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1、 证券研究报告|首次覆盖报告 2020 年 04 月 07 日 中飞股份中飞股份(300489.SZ) 华丽转变,先导稀材董事长成为公司实控人华丽转变,先导稀材董事长成为公司实控人 传统主业: 中飞股份是国内核燃料加工专用设备用高性能铝合金材料的三家传统主业: 中飞股份是国内核燃料加工专用设备用高性能铝合金材料的三家 合格供应商之一。合格供应商之一。产品为核燃料加工专用设备提供高性能(高强、高韧、耐 腐蚀)铝合金材料和机加工零部件,是中核集团合格供应商。为应对核领域 产品市场需求波动影响,公司已实施向军、民领域拓展供货;受益于核电重 启,传统核电材料相关业务有望迎来业绩反转。 华丽转变:华丽转
2、变:目前目前,先导稀材董事长,先导稀材董事长朱世会朱世会成为中飞股份实控人成为中飞股份实控人。先导稀材是 一家全球性的稀有金属材料科技集团,是全球硒,碲产品的重要生产企业, 同时也是镓、铟、锗、铋、镉和钴产品的全球市场主要供应商。2018 年, 先导稀材的营收和归母净利润分别为 42.39 亿元和 3.36 亿元。先导稀材拥先导稀材拥 有:红外激光、有:红外激光、化合物半导体、薄膜材料、功能材料四大事业部,目前红外化合物半导体、薄膜材料、功能材料四大事业部,目前红外 激光业务已激光业务已经在经在中飞股份中飞股份体内体内,我们预计,未来,我们预计,未来先导稀材先导稀材的的薄膜材料和化合薄膜材料和
3、化合 物半导体材料物半导体材料存在资产注入预期。存在资产注入预期。 内生内生:红外激光业务顺利导入,提供快速内生增长。:红外激光业务顺利导入,提供快速内生增长。公司拟投资 20 亿元用 于红外光学及激光器件产业化项目,可打破国外技术封锁,实现高端精密红 外光学与激光器件国产化。短期:红外光学与激光器件属于高技术产品,产 品附加值较高,可促进公司业绩增长,长期:利于公司向下游产业链延伸, 实现从材料到器件再到子系统模块的全产业链规模化生产能力。 外延外延: 先导稀材: 先导稀材的的薄膜材料和化合物半导体材料等资产存在注入预期薄膜材料和化合物半导体材料等资产存在注入预期。 其中, 薄膜材料:薄膜材
4、料:溅射靶材的领先制造商,主要从事 ITO 靶材、太阳能靶材、磁存 储靶材、半导体靶材、精密光学镀膜材料及相关材料的生产研制,其中 ITO 靶材弥补了我国液晶面板所需高端 ITO 靶材的生产空白。 化合物半导体:化合物半导体: 世 界半导体市场主要供应商之一, 提供包括 III-V 族化合物半导体衬底 (GaAs、 InP)、Ge 半导体衬底、半导体激光芯片、金属有机源、特种气体、PBN 陶 瓷和高纯金属等微电子和光电子应用产品。 投资建议:投资建议:先导稀材实控人朱世会成为中飞股份实控人,先导稀材有红外激 光、化合物半导体、薄膜材料、功能材料四大事业部,红外激光业务已注入 中飞股份,我们预计
5、先导稀材其他业务也存在资产注入上市公司的预期。根 据公司业绩快报,2019 年中飞股份实现归母净利润-1.12 亿元,我们预计 20202021 年归母净利润为 1.04、2.51 亿元,对应 PE 分别为:34X、14X, 首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示风险提示:募投项目进展不及预期;资本运作不及预期。 财务财务指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 144 147 130 831 1,529 增长率 yoy(%) 4.5 2.2 -11.9 541.6 83.9 归母净利润(百万元) 13 1 -112 104 251 增长率 yo
6、y(%) -60.0 -89.0 -8187.3 -193.0 141.6 EPS 最新摊薄(元/股) 0.14 0.02 -1.23 1.15 2.77 净资产收益率(%) 2.7 0.3 -31.5 10.9 20.9 P/E(倍) 282.6 2560.8 -31.7 34.1 14.1 P/B(倍) 7.6 7.6 10.0 3.7 2.9 资料来源:贝格数据,国盛证券研究所 买入买入(首次首次) 股票信息股票信息 行业 金属非金属新材料 前次评级 最新收盘价 37.11 总市值(百万元) 3,367.73 总股本(百万股) 90.75 其中自由流通股(%) 78.83 30 日日均成
