了五个技术平台,旨在着眼
21、于未被满足的临床需求,跟踪全球研发热门靶点。它们分别是:NovaLiPhTM 基于新型噬菌体呈现系统的单抗药物发现技术平台,Rixbody 单域抗体药物发现技术平台,InceIBody 胞内抗原抗体药物发现技术平台,GenBibody 双特异性抗体药物发现技术平台,和 IgPro 新结构重组蛋白药物发现技术平台。图图 2:公司抗体平台公司抗体平台 资料来源:公司推介材料,德邦研究所 1.3.在研管线丰富,核心产品具备先发优势在研管线丰富,核心产品具备先发优势 公司目前有专注抗体研发,重点布局自身免疫方向:GR1501 为国内企业首家提交新药上市申请的抗为国内企业首家提交新药上市申请的抗 IL-
22、17 单克隆抗体。单克隆抗体。GR1501 已提交重度斑块状银屑病新药上市申请,用于治疗放射学阳性中轴型脊柱关节炎于 2024 年 1 月 NDA 申报获受理,用于治疗狼疮性肾炎适应症已获得二期临床批件。公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)8/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 GR1801 是国内首家进入临床的抗狂犬病病毒是国内首家进入临床的抗狂犬病病毒 G 蛋白双特异性抗体。蛋白双特异性抗体。GR1801 于 2020 年 9 月获得国家药品监督管理局的药物临床试验批准通知书,同意开展疑似狂犬病病毒暴露后的被动免疫适应症的临床研究。用于疑似狂犬病病毒暴露后的被动免疫处
23、于 III 期临床试验阶段;GR1802 是一款由公司自主研发的重组全人源抗是一款由公司自主研发的重组全人源抗 IL-4R单克隆抗体。单克隆抗体。GR1802 用于中重度特应性皮炎已于 2023 年 12 月启动 III 期临床,中重度哮喘和慢性鼻窦炎伴鼻息肉处于 II 期临床试验阶段,慢性自发性荨麻疹 II 期临床试验已获伦理批准,等待启动入组。表表 2:公司产品管线公司产品管线 疾病领域疾病领域 产品代码产品代码 靶点靶点 分子类型分子类型 适应症适应症 阶段阶段 自身免疫性疾病 GR1501 IL-17A 单克隆抗体 中、重度斑块状银屑病 NDA 中轴型脊柱关节炎 NDA 狼疮性肾炎 I
24、I 期 GR1802 IL-4R 单克隆抗体 中、重度特应性皮炎 III 期 哮喘 II 期 慢性鼻窦炎伴鼻息肉 II 期 慢性自发性荨麻疹 II 期 GR1603 IFNAR1 单克隆抗体 系统性红斑狼疮 II 期 GR2002 TSLP 双特异性抗体 哮喘,特应性皮炎等 I 期 GR2202(WM1R3)IL-1R3/IL-36R 双特异性抗体 银屑病、IBD 等 临床前 感染性疾病 GR1801 RABV 双特异性抗体 狂犬病被动免疫 III 期 GR2001 破伤风毒素 单克隆抗体 破伤风被动免疫 I 期 GR2102 RSV 单克隆抗体 RSV 被动免疫 临床前 GR2201 VZV
25、 单克隆抗体 治疗 VZV 感染 临床前 肿瘤 GR1803 CD3BCMA 双特异性抗体 多发性骨髓瘤 I 期 GR1901 CD3CD123 双特异性抗体 急性髓系白血病 I 期 WM202 CD3MAGE-A4 双特异性抗体 MAGE-A4 阳性的黑色素瘤 临床前 WM215 抗体-细胞因子融合蛋白 头颈部鳞癌 临床前 资料来源:公司推介材料,德邦研究所 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)9/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.自免管线自免管线:核心产品进展领先,市场空间巨大:核心产品进展领先,市场空间巨大 2.1.赛立奇单抗(赛立奇单抗(GR1501):有望
26、成为首个上市国产抗有望成为首个上市国产抗 IL-17A 单抗单抗 赛立奇单抗(GR1501)是公司自主研发的一款抗 IL-17A 单抗,目前国内进展领先。针对中重度斑块状银屑病,于 2023 年 3 月上市申请获得受理;此外,针对中轴型脊柱关节炎,适应症于 2024 年 1 月 NDA 申报获受理;针对狼疮性肾炎已获得 II 期临床批件。赛立奇单抗(GR1501)作用靶点为 IL-17A。GR1501 通过抗体特异性结合血清中的 IL-17A 蛋白,阻断 IL-17A 与 IL-17RA 的结合,抑制炎症的发生和发展,从而对 IL-17A 过表达的斑块状银屑病、中轴型脊柱关节炎等自身免疫性疾病
27、达到治疗效果。国内银屑病患者人数庞大,生物制剂使用国内银屑病患者人数庞大,生物制剂使用率较低率较低。银屑病是一种遗传与环境共同作用诱发的免疫介导的慢性、复发性、炎症性、系统性疾病,可合并系统疾病,严重影响患者的生活质量。根据中国银屑病诊疗指南(2023 版)和中国中重度银屑病疾病负担和未满足治疗需求的系统综述,中国银屑病的患病率为中国银屑病的患病率为0.47%,患者人数约为,患者人数约为 650 万,其中万,其中斑块状银屑病约斑块状银屑病约 80%90%,约约 67%的患者的患者已发展为中重度已发展为中重度银屑病银屑病。2018 年中国银屑病防治指南指出,银屑病是反复发作性疾病,生物制剂的长期
28、维持治疗对于改善生活质量优于间断治疗。2021 年全国皮肤性病学术会议相关数据显示,中国中国生物制剂的使生物制剂的使用率已经从之前的用率已经从之前的 1%上升至上升至 7%,对比 2020 年全球银屑病药品使用情况,国内生物制剂使用率仍处于较低水平,市场空间远未释放。图图 3:2020 年银屑病主要药品渗透率统计年银屑病主要药品渗透率统计 资料来源:公司推介材料,德邦研究所 传统药物无法满足治疗需求,生物制剂治疗银屑病前景广阔。传统药物无法满足治疗需求,生物制剂治疗银屑病前景广阔。针对中重度银屑病,传统治疗方式包括外在用药的基础上加用紫外线疗法或口服维甲酸或免疫抑制剂(甲氨蝶呤、硫唑嘌呤等、环
29、孢素)或糖皮质激素,但是这些传统药物的效果弱、毒性大、副作用多,患者无法耐受,部分药物容易致畸,难以达到患者预期的治疗效果,我国近 70%以上的患者表示治疗需求无法得到满足。随着对银屑病发病机制的不断深入研究,银屑病生物制剂历经了快速发展之后,在2019 年终于迎来了中国银屑病治疗的白介素元年,未来随着药物价格不断下降,加之患者就诊率/知晓率提升,生物制剂的渗透率预计将大幅提升。“减少复发”已成为“减少复发”已成为银屑病患者的主要治疗诉求。银屑病患者的主要治疗诉求。根据中国银屑病患者复发洞察调研报告相关数据显示,十年以上病程的患者占比高达 65%,平均经历 8 次复发,复发超过 10 次的患者
30、占比接近 60%。此外,伴随着生物制剂的发展,患者也提出了更高的治疗诉求,比如使用更为长效、给药频率更低的生物制剂,有助于把银屑病规范化诊疗推进一大步,让更多患者实现减少复发、达到临床缓解的治疗目标。22.10%6.89%60.90%93.11%17.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%中国市场中国市场全球市场全球市场2020年银屑病主要药品渗透率统计年银屑病主要药品渗透率统计IL-17靶点药物靶点药物其他生物制品其他生物制品非生物制品非生物制品 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)10/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法
31、律声明 图图 4:银屑病诊疗方式银屑病诊疗方式 资料来源:中国银屑病诊疗指南(2023 版),德邦研究所 IL17 代表性药物代表性药物司库奇尤单抗司库奇尤单抗放量迅猛,全球销售额近放量迅猛,全球销售额近五十五十亿亿美元美元。诺华的司库奇尤单抗是 IL-17 单抗代表性药物,全球市场销售额不断攀升,2022 年销售额达 48 亿美元。中国市场方面,司库奇尤单抗于 2019 年 4 月在中国获批上市,在中国获批首个适应症,用于治疗中重度斑块状银屑病,随后 2020 年 4 月获批第二项适应症,用于常规治疗疗效欠佳的强直性脊柱炎的成年患者。司库奇尤单抗自 2020 年进入医保后,销售增长十分迅猛。
32、图图 5:司库奇尤单抗全球销售额司库奇尤单抗全球销售额(单位单位:亿美元亿美元)图图 6:司库奇尤单抗中国销售额司库奇尤单抗中国销售额(单位单位:亿人民币亿人民币)资料来源:诺华官网,公司推介材料,德邦研究所 资料来源:公司推介材料,德邦研究所 赛立奇单赛立奇单抗抗有望成为首个上市国产有望成为首个上市国产 IL-17A 单抗单抗,国内未来格局愈发激烈,国内未来格局愈发激烈。目前国内已有三款进口 IL-17 单抗获批上市,国产方面智翔金泰和恒瑞医药进展最快,已处于上市申请阶段。后续君实生物、三生国健、康方生物等企业均处于临床三期阶段,国内竞争格局愈发激烈。39.9547.1847.8836.77
33、002020202120221-9M23司库奇尤单抗全球销售额司库奇尤单抗全球销售额(单位单位:亿美元亿美元)50253035402020年2021年2022年司库奇尤单抗中国销售额司库奇尤单抗中国销售额(单位单位:亿人民币亿人民币)公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)11/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 3:国内国内 IL-17 靶点药物研发格局(三期及以上)靶点药物研发格局(三期及以上)药品名称药品名称 作用机制作用机制 研发机构研发机构 疾病疾病 全球阶段全球阶段 中国阶段中国阶段 依奇珠单抗 anti-IL-1
34、7A 单抗 Eli Lilly 斑块状银屑病 批准上市 批准上市 强直性脊柱炎 批准上市 批准上市 中轴型脊柱关节炎 III 期临床 III 期临床 司库奇尤单抗 anti-IL-17A 单抗 Novartis 斑块状银屑病 批准上市 批准上市 银屑病关节炎 批准上市 III 期临床 强直性脊柱炎 批准上市 批准上市 非放射学中轴型脊柱关节炎 批准上市 III 期临床 狼疮性肾炎 III 期临床 III 期临床 外周型脊柱关节炎 III 期临床 III 期临床 肩袖损伤 III 期临床 III 期临床 布罗利尤单抗 anti-IL-17RA 单抗 Leo Pharma;Bausch Healt
