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1、 1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 电气设备 2020 年 09 月 22 日 锦浪科技 (300763) 领先的组串式逆变器龙头,布局储能逆变器业务 报告原因:首次覆盖 增持(首次评级) 投资要点: 公司是一家专注于组串式逆变器研发生产的高新技术企业。公司创建于 2005 年,在光伏逆变器、风 力逆变器等多个领域居于行业的前列,产品远销 60 多个国家。公司主要销售产品为单相系列和三相 系列组串式逆变器,产品规格覆盖高低功率等级;同时通过多年的技术积累,公司产品实现了从 2G 系列至 5G 系列的技术迭代。2019 年,公司实现营业收入 11
2、.39 亿元,同比增长 37.0%;实现归母 净利润 1.27 亿元, 同比增长 7.2%。 2020 年上半年, 公司实现营业收入 7.28 亿元, 同比增长 76.6%; 实现归母净利润 1.18 亿元,同比增长 281.8%。 逆变器受益全球光伏装机增长,行业集中度维持较高水平。逆变器是光伏系统的重要组成部分,根据 CPIA 的数据,2019 年集中式、分布式光伏系统成本中逆变器占比分别为 2.6%和 6.3%。根据测算, 我们预计 2020-2022 年全球光伏逆变器出货量分别有望达到 160GW、210GW、231GW,2023 年 全球逆变器市场空间有望超 500 亿元。逆变器行业
3、集中度维持高位,2017-2019 年 CR10 分别达到 77%、75%、76%。预计随着未来全球光伏装机需求放量,叠加生产成本下行优势,光伏逆变器行业 整体盈利能力有望持续回升。 组串式逆变器市占率领先,积极开拓海外市场。2017-2019 年,公司分别实现光伏逆变器销量 16.96 万台、19.46 万台和 18.47 万台,同比分别增长 149.75%、14.76%和 46.31%。2017-2019 年,公 司海外销售营收占比分别为 33.81%、57.65%和 62.56%,逆变器海外业务的快速扩张,海外营收占 比稳步提升。2019 年上半年,公司 20kW 以下逆变器出口市场份额
4、达到 19%,其中 5kW 以下逆变 器出口市场份额达到 25%,均排名首位,公司在小功率组串式逆变器领域出货量保持领先。 公司储能逆变器规模快速提升,募投项目加速业务发展进程。全球储能逆变器市场规模逐步扩大,从 2015 年的 0.9GW 提升至 2019 年的 9.8GW,CAGR 为 81.65%。2017-2019 年,公司储能逆变器业 务营业收入由 4.44 万元提升至 1733.04 万元,销售规模快速扩大,公司定增项目拟增加 10 万台/年 储能逆变器将产能。2019 年,公司储能逆变器业务毛利率为 43.51%,随着储能逆变器下游需求的持 续扩大以及公司产能的不断扩张,未来有望
5、成为公司新的利润增长点。 首次覆盖,给予“增持”评级。公司是全球领先的组串式逆变器供应商,积极布局储能逆变器业务。 我们预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 2.90 亿元、4.61 亿元、6.12 亿元,对应 EPS 分别为 2.10 元/股、3.34 元/股、4.43 元/股,当前股价对应 PE 分别为 56 倍、35 倍、26 倍。公司主业是光 伏并网逆变器,我们选取光伏板块的固德威、中环股份、捷佳伟创、迈为股份作为同行业可比公司, 2021 年行业平均 PE 为 38 倍,综合考虑成长性与一定的安全边际,我们给予公司 2021 年行业平均 估值 38 倍,对应目前股价有 7
6、.91%的上涨空间。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:全球光伏新增装机不及预期;逆变器价格下跌超预期;储能逆变器市场开拓不及预期。 市场数据: 2020 年 09 月 21 日 收盘价(元) 117 一年内最高/最低(元) 119.56/34.72 市净率 16.3 息率(分红/股价) 0.85 流通 A 股市值(百万元) 6442 上证指数/深证成指 3316.94/13149.50 注: “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 06 月 30 日 每股净资产(元) 7.18 资产负债率% 43.17 总股本/流通 A 股 (百万) 138/55 流通 B 股/H