7、交量(百万股) 1.79 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 余平余平 执业证书编号:S0680520010003 邮箱: -25% 0% 25% 50% 75% 100% 126% 151% --04 中飞股份沪深300 2020 年 04 月 07 日 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表(资产负债表(百万元) 利润表利润表(百万元) 会计会计年度年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 会计年度会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产流动资产 225 2
8、33 267 927 1485 营业收入营业收入 144 147 130 831 1529 现金 25 33 79 416 765 营业成本 97 119 104 471 837 应收票据及应收账款 75 79 83 250 362 营业税金及附加 2 3 3 17 28 其他应收款 6 14 12 55 68 营业费用 3 4 5 33 54 预付账款 15 5 4 24 53 管理费用 23 15 19 127 222 存货 100 101 88 182 237 研发费用 0 6 6 46 84 其他流动资产 4 1 1 1 1 财务费用 4 7 14 44 68 非流动资产非流动资产 4
9、37 433 421 937 1247 资产减值损失 5 4 10 17 23 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 5 11 0 5 5 固定资产 365 363 352 473 626 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 35 34 34 34 34 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 37 35 35 430 586 资产处置收益 -0 -0 -75 5 5 资产资产总计总计 662 666 687 1864 2732 营业利润营业利润 13 -0 -107 88 224 流动负债流动负债 81 156 276 837 1448 营业外收入 2 1 1 1 1
10、短期借款 47 52 245 590 1195 营业外支出 0 0 0 0 0 应付票据及应付账款 26 29 19 197 187 利润总额利润总额 15 1 -106 89 225 其他流动负债 8 75 12 50 65 所得税 3 -0 6 -15 -26 非流动非流动负债负债 115 43 56 76 83 净利润净利润 13 1 -112 104 251 长期借款 69 0 13 33 40 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 45 43 43 43 43 归属母公司净利润归属母公司净利润 13 1 -112 104 251 负债合计负债合计 196 199 333
11、913 1531 EBITDA 41 23 -82 127 289 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS(元) 0.14 0.02 -1.23 1.15 2.77 股本 91 91 91 118 118 资本公积 188 188 188 653 653 主要主要财务比率财务比率 留存收益 188 188 89 180 402 会计会计年度年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 归属母公司股东权益 467 467 355 950 1201 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 662 666 687 1864 2732 营业收入(%) 4.5 2.2 -1
12、1.9 541.6 83.9 营业利润(%) -25.3 -100.1 -1489799 .5 182.1 155.8 归属于母公司净利润(%) -60.0 -89.0 -8187.3 -193.0 141.6 获利能力获利能力 毛利率(%) 32.5 18.8 20.1 43.3 45.3 现金现金流量流量表表(百万元) 净利率(%) 8.7 0.9 -86.2 12.5 16.4 会计年度会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 2.7 0.3 -31.5 10.9 20.9 经营活动现金流经营活动现金流 -28 23 -4 42 122 ROIC
