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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/深度研究 2020年08月04日 非银行金融 增持(维持) 证券 增持(维持) 沈娟沈娟 SAC No. S0570514040002 研究员 SFC No. BPN843 陶圣禹陶圣禹 SAC No. S0570518050002 研究员 王可王可 SAC No. S0570119090008 联系人 1非银行金融非银行金融/银行银行: 行业周报(第三十一周) 行业周报(第三十一周) 2020.08 2非银行金
2、融非银行金融/银行银行: 资管新规延期,改革驱动强资管新规延期,改革驱动强 化化2020.08 3非银行金融非银行金融/银行银行: 构建双循环体系,迎接证券构建双循环体系,迎接证券 化时代化时代2020.07 资料来源:Wind 从管理模式革新看龙头券商崛起从管理模式革新看龙头券商崛起 证券行业新龙头系列八管理模式研究 现代化专业管理模式铸就高阶发展内在基因现代化专业管理模式铸就高阶发展内在基因 证券行业,变革中的行者。资本市场深化变革引导行业进入新一轮创新发 展周期,需要以“经商”思维重塑专业比拼、协同发展的高阶业态。要实 现质变跨越,需从顶层设计到落地实施的细致筹谋,而专业化经营的管理 机
3、制是运筹帷幄、决胜千里根源所在。2019 年末以来监管层积极鼓励券商 优化机制,2020 年国泰君安率先推出股权激励计划,打响券商机制市场化 改革发令枪。本文结合中外经验,追根溯源探析契合专业协同竞争新业态 下的券商现代化管理机制,提出具有企业家精神、市场化激励、长期定力 的经营管理层是券商管理模式的优秀实践。 看好管理模式升级的优质券商。 因时而变,券商专业协同新周期呼唤机制革新因时而变,券商专业协同新周期呼唤机制革新 资本市场改革引导券商迈入专业竞争新周期,需要券商加快构筑领先的专 业化实力和完善的业务协同体系,对券商商业模式重塑再造。成功转型呼 唤从根源上强化专业协同的内在基因,以管理模
4、式革新自上而下驱动业务 模式升级。现代化管理模式呼唤实现所有权和经营权分离、探索由职业经 理人组成专业经营领导层的管理模式、培育“企业家精神+市场化激励+长 期定力”三大人才要素,为高阶发展深植协同发展、专业比拼的内在基因。 海外洞察,专业海外洞察,专业经营经营管理管理机制机制是海外主流管理模式是海外主流管理模式 由职业经理人组成的专业经营管理层,已成为海外金融机构广泛采用的现 代化经营管理模式。纵向看,海外优秀投行在通道红利削弱、金融创新加 速的浪潮下,以管理模式变革为先导,设立专业经理管理层,为屡次涅槃 植入核心基因。横向看,投行经营管理层由 CEO 领导,各家公司依据自身 业务条线、区域
5、分布等需求,以及外部环境变迁,在内部架构和职能划分 上做出差异化安排。 掘金华夏,追寻国内机构管理模式转型先行者掘金华夏,追寻国内机构管理模式转型先行者 放眼国内,当前部分优秀金融机构已率先实现管理模式升级转型,建立执 行委员会、管理委员会等专业经营管理层模式,并积极探索通过股权激励 或员工持股实现市场化激励。中国平安较早引进国际经验,最终形成“联 席 CEO+矩阵”创新机制,形成强大的人才组织能力和领先的薪酬激励机 制,成为其规模快速增长的基石。招商银行坚持 “董事会领导下的行长负 责制” ,三任行长在践行高效管理模式上一脉相承,坚定统一的战略发展方 向,终究铸就了业内领先的零售特色银行。
6、谁与争锋,三大锦囊成就专业经营管理谁与争锋,三大锦囊成就专业经营管理模式模式 专业经营管理模式效能充分发挥需匹配三大机制:以企业家精神为抓手, 吸纳具有扎实专业素养的经营管理层,灵魂人物领导公司跨越腾飞;以市 场化薪酬为激励,以多样化、长期化的薪酬体系吸引保留人才;以长期定 力为保障,实现长远战略有效落地。看好管理模式升级的券商,可从经营 管理层模式、领军人才、市场化激励、长期定力四大维度甄别龙头公司。 风险提示:市场波动风险,制度推进不如预期。 (10) 6 21 37 52 19/0819/1019/1220/0220/0420/06 (%) 非银行金融证券沪深300 一年内行业一年内行业
