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1、请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 评级评级:买入买入(首次首次) 市场价格:市场价格: 分析师:分析师:谢楠谢楠 执业证书编号:执业证书编号:S0740519110001 Email: 研究助理研究助理:张波张波 Email: 基本状况基本状况 总股本(亿股) 25.74 流通股本(亿股) 25.74 市价(元) 9.00 市值(亿元) 232 流通市值(亿元) 232 股价与股价与行业行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元)
2、23137 25317 28859 34616 37236 增长率 yoy% 28.61% 9.42% 13.99% 19.95% 7.57% 净利润 548 624 1259 1634 1876 增长率 yoy% -25.68% 13.89% 101.70% 29.78% 14.82% 每股收益(元) 0.21 0.24 0.49 0.63 0.73 净资产收益率 5.52% 6.10% 11.46% 11.77% 12.56% P/E 42.27 37.12 18.40 14.18 12.35 P/B 2.33 2.26 2.11 1.67 1.55 投资要点投资要点 高性能新材料高性能新
3、材料龙头企业。龙头企业。公司深耕新材料领域,主要产品包括改性塑料、完全 生物降解塑料、高性能碳纤维及复合材料、特种工程塑料、轻烃及氢能源、环 保高性能再生塑料六大类,广泛应用于汽车、家电、新能源、通讯等行业。公 司是亚太地区规模最大、产品种类最为齐全的改性塑料生产企业,并不断从改 性塑料拓展升级到化工新材料,产品结构不断向产业高端和高附加值延伸。 研发能力突出研发能力突出。公司极度重视研发,2018 年研发费用高达 10.14 亿元,研发 费用总额位于上市公司化工行业第三位。公司秉承“自主创新、技术领先、产 品卓越” 的研发理念,依托国家企业技术中心、塑料改性与加工国家工程实 验室和高分子材料
4、资源高质化利用国家重点实验室, 陆续研发成功并孵化出可 降解塑料、LCP 材料以及高温尼龙等新材料品种。截至 2019 年 6 月,公司已累 计申请中国发明专利 2456 件,PCT 专利 181 件,获得国家科技进步二等奖 3 项。 改性塑料改性塑料持续向好, 收购宁波金发完善产业链持续向好, 收购宁波金发完善产业链。 公司改性塑料产能 186.8 万吨, 受益于下游需求不断发展以及原材料端价格趋势下行, 公司改性塑料业务有望 持续向好。2019 年 6 月,公司收购宁波金发,标的公司具备 60 万吨丙烯、60 万吨异辛烷、4 万吨甲乙酮产能及 2.5 万吨氢气产能。2019 年 7 月,标
5、的公司 与发布公告,拟新建 120 万吨/年丙烷脱氢、120 万吨/年中高端聚丙烯和 40 万吨/年改性聚丙烯联合生产线,附产 5 万吨/年氢气,公司将打通“丙烷-丙 烯-聚丙烯-改性聚丙烯”产业链,实现一体化协同发展。此外,公司与浙能集 团签署了氢能战略合作框架协议, 发挥公司氢气产能, 提高氢气资源利用价值。 新材料业务开花结果。新材料业务开花结果。公司新材料业务持续发力,目前已经陆续研发并孵化出 生物降解塑料、LCP 材料、高温尼龙、碳纤维等高附加值的新材料业务。在全 球多个国家和地区制定政策推动生物降解塑料的大背景下, 生物降解塑料行业 蓬勃发展,2017 年全球生物降解塑料消费量为
