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1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 机械设备 2020 年 12 月 23 日 美亚光电 (002690) 色选机老牌龙头,口腔医疗设备助力新成长 报告原因:首次覆盖 增持(首次评级) 投资要点: 从色选机开拓者不断向工业检测及高端医疗器材领域国产化先驱迈进。公司是国内色选产 业的开拓者,是高端医疗器械行业打破国外垄断地位、填补国内空白的领军企业。公司前 身合肥安科光电成立于 1993 年;2012 年于深交所挂牌上市。公司成立之初主要从事色选 机产品研制及生产;2009 年进入工业检测领域;2011 年取得中国首台口腔 CT 医疗注册 证并切入
2、高端医疗器械行业。目前,公司业务范围涵盖农产品检测、医疗影像、工业检测 等领域,产品包括各类色选机、口腔 X 射线 CT 诊断机等。 色选机领域:大米色选需求稳健增长,杂粮坚果等领域带来色选新需求,美亚作为色选行 业老牌企业,市占率有望持续提升、依托龙头优势或持续领跑。一方面,国内大米色选机 趋于饱和,海外东南亚国家的大米需求量大且色选机普及率较低,大米色选机需求潜力较 大;国内色选机市场中,美亚市占率第一,依托龙头优势地位,未来市占率或持续提升, 同时,美亚前瞻性布局东南亚市场,海外收入体量有望不断提升。另一方面,消费者健康 饮食理念促进茶叶、坚果炒货需求提升,带来杂粮色选机和茶叶色选机需求
3、增长;美亚在 杂粮茶叶等领域与三只松鼠等优质客户进行战略合作, 茶叶及杂粮色选机有望贡献新动能。 口腔医疗领域:公司自主研发的口腔医疗设备打破国外高端医疗影像领域的垄断格局,未 来或将享受广阔市场空间。1)需求侧:饮食习惯及老龄化等因素下,国民口腔健康问题 严重,且国民日益重视口腔健康、就诊意愿不断增强;2)供给侧:政策鼓励下,牙医资 源愈发丰富、民营医院及诊所数量提升,拉动口腔医疗设备配套采购需求。中性情景假设 下,我们预计 2025 年我国口腔 CBCT 市场规模或突破 250 亿;且口内扫描仪设备作为口 腔医疗数字化的爆款产品,预计未来需求将快速放量。美亚为 CBCT 国产化引领者,今年
4、 成功推出口腔扫描仪,未来或依托客户渠道及产品性价比优势为公司带来新成长。 首次覆盖,给予“增持”评级。我们预计公司 2020-2022 年的 EPS 分别为 0.71、0.89、 1.10 元/股,目前股价(2020/12/22 收盘价)44.50 元,对应 PE 分别为 62、50、40 倍。 可比公司 2020-2022 年的 PE 平均值分别为 88、58、44 倍,公司 2021 年估值水平与可 比公司估值均值水平比较低。考虑到公司是国内色选产业的开拓者,是国内系列高端医疗 器械行业领军企业,随着国内外色选机需求提升、口腔医疗行业快速增长,预计公司将持 续保持稳健增长。因此,首次覆盖
5、,给予“增持”评级。 风险提示:1)国内色选机市场竞争加剧,带来公司销量下滑及毛利率下降的风险;2)海 外新型冠状病毒肺炎疫情改善缓慢,海外出口订单量不达预期的风险;3)口腔医疗行业 需求放缓,CBCT 采购延缓、口扫仪等产品推广较慢的风险。 市场数据: 2020 年 12 月 22 日 收盘价(元) 44.5 一年内最高/最低(元) 62.1/31.78 市净率 13.9 息率(分红/股价) 1.80 流通 A 股市值(百万元) 14624 上证指数/深证成指 3356.78/13882.30 注: “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 09 月 30 日 每股净资产(
6、元) 3.21 资产负债率% 18.90 总股本/流通 A 股 (百万) 676/329 流通 B 股/H 股(百万) -/- 一年内股价与大盘对比走势: 相关研究 财务数据及盈利预测 2019 20Q1-Q3 2020E 2021E 2022E 营业总收入(百万元) 1,501 1,047 1,552 1,819 2,201 同比增长率(%) 21.06 -0.27 3.41 17.23 20.96 归母净利润(百万元) 545 327 482 603 746 同比增长率(%) 21.58 -18.56 -11.44 25.00 23.80 每股收益(元/股) 0.81 0.48 0.71