7、走势图走势图 相关研究相关研究 行业行业评级:评级: 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 2 正文目录正文目录 券商股权激励重启,打响机制改革发令枪 . 5 因时而变,券商专业协同新周期呼唤机制革新 . 7 新旧变革开启券商“经商”新时代 . 7 行业转型呼唤管理模式革新先行 . 7 机制:顺势而行探索所有权和经营权分离 . 8 模式:专业经营管理层模式实现协同最大化 . 8 要素:企业家精神+市场化激励+长期定力 . 10 海外洞察,专业管理机制是海外主流管理模式 . 11 纵向:追溯海外投资银行经营管理模式
8、转型历程 . 11 摩根士丹利:行业变迁孕育管理委员会 . 11 高盛:模式几经更迭但专业经营管理层长存 . 12 横向:专业经营管理机制是海外金融机构主流管理模式 . 13 业务条线导向模式:以摩根士丹利为例 . 14 业务条线导向的联席 CEO 模式:以摩根大通为例 . 14 “业务条线+区域条线”双导向模式:以高盛为例 . 15 掘金华夏,追寻国内机构管理模式转型先行者 . 17 中国平安: “联席 CEO+矩阵”执委会成就一流金控集团 . 17 招商银行:董事会领导下的行长负责制铸造领先零售银行 . 20 中信证券:率先打造专业执行委员会引领公司跨越发展 . 22 谁与争锋,三大锦囊成
9、就专业经营管理机制 . 25 以企业家精神为抓手 . 25 经营管理层需要扎实的专业素养 . 25 灵魂人物领导公司实现跨越腾飞 . 25 以市场化薪酬为激励 . 26 多样化对标保障薪酬市场化 . 26 长短期激励结合助可持续发展 . 27 以长期定力为保障 . 32 按图索骥:捕捉经营管理模式领先的龙头券商 . 33 风险提示 . 33 图表目录图表目录 图表 1: 证券行业前瞻研究图谱 . 4 图表 2: 全文逻辑框架图 . 4 图表 3: 券商市场化激励相关监管导向和实践 . 5 图表 4: 激励对象的限制性股票分配情况 . 6 图表 5: 公司层面各考核指标目标 . 6 图表 6:
10、券商新周期转型逻辑图 . 7 qRoRmMsNoRoMzRpQnRtMsR8ObP7NoMrRmOoOlOpPyQfQrRsP9PrRxONZoPmOuOrNtQ 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 3 图表 7: 传统“以部门中心化为特征的分割模式”和“以职业经理人组成专业经营管理层 模式”的比较分析 . 9 图表 8: 以客户为导向的证券公司组织架构 . 9 图表 9: 高盛管理委员会模式变迁历程 . 12 图表 10: 海外头部金融机构专业经营管理层设置情况 . 13 图表 11: 海外市场现代化金融机构
11、组织架构的一般模式 . 13 图表 12: 摩根士丹利业务组群导向的专业经营管理层模式 . 14 图表 13: 摩根大通以业务条线为导向的联席 CEO 模式 . 15 图表 14: 2008 年金融危机后摩根大通运营委员会内部架构变迁:随业务条线变动灵活 调整 . 15 图表 15: 高盛集团以业务组群领导与区域组群领导结合的专业经营管理层模式. 16 图表 16: 高盛境外收入和利润占比基本在 30%-50%区间 . 16 图表 17: 摩根士丹利境外收入占比基本在 20%-30%区间 . 16 图表 18: 2020 年 7 月 1 日中国平安执行委员会架构 . 17 图表 19: 中国平
12、安员工激励三大主要计划. 18 图表 20: 中国平安三大员工激励计划实施概况 . 19 图表 21: 2004 vs 2018 保险行业总资产对比 . 19 图表 22: 2004 vs 2018 中国平安总资产对比 . 19 图表 23: 2004 vs 2019 保险行业保费收入对比 . 20 图表 24: 2004 vs 2019 中国平安保费收入对比 . 20 图表 25: 招商银行组织架构图 . 20 图表 26: 2013-2019 年招商银行执行委员会成员平均薪酬(单位:万元) . 21 图表 27: 1999 vs 2019 金融机构贷款规模对比 . 22 图表 28: 19