35、h;Kyowa Kirin;Amgen;AstraZeneca 斑块状银屑病 批准上市 批准上市 比吉利珠单抗 anti-IL-17A/F 单抗 UCB 斑块状银屑病 批准上市 III 期临床 强直性脊柱炎 批准上市 III 期临床 非放射学中轴型脊柱关节炎 批准上市 III 期临床 赛立奇单抗 anti-IL-17A 单抗 智翔金泰 斑块状银屑病 申请上市 申请上市 中轴型脊柱关节炎 申请上市 申请上市 夫那奇珠单抗 anti-IL-17A 单抗 恒瑞医药 斑块状银屑病 申请上市 申请上市 强直性脊柱炎 申请上市 II/III 期临床 JS005 anti-IL-17A 单抗 君实生物 斑块
36、状银屑病 III 期临床 III 期临床 QX002N anti-IL-17A 单抗 荃信生物;Palisade Bio 强直性脊柱炎 III 期临床 III 期临床 SSGJ-608 anti-IL-17A 单抗 三生国健 斑块状银屑病 III 期临床 III 期临床 XKH004 anti-IL-17A/F 单抗 鑫康合;丽珠医药 斑块状银屑病 III 期临床 III 期临床 强直性脊柱炎 III 期临床 III 期临床 古莫奇单抗 anti-IL-17A 单抗 康方生物 斑块状银屑病 III 期临床 III 期临床 强直性脊柱炎 III 期临床 III 期临床 netakimab ant
37、i-IL-17A 单抗 Biocad;上药博康 强直性脊柱炎 III 期临床 III 期临床 资料来源:医药魔方,德邦研究所 赛立奇单抗疗效数据优异。目前国内已经获批的两款针对中重度斑块状银屑病的进口药物 Ixekizumab 和 Secukinumab 对比来看,赛立奇单抗的临床试验在52 周时 PASI75、PASI90、PASI100 的数据均优于 Ixekizumab 和 Secukinumab。赛立奇单抗药物在 PASI 75 达到 96.5%,在 PASI 90 达到 84.1%,表现突出;此外,有 59.7%的患者实现了完全清除(PASI 100),这表明赛立奇单抗GR1501-
38、004 在治疗银屑病方面具有卓越的疗效。表表 4:IL17 针对银屑病疗效数据对比(非头对头)针对银屑病疗效数据对比(非头对头)药品药品 赛立奇单抗赛立奇单抗 Secukinumab Ixekizumab 公司 智翔金泰 诺华 Novartis 礼来 Eli Lilly 中国获批时间 NDA 2019-03-28 2019-08-29 作用机制 anti-IL-17A 单抗 anti-IL-17A 单抗 anti-IL-17A 单抗 试验号 GR1501-004(中国人,200mg)NCT03066609(中国人,300mg)RHBH(中国人,Q4W/Q4W)适应症 中重度斑块状银屑病 中重度
39、斑块状银屑病 中重度斑块状银屑病 试验方案 赛立奇单抗 VS 安慰剂 司库奇尤单抗 VS 安慰剂 依奇珠单抗 VS 安慰剂 入组人数 420 441 438 第 52 周 PASI75 96.50%95.40%76.10%第 52 周 PASI90 84.10%82.10%71.70%第 52 周 PASI100 59.70%42.10%60 周:56.50%资料来源:公司推介材料,医药魔方,Secukinumab demonstrates high efficacy and a favorable safety profile over 52 weeks in Chinese patient
40、s with moderate to severe plaque psoriasis,Cai Lin.et al.,德邦研究所 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)12/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 中轴型脊柱关节炎(axSpA)是一种慢性炎症主要累及脊柱和骶髂关节,伴或不伴脊柱关节外表现,包括:外周关节炎、肌腱端炎、虹膜炎、银屑病和炎症性肠炎。公司招股书显示根据流行病学数据,我国中轴型脊柱关节炎成年人患者约我国中轴型脊柱关节炎成年人患者约560 万人。万人。中国一项 13,315 名汉族人群腰痛及中轴型脊柱关节炎的流行病学调查研究,结果显示,axSpA 的成人患病
41、率约为 0.507%。根据中轴型脊椎关节炎市场 2023-2033报告书,预计 7 个主要中轴型脊柱关节炎在中国的市场预计将在 2023 年至 2033 年间实现 5.6%的复合年增长率。中轴型脊柱关节炎适应症领域药品较多,且大部分药品都已经进入医保,该适应症领域市场成熟度高,市场已经充分竞争。公司 GR1501 中轴型脊柱关节炎适应症于 2024 年 1 月 NDA 申报获受理,在市场上,将面临用于治疗中轴型脊柱关节炎适应症 18 个已上市生物制品的直接竞争和 8 个在研生物制品的潜在竞争。赛立奇单抗治疗中轴型脊柱关节炎的临床数据优效。赛立奇单抗 II 期临床试验第 16 周试验组的 ASA
42、S20 达标率明显优于安慰剂组,差异有统计学意义;与同适应症生物制剂药物的疗效相当或略优。图图 7:赛立奇单抗放射学阳性中轴型脊柱关节炎:赛立奇单抗放射学阳性中轴型脊柱关节炎 II 期临床期临床疗效疗效 图图 8:同适应症生物制剂:同适应症生物制剂 16 周临床试验周临床试验 ASAS20 应答率情况应答率情况 资料来源:公司推介材料,德邦研究所 资料来源:公司推介材料,德邦研究所 盈利预测盈利预测:我们预计峰值有望达:我们预计峰值有望达 20 亿元亿元 适应症获批:适应症获批:针对中重度斑块状银屑病,于 2023 年 3 月上市申请获得受理,我们预计有望 2024 上半年获批。此外,针对中轴
43、型脊柱关节炎适应症于 2024年 1 月 NDA 申报获受理,有望 2025 年获批。价格:价格:参考司库奇尤年治疗费用 2.8 万元(维持期用药约 2.1 万元/年,870元/支/150 mg),因此假设上市首年价格为 4 万/年,25 年进入医保后降价至 2.5万/年。假设 26 年中轴型脊柱炎新适应症进入医保继续降价至 2 万/年,后续稳定在 1.8 万/年。40.00%50.00%62.50%67.50%75.00%22.50%37.50%45.00%47.50%52.50%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%2周4
44、周8周12周16周试验组安慰剂组61%64%58.30%56.40%64.50%59%71.40%75%0%10%20%30%40%50%60%70%80%公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)13/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 5:赛立奇单抗赛立奇单抗盈利预测盈利预测 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E 银屑病患者数/万人 663 670 676 683 690 697 704 711 718 725 754 中重度银屑病占比 60%60%60%60%60%60%6
45、0%60%60%60%60%中重度银屑病患者数/万人 398 402 406 410 414 418 422 427 431 435 452.5 治疗率 80%81%82%83%84%85%86%87%88%89%90%生物制剂渗透率 10%12%15%18%22%26%30%35%40%45%50%GR1501 市占率 1%3%7%10%12%10%9%7%6%5%年均治疗费用/万元 4.0 2.5 2.0 2.0 1.8 1.8 1.8 1.8 1.8 1.8 GR1501 销售额/亿元 1.2 3.7 8.6 15.3 20.0 19.6 19.9 19.1 18.8 18.3 获批概率
46、 95%95%95%95%95%95%95%95%95%95%风险调整后销售额/亿元 1.19 3.56 8.14 14.54 18.96 18.63 18.88 18.15 17.88 17.41 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E 中轴型脊柱关节炎患者数/万人 560 566 571 577 583 589 594 600 606 612 619 治疗率 70%70%70%70%70%70%70%70%70%70%70%生物制剂渗透率 10%15%20%25%30%35%35%35%35%35%
47、35%GR1501 市占率 0.2%0.5%0.8%1.0%1.0%1.0%1.0%1.0%1.0%年均治疗费用/万元 2.5 2.0 2.0 1.8 1.8 1.8 1.8 1.8 1.8 GR1501 销售额/亿元 0.4 1.0 2.0 2.6 2.6 2.6 2.7 2.7 2.7 获批概率 80%80%80%80%80%80%80%80%80%风险调整后销售额/亿元 0.32 0.81 1.57 2.08 2.10 2.12 2.14 2.16 2.18 调整后总计销售调整后总计销售/亿元亿元 1.19 3.88 8.95 16.10 21.04 20.73 21.00 20.29
48、20.04 19.59 资料来源:公司招股书,公司推介材料,医药魔方,医脉通,药智数据等,德邦研究所 2.2.GR1802:IL-4Ra 单抗单抗,千万级目标患者人群千万级目标患者人群空间巨大空间巨大 GR1802 是公司自主研发的重组全人源抗 IL-4R 单克隆抗体。IL-4 和 IL-13是参与哮喘和中重度特应性皮炎等疾病发生发展的重要免疫介质,两者与共受体IL-4R 的结合传导下游信号,而下游信号的过度激活会导致各种疾病的持续发展。GR1802 能选择性结合 IL-4R,同时阻断 IL-4 和 IL-13 信号通路。图图 9:GR1802 作用机理图作用机理图 资料来源:公司招股书,德邦
