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1、 Table_Rank 评级: 买入 Table_Authors Table_Chart 市场指数走势(最近 1 年) 资料来源:聚源数据 Table_BaseData 公司基本数据 最新收盘价(元) 20.60 一年内最高/最低价(元) 26.71/18.03 市盈率(当前) 9.97 市净率(当前) 0.89 总股本(亿股) 116.83 总市值(亿元) 2,406.79 资料来源:聚源数据 相关研究 Table_OtherReport 2021 年 3 季报点评:3 季度收入利润 均环比增长,补库期业绩有望进一步 释放 上汽集团(600104)中报业绩快报点 评:积极变革,蓄力库存回补
2、核心观点 Table_Summary 市占率市占率:触底回升趋势逐步明朗触底回升趋势逐步明朗 1、新能源领域多剑齐发。新能源领域多剑齐发。2021 年前十月公司在中国新能源车市场份额 为 21.7%。拆分来看:1)上汽乘用车市占率 6%,智己汽车、飞凡汽车 在 2022 年均有重要新车落地;2)上汽通用五菱市占率 15%,五菱已形 成 MiniEV 为支点的平台化+多元化使用打法;3)上汽大众 ID 系列完 成主力产品投放, ID3 有望助力销量上台阶; 4) 上汽通用奥特能平台蓄 势已久,2022 凯迪拉克 LYRIQ 即将交付。公司在两大合资(大众、通 用)尚未发力情况下保住了行业份额,后
3、续自主两大中高端品牌新品投 放、大众 ID 系列上量、通用奥特能平台车型投放均能够保障公司在新 能源领域市场份额。 2、海外海外市场表现国内领跑市场表现国内领跑。上汽乘用车从 2008 年便成立了海外事业部 探索开拓国际市场道路。1)从量上看,2008 年至今上汽出口量整体保 持增长态势, 2008-2020 年出口量复合增速达 25.6%; 2) 从国内份额看, 公司出口量 2021 年前 3 季度国内占比达 28.5%,位居国内第一。公司 出口业务短期帮助公司平抑了国内市场需求疲弱的影响, 长期看将打开 公司市场空间天花板。 3、补库增加销量弹性补库增加销量弹性,各整车板块各整车板块市占率
4、有望渐次回升市占率有望渐次回升。基于零售市 场表现看(交强险) :2021 年前 10 月上汽乘用车、上汽通用五菱已实现 市占率企稳回升。上汽大众、上汽通用销量基本盘稳健,弱势产品线压 力已得到充分释放(如上汽大众斯柯达、上汽通用雪佛兰) ,两者在过 去一年的库存深度均下降超过 1 个月, 预计两者在芯片供应紧张缓解后 将迅速补量。 总体上, 我们预计上汽各整车板块市占率将渐次触底回升。 利润利润:价格回收价格回收+结构调整,单车盈利有弹性结构调整,单车盈利有弹性 汽车行业长期处于买方市场, 当前供给紧张环境是对于单车盈利能力改 善友好的环境,主要体现在:1)缺芯带来的供应紧缺给予了主机厂车
5、型排产上的自主权, 主机厂优先供应高毛利车型, 带来了车型结构优化; 2)供应紧张导致终端折扣回收/均价上行。当前该部分利润弹性有相当 比例被高价芯片侵蚀, 随着芯片供给边际改善, 利润弹性有望部分释放。 投资建议投资建议:我们认为公司市占率有望于 2022 年开始上行,历史数据显 示公司市净率与市占率正相关性显著, 预计市占率上行将推动公司估值 修复展开。我们预计公司 2021 年、2022 年和 2023 年实现营业收入为 8005.4 亿元、8556.9 亿元和 9628.5 亿元,对应归母净利润为 280.6 亿 元、300.6 亿元和 345.1 亿元,以今日收盘价计算 PE 为 8