6、33.5 万吨,未来五年复合增速 有望维持在 8.5%以上。 公司深耕生物降解塑料行业, 技术先进, 客户结构优异, 产能陆续投放,有望充分受益于生物降解塑料行业的爆发,增厚公司业绩。 “买入”投资评级。“买入”投资评级。预测 2019-2021 年公司净利润分别为 12.59 亿、16.34 亿和 18.76 亿元, EPS 分别为 0.49 元、 0.63 元和 0.73 元, 对应 PE 为 18/14/12 倍,看好公司受益于产能持续投放,业绩有望持续高增长,给予“买入”评级。 风险提示:产能投放低于预期,客户拓展低于预期、原材料价格波动的风险。 证券研究报告证券研究报告/ /公司公司
7、深度报告深度报告 20202020 年年 1 1 月月 1 19 9 日日 金发科技(600143.SH)/化工 高性能新材料龙头企业,生物降解塑料打开成长空间 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 2 - 公司深度报告公司深度报告 内容内容目录目录 1 1 公司基本情况公司基本情况 . - 5 - 1.1 高性能新材料龙头企业 . - 5 - 1.2 业绩趋势向好 . - 6 - 1.3 研发能力突出 . - 7 - 2 2 改性塑料一体化龙头改性塑料一体化龙头 . - 9 - 2.1 改性塑料概况 . - 9 - 2.2 下游需求稳中向好 . - 11 -
8、2.3 原材料价格平稳 . - 13 - 2.4 行业竞争格局 . - 14 - 2.5 改性塑料龙头 . - 15 - 2.6 收购宁波金发完善产业链 . - 16 - 3 3 不断孵化新材料,打开成长空间不断孵化新材料,打开成长空间 . - 18 - 3.1 可降解塑料大势所趋 . - 18 - 3.1.1 政策推动可降解塑料发展 . - 20 - 3.1.2 可降解塑料蓬勃发展 . - 22 - 3.1.3 金发科技产能持续投放 . - 25 - 3.2 LCP 受益 5G 大发展 . - 26 - 3.3 高温尼龙 . - 29 - 4 4 盈利预测及估值盈利预测及估值 . - 31
9、- 5 5 风险提示风险提示 . - 32 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 3 - 公司深度报告公司深度报告 图表目录图表目录 图图 1 1:公司主营业务:公司主营业务 . - 5 - 图图 2 2:公司股权结构:公司股权结构 . - 5 - 图图 3 3:公司营业收入及增速:公司营业收入及增速 . - 6 - 图图 4 4:公司归母净利润及增速:公司归母净利润及增速 . - 6 - 图图 5 5:公司毛利率及净利率:公司毛利率及净利率 . - 6 - 图图 6 6:公司期间费用率:公司期间费用率 . - 6 - 图图 7 7:20182018 年公司
10、营收结构年公司营收结构( (按产品按产品) ) . - 7 - 图图 8 8:20182018 年公司毛利结构年公司毛利结构( (按产品按产品) ) . - 7 - 图图 9 9:公司分区域营收:公司分区域营收 . - 7 - 图图 1010:公司分区域毛利率:公司分区域毛利率 . - 7 - 图图 1111:公司研发费用率较高:公司研发费用率较高. - 8 - 图图 1212:公司研发费用较高:公司研发费用较高( (亿元亿元) ) . - 8 - 图图 1313:改性塑料上下游:改性塑料上下游 . - 9 - 图图 1414:改性塑料主要分类:改性塑料主要分类 . - 10 - 图图 151
11、5:国内改性塑料产量及增速:国内改性塑料产量及增速 . - 10 - 图图 1616:改性塑料下游应用领域:改性塑料下游应用领域占比(按需求量)占比(按需求量) . - 11 - 图图 1717:国内塑料改性化率:国内塑料改性化率 . - 11 - 图图 1818:国内空调产量及增速:国内空调产量及增速. - 11 - 图图 1919:国内冰箱产量及增速:国内冰箱产量及增速. - 11 - 图图 2020:国内彩电产量及增速:国内彩电产量及增速. - 12 - 图图 2121:国内洗衣机产量及增速:国内洗衣机产量及增速 . - 12 - 图图 2222:全球汽车产量及增速:全球汽车产量及增速.