49、研究所 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)14/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 GR1802 开展多项适应症,进展快速。开展多项适应症,进展快速。针对特应性皮炎已于 2023 年 12 月启动 III 期临床试验,哮喘/慢性鼻窦炎伴鼻息肉/慢性自发性荨麻疹三项适应症正在 II 期临床试验阶段。表表 6:GR1802 开展临床试验情况开展临床试验情况 登记号登记号 试验题目试验题目 试验分期试验分期 试验状态试验状态 适应症描述适应症描述 首次公示日期首次公示日期 受试者征募受试者征募开始日期开始日期 目标入目标入组人数组人数 CTR20233857 一项评价 GR1
50、802 注射液在中、重度特应性皮炎患者中的有效性、安全性和免疫原性的随机、双盲、安慰剂对照、多中心 III期临床试验 Phase III 进行中(尚未招募)特应性皮炎 2023-12-14 450 CTR20232213 评估 GR1802 注射液长期治疗慢性鼻窦炎伴鼻息肉的安全性和有效性的开放、多中心、延续性试验 Phase II 进行中(尚未招募)慢性鼻窦炎伴鼻息肉 2023-07-31 70 CTR20230559 GR1802 注射液在慢性自发性荨麻疹患者中多次皮下注射给药随机、双盲、安慰剂对照的安全性、药代动力学、免疫原性和初步药效 II 期多中心临床试验 Phase II 已完成入
51、组 慢性自发性荨麻疹 2023-03-03 2023-04-24 100 CTR20223248 GR1802 注射液在慢性鼻窦炎伴鼻息肉患者中多次皮下注射给药随机、双盲、安慰剂平行对照的初步药效和安全性的多中心II 期临床试验 Phase II 已完成入组 慢性鼻窦炎伴鼻息肉 2023-01-03 2023-04-04 75 CTR20221056 GR1802 注射液治疗中重度哮喘患者的有效性和安全性的随机、双盲、安慰剂平行对照、多中心临床试验 Phase II 进行中(招募中)哮喘 2022-05-12 2022-07-19 150 CTR20212483 GR1802 注射液在中、重度
52、特应性皮炎患者中多次皮下注射给药随机、双盲、安慰剂对照的耐受性、安全性、药代动力学和初步疗效b/期临床试验 Phase Ib/II 进行中(招募完成)中、重度特应性皮炎 2021-10-09 2021-11-22 150 CTR20211101 GR1802 注射液在健康受试者中单剂给药、剂量递增的随机、双盲、安慰剂对照的耐受性、安全性、药代动力学临床试验 Phase I 已完成 重度慢性鼻窦炎伴鼻息肉 2021-07-02 2021-05-21 36 资料来源:医药魔方,德邦研究所 度普利尤单抗是全球首个且目前唯一获批针对度普利尤单抗是全球首个且目前唯一获批针对 IL-4R 的全人源抗体。的
53、全人源抗体。度普利尤单抗于 2017 年 3 月获美国 FDA 批准上市,2020 年 6 月国内首次获批,用于治疗成人中重度特应性皮炎。目前已在全球范围内获批多个适应症,包括特应性皮炎、哮喘、慢性鼻窦炎伴鼻息肉等。度普利尤单抗销售增长势头强劲。度普利尤单抗销售增长势头强劲。目前由赛诺菲和再生元共同销售,已在美国、欧盟国家、日本及中国等多个国家获批上市。2023 年,107.15 亿欧元(约117.17 亿美元,+34%),成功突破百亿美元大关,预计 2024 年销售额将达到130 亿欧元。图图 10:度普利尤单抗全球销售数据度普利尤单抗全球销售数据 资料来源:赛诺菲官网,德邦研究所 公司首次
54、覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)15/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 GR1802特应性皮炎特应性皮炎 特应性皮炎(特应性皮炎(atopic dermatitis,AD)患者基数庞大,是一种慢性、复发)患者基数庞大,是一种慢性、复发性、炎症性皮肤病。性、炎症性皮肤病。由于患者常合并过敏性鼻炎、哮喘等其他特应性疾病,故被认为是一种系统性疾病。据 Frost&Sullivan 数据统计,我国 AD 患病率近 10 年来增长迅速,2020 年我国特应性皮炎患者人数约 6740 万人,预计 2030 年将增长至 8170 万人。图图 11:中国按疾病的严重性划分的特应性皮炎患病率
55、中国按疾病的严重性划分的特应性皮炎患病率 资料来源:康诺亚招股书,弗若斯特沙利文,德邦研究所 我国特应性皮炎治疗方案多样,指南已明确梯度治疗标准我国特应性皮炎治疗方案多样,指南已明确梯度治疗标准,不同严重程度的不同严重程度的患者采用不同的治疗方案:患者采用不同的治疗方案:1)轻度患者:轻度患者:根据皮损及部位选择 TCS/TCI 对症治疗,必要时口服抗组胺药治疗合并过敏症(荨麻疹、过敏性鼻炎)或止痒,推荐使用第二代非镇静抗组胺药治疗;对症抗感染治疗。2)中度患者:中度患者:根据部位选择 TCS/TCI 控制症状,必要时湿包治疗控制急性症状;TCS/TCI 主动维持治疗,NB-UVB 或 UVA
56、1 治疗。3)重度患者重度患者:住院治疗,系统用免疫抑制剂,如环孢素、甲氨蝶呤、硫唑嘌呤、吗替麦考酚酯,短期用糖皮质激素(控制急性严重顽固性皮损),生物制剂 Dupilumab,UVA1 或 NB-UVB 治疗。IL-4R 靶点药物兼顾疗效与安全性靶点药物兼顾疗效与安全性,在,在 AD 创新创新治疗领域治疗领域脱颖而出脱颖而出。在 AD治疗领域,传统治疗方式(如糖皮质激素、抗组胺药等)疗效有限,并会产生一系列严重不良反应,因此新型治疗方法应运而生,当前主要以创新生物制剂(IL-4R 和 IL-13)与 JAK 小分子抑制剂为主要选择。根据现有临床数据对比发现,IL-4R 靶点药物疗效优于 IL
57、-13 药物,而 JAK 被 FDA 赋予黑框警告,因此 IL-4R 靶点药物有望成为 AD 治疗领域的最优选择。GR1802 针对 AD 适应症已于2023 年 11 月启动 III 期临床试验。公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)16/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 7:国内特应性皮炎适应症创新药物研发进展(国内特应性皮炎适应症创新药物研发进展(II 期及以上阶段)期及以上阶段)药物类别药物类别 作用机制作用机制 药物名称药物名称 研发机构研发机构 全球进展全球进展 国内进展国内进展 化药 JAK1 抑制剂 乌帕替尼 AbbVie 批准上市 批准上市 JAK
58、1 抑制剂 阿布昔替尼 Pfizer 批准上市 批准上市 JAK1 抑制剂 艾玛昔替尼 Arcutis Biotherapeutics;瑞石生物 申请上市 申请上市 JAK1 抑制剂 PG-011 普祺医药 II/III 期临床 II 期临床 JAK3 抑制剂;TYK2 抑制剂;ALK2 抑制剂;JAK1 抑制剂;JAK2 抑制剂 杰克替尼 泽璟制药 III 期临床 III 期临床 JAK 抑制剂 MH004 明慧医药 III 期临床 III 期临床 JAK1 抑制剂 LNK01001 先声药业;凌科药业;EQRx(Revolution Medicines)II 期临床 II 期临床 JAK1
59、 抑制剂 LW402 长森药业 II 期临床 II 期临床 JAK1 抑制剂 VC005 威凯尔 II 期临床 II 期临床 JAK1 抑制剂 WXSH0150 联邦制药;药明康德 II 期临床 II 期临床 PDE4 抑制剂 克立硼罗 Anacor Pharmaceuticals(Pfizer)批准上市 批准上市 PDE4 抑制剂 difamilast Otsuka;Medimetriks Pharmaceuticals 批准上市 III 期临床 PDE4 抑制剂 HPP737 High Point Pharmaceuticals;济川药业;恒翼生物;vTv Therapeutics II
60、期临床 II 期临床 PDE4 抑制剂 Hemay005 海灵药业;和美生物 II 期临床 II 期临床 PDE4 抑制剂 Hemay808 和美生物 II 期临床 II 期临床 TYK2 抑制剂 ICP-332 诺诚健华 II 期临床 II 期临床 S1PR 调节剂 LC51-0255 药捷安康;LG Chem II 期临床 II 期临床 生物药 anti-IL-4R单抗 度普利尤单抗 Regeneron Pharmaceuticals;Sanofi 批准上市 批准上市 anti-IL-4R单抗 司普奇拜单抗 石药集团;康诺亚 申请上市 申请上市 anti-IL-4R单抗 GR1802 智翔
61、金泰 III 期临床 III 期临床 anti-IL-4R单抗 SSGJ-611 三生国健 III 期临床 III 期临床 anti-IL-4R单抗 comekibart 宝船生物(赛金生物);麦济生物 III 期临床 III 期临床 anti-IL-4R单抗 rademikibart 康乃德;先声药业 III 期临床 II 期临床 anti-IL-4R单抗 QX005N 荃信生物;Seneca Biopharma(Palisade Bio)II 期临床 II 期临床 anti-IL-4R单抗 SHR-1819 恒瑞医药 II 期临床 II 期临床 anti-IL-4R单抗 TQH2722 正