7、股(百万) -/- 一年内股价与大盘对比走势: 相关研究 证券分析师 张雷 A0230519100003 研究支持 陈明雨 A0230120040001 黄华栋 A0230120050002 联系人 陈明雨 (8621)23297818转 财务数据及盈利预测 2019 2020H1 2020E 2021E 2022E 营业总收入(百万元) 1,139 728 2,057 3,101 4,116 同比增长率(%) 37.0 76.6 80.6 50.7 32.7 归母净利润(百万元) 127 118 290 461 612 同比增长率(%) 7.2 281.8 129.4 58.9 32.7 每
8、股收益(元/股) 1.58 0.86 2.10 3.34 4.43 毛利率(%) 34.6 36.5 36.6 36.8 36.8 ROE(%) 14.6 11.9 24.4 27.9 27.0 74 56 35 26 注: “市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 09-23 10-23 11-23 12-23 01-23 02-23 03-23 04-23 05-23 06-23 07-23 08-23 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% (收益率)锦浪科技沪深
9、300指数 2 2 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司是全球领先的组串式逆变器供应商,积极布局储能逆变器业务。我们预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 2.90 亿元、4.61 亿元、6.12 亿元,对应 EPS 分别为 2.10 元/股、3.34 元/股、4.43 元/股,当前股价对应 PE 分别为 56 倍、35 倍、26 倍。 公司主业是光伏并网逆变器,我们选取光伏板块的固德威、中环股份、捷佳伟创、 迈为股份作为同行业可比公司,2021 年行业平均 PE 为 38 倍,综合考虑成长
10、性与一定 的安全边际,我们给予公司 2021 年行业平均估值 38 倍,对应目前股价有 7.91%的上 涨空间。首次覆盖,给予“增持”评级。 关键假设点 2020-2022 年,全球光伏新增装机分别为 120GW、150GW、170GW; 2020-2022 年,公司并网逆变器出货量分别为 8GW、12.5GW、17.3GW; 2020-2022 年,公司储能逆变器出货量分别为 0.35 万台、1.5 万台、3 万台; 有别于大众的认识 市场普遍认为逆变器行业技术壁垒较低,行业竞争激烈带来较大的降价压力。我们 认为未来随着各国对光伏发电安全性以及电网智能化的要求不断提升, 对逆变器产品的 安全
11、性能及智能化要求相应提升, 例如具备 AFCI 功能及组件级别控制的逆变器的推广, 行业技术壁垒提升。盈利能力方面,随着逆变器效率的提升以及生产成本的不断下降, 近年来逆变器行业毛利率基本维持在 30%-35%的水平,盈利能力较强。 市场普遍认为公司市占率不高可能受到行业龙头的份额挤压。 我们认为与集中式逆 变器相比,组串式逆变器销售更依赖于品牌和渠道体系的建立,公司是国内布局较早的 组串式逆变器厂商,已经建立了较为完善的海内外销售渠道,开拓了美国、英国、荷兰、 澳大利亚、墨西哥、印度等全球主要市场,未来随着分布式光伏占比的持续提升,公司 市场份额有望进一步提升。 股价表现的催化剂 全球光伏装
12、机需求超预期; 原材料价格下跌超预期; 储能系统成本快速下降推动储能逆变器需求超预期。 核心假设风险 全球光伏新增装机不及预期; 逆变器价格下跌超预期; 储能逆变器市场开拓不及预期。 nMoRtMrNoQrNqMnQoMtNsN6M9RaQtRmMnPoOjMnNvMeRsQmPbRmMzQwMpPoQMYoMtN 3 3 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 1. 领先的组串式逆变器供应商 .7 2. 逆变器受益全球光伏装机增长,组串式逆变器占比提升. 11 2.1 逆变器是光伏系统的心脏,组串式逆变器占比提升 . 11 2.2