13、(%) 2.9 0.7 -15.7 7.7 11.7 净利润 13 1 -112 104 251 偿债能力偿债能力 折旧摊销 20 20 16 20 26 资产负债率(%) 29.5 29.9 48.4 49.0 56.0 财务费用 4 7 14 44 68 净负债比率(%) 29.4 28.1 64.5 28.4 45.5 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 2.8 1.5 1.0 1.1 1.0 营运资金变动 -66 -7 2 -120 -218 速动比率 1.3 0.8 0.6 0.9 0.8 其他经营现金流 1 2 75 -5 -5 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流
14、-24 -12 -80 -531 -331 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.7 0.7 资本支出 24 12 -12 517 310 应收账款周转率 2.3 1.9 1.6 5.0 5.0 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 2.7 4.4 4.4 4.4 4.4 其他投资现金流 0 1 -91 -15 -21 每股指标(元)每股指标(元) 筹资筹资活动现金流活动现金流 42 -4 -116 481 -48 每股收益(最新摊薄) 0.14 0.02 -1.23 1.15 2.77 短期借款 17 5 -52 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) -0.31 0.26 -0.0
15、4 0.46 1.35 长期借款 49 -69 13 20 7 每股净资产(最新摊薄) 5.14 5.14 3.91 10.47 13.24 普通股增加 0 0 0 27 0 估值比率估值比率 资本公积增加 0 0 0 464 0 P/E 282.6 2560.8 -31.7 34.1 14.1 其他筹资现金流 -24 61 -77 -30 -55 P/B 7.6 7.6 10.0 3.7 2.9 现金净增加额现金净增加额 -10 8 -199 -8 -257 EV/EBITDA 88.8 158.1 -46.1 30.0 14.1 资料来源:贝格数据,国盛证券研究所 qRtMnNqMsPrP
16、oMmNqPxOpM7NbP7NmOnNtRrRfQnNqMeRqQwPaQqQzRMYrMnPwMnNwP 2020 年 04 月 07 日 内容目录内容目录 1. 传统主业:国内核电高性能铝合金材料 3 家供应商之一. 5 2. 华丽转变:系列资本运作,先导稀材董事长成为实控人 . 6 3. 资本运作:红外激光业务顺利导入,提供快速内生增长 . 9 4. 展望未来:中飞股份或成为先导稀材整体上市平台,体外薄膜材料和化合物半导体材料等资产存在注入预期 . 13 4.1 薄膜材料:溅射靶材领先制造商,主要从事 ITO 靶材等业务 . 13 4.2 化合物半导体:世界半导体市场主要供应商之一,提
17、供衬底、半导体激光芯片等产品 . 14 5. 盈利预测与投资建议 . 19 6. 风险提示 . 20 图表目录图表目录 图表 1:中飞股份历年营收情况 . 5 图表 2:中飞股份历年归母净利润情况 . 5 图表 3:2019-2020 年开工核电机组介绍 . 5 图表 4:中飞股份系列资本运作 . 6 图表 5:非公开发行完成后中飞股份的股权结构图 . 6 图表 6:中飞股份实控人朱世会控制或持股的企业 . 7 图表 7:先导稀材全产业链布局的发展战略 . 8 图表 8:先导稀材营收和归母净利润 . 8 图表 9:先导稀材四大事业部介绍 . 8 图表 10:中飞股份获得先导稀材红外激光业务的详
18、细过程 . 9 图表 11:全球军用红外市场规模及预测 . 10 图表 12:全球民用红外市场规模及预测 . 10 图表 13:军用和民用红外领域应用情况 . 11 图表 14:全球激光行业收入规模 . 12 图表 15:2017 年和 2019 年全球激光下游应用占比对比 . 12 图表 16:先导稀材溅射靶材 . 13 图表 17:溅射靶材工作原理 . 13 图表 18:2017 年全球溅射靶材下游应用领域占比 . 13 图表 19:溅射靶材分类情况 . 13 图表 20:溅射靶材不同应用领域要求 . 14 图表 21:全球靶材行业市场规模 . 14 图表 22:全球靶材行业呈垄断格局 .