62、大天晴 II 期临床 II 期临床 anti-IL-4R单抗 曼多奇单抗 康方生物 II 期临床 II 期临床 anti-OX40 单抗 rocatinlimab Amgen;Kyowa Kirin III 期临床 III 期临床 anti-IL-13 单抗 cendakimab Receptos(Bristol-Myers Squibb);AbbVie II 期临床 II 期临床 anti-TSLP 单抗 CM326 石药集团;康诺亚 II 期临床 II 期临床 anti-IL-18 单抗 GSK1070806 GSK II 期临床 II 期临床 anti-CD200R 单抗 ucenpru
63、bart Eli Lilly II 期临床 II 期临床 资料来源:医药魔方,德邦研究所 GR1802哮喘哮喘 哮喘是一种全球性流行病,哮喘是一种全球性流行病,对于儿童青少年及成人均是严重的公共健康问题(包括重症病例高死亡率)。根据弗若斯特沙利文数据,自 2015 年至 2019 年,中国哮喘患病人数由 59.3 百万例增至 63.6 百万例,预期 2024 年将达到 70.4 百万例,2030 年进一步增至 78.1 百万例。患有中重度哮喘的患者约占全部哮喘患有中重度哮喘的患者约占全部哮喘患患者的者的 41%。公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)17/32 请务必阅读正文之后的信
64、息披露和法律声明 图图 12:中国按患者年龄划分的哮喘患病人数:中国按患者年龄划分的哮喘患病人数 资料来源:康诺亚招股书,弗若斯特沙利文,德邦研究所 当常规治疗哮喘无效时,建议应用生物制剂。当常规治疗哮喘无效时,建议应用生物制剂。在患有中重度哮喘的患者中,全身皮质类固醇的维持治疗可导致儿童及青少年出现剂量依赖性生长抑制以及一系列严重不良反应,这使其治疗选项具有局限性。由于长期给药后的耐受性及有害副作用等多种因素,单独通过 ICS 及支气管扩张剂治疗可能不能有效控制疾病。对对重度哮喘重度哮喘患者,生物制剂在疾病管理中起着更为重要的作用,可作为附加治疗患者,生物制剂在疾病管理中起着更为重要的作用,
65、可作为附加治疗。根据生物靶向治疗支气管哮喘的研究进展文献表示:对于主要由嗜酸性粒细胞介导的严重哮喘患者,抗 IL-5 单克隆抗体是首选治疗方法。对于管腔阻塞和严重程度可能受黏液产生、嗜酸性粒细胞,平滑肌收缩和重塑等因素驱动的患者,抗 IL-4R 单克隆抗体可能是首选治疗方法。最后,明显由过敏的临床病史(而不只是 IgE 水平升高)驱动的哮喘患者可选择抗 IgE 治疗,但抗 IL-5 单克隆抗体在其中一些患者中也可能是有效的。图图 13:哮喘患者治疗模式哮喘患者治疗模式 资料来源:康诺亚招股书,德邦研究所;ICS:吸入糖皮质激素;LTRA:白三烯受体拮抗剂;LABA:长效2 受体激动剂;SABA
66、:短效2 受体激动剂 针对哮喘治疗的生物制剂靶点主要集中在 IL-4R、IL-5、TSLP,国内方面,已有度普利尤单抗和美泊利珠单抗获批哮喘适应症,公司的 GR1802 处于 2 期临床入组阶段。公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)18/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 8:国内哮喘适应症创新药物研发进展(国内哮喘适应症创新药物研发进展(II 期及以上阶段)期及以上阶段)药物类别药物类别 作用机制作用机制 药物名称药物名称 研发机构研发机构 全球进展全球进展 国内进展国内进展 生物药 anti-IL-4R单抗 度普利尤单抗 Regeneron Pharmaceut
67、icals;Sanofi 批准上市 批准上市 anti-IL-4R单抗 司普奇拜单抗 石药集团;康诺亚 II/III 期临床 II/III 期临床 anti-IL-4R单抗 rademikibart 康乃德;先声药业 II 期临床 II 期临床 anti-IL-4R单抗 GR1802 智翔金泰 II 期临床 II 期临床 anti-IL-4R单抗 曼多奇单抗 康方生物 II 期临床 II 期临床 anti-IL-4R单抗 comekibart 宝船生物(赛金生物);麦济生物 I/II 期临床 I/II 期临床 anti-IL-5 单抗 美泊利珠单抗 GSK 批准上市 批准上市 anti-IL-
68、5R单抗 贝那利珠单抗 MedImmune(AstraZeneca);Kyowa Kirin III 期临床 III 期临床 anti-IL-5 单抗 depemokimab GSK III 期临床 III 期临床 anti-IL-5 单抗 SHR-1703 恒瑞医药 II 期临床 II 期临床 anti-IL-5 单抗 SSGJ-610 三生国健 II 期临床 II 期临床 anti-TSLP 单抗 tezepelumab Amgen;AstraZeneca 批准上市 III 期临床 anti-TSLP 单抗 CM326 石药集团;康诺亚 II 期临床 II 期临床 anti-TSLP 单抗
69、 SHR-1905 Aiolos Bio;恒瑞医药 II 期临床 II 期临床 anti-TSLP 单抗 TQC2731 正大天晴;博奥信 II 期临床 II 期临床 资料来源:医药魔方,德邦研究所 GR1802慢性鼻窦炎伴鼻息肉慢性鼻窦炎伴鼻息肉 慢性鼻窦炎患者基数大。中国的慢性鼻窦炎患病率高达慢性鼻窦炎患者基数大。中国的慢性鼻窦炎患病率高达 8%,超过 1 亿人受到 CRS 的困扰。根据弗若斯特沙利文数据统计,中国患者人数于 2019 年达到1.18 亿人,预计到 2024 年及 2030 年将分别增至 1.27 亿及 1.37 亿人。图图 14:中国慢性鼻窦炎患病人数中国慢性鼻窦炎患病人
70、数 资料来源:康诺亚招股书,弗若斯特沙利文,德邦研究所 慢性鼻窦炎的典型症状包括鼻塞、鼻分泌物、面部疼痛及嗅觉减退或丧失。慢性鼻窦炎伴鼻息肉(CRSwNP)特征为鼻和鼻旁窦内膜出现肉样肿胀。慢性慢性鼻窦炎伴鼻息肉患者一般鼻窦炎伴鼻息肉患者一般约约占所有慢性鼻窦炎患者的占所有慢性鼻窦炎患者的 30%。CRSwNP 的组织病理学特征和浸润的炎性细胞类型具有人种和地区的差异,白种人主要表现为 Th2介导的嗜酸粒细胞性炎症,哮喘合并率高。而东亚地区而东亚地区(包括中国、韩国和日本包括中国、韩国和日本)的的 CRSwNP 中约有中约有 50的患者表现为非嗜酸粒细胞性炎症的患者表现为非嗜酸粒细胞性炎症,哮
71、喘合并率较低。CRS 难以治愈,缺少有效的难以治愈,缺少有效的 CRSwNP 治疗药物。治疗药物。慢性鼻窦炎是一种难以治愈的疾病,患者通常需要适当的长期治疗计划来控制症状。通常首选药物治疗方法,有时可能需要进行手术。内镜鼻窦手术是 CRS 药物治疗无效后首选的外科治疗手段,目前仍缺乏针对国内患者的有效药物治疗手段,存在巨大未满足的临床需求。公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)19/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 15:慢性鼻窦炎的治疗模式慢性鼻窦炎的治疗模式 资料来源:康诺亚招股书,德邦研究所 目前国内尚无针对 CRSwNP 生物制剂获批上市。公司的 GR180
72、2 处于 2 期临床入组阶段。表表 9:国内慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症药物研发进展国内慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症药物研发进展 药品名称药品名称 作用机制作用机制 研发机构研发机构 全球阶段全球阶段 中国阶段中国阶段 奥马珠单抗 anti-IgE 单抗 Ciba-Geigy(Novartis);Tanox(Roche)批准上市 III 期临床 度普利尤单抗 anti-IL-4R单抗 Regeneron Pharmaceuticals;Sanofi 批准上市 III 期临床 司普奇拜单抗 anti-IL-4R单抗 石药集团;康诺亚 III 期临床 III 期临床 GR1802 anti-IL-4R单抗
73、 智翔金泰 II 期临床 II 期临床 SSGJ-611 anti-IL-4R单抗 三生国健 II 期临床 II 期临床 rademikibart anti-IL-4R单抗 康乃德;先声药业 II 期临床 II 期临床 QX005N anti-IL-4R单抗 荃信生物;Seneca Biopharma(Palisade Bio)II 期临床 II 期临床 TQH2722 anti-IL-4R单抗 正大天晴 II 期临床 II 期临床 美泊利珠单抗 anti-IL-5 单抗 GSK 批准上市 III 期临床 贝那利珠单抗 anti-IL-5R单抗 MedImmune(AstraZeneca);K
74、yowa Kirin 申请上市 III 期临床 depemokimab anti-IL-5 单抗 GSK III 期临床 III 期临床 tezepelumab anti-TSLP 单抗 Amgen;AstraZeneca III 期临床 III 期临床 CM326 anti-TSLP 单抗 石药集团;康诺亚 I/II 期临床 I/II 期临床 SHR-1905 anti-TSLP 单抗 Aiolos Bio;恒瑞医药 II 期临床 II 期临床 TQC2731 anti-TSLP 单抗 正大天晴;博奥信 II 期临床 II 期临床 资料来源:医药魔方,德邦研究所 盈利预测盈利预测:我们预计我
75、们预计 GR1802 销售峰值有望销售峰值有望超超 25 亿元亿元 适应症获批:适应症获批:针对特应性皮炎已于 2023 年 11 月启动 III 期临床试验,我们预计 2025 年提交上市申请,2026 年获批。哮喘和慢性鼻窦炎伴鼻息肉两项适应症正在 II 期临床试验阶段,我们预计 2024 年进入注册临床阶段,2025 年提交上市申请,2026 年获批。公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)20/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 10:GR1802 盈利预测盈利预测 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E