7、0.89 1.10 毛利率(%) 55.45 53.62 54.85 55.78 56.11 ROE(%) 22.85 15.05 16.83 17.38 17.71 市盈率 58.3 62 50 40 注: “市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 12-23 01-23 02-23 03-23 04-23 05-23 06-23 07-23 08-23 09-23 10-23 11-23 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 美亚光电沪深300指数 2 2 公司深度 请务必
8、仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 我们预计公司 2020-2022 年的 EPS 分别为 0.71、0.89、1.10 元/股,目前股价 (2020/12/22 收盘价)44.50 元,对应 PE 分别为 62、50、40 倍。选取与公司同为 主营色选机及医疗器械企业为可比公司,进行对比参考,可比公司 2020-2022 年的 PE 平均值分别为 88、 58、 44 倍, 公司 2021 年估值水平与可比公司估值均值水平比较低。 考虑到公司是国内色选产业的开拓者,是国内系列高端医疗器械行业领军企业,随着国 内外色选机
9、需求提升、口腔医疗行业快速增长,预计公司将持续保持稳健增长。因此, 首次覆盖,给予“增持”评级。 关键假设点 1)国内色选机:大米色选机需求稳定、杂粮及茶叶带来市场新增需求,预计美亚 市占率不断提升,国内色选机业务收入增速 5-10%; 2)海外色选机:印度等东南亚市场大米产量规模较高且色选机渗透率较低,美亚 海外市场布局推进顺利,预计海外营收实现 15-20%的中高速增长; 3)口腔医疗业务:中性假设下,行业 2025 年存量市场规模有望超 250 亿,预计 美亚作为国产领军厂商,口腔 CBCT采购得以恢复、新产品口扫推广顺利,预计未来增 速实现 25-35%的快速成长。 有别于大众的认识
10、1)市场认为国内色选机行业已经趋于饱和,前期大米色选机普及率较高,所以未 来需求量将下降,从而影响公司销量。但我们认为:1)从行业层面来看,国内大米色 选机市场规模仍保持平稳增长趋势,且茶叶、杂粮和非农色选业务预计将成为新增驱动 力,此外,海外市场色选机普及率的提高将带来出口需求,预计行业未来仍将保持较快 增长。2)从公司层面来看,公司作为国内色选机行业龙头,技术创新和产品规模优势 领先主要竞争对手,未来或将通过提升市占率及拓展海外出口来提升公司产品销量。 2)市场认为新型冠状病毒肺炎疫情期间,口腔医疗设备业绩下滑明显,未来新型 冠状病毒肺炎疫情的不确定性将使公司口腔医疗业务增速受阻。但我们认
11、为,上半年由 于口腔诊所受新型冠状病毒肺炎疫情影响较大,所以导致口腔医疗设备采购需求滞后, 但是三季度已经逐步恢复增长,公司 Q3 业绩也有明显改善,未来 CBCT 采购恢复、口 扫产品推广顺利,预计公司口腔医疗业务将恢复高速增长。 股价表现的催化剂 1)公司与海外国家签订战略合作协议,色选机出口超预期;2)口腔 CBCT 及口扫 推广效果较好,公司公告接到大额订单;3)骨科及其他新领域取得技术性突破等。 核心假设风险 1)国内色选机市场竞争加剧,带来公司销量下滑及毛利率下降的风险;2)海外新 型冠状病毒肺炎疫情改善缓慢,海外出口订单量不达预期的风险;3)口腔医疗行业需 求放缓,CBCT 采购
12、延缓、口扫仪等产品推广较慢的风险。 qRpQnNnQuNnMsNnMmRqNqOaQ9R8OpNpPoMqQfQqRpNiNoMtP7NoPpMvPsQpRMYqMrN 3 3 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 1. 美亚光电:从色选机到高端医疗,打造专精特尖隐形冠军 6 1.1 国内色选机行业开拓者,向高端医疗及工业检测进军 .6 1.2 色选+口腔医疗齐头并进,各领域产品均为行业领先.7 1.3 营收业绩规模稳健增长,盈利能力指标维持高位水平 .9 2. 色选机:大米色选机稳健增长,杂粮坚果领域带来新动能10 2.1 色选机
13、原理为光电识别技术,下游行业应用较为广泛 . 10 2.2 下游杂粮、坚果等行业增长,拉动色选机配套需求提升 .11 2.3 美亚作为色选行业老牌企业,依托龙头优势或持续领跑 . 13 3. 口腔医疗:CBCT 业务持续上量,口扫仪或助力新成长 . 15 3.1 供给+需求多重因素推动,国内口腔医疗设备需求有望不断提升. 15 3.2 CBCT:预计 2025 年市场超 250 亿,美亚为国产龙头或优先受益 17 3.3 口扫仪:国内口腔数字化趋势明确,美亚口扫仪或打造新增长极 . 22 4. 盈利预测及估值. 23 4.1 盈利预测 . 23 4.2 相对估值 . 26 5. 风险提示 .