19、 14 图表 23:先导稀材化合物半导体衬底 . 15 图表 24:先导稀材化合物半导体金属有机源 . 15 图表 25:先导稀材化合物半导体特种气体 . 15 图表 26:先导稀材化合物半导体PBN 陶瓷 . 15 图表 27:LED 芯片结构中的蓝宝石衬底和 GaAs 衬底 . 15 图表 28:衬底在芯片制备工艺中排在首个工序 . 15 图表 29:全球 LED 照明产值 . 16 图表 30:全球 LED 显示产值 . 16 图表 31:先导稀材半导体衬底产品 . 16 图表 32:MO 源下游应用领域 . 16 图表 33:MO 源在 LED 中的应用. 16 2020 年 04 月
20、 07 日 图表 34:中国 LED 外延片市场规模(亿元) . 17 图表 35:中国 MOCVD 设备保有量(台) . 17 图表 36:全球 MO 源需求量 . 17 图表 37:2018 年全球 MO 源需求格局(单位:吨) . 17 图表 38:中国特种气体市场规模 . 18 图表 39:2017 年中国电子特气市场企业占比 . 18 图表 40:中飞股份盈利预测拆分 . 19 2020 年 04 月 07 日 1. 传统主业传统主业:国内核电高性能铝合金材料:国内核电高性能铝合金材料 3 家供应商之一家供应商之一 中飞股份是国内核燃料加工专用设备中飞股份是国内核燃料加工专用设备用高
21、性能铝合金材料的三家合格供应商之一。用高性能铝合金材料的三家合格供应商之一。公司 产品主要为核燃料加工专用设备提供高性能(高强、高韧、耐腐蚀)铝合金材料和机加 工零部件,是中核集团合格供应商。 为应对核领域产品市场需求波动影响,公司已实施向军为应对核领域产品市场需求波动影响,公司已实施向军(不止于核领域)(不止于核领域) 、民领域拓展民领域拓展 供货供货。公司产品可广泛应用于核能、航空、航天、舰船、兵器、电子及轨道交通等领域。 目前销售产品涉及船用 7 系铝合金型材、索套用铝合金无缝扁管材等。其中军工客户主 要有中船重工集团*所、兵器工业集团*所、中电科*所等,相关产品主要有 2 系/5 系/
22、7 系特种棒材及管材等。 受核电领域市场需求下滑,以及固定资产减值和存货跌价准备计提等影响,受核电领域市场需求下滑,以及固定资产减值和存货跌价准备计提等影响,2019 年实年实 现现营收(营收(1.30 亿元亿元,-11.88%) ,归母净利润() ,归母净利润(-1.12 亿元亿元,-8174.53%) 。) 。1)核领 域市场需求下滑,核领域产品营收下滑 93.41%;2)2019 年末计提固定资产减值准备 6440.71 万元;3)2019 年末计提存货跌价准备同比增长 246.68%,影响本期利润同比 减少 599.91 万元。 图表 1:中飞股份历年营收情况 图表 2:中飞股份历年归
23、母净利润情况 资料来源:wind,国盛证券研究所 资料来源:wind,国盛证券研究所 受益于核电重启受益于核电重启, 传统核电材料相关业务有望传统核电材料相关业务有望迎来业绩反转迎来业绩反转。 2019 年已有漳州核电站 1、 2 号机组以及太平岭核电站 1、2 号机组获批,其中两个 1 号机组 10 月开工建设,2019 年 11 月前期核准的昌江核电二期 3、4 号机组举行开工签约仪式。核电重启有望给公司 传统核电材料相关业务带来复苏。 图表 3:2019-2020 年开工核电机组介绍 核电机组名称核电机组名称 开工状态开工状态 开工时间开工时间 地区地区 漳州核电站一期项目 1 号机组
24、已开工 2019 年 10 月 福建 漳州核电站一期项目 2 号机组 未开工 预计 2020 年 8 月 福建 太平岭核电站一期项目 1 号机组 已开工 2019 年 10 月 广东 太平岭核电站一期项目 2 号机组 未开工 预计 2020 年 8 月 广东 昌江核电二期 3 号机组 未开工 预计 2020 年 8 月 海南 昌江核电二期 4 号机组 未开工 预计 2021 年 6 月 海南 资料来源:国家能源局,国家核安全局,国盛证券研究所 -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.
25、4 1.6 1.8 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 营业收入(亿元)同比(%) 0.28 0.32 0.34 0.36 0.29 0.31 0.13 0.01 -1.12 -1.5 -1 -0.5 0 0.5 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 归母净利润(亿元) 2020 年 04 月 07 日 2. 华丽华丽转变:转变:系列资本运系列资本运作,先导稀材董事长成为作,先导稀材董事长成为实控人实控人 目前,目前,先导稀材董事长先导稀材董事长朱世会朱世会已已成为成为中飞股份实际控制人中
26、飞股份实际控制人。自 2019 年起,先导稀材实 控人朱世会及其控制的粤邦投资通过系列的资本运作(股份转让、定增) ,已成为中飞股 份的实际控制人。 图表 4:中飞股份系列资本运作 时间时间 事项事项 2019/04/17 协议转让:原实控人杨志峰以 23.266 元的价格,转让 620 万股给粤邦投资,转让金额 1.44 亿元 2019/05/24 协议转让:原股东王珏、李念奎以 14.5 元/股的价格抓让 1360 万股给王强,转让金额为 1.97 亿元 2019/07/12 等 增持:王强增持 1.26 万股(均价 16.97 元); 王强一致行动人深圳旅游集团增持股份 90.7973
27、万股(均价 19.02 元) 2020/03/07 协议转让:原实控人杨志峰以 25.16 元/股的价格,转让 465 万股给粤邦投资,转让金额 1.17 亿元 2020/04/03 定增:朱世会参与定增,非公开发行股票数量为 2430.25 万股,认购金额 43890.315 万元 资料来源:wind,国盛证券研究所 2020 年启动的定增完成后, 中飞股份的股权结构变更为: 朱世会及粤邦投资 (26.51%) 、 杨志峰(16.17%) 、王强及一致行动人深圳旅游集团(12.62%) 。其中粤邦投资拥有公 司表决权股份 2480 万股,占总股本比 21.56%,是公司的控股股东。由于粤邦投
28、资是朱 世会控制的企业,发行完成后朱世会拥有公司表决权比例为 42.68%,仍为公司的实际 控制人。 图表 5:非公开发行完成后中飞股份的股权结构图 资料来源:wind,国盛证券研究所 2020 年 04 月 07 日 除中飞股份外除中飞股份外,朱世会朱世会还还控制着广东先导稀材等企业控制着广东先导稀材等企业,主要业务是稀有金属材料、半导,主要业务是稀有金属材料、半导 体材料体材料、薄膜材料、薄膜材料等等。等等。 图表 6:中飞股份实控人朱世会控制或持股的企业 序号序号 公司公司 持股情况持股情况 主要业务主要业务 1 广东先导稀材 间接/53.01% 镉、铋、锑、钴、镓、铅、锡、锌 2 佛山
29、粤邦投资 直接/99.97% 投资与资产管理、资本投资服务 3 广东先导投资 直接/100% 股权投资、投资信息咨询服务 4 广东先导先进材料 间接/52.96% 锗产品、硒化锌、磷化铟、砷化镓、高纯砷、高纯材料 5 清远先导特种材料 间接/53.01% 电子材料的研发、生产、销售 6 清远科林特克新材料 间接/53.01% 铋及其化合物 7 清远先导材料 间接/53.01% MO 源、钴及其化合物、特气 8 清远科林特克稀有金属技术 间接/53.01% 稀有金属回收 9 清远先导进出口贸易 间接/53.01% 代理进出口业务 10 湖南先导新材料科技 间接/53.01% 稀有金属回收业务 1
30、1 清远正清投资 直接/40.96% 股权投资、投资信息咨询服务 12 广东先导稀贵金属材料 间接/31.81% 硒、碲、铟及其化合物、金、银 13 先导薄膜材料 间接/31.81% ITO 靶材、太阳能靶材、半导体靶材及 MDS 靶材,精密光学镀膜材料 14 先导薄膜材料(广东) 直接/31.81% 金属铟 15 威科赛乐微电子 间接/31.81% 砷化镓、芯片等半导体材料 16 清远聚航光学材料 间接/53.01% 光学材料 17 北京先导宏波光电科技 间接/53.01% 光学材料 18 昆明先导新材料科技 间接/31.82% 稀有金属及其化合物、稀贵金属及其化合物 19 VITALMAT
31、ERIALS 间接/53.01% 硒碲铋镉等稀有金属原料及相关化合物 20 VITALADVANCEDMATERIALS 间接/52.96% 红外及半导体材料 21 VITALTHINFILMMATERIALS 间接/31.81% 靶材及相关原材料 22 VitalMaterialsEuropeBVBA 间接/52.96% 硒碲铋镉等稀有金属原料及相关化合物 23 VITALCHEMICALSUSALLC 间接/53.01% 硒碲铋镉等稀有金属原料及相关化合物 24 VitalMaterialImportacao 间接/53.01% 硒碲铋镉等稀有金属原料及相关化合物 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 先导稀材是先导稀材是一家全球性的稀有金属材料科技集团一家全球性的稀有金属材料科技集团,是全球硒,碲产品的重要生产企业,是全球硒,碲产品的重要生产企业, 同时也是镓、铟、锗、铋、镉和钴产品的全球市场主要供应商同时也是镓、铟、锗、铋、镉和钴产品的全球市场主要供应商。先导稀材实践垂直一体 化发展战略,打造以稀有金属为核心的先进