76、2031E 2032E 2033E 成人 AD 患者数(万)3,720 3,830 3,950 4,060 4,180 4,290 4,400 4,520 4,647 4,777 4,910 中重度 AD 占比 25%25%25%25%25%25%25%25%25%25%25%成人中重度 AD 患者数(万)930 958 988 1,015 1,045 1,073 1,100 1,130 1,162 1,194 1,228 IL-4R 药物渗透率 2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%4.5%4.5%GR1802 市占率 3%7%11%15%15%14%13%12%GR1802 用药
77、人数(万)0.61 1.83 3.54 5.78 6.78 7.32 6.99 6.63 年治疗费用(万)4.00 3.00 3.00 2.50 2.50 2.50 2.50 2.50 用药时长(月)9.00 9.00 9.00 9.00 9.00 9.00 9.00 9.00 实际用药费用(万)3.00 2.25 2.25 1.88 1.88 1.88 1.88 1.88 获批成功率 90%90%90%90%90%90%90%90%风险调整后销售额(亿)1.64 3.70 7.17 9.75 11.44 12.35 11.79 11.19 2023E 2024E 2025E 2026E 20
78、27E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E CRSwNP 患者数(万)2070 2100 2120 2150 2180 2210 2230 2250 2277 2304 2332 可用生物制剂患者数(万)636 645 654 663 669 675 683 691 700 IL-4R 药物渗透率 1%2%3%4%5%5%5%5%GR1802 市占率 2%8%14%18%17%16%15%15%GR1802 用药人数(万)0.10 0.94 2.78 4.82 5.74 5.46 5.18 5.25 年治疗费用(万)4.0 3.0 3.0 2.5 2.5 2
79、.5 2.5 2.5 用药时长(月)6 6 6 6 6 6 6 6 实际用药费用(万)2.0 1.5 1.5 1.3 1.3 1.3 1.3 1.3 获批成功率 80%80%80%80%80%80%80%80%风险调整后销售额(亿)0.2 1.1 3.3 4.8 5.7 5.5 5.2 5.2 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E 哮喘患者数(万)5310 5416 5525 5635 5748 5863 5980 6100 6222 6346 6473 确诊率 30%30%30%30%30%30%3
80、0%30%30%30%30%中重度占比 45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%45%中重度哮喘患者数(万)717 731 746 761 776 791 807 823 840 857 874 生物制剂渗透率 1%3%5%10%15%20%20%20%20%20%20%IL4R 渗透率 30%35%35%35%35%35%35%35%GR1802 市占率 3%7%10%13%15%14%13%12%GR1802 用药人数(万)0.7 2.9 5.5 7.3 8.6 8.5 8.0 7.6 年治疗费用(万)4.0 3.0 3.0 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 用药
81、时长(月)6 6 6 6 6 6 6 6 实际用药费用(万)2.0 1.5 1.5 1.3 1.3 1.3 1.3 1.3 获批成功率 80%80%80%80%80%80%80%80%风险调整后销售额(亿)1.10 3.42 6.65 7.35 8.65 8.47 8.04 7.58 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E 中重度特应性皮炎(亿)1.64 3.70 7.17 9.75 11.44 12.35 11.79 11.19 慢性鼻窦炎伴鼻息肉(亿)0.17 1.13 3.34 4.82 5.74
82、 5.46 5.18 5.25 中重度哮喘(亿)1.10 3.42 6.65 7.35 8.65 8.47 8.04 7.58 总计销售额(亿)2.90 8.26 17.16 21.91 25.82 26.28 25.01 24.02 资料来源:公司官方公众号,医药魔方,公司招股书,中国慢性鼻窦炎诊断和治疗指南(2018),弗若斯特沙利文,赛诺菲官网,奥马珠单抗治疗过敏性哮喘的中国专家共识(2021 版),康诺亚公司招股书等,德邦研究所 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)21/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.3.GR1603:国产首款进入临床阶段的国产首款进入临
83、床阶段的 IFNAR1 单抗单抗 GR1603 是公司自主研发的重组全人源抗 IFNAR1 单克隆抗体,于 2020 年12 月获批临床,用于治疗系统性红斑狼疮(SLE),2022 年 12 月进入 II 期临床试验,预计 2024 年启动 III 期临床试验。GR1603 能特异性结合 I 型干扰素受体复合物中的 IFNAR1,不仅阻断IFNAR 与 IFN 等 I 型干扰素的结合,而且 GR1603 结合 IFNAR1 可以有效诱导细胞表面的 IFNAR1 的内化,从而有效抑制 I 型 IFN/IFNAR 信号通路,因而GR1603 单抗有望用于系统性红斑狼疮(SLE)等多种与 I 型 I
84、FN/IFNAR 信号通路过度激活相关的疾病治疗。图图 16:GR1603 作用机理图作用机理图 资料来源:公司招股书,德邦研究所 系统性红斑狼疮(SLE)是一种原因未明,以多系统或器官病变和血清中出现多种自身抗体为特征的自身免疫性疾病,本病可能通过遗传、性激素、环境及免疫学等机制发病,有家族聚居倾向,并且可合并其他自身免疫性疾病。目前中国大陆地区系统性红斑狼疮患病率约为 3070/10 万,男女患病比为 1:10-12。我国系统性红斑狼疮患者由 2016 年的 98 万上升到 2020 年约 103 万,预计2030 年增长到 109 万。根据2020 中国系统性红斑狼疮诊疗指南,目前系统性
85、红斑狼疮的治疗包括糖皮质激素、抗疟药、免疫抑制剂和生物制剂等多种药物,其中激素是系统性红斑狼疮最常用的基础药物。目前治疗市场仍有很大的未被满足的临床需求,现有疗法仍存在反应率不足、复发风险高、副作用明显。根据弗若斯特沙利文报告,2020 年,中国系统性红斑狼疮治疗药物市场达到 3 亿美元,生物药占比较小。未来,随着我国系统性红斑狼疮生物药产品的不断推出和生物药临床渗透率的不断提升,中国系统性红斑狼疮生物药市场预期将快速增加至 2030 年的 32 亿美元。公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)22/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 11:全球全球 IFNAR1 靶点
86、药物研发进展靶点药物研发进展 药品名称药品名称 研发机构研发机构 作用机制作用机制 疾病疾病 全球阶段全球阶段 中国阶段中国阶段 阿伏利尤单抗 AstraZeneca;BMS anti-IFNAR-1 单抗 系统性红斑狼疮 批准上市 III 期临床 狼疮性肾炎 III 期临床 III 期临床 系统性硬化症 III 期临床 III 期临床 皮肤红斑狼疮 III 期临床 类风湿性关节炎 II 期临床 干燥综合征 II 期临床 白癜风 II 期临床 狼疮 申报临床 申报临床 肌炎 申报临床 申报临床 GR1603 智翔金泰 anti-IFNAR-1 单抗 系统性红斑狼疮 I/II 期临床 I/II
87、期临床 QX006N 荃信生物;Seneca Biopharma(Palisade Bio)anti-IFNAR-1 单抗 系统性红斑狼疮 I 期临床 I 期临床 RSLV-621 Resolve Therapeutics IFNAR-1/IFNAR-2-Fc融合蛋白 系统性红斑狼疮 临床前 临床前 资料来源:医药魔方,德邦研究所 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)23/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.感染领域感染领域:全球首创狂犬双抗市场全球首创狂犬双抗市场前景广阔前景广阔 GR1801 是国内首家进入临床的抗狂犬病病毒 G 蛋白双特异性抗体,作用靶点为 RA
88、BV 的包膜糖蛋白(Glycoprotein,G 蛋白)的表位 I 和 III。目前,GR1801疑似狂犬病病毒暴露后的被动免疫适应症已进入 III 期临床试验阶段,有望2025Q4 国内获批上市。狂犬病病毒 G 蛋白是狂犬病病毒最主要的抗原蛋白之一,该蛋白在狂犬病病毒感染机体过程中发挥着重要的作用。GR1801 为结合 G 蛋白上表位 I 和 III的重组全人源双特异性抗体,通过阻断 G 蛋白与受体的结合,在狂犬疫苗主动免疫完全发挥保护作用前阻滞病毒对神经的侵染,预防狂犬病。图图 17:GR1801 作用机理作用机理图图 资料来源:公司招股书,德邦研究所 疫苗是狂犬病预防的第一道防线,但不等