14、27 6. 附表 . 27 目录 4 4 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1:从色选机开拓者不断向工业检测及高端医疗器材领域国产化先驱迈进 . 6 图 2:美亚光电股权集中,公司全资控股一家企业、参股一家企业. 7 图 3:公司营收稳健增长,高端口腔医疗增速迅猛 . 8 图 4:色选机 2019 营收占比 62.5%,贡献过半营收. 8 图 5:色选机、口腔 CT 诊断机业务毛利占比较高. 8 图 6:公司两大业务毛利率皆在 50%以上 . 8 图 7:2012-2019 年,7 年营收 CAGR 达 16.41
15、% . 9 图 8:2012-2019 年,7 年归母净利润 CAGR 达 18.21% . 9 图 9:公司销售毛利率、净利率维持在高位水平 . 9 图 10:公司期间费用率稳定维持在 22%左右. 9 图 11:色选机是利用光电原理进行分拣. 10 图 12:色选机下游应用广泛 . 10 图 13:大米色选机采购需求增长放缓 . 11 图 14:2011-2019 年我国大米产量规模平稳 . 11 图 15:印度等主要东南亚国家大米产量占比较高 . 11 图 16:2018 年印度大米产量同比增长 5%. 11 图 17:我国茶叶产量持续增长 . 12 图 18:2010 年以来茶叶出口金
16、额 CAGR 达 11.08% . 12 图 19:2019 年三只松鼠坚果营业收入同比增长 47% . 12 图 20:我国人均坚果消费量较低(千克每人每年) . 12 图 21:美亚色选机市占率高达 36% . 13 图 22:美亚色选营收规模领先竞争对手. 13 图 23:公司上市以来海外营收稳步增长. 14 图 24:美亚加深与印度客户合作. 14 图 25:美亚色选机在国际坚果炒货展中受到好评 . 14 图 26:美亚与三只松鼠达成战略合作协议 . 14 图 27:各年龄段龋齿患病情况总体呈加重趋势. 15 图 28:各年龄段牙周出血检出率呈上升趋势 . 15 图 29:各年龄段口腔
17、治疗情况总体呈向好趋势. 16 5 5 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 图 30:国民前往牙医就诊的频率仍低于世界平均水平. 16 图 31:国内口腔执业医生数量逐年增长. 17 图 32:国内每万人口牙科医师数(人)较美日等国差距较大. 17 图 33:口腔 CBCT 较之于传统 CT 优势较多 . 17 图 34:口腔 CBCT 应用领域较为广泛 . 17 表 1:公司产品全面覆盖农产品检测、高端医疗器械、工业检测三大行业 . 7 表 2:政策支持民营口腔医院发展,鼓励口腔医院类型多元化. 16 表 3:国内口腔医生及诊所
18、密度仍较低,且 CBCT 渗透率存在较大提升空间 . 18 表 4:方法 1-对 CBCT 在牙医中的渗透率进行假设,中性预测 2025 年中国大陆 CBCT 市 场保有量为 259 亿 . 19 表 5: 方法 2-对 CBCT 在医院/诊所中的渗透率进行假设, 中性预测 2025 年中国大陆 CBCT 市场保有量为 263 亿. 20 表 6:美亚光电 CBCT 产品丰富 . 21 表 7:公司每年参加多次口腔展并举办团购活动,价格政策较为优惠带来接单情况较好 . 21 表 8:公司在高端医疗影像领域的竞争对手主要为国外厂商 . 21 表 9:口内扫描仪在单牙缺失种植修复中的效果与满意度远
19、高于传统方法 . 22 表 10:美亚光电的 MyScan 并不落后于西诺德等国际大牌 . 23 表 11:美亚光电财务简表 . 23 表 12:公司业务拆分及预测 . 24 表 13:公司期间费用拆分及预测 . 25 表 14:美亚光电可比公司 . 26 表 15:美亚光电可比公司估值表 . 26 表 16:美亚光电利润表简表 . 27 表 17:美亚光电资产负债表简表 . 28 表 18:美亚光电现金流量表简表 . 29 6 6 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 1. 美亚光电:从色选机到高端医疗,打造专精特尖 隐形冠军 1