13、99 vs 2019 招商银行贷款规模对比 . 22 图表 29: 1999 vs 2019 金融机构存款规模对比 . 22 图表 30: 1999 vs 2019 招商银行存款规模对比 . 22 图表 31: 2010-2019 年中信证券执行委员会成员平均薪酬(单位:万元) . 23 图表 32: 前十大券商 2019 年核心指标排序 . 24 图表 33: 2019 代理买卖证券款中机构客户占比 . 24 图表 34: 2019 融出资金中机构客户占比 . 24 图表 35: 核心专业经营管理层成员 2019 年薪酬 . 26 图表 36: 2019 年摩根大通高管薪酬市场对标标的公司
14、. 27 图表 37: 海外投资银行专业经营管理层高管薪酬结构 . 27 图表 38: 2019 年海外投行基本薪酬及奖金激励 . 28 图表 39: 股权激励主要模式 . 29 图表 40: 海外头部金融机构专业经营管理层薪酬结构 . 29 图表 41: 2019 年摩根大通核心高管薪酬构成 . 30 图表 42: 2019 年高盛核心高管薪酬构成 . 31 图表 43: 2019 年摩根士丹利核心高管薪酬构成 . 31 图表 44: 海外投行/银行执委会高管平均任期时长 . 32 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一
15、起阅读。 4 证券行业,变革中的行者。行业伴随中国经济快速崛起和资本市场建设完善,历经从“坐证券行业,变革中的行者。行业伴随中国经济快速崛起和资本市场建设完善,历经从“坐 商”到“行商” 、再到“做商”的历史演变。当前宏观产业结构高质量升级亟需资本市场商”到“行商” 、再到“做商”的历史演变。当前宏观产业结构高质量升级亟需资本市场 完善投融资功能,资本市场深化变革倒逼行业迈入转型新周期,以“经商”思维重塑专业完善投融资功能,资本市场深化变革倒逼行业迈入转型新周期,以“经商”思维重塑专业 比拼、协同发展的高阶业态。变革从量变到质变的历史跨越,需要从顶层设计到落地实施比拼、协同发展的高阶业态。变革
16、从量变到质变的历史跨越,需要从顶层设计到落地实施 的细致筹谋,而专业化经营的管理机制是运筹帷幄、决胜千里的根源所在。的细致筹谋,而专业化经营的管理机制是运筹帷幄、决胜千里的根源所在。2019 年末以年末以 来来监管层多维度鼓励券商优化机制监管层多维度鼓励券商优化机制,国泰君安率先推出股票激励计划,标志券商股权激励,国泰君安率先推出股票激励计划,标志券商股权激励 沉寂多年后再次破冰,释放头部券商向现代化管沉寂多年后再次破冰,释放头部券商向现代化管理机制转型的信号。我们认为,券商现代理机制转型的信号。我们认为,券商现代 化管理机制变革是行业新一轮创新发展周期的核心步骤, 也是长期助力券商领跑赛道的
17、关化管理机制变革是行业新一轮创新发展周期的核心步骤, 也是长期助力券商领跑赛道的关 键。本文结合中外经验,追根溯源探析新业态下证券公司现代化管理模式,提出具有企业键。本文结合中外经验,追根溯源探析新业态下证券公司现代化管理模式,提出具有企业 家精神、市场化激励、长期定力的经营管理层是券商管理模式的优秀实践。家精神、市场化激励、长期定力的经营管理层是券商管理模式的优秀实践。 图表图表1: 证券行业前瞻研究图谱证券行业前瞻研究图谱 资料来源:华泰证券研究所 图表图表2: 全文逻辑框架图全文逻辑框架图 资料来源:华泰证券研究所 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露