6、.4 倍、7.8 倍和 6.8 倍,维持“买入”评级。 盈利预测盈利预测 Table_Profit 2020A 2021E 2022E 2023E 营收(亿元) 7421.3 8005.4 8556.9 9628.5 营收增速(%) -12.0% 7.9% 6.9% 12.5% 净利润(亿元) 204.3 280.6 300.6 345.1 净利润增速(%) -32.1% 37.3% 7.1% 14.8% EPS(元/股) 1.75 2.40 2.57 2.95 PE 11.5 8.4 7.8 6.8 资料来源:Wind,首创证券 -0.4 -0.2 0 0.2 30-Nov 9-Feb 21
7、-Apr 1-Jul 10-Sep 20-Nov 上汽集团沪深300 Table_Title 市占率回升趋势逐渐明朗,龙头再出发 上汽集团(600104)公司深度报告 | 2021.11.29 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 目录目录 1 困境:市占率持续承压困境:市占率持续承压. 1 1.1 市值:市占率与市净率正相关 . 1 1.2 市占率&营收分析:上汽自主及上汽通用五菱市占率已率先企稳 . 2 1.3 利润:整车板块单车利润有望渐次触底回升 . 5 2 市占率市占率-新能源:短期自主系支撑市占率,合资板块逐步发力新能源:短期自主系支撑市占率,合资板块逐步发力 . 6
8、 2.1 总览:集团新能源销量国内市占率中枢在 20%+,合资发力有望驱动市占率进一步上行 . 6 2.2 自主:技术储备充足,品牌矩阵布局成型 . 7 2.3 上汽通用五菱:Mini-EV 助力五菱实现跨越式突破,电动车多元化走在市场前列 . 11 2.4 上汽大众:已完成 ID 系列主力产品投放,销量爬升中 . 14 2.5 上汽通用:奥特能平台蓄势已久,即将迎来车型投放高峰期 . 14 3 市占率市占率-海外:出口量国内领跑,有望打开市场空间天花板海外:出口量国内领跑,有望打开市场空间天花板 . 16 4 市占市占率率-总体趋势:市占率有望渐次回升,补库增加销量弹性总体趋势:市占率有望渐
9、次回升,补库增加销量弹性 . 18 5 利润:价格回收利润:价格回收+结构调整,单车盈利有弹性结构调整,单车盈利有弹性 . 20 6 投资建议:利润和市占率双拐点的形成将助推公司估值修复投资建议:利润和市占率双拐点的形成将助推公司估值修复 . 21 6.1 核心假设与收入拆解 . 21 6.2 估值分析与投资建议 . 22 7 风险提示风险提示 . 23 插图目录 图 1 上汽集团核心整车业务板块 . 1 图 2 上汽集团市净率趋势与其市场市占率正相关 . 2 图 3 主要整车板块市占率走势 . 3 图 4 主要整车板块市占率同比增减走势 . 3 图 5 主要整车板块销量同比增减走势(单位:万
10、辆) . 3 图 6 主要业务板块营收走势(单位:亿) . 4 图 7 主要业务板块营收占合并报表中比例 . 4 图 8 主要整车板块单车均价走势 . 5 图 9 主要业务板块净利润走势(亿,归属合并报表口径) . 5 图 10 主要业务板块净利润同比增量拆分(亿,归属合并报表口径) . 6 图 11 主要整车板块单车净利走势(单位:万) . 6 图 12 上汽集团汽车整车板块新能源市占率趋势 . 7 图 13 捷氢科技营收趋势 . 9 图 14 捷氢科技归母净利趋势 . 9 图 15 上汽集团旗下零束将支持 R 汽车和智己汽车逐步实现自动驾驶 . 10 图 16 上汽集团自主板块产品矩阵 .