20、.1 国内色选机行业开拓者,向高端医疗及工业检测进军 依托光电领域技术优势,从色选机开拓者不断向工业检测及高端医疗器材领域国产化 先驱迈进。1993 年公司前身合肥安科光电机械有限公司成立于合肥;2000 年美亚光电技 术有限责任公司注册成立;2011 年公司改制为股份制公司;2012 年于深交所挂牌上市。 依托光电领域技术优势,公司成立之初主要从事色选机产品研制及生产;2009 年国家首台 X 光异物检测机研制成功并投放市场,公司进入工业检测领域;2011 年取得中国首台口腔 CT 医疗注册证并于 2012 年成功将中国第一台三维数字化口腔 CT 投放市场,成功切入高 端医疗器械行业。目前,
21、公司业务范围涵盖农产品检测、医疗影像、工业检测等领域,产 品包括各类色选机、口腔 X 射线 CT 诊断机等。公司是国内色选产业的开拓者,是高端医 疗器械行业打破国外垄断地位、填补国内空白的领军企业。 图 1:从色选机开拓者不断向工业检测及高端医疗器材领域国产化先驱迈进 资料来源:公司官网、申万宏源研究 公司初创者兼实际控制人田明先生为第一大股东, 持股占比 61.16%。 田明先生于2013 年荣登胡润百富榜第 362 位;2013-2015、2018 皆为安徽省首富;2019 当选安徽年度十 大经济人物,在他领导下产品聚集国内的掐脖子、中低向中高端迈进的领域。截至 2020 年三季报, 公司
22、高管 (含实际控制人) 合计持股比例较高; 其中, 田明先生持股占比 61.16%, 主要高管及初创股东郝先进、沈海斌、岑文德分别持股 3.49%、2.93%和 1.35%。 公司控股美亚光电香港,参股中粮科技。美亚光电于 2014 年 11 月 28 日设立其全资 子公司美亚光电(香港)有限公司,此公司主要业务为产品、技术的引进与交流,包含进 出口贸易等。此外,由于中粮集团是美亚光电的大客户之一,所以公司自 2016 年入股中粮 工程科技股份有限公司,股权占比达 4.26%。此公司是中粮集团旗下开展机电工程系统交 付、工程咨询设计与设备制造业务的公司,对中粮工科的参股更利于开展日常业务的协同
23、 合作以及与中粮集团良好关系的维护。 7 7 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 图 2:美亚光电股权集中,公司全资控股一家企业、参股一家企业 资料来源:Wind、申万宏源研究 1.2 色选+口腔医疗齐头并进,各领域产品均为行业领先 公司业务涵盖农产品检测、高端医疗器械、工业检测三大行业,各领域产品均处于行 业领先地位。1)色选机业务:色选机是一种根据待分选物料的光学特性差异、利用光电技 术分拣异色颗粒的设备。主要用于粮食、茶叶等农副产品的分选,检测其中的异物及霉变 颗粒并剔除。2)高端口腔医疗:公司医疗影像产品是光电识别技术在高
24、端医疗器械领域的 应用成果。公司口腔 X 射线 CT 诊断机目前广泛应用于口腔种植、口腔正畸、疑难牙体牙 周疾病诊断等各类临床应用。3)工业检测:公司工业检测设备利用 X 射线特质,检测物料 的缺陷和不均匀性、判断其技术状态,实现无损检测,在保障工业品安全方面起着重要作 用。 表1:公司产品全面覆盖农产品检测、高端医疗器械、工业检测三大行业 主要业务 主要产品 产品功能 竞争对手 色选机 大米色选机 在农产品中实现异物剔除与品级分类, 保障其安全和品质、提升农产品附加值 泰禾光电、中科光电、捷迅光电、瑞士布 勒、日本佐竹等 杂粮色选机 茶叶色选机 高 端 医 疗 影像设备 中大视野 CBCT
25、广泛应用于口腔种植、正畸、疑难牙体 牙周疾病诊断等临床应用,具有空间分 辨率高、扫描速度较快、辐射量小、重 建效果好、三维成像精确度高等众多优 点 北京朗视、深圳菲森、韩国怡友、德国卡 瓦、德国西诺德、芬兰普兰梅卡、美国锐 珂等 超大视野 CBCT 口内扫描仪 工 业 检 测 设备 X 射线包装食品异物检测机 运用 X 射线特性,检测物体内部的缺 陷, 如缺陷的种类、 大小和分布情况等。 在保障工业品安全方面起着重要作用 深圳市鑫源通、意大利镭曼等 X 射线安全检测设备 子午线轮胎 X 射线检测设备 资料来源:公司公告、公司官网、申万宏源研究 8 8 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息
26、披露与声明 第 8 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 色选机业务稳定增长,高端口腔医疗及工业检测带来新增长。公司收入来源主要来自 于色选机及高端口腔医疗两大业务,其中,公司色选机占据公司收入大头,2019 年收入占 比为 62.50%; 口腔 X 射线 CT诊断机业务自 2015 年起实现突破式发展, 营收占比由 2014 年的 7.31%上升到 2019 年的 32.26%。同时,公司两大核心业务毛利率均较高,口腔 X 射线 CT诊断机毛利率高于色选机业务,近 5 年色选机毛利率维持在 52%左右, 2019 年色 选机毛利占比为 58.53%;口腔 CT 毛利率一直保持在 56%以上,