12、 - 12 - 图图 2323:中国汽车产量及增速:中国汽车产量及增速. - 12 - 图图 2424:改性塑料产品构成占比改性塑料产品构成占比 . - 13 - 图图 2525:国内:国内 PPPP 价格价格 . - 13 - 图图 2626:国内:国内 ABSABS 价格价格. - 13 - 图图 2727:国内:国内 PSPS 价格价格 . - 13 - 图图 2828:国内:国内 PA66PA66 价格价格 . - 14 - 图图 2929:国内:国内 POMPOM 价格价格. - 14 - 图图 3030:公司主要产品及产业链上下游:公司主要产品及产业链上下游 . - 14 - 图图
13、 3131:国内改性塑料主要:国内改性塑料主要企业企业 . - 15 - 图图 3232:公司:公司 20182018 年改性塑料产能情况年改性塑料产能情况 . - 15 - 图图 3333:宁波金发主要产品产销情况:宁波金发主要产品产销情况 . - 16 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 4 - 公司深度报告公司深度报告 图图 3434:丙烷丙烯价格及价差:丙烷丙烯价格及价差. - 16 - 图图 3535:聚丙烯丙烯价格及价差:聚丙烯丙烯价格及价差 . - 16 - 图图 3636:异辛烷下游:异辛烷下游 . - 17 - 图图 3737:宁波经济开
14、发区示意图:宁波经济开发区示意图 . - 17 - 图图 3838: “白色污染”问题严重: “白色污染”问题严重 . - 18 - 图图 3939:可降解塑料分类:可降解塑料分类 . - 18 - 图图 4040:各国家陆续退出禁塑令:各国家陆续退出禁塑令/ /限塑令限塑令 . - 20 - 图图 4141:全球可降解塑料需求量:全球可降解塑料需求量 . - 22 - 图图 4242:20172017 年全球可降解年全球可降解塑料产能产量塑料产能产量 . - 22 - 图图 4343:可降解塑料下游需求:可降解塑料下游需求. - 23 - 图图 4444:分区域可降解塑料消费量:分区域可降解
15、塑料消费量 . - 23 - 图图 4545:全球可降解塑料主要类别及占比全球可降解塑料主要类别及占比 . - 23 - 图图 4646:美国:美国 PLAPLA 出口单价出口单价 . - 23 - 图图 4747:20172017 年欧洲及亚洲可降解塑料价格年欧洲及亚洲可降解塑料价格 . - 24 - 图图 4848:全球可降解塑料主要企业:全球可降解塑料主要企业 . - 24 - 图图 4949:公司可降解塑料销量及均价:公司可降解塑料销量及均价 . - 25 - 图图 5050:全球:全球 LCPLCP 需求量需求量 . - 26 - 图图 5151:LCPLCP 主要下游主要下游 .