18、以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 5 券商股权激励重启,打响机制改革发令枪券商股权激励重启,打响机制改革发令枪 监管层自上而下鼓励券商优化市场化激励机制。监管层自上而下鼓励券商优化市场化激励机制。2019 年末以来,监管层持续释放积极信 号,引导券商优化激励机制。2019 年 11 月 29 日,证监会提出将打造航母级头部券商, 并明确六大举措支持券商做优、做强、做大。其中,监管层首次明确支持证券公司优化激 励约束机制,鼓励券商实施员工持股计划或股权激励计划,完善人才引进的配套措施与保 障。2019 年 12 月 28 日,新证券法首次提及证券公司股权激励,奠定证券公司激励 机制
19、优化的制度基石。2020 年 7 月 17 日,证监会发布文件鼓励证券公司建立长效激励约 束机制, 实施员工持股或股权激励计划, 监管层再次表态有望推动券商激励机制优化加速。 优质头部券商顺应监管层政策引导和行业发展趋势,优质头部券商顺应监管层政策引导和行业发展趋势, 积极探索优化市场化激励机制。 其中,积极探索优化市场化激励机制。 其中, 2020 年年 6 月月 7 日国泰君安推出股权激励计划,标志金融企业股权激励沉寂多年后再次破日国泰君安推出股权激励计划,标志金融企业股权激励沉寂多年后再次破 冰,打响金融企业激励市场化改革的发令枪。冰,打响金融企业激励市场化改革的发令枪。此次激励计划是继
20、证监会支持通过优化激励 机制打造航母级券商,以及新证券法奠定券商股权激励实施制度基石后,证券公司探 索实践落地的关键一步,打破过去受监管政策、制度限制下行业激励机制有限的局面,引 导行业机制优化。 图表图表3: 券商市场化激励相关监管导向和实践券商市场化激励相关监管导向和实践 资料来源:证监会,公司公告,华泰证券研究所 我们认为,国泰君安股权激励计划不仅标志市场化激励破冰,我们认为,国泰君安股权激励计划不仅标志市场化激励破冰,还在授予价格、考核标准上还在授予价格、考核标准上 充分遵循市场化原则,为未来金融企业激励设置提供优秀蓝本:充分遵循市场化原则,为未来金融企业激励设置提供优秀蓝本: 股权激
21、励授予价格折扣大股权激励授予价格折扣大+授予数量可观,激励效用显著。授予数量可观,激励效用显著。国泰君安拟向激励对象授予不 超过 8900 万股限制性股票,占总股本比例 1%,首次授予不超过 8,159.3 万股,预留授予 不超过 740.7 万股。股票授予价格折扣接近五折,且突破授予价格不低于每股净资产的要 求,激励效用显著。激励对象为公司执行董事、高级管理人员以及其他核心骨干人员,共 计 451 人。其中,副董事长获授限制性股票 72.2 万股,四位副总裁获授 65 万股,董事会 秘书、合规总监和财务总监获授 59.5 万股。 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责
22、声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 6 图表图表4: 激励对象的限制性股票分配情况激励对象的限制性股票分配情况 姓名姓名 职务职务 获授限制性获授限制性 股票数量(万股)股票数量(万股) 占授予限制性占授予限制性 股票总量比例(股票总量比例(%) 占目前总股本的比例占目前总股本的比例 (%) 王松 副董事长、执行董事、总裁 72.2 0.81 0.0081 朱健 副总裁 65.0 0.73 0.0073 蒋忆明 副总裁 65.0 0.73 0.0073 陈煜涛 副总裁 65.0 0.73 0.0073 龚德雄 副总裁 65.0 0.73 0.0073 喻健 执行董事、董事
23、会秘书 59.5 0.67 0.0067 张志红 合规总监 59.5 0.67 0.0067 谢乐斌 财务总监、首席风险官 59.5 0.67 0.0067 其他核心骨干(共 443 人) 7,648.6 85.94 0.86 预留股份 740.7 8.32 0.08 合计 8,900.0 100.00 1.00 资料来源:公司公告,华泰证券研究所 限售期设置限售期设置+明确考核指标,激活管理层主观能动性。明确考核指标,激活管理层主观能动性。国泰君安明确设置限售期,激励股 票分三次解除限售(24 个月、36 个月、48 个月) 。并且,公司对限制性股票解除限售设 定多样化考核条件,分年度对公司