27、2019 年口腔 CT 毛利占 比为 34.92%。 图 3:公司营收稳健增长,高端口腔医疗增速迅猛 图 4:色选机 2019 营收占比 62.5%,贡献过半营收 资料来源:Wind、申万宏源研究 资料来源:Wind、申万宏源研究 图 5:色选机、口腔 CT 诊断机业务毛利占比较高 图 6:公司两大业务毛利率皆在 50%以上 资料来源:Wind、申万宏源研究 资料来源:Wind、申万宏源研究 0 10 20 30 40 0 500 1000 1500 2000 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 X射线异物检测机营收(百万元) 口腔X射线CT诊断机营
28、收(百万元) 色选机营收(百万元) 口腔CT诊断机营收占比(%)/右轴 62.50% 32.26% 4.25%1.00% 色选机口腔X射线CT诊断机 X射线异物检测机其他业务 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 200182019 色选机毛利率(%)口腔X射线CT诊断机毛利率(%) 9 9 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 1.3 营收业绩规模稳健增长,盈利能力指标维持高位水平 得益于公司领先的核心技术和积极的业务布局,上市以来公司发展势头良好,业绩
29、增 长稳健。公司规模扩张迅速,自 2012 年上市以来,营业收入从 5.18 亿元增长到 2019 年 的 15.01 亿元,期间年复合增速为 16.41%;归母净利润从 1.69 亿元增长到 5.45 亿元,期 间年复合增速达 18.21%。其中,2016 年美欧等发达经济体复苏步伐放缓,同时国内经济 下行压力不断增大,多重不利因素叠加导致宏观经济增长承压,公司经营也遇到了一定的 困难与挑战,故公司营收及归母净利润在当年增速较低。 图 7: 2012-2019 年, 7 年营收 CAGR 达 16.41% 图8: 2012-2019年, 7年归母净利润CAGR达18.21% 资料来源:Win
30、d、申万宏源研究 资料来源:Wind、申万宏源研究 公司盈利能力保持在较高水平,期间费用率逐年小幅增长。一方面,得益于公司产品 较强的技术水平及市场竞争能力,公司产品毛利率及净利率保持在较高水平,销售毛利率 维持在 52%左右,净利率维持在 32%左右。随着毛利率较高的口腔 X 摄像 CT 诊断机收入 占比的提升,公司综合毛利率预计将持续稳中趋升;另一方面,从期间费用率角度来看, 整体期间费用率稳定维持在 22%左右、逐年小幅增长,提升主要是由于销售量带来的销售 费用增长。 图 9:公司销售毛利率、净利率维持在高位水平 图 10:公司期间费用率稳定维持在 22%左右 0% 5% 10% 15%
31、 20% 25% 30% 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 16.00 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 营业收入(亿元)营收YOY(%)/右轴 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 2000182019 归母净利润(亿元)归母净利润YOY(%)/右轴 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 2012 2013 201
32、4 2015 2016 2017 2018 2019 销售毛利率(%)销售净利率(%) -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2000182019 期间费用营收占比(%)销售费用营收占比(%) 管理费用营收占比(%)研发费用营收占比(%) 财务费用营收占比(%) 1010 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 资料来源:Wind、申万宏源研究 资料来源:Wind、申万宏源研究 2. 色选机:大米色选机稳健增长,杂粮坚果领域带 来新动能 2.1 色选机原理为光电识别