89、于疫苗是狂犬病预防的第一道防线,但不等于 100%得到预防。得到预防。对于既往无狂犬病疫苗接种史的人群,在接种首剂疫苗后,机体免疫系统发生应答产生抗体需要 714d 的时间。对于狂犬病暴露风险高、潜伏期短的病例,仅接种疫苗可能导致免疫失败。因此,被动免疫成为了狂犬病 PEP 的重要措施之一,其机制是在第一针狂犬病疫苗注射后至机体产生足量抗体前的窗口期提供即时的免疫保护。图图 18:狂犬病免疫球蛋白的作用机制简图:狂犬病免疫球蛋白的作用机制简图 资料来源:医药魔方,德邦研究所 我国狂犬病仍然保持着较高的暴露率,每年疑似狂犬病病毒暴露(即被狗等咬伤的患者)约为 4,000 万人。90%以上的暴露就
90、诊人群为 II 级和 III 级暴露,其中 III 级暴露约 40%。由此测算,II 级暴露人数为 2,000 万人,III 级暴露人数为1,600 万人。全部暴露者中约 10%未全程接种疫苗;III 级暴露者中,仅 15%左右 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)24/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 使用被动免疫制剂。图图 19:狂犬被动免疫制剂市场缺口狂犬被动免疫制剂市场缺口 资料来源:公司招股书,德邦研究所 在我国,狂犬病的被动免疫治疗主要依赖狂犬病人免疫球蛋白,根据中检院的数据,被动免疫制剂的市场存量空间大约为 21 亿元。目前市场上用于狂犬病预防的被动免疫制
91、剂主要有三种:马抗狂犬病血清(ERA)、狂犬病人免疫球蛋白(HRIG)以及重组人源抗狂犬病病毒单克隆抗体(rhRIG,亦称中和抗体)。HRIG 作为一种血液制品,其来源受限且供应量有限,价格较高,并存在血源传播疾病的风险;同时,ERA 的半衰期较短,需要的剂量比 HRIG 更高,而且可能引起过敏反应甚至带来血清安全性风险。与之相比,中和抗体因其批间效价差异小、安全性高且可进行大规模生产,显示出替代 HRIG 和 ERA 的巨大潜力。表表 12:狂犬病预防被动免疫制剂分类情况狂犬病预防被动免疫制剂分类情况 类别类别 有效性有效性 安全性安全性 狂犬病人免疫球蛋白 HRIG 主要用于被狂犬或其他携
92、带狂犬病毒动物咬伤、抓伤患者的被动免疫,效价标准为不低于 100IU/mL。无明显不良反应,存在 传播血源性病原体的 潜在风险(如艾滋病,乙肝,丙肝等)。马抗狂犬病血清 ERA 用于配合狂犬病疫苗对被疯动物严重咬伤如头、脸、颈部或多部位咬伤者进行预防注射,咬后 48 小时内注射本品,可减少发病率,效价标准为不低于 200 IU/mL。不良反应主要是过敏 休克,血清病,无血源感染风险。抗 G 蛋白单克隆抗体 rhRIG 以奥木替韦单抗为例,重组人源抗狂犬病毒单抗注射液(rhRIG)联合狂犬病疫苗非劣效于狂犬病人免疫球蛋白(HRIG)联合狂犬病疫苗。以奥木替韦单抗为例,期临床试验受试者总 体耐受性
93、好,无因不良 反应而退出试验。III 期 临床试验受试者总体 安全性良好。资料来源:公司招股书,德邦研究所 国内仅华北制药的奥木替韦单抗在 22 年初获批。现在已经进入临床的在研产品共 3 款,包括兴盟生物开发的重组人源化单抗鸡尾酒疗法 SYN023,智翔金泰开发的全球首创抗狂犬病毒双抗 GR1801,以及华北制药另一款抗狂犬病毒单抗 NM57S/NC08 组合制剂。表表 13:国内狂犬病毒中和抗体研发格局国内狂犬病毒中和抗体研发格局 公司公司 药品名称药品名称 靶点靶点 阶段阶段 获批获批/登记时间登记时间 华北制药 奥木替韦单抗(单抗)狂犬病病毒 G 蛋白抗原表位 上市 2022.01 兴
94、盟生物 SYN023(混合抗体)狂犬病病毒 G 蛋白抗原表位和未知表位 NDA 2022.05 智翔金泰 GR1801(双抗)狂犬病病毒 G 蛋白抗原表位、2022.09 华北制药 NM57S/NC08(混合抗体)狂犬病病毒 G 蛋白抗原表位、/2020.06 资料来源:公司招股书,德邦研究所 我国狂犬病毒被动免疫制剂主要为狂犬病人免疫球蛋白,根据中检院的批签发数量测算,狂犬病毒被动免疫制剂存量市场空间约为 21 亿元。奥木替韦单抗PDB 销售额从 2022 年第二季度的 4.2 万元增长至 2023 年第二季度的 126 万元,一年内销售额的持续上升,增长趋势显著。公司首次覆盖 智翔金泰-U
95、(688443.SH)25/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 20:狂犬病毒被动免疫制剂存量市场空间:狂犬病毒被动免疫制剂存量市场空间 图图 21:奥木替韦单抗:奥木替韦单抗 PDB 样本医院样本医院销售额销售额(万元万元)资料来源:公司招股书,德邦研究所 资料来源:PDB,德邦研究所 已有单抗已有单抗,为什么还要开发“鸡尾酒疗法”和双特异性抗体为什么还要开发“鸡尾酒疗法”和双特异性抗体?1)不同的狂犬病病毒拥有不同的基因型,为了保证单抗制剂对不同病毒株或病毒的不同基因型的有效性,开发“鸡尾酒疗法”从而针对病毒不同抗原位点势在必行。WHO 也建议抗狂犬病单克隆抗体制剂应将针对
96、病毒不同抗原位点的多株单抗组合成“鸡尾酒式”组合制剂。2)目前抗体“鸡尾酒疗法”在临床运用已非常多见,不过这种组合形式也有一定的缺点,由于需要分别制备不同的单抗然后进行混合,可能在生产过程中影响产品质量。而双特异性抗体则不存在这一问题,因为其生产工艺与单一单抗类似,因此能够避免组合制剂生产过程的工艺复杂性,使得质量更加可控,安全性更高。GR1801 双抗能够中和两个狂犬病毒 G 蛋白表位,减少了狂犬病毒因 G 蛋白变异而出现逃逸的风险。II 期数据显示:GR1801 注射液 0.05mg/kg、0.10mg/kg 剂量下起效迅速,第 1 天即可达到保护水平,且抗体阳性率均为100%,抗体滴度水
97、平在前 7 天优于 HRIG 联合疫苗,同时 14 天后的抗体阳性率与 HRIG 联合疫苗相当。GR1801 主要优势为:采用创新的双特异性抗体分子结构,对多个毒株具有广谱中和活性,并且生产工艺可控,产品质量稳定均一,具备良好的安全性;从疗效来看,GR1801 可尽快达到保护效力,实现持续保护。盈利预测盈利预测:我们预计:我们预计 GR1801 销售峰值有望销售峰值有望达达 15 亿元亿元 适应症获批:目前 GR1801 疑似狂犬病病毒暴露后的被动免疫适应症已进入III 期临床试验阶段,预计 2024 年递交上市申请,有望 2025 年国内获批上市。表表 14:GR1801 盈利预测盈利预测
98、2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E 中国疑似狂犬病病毒暴露患者/万人 4000 4000 4000 4000 4000 4000 4000 4000 4000 4000 4000 III 级暴露占比 40%40%40%40%40%40%40%40%40%40%40%III 级暴露患者人数/万人 1600 1600 1600 1600 1600 1600 1600 1600 1600 1600 1600 被动免疫制剂渗透率 15%20%25%30%35%36%37%38%39%40%40%GR1801
99、 市占率 0.2%2.0%5.0%8.0%12.0%15.0%15.0%14.0%13.0%用药价格/万元 0.25 0.25 0.25 0.25 0.20 0.20 0.20 0.20 0.20 获批概率 85%85%85%85%85%85%85%85%85%销售额/亿元 0.17 2.04 5.95 9.79 12.08 15.50 15.91 15.23 14.14 资料来源:公司招股书,医药魔方,德邦研究所 4.210.884.1118.9126.00.020.040.060.080.0100.0120.0140.02022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2奥木替韦单
100、抗奥木替韦单抗PDB销售额销售额/万元万元 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)26/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.肿瘤管线:基于抗体平台优势布局肿瘤管线:基于抗体平台优势布局 CD3 双抗双抗 GR1803 是一款由公司自主研发的重组人源化抗 BCMACD3 双特异性抗体,于 2022 年 1 月获批开展临床,用于多发性骨髓瘤适应症,目前正在 I 期临床试验阶段。GR1803 一端 Fab 臂以较高亲和力靶向 BCMA 抗原,另一端 Fab 臂靶向 T细胞表面的 CD3(亲和力较低),通过招募 T 细胞到 BCMA 阳性的肿瘤细胞附近,并激活 T 细胞对肿瘤细
101、胞进行攻击,实现激活自身免疫细胞杀伤肿瘤细胞的作用。图图 22:GR1803 作用机理示意图作用机理示意图 资料来源:公司招股书,德邦研究所 GR1803 的的结构结构特点显著特点显著。GR1803 是基于共同轻链构建的双特异性抗体分子,其结构与正常的单抗分子结构高度类似(只在抗体恒定区 CH3 中存在 3 个氨基酸突变),不仅方便其制备工艺的开发,而且避免了其它类型双特异性抗体中普遍存在的各种结构差异,进而减少了因结构差异而导致免疫原性的可能性。此外,两个靶点的非对称亲和力设计可以在保证此双特异性抗体分子募集并激活T 细胞杀伤肿瘤细胞的同时,可以有效减少因 CD3 抗体导致的 T 细胞非特异
102、性激活,从而降低 GR1803 在体内的毒副作用。BCMACD3 双抗药物治疗潜力已经得到初步验证。双抗药物治疗潜力已经得到初步验证。辉瑞公司研发的BCMACD3 双抗药物 Elranatamab 用于复发/难治性多发性骨髓瘤患者的MagnetisMM-3 注册试验的中期分析数据显示,Elranatamab 的客观缓解率为60.6%,其中 89.5%患者的客观缓解仍在进行中,没有确认疾病进展或死亡。强生公司研发的 BCMACD3 双抗药物 Teclistamab 用于复发/难治性多发性骨髓瘤患者的 MajesTEC-1 注册试验结果的分析数据显示,Teclistamab 的客观缓解率为 63.