24、业绩指标、单位(部门)业绩指标和个人绩效指标进行 考核。其中,公司业绩层面指标包括归母净利润排名(权重 50%) 、加权 ROE 排名(权 重 40%) 、金融科技创新投入(权重 10%) 、综合风控指标(门槛指标) 。考核指标设计重 排名、轻绝对收益,充分匹配证券行业业绩高波动的特征,重视公司地位提升;同时率先 将金融科技创新投入纳入高管考核标准,凸显科技对证券行业高阶发展的重要作用,也彰 显出公司对进行高阶转型而不是低阶抢占市场的前瞻布局;此外,公司将综合风控指标设 置为门槛指标, 坚定遵循监管引导的各项业务发展需要以风控强化为前提, 风控更为有效、 业务更加均衡的优质券商,有望实现全业务
25、链综合发展。 图表图表5: 公司层面各考核指标目标公司层面各考核指标目标 考核指标考核指标 解除限售条件解除限售条件 第一批 第二批 第三批 归母净利润 2021 年在对标公司中 排名不低于第四名 2022 年在对标公司中 排名不低于第三名 2023 年在对标公司 中排名不低于第三名 加权平均净资产收率 2021 年在对标公司中 排名相较于 2019 年 提升一位 2022 年在对标公司中 排名相较于 2019 年 提升二位 2023 年在对标公司 中排名相较于 2019 年 提升二位 金融科技创新投入 2021 年不低于 6.05% 2022 年不低于 6.10% 2023 年不低于 6.1
26、5% 综合风控指标 门槛值:证券公司分类结果达到 A 类 A 级或以上且未发生重大违法违规事件 资料来源:公司公告,华泰证券研究所 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 7 因时而变,券商专业协同新周期呼唤机制革新因时而变,券商专业协同新周期呼唤机制革新 图表图表6: 券商新周期转型逻辑图券商新周期转型逻辑图 资料来源:华泰证券研究所 新旧变革开启券商“经商”新时代新旧变革开启券商“经商”新时代 宏观经济和资本市场激荡变革,倒逼券商历经从“坐商宏观经济和资本市场激荡变革,倒逼券商历经从“坐商行商行商做商”的历史演
27、变,当做商”的历史演变,当 前资本市场深化改革将引导券商迈入专业竞争、协同发展的“经商”新时代。前资本市场深化改革将引导券商迈入专业竞争、协同发展的“经商”新时代。证券行业是 资本市场核心参与者,行业在中国经济快速崛起和资本市场建设完善的大环境下已经经历 从坐商到行商、从行商向做商的发展演变,逐渐形成以业务为导向的经营模式。当前,宏 观经济进入新旧动能转换关键时期,顶层定调金融供给侧改革,资本市场战略地位前所未 有, 同时也正式迎来基础制度深化变革大时代。 券商传统 “以业务为导向、 依赖牌照红利” 的分割经营模式无法适应客户日益复杂的综合金融服务需求,需要重塑 “以客户导向、 注重专业实力”
28、的协同发展模式,实现客户收入和满意度最大化。新商业模式需要券商加 快构筑领先的专业化实力和完善的业务协同体系,以“经商”化思维培育覆盖客户全生命 周期服务。 行业转型呼唤管理模式革新先行行业转型呼唤管理模式革新先行 打造专业实力、培育以客户导向的协同发展模式,要求对券商商业模式重塑再造,成功转打造专业实力、培育以客户导向的协同发展模式,要求对券商商业模式重塑再造,成功转 型呼唤从根源上强化专业协同的内在基因,以管理模式革新自上而下驱动业务模式升级。型呼唤从根源上强化专业协同的内在基因,以管理模式革新自上而下驱动业务模式升级。 管理模式作为公司经营管理的内核,自上而下对公司的业务经营和长远发展发