33、技术,下游行业应用较为广泛 色选机核心技术原理为光电识别技术。色选机根据物料光学特性的差异,利用光电识 别技术将食品中黄变、霉变和杂质等对人体有害的异色粒自动分拣出来。以农产品为例, 色选机工作原理:首先,光源照射到待分选物料上会产生不同的反光特性,依据特性与背 景板提供的基础信号进行比较,当差异值超过核定标准说明是不合格产品;其次,利用传 感器把光信号转化为电信号,电信号被电控系统识别后会下达分选指令;最后,含有异物 的农产品会被剔除到次品槽中,保证筛选过的食品安全可靠。 色选机在粮食、工业等领域应用广泛,其中,在食品安全领域应用普及率较高。大米 分拣是色选机发展起步较早、技术较为成熟的领域
34、,大米色选机需求量在市场所有类别色 选机中所占的比例为 80%左右。此外,食品领域还包括茶叶和杂粮,杂粮色选范围包括坚 果、瓜子和豆类等。随着技术的发展,色选机向工业领域拓展,目前已经可以对非农产品 进行分选,如废玻璃、塑料等。21 世纪开始,中国的色选机行业在大米加工方面正式进入 快速成长期,国内生产厂家也越来越多,逐步掌握了生产色选机的核心技术。截至 2010 年,国内企业生产的色选机占据了中国 70%以上的市场份额。 图 11:色选机是利用光电原理进行分拣 图 12:色选机下游应用广泛 资料来源:公司公告、申万宏源研究 资料来源:公司公告、申万宏源研究 1111 公司深度 请务必仔细阅读
35、正文之后的各项信息披露与声明 第 11 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 2.2 下游杂粮、坚果等行业增长,拉动色选机配套需求提升 (一)大米色选:国内大米色选机趋于饱和,海内外需求量稳步提升 国内:大米产量增速较低,色选机市场需求规模或维持在当前水平。大米产量直接决 定色选机采购需求量。以大米为主的农作物产品是我国居民的刚性需求,2011-2019 年, 国内大米产量平稳,从 2011 年的 1.41 亿吨增长至 2019 年的 1.47 亿吨。由于,国内大米 产量规模增速较为平稳及前期大米色选机普及率较高,故使得近年大米色选机采购需求增 长速度放缓。同时,根据国际谷物理事会预计,随着我
36、国人口的增长,2025 年中国大米产 量将突破 1.5 亿吨。因此,我们分析认为,在国内大米销量规模较为平稳的情况下,叠加 老旧机器更新换代,预计未来国内大米色选机市场需求也将较为稳定。 图 13:大米色选机采购需求增长放缓 图 14:2011-2019 年我国大米产量规模平稳 资料来源:华经产业研究院、申万宏源研究 资料来源:Wind、中华粮网、申万宏源研究 海外:海外市场尤其印度与东南亚大米产量增长,或拉动大米色选机需求快速提升。 海外色选机需求量的增加主要来源于全球大米的产量的增长,全球大米产量从 2015 年的 4.72 亿吨增长到 2019 年的 4.96 亿吨,据美国农业部统计预测
37、,2020 年全球大米产量预 计为 5.02 亿吨,同比增长 2.62%,未来总体保持平稳增长的趋势。从全球大米产量格局来 看,印度大米产量占比 22.73%,仅次于中国,2018 年产量同比增长 5%,近 10 年来呈现 上升趋势,同时,几个主要东南亚国家占比总量也超过 15%,但色选机普及率较低。预计 未来印度等国家粮食色选需求,将给色选机市场带来新增长驱动力。 图 15:印度等主要东南亚国家大米产量占比较高 图 16:2018 年印度大米产量同比增长 5% 资料来源:Wind、申万宏源研究 资料来源:Wind、申万宏源研究 11314 11598 12721 11743 10688 11
38、78711849 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 9500 10000 10500 11000 11500 12000 12500 13000 200018 大米色选机(台)增长率(%)/右轴 141 143 143 145 146 148 149 148 147 148 -2% -1% -1% 0% 1% 1% 2% 2% 3% 3% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 我国大米产量(百万吨)增长率(%)/右轴 29.58% 3.56% 5.47% 6.85% 22.73% 31.80% 中国泰国越南印度尼西亚