13、“新增+替换”需求打开逆变器成长空间 . 14 2.3 行业集中度维持高位,盈利能力有望回升 . 17 3. 光伏逆变器发力海外市场,小功率领域行业领先 . 22 3.1 海外占比稳步提升,小功率领域保持领先 . 22 3.2 持续加大研发投入,技术更新至 5G 系列 . 25 4. 光储一体化风口已至,储能逆变器有望成为新增长点 . 28 5盈利预测与估值 . 33 6风险提示 . 35 目录 4 4 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1:2015-2020H1 营业收入情况(单位:百万元,%) . 8 图 2:
14、2015-2020H1 归母净利润情况(单位:百万元,%) . 8 图 3:2015-2020H1 公司业务构成(单位:百万元) . 9 图 4:2020H1 公司各项业务占比(单位:%) . 9 图 5:2015-2019 年公司销售毛利率及净利率情况(单位:%) . 9 图 6:2015-2020H1 公司海内外营收占比情况(单位:%) . 9 图 7:公司股权结构示意图(截至 2020 年 9 月 14 日) . 10 图 8:光伏产业链示意图 . 11 图 9:2019 年集中式光伏系统成本构成(单位:%) . 11 图 10:2019 年分布式光伏系统成本构成(单位:%) . 11
15、图 11:集中式光伏逆变器工作原理 . 12 图 12:组串式逆变器工作原理示意图 . 12 图 13:2019-2025 年不同类型光伏与应用市场变化趋势(单位:%) . 13 图 14:2019-2025 年不同系统电压等级市场占比变化趋势(单位:%) . 13 图 15:2020-2025E 年我国不同类型光伏逆变器市场份额(单位:%) . 14 图 16:2015-2025 年全球光伏新增装机及预测(单位:GW、%) . 15 图 17:2017-2025 年国内光伏新增装机量变化及预测情况(单位:GW,%) 15 图 18: 2017-2025 年国内集中式和分布式光伏新增装机量变化
16、及预测情况 (单位: GW, %) . 16 图 19:2015-2019 年全球及中国光伏逆变器新增产量(单位:GW) . 17 图 20:2016-2019 年全球光伏逆变器新增产量地区分布情况(单位:GW) . 17 图 21:2016-2019 年主要逆变器厂商产能(单位:MW). 18 图 22:2016-2019 年国内主要光伏逆变器厂商海外业务营收占比情况(单位:%) . 18 图 23:2017-2019 年国内光伏逆变器出口金额及同比增长情况(单位:亿美元,%) . 18 图 24:2012-2019 年全球光伏逆变器企业出货量 CR10(单位:%) . 19 图 25:20
17、17-2019 年全球逆变器出货集中度(单位:%) . 19 图 26:2019 全球光伏逆变器出货量占比(%) . 19 图 27:2019 中国光伏逆变器出货量占比(%) . 19 5 5 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 图 28:锦浪科技主营成本构成情况(单位:%) . 20 图 29:锦浪科技直接材料构成情况(单位:%) . 20 图 30:2017-2019 年国内主要光伏逆变器企业单位功率成本变化情况(单位:元/W) . 21 图 31:2017-2019 年锦浪科技、固德威光伏逆变器产能变化情况(单位:台) 21
18、 图 32:2015-2019 年国内主要生产企业光伏逆变器业务毛利率变化情况(单位:%) . 21 图 33:2015-2020H1 公司光伏逆变器产量及同比增长情况(单位:台,%) . 22 图 34:2015-2020H1 公司光伏逆变器销量及同比增长情况(单位:台,%) . 22 图 35:2016-2020H1 公司光伏逆变器产能利用率及产销率情况(单位:%) . 22 图 36:2016-2020H1 公司光伏逆变器产能统计(单位:台,%) . 22 图 37:2019 亚太地区光伏逆变器出货量占比(%) . 23 图 38:2019 中国光伏逆变器出货量占比(%) . 23 图