29、挥根本影响。 借鉴海外领先投资银行发展经验,其商业模式变革也往往以管理模式升级为先导。尤其在 20 世纪 70 年代行业通道红利式微、创新发展加快的关键阶段,海外优秀投行通过从“合 伙人主导”的管理模式向“职业经理人组成的核心经营管理层模式”升级改革,快速打造 了协同发展、专业比拼的领先优势,为穿越市场变革铸就压舱石。当前,我国券商也面临 资本市场深化变革的大时代,培育专业协同的新业态、卡位格局重塑下的关键赛道,要求 国内券商追根溯源、探索现代化管理模式,顺势而为实现所有权和经营权分离、探索由职 业经理人组成专业经营领导层的管理架构、培育“企业家精神+市场化激励+长期定力”三 大人才要素,为高
30、阶发展深植协同发展、专业比拼的内在基因。 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 8 机制:顺势而行机制:顺势而行探索探索所有权和经营权分离所有权和经营权分离 顺势而行探索企业所有权和经营权分离。顺势而行探索企业所有权和经营权分离。回顾企业治理机制发展历程,在发展初期企业多 由股东直接经营管理企业,所有权和经营权二者不分离。然而,伴随企业发展壮大,企业 生产技术与经营管理日趋复杂,非专业化股东难以胜任企业高层管理职务;并且企业股权 结构也日趋分散、多样化,资本所有制与经营者之间的委托代理关系应运而生,使资本所 有权
31、与经营权逐渐分离。因此,顺应企业成长脉络,企业经营权将逐渐由股东转交给职业 专家,从而实现所有权和经营权分离,代替股东实行专业化经营管理的职业经理人也应运 而生。 职业经理人是在双权分离背景下的核心抓手。职业经理人是在双权分离背景下的核心抓手。 职业经理人一般指在企业中全面负责经营管 理,由企业在职业经理人市场聘任,并获得市场化报酬的职业化企业经营管理专家。该制 度赋予最优质的人才经营管理的权利,并通过相应给予市场化的报酬和激励,可有效提升 公司决策效率、节约公司成本。目前,职业经理人模式已经成为欧美等成熟市场较为通用 的公司治理制度,职业经理人也长期被视为公司经营的核心。 模式:专业经营管理
32、层模式:专业经营管理层模式模式实现协同最大化实现协同最大化 传统以部门中心化为特征的分割经营模式,不能适应业务协同发展的需要传统以部门中心化为特征的分割经营模式,不能适应业务协同发展的需要。为了加强业务 协同和资源整合,构建客户导向的业务体系落地机制,要形成合理的经营管理体制。但以 部门中心化为特征的传统分割模式更关注部门的管理水平和职权范围,而非企业的协同发 展目标;且领导层和执行层被鲜明区分开,体制内权力和职能的划分也引致了个人主义和 经营的闭塞性,不利于企业整体利益的最大化实现。因此传统分割模式无法有效适应新形 势下业务协同发展的需要。 由职业经理人组成的专业经营管理层朝“企业整体目标”
33、努力,能够实现企业资源协同的由职业经理人组成的专业经营管理层朝“企业整体目标”努力,能够实现企业资源协同的 最大化利用。最大化利用。由职业经理人组成的专业经营管理层,呈现扁平化、去部门中心化、以客户 为核心的组织特征。 其中的各位职业经理人遵循公平一致的决策系统, 朝着实现企业的 “整 体目标”努力。相比传统结构,在战略导向制定上,传统分割模式以部门绩效最大化为目 标,而专业经营管理层更注重整体战略与机遇管理,基于集团整体需求制定计划、而非根 据独立业务经营进行规划;从员工参与上,传统分割模式偏向于以部门管理层的单项方法 解决业务需求,而专业经营管理层则以专业的方法、凭借团队合作拓展机会,实现
34、企业和 客户利益最大化。 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 9 图表图表7: 传统“以部门中心化为特征的分割模式”和“以职业经理人组成专业经营管理层模式”的比较分析传统“以部门中心化为特征的分割模式”和“以职业经理人组成专业经营管理层模式”的比较分析 资料来源:Professional Management(作者 P.S Sarma,1998 年 1 月 1 日第一版),华泰证券研究所 图表图表8: 以客户为导向的证券公司组织架构以客户为导向的证券公司组织架构 资料来源:华泰证券研究所 行业研究/深度研究 | 2020 年 08 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部