39、印度其他 99 89 96 105 105 107 105 104 110 113 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 60 70 80 90 100 110 120 印度大米产量(百万吨)增长率(%)/右轴 1212 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 12 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 (二)茶叶及杂粮色选:随着国民健康生活追求提升,杂粮色选机和茶叶色选机需求 迅速提升 健康类饮品茶叶产量的增长将提高茶叶色选机的需求。一方面,随着国人对于茶叶 饮品需求提升,中国茶叶产量稳步提升,2018 年达到 263 万吨,同比增长 6.13%。另一 方
40、面,国内茶叶出口趋势较好,我国茶叶出口金额从 2010 年的 7.84 亿美元增长到 2019 年的 20.20 亿美元,年复合增长率高达 11.08%。 同时欧盟及日本等国发布相关政策提高对 茶叶进出口的标准,对茶叶质量提出了更高的要求,这给茶叶色选机产业带来了更大的发 展机遇。 图 17:我国茶叶产量持续增长 图 18: 2010 年以来茶叶出口金额 CAGR 达 11.08% 资料来源:Wind、中华粮网、申万宏源研究 资料来源:Wind、申万宏源研究 坚果炒货行业增长空间大,有望带动杂粮色选机需求增长。坚果炒货行业的兴起是消 费升级的体现。近年来,人均可支配收入的提高带来了高端产品、健
41、康食品的需求增长。 坚果有着健康、口感好、档次高的特点,受到消费者尤其年轻人的青睐。2019 年,三只松 鼠坚果营业收入规模达到 54.43 亿元,同比增长 48%,呈现高速成长趋势。但据三只松鼠 发布的统计报告, 相比其他发达国家来看, 我国主要坚果品种的人均消费量显著低于美国、 日本等国家以及全球平均水平,未来仍有较大增长潜力。伴随着坚果市场规模不断发展, 坚果不同类别的分类和去杂将促使企业加大对杂粮色选机的需求。 图 19: 2019 年三只松鼠坚果营业收入同比增长47% 图 20:我国人均坚果消费量较低(千克每人每年) 资料来源:Wind、申万宏源研究 资料来源:三只松鼠公告、申万宏源
42、研究 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0 50 100 150 200 250 300 我国茶叶产量(万吨)增长率(%)/右轴 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 我国茶叶出口金额(万美元)增长率(%)/右轴 1640 3078 3505 3686 5443 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 200182019 坚果营业收入(百万元)增长率(%)/右轴 0.00 0.10 0.20 0
43、.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 1.00 杏仁腰果夏威夷果核桃 中国美国日本全球 1313 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 13 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 2.3 美亚作为色选行业老牌企业,依托龙头优势或持续领跑 美亚光电作为我国色选行业领军者,先发优势和技术优势明显。国内色选机行业在 2000 年后进入快速成长期,而美亚在 1994 年就研发成功国内首台色选机,进入行业时间 领先国内大部分竞争对手,具有先发优势。同时,美亚自成立以来,始终坚持以技术创新 为立企之本,重视产品的技术研发,研发人员人数从公司 2012 年上
44、市时的 106 人上升到 2019 年的 457 人,目前研发人员数量占比为 36%。作为我国色选行业的龙头,美亚光电 已经成功主导制定粮油机械 大米色选机国家标准,并且在 2015 年被指定为粮油机 械 杂粮色选机国家标准的起草单位,获得国家权威部门的充分肯定。 (一)大米色选机:国内市占率或持续提升,海内市场拓展或带来新增长 国内:美亚光电市占率第一,未来增长或来自于市占率持续提升。美亚国内市占率高 达 36%,领先国内主要竞争对手合锻智能(下属公司中科光电)(13%)和海外公司布勒 易捷特(18%)。美亚 2019 年色选机营收高达 9.38 亿元,同比增长 15.74%,营收规模 高于