19、39:2019 印度光伏逆变器出货量占比(%) . 24 图 40:2019 拉美地区光伏逆变器出货量占比(%) . 24 图 41:2015-2019 年公司外销收入及同比增长情况(单位:百万元,%) . 24 图 42:2015-2019 年海内外销售营收占比情况(单位:%) . 24 图 43:2019 年 1-12 月光伏逆变器制造商出货量份额占比(单位:%) . 25 图 44:2020 年 1-5 月光伏逆变器制造商出货量份额占比(单位:%) . 25 图 45:2019 上半年 20kW 以下逆变器出口市场份额(单位:%) . 25 图 46:2019 上半年 5kW 以下逆变器
20、出口市场份额(单位:%) . 25 图 47:2016-2019 年公司研发费用及占比情况(单位:万元,%) . 26 图 48:2017-2019 年公司研发人员及占比情况(单位:人,%) . 26 图 49:2016-2018 年公司主要产品产量(单位:台) . 27 图 50:2016-2018 年公司主要产品产销率(单位:%) . 27 图 51:储能主要应用模式 . 29 图 52:2017-2019 年全球电化学储能累计装机规模和占比情况(单位:GW,%) . 30 图 53:2017-2019 年中国电化学储能累计装机规模和占比情况(单位:GW,%) . 30 图 54:2019
21、-2024E 年中国电化学储能累计投运规模(单位:MW) . 30 图 55:2018-2030年储能系统成本下降趋势(单位:美元/kWh) . 31 6 6 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 图 56:2015-2022 年全球储能逆变器市场规模及预测(单位:GW,%) . 31 图 57:2017-2019 年公司储能逆变器营业收入情况(单位:百万元). 33 图 58:公司 RHI-(3-6)K-48ES-5G 储能逆变器 . 33 表 1:公司产品介绍 . 7 表 2:锦浪科技主要参股控股公司(单位:%) . 10 表
22、3:不同逆变器的区别 . 12 表4: 阳光电源225KW与锦浪科技196-230kW 组串式逆变器性能参数 (单位: V, KW, %, kg,KW/kg) . 13 表 5:集中式与分布式光伏电站的区别 . 16 表 6:2020-2025 年全球光伏逆变器市场规模及预测(单位:GW,元/W,亿元) . 17 表 7:固德威主要原材料价格变动情况 (单位:元、%) . 20 表 8:公司非公开发行股票募集资金运用计划(单位:万元) . 23 表 9:公司研发投入项目 . 26 表 10:公司 230kW 三相组串式逆变器主要参数 . 28 表 11:主要国家储能支持政策 . 31 表 12
23、:非公开发行募投项目中储能逆变器产量及收入预测(单位:元/台、万台、万元) . 33 表 13:重点推荐公司盈利预测与估值(单位:亿元、元/股、倍) . 34 表 14:营收拆分(单位:百万元) . 34 表 15:利润表(单位:百万元、元/股) . 34 7 7 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 1. 领先的组串式逆变器供应商 公司是一家专注于组串式逆变器研发生产的高新技术企业。 公司创建于 2005 年, 自成 立以来注重自主研发,生产的产品具有质量高、性能好等优异的特点,随着技术的积累和 研发实力的提升,在光伏逆变器、风力
24、逆变器、风光混合逆变器、储能并网一体式混合逆 变器等多个领域居于行业的前列,产品远销 60 多个国家。公司主要销售产品为单相系列和 三相系列组串式逆变器,产品规格覆盖高低功率等级;同时通过多年的技术积累,公司产 品实现了从 2G 系列至 5G 系列的技术迭代。 表 1:公司产品介绍 产品类别 产品功率 产品实物图 主要特点及用途 单相组串式 逆变器 2G 系列 0.7kW-5kW 2G 系列产品设计轻便安装简易,主要应 用于中小型住宅及社区发电系统。 4G 系列 0.7kW-10kW 4G 系列产品的设计体积更小,效率更 高,更安全可靠,覆盖了更大功率范围 的单相机需求,适用于各类单相输入的