16、- 26 - 图图 5252:LCPLCP 用于电子连接器用于电子连接器 . - 26 - 图图 5353:LCPLCP 用于苹果手机用于苹果手机 . - 26 - 图图 5454:手机用:手机用 LCPLCP 材料市场材料市场. - 27 - 图图 5555:LCPLCP 产能分布产能分布 . - 27 - 图图 5656:全球主要:全球主要 LCPLCP 企业企业 . - 28 - 图图 5757:高温尼龙研发历史:高温尼龙研发历史 . - 29 - 图图 5858:全球高温尼龙产量:全球高温尼龙产量 . - 30 - 图图 5959:高温尼龙主要品类价格:高温尼龙主要品类价格 . - 3
17、0 - 图图 6060:高温尼龙主要厂家:高温尼龙主要厂家 . - 30 - 图图 6161:盈利预测业务拆分:盈利预测业务拆分 . - 31 - 图图 6262:可比公司估值:可比公司估值. - 31 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 5 - 公司深度报告公司深度报告 1 1 公司基本情况公司基本情况 1.11.1 高性能新材料高性能新材料龙头龙头企业企业 金发科技股份有限公司成立于 1993 年,2004 年 6 月于上交所上市。公司主营化工新材 料的研发、生产和销售,主要产品包括改性塑料、完全生物降解塑料、高性能碳纤维及复 合材料、特种工程塑料、轻
18、烃及氢能源、环保高性能再生塑料六大类,广泛应用于汽车、 家用电器、航空航天、新能源、通讯等行业,与众多国内外知名企业建立了战略合作伙伴 关系。公司是亚太地区规模最大、产品种类最为齐全的改性塑料生产企业,并不断从改性 塑料拓展升级到化工新材料,产品结构不断向产业高端和高附加值方向延伸。 图图 1 1:公司主营业务公司主营业务 资料来源:公司公告、中泰证券研究所 公司实际控制人为袁志敏,直接及间接合计持有上市公司 19.83%的股份。袁志敏曾获 “十一五”国家科技计划执行突出贡献奖,组织研发的“新型阻燃热塑性树脂系列产品开 发及产业化”项目曾获国家科技进步二等奖。 图图 2 2:公司股权结构公司股
19、权结构 资料来源:公司公告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 6 - 公司深度报告公司深度报告 1.1.2 2 业绩业绩趋势趋势向好向好 2010 年以来,公司营业收入从 102.42 亿稳步增长到 2018 年的 253.17 亿,复合增速 11.98%,归母净利润从 5.78 亿元增长到 2018 年的 6.24 亿元。2019 年 Q1-3,公司实现营业 收入 203.76 亿元,同比+9.85%,实现归母净利润 9.44 亿元,同比+44.34%。公司完全生物 降解塑料快速放量,前三季度销量同比增长 70%至 3.3 万吨,销售均价基
20、本持平,带动营收 大幅增长。此外,宁波金发于 6 月 1 日起并表,公司业务范围进一步拓展到 PDH 领域,增 厚公司利润。 图图 3 3:公司营业收入及增速公司营业收入及增速 图图 4 4:公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速 资料来源:wind、中泰证券研究所 资料来源:wind、中泰证券研究所 伴随着原材料价格和公司产品结构的变化,公司毛利率区间呈现出一定程度的波动, 大致区间在 14-20%。2018 年以来,受益于原材料成本降低以及公司产品结构不断优化,公 司毛利率近年来缓步上行。伴随着公司营业收入持续增长,公司管理费用率(含研发费用) 近年来持续下降。公司销售费用率和财务费用率
21、相对稳定,维持在 2%左右的较低水平。公 司净利率与毛利率趋势一致,近年来持续上行。 图图 5 5:公司公司毛利率及净利率毛利率及净利率 图图 6 6:公司公司期间费用率期间费用率 资料来源:wind、中泰证券研究所 资料来源:wind、中泰证券研究所 分产品来看,2018 年公司主要营收来自于改性塑料,占比 71%,贸易占比 21%,其他 占比较高的还有再生塑料和完全生物降解塑料。毛利来看,由于贸易业务毛利率较低,改 -20% 0% 20% 40% 60% 0 50 100 150 200 250 300 营业收入(亿元) 同比增长(%,右轴) -60% -30% 0% 30% 60% 90