45、泰禾智能的 3.64 亿元和合锻智能的 4.31 亿元(合锻智能数据为其色选机业务收入体 量)。2020 年 11 月美亚智能工厂正式投产,未来美亚色选机制造周期将由 5 天缩短至 3 天,预计生产效率提高 40%以上,这意味着公司产能将大幅提高,依靠规模优势可以降低 采购及制造成本,我们认为,在行业市场集中度提升背景下,公司作为行业龙头,未来在 国内市场的占有率或持续提升。 图 21:美亚色选机市占率高达 36% 图 22:美亚色选营收规模领先竞争对手 资料来源:华经产业研究院、申万宏源研究 资料来源:Wind、申万宏源研究 注:合锻智能数据为其 色选机业务收入体量 海外:美亚光电前瞻性布局
46、印度和东南亚等区域,海外市场或成为大米色选机的新增 长来源。美亚光电海外业务基本上以色选机为主,上市以来海外营收稳步增长,2019 年海 外营收已达 3.09 亿元,同比增长 34.5%。色选行业在发展中国家处于起步阶段,海外市场 规模仍有成长空间。2019 年 4 月,美亚光电在印度设立首家海外办事处,地点位于印度海 得拉巴,是美亚服务南亚客户的重要枢纽,以此方便建设当地营销模式,提升产品服务质 量。预计后续公司将进一步加深与海外客户的合作,加快推动全球市场布局,从而助力海 外大米色选机设备收入持续增长。 36% 13% 4% 7% 18% 11% 4% 7%美亚光电 合锻智能(下属子公 司
47、中科光电) 泰禾智能 捷迅光电 布勒易捷特 韩国大院 0 200 400 600 800 1000 20019 国内公司色选机业务营收规模(百万元) 美亚光电泰禾智能合锻智能 1414 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 14 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 图 23:公司上市以来海外营收稳步增长 图 24:美亚加深与印度客户合作 资料来源:Wind、申万宏源研究 资料来源:公司官网、申万宏源研究 (二)茶叶及杂粮色选机:与优质客户进行战略合作,健康理念或带来发展契机 美亚通过与优质客户战略合作,带动茶叶及杂粮色选机销量。美亚独创的“色选X 光
48、机联机方案”受到了广泛的认可。美亚坚果炒货专用色选机通过区别原料与杂质光谱图 像的差异性, 能够有效分选剔除 99.5%以上的杂质。 2019 年美亚与坚果零售龙头三只松鼠 达成战略合作协议;目前,三只松鼠已经购入 50 多台美亚光电色选机、X 射线检测机,预 计未来订单量将持续增加。此外,美亚在茶叶分选领域研发超 12 年,客户资源丰富,服务 中茶、小罐茶、大益等知名茶企品牌。2020 年 9 月,美亚以绿色健康理念为契机,首次实 现坚果炒货跨界联动,与三只松鼠、松萝茶业携手举办了“坚果与茶”主题活动。美亚与 三只松鼠、茶企的合作表明公司对杂粮色选的高度重视,未来营收有望增长。 图 25:美
49、亚色选机在国际坚果炒货展中受到好评 图 26:美亚与三只松鼠达成战略合作协议 资料来源:公司官网、申万宏源研究 资料来源:公司官网、申万宏源研究 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 50 100 150 200 250 300 350 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 海外营收(百万元)增长率(%)/右轴 1515 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 15 页 共 30 页 简单金融 成就梦想 3. 口腔医疗:CBCT 业务持续上量,口扫仪或助力 新成长 3.1 供给+
50、需求多重因素推动,国内口腔医疗设备需求有望不 断提升 需求侧:饮食习惯及老龄化等因素下,我国人民口腔健康问题严重,且越来越重视口腔 健康、就诊意愿不断增强,产生对口腔医疗设备的大量需求;供给侧:我国政策鼓励下,牙 医资源愈发丰富、民营医院及诊所数量提升,拉动口腔医疗设备配套采购需求。 (一)口腔健康问题日益严重,推动口腔医疗设备需求增长 受饮食结构变化、人口老龄化等因素影响,国民口腔发病风险提升。由于我国社会经济 的快速发展、 人民生活水平的不断提高, 饮食结构发生了巨大的改变。 食品加工越来越精细, 含糖食品的摄入不断增加,这些改变不可避免地增加了口腔疾病发病的风险。根据我国第 四次全国口腔