11、 10 图 17 五菱系电动车销量及占中国电动车销量比例 . 12 图 18 宏光 MINI EV 成为支点型产品 . 12 图 19 公司 GSEV 平台定义清晰 . 14 图 20 上汽通用五菱展示的 MCU . 14 图 21 大众 ID 系列销量持续环比走高 . 14 图 22 上汽大 ID 系列产品逐步上量 . 14 gYhU8ViYdWaZyQvNuMwObR9R6MpNpPpNoPkPqRmOfQoOmO9PnNvMvPtPnQvPmOoO 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 图 23 通用在电动车领域积累深厚 . 15 图 24 通用奥特能平台电池包采用无线 B
12、MS . 15 图 25 公司中国出口量中占比较高 . 17 图 26 公司全球业务布局 . 17 图 27 上汽整车板块市占率走势(交强险) . 18 图 28 主要整车板块过去一年净库存变化(万辆) . 18 图 29 主要整车板块过去一年库存深度变化 . 18 图 30 上汽大众近年市占率下滑主因为小型轿车及斯柯达市占率下滑 . 19 图 31 上汽通用近年市占率下滑主因为雪佛兰走弱 . 20 图 32 我国乘用车市场折扣比例 . 20 图 33 美国市场新车价格指数 . 20 图 34 公司 PE-BAND 图(动态估值) . 22 图 35 公司 PB-BAND 图 . 22 表格目
13、录 表 1 上汽自主体系新能源研、产重要节点 . 7 表 2 上汽纯电动架构参数 . 8 表 3 捷氢 M4 电堆性能参数 . 8 表 4 上汽自主技术支撑体系通过内生+合资+股权投资的全面布局 . 9 表 5 智己及飞凡产品与竞品对标 . 11 表 6 宏光 MINI EV 与竞品参数对比 . 13 表 7 通用奥特能平台特性 . 15 表 8 通用 Lyriq 跟蔚来 ES6、ES8 对标 . 15 表 9 上汽集团海外拓展历程 . 16 表 10 上汽集团主要整车板块销量拆分(单位:万) . 21 表 11 上汽集团营收分业务板块拆分 . 21 表 12 行业上市公司估值比较 . 23
14、公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 1 1 困境困境:市占率市占率持续承压持续承压 1.1 市值市值:市占率市占率与市净率正相关与市净率正相关 公司业务主体由几大整车、零部件及上汽财务公司构成。 1)整车:公司乘用车业务传统核心主体包括上汽乘用车(分公司) 、上汽大众(持 股 50.0%, ) 、上汽通用(持股 50.0%) 、上汽通用五菱(持股 50.1%) 、上汽大通(持股 100%) 构成 (2021年3季度集团核心乘用车企业中除上汽大通外均实现销量环比增长) 。 为了适应乘用车电动智能化趋势,集团分别 2020 年 12 月成立智己汽车(控股) ,2021 年 10 月
15、成立飞凡汽车(原上汽乘用车 R 品牌) 。 2)零部件:公司持有华域汽车 58.3%股份,2020 年华域汽车为我国最大的乘用车 零部件供应商,在中国汽车零部件厂商中营收规模仅次于潍柴动力。 3)上汽财务:上市公司持有上汽财务 99.0%股份。截止 2020 年末,上汽财务金融 业务已覆盖近 3200 家经销商,累计为近 1800 万台车辆提供融资服务,为超过 542 万人 次发放消费信贷。 图 1 上汽集团核心整车业务板块 资料来源:Wind,各公司官网,首创证券 市值市值走势定性分析走势定性分析:市占率是市占率是估值(市净率)估值(市净率)驱动因素驱动因素 公司市值公司市值在在最近最近三轮
16、三轮库存周期呈现区间震荡库存周期呈现区间震荡。选取 2012 年至今三轮补库周期上汽 市值表现进行研究(2012 年 Q4 开始新一轮补库周期) ,上汽集团市值总体呈现区间震 荡走势,市值均值约 2500 亿(公司 2013 年至今累计分红达 1220 亿) 。 公司公司市净率市净率与市占率正与市占率正相关相关:1)上升周期:2013H2-2015H1,2015H2-2018H1 年两 个区间公司市净率上升,分别对应公司中国汽车市场的市占率从 23.3%提升至 24.0%, 市占率从 23.2%提升至 25.1%;2)下行周期:2018H2-今,公司市值趋势性下行,对应 公司市占率从 25.1
17、%下行至 20.1%(截至 2021 年前 10 月累计市占率) , 在此期间公司市 净率与市占率同创 8 年新低。整体上,公司市净率与市占率走势正相关。 上上汽集团(汽集团(600104600104) 上汽乘用车 上汽商用车 (大通) 上汽大众上汽通用华域汽车上汽财务 分公司持股100%持股50.0%持股50.0%持股58.3%持股99.0% 上汽通用 五菱 持股50.1% 智己汽车飞凡汽车 间接持股54.0%持股95.0% 上海汽车集团 工业总公司 上海国际集 团有限公司 跃进汽车集 团有限公司 香港中央结 算有限公司 中国证金 中原股权价值1 号单一资金信托 中央汇金 河北港口集 团有限