22、% 120% 0 2 4 6 8 10 12 归母净利润(亿元) 同比增长(%,右轴) 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 销售毛利率(%) 销售净利率(%) 0 2 4 6 8 10 销售费用率 管理费用率 财务费用率 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 7 - 公司深度报告公司深度报告 性塑料贡献了 82%的毛利,仍然为公司最主要的毛利来源。由于毛利率较高,公司完全生 物降解塑料和特种工程塑料毛利占比均为 3%,有望成为公司新的盈利增长点。 图图 7 7:20201818 年年公司营收结构公司营收结构( (按产品按产品) ) 图图 8
23、8:20201818 年年公司公司毛利结构毛利结构( (按产品按产品) ) 资料来源:wind、中泰证券研究所 资料来源:wind、中泰证券研究所 分区域来看,公司主要营收来自于大陆,占比在 80%以上,但近年来海外营收占比有 所上升。毛利率来看,由于海外产品中高毛利的生物降解塑料等产品占比逐步提高,因此 海外产品毛利率较高。 图图 9 9:公司公司分分区域营收区域营收 图图 1010:公司公司分区域毛利率分区域毛利率 资料来源:wind、中泰证券研究所 资料来源:wind、中泰证券研究所 1.1.3 3 研发能力突出研发能力突出 金发科技是一家极度重视研发的公司,秉承“自主创新、技术领先、产
24、品卓越” 的研 发理念,依托国家企业技术中心、塑料改性与加工国家工程实验室和高分子材料资源高质 化利用国家重点实验室三个国家级技术研发平台,构建了具有战略意义的“13551”研发体 系。公司通过对国家产业创新中心的建设,围绕高分子材料行业转型升级和产品高端化发 展的迫切需求,整合国家、行业、地方创新资源,建立了以企业为主体、资本为纽带、重 大任务为牵引、技术与资本深度融合、平台与成果开放共享的高效运行机制。 改性塑料 再生塑料 特种工程塑料 贸易 完全生物降解塑料 碳纤维相关 其他 改性塑料 再生塑料 特种工程塑料 贸易 完全生物降解塑料 碳纤维相关 其他 0% 20% 40% 60% 80%
25、 100% 200182019H1 大陆 国外 0 5 10 15 20 25 200182019H1 大陆 国外 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 8 - 公司深度报告公司深度报告 公司研发费用较高,2018 年研发费用高达 10.14 亿元,研发费用位于 A 股化工企业第 三位。同行业相比,公司研发费用率始终在 4-5%,处于较高水平,陆续自主研发并孵化出 了可降解塑料、LCP 材料以及高温尼龙等品种。截至 2019 年 6 月 31 日,公司已累计申请中 国发明专利 2456 件,PCT 专利 181 件,获
26、得国家科技进步二等奖 3 项、省部级科技成果奖 励 27 项、中国专利奖(优秀奖)16 项。2018 年,获得国家、省部、市区科技成果奖励 56 项,其中,获中国石油和化学工业联合会科技进步一等奖 1 项。 另外,金发科技与科学出版社、荷兰 Elsevier 出版社合作,首次创办的全新国际化高 水平的英文期刊Advanced Industrial and Engineering Polymer Research于 2018 年 10 月正 式发表首期(ISSN:2542-5048)。期刊的发表进一步促进金发科技与国内外广大高校、研究 所、认证机构、供应商和终端客户的紧密合作,从而推动公司迈入聚
27、合物研究、应用与工 业技术最新进展高水平的国际化队列。 图图 1111:公司公司研发费用率较高研发费用率较高 图图 1212:公司:公司研发费用较高研发费用较高( (亿元亿元) ) 资料来源:wind、中泰证券研究所 资料来源:wind、中泰证券研究所 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 200172018 金发科技 普利特 道恩股份 沃特股份 国恩股份 1 10 100 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 9 - 公司深度报告公司深度报告 2 2 改性塑料一体化龙头改性塑料一体化龙头 2 2.1.1 改性塑料改性塑料概况概况 改性塑料是通过增强、增韧、填充和共混等物理、化学或机械方法对树脂进行加工或 改造,以提高树脂在阻燃性、耐老化、力学性能以及电、磁、光、热等方面的特性,以获 得具有特定性能的塑料制品。在通用塑料工程化、工程塑料高性能化基础上,改性塑料的 生产过程也引入了纳米技术、凝聚态物理、节能环保等前沿科学,使得塑料制品的应用广 度和深度进一步增加。 改性塑料上游基础原材料主要包括 PE、PP、PS、PVC 及 ABS 等通用塑料,改性剂