103、0%,完全缓解率为 39.4%。BCMACD3 双抗药物显示了良好的治疗效果,市场潜力巨大。公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)27/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 15:全球全球 BCMA/CD3 多靶点药物研发进展多靶点药物研发进展 药品名称药品名称 作用机制作用机制 研发机构研发机构 疾病疾病 全球阶段全球阶段 中国阶段中国阶段 elranatamab anti-CD3/BCMA 双特异性抗体 Pfizer 多发性骨髓瘤 批准上市 III 期临床 特立妥单抗 anti-CD3/BCMA 双特异性抗体 Johnson&Johnson;Genmab 多发性骨髓
104、瘤 批准上市 申请上市 TNB-383B anti-CD3/BCMA 双特异性抗体 AbbVie;TeneoBio(Amgen)多发性骨髓瘤;AL 淀粉样变性 III 期临床 临床前 linvoseltamab anti-BCMA/CD3 双特异性抗体 Regeneron Pharmaceuticals 多发性骨髓瘤;肾移植 III 期临床 临床前 BI 836909 anti-CD3/BCMA 双特异性抗体 Amgen;百济神州;Boehringer Ingelheim 多发性骨髓瘤 I/II 期临床 临床前 CM336 anti-BCMA/CD3 双特异性抗体 康诺亚 多发性骨髓瘤 I/I
105、I 期临床 I/II 期临床 EMB-06 anti-CD3/BCMA 双特异性抗体 岸迈生物 多发性骨髓瘤 I/II 期临床 I/II 期临床 HPN217 anti-BCMA/CD3/albumin 三特异性抗体 AbbVie;Harpoon Therapeutics 多发性骨髓瘤 I/II 期临床 临床前 IBI3003 anti-GPRC5D/BCMA/CD3三特异性抗体 信达生物 多发性骨髓瘤 I/II 期临床 临床前 REGN5459 anti-CD3/BCMA 双特异性抗体 Regeneron Pharmaceuticals 肾移植;多发性骨髓瘤 I/II 期临床 临床前 aln
106、uctamab anti-CD3/BCMA 双特异性抗体 EngMab(Bristol-Myers Squibb)多发性骨髓瘤 I/II 期临床 申报临床 F182112 anti-CD3/BCMA 双特异性抗体 安源生物;新时代药业 多发性骨髓瘤 I 期临床 I 期临床 GR1803 anti-BCMA/CD3 双特异性抗体 智翔金泰 多发性骨髓瘤 I 期临床 I 期临床 ISB 2001 anti-BCMA/CD38/CD3 三特异性抗体 Ichnos Sciences 多发性骨髓瘤 I 期临床 临床前 JNJ-79635322 anti-BCMA/GPRC5D/CD3三特异性抗体 Jan
107、ssen Biotech(Johnson&Johnson)多发性骨髓瘤 I 期临床 临床前 TQB2934 anti-CD3/BCMA 双特异性抗体 正大天晴 多发性骨髓瘤 I 期临床 I 期临床 资料来源:医药魔方,德邦研究所 GR1901 是一款由公司自主研发的重组人源化抗 CD123CD3 双特异性抗体,于 2022 年 6 月获批临床试验,用于治疗复发难治急性髓系白血病适应症,目前正在 I 期临床试验阶段。CD123 抗原也称为人白介素-3(IL-3)受体的 亚基,在大多数白血病原始细胞中高水平表达,使得成为新型 AML 治疗的理想靶抗原。此外,CD123 高表达的 AML 患者中,分
108、子水平上存在更高的细胞分裂活性和抗细胞凋亡,临床预后更差。CD3 分子与 T 细胞表面的 T 细胞受体(Tcellreceptor,TCR)组成 TCR-CD3 复合体,在 T 细胞抗原识别、活化增殖、凋亡及清除异体抗原或对自身抗原耐受等免疫应答过程中具有极其重要的作用。图图 23:GR1901 作用机理图作用机理图 资料来源:公司招股书,德邦研究所 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)28/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 临床前研究显示在不同的小鼠肿瘤模型中都能高效抑制肿瘤生长。在两种不同的急性髓系白血病相关的小鼠肿瘤模型(人 PBMC 免疫重建小鼠/EOL-1 细
109、胞系和 B-hCD3E 人源化小鼠/MC38-hCD123 细胞系)中,GR1901 均显示良好的抑瘤活性,且各组试验小鼠对 GR1901 耐受性较好。在人 PBMC 免疫重建小鼠/EOL-1 模型中,中、高剂量 GR1901 的肿瘤抑制率可达 100%,且高剂量组所有动物的肿瘤都消退。表表 16:全球全球 CD3/CD123 多靶点药物研发进展多靶点药物研发进展 药品名称药品名称 作用机制作用机制 研发机构研发机构 疾病疾病 全球阶段全球阶段 中国阶段中国阶段 vibecotamab anti-CD3/CD123 双特异性抗体 Xencor;Novartis 骨髓增生异常综合征;急性髓系白血
110、病 II 期临床 临床前 APVO436 anti-CD3/CD123 双特异性抗体 Aptevo Therapeutics 急性髓系白血病;骨髓增生异常综合征 I 期临床 临床前 GR1901 anti-CD123/CD3 双特异性抗体 智翔金泰 急性髓系白血病 I 期临床 I 期临床 JNJ-63709178 anti-CD3/CD123 双特异性抗体 Johnson&Johnson;Genmab 急性髓系白血病 I 期临床 临床前 MGD024 anti-CD3/CD123 双特异性抗体 MacroGenics 母细胞性浆细胞样树突细胞肿瘤;骨髓增生异常综合征;急性髓系白血病;霍奇金淋巴
111、瘤;慢性髓系白血病 I 期临床 临床前 CD123-FLT3 BiTE anti-CD123/Flt3/CD3三特异性抗体 Amgen 急性髓系白血病 临床前 临床前 IGM-2537 anti-CD3/CD123 双特异性抗体 IGM Biosciences 急性髓系白血病 临床前 临床前 资料来源:医药魔方,德邦研究所 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)29/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5.盈利预测与估值盈利预测与估值 我们仅计算处于临床后期的三款重磅产品(GR1501、GR1802、GR1801),我们预计 2023-2025 年,公司主营业务收入为 0、
112、1.19、4.05 亿元人民币。表表 17:主要主要产品盈利预测产品盈利预测 单位亿元单位亿元 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E GR1501 1.19 3.88 8.95 16.10 21.04 20.73 21.00 20.29 20.04 19.59 yoy 226%131%80%31%-1%1%-3%-1%-2%GR1802 2.90 8.26 17.16 21.91 25.82 26.28 25.01 24.02 yoy 184%108%28%18%2%-5%-4%GR1801 0.17
113、 2.04 5.95 9.79 12.08 15.50 15.91 15.23 14.14 yoy 1100%192%65%23%28%3%-4%-7%总计营收 1.19 4.05 13.90 30.31 47.99 54.71 62.33 62.48 60.28 57.76 yoy 241%243%118%58%14%14%0%-4%-4%资料来源:公司招股书,公司推介材料,医药魔方等,德邦研究所 毛利率:公司自建工厂进行生产,且主要产品均为抗体类药物,因此我们预计核心产品远期毛利率有望维持在 86%。销售及管理费用:假设公司自建核心市场商业化团队,并随着销售和产品进度扩充。预计销售及管理费
114、用率会随着产品放量而下降,远期 SG&A 占收入比率假设为 30%。研发费用:随着产品收入提升,大适应症临床结束,假设研发费用率会逐步下降,同时公司注重研发投入,研发费用率远期假设为 20%。采用 DCF 估值方法,通过 Wind BETA 计算器计算得公司调整后 beta 为1.38,无风险收益率假设为十年期国债收益率(2.49%),市场预期收益率假设为 9%,有效税率假设为 15%,债务资本成本 Kd 假设为 4.20%,债务资本比重Wd 假设为 21.31%,股权资本成本 Ke 假设为 11.50%,经计算得出加权平均资本成本 WACC 为 9.81%。公司拥有丰富的产品管线和较强的自主
115、研发能力,通过 DCF 方法计算,假设永续增长率为 2%,WACC 为 9.81%,公司合理股权价值为 177 亿元,对应股价为 48.38 元;首次覆盖,给予公司“买入”评级。表表 18:智翔金泰股价敏感性分析(人民币智翔金泰股价敏感性分析(人民币/元元)WACC r 48.38 8.31%8.81%9.31%9.81%10.31%10.81%11.31%0.50%54.03 49.81 46.10 42.83 39.91 37.30 34.96 1.00%56.69 52.06 48.02 44.47 41.33 38.53 36.03 1.50%59.75 54.62 50.18 46.