25、住宅、工商业型光伏发电系统。 5G 系列 7-8KW 5G 系列产品是公司最新一代机型,带来 “高效、智能、可靠”的客户价值,适 用于各类单相输入的住宅、工商业型光 伏发电系统。 三相组串式 逆变器 2G 系列 6kW-70kW 三相系列产品为三相电网项目提供发电 系统解决方案,适用于中大型住宅、工 商业分布式和地面电站发电系统。 4G 系列 5kW-20kW 4G 系列产品的设计体积更小,效率更 高,更安全可靠,该系列三相逆变器弱 电网支撑能力强,可适应复杂电网,适 用于各类三相输入的住宅、工商业型光 伏发电系统。 5G 系列 25-50kW 公司最新 5G 技术平台产品, 旨在为三相 并网
26、项目提供更加经济、高效、智能、 可靠的系统性解决方案,适用于中大型 住宅、工商业分布式和地面电站发电系 统。 8 8 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 80-110kW 公司最新 5G 技术平台产品旨在为三相 电网并网发电项目提供系统成本更加优 化,后期维护更加智能、便捷的系统性 解决方案。适用于工商业分布式和地面 电站发电系统。 125kW 公司最新集成 1500V 技术的产品,旨在 为地面电站并网项目提供系统成本更加 优化,后期维护更加智能、便捷的系统 性解决方案。适用于地面电站发电系统。 储能逆变器 3kW-6kW 光伏储
27、能逆变器设计轻便,智能,安装 简易,主要应用于中小型住宅及社区需 要光伏发电和离网储能的单相系统。 资料来源:公司官网,申万宏源研究 公司营收规模稳步增长,分布式光伏发展推动公司盈利能力提升。2017-2019 年,公 司分别实现营业收入 8.23 亿元、 8.31 亿元和 11.39 亿元, 同比分别增长 188.17%、 0.96% 和 37.01%; 实现归母净利润 1.18 亿元、 1.18 亿元和 1.27 亿元, 同比分别增长 296.30%、 0.21%、7.22%。2018 年,受国内“531”光伏新政影响,公司逆变器的国内销售规模受 到一定冲击; 2019年, 分布式光伏爆发
28、推动公司产品销量大增系业绩增长的主要因素。 2020 年上半年,公司实现营收 7.28 亿元,同比增长 76.6%;实现归母净利润 1.18 亿元,同比 增长 281.8%。 图 1:2015-2020H1 营业收入情况(单位:百万 元,%) 图 2:2015-2020H1 归母净利润情况(单位:百万 元,%) 资料来源:Wind,申万宏源研究 资料来源:Wind,申万宏源研究 并网逆变器业务是公司主要收入来源。公司研发销售的主要产品为组串式并网逆变器 以及分布式风力发电系统和部件, 自2013 年起逐步专注于分布式光伏发电领域, 专业从事 -50% 0% 50% 100% 150% 200%
29、 0 200 400 600 800 1000 1200 200182019 2020H1 营业收入(百万元)同比(%) -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 450% 0 20 40 60 80 100 120 140 200182019 2020H1 归母净利润(百万元)同比(%) 9 9 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 分布式光伏发电系统核心设备组串式逆变器研发、生产、销售和服务。2017-2020 年上半 年
30、,公司并网逆变器业务收入分别为 7.93 亿元、8.09 亿元、10.73 亿元、6.83 亿元,分别 占公司营收的 96.27%、97.31%、94.20%和 93.93%,是公司最主要的收入来源。2020 年上半年,新能源电力、储能逆变器业务营收占比分别为 2.12%、1.23%。 图 3:2015-2020H1 公司业务构成(单位:百万元) 图 4:2020H1 公司各项业务占比(单位:%) 资料来源:Wind,申万宏源研究 资料来源:Wind,申万宏源研究 公司整体毛利率保持稳定,净利率有所提升。2017-2019,公司整体销售毛利率分别 为 32.82%、34.12%、34.32%,