18、公司 华融汇通 资管 67.7%3.6%3.5%3.4%3.0%0.9%0.9%0.8%0.6% 中国人寿-普 通保险产品 0.7% 前十大 股东: 核心业务 板块: 豪华智能轿车L7 豪华智能SUV LS7 豪华智能SUV R7 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 20 40 60 80 100 120 上汽乘用车上汽大众上汽通用上汽通用五菱上汽大通 2021前三季度销量(万)3Q21销量环比增长(右) 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 2 图 2 上汽集团市净率趋势与其市场市占率正相关 资料来源:Wind,中汽协,首创证券 1.2 市占
19、率市占率&营收营收分析分析:上汽上汽自主自主及及上汽通用五菱上汽通用五菱市占率已率先企稳市占率已率先企稳 上汽上汽乘用车乘用车及及上汽通用五菱板块上汽通用五菱板块市占率已率先企稳市占率已率先企稳。1)2014、2015 年集团市占率 持续上升,拆分来看上汽通用五菱贡献较大;2)2016 年公司各大主要整车板块销量均 实现同比增长,但市占率出现下滑。主要因素为 2016 年车市销量在购置税减半政策下 实现较快速的恢复(2016 年中国汽车销量同比+13.7%) ,公司合资板块销量弹性小于车 市弹性;3)2017、2018 年公司市占率持续回升,在这期间主要提升来自于上汽乘用车 自主板块的放量;4
20、)2019 年至今集团市占率承压。2019 年主要压力来自上汽通用和上 汽通用五菱,2020 年至今集团市占率承压主要原因为上汽大众。2021 年前 10 月,上汽 自主及上汽通用五菱板块市占率已率先企稳。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 ----122020-12 市净率PB-1倍标准差PB+1倍标准差上汽中国汽车市场市占率(右) 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 3 图 3 主要整车板块市占率走势 资料来源
21、:Wind,中汽协,公司公告,首创证券 图 4 主要整车板块市占率同比增减走势 资料来源:Wind,中汽协,公司公告,首创证券 图 5 主要整车板块销量同比增减走势(单位:万辆) 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 上海汽车乘用车上汽大众上汽通用上汽通用五菱汽车 -4.0% -3.0% -2.0% -1.0% 0.0% 1.0% 2.0% 上海汽车乘用车上汽大众上汽通用 上汽通用五菱汽车上汽整体 -100 -50 0 50 100 上海汽车乘用车上汽大众上汽通用上汽通用五菱汽车上汽整体 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 4 资料来源:Wi
22、nd,中汽协,公司公告,首创证券 营收营收:主要整车板块单车均价总体稳健主要整车板块单车均价总体稳健,零部件板块零部件板块稳健成长稳健成长。1)整车:2013 年 至今几大整车业务板块单车均价中枢总体稳健。其中上汽通用价格中枢稳步上行(得益 于凯迪拉克销售占比提升) , 上汽大众、 上汽乘用车、 上汽通用五菱单车均价围绕中枢波 动;2)零部件:公司零部件板块(主体为华域汽车)的营收贡献逐步增加,显示公司本 土化产品及供应链竞争力的增强。 图 6 主要业务板块营收走势(单位:亿) 资料来源:Wind,首创证券 图 7 主要业务板块营收占合并报表中比例 资料来源:Wind,首创证券 -15% -1
23、0% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 2000202021H1 母公司上汽大众上汽通用 上汽通用五菱华域财务公司 合计营收YOY(右) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2000202021H1 母公司上汽大众上汽通用上汽通用五菱华域财务公司 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 5 图 8 主要整车板块单车均价走势
24、资料来源:Wind,首创证券 1.3 利润利润:整车板块整车板块单车利润单车利润有望有望渐次触底回升渐次触底回升 上汽通用、上汽通用五菱上汽通用、上汽通用五菱单车利润已单车利润已触底触底回升回升。2019 年以来公司净利润承压,拆分 看主要原因为上汽大众、上汽通用销量下滑叠加单车净利润下滑。从 2021 年上半年情 况看,上汽通用&上汽通用五菱单车净利已实现触底反弹。2021 年上半年上汽大众单车 利润受到芯片价格影响,随着 3 季度终端价格回升(优惠收窄) ,预计上汽大众单车利 润拐点亦将出现。 图 9 主要业务板块净利润走势(亿,归属合并报表口径) 资料来源:Wind,首创证券 0.0 2
25、.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 16.0 2000202021H1 上汽乘用车上汽大众上汽通用上汽通用五菱 -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 0 50 100 150 200 250 300 350 2000202021H1 上汽大众上汽通用上汽通用五菱 华域财务公司YOY(右) 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 6 图 10 主要业务板块净利润同比增量拆分(亿,归属合并报表口径) 资料来源:Wind,首创证券 图 1
26、1 主要整车板块单车净利走势(单位:万) 资料来源:Wind,中汽协,首创证券 2 市占率市占率-新能源新能源:短期短期自主自主系系支撑市占率,合资板块支撑市占率,合资板块逐步逐步发力发力 2.1 总览: 集团新能源销量国内市占率中枢在总览: 集团新能源销量国内市占率中枢在 20%+, 合资发力有望驱动市占合资发力有望驱动市占 率进一步上行率进一步上行 当前当前集团新能源销量国内市占率中枢在集团新能源销量国内市占率中枢在 20%+。 2021 年前十月集团旗下主要整车板 块新能源车已达 55.6 万辆,同比+187.6%,中国市场份额为 21.7%,略高于公司在汽车 市场整体份额。拆分来看:上
27、汽通用五菱贡献了新能源车中最大增量,上汽自主表现稳 健, 上汽大众凭借 ID 系列逐步上量, 上汽通用仍需等待奥特能 (BEV3) 车型平台放量。 自主电动智能品牌自主电动智能品牌+合资发力有望驱动市占率上行。合资发力有望驱动市占率上行。 公司在两大合资 (大众、 通用) 尚未发力情况下便保住了行业份额。 后续自主两大中高端品牌新品投放 (智己、 飞凡) 、 大众 ID 系列上量、通用奥特能平台车型投放均有望推升公司在新能源领域市场份额。 (200) (150) (100) (50) 0 50 200021H1 上汽大众上汽通用上汽通用五菱华域财务公
28、司合计 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2000202021H1 上汽大众上汽通用上汽通用五菱 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 7 图 12 上汽集团汽车整车板块新能源市占率趋势 资料来源:Wind,中汽协,首创证券 2.2 自主:自主:技术储备技术储备充足充足,品牌矩阵布局成型品牌矩阵布局成型 公司公司自主板块自主板块已形成了已形成了混动混动+纯电纯电+燃料电池的燃料电池的完整完整新能源路线布局新能源路线布局。 1)混动:公司在混动领域布局起步较早,从 2009 年开始研发第一代
29、EDU(混动变 速箱) 。公司第一代 EDU 于 2013 年获得国家科学进步二等奖,并于同年量产首款混动 车型 550 plug in。 2)电动:公司于 2020 年对外披露了 E 系列纯电架构。最新的 E2 架构将能够实现 15min 快充,同时将热失控提升至 L0 水平,在实现高续航、高性能电驱的基础上致力 于实现零失控热管理。 表 1 上汽自主体系新能源研、产重要节点 时间 技术进度 重点车型上市 业务架构 2012 e50(纯电)上市 2013 第一代 EDU 混动系统 量产(国家科学技术 进步二等奖) e550(混动)上市 2017 Ei5/Ei6(纯电)上市 2018 Marv
30、el X/名爵 ZS(纯 电)上市 2019 第二代 EDU 混动系统 量产 RX5 eMAX(混动) 2020 发布 E2 纯电平台 ER6(纯电) 成立智己汽车 2021 成立飞凡汽车 资料来源:上汽集团,首创证券 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 21/121/221/321/421/521/621/721/821/921/10 上汽自主上汽通用五菱上汽大众上汽通用合计 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 8 表 2 上汽纯电动架构参数 E0 E1 E2 电池 电池能量 35-53KW/h 50-72K
31、W/h 50-100KW/h 能量密度 131-161Wh/kg 133-180Wh/kg 140-200Wh/kg 电池类型 三元 磷酸铁锂 磷酸铁锂/三元/新体 系 电池厚度 140mm 140/145mm 110mm 热失控水平 30min 30min L0(零失控) 最快充电速 度 30min 30min 15min 电驱 峰值功率 85-137kw 120-150kw 150-250kw 峰值扭矩 255-410Nm 280Nm 250-450Nm 功率密度 1.1kw/kg 1.97kw/kg 2.61-2.82kw/kg 最高效率 92% 94% 94% 最高转速 10000rp
32、m 15000rpm 16000-16500rpm 重量 75.8-124.6kg 76kg 57.5-85kg 车型 ERX5、Ei5、名爵 EZS ER6,Marvel R,智 己初期车型 飞凡 资料来源:上汽集团,首创证券 3)燃料电池: 公司自2001年开始投入氢燃料电池技术路线, 先后推出了多款示范性燃料电池车, 包括氢燃料大巴车(2010 年推出申沃 FCV) 、商用车(2017 年推出大通 FCV80)和乘用 车产品(2016 年推出荣威 950 Fuel Cell) 。 2021 年 10 月 28 日上汽集团捷氢科技正式推出首个燃料电池电堆平台 M4 电堆平 台。M4 平台自
33、主核心技术包括高性能膜电极、非贵金属涂层双极板、智能高效制造技 术等,功率范围将全面覆盖 30kW-230kW,拥有超过 15000hrs 的超长寿命,额定功率密 度达 4.2kW/L,峰值功率密度达 5.1kW/L。 表 3 捷氢 M4 电堆性能参数 捷氢 M4 捷氢 M3 国内水平 国际顶尖水平 功率范围 30kW-230kW 130kW 30-120kw 200kw 寿命 15000 小时 10000 小时 10000-20000 小时 50000 小时 功率密度 4.2kW/L,峰值功率密 度 5.1KW/L 3.8kW/L 2.2-4.2kW/L 5.4kW/L 出货量 2021-2
34、022 年计划出货 4000 台/套 2020 年我国燃料电池 汽车销量 1182 台 2020 年丰田 mirai 全球 销量 3320 台 资料来源:捷氢科技,首创证券 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 9 图 13 捷氢科技营收趋势 图 14 捷氢科技归母净利趋势 资料来源:Wind,首创证券 资料来源:Wind,首创证券 通过通过自主(内生)自主(内生)+合资合资+股权投资股权投资全面布局全面布局电动电动智能技术智能技术 汽车电动智能领域技术迭代迅速,公司通过自主(内生)+合资+股权投资的模式实 现了对新兴技术的全面布局, 有望对行业演进趋势实现快速响应。 以智能网联
35、领域为例, 公司自主成立了五大中心+零束汽车(计划 2021 年支持飞凡汽车搭载 L2.9 级别自动驾 驶,2023 年实现全栈 3.0,支撑 L4 级别以上自动驾驶)以支撑整车智能网联化的持续迭 代,通过合资公司中海庭布局高精度地图,通过投资入股 MOMENTA 借力外部自动驾 驶团队迅速落地智驾应用。 表 4 上汽自主技术支撑体系通过内生+合资+股权投资的全面布局 智能化领域 电动化领域 无人驾驶 智能网联 芯片 驱动/执行 锂电池 燃料电池 自主 零束汽车 五大中心:人工智能、大数据、 云计算、网络安全和软件中心 联创汽车电子(传感 器、执行器) 、华域股 份、东华智能转向系 统、上汽变
36、速器(电动/ 混动变速箱,电驱) 捷氢科技(上汽集团 2021 年 11 月 26 日公告 拟分拆至科创板上市预 案) 合资(持股 33%+) 中海庭(高精 地图) 、延锋 (座舱整体方 案) 上汽英飞凌 (功率芯片) 华域博世(转向) 、华域 麦格纳(电驱) 上汽时代、时代上汽 投资 MOMENTA、 AUTO X 武汉光庭(智 能座舱、车联 网) 、斑马网络 (智能网联) 地平线、黑芝 麻(AI 芯 片) ,上海瀚薪 科技(sic 芯 片) 东莞矩威 资料来源:Wind,公司官网,首创证券 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 2018年度2019年度2020年
37、度2021年1-9月 营业收入(万) 0 50 100 150 200 250 300 350 400 2018年度2019年度2020年度2021年1-9月 归母净利(万) 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 10 图 15 上汽集团旗下零束将支持 R 汽车和智己汽车逐步实现自动驾驶 资料来源:上汽零束,首创证券 公司已经形成完善的公司已经形成完善的品牌品牌/产品矩阵产品矩阵。集团分别于 2020 年 12 月成立智己汽车(控 股) ,2021 年 10 月成立飞凡汽车(原上汽乘用车 R 品牌) ,在品牌/车型定位上实现了从 A00 到豪华型中级车的全面覆盖, 价格段上覆盖
38、4 万-40 万。 2022 年随着智己汽车 (L7) 、 飞凡汽车(R7)的量产交付,公司将成为市场上电动车产品线最广的公司。 图 16 上汽集团自主板块产品矩阵 资料来源:首创证券整理 旗下品牌旗下品牌 代表车型代表车型 纯电混动 智己 飞凡 荣威 MG L7LS7 R7 科莱威Clever荣威eRX5 plus MG6 PHEV MARVEL R 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 11 表 5 智己及飞凡产品与竞品对标 蔚来 ET7 小鹏 P7 广汽 AION S 上汽智己 L7 蔚来 ES6 阿维塔 11 飞凡 R7 车辆形式 轿车 轿车 轿车 轿车 SUV SUV
39、SUV 推出时间/年 款 2021 2020 2020 2021 2019 2022 2022 外 观 尺 寸 (mm) 5098*1987*1 505 4880*1896*1 450 4810*1880*1 515 5098*1960*1 482 4850*1965*1 731(运动版 高 1758) 4867*1970*1 595 4674*1919*1 618 轴距(mm) 3060 2998 2750 3100 2900 2960 2800 续 航 里 程 (km) 500-1000 480-670 410-510 615 455-610 700 加速(s) 3.9 6.7 6.8-9
40、.6 3.87 4.7-5.6 4 电量(kWh) 75-100 60.2-80.9 50.6-58.8 93 75-100 77-90 快 充 时 间 80%(小时) 换电 0.45 0.4-0.75 0.23 换电 200kw 快充 0.5 电 机 功 率 (kw) 480 196-316 100-165 400 320-400 250-400 电 机 扭 矩 (NM) 850 390-655 225-350 700 610-725 价格(万元) 44.80-52.60 21.99-40.99 10.98-17.58 40.88 35.8-52.6 30+ 自 动 驾 驶 芯 片/算力 (
41、TOPS) Orin/1016 Xavier Xavier /Orin (激光雷达 版) 华为/400 Orin/500- 1000 摄像头数量 11 13 4 12 5 12 超 声 波 雷 达 数量 12 12 12 12 12 - 毫 米 波 雷 达 数量 5 5 5 5 5 12 4D 雷达数量 - - - - - 2 长 距 点 云 雷 达数量 - - - - - 6 激 光 雷 达 数 量 1 - - 0/2 - 1 资料来源:Wind,汽车之家,各公司官网,首创证券 注:表格空白处为未找到相关信息 2.3 上汽通用五菱上汽通用五菱:Mini-EV 助力助力五菱五菱实现跨越式突破实
42、现跨越式突破,电动车电动车多元化走在多元化走在 市场前列市场前列 上汽通用五菱新能源车上汽通用五菱新能源车市占率中枢市占率中枢达达 15%-20%。得益于宏光 Mini EV(2020 年 3 月发布)的迅速上量,过去 1 年公司在中国新能源市场市占率中枢为 15%-20%之间,在 国内市场市占率仅次于比亚迪。 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 12 图 17 五菱系电动车销量及占中国电动车销量比例 资料来源:Wind,首创证券 车型车型多元化多元化走在市场前列走在市场前列, 价格中枢有望上行价格中枢有望上行。 公司有望基于爆款宏光 MINI EV 推 动多元化产品序列,公司
43、已基于基础版产品推出马卡龙版、敞篷版车型,向上支撑宝骏 打造配置更加完整的 Kiwi EV 车型。 后续公司还将推出对标长城欧拉的 260 车型及对标 比亚迪的大“E”平台车型。我们预计公司电动车整体价格中枢有望逐步抬升。 图 18 宏光 MINI EV 成为支点型产品 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 五菱宏光mini ev其他中国电动车销量占比(右) 宏光MINI EV (2.88-3.88万) 马卡龙版 (3.76-4.86万) 基础宏光MINI CABRIO (20
44、22年量产) Nano EV (4.98-5.98万) 配色,内饰升级 续航升级至305km “最便宜敞篷车” 智能化+高续航 宝骏Kiwi EV (6.98-7.88万) 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 13 资料来源:易车网,汽车之家,首创证券 表 6 宏光 MINI EV 与竞品参数对比 宏光 MINI EV 上汽科莱威 奇瑞小蚂蚁 奔奔 E-star QQ 冰淇淋 推出时间/年款 2020 2021 2022 2020 2022 外观尺寸(mm) 2920*1493*1621 3140*1648*1531 3200*1670*1550 (1590) 3730*165
45、0*1560 2980*1496*1637 轴距(mm) 1940 2000 2150 1420 1960 续航里程(km) 120-170 302 301-408 150-301 120-170 电池的种类(三元/ 铁锂) 三元/铁锂 三元 三元/铁锂 铁锂 铁锂 电量(kWh) 9.2-13.9 29.13 30.6-40.6 31.18-32.2 9.6-13.9 快充时间 80%(小 时) - - 0.5 0.5 - 电机功率(kw) 20 37 30-55 55 20 电机扭矩(NM) 85 100 120-150 170 85 整备质量(kg) 665 950 1150 699-7
46、43 质保 3 年或 10 万公里 3 年或 10 万公里 3 年或 12 万公里 3 年或 12 万公里 3 年或 10 万公里 电池质保 8 年或 12 万公里 8 年或 15 万公里 首任车主不限年 限、里程 8 年或 12 万公里 8 年或 12 万公里 价格(万元) 2.88-4.86 4.20-4.60 6.69-8.29 2.98-7.48 2.99-4.39 资料来源:Wind,汽车之家,各公司官网,首创证券 积极积极跟进技术演进跟进技术演进,可持续发展路线清晰可持续发展路线清晰。公司在 2021 世界新能源汽车大会期间 (9 月 15-9 月 17 日)展现出了面向产业变革趋
47、势的思考:1)公司向外界首次亮相了五 菱芯片,公司将打造一个开放共享的国产芯片测试验证与应用平台,十四五期间 GSEV 平台车型芯片国产化率超 90%;2)公司正式对外发布新能源汽车智能微型换电站,解 决用户里程焦虑;3)公司展示了大圆柱电池方案。 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 14 图 19 公司 GSEV 平台定义清晰 图 20 上汽通用五菱展示的 MCU 资料来源:上汽通用五菱,首创证券 资料来源:搜狐,首创证券 2.4 上汽上汽大众大众:已完成已完成 ID 系列系列主力产品投放,主力产品投放,销量销量爬升爬升中中 ID 系系销量稳步爬升中销量稳步爬升中,终端终端网
48、点网点仍有提升空间仍有提升空间:截至目前共 40 余家 ID.Store(X)在 新能源重点发展城市落位开业,全国一、二、三线城市完全覆。ID 代理商已扩充至 700 余家。目前上汽大众有约 1500 家一级网点,预计后期 ID 系列的终端触达渠道仍有提升 空间。 图 21 大众 ID 系列销量持续环比走高 图 22 上汽大 ID 系列产品逐步上量 资料来源:Wind,首创证券 资料来源:Wind,首创证券 2.5 上汽上汽通用:通用:奥特能平台蓄势已久,奥特能平台蓄势已久,即将迎来车型投放高峰期即将迎来车型投放高峰期 今年 9 月通用正式在中国发布“奥特能(Ultium) ”电动车平台。通用
49、此前于 1996 年发布电动车 EV1,2016 年发布电动车 BOLT(BEV2 平台) , “奥特能(Ultium) ”平台 是通用旗下第三代纯电动平台,平台电压覆盖 400V 及 800V、电池容量覆盖 50KWh 到 200KWh 需求。具体来看: 国内落地规划:1)对于上汽通用,到 2025 年将推出 10 款以上基于奥特能平台的 车型(覆盖别克、雪佛兰、凯迪拉克品牌) ,其奥特能超级工厂即将在 10 月正式启用。 上汽通用将基于该平台投产凯迪拉克 L223(LYRIQ) 、 L246 (Celestiq) 、 L458; 别克 B223、 0 2000 4000 6000 8000
50、 10000 12000 大众整体上汽大众 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 ID4XID6XID3 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 15 B233;雪佛兰 C223 等车型。其中凯迪拉克 LYRIQ 已于 11 月 17 日在国内正式发布,将 于 2022 年中正式交付; 2) 对于通用全球, 到 2025 年将在全球推出超 30 多款纯电动车, 其中超 20 款将登陆中国市场。 电动方案:1)电池方面,当前奥特能平台提供 2 种电芯、2 种模组、3 种电池包 (8/10/12 模组)方案:2)电驱方面:奥特能平台共提供 3 套电驱系