116、31 42.90 39.89 37.21 2.00%63.29 57.55 52.63 48.38 44.67 41.40 38.52 2.50%67.44 60.95 55.45 50.74 46.66 43.10 39.97 3.00%72.37 64.93 58.71 53.44 48.92 45.01 41.60 3.50%78.16 69.51 62.38 56.42 51.36 47.03 43.28 资料来源:德邦研究所测算 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)30/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6.风险提示风险提示 临床研发失败风险:临床研发失败风险
117、:创新药研发具有较大不确定性,II 期到 III 期阶段因为疗效不及预期而失败的比例较高,III 期由于受试者的数量增多,以及临床试验过程中的影响因素增多,可能导致临床数据不及 II 期而研发失败。竞争格局恶化风险:竞争格局恶化风险:公司核心布局产品虽然进度较为领先,但临床上已有竞争对手布局,存在未来竞争格局恶化风险。销售销售不及预期风险不及预期风险:产品销售受到本身特性,竞争格局,销售队伍,行业发展等多方面因素影响,公司作为临床阶段 biotech,尚无商业化销售经验和团队管理经验,存在销售不及预期风险。行业政策风险:行业政策风险:进入医保的创新药品种增多加之近几年疫情的支出影响,医保基金的
118、压力逐年增加,可能导致药物的谈判价格不及预期,存在受到行业政策或监管政策影响的风险。公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)31/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 主要财务指标主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表利润表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元)营业总收入 0 0 119 405 每股收益-2.10-1.87-1.84-1.52 营业成本 1 0 21 57 每股净资产 0.11 7.74 5.90 4.38 毛利率%-11.4%28.6%82.0%86.0%
119、每股经营现金流-0.65-1.67-1.57-1.27 营业税金及附加 3 2 0 0 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率%598.7%1500.0%0.0%0.0%价值评估(倍)营业费用 0 3 101 202 P/E 营业费用率%0.0%2000.0%85.0%50.0%P/B 0.00 3.69 4.84 6.52 管理费用 154 147 142 146 P/S 16,532.14 74,828.91 88.23 25.89 管理费用率%32325.4%105000.0%120.0%36.0%EV/EBITDA-1.49-14.06-15.89-21.99 研
120、发费用 454 560 558 587 股息率%0.0%0.0%0.0%研发费用率%95634.5%400000.0%470.0%145.0%盈利能力指标(%)EBIT-551-656-645-526 毛利率-11.4%28.6%82.0%86.0%财务费用 33 31 31 31 净利润率-121278.6%-490629.2%-569.1%-137.7%财务费用率%7027.6%22157.8%26.1%7.7%净资产收益率-1981.9%-24.2%-31.2%-34.7%资产减值损失-1 0 0 0 资产回报率-59.9%-18.4%-21.9%-22.2%投资收益 1 0 0 0 投
121、资回报率-67.1%-18.1%-21.9%-22.1%营业利润-576-687-676-557 盈利增长(%)营业外收支-0 0 0 0 营业收入增长率-98.8%-70.5%84708.7%240.8%利润总额-576-687-676-557 EBIT 增长率-87.3%-19.1%1.7%18.4%EBITDA-497-604-580-449 净利润增长率-78.9%-19.2%1.6%17.6%所得税 0 0 0 0 偿债能力指标 有效所得税率%0.0%0.0%0.0%0.0%资产负债率 97.0%23.9%29.8%36.1%少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 3.2 35.6
122、20.6 16.9 归属母公司所有者净利润-576-687-676-557 速动比率 2.3 34.5 19.6 15.9 现金比率 0.4 31.8 17.5 13.4 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 49 2,765 2,032 1,386 应收帐款周转天数 10.0 12.9 应收账款及应收票据 0 0 7 22 存货周转天数 30,603.5 226,386.2 1,334.9 532.9 存货 56 69 89 79 总资产周转率 0.0 0.0 0.0 0.1 其它流动资产 293 262 262 262 固
123、定资产周转率 0.0 0.0 0.3 0.9 流动资产合计 399 3,096 2,389 1,749 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 286 353 410 462 在建工程 165 170 173 192 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 45 45 45 45 净利润-576-687-676-557 非流动资产合计 563 635 695 766 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 962 3,731 3,084 2,515 非现金支出 55 52 64 77 短期借款 0 0 0 0 非经营收益 25 31 31 3
124、1 应付票据及应付账款 68 78 107 94 营运资金变动 319-7 3-18 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流-178-611-577-467 其它流动负债 59 9 9 9 资产-146-125-125-148 流动负债合计 126 87 116 104 投资 194 0 0 0 长期借款 739 739 739 739 其他 3 1 0 0 其它长期负债 68 66 66 66 投资活动现金流 51-124-125-148 非流动负债合计 807 804 804 804 债权募资 207-14 0 0 负债总计 933 891 920 908 股权募资 0 3,498 0
125、0 实收资本 275 367 367 367 其他-46-33-31-31 普通股股东权益 29 2,840 2,164 1,607 融资活动现金流 161 3,450-31-31 少数股东权益 0 0 0 0 现金净流量 35 2,716-733-645 负债和所有者权益合计 962 3,731 3,084 2,515 备注:表中计算估值指标的收盘价日期为 2月 6 日 资料来源:公司年报(2021-2022),德邦研究所 公司首次覆盖 智翔金泰-U(688443.SH)32/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理与研究助理简介简介 陈铁林 德
126、邦证券研究所副所长,医药首席分析师。研究方向:国内医药行业发展趋势和覆盖热点子行业。曾任职于康泰生物、西南证券、国海证券。所在团队获得医药生物行业卖方分析师 2019 年新财富第四名,2018 年新财富第五名、水晶球第二名,2017 年新财富第四名,2016 年新财富第五名,2015 年水晶球第一名。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观 点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明
127、。投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投资评级的比较和评级标准:投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:市场基准指数的比较标准:A 股市场以上证综指或深证成指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入 相对强于市场表现 20%以上;增持 相对强于市场表现 5%20%;中性 相对市场表现在-5%+5%之
128、间波动;减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上;中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间;弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律声明法律声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在
129、不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险,投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下,德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经德邦证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容,务必联络德邦证券研究所并获得许可,并需注明出处为德邦证券研究 所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可,德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。