31、保持稳中有升;销售净利率分别为 14.31%、14.20%、 11.15%, 2019 年净利率下滑主要系公司开拓海外业务销售费用和管理费用大幅增加所致。 2020H1,公司销售毛利率为 36.47%,同比提升 3.49 个百分点;销售净利率为 16.26%, 同比提升 8.74 个百分点。 大力拓展海外市场,海外营收占比稳步回升。2018 年,公司实现海外营业收入 4.79 亿元,海外营收占比达到 57.65%,较 2017 年的 33.81%提升了 23.84 个百分点。随着海 外光伏市场的需求放量,公司海外订单逐步增多,2019 年公司实现海外营业收入 7.13 亿 元,营收占比提升至
32、62.56%,2020 年上半年公司实现海外营收 4.71 亿元,营收占比为 64.70%。 图 5:2015-2019 年公司销售毛利率及净利率情况 (单位:%) 图 6:2015-2020H1 公司海内外营收占比情况(单 位:%) 资料来源: 资料来源:Wind,申万宏源研究 0 200 400 600 800 1000 1200 2001820192020H1 并网逆变器储能逆变器新能源电力光伏组件其他 并网逆变 器, 93.93% 储能逆变 器, 1.23% 新能源电 力, 2.12% 其他, 2.72% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%
33、 40% 45% 2001820192020H1 销售毛利率(%)销售净利率(%) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2001820192020H1 海外营收占比(%)国内营收占比(%) 1010 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 公司控股股东为王一鸣,实际控制人为王一鸣、王峻适、林伊蓓。截至 2020 年 9 月 14 日,王一鸣、林伊蓓、王峻适分别直接持有公司 28.36%、12.33%、8.63%的股份。此 外, 王一鸣和王
34、峻适分别持有聚才财聚 56.10%和 40%的股权 (合计持有 96.10%的股权) , 聚才财聚持有发行人 9.25%的股权,三人合计控制公司 58.57%的股份。 图 7:公司股权结构示意图(截至 2020 年 9 月 14 日) 资料来源:Wind,申万宏源研究 表 2:锦浪科技主要参股控股公司(单位:%) 序号 被参控公司 参控关系 业务性质 直接持股比例 取得方式 1 SOLIS AUSTRALASIA PTY LTD 子公司 商业 100% 同一控制下企业合并 2 锦浪电力 子公司 制造业 100% 设立 3 上海欧赛瑞斯新能源科技有限公司 子公司 商业 100% 同一控制下企业合
35、并 4 锦浪智慧 子公司 光伏电站投资 100% 设立 5 锦浪管理 子公司 咨询投资 100% 设立 资料来源:Wind,申万宏源研究 % 王 一 鸣 林 伊 蓓 聚 才 财 聚 王 峻 适 东 元 创 投 28.36%12.33%9.25%8.63%7.76% 实际控制人 锦浪科技股份有限公司 欧 赛 瑞 斯 锦 浪 电 力 Solis 锦 浪 智 慧 56.10% 40% 1111 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 11 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 2. 逆变器受益全球光伏装机增长,组串式逆变器占 比提升 2.1 逆变器是光伏系统的心脏,组串式逆变器占比提升 逆变器是光伏系统的重要组成部分,位于光伏产业链下游。逆变器主要功能是将太阳能 电池组件产生的直流电转化为交流电,并入电网或供负载使用,太阳能电池组件所发的电 全部都要通过逆变器的处理才能对外输出。光伏系统的成本主要由光伏组件、一次设备、 支架、电缆、逆变器以及非设备部分等构成。根据 CPIA 的数据,2019 年集中式、分布式 光伏系统成本中逆变器占比分别为 2.6%和 6.3%,是光伏系统的重要组成部分。 图 8:光伏产业链示意图 资料来源:中来股份年报,申万宏源研究 图 9:2019 年集中式光伏系统成本构成(单位:%) 图 10: 2019 年分布式光伏系统成本构成 (单位: